表观业绩受到分子诊断试剂收入基数的影响，2023年归母净利润同比下降55%。2023年实现营收28.96亿元（-19.8%），归母净利润3.13亿元（-55.9%），扣非归母净利润3.16亿元（-55.5%）。其中四季度单季度营收7.81亿元（-19.7%），归母净利润0.44亿元（-59.1%）。业绩同比大幅下滑主要是由于分子诊断产品市场需求的变化，且公司按照会计政策的要求对相关存货计提资产减值准备，其次公司持续进行代理业务的调整。剔除分子诊断的基数影响，2023年公司自主常规产品同比增长8.27%。2024年一季度实现营收6.16亿（-8.9%），归母净利润1.2亿（+3.05%），常规业务逐步回到正常增长轨道，加速直销业务向分销业务转移，大力推进流水线和单机的装机。 剔除新冠后自主产品实现增长，加大实验室智能化检验分析流水线的装机。 2023年自主产品收入18.80亿（-18.67%），其中自主常规产品同比增长8.27%；自主产品常规试剂收入17.15亿（+4.92%）。免疫试剂销售9.52亿（+18.68%），生化试剂销售5.77亿（+2.54%），临检试剂销售1.76亿（+27.38%）。公司大力推广实验室三大平台——生化、免疫、临检集成化产品，为终端客户提供了灵活配置的实验室智能化检验分析流水线，2023年自主产品大型仪器及流水线市场端出库达成4016台（条），其中生免流水线189条、血液流水线162条、化学发光仪器1458台、血液仪器1369台，铺入终端市场的仪器将陆续带来试剂销量的持续增长。 毛利率回升，经营性现金流保持稳健优质。2023年毛利率为55.27%（+1.0pp），随着自主产品收入占比提升和试剂的销售放量，有望持续拉动毛利率增长。销售费用率22.53%（+5.1pp），管理费用率6.36%（+2.0pp），财务费用率0.81%（+0.3pp）。2023年研发投入4.14亿（+22.34%），占自主产品收入的22.02%，保持高强度投入，净利率10.52%（-8.9pp），盈利能力有所承压。2023年经营性现金流净额为9.02亿（+6.9%），经营性现金流净额与归母净利润的比值达到288%。 投资建议：考虑公司加速战略转型和行业政策环境的影响，下调2024-25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年归母净利润4.13/5.30/6.37亿（2024-25年原为4.77/6.71亿元），同比增速32.2%/28.3%/20.2%；当前股价对应PE=20/15/13x。公司业务涵盖生化、免疫、血球等9大平台，大力推进全实验室智能化检验分析流水线，同时加速代理业务和直销转型分销的战略调整，维持“买入”评级。 风险提示：体外诊断试剂集采降价风险、研发不及预期、竞争加剧风险。

2023年受隔离防护用品需求减少及资产减值影响， 业绩承压。 2023年公司实现营收 41.27亿元（-32.76%） ， 归母净利润 1.98亿元（-70.87%） ，扣非归母净利润 1.90亿元（-73.04%） 。 其中 23Q4单季营收 9.18亿元（-52.69%）， 归母净利润-1.02亿元（-145.17%）， 扣非归母净利润-0.94亿元（-137.62%） 。 2023年业绩承压， 主要系： 1） 隔离防护用品需求减少， 收入 5.8亿元（-79%） ， 影响收入端； 2） 计提存货跌价准备和资产减值准备 2.09亿元（其中 1.7亿元为隔离防护用品相关） ， 拖累表观利润。 常规业务略有增长， 剔除隔离防护用品后的常规业务收入35.22亿元（+4.90%） 。 2024年一季度营收 9.64亿元（-25.88%） ， 归母净利润 0.73亿元（-49.89%） ， 扣非归母净利润 0.75亿元（-46.99%）。 2024年一季度业绩仍受 2023年 Q1隔离防护用品高基数影响， 常规业务略有增长。 造口及现代伤口护理、 手术感控业务实现较快增长。 分产品线看， 2023年基础伤口护理业务实现收入 10.72亿元（+3.2%） ， 造口及现代伤口护理业务收入 5.39亿元（+15.3%） ， 手术感控业务收入 14.26亿元（+16.9%） ， 压力治疗与固定业务收入 4.27亿元（-12.9%） ， 感控防护业务收入 6.41亿元（-78.0%） 。 基础伤口护理业务基本维持稳定，公司重点培育的造口及现代伤口护理、 手术感控业务实现较快增长， 压力治疗与固定业务受工厂搬迁影响有所下滑， 感控防护业务受防疫类物资需求减少影响大幅下降。 各业务线毛利率均有 2pp-5pp 的提升， 主要系原材料成本下降及降本增效的影响。 剔除隔离防护用品， 国内业务基本持平， 海外业务有所增长。 分地区看，公司 2023年国内市场销售收入 19.7亿元（-52.0%） ， 国际市场销售收入 21.6亿元（+6.5%） 。 国内业务承压， 主要系受隔离防护用品需求减少及行业整顿影响； 海外业务略有增长， 主要系受客户去库存及宏观经济因素影响。 剔除隔离防护用品后， 海外业务收入 21.6亿元（+8.3%） ； 国内业务收入 13.7亿元， 同比基本持平， 其中医院线收入 8.72亿元（-7.7%） ， 线上和线下零售线收入 4.45亿元（+20.9%） ， 国内院线受行业整顿影响有所承压， 零售线渠道拓展顺利， 收入快速增长。 投资建议： 考虑行业整顿及隔离防护用品社会库存的影响， 下调 24、 25年 盈 利 预 测 ， 新 增 26年 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026年 营 收46.0/54.5/63.9亿元（原 24、 25年为 47.4/56.3亿元） ， 同比增速11.5%/18.4%/17.4%， 归母净利润 4.1/5.2/6.7亿元（原 24、 25年为4.8/6.1亿 元 ） ， 同 比 增 速 108.9%/25.2%/29.0% ， 当 前 股 价 对 应PE=15/12/9x， 维持“买入” 评级。 风险提示： 收购标的整合不及预期； 原材料涨价风险； 汇率波动风险。

业绩实现较快增长，彰显发展韧性。2023年公司实现营收114.11亿元（+23.52%），归母净利润19.74亿元（+19.21%），扣非归母净利润16.65亿元（+25.38%）。其中23Q4单季营收39.78亿元（+17.72%），归母净利润9.10亿元（+20.17%），扣非归母净利润8.36亿元（+37.55%）。 在行业整顿背景下，公司2023年业绩实现较快增长，彰显发展韧性。 分季度看，三季度由于受到行业整顿的影响，收入和利润规模较二季度环比下降，四季度随着行业整顿影响减弱及配置证放宽政策的逐步落地，业绩实现环比和同比增长。2024年一季度营收23.50亿元（+6.22%），归母净利润3.63亿元（+10.20%），扣非归母净利润3.00亿元（+8.52%），业绩持续稳步增长。 设备销售稳健增长，维修服务和软件业务快速发展。在配置证放宽政策的利好因素影响下，尽管受到一定行业整顿的扰动，设备销售仍取得较好表现，2023年收入99.27亿元（+21.1%），其中CT/MR/MI/XR/RT产品线收入分别同比+7.8%/+58.5%/+1.4%/+32.8%/+6.9%，MR、XR增长比较突出；维修服务业务快速增长，实现收入10.7亿元（+42.8%），收入占比达9.4%（+1.3pp），主要得益于终端装机量的持续提升；软件业务高增长，收入1.74亿元（+124.85%），主要得益于数智化的持续赋能以及去年同期基数较低所致。 毛利率有所提升，费用投入加大。2023年公司毛利率48.48%（+0.12pp），中高端产品收入占比提升、维修服务收入占比提升，毛利率基本维持稳定。销售费用率15.51%（+1.14pp），管理费用率4.91%（+0.25pp），研发费用率15.15%（+1.01pp），财务费用率-1.30%（-0.24pp），四费率34.26%（+2.16pp），销售、管理、研发费用率均有所提升，主要系公司持续深化技术和人才储备，强化营销体系建设，不断提升核心竞争力。 投资建议：在行业整顿背景下，公司2023年业绩实现较快增长，彰显发展韧性，下调24、25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收139.3/168.1/202.5亿元（原24、25年为149.1/184.2亿元），同比增速22.0%/20.7%/20.5%，归母净利润24.0/29.7/36.0亿元（原24、25年为26.4/31.6亿元），同比增速21.6%/23.6%/21.3%，当前股价对应PE=46/37/31x，维持“增持”评级。 风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；地缘政治风险。

2023年营收呈现良好增长态势， 归母净利润同比增长 31%。 2023年公司实现营收 11.46亿元（+16.55%） ， 归母净利润 3.29亿元（+30.65%） ， 扣非归母净利润 3.13亿元（+34.39%） 。 其中第四季度实现营收 3.37亿（+8.71%），归母净利润 1.24亿（+25.66%） ， 公司主营的治疗与康复和体外诊断两大业务不断丰富和完善产品体系， 同时公司营销能力进一步加强， 带动收入呈现良好的增长。 2024年一季度实现营收 3.06亿元（+10.06%） ， 归母净利润1.07亿元（+21.69%） ， 保持稳健增长趋势。 治疗与康复类业务快速增长， 进一步深化国际业务布局。 分产品看， 2023年体外诊断类产品营收 8.29亿元（+10.73%） ， 其中检验设备营收 3.10亿元（+15.68%） ， 检验试剂 5.18亿元（+7.96%） ， 临床应用持续上量， 特别是发光和糖化两大系列产品拉动了相关业绩增长。2023年治疗与康复类产品营收 3.04亿元（+33.79%） ， 其中医用产品类营收 2.88亿元（+32.30%） ，家用产品类营收 0.16亿元（+66.51%） ， 核心临床医疗产品如空气波、 排痰机等继续保持较好增长， 同时皮肤医美系列获得行业好评带动了新业务板块的业绩增长。 分地区来看， 公司加强国内、 国际营销系统能力建设， 2023年国内业务营收 8.09亿元（+23.82%） ， 国际业务营收 3.24亿元（+0.47%） ，若剔除疫情相关产品， 海外业务保持较好增长。 毛净利率持续提升， 经营性现金流保持健康优质。 随着公司的产品结构不断优化， 高毛利率产品销售占比提升， 同时规模效应逐步显现， 2023年毛利率提升至 65.81%（+7.29pp） 。 销售费用率 16.99%（+1.95pp） ， 主要是销售人员工资、 差旅费增加以及 2023年开始运营电商平台相应的推广费增加； 研发费用率 14.82%（-2.55pp） ,管理费用率 5.32%（+0.66pp） ， 财务费用率-2.76%（+0.87pp） ； 归母净利率进一步提升至 28.68%（+3.10pp） 。 2023年经营性现金流净额为 3.04亿（+11.82%） ， 经营性现金流净额与归母净利润的比值达到 93%， 持续保持健康优质。 投资建议： 考虑行业政策和宏观环境的影响， 下调 2024-25年盈利预测，新增 2026年盈利预测， 预计 2024-26年归母净利润为 4.20/5.24/6.40亿（2024-25年原为 4.30/5.59亿） ， 同比增长 27.7%/24.9%/22.0%； 当前股价对应 PE 分别为 20/16/13倍。 公司横跨体外诊断与治疗康复两大优质赛道， 拥有高壁垒的电化学发光技术平台， 前瞻布局皮肤医美和消费健康领域， 成长前景广阔， 维持“买入” 评级。 风险提示： 政策风险、 销售推广不及预期、 研发进展不及预期、 汇率风险。

2023年收入同比增长 15%， 归母净利维持稳健增长。 2023年公司实现营收349.32亿（+15.0%） ， 归母净利润 115.82亿（+20.6%） 。 其中单四季度营收 76.28亿（+7.9%） ， 归母净利润 17.48亿（+16.2%） 。 自 8月以来的行业整顿行动使得国内设备的招标采购活动出现大面积推迟， 但体外诊断和种子业务仍保持快速放量， 公司盈利能力不断增强。 2024年一季度实现营收93.73亿（+12.1%） ， 归母净利润 31.60亿（+22.9%） ， 去年同期国内的紧急采购需求量使得今年国内市场整体在高基数下实现个位数增长， 其中去年同期受抑制的国内体外诊断和医学影像业务均实现恢复性高增长。 去年同期产能倾斜国内导致国际市场基数较低， 在海外高端客户群突破持续加快的助力下， 国际市场整体今年一季度增长近 30%， 其中发展中国家增长超过 30%。 体外诊断业务领衔增长， 超声业务持续突破高端。 2023年生命信息与支持业务实现营收 152.52亿元（+13.81%） ， 截至 2023年末， 国内医疗新基建待释放的市场空间仍超过 200亿， 预计对该产线增长会带来显著贡献。 体外诊断业务实现营收 124.21亿元（+ 21.12%） ， 其中国际 IVD 业务连续两年复合增速超过 30%。 BC-7500系列全年装机超过 2000台， 成为首款在上市第三年就实现收入突破 10亿元的产品。 国内化学发光新增装机超过 2000台， 其中高速机占比达到近六成， 在国内市场份额首次超过一家进口品牌并位列第四。 医学影像业务实现营收 70.34亿元（+8.82%） ， 公司在国内发布国产首款超高端超声平台 Resona A20， 并加速海外高端客户突破， 海外超声高端型号增长超过 25%， 助力超声业务首次实现了国内第一和全球第三的行业地位。 毛净利率提升， 各项费用率保持稳定。 2023年毛利率 66.16%（+2.01pp） ； 销售费用率和管理费用率均维持稳定， 同时保持高强度研发投入， 研发费用率 9.83%（+0.20pp），研发投入 37.79亿（+18.43%）；财务费用率下降 0.96pp，主要由于利息收入增加； 净利率 33.15%（+1.50pp） ， 盈利能力进一步增强。 投资建议： 公司在国内受益于医疗新基建和产品迭代升级， 并在海外加快高端客户拓展。 微创外科、 心血管等种子业务高速放量， “三瑞”数智化方案引领转型升级。 综合考虑行业政策影响和惠泰医疗并表， 维持 2024-25年净利润 预 测 ， 新 增 2026年 利 润 预 测 ， 2024-26年 归 母 净 利 润139.79/168.85/203.01亿元， 同比增速 20.7%/20.8%/20.2%， 当前股价对应PE=26.4/21.9/18.2x。 公司作为国产医疗器械领袖， 研发和销售实力强劲，国际化布局成果显著， 将快速成长为全球医械龙头， 维持“买入”评级。 风险提示： 集采政策风险， 汇率波动风险， 医疗设备招采进度不及预期。

多变环境下保持高质量发展， 2023年归母净利润同比增长 33%。 2023年实现营收 203.67亿元（+26.43%） ， 归母净利润 33.59亿（+33.07%） ， 扣非归母净利润35.14亿（+20.39%）。其中Q4单季度实现营收43.20亿（+41.25%），归母净利润 1.78亿（+6.25%） 。 2023年公司实现门诊量 1510.64万人次（+34.26%） ， 手术量 118.37万例（+35.95%） 。 截至 2023年末， 公司境内医院 256家， 门诊部 183家， 分级连锁医疗体系不断扩大； 海外已布局 131家眼科中心及诊所， 形成覆盖全球的医疗服务网络。 在高基数和行业整体承压的背景下，2024年一季度公司展现增长韧性，实现营收 51.96亿（+3.50%），归母净利润 8.99亿（+15.16%） 。 毛利率较为稳定， 降本增效推动净利率提升。 2023年毛利率为 50.8%（+0.3pp） ， 白内障项目毛利率均提升 2.6个百分点， 进一步体现规模效应。 销售费用率 9.7%（同比持平） ， 管理费用率 13.1%（-1.1pp） ， 财务费用的增长主要是由于汇兑损益变动。 2023年研发投入 3.33亿（+22.73%） ， 公司持续加大对临床运用技术及数字化转型投入。净利率提升至 18.0%（+1.3pp）。 白内障项目收入高速增长， 视光业务维持高景气度。 2023年屈光项目收入达74.31亿（+17.27%） ， 毛利率为 57.40%（+0.58pp） ， 屈光手术量增长的同时满足个性化需求的新术式占比进一步提高， 且公司不断加大对基层医院屈光科室的建设。 白内障业务收入 33.27亿（+55.24%） ， 毛利率为 37.97%（+2.63pp） ， 公司经营规模和品牌影响力持续扩大， 医疗技术和服务能力不断提升， 部分去年因外部环境延迟的老年患者恢复就医。 视光项目收入49.60亿（+31.25%） ， 毛利率为 57.05%（+0.61pp） ， 国家近视防控战略持续推动， 儿童青少年建档量不断增加， 爱尔视光的品牌影响力进一步提升； 各医院近视防控手段和品类不断完善升级， 推动视光业务快速发展。 此外，眼前段及眼后段项目均实现快于整体收入的增长。 投资建议： 考虑宏观环境影响， 下调 2024-25年盈利预测， 新增 2026年盈利预测， 预计 2024-26年归母净利润 40.63/48.90/58.48亿（2024-25年原为 45.36/57.83亿） ， 同比增速 20.9%/20.4%/19.6%， 当前股价对应 PE=30/25/21X。 公司是国内眼科医疗服务领域的龙头公司， 通过分级连锁模式迅速扩张， “内生+外延” 共同支撑业绩成长。 营收净利稳健增长，品牌影响力持续增强， 并已形成完善的医教研体系和人才培养机制， 新十年“二次创业” 稳步推进， 维持“买入” 评级。 风险提示： 并购整合进度不达预期、 医疗事故风险、 市场竞争加剧风险。

2023年业绩小幅增长，2024年一季度业绩快速增长。2023年公司实现营收11.54亿元（+14.37%），归母净利润1.02亿元（+3.77%），扣非归母净利润0.99亿元（-1.02%）。其中23Q4单季营收3.47亿元（+19.68%），归母净利润0.28亿元（-23.47%），扣非归母净利润0.19亿元（-49.53%）。 2023年公司业绩小幅增长，主要系药品业务受到市场竞争加剧、行业整顿影响，销售收入下滑20.8%；器械业务增长良好，实现收入8.3亿元，同比增长35.4%。2024年一季度公司营收3.23亿元（+33.35%），归母净利润0.43亿元（+228.57%），扣非归母净利润0.41亿元（+126.24%）。 2024年一季度业绩快速增长，主要系药品业务回暖以及器械需求持续增长所致。 按次收费模式逐步成熟，NASH药物上市有望催化FibroScan市场扩容。公司持续研发适合不同层次需求的产品，推出了主要针对基层医疗机构临床需求、采用按次收费模式的设备FibroScanGO和FibroscanBOX，并成功在欧美和中国市场上市推广，截至2023年末已累计装机275台，按次收费的新模式未来有望为公司持续带来现金流，开启新的成长曲线。此外，全球NASH治疗药物的开发逐渐进入收获期，2024年3月14日，Madrigal公司的Resmetirom成为NASH治疗领域第一个获批药物，随着越来越多的NASH药物陆续获批上市，相关检测和筛查的需求有望快速释放，从而带动公司FibroScan产品的放量和检测量提升。 推出股权激励，彰显发展信心。公司于2024年初推出股权激励计划草案，拟授予250万股股票，占总股本的1.14%；激励对象包括董事、高管、核心技术人员等109人；激励目标为2024/2025/2026年净利润不低于2/3/4亿元，表明对未来发展信心十足。 投资建议：随着更多NASH药物陆续获批上市带动检测需求释放，按次分成新模式有望为公司开启第二成长曲线，维持24、25年收入预测，上调24、25年利润预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收16.1/22.0/28.0亿元（原24、25年为16.1/22.0亿元），同比增速39%/37%/27%，归母净利润2.0/3.0/4.1亿元（原24、25年为1.9/2.9亿元），同比增速108%/48%/35%，当前股价对应PE=69/47/34x，维持“买入”评级。 风险提示：NASH药物开发不及预期；药品院外拓展不及预期；汇率风险。

2023年业绩实现较快增长， 2024年一季度业绩小幅增长。 2023年公司实现营收 3.61亿元（+37.52%） ， 归母净利润 1.17亿元（+55.73%） ， 扣非归母净利润 0.92亿元（+40.40%） 。 其中 23Q4单季营收 1.47亿元（+49.88%） ， 归母净利润 0.52亿元（+64.71%） ， 扣非归母净利润 0.35亿元（+41.56%） 。 2024年一季度营收 0.74亿元（+9.98%） ， 归母净利润 0.26亿元（+8.07%） ， 扣非归母净利润 0.20亿元（-12.70%） 。 2023年公司业绩实现较快增长， 主要由手术动力装置耗材驱动， 2024年一季度受到淡季及新产品放量不及预期影响， 业绩小幅增长。 一次性耗材收入稳步提升。 公司持续加强销售拓展， 不断提升产品在国内外医院的认可度， 一次性耗材快速放量， 2023年实现手术动力装置耗材收入 2.2亿元， 同比增长 31.9%， 毛利率 72.9%， 同比提升 3.0pp。 毛利率有所提升， 销售、 研发费用率提升。 2023年公司毛利率 69.69%（+1.13pp） ， 归母净利率 32.53%（+3.80pp） ， 毛利率提升主要系内窥镜和能量手术设备新产品收入占比提升。销售费用率 24.99%（+1.44pp），管理费用率 6.81%（-1.96pp） ， 研发费用率 12.89%（+1.48pp） ， 财务费用率-2.10%（-1.17pp） ， 四费率 42.59%（-0.21pp） ， 公司持续加大营销和研发力度， 销售和研发费用率有所提升。 内窥镜和能量手术设备等新业务线持续完善。 公司的超高清内窥镜摄像系统具备完整自研影像链， 拥有“光学视镜-光源系统-摄像系统” 的全线自主设计研发、 生产能力， 通过持续创新和研发， 自主掌握能量手术设备相关的核心技术， 推出了超声骨组织手术设备、 等离子手术设备、 高频手术设备等一系列能量手术设备。 公司的能量手术设备、 内窥镜系统产品能和手术动力装置实现协同， 形成手术整体解决方案， 协助医生在微创手术中更系统、 准确、 高效地进行诊断和治疗。 投资建议： 2024年一季度业绩小幅增长， 下调 24、 25年盈利预测， 新增26年盈利预测， 预计 2024-2026年营收 4.7/6.1/7.7亿元（原 24、 25年为 4.8/6.4亿元） ， 同比增速 31%/29%/26%， 归母净利润 1.5/1.9/2.4亿元（原 24、 25年为 1.5/2.0亿元） ， 同比增速 30%/27%/24%， 当前股价对应 PE=25/19/16x， 维持“增持” 评级。 风险提示： 研发失败风险； 竞争加剧风险； 监管政策风险。

2024年一季度业绩实现快速增长， 利润端增速快于收入端。 2024年一季度公司实现营收 3.56亿元（+71.02%）， 归母净利润 0.66亿元（+215.65%），扣非归母净利润 0.65亿元（+179.69%） 。 公司 2024年一季度业绩实现较快增长， 主要系公司持续推进矩阵式商务拓展模式， 业务规模持续扩大， 利润端增速快于收入端， 主要系规模效应及 2023年一季度利润端低基数所致。 盈利能力提升， 研发费用率提升。 2024年一季度公司毛利率 67.26%（+11.33pp） ， 主要得益于规模效应及多肽原料药需求旺盛， 归母净利率 18.64%（+8.54pp） ， 盈利能力提升明显。 费用方面， 2024年一季度销售费用率 3.23%（-5.54pp） 、 管理费用率 19.83%（-1.49pp） 、 财务费用率 0.91%（-1.04pp）、研发费用率 18.62%（+8.99pp）， 四费率 42.59%（+0.90pp） ， 得益于规模效应， 销售、 管理费用率均有下降， 公司持续加大研发投入， 研发费用率有所提升。 106车间技改项目完成，多肽原料药产能持续提升。公司 IPO 募投项目“106车间多肽原料药产品技改项目” 已顺利投产， 作为第三代多肽生产车间， 配备了行业领先的工业机器人、 DCS 自动控制系统、 全密闭生产系统、 全自动合成系统、 全自动裂解系统以及进口液相制备生产线， 实现了生产数字化、 智能化、 规模化。 目前， 公司的多肽原料药产能已达到吨级规模。 此外， 公司还计划新建多肽生产车间， 预计到 2025年底，多肽原料药产能将达到数吨级。 投资建议： 在 GLP-1药物大单品带动下， 多肽产业链有望维持高景气度， 随着公司加大矩阵式销售模式拓展力度， 有望在订单和业绩端持续取得突破。 维持盈利预测， 预计公司 2024-2026年营收 14.1/18.7/23.8亿元， 同比增速 36%/33%/27%， 归母净利润 2.2/3.1/4.1亿元， 同比增速 35%/40%/33%，当前股价对应 PE=54/39/29x， 维持“增持” 评级。 风险提示： 药物研发失败风险； 监管政策风险； 汇率波动风险。

海外市场营收同比增长 40%，毛利率环比改善。2023年，公司实现营收 6.22亿元（同比+20.5%） ， 归母净利润 1.59亿元（同比-3.5%） ， 扣非归母净利润 1.07亿元（同比+5.0%） ， 预计主要由于公司目前仍处业务扩张期， 持续高强度研发投入、 加大海外市场开拓力度、 生产人员扩招、 新产能投产后折旧摊销增加等原因致使公司利润短期承压。 2024Q1， 公司实现营收 1.57亿元（同比+12.0%） ， 归母净利润 2948万元（同比-5.1%） ， 扣非归母净利润 2287万元（同比+2.7%） ， 毛利率 66.0%（环比 2023Q4增长 2.5pp），预计随着新设施产能爬坡， 毛利率有望持续改善。 分业务板块看，公司商品化小鼠模型销售实现收入 3.67亿元（同比+13.6%），占主营业务收入比例达到 59%， 毛利率 71.6%（同比-4.8pp） ， 预计主要由于产品结构中低毛利率品系占比提升及新产能上线后新增折旧； 功能药效服务实现收入 1.32亿元（同比+36.1%） ， 预计主要由于公司小鼠品系库进一步完善及客户需求增长； 定制繁育业务实现收入 0.79亿元（同比+22.4%） ，毛利率 60.2%（同比+4.3pp） ； 模型定制业务实现收入 0.35亿元（同比+49.4%） ， 毛利率 59.5%（同比+2.7pp） 。 分地区看， 2023年国内市场实现营收 5.29亿元（同比+17.7%） ， 2023年服务国内客户总数超 2300家， 其中重点加强医院客户开拓， 目前覆盖三甲医院近 600家， 覆盖率达到~35%； 海外市场实现营收 9295万元（同比+40.0%） ， 占收入比重上升至~15%， 服务海外客户超 200家， 其中海外工业客户收入占海外整体收入比重超 70%， 在超 20个国家实现销售。 国内外新产能陆续投产。 国内产能方面， 2023年公司北京大兴、 上海宝山、广东二期等项目陆续建成投产， 新增产能约 8万笼， 目前各设施已完成引种，品系扩繁工作有序推进； 新设施代理繁育等业务也已正常开展， 产能利用率稳步上升。 国外产能方面， 公司首个海外设施落地 San Diego， 并于 2024Q1启用， 随着美国设施投产， 公司对海外客户的响应速度与服务能力进一步提升， 海外市场拓展有望提速。 投资建议： 根据公司 2023年报及 2024年一季报， 我们对盈利预测进行调整， 预计 2024-2025年净利润分别为 2.04/2.59亿元（前值为 2.54/3.40亿元），新增 2026年预测值为 2.97亿元，目前股价对应 PE 分别为 25/20/17x，维持“增持”评级。 风险提示： 新模型研发不及预期的风险、 市场竞争加剧的风险等。

常规业务营收同比增长 29.5%， 利润端短期承压。 2023年， 公司实现营收5.44亿元（同比+14.6%） ， 扣除特定急性呼吸道传染病相关产品后， 常规业务实现销售收入 4.99亿元（同比+29.5%） ， 其中境外常规业务营收 3.30亿元（同比+37.1%） 、 境内常规业务营收 1.69亿元（同比+16.8%） ； 归母净利润 1.54亿元（同比-24.6%）， 扣非归母净利润 1.40亿元（同比-23.4%）。 分季度看， 2024Q1/2023Q4分别实现营收 1.31/1.46亿元， 分别同比+7.6%/+6.7% ； 分 别 实 现 归 母 净 利 润 0.25/0.31亿 元 ， 分 别 同 比-33.0%/-31.9%， 预计利润端承压主要由于上年同期高利润率的新冠相关产品营收占比较高、 公司团队规模扩大后费用投入相应增加、 外汇波动带来的汇兑损益影响以及计提应收账款坏账准备及存货跌价准备等。 分产品线看，公司核心重组蛋白品种实现销售收入 4.57亿元（同比+15.9%），毛利率 94.7%（同比-0.4pp） ； 抗体、 试剂盒及其他试剂产品实现销售收入0.61亿元（同比+5.2%） ， 毛利率 91.3%（同比+2.9pp） 。 苏州 GMP 级别生产基地投产在即。公司基于 GMP 级别质量管理体系平台，并结合细胞治疗药物生产规范， 以更加严格的质量管理和药品级放行检测标准， 已成功开发近 30款高质量的 GMP 级别产品， 包括细胞因子、 细胞激活用抗体和磁珠、 全能核酸酶以及 Cas 酶等， 适用于 CGT 药物的规模化生产和临床研究。 公司目前正在在苏州积极建设 GMP 级别的生产厂房， 预计该生产基地 2024年下半年投产， 届时公司 GMP 级生物试剂的开发和生产能力将进一步提升。 投资建议： 百普赛斯是全球领先的重组蛋白试剂提供商， 深耕工业端客户，产品质量高壁垒； 加速全球化布局， 海外收入高增长； 围绕细胞基因治疗研发生产场景， 拓展 GMP 级别产品种类。 根据公司 2023年报及 2024年一季报， 我们对盈利预测进行调整， 预计 2024-2025年公司净利润分别为1.90/2.46亿元（前值为 2.35/3.01亿元）， 新增 2026年净利润预测值为 3.27亿元， 目前股价对应 PE 分别为 23/18/14x， 维持“增持”评级。 风险提示： 新产品研发不及预期的风险、 市场竞争激烈的风险等。

核心品种凯力唯销售收入同比增长超过200%。2023年，公司实现营收14.12亿元（同比+21.7%） ， 归母净利润 1.17亿元（同比+39.7%） ， 扣非归母净利润 1.23亿元（同比+124.6%） 。 2024Q1公司实现营收 2.13亿元（同比+10.3%） ， 归母净利润 0.22亿元（同比+4.8%） ， 预计主要由于干扰素产品集采降价过渡期以及凯力唯基层市场项目周期等影响。 分产品看， 公司抗病毒类产品实现营收 10.86亿元（同比+21.2%） ， 其中核心产品凯力唯 2023年医保续约适应症扩大至全部国内主要基因型， 销售收入同比增长超过 200%； 抗炎类产品实现营收 1.58亿元（同比持平） ， 复方甘草酸苷产品集采降价影响逐步出清； 抗肺纤维化类产品实现营收 1.44亿元（同比+70.9%） 。 公司专注于病毒及免疫性疾病领域。 凯因科技成立于 2008年， 总部位于北京经济技术开发区。 公司专注于病毒及免疫性疾病领域， 现有多款商业化品种， 包括国内首款直接抗病毒丙肝特效药凯力唯（盐酸可洛派韦胶囊） 、 国内唯一一款干扰素泡腾片剂型的金舒喜（人干扰素α2b 阴道泡腾片） 、 凯因益生（人干扰素α2b 注射液） 、 凯因甘乐/甘毓（复方甘草酸苷系列产品） 等。 围绕乙肝功能性治愈， 布局多技术路径药物组合。 公司长效干扰素产品派益生乙肝适应症 Ph3临床进行中， 预计年内提交 NDA 申请； 除长效干扰素外，公司围绕乙肝功能性治愈还布局了小核酸（KW-040， 基于 GalNAc 递送的siRNA 药物， 目前处于临床前阶段） 、 抗体（HBsAg 单抗， 目前处于 Ph1b临床阶段） 等药物组合。 投资建议： 公司核心品种凯力唯 23年医保续约适应症扩大至全部国内主要基因型， 国内丙肝患者基数较大， 渗透率仍有较大提升空间； 金舒喜是国内唯一干扰素泡腾片剂型， 23年省际干扰素集采降价温和； 派益生乙肝适应症Ph3临床有序推进中， 有望年内申报 NDA。 预计 2024-2026年， 公司营收分别为 17.13/22.13/26.80亿元， 归母净利润分别为 1.39/2.00/2.59亿元。 综合相对估值法和绝对估值法， 得出公司价格区间为 29.85~31.34元， 较目前股价有 8%~13%上涨空间。 首次覆盖， 给予“增持”评级。 风险提示： 估值的风险、 盈利预测的风险、 在研产品研发失败的风险、 产品商业化不达预期的风险等。

营业收入保持高速增长，净利润增速慢于营收增速。2023年实现营收9.51亿（+64.14%），归母净利润3.04亿（+30.63%），扣非归母净利润2.89亿（+38.96%）。其中四季度单季度实现营收2.83亿（+104.86%），归母净利润0.52亿（+48.55%）。2024年一季度实现营收3.10亿（+63.55%），归母净利润1.03亿（+31.26%），单季度营收首次突破3亿。公司以手术治疗和近视防控业务为基础，前瞻布局的视力保健业务正处于高速成长期，持续拉动收入增长，但视力保健业务中以隐形眼镜产品为主的业务毛利率低于手术治疗和近视防控业务，且该业务处于产能扩张前期，单位成本偏高，影响了公司整体净利润增速。 核心业务保持稳健增长，隐形眼镜高速放量。2023年人工晶体收入4.995亿（+41.67%），其中境外人工晶体同比增长127.90%；普诺瞳OK镜收入2.19亿（+26.03%），角膜塑形镜业务受消费降级、竞品增加等因素影响，市场增速有所放缓。公司“普诺瞳”“欣诺瞳”离焦镜作为角膜塑形镜的互补产品之一，处于加速推进阶段，其收入同比增长247.32%，拉动其他近视防控产品收入增长166.12%至5,736万。隐形眼镜收入1.37亿元，占营收比例为14.36%，同比增长1,505%。公司在隐形眼镜领域已布局多年，沉淀了丰富的产品和产线技术，通过并购天眼医药、福建优你康、美悦瞳快速提升产能、拓展隐形眼镜市场，目前彩片产线处于满产状态。 毛净利率因产品结构变化导致下降，在研管线丰富。2023年毛利率为76.01%（-8.75pp），主要为隐形眼镜收入大幅提升后的产品结构变化导致毛利率下降。销售费用率19.28%（+0.64pp），管理费用率12.09%（+0.27pp），财务费用率0.31%（+0.74pp），净利率下降至30.07%（-9.14pp）。2023年公司研发投入1.32亿（+61.23%），占营收比例为13.91%（-0.25pp），有晶体眼人工晶体处于产品注册阶段，非球面三焦散光矫正人工晶体、非球面扩景深（EDoF）人工晶体处于临床试验阶段。 投资建议：公司是国内首家自主开发高端屈光性人工晶状体的厂家，且在中国境内第2家取得角膜塑形镜注册证，隐形眼镜进入快速放量阶段。 公司拥有丰富在研管线，未来平台化和国际化发展潜力大。下调2024-25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年归母净利润为4.09/5.18/6.37亿（2024-25年原为4.40/5.77亿），同比增长34.7%/26.6%/22.8%，当前股价对应PE34.6/27.3/22.3X，维持“增持”。 风险提示：集采降价风险、竞争加剧风险、产品研发风险、销售不及预期。

营收首次突破10亿，院内市场龙头地位稳固。2023年营收10.44亿（+23.91%），归母净利润2.61亿（-0.86%），扣非归母净利润2.39亿（+52.21%）。其中，第四季度营收3.36亿（+38.31%），归母净利润0.88亿（+118.64%）。公司凭借合规入院继续扩张院内市场，同时加快开拓国际市场，实现逆势成长，扣非后净利润创下历史新高，行业龙头地位更加稳固。 检测加速向院内转变，国内国际双轮驱动。按业务来看，2023年检测试剂收入8.60亿（+40.64%），检测服务营收0.85亿（-37.09%），已呈现出明显的院内检测回流趋势，放大公司合规入院优势；药物临床研究服务收入0.89亿（+3.10%）。按经营管理口径看，国内销售7.85亿（+23.65%），其中院内检测试剂收入同比增长超40%，院内占有率进一步提升；国际销售及药企商务营收2.58亿（+24.68%），国际业务及BD团队近70人，与100余家国际经销商合作，在新加坡、香港、加拿大设有全资子公司，在荷兰设有欧洲物流中心，在重点海外国家设立本地化团队，助力全球化布局再上台阶。 毛净利率稳中有升，新行业环境下规模效应不断凸显。2023年毛利率为83.97%（+1.52pp）。分业务看，检测试剂毛利率90.6%（+0.8pp），保持稳定；检测服务毛利率36.1%（-23.9pp），药物临床研究服务毛利率70.8%（-2.2pp）。销售费用率31.58%（-4.50pp），管理费用率6.21%（-1.18pp），研发费用率19.47%（-1.25pp），财务费用率-2.48%，扣非后净利率22.90%（+4.26pp）。2023年经营现金流量净额为2.99亿（+100.43%），与归母净利润的比值达114%，现金流情况良好。 投资建议：略上调2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测。预计2024-2025年归母净利润为3.26/4.05/4.95亿元（2024-25年原为3.19/3.96亿），同比增长24.8%/24.1%/22.3%，当前股价对应PE26/21/17倍。艾德生物是肿瘤精准诊断领域的龙头企业，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，有望分享肿瘤精准治疗的时代红利，同时产品顺利实现出海，加速开拓国际市场，中长期发展空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示：集采降价风险；海外销售推广风险；地缘政治风险；市场竞争风险；产品研发不及预期。

2023年业绩表现亮眼，中高端产品装机快速提升。2023年公司实现营收6.78亿元（+52.29%），归母净利润0.58亿元（+166.42%），扣非归母净利润0.44亿元（+359.03%）。其中23Q4单季营收2.49亿元（+51.68%），归母净利润0.13亿元（-3.55%），扣非归母净利润0.07亿元（+35.74%）。 公司2023年营收及利润实现快速增长，三级医院市场渗透率进一步提升，中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别为96台（+269%）、316根（+212%），装机（含中标）三级医院73家（+192%）。 盈利能力提升，销售费用投入力度加大。2023年毛利率73.78%（+4.06pp），归母净利率8.53%（+3.66pp），盈利能力提升得益于高端产品AQ-300的持续推广；销售费用率34.27%（+4.66pp），管理费用率13.40%（-5.54pp），研发费用率21.68%（基本持平），公司持续加大新产品推广力度、完善营销体系，不断加深产品的市场覆盖深度及广度，销售费用率有所提升。 聚焦创新研发，产品线持续丰富。公司持续加大研发投入，2023年研发费用1.5亿元，同比增长52%，推出了UHD系列十二指肠镜、多款细镜产品、AQ-200Elite内镜系统、UHD系列双焦内镜、分体式上消化道内镜等新品，进一步丰富了产品线，提高了科室覆盖度。在研项目方面，公司正在积极开发3D软性内镜和内镜机器人，未来产品上市有望进一步提升市场竞争力。 投资建议：公司2023年业绩实现快速增长，产品丰富度和三级医院终端覆盖度进一步提升，维持24、25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年营收9.9/14.4/20.2亿元，同比增速46.1%/45.8%/39.7%，归母净利润1.0/1.7/2.6亿元，同比增速71.3%/73.2%/52.7%，当前股价对应PS=7/5/4x。看好公司高端产品对业绩的持续驱动，维持“买入”评级。 风险提示：市场推广不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。