事件描述:近日我们调研了华帝股份。公司中报业绩优异,整体经营向好,高端化战略成效显著。 投资思考:价格的差距,成长的潜力。厨电行业一直呈现“大行业小公司”的特征,一线品牌抢占二三线品牌份额,而一线品牌内部竞争良性。从一线品牌内部梯队来看,目前超高端品牌老板、方太烟机均价约为4500元,华帝约为3500元,价差超过20%;龙头并无压价意图,价格差距即为华帝成长的潜在空间。 公司战略:高端化成效显著。公司2015年以来推行高端化品牌战略,两年来收效显著。产品均价方面,据中怡康,华帝烟机2017H1均价提升14.3%,与老板的差距缩小至23%;灶具均价提升16.2%,与老板的差距缩小至20%。提价是支撑华帝2016年营收增长的主要因素;2017H1提价约带动营收YoY+20%,销量增长带动营收YoY+10%以上。未来公司希望量价因素各贡献营收增长的一半。分级市场方面,公司在一二级市场增速和占比都显著提升。公司历史业绩表现为三四线高于一二线,但2017H1公司在一二线的销售增速已经超过三四线;销售份额角度,一二线已占公司全部销售的50%以上。公司一二线门店铺设以常规增速推进,销量的增长主要源于公司品牌力的提升:公司着力进行品牌宣传和终端门店改造升级,并适时推出新品迎合市场要求。 热点聚焦:成本端整体无忧。公司自6月1日起已经全线调高产品价格,并在此前与供应商签订时长在一年以上的原材料供应协议,以保证原材料价格的相对稳定。公司对上游供应商具有较强话语权,供应商集中在中山附近,主要为华帝供货。中报显示公司并未受到原材料价格上涨带来的困扰,预计全年仍可维持高毛利水平。 价值链拆解:经销商利润丰厚。对于华帝而言,从成本端到终端,利益分成约为厂商:一级经销商:终端销售=3:4:3。渠道商享有充分的利润空间,且终端定价弹性大于出厂价,经销商拥护公司的高端化路线,具有较高的销售积极性。当前经销商平均库存水平良好偏紧,终端销售持续景气。 维持“强烈推荐-A”评级。公司高端化战略效果逐渐显现,预计17-19年公司实现EPS0.81/1.06/1.37元/股,对应30/23/18倍。 风险提示:地产景气超预期下行、A股系统性风险。

事件描述:华帝股份披露2017年中报。2017H1公司实现营收27.08亿元,YoY+30.36%;实现归母净利2.36亿元,YoY+52.63%。2017Q2单季度收入15.52亿,YoY+29.17%;归母净利1.59亿元,YoY+48.91%。 投资思考:提价与提效并驾齐驱。据中怡康,2017H1华帝烟机均价提升14.3%,灶具均价提升16.2%,系全行业提价幅度最大的品牌,坚定践行华帝的高端化路线;此外,公司积极提升制造水平,向智能化、自动化转型升级,灶具/烟机/热水器的人均小时产出同比提升10.85%/21.49%/19.09%,有效降低成本。2017H1原材料价格整体上升,但公司仍实现毛利率43.84%,YoY+2.14pct,实现净利率9.05%,YoY+1.34pct。 盈利能力:Q2单季毛利率、净利率创2011年以来新高。2017Q2毛利率46.1%,QoQ+5.3pct,YoY+2.64pct;2017Q2净利率10.57%,QoQ+3.57pct,YoY+1.4pct。 渠道优势:打造高端形象与推进渠道下沉并行不悖。公司H1积极对原有专卖店进行升级改造,打造高端化厨电形象,并积极整合盈利较弱的专卖店和专柜店,提高单店产出,提升运营效率。此外公司积极开拓三四线市场,将部分网点升级为标准专卖店并新增乡镇专卖店。报告期内公司新增专卖店318家。电商渠道持续高增长,H1实现销售收入5亿元,YoY+31.77%。 费率拆分:渠道拓展下销售费率有所提升。公司2017H1销售费率26.73%,YoY+2.55pct,系拓展销售渠道,导致促销费用及电商运营商服务费增长;管理费率6.19%,YoY-1.73pct,显示公司内部运营效率有所提升。公司毛利率提升幅度足以覆盖销售费率带动的期间费率上浮,因此净利率仍然同比上升。 业务细化:营收结构整体稳定,灶具份额略有提升。公司灶具营收额YoY+38.9%,在营收占比中由去年同期26.6%略升至28.4%。烟机和热水器的营收占比分别为40.6%和19.1%,营收同比上涨26.4%和30.3% 维持“强烈推荐-A”评级。公司高端化战略效果逐步显现,预计17-19年公司实现EPS0.81/1.06/1.37元/股,对应29/22/17倍。 风险提示:地产景气超预期下行、A股系统性风险。

事件描述:九阳股份披露2017年中报。2017H1公司实现营收32.69亿元,YoY-1.24%;实现归母净利3.61亿元,YoY-0.69%。2017Q2单季度收入17.83亿,YoY+6.97%;归母净利2.25亿元,YoY-2.76%。 投资思考:利润端改善滞后收入端。公司2017Q2收入端同比转正,但利润端同比下滑不容乐观。公司2016年的渠道整合对收入以及利润端的影响延续至2017年,收入端率先展现好转迹象,但受上游原材料价格影响对盈利有所冲击。成本端的冲击一定程度上延缓渠道整合成效的显现,但H2公司业绩的改善趋势不改。 成本压力:原材料价格上涨压抑盈利。2017年初至今,原材料价格上涨明显:铜价同比上涨30%+,铝价同比上涨20%+,钢材价格同比上涨50%+,塑料价格同比上涨10%+。原材料价格上涨对下游家电制造业盈利有所压制,公司2017H1综合毛利率32.23%,YoY-0.45pct。 业务细化:结构稳定,豆浆机提价改善毛利。公司产品营收结构整体保持稳定,2017H1营收中食品加工机42.1%,营养煲32.9%,西式电器12.3%,电磁炉9.3%。盈利能力方面,以豆浆机为代表的食品加工机毛利率39.9%,YoY+1.83pct;营养煲毛利率25.7%,YoY-2.85pct;西式电器毛利率30.5%,YoY+0.17pct。豆浆机产品凭借公司良好的竞争格局优势提价相对顺畅,并已覆盖成本上涨的影响实现毛利率的同比改善;毛利率相对较低的营养煲产品毛利率YoY-2.85pct至25.7%;西式电器毛利率30.5%,YoY+0.17pct。 费率拆分:期间费率整体稳定。2017H1销售费率13.1%,YoY+0.27pct;管理费率6.61%,YoY-0.25pct。财务费用去年同期为负,今年转正,主要受汇兑损益影响:去年同期汇兑收益103.6万元,今年同期汇兑损失403.5万元。 维持“强烈推荐-A”评级。公司渠道整合的效果将在2017H2逐步体现,业绩改善趋势不变,预计17-19年公司实现EPS1.00/1.16/1.32元/股,对应18/16/14倍。 风险提示:原材料价格超预期上涨、A股系统性风险。

事件描述:海信电器披露2017年中报。2017H1公司实现营收135.7亿元,YoY+2.1%;实现归母净利4亿元,YoY-46.6%。其中2017Q2单季实现营收68.64亿,YoY+11.4%;归母净利1.3亿,YoY-39%。 投资思考:艰难的寻底之路。尽管公司Q2收入端出现环比改善,但单季净利则创七年来新低;Q2海信毛利率13.12%,YoY-1.25pct,QoQ-1.28pct;净利率1.76%,YoY-1.61pct,QoQ-2.24pct。与Q1相比,Q2业绩表现继续恶化;而综合考量报表中的收付款以及存货等科目,我们认为当前公司基本面仍在寻底,对于拐点的期待还需更多耐心。 上游研判:面板价格稳中有降趋势不改。由于面板价格松动时点在Q2季末,Q2的成本压力整体与Q1相当,因此面板的高价是H1业绩大幅下滑的主因。据WitsView最新面板价格,32/43/55寸面板均价8月分别下滑1/4/5美元,延续6月以来的下行趋势。考虑到今年新产能的爬坡释放以及下游需求端并无明显的撬动支点,面板价格仍有下探空间,为电视厂商改善盈利创造条件。 存货解读:喜忧参半。聚焦H1公司财报,原材料库存维持高位,但产品库存去化明显:原材料方面,2015年末库存仅为8.3亿,至2016年末达到13.7亿,截止17H1为13.3亿,仍处于历史高位,公司或有较多高成本面板在手;库存商品方面,截止17H1仅有17.5亿,与2016年末的23.7亿相比大幅下降,并创五年内产品库存新低,行业低迷时段进行库存去化将为后期的景气反弹有力蓄势。 行业景气:等待黑电“大年”。已进入成熟期的电视行业内销量在5000万台左右波动,大小年特征明显,在15、16年连续两年的相对热卖后,17年行业景气回落亦无可厚非。17年海外销售相对景气,海信出口额YoY+31%,优于行业;但考虑到H1汇率因素的影响,产生916万得汇兑损失,而去年同期则有895万的汇兑收益。展望2018,在体育赛事带来旺盛需求以及低基数的共同作用下,景气回暖将成为大概率事件。维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:面板价格超预期上涨、A股系统性风险。

投资思考:个护龙头地位逐步稳固,前景广阔的小家电企业。价值投资的本质,是安全边际;漂亮50的核心,是永续。飞科电器是目前国内个人护理行业翘楚,连续多年的品牌累积和规模优势使其在电动剃须刀和电吹风领域形成霸主地位。公司未来成长路径清晰,在保持主业稳步增长基础上,逐步拓展新品类。消费升级大趋势为公司盈利与估值带来了护城河与安全边际。我们预计17/18EPS分别为1.96元和2.43元,对应目前股价PE分别为30.8/24.6倍,维持“强烈推荐-A评级”。 2017H1中报:收入表现符合预期,盈利能力大幅提升。2017H1实现收入17.2亿元,同比+19%,归母净利3.8亿元,同比+54%;其中,Q2收入7.8亿元,同比+19%,归母净利1.8亿元,同比+76%。从收入结构上看,主业电动剃须刀+电吹风占比82.4%,较2016H1下降0.9pct。新品类中,毛球修剪器、鼻毛器,女士剃毛器等增速均超过50%,公司预计明年推出电动牙刷,可能会是下一个爆款。从量价上看,拳头产品电动剃须刀实现销售数量为2,855万只,同比增长4.72%,营业收入实现11.98亿元,同比+20.5%,出厂均价为42元,较2016年均价提升8%左右。从渠道结构上看,电商保持高速增长,同比+51%,占总营收近50%,比例有望进一步提升。从盈利能力上看,2017H1毛利率净利率分别为39.2/22%,同比+1.2/5.0pct,净利率大幅提升主要受益于电视媒体广告费用减少带来的销售费用下降。总的来说,飞科电器依然紧抓微笑曲线的两端-研发和销售,轻资产运营为公司带来大量现金流,提供强安全边际。 2017/18年展望:主打产品提价保证业绩稳定增长,新品逐步上市带来估值提升。据Euromonitor数据,剃须刀市场飞科+飞利浦市占率超过70%,可享受垄断定价权红利。向上进攻提价空间大,与飞利浦均价差3-4倍,向下防守博锐子品牌定位低端市场,规模壁垒已经形成,公司预计均价未来每年提8-10%,带来15-20%的稳定业绩增长。2017H1研发费用同比增长66%,新品推进会逐步加快,加湿器健康秤等新产品计划于2017年下半年上市销售。 风险提示:原材料价格波动超预期、新品推进速度不达预期。

事件描述:TCL集团近日披露2017年中报业绩。报告期内公司实现营收522亿元,YoY+7.9%;实现归母净利10.3亿元,YoY+70.7%。其中华星光电实现营收135.4亿元,YoY+49.2%;多媒体实现营收150.2亿元,YoY+25.4%;通讯实现营收68.7亿,YoY-36.2%;家电集团实现营收92.3亿,YoY+36.3%。 架构调整思路清晰,两年为限值得期待。TCL集团中报一大亮点在于提出调整业务架构、优化资产结构的目标。未来两年内,计划将TCL集团作为华星光电的融资平台,将终端产品业务逐步整合到香港上市公司平台;集团将逐渐剥离非核心业务,聚焦主导产业,加速重组提高资源配置效率。此前TCL集团增持华星光电股权至85.71%,由于剩余股权由产业基金以优先股方式持有,本次重组结束后TCL集团实际将完全控股华星光电;集团除可享受华星光电带来的业绩增厚,亦有望在估值层面获得提升。 2017H1面板景气支撑集团业绩高增长。2017H1大尺寸液晶面板价格处于周期中的相对顶部,华星光电Q1、Q2分别贡献10亿和14亿净利,是集团业绩高增长的源头。除受益于面板价格的相对高位,华星光电亦通过调整产品结构实现效率的提升。展望2017全年,虽然H2面板价格承压,但华星预判面板价格下滑幅度将小于10%,而公司亦将通过持续的结构调整保证盈利能力,下半年盈利目标与上半年持平。此外,T1线设备折旧将于2018年末到期(设备年折旧约为28亿),财务贡献将于2019年有所体现。 多媒体业绩改善存亮点,通讯止亏仍需更多耐心。2017年为电视内销“小年”,行业销量整体下滑明显,TCL多媒体凭借外销量YoY+34.1%的高增长实现总销量YoY+11.3%,并贡献1.3亿净利,YoY+59.5%。通讯方面,受海外市场持续低迷影响,2017H2亏损8.52亿元;考虑到H2新品上市,预计业绩将有所改善,但对盈亏拐点的期待或需更多耐心。 投资评级:考虑16年的低基数及面板的相对景气,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:面板价格下滑超预期、A股市场系统性风险。

事件描述:TCL集团公布2017年上半年业绩预告;发行股份收购华星光电10.04%股权。预计公司H1实现净利润16~17亿元,YoY+103%~116%;其中归母公司净利10~10.6亿元,YoY+65%~75%。公司拟40.34亿元收购长江汉翼、星宇有限、林周星澜、林周星涌、林周星源、林周星涟持有的华星光电10.04%股权,交易后公司直接持有华星光电85.71%股权。交易以发行股份方式进行,以3.1元/股的发行价, 共计13.01亿股。 面板景气带动公司二季度业绩大增。虽然液晶面板价格在17Q2季末出现松动,但整体依然维持高景气。2017Q1华星光电盈利10.2亿,Q2盈利仍可超过10亿。综观全年面板景气,预计2017H2面板价格或小幅回落,但并不构成对公司盈利的巨大冲击,预期2017全年华星光电仍可实现35~40亿净利。TCL通讯2017Q2销量同比仍有下滑,但降幅已较Q1缩窄;2017H2若改善可延续,对公司盈利的负面影响或将减小。多媒体方面,受外销高增长的拉动,集团电视销量整体上升11.3%;公司“雷鸟”互联网品牌电视已于近期引入战略投资者腾讯,后期协同效应有望逐步释放。 集团增持华星光电,彰显实业信心。子公司华星光电一直是TCL集团盈利的主要来源。本次交易系收购子公司少数股权,对上市公司总资产、总负债不产生实质性影响,但可增强归属于母公司所有者权益和归属于母公司所有者净利润,从而增强上市公司的盈利能力,彰显实业信心。 收购华星光电股份,实现员工持股社会化,股权激励效果充分兑现。星宇有限、林周星澜、林周星涌、林周星源、林周星涟等属华星光电主要管理人员及核心员工的持股平台,集团收购其相关股份,提出员工持股较好的退出路径,兑现资产增值,可提高持股员工的积极性。 投资评级:面板高景气以及集团增持利好叠加2016年的低基数,预计公司2017全年业绩可实现大幅增长。维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:面板价格大幅下滑、 股市场系统性风险。

投资思考:市场也许低估了并购GEA的积极效应。2016海尔完成收购GEA之后,拥有GEA等六大家电品牌,成为真正的全球综合家电集团(拥有全球研发、制造、销售、和服务协同能力)。GEA是美国领先的家电公司,大家电销售在北美市场份额位居第一,同时拥有一流的物流分销能力和强大的零售网络。2016完成收购GEA后,海尔今年不仅有利润的直接增厚,还有协同效应的产生。预计GEA的盈利以及成本协同效应在2017和2018年占海尔整体盈利的25%和30%左右。维持“强烈推荐-A”评级。 解析GEA并购:业绩增厚显著,协同效应会加速释放。2016年GEA收入贡献258亿,净利润贡献4.4亿;2017Q1收入贡献105亿,利润贡献4.7亿,扣非后2.6亿(GEA非经常性损益部分主要来自外汇套期保值收益,这部分会持续到2018年)。中性假设GEA今年利润增长5%,那么全年的利润贡献18亿左右,较去年(6月开始并表)增厚近14亿。另外,对于非经常性损益拆解:去年收购GEA产生7亿费用今年影响消失,但预计收购GEA贷款产生利息支出今年会多5-6亿元。再者,协同效应在2017-2019年会给海尔带来成本下降和利润率提升(0.5-1%改善)。总的来说,GEA并购的积极效应也许会超出市场预期。 未来展望:GEA协同效应持续增强,主业增长也许会超预期。2016收购GEA时预估未来3年实现成本协同10亿,现在公司将其提升至20亿元。GEA厨电较强,海尔冰洗强,双方优势互补。目前GEA营业利润率6%左右,海尔净利率6%左右,均与同行有较大差距(美的9%,格力14%),有很大提升空间。厨电行业依旧是“大行业小公司”格局,高端市场保持快速增长态势。我们估计GEA厨电在国内市场大有可为,也许会实现弯道超车。 投资建议:业绩确定性强,坚定买入并持有。我们估计今年底线净利润65亿。如果主业增长稳定,则业绩将超市场预期。2018年,渠道变革和协同效应红利会加速释放。我们认为2017/2018业绩高增长确定,维持“强烈推荐-A”评级。

投资思考:新景气周期的终极受益者。与市场认知的差异在于,我们始终认为本轮空调的高景气周期是由终端真实需求引起而非简单的库存驱动(显著不同于2014年,见《为何空调的真实需求好于其他白电?-20170614》)。格力2017年12xPE是目前唯一仍较海外对标家电企业估值折价的公司;临近7月(5月股东大会之后两个月内),当前时点买入并持有一年可以享受两次分红(2017和2018年7月)大致对应股息率10.3%(假定2017年报维持2016年报分红比例的累计收益)。给予2018年12xPE,结合考虑累计分红收益,一年期目标市值3000亿。强烈推荐-A。 龙头企业空调内销将有望在2017-2018两年实现50%的累计增长。2015.Q3-2016.Q3空调行业经历了库存去化周期;结合2016年的内销基数分析,大致推演可以得知在渠道库存和终端需求绝对值不变的情况下,空调龙头企业2017年可以实现20%以上的内销同比增长。而现实的情况则是,主要企业的终端反馈空调真实消费需求增速大致在20%甚至更高的水平,这也是导致当前渠道库存偏低的主要原因。假设2018年空调内销的终端需求增速为5-10%,那么龙头企业的空调内销将在2017-2018两年实现累计40-50%的出货增长。此假设之下,实施库存策略的企业增速弹性将更为显著。 为何空调的真实需求好于其他白电?理论上,空调真实需求(终端销售)=新房销量*户均保有量(最新)+旧房数量*户均保有量的提升+十年前购置空调的更新。空调需求不仅受益于新房销售,同时还得益户均保有量的增加;中国城镇空调拥有量在过往十年得到了长足的进步(2015年户均1.2台vs2005年0.8台)。因此,单套住宅对于空调需求的拉动弹性在不断增强(冰洗产品则很难复制这一乘数效应)。同时,大批量的空调更新窗口也正在开启(2007年空调内销首次突破3000万台)。事实上,对比2014-2015年中国与日本家电产品的户均保有量,空调(日本2.48台vs中国城镇1.2台)冰箱(日本0.85中国0.94)洗衣机(日本1.09中国0.92),大致可以得出空调内销市场的动态平衡点大致应该是9000万台(不包括学校宿舍等场所以及小型商业的需求)较2016年的6000万台内销有50%以上空间。 风险提示:地产景气下行超预期、A股市场风格变化

事件描述:三花智控6.22日发布公告,公司收购三花汽零资产及配套融资获证监会有条件通过,公司股票将于6.23复牌。 特斯拉主题投资纯正标的,充分受益于新能源汽车高速增长。公司拟向三花绿能发行约2.23亿股购买三花汽零100%股权,交易对价21.5亿元,对应约12.7xPE;同时向不超过10名特定投资者非公开发行股份募集配套资金13.2 亿元,用于新能源汽车及传统汽车空调零部件相关项目建设及技术改造。公司拟收购的三花汽零系特斯拉Model 3优选供货商,有望持续分享新能源车市场高速成长的红利。未来伴随特斯拉Model3的持续放量(预计2020年达到80-100万台销量,三花汽零单台价值量约2000元),中国新能源车市场的增长以及传统汽车配件业务的稳健发展,预计2020年汽零业务的将贡献三花智控整体盈利的1/3。 家电零配件主业经营稳健,制冷零配件收入弹性将显著受益于空调高景气。公司制冷零配件业务2016年营收占比超过60%。2017H1空调行业景气高;在更新需求逐步释放及空调保有量持续提升的带动下,本轮空调周期将更具持续性。公司凭借研发及制造优势,有望充分受益于空调行业的持续增长。此外,公司此前收购的亚威科经营持续改善,且将持续受益于国内洗碗机业务渗透率的提升;公司微通道业务技术领先、全球布局,具有明显的竞争优势。 并购标的利润预期保守,汽零业务业绩大概率超预期。三花汽零承诺2017至2019年归母净利为1.6/2/2.4亿,同比增速19.4%/25%/20%。2017.1-5,三花汽零实现净利0.86亿元,YoY+29.4%;2017H2伴随Model 3的量产,业绩高增长有望延续。三花汽零是法雷奥和马勒等制造商的认证供应商及长期合作伙伴,并在墨西哥及印度建设了海外生产基地,面向欧洲和北美地区的墨西哥产线即将规模投产,致力于成为新能源汽车热管理龙头企业。 估值分析:考量特斯拉主题的相对高弹性和家电业务的稳定性,公司估值区间上移。以25xPE为中枢来界定价值与主题投资的分界,维持“强烈推荐-A”评级。(本文盈利预测暂不考虑并购带来的业绩增厚) 风险提示:Model3销量低于预期、A股市场系统性风险。

投资思考: 新一轮景气周期的终极受益者。与市场一般认知的差异在于,我们认为本轮空调的高景气周期是由终端真实需求引起而非简单的库存驱动(显著不同于2014年,可参考《招商家电-为何空调的真实需求好于其他白电?20170615》)并预判景气的持续性将更加弥久。海外对比,格力是相对估值(2017年11.2xPE,海外家电龙头15-20xPE)折价最为明显的A股家电蓝筹。格力电器000651是空调行业高景气的终极受益者,优选的低估值高股息品种。参考公司近3年的现金分红政策,假设股息率回归至5%的合理水平,大致对应2800亿市值(一年期),给予“强烈推荐-A”评级。 并不仅仅是补库存那么简单。据产业在线,1-5月空调内销累计同比+65.6%,5月+66.8%。其中,格力5月+65.7%,1-5月累计+73.1%;美的5月+102.4%,1-5月累计+69.6%。据渠道跟踪,预计全行业Q2空调终端需求较Q1更为向好;部分渠道甚至存在产品缺货的情况。Q2以来,格力高调宣布给安装工增加100元/套的安装费补贴(2017.6.01-7.31)也验证空调的终端需求远好于A股市场甚至是厂商预期。事实上,对比2014-2015年中国与日本大型家电的户均保有量,空调(日本2.48台vs中国城镇1.2台)冰箱(日本0.85中国0.94)洗衣机(日本1.09中国0.92),大致可以得出空调内销市场的动态平衡点大致应该是9000万台(不包括小型商业的需求,譬如小餐馆)较2016年的6000万台内销有50%以上空间。 为何空调的真实需求好于其他白电?理论上,空调真实需求(终端销售)=新房销量*户均保有量(最新)+旧房数量*户均保有量的提升(最新-旧房原保有量水平)+十年前购置空调的更新。空调需求不仅受益于新房销售,同时还得益户均保有量的增加;中国城镇空调拥有量在过往十年得到了长足的进步(2015年户均1.2台vs 2005年0.8台)。因此,伴随居民消费水平的不断提高(暂不考虑天气因素)单套商品房对于空调需求的拉动弹性在不断增强(冰洗产品则很难复制这一乘数效应)。同时,不要忘记大批量的空调更新窗口也正在开启(2007年空调内销首次突破3000万台;且年初以来的废旧空调回收显著放量也在验证这一逻辑)。 风险提示:地产景气下行超预期、原材料价格波动超预期

投资思考: 以特斯拉之名。公司拟收购三花新能源汽零优质资产(特斯拉Model 3优选供货商)三花智控将致力于打造汽车热管理领域的龙头企业。公司未来将呈现家电关键零部件和汽零配件双主业的态势,将有望充分受益于新能车市场的高速成长。预计2020年汽零业务将贡献三花整体盈利的1/3。鉴于新能车(尤其特斯拉概念)的相对高弹性和家电业务的稳定性,公司的估值区间上移,将以25xPE为中枢来界定价值与主题投资的分野,给予“强烈推荐-A”评级。(本文盈利预测暂不考虑并购带来的业绩增厚) 强势进军新能车产业链,打造热管理领域龙头。上市公司拟向三花绿能发行约2.23 亿股购买三花汽零100%股权,交易对价21.5 亿元,对应约12.7xPE;同时拟向不超过 10 名特定投资者非公开发行股份募集配套资金13.2 亿元,主要用于新能源汽车及传统汽车空调零部件相关项目建设及技术改造。三花汽零专注于汽车空调和热管理系统控制部件,是法雷奥和马勒等制造商的认证供应商及长期合作伙伴;公司在墨西哥及印度建设了海外生产基地,面向欧洲和北美地区的墨西哥产线即将规模投产。三花汽零公司在新能源车热管理领域研发优势明显布局领先,目前已进入特斯拉等高端客户供应商体系,将有望持续分享新能源车市场高速成长的红利。未来伴随特斯拉Model3的持续放量(预计2020年达到80-100万台销量,三花汽零单台价值量约2000元),中国新能车市场的增长以及传统汽车配件业务的稳健发展,预计2020年汽零业务的将贡献三花智控整体盈利的1/3。 家电零配件业务稳健前行。1,制冷零配件(按2016年报,占比公司收入60%)受益于下游高景气。公司制冷业务市占率高,具备技术研发和生产制造等方面的核心优势,收入业绩弹性将得益于空调行业的高景气。2,亚威科(收入占比15%)经营改善,将受益于洗碗机国内渗透率提升。亚威科在海外市场具有多年的品牌渠道影响力和技术创新优势;现有业务的整合与改善以及新品类的拓展是持续看点;三花收购以来,利润率正在逐年改善且仍有较大提升空间。3,微通道业务(收入占比15%)目前的主要市场是北美的大型空调高端机型。 风险提示:Model3销量低于预期、A股市场系统性风险。

投资思考: 2-3年期优选配置品种。家电板块在年初以来取得显著的超额收益,机构持仓处于相对高位;风险收益比凸显重要性。生活小家电品类处于更朝阳的生命周期且具有更持久的成长性,合理估值中枢当年20xPE(稳定永续(持续跑赢通胀)是品牌消费品龙头的价值体现);而九阳的经营改善将来自于渠道调整的逐步完成。渠道调整期间公司在去年仍录得7亿盈利,当前股价仅对应2016年20xPE,显著低估中长期成长空间。预期九阳有望在2019年突破10亿盈利,以现140亿市值布局,2017-2019年均复合收益大约20%。当前股价与公司盈利均处于相对底部,给予“强烈推荐-A”评级。 16年报&17Q1季报: 渠道调整期的阵痛。据2016年报,公司实现收入73.15亿元,同比+3.61%;归母净利6.98亿,同比+12.53%。据17Q1季报,实现收入14.85亿同比-9.58%;归母净利1.36亿+2.92%。公司拟非公开发行募集资金总额不超过5.10 亿元(投向“铁釜”饭煲产品扩建及技术提升项目)并在4.11日获得证监会核准批复。九阳于2016Q1开始进行渠道调整(1,精简结构,进一步优化和发挥核心经销商的优势2,商超渠道的修复)预计将于2017上半年完成。中性预期2017-2019将维持15%以上的年均复合盈利增长。 豆浆机下滑趋势放缓,IH电饭煲和西式小家电表现亮眼。豆浆机占比公司总收入30%左右,2016年下滑20%;新品开发(推无渣豆浆机,请杨幂代言主打女性美颜美体功效)均价提升有助于企稳豆浆机业务的下滑态势。饭煲是公司第二大单品(2016年收入超10亿)预计2017年保持20%增长;其中高端IH饭煲(占比30%)受益于保持50%以上增长。2016年公司西式小家电收入8.35亿元,同比增长48%;其中烤箱空气炸锅等烘培类单品市占率居市场最前列。公司4-5月新品推出有利于收入增速的环比改善。 品牌小家电企业将持续受益于消费升级。终端渠道(KA商超网购等日渐成为主导)的变化,将赋予品牌企业占据更多的量价优势。据中怡康,美的苏泊尔九阳等品牌在5-10个小家电品类占据销量前三名。与欧美日韩相比,中国小家电的人均使用水平较低;消费升级而非地产驱动,是生活类小家电主要驱动力。 风险提示:渠道调整成效低于预期、A股市场风格变化

投资思考:2-3年期优选配置品种。家电板块在年初以来取得显著的超额收益,机构持仓处于相对高位;风险收益比凸显重要性。生活小家电品类处于更朝阳的生命周期且具有更持久的成长性,合理估值中枢20xPE(稳定永续(持续跑赢通胀)是品牌消费品龙头的价值体现);而九阳的经营改善将来自于渠道调整的逐步完成。渠道调整期间公司在去年仍录得7亿盈利,当前股价仅对应2016年19xPE,显著低估中长期成长空间。预期九阳有望在2019年突破10亿盈利,以现130亿市值布局,2017-2019年均复合收益可接近20%。当前股价与公司盈利均处于相对底部,给予“强烈推荐-A”评级。 16年报&17Q1季报:渠道调整期的阵痛。据2016年报,公司实现收入73.15亿元,同比+3.61%;归母净利6.98亿,同比+12.53%。据2017Q1季报,公司实现收入14.85亿同比-9.58%;归母净利1.36亿,同比+2.92%。公司拟非公开发行募集资金总额不超过5.10亿元(主要投向“铁釜”饭煲产品扩建及技术提升项目)并在4.11日获得证监会核准批复。九阳于2016Q1开始进行渠道调整(精简结构,进一步优化和发挥核心经销商的优势)预计将于2017上半年完成。中性预期公司未来3年将维持15%以上的年均复合盈利增长。 品牌小家电将持续受益于消费升级和零售渠道结构变革。公司收入结构(按2016)中内销占98%;产品构成逐步趋向合理,其中豆浆机占42%(2009年最高峰时占比达78%)非豆浆机业务58%。消费升级和终端渠道(KA商超网购等日渐成为主导)的变化,将赋予品牌企业占据更多的量价优势。据中怡康,美的苏泊尔九阳等品牌在5-10个小家电品类占据销量前三名。IH电饭煲的兴起,均价已从4年前不足300元提升至如今的近千元。 如何看待和评估消费抱团行情?据Wind,Q1家电板块收益率11.1%基金持仓5.9%,分别是市场第2和第5位。看好消费的长期逻辑在于中国经济社会逐步由投资驱动向消费和科技创新驱动转型;短期支撑则来自于三方面:1,Q1地产景气的超预期;2,中小创板块盈利的羸弱和壳价值的覆灭,金融监管的从严以及周期股盈利的不稳定;3,宏观与政策的不确定,消费品“确定性溢价”。

公司作为西式小家电龙头,持续受益于海外的换购需求与国内的消费升级,在当前具有较好风险收益配比。 事件描述:新宝股份披露2016年报及2017年一季报,业绩表现超出市场预期。公司2016年实现营收69.9亿元,YoY+10.8%;实现归母净利4.3亿元,YoY+52%。2017Q1实现营收17.5亿元,YoY+26.2%;实现归母净利0.6亿元,YoY+49%。公司预计2017H1实现净利1.9亿~2.3亿,YoY+30%~60%。 小家电龙头是当前具有较好的风险收益配比的选择:1,与地产周期的弱相关性; 2,相对确信的永续增长特质(可持续跑赢通胀); 3,中国社会消费升级最直接的受益者; 4,估值仍处于相对合理区间。新宝股份作为西式小家电龙头,已欧美国家作为主要出口市场,小家电产品普及率高,升级换购需求较大;内销方面,通过加大产品创新和渠道投入,东菱、摩飞的品牌力不断提升,17年乐观预计增速有望超过50%。稳定永续(持续跑赢通胀)则是品牌消费品龙头的价值所在。公司内外销经营持续向好,长期前景乐观,业绩增长无忧。 公司持续提高生产效率,盈利能力稳步提升。公司全面推进技术改造和自动化项目,继续推动精益生产模式,提高生产效率。公司2016全年销售毛利率为20.1%,同比改善1.7pct;外销方面2016年毛利率为18.7%,同比改善1.9pct。单季拆分,16Q4及17Q1受原材料价格上涨影响,毛利率同比略有回落;但出货规模的扩大以及生产效率的提升使得期间费率同比改善明显,16Q4、17Q1销售净利率同比+1.7pct、+0.6pct。 2017年新品布局有期待。公司定增项目已获证监会核准,公司智能家居电器、个人护理电器等项目有望加速推进。公司直发器、电动牙刷、胶囊咖啡机等在2016年已经推出,未来将在空气净化器等家居护理领域继续布局,并拓展个人护理电器产品线。新品初期多以ODM形式打好基础,预计17年中电动牙刷等产品有望推出自有品牌。 “强烈推荐-A”:预计2017-2019年Eps为0.95/1.16/1.30/元,对应PE21/17/15倍,上调至 “强烈推荐-A”投资评级。