生产线技术领先、铅回收模式保障毛利率稳定增长。2013年一季度公司综合毛利率22.24%,与去年同期基本持平,自2012年二季度起,公司毛利率呈稳定上升趋势。生产线方面,目前国内采用拉网式约有30条生产线,公司拥有连铸连轧线4条、拉网式12条,明显领先于对手。铅成本占到电池成本的70%,每kVAh耗铅量约为12.5kg,拉网式生产线比传统生产线每kVAh节约铅0.5kg,占比4%。铅回收方面,目前公司一期10万吨再生铅项目处于试生产阶段,随着环保资质的获得,有利于公司后续铅成本控制,提高毛利率水平。 费用控制能力业内领先,营业外收入同比下降。公司一季度期间费用率为7.86%,同比增加0.19个百分点,费用控制能力明显优于同类公司。其中销售费用率为4.26%,同比增加0.02个百分点;管理费用率为3.01%,同比增加0.03个百分点;而财务费用同比增长55.37%,这主要是由于去年同期收到了尚未使用的募集资金存款利息。另外,由于去年同期子公司楚凯冶金公司收到节能技术补贴及淘汰落后产能补贴,故2013年一季度营业外收入同比下降了37.22%。 未来两年产能扩张翻番,配套和维护市场双管齐下利于产能释放。公司骆驼襄阳和骆驼华中两大生产基地产能合计1200万kVAh,另外骆驼襄阳400万kVAh剩余募集项目在建,2012年在华南和东北分别新设立600万kVAh的产能建设项目,预计公司2015年产能将达到3000万kVAh左右,较当前1700万kVAh产能有接近翻番空间。公司将通过逐步进入新的汽车厂商同时布局全国销售渠道建设,增加维护市场渗透率实现产能释放。配套市场方面,目前公司80%以上为中低端车型,后续有望逐步进入高端车供货商行列;维护市场,公司目前已经通过设厂建立了全国市场布局,通过经销商向乡镇终端渗透实现渠道下沉,在东北、西南和华南仍有较大市场空间。 原材料铅价持续下跌,2013年上半年成本、售价或均有下降。根据长江有色市场数据显示,2013年以来铅价持续下降,至4月下旬已跌至13875元/吨,较2012年底的高位下降约12%,铅价的下降或将导致2013年上半年铅酸电池产品的成本与售价均有所下降。 整治过后政策频出,行业集中度将有提升,利好龙头企业。铅酸电池自2011年迎来行业整治期,近8成产能或停产整治或关闭;2012年以来工信部先后发布两批淘汰落后产能企业名单,铅酸电池榜上有名;随着《铅酸电池行业准入条件》的颁布实施,行业规范加强、门槛升高;五部门近期发布的《关于促进铅酸蓄电池和再生铅产业规范发展的意见》,立即淘汰开口式普通铅酸蓄电池生产能力,并于2015年底前淘汰未通过环境保护核查、不符合准入条件的落后生产能力。政策频出有利于企业进行兼并重组,促进产业升级,提高产业集中度,龙头企业市场占有率逐步提高。

公司于2013年4月26日发布2013年一季报。2013年1-3月实现营业收入83.46亿元,同比下降13.34%;实现营业利润5.28亿元,同比下降36.28%;实现归属于上市公司股东的净利润4.74亿元,同比增长36.47%;每股收益0.24元,略低于预期。 盈利预测与投资建议。未来一段时间,行业需求下降、新增订单放缓将压制公司的收入增长,我们预计2013-2014年EPS分别为1.26元、1.44元,综合考虑公司燃机市场的领先地位以及核电新项目开闸的影响,按照2013年10倍PE,对应目标价12.60元,维持“增持”评级。 风险提示。火电、风电业务的持续下滑;海外市场开拓低于预期;核电新项目招标进展。

公司于2013年4月25日发布2013年一季报:公司2013年一季度实现营业收入2.87亿元,同比增长34.18%;实现营业利润8143.76万元,同比增长68.07%;归属上市公司净利润7769.37万元,同比增长30.60%;折合每股收益0.20元,基本符合预期。 盈利预测与投资评级。考虑行业底部已确认,价格竞争对于公司影响逐渐减小,以及新产品为公司扩大市场份额注入活力,我们维持公司2013-2015年每股收益至1.04元、1.31元、1.58元,GAGR25%左右,按照2013年30倍的估值,对应目标价31.20元,维持“增持”评级。 风险提示。市场竞争风险;新市场开拓风险;电梯一体化业务放缓风险。 简评: 市场需求同比回暖导致营业收入增长。2013年一季度,随着市场需求有所回暖,公司变频器、伺服系统、PLC、电动汽车电机控制器等产品都实现了较快增长,公司营业收入达2.87亿元,同比增长34.18%;另外公司电梯一体化业务自2012年下半年开始即有所复苏,在整个工控行业复苏仍不明显的背景下,公司进口替代进程不断深入,市场占有率得到进一步提升。 销售结构改变,毛利率同比增长2.47个百分点。公司一季度综合毛利率达53.55%,同比增长2.47个百分点,公司产品的销售结构较同期有所变化,制造费用率同比略有下降,使得公司产品综合毛利率有所上升。公司近12个季度毛利率维持在50%以上的高水平。 费用率控制良好,软件退税收入减少致营业外收入大幅下降。报告期内,公司期间费用率为24.47%,同比减少3.06个百分点,与2012年期间费用率基本持平。其中销售费用同比增长39.49%,销售费用率12.02%,同比增加0.46个百分点,销售费用增加一方面公司从2月份开始摊销股票期权激励费用,另一方面公司人员同比有所增加,相关人力费用随之增加;另外,公司管理费用率同比减少4.61个百分点,财务费用率同比增加1.09个百分点。一季度公司营业外收入达831.51万元,同比减少1038.73万元,这主要是由于母公司软件退税审批速度较上年同期有所放缓,软件退税收入减少所致。 新产品实现较大突破,经济效益将有进一步显现。公司加快变频器、伺服系统等新产品的开发和市场导入工作,其中高压变频器在2012年已实现1500万元收入,另外公司MD210/310小功率变频器正在进行小批量验证,1140V变频器已具备发货条件,有利于拓展矿山机械行业,IS620P伺服器进入开发试验阶段,深度混合动力汽车电机控制器已具备批量发货能力,单元串联型高压变频器功率扩展项目已完成测试,500kVA光伏逆变器具备批量发货能力。 2012年行业整体下滑,2013年触底回升预计全行业个位数低速增长。2012年,中国OEM自动化市场整体延续2011年下半年以来的趋势,经过第二、第三季度探底后,第四季度止跌企稳。从下游行业需求结构看,电梯、包装、食品饮料行业仍然保持10%左右增速,其他行业均萎缩明显,其中,预计机床下滑35%、纺织机械下滑超过50%。 2013年,我们预计全行业整体个位数低速增长。伺服、变频器等产品与下游工业企业的利润相关度很大,滞后于下游工业企业景气度约2-3个月。从整体宏观经济增长预期看,下游工业企业景气将有所好转,从大概率判断,工控行业2013年将是低速增长。

公司于2013年4月25日发布2013年一季度报告:公司2012年一季度实现营业收入1.55亿元,同比下降1.21%;营业利润-785.13万元,同比下降135.00%;归属上市公司股东净利润523.18万元,同比下降74.27%;折合每股收益0.02元,低于预期。 盈利预测与投资评级。考虑公司近期公布股权激励计划(草案)行权条件,我们维持公司2013-2014年EPS0.40元、0.55元的盈利预测,短期行业仍然在洗牌,价格竞争对毛利压缩将持续,长期仍然看好公司的创新能力、品牌积淀和资金优势,维持“增持”评级,按照2013年30倍PE给予公司12.00元目标价。 主要风险因素。(1)海外市场光伏政策调整风险;(2)国内市场竞争加剧风险。 简评: 公司营业收入下降1.21%,逆变器产品量增价跌。2013年一季度,公司持续加大市场拓展力度,产品销量同比有所增长,但由于国内市场竞争加剧,产品价格较去年同期相比大幅下滑,导致一季度营业收入出现下降;另外,一季度是传统销售淡季,通常占全年收入比重较低。 毛利率水平环比回升,产品价格下跌空间有限。公司一季度综合毛利率为31.40%,同比减少11.29个百分点,环比增加1.85个百分点。光伏逆变器在2012年快速下跌,根据市场信息,我们认为随着价格趋近成本部分落后产能将退出,2013年逆变器价格将有所企稳,但也不具备大幅涨价的条件,年均价格将维持在0.5-0.6元/W(含税)区间。从单季度毛利率变化趋势上看,公司2012年毛利率逐季下降,到2013年一季度毛利率触底回升,也佐证了我们对于价格趋势的判断。 费用率居高不下拖累业绩,营业外收入同比增长。公司一季度期间费用率高达35.50%,同比增加7.55个百分点,其中销售费用率同比减少1.51个百分点,管理费用率同比增加2.64个百分点,财务费用率增加6.42个百分点。财务费用的大幅增加主要原因在于系本期利息支出较多;而随着募集资金的使用,利息收入较上年同期有所下降。另外公司营业外收入达1352.68万元,比上年同期增加1205.58万元,主要是由于本期收到的政府补助同比大幅增加。 海外子公司继续亏损。海外全资子公司Sungrow Deutschland GMBH是公司为拓展德国市场新设的子公司,正式展开销售时间较短、销售人员工资支出及相关销售费用较多,2012年亏损995.38万元,2013年一季度仍然亏损。 2013年看点:国内市场启动拉动需求,电站销售进入收获期。国内光伏市场处于爆发期、光伏产品价格基本触底,盈利趋势好转,预计2013年国内新增装机量在7-10GW,公司市占率始终保持在30%以上,保守估计公司2013年出货量为2400MW;另外2013年部分电站投资进入收获期, 2013年销售收入根据最新制定的经营目标,2013年销售收入计划为18亿元,其中光伏逆变器、风能变流器业务12亿元,电站业务6亿元。

公司于2013年4月24日发布2013年一季度报告:公司2013年一季度实现营业收入1.78亿元,同比增长55.72%;营业利润1579.21万元,同比增长15.42%;归属上市公司股东净利润1983.23万元,同比下降7.90%;折合每股收益0.06元,低于市场预期。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2013-2014年EPS至0.51元和0.64元。13年关注高压变频业务复苏、中低压变频业务的开拓进展以及业务布局完善后费用控制能力的改善。按照2013年20-25倍PE,对应的合理价值区间为10.20-12.75元,维持“增持”投资评级。 主要风险因素。(1)中低压变频市场开拓风险;(2)下游行业订单需求情况。 简评及投资建议: 净利润下降8%,产品结构变化导致毛利率下滑是主因。公司2013年一季度营业收入大幅增长55.72%,但净利润同比下降7.90%,综合毛利率为29.05%,同比减少7.61个百分点。报告期内,公司高压产品结构发生变动,验收的高性能产品较少,而毛利低的通用产品验收占比较高;另外中低压产品处于培育期毛利较低,导致了公司毛利率水平被拉低。 新增订单金额1.67亿元,与去年同期基本持平,预计在手订单5.69亿元,高压订单下滑,中低压订单价格下降。2013年一季度公司合计新增订单1850台,合计取得订单金额1.67亿元,同比增长0.24%,按照目前新增订单金额,以及收入确认情况推算,我们预计公司目前在手订单为5.69亿元(含税)。 从订单结构看,新增高压变频器订单台数294台,同比下降14.78%;合同金额1.51亿元,同比下降6.96%;单台均价从去年同期的47.14万元上升至51.47万元,报告期内公司签订4台同步提升机产品订单而使高压产品单价有所提升。高压变频器新增订单中,矿业类产品占比最高,主要是由于价格同比大幅上升所致。 另外,公司取得中低压及防爆变频产品订单1556台,比上年同期增长745.65%;合同金额1525.17万元,同比增长333.15%;单台均价从去年同期的1.91万元下滑至0.98万元,随着产品研发技术的逐步成熟,中低压及防爆产品应用范围越来越广泛,小功率产品销量增加导致价格下降。 期间费用率下降5.78个百分点,但投资收益和营业外收入下降。报告期内,公司费用控制情况良好,期间费用率达15.31%,同比减少5.78个百分点,其中销售费用率同比减少4.61个百分点,管理费用率同比减少2.53个百分点。由于公司营业收入同比大幅增加,导致报告期内应收账款增加,计提坏账准备较上年同期增加约183.71万元。 另外,报告期内公司投资收益同比减少274.84万元,这主要是由于公司联营企业国电南自发生亏损,影响本公司损益约440万元;营业外收入达708.31万元,同比减少323.47万元,主要原因是软件增值税退税减少;武汉基地投入运行,计提折旧增加约108万元。

公司于2013年4月22日发布2013年一季度报告:公司2013年一季度实现营业收入1.51亿元,同比增长3.22%;营业利润690.71万元,同比下降45.67%;归属上市公司股东净利润1495.50万元,同比增长7.90%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1210.71万元,同比下降7.16%;每股收益0.07元,扣非每股收益0.06元。 公司同时公布2013年1-6月经营业绩的预计:预计上半年归属上市公司净利润4107.45-5339.69万元,同比增长0-30%。 盈利预测与投资评级。我们仍然维持此前判断,即近一两年时间内公司仍将处于业务整合期并逐渐形成电气传动、工业控制和新能源的业务构架,反映在业绩上将维持平稳增长。我们预计2013-2014年EPS为0.46元和0.55元,按照2013年30-35倍PE对应目标价13.80-16.10元,维持“增持”评级。 主要风险因素。(1)市场竞争风险;(2)外延扩张带来的业务整合风险。 简评:(1)子公司经营业绩好转,一季度贡献净利润转正,二季度或有更大贡献。从母公司报表和合并报表对比分析,一季度母公司报表净利润为1084.52万元,子公司贡献净利润由负转正,单季度贡献410.98万元。根据公司上半年业绩预计,二季度归属上市公司净利润2611.95万元至3844.19万元,同比增长-4.02%至41.26%。子公司经营状况有所好转,二季度或对净利润有更大贡献。 (2)毛利率和期间费用率保持平稳。公司一季度综合毛利率达40.71%,同比减少1.28个百分点,环比增加0.88个百分点。一季度期间费用率为35.26%,同比上升3.64个百分点、环比下降4.87个百分点。子公司一季度带来期间费用增加2074.08万元,环比看期间费用率和子公司费用贡献均呈下降趋势。预计随着二季度子公司盈利贡献提升,公司整体费用水平仍将有所下降。

公司于2013年4月10日发布2012年年报:公司2012年实现营业收入39.73亿元,同比增长29.48%;营业利润4.31亿元,同比增长30.04%;归属上市公司股东净利润4.81亿元,同比增长50.20%;归属于上市公司股东扣非净利润3.83亿元,同比增长26.36%;折合每股收益0.57元,扣非每股收益0.46元,符合预期。 按照单季度拆分,公司第四季度实现营业收入11.49亿元,同比增长32.09%;营业利润9751.35万元,同比增长45.67%;归属上市公司股东净利润9839.25万元,同比下降6.26%;折合摊薄每股收益0.12元。 利润分配预案:每10股派发1.7元(含税)。 2013年经营计划:2013年净利润同比增长不低于25%。 核心观点:(1)全年符合预期,50.20%净利润增长来自26.36%经常性业绩增长和1.1亿元土地收储补偿款;(2)全年销量预计1250万kVAh,市场份额预计13%,跃居行业第一;(3)未来两年产能翻番,配套和维护市场双管齐下利于产能释放,公司市场份额将继续提升;(4)生产线技术领先、铅回收模式保障毛利率稳定。 盈利预测与投资评级。未来两年是公司的战略机遇期。首先行业整合淘汰落后产能,行业向龙头集中,而公司的产能扩张从1700万kVAh到3000万kVAh明显领先于其他竞争对手;其次,公司有机会借此进入高端车型供货行列,并通过渠道下沉扩大维护市场规模,消化产能。我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.63元、0.84元、1.07元(CAGR29.88%),按照2013年25倍PE,上调目标价至15.80元,维持“买入”投资评级。 主要风险因素。(1)铅价波动风险,2013年一季度铅价同比下降6.4%对一季度经营或有影响;(2)市场竞争加剧、产能过剩风险。

期权激励行权条件积极进取,有利于稳定公司核心技术和管理团队。此次股权激励草案首次授予156名高级管理人员、中层管理人员和核心业务(技术)人员,占2012年底员工总数16.07%。按照行权条件,2013-2015年的扣非净利润分别为9900万元、10890万元、11880万元(公司2011-2012年实现扣非净利润分别为15263万元、1211万元)。考虑公司2012年将财务费用中募集资金利息4276万元计入非经常性损益,公司整体经营目标积极进取,基本符合我们之前预期。 国内光伏市场处于爆发期、光伏产品价格基本触底,盈利趋势好转。逆变器行业竞争激烈价格大幅下跌导致公司2012年营业收入同比增长24.00%,但净利润同比下降57.81%。国内光伏装机处于快速增长期,预计2013年装机量约为7-10GW,公司市占率始终保持在30%以上,连续几年稳居行业头名,未来无疑将享受行业爆发盛宴。 目前500kW大型逆变器产品市场价格约为0.5元/W,未来产品价格下降空间有限;从行权条件上看,2013年营业收入增速为20%,但扣非净利润同比大幅增长,显示公司对于未来经营有信心。 另外公司积极进军光伏电站领域,2013年部分电站投资进入收获期,根据最新制定的经营目标,2013年销售收入计划为18亿元,其中光伏逆变器、风能变流器业务12亿元,电站业务6亿元。电站投资将成为未来增长一大看点。 期权激励费用对2013-2014年净利润影响有限。假设2013年5月1日为首次授予日,预计股票期权、限制性股票摊销费用合计1909.46万元,2013-2016分别为742.57万元、731.96万元、350.07万元、84.86万元,2013-2015年摊销费用分别占行权条件中当期扣非净利润的7.50%、6.72%、2.95%,对于业绩影响有限。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2013-2014年EPS0.40元、0.55元的盈利预测,短期行业仍然在洗牌,价格竞争对毛利压缩将持续,长期仍然看好公司的创新能力、品牌积淀和资金优势,维持“增持”评级,按照2013年25-30倍PE给予公司10.00-12.00元目标价。 风险提示。(1)海外市场光伏政策调整风险;(2)国内市场竞争加剧风险。

公司于2013年3月30日发布2012年年报:公司2012年实现营业收入10.83亿元,同比增长24.00%;营业利润5434.62万元,同比下降69.27%;归属上市公司股东净利润7280.17万元,同比下降57.81%;归属于上市公司股东扣非净利润1211.28万元,同比下降92.06%;折合每股收益0.23元,扣非每股收益0.04元,符合预期。 按照单季度拆分,公司第四季度实现营业收入4.92亿元,同比增长57.11%;营业利润54.35万元,同比下降99.08%;归属上市公司股东净利润1089.73万元,同比下降82.31%;折合摊薄每股收益0.03元。 利润分配预案:每10股派发0.5元(含税)。 2013年一季度业绩预告:归属上市公司净利润400万元-1000万元,同比下降约50.82%-80.33%。 核心观点。(1)2012年国内装机量约4GW,预计2013年将在7-10GW,公司作为逆变器龙头未来将享受国内光伏装机市场爆发盛宴;(2)行业竞争仍然激烈,产品价格下滑明显,市场均价在2012年底跌至约0.5元/W,公司产品2012年出售均价约0.69元/W,平均成本约0.46元/W,价格底部已基本明确,未来下跌空间有限,预计2013年逆变器价格将企稳回升;(3)公司2012年光伏逆变器出货量1392.6MW,其中国内出货量1258.6MW,市场占有率约31.5%,龙头地位稳固,业绩下滑主要系价格下降、毛利率下滑所致,2012年公司毛利率水平降至33.19%,四季度降至29.56%;(4)从单季度角度看,公司毛利率和期间费用率均逐季下降,表明价格下跌对公司影响尚在延续,但公司费用控制情况已有好转;(5)展望2013年,电站投资将成为新增亮点,或将贡献6亿元收入。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2013-2014年EPS0.40元、0.55元的盈利预测,短期行业仍然在洗牌,价格竞争对毛利压缩将持续,长期仍然看好公司的创新能力、品牌积淀和资金优势,维持“增持”评级,按照2013年25-30倍PE给予公司10.00-12.00元目标价。 主要风险因素。(1)海外市场光伏政策调整风险;(2)国内市场竞争加剧风险。

公司于2013年3月29日发布2012年年度报告:公司2012年实现营业收入11.93亿元,同比增长13.20%;营业利润3.11亿元,同比下降11.68%;归属上市公司股东净利润3.18亿元,同比下降6.60%;归属上市公司股东扣非净利润3.11亿元,同比下降6.71%;折合摊薄每股收益0.82元,扣非每股收益0.80元,基本符合预期。 按照单季度拆分,公司第四季度实现营业收入3.32亿元,同比增长25.78%;营业利润7662.58万元,同比增长27.12%;归属上市公司股东净利润7566.65万元,同比下降7.91%;折合摊薄每股收益0.19元。 2012年利润分配预案:每10股派发6元(含税)。 2013年经营目标:营业收入同比增长20%-40%,净利润同比增长20%-30%。 核心观点:公司基本完成2012年中期调整后的营业目标,订单情况符合我们“前低后高”的判断;收入实现超行业增长主要源自于电梯一体化业务;受行业竞争激烈影响公司各项主业毛利率均下滑,但单季度毛利率逐季上升,价格竞争影响正在减退;受人员增加和研发费用投入加大影响,公司费用率提高拖累业绩。从行业层面,我们认为工业自动化行业作为相对后周期行业,经过2012年第二、第三季度探底,第四季度企稳,目前维持复苏的趋势。 盈利预测与投资评级。考虑行业底部已确认,价格竞争对于公司影响逐渐减小,以及新产品为公司扩大市场份额注入活力,我们上调公司2013-2015年每股收益至1.04元、1.31元、1.58元,GAGR25%左右,按照2013年25-28倍的估值,对应目标价26.00-29.12元,维持“增持”评级。 风险提示。市场竞争风险;新市场开拓风险;电梯一体化业务放缓风险。

公司于2013年3月28日发布2012年年度报告:公司2012年实现营业收入7.37亿元,同比增长6.80%;营业利润4125.38万元,同比下降35.89%;归属上市公司股东净利润9042.29万元,同比增长15.95%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8276.81万元,同比增长12.59%;每股收益0.41元(以最新股本2.19亿股计算),符合预期。 按照单季度拆分,公司第四季度实现营业收入2.08亿元,同比增长8.28%;营业利润117.36万元,去年同期营业利润为-2668.00万元(受股权激励注销费用计提影响);归属上市公司股东净利润2571.61万元,去年同期净利润为-1133.30万元;折合摊薄每股收益0.12元。 利润分配或资本公积金转增预案:每10股转增6股派息1元(含税)。 核心观点。公司全年营业收入同比增长6.80%,传统变频器业务受经济下滑影响下降2.34%,但下半年经营情况明显好于上半年,伺服驱动系统等子公司业务四季度表现不达预期;净利润增长15.95%,毛利率水平稳中有升、营业外收入大幅增加;费用率居高不下,期间费用的40%来自子公司并表,而净利润贡献为-363万元。以苏州子公司为核心,将带动起工业控制业务的发展,这将是公司长期增长的看点。 盈利预测与投资评级。我们仍然维持此前判断,即近一两年时间内公司仍将处于业务整合期并逐渐形成电气传动、工业控制和新能源的业务构架,反映在业绩上将维持平稳增长。我们预计2013-2014年EPS为0.46元和0.55元,按照2013年30-35倍PE对应目标价13.80-16.10元,维持“增持”评级。 主要风险因素。(1)市场竞争风险;(2)外延扩张带来的业务整合风险。

公司于2013年3月26日发布2012年年度报告:2012年实现营业收入31.04亿元,同比增长84.32%;营业利润2.04亿元,同比增长80.81%;归属上市公司股东净利润1.26亿元,同比增长76.85%;每股收益0.42元,符合预期。 按照单季度拆分,预计公司第四季度实现营业收入8.37亿元,同比增长6.82%;营业利润6365.16万元,同比下降15.74%;归属上市公司股东净利润3873.26万元,同比下降8.24%;折合摊薄每股收益0.13元。 2012年利润分配预案:每10股转增10股,每股派发现金股利0.10元(含税)。 核心观点:(1)从公司净利润分拆显示,净利润增长(yoy76.85%)来自于通信产品内生增长(yoy66.20%)和动力产品外延收购(yoy101.65%);(2)通信产品受益海外业务增长,高温电池、4G投资以及IDC数据中心是未来看点;(3)动力产品关注竞争加剧带来的毛利率下滑、南都国舰投产进程以及低速电动车新领域;(4)储能业务受益分布式发展。 盈利预测与投资建议。公司通信业务拓展海外市场仍有增长空间、动力电池业务近两年将受益南都国舰的产能投放、储能业务受益分布式发展开始起步。预计未来三年年均业绩增速30%左右,2013-2015年EPS为0.56元、0.73元和0.93元,按照2013年30倍PE,给予目标价16.72元,维持“增持”投资评级。 主要不确定因素:(1)海外通信市场开拓风险;(2)南都国舰产能释放进程;(3)市场竞争加剧风险。

盈利预测与投资评级。公司业绩拐点趋势明显,我们预计2013-2014年全面摊薄EPS为0.18元、0.24元,按照2013年35倍PE,给予公司6.41元目标价,维持“增持”评级。 主要风险因素。(1)行业景气低谷;(2)产品价格进一步下跌。

公司于2013年3月8日发布2012年年度报告:公司2012年实现营业收入7.03亿元,同比增长18.78%;实现营业利润1.20亿元,同比下滑6.82%;实现归属于上市公司股东的净利润1.35亿元,同比增长4.95%;实现每股收益0.40元,符合我们的预期。 从单季度看,公司四季度实现营业收入2.39亿元,同比增长29.44%;实现营业利润4233.53万元,同比增长23.10%;实现归属上市公司股东的净利润4390.80万元,同比增长5.40%;实现每股收益0.13元。 2012年度利润分配方案:每10股派发现金股利1.5元(含税)。 公司同时公布2013年一季度业绩预告:预计净利润增长区间为-10%到10%,对应1938万元-2369万元,对应EPS0.06-0.07元。 盈利预测与投资评级。我们略调整公司2013-2014年EPS至0.51元和0.64元。13年关注高压变频业务复苏、中低压变频业务的开拓进展以及业务布局完善后费用控制能力的改善。按照2013年20-25倍PE,对应的合理价值区间为10.20-12.75元,维持“增持”投资评级。 主要风险因素。(1)中低压变频市场开拓风险;(2)下游行业订单需求情况。 简评及投资建议: 公司收入增长未达招股书目标,源于高性能产品确认延迟以及中低压产品开拓进展缓慢 公司招股说明书发展目标中提及“力争到2012年实现年销售收入8亿元以上”,2012年公司实现销售收入7.03亿元,未达目标,原因包括:(1)中低压变频器项目市场开拓力度未达公司预期,2012年实现销售收入2147万元,业绩贡献偏小;(2)受煤炭行业整合,毛利率较高的同步提升机产品调试验收延迟,导致整体高性能高压变频器仅同比增长8.42%。 占主业超80%的通用高压变频业务,同比增长18.15%,是收入增长的主要驱动因素。高压变频器主要在存量市场,和企业开工率相关,经济恶化对高压变频器种传导影响相比中低压变频器要慢,因此我们看到公司高压变频业务在工业变频整体疲弱的行业状况下依然实现18.78%的收入增长。对于2013年的收入增长,由于公司2012年下半年新增订单开始呈现下滑态势,我们持相对谨慎态度。 从行业分布看,公司高压变频器增长主要来自矿业、冶金领域的销售。其中矿业销售量同比增长76.59%,实现销售收入2.10亿元,同比增长31.70%,主要原因是异步提升机高压变频器销量较上年有所增长,该数据包含上年已发出但在本报告期验收并确认收入部分;冶金(含钢铁)行业销售量同比增长44.26%,实现销售收入1.44亿元,同比增长55.97%,主要原因是报告期内该行业率先复苏;另外电力行业生销售量同比下降,18.72%,产量同比下降39.97%。 2、新增订单金额同比下降2.06%,预计在手订单6.11亿元 订单金额同比略有下滑,目前在手订单预计6.11亿元。2012年公司取得高压变频器销售订单台数1721台,比上年同期增长5.32%;合同金额8.03亿元,比上年同期下滑2.07%;单台均价从50.17万元下滑至46.65万元。另外,公司取得中低压及防爆变频产品订单2347台,比上年同期增长262.75%;合同金额3239.85万元,同比下降1.86%;单台均价从5.10万元下滑至1.38万元,主要原因是2011年度公司中低压产品结构不健全,所签订单中单价较低压产品高的中压产品较多所致。合计取得订单金额8.35亿元,同比下降2.06%,按照目前新增订单金额,以及收入确认情况推算,我们预计公司目前在手订单为6.11亿元(含税)。 从行业分类来看,公司高压变频器产品2012年订单中冶金(含钢铁)类产品占比最高,而矿业产品价格最高;中低压及防爆产品订单绝大多数来自煤矿领域。 3、销售费用增加、坏账准备增加以及毛利率下滑影响营业利润,政府补贴同比增80% 公司2012年营业利润同比下滑6.82%,主要是由于销售费用增加、坏账准备计提增加、毛利率水平下滑共同导致的。2012年公司销售费用达8772.44万元,同比增长35.08%,这主要是公司加大了产品及销售推广力度,为武汉基地产能即将释放奠定基础所致;另外,由于公司坏账准备计提有所增加,致使公司2012年资产减值损失达到1945.38万元,同比增长121.18%;公司2012年综合毛利率为37.49%,同比减少1.25个百分点。 另外2012年归属上市公司股东净利润同比增长4.95%,这主要是由于营业外收入大幅增加所致。2012年公司实现营业外收入4009.03万元,同比增长80.09%,其中获得政府补助3940.17万元,同比增长79.71%。 4、经营性现金流持续改善。 公司2012年经营性现金流为3332.05万元,同比增加121.60%,通过增加回款、优化库存结构,同时采购支出较多的使用银行承兑汇票,2011年以来,公司单季度经营性现金流持续改善。 5、行业规模稳步增长,合康变频国内高压市场份额升至第一 高压变频器潜在市场800亿元。国务院《“十二五”节能减排综合性工作方案》提出“加快推广高压变频调速技术的推广应用”的方案,预计高压变频器市场容量将继续呈现显著扩大趋势。高压变频器调速已成为高压交流电机的主流调速方式,由此带来的实际节电效果区间在20%-60%之间,按照目前平均每kW高压变频器约600元的价格估计,不考虑未来新增高压电机变频调速的需求,高压变频器的潜在市场高达800亿元,其中高性能产品的市场容量在100亿元左右。 预计中低压变频器2013年市场规模增速超15%。目前国内中低压变频器产品的用户以国内用户为主,分布于众多经济领域,个别优秀品牌的产品出口国外但比例有限;在我国中低压变频器高端市场外资品牌仍占主导地位,以ABB、西门子、安川为代表,其业务主要集中在钢铁、水泥、起重和电梯等行业。预计2012-2015年中低压变频器市场规模增长率将分别达18.3%、15.2%、11.0%、12.9%。 合康变频高压市场份额2012年升至国内第一。公司自2003年成立以来发展迅速,市场份额稳步提高。2006年,本公司市场份额尚不能进入国内品牌前三名;根据慧聪邓白氏《2008年高压变频器行业调查报告》统计数据,按订单金额统计的公司市场份额为10%,在国内厂商中排名第二;2009年,公司的订单台数占市场份额的11.24%,订单金额占市场份额的12.83%;2010年,公司订单台数占市场份额13.38%。2011年,公司各项业务发展迅速,高压变频器取得订单台数1634台,订单金额81981.38万元,预计公司市场份额约为18%。2012年,随着利德华福被国外厂商收购,公司目前在国内厂商中排名第一。

简评及投资建议:收入实现超行业增长主要源自于电梯一体化业务。受到宏观经济形势的影响,行业需求出现萎缩,整个工控行业整体负增长。公司在行业整体萎靡的情况下,全年收入实现同比增长13.20%,四季度单季度同比增长25.78%的良好表现主要得益于电梯一体化业务。其他业务中电动汽车电机控制器产品基本持平,通用变频器、伺服系统同比出现下滑。 净利润同比下滑7.24%,净利润率和营业利润率分别同比下滑5.83和7.29个百分点,主要源于以下原因:(1)2012年变频器行业需求疲软,行业内同类产品价格战激烈,对产品价格产生一定的影响,影响了全行业盈利水平。(2)期间费用率同比增加。主要来自大量招人带来的人工支出和研发支出。从单季度角度,公司销售费用率、管理费用率连续环比下降,表明整体费用控制情况逐渐好转。 电梯一体化业务放缓后,2013年的增长在哪里?从行业层面,我们认为工业自动化行业作为相对后周期行业,随着下游工业企业开工率提升,变频和伺服业务2013年整体应该会出现好转;新业务领域重点关注大传动、新能源汽车控制系统等新业务。 盈利预测与投资评级。维持预测,预计公司2013-2014年每股收益为0.98元和1.21元。考虑公司工业自动化在国内厂商中的领军地位以及技术优势,我们给予公司2013年25-28倍的估值,对应的目标价为24.38-27.31元,调低评级至“增持”。 风险提示。市场竞争风险;新市场开拓风险;电梯一体化业务放缓风险。