随着二线产品销售增长和乙肝招工体检政策执行力度下降,公司试剂销售最坏的时刻已经过去,未来将恢复平稳增长。 今年公司仪器销售增长迅速,特别是在公司将销售中心下移后,全自动生化仪在基层医疗机构的销售不仅将提升企业的销售收入,也将有效改善公司的产品结构,提升毛利率水平。 公司血筛用三联试剂盒已经完成审批,预计未来几周内将获得批文。血筛市场全面启动慢于预期,但对公司影响偏中性。作为国内诊断试剂龙头和最早从事血筛的企业,公司具有较好的市场基础。预计血筛市场在明年二季度启动后,公司有望实现25-30%市场占有率并在未来2年逐步释放利润。 短期内公司新品数量有限,但在研产品中不乏潜力品种,化学发光试剂、干化学试纸条和HPV检测试剂等未来都有较大的发展空间。 公司试剂出口稳步推进,在国内医药行业出口转型升级的大背景下,公司作为国内诊断试剂的一线企业,在国际合作和产品注册方面拥有国内最好的基础。试剂出口未来将成为公司业务增长的新看点。 预计10年至12年公司EPS分别为0.48、0.58和0.75元,维持“推荐”评级。

前三季度业绩良好。今年前三季度公司实现营业收入105,970万元,同比增长23.37%;归属上市公司股东的净利润14,161万元,同比增长28.54%;每股收益0.55元。其中第三季度营业收入同比增长19.75%,净利润增长33.94%,单季度EPS为0.19元,公司稳定增长的势头良好。 模制瓶的增长明显受益于医改。模制瓶是公司营业收入和利润的主要来源,2009年贡献销售收入和毛利的比例均在50%以上。模制瓶作为药品包材,以国内市场为主,出口比例目前不大,公司的模制瓶产能和市场份额在国内均处于绝对领先地位,占据了70%以上的比例。模制瓶的下游主要是以抗生素为主的普药,自去年四季度以来,由于受益于医改,下游的抗生素等普药持续放量,公司的模制瓶销售处于加速增长的态势:2009年全年模制瓶销售增速为18.7%,而今年上半年的增速则为26.25%,我们预计2010全年模制瓶的增速应该在25%以上。 棕色瓶恢复性增长。棕色瓶是公司第二大的主力产品,主要立足于出口,目前出口和内销的比例大概为2:1。2009年由于全球金融危机导致国际市场需求放缓,棕色瓶的销售同比仅增长6%不到。今年随着全球经济回暖,棕色瓶开始恢复性增长,上半年同比增长12.9%。公司棕色瓶原有的产能为10亿只/年,目前已扩产了50%,达到了15亿只/年。我们认为,全球市场要完全消化激增的产能还需要一些时间,但随着产能瓶颈的解决,公司的棕色瓶将步入稳定快速的增长轨道。 丁基胶塞盈利能力较弱。国内丁基胶塞市场由于产能过剩,竞争激烈,相对于模制瓶和棕色瓶而言,市场较为分散,公司虽然是国内丁基胶塞的最大生产商,但该产品毛利率较低,今年上半年不到15%,较去年的18%有所下降,因此虽然销售收入在2亿以上,但给公司带来的盈利比较有限。 公司的竞争优势。在模制瓶、棕色瓶和丁基胶塞等三个细分领域,山东药玻都是国内无可争议的龙头,尤其是模制瓶,占据了70%以上的市场份额。公司之所以能成为行业的领导者,主要原因有三:1)技术优势。公司在药用玻璃包装领域有多年积累,无论是设备还是工艺都领先于同行,公司的成品率在95%以上,远远高于行业80%的平均水平;2)管理优势。公司在管理有一定的特色,保证了企业以较高效率运作,使得总成本要低于行业平均;3)竞争对手不强。相对于广阔的药品市场而言,药品包材市场比较小,有实力的企业不多,而且由于成本上的劣势,基本没有外资参与竞争,因此公司依托自身良好的基础,逐步蚕食市场份额,成就了在国内的寡头地位。 生物瓶等新产品值得期待。虽然模制瓶和棕色瓶将继续维持稳定增长,但公司仍然在积极开发新产品,主要用于包装生物制品的生物瓶(一类玻璃瓶,也称中性硼硅玻璃)值得期待。由于国内生物企业规模普遍较小,因此国内生物瓶市场不大,公司的产品将主要定位于国际市场。公司是国内目前唯一掌握一类玻璃生产技术的企业,只是由于部分新产品目前还处于等待SFDA批文的阶段,贡献业绩尚需时日,我们预计明年生物瓶将开始销售,后年有望放量。参考威高集团的同类产品,生物瓶的毛利率远比普通的模制瓶高,预计在60%左右。 毛利率有望稳中有升。虽然原材料和煤电等动力成本持续上升,但由于公司的产品在国内占据绝对主导地位,有一定的定价权,可以通过提价来缓解成本压力,实际上前三季度的毛利率为32.5%,比2009全年的31.2%要高。未来公司还可以通过调整产品结构,如推出附加值更高的生物瓶、化妆品瓶等中高端产品来进一步提升毛利率。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:0.75、0.95和1.15元,目前动态PE仅25倍,安全边际较高。由于公司将继续保持稳定的增长,而且新产品具备一定看点,我们首次给予“推荐”评级。

第三季度加速增长。今年前三季度公司实现营业收入88,000万元,同比增长39.75%;归属上市公司股东的净利润4,240万元,同比增长47.32%;每股收益0.32元。其中第三季度营业收入同比增长53.75%,净利润增长73.77%,单季度EPS为0.13元,加速增长的势头非常强劲。 公司是国内消毒灭菌设备龙头。公司的主要业务有:消毒灭菌设备、大输液生产线、放射诊断系统、环保设备和其他医用耗材等,其中消毒灭菌设备是公司盈利的主要来源,2009年贡献营业收入和毛利的比例都在60%以上。消毒灭菌设备分为医院感染控制设备和制药用灭菌器两大类,对接的下游客户分别是医院和制药厂,公司经过数十年的积累,已经奠定了国内消毒灭菌设备的寡头地位,占据了70%以上的市场份额。 医院感染控制设备业务盈利模式有望升级。医院感控设备是公司的核心业务之一,历年来保持了25-30%的稳定增长。卖感控设备是公司以往的盈利模式,近年来开始尝试向医院提供一体化的整体解决方案,目前已在一些大城市的重点医院有所突破。长期来看,拥有高标准的一体化消毒灭菌配套设施是各大医院的必备硬件,但由于造价较高等问题,国内现在只有少数大医院配备齐全,众多县级或以下的中小医院尚未达到此标准。今后各级医院加大在消毒灭菌设备方面的投入是大势所趋,市场前景广阔,公司有望借此机遇实现从卖设备到提供整体方案盈利模式的转变,取得销售收入和毛利率的双重提升。 新版GMP的即将实施给制药灭菌设备业务带来巨大机遇。目前来看,新版GMP标准在明年实施是大概率事件,届时各大制药企业必将掀起一波设备改造的高峰,其中消毒灭菌设备就是GMP标准中的重中之重,而新华医疗作为国内消毒灭菌设备的行业领导者,毫无疑问将极大受益。参考上一次GMP实施时的情形,公司在1999-2002年营业收入复合增长率为50%!我们认为,未来三年公司的制药灭菌器业务取得爆发式的增长确定性很强。 大输液生产线“小荷才露尖尖角”。大输液生产线是公司近几年新增的业务,主要是非PVC膜软包装大输液生产线。众所周知,非PVC软袋输液包装产品是大输液行业产业升级的必然趋势,近几年非PVC软袋行业的增长率在40%以上,如今年新上市的科伦药业和华仁药业就是非PVC软袋的行业领导者。 受益于行业的景气,公司的大输液生产线在不高的基数上持续高增长,我们预计今年增速在40-50%。虽然公司大输液生产线的设计产能只有30条/年,但并不会成为瓶颈,只要资源调配得当,年产70-80条生产线也没有问题。我们认为,随着国内大输液企业纷纷上马非PVC软袋输液项目,公司的该项业务还有很大的增长空间。 其他产品十分丰富。除了医院感控设备、制药灭菌设备和大输液生产线三大核心业务,公司还有放射诊断系统、医用影像诊断设备、环保设备、手术器械和一次性医疗用品等,产品线非常丰富。在放射治疗仪、电子直线加速器等放射诊断系统领域,公司同样处于绝对领先的地位;公司2008年与GE医疗合作,开发了高频X射线机,但由于还有部分产品没拿到许可证,而且市场竞争也很激烈,因此销量不大;环保设备、手术器械等业务在小基数上也一直稳步增长。 并购仍在持续进行。大股东淄博矿业集团入主之后,做大公司市值的动力很强,最直接的体现方式就是频繁并购,今年以来公司相继收购了上海泰美医疗和淄博众生医药两家医药流通企业,进一步加强对终端的建设,预计今年年底将合并报表,为公司贡献2-3亿的营业收入。由于淄博矿业集团实力雄厚,公司今后实施进一步的并购在资金上不成问题。 净利润率提升空间巨大。公司2009年的净利润率仅为4.66%,远低于鱼跃医疗(2009年的净利润率为18.8%),我们认为未来提升的空间很大:一方面,随着公司销售收入的快速增长,规模效应将使得销售费用率和管理费用率持续降低;另一方面,公司的产品结构调整、技术改进和潜在的提价可能性都将导致毛利率的提升。长期来看,公司的净利润率提升至10%并非不可能。 我们对公司投资价值的判断。从治理结构上来看,公司在淄博矿业集团入主、现金激励方案出台之后,机制已经理顺,大股东、管理层的利益与公司的成长也是息息相关,将公司做大做强的动力十足;从行业来看,医疗器械行业一直处于快速增长的阶段,而且新版GMP的即将实施更是为行业的成长再添助力;从公司自身来看,过去几年的厚积薄发使得新华医疗在消毒灭菌设备行业占据绝对主导地位,也该到出业绩的收获期了。我们认为,公司长期向上的拐点已经明确,未来3年的高速成长确定性很强:行业的高度景气将带来销售收入的快速增长(30%以上),而净利润率的提升更将带来净利润的高速增长(50%)。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:0.48、0.75和1.10元(暂不考虑合并报表),目前估值合理,由于公司已步入高速成长的通道,而且空间广阔,我们首次给予“推荐”评级。 风险提示。新版GMP的实施进度慢于预期。

推荐回顾。2010年5月23日,我们发布《制剂国际化+品种优势,美罗药业调研报告》,在业内首次推荐美罗药业。我们推荐的逻辑是:公司经历长期蛰伏,已经明确了走国际化道路的发展战略,探索出符合自身发展的模式,公司在过去10年,一直致力于内部的整合,探索外向型发展道路,并且在2008年之后取得重要进展。目前公司业绩已经到达拐点,未来2年,将有爆发增长。 本次调研,重点了解澳大利亚TGA认证的进展。公司过去通过澳大利亚TGA认证,并且在2007年开始做出口代工。当时做二甲双胍片,达到1.2亿片。但当时公司制剂产能仅10亿片,还需要满足国内生产需要,因此出口并没有做大规模。2009年搬迁之后,公司扩大制剂规模,达到100亿片,有能力接受更大的国外合作项目。近期,公司接受了澳大利亚TGA认证的现场检查。我们判断,公司通过检查基本上没有悬念,未来公司与有关下游伙伴的合作将顺利开展。 FDA认证的现场检查,将是未来公司国际化的重要目标。我们预计FDA的GMP现场检查在今年年底或2011年初进行。公司已经披露,有20多个ANDA产品,和下游多家企业进行合作。合作模式不会限于简单的代工,而是公司自主或者合作开发制剂品种,产品包括对已过专利期品种的仿制,具有高技术含量缓控释制剂的研发,未来也有挑战专利品种。公司在2009年申报第一个ANDA产品,如果顺利通过GMP认证,预期明年中期第一个产品可以实现销售,下半年开始贡献利润,但主要贡献在2012年。 与多数人理解所不同的是,我们认为仿制药的壁垒仍然是研发能力。药品是技术密集型产品,原辅料的成本很低,同时对安全性要求极高,因此研发水平决定了药品的品质以及成本是有差异的,对于一些常用剂型,是“好或差”的区别,对于一些缓控释制剂,甚至是“有或无”的差别。制剂工艺水平的优劣,对药品的质量以及成本带来巨大的影响。因此仿制药国际化的难度比原料药国际化更高,更有技术壁垒,相应的,也有机会获得更高的利润空间。 我们在之前的报告中指出,美罗药业立足于自己的技术平台,一方面通过工艺改进降低成本,能做一些市场空间大但国外企业利润率不高的品种;一方面瞄准高端剂型,做竞争少但利润率高的缓控释制剂。 并不过分追求单一品种的市场容量大小。做仿制药,本质上来说,就是做到“质同价优”。 美罗药业走的是符合自身条件的国际化道路。公司的优势在于:1)国际化战略的人才准备就绪。2008年,总经理王杰和首席科学家周凤祥的加盟,加快了公司国际化战略的实施。这些具有在美国企业工作经验(销售、研发)的人才,对公司与下游客户的对接、仿制药品种的筛选、工艺改进起到重要作用。2)较早通过澳大利亚TGA认证,熟悉国际化的规则。3)具有较强的产品开发能力,搭建自主平台。我们认为,对cGMP的理解和执行、技术平台的建立、国际化的团队,是美罗药业能在国际化道路上成功的关键性因素。同样是国际化,美罗模式与海正模式不同。海正药业是以技术为先导,强调做产业链的转移生产,因此要大量投资做上游原料药,实现单一产品的上下游通吃。美罗药业采取的是以市场为先导,选择自己可以做的品种,不做上游,可以在全球采购符合FDA要求的原辅料。这也是国外仿制药企业比较多的一种模式。 国内业务,未来看点还在几个独家或者潜力品种。 伤科接骨片,放量可期。这是基本药物在骨伤领域的独家品种,过去在区域市场销售,2008年实现2.5亿的规模。2009和2010年,由于整体搬迁,销售下降。但进入基本药物目录,对该品种的市场推广起到很大的促进作用。独家品种在定价上还是具有一定优势,而基层用量放大,一些地方甚至成倍增长。 我们预期该产品2011年销售超过3亿,2012年有望接近4亿。 小儿肺热清颗粒,明年进入推广。这一产品是中药制剂,也是公司的专利品种。预计明年进入推广期,可能有1-2千万的新增收入,后年有望放量。 化学药,氨磷汀和来氟米特有较大潜力。氨磷汀是化疗所需的药物,需求稳定增长,我们预计明年能实现8千万以上的收入,该产品毛利率较高,是公司化学制剂的主要利润来源。2008年获批的一类新药——来氟米特(用于治疗类风湿关节炎),也开始进入推广期。这一产品是新型免疫抑制剂,1998年获得FDA批准。目前该药用于治疗类风湿关节炎,以及狼疮性肾炎,市场潜力较大。国内生产企业约3-4家,美罗药业刚起步,有望扩大市场份额。 国药合作,将拉动普药销售。公司今年将位于大连的医药商业业务打包,控股权卖给国药,自己保持30%的股权。除了获得一笔投资收益外,国药还将美罗选择的10个基本药物品种放入国药的渠道销售。这些品种目前在公司的规模很小,但基本上都是抗感染等常规品种,我们预计通过国药的渠道分销,将扩大其规模,新增一块利润,预计正常年份能实现2亿的销售规模。 美罗药业的资产质量较好,不存在大的经营性风险。近期公司将坏帐做了充分计提,进一步做实资产。 搬迁后的土地补偿收益可能在年底到帐,增加公司的现金流入。 盈利预期。2010年主要收益来自非经常性损益,2011年后都是主业贡献。我们预估2010-2012年EPS分别是;0.86(假设公司土地补偿收益在今年底到帐)、0.29和0.64元。我们认为在转型期间,可以给予较高的估值水平。(印度企业在转型期,曾经有70-80倍PE)我们认为公司未来国内销售提供很高的安全边际,国际化带来巨大的增量,维持“推荐”评级。 催化剂:澳大利亚TGA认证通过,年底获得正式文件;预期年底FDA的GMP现场检查;搬迁后的土地补偿收益到帐。 风险因素:FDA的现场检查可能会延后。

投资要点: 事件: 重庆啤酒发布公告,称截止到10月31日,以北京大学人民医院为中心实验室(组长单位)的“治疗用(合成肽)乙型肝炎疫苗治疗慢性乙型肝炎的疗效及安全性的多中心、随机、双盲、安慰剂对照的II期临床研究”按临床试验方案正在各家临床医院正常进行临床试验,目前累计已有27例受试者完成了76周临床实验。 以浙江大学医学院附属第一医院为中心实验室(组长单位)的“治疗用(合成肽)乙型肝炎疫苗联合恩替卡韦治疗慢性乙型肝炎患者的疗效及安全性的随机、双盲、多中心II期临床研究”临床试验正在进行受试者的筛选入组工作,目前累计已入组了206例受试者。 点评: 此次临床公告表明,治疗性乙肝疫苗的试验进展顺利。北大组已经完成27例受试者的全部试验。在上个月的公告中,完成16例,意味着本月有11例完成全部临床。我们认为未来不断有完成全部临床的案例,相应的数据对判断未来疫苗的实际效果有重要影响。 浙大组累计入组206例,表明10月份单月入组49例。虽然从单月数据看,较上月减少(9月份单月入组85人),但我们认为这是正常波动。我们认为年底到明年1月份左右能完成全部受试者入组。 我们重申,治疗性乙肝疫苗已经有充分的数据证明其:安全、有效、副作用小,且其治疗效果可能好于现有药物。未来该药物成为一线用药的可能性极大。 治疗性乙肝疫苗从原理上看,不仅提供了治疗乙肝的一种方法,更重要的是,其机理的实现,意味着找到一条药物设计路径,对其他治疗性疫苗的开发起到借鉴。 我们维持对公司盈利预测不变,2010-2012年EPS为:0.4,0.44和0.43元,维持“强烈推荐”评级。

事件: 重庆啤酒发布公告,称近日收到国务院国有资产监督管理委员会《关于重庆啤酒股份有限公司国有股东转让所持股份有关问题的批复》(国资产权【2010】1228号),同意公司股东重庆啤酒(集团)有限责任公司将所持本公司5929.4582万股股份(占本公司总股本的12.25%)转让给嘉士伯啤酒厂香港有限公司。 点评: 国务院国资委批准重庆啤酒控股股东——重庆啤酒集团将持有的5929.4582万股公司股权,转让给嘉士伯啤酒厂香港有限公司,意味着在重庆啤酒控股权的转让中,完成重要的一步。但这一步并不是最终的决定步骤,因为还需要商务部批准。但我们认为,商务部批准的可能性非常大,股权转让如果完成,对重庆啤酒发展有利。嘉士伯作为全球啤酒巨头,未来将整合重庆啤酒的业务,提高公司在区域市场的竞争力。 股权转让对重庆啤酒投资的佳辰生物发展有利。在此前的股东大会上,通过了修改公司章程的议案。将未来可能涉及佳辰生物股权变动的事项作为重大事项,必须经有表决权的股东中2/3同意才能生效。同时,嘉士伯也表态将支持佳辰生物的发展。 我们对佳辰生物的治疗性乙肝疫苗仍然保持乐观。自2009年3月治疗性乙肝疫苗进入II期B阶段临床后,进展顺利。继北大组完成全部受试者入组后,浙大组也已经有100多人入组。我们预期未来1年,将是不断验证治疗性乙肝疫苗疗效的关键时期。从我们对该疫苗的分析判断,治疗性乙肝疫苗安全、有效,副作用低,未来可能超过现有治疗药物的效果,且成为一线治疗药物。 我们维持对重庆啤酒的盈利预期不变,2010-2012年EPS分别是:0.40,0.44和0.43元。鉴于治疗性乙肝疫苗前景光明,我们维持“强烈推荐”评级。

公司的业绩基本符合我们的预期。 第三季度在低基数上快速增长。单季度来看,第三季度公司营业收入同比增长20.7%;归属上市公司股东的净利润同比增长72.8%;去年第三季度因公允价值减少1,634万导致基数较低,扣除非经常性损益后净利润同比增长47.9%。 毛利率在高位保持稳定。报告期间,公司的综合毛利率84.5%,基本与中期相当,在去年82.7%的基础上有所提升,我们认为可能是生产工艺改进导致成本下降。由于国家药品医保降价的政策还未出台,后续我们将密切关注政策对公司盈利的影响。 三项费用率有升有降。销售费用率为42.7%,比中期下降1.3个百分点,我们认为可能是上半年新产品的推广费用较高所致;管理费用率为15.0%,比中期提升了1.7个百分点,主要是公司正处于向创新药转型的关键时期,研发费用的投入继续增加。 四季度可能的催化剂。我们认为,公司四季度业绩大幅度超预期的可能性不大,但仍然存在一些可能的股价上涨催化剂,如伊立替康制剂通过美国FDA认证、卡曲沙星和艾瑞昔布获批上市、磷酸瑞格列汀进入美国二期临床等,我们提示投资者关注这些事件带来的投资机会。 盈利预测。我们小幅下调了营业收入,预估2010-2012年EPS分别为:1.06、1.35和1.69元,维持长期“推荐”评级。 风险提示。新药研发存在一定的不确定性;国家药品降价政策可能会给公司带来负面影响。

投资要点 我们近期调研了信立泰,并且与管理层就公司经营状况以及未来发展战略作了交流。公司是全球第二大专利药“波利维”(通用名氯吡格雷)的国内唯一仿制厂商,在心脑血管专科用药和抗感染药等领域具备一定的优势。我们认为信立泰是一家成长中的优质化学药企业,首次覆盖,给予“推荐”评级。 调研要点: 三季报基本符合预期。今年前三季度公司实现营业收入96,595万元,同比增长77.28%;归属上市公司股东的净利润25,423万元,同比增长85.29%;每股收益1.12元,公司的业绩基本符合预期。公司的强劲增长主要来自于心脑血管用药(氯吡格雷和贝那普利)以及头孢类原料药的产能扩张,我们预计,全年氯吡格雷和贝那普利的增长都将在50%以上,而头孢类原料药由于去年第四季度扩产基数较高,增速在今年中期166%的基础上将有所放缓。 氯吡格雷短期内不会面临其他仿制厂商的竞争压力。氯吡格雷可能被其他厂商仿制的问题,是投资者高度关注的焦点,我们认为,在未来2-3年内,公司因此受到的影响将不大。即使其他厂商在未来1-2年能成功申报氯吡格雷,但该品种有一定的特殊性,是心脏搭桥手术和心脏支架手术的术前和术后用药,属于高端的专科用药,对学术推广等营销方式的要求极高,而信立泰的“泰嘉”在多年的医院临床用药中,已经具备了一定的品牌效应和良好的口碑,新进入者在短期内很难撼动公司的优势地位。实际上,可以与之类比的是恒瑞的多西他赛,虽然不断有新的厂家参与竞争,但恒瑞的“艾素”始终牢牢占据市场份额第一的位置。鉴于氯吡格雷在全球的巨大市场(2009年全球销售额超过90亿美元),我们认为“泰嘉”的销售超过10亿元是迟早的事,还有较大增长空间。 贝那普利市场前景广阔。盐酸贝那普利是抗高血压药,原研厂家是诺华,其在国内的商品名为“洛汀新”,根据重点城市样本医院的数据,2009年诺华的该产品占据了91%的市场份额,信立泰仅5.27%。我们粗略估算贝那普利在国内的市场容量为7亿元以上,而公司的该产品2009年销售额仅4000多万,未来增长前景广阔,有望成为下一个成功进口替代的经典案例。 在研产品线充实,比伐卢定值得期待。在研品种中,抗凝药比伐卢定备受关注,该产品的原研厂家是TheMedicinesCompany,商品名为“Angiomax”,由于该公司规模较小,比伐卢定在全球的销售规模不大,目前也没有进入中国市场。比伐卢定抗凝治疗效果确切,且出血事件的发生率较低,和传统的肝素抗凝治疗相比使用更为安全,预计将在明年初上市,与氯吡格雷一起形成抗凝血药的系列产品,两年后有望成为新的过亿品种。除此之外,公司的一类新药头孢呋辛钠舒巴坦钠即将进入三期临床,而且公司还有多个心血管类和抗生素新药处于临床阶段。 今年增长靠原料药,明年看制剂。公司今年的高速增长,头孢类原料药贡献颇丰,上半年原料药实现销售收入2.8亿,同比增长166%,毛利率30%,考虑到原料药极低的销售费用,其给公司净利润带来的增量较大。由于今年原料药基数已高,我们预计明年的增速将较为平稳,但主打产品氯吡格雷和贝那普利仍然将保持高速增长,我们认为这两个品种明年35-40%的增速问题不大。 公司未来发展战略。信立泰的发展战略非常清晰,就是依托良好的质量标准体系,选择合适的品种,在高端专科用药领域做大做强,主要定位于心脑血管用药和抗感染药。心脑血管用药目前主要品种是氯吡格雷和贝那普利,在研产品线还有比伐卢定等一系列储备品种;抗感染药现有品种较多,除了头孢类,公司未来还将开发其它更为高端的抗生素品种。在继续加强国内业务的同时,公司将来也有计划开拓海外制剂市场,惠州市大亚湾的新厂区预计将在2-3年后建成,为届时进行欧美等主流市场的高标准认证打下坚实的基础。作为一家化学仿制药企业,我们认为公司在研发、销售以及管理等多个关键要素上都堪称优秀。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:1.55、2.07和2.72元,目前估值不低,但鉴于公司优秀的基本面以及良好的成长性,我们首次给予“推荐”评级。

事件: 哈药股份公布2010年三季报。公司前三季度实现收入97.68亿元,同比增长21.62%;实现归顺母公司股东的净利润8.33亿元,同比增长14.6%,每股收益0.671元。 点评: 公司业绩符合我们预期。 收入增长保持较快速度。公司前三季度增长21.62%,增速较半年度略有提高(半年度同比增长21.36%)。其中第三季度实现收入32.12亿元,同比增长22.13%,显示公司收入增长加速。 前三季度的毛利率为30%,同比上年下滑2.33个百分点(上年同期毛利率为32.33%)。其中第三季度毛利率为26.1%,环比下降6.7个百分点。我们认为可能与产品结构调整有关,低毛利率品种增长较快。 第三季度,三项费用环比都明显下降。销售费用2.56亿元,环比下降21.9%;管理费用2.67亿元,环比下降19.6%。我们认为,今年以来公司销售费用逐步下降,与管理团队调整后,加强内部管理有关。 公司的净利润率有所下降。第三季度净利润率为8.4%,环比下降1.2个百分点。我们认为这与第三季度产品结构变化有关,对于公司未来业绩影响不大。 公司股改时,大股东哈药集团承诺,未来将注入评估后价值不少于26.11亿元的经营性资产及现金。由于承诺提出方案的时间结点是2011年2月,因此我们预期未来公司将启动注资。集团目前有生物工程公司、动物疫苗业务、三精制药股权等,我们认为这些资产都是优质经营性资产,集团会在合适的时候完成注资计划。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别是:0.90、1.08和1.31元(以上不考虑注入资产后的增厚)。公司资产质量良好,在医药行业中估值偏低,维持“推荐”评级。

公司的业绩略超我们的预期。 第三季度在高基数上继续高速增长。公司的业绩之所以再次超出我们预期,其原因在于第三季度的净利润在去年同期高基数上继续保持高速增长:单季度实现净利润19,161万元,EPS0.80元(上半年EPS仅1.37元),同比增长61.30%。我们注意到,从近期已公布的医药上市公司三季报来看,由于去年第三季度普遍基数较高,业绩增速大多呈现不同程度的放缓趋势,科伦能取得如此佳绩,实属难能可贵。 超常规的高增长来自于产品升级和并购。在此前的中报点评中,我们指出公司成长的两大动力来自于软塑包装对玻瓶包装产品的升级换代以及兼并收购。前者使得公司的毛利率持续提升,净利润的增速远远快于营业收入的增长;后者则通过对行业的整合不断提高市场份额,报告期间公司完成了对安阳大洲药业(现改名为“河南科伦”)的顺利整合和实现了黑龙江科伦药业包装有限公司的100%控股(以1,163万元的对价收购剩余20%股权)。 毛利率小幅提升,期间费用率保持平稳。报告期间,公司的综合毛利率为40.0%,与去年38.7%和上半年39.6%相比均有小幅提升;销售费用率为15.38%,管理费用率为5.52%,基本保持平稳;由于发行上市获得大量超募资金,公司的财务费用比去年同期下降56.57%。 盈利预测。我们再次小幅上调盈利预测,预估2010-2012年EPS分别为2.75、3.89和5.08元,公司是大输液行业的优质龙头企业,高速增长中仍有继续超预期的可能性,我们维持“推荐”评级。

公司业绩基本符合预期。 公司主业为啤酒生产和销售。第三季度是旺季,公司7-9月单季度实现收入8.7亿元,环比增长42.5%;成本4.93亿元,环比增长49.8%;EPS为0.13元,环比提高0.01元。 从单季度数据看,公司第三季度的收入增长较快,但是成本上升更快,由此导致第三季度的毛利率环比下滑,由46.1%下降到43.3%。 第三季度的三项费用有明显增长。其中销售费用1.08亿,环比增长25.3%,而销售费用率降为12.5%。管理费用9100万,环比增长51.6%,我们认为除了啤酒业务开支增长以外,治疗性乙肝疫苗的临床费用也是增长的一个因素。 公司未来主要看点还是治疗性乙肝疫苗。目前,该疫苗的II期临床试验进展顺利。公司近期公告,北大组已经有16人完成全部的临床试验,我们预计未来不断有完成全部临床试验的病例出现,将对未来II期结果有借鉴意义。浙大组已经完成157人的入组,预计年底有望完成全部临床受试者的入组。我们从目前的临床信息判断,治疗性乙肝疫苗安全性和有效性都得到初步验证,我们认为,未来更多的试验数据有望证明治疗性乙肝疫苗可以成为一线治疗药物。 盈利预测。我们预计公司2010-2012年EPS分别是:0.4、0.44元和0.43元。 鉴于公司治疗性疫苗前景良好,未来嘉士伯入主有望带来主业的变革,我们维持“强烈推荐”评级。

公司业绩基本符合预期。 公司业绩同比大幅下滑,原因是去年9月后,公司停产搬迁,今年上半年搬迁完成,下半年陆续通过SFDA的GMP认证,逐步恢复生产。因此,公司业绩会在四季度恢复增长。 第三季度公司收入为1.07亿元,环比大幅下降。原因是公司将医药商业子公司的股权出售给国药控股,不再对国药控股美罗(大连)有限公司和大连美罗大药房连锁有限公司并表所致。 第三季度公司收到出售子公司股权的投资收益3551万元,但公司调整坏帐计提比例,对3-4年、4-5年的应收帐款坏帐计提比例提高,由此带来第三季度资产减值增加到1798万元。但我们认为,坏帐计提充分,有助于提高公司业绩质量。 公司近期公告,下属美罗中药厂获得GMP证书;美罗大药厂的片剂、胶囊剂、冻干粉针剂以及原料药都通过GMP认证。我们认为,四季度公司业绩将恢复增长。 公司未来主要增长点来自国内制剂业务以及制剂出口。国内制剂方面,公司的独家品种——伤科接骨片进入基本药物目录后,有望放量。氨磷汀、来氟米特、小儿肺热清颗粒,明年也将有较大的增长。出口方面,近期会有澳大利亚的TGA认证,之后美国FDA的GMP认证也将对公司现场检查。我们预期通过认证后,公司明年将给国外进行代工以及OEM出口。 业绩预期。四季度将有土地补偿收益到帐,我们预计公司2010-2012年EPS分别是:0.86、0.29和0.64元。鉴于公司未来业绩出现转折,我们维持“推荐”评级。

公司的业绩略低于我们的预期。 第三季度业绩平稳:2010年第三季度,受到全国范围麻疹强化免疫等事件的影响,公司主营业务收入与去年同期基本持平,完成销售额1.41亿元,同比微跌0.30%;利润4,198万元,同比下降4.80%,按发行前股本单季每股收益0.12元,与去年持平。 毛利润率有所下降,费用控制良好:报告期内公司毛利润率为65.4%,小幅下降2.47个百分点,其中第三季度毛利润率为57.2%,下降5.7%。 根据公司09年财务数据分析,其中一部分原因可能为单季产品结构差异造成的毛利润率波动。公司继续表现出良好的费用控制能力,前三季度销售费用率和管理费用率分别为15.4%和6.8%,比去年同期下降1.8和0.7个百分点。 财务风险总体可控:本期应收帐款较年初增长161.04%,同时经营活动产生的现金流量净额降低41.96%,主要原因是公司部分客户结算周期延长所致。 由于疫苗货款结算具有较强的周期性,公司主要客户为各级疾病预防控制中心,其款项支付保障能力强,加之公司目前现金充足,故财务风险可控。 四季度业绩或有提升:依照产品使用特点,第四季度为流脑疫苗接种高峰季节,加之最近部分外资品牌疫苗受药品注册政策影响暂停批签发,国产二类疫苗将有机会迎来销售高峰,从而带动公司业绩提升。 整体优势明显:公司作为管理层控股的民营企业,机制灵活,成本控制力强。 公司拥有业内最完善的二类疫苗营销网络;其产品研发能力也在不断提高,多个后续品种拥有较大市场潜力。此次IPO的超募资金也将为其通过并购进行市场扩张提供有力条件。在生物制品行业快速发展,政策环境极为有利的情况下,公司的长期发展前景值得期待。 盈利预测。我们小幅下调了盈利预测,预估2010-2012年EPS分别为0.67、0.86和1.16元,公司作为二类疫苗的龙头企业,有较好的成长性。我们首次给予“推荐”评级。

公司的业绩略低于我们的预期。 去年同期基数较高导致增速放缓。与中报的净利润同比增长40%相比,三季报业绩有所放缓,我们认为主要原因是公司去年第三季度较高的基数所致:2009年公司第三季度实现营业收入110,109万元,净利润8,733万元;而2010年第三季度的营业收入为113,794万元,净利润9,332万元,分别同比仅增长3.3%和6.86%!实际上,公司第三季度的EPS为0.19元,而上半年仅0.308元,环比来看公司依然处于快速增长的轨道上。 综合毛利率稳中有升。报告期间,公司的综合毛利率为28.9%,不仅高于去年同期的27.2%,甚至在今年上半年28.0%的基础上也稳中有升。 公司毛利率的上升主要归功于产品结构的调整,高毛利率的制剂产品所占的销售比重越来越大,带动了综合毛利率的提升。 期间费用率继续上升。公司的销售费用率为6.65%,高于去年同期6.21%;管理费用率为11.48%,比去年同期高出2个百分点。在此前的深度报告中,我们指出今年是海正的“营销年”,销售费用率的提高在情理之中;而着眼于制剂出口的长期发展战略,公司进一步加大了研发费用的投入,管理费用率也提升较快。 四季度业绩压力增大。公司前三季度实现净利润2.42亿,EPS为0.50元,要达到我们此前0.74元的预期,四季度的EPS要达到0.24元,即实现净利润1.15亿元,有一定的业绩压力,我们期待海正在四季度国内药品招标和出口业务上给我们带来惊喜。 盈利预测。我们维持此前的盈利预测,2010-2012年EPS分别为:0.74、1.06和1.47元,制剂国际化依然是我们看好公司的最大理由,维持长期“推荐”评级。

公司业绩略低于我们预期。 公司营业收入增长17.08%,增速较上年全年下降12.5个百分点。我们认为公司的保健品增长低于预期,因此调低全年的收入增长。 公司的销售毛利率为53.03%,较上年全年下降9.5个百分点。我们认为与公司产品结构变化有关,医药流通业务占比提高。 前三季度的营业费用率为31.98%,低于去年全年的39.65%。我们认为公司第四季度的费用率会上升,全年预估在37%左右;但未来营业费用率会有所下降(医药流通比重提高以及公司的费用控制措施)。 盈利预测。我们调整对公司今年的盈利预期,预估公司2010-2012年EPS分别是0.84、1.14和1.30元。我们看好公司未来向保健品领域发展,继续维持“推荐”评级。 风险因素。保健品新产品增长低于预期。