低估值与高确定性兼备:公司总体经营情况稳健,高档酒持续供不应求,中档酒营销渐有突破,大幅提价将保2012年业绩增长预期明确,未来1-2年业绩增长趋势可见,股份公司高层管理团队基本稳定和谐,换届和同业竞争压力都将保公司未来释放业绩动力充足。维持11-12年Eps预测1.66、2.33元,对应增速43%、40%,目标价49元,2012年PE仅有14.4倍,维持增持评级。

投资要点: 泸州老窖公告将向老窖集团转让华西证券 12%股权,标的股权转让预估值为10.85亿元。此次股权转让完成后,公司持有华西证券股权比例下降至12.99%。转让对价基本合理,我们对此解读正面。 07年以来公司投资华西证券获益颇丰:公司于07年大规模入股华西证券,本次转让前合计持有华西3.53亿股,累计出资11.2亿元,入股均价3.18元。此次转让股权每股作价6.40元,较入股价增值100%。 转让对价对应华西证券1.5倍PB:参考可比上市券商PB 水平,此次股权转让对价基本合理,虽然该转让价格并未对存在上市预期的华西证券给予更高幅度转让溢价,但我们认为剥离券商业务对公司进一步专注主业、减小业绩波动、提升估值水平等方面有着更为积极的意义。 本次股权转让贡献一次性投资收益2.03亿,影响Eps0.12元:预计股权转让将于2012年完成,贡献当期投资收益2.03亿,公司投资华西证券大部分收益已根据权益法核算投资收益计入历史各期利润表。 专注主业,大幅提价可保明年增长:国窖1573已将计划外出厂价由718元提高至889元,幅度24%,终端指导价将由959元上调至1389元,如果计划外价格也提高24%左右将略超预期。如此大幅提价后,短期内可能会以牺牲销量为代价,但跟紧一线品牌应该是1573提价的主要考虑。如果新的终端价格标杆得以确立,依靠团购扩大销量不失为一种好的策略,我们看好泸州老窖明年白酒主业继续发力。 盈利预测与投资建议:预测11-12年Eps 为2.05、2.92元,其中白酒主业11-12年Eps 为2.01、2.80元,目标价59元,对应于12年白酒主业21倍PE。转让华西证券有利于降低公司业绩波动幅度,对公司估值提升具有非常积极的意义,建议增持。

本报告为国泰君安2012年策略会青岛啤酒交流会纪要。主要内容:1)今年国内啤酒行业销量增速呈现前高后底的态势,公司销售增速亦然。青岛啤酒11年上半年销量增长20%,其中主品牌增长25%,三季度增速放缓,10月份单月销量下降5%左右。2)公司4季度主要面临来自市场和成本压力。市场压力:随着经济增速的放缓,啤酒销量增速放缓,特别中低端产品受到经济放缓的影响相对更大些;成本压力:今年澳麦采购成本较去年上涨40%,当前澳麦丰收但价格未见大幅调整,具体采购价格需到12月份明年1月份才能确定,预计明年澳麦价格下降约10%,降幅略低于市场预期。3)6月份董事会确立新的目标,即2014年销量达到1000万吨。目前公司通过改造、新建和收购产能来实现产能的扩张。新建产能每万吨成本约2000万元,但后期市场费用投入较大;以银麦的收购价格计算,收购产能每万吨成本约4000万元,但可以利用收购品牌在当地市场的优势,后期市场投入较小。新建和收购各有利弊,公司会优先选择并购然后是新建厂。到明年旺季来临之前,公司实际可利用产能约达1100万吨,目前公司有60、70亿的现金,发展前景良好。4)公司总体策略:通过市场开拓、产品结构调整、市场份额的提升来实现业绩增长。2、3月份公司上调了中高端品牌价格,包括小瓶、易拉罐、纯生,上调幅度在4%-5%左右。从品牌影响力来看主品牌还是相当有优势的,今年通过央视广告投标、奥运选手合作等体育营销来为明年市场做铺垫,1+3的品牌战略不会改变。 盈利预测及建议:尽管啤酒行业外有成本压力,内有竞争加剧,但短期压力,并不改行业集中度提升后的盈利增长的预期。虽然这一拐点可能要等2-3年才能到来,但在坚定行业前景的前提下,行业低迷导致估值下调实为较好买入机会。继续推荐产品、管理优势显著的青岛啤酒,预计11-12年Eps1.26、1.61元,目前股价对应12年22倍PE,维持47元目标价,增持。

三全食品被报道查出金黄色葡萄球菌,且相关产品已全数销毁,短期对公司形象有负面影响:1)三全食品被曝抽查产品金黄色葡萄球菌超标。起源可能是产生于肉原料、生产加工、物流运输、超市冷柜陈列等各个环节;2)金黄色葡萄球菌在部分行业是有存留标准的,而在速冻食品行业则不允许存在,有证据表明金黄色葡萄球菌在70度高温下即被杀死,高温煮沸后对人体几无危害,因此消费者不必过于恐慌;3)本次报道为三全食品在广州8月抽检的结果,根据质检部分的季度例行公告而曝光,公司已在8月份第一时间召回相关产品予以销毁,并自此加强抽检频次和力度,因此此事件后,公司其他产品在全国各地均未再发现不合格品。 短期可能影响行业销量,带来政策趋紧和监管加严,进而导致检测行业成本上升,对小企业影响比较大,长期看这将有利于速冻食品行业品牌龙头企业的发展:此类病菌超标虽高温后于人体无害,但短期仍可能影响行业销量,并可能带来行业政策趋紧、监管力度加大,进而导致相关公司成本上升。但长期看,一方面政策从严将导致退出加速、进入壁垒提升,另一方面,对食品安全的重视也将使消费趋于品牌化,这都有利于三全等品牌速冻食品公司的发展。 如后续无其他安全问题报道,此次事件对三全食品影响有限回顾历史,食品行业安全问题将带来短期业绩下滑,股价下挫,但危机过后,品牌强势企业恢复较快:三聚氰胺事件导致三鹿奶粉被收购,小企业倒闭,伊利、蒙牛三季报大副亏损,股价于1个半月后见底,跌幅分别为50%、70%,此后危机逐步解除,业绩恢复、股价回升,09年两者全年涨幅分别为231%、175%;瘦肉精事件发生,导致双汇发展中报净利润下降85%,股价于2个半月后见底,跌幅35%,此后危机逐步解除,三季度净利润同比降幅缩减至65.6%,股价从最低点至今也涨了36%。 此次事件短期将影响三全食品销量,但公司处理及时,影响有限,对于目前的股价我们仍维持增持评级,或许这是市场买入的一个机会:从业绩角度,三全食品第一时间召回相关产品予以销毁,控制了事态,同时加强抽检频次及范围,目前公司运营良好,其他批次产品均未受到影响。从股价角度,此次事件与三聚氰胺、瘦肉精的危害度不同,参考思念食品被曝致病菌事件后,其股价下跌7.91%,然后保持了稳定的窄幅波动。因此我们认为,如果后续没有其他行业性事件发生,三全食品的股价将企稳,而且公司一直以来由于市场看好其行业空间和公司的经营管理水平,PE一直较高,本次也许能给市场一个比较好的买入机会。 盈利预测及投资建议:金黄色葡萄球菌事件短期将影响消费者对速冻食品的消费,同时未来行业政策趋紧、监管力度加强,将带来成本上升,业内退出加速,长期有利于品牌企业的发展。维持三全食品11-13年EPS0.85、1.17、1.63元的预测,短期影响不改变我们对公司长期趋势的看好,给予12年35倍PE,目标价41元,增持。

泸州老窖1-9月收入56亿、净利润20亿,增50%、27%,Eps1.44元。其中,三季度收入21亿、净利润6亿,增57%、11%。哑铃型增长结构:公司今年以来总体保持了两头快的增长结构。高档酒1573销售态势良好,今年推出的中国品味铺货期,以及新品窖龄酒销售情况都不错,产品结构持续中高端化;中低档酒收入快速增长,今年推出金奖特曲由博大负责销售,作为博大利润指标的少数股东损益1-9月同比增长128%,我们预计今年博大收入同比有望翻番。 报表数据解读:1)毛利率67%,较中期略降,较去年同期下降3个百分点,中低档酒销量增速快,原料、人工成本上涨较多,当然可能也有收入成本期限错配的影响。2)柒泉模式下,公司销售费用率大幅下降,1-9月降至3.6%,同比下降2.4个百分点。管理费用率5.6%,同比下降1.5个百分点;期间费用率下降3.7个百分点。3)1-9月销售商品收到现金61亿,同比增长45%,与收入增速基本匹配;三季度末预收款14.7亿,预收款环比持平。这都显示公司实际销售非常好。 华西证券影响三季度利润增速:三季度确认因未参加华西证券增资扩股影响导致的投资损失1.6亿元,加之证券业务盈利下滑,1-9月华西贡献投资收益仅为979万元,同比下滑96%,但三季度证券业务带来报表利润损失影响已在预期之中,预计今年华西贡献Eps0.04元。 公司今年白酒主业高增长无虞:一方面去年底高档酒大幅提价、今年新品铺货,另一方面公司拥有10万多吨浓香白酒年销量,将充分受益于行业性白酒销量快速增长,加之公司今年加大了对营销人员考核激励,完成任务后放大激励系数,将进一步增强员工的营销积极性。 盈利预测与投资建议:剔除华西证券的影响,公司1-9月白酒主业收入、利润增长50%。继续看好公司未来两年的收入、盈利增长,小幅上调11-12年Eps预测至2.05、2.66元,目标价59元,建议增持。

投资要点: 五粮液1-9月收入156亿、净利润48亿,增36%、42%,Eps1.27元。其中,三季度收入50亿、净利润14.6亿,增30%、28%。符合预期。 全产品线持续放量:高档酒五粮液持续供不应求,预计前三季度销量增长20%左右,年初至今包装生产线几乎满负荷生产,预计今年至少销售14000吨,较2010年增长15%-20%。在公司“不新增开发品牌,集中精力把定制和团购酒做起来”的策略指导下,今年定制和团购增长效果显著。系列酒受益于行业性品牌白酒销量大幅增长,加之公司今年也加大了对系列酒的营销投入和考核力度,1-9月增速更快。 9月单月预收款再现上升:公司8月暂停经销商打款,9月初预收款下降至70亿左右,8月15日公告提价后,对经销商补发了部分欠酒,提价后经销商打款依然踊跃,三季度末预收款回升至79亿(较中期仅降3.4亿),预计按老价格所收预收款将在年内消化完毕。 报表数据解读:1)毛利率66%,较中期和去年同期持平。2)1-9月销售费用14.8亿,费用率9.5%,较中期提升0.5个百分点,同比提升0.4个百分点;10Q3销售费用基数偏低(费率6.76%),但10Q4销售费用率(18.84%)大幅提升导致全年业绩略低预期,今年公司各季度费用率相对平稳,预期11Q4销售费用率同比将现大幅下降;3)管理费用率同比下降1.18个百分点;期间费用率同比下降1.34个百分点。 大幅提价将保明年增长:五粮液出厂价自9月10日起上调150元至659元(幅度29%),终端指导价上调至1109元(幅度25%),团购价上调120元至689元(幅度21%)。目前一批价900-980元,渠道库存不高,终端价已基本调整到位。预计明年高档酒收入将增40%以上。 盈利预测与投资建议:公司总体经营情况稳健,未来1-2年业绩大幅增长趋势可见,管理层释放业绩动力充足。维持11-12年1.66、2.33元Eps预测,目标价49元,目前12年PE仅16倍,建议增持。

投资要点: 青岛啤酒 2011年三季度销售收入191.7亿元,净利16.6亿元,同比增17.3%、11.4%,Eps 1.23元。其中三季度单季收入71.2亿元,净利6.74亿元,同比增11%、-0.8%,Eps 0.5元,低于预期。 主品牌增速稳健,副品牌仍待提高:1-9月公司共实现啤酒销售量604万千升,同比增14.5%,青岛主品牌销量326万千升,同比增17.7%。 其中三季度单季销量增速5.5%,主品牌销量增速9.8%,副品牌增1%,而同期行业销量增长3%,副品牌的增速并未达到预期,基于3季度销售增速低于,我们下调了全年销量预期至730万吨,同比增长15%。 成本压力导致毛利率下降:三季度吨酒均价3.1元/升,同比增长2.3%,吨成本1.8元/升,同比增长4.6%,成本压力导致毛利率下降1.1个百分点至43.1%。 销售费用率下降1.3个百分点,部分弥补毛利率下降:三季度公司销售费用率18.8%,同比下降1.3个百分点。但是在目前跑马圈地的行业背景下,费用率大幅下降的预期并不持续,预计等行业格局稳定后,这一降幅将会加大。 实际所得税率大幅上升:单季度实际所得税率上升,主因是部分子公司在成本压力下出现亏损,这也拖累了公司单季度盈利同比增速负值。 静待行业集中度提升:啤酒行业已进入加速兼并收购阶段,看好行业整合后盈利能力的提升,预计这一拐点可能在2-3年时间到来。 盈利预测及评级:尽管单季增速不好,但仍看好行业集中度提升后的盈利增长,短期关注大麦价格下降,预计11、12Eps1.32、1.66元,对应12年21倍PE,估值处于低点,维持目标价47元,增持评级。

三季度,伊利股份收入292亿,净利14.18亿,同比增24.1%、157.5%,Eps 0.89元。其中7-9月收入102.5亿,净利6.02亿,同比增16.9%、192.3%,Eps 0.38元。超市场预期。 成本压力,三季度毛利率趋缓至30.3%:原奶价格在3月份见顶后,目前维持在3.17-3.2元/公斤的高位,虽有年初提价做支持,但其他如糖、燃料等价格的上涨,导致三季度毛利率在二季度的基础上再降1.3个百分点至30.3%,其中三季度单季毛利率为27.9%,同比下降0.1个百分点,环比下降3.4个百分点。预计随着CPI的见顶,四季度毛利率将有回升。 行业竞争格局趋缓、公司规模效应逐步体现,三季度销售费用率同比下降1.7个百分点:三季度伊利股份销售费用率21.2%,比去年同期降1.7个百分点,其中7-9月单季销售费用率16.6%,同比下降了3.6个百分点,环比下降5.3个百分点。行业竞争格局稳定,及公司规模效应逐步体现是销售费用率下降的主因。 三季度净利率再提升:费用率下降,投资收益增加,导致三季度公司净利率为4.86%,比二季度高0.55个百分点,剔除投资收益2.18亿后,净利率约为4.3%,比去年同期约高2个百分点,这主要归功于销售费用率的下降。 业绩预测及估值:短期看好成本压力趋缓后毛利率的提升、竞争格局趋稳后公司盈利能力改善,中长期期待拟增发项目投产后公司业绩的加速增长,预计11、12年Eps为1.05、1.18元,给予12年20倍PE,目标价24元,维持“增持”评级。

张裕A三季度收入44.1亿,净利12.6亿,同比增23.6%、41.8%,Eps2.4元。其中三季度单季收入13.2亿,净利3.9亿,同比增21.6%、26.5%,Eps0.73元。 产品提价、中高档酒销量提增,毛利率提升3.74个百分点:年初的产品提价,加上中高档酒销量占比提增,导致综合毛利率上升至75.4%,比去年同期提高了3.74个百分点。9月份公司又对白兰地提价24%,因此预计下半年毛利率还会有提升。 期间费用率下降0.8个百分点:三季度公司期间费用率31.2%,比去年同期下降0.8个百分点。随着规模效益的逐步体现,三级营销模式的成型、管理机制的完善,未来期间费用率下降预期明确。 产品结构仍在上移:目前公司解百纳以上产品的收入占比超过60%,成为其利润的主要来源,未来酒庄酒的放量将来带公司产品结构继续上移,盈利能力也将继续提升。 分渠道考核,销售体系不断调整:2010年张裕推行的分类营销,是其今年各品类产品销量增长加速的原因之一,今年公司推出分渠道考核,更细化任务,加强激励,为未来新产品推出奠定基础。 业绩增长明确,估值优势显著:此次三季报略超市场预期,2011-2013年,公司销售体系不断调整、产品结构的不断升级,再加上爱斐堡酒庄进入利润拐点,新建酒庄酒的持续放量,公司业绩增长可期。略微上调2011、2012年Eps至3.75、4.97元,对应2012年PE22倍,估值优势显著,维持1年138元目标价,目前仍有28%的股价空间,给予增持评级。

投资要点: 洋河股份1-9月收入97亿、净利润29亿,增75%、90%,Eps3.24元。 其中,三季度收入35亿、净利润11亿,增71%、135%,单季Eps1.22元。已披露预增:11/10/15公告上调1-9月业绩预增范围至70%-90%。 收入增长提速:公司前三季度收入增速分别为88%、63%、71%,剔除2010年Q1双沟收入尚未并表的影响,今年一季度收入增长也有50%左右。按照收入口径可比计算,公司前三季度增长在加速。 报表数据解读:1)毛利率56%,较中期略降0.87个百分点,同比提升1个百分点,收购双沟并表部分影响了公司因产品结构升级带来的盈利提升效果。2)1-9月销售费用8.5亿,费用率同比降2.4个百分点,公司今年以来加大了在电视、户外、网络等媒体的广告投放,品牌知名度进一步提升;管理费用率同比略降0.55个百分点。3)收入大幅提升后规模效应显现,期间费用率13%,同比下降3.3个百分点。 县级市场全覆盖,全国化第一阶段目标初步实现:今年以来全国化“扫盲”的目标初步实现,未来将看公司深度全国化的推进进程。 强大的渠道管控与深度挖潜能力:1)终端价格管控到位是开发团购不断取得成功的必要条件,公司前三季度营业外收入3300万元(较中期增加1000万元),其中相当部分为收取经销商的违约金,对经销商严厉管控可见一斑。2)公司今年在省内(销售占比2/3左右)推行“天网工程”,力争做到全面、深度覆盖,省内销售增长对洋河的贡献功不可没,洋河依靠自身机制、营销的强大优势,背靠江苏省深度挖潜,也为我们展示出单省、单一品牌白酒消费增长的巨大潜力。 盈利预测与投资建议:公司管理团队优秀,体制领先机制灵活,无论是未来进一步推进产业整合还是营销手段和方式都较同业更加灵活。 上调Eps预测至11-12年4.40、6.67元,增持,12个月目标价200元。

2011年1-9月,三全食品实现营业收入18.8亿元,同比增长40.8%,营业利润8600.1万元,同比增长55.8%,归属母公司净利润9039.1万元,同比增长38.5%,EPS为0.45元。7-9月为传统淡季,公司营业收入4.69亿,同比增39.1%,EPS0.03元,同比降40.8%。 成本压力导致毛利率趋缓:除了原材料成本高位外,人工成本压力也在逐步显现,导致3季度毛利率34.3%,比去年降1.5个百分点,比中期降0.9个百分点。四季度旺季,加通胀趋缓,预计毛利率会有提升。 三季单季营业税金及附加、管理费用结算大幅增加:除营业成本增长43.4%外,7-9月公司营业税金及附加增91%,管理费用增77.2%、资产减值损失增长78.9%,导致单季净利同比下降40.8%。 费用率整体下降:三季度公司销售费用率、管理费用率分别为25.3%、3.7%,分别比去年同期下降2、0.4个百分点,延续下降趋势。 成都5万吨产能开工,缓解旺季产能瓶颈:成都5万吨产能已在10月投产,即四季度公司产能约可增长23%,在缓解产能瓶颈的同时,也将保障四季度旺季收入增速。 业绩预测及估值:明后两年,三全二期15万吨、太仓7万吨、天津9万吨产能将陆续投产,预计11-13年EPS0.85、1.17、1.63元,给予12年35倍PE,目标价41元,增持。

投资要点: 古井贡酒1-9月收入、净利润为22.4、3.5亿,增80%、145%,Eps1.48元,净利润增速略超此前三季报预增的130%;其中三季度单季度收入6.5亿、净利润0.6亿,同增68%,77%。 基本面良好,业绩略超预期:年份原浆酒自08年问世以来增长迅猛,09年其收入占比仅为23.2%,目前已经超过50%。随着未来消费的不断升级以及中高端白酒行业集中度的提升,预计这一占比仍会上升。 毛利率75%净利率16%,均同比上升4个百分点:毛利率净利率改善主要由于以下几点原因:1)年初对古井淡雅和年份原浆的提价效应正在逐步显现;2)以年份原浆为主的中高端产品营收占比不断提高;3)8年/16年原浆酒等高端产品的增速高于整体增速。 期间费用率为37%,同比下降趋势不变:三季度期间费用率虽较上半年增加2.65个百分点,但按照公司的传统,三季度经销商费用结算的比例较高,所以同比还是下降了5.27个百分点。年份原浆仍处于快速发展期,公司在省内市场优势明显,省外市场中二线名酒之间仍未达到短兵相接的阶段,所以在收入高速增加的背景下,期间费用率下降的趋势不变。 定向增发增强公司省外市场实力:公司定向增发募集的12.3亿资金主要用于优质基酒产能的扩张、销售网络建设和品牌宣传等,这将进一步提升公司品牌在省外市场的影响力,为全国化扩张夯实了基础。 盈利预测与投资建议:前期公布的三季报净利润预增130%给股价造成一定压力,但从目前公布的数据来看,公司基本面状况还是很不错的,三季度单季度收入增68%与我们之前预期的70%大致相当。目前股价基本调整到位,未来存在因业绩修正而上行的动力。我们认为未来1-2年公司销售仍能维持快速增长,预测11-12年Eps2.40、3.92元,给予12年30倍PE,目标价118元,建议增持。

葡萄酒消费普及期,行业销量保持稳定增长:预计未来国内葡萄酒消费量还有3倍空间,在进口酒仍然较快增长的预期下,预计我国国产葡萄酒销量增速未来几年仍可保持15-20%。 销售控制力强、产品划分明确并逐步高档化、管理精细奠定了张裕目前的优势地位:销售控制力强:业内最先构建三级营销体系,推行深化分销,对终端有很强掌控力;产品高档化趋势明显:张裕中高档产品增速相对较快,避开了进口酒冲击浪峰,2010年公司中高端酒收入占比略超60%,卡斯特、爱斐堡、解百纳已成为其利润的主要来源;管理精细:注重对人员的培养及激励,员工考核明晰,间接持股保证了管理层的稳定和工作动力。 酒庄酒放量,费用率趋缓,公司将进入新一轮高增长:参考卡斯特销量突破1000吨后业绩增长加速的历史,去年爱斐堡销量已达900吨,今年开始预计其利润将翻倍的上升。布局十大酒庄,未来酒庄酒销量持续增长预期明确,其新建的三个酒庄也将于2012年逐步投产,酒庄酒放量,规模效应将带来费用率下降,助推公司业绩再次进入高增长。 产品品质改善,品牌价值提升,奠定未来竞争优势:张裕现有25万亩葡萄园基地,正常年份可供生产葡萄酒量约16万吨。公司着力打造酒庄酒,产品结构、品牌价值提升,为未来与进口葡萄酒竞争奠定基础。 业绩再现高增长,估值优势显著:预计11-13年EPS 3.72、4.94、6.44元,对应12年PE 22倍,PEG 0.66;假设折现率9.2%,永续增长率3%,DCF、DDM为138、118元。估值优势显著,给予2012年28倍左右的PE水平,目标价格138元,增持。

山西汾酒1-9月收入35.6亿、净利润7.1亿,同增49%、32%,Eps1.63元。其中三季度收入6.7亿、净利润0.5亿元,同增-15%,-76%。 三季度控货导致收入大幅下滑:公司二季度大幅提价后,部分地区价格并未自然上移。二季度部分地区力争在上半年完成全年计划,也存在一定程度的压货。公司领导意识到了目前局部地区出现产品供大于求的现象,控货也是必要的措施。应该说,公司高速成长中出现某些问题也实属必然,关键在于及时发现并纠正,进而改善内部管理。 报表数据解读:1)毛利率76%,较中期持平,同比略降0.46%:今年以来人工、包材、原料成本上涨较多侵蚀了提价和产品结构上移的效果。2)1-9月销售费用6.5亿,费用率同比升1.6个百分点,预计全年销售费用9个多亿;管理费用率同比降1.6个百分点;期间费用率同比持平。3)单三季度实际所得税率40%,公司历史上单季度所得税率波动幅度较大,应属短期扰动。4)三季度新开征地方教育费附加,单三季度主营业务税金及附加率25%,同比上升11.8个百分点。 内部薪酬进行了相应调整:7月以来,公司对中层及以下职工进行了工资增量改革,进一步加大差距,调动员工的积极性。 经销商满意度仍较高:糖酒会期间我们与接触到的部分经销商进行了交流,普遍观感来看经销商对汾酒的整体销售都表示比较满意。 盈利预测与投资建议:公司作为清香龙头,拥有品牌资源优势,目前产品线也已非常清晰,具备基地市场继续放量潜质;短期内价格体系出现一些问题,公司立即做出反应,主动控货进行梳理,这也将倒逼公司加强营销管控。维持全年45亿收入预期,调整Eps 预测至11-12年1.85、2.76元,但公司业绩波动较大一定程度上影响公司未来的估值提升,近期三季度业绩大幅下降影响股价,但目前估值已比较合理,继续杀跌动力不足,维持增持,6-12个月目标价83元。

贵州茅台1-9月收入136.4亿、净利润65.7亿元,同增46%、57%,Eps6.33元。其中三季度收入38.2亿、净利润16.6亿元,同比增长39%、55%,季报业绩符合我们此前对茅台今年业绩高增长的判断。 产品旺销,预收款大幅增加:三季度末预收款68亿,较中期增加19亿,较年初增加21亿;账面货币资金高达183亿,较年初增加54亿;销售商品收到的现金180亿,同比增长67.8%,这都显示公司销售情况非常之好。高额预收款将保证公司未来业绩释放余力充足。 销售、管理费用率降1.55、1.79个百分点:1-9月销售费用率3.62%,管理费用率7.34%,期间费用率同比下降3.5个百分点,但较中期略有上升1个百分点。收入大幅增加的同时费用率下降明显。 经销商数量正逐步增加:目前公司经销网点数量已达1474家,其中仅三季度就增加了60家左右的经销网点(部分为汉酱经销商),在公司产品依然供不应求时,经销商数量仍在增加,且速度并不慢,预期未来新增经销商和直营店将充分消化年均2000吨的新增产能投放。 被发改委约谈,提价稍有后延,但不算低于预期:公司过去几年提价一般选择元旦、春节前后,此次虽在国庆前被发改委约谈,但不改我们对公司明年初继续提价的判断。9月初公司团购批条价已由779元上调至959元(幅度23%),目前部分地区茅台一批价已达1539元/瓶,高额渠道利润保证了茅台未来的持续提价空间,团购价已先行上调也释放出了公司今年有望继续大幅提价的信号。 新一届管理团队即将调整到位:预计袁总即将接任集团董事长,今晚公告刘总辞职股份公司总经理应该是为去集团履新做准备。 盈利预测与投资建议:贵州茅台是高收入人群快速增加、高档白酒购买力持续增强的首要受益者;维持公司11-12年Eps预测为7.58、10.97元,6个月目标价245元,12个月目标价300元,建议增持。