受益清香复苏:作为独特老白干香型的代表,公司不仅分享近年白酒行业高速成长的盛宴,同时受益清香型白酒的复苏:过去4年保持了27%的年收入复合增长率。按照公司十二五发展规划:到2015年公司销售规模(销售口径)将达到80亿元,未来3年的收入复合增长率高达30%。 市场空间广阔:尽管在河北省已经取得了约19%的市场份额,但对比其他区域龙头仍有翻番的市场空间。石家庄、邢台和唐山等市场的发展潜力巨大。公司的目标是3年在省内达到75亿的销售规模。另外,北京、天津、河南、山东、广东等传统的清香型消费市场也有3-5个亿的发展潜力。 受政策调控影响有限,盈利能力提升空间大:近期受政府反腐、廉政、亲民的政策性影响,高端白酒面临巨大的政策性压力。由于公司定位“民酒”,受到的冲击有限。另外,由于产品结构较低,受益消费升级和城镇化进程,参照行业同类公司的毛利率水平,白酒业务的毛利率还有约8%-10%的提升空间。 投资建议:我们预计2012年-2014年公司的收入增速分别为28%、30%、30%,净利润增速分别为58%、55%、45%,EPS分别为1.04、1.62和2.35元,成长性突出;首次给予买入-A的投资评级,6个月目标价为50元,相当于2013年31倍的动态市盈率。 风险提示:食品安全问题;激烈的行业竞争使公司面临市场和费用的双重风险;政策进一步收紧对行业竞争环境产生负面影响。

安徽白酒规模差异化加速:古井集团2012年收入超过50亿元,2015年集团收入预计超过150亿元,收入复合增长率40%,其中白酒收入达到120亿。未来安徽省收入规模小于20亿的白酒将可能进入收入规模滞长阶段,生存空间将被龙头公司挤压。 市场份额和利润的取舍:公司2013年将继续以市场份额为战略核心,在考虑到未来2年内迎驾贡和口子酒上市造成竞争更加激烈的背景,现在强调市场份额的策略更符合长期目标。品牌营销投入的增加和产业链超前规划都是公司领先的战略体现。但我们认为公司费用率上升空间已经不大。 年份原浆在合肥市场成功可被复制:年份原浆2012年预计在合肥市场销售收入超过6亿。合肥市场为样板的直销模式在渠道精细化管理和渠道结构配臵方面占有优势,年份原浆产品结构升级顺利,年份原浆的?冲8?战略有望率先在合肥市场实现。预计2013年省内市场年份原浆仍然保有领先地位。省外市场方面,合肥模式在郑州复制的较为成功,北京、上海等市场2013年也有望过亿。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价42.22元。我们预计公司2012年-2014年的收入增速分别为43%、40%、30%,净利润增速分别为49%、40%、31%,成长性稳健,估值有吸引力;调高至买入-A的投资评级,6个月目标价为42.22元,相当于2013年18倍的动态市盈率。 风险提示:1)安徽省内白酒市场竞争加剧的风险;2)白酒消费市场增长乏力的风险;3)白酒再次爆发食品安全的风险。

定向增发尘埃落定:历经了1 年半的商讨和修改,伊利最终于2013年1 月10 日完成定向增发,募集资金从最初的70 亿最终下调至约50 亿元,降幅近30%。发行价格18.51 元,比发行基准日摊薄价格提升了7%,是最近20 个交易日的平均价格的92.46%。定向增发募集的资金用于液态奶、酸奶、冷饮、奶粉项目以及奶源基地建设。 看好行业和公司的发展前景:经我们计算发行价格是约为2013年14 倍PE。有除当地国资委外,8 家国内外大中型投资机构参与此次定向增发,我们认为主要是看好行业和公司未来发展前景:(1) 在三聚氰胺事件后,乳业的生态环境改善,奶源和市场向龙头公司集中;(2) 近2 年公司与蒙牛的竞争中占据优势,品牌和市场地位进一步确立;(3) 公司产品线丰富全面,奶粉业务成为新的增长点;(4)业绩弹性大,销售费用有较大的控制余地。 投资建议:上调至买入-B 投资评级,6 个月目标价30.00 元。我们预计公司2012 年-2014 年的收入增速分别为17.56%、21.81%、21.26%,净利润增速分别为8%、30%、33%,成长性突出;2012-2014 年的EPS 分别为1.03、1.34 和1.79 元,当前股价相当于2013 年18.36 倍的动态市盈率。 风险提示:食品安全问题是公司面临的最大风险。

生态产业园灌装一期投产:古井贡酒生态产业园灌装车间一期投产,同时灌装二期产能开工建设。灌装一期投产后,灌装产能新增5万吨,二期达产后灌装产能达到10万吨以上。产业园全部竣工后,新增2万吨原酒产能,10万吨原酒储存产能和15万吨自动勾调产能。灌装产能投产有两点重要意义:1)产品质量安全进一步提升,类似“塑化剂”迁移等质量安全风险大幅降低;2)旺季灌装产能瓶颈得到解决,预计13年的铺货率有提升。 省内渠道下沉至县:公司13年将重点开发省内县级市场,首批市场是亳州辖区内的蒙城、利辛、涡阳三县,三县市场均设臵大区执行总经理,强化对市场的执行力和控制力。目标是在三县销售均过亿。我们推断县级市场的模式如果成功,可在省内其他县级市场快速复制。县级市场产品策略会更灵活,县级市场因产品价格带原因,费用投放也需要调整。但我们认为县级市场销售收入的增长不会带来盈利水平下降。 集团前10月业绩接近11年全年:截止10月,古井集团营业收入42.66亿元,同比增长35%,收入超过11年全年,利润总额7.69亿元,同比增长27%,上缴税收14.97亿元,同比大幅增长61%。公司年初提出的50亿销售目标完成概率较大。 “塑化剂”风波对销售影响较小:公司曾受到“酒精勾兑”的负面事件影响,从三季度销售反馈看终端影响不大。我们判断“塑化剂”事件对公司的销售影响更弱。这可能得益于公司“老八大”品牌的影响力和徽酒传统强势的渠道控制力。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价38.96元。我们预计公司2012年-2014年的收入增速分别为41%、32%、25%,净利润增速分别为52%、43%、35%,业绩稳定成长;维持增持-A的投资评级,6个月目标价为38.96元,相当于2013年16倍的动态市盈率。 风险提示:1)白酒行业消费需求下降的风险;2)白酒行业食品安全的风险;3)白酒市场竞争加剧的风险。

三季度利润大幅增长。前三季度公司销售收入同比增长45.64%,净利润同比增长51.4%。三季度销售收入同比增长57.65%,增速呈逐季度提升趋势。三季度净利润同比增长84.13%,考虑到白酒销售环境,业绩略超预期。 毛利率下降,非销售结构变化。前三季度公司综合毛利率73.08%,同比下降1.75个百分点,三季度公司综合毛利率70.51%,同比下降了5.33个百分点。 收入的增长同时毛利率下降,我们认为不能简单用产品结构中低端酒增速快于高端酒增速来解释。 前三季度营业税金同比增长0.92个百分点,公司营业税金中占比超过75%的是消费税,营业税占比的提升主要来自消费税,而白酒消费税比例的提升是从价税部分的增加,反映出销售的吨酒价格在提高。销售过程中给予经销商的返利部分通过直接抵减下一期货款来实现,我们推测返利的增长是造成毛利率下降的原因,而非销售结构变化。 费用压力继续上升。前三季度销售费用同比增长54.34%,销售费用增速超过收入增速,费用占比继续提升至28.18%,提高了4.66个百分点。中秋、国庆市场促销费用增加是费用占比上升的原因。费用带来收入增长反映费用边际效应仍为正,但费用控制节奏可能是公司未来需要关注的重点。 盈利预测和估值。预计公司三年业绩复合增长率43%,2012年EPS1.75元,给予公司12年25倍PE,12个月目标价43.75元,维持“增持-A”投资评级。 风险提示:1)白酒行业竞争加剧的风险;2)经济持续下行,消费乏力带来白酒消费萎缩的风险;3)白酒食品安全的风险。

毛利率下降侵蚀公司业绩:公司1-9月共销售啤酒682万千升,实现销售收入217.95亿元,同比增长13.70%,实现净利润16.83亿元,每股收益1.25元,同比增长2%。其中3季度的收入增速为17.79%,净利润增速为2.45%。1-9月公司的销售费用率和管理费用率与同期基本持平,啤酒的毛利水平同比下降了近2个百分点。我们认为是需求端萎靡,公司采用大量买赠等促销方式计入销售成本所致。 啤酒行业增长乏力,公司业绩增长有限:在低迷的国内外经济环境下,我国啤酒行业2012年1-9月整体增长乏力,同比增长3.3%。公司销量远超行业增速,同比增长12.80%。其中,“青岛”主品牌的增速为10.2%,崂山、银麦等二线产品增长较快。由于今年行业的消费旺季7、8月份南北方雨水普遍偏多,经济亦未见明显好转,走势向下的啤酒大麦价格因美国大旱而转头向上,加之我们判断今年4季度的消费环境也不乐观,公司业绩走出独立行情的几率较小。 规模扩张,完善国内市场布局:公司感受到市场份额与华润雪花较大的差距,因而改变了近年的营销策略,从之前追求“质”的增长转变为向“量”上倾斜,体现在公司平均吨酒的盈利能力下降。今年公司积极推进“双轮驱动”的发展战略,在江西九江新建年产20万千升啤酒项目已动工,广东揭阳新建30万千升啤酒项目顺利投产,青啤二厂、上海松江、山东新银麦等扩建项目陆续投产,进一步提升了公司在基地市场的竞争实力和竞争优势。同时,公司创新对外合作的模式,与三得利(中国)签署了合作框架协议,为快速改变华东市场的竞争格局奠定了坚实的基础,最终实现2014年销量突破1000万千升的目标。 小幅下盈利预测,维持投资评级:根据前3季度行业和公司的经营情况结合未来的宏观经济形势,我们判断未来几年公司销量的增速能够超越行业平均水平,但由于市场竞争激烈,费用率居高不下,业绩增速缓慢。小幅下调之前的盈利预测,预计2012-2014年的EPS分别为1.37元、1.49元和1.74元,对应22倍、20倍和17倍PE,给予公司6个月23XPE,目标价34元,给予增持-B的投资评级。 风险提示:啤酒行业激烈的市场竞争和食品安全问题。

业绩符合预期。前三季度销售收入17.47亿元,同比增长24.61%,净利润4.28亿元,同比增长50.7%。三季度收入增长18.05%,净利润增长44.58%。 毛利率提升,费用率下降。前三季度综合毛利率63.94%,同比提升了4.52个百分点,三季度毛利率也提升了4.18个百分点。一、二、三季度毛利率都比去年同期提升3个点以上,毛利率的提升来自高端产品徽韵金种子的增长和中坚产品柔和种子酒的放量。三季度销售费用占比11.56%,占比下降3.42个百分点。在目前白酒行业环境中,公司的销售费用控制非常优秀。前三季度销售净利率同比提升了4.2个百分点。如果单纯从当期销售净利率角度看,金种子酒可能是安徽白酒中最优秀的公司。 省内市场持续增长,省外市场空间更大。我们看到今年金种子在安徽省内的成长型市场上都取得了高增长,以皖北地区市场为代表。省会合肥市场收入也有望实现翻倍。省外市场方面,预计今年将会出现3个5000万以上的省外代表性市场,而1000万级别的省外县级市场也会有6个以上,目前公司的省外市场重点在河南、湖北、江西、湖南和江苏,其中湖北、江西和河南又是重点。我们预计公司今年省外市场收入累计会超过2亿元。第四届华樽杯上公司品牌价值在安徽白酒中仅次于古井贡,品牌升值对省外市场增长有积极的作用。 盈利预测和估值。预计公司2012年EPS1.06元、2013年EPS1.50元、2014年EPS1.93元,公司未来2年业绩增长的确定性非常高。我们认为公司12年合理PE估值应为25倍,6个月目标价26.5元,维持“买入—A”的投资评级。 风险提示:1)省内外市场竞争加剧的风险;2)白酒食品安全的风险。

增速恢复,业绩符合预期:2012年1-9月公司实现主营业务收入329亿元,较上年同期增长了12.70%,;前3季度归属于母公司所有者的净利润为13.66亿元,同比下降3.67%;基本每股收益0.85元,其中,第3季度收入增速14.36%,净利润增速恢复至上期水平。我们注意到:1-9月虽然管理费用率上升了1.56%,但公司的销售费用率下降了约2.06%至19.14%,对业绩形成正面影响。1-9月公司投资收益比去年同期下降了约2个亿,拖累业绩0.10元。3季度公司业绩的增速恢复,基本符合我们的预期。 毛利率提升仍面临压力:受原奶价格、辅料和劳动力成本维持高位的影响,尽管公司采取调整产品结构、直接或间接提价等方式应对,但公司的综合毛利率还略有下降。我们认为由于消费者对国产乳制品信心不足、进口乳制品规模逐年增加、国内市场竞争激烈以及原奶价格居高不下,使得公司未来几年产品毛利率提升面临较大压力。 奶粉事件的负面影响逐步消除:今年6月初的“全优奶粉”事件使公司召回了从去年11月到2012年5月的产品,不仅造成的营销的直接损失,而且伤害了公司长期建立的品牌形象。资本市场将奶粉业务看作是公司的又一业绩增长点,但最近行业接连曝出的食品安全质量问题使行业和公司都面临巨大挑战。3季度公司的业绩表明了事件的影响正在逐步消除,但使消费者重拾信心还需要公司做出持续地努力和投入。 微上调盈利预测和投资评级:乳制品行业在大众快消品中的市场集中度最高,两龙头公司已占据约70%的市场份额,因此,公司近2年销售费用率下降较为明显。公司产品盈利能力的提升面临较大压力、奶粉业务仍处于恢复中,微上调中期的盈利预测,2012-2014年的EPS分别为1.10、1.34和1.73元。考虑到行业符合我国消费升级和城镇化的大趋势,公司品牌和行业优势明显,给予公司2013年18XPE,6个月目标价为24元。维持增持-A的投资评级。 风险提示:食品安全是行业最大的系统性风险,其次为激烈的市场竞争。

三季度业绩符合预期。公司前三季度实现收入19.5亿元,同比增长2.52%。 公司前三季度净利润同比增长49.27%,业绩符合预期。 毛利率提升,财务利息收入增长。前三季度综合毛利率同比提升5.24个百分点,三季度毛利率同比提升2.54个百分点,原料价格的下降是毛利提升的主要原因。前三季度利息收入4300万,比去年同期增加1000万。 ROE对成本波动敏感。我们剔除当期财务利息收入影响后发现,2011年季度的平均ROE为1.28%,2012年季度平均ROE为2.05%。2011年四个季度的ROE是前低后高的趋势,ROE最低出现在二季度,最高出现在四季度。我们认为公司ROE显示出对原料价格波动敏感。原料价格趋势与CPI波动趋势一致,三季度CPI比上半年有明显下降。2012年一、二季度ROE分别为1.04%和1.13%,三季度的ROE大幅提高至3.98%,我们认为公司四季度ROE仍有提升空间。 三季度消费环境仍未改善,期待旺季逆转。前三季度炒货收入增速在8%-10%,而薯片收入下滑的趋势还没有逆转。我们认为休闲食品的可选属性较强,对消费环境改变也更敏感。休闲食品四季度进入旺季,增速有望反弹。 全年业绩预期增长30%-50%。公司预计2012年业绩增长30%-50%。我们预计公司全年业绩增长40.5%,12年EPS0.88元,未来三年业绩复合增长率25.4%,给予公司12年25倍PE,6个月目标价22.1元,维持“增持-A”的投资评级。 风险提示:1)市场竞争加剧的风险;2)成本上升的风险;3)食品安全的风险。

增速放缓,略低预期:公司2012年1-9月实现销售收入11.94亿元,同比增长48.09%,归属上市公司股东的净利润2.54亿元,同比增长170%,实现EPS0.75元,同比增长167%。其中,第3季度收入增速23%,利润增速103%,比上半年有所放缓。白酒业务的毛利率由于2011年下半年提价和整体产品结构升级,提升了10个百分点。另外,医药业务毛利率随着产能释放提高了3.38%。 结构升级、清理产品线:2012年是公司产品升级和提速的一年。确定了各个品牌的定位,基本完成了主销品牌:舍得、沱牌曲酒、沱牌特曲、陶醉酒四大核心产品的升级工作。公司确立了以中国名酒沱牌曲酒-“天曲”系列为中高端产品,从而带动整个沱牌系列的品牌升级。公司将在全国市场打造10个左右沱牌曲酒的重点市场,约30个百年沱牌、沱牌特曲、陶醉的重点市场,每个市场形成3000—5000万的销售规模,最终形成全国品牌的整体氛围。 营销机制改革,开拓重点市场:营销机制改革主要为公司营销精细化和奖励考核机制的落实。公司将区域市场精细化,从3年前全国6个大区,2012年细化到39个,且各大区直接与公司销售领导对接。近3年,公司销售人员的收入有跨越式增长,系统的考核和奖励机制充分调动了一线销售人员的积极性和创造性。 面对四川省激烈地白酒竞争环境,公司采取巩固和挖掘根据地市场(三北地区),大力发展潜力市场(中部地区),以点带面开拓重点市场的市场战略收到成效。 维持盈利预测和投资评级:公司在产品结构调整的同时营销改革也渐入佳境。 预计未来3年公司白酒业务的收入增速在35%-50%之间,利润增速由于产品结构升级而大幅超过收入增速。尽管医药业务的销售额未来几年大幅提升,但由于净利率水平较低,对公司的业绩贡献有限。天马公司玻璃业务每年能为公司贡献2000-3000万的投资收益。根据当前的经济环境和公司1-9月的经营情况,我们小幅下调公司2012-2014年的EPS分别为1.10、1.83和2.81元,未来3年复合增长率超过55%。给予公司2013年23倍PE,6个月的目标价为42元,维持买入-B的投资评级。 风险提示:激烈的市场竞争和食品安全风险。

业绩增长提速:公司2012年1-9月实现营业收入199.31亿元,同比增长46.10%,归属股东净利润104.20元,同比增长58.62%,每股收益10.04元。其中第三季度的收入增长了74.71%,净利润增长106%,增速大幅提升,符合市场预期。公司报告期末的预收账款为37.47亿元,比中期下降了7.37%。我们认为公司三季度发力主要受益于主力产品的大幅提价和营业税金率的大幅下降。 “直营店”一举三得:2012年茅台公司最大的看点就是开设直营专卖店。上半年共开店31家,直营店中53度飞天茅台的销售价格为1519元。我们认为公司此项营销举措能够达成三项效果:首先对茅台酒的市场价格形成有效干预,避免之前公司的“限高”政策流于形式。其次,直营店通过以数倍出厂价自行销售,丰厚的利润进入公司。第三,此举向政府和社会表明了公司管控茅台酒价格维护社会和谐的态度和诚意。随着今后提价幅度和频度放缓,直营店建设则成为公司今后业绩增长的又一引擎。 提价奠定业绩基础:公司自9月1日起对部分产品提价20-30%,超出市场预期。 其主力产品53°茅台提价幅度达到近200元。此次直接提价不仅增厚了茅台今年后4个月的业绩,而且奠定了明年的增长基础,由于我们测算茅台通过间接方式今年提价幅度与直接提价的幅度基本相当,但公司此次提价直接增加明年销售额近20亿元。 维持目标价和投资评级:预计公司2012年茅台酒销量约为1.5万吨。根据公司“十二五”发展规划的新目标,未来3年的复合增长率将达到30%以上,我们预计公司2012-2014年的销售收入分别为277亿元、373亿元和484亿元,对应当年的EPS分别为13.56元、18.16元和23.64元,动态市盈率分别为18、12和9倍,考虑到公司强大的品牌地位、以及未来几年的成长性,结合当前的市场环境,给予公司2013年16倍PE,6个月的目标价为320元,给予买入-A的投资评级。 风险提示:除白酒行业激烈的市场竞争外,国家对于高端公务消费的管制以及社会舆论对茅台酒的消费以及提价或将形成一定的压力。

三季度业绩大幅增长。前三季度收入14.78亿元,同比增长124.6%,三季度收入5.49亿元,同比增长111.9%。前三季度净利润4.59亿元,大幅增长433.7%,三季度净利润1.97亿元,同比增长688%。 市场扩张可穿越行业周期。中秋、国庆白酒行业总体趋势并不乐观,经济环境的变化导致行业周期拐点渐进。酒鬼酒的市场总体看还属于导入期,无论是在湖南省市场还是在例如北京、广东等全国区域性重点市场,以及安徽、广西等新进市场。渠道和市场的可扩张性,是公司业绩可穿越行业周期的基础。费用率控制优于其他二、三线白酒。三季度的销售费用同比仅增长15.28%,远低于收入增幅。公司销售费用中占比最大的是广告费用,而其他二、三线白酒销售费用中渠道费用的占比较高。公司的渠道阶段还在招商、铺货,渠道的动销相对市场的空间还没到投入大量渠道费用的阶段,而且“酒鬼酒”品牌的影响力也使得渠道费用相对较少。 流动性现金充沛,印证全年业绩增长。三季度的预收账款4.32亿元,与中期预收账款项目余额基本持平,预收款/收入的占比达到29.2%。一年内到期的非流动资产期末达到了6.4亿元,这一项目在一季报中就已经超过5亿,主要构成是投资理财产品。应收票据三季度末达到1.56亿元,环比6月中期末增长0.4亿元,经销商给予公司的银行承兑汇票增加,应收款项增长在合理范围。公司账面充裕的现金流也是全年业绩高增长印证。 盈利预测:预计公司12、13和14年EPS分别为1.86元、2.94元和4.07元,考虑公司13年业绩高成长持续,保守的给予公司13年23倍PE,6个月目标价67.62元,维持公司“增持-A”的投资评级。 风险提示:1)白酒行业消费下滑的风险;2)白酒行业竞争加剧的风险。

大幅增长,业绩符合预期:公司2012年1-9月实现销售收入52.50亿元,同比增长47.35%;净利润13.02亿元,同比增长52.28%,每股收益1.44元,同比增长75%,大幅超过上半年20%的业绩增速,但符合我们之前的预期。业绩大幅增长除受益公司三季度白酒销售情况良好和股份公司将销售公司60%股权提高到90%的因素外,公司上半年平滑费用,改变饱受市场诟病的下半年业绩“变脸”的规律,在去年下半年业绩“低基数”的对照下公司业绩大幅提升。 次高端控量,中档产品发力:按照2012年集团公司实现100亿、股份公司65亿元的销售目标,我们预计2012年股份公司白酒销量将达到4万吨。为保持产品品质和夯实次高端产品的市场,公司从去年3、4季度开始就有意识地控制了青花瓷产品的产销量,上半年与去年同期销量1400吨持平,中高档产品20年老白汾热销,上半年增幅在200%以上,销量约2700吨,十年和十五年老白汾7700吨,普汾4000吨,竹叶青3400吨。公司增长主要源于中低档产品的放量,预计玻汾和杏花村的销量已基本达到去年全年的水平。 省外市场扩展迅猛:除本省外,公司在北京、河北、河南、山东、内蒙、广东等8个省市销售收入过亿元,预计汇总完成全年80%-90%的销售计划。已经突破了原有的省外VS省内3:7的比例,达到4:6的比例结构。未来公司将继续以开拓省外市场为战略重点,发挥清香型白酒龙头的影响力,突出汾酒历史和文化优势,加速省外市场拓展,实现省内外份额3:7的结构目标。预计2012全年省外过亿的市场将达到10个,初步打造出环绕山西的大清香板块。 维持盈利预测,提高目标价:根据公司前3季度的营销情况,维持中报点评对公司的盈利预测:2012-2014年的销售额为68、91和112亿元,对应EPS分别为1.74元、2.36元和2.90元,复合增长率为45%左右。综合考虑未来几年的成长性和公司在二线名酒公司中特别是清香型品类的品牌优势,给予公司2013年25XPE,6个月的目标价调整为59元,给予买入-A的投资评级。 风险提示:食品安全问题和白酒行业激烈的市场竞争。

三季度持续低迷,但符合预期:2012年前三个季度,公司共销售啤酒466.4万千升(含托管企业),同比增长0.77%,低于行业增速和公司上半年增速。实现营业收入112.17亿元,同比增长8.13%;公司实现净利润8.06亿元,同比增长2.83%,每股收益0.32元,基本符合预期。三季度作为啤酒销售旺季,公司的销售业绩未见显著提升,主要是经济低迷、市场竞争激烈以及气温偏低等因素造成的,符合我们中期时的判断。 啤酒行业增长乏力,公司增速有限:在低迷的国内外经济环境下,我国啤酒行业2012年1-9月整体增长乏力,公司的销量增速也非常有限,同比仅增长0.77%。考虑到上半年2.57%的增速,第三季度的销量为负增长。由于今年行业的消费旺季7、8月份南北方雨水普遍偏多,经济亦未见明显好转,走势向下的啤酒大麦价格因美国大旱而转头向上,加之我们判断今年四季度行业的消费环境也不乐观,公司走出独立行情的几率较小。 品牌集中度提升,优势市场面临挑战:“燕京”、“漓泉”、“惠泉”、“雪鹿”四大主力品牌共销售417万千升,占公司总销量的90%,其中,“燕京”牌啤酒销量307.4万千升,增长了2.47%,占总销量的66%。公司的新兴市场-四川、新疆分别销售13.54%和12.89万千升,增长了9.92%和17.07%。进步最快的昆明燕京实现14.38万千升的销量,同比增长66.38%。然而,由于龙头公司竞争更加激烈,公司的一些优势地区正在遭遇竞争对手的严峻挑战,如控股子公司惠泉啤酒前三季度的销售额下降了20%。 维持盈利预测和投资评级:根据公司“十二五”发展规划,到2015年公司啤酒的产销量将达到并超过800万千升,要求年复合增长率超过10%,公司继续推进“1+3”品牌战略的基础上结合“积极而稳妥的低成本扩张战略”。我们预计公司2012-2014年的销售额分别为137、154和174亿元,维持每股收益至0.38、0.42和0.48元,对应PE分别为16、14、13倍。考虑到公司的行业龙头地位和品牌知名度给予公司2013年18XPE,6个月的目标价为7.60元,给予增持-B的投资评级。 风险提示:啤酒行业惨烈的市场竞争,低温等极端天气对啤酒消费的负面影响和食品安全问题。

报告摘要: 业绩符合预期,四季度增长“提速”:泸州老窖2012年1-9月营业收入约80.09亿元,同比增长42.31%,比去年同期的增速降低了约7个百分点。归属母公司股东净利29.54亿元,同比增长47%,每股收益2.11元,符合市场的预期。由于公司转让了华西证券12%的股权,取得1.57亿元投资收益,增厚公司EPS约0.02元。我们注意到公司1-3季度的实际所得税税率提升了2个百分点。根据公司全年业绩预告,公司全年的业绩增速50%-60%。我们估计四季度公司业绩“提速”主要是受益于按计划转让武陵酒股权取得的投资收益。 腰部发力,积极卡位价格带:由于今年国内外经济环境不佳,加之国家严控“三公”消费的政策性影响,对公司高端产品“国窖1573”影响较大,公司主动缩减计划量1300吨以维护市场价格。我们注意到泸州老窖推新品的速度明显快于五粮液等公司。中价位产品不断推陈出新,积极卡位“国窖1573”下的各个价格带。在“经典特曲”的基础上先后推出“年份特曲”、“金奖特曲”和“窖龄酒”,低端产品则以“大曲”系列和“泸州”等系列进行覆盖。2012年公司推出新品“特曲老酒”,终端定位在600元左右。我们认为公司通过腰部发力有效地提供当前环境下快速发展所需的动力。 专注主业,轻装上阵:公司在3季度将仅存的12%华西证券股权转让给泸州老窖集团,使公司进一步集中资源发展白酒主业,还将有效地降低证券业务波动对公司业绩的影响。公司计划在第4季度完成将剩余约33%武陵酒的股权转让至联想控股。我们认为武陵酒的减持对公司未来的业绩影响很有限,从长远看更能促使公司集中精力发展泸州地区白酒业生产和经营,专注浓香事业。 上调盈利预测,维持投资评级:在经济下行和政策管控的双重作用下,高端白酒的消费受到抑制,但公司积极应对,各价位产品主动卡位,营销人员的激励不断改进。尽管2012年股权激励费用摊薄业绩约0.05元,但随着“柒泉”模式的全面推广,公司的营销费用率将维持低位。预计公司2012年-2014年公司白酒业务的EPS分别为3.11元、4.17元和5.64元,未来3年的复合增长率在30%以上。根据当前市场估值情况,给予公司2012年白酒业务18倍的PE,6个月的目标价为56元,维持买入-B的投资评级。 风险提示:白酒行业激励的市场竞争和食品安全问题。