事件: 亨通光电公布2011年年报: 2011年全年,公司实现营业收入66.9亿元,同比增长28.9%,净利润2.4亿元,同比增长2.9%,基本每股收益1.176元,扣非后净利润为1.9亿元,同比下降12.5%。公司拟每10股派1元。 2011年四季度,公司实现营业收入21亿元,同比增长46.4%,环比增长25%,净利润0.56亿元,同比1.6%,环比下降10.2%。 点评: 光棒项目助力光纤光缆业务良性发展。公司光纤光缆产品收入达27.5亿元, 同比增长35.7%,毛利率同比上升0.54个百分点至35.7%。公司产能在11年得到了充分释放,光纤光缆产销两旺,营收增长势头良好。虽然11年运营商集采价格下降和成本上升影响了大部分光纤光缆厂商毛利率,但公司由于光棒项目顺利达产,其毛利率保持稳中有升。12年运营商加大光通信建设方面的资本支出,全行业景气度都将得到提升,光纤光缆集采价格或将有所上升。公司还通过收购上海亨通宏普,快速进入ODN(光分发网络) 领域,赶上FTTX 行业的发展良机,我们预计该项业务今年能贡献1000万左右的净利润。 新收购业务盈利能力有待提高。公司在11年收购了大股东的线缆和力缆资产,新增的通信电缆、电力电缆、铜铝杆三项业务,毛利率远低于光纤光缆,导致公司整体毛利率由收购前的29.1%下降至18.9%。从单个业务来看: 通信电缆业务实现营收12.9亿元,同比下降1%,毛利率小幅下降2.4个百分点至12.2,主要由于光网投资兴盛,导致运营商对于铜缆需求量下降。公司在原有数据电缆、高速信号缆、程控电缆、铁路信号缆及汽车线缆等产品线基础上,加大了船用电缆、风能、核电、造船、港口机械、机车车辆、轨道交通等领域特种电缆产品的研发力度,特种电缆毛利率相对较高,研发完成后将对盈利能力有所提升。

三季度业绩差于预期。前3季度,实现营业收入7.3亿元,同比增长7.67%;实现营业利润-6410万元,去年同期为3300万元;实现归属于上市公司股东的净利润-8967万元,而去年同期为-2280万元;基本每股收益为-0.44元。业绩表现差于预期。 巨额非经常性损失以及油脂加工业务亏损拖累了整体业绩。前3季度,公司在期货市场操作不利,产生了投资损失1832万元,公允价值变动损失1594万元,两项合计3426万元,而去年同期两项合计贡献收益790万元。据我们分析,损失可能与同期油脂价格回落有关,由于油脂价格后势存上涨预期,因此我们认为公允价格变动损失或可部分收回。另外,3季度单季收入有了大幅增长,而盈利水平却明显下滑(毛利率仅为6.57%,下滑了13.35个点,营业毛利1042万元,同比减少18.08%),我们认为,可能原因在于定增募投的油脂加工项目已经开产且产销规模逐渐扩大对收入增长产生了积极的作用,但油脂价格低迷、业务亏损摊低了食品加工业务毛利率和公司单季盈利水平,预计这一状况在明年或有所改观。 受玉米种子生产规模扩大的影响,预付帐款明显增加。3季度末,公司预付帐款为3.11亿元,同比增长49.88%。预付帐款明显增加,主要是因为玉米种子生产规模扩大导致预付基地制种款增加。据公司披露,上半年共落实玉米制种面积22.5万亩,较上年增长6.86万亩。 三项费用率有小幅回落。前3季度,公司财务费用为4451万元,同比增长31.31%;财务费用率是6.09%,较去年同期上升了1个点,但由于销售费用率下滑了1.56个点,所以三项费用率较去年同期下滑了0.49个点。财务费用率的上升或与新增油脂加工业务有关,该业务原料采购较为集中占用了大量的资金使得财务费用增加,而产品价格低迷导致销售困难使得收入增速落后,最终就形成了财务费用率的上升。预计后期油脂价格上涨的概率较大,销售或有所改观,财务费用率也将会有所回落。 下调评级至“增持”。预计11/12年的EPS 分别为0.5/0.77元,对应PE为38/25倍,估值有优势,但考虑到油脂业务扭亏为盈和浮动损失追回尚存不确定性,暂下调评级至“增持”。 风险:油脂价格继续回落,种子产量不如预期

估值与评级 公司的外延扩张意愿较高,营业增速较快,净利增速明显高于收入增速,业绩拐点已现。我们预计公司2011-2012年的EPS为0.91/1.21元,对应10月24日收盘价23.79元,2011-2012年PE为26.3倍与 19.7倍,我们维持公司“增持”评级。

前三季度净利同比增长七成以上。 前3季度,公司实现营业收入90.61亿元,同比增长56.54%;实现营业利润4.22亿元,同比增长82.08%;实现归属于上市公司股东的净利润3.2亿元,同比增长71.56%;基本每股收益为0.54元。其中,第3季度单季实现收入49.19亿元,同比增长57.47%;毛利率为9.8%,同比提升0.83个百分点;实现营业利润2.64亿元,同比增长56.6%;实现归属于上市公司股东的净利润2.03亿元,同比增长55.57%; 产销规模的扩大和高毛利产品快速成长推动了业绩的高速增长。 前3季度收入增长五成以上,主要得益于饲料、苗种、微生态制剂产品产销规模的扩大,而价格上涨则是次要原因。我们估算,前3季度饲料销量同比增长约40%-50%,而价格涨幅约在10%以内。从估算结果可看出,公司饲料销量增速明显高于行业平均水平(前3季度全行业饲料产量增速约为25%),这说明同期公司市场份额在上升。我们认为,市场份额的上升主要是由于公司比较重视产品研发和营销,持续不断地加大研发投入力度和完善服务营销模式导致在产品和营销方面积累了较为明显的竞争优势所致。另外,苗种和微生态制剂产品销售收入翻番也使得其在总收入中占比有所提升,其高毛利率特征(水产品苗种和微生态制剂毛利水平明显高于饲料产品)也有助于推动总毛利率水平的提升。 全年业绩增长六成几无悬念。 公司主导产品水产饲料销售季节性较强,主要集中在2-3季度,这导致盈利主要在前3季度体现,而4季度净利占比一般不超过10%。因此,我们认为,前3季度业绩增长七成已经为全年业绩增长奠定了良好的基础,预计全年业绩增长六成几无悬念。 积极的产能扩张政策有助于推动未来三年业绩增长。 公司是水产饲料龙头,对行业发展充满信心,一直在积极推动产能建设。预计至年底,饲料产能将达到550万吨,未来两年每年新增产能约150万吨,11-13年产能增速分别为40%、27%和22%。我们认为,未来三年,饲料行业受益于养殖规模化水平的快速提升将步入景气上行阶段,在此背景下,公司凭借自身优异的产能研发能力和营销能力,以及积极的产能扩张政策,可实现业绩的较快增长。 维持“买入”评级。预计11/12年的EPS分别为0.58/0.76元,对应PE为29/22倍,估值方面有一定优势,且公司成长性较为确定,维持“买入”评级。 风险提示:养殖疫病风险,养殖规模化水平提升不如预期等。

三季度盈利高速增长。1-3季度,公司实现营业收入5.98亿元,同比增长91.59%;实现营业利润20141万元,同比增长470.03%;实现归属于上市公司股东的净利润20087万元,同比增长411.87%;基本每股收益为1.43元。其中,3季度单季实现收入2.76亿元,同比增长124.51%;实现归属于上市公司股东的净利润13818万元,同比增长857.88%;基本每股收益为0.98元。 鸡苗价格大幅飚升是单季业绩巨增的主因。3季度,商品代肉种鸡苗价格几乎走出了单边上涨行情,一直到9月中下旬才开始有了一定幅度的回落。以山东省为例,其肉鸡苗价格期初是3.56元/只,9月下旬达到季度高点4.95元/只,10月初回落至4.3元/只,3季度均价约为4.4元/只,同比上涨约100%,涨幅明显超过前两季度。在商品代肉鸡苗价格大幅飚升背景下,父母代鸡苗价格也随之出现大幅上涨,预计同比涨幅超过100%。两类鸡苗价格的飙升带动了公司鸡苗业务的收入和盈利水平大幅提升并促使3季度业绩巨增。 四季度鸡苗价格或将高位震荡,而明年周期性回落可能性较大。我们认为,3季度鸡苗价格之所以不断走高,部分原因是由于养殖户补栏积极性较高使得鸡苗需求增加。因此,四季度,鸡苗价格将面临出栏增加和旺季来临提振消费的的双重影响,很可能会呈现出高位震荡的走势。考虑到去年同期基数较高的影响,预计四季度公司商品代鸡苗和父母代鸡苗价格同比涨幅会环比回落,这或将影响业绩增速。同时,我们还预计,明年鸡苗价格出现拐点,呈现高位回落走势的概率较高,这主要是因为近年来,鸡苗价格呈现出了“两年上涨、两年下跌”的周期性波动规律,而本轮自10年中期开始的价格上涨至明年也已接近两年。 募投项目或到后年才明显见效,明年业绩增长堪忧。公司上市募得资金6.48亿元,主要投向90万套肉种鸡场建设项目和4.6万套祖代肉种鸡场建设项目。该两项目建成达产后可使公司商品代肉鸡苗产能以及父母代肉鸡苗产能分别提升100%和10%左右。截止2011年中期,该两项目投资完成进度分别为72%和85%,估计竣工时间分别为2012年底和2011年底。考虑到投产头年开工率通常较低的状况,我们保守认为募投项目或到2013年才可明显见效,而2012年公司业绩可能会因为鸡苗价格回落而陷入增速回落甚至负增长的尴尬境地。 下调评级至“增持”。预计11/12年EPS 分别为1.83/1.25元,对应PE16/24倍,估值略有优势,但考虑到鸡苗价格回落的不利影响,下调评级至“增持”。

报告摘要: 中期亏损符合预期。上半年,实现营业收入5.72亿元,同比减少6.92%;实现营业利润656万元,同比减少89.53%;实现归属于上市公司股东的净利润(扣除非经常性损益)-3067万元,而去年同期为66万元;基本每股收益为-0.14元,业绩表现基本符合预期。 棉花和食品加工业务盈利水平下滑拖累中期业绩。上半年,棉花市场表现低蘼,价格一路下跌。从年初至今,328级棉花价格由27500元/吨一路下跌至19000元/吨,跌幅超过30%。受棉花市场疲软的影响,公司棉花业务盈利水平下滑,毛利率由去年同期的11.73%下滑至8.82%,下滑近3个百分点。与此同时,由于出口市场疲软,番茄酱和脱水蔬菜等食品加工业务的盈利水平也出现较大幅度的下滑,毛利率由去年同期的24.84%下滑了13个百分点至11.51%。 先玉良种继续放量较为确定,今年种子业务盈利高增长态势较为明朗。公司中报披露,上半年共落实玉米制种面积22.5万亩,较上年增长6.86万亩。其中,先玉良种制种面积或达12万亩,同比增长约58%。由于今年天气比较有利于玉米生长,预计种子单产会有所提高,因此制种产量或将有较大幅度的提升。我们初步估算本年度先玉良种制种产量有望达到4.32万吨,同比增长62.4%。先玉良种销售价格也有望随着粮价上涨而有所提高,在产品量价齐升的作用下,我们认为2011年种子业务盈利高增长态势较为明朗。 推出股票股权激励草案,有利于稳定经营团队和公司的长期发展。公司同时公布股票股权激励草案,拟向包括高管和核心业务骨干在内的97人提供四期限制性股票股权激励。其中首期拟授予的200万股股票,以定向增发的方式获得,增发价为1434元/股;后三期以二级市场回购方式获得,公司可从净利润中提取一块作为激励基金。草案还规定,相关人员所获得的股票股权禁售期为2年,解锁期为3年,解锁还需满足所规定的业绩增长条件。我们认为,该激励草案所规定的股票股权授予条件较为宽松,而解锁时间较长,这有利于稳定经营团队和公司的长期发展。 维持“买入”评级。预计11/12年的EPS分别为0.77/0.96元,对应PE为35/28倍,估值优势明显,维持“买入”评级。

中期净利润同比增长168%。上半年,实现营业收入3.22亿元,同比增长70.19%;买现营业利润6254万元,同比增长168.28%;实现归属于上市公司股东的净利润(扣除非经常性损益)6239万元,同比增长168.56%;基本每股收益为0.45元。 中期业绩大增主要源自鸡苗价格飙升。公司主营鸡苗的繁育和销售,主导产品是父母代肉种鸡苗和商品代肉鸡苗。自去年底以来,父母代肉种鸡苗价格见底反弹,一路上涨并持续至今,目前价格已攀升至30元上方,上半年l、2季度山东地区市场均价分别约为17元/套和22-24元/套。另外,上半年商品代肉鸡苗价格也呈现出类似的走势,目前山东地区价格已由年初的3元/羽上涨至4.5元/羽,创出近10年新高,同比涨幅也超过50%。两类鸡苗价格的飙升使得公司鸡苗业务的收入和盈利水平大幅提升并带动上半年业绩大幅增长。 下半年鸡苗价格仍有望维持高位。我们认为,上半年鸡苗价格飙升大致有以下几方面原因:首先是生猪价格反季节大幅上涨提振鸡肉产品的需求并传导至鸡苗市场。上半年,大中城市生猪出厂价由年初的14元/公斤一路涨至年中的20元左右,年初至今的涨幅接近50%;其次,祖代鸡引种量减少和天气异常导致养殖疫病高发降低了繁殖率这两方面因素造成供给水平回落。预计,下半年生猪价格走势可能会重现季节性波动规律但总体价格水平仍有望维持高位,而鸡苗供给层面也难现明显好转,因此下半年鸡苗价格仍有望维持高位。 下半年鸡苗销售或放量,业绩增长有望超预期。2010年公司祖代鸡引种量为33.53万套,较上年增长21.7%,假设扩繁率为49.5,则预计2011年父母代鸡苗产量可达1960万套,销量可达1890万套,较上年增长14.9%,其中增量部分很可能在下半年体现。基于对下半年鸡苗价格高位运行的判断,我们预计下半年父母代鸡苗均价将至少和上半年持平,特别是三季度均价有望超过25元/套,同比涨幅会明显扩大。量价齐升将促使下半年盈利增速进一步提高。 维持“买入”评级。预计11/12年的EPS分别为1.48/0.88元,对应PE为19/32倍,估值优势明显,维持“买入”评级。

中期净利润同比增长73.08%。上半年,实现营业收入36.98亿元,同比增长8.26%;买现营业利润3.18亿元,同比增长47.47%;实现归属于上市公司股东的净利润27414万元,同比增长73.08%;基本每股收益为0.63元。 白酒业务发展良好,毛利增长26%。2011年1-6月份,白酒业务实现收入13.55亿元,同比增长31.5%;实现毛利7.11亿元,同比增长26.93%。白酒业务的高速增长一方面受益于需求旺盛,行业持续景气;另一方面也是和公司的努力分不开的。公司依托品牌优势,不断优化产品结构,完善销售格局,研发出新产品8个种类,新推出“百年红”系列产品,强势介入婚宴酒和礼品酒市场,取得了不错的效果。2011年1季度牛栏山酒厂产量位居全国重点白酒企业第3位,我们估计上半年白酒销量约8.5万吨,较上年有较大幅度增长,销售均价在产品结构优化作用下有所上涨,但由于成本上升幅度更大,毛利率略有下滑。预计下半年,在公司努力下中高端白酒的占比会有所提升,吨酒均价和毛利会有所提升,全年白酒业务收入和毛利有望实现30%左右的增长。 种猪业务盈利水平大幅提升,肉制品业务基本持平。上半年,种猪业务盈剩水平大幅提升,实现收入7977万元,同比增长57.2%;实现毛利3298万元,同比增长4g%;但毛利率略有下滑,可能是由于产品结构有所变化所致;肉制品由于承受了猪价上涨所带来的成本上升压力,呈现增收不增利的局面,上半年实现收入15.25亿元,同比增长g%;毛利率较上年同期下滑了0.3个点至4.21%。 预计下半年,种猪价格受益于需求旺盛因素仍有望继续上涨,种猪业务盈利水平将继续大幅提升,肉制品业务在生猪供给恢复、猪价涨幅回落等预期下成本上升压力得到释放,盈利水平有望环比好转。 其他业务平稳发展,投资收益提振今年业绩。除生猪和白酒业务外,其他业务保持了平稳发展的势头,仅房地产业务在政策调控背景下销售进度放缓,盈利水平明显下滑,预计下半年这一情况难有改观。公司上半年转让花卉物流公司股权带来了1.5亿元的投资收益,也会减少下半年约3000万元的折旧摊销计提,预计将提振今年业绩0.3元。 维持“买入”评级。预计11/12年的EPS分别为1.08/1.34元,对应PE为16/13倍,估值优势明显,维持“买入”评级。

中期净利润同比增长416.71%。上半年,实现营业收入5.88亿元,同比增长43.46%;实现营业利润8570万元,同比增长374.16%;实现归属于上市公司股东的净利润8536万元,同比增长416.71%;基本每股收益为0.79元。 业绩剧增主要源自雏鸡苗价格翻番。上半年,公司雏鸡苗售价为3.18元/羽,同比上涨94%,价格翻倍上涨显著提高了该项业务的盈利水平并大幅提升整体业绩。上半年,该项业务实现收入2.58亿元,同比增长99.8%,毛利率为40.5%,远高于去年同期的-3%,贡献毛利额1.04亿元,较去年同期增加1.08亿元,贡献毛利增加额占全部业务毛利增加额的比例达86.4%,雏鸡苗价格上涨是最主要的业绩增长原因。与雏鸡苗业务相比,肉鸡的养殖和屠宰业务虽然也受益于行业景气而盈利水平有较大提升,但由于规模尚小,对业绩整体贡献有限。2011年上半年,养殖屠宰业务实现收入2.73亿元,同比增长14.9%,毛利率由去年的-0.35%提升至7.06%,产销量约2.8万吨同比增长12%。 下半年雏鸡苗价格有望维持高位。我们认为,公司雏鸡苗价格随市场大幅上涨主要可归因于养殖疫病频发影响雏鸡苗的存活以及上年全行业减少祖代鸡引种量导致父母代存栏不足等因素所造成的供给水平下滑,以及下游肉蛋鸡养殖产品价格高企导致雏鸡苗需求旺盛等多方原因的共振。预计下半年全行业祖代种鸡引种量以及存栏量将会逐渐增长,而父母代种鸡存栏量随也会滞后增长,但水平可能仍处低位,而下游需求受益于生猪价格高企和旺季来临仍将比较旺盛,因此总体判断下半年雏鸡苗价格将维持高位,但继续上涨的可能性较小,公司雏鸡苗业务盈利有望维持较高水平但同比增幅或趋缓。 重点扩张养殖屠宰业务,完善产业链。4月份,公司公告定增方案,拟筹资8.4亿元建设4536万羽肉鸡养殖、3600万羽肉鸡屠宰和粪污处理沼气提纯压缩项目。项目完成后,公司肉鸡养殖屠宰规模将提升至5600万羽,公司产业链得到完善,业绩严重依赖于鸡苗价格表现,波动剧烈的现状将有所改观,长期盈利能力和业绩稳定性会有所提升,我们认为这或是公司长期投资价值之所在。 调整评级至“增持”。预计11/12年的EPS分别为1.59/0.68元,对应PE为19/45倍,估值方面优势并不明显,考虑到下半年鸡苗价格仍有望强势,对股价将能形成一定支撑,因此调整“买入”评级至“增持"。

报告摘要: 净利润同比下滑41.55%。2010年,公司实现营业收入4.59亿元,同比增长25.59%;实现营业利润4204万元,同比下降46.7%;实现归属于上市公司股东的净利润4744万元,同比下降41.55%;基本每股收益为0.51元,业绩基本符合预期。公司拟以2010年末总股本10800万股为基数,向全体股东每10股转增3股并派发现金红利3元(含税)。 父母代肉种雏鸡价格大幅下跌导致盈利大幅下滑。净利润下滑,主因就是主营产品父母代肉种雏鸡销价大幅下跌导致毛利率大幅下滑。2010年公司父母代肉种雏鸡销价为10.48元/套,同比下跌了36.8%,受此影响,综合毛利率由上年的34%下滑了10.53个百分点至23.47%。另外,粮价上涨导致饲料采购成本上升,也压缩了公司的利润空间。2010年,公司玉米采购均价为2027.02元/吨,同比上涨了18.2%。据我们测算,公司饲料采购支出可能达到1.78亿元,同比上升51.5%左右。 行业即将步入复苏中期,鸡苗业务盈利水平将有大幅提升。我们认为,2010年产品销售均价大幅下跌主要是受到了行业景气低迷和引种过量的双重影响。而2010年下半年以来,鸡肉和商品鸡苗价格开始出现明显上涨,肉鸡养殖业已经呈现出复苏态势,预计11年行业景气步入复苏中期的可能性较大,行业引种过量的不利影响也将随着时间推移而得到充分消化,鸡肉产品价格很有可能会出现较大幅度的上涨,并逐渐传导至上游的商品代肉雏鸡苗、父母代肉种雏鸡、蛋种雏鸡。受益于此,公司鸡苗业务的盈利水平将得到显著的提升。 逆市扩张,父母代肉种雏鸡销量和祖代引种量继续大幅增长。尽管利润下滑,但随着募投项目的部分完工投产,以及得益于在行业不景气时期所实施的积极灵活的生产销售策略,2010年公司主导产品销量较上年有了大幅的增长。其中,父母代肉种雏鸡、父母代蛋种雏鸡和商品代肉种雏鸡销量分别是1694.34万套、546.74万套和7080.58万羽,分别同比增长了34.9%、8.3%和127.6%。全年祖代肉种雏鸡引种量为33.53万套,同比增长了21.7%。 给予“买入”评级。2011年,募投项目的继续完工投产将带来产能进一步扩张,同时行业步入景气中期,公司盈利水平有望大幅提升,预计11/12年的EPS分别为0.85/1.24元,对应PE为41/28倍,维持“买入"评级。

净利润同比增长65.21%。2010年实现营业收入62.68亿元,同比增长2.98%; 实现营业利润34731万元,同比增长41.7%;实现归属于上市公司股东的净利润26534万元,同比增长65.21%;扣除非经常性损益后的净利润为19513万元,同比增长23.95%;基本每股收益为0.61元,公司的业绩符合预期。公司拟以2010年末总股本43853万股计算,向全体股东每10股派发现金红利2.5元(含税),分配利润共计10963万元。 白酒量增利升,是主要的利润贡献点。白酒制造业是公司众多主业中的重点,在2010年因受益于酒厂的改造扩建发展较为顺利,实现了量增利升,成为公司最主要的利润贡献点。2010年,公司白酒业务产销量达到11万吨,同比增长27.9%,实现收入16.98亿元,同比增长26.75%,毛利率由上年的52.02%提升至54.88%,毛利额为93232万元,同比增长了33%左右,毛利增量占公司全部毛利增量的67%。 肉类加工业受益于猪价持续上涨盈利水平有所提升。2010年,肉类加工业务实现收入27.29亿元,同比减少3.98%;毛利率由上年的2.56%提升至4.86%,毛利额由上年的7279万元增至13259万元,增长了82.14%。我们认为,该业务收入有所减少主要是由于猪肉消费萎缩导致公司产销量有所减少,而盈利水平的提升主要受益于猪价在2010年6月份低位反转并持续上涨至今,我们推算公司2010年猪肉销量为18万吨,销售均价为1.52万元/吨。 建筑业务稳定增长。2010年,建筑业务实现收入7.82亿元,同比增长15.94%,毛利率为12.61%,较上年提升0.46个百分点。建筑业务稳定增长主要受益于水利建筑行业的需求增长和公司较为积极的业务拓展战略。由于未来5-10年仍将是水利建筑行业高速发展期,预计公司该业务仍有望保持20%左右的增速。 给予“买入”评级。我们认为11年公司白酒、肉类加工和建筑等多项业务均有望保持良好发展态势,预计11/12年的EPS分别为0.89/0.94元,对应PE为22/21倍,估值优势较为明显,维持“买入"评级。

报告摘要: 扣除非经常性损益后的净利润同比增长19.4%。2010年,公司实现营业收入38.75亿元,同比减少9.17%;营业利润13786万元,同比减少2.66%;归属于上市公司股东的净利润18385万元,同比增长50.85%;扣除非经常性损益后的净利润为13794万元,同比增长19.4%;基本每股收益为0.64元,扣除非经常损益后的每股收益为0.48元;2010年业绩增长略低于预期。 制糖业量减价升。制糖业是公司主业,2010年公司制糖业实现收入23.6亿元,同比增长14.05%,毛利率为24.86%,较上年提高了2.14个百分点。制糖业盈利水平提升主要归功于糖价的上涨。经我们拆算,2010年公司食糖销售均价达到4960元/吨,较上年提高了48.9%,而同期食糖产量和销量分别为44.8万吨和47.59万吨,同比减少了15.3%和23.4%。公司食糖产销量大幅下滑有两方面原因:一是由于低温冻害天气导致甘蔗出糖率下降,二是受外部高价收购的冲击,甘蔗流失严重,公司原料收购量出现下滑。 浆纸业盈利水平继续下滑。公司利用甘蔗渣原料优势发展浆纸业,目前浆纸业已经成为第二大主业,正常年份可贡献30%的收入和20%的毛利。2010年,公司浆纸业实现毛利4680万元,同比下滑66%,占毛利总额比重不到7%,毛利率为4.04%,较上年下滑了8.56个百分点。浆纸业盈利水平大幅下滑主要与收榨量减少和木浆原料价格高涨有关系。由于收榨量减少,公司为满足浆纸生产需要,不得不提高甘蔗渣和木浆的外部采购量,而2010年木浆价格涨幅高于纸制品价格涨幅,因而公司浆纸业盈利水平出现了自2008年以来的再次下滑。 筹划非公开发行事项。目前尚未公布具体方案,但经了解,筹资意在为加强原料基地建设服务,我们认为这是公司针对当前问题的较好选择,有利于提高其原料控制能力和长期盈利能力。 给予“买入”评级。我们认为11年糖价受减产影响有再创新高的可能,全年均价可能在6000元/吨左右。基于此,预计11/12年的EPS分别为1.25/0.78元,对应PE为17/27倍,估值优势较为明显,给予“买入"评级。

前三季度净利润同比增长16.53%。2010年1-3季度,公司实现营业收入23.06亿元,同比减少7.07%;实现营业利润3979万元,同比减少53.15%;实现归属于上市公司股东的净利润8668万元,同比增长16.53%,基本每股收益为0.30元,去年同期为0.26元。前三季度业绩增长基本符合预期。 毛利率下滑源自纸业盈利能力下降。造纸业是公司的第二大主业,受益于纸制品价格上涨,公司纸业实现增收,上半年造纸业务收入为5.11亿元,同比增长了5.6%,但由于蔗渣等原材料供应紧张,价格大幅上涨,且上涨幅度超过产品价格上涨幅度,导致纸业盈利能力出现明显下滑。上半年纸业毛利率仅为9%,较去年同期下滑了5.59个百分点。 新榨季糖价可继续看涨。10月份是消费淡季,国内柳州市场食糖现货价格冲上6000元/吨关口后仍持续上涨,目前已至6600元/吨价位。10/11榨季,国内食糖产量或可达1100-1150万吨,较上年1073万吨略有增长,但幅度有限,食糖产销缺口仍较大,约为200-300万吨。由于国际市场糖价飙涨导致目前进口糖到港成本已推高至7600元/吨以上,国内供求缺口问题难以依靠从外部大量进口来解决。因此,我们认为,10/11榨季,国内糖价继续上涨的基础仍较为牢固,近期有望冲高至7000元/吨价位。只要公司生产及时,营销策略得当,产品销售均价将至少达到6000元/吨以上。 给予“买入”评级。三季度糖价上涨超出预期,我们调高2010/11榨季食糖价格预期,并调整盈利预测,10/11年的EPS分别为0.80/1.44元,对应PE为31/17倍,估值水平偏低,给予“买入"评级。