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科顺股份 非金属类建材业 2019-05-01 10.24 -- -- 9.95 -3.30%
10.08 -1.56% -- 详细
收入持续高增长,成本提升拖累业绩。公司2015-2018年营业收入增速持续提高,2018年实现营业收入30.97亿元,同比增长51.89%,但受原材料价格大幅提高,产品价格上涨并未匹配影响,公司17年及18年归属净利润持续下降,18年实现归属净利润1.85亿元,同比下降14.89%。 产能集中释放,规模迎来扩张期。公司原有佛山与昆山两大生产基地,2017年下半年开始产能集中释放,经测算,公司全部规划及在建产能达产后,防水卷材产能将达到近3亿平米/年,防水涂料产能超过20万吨/年,有望大幅提高规模效应。产能的地理布局逐步完善,也将助推公司在当地市场方面的拓展,同时降低运输费用、吸引优秀经销商。 毛利率企稳回升,业绩弹性可期。公司毛利率与油价有着明显负相关性,2018年油价持续大幅提升。考虑到目前WTI原油期货结算价同比去年下降约10%左右,公司2019年原材料成本预计将有明显下降,我们认为公司产品均价有望同比提高,从而带动毛利率企稳回升。 现金流承压,19年有望改善。2018年公司应收账款大幅增加,达到14.42亿元,同比增加5.22亿元,应收账款周转率2.6229,同比降低6.55pct。2019年公司计划加大经销商开发扶持力度,增加经销商数量,适当提高经销商的收入占比,优化收入结构。我们认为通过以上举措,未来公司现金流情况有望实现好转。 投资建议 公司为防水行业优质企业,近年来产能迅速扩张,收入保持高增长。盈利水平目前处于历史低位,随原材料价格企稳及规模效应显现,净利率有望逐步回升。3月18日公司股价对应19年PS仅1.58倍,大幅低于东方雨虹(1.8倍)。我们预计2019-2021年公司EPS分别为0.52、0.76、0.98元,对应4月26日PE分别为19.4倍、13.2倍、10.3倍,首次覆盖给予“审慎增持”评级。
科顺股份 非金属类建材业 2019-04-30 10.44 10.72 10.86% 10.47 -0.29%
10.41 -0.29% -- 详细
18年业绩低于预期,19Q1利润率拐点显现 18年收入30.97亿元,YoY51.9%,归母利润1.85亿元,YoY14.9%,18年业绩低于预期,因原材料价格同比大幅涨价,价格端调整滞后且不完全覆盖成本上涨,毛利率同比大幅降低6.6pct。18Q4收入10.8亿元(YoY73.0%),归母净利润2348万元,YoY-53.5%。19年Q1收入为6.5亿元,YoY64.1%。归母利润为0.42亿元,YoY83%,业绩拐点显现。调整19-20年EPS为0.49/0.69元(调整前0.64/0.85元),引入2021年EPS预测0.92元,参考可比公司19年平均20xPE,考虑到公司阶段性增速较高,可享受估值溢价,给予19年22-24倍目标PE,微调目标价至10.78-11.76元(前值11.75~12.22),维持“增持”。 18年收入快速增长,毛利率下滑,19Q1利润率拐点显现 公司2018年收入同比增长52%,销量同比增长60%,价格略有下滑,由于大客户调价一般滞后一年,同时18年行业竞争加剧,工渠价格调整幅度无法完全覆盖原材料成本上涨,导致18年毛利率同比降低6.6pct。原材料价格逐季大幅上涨造成公司毛利率逐季下滑,18Q1-Q4毛利率分别为36%/34%/32%/28%,19Q1公司大客户启动价格上调,虽然19Q1成本端沥青价格同比增长20%+,但公司19Q1毛利率仅同比下降2.0pct。18年公司销售费用率同比提升1.5pct,主要因为增加销售人员及运费增加。18年经营性现金流净额-1.9亿元,因应收账款-应付账款周转天数拉长,回购支出9673万元,同时履约保证金增加1.2亿元。 19-20年产能集中投放,有望迎来高增长 科顺防水卷材2018年加权平均产能为12,950万平方米,预计2019年/2020年加权平均产能增加7,625万平米/5,625万平米,荆门科顺预计2019年6月试产,渭南科顺预计2019年10月试产,届时公司将拥有6大生产基地,防水卷材2020年加权平均有效产能将达26,200万平米,较18年增长102%,同时新增特种涂料、特种砂浆产能。19Q1公司控制销售人员增速,销售费用率同比下滑1.7pct,19Q1净利率恢复到6.5%,我们认为在沥青价格不会进一步大幅上涨背景下,19年公司将迎来利润率拐点,我们预计2019和2020年随着产能的释放,公司有望进一步挤占非标产品市场份额,19/20年利润有望快速增长。 下调盈利预测,维持“增持”评级 考虑到公司毛利率不及预期,下调公司产品毛利率预测,调整19-20年EPS为0.49/0.69元(调整前0.64/0.85元),引入2021年EPS预测0.92元,预计公司19-20年利润快速增长,但长期稳健增长的持续性仍待观察。参考可比公司19年平均20xPE,考虑到公司阶段性增速较高,可享受估值溢价,给予公司19年22-24倍目标PE,微调目标价至10.78-11.76元(前值11.75~12.22),维持“增持”评级。 风险提示:房地产新开工低于预期,油价大幅上涨,现金流大幅恶化。
科顺股份 非金属类建材业 2018-11-02 8.90 -- -- 9.74 9.44%
9.92 11.46%
详细
事件:公司发布2018年三季报,1-9月实现营业收入20.2亿元,同比增长42.6%;实现归母净利润1.6亿元,同比下降3.3%;基本每股收益0.27元。 营业收入仍处于快速增长期,毛利率下降致归母净利润增速同比小幅下降。1-9月,公司营业收入仍处于快速增长期,延续了一二季度平均43%的速度,表明公司业务处于快速扩张期;由于毛利率大幅下降致归母净利润同比下降3.3%,其中,毛利率从2017年的38%下降至33%,净利率从11%下降至8%,毛利率下降主要为原材料价格上升,公司预付款同比增长238.3%,由于公司正处于市场扩张期,影响了公司成本下游转嫁。 国常会表态下半年加码基建,看好四季度及2019-2020年基建对需求的拉动。2018年7月23日,国务院常务会议新闻通稿指出,要加强相关方面衔接,加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度。2018年1-9月全国地方政府专项债发行量约1.7万亿元,而上半年仅3600亿元,足见下半年基建投资强度,因此我们看好当前及2019-2020年基建对防水产品的需求拉动。 轨道交通审批重启,防水行业受益明显。2018年8月,停止一年的城市轨道交通规划审批重启,苏州和长春新一轮轨道交通规划已率先获国家发改委审批通过,多地重现建设热潮。2017年末,全国轨道交通距“十三五”规划目标还有36%的未完成任务,重启审批后预计2018年将超额完成年度任务。轨道交通是防水行业需求端的重要组成部分,将有效带动防水行业的部分需求增长。 股权激励彰显公司发展信心。2018年以自有资金从二级市场回购股票,授予公司高管、核心技术(业务)人员等共计332名员工,7月27日完成首次授予。首次授予的限制性股票646.5万股,预留153.5万股,合计占股权激励计划公告时公司股本总额的1.31%。股权激励计划一方面有利于稳定核心人才,另一方面也彰显公司管理层对公司成长有充分自信。 盈利预测:预计公司2018-2020年EPS分别为0.34、0.47和0.64元,未来三年营业收入复合增速为34.2%,考虑到公司IPO后进入到产能快速扩张期、基建对需求端的支撑、毛利率回升带来业绩弹性,维持“增持”评级。 风险提示:(1)产能拓展不及预期;(2)基建投资增速大幅下滑的风险;(3)原材料价格大幅上涨的风险。
科顺股份 非金属类建材业 2018-10-31 8.74 -- -- 9.65 10.41%
9.92 13.50%
详细
收入维持高速增长,成本上行影响利润率 公司前三季度营业收入同比大增42.61%,维持快速增长的态势,其中,公司第三季度实现营收7.71亿元,同比增长39.37%;成本端受到原材料价格上涨影响,成本压力增大,根据Wind资讯,道路沥青价格(70#A级),今年三季度均价为3802.99元,较去年同期上涨36.67%,预计对公司主营产品防水卷材有不利影响,因而公司三季度单季毛利率31.52%,环比下降2个PCT,销售净利率4.19%,同比环比有所下滑,静待2019年大客户提价以及原材料价格的企稳或下跌带来的盈利拐点。公司加强回款控制,三季度末应收账款环比中报末环比仅增加3.59%,远低于营收单季增加幅度,经营质量有所改善。 稳步推进产能扩张,业务规模有望继续扩大 公司已完成部分产能投放,2018年9月,公司公告设立广西科顺新材料有限公司,有助于进一步提升公司的业务规模;同时公司还进行了对外投资,最终通过玖壹同富间接持有远大住工199.98万股股份,占其总股本比例为0.66%。我们认为此举有利于提升公司产品今后在装配式建筑领域的应用,抢占装配式建筑领域的防水市场高地;有利于进一步巩固公司的市场、行业地位,促进公司主营业务持续、健康、快速发展。 回购完成,激励员工公司共同成长 公司公告股份回购事项,于2018年8月10日完成回购,公司已实际回购800万股,8月20日,公司公告同意向303名符合条件的激励对象(不含预留部分)首次授予权益1939.5.00万股,其中限制性股票646.5万股,期权数量1293万份。回购和激励措施的实行有助于绑定员工和公司,共同促进公司业务成长。 盈利预测:由于原材料成本出现大幅上涨,我们将公司2018年、2019年的归母净利润分别由2.93亿、4.33亿元下调为2.29亿元、3.47亿元,对应EPS分别为从0.48元、0.71元调整为0.38元、0.57元,对应PE分别为23.20X、15.33X,维持“增持”评级。 风险提示:原材料沥青价格大幅上升,应收账款坏账率大幅提升。
科顺股份 非金属类建材业 2018-09-19 10.49 11.69 20.89% 10.87 3.62%
10.87 3.62%
详细
优质防水龙头,有望与二线拉开差距 科顺股份是全国领先的防水材料龙头,18年1月创业板上市。公司原佛山与昆山生产基地拥有7400万平卷材和7.7万吨涂料产能,17年下半年四个新投产基地规划产能5500万平卷材和5万吨涂料,募投项目规划产能8000万平卷材和6万吨涂料,产能扩张助力业绩增长,有望拉开与二线防水公司差距。我们预计2018-2020年EPS分别为0.47/0.64/0.85元,首次覆盖,给予“增持”评级。 产品逐步提价,毛利率有望回升 公司产品防水卷材和防水涂料主要原材料为沥青、SBS改性剂等石化产品,价格受油价影响较大。由于公司一般采取成本加成法,在原材料价格上涨初期,成本压力由公司承担,随着原材料价格持续上涨,公司可对产品提价。根据调研信息,2018年4月和6月公司分别对防水涂料和防水卷材提价,涨价针对经销商已经落地,针对直销客户逐渐落实,我们认为随着产品逐步提价的完成,下半年产品毛利率有望回升。 产能爬坡全国布局,“直销+经销”双轮驱动 公司目前处于产能爬坡阶段同时进行全国布局,我们认为科顺有望成为继东方雨虹之后第二家全国布局生产基地的公司。公司采用“直销+经销”结合的营销模式,目前已经建立北京、上海、广州、深圳、南宁、重庆七家销售分公司,公司成为万达地产、华夏幸福、碧桂园等知名房企重要供应商,与中国建筑等大型建筑企业建立长期合作关系;经销渠道方面,科顺在全国30个省份与近600家经销商建立了长期稳固的合作关系,其中包括多家年销售收入在千万元以上、合作时间长达10年以上的经销商。 “直销+分销”的模式建立稳定的客户关系,有助于公司未来业务的开展。 市场广阔,需求旺盛,龙头市占率有望提升 经过我们测算,2018年国内防水行业总产值约为2200亿元左右,市场广阔。但是防水行业呈现“大行业、小企业”局面,市场集中度较低,根据中国产业信息网数据,2017年防水行业前10名企业市场占有率不到15%,市场呈现“马太效应”;随着行业准入门槛不断提升,落后产能逐步退出,叠加下游来自地产端行业集中度提升和二次翻新需求逐步迈入高峰期以及来自基建端传统基建项目需求旺盛和海绵城市、地下管廊等新兴应用领域需求催化,我们认为防水行业龙头市占率有望进一步提升。 首次覆盖,给予“增持”评级 公司作为防水行业龙头,产能扩充以及全国布局逐步推进。我们预计2018-2020年EPS为0.47/0.64/0.85元,参考可比公司2018年平均PE25.33x(数据截至2018/9/14),我们认为公司2018年合理PE估值区间为25-26x,对应目标价11.75-12.22元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:募投产能不及预期、原材料价格上涨、地产需求低于预期等。
科顺股份 非金属类建材业 2018-09-19 10.49 -- -- 10.87 3.62%
10.87 3.62%
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登陆资本市场,全国布局框架基本形成科顺股份成立于1996年,目前公司排名行业第二,于广东高明、江苏昆山、江苏南通、辽宁鞍山、山东德州、重庆长寿、陕西渭南、湖北荆门共布局八座生产及研发基地,目前公司在建两个募投项目分别位于湖北和陕西,待八大生产基地全部建完,公司全国产能布局框架基本形成。 业绩平稳增长,上半年交出满意答卷公司过去三年中业绩整体表现亮眼,营收增速整体呈现向上趋势,经营稳步扩张,利润增速受原材料采购成本上涨表现相对不及营收,但在今年上半年已经取得有所回升。上半年公司实现营业收入12.49亿元,同比大幅增长44.69%,实现归母净利润1.29亿元,同比增长19.72%。 成本压力部分转嫁,管理能力逐步提升受原材料价格上涨影响,公司利润空间受到压缩。面对采购成本的增加,公司管理层积极应对,及时调整市场策略,上半年对客户进行了两次提价,将部分原材料上涨压力传导至下游,上半年公司实现毛利率34.26%,较去年同期下降4.42个百分点。公司通过优化生产模式、采购模式,采用更加扁平化、高效化管理模式,有效降低管理成本,三项费用率实现20.42%,较去年同期降低0.55个百分点,净利率实现10.37%,较去年同期下降2.16个百分点。 行业集中度进一步提升,股权激励动力强公司作为防水行业中的知名企业,在上市以后充分利用资本平台进行行业整合,一方面持续完善公司产能全国布局,另一方面将关注行业整合机会。目前2B 和2C 端业务进展顺利,其中2B 目前主要受益于房地产行业集中度的提升; 2C 端拥有独立品牌金耐德,下半年有望继续加大投入。公司通过直销和经销模式共同驱动业绩,直销方面已与碧桂园、华夏幸福、中国建筑等建立战略或长期合作关系;经销方面,已在全国成立13家销售分公司,与全国近600家经销商建立了长期合作关系。此外,今年6月公司公布期权和限制性股票激励计划,充分调动高管、中层、核心人员积极性,预计公司18-20年EPS 分别为0.45/0.57/0.72元/股,对应PE 为23.8/18.6/15.0x,给予“买入”评级。 风险提示:产能扩张进度不及预期;原材料上涨超预期
科顺股份 非金属类建材业 2018-09-05 10.80 -- -- 11.28 4.44%
11.28 4.44%
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收入增长44.69%,净利润增长19.72%,EPS 0.22元/股 2018年上半年公司实现营业收入12.49亿元,同比大幅增长44.69%,归母净利润实现1.29亿元,同比增长19.72%,EPS 0.22元/股,基本符合此前业绩预告;其中Q2单季度实现营收8.53亿元,同比增长48.2%,归母净利润1.07亿元,同比增长20.06%,主要受益于公司产能提升,销售同比增长所致。 核心产品收入大幅增长,盈利水平略承压 分产品来看,防水卷材、防水涂料和防水工程施工分别实现营业收入8.53亿元、2.53亿元和1.4亿元,同比增长48.23%、63.96%和9.27%,占营业收入比重分别为68.26%、20.22%和11.18%。受原材料价格大幅上涨影响,上半年综合毛利率同比下降4.42个百分点至34.26%,其中防水卷材同比下降3.67个百分点至37.43%,防水涂料同比下降1.89个百分点至27.43%。同时,公司通过优化生产、采购模式有效降低管理成本,募集资金有效缓解资金需求,财务费用同比降低,期间费用率同比降低0.55个百分点至20.45%。 加快募投项目建设,积极开拓市场 目前公司拥有佛山、昆山、重庆、德州、鞍山和南通六大生产基地,上半年加速推进募投项目荆门科顺和渭南科顺生产基地的建设,待全面投产后,产能有望大幅增长,供应区域将进一步扩大和优化,为未来快速发展提供必要的产能保障。同时,受上半年国内外经济形势变化影响,公司及时调整市场策略,通过部分产品价格调整有效传导成本压力,并加快渠道下沉,加大在重点领域如雄安新区、海南自贸区、粤港澳大湾区等投入,积极开拓市场。 直销经销双轮驱动,股权激励动力足,给予“买入”评级 公司作为防水行业知名企业,直销和经销同步发力驱动业绩增长:1)直销方面已与碧桂园、华夏幸福、中国建筑、中国中铁等建立战略或长期合作关系;2)经销方面已在全国成立13家销售分公司,与全国近600家经销商建立了长期合作关系。此外,今年6月公司公布期权和限制性股票激励计划,有望充分调动高管、中层、核心人员积极性,预计公司18-20年EPS分别为0.45/0.57/0.72元/股,对应PE为24.6/19.3/15.5x,给予“买入”评级。 风险提示:产能扩张进度不及预期;原材料上涨超预期
科顺股份 非金属类建材业 2018-09-03 11.20 -- -- 11.28 0.71%
11.28 0.71%
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事件:公司发布2018年中报,1-6月实现营业收入12.5亿元,同比增长45%;实现归母净利润1.3亿元,同比增长20%;经营活动产生的现金流量净额为-2.1亿元,2017年同期为-2687万元;基本每股收益0.22元。 上半年业绩基本符合预期,需求和成本上升使毛利率承压。1-6月,公司收入实现快速增长,扣非后归母净利润仅增长7.5%,主要受公司毛利率拖累:上半年受地产和地产投资增速下滑影响,以及沥青等原材料价格大幅上涨,公司综合毛利率从2017上半年的39%下降至34%,期间费用率仍维持在20%以上,销售净利率从13%下降至10%。 国常会表态下半年加码基建。2018年7月23日,国务院常务会议新闻通稿指出,要加强相关方面衔接,加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度,推动在建基础设施项目上早见成效。2018年1-7月全国地方政府专项债发行量约1500亿元,剩余1.2万亿元将在未来几个月内集中发行。由于政府专项债的领投性质,由其垫底可以撬动银行资金、民间资金跟进,下半年基建投资强度将远超上半年。 轨道交通审批重启,防水行业受益明显。2018年8月,停止一年的城市轨道交通规划审批重启,苏州和长春新一轮轨道交通规划已率先获国家发改委审批通过,多地重现建设热潮。2017年末,全国轨道交通距“十三五”规划目标还有36%的未完成任务,重启审批后预计2018年将超额完成年度任务。轨道交通是防水行业需求端的重要组成部分,将有效带动防水行业的部分需求增长。 股权激励彰显公司发展信心。2018年以自有资金从二级市场回购股票,授予公司高管、核心技术(业务)人员等共计332名员工,7月27日完成首次授予。首次授予的限制性股票646.5万股,预留153.5万股,合计占股权激励计划公告时公司股本总额的1.31%。股权激励计划一方面有利于稳定核心人才,另一方面也彰显公司管理层对公司成长有充分自信。 盈利预测:预计公司2018-2020年EPS分别为0.46、0.61和0.80元,未来三年归母净利润将保持31%的复合增长率。考虑到公司IPO后进入到产能快速扩张期以及下半年基建对需求端的支撑,维持“增持”评级。 风险提示:(1)产能拓展不及预期;(2)基建投资增速大幅下滑的风险。
科顺股份 非金属类建材业 2018-08-30 11.32 -- -- 11.41 0.80%
11.41 0.80%
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原油价格上涨影响毛利率,全线产品提价将带来业绩弹性 上半年公司利润增速低于营收增速主要原因是上半年原油价格延续上升趋势,公司原材料价格也随之上涨,根据我们跟踪数据沥青、聚醚、聚酯上半年均价同比分别提升12%、22%、10%,导致公司毛利率同比下滑4.42个百分点,二季度环比下滑2.32个百分点。公司销售费用率同比上升0.37个百分点,管理、财务费用率则分别下降0.47、0.44个百分点,期间费用率整体同比下降0.55个百分点。公司产品价格自去年至今年4月份基本未做调整,上半年成本增量主要由公司消化;但5月初和6月底分别针对涂料和卷材产品进行提价,预计下半年公司毛利率将回升,同时从防水材料需求季度分布来看,下半年占比接近六成,因此下半年公司有量价支撑,盈利弹性可期。 行业需求受地产周期影响弱,下游房企集中度提升利好防水龙头 防水行业约80%需求来自房地产,新建房屋需求可参照房屋施工面积增速,截止7月份全国房屋施工面积累计增速达到3%,累计新开工面积增速14.4%,全年房屋施工面积增速有支撑;此外,我国存量房屋面积已达500亿平米,80%以上竣工于5年前,考虑防水材料10年寿命周期,未来存量房屋装修需求将迎来爆发,对冲地产周期影响。从结构性需求角度,今年上半年全国百强房企按销售面积集中度同比提升12.36个百分点,在房企越来越重视防水施工,对防水材料采用集中采购趋势下,龙头防水企业依托规模优势、产品质量优势、配套服务优势更容易获取订单。在地产调控大背景下,未来防水行业将迎来存量整合阶段,龙头企业集中度有望加速提升。 盈利预测以及假设 我们预计公司2018~2019年归母净利润分别为2.85、3.93亿元,EPS分别为0.47、0.64元,当前股价对应PE分别为24.26、17.61,维持增持评级。
科顺股份 非金属类建材业 2018-07-30 12.05 13.73 41.99% 12.86 6.72%
12.86 6.72%
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推荐逻辑:(1)行业集中度提升凸显马太效应,多部门新政引导行业洗牌,行业竞争环境改善。(2)地产下行趋势下需求端仍有足够动力保障:重装市场潜力巨大,交通运输业发展稳定,潜在市场可期。(3)公司对标行业龙头,产品结构布局全面,顺应行业发展趋势;成本控制卓有成效,企业盈利能力稳定;销售模式多样,市占率进一步提升;研发投入行业领先,提前布局“地产后市场”。 洗牌重整优化竞争格局,行业马太效应突显。防水行业“大行业、小企业”格局造成“劣币驱逐良币”的无序竞争环境,国务院、财政部等部门出台政策,重整优化行业竞争格局。龙头企业通过规模优势、技术优势等在洗牌重整中受益。东方雨虹+科顺股份2015-2017两年内市占率实现翻番,达到11.6%,但相较于国外成熟市场仍然有不小差距,还有巨大提升空间。 地产下行趋势下需求端仍有足够动力保障,直销经销双轮驱动,市占率有望进一步提升。房地产下行导致地产需求拉动显著减弱,但需求端仍然有足够的市场:重装市场每年可以提供420亿元的市场空间;交通运输业发展平稳,需求稳定可持续;城市地下综合管廊预计可带来240亿元市场。公司采用直销+经销模式,营销网络建设初具成效;全国布局生产基地,可以实现500公里供货半径;客户首选率稳步上升,2017年已达到20%,居行业第二位。 成本控制卓有成效,公司盈利能力稳定,研发投入占比相对较高,提前布局“地产后市场”。公司成本控制成果显著,非直接材料成本逐年降低,2013-2017年ROE和净利率水平行业领先、毛利率较高。公司研发投入处于行业领先水平,占比与东方雨虹相当;拥有和正在申请的专利共90余项,核心技术产品对营收贡献超过80%;公司提前布局了民用建筑品牌,提前研发了装配式建筑适用的密封类防水材料,主动应变觅得行业前沿契机。 盈利预测:预计公司2018-2020年EPS分别为0.46、0.61和0.80元,未来三年归母净利润将保持30%的复合增长率。考虑到公司IPO后进入到产能快速扩张期,给予公司2018年30倍PE(PEG=1),目标价13.8元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:(1)原材料价格大幅上涨的风险;(2)房地产、基建投资大幅下滑的风险;(3)公司产能拓展不及预期的风险。
科顺股份 非金属类建材业 2018-07-09 11.28 13.33 37.85% 12.86 14.01%
12.86 14.01%
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与市场观点不同 市场观点认为科顺股份作为地产后周期产业链上的公司,产品需求可能会受到宏观经济下行的不利影响,我们认为公司产品需求仍存在提升空间,考虑到公司市场份额提升空间充足,未来发展空间依然很大。 过去时:规模掣肘,制约发展 公司上市之前受制于产能规模,一个生产基地出现意外情况会对公司整体生产经营产生明显影响。从公司的经营表现来看,公司营收和归母净利润变化趋势与龙头企业东方雨虹基本一致,但在体量上和东方雨虹差距显著,缺乏持续的资金支持是其中的重要原因。将来时:规模优势显现,进入发展快车道随着地产行业集中度的快速提升及精装房渗透率的提升,防水龙头企业将会受益;同时“十三五”地下管廊和海绵城市建设开启防水行业新市场。一方面,房地产、基建需求端出现利于防水行业的增量并有向大公司倾斜的趋势,另一方面,防水行业具有一定的消费端优势,随着国民收入提升,高端需求增多并叠加房屋修缮需求能够平滑地产周期影响。公司成功上市,解除扩张封印,加快生产基地建设进度,有望缓解公司产能不足瓶颈,同时公司着力构建多层次建立营销网络,完善产品销售体系,未来发展潜力十足。 进行时:审慎经营与灵活开拓之间的微妙平衡 公司主要财务指标表现优异,在当前行业资金面紧张的情况下能够做到审慎经营和灵活开拓之间的平衡。公司近年来经销业务比重稳步提升,经销业务现金流情况更好,应收账款风险小,此外公司在上市之后资金压力显著缓解,资产负债率明显降低。同时,面对产品原材料的上涨,公司也及时进行了产品提价,公司近期相继对防水涂料和防水卷材产品进行了提价,提价落地后有助于改善公司的盈利状况。 盈利预测与估值 销售规模的快速扩大和盈利水平的企稳回升推动公司盈利的较快增长,我们预计公司2018年、2019年的归母净利润分别为2.93亿、4.33亿元,EPS分别为0.48、0.71,对应当前股价PE分别为24.80倍、16.75倍。对比同行业上市公司的可比公司水平,可比公司wind一致预期2018年的PE均值为32.8倍,考虑到公司市场后的成长性,出于谨慎性原则,给予公司2018年28倍PE,对应目标价13.4元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:沥青等原材料价格大幅上涨;直销业务应收账款坏账大幅提升。
科顺股份 非金属类建材业 2018-07-02 11.51 -- -- 12.57 9.21%
12.86 11.73%
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事件一:6月27日公司发布股权期权与限制性股票激励计划,拟向管理人员及核心技术人员合计332名激励对象授予2400万股,其中1600万股通过定向增发以股票期权方式授予,800万股为通过回购股份方式授予。 事件二:公司近日宣布对卷材价格作出调整,卷材产品将上涨1~3元/平米不等。 简评 公司与员工利益绑定,激发经营管理活力 公司上市前即已对中层以上管理人员70余人进行股权激励,本次股权激励面向332名激励对象,覆盖范围进一步扩大,可有效激发员工积极性,提升经营效率,降低代理人成本;三分之一股票来源为通过二级市场回购股票方式进行,较增发可有效降低对EPS稀释效应。 涨价如期兑现,有效缓解原料价格上涨带来成本端压力 公司继4月底针对涂料产品提价后,近日进一步针对卷材产品进行提价,幅度在5~15%之间。公司主营构成中,防水卷材占比达66%,本次提价对业绩弹性影响远超上一轮涂料提价;本次提价针对收入占比四成的经销商客户即时生效,针对收入占比六成的直销客户仍在商议中,预计7月以后逐步落地,待涨价完全落地后卷材综合提价幅度预计在5~10%之间。本轮提价可有效覆盖上半年原料成本增量,同时下半年及明年业绩释放空间可观。 今年原油价格带来成本端增量可控 公司营业成本约85%来自原材料采购,在各主要原料中,沥青价格与原油价格相关程度较高。根据上海期货交易所结算价测算,今年上半年沥青均价2896元/吨以及当前价格3118元/吨较2017年均价分别提升12%、21%。虽然下半年沥青价格仍存在上行可能,但由于沥青采购额在营业成本中占比不到35%,沥青带来成本增量整体可控。 盈利预测以及假设 以2017年为基数,假设2018全年沥青均价同比提升20%,对应营业成本提升7%,沥青以外原料价格同比提升10%,对应营业成本提升约5%,两者合计带来成本增幅约12%;假设本轮卷材提价幅度为6%,我们预计2018年公司整体毛利率为35.2%。假设2019年较2017年成本增幅为18%,价格较2017年提价幅度为7%,我们预计公司毛利率为34.2%。 基于以上假设,不考虑股权激励摊销费用,预计公司2018~2019年归母净利润分别为3.01、4.21亿元,EPS分别为0.49、0.69元,当前股价对应PE分别为23.89、17.04倍;考虑摊销费用不考虑增发摊薄,预计归母净利润分别为2.85、3.93亿元,EPS分别为0.47、0.64元,当前股价对应PE分别为25.16、18.26,维持增持评级。
科顺股份 非金属类建材业 2018-05-25 14.90 -- -- 16.30 9.40%
16.30 9.40%
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为什么说2018年是公司业绩拐点 产能:公司2016年12月北京工厂关停,导致在产基地由三个变为两个,合计影响2017年经营性利润约2706万元;公司2017年下半年先后投产四大基地,今年全部达产后仅防水卷材产能预计由2017年初约6000万平米(不考虑OEM外购约1300万平米)上升至约1.3亿平米。同时,公司募投项目新增8000万平米沥青基卷材、1000万平米高分子卷材、6万吨涂料产能,有望于明年建成投产,将支撑明后两年业绩高增长。 业绩弹性:公司生产所需原材料以石化产品为主,今年原油价格高位运行,给予成本端价格良好支撑。公司采用成本加成定价方式,但定价变动滞后于成本变化。经过1季度成本压力测试后,行业近期进入涨价模式,公司于5月初针对聚氨酯、聚合物防水涂料上调报价,多家企业陆续跟进。公司目前在产产能中,防水卷材加聚氨酯、聚丙烯等主要防水涂料产品合计产能约1.4亿平米,可测算全年平均价格每提升0.1元/平米,按15%所得税率对应利润将增厚1190万元,对应EPS增厚0.02元,盈利弹性可观。 公司未来成长性体现在哪里 行业需求稳步增长:我国防水材料产量2012~2016年复合增长率8.77%,未来在城市化率提升对新建住房需求支撑、防水施工标准提升带来单位施工面积防水材料需求量提升、以及存量房屋面积基数扩大带来翻新维修需求爆发长期逻辑支撑下,需求有望保持稳定增长。 市占率提升空间广:防水行业是典型“大行业小公司”格局,行业总收入规模约2000亿元,前十大企业市占率不足10%。目前行业已形成“一超多强”稳定局势,龙头东方雨虹按收入规模市占率约5%,公司市占率约1%,位居第二梯队前列,未来集中度提升空间巨大。随着下游房地产集中度提升(2017年百强房企市场份额提升10.58个百分点),有望带动上游防水材料集中度提升;环保趋严有望急速中小产能出清;消费升级趋势有望使龙头在经销、零售端对中小企业持续形成挤出效应。 资本市场平台优势:公司在第二梯队中率先闯关登陆资本市场,参照龙头东方雨虹上市后通过多次再融资快速扩充产能,公司相较其余竞争对手已占据先发优势,未来有望复制东方雨虹成长路径。 盈利预测 预计2018~2020年公司实现归母净利润分别为3.00、4.35、6.45亿元,对应EPS分别为0.49、0.71、1.06元,当前股价对应PE分别为30.90、21.32、14.38,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:房地产投资增速下滑超预期,原材料成本大幅上升,募投项目进展不顺利,行业爆发价格战等。
科顺股份 非金属类建材业 2018-05-02 13.85 13.98 44.57% 16.30 17.69%
16.30 17.69%
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高速成长中的防水材料龙头。公司前身于1992年在广东顺德成立,专业从事新型建筑防水材料研发、生产、销售并提供防水工程施工服务,产品下游主要应用于地产(占公司收入比重85~90%)、基建领域(占10~15%);公司曾在2015年于新三板挂牌,2018年1月上市。目前公司实际控制人陈伟忠、阮宜宝夫妇分别直接持有公司25.1%、6.6%股权。2013~2017年公司收入复合增速约25%,归母净利润复合增速约53%,收入利润增长表现大幅高于行业水平(同期行业收入利润复合增速分别约7%、6%)。 行业空间大,加速走向集中。目前我国防水材料市场规模约2000亿元,其中2017年规模以上企业合计收入约1059亿元,建筑防水“大行业、小企业”格局显著,行业前50家企业平均市场占有率仅约0.7%。行业前10名企业市场占有率不到10%,行业前50名企业的市占率仅为20%左右,产值1亿元以下的企业占据了接近80%的份额,行业民营企业占比超过90%。公司目前市占率约1%,行业地位仅次于东方雨虹(市占率约5%)。 下游地产集中度提升、供给侧改革背景下,龙头份额加速提升。1)需求端:防水渠道及品牌属性在提升,地产开发商基于品牌、品质口碑、全国响应能力、账期接受度,缩减供应商数量成趋势,更有意愿选取龙头防水供应商。2)供给端:前期防水行业长尾市场规范度不高,假冒伪劣产品泛滥,近年来准入门槛提升,环保趋严倒逼小企业退出,近年来大企业收入增速、ROE表现显著强于中小企业验证了这一事实。 上市后全国跨区域布局进入新阶段,资金实力显著增强后市占率有望快速提升。公司2018年初上市,募集资金约14亿元,主要用于新建陕西渭南、湖北荆门生产基地,将合计新增9000万平米防水卷材、6万吨防水涂料、20万吨特种砂浆产能,预计达产后合计收入约25.3亿元。公司8大生产基地全部投产后将实现华东、华中、华南、华北、东北、西南、西北7大区域全覆盖,基本可实现覆盖全国主要经济带500公里半径的产能布局,成为第2家具备全国性生产基地布局的企业,将有效缩减产品运输半径,提高供应效率。 给予“增持”评级。公司收入规模在已上市/新三板挂牌的防水企业里排名第2,客户资源储备丰富,渠道布局业内领先,成功上市为未来跨区域布局、提升市占率打下了坚实的基础,在防水行业集中度提升趋势(驱动因素在于开发商加速走向集中、消费升级)中居于有利地位。公司激励机制完善,核心高管持股合计超过5%。我们预计公司2018~2020年EPS分别为0.47、0.68、0.97元,给予2018年PE35倍,目标价16.45元。 风险提示。油价超预期上涨;产能投放进度低于预期。
谭倩 1
科顺股份 非金属类建材业 2018-03-21 15.47 -- -- 16.35 5.35%
16.30 5.37%
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市场空间可观,增量需求持续。据中国建筑防水协会估计,我国防水行业市场空间约2000亿元左右,考虑到我国防水工程占建筑工程投资比例仍远低于发达国家,且应用领域少于发达国家,加之二次装修放量和地下管廊等建设的拉动,市场规模仍有扩大空间。 行业格局优化,优质企业受益。防水企业下游客户房地产商近年来集中度持续提升,加速了防水行业本身集中度的提升,订单向产品有质量保证的优质企业聚集。同时,国家对于防水工程的重视程度逐步提高,从出台政策到专项监督检查,对防水行业进行了较为有力的规范。而趋严的环保力度,更是抬升了众多小企业的生产成本,倒逼其退出市场竞争。在多因素的推动下,防水行业格局不断优化,优质企业充分受益。 资本助力发展,巩固领先地位。2017年公司IPO募投资金14亿元,用于渭南和荆门生产基地的建设,产能规划高分子防水卷材1000万平米/年,改性沥青防水卷材8000万平米/年,防水涂料6万吨/年,募投项目建设完成后,公司将形成辐射全国的产能布局,打破产能瓶颈的同时,进一步提高公司的竞争优势。 盈利预测和投资评级:公司所处行业市场空间可观,格局进入优化阶段,公司2017年成功上市募资后,借助资本扩大产能,巩固行业领先地位。我们预计公司2017-2019年EPS 为0.47元、0.48元、0.65元,对应当前PE 33倍、32倍、24倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:房地产及基建投资大幅下滑;原材料价格大幅上涨;新产能建设及投产不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名