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丁文韬

东吴证券

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工作经历: 执业资格证书号码:S0600515050001,曾供职于海通证券研究所...>>

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招商银行 银行和金融服务 2018-07-26 28.20 -- -- 29.09 3.16%
30.30 7.45% -- 详细
事件:根据业绩快报,2018年上半年招行实现营业收入1258.31亿,同比增加11.5%;实现归母净利润447.6亿,同比增长14.0%;不良率1.43%,较3月末进一步下降0.05pc。 盈利能力进一步增强,非息收入表现亮眼:利润增长逐季提速,ROE持续回升。招行Q2单季度归母净利润同比增长14%,增速较Q1上升0.5pc。ROE(年化)相比去年同期提升0.47pc至19.58%,盈利进一步改善。非息收入大幅增长,带动营收增速持续提升。招商Q2营业收入同比增长15.9%,增速相比Q1提升8.65pc。其中,非利息净收入单季度同比增速高达32%,相比Q1提升27pc以上,预计信用卡、代销基金等相关手续费收入贡献较大;此外,I9准则切换带来部分投资计为以公允价值计量且其变动计入当期损益的投资,对应收益计入非息收入中,导致季度波动性加大。 粗略估算二季度净息差或略有下滑。二季度招商银行利息净收入为384.95亿,环比一季度增长1.47%。而6月末总资产相比3月末增长4.5%。根据利息净收入/平均资产(期初期末余额口径)测算,二季度净息差略有下滑。原因预计为:1)客观原因:Q2降准释放的资金环比Q1略少,降准替换高成本负债带来的边际效应减弱;2)资产端:银行风险偏好下降的的情况下,贷款收益率上升有限;3)负债端:结构性存款发行加快带动成本上升,拖累二季度净息差表现稍弱。 存贷款规模稳步增长。资产端,6月末,总资产规模6.53万亿。其中贷款总额为3.88万亿,相比3月末增长4.4%,增速基本与总资产4.5%的规模增速基本保持一致。从社融的结构来看,票据类资产增长较多,结合一季度招行的实际情况,预计Q2仍延续这样的趋势。负债端,6月末,总负债规模突破6万亿,相比3月末增速为4.8%。存款余额4.26万亿,较3月末增长4.7%。二季度存款增速相比一季度加快,或由于结构性存款发行加快带动所致。此外,期末存款余额扰动因素或有所减弱。存款占比达到70.6%,基本保持稳定。 不良率继续下降,资产质量保持改善趋势。6月末,不良率为1.43%,较3月末继续下降0.05pc,连续6个季度保持下降趋势。不良余额(测算)554.54亿,较3月末增加不足5亿,基本保持稳定,整体来看,资产质量仍保持改善趋势。招行经营审慎,拨备覆盖率接近300%,远超过其他股份行,安全垫充足。 盈利预测与投资评级:整体来看,招行18年中报业绩快报符合预期。公司深耕零售金融业务多年,活期存款占比保持在较高水平,负债端成本优势明显,对净息差仍有一定支撑;资产质量持续好转,拨备计提充足,财务优势显著。预计18/19/20年其归母净利润分别为801.8/925.6/1082.4亿,BVPS为20.03/22.74/25.92元/股,维持“增持”评级。
中国平安 银行和金融服务 2018-05-04 59.74 -- -- 64.59 6.09%
65.35 9.39%
详细
事件:公司发布2018年一季报,实现归属于母公司股东净利润257.02亿元,同比增长11.5%,对应EPS为1.44元/股;期末归属于母公司股东净资产5018.98亿元,较年初增长6%,对应BVPS为27.46元/股;寿险及健康险NBV198.97亿元,同比下滑7.5%;拟现金分红0.2元/股(公司30周年特别股息)。 投资要点: 修复IFRS9影响后可比业绩增速32.5%,金融科技持续贡献稳定盈利。我们认为公司一季度11.5%的账面业绩增速虽然在A股上市险企中最低,但仍相当优异,主要系:1)公司于2018年起率先实施IFRS9,导致利润表的投资收益波动性加大,恰逢一季度A股市场波动(上证50下跌4.83%),年化总投资收益率降至3.7%(与净投资收益率持平),后续若投资市场回暖,公司投资收益也将高弹性修复;2)若采用原会计准则(与其他A股上市险企可比),则公司归母净利润增速达到32.5%(IFRS9对公司投资收益的影响为-48.5亿元);3)公司剔除短期波动影响后的营运利润同比增长17.7%,近年来保持强劲增长。分部来看,资产管理(信托、证券、资管等)业绩高增长25.8%,金融与医疗科技已成稳定盈利增长点,贡献净利润18.42亿元。 新单保费拖累NBV下滑7.5%符合预期,但价值率提升释放积极信号。一季度寿险及健康险新单保费下滑16.6%至659.36亿元,主要受高基数、监管新规调整产品结构、利率上行导致储蓄型保单(开门红主打年金险等)相对吸引力下滑等综合因素影响,NBV下滑7.5%至198.97亿元。我们认为NBV下滑符合预期,同时新业务价值率提升3个pct.至30.2%释放积极信号。我们此前强调,虽然保费阶段性下滑,但监管导向倒逼寿险公司重点销售高价值率的保障型保单(长期健康险等),产品结构优化最终将体现为价值率提升、NBV增速回暖。我们判断,短期保费仍有压力(开门红下滑影响代理人稳定,公司一季度末代理人较期初小幅下滑2.4%至135.3万),但将逐季度回暖,且受价值率提升及基数降低影响,公司全年NBV有望实现可观正增长。 两大核心竞争优势稳固,零售金融客户继续增长+科技金融引领未来。公司零售金融龙头地位稳固:1)期末个人客户数较期初再度增长4.1%至1.73亿,近年来持续增长;2)持有多家子公司合同的客户数较期初增长8.4%至5121万人(占比提升至29.7%),体现出越发鲜明的综合金融协同优势;3)互联网用户数较期初增长5.3%至4.59亿,其中APP用户增长6.6%至3.94亿,互联网业务持续深化。科技金融方面,公司一季度末申请专利数累计达到4418项,较年初大幅增长46%,科技红利兑现,在人工智能、云技术、安全等核心技术领域已取得领先的研发优势和成果,科技金融的深化运用一方面助力公司降低成本、提升客户体验及金融业务竞争力,另一方面通过对外输出服务形成盈利模式,同时有助于提升公司的长期估值水平。 投资建议:长期依然看好保险行业(消费升级点燃保障性需求、供给侧改革提升龙头公司集中度),但短期内预计保费仍承压(开门红下滑影响代理人稳定),三季度起有望改善。考虑公司新单保费及NBV降幅明显优于行业,价值龙头效应进一步强化,同时以科技金融构建核心竞争力,长期看好。预计公司2018、2019年NBV增速分别为14.5%、20.3%,A股目前估值约1.12倍2018PEV,估值回调后把握布局机会,维持“买入”评级。 风险提示:1)新单保费持续下滑;2)长端利率快速下行;3)蓝筹股大幅调整;4)车险费改加剧竞争。
中信证券 银行和金融服务 2018-05-03 19.37 -- -- 20.04 3.46%
20.04 3.46%
详细
投资拉动业绩高增长,IFRS9加大利润波动,券商投资能力差距更鲜明。公司一季度净利润强势增长16.9%,在同比基数稳健背景下,业绩逆势高增长主要源于投资端靓丽表现:1)实施新金融工具会计准则后,投资型金融资产重分类,部分浮盈计入当期利润表进而推动业绩高弹性增长(反之亦然),因此优异的投资表现将带来业绩正向波动并拉开券商投资收益差距;2)公司一季度总投资收益(含公允价值变动损益)合计24.98亿元,同比增长18.6%,我们认为公允价值变动损益爆发一方面源于会计政策调整,另一方面源于公司积极把握一季度债市行情(期末杠杆率再度提升至3.57倍,预计通过“加杠杆”扩充自营投资规模)。我们认为,IFRS9实施后券商投资及利润波动性增加,因而投融资能力的差异将显著拉开各券商间的业绩差距。 经纪、两融市占率攀升,轻资产业务关注集中度提升和CDR红利。1)传统业务方面,公司一季度股基交易额市占率进一步升至5.94%(2017年5.6%)、两融市占率升至7.2%(2017年6.91%),考虑市场日均成交额、两融余额同比2017Q1分别增长6%、9%,经纪及两融贡献增量业绩;我们此前提出未来券商经纪业务集中度提升将体现在净收入层面,预计公司将凭借“多元化+机构化”实现经纪净收入市占率持续上升。2)资产管理净收入在规模下行中逆势增长11.9%至14.86亿元,我们判断受益于高基数的主动管理(虽然2017年公司定向资管占比高达90%,但主动管理规模也高达6231亿元且位居行业首位),在券商资管全面转型主动的趋势下公司已取得领先。3)投行净收入一季度下滑19%仅是阶段性情形(2018Q1公司定增承销规模大幅降低83%),后续关注CDR落地后带来的增量业务红利,我们强调投行业务市场集中度已率先加速提升,预计全年公司投行业绩将表现优异。 重资本、创新及海外业务优势越发明显,“强者更强”趋势下最佳券商。重资本业务方面:1)我们此前提出股票质押受监管新规影响,整体存量将下滑,公司“买入返售金融资产”较年初下降17%至947亿元兑现预期(预计后续存量仍将下降),考虑风控从严、监管趋紧,预计资源将向龙头集中;2)衍生品及做市业务方面,公司专业能力领先,虽然此前监管层暂停私募机构参与场外期权业务,但我们认为2017年场外期权高弹性业绩增长源于业务初始扩张+蓝筹股大涨,本身具有阶段性特征,因此监管的边际影响实际有限。海外业务方面,中信里昂已实现快速发展,预计国际业务将成新增长点。2018年一季度,A股30家上市券商合计净利润下滑11%,仅中信、华泰高增长,考虑华泰变更江苏银行股权会计处理方式,中信的内生增长最优异。 投资建议:我们强调公司作为券商龙头,重资本业务拥有资金优势、机构业务拥有客户沉淀优势、国际化业务拥有先发优势,预计在严监管新环境下市场份额向上、强者更强,公司一季度优异的业绩已初步印证,继续看好发展前景。我们预计公司2018、2019年归母净利润分别为135.2、152.5亿元,A股目前估值约1.45倍2018PB,维持“买入”评级。
爱建集团 综合类 2018-04-03 11.03 -- -- 11.60 3.85%
11.45 3.81%
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公司信托业务高速增长是公司业绩增长的核心驱动。2017年公司信托业务实现营收16.63亿,同比增长55%,净利润8.96亿,同比增长55%。公司信托业务的增长核心来源于信托规模的持续扩张。截止2017年末,公司信托规模3327亿,同比增长69%,公司信托规模连续六年维持50%以上增速。我们预计在当前降杠杆、去通道的背景下,中期来看,信托业务规模增速将面临较大压力,但受供给受限影响,管理费率的大幅上升已较为普遍。因此对公司信托业务中期业绩我们仍较为乐观。长期来看,公司民营机制转型,或将通过内部激励机制提升和引进外部团队推动公司主动管理能力大幅提升。实现公司从通道业务为主向主动管理为主的顺利转型。 证券、租赁等其他金融业务是未来重要的业绩增长点。当前来看,租赁、证券等其他金融牌照贡献的净利润有限(近两年来其他金融牌照贡献的归母净利润比例小于5%),部分原因在于公司民营化的管理机制和激励机制在旗下金融子公司中没有得到有效贯穿。我们认为一旦实现机制的有效变革,公司其他金融牌照,尤其是证券业务将实现快速增长。爱建证券作为老牌的全牌照证券公司,目前营收、净利润、总资产和净资产排名均在全行业80名左右。假如激励和资本两翼能获得一定突破,爱建证券的成长性将值得期待。 均瑶控股地位落地,民营机制扬帆启航。一季度公司向均瑶集团定向增发1.85亿股。增发完成后,均瑶集团的持股比例升至22.08%,成为第一大股东,且均瑶承诺未来将于二级市场继续增持2.66%-4.41%的股份,持股比例将进一步提升,广州基金(及其一致行动人)、爱国基金并列第二大股东,双方持股比例均为10.90%。按照此前约定,后续均瑶将进一步取得公司董事会半数以上席位。我们认为公司股权关系已经基本理顺,均瑶控股地位基本稳固,公司未来的战略重心或将逐步迁移到机制变革和人才引进上。爱建集团和均瑶集团股东方的业务协同也会进一步深化。公司运营效率和经营业绩或均加速提升。 投资建议:1)公司基本面趋势向上:长期来看,均瑶增持落地,控股地位稳固,同时和二股东广州基金的股权关系理顺。未来民营化治理和激励机制有望贯穿全业务条线,公司盈利水平和运营效率或将显著提升。2)安全边际足够高,现价低于大股东均瑶和二股东广州基金持股成本:公司旗下拥有信托、证券、租赁牌照,牌照价值显著。我们预计公司2018、2019年归母净利润分别为12.22、15.98亿元,目前估值约14.86倍2018PE,维持“买入”评级。
中国太保 银行和金融服务 2018-04-02 34.84 -- -- 34.66 -0.52%
36.55 4.91%
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NBV增速40.3%领跑行业,价值转型红利兑现后预计阶段性增长趋缓:公司全年NBV增速居行业之首,新业务价值率攀升6.5个pct.至39.4%创新高,主要得益于近年来坚定推行个险价值转型:1)产品结构角度,长期保障型年化新单保费增长34.5%至283.1亿元;2)期限结构角度,代理人渠道期缴新单保费增长31.2%至470.83亿元,占比95%。期末代理人增长33.8%至87.4万人,大幅增员是新单保费增长的核心驱动力。期末内含价值增长16.4%,增速相对低于同业,主要系寿险子公司提高分红(分红126.3亿元)及非寿险净资产增速较低。2018年,考虑同比高基数+监管新常态下理财型业务(年金产品等)全面承压,预计NBV增速在历经峰值后将阶段性降速。 净利润源于投资收益兑现及2284亿剩余边际释放,2018年预计加速:公司全年归母净利润增长21.6%,税前利润增速则达到31.2%,主要源于投资收益高增长+寿险剩余边际稳定摊销(年末剩余边际余额增长32.3%至2283.7亿元,长期保障型业务推动高增长)。投资端,净投资收益率保持5.4%、总投资收益率提升20BP至5.4%,其中权益资产分红高增长28.9%至109.63亿元,推动整体净投资收益增长14.7%,同时公允价值变动损益大幅提升22.11亿元,综合投资收益率在低基数基础上提高80BP至4.8%,源于权益市场回升。全年准备金补提削减税前利润90.24亿元,同比2016年小幅降低2.68亿元,考虑目前750日移动平均国债收益率已确立向上拐点,预计2018年补提影响大概率出清,若投资端保持稳定,寿险净利润将高弹性增长。 财产险质量优化颇具成效,2018年关注保费回暖+费改深化提升集中度:公司全年财产险保费增长8.75%至1046亿元,其中车险增长7.39%至818亿元,非车险增长13.95%。考虑2015年以来公司严格管控业务质量、主动降速,同时2017年综合成本率优化50BP至98.7%(近五年来最优),非车险综合成本率显著优化10个pct.至99.6%(近四年来首次承保盈利),我们认为公司财产险质量管控已取得明显成效,保费增速回暖后预计将加速扩张,财产险盈利贡献有望提升。行业层面,随着车险费改深化(三次费改启动)及监管层严格管控费用率,我们判断市场集中度将稳步提升,行业龙头有能力保持综合成本率稳中向好,人保、平安、太保等龙头公司最受益。 投资建议:公司2017年NBV高增速领先行业,2018年关注寿险代理人质态提升驱动保障型业务增长、产险综合成本率稳定且保费回暖。我们预计公司2018、2019年NBV增速分别为7.6%、13.7%,A股目前估值约为0.97倍2018PEV,考虑估值大幅调整后安全边际充足,且保险行业及公司长期成长前景无忧,建议把握低位布局机会,维持“买入”评级。 风险提示:1)寿险新业务保费持续下滑;2)长端利率触顶后快速下行;3)车险费改深化加剧行业竞争;4)蓝筹股大幅回调影响投资收益。
华泰证券 银行和金融服务 2018-04-02 17.16 -- -- 18.65 8.68%
19.38 12.94%
详细
剔除江苏银行股权会计变更影响后业绩同比持平,资管业务为亮点:公司2017年业绩大幅增长47.94%主要源于年末将持有的江苏银行股权投资(持股比例5.54%)由可供出售金融资产变更为长期股权投资(按权益法核算,导致浮盈兑现为损益计入利润表),因此扣除非经常性损益后业绩同比下降0.78%至60.36亿元,考虑公司优势最为鲜明的经纪业务受市场行情影响较大,而A股股基日均成交额已连续两年下滑(2017年同比降低12%至5011亿元),公司业绩与2016年基本持平符合预期。传统业务方面,除投资收益外:1)经纪业务连续四年强势保持市场龙头地位,股基成交额市场份额下滑12个BP后仍达到7.84%(Wind数据),仍大幅领先第二梯队(如中信证券5.61%,海通证券4.77%);2)资管业务净收入快速增长122%至23.06亿元,考虑公司境内券商资管净收入仅8.11亿元,预计国际资管业务贡献较大。 财富管理是未来发展主线,客户资源领先,AssetMark打开国际篇章:在目前资本市场机构化、产品化程度逐步提升的背景下,券商原有通道模式向财富管理转型是行业的重要趋势之一,也是公司始终坚持的发展主线(财富管理板块收入占比40.03%)。我们认为,目前公司财富管理业务的最鲜明优势是庞大的客户资源,其拥有超过1200万名客户、超过2.7万亿元的客户资产,零售平台“涨乐财富通”全年平均月活数583.96万,长期位居证券公司类APP第一名。我们预判,未来国际化和数字化是公司财富管理板块能够贡献增量价值的两大方向:1)国际化方面,旗下AssetMark强势扩张,期末管理资产总规模达到424亿美元,较期初增长约31%(截至三季度末在TAMP行业市场份额9.5%,排名第三),期间超过900名独立投资顾问与AssetMark新签订合作协议(史上最好成绩);2)数字化方面,智能投顾为海量长尾客户提供便捷高效服务,同时为高端客户资产配置提供新的选择。 以并购重组等投行业务为核心建立机构服务体系,迎来发展机遇:直接融资比重的提升与多层次资本市场的建设是我国证券行业重大机遇,而公司投行业务具备传统优势,2012~2016年公司经重组委审核通过的并购重组交易家数连续五年位居行业第一,2017年并购重组交易金额位居行业第一,后续若能够发挥全业务链优势,带动股权及固定收益类融资业务继续提升,未来投行业务将成为显著增长点。此外,公司将以投行业务为龙头,整合机构销售、投资交易、研究、PB等各领域业务资源,建立一体化机构客户服务体系,形成资产创造、资产定价与产品创设的核心能力。 投资建议:公司财富管理拥有稳固的客户资源优势并积极布局科技金融,机构业务以投行为核心提升服务能力,海外AssetMark稳步扩张,前瞻性的战略理念帮助公司建立竞争优势。我们预计公司2018、2019年归母净利润分别为85.9、99.3亿元,A股目前估值约1.23倍2018PB,维持“买入”评级。
海通证券 银行和金融服务 2018-03-30 11.30 -- -- 11.92 5.49%
11.92 5.49%
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事件:公司发布2017年年报,全年实现营业收入282.22亿元,同比增长0.75%;归属于母公司股东净利润86.18亿元,同比增长7.15%,对应EPS为0.75元/股;归属于母公司股东净资产1177.55亿元,对应BVPS为10.24元/股;拟每10股分红2.3元(含税)。 投资要点: 传统券商业务长期保持市场领先,处置金融资产推动投资收益增长53%:公司作为传统龙头券商之一,2017年在市场景气度下滑的环境中依然实现业绩稳健增长7.15%,展现集团化大型券商优势(收入结构中“其他业务”占比高达21%主要源于子公司海通期货销售贸易业务的高收入、低利润率模式,因而实际贡献利润较低)。我们预判,公司传统业务所具备的长期沉淀优势将在证券行业集中度稳步提升的过程中充分展现:1)经纪业务市场份额已显著回升12个BP至4.77%(Wind数据),佣金率随行就市;2)资本中介业务长期领先(期末融资类业务规模合计1617亿元,排名行业第二);3)投行业务IPO及并购财务顾问项目数均排名行业第二,公司及企业债承销金额位居第一(合计269.85亿元)。2017年业绩增长源于投资收益(含公允价值变动损益)大增53%至93.3亿元,主要得益于处置金融工具取得的收益。 综合金融多点开花,直投业绩爆发+租赁持续增长+资管转型主动:1)直投业务共实现利润21.78亿元(占税前利润比重16.9%,已超过自营投资),期间共退出项目16个,其中直投子公司海通开元表现亮眼,2017年净利润大幅增长164%至18.4亿元,未来有望持续贡献业绩。2)海通恒信租赁近年来展现高成长性,2017年公司融资租赁业务利润总额同比增长39.8%至15.62亿元,同时稳步推进H股上市,我们预判上市补充资本后租赁板块将进一步提升盈利能力。3)海通资管主动压缩通道业务规模、全面转型主动管理,期末定向资产管理规模大幅收缩5070亿元,降至2707亿元,但资产管理业务净收入同比增长13%至6.35亿元,主动管理提升价值率的战略已初显成效。 海通国际净利增长80.3%超预期,海外业务整合资源后有望成新增长点:此前,中信证券的国际业务板块已展现发展势头,作为最早先发布局海外的两家龙头券商,公司同样表现不俗:1)海通国际2017年净利润同比大幅增长80.3%至30.3亿港元,且资管管理规模同比增长18%至660亿港元,投行业务保持领先(股权融资金额排名在港中资投行第一、中国离岸债券发行数量排名全体投行第一),其靓丽业绩源于进一步整合国际金融资源的效果显现,例如完成印度市场近十年来最大的私营企业IPO项目,且后续随着英国、美国业务整合全面启动,海外战略布局进一步优化。2)此前收购的海通银行加速整合,预计理顺治理架构后有望进一步发挥协同效应。 投资建议:公司作为当前历史最为悠久的老牌券商,各线业务的沉淀优势使其将受益于行业集中度逐步提升的大趋势,同时多元化的综合金融服务带来业绩成长性,海外业务亦稳步推进,预计未来集团体系内的协同效应将更加显著,多元金融、国际业务的利润贡献比重有望持续提升。我们预计公司2018、2019年归母净利润分别为95.03、105.8亿元,A股目前估值约1.02倍2018PB,具有相当充足的安全边际,维持公司“增持”评级。 风险提示:1)市场成交量持续下滑;2)监管趋紧抑制行业创新。
中国人寿 银行和金融服务 2018-03-29 25.55 28.53 30.16% 25.86 -0.46%
25.44 -0.43%
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事件:公司发布16年年报:公司实现归母净利润191.3亿元,同比-44.9%,对应EPS 0.66元;归母净资产3036.2亿元,环比年初-5.9%,对应BPS10.74元;EV 6520.6亿元,环比年初+16.4%,,对应EVPS 23.07元;NBV 493.1亿元,同比+56.4%,对应NBVPS 1.74元。公司公布16年现金股利0.24元/股,同比15年-43%。 业绩下降符合预期,主要因为投资收益下降+准备金补提。公司16年实现归母净利润191.3亿元,同比-44.9%,由于此前已公告业绩下降,符合市场预期。公司利润下降主要因为:1)16年股市波动+利率下行导致总投资收益率同比15年下降183BP至4.56%,浮盈较年初亦缩水约258亿元;2)750天国债收益率移动平均在16年快速下行导致传统险准备金补提压力,对全年税前利润直接影响为-143亿元(流动性溢价假设或有上调以对冲部分影响)。 代理人渠道新单保持高增速,驱动NBV大增56.4%,银保渠道结构持续优化。16年公司代理人渠道新单保费达748亿元,同比增长55.9%,主要原因为代理人资格考试放开驱动代理人数量持续爆发:公司16年底代理人数量已达149.5万人,较15年底+52.7%。代理人渠道新单高增长驱动NBV大增56.4%,达到493.1亿元。16年银保渠道新单保费858.8亿元,小幅下降1.5%,但是结构显著优化:高价值的期缴新单保费同比大增30%,推动银保渠道NBV+13%。 17年准备金补提影响见底带来业绩拐点+EV假设调整提高认可度。1)750天国债收益率移动平均变化造成的准备金补提对16年税前利润影响为-143亿元(流动性溢价假设或有上调以对冲部分影响)。根据测算,准备金补提对17年税前利润的影响约-240亿元(假设17年不调整流动性溢价假设,且当前国债利率不变),18年影响全部出清,17年下半年有望迎来业绩拐点。2)16年公司EV长期投资收益率假设下调50BP至5.0%,EV风险折现率下调100BP至10.0%,对EV直接影响约为-2.5%,我们认为该调整总体符合市场对于中国远期投资收益率和在中国境内经营保险业务风险的预期,或将提高市场对于EV结果作为保险估值基础的认可度。 盈利预测及投资建议 公司16年年报表现总体符合市场预期。作为中国最大的寿险公司,公司在代理人和银保渠道方面具有难以撼动的核心竞争优势,预计未来EV可保持稳健增长。预计公司17/18/19年EPS分别为0.89/1.42/1.56元。目前公司17PEV仅0.92倍,处于绝对底部,安全边际较高。短期来看,利率拐点+业绩拐点有望催化股价,公司估值有望较大幅度向上修复,我们认为公司合理估值为1.10倍17PEV,对应目标29元/股,维持“买入”评级。 评级,继续推荐。 风险提示 1.长端利率触顶快速下行;2.万能险新规驱动银保渠道竞争加剧。
招商证券 银行和金融服务 2018-03-29 16.80 -- -- 17.87 6.37%
17.87 6.37%
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资本中介与自营投资业务翻番,发债融资推动资产负债表扩张:公司2017年收入、归母净利润增速(+14.17%、+7.08%)优于行业平均(-5.1%、-8.5%),主要系:1)利息净收入同比增长100.7%至17.96亿元,源于股票质押业务扩张(期末待购回金额同比增长36%至591亿元且行业排名升至第五),实现质押回购利息收入同比增长50%至12.4亿元(期末“买入返售金融资产”余额增长90.5%至361亿元);2)自营投资收益(含公允价值变动损益)大幅增长106.2%至28.8亿元,其中公允价值变动收益10.1亿元(去年同期亏损16亿元),主要系扩大债券等投资规模且收益率稳健(交易性金融资产+可供出售金融资产合计同比增长145.8%至1063亿元,债券占比上升15个pct.至57%)。公司年内通过发行公司债、次级债、永续债等方式扩张资产负债表、增强资本实力,推动重资本业务发展,期末杠杆率约3.02倍。 投行业务逆势正增长受益于债券承销市占率提升,IPO储备资源丰富:公司2017年投行业务净收入小幅增长2%至21.98亿元,行业层面而言,在强监管+紧货币环境下公司债发行市场大幅下滑,但公司投行业务仍有亮点:1)债券承销规模和市占率逆势提升,全年承销规模增长26%至3559亿元(Wind统计),其中ABS承销规模大幅增长100%至2085亿元且市占率高达16.39%;2)IPO承销规模高增长,主承销金额同比增长56%至93.2亿元(Wind统计)且项目储备资源丰富(目前储备项目共100家,行业排名第三),未来将逐步释放;3)全资子公司招证国际的海外投行业务表现优异,全年承销香港市场IPO项目10单、金额合计9.4亿美元(市场排名第三)及债券项目33.77亿美元(同比增长392.3%),未来国际业务有望成为新增长点。 经纪业务市占率提升、佣金率企稳,深化互联网导流与财富管理转型:受市场成交量下滑影响,公司经纪业务净收入同比下降14.5%至40.4亿元,但股票+基金成交额市占率连续三年下滑后已触底回升,较去年提升19个BP至3.97%,同时佣金率保持小幅高于行业平均的水准(0.042%)。经纪业务质态向好一方面源于公司开拓线上渠道深化互联网转型(例如与“腾讯微证券”合作引流等),实现交易客户数同比增长28.4%至861万;另一方面,公司持续推进财富管理转型以稳定佣金率,年末财富管理累计客户数稳健增长4.1%至254万户,且财富管理客户贡献的交易量占比提升1.12个pct.至20.21%,同时实现金融产品销售金额8751亿元(同比增长2.24%)。 投资建议:公司资产负债表扩张,自营投资、资本中介等重资本业务表现优异,经纪业务质态向好,同时IPO储备资源丰富、ABS及海外投行业务加速扩张,未来有望带来显著增量盈利。我们预计公司2018、2019年归母净利润分别为62.62、70.56亿元,A股目前估值约1.34倍2018PB,公司整体竞争实力稳中有升,估值相对较低,维持公司“增持”评级。 风险提示:1)市场成交量持续下滑;2)监管趋紧抑制行业创新。
中信证券 银行和金融服务 2018-03-27 17.45 -- -- 19.82 13.58%
20.04 14.84%
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事件:公司发布2017年年报,全年实现收入432.92亿元,同比增长13.9%;归母净利润114.33亿元,同比增长10.3%,对应EPS为0.94元/股;归母净资产1497.99亿元,对应BVPS为12.36元/股;每股分红0.4元(含税)。 投资要点: 收入、净利润仍居国内券商首位,龙头多元化盈利结构对标海外投行:公司业绩整体优异,关注三大亮点:1)收入、归母净利润增速(13.9%、10.3%)明显优于行业平均(-5.1%、-8.5%),主要受自营投资驱动,其中总投资收益(含公允价值变动损益)大幅增长53.8%至127亿元,为全年主要盈利增长点(收入占比29%),源于把握市场机遇兑现收益(期末“可供出售金融资产”下降30%至592亿元);2)结构多元化,经纪、投行等五大传统券商业务收入占比自2014年以来持续收缩至77%,同时“其他业务”比重显著高于行业,达到23%(但收入主要源于子公司大宗商品贸易,预计贡献利润较低,盈利主要源于FICC等业务);3)管控效率优化,业务及管理费占收入比重降至39%。整体而言,公司期末杠杆率虽升至3.51倍,但全年ROE7.8%仅小幅高于行业平均(6.48%),未来资金运营效率仍有提升空间。 重资本+国际化是两大新方向,FICC业务已崛起,中信里昂证券起航:公司与股权、固定收益相关的FICC等重资本业务实力强劲:1)质押式回购业务规模领先(期末“买入返售金融资产”大幅增长93.7%至1146亿元,其中股票/债券质押业务占比达71%);2)衍生品业务专业能力及先发布局优势显著,2017年场外期权名义本金规模保持领先;3)做市业务向多品种、多元化策略发展,上证50ETF期权做市持续排名市场前列;4)期末两融余额709亿元,市占率持续排名市场第一(6.91%)。国际业务方面,公司亦取得突破性进展,中信里昂证券已实现整合并快速发展,推动中信证券国际净利润增长272%至5.88亿元,目前国际业务仍以股票经纪为主,未来预计将对投行、FICC、PE等重点业务加强投入,国际业务是值得关注的潜在增长点。 发展直接融资+资本市场机构化带来机遇,市场集中度提升利好龙头:“提高直接融资比重,发展多层次资本市场”的战略目标为证券业带来发展机遇,而随着市场机构化、国际化程度持续提升,公司机构客户资源优势将充分显现(例如:期末QFII客户138家、RQFII客户52家,总客户数稳居市场前列;期末“代理买卖证券款”中机构占比35%,明显高于同业;较高的交易席位租赁收入推动经纪业务净佣金率高达0.055%)。此外,在监管全面从严、创新稳中有进的行业新常态下,公司作为国内资本实力最雄厚的券商(期末净资产高达1498亿元),预计一方面受益于市场集中度提升(经纪市占率近年来持续提高;投行、资管等多项业务排名第一),另一方面将先发推进创新(例如此前蓬勃发展的场外期权业务、近期备受关注的CDR业务等)。 投资建议:公司作为券商龙头,重资本业务拥有资金优势、机构业务拥有客户沉淀优势、国际化业务拥有先发优势,且在严监管新环境下市场份额趋势向上,未来若进一步提升资金运营效率并把握创新机遇,行业转型变革或成为公司发展新契机,有望实现强者更强。我们预计公司2018、2019年归母净利润分别为131.7、155.1亿元,A股目前估值约1.34倍2018PB,考虑公司正步入全新发展阶段,且估值处于历史低位,上调至“买入”评级。 风险提示:1)市场成交量持续下滑;2)监管趋紧抑制行业创新。
广发证券 银行和金融服务 2018-03-27 15.69 -- -- 16.91 7.78%
16.91 7.78%
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事件:公司发布2017年年报,全年实现收入215.76亿元,同比增长4.16%;归母净利润85.95亿元,同比增长7.04%,对应EPS为1.13元/股;归母净资产848.54亿元,对应BVPS为11.13元/股;每股分红0.4元(含税)。 投资要点: 自营靓丽保障业绩增长,股权融资业务有望持续向上:公司2017年收入、归母净利润增速(+4.16%、+7.04%)保持稳健且明显优于行业平均(-5.1%、-8.5%),业绩亮点主要有:1)自营投资收益同比大幅增长39.4%至94.1亿,收入占比上升10%至42%,成为利润贡献主要来源,主要基于同比低基数以及2018年起A+H券商实行IFRS9准则驱使公司提前兑现”其他综合收益”项下的”可供出售金融资产”股权浮盈16.4亿(年内仍实现权益及衍生品交易业务投资收益315.2亿元,同比+1249%);2)虽然投行业务净收入同比下降16%(主要系债券市场表现不佳拖累业绩),但股权承销业务表现亮眼(业绩同比+22%且IPO市占率大幅增长2.6%至7.4%,承销数量行业第一)。公司IPO储备丰富(在审项目108家),未来有望持续受益IPO常态化+发审趋严。 主动管理能力行业领先,大资管业务布局完善:1)2017年公司的券商资管规模在资管新规影响下整体承压(同比-27%),但各项业务费率均有显著提升(集合/定向资管费率分别上升17BP、2BP至0.63%和0.08%)。考虑到公司主动管理能力和规模优势显著(2017年主动管理资产月均规模3627亿元,主动管理占比65.4%,均为行业第二),资管业务相对竞争力有望加强;2)大资管板块布局完善,资管新规+资管增值税驱使公募牌照(控股广发基金、参股易方达)价值提升,全资私募子公司广发信德(净利润9亿,同比+341%)和另类投资子公司广发乾和快速发展;3)金融科技业内领先(首创AI投顾贝塔牛等)助力财富管理业务启航,有望与大资管板块产生协同。 民营机制领先,创新+国际化布局持续推进:作为前五大券商中唯一民营背景的券商,公司盈利能力相对较强(2017年ROE为10.52%,显著高于行业均值6.48%及其他可比大型综合券商),且管理机制灵活,在创新业务及国际化布局中走在行业前列:1)公司大力拓展货币期权业务,年末衍生金融资产大幅增长687%至54.5亿(主要系新增货币衍生工具52亿);2)着力发展重资本业务,质押式回购业务规模大幅增长(期末”买入返售金融资产”同比增长53%至337亿;以自有资金开展股票质押式回购业务余额增长95%至266亿;回购交易利息收入11.8亿,同比+106%);3)持续推进FICC国际化布局,资产配置覆盖20多个国家和地区,多元化分散投资债券和结构化产品。 投资建议:公司民营机制领先,盈利能力稳健。资管新规下公司主动管理能力优势凸显,且IPO储备丰富、承销实力强,资管和投行业务有望边际改善;且持续推进创新业务和国际化布局,保障业绩持续稳健增长。我们预计公司2018、2019年归母净利润分别为94.96、107.0亿元,A股目前估值约1.33倍2018PB,公司估值处于历史低位,维持“增持”评级。 风险提示:1)市场成交量持续下滑;2)监管趋紧抑制行业创新。
中国人寿 银行和金融服务 2018-03-26 26.00 -- -- 26.47 1.81%
26.47 1.81%
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事件:公司发布2017年年报,实现归属于母公司股东净利润322.53亿元,同比增长68.6%,对应EPS为1.13元/股;归属于母公司股东净资产3209.33亿元,较年初增长5.7%,对应BVPS为11.35元/股;寿险新业务价值601.17亿元,同比增长21.9%;期末内含价值7341.72亿元,较年初增长12.6%,对应EVPS为25.97元/股;每股分红0.4元(含税),分红率35%。 投资要点: 投资收益兑现+准备金补提改善驱动业绩增长,剩余边际规模可观:公司全年业绩增长68.6%,主要系总投资收益同比增长19.3%至1290.2亿元(息类收入稳定增长+公允价值变动损益大幅增加),全年净投资收益率、总投资收益率为4.91%、5.16%,分别同比提升25、55个BP,考虑浮盈/浮亏后的综合投资收益率为4.54%,低基数下同比大幅提高211个BP。此外,第四季度准备金补提对账面利润的负向贡献大幅减缓,全年减少税前利润90.23亿元,同比下降39%。公司年末剩余边际规模6079.41亿元,同比增长18%,未来逐年摊销将有力保障寿险利润稳定释放。分业务板块来看,寿险业务同比增长99%至293.15亿元(投资+准备金驱动),占比70.3%,健康险、意外险占比分别为7.8%、1.3%。 保费结构继续优化,首年期交+续期拉动,个险渠道贡献核心价值:1)长险新单保费中,期交业务1131.21亿元(其中十年期及以上期交业务660.03亿元,占比升至58%),同比增长20.4%,比重进一步提升7.71个pct.至64%,续期保费同比增长28.9%至2881.06亿元,续期拉动总保费增长18.8%。分险种来看,健康险新单保费同比增长27%至408.45亿,保障业务强劲增长。2)全年NBV同比增长21.9%至601.17亿元,增速小幅超预期,其中,个险渠道贡献比重88.4%,其按首年保费计量的新业务价值率47.2%。此外,NBV推动内含价值增长12.6%至7341.72亿元,增速相对低于同业主要系投资回报偏差、市场价值和其它调整等因素负贡献。 2018年预计利润保持高增速+NBV增长趋缓,稳健经营提升价值:2018年以来,受监管新环境叠加银行理财产品收益率上行等因素影响,储蓄型保险产品吸引力下降,寿险开门红新单保费普遍下滑,结合考虑同比高基数,预计公司NBV增速将显著趋缓。长期而言,考虑公司拥有国内规模最大的寿险代理人队伍,年末个险销售队伍达157.8万人,较年初增长5.6%,同时季均有效人力同比增长29.8%,队伍质态向好,同时银保渠道销售队伍较年初扩张43.9%至33.9万人,且银保保险规划师的月均举绩人力同比增长11.3%,预计公司寿险主业仍将保持稳健增长。 投资建议:公司利润增速领先行业,保费结构近年来不断优化,投资收益率亦有所改善,长期而言寿险主业有望稳健发展。预计公司2018、2019年NBV增速分别为4.5%、12.5%,目前A股、H股估值分别仅为0.9、0.62倍2018PEV,长期而言具有低估值优势,维持公司“买入”评级。 风险提示:1)寿险新业务保费持续下滑;2)寿险NBV阶段性负增长;3)长端利率触顶后快速下行;4)蓝筹股大幅回调影响投资收益。
中国平安 银行和金融服务 2018-03-22 75.26 -- -- 74.17 -3.30%
72.78 -3.30%
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投资收益高增+重组平安好医生驱动利润加速,分红翻倍回馈股东:公司2017年业绩同比增长42.8%,较前三季度加速增长,靓丽业绩源于:1)核心寿险业务净利润同比增长43.5%至356.6亿元,同时保险资金总投资收益增长33%至1261.5亿元,总投资收益率同比提升70BP至6%,且综合投资收益率大幅提升330BP至7.7%(把握港股机遇,权益价差收益显著增长);2)资产管理业务板块净利润同比增长69.2%至159.2亿元(平安资管、平安融资租赁等子公司驱动);3)金融科技方面,确认平安好医生重组交易的利润达108.5亿元,同时陆金所控股首次实现全年度盈利。此外,公司全年分红1.5元/股,同比翻番,分红率升至30.8%。 聚焦零售金融+科技引领变革,客户数量及个人业务净利润强劲增长:公司以零售金融为核心,个人客户数达到1.66亿(较年初增长26.4%)、互联网用户数达到4.36亿(较年初增长26%),同时客均合同、客均利润的提升体现客户价值深化及综合金融协同优势,推动个人业务净利润强劲增长44.4%至589.75亿元,且持有多家子公司合同的个人客户占比提升至28.5%(2016年为24%)。此外,公司坚持以科技引领金融,期末专利申请数累计已达3030项,涵盖人工智能、区块链等多个技术领域,我们认为金融科技一方面有助于提升产品服务效率、增强竞争力,另一方面部分核心技术可对外输出,长期利于提升盈利及估值水平。 寿险代理人质态优异保障NBV增长预期,财险保费增速领先行业:1)公司寿险代理人渠道新单保费增长34.5%至1367亿元,推动新业务价值增长32.6%至674亿元(保障型产品贡献约70%),较前三季度降速主要系保费增长趋缓。期末代理人数量138.6万人、产能提升7.1%至8373元,销售队伍保量提质,在未来主推保障型产品的寿险新常态下,公司代理人优势将更加鲜明。2)公司财险增速持续领先行业,全年保费增长21.4%至2159.8亿元(车险占比约79%),市场份额升至20.5%,综合成本率96.2%,小幅提升预计受车险费改影响(车险综合成本率97.5%)。 投资建议:公司全年利润与价值同步高增长,内含价值增速29.4%超预期,我们判断2018年起公司保障型业务将加速发展,实现NBV增速领先、内含价值持续增长。预计公司2018、2019年NBV增速分别为18.7%、20.3%,目前估值约1.36倍2018PEV,看好A股保险价值标杆估值提升至1.8倍2018PEV(对标港股友邦保险估值水平),维持“买入”评级。 风险提示:1)寿险新业务保费持续下滑;2)长端利率触顶后快速下行;3)车险费改深化加剧行业竞争;4)蓝筹股大幅回调影响投资收益。
东方财富 计算机行业 2018-03-20 13.40 -- -- 17.09 6.15%
15.38 14.78%
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事件:1)公司公告2017年年报,实现营业收入25.47亿元,同比增长8.29%,归属于母公司股东净利润6.37亿元,同比下滑10.77%。2)公司拟每10股转增2股并分红0.2元(含税)。3)公司预计2018年一季度归属于母公司股东净利润约2.71~3.02亿元,同比增长170%~200%。 东财证券经纪+两融驱动一季度业绩翻两倍,打开未来高成长空间:公司预计2018Q1业绩同比大幅增长170%~200%,核心驱动力为东财证券业绩爆发,其中:1)经纪业务(股票交易额)市占率2018年1~2月提升至1.94%(2017Q1仅1.32%),且期间市场日均成交额约5158亿元(2017Q1仅4830亿元);2)两融市占率2018年2月末升至1.05%(2017年3月末仅0.53%),且市场两融余额提升至万亿水平。我们认为,东财证券驱动公司业绩拐点符合预期,但高弹性业绩增速超预期,一方面表明轻资产型互联网经纪模式兼顾低佣金率+利润,另一方面印证我们前期“信用业务高增长”的预判(两融市占率提升具有滞后性,且前期发行46.5亿元低成本可转债提升资本中介业务利差),公司长期成长通道开启。 收入结构再变迁,证券业务占比大幅提升+基金销售预计明显回暖:公司2017年证券业务收入比重提升至56.3%(2016年为48.9%),基金销售收入比重下降至33.2%,以券商为核心且更加多元的收入结构带来更强劲的盈利能力。基金销售方面,2017年基金代销规模4124亿元,同比增长34.7%(其中“活期宝”销售额同比增长31.2%至2424亿元),但基金销售收入同比下滑3.04%至8.44亿元,预计受市场激烈竞争影响(阿里、腾讯等互联网巨头纷纷发力基金代销),代销费率降低所致。2017年末,公司共上线121家基金管理人的5366只基金产品。此外,公司预计2018Q1基金销售额同比大幅增长,成为业绩拐点的驱动力之一。 零售财富管理龙头,深耕财经垂直领域及流量优势构成长期竞争力:我们认为长期而言公司有望打造聚焦中产阶级客群的财富管理龙头平台,构建完善的互联网财富生态圈。2013年以来,公司先后开拓基金销售、券商业务以实现流量变现,两轮战略转型均显著提升业绩中枢,后续预计公司将进一步取得基金管理、保险代理等牌照,金融布局日趋完善。随着近年来居民投资理财意识强势崛起,金融资产配置意义愈发重要,我们看好财富管理成为未来金融领域新风口,而公司将依托稳固的流量龙头、完善的金融牌照优势,以及在财经垂直领域长期深耕所积累的经验、数据、客户及品牌优势,成为聚焦零售端的领先财富管理平台。 投资建议:公司作为最具成长性的券商+零售财富管理龙头,短期经纪、两融业务带来业绩高弹性拐点,长期依托流量、数据、牌照、品牌打造互联网财富生态圈。我们预计公司2018、2019年分别实现归属于母公司股东净利润14.37、23.11亿元,对应EPS分别为0.34元、0.54元,目前估值约46.4倍2018PE,看好公司长期成长空间,维持“买入”评级。 风险提示:1)基金代销市场竞争激烈;2)东财证券成长性不及预期。
爱建集团 综合类 2018-02-01 12.37 -- -- 12.87 4.04%
12.99 5.01%
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均瑶集团如期晋升第一大股东,历时近三年的民营机制改革落地:公司2015年6月启动资产重组,拟引入民营企业均瑶集团作为控股股东。本次定增实施后,重组基本落地,民营机制改革历经波折后最终取得成功,公司迈入发展新纪元:1)均瑶集团持股比例升至22.08%,晋升第一大股东(且未来6个月仍将继续增持2.66%-4.41%),按照此前约定,后续均瑶将进一步取得公司董事会半数以上席位,继而获得控制权;2)控股权落地后,均瑶集团未来有望积极推动公司经营管理效率提升;3)广州基金此前拟要约收购公司,目前该事项仍具有不确定性,但无论收购事项结果如何,已难以对公司股权稳定造成影响。 稀缺性金融牌照构筑价值基础,业绩高弹性增长驱动估值向上:1)我们此前持续、长期看好公司的核心逻辑是“金控平台前景光明+金融牌照价值显著”,此前广州基金拟溢价要约收购亦侧面印证。公司旗下的信托、租赁、证券、资产管理等金融牌照兼具成长性+稀缺性,在金融业全面从严监管的环境下,牌照价值尤为凸显,构成公司坚实的估值基础。2)公司机制改革的成效已逐步显现,一方面广揽金融人才,另一方面业绩稳定向好。前三季度公司业绩增速达到26.1%,较上半年已显著提升,后续随着资本增厚+人才资源持续引入,有望加速提升各线金融业务的综合竞争实力,迈向时代领先的民营金控。 爱建信托领航,资本实力显著提升后,业绩有望加速高增长:公司核心子公司爱建信托为集团主要利润来源及增长点,2015年以来管理资产规模持续爆发,2017年中已增至2626亿元。资产规模高增长驱动公司前三季度手续费及佣金收入同比大幅增长51.12%至8.62亿元,预计未来业绩增速亦将提升。本次定增实施后,爱建信托净资本将进一步扩充,打破资本瓶颈利于提升其业务规模和市场地位,增强核心竞争力。行业层面,随着资产管理领域监管全面从严,未来通道业务预计持续收紧,公司亦顺应监管导向,近年来推动主动管理业务规模实现较高增长,本次增资亦致力于提升主动管理能力,未来信托业务增长空间广阔。 投资建议:本次定增实施后,公司大股东均瑶集团的平均持股成本约为12.7元/股,前期市值已充分调整,考虑金融牌照价值+业绩高增长预期,当前股价安全边际充足。预计公司2017、2018年EPS分别为0.54元、0.76元(根据最新总股本调整),目前估值仅15.8倍2018PE,我们近三年来持续将公司列入年度金股,坚定看好未来长期发展前景,维持公司“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名