中国最具规模的服装设计龙头企业。公司主营服装设计业务,主要为品牌商提供服装设计服务,并通过外协工厂提供配套组织生产服务。公司是国内最具规模、配套服务最为齐全的服装设计龙头企业,是国内唯一专业从事服装设计的上市公司。截至2019年末,公司拥有内部设计师265人,2019年设计款式超过11200款,积累了包括匹克、特步、斐乐、李宁等130家品牌客户。由于传统服装销售模式受到电商冲击,以及服装出口量下滑影响,部分主要品牌商进行战略调整,对外采购量有所下降,对公司业务造成一定冲击。公司通过开拓新服装品牌及新兴服装电商客户,一定程度上弥补了原有客户业务下滑的影响。2019年公司实现营收9.61亿元,同比减少8.45%,实现归母净利润1.51亿元,同比减少21.74%。 衣全球打造全球时尚设计生态圈。衣全球是柏堡龙的全资子公司,成立于2017年。衣全球主要通过产业互联网平台,整合买手、面辅料供应商、成衣生产企业、消费者等产业链参与者,为全球设计师提供渠道销售、流量推广、产品打样、供应链生产等支持,形成“自有设计师团队+设计师云创平台+线上线下零售批发渠道+时尚产业供应链管理+明星设计师孵化+设计师学院”的闭环运营模式。目前衣全球平台拥有网红直播、设计师云创平台、智能制造、纺织服装产业互联网等多个业务板块。2019年衣全球实现营业收入2.55亿元,同比增长32.1%,实现净利润444万元,扭亏为盈。目前衣全球服装设计平台趋于成熟,在当前直播电商快速崛起的背景下,衣全球业务有望迎来快速增长。 疫情中快速切入医用防护生产领域。公司凭借在面料研发和供应链方面的优势,在疫情当中投资设立子公司进行医疗用品专项运营,快速切入医用防护品的研发生产。根据公司公告,截至2020年3月31日,公司已投资2371万元建设防护口罩、防护服生产线,口罩日产能100万个、防护服月产能30万套,主要面向国内销售。6月10日公司公告,公司一次性使用医用口罩、医用外科口罩已经取得广东食药监局颁发的《医疗器械注册证》和《医疗器械生产许可证》。 在布局生产普通医用口罩的同时,公司借助设计优势积极开发潮牌口罩。我们认为,公司医疗防护产品将在今年为公司贡献可观收入及利润,潮牌口罩将满足后疫情期间长尾客户需求,医疗防护也将成为未来公司重要的业务板块。盈利预测和投资评级:首次覆盖给予“买入”评级。我们认为,公司是国内服装设计龙头,在设计师规模、产业链纵深整合上具备优势,衣全球时尚设计生态圈有望成为公司新的增长点。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.41/0.50/0.60,对应当前股价PE分别为21/18/15,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:1)全球时尚设计生态圈项目进展不及预期的风险;2)医疗防护产品销量不及预期的风险;3)公司业绩不及预期的风险;4)系统性风险。

近日公司发布了2019年半年度报告。 报告期内,公司实现营收5.22亿元,同比增长15.05%;实现归母净利润8196万元,同比增长8.37%;实现归母扣非净利润6718万元,同比增长5.96%;毛利率29.75%,同比下降0.82个百分点;净利率15.60%,同比下降1.07个百分点。 单季度来看,Q1单季度营收yoy+44.4%,归母净利润yoy+27.3%,归母扣非净利润yoy+31.5%,毛利率28.7%,净利率15.7%;Q2单季度营收yoy-15.7%,归母净利润yoy-14.6%,归母扣非净利润yoy-22.2%,毛利率31.6%,净利率15.5%。Q2单季度业绩增速下滑,我们初步判断是消费环境疲软、行业波动加剧导致的订单减少所致;毛利率同比下降,我们初步判断是三大业务占比变化所致。 利润表现具有一定韧性,现金流向好。 2019Q1和2019H1,行业里归母净利润和归母扣非净利润增速均为正的成分股仅有23家(占比27.7%)、公司系其中一家,且公司归母净利润和归母扣非净利润增速均高于行业增速。在上半年消费疲软、Q2消费形势变动较大的背景下,我们认为公司的业绩尤其是利润表现具有一定韧性。 上半年公司成本费用增速与营收增速基本匹配,期间费用率近一年来维持稳定水平(13.8%左右),成本费用利润率虽同比略有降低但也维持了19.2左右的水平。资产负债率和带息债务占比同比下降,长短期偿债指标佳。存货、应收账款周转水平提升,公司净营业周期缩短。现金流情况向好,经营活动现金流量净额同比大增,销售收现比和销售现金比率同比均有提高。 批发零售业务保持放量态势,但调整节奏也在加快。 2019H1,公司批发零售业务实现营收1.20亿元(yoy+105.8%、已经实现2018年该业务全年收入的62%),营收占比同比提升10个百分点至23%左右、相比2018年末亦提升4.6个百分点。可以说公司的批发零售业务从2018年下半年开始就保持了放量的态势。但从毛利率、存货结构、跌价计提以及渠道变化来看,批发零售业务的调整节奏也在加快:1)外协成本上升、下游消费疲软叠加终端渠道变化,报告期内批发零售业务毛利率同比下滑14个百分点至31%;2)2018H2起库存开始发生减值,产生跌价损失并计提,库存商品量不大但仍有一定的压货现象;3)批发零售总体的渠道数量有所缩减,直营零售门店基本维持盈利、盈亏平衡、亏损各占三分之一的局面,线上业务起步较晚目前体量较小、业绩贡献有限。 维持“谨慎推荐”评级。 公司是目前A股市场中比较稀缺的以设计为核心属性的标的,业绩的成长性和韧性中报已有验证。我们认为下半年,由于秋冬旺季的来临、客单价更高,高毛利的设计业务收入占比有望提升,高转化率的配套组织生产业务将支撑业绩规模的增长。依托衣全球平台的批发零售业务,2C端拓展仍在稳健推进,目前上新频率较为稳定、渠道调整进入中后期,中短期看批发零售的增速预计放缓,但毛利率水平有望企稳回升。我们看好公司的中长期投资价值,设计业务选中率的提升、外协成本的控制、衣全球平台进展、批发零售未来业绩表现等仍是我们较为关注的问题。维持对公司的“谨慎推荐”评级。 基于行业外部环境以及公司中报业绩表现,我们决定下调对公司的盈利预测。预计公司2019-2021年营业收入分别为11.65/13.32/15.17亿元,归母净利润分别为2.13/2.40/2.76亿元(前值2.31/2.82/3.44亿元),EPS分别为0.40/0.45/0.51元(前值为0.43/0.52/0.64元),归母净利润增速分别是10.5/13.0/15.0%,当前股价对应PE为22.1/19.5/17.0倍。设计属性突出的品牌服装公司估值在12-15倍左右,组织生产、供应链企业估值差异较大、在9-30倍左右,品牌零售企业估值多数在13-20倍左右。公司核心设计属性突出,在设计闭环模式运行顺利、业绩具有支撑的情况下,应有一定估值溢价。结合公司基本面和未来发展空间,给予公司2019年24.0-28.0倍PE,未来6-12个月股价合理区间预计为9.6-11.2元。 风险提示:消费疲软;衣全球项目推进不及预期;渠道调整优化不及预期;客户及供应商集中度风险;原辅料价格剧烈波动;减持风险等。

设计是核心属性,高转化率的组织生产业务是配套及延伸。 公司专注于服装设计,同时根据客户要求对公司设计款式提供配套组织生产服务,近两年依托衣全球平台致力于设计师品牌服饰的变现。设计是公司的核心业务,营收占比20%,毛利占比超50%,毛利率90%左右。组织生产业务是设计业务的配套和延伸,选中的设计服饰转化为组织生产的比例超过90%,该业务的营收占比58%,毛利占比24%,毛利率14%左右。 衣全球项目稳步推进,批发零售业务开始放量。 公司2016年确定开始实施“全球时尚设计生态圈”项目,通过建设平台,整合设计师、供应商、服务商等各类设计资源,赋能B端、拓展 C端。衣全球平台是生态圈项目的核心,依托衣全球平台,公司批发零售业务落地并快速发展,2018年该业务实现营收1.93亿元,营收占比18%,毛利占比23%,毛利率水平42%左右,该业务未来增量空间仍较大。 投资观点及盈利预测。 公司是目前A股市场中比较稀缺的以设计为核心属性的标的,业绩具有一定的成长性和韧性,受到终端消费影响的边际效应递减。设计业务未来看点在于选中率的提升和设计款数的增加,组织生产业务未来看点仍在于较高转化率的维持和供应链智能化的提升,批发零售业务未来看点在于更好地实现设计师产品变现。公司目前已实现设计、生产、销售全产业链运营,围绕“设计”这一核心属性构建的“全球时尚设计生态圈”规模初成,平台型、整合赋能的供应链效应逐步显现。多年累积、粘性较高的设计师、供应商资源以及设计闭环生态模式的先发优势是核心竞争力。看好公司的中长期投资价值,给予公司“谨慎推荐”评级。预计公司2019-2021年归母净利润分别为2.31/2.82/3.44亿元,EPS分别为0.43/0.52/0.64元。公司核心设计属性突出,在设计闭环模式运行顺利、业绩具有支撑的情况下,应有一定估值溢价,结合公司基本面和未来发展空间,给予公司2019年27.0-32.0倍PE,未来6-12个月合理区间预计为11.61-13.76元。 风险提示:消费疲软;衣全球项目推进不及预期;客户及供应商集中度风险;原辅料价格剧烈变动等。

核心观点 柏堡龙是时尚设计领域首家A股上市公司,凭借优秀的设计能力和供应链服务水平赢得了众多优质客户。衣全球平台有望成为公司新的增长点。预计公司2018-2020年EPS分别为0.54、0.72、0.97元,我们给予公司2019年PE估值34-36倍,对应目标价格区间为24.48-25.92元,首次覆盖给予“增持”评级。 时尚设计空间广阔 根据国家统计局数据,2018年我国服装、服饰行业规模以上企业主营业务收入达到1.7万亿元,利润总额达到1007亿元。服装产业价值链的一般利润分配结构为:设计40%,营销50%,生产10%。设计业务主要分散于品牌服装企业自身的设计部门、专业服装设计企业以及服装设计工作室中。随着消费者个性化需求的发展,品牌服装企业设计周期日益缩短,专业设计企业可以为品牌服装企业提供多样化的设计样品及配套的供应链服务,在缩短设计周期的同时能降低企业设计研发的刚性支出,降低经营风险。 柏堡龙设计管理能力出众,优质客户合作关系稳定 柏堡龙是时尚设计领域第一家A股上市公司,自2006年成立一直专注于实现服装设计的专业化、产业化、模块化运作。截至2017年末,公司内部设计师共计270余名,采取模块化分工的模式进行流水线式的设计,提升了设计效率,并降低了对单一设计师的依赖。在设计服务的基础上,公司还为客户提供面料采购、打样、生产等配套供应链服务,显著提升了客户粘性。优秀的服务能力帮助客户赢得了包括匹克、特步在内的100多个国内外优质客户,并保持了长期的稳定合作关系。 衣全球时尚平台有望成为新的增长点 公司自2017年开始建设衣全球时尚平台,衣全球聚合了国内外优秀时尚设计师,为其提供产业链、资金、培训、渠道等支持,形成“聚合设计-业务对接-组织生产”一体化的互联网服务平台。衣全球从2017年9月份开始在线下开设门店,平台设计师的入驻数量和线下销售金额迅速增长,我们预计衣全球2018年即可实现盈利,未来有望成为公司新的利润增长点。 首次覆盖给予“增持”评级 柏堡龙是我国时尚设计领域龙头,优秀的设计能力和供应链服务水平为公司赢得了优质客户的青睐。公司衣全球平台整合了设计师、渠道、生产等各方面的供应链资源,并带来了线上、线下渠道的销售收入,有望成为公司新的增长点。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.54、0.72、0.97元,可比公司2019年PEG平均值为0.91,给予公司2019年PE估值34-36倍,对应PEG0.87-0.92(公司2018-2020年预计归母净利复合增速39%),对应目标价格区间为24.48-25.92元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:研发设计人才流失,原材料价格和劳动力成本上升。

核心观点 柏堡龙是时尚设计领域首家A股上市公司,凭借优秀的设计能力和供应链服务水平赢得了众多优质客户。衣全球平台有望成为公司新的增长点。预计公司2018-2020年EPS分别为0.54、0.72、0.97元,我们给予公司2019年PE估值34-36倍,对应目标价格区间为24.48-25.92元,首次覆盖给予“增持”评级。 时尚设计空间广阔 根据国家统计局数据,2018年我国服装、服饰行业规模以上企业主营业务收入达到1.7万亿元,利润总额达到1007亿元。服装产业价值链的一般利润分配结构为:设计40%,营销50%,生产10%。设计业务主要分散于品牌服装企业自身的设计部门、专业服装设计企业以及服装设计工作室中。随着消费者个性化需求的发展,品牌服装企业设计周期日益缩短,专业设计企业可以为品牌服装企业提供多样化的设计样品及配套的供应链服务,在缩短设计周期的同时能降低企业设计研发的刚性支出,降低经营风险。 柏堡龙设计管理能力出众,优质客户合作关系稳定 柏堡龙是时尚设计领域第一家A股上市公司,自2006年成立一直专注于实现服装设计的专业化、产业化、模块化运作。截至2017年末,公司内部设计师共计270余名,采取模块化分工的模式进行流水线式的设计,提升了设计效率,并降低了对单一设计师的依赖。在设计服务的基础上,公司还为客户提供面料采购、打样、生产等配套供应链服务,显著提升了客户粘性。优秀的服务能力帮助客户赢得了包括匹克、特步在内的100多个国内外优质客户,并保持了长期的稳定合作关系。 衣全球时尚平台有望成为新的增长点 公司自2017年开始建设衣全球时尚平台,衣全球聚合了国内外优秀时尚设计师,为其提供产业链、资金、培训、渠道等支持,形成“聚合设计-业务对接-组织生产”一体化的互联网服务平台。衣全球从2017年9月份开始在线下开设门店,平台设计师的入驻数量和线下销售金额迅速增长,我们预计衣全球2018年即可实现盈利,未来有望成为公司新的利润增长点。 首次覆盖给予“增持”评级 柏堡龙是我国时尚设计领域龙头,优秀的设计能力和供应链服务水平为公司赢得了优质客户的青睐。公司衣全球平台整合了设计师、渠道、生产等各方面的供应链资源,并带来了线上、线下渠道的销售收入,有望成为公司新的增长点。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.54、0.72、0.97元,可比公司2019年PEG平均值为0.91,给予公司2019年PE估值34-36倍,对应PEG0.87-0.92(公司2018-2020年预计归母净利复合增速39%),对应目标价格区间为24.48-25.92元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:研发设计人才流失,原材料价格和劳动力成本上升。

公司发布公告,为聚焦国际高端时装秀业务、引进更多海外新锐设计师资源、进一步拓展公司全球时尚生态圈业务,公司于5/2与法国PERFECTISTRANOI签订意向书,拟以不高于800万欧元价格收购对方持有的TRANOIDEVELOPPEMENT公司30%的股权。 拟收购法国重量级买手展会策划公司TRANOIDEVELOPPEMENT公司30%股权,为公司全球时尚生态圈对接更多优质海外设计师资源。公司本次收购标的TRANOIDEVELOPPEMENT是法国重量级买手展会TRANOI的策展公司,TRANOI展创立于90年代初,定位高端时尚设计师品牌,每年展会由三大系列活动组成,包含3月&10月女装系列、1月&6月男装系列以及1月&6月女装系列,为新锐设计师及时尚买手搭建专业交流平台,吸引包括Browns、Feathers在内的全球顶级买手店慕名参与,目前观展观众来自欧洲/亚洲/北美/中东占比分别达到61%/20%/14%/4%。 该展览的创始人兼创意总监ArmandHadida先生同样是法国著名买手店L'éclaireur的创始人,作为“买手店鼻祖”,80年代初L'éclaireur已经大胆启用包括Prada、MartinMargiela、DriesVanNoten,HelmutLang在内的新锐设计师作品,见证多个传奇品牌的诞生,L'éclaireur至今在法国拥有6家分店,仍然作为新锐设计师崭露头角的重要舞台活跃。 本次柏堡龙计划收购TRANOIDEVELOPPEMENT股权,主要看中其丰富海外新锐设计师资源,有望与公司全球时尚生态圈业务产生协同。柏堡龙集设计、供应链、销售渠道为一体的全球时尚设计生态圈对接设计师与渠道及供应链,在解决目前困扰设计师的“打版”、“面料”以及“供应链+销售渠道”三大方面问题的同时为设计师实现变现闭环。目前该平台已经逐步落地,汇集1000名以上设计师,在TOC端通过公司1#WOR门店进行形象展示及设计师作品销售,TOB端与服装品牌及线下买手店展开合作,本次若收购TRANOI成功,将引入更多新锐海外设计师资源,提升平台设计资源前沿性及多样性,为平台2B业务发展打开更多想象空间。 投资建议及盈利预测:公司原有设计及代工生产业务增长稳健,预计2018年仍将保持20%以上收入增速,同时时尚生态圈业务2B板块有望放量扭亏,预计2017/2018/2019归母净利1.5/1.8/2.1亿元,同比增长19%/19%/17%,对应PE29/25/21X,考虑公司业务成长性,维持“买入”评级。

公司上半年营业收入和归母净利润同比分别增长28.56%和22.96%。公司发布中报,2017H1实现营收/营业利润/归母净利润分别为4.19/0.85/0.75亿元,同比增长28.56%/19.33%/22.96%,基本每股收益为0.31元。分季度看,17Q2实现营收/营业利润/归母净利润分别为1.87/0.39/0.33亿元,同比分别增长24.45%/30.78%/31.50%。公司预计2017年1-9月份归母净利润金额变动区间为8702万元至9493万元;变动幅度为10%-20%。 老业务稳定发展,衣全球业务稳步推进。分业务:1)设计业务是公司业绩增长的主要推动力,上半年实现营收0.81亿元,同比增长18.13%。报告期末公司拥有设计师260余人,较年初略有增加;上半年设计款数达5500多款,规模化设计能力不断提升;品牌客户多达100余家。2)配套组织生产业务上半年实现营收3.38亿元,同比增长31.40%。募投项目“服装生产线扩产项目”已完工,公司产能提升且新开发的无缝纺织技术进行销售,带动公司组织生产业务高增长。3)全球时尚设计生态圈项目进展顺利,全资子公司衣全球上半年实现营收251万元,净利润亏损1233万元。虽然项目在实施初期并无盈利,但高性价比的D2C模式具有一定颠覆性,发展趋势良好。中长期而言,平台化发展的痛点问题在于流量的聚集,若后期可顺利解决流量问题,公司将迎来新的发展机遇。 低毛利率的组织生产业务占比提升导致整体毛利率下滑0.99pct至28.59%。其中,设计业务和组织生产业务的毛利率分别为90.24%/13.74%,分别同比提升1.48 PCT/0.01PCT,但由于低毛利率的组织生产业务占比由78.85%提升至80.59%,拖累整体毛利率略有下滑。

事件 公司公布半年报,17H1实现收入4.19亿元,同比增长28.56%;实现归母净利润7,451万元,同比增长22.96%。 投资要点 收入增长主要得益于设计业务带来市场销售情况良好: 本期收入4.19亿元中,组织生产收入同比上升31.40%至3.38亿元、设计收入同比上升18.13%至8,134万元。考虑设计业务是公司业绩成长的主要驱动因素,亦是全部客户与公司合作的基础,公司在期内对设计业务不断强化,截至期末已有超过260人的设计师团队,期内设计款式高达5,500项,为超过100家品牌客户提供设计及代工服务。 各项业务毛利率稳中略升,费用方面受衣全球仍处业务开拓期影响上升较为明显,致净利润增速略低于收入增速: 期内生产业务毛利率较去年同期提升0.01pp至13.74%,设计业务毛利率同比提升1.48pp至90.24%,但综合毛利率受生产业务占总体收入比重提升影响体现为较去年同期下降0.99pp至28.59%。 本期公司销售费用同比上升165.87%至1,276万元,管理费用同比上升71.03%至2,536万元,费用的上升主要与时尚平台子公司深圳衣全球处于业务开拓期,品牌宣传费用、职工薪酬等投入增加有关。收入结构变化带来的毛利率微降以及费用的显著上升使公司利润增速略低于收入增速,归母净利润同比上升22.96%至7,451万元。 原有业务保持良好发展基础上,IPO 募投项目将为全年业绩贡献增量: IPO募投项目服装生产线扩建项目中500万条标准件全自动吊挂流水生产线及140万标准无缝服装生产线基建工程已完工、部分机器设备已安装完毕并正式投入生产、新产品已面世。其中,无缝服装生产省略了面料织造的整道工序、裁剪和缝合工序,直接完成从纱线到成衣的工序,该工序生产的无缝运动衣大受市场欢迎,订单反馈较好,我们预计从17年全年来看有望为公司提供30%左右的的业绩增速。 时尚生态圈平台将是未来最大看点。 柏堡龙集设计、供应链、销售渠道为一体的时尚设计生态圈对接设计师与渠道及供应链,在解决目前困扰设计师的“打版”、“面料”以及“供应链+销售渠道”三大方面问题的同时,通过自营门店及向时尚买手店等销售渠道销售产品的方式,满足了当下消费者对个性化服装的需求,为设计师实现了变现闭环。目前该平台已经逐步落地,各项工作正有条不紊地推进。 盈利预测及投资建议 从业绩角度,2017年(1)设计生态圈今年仍在渠道拓展阶段暂不提供利润;(2)公司原有业务由于新开发的无缝纺织技术的销售,公司整体业绩有望在1.2亿基础上增长30%,达到1.5亿+;2018年(1)原有主业有望继续保持10%的增长,贡献1.7亿左右净利润;(2)随着整体生态圈业务的放量,新业务有望贡献8000万左右利润;全年公司整体净利润有望达到2.5亿左右。公司17/18/19年EPS预计分别为0.66/1.03/1.22元/股,对应目前股价24.08元/股,PE分别为36/23/20倍,考虑公司传统业务成长性及时尚生态圈业务推进有序,维持“买入”评级。

事件: 公司公告控股股东陈伟雄自2017年5月12日起六个月内,利用自有资金通过法律法规允许的方式(包括但不限于集中竞价和大宗交易等)择机通过二级市场增持公司股份,累计增持比例不超过本公司总股本的2%。 同时陈伟雄先生承诺在增持期间及增持股份完成后6个月内不转让所持有的公司股份。 我们的观点: 公司的时尚生态圈平台依旧稳步推进。 柏堡龙集设计、供应链、销售渠道为一体的时尚设计生态圈对接设计师与渠道及供应链,在解决目前困扰设计师的“打版”、“面料”以及“供应链+销售渠道”三大方面问题的同时,通过自营门店及向时尚买手店等销售渠道销售产品的方式,满足了当下消费者对个性化服装的需求,为设计师实现了变现闭环。目前该平台已经逐步落地,各项工作正有条不紊地推进。 柏堡龙整体平台在TO C端线下门店方面,公司与金华伊卓,男依邦合作开始1#WOR 品牌的线下拓展。其中,男衣邦在男装领域拥有较强的运营经验,而金华在轻奢品女装上有10几年的整合运营经验。这两个品牌的场地资源非常丰富,能够为公司减少很多的成本。此次公司与其采取45%-55%的股权安排方式,将主导权交给合作方,正是看重合作方较强的零售运营能力,公司希望通过这样的激励方式形成一个双赢的局面。 在自营门店方面,公司在北京的国瑞城门店初期日营业额在1~2万之间,随着门店的逐渐成熟以及装修、商品结构调整的逐步完善,未来希望其能够达到每月80万(面积400平)的销售目标。在整体的渠道扩张上,我们预计2017年可开到80家左右,其中800平以上的规模的旗舰店估计达到5-8家左右; 到18年希望能将渠道增加到100家店以上,其中20-30%在三四线城市。 在TO B 端,公司在品牌业务上已经接受了三个品牌研发的意向;同时在买手店业务上通过合伙人介绍过来的买手店也在逐渐增多。 从目前平台整体收入支出来看,公司预计当销售收入达到3~4亿时,能够初步达到盈亏平衡。 原有主业上,无缝运动衣依旧运作良好。 公司IPO 募投项目之一将成为17年原有主业增长主要动力。公司IPO 募投项目服装生产线扩建项目中500万条标准件全自动吊挂流水生产线及140万标准无缝服装生产线将在17年正式投产。其中,无缝服装生产省略了面料织造的整道工序、裁剪和缝合工序,直接完成从纱线到成衣的工序。该工序生产的无缝运动衣大受市场欢迎,目前订单反馈较好,我们预计今年该项目有望达到2亿的销售规模,为公司提供30%左右的的业绩增速。 盈利预测与投资建议: 从业绩预测角度,17年 (1)设计生态圈今年预计能够创造3-4亿的收入规模,该项业务预计暂不提供利润; (2)公司原有业务由于新开发的无缝纺织技术的销售,公司整体业绩有望在1.2亿基础上增长30%,达到1.5亿+; 在18年 (1)我们预计原有主业继续保持10%的增长,贡献1.7亿左右净利润; (2)随着整体生态圈业务的放量,新业务有望贡献8000万左右利润;因此全年公司整体净利润有望达到2.5亿左右,对应目前股价23倍。 公司目前股价(23.75元/股)明显低于定增价(32.20元/股),其控股股东的增持行动也充分表达了公司对其正在展开的时尚平台业务的充分信心。我们预测公司2017/2018/2019年EPS 分别为0.66/1.03/1.22元,对应当前股价PE 为36.0X/23.1X/19.5X。我们认为虽然公司股价下跌较为明显,但是时尚平台依旧稳步进行,控股股东的增持使得目前股价安全边际更为凸显,继续维持“买入”评级。 风险提示:新设子品牌销售不达预期,终端零售持续低迷

公司公布17年一季报,主业发展势头良好、衣全球前期品牌推广带来费用增加。 17Q1实现收入2.32亿元,同比增32%;毛利率下滑3.15pp至28.09%,归母净利润4117万元,同比增17%。公司17年Q1在衣全球品牌推广下,费用较去年同期有明显上升,使得净利润增速稍低。 公司收入增长主要由于IPO募投项目之一无缝服装生产线项目逐步投产,该技术省略了面料织造的整道、裁剪和缝合工序,直接完成从纱线到成衣的工序,市场订单反馈较好,17H1业绩有望同比增长10%-20%。 公布对外投资公告,拟设立合资公司发力时尚平台业务2C零售端 公司集设计、供应链、销售渠道为一体的时尚设计生态圈正在稳步推进。设计师端,公司平台上已汇聚1000名设计师,已合作设计师达300+;在供应链端,公司已与4-500家供应商达成合作意向,100家以上已开始合作;销售端,TOC部分北京国瑞城店已开业,杭州及深圳旗舰店即将开业。TOB部分,公司预计在2017年与服装品牌及线下买手店展开合作;目前已与数百家买手店达成签约意向。 本次与零售企业成立合资公司发力2C端门店建设,时尚设计生态圈进一步落地:公司4月27日公告全资子公司衣全球拟分别以6750万元的价格与福建男依邦服饰有限公司及金华伊卓贸易有限公司设立合资子公司,衣全球持股比例均为45%。其中,合作方男依邦成立于2015年,主要从事休闲男装设计、研发及销售,于全球有众多设计师与买手活跃,目前已在福建、广东、安徽、江西、河南拥有多家买手店,旗下团队产品团队拥有出色的开发、选款能力,零售经验丰富。两家合资公司都将在得到衣全球允许后进行包括门店开设、代理商拓展等衣全球渠道品牌运营活动,加快公司设计生态圈零售端落地速度。

Q1业绩增长16.8%,新增品牌客户推动收入增长 公司2017Q1实现营收2.32亿元,同比增长32.1%,归母净利润4117万元,同比增长16.8%,基本符合预期,扣非净利润3812万元。Q1营收增速同比大幅提升,判断主要与新增李宁、红豆等品牌客户带来订单增加有关,受益于研发设计能力提升,品牌客户拓展情况良好。Q1净利润增速提升5.6pct,同时净利率下降2.3pct,这其中毛利率同比下降3.2pct,判断与低毛利的组织生产业务占比提升有关,期间费用率上升0.2pct,总体保持可控。随着定增募集资金到位,公司账上现金充裕,截至Q1现金类资产达到16.6亿元,为后续设计师平台业务推进提供资金保障。公司预计上半年净利润同比增长10%~20%。 无缝运动产品Q2确认收入,成为17年重要增长点 公司IPO募投项目无缝服装生产线17年开始投产,针对骑行、跑步、瑜伽分各个系列推出无缝运动产品,在产品品质、价格等方面,相比于目前市场上较为流行的海外品牌,具备一定竞争力,市场反馈良好,已获得匹克、361度、李宁等大客户的订单,目前从德国采购的生产设备已到位近半,预计从Q2开始交货并确认收入,后续机器全部到位后,预计可贡献收入增量1亿元以上。 渠道落地+B端客户拓展同步推进,打造时尚设计生态圈 公司设计师平台衣全球成立以来,目前已汇聚1000多位外部独立设计师,并与其中300多位建立合作,加快对接国内外优秀设计师资源。公司今年将重点推进TO C渠道落地与TO B客户拓展,TO C方面目已开业深圳及北京两家线下门店,5月份将新开900平米的旗舰店,此外线上平台也已上线,TO B方面已与部分品牌客户及买手店达成合作意向,有望逐步贡献可观收入。公司致力于解决设计师供应链痛点,打造时尚设计生态圈,未来收入爆发潜力大。 风险提示 无缝服装业务订单不及预期;设计师平台业务推进缓慢。 给予买入评级 公司在设计师领域拥有深厚积累,未来有望形成“自有设计师团队+设计师云平台+线上线下零售批发渠道”的闭环运营生态圈,17年无缝运动产品将成为重要增长点。预计公司17~19年EPS为 0.63/0.83/1.13元,给予买入评级。

事件: 公司公布16年年报,公司全年营业收入6.55亿元,同比上升7.92%;毛利率29.20%,同比下降0.96pp;归属于上市公司股东的净利润1.19亿元,同比下滑2.44%。其中16年Q4公司实现收入2.04亿元,同比增31.31%;毛利率降2.54pp至20.23%;归母净利润3926万元,同比增长20.52%。 主要观点: 时尚生态圈平台将是未来最大看点。 柏堡龙集设计、供应链、销售渠道为一体的时尚设计生态圈对接设计师与渠道及供应链,在解决目前困扰设计师的“打版”、“面料”以及“供应链+销售渠道”三大方面问题的同时,通过自营门店及向时尚买手店等销售渠道销售产品的方式,满足了当下消费者对个性化服装的需求,为设计师实现了变现闭环。目前该平台已经逐步落地,各项工作正有条不紊地推进。 在设计师端,公司通过为设计师提供打版、制造样衣等一系列服务,在平台上已汇聚1000名设计师,已合作的设计师达到300多名。同时公司也为具有发展潜力的设计师品牌提供资金帮助,比如其以投资独立设计师品牌“悕XI”49%股权。在供应链端,公司已与400-500家供应商达成合作意向,已开始合作的供应商也已达到100家以上。 在线下渠道端,公司的销售渠道分为TOB及TOC端。在TOC端,公司在17年计划在全国一二线城市开设旗舰店超过20家,预计门店面积将在400-800平之间,以此作为公司1#WOR时尚平台的形象展示门店。目前公司首家线下设计时尚体验中心已在2017年1月于深圳开业,面积200平左右;同时北京国瑞城面积400多平米的门店也已开业;2017年5月将在杭州开业第一家规模为900㎡的旗舰店。在TOB端,公司预计在2017年与服装品牌及线下买手店展开合作;目前已与数百家买手店品牌达成签约意向,公司根据买手店的下单情况进行生产供货。 16年原有业务继续保持良好发展,募投项目将成为17年重要增量。 原有业务方面,公司持续保持良好的发展势头。由于目前公司IPO募投项目服装生产线扩建项目16年尚未投产,因此全年产量仅增加3.3%至965万件;然而公司服装生产业务生产服装单价在16年同比上升7%至53.4元/件,带动公司16年服装生产业务收入同比提升9.9%,至5.15亿元。 在服装设计方面,公司16年收入1.4亿,同比提升1.3%;公司16年设计款式9300件,销售款式1530件,分别同比提升16%及14%。公司服装设计单价9.1万元/款,较15年下降11%。 在两项原有业务的带动下,公司16年收入同比提升7.9%至6.55亿元;公司毛利率为29.2%,整体保持稳定。 公司IPO募投项目之一将成为17年原有主业增长主要动力。公司IPO募投项目服装生产线扩建项目中500万条标准件全自动吊挂流水生产线及140万标准无缝服装生产线将在17年正式投产。其中,无缝服装生产省略了面料织造的整道工序、裁剪和缝合工序,直接完成从纱线到成衣的工序。该工序生产的无缝运动衣大受市场欢迎,订单反馈较好,有望在17年为公司提供30%左右的的业绩增速。 新设时尚平台子公司带导致费用增加,导致净利润有所下滑。 报告期间公司销售费用上升33.42%至677万元,主要来自公司子公司衣全球品牌宣传费用增加;管理费用上升40.68%至3708万元,主要由于新设全资子公司费用增加(主要体现为职工薪酬及折旧摊销费用增加);财务费用下降15.76%至110万元,主要受益于手续费的减少。费用的上升导致公司16年全年净利润下滑2.44%。 投资建议: 从业绩角度,17年(1)设计生态圈今年预计能够创造3-4亿的收入规模,该项业务预计暂不提供利润;(2)公司原有业务由于新开发的无缝纺织技术的销售,公司整体业绩有望在1.2亿基础上增长30%,达到1.5亿+;18年(1)原有主业有望继续保持10%的增长,贡献1.7亿左右净利润;(2)随着整体生态圈业务的放量,新业务有望贡献8000万左右利润;全年公司整体净利润有望达到2.5亿左右,对应目前股价25倍左右;公司目前股价25.85元/股(定增价32.20元/股),首次给予“买入”评级。 风险提示:新设子品牌销售不达预期,终端零售持续低迷

从业绩角度,17年(1)由于时尚平台正处于跑量阶段今年预计能够创造4-5亿的收入规模,同时由于渠道的先期投入,该项业务预计暂不提供利润;(2)公司原有业务由于募投项目投产中无缝纺织技术的生产销售,整体有望在在1.2亿基础上增长30%,达到1.5亿+;在18年(1)我们预计原有业务继续保持10%的增长,贡献1.7亿左右净利润;(2)随着整体生态圈业务的放量,我们预计新业务收入有望突破10亿,按照15%的净利率估计,有望贡献利润1.5亿;因此全年公司整体净利润有望达到3亿+,对应目前股价25倍左右。公司股价与32.20元/股的发行价接近,且相较整体市场空间及模式前景,75亿市值尚小,持续看好,坚定“推荐”。

投资要点: 维持“增持”评级。2016年业绩快报低于我们此前预期,下调2016-18年EPS至0.50/0.65/0.85元(原值0.54/0.81/0.98元),鉴于公司作为市场唯一服装设计师全产业服务平台具有稀缺性且衣全球时尚生态圈加速落地,目标价43.79元(目标市值维持不变,本次报告与上次报告公司总股本发生变动),给予2018年51.5倍PE。 “衣全球”时尚生态圈实际上是一个围绕设计师的全产业链服务平台,解决产业链各环节痛点。1)模式:设计师投稿(样衣)→衣全球买手挑选→衣全球组织打板、生产→销售。销售分为B2B、B2C两种渠道:B2C渠道面向柏堡龙设计师品牌集合店1#WOR线上/线下店;B2B渠道为直接卖给社会上的买手店、品牌服装公司。2)衣全球解决了设计师供应链及开店成本高的最大痛点,也让消费者能以实惠的价格、更便利地购买到全球设计师的原始作品,满足个性化需求。 首家线下店及首个孵化设计师品牌集合店落地,“衣全球”设计师服务生态启航。1)柏堡龙首家设计师品牌集合店1#WOR于1月16日在深圳开业,预计2017年全年开店20家左右,北上广深杭渝等一二线城市是布局的重点区域,我们以每家店的面积在400平估算,1#WOR全年贡献收入6000万左右。2)公司投资独立设计师品牌“悕XI”49%股权,为创立该品牌的设计师提供资金等支持,未来将进入1#WOR线上线下店。预计公司会继续通过股权投资孵化更多品牌。 风险提示:库存积压、线下开店进度不达预期、设计师孵化不成功等。

一、事件16年全年收入6.55亿元,同比增长7.92%;净利润1.19亿元,同比下滑2.24%。单从16年Q4看,收入2.04亿元,同比增长31.31%;净利润0.40亿元,同比增长21.26%。 二、我们的观点公司业绩Q4增长较快,随着募投项目逐步显现成效,预期17年主业业绩还将有一定程度增厚,预计增速或达30%,目前市值66亿(帐上富裕近20亿资金),对应17年市盈率42倍。 更大看点在于公司正在稳步推进衣全球设计平台的搭建,背靠着普宁以中小服装加工企业产业集群为特色的快速灵活供应链支撑、外加公司积淀多年的面料开发与成衣设计体系,同时结合社会化的买手渠道资源整合,我们认为公司年轻、有冲劲的领军人物的带领下,有望在时尚领域走出一条新模式跨越式发展之路。我们给予“推荐”评级推荐看好新模式、成长类个股的投资者在公司业务拐点积极关注!三、风险提示新模式转型不达预期