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中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-12-10 8.80 -- -- 8.94 1.59% -- 8.94 1.59% -- 详细
2018年11月2日至2018年12月4日公司已完成回购计划,累计回购股份1170.96万股,占公司总股本的0.9101%,最高成交价为8.9元/股,最低成交价为7.5元/股,支付总金额9458.15万元(不含交易费用)。公司此次回购股份用于公司员工持股计划,若未成功实施,则变更用途为实施股权激励计划或相应注销全部回购股份。 再启新一轮员工持股计划,公司激励到位 2017年第一期员工持股计划公司购买1665.31万股,占总股本的2.2%,公司董事、监事和高级管理人员共4人认购总份额中的56.4%,其他核心骨干成员5人共认购总份额的44.6%。此次回购1170.96万股用于新一轮员工持股计划,对核心管理团队激励充足,深度绑定利益共同体,将有利于公司未来长期增长。 18Q4浆价回调,人民币贬值幅度大幅收窄,成本端压力缓解 Q3外盘浆价维稳,11月份外盘木浆报价下调。公司原材料木浆全部美元计价进口,主要面临汇率波动风险。当前中美贸易战局势缓和,12月3日美元对人民币汇率下跌0.74%至6.84,预计未来汇率波动带来的负面影响逐步减少。11月27日上市的针叶浆期货价格,主力产品已下跌至5086元/吨。与港口木浆库存高,今年以来下游文化纸/箱板瓦楞需求弱印证。木浆价格自17H2以来持续反弹,9月以来内盘浆受需求弱和投机盘释放回调,11月以来外盘浆报价回调,我们判断19年浆价再涨动能缺失,盘整和小幅回调是主旋律。 渠道布局优化升级,产品创新引领潮流 产品推陈出新加速创造新需求,2018年新推出棉花柔巾,继续引领高端生活用纸潮流。渠道方面,公司加大经销商网点开拓,经销网络覆盖全国1200个城市,并继续加大经销商引导和一对一帮扶力度,推进渠道下沉“扫除”空白区域;重点卖场转由直营,电商、商销持续加大开发力度。产能方面,全国性产能布局再下一城,理顺供应链机制。公司全国共7大生产基地,2017年14.5万吨产能顺利投产,总产能达65万吨;2018年将继续新增10万吨产能,预计未来公司将每年新增10万吨产能,总产能有望达到120万吨 公司依托产品高端化/差异化和渠道管理优势,持续增长动能清晰;原材料压力有效缓解;18年发布的新棉初白和卫生巾等新品构成新增长点,维持“买入”评级。预计18-19年净利分别为4.48亿和5.73亿,同比28.4%/27.8%,当前股价对应PE25.5X/20.0X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料木浆价格上涨,新品销售不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-12-07 8.72 -- -- 8.94 2.52% -- 8.94 2.52% -- 详细
公司公告完成回购公司股份:2018年11月2日至2018年12月4日期间,公司累计回购股份1170.96万股,占公司总股本0.9%,成交价区间为7.5-8.9元/股,支付总金额9458.15万元。公司回购主要用于员工持股计划,或未能实施则用于股权激励或注销股份。公司回购彰显对业务长期发展的信心,以及对于目前较低股价及估值的认可,通过回购增强投资者信心。 公司完成回购股份,有望通过激励提升团队凝聚。本次股份回购的具体方案为:1)若回购股份全部用于员工持股计划或股权激励计划:总股本数保持12.87亿股不变,限售股和非限售流通股分别变为0.41亿股(占比3.2%)及12.48亿股(占比96.8%),该方案有望通过激励提升公司自上而下凝聚力,加强公司内部治理及团队建设。2)若员工持股或激励未能实施,则注销回购股份:总股本由12.87亿股变为12.75亿股。产品结构升级、渠道持续拓展,公司整体发展不断精进。1)产品具备优势:中顺洁柔品类较为多元化,新产品不断开拓,新棉初白、湿巾、LOTION等产品满足各消费矩阵,高毛利产品占比逐渐提升;2)渠道持续拓展:渠道开拓不断进展,产品覆盖超过1200个县市区,产品覆盖97%地级市,未来空白区域存在机遇。全国KA系统基本实现直营渠道,加强管理及盈利能力;AFH商销渠道拥有400-500家客户,18年新开发客户数持续提升。3)经销商盈利较好:高议价力的品类保障经销商盈利,公司在不断拓展经销商的同时,提升经销商网点的质量并帮助经销商打造运营团队,夯实自上而下竞争实力。4)电商板块推进:电商整体运营到销售和盈利均处于较好的水平,不断推进电商渠道的营销影响范围,目前电商渠道70%销售的产品是公司的重点产品。公司18年10月和京东举办最新LOTION的活动,有望不断推进电商渠道的营销影响范围。 国内生活用纸行业需求具备空间,前四大集中度有望不断提升。1)行业集中度提升:从海外对比来看,海外成熟生活用纸行业(如日美欧),龙头公司比行业平均拥有更高速的增长,并且集中度较高且不断提升。目前我国市场容量超过1100亿元,而前四大生活用纸企业占比仅为35%,其余市场为地方区域性生活用纸品牌,因此国内生活用纸行业仍有较大扩增空间。此外,生活用纸属于刚性需求和大众消费,受经济周期影响较弱。2)国内税务和环保要求提高:随着各级税务局对于税收指标的要求提升、环保部门对于环保政策的实施趋严,龙头企业较地方中小型企业的优势将日趋凸显。 公司受益于近期原材料浆价趋于平稳,18年盈利端压力有望逐渐缓解;纸浆期货推出,19年盈利弹性凸显。2018年前三季度公司由于受外盘浆价上涨影响,盈利端持续承压。2018Q4外盘浆价趋于平稳(18年10月-11月针叶浆价格没有变动幅度),并且随着11月27日纸浆期货的推出(12月纸浆期货暴跌),提升国内采购商的议价能力,成本压力减轻,2019年公司整体盈利弹性有望凸显。此外,从公司生产运营成本上,中顺还通过节能降耗、不定期买入美元从而降低总成本。 渠道持续扩张,产品结构调整升级,精细化管理挖潜盈利潜能,公司基本面持续改善。随新销售团队与公司走出磨合期,在充分激励机制下推进公司渠道不断下沉、KA渠道合作拓宽、线上平台获得突破进展,渠道建设多点开花,公司收入稳健增长。产品结构调整,高毛利率产品占比提升,并推进原有产品升级换代,公司毛利率受益差异化竞争有所提升,精细化管理保证盈利能持续改善。产能完成全国布局奠定发展基础。由于2018年公司整体成本端浆价承压较大,需求端由于行业竞争较为激烈价格上涨传导受限,我们维持公司2018-2020年EPS0.35元、0.44元和0.56元的盈利预测(对应增速29%、27%和25%),目前股价(8.88元)对应2018-2020年PE分别为25倍、20倍和16倍,生活用纸行业作为快消品,受经济周期影响较小,并且目前人均用纸消费仍具备提升空间,我们长期看好洁柔在行业中的成长逻辑,维持增持评级!
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-12-07 8.72 -- -- 8.94 2.52% -- 8.94 2.52% -- 详细
中顺洁柔是国内生活用纸行业第一梯队公司:公司发展历程主要分为三个阶段,生活用纸产业起家、大量建设产能基地,目前阶段的发展重心为提升营销实力、打造高端品牌定位;公司的股价表现业绩驱动性较强,且公司在资本市场上的管理运营健康有效;公司的实际控制人为邓氏父子,邓氏家族控制的股份占公司总股份占比达50.7%,公司管理层在生活用纸行业经验丰富。股权激励:公司实行股权激励和员工持股计划彰显信心,深度绑定公司与高管的利益,并准备实施经销商持股计划,有望激发团队积极性、持续提升公司盈利能力。 公司业绩增速居于行业首位,全年业绩增长确定性较高。1)业绩:2015-2017年公司营收从29.59 亿元增长至46.38 亿元,年均复合增长率25.20%,归母净利润从0.88 亿元增长至3.49 亿元,年均复合增长率99.15%,2018Q1-Q3,公司营收40.81 亿元,同比增长21.74%,归母净利润3.13 亿元,同比增长26.85%;公司业绩增速处于行业领先地位,且非纸品类产品贡献更高增速。2)成本端:库存高企&纸浆期货作用下,近期浆价松动,公司原材料成本中木浆约占60%,成本下行有望贡献业绩弹性,此外随着高端产品占比的提升毛利率将进一步提高。3)费用端:龙头企业产能扩张降速,行业竞争趋缓,销售费用率下行,期间费用率有望持续下降。 渠道产能齐头并进,营销激励效果初显。1)产品:公司产品定位高端,拥有“洁柔”和“太阳”两大品牌,主打Face、Lotion、自然木系列产品,同时研发投入逐年增加,专利数量居行业领先地位。2)渠道:经销/电商/KA 三大渠道全面发展,渠道拓展空间仍大,GT 经销商渠道主要在向北拓展覆盖区域,经销商之间竞争较弱、拓展能力强。3)产能:新建产能集中在中部和北部,将逐步巩固公司生产基地全国性布局,每年约10 万吨产能扩产稳步扩张;公司新增产能占比高,先进生产设备有效提升生产效率,公司运营效率提升,存货周转天数、应收账款周转天数均明显下降。4)营销团队:公司2015 年引进金红叶原营销团队,积极改善“弱销售”局面,营销投入效果逐步显现,2017年销售人员人均产出回升。 渠道深耕奠基稳健成长,浆价走低贡献利润弹性:我们看好公司作为生活用纸龙头企业收入稳定增长。受整体消费环境影响,我们调整公司2018-2020 收入预测由57.8、72.4、89.4 亿元至57.1、67.9、80.5 亿元。随着木浆价格短期下跌,公司利润弹性凸显,2019-2020 净利率预测由7.7%、7.7%调整为7.9%、8.4%。将公司2018-2020 年净利润预测由4.44、5.57、6.92 亿元调整至4.28、5.38、6.78 亿元,对应当前市值PE 分别为26.7、21.3、16.9 倍,维持“强推”评级。 风险提示:生活用纸行业格局发生重大变化,原材料成本大幅上涨。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-12-06 8.72 10.50 18.78% 8.94 2.52% -- 8.94 2.52% -- 详细
生活用纸属生活必需品,需求稳定性相对较好:2017年全球生活用纸消费量约3750万吨,全球市场规模约827亿美元,年增速保持在3-4%左右。国内17年生活用纸需求量大约960万吨,市场规模约1100亿元(出厂口径),年增速约5%-6%。目前国内人均生活用纸量仅6公斤,对比日本/韩国23-25公斤、欧美30公斤;香港/台湾地区10+公斤,随着居民生活习惯的改变及收入水平提升,我国生活用纸行业仍有较好增长空间。 国内集中度有望继续提升:从集中度看,国外前四份额普遍达60%以上,其中美国CR4达75%,日本前三大厂商占比约57%。而目前国内生活用纸前四家(恒安/清风/维达/洁柔)合计份额约35-40%;前十五大生活用纸品牌市场份额由2010年的41%升至16年的55%,龙头企业具有较好的品牌力、渠道力、及成本控制力,长期看国内市场集中度仍将稳步提升。 公司竞争力持续提升:17年洁柔产能规模约65万吨,营业收入约46亿元,业内排名第四。公司于2015年调整了高管团队,并进行管理改革,经历了三年的优化变革,公司竞争力已焕然一新。无论是收入增速、产品结构、盈利能力,公司都优于一线竞品,我们相信假以时日,公司很可能跻身一线梯队。 公司业绩将逐步迎来边际拐点:核心假设一,浆价下跌。内外盘浆价均开始出现下跌,背后原因是国内下游需求的疲软、高企的库存、浆纸价格背离的压力,预计浆价下跌将持续。因生活用纸消费具有粘性,成本下跌,公司将明显受益,12/16年已得到较好证明,当年净利增速分别为97%/195%。核心假设二,销售费率中期将趋于下降。目前洁柔销售费率在19%左右,基本是公司有史以来最高水平,对比一线竞品,我们认为随着洁柔竞争力、规模的提升,公司销售费率中线看具备下行空间。 投资建议:我们预计公司18-20年净利润分别为4.3亿元、5.4亿元、7.3亿元,分别增长23.3%、25.6%、35.2%,给予6个月目标价10.5元,维持“买入-A”评级。 风险提示:浆价下行幅度低于预期、库存周期导致盈利兑现滞后。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-11-30 8.50 -- -- 9.08 6.82% -- 9.08 6.82% -- 详细
事件:11月27日,纸浆期货上市,除SP1907合约外,其它5个合约全线跌停(-10%),报5382元/吨,与国内现货价格差接近1000元/吨。 短期来看浆价回落趋势已定。中国是纸浆进口大国,2016至2017年,由于外废进口限制,国内纤维紧张,纸浆替代性需求随之上升,叠加全球纸浆供给减少,纸浆价格迅速攀升,2018年至今整体于高位维持紧平衡。近期,纸企下游需求减弱,在外废纤维进口限制仍严格的情况下,国废价格已大幅下跌约800元/吨,现约2265元/吨,纸浆进口价格也出现松动。另一方面,纸浆生产约有35%的成本来自于燃油运输,近期油价下跌打开纸浆下行空间。此外,纸浆期货上市首日即跌停,也凸显了市场目前对于纸浆未来价格的悲观情绪,我们认为短期浆价回落大势已定。 浆价回落,盈利拐点如期而至。生活用纸是单吨耗浆量最大的纸品,生产1吨生活用纸需要消耗约1.04吨纸浆。中顺生产耗用的纸浆成本约占公司生产成本的50-60%,因此纸浆的价格波动对公司产品的毛利率水平具有较大程度的影响。2017年至2018年,纸浆价格上行给公司盈利造成一定的压力,随着浆价回落,公司毛利率有望企稳回升,释放较大的利润弹性。 长期来看,纸浆期货有望规范国内纸浆报价,为国内纸企提供锁定成本,规避价格波动的金融工具,公司经营有望趋于稳定。公司为最具成长性的生活用纸企业,短期浆价下行释放利润弹性,长期高端产品占比持续提升,品类扩张打开生活用纸天花板,渠道铺设空间广阔,预计2018-2020年EPS0.35、0.45、0.59元,对应PE为24、18、14x,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,渠道铺设不及预期,产能扩张不及预期,新品扩张不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-11-06 7.76 8.50 -- 8.86 14.18%
9.08 17.01% -- 详细
中顺洁柔三季报:前三季度公司实现收入40.8亿元,同比增长21.7%; 归母净利润3.1亿元,同比增长26.9%,扣非后增长24.3%。Q3单季实现收入14.9亿元,同比增长21.7%;归母净利润1.1亿元,同比增长25.3%,扣非后增长13.7%。预计全年净利润4-4.5亿元,同比增长15%-30%。 收入维持较高增长,显示良好抗周期性:前三季度公司收入增长21.7%,其中Q3单季收入增长21.7%,与上半年基本相当。在不少消费公司季度增速向下的背景下,公司显示了良好的抗周期性。公司一季度全行业率先提价,部分影响了销量;二、三季度竞品陆续提价,公司销量逐步回复。综合看,前三季度价格贡献约8%+,其它均来自于销量。其中,电商、云贵广、华中/华东等区域市场对收入拉动较大。据公司公告,渠道方面,GT渠道今年新增近400家客户,18-20年公司将保持每年新开拓500个左右县区的进度稳步拓展渠道。此外,受环保、税务等管控趋严,中小品牌陆续面临淘汰风险,为公司发展带来了新的空间。展望全年,我们预计依托渠道拓展、产品提价、结构升级、新品类,公司营收有望保持20%-25%增长。 盈利预测与投资建议:我们微幅调整了公司盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为4.3亿元、5.2亿元、6.2亿元,分别增长23.3%、20.9%、19.2%,EPS0.33元、0.4元、0.48元,给予6个月目标价8.5元,维持“买入-A”评级。 风险提示:浆价反弹对成本影响、提价影响销量、市场开拓低于预期
马莉 2
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-11-02 7.30 -- -- 8.84 21.10%
9.08 24.38% -- 详细
公司发布18年三季报:Q1-Q3实现营收40.81亿(+21.74%),归母净利3.13亿(+26.85%),扣非净利2.87亿(+24.32%)。其中Q3单季实现营收14.95亿(+21.65%),归母净利1.13亿(+25.31%),扣非净利0.97亿(+13.68%),非经常性损益0.16亿元(去年同期0.05亿),主要系会计政策变更导致部分财务收入计入非经以及政府补助(期内政府补助0.26亿,去年同期0.16亿)增加所致。公司预计全年实现归母净利4.01-4.54亿元,同增15%-30%;单Q4预计实现归母净利0.88-1.41亿元,同比变动-14%至38%。 产品优化叠加渠道下沉,收入增长维持活力。产品提价落实叠加空白市场渗透,公司单Q3维持了21.65%的高收入增速,表现优于同行(根据维达公告,维达单Q3收入增速1.4%)。价格方面,由于17下半年起上游原料价格大幅上行,洁柔通过直接上调产品单价(自去年10月起三次提价幅度高于同行)、优化产品结构(高毛利Face/ Lotion/自然木的推广力度加强)对冲成本涨价,预计提价贡献对洁柔单Q3销售贡献约10%。销量方面,公司一方面进行空白区域下沉(截至17年公司产品仅覆盖全国1200多个县市,半数县级以上的城市尚有开拓空间)、增加电商销售投入(预计前三季度电商增速约20%),一方面依赖于精细化的团队管理和充分的渠道激励、保障市场扩张具有活力,预计期内销量增速贡献12%的收入增长。此外值得注意的是,洁柔持续丰富品类矩阵,已于18年7月发布高毛利新品“新棉初白”,卡位个人护理优质赛道。 浆价及汇率拖累,毛利率略有承压。Q1-Q3洁柔实现毛利率35.28%(较去年同期下滑0.48pct),其中Q3单季度毛利率为33.18%(同比下滑1.9pct),预计系上游纸浆价格走高叠加人民币贬值所致。木浆原料占比生活用纸成本的约60%,17年7月以来我国针叶浆、阔叶浆的进口平均价分别上涨36.59%、20.10%,叠加人民币兑美元汇率由6.3贬至6.9+,虽然公司报表盈利水平受到压制,但相较同行仍然较优(根据维达公告,维达单Q3毛利率同减2.9pct)。前三季度公司期间费用率25.54%,较同期-0.88pct。其中销售费用率18.82%,较同期减少1.17pct,费用投放规模效益渐显;管理+研发费用率5.62%,较同期增加0.2pct;财务费用率1.10%,较同期增0.09pct,系利息支出增加所致。综合来看Q1-Q3公司归母净利率7.67%,较同期增0.31pct。 存货周转加快,经营性现金流向好。截至期末公司应收账款7.08亿,较18H1增加1.42亿,周转天数较去年同期减少1.91天至43.22天,预计系销售规模扩大所致,周转效率良好;应付账款及票据3.8亿维持高位,较18H1减少0.59亿,预计系应付材料款减少所致;公司期末的存货达9.86亿,较年初增加4.39亿元,主要系公司提前补充原材料增加纸浆库存所致;预收款0.37亿较年初减少幅度较为有限。前三季度,公司的经营性现金流净额-0.42亿元(同比减少4.08亿元),预计系本期买入木浆原料较多导致现金流承压(公司存货较年初增加4.39亿),单三季度公司的经营性现金流净额环比18H1增加2.63亿元改善明显,纸浆价格趋势向下的大背景下预计原料库存较中期也有所下降。 生活用纸持续扩容,看好公司多方位发力。我国生活用纸行业增长稳健,09-17年市场规模由453.7亿元增长至1106.4亿元,CAGR达11.79%;目前人均用纸仅6.5千克,对应欧美发达国家人均用纸25-28千克,行业具有扩容基础。随着纸浆价格上涨生活用纸行业盈利承压,洁柔凭借在产品创新、渠道建设、品牌推广等多方位的优势,提价落实顺利且市场份额维持提升,业绩有望稳健增长。公司湖北基地于18年3月启动建设,一期现已新增产能10万吨(17年底公司总产能65万吨),四川中顺基地5万吨新增产能也预计将于19年下半年投产,产能的持续扩张有效奠基公司的收入增长。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年,公司营业收入分别为56.2亿元、68.1亿元和83.1亿元,同比增速分别为21.1%、21.3%和21.9%;归母净利润分别为4.2亿元、5.4亿元和6.8亿元,同比增速分别为21.0%、27.3%和26.7%。当前股价对应18-20年PE分别为22.4X、17.6X和13.9X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格持续大幅上涨,新产品拓展不达预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-11-02 7.30 -- -- 8.84 21.10%
9.08 24.38% -- --
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-11-02 7.30 -- -- 8.76 20.00%
9.08 24.38% -- 详细
业绩稳步增长,渠道空间仍很大。 公司单Q3实现收入14.95亿,同比增长21.65%,实现利润1.13亿,同比增长25.31%。公司的收入、利润已连续三年实现增速超过20%的增长,业绩保持较快增长的态势。单Q3扣非利润增长13.68%,这主要是受到会计政策变更,一些财务收入计入到非经常性损益,影响单三季度扣非利润约1000万。在渠道方面:经销商已达2100个,比年初增长了400个。华中、华东及华北薄弱区域网点数量快速增加,GT渠道开拓开始发力。但目前还有近一半以上的县级区域渠道还未覆盖,未来增长潜力巨大。 财务指标整体健康,经营现金流持续好转。 前三季度公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为18.82%(同比-1.17pct)、3.61%(同比-1.81pct)、1.1%(同比+0.99pct),公司前三季度期间费用率为23.53%(-2.89pct),经营效率稳步上升。 货币资金方面本报告期末较2017年末减少5.3亿元,下降48.89%,主要系偿还8.3亿发债所致。应收账款本报告期有7.07亿,比年初增加18%,但低于收入增速。前三季度经营活动产生的现金流量净额较2017年同期减少4.08亿,下降111.49%,这主要系本报告期支付材料款增加所致。但分季度来看:单Q3实现经营现金流净额2.63亿,比Q1(-2.09亿)和Q2(-0.95亿),经营现金流状况持续好转。 “回购+增持”,彰显管理层对公司发展信心。 公司拟采用集中竞价交易方式回购公司股份,本次回购资金总额在8,000万元-20,000万元,全部为公司自有资金或自筹资金,回购股份的价格不超过9.5元/股。公司实控人从今年3月开始,已累计增持8次,目前邓冠彪先生个人直接持有公司股份495.7万股,占公司总股本的0.3853%。这充分说明了管理层对公司中长期发展的信心。 盈利预测及估值。 预计:2018-2019年公司分别实现营业收入57.6亿元、70亿元。同比增长24.2%、21.5%。实现归母净利润4.4亿元、5.5亿元,同比增长26.1%、25%。实现EPS分别为0.34元、0.43元。对应当前估值PE分别为20.6倍和15.8倍。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-11-01 7.07 9.68 9.50% 8.69 22.91%
9.08 28.43% -- 详细
事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营收40.8亿元,同比增长21.7%,实现归母净利润3.1亿元,同比增长26.9%,扣非后归母净利润2.9亿元,同比增长24.32%。其中,Q3单季实现营收14.9亿元,同比增长21.7%,实现归母净利润1.1亿元,同比增长25.3%。业绩符合预期。公司预计2018年度实现归母净利润4.01亿元-4.54亿元,同比增长15%-30%。 浆价上涨致毛利率暂时承压,费用控制有效。前三季度浆价维持高位震荡,平均价格达到6208元/吨,同比上涨15%,再加上人民币汇率Q3贬值4%,导致外购浆成本明显上升。木浆是公司主要原材料,全部木浆均对外采购,纸浆成本占公司生产成本的比重达到50%-60%。为应对价格上涨,公司从去年四季度开始提价,今年Q1逐渐落实,累计提价超过10%,前三季度总体毛利率为35.3%(-0.5pp),其中Q3毛利率回落幅度较大,同比下滑1.9pp至33.2%。非经常性损益变动较大主要是公司收到2660万元政府补助以及会计科目调整所致。费用方面,公司仍具有较强的品牌影响力,控费效果仍然尚佳,在整个行业成本提升、竞争对手发力营销的背景下,公司前三季度费用率为25.5%,同比降低0.9pp,表明公司提高精准营销力度、推动公司向精细化、效益化方向深度耕耘等措施取得一定成效。现金流方面,由于上半年由于买浆补库存导致现金流出现回落,Q3逐渐恢复,预计明年将有所好转。汇兑方面,公司将继续通过择时采购支付及套期保值等方式来对冲汇率波动。 新品推出、渠道扩容,驱动利润继续增长。产品方面,公司持续优化产品结构,提升高端、高毛利产品及非卷纸类别的占比,加大了Face、Lotion和自然木等重点品的销售力度,加速重点品、新品推广,推出新品新棉初白,进军母婴类高端渠道,提升渠道覆盖的多样性,对未来公司毛利率的持续提升大有裨益。渠道方面,公司持续加强KA/GT/AFH/EC四大渠道的建设,产品覆盖1200个县市区及97%的地级市,拥有约2100个经销商,在华南、西南、西北市占率第一,在线上加大在天猫、淘宝、京东等电商平台的投入,并制定出各大渠道的销售标准,提高各渠道占有率,未来将持续完善渠道建设。产能方面,2017年总产能达65万吨,2018年新增湖北孝感12万吨、唐山5万吨、浙江嘉兴1万吨产能,今年3月公司在湖北的高档生活用纸项目基地启动建设,一期新增产能10万吨,投产后能充分配合华中区域的渠道扩张,满足华中地区的产能需求,全国产能布局成型。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为0.34、0.44、0.53元,对应PE22倍、17倍、14倍。考虑到公司处于快速拓展期,给予其一定溢价,给予19年目标PE22倍,目标价9.68元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨的风险;终端销售低于预期的风险;汇率波动的风险。
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9.08 33.53% -- 详细
核心观点 公司发布三季报,2018年前三季度公司实现营业收入41亿元,同比增长22%;归母净利润3.1亿元,同比增长27%,符合我们此前预期。其中,Q3单季度实现营收15.0亿元,同比增长22%;单季度归母净利润1.13亿元,同比增长25%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.33、0.44、0.60元,维持“增持”评级。 三季报业绩符合预期 据公司公告,2018年前三季度公司实现营业收入41亿元,同比增长22%;归母净利润3.1亿元,同比增长27%;扣非后归母净利润2.9亿元,同比增长24%。其中,Q3单季度实现营收15.0亿元,同比增长22%;单季度归母净利润1.13亿元,同比增长25%。在纸浆价格高位震荡背景下,公司及时实施缩紧促销力度+产品提价的策略以缓解成本压力,前三季度毛利率同比小幅下滑0.5pct至35.3%;前三季度期间费用率同比下滑2.9pct至23.5%,其中销售费用率同比下滑1.2pct至18.8%,管理费用率同比下滑1.8pct至3.5%;对应销售净利率同比提升0.3pct至7.7%。 持续优化产品结构,四大销售渠道全面发力 近年来,公司不断优化产品结构,主打Face、Lotion、自然木等中高端系列产品。与此同时,公司还加速重点品、新品推广,今年7月新推出高端产品“新棉初白”棉花柔巾,采用100%新棉花,可做化妆棉、洗脸巾等清洁护理产品,推出后市场反响良好,未来有望成为公司收入新增长点。公司不断完善经销体系建设,在KA/GT/AFH/EC四大渠道全面发力,线下采取直销到县、分销到镇的渠道下沉策略,扩大经销商网络布局,同时将重点商超卖场转为公司直营,通过车铺车销等措施提升销售效率;线上成立专业商销团队、强化供应链系统,提升线上业务服务水平。 完善全国产能布局,支持销售规模持续增长 近年来,中顺洁柔稳步进行产能扩张,2017年公司逐步实现唐山、云浮生产基地高档生活用纸项目扩建;今年3月湖北新增高端生活用纸项目正式启动,进一步满足迅速增长的中部市场需求、提高公司在中部地区市场占有率,还能够辐射周边市场,进一步提升公司区域供应能力与行业竞争力。随着公司产能陆续投产,销售规模有望进一步增长。 发展步入快车道,维持“增持”评级 目前公司产品、渠道、管理等经营状况全面改善,新增产能为公司持续增长提供动力,我们认为公司已进入发展快车道。维持此前盈利预测,预计2018-2020年公司归母净利分别达到4.2、5.7、7.7亿元,对应EPS分别为0.33、0.44、0.60元。可比公司2018年PE均值为18倍,考虑到中顺洁柔业绩增速高于可比公司,给予中顺洁柔2018年25-26倍PE估值,目标价格区间为8.25~8.58元,维持“增持”评级。 风险提示:市场竞争加剧,原材料价格大幅上涨。
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营收增长维持稳健,产品渠道不断改进。2018Q1-Q3公司营收同比分别增长18.7%/24.8%/21.6%%,Q3基本保持了营收增长速度。我们估计销量贡献在15%左右,增长的动力,一方面来自公司持续不断的渠道扩张和下沉,Q3起把全国分为8个大区深耕细作,加大对薄弱地区的覆盖力度;另一方面,6月份自然木产品、7月份棉花柔巾等产品的推出,丰富了产品品类,提升了公司产品竞争力;第三方面,环保监管导致小厂退出,行业集中度提升。 产品结构优化对冲浆价上涨,盈利能力保持稳健。5-7月份阔叶浆价格同比上涨约20%,公司原材料移动平均成本不断上升,Q3成本压力明显加大。但Q3毛利率33.2%,同比仅减少1.9pct。一方面是公司价格自Q1起整体同比有所增长,另一方面以Face、Lotion、自然木为代表的高端、高毛利产品销售力度加大,产品结构优化,高端产品占比超过60%。期间费用率方面,随着收入规模的扩大,销售费用率Q3同比减少1.8pct,使得期间费用率减少1.8pct。资产减值损失因淘汰落后产能和坏账损失产生367万,增加636万元;其他收益由于政府补贴增加,同比增加了1,096万元。Q3净利率7.56%,同比增加0.22pct。 浆价到达历史高位,后续成本压力或有缓解。公司存货Q3期末达到9.9亿,相对于去年Q3增加4.1亿,主要为上半年积累的原材料库存。目前浆价已经涨到历史高位,下游接受难度增加,但在中国造纸纤维短缺的背景下,浆价后续持续高位的可能较大。公司加大了原材料储备力度,同时通过增加生产效率等方式,增强成本控制力,虽然Q4原材料移动平均成本仍呈上升趋势,但后续的压力有望边际降低。 评级面临的主要风险 纸浆价格快速上涨,生活用纸行业产能过剩加剧,新品推广不达预期。 估值 公司渠道扩张顺利,产品结构持续调整优化,营收稳健增长,新品顺利推行,成本端的压力有边际降低趋势。我们预计2018-2020年每股收益为0.34/0.42/0.52元,同比增长26%、24%、23%,当前股价对应18年PE21.5X,维持增持评级。
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人民币贬值压力下,公司三季度毛利率下滑 公司18Q1-3毛利率为35.3%,同比下滑0.5pct;18Q3单季度毛利率为33.2%,同比下滑1.9pct,环比下滑1.2pct。公司木浆原材料在国外直接采购,主要面对人民币贬值风险。18Q3外盘木浆报价平稳,但受到中美贸易战影响,人民币持续贬值,美元兑人民币18Q3较上一季度环比上升6.6%,同比上升1.9%。公司18Q3单季度毛利率下滑明显低于人民币贬值速度,主要因为公司前期低价囤浆对成本起到平滑作用。伴随后期人民币汇率逐步稳定,公司成本端压力将得到适当缓解。 费用管控能力持续优化,三季度期间费用率下降 由于三季度开始研发费用单独列示,导致销售、管理和财务费用与去年同期不可比。就公司18Q1-3期间费用整体(销售+管理+财务+研发)情况来看,期间费用率(包含研发费用)为25.5%,同比下降0.89pct,环比下降0.82pct。18Q1-3销售/管理/财务/研发费用率分别18.8%/3.6%/1.1%/2.0%,由于公司以前都将费用化研发支出计入管理费用,若将研发费用加回管理费用,则公司18Q1-3销售/管理/财务费用率分别同比变动-1.2/0.2/0.1pct。自18年初期间费用率持续下降,公司费用管控能力优化,18Q1-3净利率为7.7%,同比上升0.3pct。 存货同比增长,经营活动现金流逐步恢复 公司18三季度末存货为9.86亿元,同比增长71.2%,较18二季度末小幅下降0.65亿元。公司存货同比增长明显,一方面因为公司生产销售良好;另一方面17下半年产能未跟上,导致库存周期过短。18年公司产能逐步释放,三季度存货增加为四季度旺季备货,我们认为公司库存水平合理。公司18Q1-3经营活动现金流净额为-0.42亿元,同比下降111.5%;18Q3单季度为2.63亿元,同比下降17.8%。公司18年前两个季度主要因为低价囤浆储备原材料导致经营活动现金流均为负(一二单季度分别为-2.10/-0.95亿元),三季度因浆价高位,公司正常采购,经营性活动现金实现净流入,逐步恢复常态,个别季度经营活动现金净流出不会对公司产生较大影响。 渠道布局优化升级,产品创新引领潮流 产品推陈出新加速创造新需求,2018年新推出棉花柔巾,继续引领高端生活用纸潮流。渠道方面,公司加大经销商网点开拓,经销网络覆盖全国1200个城市,并继续加大经销商引导和一对一帮扶力度,推进渠道下沉“扫除”空白区域;重点卖场转由直营,电商、商销持续加大开发力度。产能方面,全国性产能布局再下一城,理顺供应链机制。公司全国共7大生产基地,2017年14.5万吨产能顺利投产,总产能达65万吨;2018年将继续新增10万吨产能,预计未来公司将每年新增10万吨产能,总产能有望达到120万吨。 公司是具有高成长性的消费品龙头企业,渠道持续扩张优化,产品高端化创新化,及产能扩张,持续打开销售市场大门。我们维持公司18-19年归母净利润4.48和5.73亿元的盈利预测,同比增长28.4%/27.8%,当前股价(7.4元)对应PE分别为21X/17X,维持买入评级。 风险提示:原材料木浆价格上涨,新品销售不及预期。
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事件: 公司公告2018年三季报,前三季度实现营收40.81亿元,同比增长21.74%;实现归母净利润3.13亿元,同比增长26.85%;扣非净利同比增长24.3%。公司预计2018年净利润增长区间为15%~30%。评论: 1、业绩符合预期,Q3营收持续较好增长 单三季度公司收入增长21.6%,环比降3.1pct,仍持续较好增长水平。下半年随着提价同比效应显现,同时终端渠道稳步开拓,经销商数量和覆盖县市数持续增加,收入端实现了持续稳定增长。其中,预计电商渠道增速持续领跑,收入占比20%以上;GT、KA渠道持续稳步增长。原材料以及产成品增加使存货余额升至9.86亿,较年初余额增加80%。截至1H18公司总产能65万吨,预计未来每年保持约10万吨的产能投放节奏,为业务发展提供保障。 2、汇率波动影响毛利率,产品结构优化有望优化盈利 Q3单季毛利率33.18%,同比、环比分别降1.9pct、1.2pct,主要因人民币对美元汇率贬值、以及浆价同比高位影响,导致营业成本增加。同时,公司采用套期保值等多种工具,积极应对汇率波动风险。我们认为,随着公司制造成本的持续优化,以及持续推出高端新品优化产品结构,未来整体盈利仍有望优化。Q3单季,销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动-1.8pct、+0.3pct、-0.4pct、+0.1pct,净利同比增长25.3%,净利率7.56%,同比基本持平;因会计处理调整导致单季度扣非净利增速降至13.7%。 3、产品+渠道增长驱动明确,维持“强烈推荐-A”评级 作为国内生活用纸一线品牌,公司营销改善在前,好产品搭上渠道快车,持续开拓线上、线下渠道,开发新品引领行业创新,未来规模增长趋势明确。同时,随着产品结构持续优化、成本压力趋缓、以及运营效率提升,我们认为公司整体盈利能力仍然向好。员工持股实现利益一致化,再添发展动力。预计2018~2020年净利分别为4.41亿元、5.36亿元、6.46亿元,同比分别增长26%、22%、20%,目前股价对应18、19年PE分别为21x、18x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:浆价大幅上涨,经济恶化导致生活用纸需求大幅下滑
中顺洁柔 造纸印刷行业 2018-08-14 8.16 -- -- 8.82 8.09%
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事件: 公司发布半年报:2018上半年实现营收25.86亿元,较上年同期增长21.8%;实现归母净利2亿元,较上年同期增长27.73%。其中Q2单季营收13.61亿元,同比增长24.78%,净利润1.01亿元,同比增长24.76%。 投资要点: 公司7月发布新品,进军美妆妇婴等领域公司新品“新棉出白”问世,采用100%新棉花制作,纯物理工艺,干湿两用可做化妆棉、洗脸巾等个人清洁护理产品,本次扩品类是公司在逐步降低卷纸比例的基础上提升高毛利产品占比的重要举措,其次抢占母婴赛道和女性市场也符合当下消费趋势,根据国家统计局数据,2018年1-5月份,化妆品零售总额1057亿元,同比增长14.8%,高于社会消费品零售总额9.5%增速,公司已经具有Face、Lotion以及自然木系列的成熟运营经验和良好的行业口碑,品类扩展结果值得期待。 公司提价+采购积极应对浆价上涨上半年公司经营团队以高度的市场敏锐度率先综合提价14%以保持产品毛利率,公司经营活动现金流净额-3.05亿元,同比大幅减少系公司支付材料款所致,同时公司2018上半年存货达10.51亿元,同比增长60%,外加公司账上充足现金,运营将保持正常,目前木浆供需任然处于紧平衡状态,随着国内对进口废纸管控趋严,将进一步增加对木浆需求,未来木浆价格短期难以大幅回落,公司加大对木浆的采购合情合理。 盈利预测预计2018-2020年EPS分别为0.33元、0.41元与0.51元。对应PE分别为22.73、19.39和15.59倍,维持“推荐”评级。 风险提示成本上涨、品牌竞争、经营风险
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名