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中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-05-24 9.29 11.60 22.88% 9.58 3.12% -- 9.58 3.12% -- 详细
行业增长稳健,关注景气改善:生活用纸需求偏刚性,消费量年增长5%-8%。目前国内人均生活用纸量不到6公斤,远低于欧美等发达国家,行业仍有较大成长空间。行业景气处谷底已历时5年时间,是否能随大众消费品回暖值得关注。从我们跟踪项目来看,生活用纸新增产能较过去几年已有所减少,加上环保因素导致小企业的停产/退出,行业竞争可能会有所缓解及改善。 管理优异,品类/渠道拓展空间大:自16年新管理团队走马上任后,公司经营有质的改变,营收增速及盈利能力领先一线同行,KA、经销商、电商、商销多通路均实现快速增长,市占率稳步提升。截止17年底,公司经销商数量达2000家,但仍有较多空白区域市场。通过拓品类&渠道下沉及加密,我们预计公司可保持快速增长。 产品高档升级明显,抗风险能力增强:近年来公司不断升级产品结构,Face、Lotion、自然木等高端系列产品占比已达到50%以上,高端产品价格贵、毛利率高、增速快,高档产品占比提升将增强公司议价力,抵消木浆成本等带来的业绩波动性,增强公司抗风险能力。 浆价处历史高位,成本端压力已大幅减轻:当前浆价都已处历史高位,我们认为继续上涨空间已不大,由于新增产能整体幅度不大,预计浆价将高位运行。对于洁柔而言,通过提价及产品结构调整,已消化了大部分成本端压力,成本风险已大幅降低。 投资建议:我们预计公司18-20年净利润分别为 4.4亿元、5.5亿元、6.8亿元,分别增长 26.1%、25.1%、23.5%,EPS 0.34元、0.43元、0.53元,当前股价对应18年约 27xPE,维持“买入-A”评级。 6个月目标价为 11.6元。 风险提示:浆价反弹对成本影响、市场开拓低于预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-05-09 14.36 -- -- 16.10 12.12% -- 16.10 12.12% -- 详细
中顺洁柔公布2018年一季报:公司一季度实现营收12.25亿元,同比增长18.65%,归属于上市公司股东净利润9856.04万元,同比增长30.93%,EPS0.13元。预计2018年1-6月实现归属于上市公司股东净利润1.80-2.03亿元,同比增长15%-30%。 品牌形象升级推动高端产品渗透。公司产品主要包括“洁柔”、“太阳”两大品牌生活用纸系列产品,与竞品相比其定位较为高端。公司坚持产品创新、生产工艺提升、不断优化消费者的使用体验来提升品牌影响力,从而在竞争激烈、集中度提高的生活用纸行业中建立品牌优势,进而推动其高端产品渗透。我们测算,18Q1产品提价和销量增长分别推动收入提升5-6/10-11pct。 西南生产基地扩建完善全国布局,产能扩张打开成长空间。公司已形成华东、华南、华西、华北和华中的生产布局。为了进一步向全国扩张,2018年3月,公司在四川投资5亿元用于高档生活用纸项目,其达产后有望新增造纸产能5万吨/年,加工产能7万吨/年,预计可实现年销售收入约9.17亿元,年税后利润约7779.91万元,投资回收期6.62年(包括建设期)。西南生产基地的建立可以满足西南、西北、云贵市场未来销售增长的需求,打开公司成长空间。 报告期内公司存货金额为8.66亿元,环比2017年末增长58.29%。18Q1和17年存货收入比(存货/收入)分别为70.7%/11.8%;存货周转天数84.87天,同比增加13.11天;应收账款周转天数42.89天,同比降低3.57天。存货的大幅提升也使得公司18Q1经营性活动现金流大幅减少,为-2.1亿元,同比减少0.93亿元。我们推测,在公司销售不断提升的前提下,库存大幅增长的主要来源是原材料储备增加。在木浆价格保持高位的市场行情下,公司充足的低价木浆储备有望保持其毛利率稳定,并依托成本优势抢占更多中小厂商市场份额。 实控人、高管增持彰显对公司未来信心。公司实际控制人、副董事长兼总经理邓冠彪先生计划自2018年2月7日起6个月内增持股份不超过公司股本的1%,不低于1000万元。截至报告期末,邓冠彪分别以15.39、15.36元/股的均价增持公司股份16.24、26.07万股,合计约占公司总股本0.06%。 公司作为国内生活用纸行业内第一梯队成员,受益于行业集中度提升的同时不断夯实自身核心竞争力,销售规模有望持续增长。公司产品结构优化和渠道下沉将为公司业绩增长提供有力支撑。考虑公司已开始在产品端和渠道端同时发力,叠加新建产能释放,我们对公司的长期发展前景持乐观预期,维持公司盈利预测,预计公司18-20年EPS分别为0.54、0.77、1.13元,对应PE26.9x、18.8x、12.9x(根据5月4日收盘价)。 风险提示:原材料成本持续上涨;渠道拓展低于预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.06 11.69 111.86% 16.10 14.51% -- 16.10 14.51% -- 详细
事件:(1)公司发布一季度业绩报告,Q1 实现收入为12.3 亿元,较上年同期增18.7%,归母净利润为9856 万元,较上年同期增30.9%;基本每股收益为0.1335 元;(2)公司预计18 年1-6 月归属于上市公司股东的净利润变动幅度在15~30%。 业绩略超预期,春节因素&雨雪天气导致Q1 收入增速略有回落:2018 年1 季度营收增速18.6%,增速环比略有回落,我们判断,一方面受到春节过年较晚影响,另一方面也与1 月末路雪天气导致当时出货受阻有关,从量价分拆来看,我们估计销量增速大概在10%以上,仍然体现公司良好的经营发展情况,展望2018 年,我们预计,随着行业其他品牌在二季度纷纷提价,未来洁柔面临的竞争压力将有所减缓,预计销量将环比回升。 Q1 毛利率大幅回升,提价消除木浆涨价影响:公司Q1 毛利率为38.8%,同比提升2.4%,环比较于17 年Q4 提升6.1%,我们认为,一方面与年初提价有关,产品结构升级以及降本增效也有很大贡献。 费用控制得当,净利率持续提升:2018 年1 季度销售费用率20.97%,同比+0.49pct,我们判断这主要和公司市场投入以及积极开拓新渠道有关,管理费用率6.75%,同比提升1.5%,主要和新产品研发以及管理人员薪酬增加有关,财务费用率1.22%,同比提升0.14%,基本保持平稳态势。 新增产能有序投放:随着2017 年11 月云浮和唐山合计15 万吨产能投产, 公司总产能从50 万吨上升至65 万吨规模,产能瓶颈打开将确保营收继续保持较快增长态势,根据公司规划19 年初湖北将投产10 万产能,未来5 年每年约有10 万吨的产能投放,我们认为这将保证未来几年营收端稳步增长态势。 维持“增持”评级:自15 年起公司通过渠道改善步入快速增长阶段,并且通过提价以及产品升级支撑毛利率的企稳,我们预计2018-2019 年净利润4.5 亿、5.8 亿元,同比增速30.0%、27.8%,目前股价对应PE 分别24 倍、19 倍,作为A 股生活用纸最纯正标的,给予公司18 年30 倍PE 估值,对应18 年1 倍peg,目标价18 元,维持“增持”评级。 风险提示:(1)原材料价格上涨风险;(2)营销渠道改善不及预期;(3)新产能释放不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.06 10.75 94.81% 16.10 14.51% -- 16.10 14.51% -- 详细
中顺洁柔一季报:一季度公司实现收入12.2亿元,同比增长18.65%;归属上市公司股东净利润0.99亿元,同比增长30.9%;扣非后增长29.1%。 收入增长稳健,利润端略超市场预期:一季度公司收入端增长18.7%,从量价驱动上看,17年四季度以来公司对产品多次提价,至今累计提价幅度约14%;加上产品结构提升,一季度公司Lotion、Face 及本色纸等高档品种占比明显提升,有效拉动了产品均价。一季度公司产品均价上涨贡献约8%-10%;销量同比增长10%左右。一季度销量增速环比有所下降,一方面受春节因素影响,公司2月份开工仅3天,当月收入有所下滑,我们跟踪3月公司销售增长达到24.8%,增速表现较好;另一方面一季度公司产品整体提价节奏快于竞品,也给销量带来一定影响,我们跟踪金红叶、维达等竞品4月以来也对产品进行提价,幅度10%-15%,相关影响有望逐步消除。 提价&产品升级对冲浆价成本,毛利率环比提升显著:一季度公司综合毛利38.9%,环比提升6.1%,同比提升2.5%。2017年下半年以来木浆价格持续上涨,公司通过产品提价&结构升级有效对冲成本端上涨带来的压力,盈利能力有所提升。报告期内公司期间费用率29%,同比提升2.2pct,主要为公司研发投入增加及管理人员薪酬增加,管理费用率提升1.5pct;销售费用率提升0.5pct,整体较为稳健。报告期内公司理财投资收益818万元,同比增长812万元,营业外收入49万元,同比减少547万元。一季度末公司存货8.7亿元,较17年底增加3.2亿元,一方面由于公司为应对浆价持续上涨囤积木浆,另一方面为避免出现去年四季度发生的存货不足营销销售的问题,公司提升部分半成品、成品库存。Q1公司经营性现金流-2.1亿元,同比减少9305万元。 浆价向上空间不大,但可能继续维持高位:外盘浆价自2016年12月以来跟随全球大宗商品稳步反弹,尤其是17年7月份以后,受中国禁止混合废纸进口新政&限制废纸配额影响,国内市场废纸价格暴涨,也带动了木浆价格的加速上涨。截至18年4月,漂白针叶/阔叶浆分别报价900美元/吨、810美元/吨,同比上涨50%+。目前浆价已是历史高位,我们预计继续大幅上涨的可能性不大。但18-19年全球新增木浆项目并不多,加上废纸新政的替代效应,浆价很可能高位运行。 激励效果显著,高管增持显信心:公司在行业中处于二线品牌的领先位置,与龙头相比,在渠道广度/深度以及品类等方面仍有较大拓展空间。公司16年以来高增长核心是新团队带来的经营改善,在管理架构、营销渠道、激励机制等方面做了较大改革。目前公司经营已全面理顺,通过股权激励等制度安排,绑定大部分核心高管,激发团队战斗力。17年12月,公司公告拟筹划经销商持股,计划持股规模不超过公司总股本5%,有望进一步绑定经销商这一核心渠道资源,深化市场扩张。 盈利预测与投资建议:我们预计公司18-20年净利润分别为4.4亿元、5.5亿元、6.5亿元,分别增长26.1%、25%、18.1%,EPS 0.58元、0.73元、0.86元,当前股价对应18年约26xPE,维持“买入-A”评级。6个月目标价为18.39元。 风险提示:浆价反弹对成本影响、提价影响销量、市场开拓低于预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.06 -- -- 16.10 14.51% -- 16.10 14.51% -- 详细
业绩快速增长,原材料价格维持高位、环保督查趋严有望改善行业竞争格局 一季度公司营收同比增长19%,归母净利润同比增长31%,业绩持续快速增长。根据卓创资讯数据,18年至今原材料国内木浆均价同比上涨1081元/吨至6187元/吨,原材料价格维持高位、环保督查趋严有望改善行业竞争格局,公司作为生活用纸行业领军企业,或将从中受益。 管理费用增长较多提升期间费用率,产品结构优化增强盈利能力 报告期内,管理费用中的新品研发费、管理人员薪酬增长较多使管理费用率同比上升1.54pct至6.75%,利息费用增加使财务费用率上升0.15pct至1.22%。销售费用率上升0.49pct至20.97%,期间费用率整体上升2.18pct至28.95%。报告期内,公司通过整体提价(约14%左右)、优化产品结构使毛利率同比上升2.44pct至38.84%,净利率提升0.75pct至8.05%。 产品结构优化、渠道下沉、产能释放仍是公司成长驱动力 产品结构方面,公司持续提升Face、Lotion、自然木等高毛利率产品占比,产品结构优化有望增强盈利能力。渠道方面,公司已开发国内城市1200多个,拥有经销商数量接近2000家,未来仍将持续推动渠道下沉。产能方面,18年公司湖北新增10万吨产能将建设投产,预计未来5年每年约有10万吨的产能投放。产品结构优化、渠道下沉、产能释放仍是公司成长驱动力。 盈利预测与投资建议 我们认为产品结构优化、渠道下沉、产能释放是公司成长驱动力,预计公司2018、2019、2020年实现基本每股收益0.61、0.77、0.96元,对应2018、2019、2020年PE分别为25X、19X、16X。维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动;产能扩张不及预期;市场拓展不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.06 -- -- 16.10 14.51% -- 16.10 14.51% -- 详细
一季度公司净利润增长超预期,归母净利润同比增长30.93%公司一季度实现营业收入12.25亿元(YoY+18.65%),归母净利润0.99亿元(YoY+30.93%),基本每股收益0.13元/股(YoY+30.88%),加权平均净资产收益率3.19%,较上年增加0.44pct。春节假期因素拖累二月份收入增长,我们对全年业绩增长维持乐观态度。去年四季度以来,公司缩紧促销力度,提高产品价格,成功应对浆价上涨危机,经营业绩稳步提升。 高毛利产品销售占比持续提升,销售毛利率环比增长6.11pct产品结构不断优化,高端产品Face、Lotion 及自然木系列产品销售占比逐步提升,一季度销售毛利率环比四季度增长6.11pct,净利润率环比增长0.08pct 至8.05%。产品销售并未受到涨价因素影响,公司销售网点不断扩展下沉,覆盖空白市场,KA、GT、EC、AFH 等渠道全面发力。 生活用纸产能进一步提升,投产进度保障空白市场覆盖公司目前产能65万吨,为满足西南、西北、云贵市场未来销售增长需求,子公司四川中顺投资5亿元扩建5万吨高档生活用纸项目,为公司带来新的利润增长点。据公司年报,为弥补销售增长可能带来的产能缺口,2018年公司湖北新增10万吨产能将建设投产,预计未来5年,每年约有10万吨的产能投放,总产能向百万吨迈进,投产进度保障空白市场覆盖。 盈利预测与投资建议产品渠道双轮驱动构筑公司核心竞争力,高毛利产品占比提升推高毛利率水平,各生产基地投产计划推动产能持续增长。预计2018-2020年实现主营业务收入56.87、70.59、87.19亿元,归母净利润为4.29、5.44、6.93亿元,当前市值对应2018年26.30xPE,维持公司“买入”评级。 风险提示宏观经济增速超预期下行影响需求;造纸行业环保监管趋严增加行业环保成本;木浆价格继续大幅上涨,公司拓展市场空白点进度低于预期。 报
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.43 11.60 110.17% 16.10 11.57% -- 16.10 11.57% -- 详细
一季度营收同比增长18.7%,净利润同比增长30.9% 公司发布2018年一季报,营业收入为12.25亿,同比增长18.7%,根据公司2018年1月25日披露的投资者交流纪要的内容,公司在2017年底对产品进行了提价,从营收的角度来看,公司的产品在提价之后,仍然保持了不俗的销售势头,这表明洁柔坚持走研发新品,顺应消费升级大趋势的战略完全证券。2018年一季度净利润同比增速为30.9%,超我们的预期。 一季度毛利率同比增加2.4个百分点,期间费用率同比提升2.2个百分点 2018年一季度公司的毛利率为38.8%,较去年同期提升2.4个百分点,我们分析毛利率的上升一部分是产品提价所致,另一部分原因应当与公司的产品销售结构继续优化有关。2018年一季度公司的期间费用率为29%,同比增加2.2个百分点,其中销售费用率同比增加0.5个百分点至21%,我们分析主要是因为公司继续大力开拓空白城市,加大营销投入所致;管理费用率为6.8%,较去年同期提升1.6个百分点,管理费用率提升主要受新品研发投入加大以及管理人员薪酬提升所致。 消费升级、渠道下沉以及产能合理布局驱动洁柔继续快速增长 我们认为洁柔未来的驱动力主要来自三个方面,其一、消费升级的大背景之下,具备优秀的新品、高端品研发能力的生活用纸企业显著收益,洁柔在新品、高端品研发方面的竞争优势突出,2017年研发的本色纸巾--自然木大获成功就是最好的证明;其二、目前中国有2800多个城市,公司开发数量仅1200多个,尚有大量市场并未进入,渠道进一步下沉将助力公司高速发展;其三、2017年公司新增云浮12万吨产能、唐山2.5万吨,总产能达到65万吨。产能布局的日趋完善以及合理释放为公司后续的增长提供保障。 维持盈利预测,买入评级 我们维持洁柔2018-2019年EPS0.60元和0.79元预测不变,当前股价对应PE分别为25倍和19倍,考虑公司一季度净利润增速超预期,目前估值较为便宜,维持“买入”评级。 风险提示:浆价继续上涨,人民币贬值,行业竞争加剧。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.43 -- -- 16.10 11.57% -- 16.10 11.57% -- 详细
净利润同比增长30.93%,公司业绩稳健增长:2018Q1公司实现营业收入12.25亿元,同比增长18.65%;实现归属上市公司股东净利润0.99亿元,同比增长30.93%;扣非后归母净利润0.91亿元,同比增长29.05%。预计2018年1-6月归属上市公司股东的净利润1.80亿至2.03亿,同比变动15.00%至30.00%。 产品提价有效缓解成本上涨压力,毛利率达历史新高:2018Q1年公司主营业务毛利率上升2.44pct至38.84%。在原材料价格迅速上涨的情况下,公司从2017Q4起陆续提价,累计提价14%,有效抵消成本端压力。此外,2018Q1,Face、Lotion、本色纸等产品占比达61.2%。2018Q1公司期间费用率上升3.00pct至28.95%。其中,公司加强渠道建设,销售费用率上升0.49pct至20.97%;公司加强新品研发投入,人员薪酬上升,管理费用率上升1.54pct至6.75%;借款增加利息费用增加,财务费用率上升0.15pct至1.22%。受益于毛利率上升,净利率增长2.71pct至8.05%。 生活用纸空间广阔,产业集中度持续提升。1)需求端:我国生活用纸人均消费量仅约6千克,远低于发达国家水平。受经济稳定增长、消费升级、二胎政策等利好叠加推进,市场潜力有望释放。此外,生活用纸品质要求提高,2016年木浆使用占比提升至80.7%,非卷纸类高端生活用纸渗透率不断上升,利好龙头企业。2)供给端:环保政策趋严提升龙头企业市场份额。2016年中国CR4达到32%,远低于美国80%的水平,中顺市场份额提升空间巨大。3)成本端:尽管纸浆供给产能投放加快,但我国限废令、环保政策趋严等因素将促使木浆需求上升,我们预计未来全球浆价将于高位维持紧平衡。虽然高浆价对公司毛利率形成一定压力,但公司可以通过内部降本增效来抵御风险。此外,高浆价将挤压小企业生存空间,为公司创造发展契机。 “产能+渠道”双轮驱动,绑定员工及经销商利益。1)产能扩张:目前公司产能为65万吨/年,2017年底新增14.5万吨,有效缓解公司部分产品供不应求的情况。2019年年初,湖北新增10万吨产能将建设投产,产能扩张稳步推进。2)渠道拓展及优化:①GT:公司目前覆盖全国1200多个区县市,相对于全国2800多个区县市的总量仍有可期待的增量。公司经销商考核制度及培训制度开始实施,经销商业务能力也随之提升。②:公司拟将重点卖场转为公司直营,这一转变有助于提升公司的销售能力及销售效率。③AFH&EC:商销、电商渠道增速较快,具有较大潜力。3)绑定员工及经销商利益:以刘金锋为核心的新销售团队入驻补足营销短板,公司人均产出显著提升。公司陆续发布了股权激励、员工持股及经销商持股计划,绑定利益激发团队积极性。 投资建议:公司最具潜力的品牌生活用纸公司,随着新销售团队入驻,公司产能、渠道齐头并进。受益于消费升级及集中度提升,公司步入快速增长期。短期内盈利受高位浆价影响,产品提价、结构调整将有效缓解成本端压力。预测公司2018-2020年EPS分别为0.59、0.76、0.98元,对应分别为25X、19X、15X,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险;产能释放不及预期;行业产能扩张大于需求,竞争加剧;营销渠道建设不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.43 -- -- 16.10 11.57% -- 16.10 11.57% -- 详细
业绩符合预期,毛利率略有提升 据公司季报,一季度公司销售毛利率为39%,同比增长2.44%,期间费用率为29%,同比增长2.18%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为21%、7%、1%,其中,管理费用同比增长1.5%,主要原因是公司管理人员薪酬增加及新产品研发费用增加。 调整产品结构,重点布局高端产品,盈利能力有望持续改善 2017年公司卷纸类产品毛利率为24.40%,非卷纸类产品毛利率为36.76%。 2018年公司将继续优化产品结构,重点布局高端、高毛利产品,加大Face和Lotion系列产品的销售力度,提高非卷纸收入比重。同时,公司销售网点继续扩展下沉,加强渠道建设,提高市场渗透水平。 加强成本控制叠加产能扩张,公司业绩有望持续改善 2017年全球纸浆价格持续走高,长纤、短纤纸浆全年分别上涨46%、47%,公司从2017年10月起及时收缩促销力度,从而缓解毛利下降压力,成本控制有效保障了公司盈利水平。2018年公司将新增20万吨产能,产能合计将达85万吨,增幅达30%,公司业绩有望持续稳健增长。 盈利预测 预计2018-2020年主营业务收入分别为56.12、68.80和85.86亿元,净利润有望达到4.21、4.94和6.13亿元,实现EPS分别为0.56、0.65和0.81元。对应PE分别为26.63、22.69和18.28倍,予以“增持”评级。 风险提示:原材料成本上涨,行业产能过剩等。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.43 -- -- 16.10 11.57% -- 16.10 11.57% -- --
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-30 14.43 -- -- 16.10 11.57% -- 16.10 11.57% -- 详细
公司公告2018年一季报,完全符合我们预期:公司2018Q1实现收入12.25亿元,同比增长18.7%,实现归母净利润9856.04万元,同比增长30.9%,完全符合我们一季报前瞻中的预期(30%)。扣非净利润9144.52万元,同比增长29.0%。预计2018年1-6月归母净利润变动区间为1.80亿元-1.03亿元(yoy15%-30%)。公司2018年一季度收入业绩增长稳健,产品升级,提价逐步落地和费用端控制力度显著,毛利率同比提升3.44个百分点,整体经营情况保持良好发展态势。 收入端:新品开发+渠道扩张+产能拓增全面推进,带动公司收入持续增长。公司18年一季度销售增长稳健,其中Q1量价拆分为:销量贡献10-11%增长、价格贡献5-6%增长(vs17年增长21%全部为销量增长贡献)。1)产品结构不断优化,加强新品研发:2018年公司产品系列结构不断优化,高端产品Face和Lotion和自然木等系列占比提升持续贡献收入规模;新品开发力度加强,新品“表白”系列对应电商渠道开展营销、以及对标学生客群品种也将直击年轻化消费矩阵。2)线上渠道发力明显,线下渠道全方位开拓:公司目前共有四大渠道包括KA、GT经销、AFH商销、电商;18Q1电商增速最高达到接近三位数增长,自17年下半年开始公司加强电商投入以及和大型B2C平台合作,积极开展电商新零售模式,为收入增长贡献亮点;KA渠道增速较慢但渠道张力有望逐渐显现;GT经销和AFH商销增速稳健,未来GT经销有望开发29个地级市以及1108个空白县城,18年有望实现750个新客户的开拓目标,进一步加速夯实渠道下沉进程。3)产能瓶颈逐渐突破,保障收入规模有效扩张:17年底公司拥有产能65万吨;18年6-7月预计浙江1万吨产能将投产,湖北10万吨和唐山2.5万吨产能也将于未来陆续释放,有效解决目前产能瓶颈,确保产能计划顺利进行。公司未来在不断拓展经销商的同时,有望提升经销商网点的质量并帮助经销商打造运营团队,提升公司自上而下竞争实力。 盈利端:及时定价策略+浆价高位回落+产品结构升级,盈利能力有望持续改善。 公司18Q1毛利率增长3.44百分点至38.8%,主要系1)提价策略逐步落地:公司通过收窄促销力度从而提升毛利,18年1月提升售价提升毛利;2)产品结构升级:公司高毛利产品的占比也在提升,促使毛利端提升;公司优化品类结构调整,18年大区和营业层级增加利润考核,因此公司品类结构层面取得比较大的进取,Face和Lotion品类提升至51%,黄色纸提升至9.3%的占比。费用端:18Q1销售费用率同比增长21.5%,主要系费用的先导投入,新品和渠道进场、广告签订的投入提前于18Q1进行准备。18Q1管理费用同比增长53.8%主要系研发费用和人员薪酬提升。预计公司未来销售费用、管理费用的合理使用,从而保持盈利的稳定性。 渠道持续扩张,产品结构调整升级,精细化管理挖潜盈利潜能,公司基本面持续改善。新销售团队与公司磨合完成,在充分激励机制下推挤公司渠道不断下沉、KA渠道合作拓宽、线上平台获得突破进展,渠道建设多点开花,叠加全国产能布局逐步投放,公司收入将稳健增长。产品结构调整,高毛利率产品占比提升,并推进原有产品升级换代,有效对冲成本上升压力。高度自动化设备+精细化管理保证盈利能持续改善。我们维持公司2018-2020年EPS为0.59元、0.76元、0.95元的盈利预测,目前股价(14.89元)对应2018-2020年PE分别为25倍、20倍和16倍,对应增速为29%/27%/25%,看好公司在生活用纸行业的品牌价值和发展战略,维持增持评级!
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-27 14.76 10.70 93.86% 16.10 9.08% -- 16.10 9.08% -- 详细
事件:公司发布2018年一季报,实现营收12.3亿元,同比增长18.65%;实现归母净利润9856万元,同比增长30.93%;扣非后净利润9144.5万,同比增长29.05%。利润增速超预期。 提价落实,毛利率显著回升。公司核心原材料纸浆价格在2017年出现大幅上涨30%,导致公司2017年毛利率下滑1PP至34.92%;18Q1浆价同比上升20.6%(5125元/吨至6183元/吨),为应对价格上涨,公司从去年四季度提价逐渐落实,到Q1累计提价约14%,带动毛利率在Q1显著优化,同比上升2.44个百分点(38.84%),相对2017全年上升3.92个百分点。受三费率上涨影响(三费率28.9%,同比提升2.2PP),公司净利率同比小幅提升0.76pp至8.1%,主要原因是报告期内公司研发费用和人员薪酬增加,整体管理费用上升了53.8%,全年看预计费用率在产能投放后将得到稀释。存货较期初增长58%,主要是由于原材料囤货及产能投放后产成品增加所致。我们判断今年浆价大概率高位震荡,涨幅相比17年有限,提价后预计全年利润率同比17年将有所改善。 渠道布局完善,高端产品扩张持续推进。公司目前已进驻全国2800多个城市,经销商数量相比2015年翻三倍达到2000家,Q1新增经销商150家,公司产品在地级市覆盖率已达到90%以上,布局已经相对完善,在公司不断完善GT、KA、AFH、EC各渠道管理建设的策略之下,公司销售的能力也将得到持续增强。同时对线上渠道进行优化整合,实现线上线下产品的互动销售。公司继续推进产品结构的优化,加大高端、高毛利产品Face和Lotion的销售力度,非卷纸收入占比已超57%。C&S系列产品,17年推出的低白度自然木今年也将继续贡献营收增量。 产能扩张,瓶颈消除。公司目前已形成华东、华南、华西、华北和华中的生产布局。目前拥有产能62万吨,主要位于华南和西南;河北唐山将新建7.5万吨生活用纸项目以满足华北和东北市场需求;湖北新建年产20万吨高档生活用纸项目服务华中市场,预计18-19年初将投放12万吨;云浮二期12万吨高档生活用纸项目逐步落实。由于生活用纸对销售半径要求较高,多地产能布局有助于运营效率,进一步降低客户成本,提高品牌知名度。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为0.61、0.77、0.92元,对应PE分别为24、19、16倍,给予公司18年30倍PE,对应目标价18.3元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨的风险;终端销售低于预期的风险。
谭倩 6 4
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-27 14.76 -- -- 16.10 9.08% -- 16.10 9.08% -- 详细
中顺洁柔发布了2018年一季报,报告期内公司实现营业收入12.25亿元,同比增长了18.65%;归母净利润为9856.04万元,同比增速为30.93%;扣非归母净利润为9144.52万元,同比增速为29.05%。收入增速基本符合预期,利润增速超市场预期。对应2018年1月/2月/3月的收入增速分别为29.6%/-9.4%/24.8%,由此可见2月拖累影响显著,主因为春节影响实际开工天数和运力。拆分至量价维度来看,2018Q1销量的同比增速为11%,单价的同比增速为7%,销量同比增速相较于2017Q1下滑显著,主因为提价因素所导致的经销商提前备货量增加,后期随着库存量逐步消化之后,收入增速有望逐步回升。此外,公司公布了2018年1-6月的经营业绩预告,预计2018年上半年实现归母净利润1.80亿元-2.03亿元,同比增速为15%-30%。 投资要点: 受益于提价因素及产品结构升级的推动,公司毛利率的提升幅度显著。2018年Q1公司的毛利率为38.84%,同比提升了2.44pct,环比提升了6.11pct。主要原因为提价因素的推动(2018年累计提价幅度近14%)、高毛利产品销售占比的提升以及低价浆的使用。结合产品结构升级的具体数据来看,FACE、LOTION2017年的收入占比为47.6%,2018年Q1已提升至51.9%,环比提升了3.4pct,同比提升了5.3pct;黄色纸2018Q1的收入占比近9.3%,高端产品累计收入占比近61.7%,环比提升了1.7pct,同比提升了14.3pct。由此可见,产品结构的加速升级对毛利率提升的加速推动。预计2018Q2,随着产品结构升级的加速推进,浆价成本的压力逐渐见顶以及提价因素的影响,毛利率有望继续保持稳定,收入增速有望高于Q1,利润增速预计基本能维持Q1的水平。 Q1公司的净利率持续上行,期间费用率总体保持稳定。2018Q1公司的净利率8.05%,同比提升了0.76%,对应的销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为20.97%、6.75%、1.22%,同比提升了0.5pct,1.5pct,0.14pct。销售费用率提升的主要原因为高端产品的营销推广费有所增加以及费用的季节性投放因素所致,管理费用率提升的主要原因为公司研发投入及员工薪酬的增加。总体来看,期间费用率控制状况良好。此外,公司Q1存货为8.66亿元,较2017年增加了3.2亿元,一方面由于公司应对浆价持续上涨而囤积木浆,另一方面公司为避免出现2017Q4出现的存货不足以应对销售的问题,提前做了部分半成品、成品的备货。 员工利益、管理层利益与公司利益充分绑定,未来发展动力充足。2017年8月以来,公司推出了2.34亿元规模的员工持股计划,对应平均持股价为13.70元,对应2017年11月董秘增持了69.4万股,合计增持金额1006万元,对应的增持价格为14.50元,高管与员工的强势增持彰显了股价的安全边际,并且体现出公司内部对公司未来发展的信心。继公司员工持股完成之后,经销商持股计划以及副董事长、实际控制人邓冠彪的增持计划也充分体现了公司未来将渠道利益、员工利益及核心管理层利益充分绑定。 盈利预测和投资评级:我们预计公司2018-2020年的EPS分别对应0.60元、0.76元、0.97元、对应的PE分别为24.77倍、19.56倍、15.29倍。看好公司产品结构持续高端化叠加稳步提价因素带动综合毛利率的持续提升,以及渠道加速扩张所带来增长空间。根据盈利预测的上修结果,我们上调至“买入”评级。 风险提示:提价力度难以覆盖原材料价格大幅上涨的风险、人民币贬值的风险、提价影响终端销量、行业竞争加剧、新增产能投放进度不及预期,渠道拓展效果不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-04-27 14.76 -- -- 16.10 9.08% -- 16.10 9.08% -- 详细
事件:中顺洁柔发布2018年一季报,2018Q1实现主营业务收入12.2亿元,同比增长18.7%;实现归母净利润0.99亿元,同比增长30.9%;实现扣非归母净利润0.91亿元,同比增长29.1%。公司预计2018年1-6月经营业绩归母净利润变动区间1.8~2.0亿元,前值1.6亿元,同增变动幅度15%~30%。 提价执行到位,盈利能力环比提升,业绩超预期。木浆价格自去年8月开始大幅上行,截至18年4月份针叶浆、阔叶浆、本色浆价格分别上涨43%、38%、38%,对生活用纸成本造成较大压力。洁柔品牌影响力使其价格传导较为顺畅,继去年10月调整洁柔产品价格(12月份基本调整完毕)后,今年1月公司进一步提价,对冲成本压力。提价后公司一季度毛利率达到38.8%,同比上升2.4pct,环比上升6.1pct。此外,公司三费占比29.0%,同比上涨2.2pct,环比上涨6.0pct(销售费用、管理费用、财务费用分别增加21.5%、53.8%、34.6%)。在三费率大幅上升的情况下,公司净利率为8.0%,同比提高0.8pct,环比提高0.1pct,盈利水平符合预期。 消费升级与浆价高企共振,行业集中度提升。生活用纸市场规模近千亿元,同时增速在各纸种中最为迅猛,2011-2016年市场规模增速稳定在6.6%以上。但行业内约有1500家企业,前四大品牌恒安/维达/洁柔/清风只占约35%的市场份额,CR15约为60%,行业集中度提升有较大空间。一方面伴随消费升级因素,品牌价值日趋重要。另一方面,浆价高企大幅提升了中小产能的生存难度,由于对渠道资源和终端消费者的争夺日趋激烈,小品牌成本压力不易传导,催生中小产能加速退出,大厂的集中度有望提升。中顺洁柔作为生活用纸第一梯队品牌,结合行业内较为先进的研发能力和产品结构的调整契机(2017年本色纸实现2亿元收入,2018年有望再次大规模发展。而原本的FACE和LOTION等高毛利的产品占比会再提升),有望受益于行业转型机会。 员工持股激励士气,连续增持彰显信心。继2016年公司实施限制性股票激励计划后,2017年8月,公司董事会通过了员工持股计划,截至2017年12月,第一期员工持股计划已通过二级市场购买的方式累计购买公司股票166.5万股,占公司总股本的2.2%,成交均价13.77元/股。通过股权激励叠加员工持股计划,使得核心员工与公司利益进行深度绑定,有利于激发创造力。此外,2017年12月至今,公司董事、高管周启超先生、邓冠彪先生分别完成增持69.4、42.3万股,彰显了对公司未来发展的信心。 产能瓶颈有望缓解,新产能带动新发展。2017年,公司新增云浮12万吨的产能建设、唐山2.5万吨的产能建设。2018年3月,四川中顺拟扩建5万吨高档生活用纸项目,满足西南、西北、云贵市场未来销售增长的需求,项目拟定建设周期18个月。2018年下半年湖北有10万吨产能释放。未来5年规划中,每年有约10万吨产能投产,产能释放使得中顺洁柔未来的市场扩张更具保障。 投资建议:我们预估公司2018-2020年实现归母净利润4.4、5.6、6.8亿元,同比增长27%、26.2%、22.3%,对应EPS为0.59、0.74、0.9元。我们给予中顺洁柔18年30XPE,对应价格17.7元,维持“买入”评级。 风险提示:渠道拓张不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险。
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支撑评级的要点 渠道建设与产品单价提升,营收实现稳健增长。报告期内,公司营收同比增长18.65%,仍然保持了接近20%的增速,一方面公司持续不断的渠道建设与扩张,带来销售量的增加,另一方面,高端产品占比提升以及1月份进行的产品提价,带来了产品平均单价的增长,预计量和价对收入的贡献分别在11%与6%左右。 毛利率提升源自产品提价与品类优化。2018Q1公司毛利率为38.84%,同比提升2.44%,环比17年Q4大幅增加6.1pct,主因:1)去年10月份起,公司收缩促销力度抵抗原材料上涨压力,今年1月起在收缩促销力度的同时,产品正式提价;2)为加快产品品类优化,公司对省办大区等各渠道层级的考核中增加了利润考核部分,驱动各渠道发力高利润产品,成功推动Face、Lotion、自然木等高端产品占比明显增加,平均单价提升;3)通过浆库存实现成本控制,17年底原材料存货3.3亿元,同比增加94%,在浆上涨趋势中加大了浆的采购,因此18年一季度用的浆价仍然较低,成本端没有受到太大影响。预计二季度起随着浆成本提升,毛利率将面临一定压力,但是产品结构持续优化可以一定程度抵消成本影响。 费用控制有效,盈利能力提升。销售费用率同比提升0.49%,主要是高端产品推广力度加大、品牌建设加强所带来,并未明显侵蚀毛利率增量;管理费用率同比提升1.54%,主因新品研发费用增长,管理人员薪酬也有所增加,最终期间费用率同比提升2.17%,营业利润率增加1.35pct至10.17%。同时Q1投资收益、资产减值损失、营业外收入等合计增加约500万利润,因此Q1归母净利润同比增长30.93%,增幅大于营收增幅。 生活用纸行业价格普涨,产品竞争力有望恢复。因公司去年末的促销力度缩减及今年初的产品价格率先上调,产品竞争力略受影响,销量增长有所放缓。但据我们观察,近期以维达、金红叶、恒安为代表的竞品也开始上调产品价格,除恒安每次涨幅较小,方式较为温和外,维达与金红叶平均涨幅在10%-15%不等,一定程度上抵消了公司的价格劣势,后续销量增长有望逐步恢复。 评级面临的主要风险 纸浆价格快速上涨,生活用纸行业产能过剩加剧。 估值 公司渠道扩张持续进行,产品结构调整顺利,收入增长稳健,盈利水平稳中向好。我们预计2018-2020年每股收益为0.57、0.77、0.99元,同比增长24%、34%、30%,当前股价对应18年PE26.1X,给予增持评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名