公司近况: 中国太保发布公告,2011年一季度,太保寿险和太保财险分别实现保费收入323亿元和158亿元,同比均增长13.7%;从月度数据看,2011年3月,太保寿险和太保财险分别实现原规模保费104亿元和59亿元,同比分别增长7.2%和31.1%(图表1至图表4)。 评论: 太保寿险保费收入增速下滑主要受银保新规的影响。由于万能险在太保保费收入结构中的占比微乎其微,因此太保寿险保费收入增速的下滑应该主要收到银保新规的影响。 首年保费收入结构改善,新业务价值增速在20%以上。我们估计太保个险新单增速至少超过30%,在首年保费中的比重明显上升。 太保产险同比增速逐步回升。受到财险保单滚动效应的影响,太保财险的保费收入累计同比呈现出逐步上升的趋势。 估值与建议: 尽管1季度规模保费收入增速放缓至14%左右,但保费收入结构的改善带来新业务价值利润率的上升,我们预计2011年1季度和全年新业务价值增速均能保持在20%以上,而与之对应的2011年新业务价值倍数只有7.9倍,维持“推荐”评级。中国太保仍处于基本面逐渐改善过程中,而且其主打产品分红险比平安的万能险在今年的利率环境中更易销售,我们将其列为A股保险的首选。 风险因素: 股市出现较大调整从而影响股权投资收益。

公司近况:北京银行披露A股再融资方案,拟对华泰汽车等10家公司定向增发,增发价格为每股10.88元,募资不超过118亿元,定增股份锁定3年(图表1)。同时,北京银行披露2010年业绩,净利润同比增长21%至68.1亿元,每股盈利1.09元(未摊薄),较市场一致预期低8%左右,主要由于四季度大幅计提拨备。分红政策为每10股派发现金股息2.16元,派息率约为20%。 评论:未雨绸缪再融资,定向增发可满足未来三年业务发展需要。北京银行资本规划为资本充足率保持在12%以上,而2010年末北京银行资本充足率降至为12.6%。因此,若正常发展,其2012年将面临资本补充压力。此次,北京银行提前一年着手定向增发事项有助于保证未来业务平稳发展。此次定增将摊薄2011年每股盈利15%,但是增厚每股净资产约5%,提高2011年末资本充足率2.35个百分点,可满足未来三年业务发展需要(图表3)。 未雨绸缪提拨备,融资平台贷款风险可控。拨备前盈利同比增长25%,符合预期。四季度针对融资平台大幅计提组合准备金导致净利润低于预期8%,对股价影响不大。北京银行2010年末融资平台贷款后三类余额为182亿,占总贷款比例仅5%,无不良贷款且拨贷比达到2.16%,风险可控。 净息差改善,成本收入比向正常水平回归,上调2011/2012年盈利预测1%/7%。 估值与建议:坚守9%/12%的核心资本充足率/资本充足率的资本规划底线将令近期北京银行的跨周期平均ROE降至18%左右,这意味着合理估值水平将在1.8倍市净率左右。考虑融资摊薄后,目前北京银行股价相当于2011年1.50倍市净率和10.8倍市盈率,维持“推荐”评级。重申中金A股银行首选组合为华夏、浦发、招行、民生和农行。

2010年全年业绩略低于预期2010年归属股东的净利润257.7亿元,同比增长41%,低于市场预期2%,但高出我们的预测5%。2010年每10股派发现金股利2.9元,全年派息率约为24%. 亮点: 净息差超预期,主要受益于二次转型战略成功实施;四季度净息差环比扩大21bps至2.74%,存贷利差半年环比扩大57bps, 净息差与存贷利差上升幅度均位居已公布业绩上市银行之首; 四季度手续费净收入环比增长14%; 全年成本收入比显著下降5.4个百分点至40.1%; 拨贷比四季度环比上升10bps至2.14%。 负面: 不良贷款余额四季度环比上升10%,主要由于核销规模大幅下降,实为提高拨贷比的策略。 明显趋势预计一季度净息差将继续扩大20bps,带动净利润同比增长50%左右。 盈利预测修订我们分别上调2011/2012年盈利预测10.1%/9.2%,调整后的每股收益分别为1.59/1.90元。 估值与投资建议 不良贷款上升将引发市场对招行资产质量的担忧,但我们认为这只是为了达到更高拨贷比的“副产品”,招行实际的资产质量依然保持稳定。我们建议投资者在招行股价出现大幅波动时积极买入。目前,招行A股交易于1.87倍2011年P/B和8.9倍2011年P/E,对应2011ROE23.2%,维持推荐评级,并继续纳入首选组合。中金A股银行首选组合为华夏、招行、浦发、民生和农行。

2010年全年业绩基本符合预期2010年归属股东的净利润390亿元,每股收益0.69元,净利润同比增长30%,基本符合我们的预期。2010年全年每10股派发现金股利1.2元送1股,全年现金股利分配率约为17.2%. 亮点: 关注类贷款余额连续两个季度上升后,资产质量终现改善趋势:不良贷款、逾期贷款及关注类贷款余额季度环比分别下降6%,8%和12%; 四季度手续费收入环比增长7.7%; 全年成本收入比(监管口径)下降0.52个百分点至32.11%负面: 日均余额净息差四季度环比扩大5bps至2.51%,增幅低于其他国有银行,主要由于付息负债结构改变所致。 明显趋势预计净息差仍将回升,幅度位于国有银行中游水平;资产质量有望保持稳定。 盈利预测修订我们分别上调2011/2012年盈利预测7.9%/10.5%,调整后的每股收益分别为0.85/1.01元。 估值与投资建议三季度业绩公布后,由于关注类贷款余额大幅上升引发市场对资产质量的担忧,交行A股股价迄今下跌幅度已达10%,跑输大盘约8.1个百分点。我们认为年报披露的积极改善的资产质量有助于减轻市场担忧,成为短期股价的催化剂。目前,交行A股交易于1.22倍2011年P/B和6.7倍2011年P/E,对应2011ROE19.7%,维持推荐评级。

2010年全年业绩超预期5.5%。 2010年净利润1660亿元,同比增长28.4%,分别比我们和市场预期高出5.5%,2.1%。2010年派息率为39%.亮点: 净息差四季度环比扩大7bps至2.47%,并在2011年1~2月持续上升至2.55%,主要得益于议价能力提高及资产结构优化; 2010年手续费净收入同比增长32.1%,2011年1-2月增速加速至53%; 成本控制良好。2010年成本收入比(不含营业税)同比下降2.2个百分点至31.0%; 资产质量进一步改善。融资平台贷款2010年末余额为6496亿元,其中现金流全覆盖和基本覆盖贷款占比67%,而2011年1季度余额已进一步下降至5150亿元。 明显趋势: 2011年贷款额度约为8200-8800亿元,贷款余额将同比增长13.2-14.2%;净息差有望进一步扩大;2011年1季度利润增幅将在25%以上。 盈利预测修订: 我们分别上调2011/2012年盈利预测11.2%/13.3%,调整后的每股收益分别为0.59/0.70元。 估值与投资建议: 在过去几个季度中,工商银行盈利数据持续改善。2011年1-2月的净息差继续扩大,资产质量稳步改善,发展趋势继续向好。 良好的财务表现有助于提升投资者信心。目前,工行A股交易于1.65倍2011年P/B和7.7倍2011年P/E,对应2011ROE23.0%,维持推荐评级。

2010年全年业绩超预期5% 2010年归属股东的净利润949亿元,每股收益0.29元,净利润同比增长46%,超出我们和市场的预期5%。2010年下半年年化派息率约为35%。 亮点: 四季度净息差环比扩张15个基点至2.69%,息差水平居于国有银行之首。 手续费净收入季度环比增长4.5%。 费用管理持续改善,2010年全年成本收入比(剔除营业税)下降4.8个百分点至38.6%。 县域业务稳步发展。2010年县域贷款增速26.1%,高于全行平均水平6.3个百分点;平均总资产回报率(ROAA)0.77%,比上年提升15个基点。 负面: 四季度不良贷款余额环比微增1%(9.7亿元),但主要受融资平台贷款分类影响。 明显趋势 净息差有望继续扩大,成本收入比稳步下降。 盈利预测修订 我们分别上调2011/2012年盈利预测6.4%/7.8%,调整后的每股收益分别为0.39/0.49元。 估值与投资建议 在流动性收紧的环境下,农行的资金优势凸显,四季度净息差实现大幅扩张。鉴于农行的拨贷比(3.40%)远高于监管要求,且不良余额显著超过逾期贷款水平(差额约247亿元),我们认为农行的改革红利将持续释放。目前,农行A股交易于1.37倍2011年P/B和7.1倍2011年P/E,对应2011ROE21.2%,估值吸引,维持推荐评级和A股首选组合地位。目前中金A股银行首选组合为华夏、招行、浦发、民生和农行。

2010年净利润与业绩快报一致2010年净利润191.8亿,每股收益1.34元,同比增长45.1%,与业绩快报基本一致。分红方案为每股派息0.16元,派息率约为12%,同时每10股转增3股。 亮点: 议价能力提升,下半年存贷利差环比上升29bp,略低于民生的37bp,但大幅高于兴业的2bp。近期三次加息将推动存贷利差进一步扩大。 资产质量显著改善,拨备大幅提升。4季度不良余额环比下降9%,而拨备覆盖率显著提升73个百分点至381%。 费用管理持续改善,全年成本收入比下降2.9个百分点。 4季度净手续费收入环比增长28%,全年增长83%。 月均贷存比半年环比下降8.6个百分点。 负面: 净息差季度环比收窄9bps至2.48%,但主要由于低资本消耗的同业规模大幅上升,推动净利息收入环比上升7%。 明显趋势盈利将强劲增长,预计一季报同比增长50%左右。 盈利预测修订我们分别上调2011/2012年盈利预测10.4%/14.3%,调整后的每股收益分别为1.74/2.09元。 估值与投资建议 自我们于3月2日将浦发银行纳入中金A股银行首选组合后,股价表现优于同业。年报业绩10送3的送转方案超出预期,同时年报披露的细项数据均较为强劲。管理层在2011年经营计划中明确表示税后利润同比增长25%以上,有助于进一步提升投资者信心。目前浦发银行A股交易于2011年1.34倍P/B和7.8倍P/E,估值吸引,上调评级至推荐。催化剂包括:1)一季报盈利高增长(50%左右);2)与中移动的业务合作推进。 目前,A股银行首选组合包括华夏、招行、浦发、民生和农行。

2010年净利润与业绩快报一致,但是10送8送股超预期2010年净利润185.2亿,每股收益3.09元,同比增长39.5%,与业绩快报一致。分红方案为每股派息0.46元,派息率约为15%,同时每10股转增8股,高送转超出市场预期。 亮点: 4季度净息差环比提升9bps至2.34%,主要受益于存贷利差提升以及资产结构改善。 4季度净手续费收入环比增长6.4%,全年同比增长高达54%。随着金融租赁和信托牌照的获得,我们预计兴业将深化综合化经营,手续费收入保持快速增长; 费用管理持续改善,2010年成本收入比下降3.8个百分点。 资产质量持续改善,地方政府融资平台风险可控。 负面:拨贷比较低,中长期拨备计提压力较大。4季度,银行拨贷比环比微降至1.38%。 明显趋势存贷利差将继续扩大,但息差回升幅度取决于同业规模增度。 盈利预测修订我们分别上调2011/2012年盈利预测13%/16%,调整后的每股收益分别为3.72/4.52元。 估值与投资建议 兴业银行4季度显示出较好的发展趋势:息差扩大、手续费环比增长、不良持续双降,且融资平台贷款风险可控。目前兴业A股交易于1.54倍2011年P/B和7.7倍2011年P/E,估值较为吸引,维持推荐评级。然而,兴业银行拨贷比处于上市银行偏低水平,尽管管理层认为短期计提拨备压力不大,但是中长期而言,仍是隐忧,投资者需关注相关风险。

2010年全年业绩符合我们和市场的预期,拨备前利润高于我们的预期3%2010年归属股东的净利润1348亿元,每股收益0.54元,符合我们和市场的预期,拨备前利润则高于我们的预期3%。2010年派息率约为40%。 亮点: 净息差超预期,四季度净息差环比提升8bps至2.61%。 成本控制良好,成本收入比(剔除营业税)下降1.5个百分点至31.6%。 手续费净收入季度环比增长16%,主要受理财业务、结算清算和电子银行业务的拉动。 资产质量保持稳定。尽管不良贷款余额季度环比增长3%(21亿元),但逾期贷款和关注类贷款半年环比分别下降23%和5%。我们认为,不良余额的上升可能和融资平台贷款的不良确认有关。拨贷比上升9bps至2.52%,高于2.5%的监管要求。 明显趋势净息差有望继续扩大。 盈利预测修订 我们分别上调2011/2012年盈利预测7.4%/10.2%,调整后的每股收益分别为0.66/0.79元。 估值与投资建议 审慎的拨备计提政策有助于减轻未来信用成本压力。目前,建行A股交易于1.56倍2011年P/B和7.6倍2011年P/E,2011年股息收益率为5.3%。(对应于)2010-2012EPSCAGR21%及2011ROE22%,我们认为当前的估值十分具有吸引力。维持审慎推荐评级。

投资提示:2010年至今,基于财务改善的判断,我们持续推荐华夏银行,该行亦成为表现最好的银行股之一。超预期的年报业绩印证了我们的财务改善判断,而且2011年财务改善仍将持续,预计一季度净利润将保持40%左右的高增长。更重要的是,分析员会议上,管理层首次明确了华夏银行的“三中”市场定位以及配套的营销体系、考核机制等方面的管理措施。这意味着管理改善将逐步兑现,令该行的竞争实力和盈利水平逐步向同业靠拢,成为股价持续上涨的推动力。上调评级至“推荐”,重申A股银行首选。 理由:财务改善开始兑现,年报业绩同比增长59%,超预期5.6%。净息差季度环比扩大12bp,成本控制改善,不良持续双降,融资平台贷款风险可控,现金流无覆盖和半覆盖占比仅4%。 管理改善路径清晰。管理层首次系统阐述的“中型公司客户、中等收入个人客户、中等城市”定位契合华夏银行的现状。配套的考核体系改革有望激发员工的积极性,同时全口径成本核算的推行则有望降低运营成本,提高运营效率。目前来看,管理改善的制度设计较为合理,未来强有力的执行将是预期兑现的关键。 核心负债能力提升初显管理改善潜力。以客户为中心的考核指标体系开始提升负债能力:2010年华夏银行新增存款超过2008和2009年的总和,同时资金成本亦得到有效控制,下半年存款成本仅上升6bp。 预计三年提升ROAA至接近股份制银行平均水平。通过近两年的实践,华夏银行的转型成果初步体现,2010年ROAA上升至0.64%,ROAE达到18.2%。未来三年有望逐步接近同业水平。 估值与建议:我们分别上调2011/2012年盈利预测9.0%/13.4%,调整后的每股收益分别为1.20/1.47元。目前,华夏银行A股交易于1.35倍(摊薄后)2011年P/B和10.4倍(摊薄后)2011年P/E。我们的A股银行首选排序为华夏、招行、浦发、民生和农行。 风险:经济增速大幅放缓,房地产市场深度调整和内部执行力不足。

2010年归属股东的净利润176亿元,每股收益0.66元,净利润同比增长45.3%,高于我们和市场的预期10%左右,剔除2009年处置海通证券的一次性影响,2010年净利润同比增速达到108.6%。2010年派息率约为15%。 亮点:四季度净息差环比提升7bps至2.94%,主要由于贴现占比进一步压缩及贷款议价能力的提升(尤其是商贷通贷款),下半年日均余额净息差高达2.97%,日均存贷利差半年环比扩大37bp。 成本控制良好,运营效率提高,费用增幅低于收入增幅,调整后全年成本收入比下降8.4个百分点至40.1%。 资产质量持续改善,不良贷款率较上半年下降10bps至0.69%,其中商贷通不良率保持在0.09%的低水平;关注类贷款和逾期贷款余额半年环比大幅下降17.6%和12.3%。 监管口径日均余额贷存比半年环比下降6.9个百分点至76.4%,未来吸收存款压力有所缓解。 明显趋势。 商贷通贷款议价能力持续提升,净息差有望继续上升。 盈利预测修订。 我们分别上调2011/2012年盈利预测12.3%/10.6%,调整后的每股收益分别为0.82/0.97元。 估值与投资建议。 维持推荐,重申民生银行的A股首选组合地位。我们预期盈利估值双升将推动民生银行的股价上行:1)亮丽的年报业绩大幅超出市场预期,将带来市场盈利预测的上调。而且我们预计4月末将披露的1季报仍将维持40%左右的高增长,成为短期股价催化因素。2)商贷通贷款不良率维持在0.09%的低位,有利于逐步消除市场的疑虑,推动估值水平上升。目前,民生A股交易于1.14倍(摊薄后)2011年P/B和6.6倍(摊薄后)2011年P/E。估值相比同业具有明显优势,维持推荐评级。A股首选组合为华夏、招行、浦发、民生和农行。

公司近况:民生银行发布26日发布公告,对再融资方案进行调整,拟发行不超过200亿元A股可转债并向境外投资者发行总量不超过目前H股总股数40%的H股。原A股定向增发方案取消。 评论:我们认为修正后的融资方案对A股和H股股东影响均为正面。 根据新的融资方案,民生银行此次募集资金总额预计将达到290亿元人民币,可支持公司未来三年业务发展需要。 盈利预测调整:我们的模型中已纳入H股再融资90亿元人民币的影响,调整后2011/2012年每股收益分别为0.73/0.78元人民币。 估值与建议:根据新的融资方案,假设可转债不转股,2011年每股收益将被摊薄6%左右,每股净资产增厚约1%,平均净资产回报率降至17.7%;假设可转债全部转股,2011年每股收益将被摊薄17%,每股净资产提升约2%,平均净资产回报率降至16.3%。考虑H股增发的稀释效应(假定可转债不转股)后,民生银行A股收盘价相当于7.0倍2011年市盈率和1.11倍2011年市净率,H股收盘价相当于7.5倍2011年市盈率和1.17倍2011年市净率。维持A股和H股“推荐”评级。

2010年业绩基本符合预期 2010年净利润62.8亿元,每股收益1.80元,同比增长25.3%,高于我们的预期2%,低于市场预期3%。第四季度单季净利润为15.5亿元,同比增长11.2%。2010年不派息。 亮点: 净手续费较快增长。全年净手续费收入同比增长34%,主要受益于代理委托和银行卡业务的推动。 贸易融资继续回暖,环比增长7.9%,同比增长43.1%,占贷款的比例环比上升2.3个百分点,主要受益于国内经济形势改善。 负面: 存贷利差环比扩大15bp,但净息差环比下降7bp。按照日均余额计算的4季度存贷差环比扩大15bp,但单季净息差环比下降7bp至2.48%,主要由于同业负债成本的上升幅度显著快于同业资产收益率的上升,以及一般性贷款占生息资产比的下降(日均余额占比下降2.6个百分点至55.1%)。 资产质量基本保持稳定,但关注类贷款上升较快。不良余额和不良率在环比小幅“双升”,不良余额上升1.0亿元,不良率小幅上升0.01个百分点至0.58%,我们认为,这属于低基数基础上的正常资产质量波动。关注类贷款环比上升64%(约5.2亿),但占比仍保持在0.33%的极低水平,而逾期贷款余额则环比持平,显示关注类贷款的上升可能和银行分类标准趋严有关。此外,高风险行业,如房地产和社会服务业(包含融资平台)的占比分别下降至5.5%和11.9%。 明显趋势 存贷利差有望继续扩大。 盈利预测修订 我们分别上调2011/2012年盈利预测4.6%/4.9%,调整后的每股收益分别为2.15/2.54元。 估值与投资建议 目前深发展吸收合并平安银行的交易仍在审批过程中,交易的完成将提升深发展的核心资本约1.3个百分点,并扩大网点和规模,有利于其长远发展。目前深发展交易于7.2倍2011年市盈率或1.35倍2011年市净率(对应20.3%的2011年ROE),维持“推荐”评级。

公司近况: 民生银行披露A股再融资方案,拟对上海健特生命科技有限公司等7公司定向增发,增发价格为每股4.57元,募资不超过214.79亿元(图表1)。 点评: 我们认为定向增发方案的公布对股价利好,主要由于: 市场对民生银行的融资需求早有预期,此次快速推出定向增发方案有助于消除业务发展的不确定性。 定向增发的方式减轻了二级市场的压力。 215亿定向增发可满足未来三年业务发展需要。我们预计民生2011年末风险加权资产达到约1.5万亿,融资215亿将提升2011年核心资本充足率/资本充足率1.47个百分点至9.60%/12.27%(图表2)。假设风险加权资产年增长率为25%,平均资产回报率1.1%,派息率15%测算,此次定向增发可以支持民生银行未来三年业务发展需要(图表3)。 盈利预测调整: 考虑融资平台不良贷款的影响,2011年净利润增长28.5%。我们将民生银行215亿定向增发放入模型(对EPS的摊薄约为15%),并考虑融资平台贷款和加息的影响(请参见《2011年银行股投资策略》报告),民生银行2010/2011年的每股收益分别为元0.60/0.66元。 估值与建议: 维持A股和H股“推荐”评级,依然纳入推荐组合。此次再融资方案靴子落地,消除了未来业务发展的不确定性。另外,民生银行受地方政府平台贷款和拨贷比政策压力较小;在2011年货币政策偏紧的环境中,民生“商贷通”贷款的议价能力有望显著提升。考虑215亿定向增发的摊薄,民生银行A股/H股目前股价对应的2011年市盈率和市净率分别为7.6倍/8.3倍,和1.11倍/1.20倍,估值依然吸引,维持A股和H股“推荐”评级,依然纳入我们的推荐组合。

公司近况:浦发银行公告宣布与中国移动正式签署《战略合作协议》。 评论:战略合作协议符合预期。此次公告明确了双方合作的主要范围,主要包括:(1)在现场支付及远程支付等手机支付领域开展合作;(2)联合研发和推广能提供多种金融服务功能的手机金融软件及手机支付安全解决方案;(3)在客户服务和渠道资源共享等领域开展合作。 短期效果有限,长期效果取决于双方合作诚意和落实情况。战略合作能否落实,目前还存在不确定性:(1)中移动只持有20%的股份,无法对浦发施加实质性影响,因此是否愿意全力分享渠道和提供支持并不明确;(2)浦发银行能否吸取与花旗银行信用卡合作的教训、调整企业文化并不明确;(3)在中国移动基本放弃2.4G模式的情况下,手机现场支付的标准向银联靠拢,浦发与中国移动能否找到合适的产品模式、能否突破银联设置的技术壁垒并不明确。因此,我们认为这一战略协议能否真正落实并取得双赢的成果,取决于双方最高管理层的战略决心和合作意愿的真诚程度。战略合作协议公告未披露详细情况,难以使二级市场投资者对双方合作前景增强信心。 估值与建议:目前,浦发银行2011年市盈率和市净率分别为8.4倍和1.31倍,2011年融资后的ROE也能达到16.6%,估值具备安全边际。浦发银行目前仍然具有看涨期权的性质,维持“审慎推荐”评级,期权价值大小取决于战略合作协议落实情况,仍需进一步观察。