事件: 江铃汽车发布公告:2013年实现年度销量23万辆,合计同比增15%。其中12月销量:全顺销5915辆,同比下滑2%,JMC 卡车6943辆,同比增13.5%,JMC 皮卡及SUV 销6885辆,同比下滑11.7%。 2013年全年全顺销67785辆,同比增18.5%,JMC 卡车79936辆,同比增16.6%,JMC 皮卡及SUV 销81893辆,同比增10.2%。 点评: 根据公司2012年年报,公司董事会对管理层2013年的经营计划定下的任务为收入200亿元,同比增长15%。由于国III 国IV 切换以及黄标车淘汰的影响,公司12月份整车实销数预计在2.5万台左右。产销公告略低于预期的原因,我们预计是公司完成了年度销量目标。 2014年我们预期的影响股价的重要事件:1. 自动档驭胜新产品周期开始 2. U375和新全顺的车型披露配置3. 董事会换届 4.B 股的处置问题等。 借助国IV 标准逐步严格实施的有利外部市场环境,2015年大品种的在研产品逐步投放市场,伴随相关信息按时间节点依次释放,市场对其新业务的认识和成长新阶段的预期会逐步形成,盈利增速回升与估值上调的长周期双击即将展开。公司拥有好的治理结构和股权架构,能够有效保障股东的权益不被稀释和侵害。 我们认为公司季度盈利增速的低点已过,预计未来3个季度盈利增速可能进入加速阶段,顺应城市轻物流的需求,公司高端轻客和轻卡产品具有极强的市场竞争力和适应力,2015年Ford 大型SUV 投产,SUV 车型逐步丰富,产品序列层次清晰,细分市场竞品少,定价空间较大。2013年1.5亿元的政府补贴基本复合我们的预期,考虑到营业外支出,我们继续维持公司2013年、2014年、2015年、2016年每股收益分别为1.95元、2.30元、3.42元和5.34元的盈利预测不变。按2014年1月2日收盘价24.85元计算,对应动态市盈率为13倍、11倍、7倍和5倍,我们继续维持公司 “买入”评级。 参照江铃汽车历史的估值空间,基于公司2015年每股收益3.42元的盈利预测,未来12个月的目标价格区间为34元-41元,隐含了2015年10倍-12倍;结合公司新产品的市场前景和投放节奏,给予2014年15倍的动态市盈率,对应12个月的合理价位为36元。 风险提示:SUV 的市场表现不如预期、新全顺的市场表现不如预

自公司开始进入SUV和重卡领域以来,市场对其在新领域的竞争优势的担忧开始加剧,加上多个研发项目同时推进致研发费用高企,小蓝新基地投产后折旧增加,公司短期盈利增速承压。 但我们和市场观点有所不同:我们认为市场对公司即将进入优势爆发期预计不足,公司只是暂时遇到了困难,研发投入高峰(最近3年合计约25亿元研发费用化)即将过去,营收增长的带来的边际盈利弹性开始体现(这在2013年半年度的核心经营利润增速已有体现),目前的风险回报收益特征具有很强的吸引力。 SUV福特江铃双品牌,品种渐丰,层次清晰,且所在价格区间和细分市场的竞品较少。福特品牌SUV(大型7座)、自主品牌SUV:驭胜N350(中型)、N330(紧凑型)逐步投产,丰富的品类和清晰的序列层次,SUV成为公司增长的重要支撑点。U375产品所在市场竞品稀少,定价空间较大,相比城市型SUV产品生命周期较长。公司前期研发费用计提充分,产品盈利能力可期。 轻物流时代来临,高端轻客和高端轻卡进入增长新阶段:从轻客的演变历史来看,轻客从单纯的客车类产皮,演变成涵盖客货的综合性车系。消费服务时代带来城市轻物流时代来临,高端轻客与轻卡将成为继SUV后增长加速的细分行业,J09平台包括两款车型,其中容积在10方以下的TransitConnect将成为主攻百万辆级微客升级和日系轻客市场,成为城市轻物流协同又一选择。 公司机车一体化的比较优势明显:公司目前的垂直一体化(车桥、车架、发动机、变速箱、铸造)产业链条能够很好的适应商用车行业的竞争,增强盈利能力,继4JB1后,PUMA发动机扩产、降排、4C国产化后,将成为公司一下代商用车的动力平台;Ford2.0LGDTI汽油发动机、自主1.5L和1.8L汽油等发动机将适配公司新乘用车产品,为公司的产品提升提供完整、富有竞争力的动力平台。 借助国IV标准逐步严格实施的有利外部市场环境,2015年大品种的在研产品逐步投放市场,伴随相关信息按时间节点依次释放,市场对其新业务的认识和成长新阶段的预期会逐步形成,盈利增速回升与估值上调的长周期双击即将展开。公司拥有好的治理结构和股权架构,能够有效保障股东的权益不被稀释和侵害。 我们认为公司季度盈利增速的低点已过,预计未来3个季度盈利增速可能进入加速阶段,顺应城市轻物流的需求,公司高端轻客和轻卡产品具有极强的市场竞争力和适应力,2015年Ford大型SUV投产,SUV车型逐步丰富,产品序列层次清晰,细分市场竞品少,定价空间较大。我们预计公司2013年、2014年、2015年、2016年每股收益分别为1.95元、2.30元、3.42元和5.34元。按2013年11月11日收盘价19.20元计算,对应动态市盈率为10倍、8倍、6倍和4倍,我们维持公司“买入”评级。 参照江铃汽车历史的估值空间(参考2007年10月15日,2008年10月28日,2009年8月24日三个重要的时间点的公司估值),基于公司2015年每股收益3.42元的盈利预测,未来12个月的目标价格区间为34元-41元,隐含了2015年10倍-12倍;结合公司新产品的市场前景和投放节奏,给予2014年15倍的动态市盈率,对应12个月的合理价位为36元。 风险提示: 1.SUV的市场表现不如预期 2.Connect的市场表现不如预期

投资要点 事件: 公司公布2013年三季报,1-9月份公司共实现营业收入147.95亿元,同比增长16.08%;营业利润14.92亿元,同比增长2.7%,其中归属于母公司所有者净利润12.59亿元,同比增长7%。综合毛利率25.9%,较上年同期上升1.2个百分点,全面摊薄每股收益1.46元。其中第三季度单季度实现营业收入51.24亿元,同比增长27.34%;营业利润3.97亿元,同比增长3.32%;其中归属于母公司所有者净利润3.22亿元,同比下滑5.47%。综合毛利率25.67%,同比上升0.4个百分点,全面摊薄每股收益0.37元。 点评: 销量、营收加速,单车ASP上升,毛利率维持高位,经营性现金流大幅增长. 2013年前三季度全顺销4.91万辆,同比增长20.1%;其中第3季度单季度全顺销售1.65万辆,同比增长18.3%;JMC卡车销售1.96万辆,同比增长17.5%;皮卡及SUV销售1.88万辆,同比增长26.4%。公司3季度单季度销量5.49万辆,同比增长20.6%。其中3季度单季度营收51.25亿元,同比增长27.34%,营收增速高于销量增速,ASP同比由8.84万元上升至9.33万元。第3季度全顺的销量占比30.04%,同比基本持平,环比略有提升。但公司单季度毛利率25.67%,同比略有提升。经营性现金流21.49亿元,同比增长71.8%,经营活动现金流持续上升,经营活动现金流和核心经营利润的不同步更多是公司的会计政策造成。 新驭胜S350上市一次性推广费用增加使得销售费用同比大幅增加,这是影响3季度增收不增利的最大因素。 3季度销售费用同比增长61%增加1.56亿元至4.11亿元。新驭胜上市后,公司为推广新S350,作为唯一汽车战略合作品牌,赞助电视娱乐项目,我们预估此次赞助费用为一次性的推广费用,4季度不会继续增加。 3季度实际所得税率均上升明显,预计是纳税的时间性差异造成,4季度会有转回 3季度单季度实际所得税率20.79%,远高于公司15%的高新技术企业所得税(考虑到研发费用的加计扣除,实际所得税率应该低于15%),我们预计这是由于纳税的时间性差异造成的,预计4季度可能会有转回。全年实际所得税率预估在13%左右。另公司营业税金及附加同比增长50%达1.52亿元,同比增加0.5亿元,我们预计主要原因是税务机关对车辆销售的内部定价的认定差异造成的回补4季度展望:我们预计4季度单季度营收增长16.3%,盈利增长24.3%我们预计4季度全顺销量1.96万辆,同比增长20%,季度总销量6.1万辆。营收55亿元,同比增长16.3%,毛利率继续维持在25%-26%的区间,单季度净利润4.23亿元,同比增长24.3%,全面摊薄每股收益0.49元。 盈利预测与估值:未来3年净利符合增长(CAGR)24%,上调评级至“买入” 我们预计公司2013年、2014年、2015年每股收益分别为1.95元、2.36元和3.34元。按2013年10月28日收盘价17.73元计算,对应动态市盈率为9倍、7倍和5倍。借助国IV标准逐步严格实施的有利外部市场环境,2015年大品种的在研产品逐步投放市场,伴随相关信息按时间节点依次释放,市场对其新业务的认识和成长新阶段的预期会逐步形成,盈利增速回升与估值上调的长周期双击即将展开。公司拥有好的治理结构和股权架构,能够有效保障股东的权益不被稀释和侵害。我们认为公司季度盈利增速的低点已过,预计2013年3季度、4季度、2014年1季度、2季度盈利增速可能进入加速阶段。顺应城市轻物流的需求,公司高端轻客和轻卡产品具有极强的市场竞争力和适应力,2015年Ford大型SUV投产,公司SUV的车型逐步丰富,产品序列层次清晰,所在市场竞品较少,定价空间较大。我们上调公司投资评级至“买入”。 风险提示:轻型商用车市场加速下滑;高端轻客竞争加剧

事件: 公司公布3季报:前三季度营收280亿元,同比增长39%;投资收益31.2亿元,同比增长207%;营业利润21.8亿元,同比增长452%;归母净利润22.8亿元,同比增长202%。综合毛利率16.6%,同比持平;EPS为0.49元。 其中,3季度营收83亿元,同比增长34%;投资收益13亿元,同比增长364%;归母净利润9.5亿元,同比增长415%;综合毛利率17%,同比下降2.4个百分点;EPS为0.2元。 点评: 3季度,由于微车业务的持续低迷,公司本部继续较大亏损,幅度约3.8亿元,与2季度的4亿元相当;但长安福特盈利能力的继续大幅上升——我们估计3季度该公司净利润率接近12%,在合资车企中已属极高水平,使得公司3季度整体业绩仍能高速增长,基本符合此前预期。 2014年,公司微车业务在通用五菱强者恒强的压力下可能仍难改低迷现状;轿车业务则由于产品线的纵向(价格)延伸和横向拓展(SUV)将继续快速增长;长安福特则将由于变速箱自配和车型的渐趋成熟,盈利能力可能继续超预期上升。综合来看,公司2014年业绩仍有超预期的较大可能。此外,2015年长安福特将迎来另一个增长高峰。继续维持对公司“买入”的评级。

事件: 宇通客车(600066)今天发布公告:公司全资子公司香港宇通与委内瑞拉交通部签订了2000台宇通客车及公交运营管理系统的销售合同,合同金额3.53亿美元(不含增值税)。预计一年内交货完毕。支付货币为美金,资金来源为中委基金。 点评: 一、单一出口订单客车史上第二,产品结构原因所致单车均价低于上期委国订单11.5% 本期订单金额以美元计价,如果按照1美元=6.15元人民币的汇率换算,总额约21.7亿元,2000辆的单价约108.5万元。此次订单金额巨大,从订单总额上看,仅次于公司2007年与古巴签订的3.7亿美元的订单(5348辆,交付期3年)。相比上期公司2011年11月9日公告的与委内瑞拉订单(总额14.9亿元,1216辆,单车均价122.5万元,交付日期为2012年1月-7月)均价略低了11.5%,我们估计主要是产品结构的原因。 二、公司深耕委国当地市场,借力中委基金再获订单,支付风险可控 公司目前在委内瑞拉拥有相对完善的服务网络、专业的维修站和齐全的配件中心。以委内瑞拉首都为中心200公里内共有5个售后服务站和一个配件中心库的服务网络。从此次订单的内容:“2000台宇通客车及公交运营管理系统“来看,公司不仅仅提供客车产品,还涵盖交通规划、服务网络建设、车辆设计和车辆后台监控系统的一揽子解决方案。 此次订单以美元计价,资金来源于中委基金,该基金总额约120亿美元,委社会发展银行和国家开发银行贷款按照1:2的比例出资,由委国家石油公司通过向中石油供应原油作为还款保证,国家开发银行贷款将通过委方向中国增加石油出口贸易款项直接偿还。所以根据资金来源我们判断此次订单的贸易风险可控。 三、订单交付节奏不清,但估计80%订单于2014年交付,我们预计将上调2014年收入6.7%至276亿元、上调2014年EPS9.2%至1.63元,继续维持“增持“评级 我们目前还不清楚订单交付节奏,参考上次订单的交付情况,结合公司目前产能情况、预付款支付节奏以及后续工作日情况,我们估计20%的订单将于2013年交付,80%订单2014年交付。对公司业绩影响预计将集中2014年,根据订单金额和预估利润率水平测算,预计将影响2014年的销售收入6.7%,上调至276亿元,上调2014年每股收益9.2%至1.63元,维持2015年盈利预测1.86元不变,继续维持“增持“的投资评级。 风险提示:传统客车行业下滑幅度较大普通混合动力客车补贴力度低

事件: 福耀玻璃(600660)今天发布公告:公司拟在香港联交所发行H股,募集资金实施海外扩张。 另有两重要事项:向福耀玻璃(重庆)增资1800万美元;更换独立董事:新增刘小稚(2005.11-2006.09曾任职公司总经理、董事和副董事长)和吴育辉为公司独立董事。 公司海外成长分析详见我们2012年8月3日发出的公司深度研究报告《回归价值创造》。 点评: 一、募集资金投向更多倾向实施国际化战略,修正市场对其成长性的预期,迈向海外成长新阶段 从目前披露的募集资金用途看,主要集中在海外布局方面:在俄罗斯、美国或欧洲、美洲等地区建设汽车玻璃及浮法玻璃生产基地、营销网络;建立国际化研发及设计平台;对公司现有业务进行优化和升级改造,推动自动化现代化;补充流动资金,偿还银行贷款,优化资本结构。 公司目前海外配套比例市场份额偏低,仅5%左右,我们预估在可预见的时间内公司真正能开拓的海外市场规模大约在100亿人民币左右。国际化运营和产品结构升级作为公司的下一阶段的战略方向,从匹配的角度而言,可预见未来3-5年公司的资源投放将配臵于国际营运管理的团队、建设国际物流配送体系、研发团队和项目,2011年以来公司聘请的董事和独立董事中具有跨国公司管理和资本运作的专业人士比例开始上升也是伏笔。 二、参考H股主流零部件公司13倍2013年预期市盈率计算募集资金上限规模约40-50亿元,预计最快于2014年中期至年末H股发行募资完毕。 在符合H股上市地监管要求的最低流通比例前提下,公司发行的H股股数占发行后公司股份总数的比例不超过18%,并授予薄记管理人不超过本次发行H股股数15%的超额配售选择权。如果按照目前公司20.02亿的总股本来计算,最多发行4.39亿股;如果考虑实施超额配售最高发行的股本数约为5.05亿股,分别占目前总股本的比例约21.9%和25.2%。 如果简单参考港股的相关零部件公司如信义玻璃(0868.hk)、敏实集团(0425.hk)的2013年预期市盈率13倍计算,相比目前A股(按照2013年市场一致预期的盈利)8.8倍市盈率,溢价约50%。若按照募集资金的上限计算,募资总规模预计将达到40-50亿元人民币。 如果不考虑特别的发行时间窗口,从向港交所递交A1上市申请表格,来标志正式启动上市程序,考虑材料准备、审批聆讯、路演销售的各自流程所需时间来看,最快大约需要10-15个月的时间,募集资金真正到位估计最快要到2014年中期至年末。 三、选择股权融资的必要性探讨?考虑到股本最高摊薄近25%,我们认为发行股权及在H股发行的必要性和紧迫性不强。 公司目前的资本结构已很合理,且潜在融资能力较强:以公司2013年6月30日资产负债表来看,公司目前的资产规模138.2亿元,资产负债率约51%。不考虑营运性负债,公司有息负债(其中长期借款5.49亿元、应付债券3.99亿元、短期借款21.23亿元)规模约30.7亿元,有息负债率约22%,经营性现金流最近3年平均在20亿元左右,最近3年净利润15亿元左右,每年的财务费用仅2.5亿元,这还是在福耀重庆和俄罗斯项目同时进行下的负债水平。 如果考虑到福耀重庆的和俄罗斯项目投产对资产负债表和现金流量表的影响,我们认为公司潜在的可融资能力大约在40亿元,公司目前的债务资金极低,平均成本大约在4%-5%。(公司发行的短期融资券的发行利率4.27%、2013年6月30日短期借款的加权平均年利率4.39%,长期借款平均加权成本在4.46%;公司5年期中票的发行利率5.67%),若考虑到海外投资的期限匹配,也可以考虑国开行支持民营企业的境外投资项目贷款。考虑到公司稳健的投资风格,整个投资过程应该是循序渐进,且资金缺口仍未大到债权融资无法满足:如果按照俄罗斯项目一期6.6亿元/100万套汽车玻璃的投资规模来看,国际上600吨级左右浮法玻璃的生产线投资规模在1亿欧元左右,如果在俄罗斯二期、美国基地两条浮法玻璃生产线建设,配合启动和营运资金我们预估总的投资缺口大约6-7亿美元左右的投资缺口。 我们预期公司在可预见的时内仍不可能在海外进行大规模的产能投资,充分利用现有的出口模式仍是重要选项。公司是B2B的汽车玻璃供应商,只需服务配套OEM认可,也无需通过港股上市扩大国际影响。 四、此次H股发行方案,有助于修正市场对公司的成长预期,暂时维持盈利预测不变,未来2年的净利复合增长率为18%,继续维持“买入”评级 公司目前的发行方案仍需股东大会通过,预计实际募集资金最快到位的时间大约在2014年中期。此次发行H股方案的披露,有助于投资者修正对公司成长性的预期,但对公司资本结构以及业务的影响暂时无法评估。 我们维持公司2013年、2014年和2015年的每股收益分别为0.95元、1.07元和1.33元的盈利预测。按2013年9月23日的收盘价7.80元计算,对应动态市盈率为8倍和7倍,按照2013年9月23日的每股净资产3.68元计算,最新市净率为2.12倍。 目前公司现金流量充裕、低成本持续的融资能力较强、股息率高,所在行业竞争结构清晰,公司治理结构、行业竞争能力在A股市场具有稀缺性,按照公司50%的历史分红率水平,潜在的股息率保持在5%左右,结合公司已具备高档薄玻璃生产线的自主设计能力,以及海外配套份额提升的前景与节奏,继续维持“买入”的投资评级。 风险提示: 1.国内乘用车销量大幅下滑 2.出口市场低迷,郑州福耀、俄罗斯项目进展未按计划进行 3.主要原材料价格反弹

事件: 庞大集团公布2013年中报:上半年营收296亿元,同比增长3%;营业利润5.9亿元,同比增长32%;归母净利润2.8亿元,同比增长20%。综合毛利率12.5%,同比上升0.8个百分点;全面摊薄每股收益0.11元。其中2季度营收136亿元,同比增长1%;营业利润2.7亿元,同比增长43%;归母净利润0.43亿元,同比下降19%;综合毛利率15%,同比上升0.8个百分点;全面摊薄每股收益0.02元。 点评: 公司中报不达预期,主要源于资产减值损失的不合理计提与固定资产处置损失-合计对公司净利润的负面影响约为1.25亿元。预计资产减值准备的计提将在年报中转回,对4季度利润带来约1.1亿元的正面贡献。但由于汽车三包政策10月1日实施可能导致延期消费,预计3季度业绩存在一定压力。由于公司收入增速略低于预期,我们小幅调低对公司的盈利预测。长期而言,随着公司网点停止扩张、经营重心转向细化管理、经销商与厂商利益分配从2012年的极度不平衡向正常状态修复,公司业绩持续回升仍然值得期待,当前盈利指标也表明公司仍走在业绩恢复的大路上,中报显示公司综合毛利率与费用率仍在持续好转,维持对公司“增持”的评级。 资产减值损失的不合理计提与固定资产处置损失导致业绩低于预期 公司中报业绩低于此前4亿元左右的一般预期,我们认为资产减值损失的不合理计提与固定资产处置损失是导致这一结果的主要原因:1、公司上半年计提了6162万元坏账准备。公司坏账准备为按照期后实际回款情况对期末应收预付项进行追溯调整的原则计提(期后未收回的按照极高的比例计提坏账准备),中报由于期后时间较短(6月30日后的1月左右),实际回款情况要差于年报的期后时间(约3个月时间),因此相较于年报出现增加计提的情况。实际上公司期末应收预付项合计比期初要减少了24亿元或者14%,但扣除萨博预付款坏账准备后的期末坏账准备反而较期初增加了0.6亿元或27%。 2、上半年公司计提了8180万元存货跌价准备。但我们发现这一计提规模与公司本期存货跌价准备的转销金额完全一致,这表明公司半年报并没有重新核算存货跌价准备,仅按照存货跌价准备余额维持不变进行简单处理。但实际情况是,公司在2季度对部分超期库存进行了处理(8180万元的转销即主要是来自于这一处理),2季度末公司超期库存相较于年初已经大为减少,同时公司整车库存也较年初较少了2.7亿元,因此,我们认为这一存货跌价准备计提并不能反映真实情况。 3、公司上半年发生固定资产处置损失2357万元,去年同期为498万元。这一额外因素也对公司上半年净利润造成负面影响。以上因素合计对公司税前利润造成约1.67亿元的损失,估算税后净利润负面影响在1.25亿元左右。其中,前两项我们预计将在年报中转回,其对4季度业绩的税后正面影响预计在1.1亿元左右。 网点绝对数量减少,4S店扩张速度大幅减慢 截至2013年6月30日,公司共有1357家经营网点,较上年末减少72家。其中专卖店1117家-包括4S店773家(年初为754家,2012年年初为661家,2011年年初未397家)、豪华车城市展厅35家、汽车市场240家。公司网点数量的绝对减少,是公司经营重心从此前的粗放式扩张转向改善内部管理的反映。 经营状况继续好转:轿车销售与售后收入仍较快增长,毛利率显著回升 公司上半年综合毛利率为12.5%,与2011年下半年的历史最高值相当,其中2季度综合毛利率为14.95%,为2008年以来的最高值。分业务来看,公司各类业务毛利率水平均较2012年下半年显著升,其中售后服务毛利率也随着公司“9项增值服务”的强化和管理的改善而出现显著上升。收入方面,尽管公司网点几无增长,公司狭义乘用车销售收入、售后服务收入、其他业务(主要是保险代理和融资租赁手续费)也分别获得了16%、18%和19%的较快增长。仅重卡因所在区域主要为山西、内蒙、河北等以煤矿、钢铁行业相关需求为主的地区,销量出现大幅下降,拖累了公司整体收入增长。 毛利率回升、费用率下行背景下,营业利润率显著回升 由于网点扩张的放缓、网点平均成熟度的提高,以及公司各项细化管理措施的推进,公司费用率开始出现明显回落。上半年,公司管理和销售费用率分别为3.5%和3.94%,而去年同期分别为3.23%和4.66%,去年下半年分别为3.74%和4.96%。公司管理费用率环比回落但同比仍小幅上升,主要由于汽车展厅的开设带来的租赁费用增加。毛利率回升、费用率下行,使得公司营业利润率出现明显好转。2013年以来,公司营业利润回升至2%左右,其中2季度尽管受到计提资产减值损失与固定资产处置损失的较大负面影响,其营业利润率仍维持在1季度相当的水平。 继续缩减借款规模,财务费用仍有下降空间 2季度公司财务费用为3.6亿元,略高于1季度的3.2亿元,但低于去年同期的3.8亿元,更是大幅低于2012年3、4季度的5.2和4.7亿元。相较于1季度末:1)、公司借款规模继续收窄:期末短期借款+长期借款(含一年内到期)+应付债券合计为191亿元,低于1季度末的201亿元,远低于2012年末的231亿元。2)、负债结构的调整:我们注意到公司金额前五名的1年内到期的长期借款中,有4单均为2012年2季度的借款,包括来自兴业国际信托3单合计15亿元的借款和中航国际信托1单10亿元的借款,贷款利率分别为8.4%和9.6%;而金额前五名的长期借款项目中,来自2013年1季度新增的3单借款利率均在6%左右。我们认为,公司未来增发或者再次发行债券后,将可以继续用相对较低利率的贷款来替代目前借款利率较高的1年内到期长期借款,从而继续降低财务费用。 谨慎的会计政策、盈利网点合计利润增长较快使得所得税节节攀升 2季度,公司所得税高达2.4亿元,合并报表实际所得税率高达84%,均高于去年同期的1.8亿和78%。公司目前较高的所得税与公司谨慎的会计政策有关。由于对亏损的子公司未计提递延所得税资产(可抵扣亏损项),合并报表所得税仅为盈利网点实际缴纳所得税总和,使得其整体所得税率偏高。未来,随着公司网点平均成熟度的提高与盈利比率的上升,公司所得税率将逐渐回落至25%以下。 收入增速低于预期,小幅下调盈利预测;盈利能力指标均持续好转,维持“增持”的投资评级 由于公司收入增速低于我们此前的预计,我们小幅调整对公司的盈利预测。按照附表1中各类业务收入增速与毛利率水平变化的假设,我们对公司2013~2015年EPS的预测分别从此前的0.30、0.61和0.86元下调为0.27、0.52和0.67元。我们认为公司中报业绩低于预期主要是资产减值准备调整的结果,2季度公司毛利率、费用率、税前利润率等指标均仍指向向好方向。短期来看,2季度末公司库存总体偏高,可能给3季度经营业绩带来一定压力,同时10月1日汽车三包政策实施可能导致延期购买也对3季度盈利带来不利。 长期而言,随着公司网点停止扩张、经营重心转向细化管理、行业经营压力走出2012年的低谷--经销商与厂商利益分配从2012年的极度不平衡向正常状态恢复,公司业绩的持续回升仍然值得期待,当前盈利指标也表明公司仍走在业绩恢复的大路上,继续维持对公司“增持”的投资评级。 风险提示:市场竞争加剧,导致盈利能力提升不及预期。

投资要点 事件: 长城汽车公布2013年中报:上半年实现营收264亿元,同比增长44%;营业利润49亿元,同比增长73%;归母净利润41亿元,同比增长74%。综合毛利率29%,同比上升2.6个百分点;每股收益1.34元。 其中2季度实现营收137亿元,同比增长43%;归母净利润22亿元,同比增长74%;综合毛利率29.8%,同比上升2.7个百分点;每股收益为0.72元。 点评: 由于新车型哈弗H6、长城C50、哈弗M4分别于2012年下半年才逐渐达到成熟销售阶段,较低的基数使得2013年上半年公司收入与业绩高速增长。随着基数的提高,我们预计公司销量增速下半年将下降至10%左右,2014年随着新车型H2、H8的放量再恢复至20%左右。我们仍然认为15万元以下SUV市场仍是最具潜力的细分市场,这将有利于公司高盈利能力的持续。 过去数年里,公司凭借H6等明星车型获得了爆发式增长,未来,随着公司在中低端价格区间产品线的完善(H2之后),公司要继续超越行业成长将有赖于向上延伸抢占合资品牌市场空间,这一新的阶段将带来更大挑战。总体而言,我们认为在新阶段,公司销量增速将有所放缓,但由于其在SUV市场上多年的积淀,我们看好公司的长期发展前景,维持“增持”的投资评级。 调高对公司2013~2015年EPS的预测,调高幅度分别为21%、29%和29%由于SUV细分市场的高速增长及其继续增长潜力,预计新进入者对长城的冲击中短期内仍将有限,公司盈利能力仍将维持在较高水平。 销量方面,二工厂7月的竣工给哈弗H6带来产能的增加,使得该车型产销量从此前的1.6万辆上升至2万辆左右,我们调高对H6全年的销量预测至20万辆,调高对其2014年的销量预测至24万辆。同时由于15万元以下细分SUV市场开始显示其巨大的增长潜力,我们预计公司未来新车型H2成为月销量上万辆的明星车型的概率较高,调高对H2于2014年销量预期至10万辆。 由于上述调整,我们调高对公司2013~2015年EPS的预测,分别从此前的2.28、2.62和2.80元上调至2.77、3.39、3.62。 维持“增持”的投资评级——爆发过后,走向新阶段 在过去的几年里,长城C30、C50、哈弗H6、M4等新车型成功给公司带来了一波爆发式的成长,未来,随着公司在中低端价格区间产品线的完整(H2之后15万元以下SUV细分市场基本已经铺设完整),公司的持续超越行业成长有赖于向上延伸产品线(如H8)以抢占合资品牌的市场份额,这一阶段将给公司带来更大的挑战。总体而言,我们认为在新的发展阶段,公司销量增速将有所放缓,但由于公司在SUV市场上多年的积淀,我们看好公司的长期发展前景,维持“增持”的投资评级。 风险提示:SUV市场竞争加剧到来早于预期。

投资要点 事件: 亚夏汽车公布2013年半年报:上半年实现营收22.5亿元,同比增长20%;营业利润0.36亿元,同比下降27%;归母净利润0.43亿元,同比下降20%;扣除非经常性损益的归母净利润为0.23亿元,同比下降38%。综合毛利率为7.5%,同比下降0.2个百分点。全面摊薄每股收益0.30元。 其中,二季度实现营收11.7亿元,同比增长25%;营业利润0.11亿元,同比下降49%;归母净利润0.18亿元,同比下降46%。综合毛利率为6.8%,同比下降0.8个百分点。全面摊薄每股收益为0.19元。 点评 公司业绩的同比下滑主要由于公司网点快速扩张导致费用率的上升。公司新车销售毛利率与去年同期相当,环比大幅回升,表明市场环境有所好转。 从报表来看,上半年库存压力仍然较大,但公司库存周转率相较去年同期并未出现显著下降,由于公司今年新店占比更高,理论上会拉高总体库存周转率,这一情况并未出现表明今年实际库存压力要略好于去年同期。 目前公司仍处于网点扩张加速期,短期而言,在市场环境偏差的形势下这一情况于公司盈利更为不利。中长期而言,我们仍然看好安徽市场汽车销售与售后服务市场的持续增长潜力,但须待公司网络平均成熟度回升时,公司业绩才能进入收获期。小幅调低盈利预测,维持对公司“增持”的投资评级。

庞大集团公布2012年年报:全年实现营收578亿元,同比增长4.2%;营业利润-5.7亿元,同比下降159%;归母净利润-8.2亿元,同比下降227%。 综合毛利率10.6%,同比下降0.9个百分点;全面摊薄每股收益-0.31元。 其中4季度营收158亿元,同比增长7.8%;归母净利润-5.4亿元,2011年同期为-0.5亿元;综合毛利率9.2%,同比下降4.4%;EPS为-0.21元。 点评:2012年,公司大幅亏损,主要原因在于行业竞争加剧、公司网络快速扩张、日系冲击等多重不利因素,导致公司收入增速低迷、新车销售毛利率较大下降、费用率大幅上升。 2013年,公司经营重心将转向提升管理水平以改善单店盈利能力,网络方面则“着力于品牌优化和网络调整,而不在于规模的扩大”。我们预计公司网点扩张速度将降至约10%,2014年进一步降至10%以内,网络扩张速度下降将带来网点平均成熟度的提升、各项费用增速的继续回落。管理水平的提升则将有利于费用率的回落与售后服务盈利能力的提升。行业方面,由于经济复苏,预计汽车行业供需关系将略好于2012年。综上,我们认为2013年将是公司盈利能力向正常水平回归的转折年,调升公司评级至“增持”。

事件: 长安汽车公布 2012 年年报:全年实现营收294.6亿元,同比增长11.0%;营业利润9.2 亿元,同比增长22.6%;归母净利润14.5亿元,同比增长49.4%。综合毛利率18.4%,同比上升3.6个百分点;全面摊薄每股收益0.31 元。分红预案为每10股派息0.5元(税前)。 其中,四季度实现营收92.4亿元,同比增长33.1%;归母净利润6.9亿元,同比增长883%;综合毛利率22.3%,同比上升3个百分点;EPS为0.15元。 点评: 由于新车型的集中投放、新的细分市场的拓展,我们在2012年初把2012年定义为长安汽车的“大考之年”,从新车型销售情况与公司盈利的季度环比来看,公司本部与长安福特均获得了优异成绩。于公司总体销量与盈利角度而言,这一优异成绩将主要在2013年得以体现,因此,我们将2013年称为公司的“丰收之年”。 整体而言,无论是自主还是各合资品牌,2015年前均仍将处于上升期:自主品牌的上升来自产品布局的继续上延;合资品牌中福特、马自达、铃木、PSA均有持续充实车型的计划。鉴于公司盈利能力提升速度超我们此前预期,小幅调升公司盈利预测,维持“买入”的投资评级。

事件: 公司公布2012年年报,公司全年共实现营业收入197.63亿元,同比增长16.72%营业利润16.37亿元,同比增长22.96%,其中归属于母公司所有者净利润15.5亿元,同比增长31.18%。综合毛利率19.97%,较上年同期提升1.8个百分点,全面摊薄每股收益2.20元。 其中第四季度单季度实现收入64.54亿元,同比增长8.98%;营业利润5.5亿元,同比增长9.68%,归属母公司所有者净利润5.77亿元,同比增长28.67%全面摊薄每股收益0.82元,综合毛利率37.34%,同比增加2.3个百分点。 送配预案:每10股转增8股派现7元(含税)。 点评 市场占有率继续提升,明年还看高档公交(NG和混合动力客车)校车市场 公司2012年共实现客车销售5.17万辆,同比增长10.71%,市场占有率20.3%,同比提升约1个百分点。其中大客销量2.35万辆,同比增长12.12%,中客2.4万辆,同比增长5.73%,轻客4214辆,同比增长37.98%。2012年公司的校车销量为7800台(同比增加6000辆),占校车行业销量2.57万台的比例约30%。 我们对2013年销量判断相对谨慎,结构的优化还有赖于高档公交中的NG类和混合动力车的推广,基于相对宽松的付款条件,公司传统客车的销量增速预测为5%新能源客车和校车的增长幅度我叫受益销量结构优化,2012年总和毛利率提升1.8个百分点;预计2013年全年毛利率略下降1个百分点。 公司2012年的综合毛利率同比提升1.8个百分点,其中第四季度单季度毛利率提升2.3个百分点,我们判断主因为公司销量结构的优化以及原料成本下降、供应商返利,与上半年高单价的出口订单和四季度大客比例提升相关。 公司2012年出口收入29.87亿元,同比增长77.3%,占营收的比例为15.9%,同比提升5.5个百分点,其中委内瑞拉的订单合同金额14.9亿元,我们预计2013年公司的出口收入约为12亿元,营收占比5.5%左右。 客车产品的成本结构为原材料87.89%,人工2.89%,制造费用9.22%。基于我们的2013年销量结构预测,我们预计2013年全年毛利率为18.9%,同比下降约1个百分点。 2012年期间费用19.9亿元,同比增长22%;预计2013年公司期间费用率会有适当控制,费用率预计为10%。 2012年全年销售费用11.5亿元,同比增长24%,增加2.2亿元,其中售后服务费和职工薪酬的增加占60%。管理费用8.81亿元,同比增长26%,增加1.8亿元,模具费和职工薪酬增加占65%。2012年研发支出7亿元,应收占比3.54%。 资产减值损失2.58亿元,增加2.2亿元,主要是应收账款和其他应收款的坏账准备计提增加。所得税3.38亿元,同比增长30%,约0.8亿元。 新能源与专用车基地逐步投产将为公司的规模扩张提供产能保障,并进一步强化公司在新能源客车的竞争优势,预计2013年的资本开支规模预估为15亿元。 2012年公司新能源与专用车基地开始试生产,公司固定资产规模达到31.46亿元,公司的折旧政策不同于一般的直线折旧,公司的固定资产折旧采取双倍余额递减法分类计提,我们初步估算年折旧率18%左右,不考虑2013年新增转固,2012年新增的21.36亿元固定资产,2013年新增折旧金额约为3.8亿元左右。 基于公司目前的两个项目:节能与新能源客车生产基地技术改造项目和销售管理中心研发中心项目的进度,预计2013年的在建项目投资约15亿元。 我们预计公司第4季度适度放宽的了付款条件,应收款项增加11.8亿元,基于我们对2013年传统客车市场的谨慎判断,为获取订单,公司仍会适当放松付款条件,经营现金流可能仍会有所下降。 2012年公司经营活动现金流13.72亿元,这是公司自2007年6年来第一次净利润低于经营活动现金流。从半年报、三季报和年报的合并资产负债表连续来看,我们预计公司2012年第4季度可能适当的放宽了付款条件以获取订单。基于我们对2013年传统客车市场的谨慎判断,为获取订单,公司仍会适当放松付款条件,经营活动现金流可能仍会下降。 盈利预测与估值:重点关注混合动力和NG类等高档类公交车的推广,维持“买入”评级 我们预计公司2013年、2014年和2015年的每股收益分别为2.46元、2.70元和3.36元。按2013年3月29日的收盘价28.61元计算,对应动态市盈率为12倍、11倍和9倍,按照2012年12月31日的每股净资产10.4元计算,最新市净率为2.75倍。 公司未来3年的净利复合增长率为15%。国内大中客车行业竞争结构相对稳定,公司竞争优势稳固,管理能力和竞争力优于同行,预计未来公司在大中客行业的市场份额仍将稳中有升。2013年重点关注公司在混合动力和NG等高档类公交车市场的推广,继续维持公司“买入”的投资评级。 风险提示 1.国内传统客车市场景气大幅下滑 2.新能源市场开拓进展缓慢

事件: 公司公布2012年年报,公司全年共实现营业收入291.17亿元,同比下滑6.2%; 营业利润3.01亿元,同比下滑44.71%,其中归属于母公司所有者净利润4.95亿元,同比下滑19.89%。综合毛利率14.82%,较上年同期提升1.6个百分点,全面摊薄每股收益0.38元。 其中第四季度单季度实现收入79.81亿元,同比增长29.36%;营业利润-1.01亿元,同比亏损幅度加大57.6%,归属母公司所有者净利润0.91亿元,同比增长25.29%,全面摊薄每股收益0.07元,综合毛利率14.48%,同比增加1.2个百分点。 送配预案:每10股派现1.1元(含税)。 点评: 2012年是公司整固年,新管理层到位,新战略确立,产品梳理与布局加速2012年公司处于整固的年份,新的管理层上位,确立新的发展战略:乘用车以规模促效益,商用车确保效益的前提下扩规模。公司对产品进行了全面的梳理和定位,完善产品型谱。发布了动力品牌Greenjet和乘用车“瑞风、和悦”双品牌战略,推出和悦运动系列,推出高端MPV瑞风M5、星瑞4系和瑞风S5。公司第三代纯电动车顺利完成近2500台销售,商业化进程走在行业前列。 2012年前三季度由于公司轿车业务销库和调整,加上行业增速下滑,公司销量下滑2.62%,营收下滑6.15%。 受行业增速下滑、轿车业务销库调整、巴西出口下降等因素的影响,公司销售各类汽车及底盘46.51万辆,同比下降2.62%,公司营收291.28亿元,同比下滑6.15%,受同悦召回事件的影响,归属于母公司所有者净利润4.95亿元,同比下降20.31%。公司出口收入31.27亿元,同比下降13.67%。 受益销量结构优化,2012年总和毛利率提升1.6个百分点;预计2013年全年毛利率基本持平。 整车制造的毛利率14.97%,同比增加1.5个百分点,底盘及其他的毛利率10.95%,同比增加0.54个百分点。存货11.08亿元,同比下降将26.57%,其他流动资产7.33亿元,同比增长332.48%,为公司利用闲置资金购买银行理财产品所致。 2012年期间费用32.97亿元,同比增长19%;预计2013年公司众多新品投放和新品开发的硬性支出期间费用率难以控制,费用率预计为10.2%。 公司2012年销售费用17.83亿元,同比增长20.29%,管理费用15.60亿元,同比增长8.51%,研发支出9.52亿元,同比增长25.91%,占当期营收的比例约3.27%。 公司产品开发立足自身资源,按照有限平台、有效品种的原则,提高技术模块的共享度。费用化的研发支出为5.05亿元。研发项目的投向为第二代平台乘用车系列产品研发,DCT自动变速器+1.5TGDI动力总成研发,以及新能源汽车研发。 考虑新品的推出及业务规模扩充,公司2013年经营现金流仍将有所下降。 经营活动现金流29.95亿元,但对下游的占款比例较大,存货周转加快,鼓励经销商现汇回款等措施。投资活动现金流主要为向纳威斯达及瑞福德等合营企业出资。公司新增资产48亿元的来源:股东未分配利润增加2个亿,长期借款5.3亿元,计提售后维修费1.48亿元,应付票据和应付账款分别为20.5亿元和12.4亿元,经销商的开店保证金和佣金增加4.2亿元。 同悦召回事件的直接损失已经计提,但后续影响仍需时间检验。 公司按照《缺陷汽车产品召回管理条例》的规定,向国家质检总局备案召回2008年11月15日至2011年12月31日生产的同悦轿车,涉及数量11.71万辆,公司根据期后产品召回方案另外计提的售后维修费用为1.48亿元。 盈利预测与估值:公司业务组合受周期影响高度敏感,且处于大规模投入期,维持“增持”评级我们预计公司2013年、2014年和2015年的每股收益分别为0.52元、0.58元和0.80元。按2013年4月1日的收盘价6.25元计算,对应动态市盈率为12倍、11倍和8倍,按照2012年12月31日的每股净资产4.65元计算,最新市净率为1.34倍。 公司管理层和业务经过调整,确立了以效益为中心的新的发展战略,公司发展逐步走上新的阶段,但基于公司业务组合对周期的敏感性较强,且公司在研发、新品设计、规模扩充上仍需很大投入,我们继续维持公司“增持”的投资评级。 风险提示1.轻卡市场竞争加剧,销量大幅下滑2.乘用车和S5销量不达预期

事件:风神股份公布2013年年报:全年实现营业收入90.2亿元,同比下降11.8%;营业利润3.1亿元,同比增长19.2%;归属于上市公司股东的净利润2.7亿元,同比增长17.6%。综合毛利率18.7%,同比上升2.7个百分点;全面摊薄每股收益0.73元。分红预案为每10股派现1元(税前)。 其中四季度营收21.1亿元,同比下降6.8%;营业利润0.5亿元,同比增长114.6%;归属于上市公司股东的净利润0.46亿元,同比上涨152.9%;综合毛利率21.9%,同比上升6.5个百分点;全面摊薄每股收益为0.12元。 点评: 公司业绩略低于我们此前预计的0.77元,主要由于4季度大幅计提资产减值准备超出了我们的预料。2012年,公司各项财务指标状况良好,受益维修与出口销量的增长,公司载重胎销量有所增长,工程胎则由于主要用于配套销量有所下降;受益于成本下降,公司综合毛利率与毛利总额均出现大幅上升;受益于良好的现金流状况,公司得以降低负债规模,财务成本2012年下半年开始大幅降低。我们认为,2013年,随着经济的温和复苏,公司下游需求状况将略好于2012年,目前天胶价格仍处于低位,这一环境有利于公司盈利能力的维持。继续维持公司的“增持评级”。 产品价格下降导致收入下降,维修与出口需求增长弥补配套需求下滑 2013,由于天胶价格下降导致产品价格下降,是公司收入同比下降11.8%的主要原因。其中,公司出口收入35亿元,同比仅下降0.1%,表明出口销量出现了较好增长;内销方面,由于下游重卡和工程机械表现疲软,公司配套市场销量出现大幅下滑(收入下降约50%至20亿元左右),但维修市场销量获得了较高增长(收入增长约30%至30亿元以上)。2012年公司维修市场销量首次超过了配套市场,再次印证“维修市场是公司销量稳定器”的判断。 总体而言,受益于维修与出口需求,公司载重胎销量2012年略有增长,工程胎则由于主要来自配套市场销量出现一定下降。 2012下半年毛利率出现大幅上升,当前环境仍有利于公司盈利能力维持较高 2012年下半年,公司综合毛利率为21.7%,同比、环比分别提升5.7和5.4个百分点之多,为近年来仅次于2009年下半年的最高值。 分区域来看,国内和出口下半年综合毛利率分别为17.2%和28.2%,分别比去年同期上升3.3和9.9个百分点;毛利率较高的出口销售收入占比大幅提升(2011年H2、2012年H1和2012H2分别为36.3%、36.0%、42.3%),也是导致公司综合毛利率上升的重要原因。此外,内销中,维修市场由于费用较高毛利率亦相对高于配套市场,因而维修市场收入占比的提升也部分导致了内销毛利率的提升。 但更重要的原因仍在于成本的下降。2012年下半年天胶价格出现大幅下降,公司在出口和维修市场销量获得较高增长、毛利率也获得较大提升。 在经济温和复苏的环境下,我们预计2013年下游重卡与工程机械需求将略好于2012年,同时截止目前天然橡胶价格则仍处于低位,我们认为这一环境仍有利于公司盈利能力维持在较高水平。 费用控制较好,研发支出下降使得公司费用仅小幅增长 2012年,公司销售费用与管理费用合计为9.8亿元,较2011年增长7%。分季度来看,由于研发费用计提的不均衡,下半年费用为6亿元,显著高于上半年的3.8亿元,同时公司收入规模下半年小于上半年,导致下半年费用率明显高于上半年。 细分来看,研发支出的下降是公司费用总额仅小幅增长的主要原因:2012年研发支出自2011年的4.3亿元下降至3.3亿元。我们在此前的报告中提示,2011年公司为通过高新技术企业复审计、弥补之前的欠账计提了较多的研发费用,2012年研发费用的回落乃是自然。 扣除研发支出后,公司销售与管理费用总额为6.5亿元,较2011年增长34%,增幅较高的主要原因为三包费用的上升(从2011年的0.56亿元增加至1.4亿元),这一费用项主要来自维修市场,其增加主要与公司维修市场销量的大幅增加有关。 现金流状况良好,借款下降,财务费用得以大幅缩减 由于存货的降低(降幅3亿元,主要为原材料价格下降所致)、应收应付项均有增加但总体有利,公司2012年营运资本下降4.1亿元,当年经营性现金净流入7亿元。受益于良好的现金流状况,公司得以降低借款规模,长短期负债合计较2011年末降低约4.6亿元。 负债规模的降低,使得公司2012年下半年财务费用缩减至0.76亿元,远低于2011年同期的1.7亿元和2012年上半年的1.5亿元。 计提资产减值损失是2012年4季度业绩不达预期的主要原因 2012年,公司共计提资产减值损失0.78亿元,其中4季度计提0.49亿元,计提幅度与当季度营业利润相当,是导致2012年4季度业绩不达预期的主要原因。公司资产减值准备大幅增加,主要为对部分未使用固定资产计提减值及对长时间未动存货和半钢胎存货计提跌价准备所致。 调整公司盈利预测,维持“增持”的投资评级 我们预计公司2013~2015年每股收益分别为0.92、0.97和1.05亿元,较此前对2013、2014年每股收益分别为1.0、1.12元的预测略有下调(主要由于下游重卡和工程机械需求不如此前乐观)。按照2013年4月1日收盘价9.51元计算,分别对应2013-2015年的动态市盈率分别为为10倍、10倍和9倍,以公司2012年6月31日的每股净资产5.96元计算,公司最新P/B为1.6倍。 随着经济的温和复苏,我们预计公司下游重卡和工程机械需求将略好于2012年,同时目前天胶价格仍处于低位,这一环境仍有利于公司盈利水平的维持。同时,公司良好的经营性现金流状况,有利于其调整负债,降低财务费用。2013年公司财务费用的下降仍有超我们预期的可能。继续维持对公司“增持”的投资评级。 长期来看,我们认为轮胎行业有望逐渐进入整合期,可能的主要推动因素包括:1)、国内方面,由于重卡和工程机械行业长期增长前景堪忧,相应的商用胎产能过剩的情形较难持续改观,行业经营将陷入较长的困难期;2)、国外方面,欧盟标签法已于2012年11月正式实施,向欧盟出口的门槛提高,未来其他发达国家也有实施类似政策的倾向,这将强力促进出口市场集中度的提升,而2011年的情况是全国全钢胎中40%是用于出口;3)、国内也有呼吁出台类似政策以规范轮胎市场的声音,未来若出台将加速行业的优胜劣汰;4)、人工成本不断提升的大背景下,轮胎行业利润率将不断被挤压,一部分管理水平较差的企业将被加速淘汰。 近期,赛轮股份收购金宇、双钱收购昆仑都是行业进入整合期的反映。待行业整合后,商用胎行业的生态将得以改善,能生存下来的企业将出现盈利能力的改善。 风神股份做为行业龙头,有望受益于这一长期前景。 风险提示: 橡胶价格再次大幅上涨;重卡与工程机械行业景气度再度下滑。

事件: 公司公布2012年年报,公司全年共实现营业收入174.75亿元,与2011年基本持平;营业利润17.17亿元,同比下滑15.37%,其中归属于母公司所有者净利润15.17亿元,同比下滑18.92%。综合毛利率24.99%,较上年同期提升0.28个百分点,全面摊薄每股收益1.76元,扣非后的每股收益1.55元。 其中第二季度单季度实现收入47.29亿元,同比增长14.02%;营业利润2.65亿元,同比下滑1.51%,归属母公司所有者净利润3.40亿元,同比下滑13.08%,全面摊薄每股收益0.39元,综合毛利率25.81%,与去年同期持平。 送配预案:每10股派现7元(含税)。 盈利预测与估值:盈利好转尚早,2013年仍是整固年,维持“增持”评级 我们预计公司2013年、2014年、2015年每股收益分别为1.80元、2.06元和2.34元。按2013年3月22日收盘价16.31元计算,对应动态市盈率为9倍、8倍和7倍,按照2012年12月31日的每股净资产9.36元计算,最新市净率为1.74倍。 我们对2013年高端轻客市场继续持谨慎态度,预计江铃将加大营销力度。我们认为公司继续秉承通过技术降成本的策略,短期市场的冲击仍在可控范围内,重点关注与福特的合作进展以及新车型的引进速度,维持“增持”的投资评级。 静待新的变化。 风险提示:轻型商用车市场加速下滑;高端轻客竞争加剧