2012年公司实现营业收入33.65亿元,同比减少4.53%,实现归属上市公司股东的净利润为1亿元,同比下降19.25%,每股收益为0.36元,基本符合预期(我们此前预期为0.37元),每股经营活动现金流净额为1元,ROE下滑3个百分点至8.76%。2012年分红方案为10派0.7元。受低迷的消费环境、电商业态冲击以及主力门店中兴商业大厦主干道路中华路封闭施工的影响,公司营业收入出现小幅下滑,依据母公司报表的分拆,假设超市业务收入基本和去年同期持平,我们预计中兴商业大厦2012年实现营业收入在29亿元左右,较上年同期略下滑3%-5%,但毛利率水平仍较2011年小幅提升。从合并报表看,2012年公司综合毛利率提升了0.05个百分点至18.34%。2012年公司的外延式扩张仍未有实质性动作,除主力门店中兴商业大厦和超市业务外,公司持续经营抚顺中兴时代广场,由于门店各楼层分段装修,对正常经营造成一定负面影响,全年共实现营业收入2.78亿元,净利润94.5万元。 费用率方面,由于收入的下降、人力成本的上升,公司期间费用率较上年提高近1个百分点至13.51%,其中管理费用率的提升是主要原因,2012年公司管理费用率同比提高1.04个百分点至10.96%,销售费用率同比提高了0.03个百分点至2.09%,但财务费用较上年下降430万元左右。公司经营业绩缺乏亮点,连锁商业的战略仍未得到推进。但公司股价从2012年12月最低点4.89元涨至当前的8.87元,市值从13.6亿元提升至24.75亿元,体现了公司物业重估带动下的价值回归,我们也多次在研究报告中指出该类个股的投资价值和安全边际。公司主力门店占据核心商圈,整体盈利能力较好、现金流充裕、市值小、控股比例不大等因素都使得公司可能成为产业资本追逐的对象。公司主力门店建筑面积24万平米,经营面积近15万平方米使得公司重估价值远高于市值,公司今日发布公告对媒体近期基于此问题疑公司隐藏利润的报道进行了澄清。我们认为从物业重估角度出发,公司股价目前仍具有安全边际,从PE估值角度,静态估值已达到25倍,大大超出行业平均水平。 维持“增持”评级。从2012年7月开始,沈阳中华路近3个月的围挡对中兴商业大厦产生了显着的负面影响,Q3公司收入同比下降10%,净利润同比下降47%。随着2012年末沈阳中华路全线恢复通车,Q4收入同比降幅为7%,净利润降幅为16%,业绩日趋好转。预计2013年中兴商业大厦将恢复正常增速水平,全年收入有望超过32亿元。主力门店的恢复性经营预计使得公司2013-1015年EPS分别为0.46元/0.54元/0.63元,增速分别为28%/17%/18%。由于重估价值仍然为公司当前股价带来较高的安全边际,且考虑公司业绩将出现恢复性的增长,我们维持“增持”评级。同时,考虑到近期股价已经出现大幅波动,我们不建议短期追高,投资者也可以选择其它具有类似的重估价值低估概念的个股进行投资。

文峰股份发布2012年报。2012年,公司实现营业收入64.26亿元,同比略降0.25%;实现归属净利润4.18亿元,同比下降3.55%;基本每股收益0.85元,符合我们此前预期;实现扣非后归属净利润3.24亿元,同比下降14.38%。公司全年新开启东新文峰一期(及启动文峰电器总汇)、文峰千家惠姜堰店等门店。 综合毛利率略下滑,费用率上升较为明显。2012年,公司综合毛利率和主营毛利率分别为17.36%和15%,分别较上年同期下滑0.1和0.42个百分点。分业态来看,百货、超市和电器主营毛利率均有所下滑。其中电器主营毛利率下滑最为严重,达到2.05个百分点;百货和超市分别下滑0.17和0.08个百分点。其他业务收入占比由2.69%提高至2.97%,使得综合毛利率下滑程度得以趋缓。费用方面,销售费用率和管理费用率分别提高0.6和0.36个百分点,合计提高0.97个百分点,其中人工(提高0.48个百分点)、水电(0.13)、折旧(0.14)和长期待摊摊销(0.15)是这两项费用水平提高的主因;财务费用率小幅下降0.05个百分点至0.2%,主因在于利息支出的节约。 电器收入下滑幅度下半年收窄,全年净利润降幅过半。2012年,公司电器主营收入同比下降16.61%,下半年降幅为5.68%,较上半年26.96%的降幅明显收窄。公司旗下经营电器业态主要子公司江苏文峰电器有限公司全年净利润为3161万元,较上年同期同比下降接近60%。电器毛利率的下降使得净利润降幅超过了收入的降幅。根据我们了解到的年初以来的情况,预计2013年公司家电业务收入和利润贡献均将有所增长。四季度母公司收入同比小幅下滑,南大街店经营调整进行时。2012年四季度,母公司因营业收入同比下降1.65%,全年降幅达到2.01%。这反映了公司主力店南大街店在经历年中的扩建升级后,经营调整的效果暂仍未完全释放,不及我们此前预期。我们预计2013年随着改造的深入(增加餐娱类项目),南大街店收入将有恢复性增长。 公司计划2013年新开门店2~3家。其中,南通文峰城市广场(南通二店)预计年底开业,年内将有物业销售确认贡献业绩(截至2012年底已预收2.72亿购房款);如皋长江镇项目经营面积达到6万平方米,其综合楼销售也将贡献部分业绩(截至2012年底已预收约600万购房款)。此外,公司还将继续推进启东文峰二期、启东文峰城市广场以及海门新文峰和大丰综合体项目,我们预计将于2014年开始陆续开出。 维持“增持”评级。根据最新财务数据,我们调整盈利预测,预计公司2013-2014年EPS分别为1.23元/1.40元(此前为1.3元/1.48元)。其中,零售主业贡献0.81元/0.98元(此前为0.88元/1.06元),投资收益分别贡献0.02元/0.02元(维持此前预测),物业销售贡献0.4元/0.4元(主要对应南通二店物业销售,维持此前预测)。考虑到2013年公司主业方面将恢复较快增长,同时公司进入物业销售集中释放期,将对改善现金流、提振业绩均有积极推动作用,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:(1)消费市场回暖慢于预期;(2)南通新商业设施加剧南通市场竞争;(3)南通二店配套物业销售受到宏观调控较大影响

公司年报披露,2012年实现营业收入142.48亿元,同比增长5.59%;实现归属于上市公司股东净利润2.35亿元,同比增长17.08%;实现EPS0.21元,符合我们预期。2012年分红计划为每10股派息0.21元。公司净利润增长快于收入增长,主要受非经常性损益金额增加所致,2012年公司收购南京团结股权产生了非经常性损益2964.95万元,使得该项目金额较去年增加2751.26万元,扣非后归属净利润同比仅增长3.5%,扣非后EPS为0.18元。 门店拓展主攻“店中店”模式,渠道分销是未来差异化经营的又一方向。公司2012全年净开门店56家,新开门店类型主要为商超店和精品百货店,合作对象主要为苏果、华润万家以及金鹰等;公司2013年对门店拓展的规划为净增门店150家,主要仍以商超店为主,辅以精品百货及购物中心店中店;公司同时披露,2013年将在PC、OA等品类方面签约更多国代及总代资质,以期未来拓展特许加盟业务。IT连锁行业竞争加剧使得公司在连锁门店、渠道的拓展方式上不断寻求差异化经营方式,我们认为短期内其将利好于公司销售规模的扩大,但长期来看,“店中店”模式对所进驻门店客流的依赖、以及公司对加盟门店终端控制力的低下均可能使公司经营面临风险,我们将对公司差异化经营模式进行持续跟踪。 IT连锁收入小幅增长,费用提升压制净利增速。2012年IT连锁业务实现收入114.09亿元(其中主营业务111.19亿元),增长3.4%;实现净利润1.72亿元,下滑2.82%。IT连锁主营业务毛利率较去年同期提升0.62个百分点至8.37%,净利润下滑主要受华东地区门店人工、租金等费用提升所致,根据公司年报披露,主要负责华东地区门店经营的宏图三胞高科技术有限公司归属净利润同比下滑32.78%。我们判断,随着公司将电脑城周边的自营旗舰店逐渐置换为商超及百货店中店,华东地区门店的费用率有望得到控制。 其他主营陆续剥离,房地产2013年有望贡献净利润1.35亿元。2012年制造业务实现收入25.38亿元,增长3.45%,其中光电线缆、富士通、通信业务分别下滑2.55%/13.41%/49.3%,根据公司的规划,未来制造业务将从通信业务开始逐渐剥离;房地产业务2012年结转了宏图上水园二期部分商品房收入3.01亿元,贡献净利润5360.33万元,目前房地产项目尚剩余部分二期商品房以及全部三期商品房共约8万平米,根据公司年报披露,2013年将退出房地产业务,我们谨慎估算公司2013年结算4万平米(假设剩余项目随源久房产股权一起出售),其2013年贡献净利润约(按照19000元/平米,净利率17.82%计算)1.35亿元。

2012年公司完成营业收入28.5亿元,同比增长55.09%;归属于上市公司股东的净利润1.91亿元,同比增长128.48%;扣非后的归属净利润1.05亿元,同比增长25.13%;实现EPS0.53元,基本符合我们此前0.51元的预期。2012年度分配预案为每10股派发现金红利1.00元(含税)。2013年公司经营目标:实现营业收入33亿元(同比增长15.8%),利润总额1.6亿元。 并表芜湖新百带来收入、利润大幅增加。2012年公司营收同比增长55.09%,其中新增芜湖新百收入7.27亿元,若剔除新并表因素,按同比口径计算,公司营收同比增速为15.51%。报告期内公司净利润增速超过100%,主要原因在于1、芜湖新百并表时确认的8506万元非经常性收益(其中包括按其合并日净资产公允价值重新计量确认的投资收益6491.45万元以及公司以前年度对芜湖新百计提的减值准备余额在本期全部转回的2015万元。);2、公司主楼"南京中心"完成全年租赁计划,租金收入较去年同期大幅提高。 医药保持较快增速,房地产确认有限。2012年公司医药子公司完成营收1.74亿元,同比上升46.44%,毛利率28.82%,较上年同期减少4.51个百分点,但毛利率绝对值依然较高。子公司部分药品12年中标情况较好,且销售部对市场进行了细化,增加了代理商,提高销量,抢占了市场份额。研发方面,部分制剂已进行了预试验、影响因素试验、处方工艺研究等工作,如果开发成功,将大大提高公司的销售额,并给公司带来较大的利润预期。房地产方面,公司盐城房地产项目2012年确认收入86.86万元,同比下降73.26%,其他预收款尚未达到收入确认条件。 东方商城未来给公司带来的业绩不确定性较大。2012年东方商城给公司带来现金分红3000万元,较2011年的2500万元有所提高。2012年底东方商城与金鹰商贸的协议由委托管理协议变更为咨询管理服务协议,我们认为东方商厦将完成由“金鹰式管理”向“新百式管理”的过渡,目前金鹰VIP卡的一些积分、优惠、服务在东方商城已经取消,对其经营有一定的负面影响。东方商城转交新百管理以后,经营管理上的不确定性较大。

公司年报披露,2012年实现营业收入20.93亿元,同比增长14.09%;实现归属于上市公司股东的净利润为4.31亿元,同比增长11.23%;实现EPS为0.88元,低于我们此前0.95元预期;公司业绩低于预期的主要因素包括:1、潮楼商业、流行前线经营情况低于预期,2012年收入分别较去年同期下滑7.32%、41.93%;2、花城汇项目开业进度低于预期,公司披露该项目预计于2013年5月试营业(我们此前预期2012年底前开业)。扣除房地产业务,公司其他主业营业收入同比增速为20.68%,主业增速显著好转。 主业增长向好,北海高岭土业务大幅减亏。从公司主营业务经营情况来看,2012年物业出租及管理业务营业收入为7.72亿元,同比增长12.31%,毛利率较去年提升2.86个百分点至57.5%;房地产业务确认收入4.49亿元(主要为海印又一城项目贡献),较上年下滑4.88%;百货业务确认了海印奥特莱斯收入1.8亿元,目前奥莱项目日均销售收入已达百万,毛利率12.83%;高岭土业务实现营业收入2.96亿元,同比增长19.46%,伴随着北海高岭土业务的大幅减亏,公司高岭土业务盈利能力出现好转,全年实现盈利约1913.95万元,而去年同期仅为411.15万元。 炭黑业务拟剥离,换入总统大酒店。公司同时公告了与控股股东的资产置换方案,拟将环星炭黑置出,置入总统大酒店(之前一直是公司代海印集团托管),海印集团承诺总统大酒店2013/2014/2015年净利润不低于600/720/840万元。公司炭黑业务2012年实现收入3.82亿元,亏损3.46万元,换入总统大酒店后将使得公司资产质量有所提升,业绩也将有小幅改善。 期间费用率同比小幅提升。公司2012年期间费用率较去年同期小幅0.55个百分点至13.1%,其中销售费用率较上年同期提升0.08个百分点至3.64%,管理费用率较上年同期提升0.11个百分点至6.08%。海印奥特莱斯的新装开业以及高岭土业务的生产环节改良等因素是造成费用率水平同比上升的主要原因。 维持“增持”评级:我们假设肇庆海宁又一城项目将于2013年下半年及以后陆续结算,国际展贸城、花城汇、总统大酒店及肇庆大旺项目将于2013年开始贡献收入,小上海风情园项目将于2014年开始贡献收入,暂不考虑茂名房地产项目及森兰商都项目的业绩贡献,预计2013~2015年EPS分别为0.80元/1.02元/1.14元,扣除房地产后主业EPS约为0.64元/0.81元/0.93元。尽管受房地产结算期的影响,公司2013年业绩或将面临下滑,但考虑到公司储备项目较充足,长期看业绩仍具备持续增长动力,我们维持对公司的“增持”评级。

王府井披露2012年报。2012年,公司实现营业收入182.64亿元,同比增长8.97%;实现归属净利润6.73亿元,同比增长15.56%;基本每股收益1.455元,全年业绩低于我们此前预期(见后分析)。剔除成都王府井少数股权并表等少数股东损益变化影响,2012年净利润同比增长8.16%。 毛利率改善,同时期间费用率上升。2012年,公司综合毛利率达到19.35%,同比提高0.69个百分点,而主营毛利率则同比提高0.9个百分点至17.51%,体现出公司毛利率管理所带来的积极成效。分地区来看,大部地区主营毛利率均同比提高,仅毛利率最高的西南地区略有下降(降幅为0.26个百分点)。费用率方面,2012年公司销售费用率和管理费用率分别为9.68%和2.97%,财务费用率则达到0.61%,三项费用率合计同比提高0.73个百分点。从构成来看,人工、租赁和折旧摊销开支以及公司债利息支出是期间费用率提高的主因。 展店节奏保持稳健。公司全年开出福州店、湛江店、郑州1店;2013年1月,抚顺店和西宁1店扩容项目开始营业。与市场此前对公司可能会展店过快的担忧相比,公司的实际展店节奏保持了稳健。2013年,公司计划开出西宁2店、焦作店等店;2014~2015年,预计福州购物中心、佛山购物中心、西安购物中心等门店将陆续开出。 四季度经营性现金流继续向好。继第三季度实现扭转以来,四季度公司经营性现金流继续净流入9.6亿;全年公司经营性现金流为净流入17.39亿元。四季度,公司通过发行公司债进一步保障了投资项目所需资金储备;此外,公司还借助购买理财产品对资金结构进行了优化,显着对冲了利息负担(具体测算详见我们此前相关点评)。 成都二店盈利,电商稳步推进。从募投项目进展可以看到,于2011年底开业的成都二店开业一年内即实现盈利,收益达到3110万元,同时销售规模(含税)也超过10亿元。此外,市场普遍关注的电商项目也在稳步推进,截至年底累计使用3700万募投资金。目前已组建专业的电子商务团队,系统建设和物流中心建设基本完工,wangfujing.com也已于2013年初上线。 商业物业公司亏损超4900万拖累业绩,剔除后业绩增速或达24%(可比口径16%)。公司武汉店物业权属子公司北京王府井百货商业物业管理有限公司(简称“商业物业公司”)于2010年涉诉,并于2011年被判承担担保责任。2012年,广水法院裁定执行拍卖被执行人商业物业公司佳丽广场约1000平方米的房产,上述房产后以3343万元人民币拍卖成交。我们认为商业物业公司2012年大额亏损可能是公司出于谨慎原则,对相关资产进行了一次性计提。若剔除此因素,全年业绩可能略超我们此前的预期(归属净利润7.08亿,EPS1.53元),业绩(归属净利润)增速达到约24%,净利润增速(扣除并表因素)后达到16%。 维持“买入”评级。根据最新财务数据,我们调整了公司的盈利预测,预计2013-2014年EPS分别为1.87元/2.29元(此前为1.98元/2.45元);业绩分别同比增长28.3%/24.8%(若剔除2012年商业物业公司亏损因素,2013年业绩增速约为20%)。我们认为,随着经济的复苏和消费的回暖,公司的同店增长及新店培育均将有所受益;同时,在公司继续推进毛利率和费用管控的保障下,公司业绩增速将得以提高。目前公司股价对应2013年动态PE仅为11倍,对应2014年动态PE已不足10倍,我们认为股价被严重低估。维持“买入”评级。

公司年报披露,2012年实现营业收入36.12亿元,同比增长6.34%;实现归属于上市公司股东的净利润为7.07亿元,同比增长9.44%;实现EPS为0.26元,低于我们预期,主要受房地产结算进度较慢以及除市场经营外其他主业增长缓慢所致。2012年全年义乌小商品城实现成交额580.03亿元,同比增长12.6%,市场保持持续旺盛。 市场经营主业稳定增长,全年毛利额占比92.19%。市场经营业务作为公司的核心业务,2012年实现收入21.8亿元,同比增长9.16%,其收入增量主要来自三方面:1、2011年5月开始营业的篁园及五区市场2012年全年确认收入;2、国际商贸城、篁园市场新安排商位1825.5个;3、一区市场新一轮招租从2012年10月起,我们测算租金提升至约2976元/平米/年。市场经营业务毛利率较去年同期减0.46个百分点至63.39%,基本维持稳定,全年毛利额占比达92.19%,较去年提升5.65个百分点。 房地产结算进度低于预期,其他主业表现平淡。2012年公司四个房地产项目均未能实现收入,目前进度如下:“东城印象”项目由于施工原因尚未具备工程竣工初验条件,荷塘月色及钱塘印象项目尚未封顶,凤凰印象项目主体结构尚未完工,2012年房地产业务收入仅实现1167.94万元,同比下滑63.27%。其他业务方面,商品销售、酒店服务、展览广告业务收入分别较去年同期增长5.01、下滑0.76、下滑5.9个百分点,三项业务毛利额贡献占比仅为6.11%,较去年同期下滑1.24个百分点。 期间费用率同比略降,2013年融资计划将带来财务费用增加。公司2012年期间费用率较去年同期小幅下降0.3个百分点至19.09%,其中销售费用率、管理费用率分别较上年同期提升0.46/0.01个百分点至4.3%/9.18%(销售费用率的提升主要由于促销费用同比增加0.34亿元/134.19%所致),财务费用率同比下降0.78个百分点至5.61%。根据公司披露,2013年在建项目包括一区东扩项目、国际生产资料市场、国际商务中心,以及国际博览中心、篁园市场的配套酒店,预计资金缺口约3.77亿元,公司计划采用债务融资方式,按照公司2012年债务融资利率测算(短融利率5.02%、中票利率4.67%),2013年新增财务费用约为1759.98-1891.89万元。 维持“增持”评级:根据公司披露的情况,我们预计2013年10月起国际生产资料市场一期将贡献租金收入,一区东扩项目及国际商务中心2014年起贡献收入;预计东城印象/荷塘月色/钱塘印象/凤凰印象项目将分别从2013/2014/2014/2015年起开始结算收入。我们调整对公司的盈利预测,2013-2015年EPS分别为0.35/0.49/0.55元,剔除房地产后EPS为0.29/0.33/0.37元。公司在建项目较多,2013年开始将陆续贡献业绩,我们继续看好国际贸易综合改革试点等政策环境为公司带来的机遇,长期看业绩仍有保证,维持“增持”评级。

双品牌&三业态经营的西南零售龙头。2010年公司完成对新世纪百货的重大资产重组,2010年、2011年,公司合并销售收入达到212亿元、250亿元,分别占重庆市社会消费品零售总额的8.68%和8.63%,是西南地区不二的零售业龙头。2012年公司已经完成百货、超市、电器三大事业部的组织架构重建,2013年将注销新世纪子公司,真正的以垂直管理改善企业运营。 新型城镇化带来消费市场大发展。从地形地貌上看,重庆系山城,以主城区为依托,各区、自治县形如众星拱月,构成了大、中、小城市有机结合的组团式、网络化的现代城市群。我们认为重庆市的城镇化推进必然带来城镇数量的增多和城镇质量的提升,在此过程中促进居民消费能量的释放。 市区门店位置优越,郊县门店渠道下沉。2011年公司在重庆市区五大商圈的13家门店合计销售额约84亿,占重庆地区百货公司营业收入比例约37.2%,其中世纪新都、解放碑商都、凯瑞商都和瑞成商都均为所在商圈的销售冠军。截至2012年末,公司共有营业网点268个,面积约169.74万平方米,公司网点已经覆盖重庆40个区县中的35个,覆盖率达87.5%。根据公司此前的战略规划,到2015年总经营面积将提升至220万平米,平均每年提升15万平米,着力发展购物中心、超市大卖场、高端超市等新业态。 资源整合或将带来毛利率的提升。公司目前毛利率在行业中处于较低水平,重百与新世纪整合后将助推毛利率的提升。第一,整合以后的公司规模较之前实现翻番,话语权增强的情况下有利于控制成本,提高联营扣点比例;第二,整合之后老重百与新世纪门店的竞争相对缓和,过去一味的价格、促销战在一定程度上得到缓解;第三,整合之后更加完善的物流体系、采购体系、盘存体系等都将为公司毛利率提升做出贡献。 盈利预测与投资建议。公司账面近52亿的货币资金,现金流充沛,2012年经营性净现金流10.94亿元,合每股2.93元,系每股收益的1.57倍,考虑到公司账面资金带来的利息收入可观,预计未来三年财务费用均为负值。2013-2015年全面摊薄EPS分别为2.05元、2.5元、3.15元,对于24.14元的股价,2013年PE为11.8倍,行业中枢在15倍上下,公司估值具有优势。另一方面,公司整合后为重庆地区的零售业龙头,具有一定的垄断地位,看好公司的发展前景。综上,我们维持对公司“增持”的投资评级。

2012年,公司实现营业收入281.17亿元,同比增长12.42%;实现利润总额8.27亿元,同比增长14.60%;实现归属于母公司净利润6.97亿元,同比增长15.28%,合EPS1.87元。2012年度分配预案为每10股派发现金红利5.638元(含税)。 事业部制改革将有效推动毛利率水平提升。2010年公司完成对新世纪的资产重组后一直在坚持业务、人员和管理制度的梳理,通过建立机构、人员入岗、交接切换、管控转型、明确权责,规范管理等工作,截至2012年末,公司构建完成事业部制管控模式,新的平台投入运行。2013年公司将注销新世纪子公司,而以百货、超市、电器三大事业部的形式运作,加大统采、直采的比例从而有效提高毛利率水平。2012年定期报告显示,各单季公司的毛利率均已出现了同比的上升,全年14.97%的毛利率水平高于上年的14.55%。 百货业务将成为公司的拳头板块,超市的毛利率提升值得期待。分业态看,公司百货业务实现的营业收入占比逐年提升(2010年43.6%、2011年46.72%、2012年48.72%),而超市和电器业务贡献的收入比例均有所下降,尤其是电器业态的收入占比已经由2010年的20.47%下降至2012年的16.94%,我们预计公司未来发展的业务重点依然会是在重庆有一定垄断优势的百货业态,重百超市与永辉的竞争以及商社电器与苏宁、国美的竞争将更加激烈。目前公司超市业务的毛利率仅11%-12%,大幅低于永辉18%-19%的水平,预计在公司完成供应链优化后,毛利率将有所提升。 加速网点开发,增发筹资成为公司坚实后盾。截至2012年末,公司共有经营网点268个,面积约169.74万平方米,较2011年净增加营业网点5个,增加营业面积43.74万平米。公司前期公告非公开发行预案,向控股股东重庆商社集团增发股份32,442,906股,募集资金616,415,214元,扣除发行费用后将全部用于补充营运资金。此次非公开发行预计将于2013年完成,我们认为其实质为大股东基于对公司的长期看好而变相的增持行为。 盈利预测与投资建议。公司现金流充沛,2012年经营性净现金流10.94亿元,合每股2.93元(EPS1.87元),考虑到公司账面资金带来的利息收入可观,我们调高对公司的盈利预测。预计2013年公司非公开发行完成,2013-2015年全面摊薄EPS分别为2.05元、2.5元、3.15元,对于26.53元的股价,2013PE分别为12.97倍,估值有一定优势。另一方面,公司整合后为重庆地区的百货业龙头,具有一定的垄断地位,加之西南部近年增速高于东部沿海省份,且公司受益于新型城镇化发展的方向,看好公司的发展前景。综上所述,我们维持公司“增持”的投资评级。

2012年,公司实现营业收入135.36亿元,比上年同期增长24.10%,其中,商业营业收入125.76亿元,比上年同期增长15.30%;房地产业营业收入9.60亿元。实现归属于母公司所有者的净利润3.47亿元,比上年同期增长199.59%,EPS0.67元。2012年分配预案为:向全体股东每10股派发现金红利0.70元(含税)。 2012年度公司净利润大幅增加源自房地产项目的收入确认和费用率的降低。1、报告期内公司振兴街ShoppingMall项目中附带建设的商品房大部分交房结算,全年确认收入9.60亿元,贡献EPS约0.23元。2、公司08年以来快速展店和各项节支降耗措施取得成效,2012年期间费用率(14.14%)较上年同期下降1.39个百分点,其中降幅最大的为管理费用率,由2011年的3.14%降至2.11%,主要原因在于开办费下降以及理顺管理职能,定岗定编,区域中心店集中管理带来职工薪酬降低。剔除房地产业务,公司主业实现净利润约2.25亿元,费用率下降带来主业增长95%。 精耕细作山东市场,推进多层次立体开发。2012年,公司在省内开设9家门店,威海、聊城开出首家门店,泰安、济南、德州、滨州、荷泽等开设同城分店、县级门店。2013年1月,省外河北保定店成功开业,省内淄博、滨州、临沂等地开设了5家门店。截止目前,公司旗下拥有门店70家,分布山东省12个地市和河北省。2013年,公司门店拓展的计划是梯次开发、连片发展、多业态并举、多方式合作,力争实现营业收入148亿元(同比增长9.34%),营业成本122亿元。 2013-2015年由委托经营管理协议产生托管收入至少5500万元/年。2012年公司托管了大股东山东省商业集团有限公司控股子公司山东银座商城股份有限公司旗下所有非上市商品零售门店39家及未来新增门店,托管费收入5500万元/年以上。截止目前托管门店增加到40家,托管费收入稳定。 盈利预测与投资建议。公司以往期间费用率较高,2012年通过加强管理,费用率得到了控制,预计公司未来狠抓节支降耗不会放松,费用率将维持在相对低位。预计2013-2015年公司EPS分别为0.86元、0.97元、1.23元,其中,2013年EPS中约有0.17元来自于房地产业务。剔除地产收益,2013-2015年净利润增速分别为56.8%、40.58%、26.8%。三年EPS对应目前股价9.46元,PE分别为11倍、9.72倍和7.68倍,2013年主业PE13.7倍,估值较低,维持公司“增持”的投资评级。

主业以购物中心下沉式发展为主。2009年开始公司认为综合业态的发展适应市场的需求,陆续开了几个综合业态的购物中心,公司未来更注重三个业态(家电连锁、百货、超市)的组合发展,将以购物中心业态下沉式发展为主。一方面,三种业态组合发展便于发挥集合优势和协同效应,另一方面,渠道下沉能够率先进驻购物中心业态覆盖的空白区域,提前布局二三线市场优质商圈。 区域拓展实行差异化策略。从门店区域布局来看,公司家电连锁门店绕开了湘潭、常德等苏宁、国美门店布局较多的地区;百货门店则主要布局在长沙市副商圈(溁湾镇、星沙、红星),绕过了竞争较为白热化的五一商圈和火车站商圈。公司实行差异化的区域拓展策略,能够有效控制租金费用,缩短门店培育期。 “管理转型”短期效果尚不明显。公司从2010年开始提出“管理转型”的概念,目前该经营策略仍在实施中,但效果尚不显着。从公司实施的具体措施来看,“管理转型”主要包括四方面的内容:机构调整;成本控制;内部控制;建立市场化机制。我们预计管理转型的效益体现将是一个长期的过程,但管理层对公司转型的态度仍值得肯定。 未来成长性主要看经营效率的提升。公司目前正处于转型期,外延扩张速度较慢,未来两年业绩的成长性主要看经营效率的提升(主要是费用率水平的下降,2012年前三季度公司期间费用率水平为17.56%,在零售行业中处于高位,同期苏宁电器期间费用率仅为13.95%),以及超市、酒店板块盈利能力的提升速度。 盈利预测与评级。我们综合考虑公司主业的发展以及委托贷款为2013年贡献的投资收益,调整公司2012/2013/2014年EPS分别至0.31/0.41/0.46元。剔除长沙银行股权贡献的投资收益,我们预测2012年公司零售业、酒店业、典当业及其他业务EPS分别为0.17/0.03/0.04/0.06元,分别给予18/15/15/15倍PE估值,得出主业每股价值4.98元;公司持有3.87%的长沙银行股权,按1.2~1.5倍市净率估值,贡献每股价值0.6~0.75元,得出公司合理股价区间为5.58~5.73元。考虑到公司2013年外延扩张速度将有所加快,保守估计主业利润有20%左右增速,维持“增持”评级。

公司披露业绩快报:预计2012年实现营业收入255.53亿元,同比增长20.95%;实现归属于上市公司股东的净利润6.11亿元,同比增长16.9%;实现EPS1.17元,基本符合我们此前预期的1.16元。公司2012年收入增长一方面受益于我国黄金消费市场的增长,根据中国黄金协会发布的数据显示,2012年我国黄金首饰消费量为502.75吨,同比增长10.09%;另一方面,公司订货会需求保持旺盛,其中9月份订货会实现订单约30亿元,同比增长20%以上。 维持“增持”评级。我们根据公司业绩快报盈利预测,暂不考虑拆迁补偿款的业绩贡献,预计2012、2013、2014年EPS分别为1.17元、1.45元、1.86元,对应当前股价的动态PE分别为21.28倍、17.12倍、13.38倍。2013春节黄金周期间金银珠宝消费的旺盛(全国重点企业增长38.1%)为公司2013Q1营收增长带来较好预期,我们继续看好公司作为“中国黄金首饰第一品牌”的龙头低位,维持对公司“增持”评级。

公司发布业绩快报,2012年实现营业收入983.78亿元,同比增长4.78%(2012Q4同比下滑1.2%);实现归属母公司股东净利润26.82亿元,同比下滑44.37%(2012Q4同比下滑76.43%);实现EPS0.375元,基本符合我们此前0.38元的预期。其中,线上业务实现含税收入152.16亿元,同比增长157.9%;线下可比门店销售收入下滑12.38%(前三季度下滑10.11%)。另外,截止2012年底,公司物流基地已有11个投入使用,16个在建,15个完成土地签约,剩余项目已基本落实选址,我们判断2015年建成60家物流基地并投入使用的目标基本无悬念。 高基数及线上投入增加影响Q4业绩增速。将公司2012Q4业绩拆分来看,营业收入及归属母公司股东净利润分别同比下滑1.2%、76.43%。公司营业收入出现下滑主要基于去年同期“以旧换新”政策截止效应带来的高基数影响;归属净利润下滑幅度有所扩大,主要受毛利率下滑所致,Q4公司加大了对线上的促销资源投入,从而拉低了整体的毛利率水平,我们测算公司毛利率全年下滑至18%。 全年门店净减少19家,2013年线下调整有望继续。2012年公司在大陆地区新开门店158家,置换/关闭门店178家,共拥有连锁店1664家;其中Q4新开门店42家、置换/关闭门店45家,与Q3相比公司开店速度略有加快,关店数量有所减少。香港地区无净增门店、日本市场门店净增1家,连锁店数量分别达到30家、11家。总体来看,2012年底公司在海内外的门店数量减少19家至1705家。我们判断公司2013年将基于线上线下整合继续对线下门店进行调整,预计全年开设新门店的同时将关店100家左右。 预期2013Q1业绩环比将有所改善。根据我们了解的情况,公司2013年1月份收入增长30%以上,但盈利能力尚未有明显提升。我们预计2013Q1业绩下滑幅度环比2012年Q4将有所改善,一方面基于我们跟踪的行业消费数据在逐步回暖,宏观经济有转好迹象;另一方面,公司2012年对门店进行的优化调整将在2013年逐步显现效益;第三方面,2012Q1公司业绩处于低点,2013Q1环比改善压力不大。 维持“买入”评级。我们根据公司快报调整盈利预测,预计公司2012/2013/2014年EPS分别为0.37/0.43/0.59元,我们认为公司一直行走在行业变革的前列,战略上看,“云商”模式将有利于公司业务转型,提升经营效率,业绩上看,2013Q1公司业绩将有望实现环比改善,我们仍维持对公司“买入”评级。

2012年公司业绩符合预期。2012年,公司实现营业总收入57.94亿元,同比增长21.17%;营业利润5.2亿元,同比增长36.48%;归属于母公司所有者的净利润3.76亿元,同比增长29.44%。每股收益0.673元,基本符合我们前期0.66元的盈利预测。公司计划向全体股东每10股派发现金红利1.00元(含税)。 零售业内生增长+友阿奥莱超预期。报告期,公司营业总收入与上年同期相比增长21.17%,其中零售业务增长20.24%。成熟门店实现内生增长22.59%,长沙友阿奥特莱斯全年实现销售5亿元,业绩远超预期。零售业务中,百货类全年实现收入52.74亿元,同比增长21.97%;家电类实现收入3.29亿元,同比下降1.96%,由于家电品类在公司主营业务收入中占比较小,因此对2012年业绩的整体影响有限。 类金融业务增速迅猛,助推业绩。2012年公司金融业务实现收入7122万元,同比增长74.93%,主要是小额贷款公司充分利用公司自身商业客户资源和资金充裕的优势,业务迅猛发展;此外,报告期内公司新增的宾馆服务业、担保行业也分别为公司贡献了358.74万元、642.38万元的收入。2012年12月,公司通过网络竞价的方式竞得长沙银行600万股股权,因此公司持有长沙银行股份增至156,545,723股,持股比例达到7.78%,报告期内公司收到长沙银行分红2053万元,合EPS0.037元。 毛利率稳定,计提股权激励费用。报告期,公司营业成本与上年同期相比增长20.90%,与收入增长同步,零售行业毛利率(15.72%)与上年同期基本一致。公司新增宾馆服务业务毛利率较高,全年毛利率84.66%。2012年公司期间费用与上年同期相比增加11.59%,主要是股权激励费用摊销3992万元引起的管理费用增长。2013年公司经营目标:力争营业总收入达到63.7亿元,增长约10%,归属于母公司所有者的净利润较上年同期增长0-30%。2013年公司重大投资计划:1、计划改造或扩建长沙现有门店1-2家;2、在长沙及省内经济总量排名靠前的地级市开发2-3家大型购物中心或城市综合体,同时争取储备项目,确保公司发展后劲;3、对控股子公司友阿担保公司进行增资;4、自建总部综合办公楼。 盈利预测与投资建议。预计公司2013-2015年分别实现EPS0.85元、1.1元和1.2元,其中2013年业绩中零售主业贡献EPS0.66元,其他业务(品牌代理、家电、小额贷款、房地产)贡献0.15元,长沙银行分红收益贡献0.04元。目前A股零售业上市公司2013年动态PE中值为14倍,考虑到公司业绩增长的确定性较高,我们给予公司主业15-17倍PE;其他业务10倍PE;金融股权分红7.5倍PE,则公司对应的合理价格区间为11.7-13.02元,维持“增持”的投资评级。

天虹商场披露2012年报。2012年,公司实现营业收入143.77亿元,同比增长10.26%;实现归属净利润5.88亿元,同比增长2.32%;基本每股收益0.73元。第四季度公司业绩同比大幅增长40.47%,超出我们此前约20%左右的预期。 收入弹性在业绩扭转中扮演了重要角色。2012年公司可比门店收入增速为4.28%,较前三季度继续回升(一季度、上半年及前三季度分别为1.3%、3.5%和3.9%),表明第四季度公司收入继续较此前回暖。分地区来看,除增速最快的华中地区增幅略有收窄外,其余地区及君尚全年可比收入增速均好于前三季度。利润总额方面,全年可比门店增速为13.98%,较前三季度的10.4%有所回升。利润总额增速继续高于收入,且单季度增速差异可能较第三季度有所扩大,表明收入弹性继续在第四季度扮演了重要的角色,符合我们此前的预期。 毛利率表现出色,自有品牌和扩大直采取得成效。2012年公司综合毛利率达到23.48%,较上期提高0.39个百分点。第四季度,综合毛利率达到22.72%,同比提高0.94个百分点,这使得在费用率水平有所提升的前提下,第四季度净利率得以大幅回升1.01个百分点,这也是第四季度业绩大幅增长的主要动因。2012年主营毛利率为22.14%,同比提高0.26个百分点。分构成来看,其中百货和超市类主营毛利率均有所提高,X类略有下滑;分地区来看,深圳和外埠主营毛利率均同比提高。毛利率水平的提高反映了公司发展自有品牌,加强直采力度等措施所取得的积极效果。 费用率有所提高,人力成本上升是主因。2012年公司销售费用率和管理费用率分别为15.39%和2.02%,合计同比提高0.79个百分点。从构成来看,租金和折旧摊销项费用占比均同比有所下降,职工薪酬占比则显着提高,由5.54%提高至6.31%。 多个新/次新门店实现盈利,北京、浙江、泉州是主要失血点。2012年,公司前期新开苏州金鸡湖店和赣州中航城店实现盈利,收益规模分别达到1156万和179万元;但是,公司在北京、浙江(杭州萧山、湖州)及泉州仍处于大幅亏损状态。 上调盈利预测,维持“增持”评级。根据最新数据,我们上调公司盈利预测,预计公司2013-2014年EPS分别为0.88元/1.07元(此前为0.85元/1.03元)。目前公司股价对应2013年动态PE为12倍。考虑到公司跨区域百货龙头的市场地位和业绩继续好转的预期,维持“增持”评级。