公司为体外诊断服务商，主要面向各类综合医院与专科医院等医疗机构、体检中心、疾控中心等，以提供诊断服务外包为核心业务的第三方医学诊断整体化服务提供商，深度打造两大平台（质谱分析+综合性分子诊断）和四大学科（妇幼+肿瘤+感染+慢病）。 集约化和区检中心服务是体外诊断服务商转型的主要方向。公司的传统业务模式包含诊断产品代理经销模式和诊断外包服务模式，近年来也逐步增加与医院的合作共建模式，增加区域检验中心模式。截至目前，公司共有合作共建客户约500家，其中约100家为核酸检测传染病筛查防控实验室。公司与区域龙头三甲医院的“精准中心模式”，是行业内首创的基于特检平台的共建模式。公司自2016年开始探索，现已形成可复制的驻入式“店长管理制”，建立区域特检平台，实现区域特检业务协同发展。一季度受疫情影响，二季度业务回升较快，报告期内，累计有五家精准中心实现盈利， 收入同比超过40%，其中肿瘤相关业务占收入比重提升至50%。 下半年，公司将启动省外连锁化复制，运营3家，待运营3家。 2020年上半年，公司收入和利润的增长主要来自于新冠疫情下，公司诊断服务收入和毛利率的提升。中报显示，公司诊断服务总收入20.49亿元，较去年同期增长55.51%，其中，8家ICL 实验室实现扭亏为盈，29家实验室实现盈利。截至目前，公司已有38家ICL 实验室，其中，36家实验室被指定为第三方新冠病毒核酸检测指定机构，覆盖中国大陆30个省、直辖市、自治区；上半年，公司毛利率为36.97%，较上年同期提升4.05。 主要原因毛利率较高的新冠病毒检测业务增加。 技术优势。公司坚持“技术驱动”的企业升级战略，通过引进海内外技术领军人才，建立质谱、NGS、精准诊断中心等高端技术平台， 范围覆盖了从常规到高端的主流技术领域；可提供超过2500项检验项目，丰富的检验项目使得公司能够充分发挥规模优势， 快速响应下游客户多种检验需求，形成短期内难以复制的竞争优势。目前公司已建设10余家质谱实验室；利用NGS 二代测序、MassARRAY 核酸质谱、生物质谱、数字PCR 等技术平台，完成多个肿瘤、个性化用药、病原微生物感染快速诊断等研发项目，申请3项国家发明专利。扣除新冠核酸和抗体检测后，特检及重点学科（分子诊断、病理诊断、微量元素和质谱诊断）贡献的收入占公司诊断服务收入比例超过35%。 2020年为公司的业绩提速年。截止2020年中期，公司已有29家实验室盈利（超过2/3），2017年新建设的实验室2020年起将步入盈利期，公司未来3年业绩将持续快速增长。 盈利预测。考虑到疫情的影响，预计公司2020年每股收益为1.23元、2021年1.29元，2022年1.45元，对应9月8日收盘价40.69元，市盈率为33.08倍，30.37倍和29.06倍，给予公司“增持”的投资评级。

事件：8月31日，公司发布2020年半年报，2020年上半年实现营收3.97亿元，同比增长97.82%，实现归母净利润7566.48万元，同比增长87.17%扣非后归母净利润6410.24万元，同比增长121.64%。经营活动产生的现金流量净额为1.54亿元，同比增长109.33%，基本每股收益0.34元。 投资要点:公司的核心业务是药物临床前研究服务。指在临床试验阶段前，对受试物的安全性、有效性、质量可控性等进行评价、检测、研究的服务。主要内容包括药物非临床安全性评价服务、药效学研究服务、动物药代动力学研究服务和药物筛选。其中，非临床安全性评价服务包括安全药理学试验、单次给药毒性试验、重复给药毒性试验、毒代动力学试验、生殖毒性试验、遗传毒性试验、致癌试验、局部毒性试验、免疫原性试验等评价试验；药物筛选是指通过体内及体外试验选择出具有开发价值的候选分子。 公司是药物临床前研究服务细分领域的龙头企业。临床前研究服务具备专业性壁垒，只能在专业的GLP实验室中开展。公司拥有北京和苏州两个GLP实验室，建立了系统的药物临床前评价技术平台和GLP质量管理体系，通过了国内以及多个国家，包括国际机构的GLP认证和检查，无论设施面积，评价品种还是专业性，都位居细分子行业领先水平。2019年，公司助力客户完成230余个大分子创新药的IND申报工作，获批60余个，获批率处于业内领先水平。2020年上半年，由于新冠疫情的发生，围绕新冠病毒研发的创新药项目增加，公司临床申报项目持续增长。 2020年二季度公司业绩加速增长。2020年一季度，公司实现营业收入1.55亿元，同比增长107.9%，实现归母净利润0.19亿元，同比增长59%。 2020年二季度，公司实现营业收入2.43亿元，同比增长92.86%，实现归母净利润0.57亿元，同比增长103.57%。二季度业绩加速增长。销售毛利率为50.16%，与上年同期基本相当（50.90%），若剔除掉biomere的并表因素，公司的毛利率水平还有所提升。 Biomere并表以及产能扩张带来的订单增长是公司业绩增长的主要原因。目前，公司的总产能为31500平，太仓基地的产能是去年下半年建成，估计今年全年的产能利用率在80%左右，加之北京试验房的改造，公司产能较上年同期有所提升；公司计划2020年在苏州新增5400平实验基地，以满足不断增长的订单需求。一季度公司业绩几乎未受到新冠疫情的影响(除开工延迟外)，疫苗类等新药临床前安全评价的订单还有所增长,这主要受益于国内CRO行业的快速增长。截至2020年年中,公司在手订单超过14个亿，实际新签合同额增长约为70%。产能扩张的同时，公司加大了设备的投入，购买了大批专业仪器。特别是在生物分析与临床分析、细胞与基因分析、病理、眼科、呼吸以及心血管药理等专业给予了特别的投入，为公司未来订单的增长奠定了良好的基础。 眼科领域CRO服务能力获得重大突破。公司通过引进海外眼科领域领军华人科学家，在眼科领域取得较大突破，如建立了食蟹猴眼压动物实验模型，完成了验证实验，并已成功为美国委托方完成两个治疗青光眼新药的药效实验，成为国内首个具有此类CRO服务能力的实验室。2020年上半年，在眼科药物评价领域，公司眼科药物团队与国际眼科药物研发公司巨头继续保持深度的业务合作，成功开发和建立了针对其在研项目的疾病模型。此外，公司把经过验证的非人灵长类生殖毒性评价体系推向商用，是目前国内第一家商用此技术的非临床CRO。 新技术助力公司CRO服务能力提升。公司不断加强在生物技术药物评价领域先进技术的探索，建立了连续静脉输液等专有技术能力和利用MSD进行生物分析等高效的测试方法，提高了药物评价的综合能力；成功开展了多个cell-based中和抗体检测试验，为今后相关试验提供了模型基础。同时，公司着手建立的放射性同位素实验室，建成后可具备独立开展动物PET-CT等高端检测技术，2019年已完成土建施工及防护工程建设、取证验收等工作，目前正在履行监管部门的验收备案程序。 上下游产业链延伸有助公司业绩增长。公司上游为试验动物，包括小型啮齿类动物，主要是小白鼠以及大型灵长类动物黑猩猩等，为了增强对上游试验动物的掌控能力，公司位于广西猴厂已于2019年11月正式开工建设，年内将有部分投产，预计3年达产，届时公司的动物实验成本将有所降低。下游公司布局药物临床CRO服务领域。公司于2018年8月和2019年10月注册成立了全资子公司苏州昭衍医药和北京昭衍医药，主要业务为药物早期临床试验服务（临床Ⅰ期及BE试验）。该业务为公司主营业务向下游的延伸。 公司于2019年底建成2家临床医学中心（分别在通化，海南），已经开始承接业务。太仓人民医院的临床中心计划今年下半年建成。广东与医院战略合作的临床中心正在项目引流中。考虑到“4+7”带量采购成为常态，创新药迎来黄金发展期，以及60天快速审评政策的推出，未来3-5年内，早期临床的需求量会呈现井喷式增长，公司有望从中受益。 未雨绸缪布局未来发展三方向。1）通过收购Biomere提升公司国际品牌竞争力，布局国外发展战略。二季度受美国疫情蔓延影响，Biomere公司经营受到略微影响，主要与人员结构调配有关，公司主要业务为药物筛选，整体影响有限。2）药物警戒业务，布局创新药企。数据统计显示，目前我国安全性评价市场规模约在25-30亿元。随着CRO行业整体快速扩容，预期未来3年内增速保持20%-25%，5-6年安评市场有望突破100亿元。公司于2018年7月底注册成立了控股子公司昭衍鸣讯，该公司定位于提供贯穿于药品全生命周期的药物警戒服务。2018年成立以来公司已经与50余家企业建立了药物警戒合作关系。2020年上半年新增30余家客户，目前该业务还处于前期拓展中，公司通过与临床前服务企业签订打包合同绑定未来客户。我们认为，随着国家法律法规的不断完善，未来药企的药物警戒体系势必会更加完善。3）模型动物研究，为未来创新药企服务。公司于2019年成立控股子公司苏州启辰，致力于打造领先的、高效的、稳定的实验动物遗传资源及基因工程技术平台，主要从事用于新药研发的动物疾病模型创建，利用基因编辑技术，以实验动物为对象，开展用于新药研发的基因编辑模式动物定制服务。2019年，苏州启辰已初步组建了技术团队，具备了较强的技术研发能力；目前已创建多个基因编辑小鼠模型，如已获得2个品系的ACE2人源化小鼠模型，可应用于新冠疫苗及抗体的临床前实验研究等；大动物研究方面，目前也已建立的稳定的猪、犬相关研究技术平台；实验平台构建方面，先后建设了高标准的细胞实验室及分子生物学实验室，配备了具有国际领先水平的胚胎显微操作系统、细胞培养及基因编辑操作相关设备；实验体系搭建方面，目前已建立了高效稳定的大动物体细胞实验体系，并完成体外实验，现已根据前期调研开展眼科、肿瘤及免疫系统人源化动物模型的创建工作。这些工作为公司更好服务于未来的创新药企业开辟了道路。 参股昭衍生物，持股比例8%左右。目前公司参股的昭衍生物已获得获6000万美元A轮融资，作为在美国本土拥有符合FDAGMP标准的生产车间的CDMO服务商，昭衍生物已在美国厂区具备1000L+2×500L+200L规模生产能力，积累了丰富的蛋白药物大规模生产、运营和管理经验。同时在中国北京厂区也已建成2×500L+2×200L规模的生产线和配套的PD、研发实验设施。并将在北京建设符合中国、美国及欧盟GMP标准的10万升规模的原液及配套制剂生产线。具备中美两地服务设施和服务团队。目前昭衍生物正与军科院开展新冠疫苗研究工作，如若成功也将为公司贡献投资收益。 维持公司至“买入”投资评级。公司前期公告实施股权激励，股权激励行权价格较高，体现了管理层对公司未来发展的信心，维持公司盈利预测，2020年、2021年和2022年EPS分别为1.05元、1.38元和1.91元，按照2020年9月4日收盘价104.22元/股计算，相应PE为99.26倍、75.52倍和54.57倍。考虑到公司未来的增长较为确定，维持公司“买入”投资评级。 风险提示：订单确认进度以及新订单取得情况存在一定的不确定性

盈利预测。考虑到疫情的影响，下调公司盈利预测，预计公司2020年每股收益为0.46元、2021年0.54元，2022年0.57元，对应8月26日收盘价15.47元，市盈率为33.63倍，28.65倍和27.14倍，公司创新药进展顺利，维持“买入”的投资评级。 风险提示：疫情再次爆发，新药研发进度低于预期。

此次合作框架内容显示，华大基因（甲方）负责提供围绕分子诊断相关技术展开相关精准检验平台及公共卫生平台建设仪器设备及技术支持，乙方负责相关产品市场推广、培训及平台建设运营。合作充分利用了华大基因在技术领域的优势以及公司在院内集约化服务的优势，实现优势互补强强联手，若合作落地对双方的收入和利润规模的提升都将产生一定的影响。 分子诊断概述。分子诊断是应用分子生物学方法检测患者体内遗传物质或病毒和细菌遗传物质的结构或表达水平的变化，并依据检测结果做出诊断的技术，是预测诊断的主要方法，检测物质主要是DNA、RNA和蛋白质。分子诊断在临床上起初应用于传染病诊断和器官移植分子配型。随着技术的不断成熟，分子诊断逐渐应用于遗传病、肿瘤的早期筛查与诊断，应用范围不断拓宽。未来，分子诊断将逐步应用于大规模人群疾病筛查和人类基因库的建立。分子诊断门槛较高，分子诊断产品具有灵敏度高、特异性强、诊断窗口期短及可进行定性、定量检测等优点。 未来分子诊断市场将加速发展。从全球分诊断的占比看，从2000年的4%上升到2018年10%，占比逐步提升。我国分子诊断市场起步晚，但技术起点较高，目前市场规模基数较小，是近年增长速度最快的领域。从我国分诊断的占比看，从2012年的9%上升到2017年19%，增速快于全球。随着此次新冠疫情的发生，未来的认知度仍将进一步提升，我们判断分子诊断市场未来将加速发展。 润达医疗作为地处华东地区的体外诊断服务商转型的领军者，目前已经初步实现了全国战略布局，其集约化服务和区域检验中心服务占比正在提升，未来将把该模式向全国推广，公司具备体外诊断全产品体系布局优势，供应链优势，信息化产品国内领先优势，IVD产品供应链服务经验丰富优势以及自主品牌优势等，与华大基因的战略合作如能落地，将加大公司在分子诊断的服务能力，提升润达和华大基因的双品牌知名度，同时也拓阔了华大基因相关产品的销售渠道，实现共赢；我们认为公司与华大基因的合作不是一个个例，未来将会有越来越多的优质体外诊断个性化公司选择与润达合作。 盈利预测。预计2020年每股收益为0.62元，2021年0.85元、2022年1.08元，对应8月21日收盘价16.03元，市盈率为25.85倍，18.86倍和14.84倍，考虑到公司目前估值在国内IVD企业中最低，并未体现出集约化和区检中心服务模式转型领头军的地位和估值，价值仍然存在低估现象，维持润达医疗“买入”的投资评级 风险提示：公司与华大合作未能落地。新冠疫情不确定风险，集约业务以及区域检验中心业务进展低于预期，国家政策的不确定性，下属公司整合风险

公司致力于体外诊断流通服务领域，主营业务为通过自有综合服务体系向各类医学实验室（以二级及以上的公立医院实验室为主）提供体外诊断产品及专业技术支持的综合服务，是业内最早探索整体综合服务的企业之一。公司目前正在向以信息化为基础的集约化服务以及区域检验中心服务业务转型。大股东从民企变更为国企，增加了公司的综合竞争力。 2018年我国体外诊断流通渠道市场规模大约1000-1200亿左右，行业规模稳定增长；市场集中度仍然较低。截至目前，IVD 中小代理商多达2万余家。润达作为行业内规模最大的综合服务提供商，2019年实现营业收入70.52亿元，市场份额仅为5%-7%之间，而美国日本的前三大流通企业占到了30%左右的市场份额。未来国内的市场集中度有望进一步提升。跨区域并购是体外诊断服务上扩展版图的主要方式，区域内建设区检中心符合国家政策导向，是体外诊断服务商在区域内做大做强的主要方式。国产IVD 器械市场占有率的提升有利于IVD 流通服务商话语权的提升。 公司的毛利率水平在25%-27%之间，较一般性流通企业的7-10%要高，主要得益于公司的高附加值集约服务。目前公司已完成了全国性战略布局。 考虑到清晰的并购战略，未来商誉减值风险不大。公司区检中心运营模式将逐步推广，第三方实验室和为客户量身定制的专科实验室是有效补充。 未来业绩增长的动力将来自于向集约化以及区检中心服务模式转型带来的收入和盈利的显著提升。公司也具备转型成功的基础。 盈利预测。受到新冠疫情影响，调低公司盈利预测至2020年每股收益为0.62元，2021年0.85元、2022年1.08元，对应8月18日收盘价15.76元，市盈率为25倍，18倍和15倍，考虑到公司目前估值在国内IVD 企业中最低，并未体现出集约化和区检中心服务模式转型领头军的地位和估值，价值仍然存在低估现象，维持润达医疗“买入”的投资评级风险提示：新冠疫情不确定风险，集约业务以及区域检验中心业务进展低于预期，国家政策的不确定性，下属公司整合风险

盈利预测。预计公司2020年、2021年、2022年每股收益1.14元，1.16元和1.51元，对应市盈率分别为47.2倍、46.1倍和35.5倍，（2021年不考虑新冠检测产品及服务收入）给予公司“增持”评级。 风险提示：医联体覆盖加速，新产品推广低于预期。

事件: 6月29日,公司公告称,拟向激励对象授予209万份股票期权,涉及的标的股票种类为人民币A股普通股,约占计划草案公告时公司股本总额22,668.1929万股的0.922%。股票行权价格不低于94.77元。股权激励对象包括公司部分高管以及技术骨干。经股东大会通过后,授予的股票期权自授予登记完成之日起满12个月后可以开始行权。第一个行权期的业绩考核目标为:以2019年营业收入为基数,2020年营业收入增长率不低于25%;第二个行权期的业绩考核目标为:以2019年营业收入为基数,2021年营业收入增长率不低于56.25%;第三个行权期的业绩考核目标为:以2019年营业收入为基数,2022年营业收入增长率不低于95.31%。 点评: 公司的核心业务是药物临床前研究服务,股权激励方案彰显管理者信心。通俗的讲,就是在临床试验阶段前,对受试物的安全性、有效性、质量可控性等进行评价、检测、研究的服务。主要内容包括药物非临床安全性评价服务、药效学研究服务、动物药代动力学研究服务和药物筛选。其中,非临床安全性评价服务包括安全药理学试验、单次给药毒性试验、重复给药毒性试验、毒代动力学试验、生殖毒性试验、遗传毒性试验、致癌试验、局部毒性试验、免疫原性试验等评价试验;药物筛选是指通过体内及体外试验选择出具有开发价值的候选分子。此次股权激励行权价格价高,体现了管理层对公司未来发展的信心。 临床前研究服务具备专业性壁垒,只能在专业的GLP实验室中开展。公司拥有北京和苏州两个GLP实验室,建立了系统的药物临床前评价技术平台和GLP质量管理体系,通过了国内以及多个国家,包括国际机构的GLP认证和检查,无论设施面积,评价品种还是专业性,都位居细分子行业领先水平。2019年,公司助力客户完成 230余个大分子创新药的 IND 申报工作,获批60余个,获批率处于业内领先水平。 2019年和2020年一季度公司业绩都实现了快速增长。2019年公司实现营业收入6.39亿元,同比增长56.40%;归属于上市公司股东的净利润1.78亿元,同比增长64.64%;扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为1.55亿元,同比增长71.41%;经营活动产生的现金流量净额为1.48亿元,同比下滑15.89%。基本每股收益1.11元。2020年一季度,公司实现营业收入1.55亿元,同比增长107.9%,实现归母净利润1.91亿元,同比增长59%;基本每股收益0.12元。 Biomere并表以及产能扩张带来的订单增长是公司业绩增长的驱动力之一。目前,公司的总产能为31500平,太仓基地的产能是去年下半年建成,估计今年全年的产能利用率在80%左右,加之北京试验房的改造,公司产能较上年同期有所提升;公司计划2020年在苏州新增5400平实验基地,以满足不断增长的订单需求。一季度公司业绩几乎未受到新冠疫情的影响(除开工延迟外),疫苗类等新药临床前安全评价的订单还有所增长,这主要受益于国内CRO行业的快速增长。截至2019年年底,公司在手订单超过10个亿。产能扩张的同时,公司加大了设备的投入,购买了大批专业仪器。特别是在生物分析与临床分析、细胞与基因分析、病理、眼科、呼吸以及心血管药理等专业给予了特别的投入,为公司未来订单的增长奠定了良好的基础。 眼科领域CRO服务能力获得重大突破。公司通过引进海外眼科领域领军华人科学家,在眼科领域取得较大突破,如建立了食蟹猴眼压动物实验模型,完成了验证实验,并已成功为美国委托方完成两个治疗青光眼新药的药效实验,成为国内首个具有此类CRO服务能力的实验室。 新技术助力公司CRO服务能力提升。公司不断加强在生物技术药物评价领域先进技术的探索,建立了连续静脉输液等专有技术能力和利用MSD进行生物分析等高效的测试方法,提高了药物评价的综合能力;成功开展了多个cell-based中和抗体检测试验,为今后相关试验提供了模型基础。同时,公司着手建立的放射性同位素实验室,建成后可具备独立开展动物PET-CT等高端检测技术,2019年已完成土建施工及防护工程建设、取证验收等工作,目前正在履行监管部门的验收备案程序。 上下游产业链延伸有助公司业绩增长。公司上游为试验动物,包括小型啮齿类动物,主要是小白鼠以及大型灵长类动物黑猩猩等,为了增强对上游试验动物的掌控能力,公司位于广西猴厂已于2019年11月正式开工建设,年内将有部分投产,预计3年达产,届时公司的动物实验成本将有所降低。下游公司布局药物临床CRO服务领域。公司于2018年8月和2019年10月注册成立了全资子公司苏州昭衍医药和北京昭衍医药,主要业务为药物早期临床试验服务(临床Ⅰ期及BE试验)。该业务为公司主营业务向下游的延伸。公司于2019年底建成2家临床医学中心(分别在通化,海南),已经开始承接业务。太仓人民医院的临床中心计划今年下半年建成。广东与医院战略合作的临床中心正在项目引流中。考虑到“4+7”带量采购成为常态,创新药迎来黄金发展期,以及60天快速审评政策的推出,未来3-5年内,早期临床的需求量会呈现井喷式增长,公司有望从中受益。 未雨绸缪布局未来发展三方向。1)通过收购Biomere提升公司国际品牌竞争力,布局国外发展战略。二季度受美国疫情蔓延影响,Biomere公司经营受到略微影响,主要与人员结构调配有关,公司主要业务为药物筛选,整体影响有限。2)药物警戒业务,布局创新药企。公司于2018年7月底注册成立了控股子公司昭衍鸣讯,该公司定位于提供贯穿于药品全生命周期的药物警戒服务,包括为国内药品研发、生产以及经营企业提供全方位药物警戒外包服务以及信息化解决方案,业务范围涵盖药品、医疗器械、疫苗等。在信息化解决方案方面,公司自主研发了一站式药物警戒管理平台iPVMAP和器械警戒平台,与同方知网(北京)技术有限公司合作研发了知讯药物警戒文献平台,这些药物警戒信息化产品是药物警戒技术与IT技术的深度融合打造的国际化标准解决方案,其功能涵盖药物警戒核心工作内容,助力企业搭建高效合规的药物警戒体系,实现药物警戒体系全面化、系统化管理,确保药物警戒数据的完整、安全。自2018年成立以来公司已经与50余家企业建立了药物警戒合作关系。目前该业务还处于前期拓展中,公司通过与临床前服务企业签订打包合同绑定未来客户。我们认为,随着国家法律法规的不断完善,未来药企的药物警戒体系势必会更加完善。3)模型动物研究,为未来创新药企服务。公司于2019年成立控股子公司苏州启辰,致力于打造领先的、高效的、稳定的实验动物遗传资源及基因工程技术平台,主要从事用于新药研发的动物疾病模型创建,利用基因编辑技术,以实验动物为对象,开展用于新药研发的基因编辑模式动物定制服务。2019年,苏州启辰已初步组建了技术团队,具备了较强的技术研发能力;实验平台构建方面,先后建设了高标准的细胞实验室及分子生物学实验室,配备了具有国际领先水平的胚胎显微操作系统、细胞培养及基因编辑操作相关设备;实验体系搭建方面,目前已建立了高效稳定的大动物体细胞实验体系,并完成体外实验,现已根据前期调研开展眼科、肿瘤及免疫系统人源化动物模型的创建工作。这些工作为公司更好服务于未来的创新药企业开辟了道路。 参股昭衍生物,持股比例8%左右。目前公司参股的昭衍生物已获得获6000万美元A轮融资,作为在美国本土拥有符合FDA GMP标准的生产车间的CDMO服务商,昭衍生物已在美国厂区具备1000L+2×500L+200L规模生产能力,积累了丰富的蛋白药物大规模生产、运营和管理经验。同时在中国北京厂区也已建成2×500L+2×200L规模的生产线和配套的PD、研发实验设施。并将在北京建设符合中国、美国及欧盟GMP标准的10万升规模的原液及配套制剂生产线。具备中美两地服务设施和服务团队。目前昭衍生物正与军科院开展新冠疫苗研究工作,如若成功也将为公司贡献投资收益。 维持公司至“买入”投资评级。预计公司2020年、2021年和2022年EPS分别为1.05元、1.38元和1.91元,按照2020年6月30日收盘价105.13元/股计算,相应PE为倍100.0、76.4倍和55倍。考虑到公司未来的增长较为确定,维持公司“买入”投资评级。 风险提示:订单确认进度以及新订单取得情况存在一定的不确定性

事件:公司6月28日晚间公告,ZSP1273片Ⅱ期临床试验的入组结束和获得顶线数据(Top-ineData)初步结果。 点评:众生药业传统业务概况。广州众生药业始创于1979年,前身为两家东莞地区的镇办企业石龙制药厂和华南制药厂,两者合并改制后,公司于09年正式步入资本市场,上市代码为002317,简称“众生药业”。 公司传统业务为中成药的生产与销售,重点产品为“复方血栓通胶囊”,“众生丸”等被评为广东省名牌产品以及广东省自主创新产品。一季度受到新冠疫情影响,公司传统业务有所下滑,二季度影响有所削弱,目前公司传统业务的销量已逐步恢复。 公司创新药物布局起步较早,目前管线已经基本成型。公司上市后就启动了创新药领域的探索,2015年即启动了与药明康德的合作,较国内大部分同类企业起步较早。目前公司的创新管线已基本成型,主要布局在呼吸、非酒精性脂肪叶炎及纤维化(简称“NASH”)、肿瘤、眼科四大领域。其中肝病和呼吸类创新药以公司旗下子公司“众生睿创”作为开发主体,是公司重点布局的创新药品种。 ZSP1273片二期临床研究揭盲,结果积极。呼吸类甲型流感一类创新药ZSP1273由钟南山担任PI,为国内第一个进入临床的RNA聚合酶抗流感药物。具有很强的体外广谱抗甲型流感病毒活性,试验体内外抗病毒活性显著优于同靶点化合物以及奥司他韦。受新型冠状病毒肺炎的影响,2020年4月众生睿创与钟南山共同决定提前终止受试者入组,2020年5月完成末例受试者随访。6月28日,ZSP1273片Ⅱ期临床研究揭盲,结果显示,从有效性看,ZSP1273600mgQD组较安慰剂组能快速降低和清除体内流感病毒,缩短发热时间和TTAS。 从安全性来看,未发生严重不良事件(SAE)、未发生导致死亡的治疗期间出现的不良事件(TEAE)。ZSP1273三个剂量组腹泻发生率高于安慰剂组,而其他不良反应发生率ZSP1273三个剂量组与安慰剂相当。其中,腹泻主要表现为大便性状变软或频次增加,一般持续1-2天,所有腹泻患者结局均为症状消失,无后遗症,没有患者因此停止研究用药或退出研究。研究表明ZSP1273具有良好的安全性和耐受性。未来公司将结合国内临床治疗实践,参考同类流感治疗药物临床开发经验,组织实施ZSP1273片用于治疗成人和青少年急性单纯性流感患者以及重症流感住院患者等Ⅲ期临床试验,包括考虑适时启动美国FDA的临床试验申报。NASH领域药物市场空间巨大。非酒精性脂肪肝炎(简称NASH)是非酒精性脂肪肝病的严重进展状态,主要特征为肝脂肪变性、气球样变和炎症,伴有或不伴有纤维化。非酒精性脂肪肝病是由非酒精因素导致脂肪在肝细胞内过度沉积而引起肝脏脂肪变性的一种肝脏疾病,数据统计显示,中国约有5000万NASH患者,预计国际NASH的市场规模在2025年能达到350-400亿美元。公司在NASH领域布局了3个Metoo产品(ZSP0678,ZSYM008,RCYM001)和一个first-in-cass项目ZSP1601。布局了覆盖肝脂肪,炎症,纤维化等不同作用靶点并且有联合用药潜力的产品管线。其中,ZSP1601片目前仍然处于Ib/IIa期临床试验,是国内第一个获批临床用于NASH治疗的小分子创新药物,作用机制新颖。ZSP0678已在首都医科大学附属北京友谊医院启动I期临床试验,下半年预计将结束I期临床,由于该药为metoo类药物,未来有望首先报批上市。目前新冠疫情对临床试验的影响正逐步消退。考虑到NASH市场空间巨大,虽然国际上已有药物获批上市,但考虑到单一用药效果有限,未来NASH研发成功的企业仍有望分享蛋糕。 肿瘤类研发进展或将加速。目前公司的2个纳米制剂注射用多西他赛聚合物胶束及注射用紫杉醇聚合物胶束虽已获得《药品临床试验批件》,但其中紫杉醇胶束国内首家企业或将上市,届时公司将通过仿制药申报,研发进程将缩短;而根据端午期间CDE发布的《化学药品改良型新药临床试验技术指导原则(征求意见稿)》意见,公司注射用多西他赛聚合物胶束或可豁免临床试验,研发进展也有望加速。 公司眼科产品研发进展。公司眼科产品线齐全,由治疗眼底病的复方血栓通系列产品、抗过敏首仿品种盐酸氮卓斯汀滴眼液、抗炎产品普拉洛芬滴眼液等共同构成了覆盖眼科的全品类产品群。莫西沙星滴眼液和地夸磷酸钠滴眼液预计明年提交上市申请。公司与药明康德共同开展的“治疗糖尿病黄斑水肿(DME)的一类新药ZSYM011”合作研发项目仍在临床前研究阶段;此外,公司新立两项眼科滴眼液研发项目,分别是治疗延缓儿童近视进展的阿托品滴眼液以及治疗儿童角膜结膜炎和干眼症的环孢素眼用乳。眼科医院已完成出售交割,降低了未来的商誉风险并获得一定投资收益。 盈利预测。公司创新管线布局已初步成型,预计公司2020年每股收益0.59元、2021年0.63元,对应6月29日收盘价15.60元,市盈率为26.44倍和24.76倍,维持公司“买入”的投资评级。 风险提示:疫情发展的不确定,临床研究的不确定性。

事件: 公司2月10日晚间公告,日前申请公司药品磷酸氯喹片恢复生产,现已获得广东省药品监督管理局批准签发的《药品补充申请批件》,公司完成磷酸氯喹片恢复生产的相关工作。 点评: 二磷酸氯喹为奎宁的一种衍生物,味苦,易溶于水,无色结晶,分子式为C18H26ClN3·2H3PO4,相对分子质量为515.87。作为一种被广泛用于疟疾治疗的一线抗疟药,氯喹具有价格低廉、安全有效的优势特点。近年来多项研究证实,氯喹除了抗疟疾效果较好外,还可通过使喉癌HEP-2细胞及人慢性髓系白血病K562细胞的增殖受抑制,同时诱导该细胞凋亡,从而对乳腺癌、鼻咽癌、胶质瘤、多发性骨髓癌等多种肿瘤产生放射增敏作用。 磷酸氯喹片在原理上属于HDT疗法。从定义上讲,HDT(Host-DirectedTherapy)的目标是“干预病原体感染和定植的机制,激活人体保护性的免疫反应,抑制过强的炎症反应,平衡发病部位的免疫反应”。总结起来,就是在对抗感染性疾病时,不通过直接抗感染起效的各种治疗手段。近日一线抗疫人员在《柳叶刀》上分别发表了一篇社论和通讯,指出采用“宿主导向疗法”(Host-DirectedTherapy,HDT)进行辅助治疗,或能降低患者的病死率。能在体外有效抑制新冠病毒的磷酸氯喹,其实从原理上来说也是一种HDT治疗,而且由于特效药的开发较慢,HDT治疗在抗击冠状病毒感染上的前景,还被寄予厚望。 广东众生药业始创于1979年,前身为两家东莞地区的镇办企业石龙制药厂和华南制药厂,两者合并改制后,公司于09年正式步入资本市场,上市代码为002317,简称“众生药业”。公司传统业务为中成药的生产与销售,重点产品为“复方血栓通胶囊”,“众生丸”等被评为广东省名牌产品以及广东省自主创新产品。2009年上市后开始逐步与国内科研院所,药明康德等企业合作,布局化药领域。目前公司拥有片剂、胶囊剂、滴眼液、口服溶液、冻干粉剂等27个剂型,437个药品生产批文。产品覆盖眼科、心脑血管、呼吸、消化以及老年性退行性病变等重大疾病领域。公司2月10日晚间公告,日前申请公司药品磷酸氯喹片恢复生产,现已获得广东省药品监督管理局批准签发的《药品补充申请批件》,公司完成磷酸氯喹片恢复生产的相关工作。从上市公司处了解到,现在公司正等待磷酸氯喹片的检测结果,本周有望出结果,目前已经有少量生产供给一部分医院研究使用,广东省新冠病毒感染肺炎疫情防控指挥部将对该药进行收储,未来收储将成为该药的重要销售模式之一。该药虽然目前尚未对公司的利润构成实质影响,但是如果在临床上证明有效,将具备极大的社会价值,公司经济效益也将迅速提升。 疫情对公司经营带来短期影响,但不影响公司的长期投资逻辑。从上市公司处了解到,目前公司已全面复工,受疫情影响,新药研发进度和眼科医院可能会受到短期影响,但是不影响长期投资逻辑。2020年,公司全资子公司华南药业的头孢拉定胶囊和氢溴酸右美沙芬片于近期通过仿制药质量和疗效一致性评价。复方血栓通新版医保目录中取消了关于“限有明确的视网膜静脉阻塞的诊断证据”支付范围限制;眼科产品明目地黄胶囊(独家)以及复方血栓通滴丸新进《医保目录2019版》;羧甲司坦片、维生素B6片、格列齐特片由医保目录乙类调整为医保目录甲类。公司眼科产品明目地黄胶囊新进本次新医保目录;羧甲司坦片是呼吸领域的基础用药,具有较大的增长空间,逸舒制药同时具有羧甲司坦的原料生产资质和能力,由医保目录乙类调整为新医保目录甲类,与继续入选医保目录的羧甲司坦口服溶液形成系列产品优势,能更好的发挥公司内部协同效果。 呼吸类甲型流感一类创新药ZSP1273由钟南山担任PI,为国内第一个进入临床的RNA聚合酶抗流感药物。具有很强的体外广谱抗甲型流感病毒活性,从目前的试验体内外抗病毒活性显著优于同靶点化合物以及奥司他韦。目前临床二期在进行中,短期病人入组受到疫情影响,中长期临床二期结果可期。 公司创新药物布局起步较早,目前管线已经基本成型,短期受到疫情影响。公司上市后就启动了创新药领域的探索,2015年即启动了与药明康德的合作,较国内大部分同类企业起步较早。目前公司的创新管线已基本成型,主要布局在呼吸、非酒精性脂肪肝炎及纤维化(简称“NASH”)、肿瘤、眼科四大领域,长远看,在肿瘤和心血管类的药物管线也有合理布局。其中肝病和呼吸类创新药以公司旗下子公司“众生睿创”作为开发主体,是公司重点布局的创新药品种。NASH领域药物为市场空白,空间巨大。公司在NASH领域布局了3个Metoo产品(ZSP0678,ZSYM008,RCYM001)和一个创新药ZSP1601。目前短期受到疫情一定的影响。 盈利预测。考虑到一季度疫情对公司的负面影响,下调公司盈利预测至2019年每股收益为0.54元,2020年0.59元、2021年0.63元,对应2月11日收盘价14.20元,市盈率为26.2倍,24.0倍和22.54倍,考虑到公司磷酸氯喹片可能的临床效果,以及疫情为一过性影响,维持公司“买入”的投资评级。 风险提示:疫情发展的不确定。

10月 31日, 公司发布 2019年三季报,公司实现营业收入 3.48亿元,同比增长 42.95%;归属于上市公司股东的净利润 7648.31万元,同比增长33.66%;扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为 6036.11万元,同比增长 38.95%; 经营活动产生的现金流量净额为 9725.64万元,同比下滑 20.11%。 基本每股收益 0.47元。 公司是临床前系统性安全评价领域的龙头企业。 主营业务为药物临床前研究服务与实验动物的繁殖和销售,其中药物临床前研究服务是公司的核心业务。公司是国内专业从事药物临床前评价的 GLP 实验室之一,拥有北京和苏州两个 GLP 实验室,建立了系统的药物临床前评价技术平台和 GLP 质量管理体系,通过了国内以及多个国家,包括国际机构的 GLP 认证和检查,无论设施面积,评价品种还是专业性,公司都位居细分子行业领先水平。 公司三季度业绩增长较慢来源于在手订单的确认周期,长期业绩增长依托产能扩张。 目前公司在手订单充沛,约为 10个亿, 但由于业务不结题不结算的特点(一般在四季度结算),公司三季度业绩相对增长较慢,经营活动产生的现金流量净额也呈现了同比下滑。 CRO 行业发展仍处于黄金期。 随着“ 4+7”带量采购政策的推进,以及国家药品监督管理局关于调整药物临床实验审评审批程序公告(2018年第 50号文)2018年7月 24日的落地,国内创新药迎来了黄金发展期。此外, 由于国内CRO 机构在国际化服务能力方面的提升,使得国际注册更加便捷且成本降低,故而国内企业的国际注册需求大幅增加; 新药的研发投入增长将促使国内临床前 CRO 市场规模步入持续快速增长的通道。 根据Frost & Sullivan 报告预测, 2018年,中国 CRO 市场规模约 111亿美元,预计 2022年中国 CRO 市场规模将达到 233亿美元, 2018-2022年均复合增长率 20.4%左右。目前我国的CRO行业仍处于黄金发展期。 未来产能扩张将助力公司高效率完成在手订单。 截至 2018年底, 公司拥有 18500平的实验基地(北京地区 5700平实验基地, 江苏太仓地区有 12800平), 2019年 5月,江苏太仓新增 13000平产能,公司总产能扩充到 31500平,由于太仓产能投产时间不长,预计全年 50%的利用率。待 2020年新动物房完全投入使用后, 公司产能将新增 60-70%左右,产能扩张将助力公司高效率完成在手订单,同时增加订单的承接能力。 预计 2019年年底公司还将确认 3个亿左右的新增订单收入。 而在手 10亿订单中的剩余部分将在明后年逐步确认。 国内业务方面,未来公司将通过纵向产业链延伸来推动业绩持续增长。 公司上游为试验动物,包括小型啮齿类动物,主要是小白鼠以及大型灵长类动物黑猩猩等,为了增强对上游试验动物的掌控能力,公司位于广西猴厂已于 2019年 4月开工, 正在建设中,明年将有部分投产,届时公司的动物实验成本将有所降低。 下游方面,公司将向一期临床领域延伸, 目前公司已经聘请了霍普金斯大学教授为首的临床团队进行一期临床业务拓展。预计年底 2家临床医学中心有望建成,并于明年开始承接业务。另外公司也在布局药物警戒业务。 2018年 7月底,公司注册成立了控股子公司北京昭衍鸣讯医药科技有限责任公司,组织专业团队负责具有中国特色的药物警戒业务体系搭建,由于这个领域在中国为初级发展阶段,未来公司有望借助这一业务巩固现有业务品牌,并形成新的业绩增长点。 收购 Biomere 提升公司国际品牌竞争力。 国际化一直是公司的重要发展战略,公司临床前 CRO 业务的国际化战略分为三阶段:第一阶段,国内客户国内申报;第二阶段,国内客户国际申报;第三阶段,国际客户国际申报。公司目前正处于第二阶段向第三阶段发展过程中,收购 Biomere 公司后, 公司客户群体结构有望进一步优化,有利于后续国际业务拓展。 预计收购将于 2019年 4季度完成,收购完成后将完成并表工作,业绩也将有所增厚。 调升公司至“买入”投资评级。 预计公司 2019、 2020年、 2021年 EPS 分别为 0.96元、 1.24元和 1.72元, 按照 2019年 10月 31日收盘价 62.52元/股计算,相应 PE 为 65.13倍、 50.42倍和 36.35倍。考虑到公司未来两年的增长较为确定,且四季度订单确认会超出预期,并且海外收购将要完成,调升公司至“买入”投资评级。风险提示: 订单确认进度以及新订单取得情况存在一定的不确定性

公司简介。 广州众生药业始创于 1979年,前身为两家东莞地区的镇办企业石龙制药厂和华南制药厂,两者合并改制后,公司于 09年正式步入资本市场,上市代码为 002317,简称“众生药业” 。公司传统业务为中成药的生产与销售,重点产品为“复方血栓通胶囊”,“众生丸”等被评为广东省名牌产品以及广东省自主创新产品。 2009年上市后开始逐步与国内科研院所,药明康德等企业合作,布局化药领域。目前公司拥有片剂、胶囊剂、滴眼液、口服溶液、冻干粉剂等 27个剂型,437个药品生产批文。产品覆盖眼科、心脑血管、呼吸、消化以及老年性退行性病变等重大疾病领域。 本次医保目录调整, 复方血栓通产品“摘帽” 。 公司及子公司共有 249个产品品规入选《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》(2018年版入选产品品规为 136个),其中甲类 147个,乙类 102个。 公司的核心产品复方血栓通胶囊(独家)、脑栓通胶囊(独家)和潜力品种硫糖铝口服混悬液、羧甲司坦口服溶液、盐酸氮卓斯汀滴眼液、普拉洛芬滴眼液等继续入选本次目录,其中复方血栓通取消了关于“限有明确的视网膜静脉阻塞的诊断证据”支付范围限制; 眼科产品明目地黄胶囊(独家)以及复方血栓通滴丸新进《医保目录 2019版》;羧甲司坦片、维生素 B6片、格列齐特片由医保目录乙类调整为医保目录甲类。 公司眼科产品明目地黄胶囊新进本次医保目录,将更有利于发挥公司在眼科领域的市场资源优势,进一步夯实公司在眼科领域的品牌地位;羧甲司坦片是呼吸领域的基础用药,具有较大的增长空间,逸舒制药同时具有羧甲司坦的原料生产资质和能力,该产品本次由医保目录乙类调整为医保目录甲类,与继续入选医保目录的羧甲司坦口服溶液形成系列产品优势,能更好的发挥公司内部协同效果。 目前中成药销售占比仍然过半,未来化药和创新药的比例将加大。 2019年上半年公司实现营业收入 13.06亿元,同比增长 9.44%;实现归属于上市公司股东的净利润 3.02亿元,同比增长 10.24%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 2.97亿元,同比增长11.27%。其中中成药销售收入 7.31亿元,占比超过 56%。复方血栓通胶囊,脑栓通胶囊和众生丸均为过亿品种。 化药销售占比约为 36%。 目前公司正稳步推进仿制药一致性评价工作,一致性评价工作开展的项目数量和质量在国内生产企业排名前列,其中利巴韦林片、盐酸小檗碱片、盐酸乙胺丁醇片、氢溴酸右美沙芬片、利巴韦林胶囊、格列齐特片等品种为全国首家申报;随着公司一致性评价产品的陆续面世,公司的化药板块将会持续取得良好的增长表现。 未来化药和创新药的占比将提升。 公司创新药物布局起步较早,目前管线已经基本成型。 公司上市后就启动了创新药领域的探索, 2015年即启动了与药明康德的合作, 较国内大部分同类企业起步较早。 目前公司的创新管线已基本成型, 主要布局在呼吸、非酒精性脂肪叶炎及纤维化(简称“ NASH” ) 、肿瘤、眼科四大领域。 其中肝病和呼吸类创新药以公司旗下子公司“众生睿创”作为开发主体,是公司重点布局的创新药品种。呼吸类甲型流感一类创新药 ZSP1273由钟南山担任 PI,为国内第一个进入临床的 RNA聚合酶抗流感药物。具有很强的体外广谱抗甲型流感病毒活性,从目前的试验体内外抗病毒活性显著优于同靶点化合物以及奥斯他韦。目前临床一期已经完成,随着 9月份流感季的到来将开展二期临床实验,预计明年 3月份最后一个病人入组完毕, 明年 5月二期临床将接近尾声。 NASH 领域药物为市场空白,空间巨大。 非酒精性脂肪肝炎(简称 NASH)是非酒精性脂肪肝病的严重进展状态,主要特征为肝脂肪变性、气球样变和炎症,伴有或不伴有纤维化。非酒精性脂肪肝病是由非酒精因素导致脂肪在肝细胞内过度沉积而引起肝脏脂肪变性的一种肝脏疾病,数据统计显示,中国约有 5000万 NASH 患者,目前该病在全球尚且没有治疗药物批准上市,预计国际 NASH 的市场规模在 2025年能达到 350-400亿美元。公司在 NASH 领域布局了 3个 Me too 产品(ZSP0678,ZSYM008, RCYM001)和一个创新药 ZSP1601。布局了覆盖肝脂肪,炎症,纤维化等不同作用靶点并且有联合用药潜力的产品管线。其中ZSP1601已处于二期临床阶段,预计明年 3月将完成。 长远看公司的肿瘤和心血管类的药物管线也有合理布局。 截至 2019年中报, 公司的 2个纳米制剂注射用多西他赛聚合物胶束及注射用紫杉醇聚合物胶束已获得《药品临床试验批件》。紫杉醇是化疗的常用药物,制备成胶束后用药的副作用将大大降低。目前注射用多西他赛聚合物胶束已召开临床试验方案讨论会,即将开展临床试验。这两个产品未来有望与公司布局的分子靶向药物联合用药。 盈利预测。 预计公司 2019年每股收益为 0.60元, 2020年 0.68元、2021年 0.72元,对应 8月 30日收盘价 11.05元,市盈率为 18.42倍,16.25倍和 15.35倍, 给予公司“买入”的投资评级。

8月12日,公司发布2019年中报,上半年公司实现营业收入2.01亿元,同比增长48.65%;归属于上市公司股东的净利润4013.63万元,同比增长78.86%;扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为2863.32万元,同比增长87.21%;经营活动产生的现金流量净额为7373.26万元,同比增长28.43%。基本每股收益0.25元。 公司是临床前系统性安全评价领域的龙头企业。主营业务为药物临床前研究服务与实验动物的繁殖和销售,其中药物临床前研究服务是公司的核心业务。公司是国内专业从事药物临床前评价的GLP实验室之一,拥有北京和苏州两个GLP实验室,建立了系统的药物临床前评价技术平台和GLP质量管理体系,通过了国内以及多个国家,包括国际机构的GLP认证和检查,无论设施面积,评价品种还是专业性,公司都位居细分子行业领先水平。 政策利好行业发展。2018年1-6月公司净利润增长超过80%,2019年上半年继续保持80%以上的高速增长。公司业绩的高速增长得益于行业快速增长下的订单释放。 随着“4+7”带量采购政策的推进,以及国家药品监督管理局关于调整药物临床实验审评审批程序公告(2018年第50号文)2018年7月24日的落地,国内创新药迎来了黄金发展期。此外,由于国内CRO机构在国际化服务能力方面的提升,使得国际注册更加便捷且成本降低,故而国内企业的国际注册需求大幅增加;新药的研发投入增长将促使国内临床前CRO市场规模步入持续快速增长的通道。根据Frost&Sullivan报告预测,2018年,中国CRO市场规模约111亿美元,预计2022年中国CRO市场规模将达到233亿美元,2018-2022年均复合增长率20.4%左右。公司上半年业绩增长来源于在手订单的确认,长期业绩增长依托产能扩张。目前公司在手订单充沛,约为10个亿,由于去年下半年开始的部分项目在今年上半年结题,同时去年同期净利润基数依然较低,公司今年上半年业绩仍然呈现快速增长态势。未来产能扩张将助力公司高效率完成在手订单。截至2018年底,公司拥有18500平的实验基地(北京地区5700平实验基地,江苏太仓地区有12800平),2019年5月,江苏太仓新增13000平产能,公司总产能扩充到31500平,由于太仓产能投产时间不长,预计全年50%的利用率。待2020年新动物房完全投入使用后,公司产能将新增60-70%左右,产能扩张将助力公司高效率完成在手订单,同时增加订单的承接能力。预计2019年年底公司还将确认3个亿左右的新增订单收入。而在手10亿订单中的剩余部分将在明后年逐步确认。 国内业务方面,未来公司将通过纵向产业链延伸来推动业绩持续增长。公司上游为试验动物,包括小型啮齿类动物,主要是小白鼠以及大型灵长类动物黑猩猩等,为了增强对上游试验动物的掌控能力,公司位于广西猴厂已于2019年4月开工,正在建设中,明年将有部分投产,届时公司的动物实验成本将有所降低。 下游方面,公司将向一期临床领域延伸,目前公司已经聘请了霍普金斯大学教授为首的临床团队进行一期临床业务拓展。预计年底2家临床医学中心有望建成,并于明年开始承接业务。另外公司也在布局药物警戒业务。2018年7月底,公司注册成立了控股子公司北京昭衍鸣讯医药科技有限责任公司,组织专业团队负责具有中国特色的药物警戒业务体系搭建,由于这个领域在中国为初级发展阶段,未来公司有望借助这一业务巩固现有业务品牌,并形成新的业绩增长点。 收购Biomere提升公司国际品牌竞争力。国际化一直是公司的重要发展战略,公司临床前CRO业务的国际化战略分为三阶段:第一阶段,国内客户国内申报;第二阶段,国内客户国际申报;第三阶段,国际客户国际申报。公司目前正处于第二阶段向第三阶段发展过程中,收购Biomere公司后,公司客户群体结构有望进一步优化,有利于后续国际业务拓展。预计收购将于2019年4季度完成,收购完成后将完成并表工作,业绩也将有所增厚。 盈利预测。给予公司“增持”投资评级。预计公司2019、2020年、2021年EPS分别为0.96元、1.24元和1.72元,按照2019年8月13日收盘价59.86元/股计算,相应PE为62.2倍、48.2倍和34.8倍。目前公司估值水平较高,但考虑到未来两年的增长较为确定,给予“增持”投资评级。 风险提示:订单确认进度以及新订单取得情况存在一定的不确定性。

投资要点: 事件:润达医疗4月23日发布2018年度报告。18年,公司实现营业收入59.64亿元(+38.10%,YoY),实现归母净利润2.62亿元(+19.51%,YoY)。经营活动产生的现金流量改善显著,报告期内净额为5.39亿元,同比大幅增长713.42%。基本每股收益0.45元。 公司是IVD流通服务领域的龙头企业。公司致力于体外诊断流通服务领域,主营业务为通过自有综合服务体系向各类医学实验室(以二级及以上的公立医院实验室为主)提供体外诊断产品及专业技术支持的综合服务,是业内最早探索整体综合服务的企业之一。 2018年年报现金流改善明显。报告期内,公司实现经营性现金流量净额为5.39亿元,同比大幅增长713.42%。公司自2017年四季度后经营性现金流持续好转。主要原因有以下两点1)公司通过三方面管控手段加强了经营性现金流的管理。第一个管控手段,通过与上游厂家签订战略合作协议,保证了全国范围内较低的采购成本;另外通过信息化平台的搭建,从集团层面对各地库存灵活调拨,整体降低了公司的库存水平,提升了库存周转率;第二个管控手段,付款帐期方面也取得了一定的优惠政策;第三个管控手段,公司成立了专门的AR小组,加强了应收的精细化进程管控。2)在公司并购的过程中,需要建立新公司来作为并购主体,这个过程中资金回笼慢,产生了一定的经营活动现金流净流出,一旦新业务正常运转后,现金流即回归正常。预计公司未来的经营性现金流将维持目前的良好状态。 归母净利润增速低于此前预期主要源于谨慎的资产减值计提。从公司的财务报表可以看到,公司2018年利润总额较上年同期大幅增长了53.06%,净利润较上年同期大幅增长45.31%,但归母净利润较上年同期仅增长了19.51%。主要受到谨慎的资产计提因素影响,公司在2018年计提了1.078亿的减值准备,其中6723万为坏账准备,这里面约三分之一为公司出于审慎考虑对一年期内应收账款采取5%的坏账计提,这部分帐款回收并冲回利润的可能性较大。而另外部分减值来自于子公司北京润诺思公司和加拿大Response公司的商誉减值。由于润诺思公司生产的化学发光试剂是配合上海惠中公司生产的仪器使用,而后者这两年面临搬迁,生产计划拖后,因此,公司出于审慎原则,计提了1408万商誉减值准备,目前该公司已投入正常经营。另外加拿大公司Response中国区以外业绩低于预期,公司拟建立海外销售团队,该项计提1733万。考虑到公司清晰的并购战略,我们认为公司剩下的商誉减值风险不大。 公司的毛利率水平在25%-27%之间,较一般性流通企业的7-10%要高,主要得益于公司的高附加值集约服务。目前公司已完成了全国性战略布局。未来1-2年的增长动力主要来源于:1)收购业务的进一步整合,利用集约服务的推进,增加客户粘性;2)拟通过发行可转债募集资金进一步优化自身的信息化服务水平;3)自主研发产品市场获得市场认可后有望纳入集约服务体系,以提高公司整体的毛利率水平。 考虑了资产减值损失,按照公司最新经营情况调整了费用率,并将公司的内生性增速与行业增速调整一致,我们将公司盈利预测调整至2019年每股收益为0.73元、2020年0.84元,2021年为1.01元,对应4月25日收盘价12.44元,市盈率为17.04倍,14.81倍和12.32倍,考虑到公司现金状况改善,业绩仍然保持高速增长,其估值在国内IVD企业中最低,与国际同类型公司丹纳赫(最新估值为37倍)相比,估值差距也较大,维持润达医疗“买入”的投资评级。 风险提示:可转债项目无法顺利推进,应收账款回笼出现问题,集约业务进展低于预期,IVD产品降价超预期

营收维持稳定,业绩不及预期。2018年公司实现营业收入1,802.4亿元,同比下降0.43%;归属于母公司所有者的净利润为8.7亿元,同比下降38.41%;扣除非经常性损益后归属母公司股东净利润为1.58亿元,同比下降80.58%;基本每股收益为0.04元,同比下降55.56%。利润减少的原因主要是原铝板块铝价同比降低,原材料价格同比上涨。2018年铝价前高后低,2018年第四季度公司营收545.23亿,同比增长35.55%;归母净利亏损6.26亿。 三项费有所下降,资产减值损失较大。销售费用24.97亿元,较去年同期的23.73亿元增加了1.24亿元,主要是销量增加导致运费增加所致;管理费用29.27亿元,较去年同期的35.46亿元减少了6.19亿元,主要是公司2017年计提辞退福利较多所致;财务费用44.84亿元,与去年同期的45.72亿元基本持平。资产减值损失24.72亿元,较去年同期的1.39亿元增加23.33亿元,主要是产品价格波动较大导致月度计提跌价准备所致。 氧化铝产销量小幅增长、电解铝产销量增幅较大。2018年公司氧化铝产量1.351万吨,同比增长5.46%;氧化铝销量745万吨,同比增长4.93%。电解铝产量417万吨,同比增长15.51%;电解铝销量429万吨,同比增长20.17%。 各业务板块收入及税前盈利情况:氧化铝板块的营业收入为441.51亿元,同比增长13.22%;税前盈利为35.60亿元,同比增长8.17%。原铝板块的营业收入为538.02亿元,同比增长13.88%;税前利润为-8.68亿元,比上年同期的8.27亿元减利16.95亿元。贸易板块的营业收入为1,420.17亿元,同比减少3.29%;税前利润为7.79亿元,同比增长6.13%。能源板块的营业收入为72.35亿元,同比增长15.74%;税前利润为0.27亿元,比上年同期的税前亏损1.71亿元增利1.98亿元。 公司持续推动转型升级,实施“两海”产业布局。公司新增境外铝土矿资源17.5亿吨,几内亚博法矿山项目和港口项目、广西配套200万吨氧化铝项目同步开工,国际化发展战略迈出坚实第一步;板状刚玉、精细分子筛、高纯铝等一批高附加值的近终端生产线建成投产,高质量发展迈出新步伐;积极发展清洁能源,阿拉善左旗风电项目开工建设;配套吕梁、清镇铝工业基地及面向蒙东市场的碳素项目陆续建成、投产,协同发展再上新台阶。 PMI重回荣枯线之上,经济回暖有望改善需求预期。4月1日公布的3月财新中国制造业采购经理人指数(PMI)录得50.8,创8个月新高,较2月回升0.9个百分点,四个月来首次处于扩张区间。其中,新订单指数小幅回升,创4个月以来最高,新出口订单指数也反弹至荣枯线以上,制造业内需和外需均温和回升,行业需求预期有望改善,有利于电解铝价格企稳回升。 盈利预测与估值:预计公司2019-2021年全面摊薄后的EPS分别为0.09元、0.15元和0.17元,按4月1日收盘价4.44元计算,对应的PE分别是50.6倍、30倍和26.5倍,估值略偏高,但考虑公司是行业龙头,继续给予公司“增持”投资评级。 风险提示:(1)宏观经济改善不及预期,下游需求不振;(2)公司海外项目进展不及预期。

投资要点: 公司致力于体外诊断流通服务领域,主营业务为通过自有综合服务体系向各类医学实验室(以二级及以上的公立医院实验室为主)提供体外诊断产品及专业技术支持的综合服务,是业内最早探索整体综合服务的企业之一。 2016年全球体外诊断行业产值达604.94亿美元,前六大巨头全球市场占有率超过80%,市场高度集中;美国日本的前三大IVD流通服务企业占30%市场份额。我国IVD终端市场规模仅为1200亿人民币,润达作为行业龙头,市场份额仅为3.58%。预计我国IVD行业未来将保持15%的增长速度,行业集中度有望进一步提升。 公司的毛利率水平在25%-27%之间,较一般性流通企业的7-10%要高,主要得益于公司的高附加值集约服务。目前公司已完成了全国性战略布局。考虑到清晰的并购战略,16.7亿元的商誉减值风险不大。公司经营性现金流持续改善,并将维持良好状态。 未来1-2年的增长动力主要来源于:1)收购业务的进一步整合,利用集约服务的推进,增加客户粘性;2)拟通过发行可转债募集资金进一步优化自身的信息化服务水平;3)自主研发产品市场获得市场认可后有望纳入集约服务体系,以提高公司整体的毛利率水平。 预计公司2018年每股收益为0.57元,2019年0.83元、2020年1.01元,对应3月5日收盘价9.28元,市盈率为16.28倍,11.18倍和9.19倍,考虑到公司并非纯医疗器械流通企业,而是IVD领域一体化服务商,其估值在国内IVD企业中最低,与国际同类型公司丹纳赫(最新估值为33倍)相比,估值差距也较大,给予润达医疗“买入”的投资评级。 风险提示:可转债项目无法顺利推进,应收账款回笼出现问题,集约业务进展低于预期。