投资要点: 二级市场表现优异:公司昨日股价上涨8.41%,自10月26日首次推荐公司以来,公司二级市场表现优异。从我们推荐到目前,公司股价取得25.22%的绝对收益,而同期上证指数下跌4.23%,申万电子行业指数下跌3.33%。我们认为,市场逐步重新认识到公司价值是股价表现优异的重要原因。 重申小家电智能化率提升是控制器成长的主要逻辑:一般认为,小家电出货量增长缓慢,从而影响小家电控制器的需求。我们认为,小家电控制器的成长逻辑不在于小家电的出货量,而是小家电智能化水平的提升。我们预计智能化率只有15%左右的水平。随着升级换代加速,小家电智能化水平每提升10%,带来智能控制器市场50%左右的增长,小家电智能控制器未来增速将远远超过小家电销量的增速,市场空间远远超出大家的预期。 大家电控制器的成长逻辑在于家电企业生产外包,将再超市场预期:大家电企业生产外包是必然趋势,公司大家电控制器配套业务得到合肥政府打造家电产业基地规划的大力支持,未来承接合肥地区大家电企业控制器的产业转移,业务前景将大大超出市场预期。 丰唐物联前景广阔: 公司与AeoLabs LLC合资公司丰唐物联主要进行物联网相关产品开发,保守估计2012年营业收入则可达3000~5000多万美元,毛利率可到35%以上。预计2012年至2015年丰唐物联的销售收入可以保持20%~40%的稳健增长。预计2012年可给公司贡献1800万元左右净投资收益,推动公司业绩大幅增长,而该业务超预期概率极大。 基本面拐点显现,维持“买入”评级:预计公司2011、2012、2013年实现营业收入4.4、13.84、18.21亿元,同比增速分别为18.49%、214.38%、31.55%,归属于母公司所有者净利润30、104、141百万元,同比增速分别为-0.61%、248.2%、35.46%,EPS分别为0.3、1.04、1.41,PE分别为70、20、15倍。公司基本面持续改善,维持公司“买入”的投资建议。 风险提示: 家电企业生产外包速度低于预期,合肥项目进展缓慢。

业绩超预期:公司预计2011年实现净利润1.96-2.17亿元,同比增长90%-110%,公司业绩超出我们的预期,净利润超出我们预期约15%。 产品结构变化是业绩超预期的重要因素:公司四季度业绩超预期,一个重要的原因是公司产品结构发生了一些重要变化,采集器、集中器参加单独招标,所占收入比重上升。另外,芯片模块化销售的比例上升幅度较大,带动了收入和利润的增加。 四代芯片得到客户的认可:公司下游客户电能表企业销售量增加,从而使公司低压电力线载波通信产品销售大幅增加。 公司募投项目之一的电力线载波通信产品第四代载波通信芯片已于2011年第四季度开始销售,四代芯片相比三代芯片集成度更高,性能更稳定,性价比更好,赢得了客户的广泛赞誉。 营销网络初见成效:公司上市后积极进行营销网络的建设,目前初见成效,销售半径进一步扩大,市场份额进一步得到巩固,同时,公司周到、细致的售后服务得到下游客户的进一步认可。 以动态的眼光看待公司长期成长性:公司业绩持续超预期除了需求旺盛外,一个重要的原因就是产品结构的变化超出市场预期,这更加提示我们以动态的眼光看待公司的发展,从而打消3年后公司成长天花板的疑虑。我们认为,公司在新业务方面已经开始考虑,拥有足够的时间、人力、财务能力开拓新的业务。 维持“买入”的投资建议:考虑到采集器以及集中器业务公司参加单独招标,同时芯片模块化销售是长期趋势,我们上调公司2011年、2012年、2013年的业绩,预计公司未来三年净利润分别为2.02、2.67、3.34亿元,同比增长95.3%、32.06%、24.82%,对应的EPS分别为2.02、2.67、3.34元,PE分别为28、22、17倍。公司传统业务未来3年增长较为确定,2012年公司超募资金运用方向也将越来越清晰,对公司成长天花板疑虑也将逐步打消,公司有望享受估值溢价,维持“买入”的投资建议。

多业务综合信息服务商 公司是以传统视频传输为主业,以信息业务、增值业务为新亮点的多业务综合信息服务商。随着公司数字化、双向化等基础网络设施及硬件改造,一方面提高公司传统业务竞争能力,另一方面为公司高清交互增值业务开展保驾护航。受益于北京信息化建设,公司的信息业务快速增长成为公司重点发展业务; 有线网络市场化伊始,公司竞争优势明显 有线视频传输业务步入市场化,公司利用多重优势积极实现转型。截至2011年上半年我国有线电视数字化为54%左右,公司有线电视数字化为65%,全国有线数字电视双向化为公司双向化程度为60%,公司双向化程度超过83%;2010年全国高清交互用户共为310万户公司高清交互用户占比达到42%,2011年是公司高清交互电视用户爆发期,全年用户将实现翻番,高清交互用户继续保持全国第一。 公司盈利增长点 视频高清化成为有线网络的趋势与优势,公司定位高清视频服务商,将拥有260万户规模高清视频用户,高清互动增值付费业务启动公司高清业务盈利兑现,未来增长可期;信息业务是公司向多业务综合服务商转型阶段的另一主力发展方向,基于基础设施改善、业务模式转变、政策准入及地域优势,未来公司信息业务收入有望稳步提高; 盈利预测与投资建议:我们预计未来三年公司EPS分别为0.28元、0.37元、0.43元,对应的PE分别为32倍、22倍、18倍,给予公司“增持”评级。 风险提示 北京市IPTV用户数发展超预期,公司的宽带用户推广低于预期

连续签订重大合同订单 9月27日,太原炬能与武安热电、山西华亿源签订合同,回收武安热电冷凝余热,改造后使武安热电增加600万平米供热能力,项目建设期为6个月,总投资额为2亿元。此次回收华能众泰电厂冷凝余热改造完成后将使华能众泰具备1000万平米左右的供热能力:2012年达到300万平米,2014年达到500万平米,2016年达到800万平米以上。因此,仅就目前在握合同订单,公司明年利用发电余热将至少完成900万平米供热面积。公司正加大和全国五大发电企业合作,积累余热回收技术和项目实施经验,未来将可能继续获得新的余热利用订单。 和BOT 项目存在区别 公司目前合同能源管理项目主要向两方面发展:1、和当地政府部门合作,提取城市污水中热能,利用污水源热泵为当地提供节能服务;2、提取发电企业、碱厂等高耗能企业生产过程中的余热。虽然同为合同能源管理,但是BOT 模式和EPC 模式存在的最大区别在于后者将根据项目实施过程中的不同阶段,按照不同比例分享节能改造所带来的效益净利润。另一方面EPC 模式更多的是由发电企业(如华能众泰)向当地政府收取供热费。 未放松空调阀门产品持续改进 公司近期收购一家美国微电子控制技术研发及应用企业,当前该公司已开发的产品包括制冷空调、汽车领域的阀门和控制器,通过此次收购,公司将完成第三代阀门产品的技术和市场布局,另外公司生产的电子膨胀阀今年实现量产,预计产量将能达到100万只左右,公司在持续推进污水源热泵、多晶硅等新能源项目的同时,并未放松对原有阀门业务的持续推进。按照公司规划,到2015年公司制冷产品、项目管理以及新能源业务将分别占公司总收入的三分之一左右。 盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益分别为0.42元、0.53元,以10月25日的收盘价11.62元计算,对应的动态市盈率分别为28倍和22倍,维持公司“买入”投资评级。

净利润下降符合预期 2011年1-9月份,公司实现营业收入8.60亿元,同比增长6.25%,营业利润7825.8万元,同比下降14.76%,归属于母公司所有者净利润6909.4万元,同比下降13.89%,每股收益0.46元;第三季度实现营业收入3.08亿元,同比增长14.86%,净利润2186.1万元,同比下降2.15%。 第三季度公司经营状况回暖 根据国家统计局公布的数据显示,1-9月份,我国共生产冰箱6826.53万台,同比增长18.19%,生产洗衣机4825.6万台,同比增长17.03%,其中第三季度生产冰箱2372.3万台,同比增长11.74%,增速相对于上半年下滑7.0个百分点,生产洗衣机1690.2万台,同比增长8.7%。第三季度,国内钢材价格同比上涨30.04%,涨幅和上半年基本持平,而亚洲远东地区热轧卷到岸价同比上涨17.05%,因此,从钢价以及国内冰箱、洗衣机产量变化来看,公司冰箱、洗衣机用PCM、VCM 板的销量相对于上半年有所回暖,第三季度经营状况持续好转,营业利润和净利润降幅收窄。 毛利率下滑幅度减小 农村冰洗市场仍是未来需求主力 1-9月份,公司的毛利率为14.9%,同比下降2.51个百分点,第三季度毛利率为14.60%,同比下降1.73个点,第三季度公司盈利能力上升;期间费用率为5.65%,和去年基本持平,在通货膨胀、人力成本上升的情况下,公司期间费用率保持相对稳定,表现出较好的成本控制和管理能力。 公司作为白电行业的上游产业链环节之一,必然受到冰箱、洗衣机需求变化的影响,受家电下乡拉动作用减小、房地产等因素的影响,今年下半年以来,冰洗行业增速下降较为明显。我国城镇冰箱、洗衣机百户拥有量已近饱和,未来需求将以更新换代、房地产拉动为主,而2010年我国农村冰箱、洗衣机百户拥有量分别为45.19台、57.32台,和08年底相比分别提高15台、8.21台,相对于家电下乡之前提升速度明显加快,农村需求在家电下乡后期可能会有所放缓,因此,短期将减少对冰洗的需求,但从长远来看,我国农村冰洗市场增长空间仍然较大,公司产能不断扩张后,作为白电侧板、面板主要供应商之一,也将随之发展。 盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益0.54元,0.67元,以10月25日的收盘价20.45元计算,对应的动态市盈率分别为38倍和31倍,维持公司“增持”投资评级。

收入和利润继续高速增长 2011年1-9月份,公司实现营业收入37.55亿元,同比增长40.0%,营业利润2.02亿元,同比下降13.6%,归属于母公司所有者净利润2.2亿元,同比增长37.9%,每股收益0.30元,其中第三季度实现营业收入11.44亿元,同比增长36.1%,净利润0.42亿元,同比增长12.7%。 收入继续保持快速增长 2011年1-9月份,我国空调产销量分别达到9041.6万台、9130.5万台,同比分别增长23.5%和24.5%,长江铜现货均价为69450.3元,同比上涨17.42%,截止阀、四通阀等制冷配件占公司的收入比例接近80%,因此,从铜价和空调的增幅测算的话,公司的收入增速符合预期。公司内蒙多晶硅项目9月中旬投产,2012年将实现量产,多晶硅业务将为公司贡献实质性收入,新能源项目的持续推进,将减小公司产品结构相对单一的风险。 期间费用率攀升造成营业利润大幅下滑 前三季度,公司综合毛利率20.6%,同比下降0.2个百分点,但期间费用率大幅度提高至14.3%,和去年同期相比上升2.7个百分点,其中管理费用率和财务费用率分别提高1.2个百分点、1.4个百分点,管理费用增加的主要原因是由于新能源项目推进而新设及收购的公司人员工资增加、研发投入加大所致,财务费用率提高的主要原因为合同能源管理以及多晶硅项目前期投入较大,银行借款大幅增加导致,随着公司非公开增发的完成,公司财务费用率将会有所下降。 政府补助带动净利润增长 新能源项目明年发力 前三季度营业外收入3341.4万元,同比增长197%,其中7-9月份为562.5万元同比增加34.7%,上半年公司政府补助达到1930.7万元,去年同期仅为261.5万元,政府补助是公司营业外收入的主要来源,前三季度政府补助带动了公司净利润持续高速增长。9月份公司多晶硅项目投产,实现量产尚需一定时间,预计明年3月份左右可能开始计提折旧,虽然近期多晶硅价格进一步下滑,但是公司多晶硅项目身处内蒙,煤电价格较低,具备一定的成本优势,即使持续多晶硅价格持续低迷,公司仍能实现盈利,明年多晶硅和污水源热泵项目将开始为公司贡献实质性利润。 盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益分别为0.42元、0.53元,以10月21日的收盘价11.79元计算,对应的动态市盈率分别为28倍和22倍,维持公司“买入”投资评级。

投资要点: 前三季度业绩平稳增长 2011年1-9月份,公司实现营业收入7.51亿元,同比增长22.9%,营业利润7082.2万元,同比增长21.0%,归属于母公司所有者净利润6248.1万元,同比增长17.8%,每股收益0.44元,其中第三季度实现营业收入2.59亿元,同比增长22.74%,净利润1863.9万元,同比增长17.07%。 行业发展稳定公司产品市场占有上升由于机顶盒行业公开的数据较少,因此,增加了判断行业总体发展速度的难度。1-9月分,同洲电子收入同比下降23.15%,上半年同比下降13.21%,四川九洲机顶盒产品收入上半年下降43%,同洲电子收入大幅下降的主要原因是:一、取消部分回款能力较差的订单;二、招标延迟等因素,部分客户订单延迟履行,另外九联、尚博等新竞争者发力加剧了市场竞争程度。由于机顶盒采购实行招投标的模式,个别企业的经营状况较难代表行业整体的发展情况,从我们了解的情况,前三季度我国机顶盒行业运行整体相对稳定,并未出现较大幅度的下滑,公司营业收入的上升也说明了上市后竞争实力的持续提高,产品市场占有率从之前的7%左右提高到9%以上。 毛利率、期间费用率保持稳定 10月3日,华强北电子市场价格综合指数为97.66,今年机顶盒主要零配件价格同比小幅下降,前三季度公司综合毛利率为23.9%,同比上升0.2个百分点,期间费用率为12.96%,和去年基本持平,前三季度公司毛利率和期间费用率保持稳定。 农村为机顶盒行业发展带来新机遇 我国9月开始在宁夏试点新的农村直播卫星服务,虽然在“村村通”向“户户通”的期初阶段存在一定困难,各个机顶盒厂家参与积极性较低,但我国广电部门正在摸索实现农户、广电和机顶盒生产企业共赢的新的方法,未来农村卫星机顶盒市场将进一步规范。公司是我国机顶盒行业领先企业之一,公司将受益于农村卫星电视的推广和城镇有线电视数字化的稳步发展,同时随着募投项目产能的释放,公司机顶盒产品出口业务将会提速。 盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益分别为0.63元、0.80元,以10月21日的收盘价15.44元/股计算,对应的动态市盈率分别为24.6倍和19.4倍,给予公司“增持”投资评级。

投资要点:第三季度继续保持快速增长2011年1-9月份,公司实现营业收入10.67亿元,同比增长23.2%,营业利润1.39亿元,同比增长28.9%,归属于母公司所有者净利润1.23亿元,同比增长31.1%,每股收益0.48元,其中第三季度实现营业收入3.55亿元,同比增长23.4%,净利润4287.8万元,同比增长30.2%。 第三季度油烟机、燃气灶市场继续疲软1-9月份,我国商品住宅销售面积同比增长12.1%,虽然总体保持稳步增长,但北京、上海等一线城市成交量下滑较大。油烟机、燃气灶在一线城市的普及率更高,因此,一线城市房地产市场对这两类产品销售影响更大,前三季度我国油烟机、燃气灶市场表现疲软,从国家统计局公布的数据来看,1-8月份,我国共生产油烟机1198.2万台,同比增长2.51%(其中7月同比下降3.62%、8月同比增长4.54%),出口增速在9%左右,通过以上数据测算,我国油烟机内销量下滑应该在5%左右,同期家用燃气灶产量同比下滑1.72%。 公司业绩逆势上扬1-9月份,由于加大一、二级市场进店率以及三、四级专卖店建设的步伐,公司产品市场占有率稳步提升,从而使得公司在市场总体疲软的情况下收入仍稳定增长。由于和各地销售分公司开票方式的转变,1-9月份公司毛利率和期间费用率分别同比下降2.8个百分点、3.3个百分点,毛利率和费用率的同步下降保证了公司净利润的稳步增长。目前公司募投项目已基本完成建设,新的生产线投入后,产能和生产效率将持续得到提升,公司的市场地位也将得到进一步巩固。 厨房大家电仍有市场空间看好公司发展2009年我国城镇家庭油烟机百户拥有量74.3台,2010年农村油烟机百户拥有量11.11台,2010年城镇家庭消毒碗柜百户拥有量19.03台,我国城镇烟、灶、消三类产品仍有一定的市场空间,虽然农村家庭未来油烟机的普及率不能达到城镇的水平,但由于农村厨房大家电市场刚刚起步,长远来看,未来市场前景广阔。公司作为我国厨房大家电行业龙头之一,将伴随着我国厨房家电市场发展而不断壮大。 盈利预测和估值我们预计公司2011年、2012年每股收益分别为0.68元、0.88元,以10月18日的收盘价15.44元计算,对应的动态市盈率分别为22.7倍和17.5倍,维持公司“买入”投资评级。

投资要点: 多晶硅项目顺利投产9月3日第一炉多晶硅棒出炉,中秋节第二炉产品基本合格,9月22日第四炉产品已完全达到太阳能级多晶硅应用要求。公司引进了洛阳中硅等多位国内优秀人才,为多晶硅项目的顺利开展提供了支持,从2010年4月基建动工开始,公司多晶硅项目达产速度处于业内领先水平。 多晶硅产能达到 5000吨/年 超出预期根据公司此前的公告,一期工程产能为3000吨/年,但是通过技术改造升级,公司预计年产能将达到5000吨/年并于2012年底达到设计产能,9月19日公司第二期3000吨/年多晶硅项目奠基,未来如果公司两期项目完全达产后,公司多晶硅产能将进入国内同行业中上游水平。 依托内蒙煤电资源 具备一定成本优势公司之所以选择在内蒙建厂,内蒙古煤炭资源丰富、电价相对便宜是主要原因之一,而电力成本占多晶硅总成本的40%左右;另一方面,公司产能增加后,折旧成本随之下降,预计完全达产后,公司多晶硅成本可达25美元/公斤—30美元/公斤之间,相对于国内整体40美元/公斤左右的成本具备一定的价格优势。公司预计未来两年多晶硅价格将在50美元/公斤上下波动,虽然未来大幅攀升的可能性不大,但是相对较低的成本仍将为公司带来一定的盈利,2012年将是多晶硅业务真正为公司创造利润的一年。 污水源热泵前期投入较大 未来发展可期预计公司2011年的污水源热泵订单实施面积接近500万平米,目前公司在已持有大量再生能源实施项目订单的基础上,仍在不断开拓新的市场,污水源热泵大部分采取BOT 模式,前期投入较大,但是依托盾安本身的资源和技术优势,再生能源业务发展可期。另外最近有报道称核电项目或将重启,市场对核电前期的悲观预期亦有所弱化,公司核电风机正在取得审核的过程中,预计近期将获得通过。 盈利预测与估值我们预计公司2011年-2012年的每股收益分别为0.45元、0.60元,以昨日的收盘价12.58元计算,对应的动态市盈率分别为27.96倍、20.97倍,继续维持公司“买入”投资评级。

投资要点: 收入和利润增长符合预期 2011年1-6月份,公司实现营业收入34.78亿元,同比增长31.9%,营业利润3.03亿元,同比增长28.3%,归属于母公司所有者净利润2.31亿元,同比增长29.0%,每股收益0.40元。其中第二季度实现营业收入15.62亿元,同比增长27.2%,净利润0.89亿元,同比增长21.55%。 小家电和炊具内需相对稳定,出口业务增速下滑 国家统计局的数据显示2011年上半年我国厨房小家电行业实现销售收入707.4亿元,同比增长15.29%,其中出口值仅增长10.31%,利润总额同比小幅下降0.52%;金属制厨用器皿及餐具制造行业收入417.9亿元,同比增长22.99%,出口交货值同比增长12.24%,由于海外需求乏力,厨房小家电和炊具出口收入增速和去年同期相比均出现一定程度的下滑。 大股东SEB订单转移,公司业务稳步增长 上半年随着大股东SEB对公司小家电出口订单的不断转移,在海外需求疲软的背景下,公司出口收入仍实现31.22%的增速,内销增长30.95%,增速快于行业平均水平。分项业务中炊具和小家电分别实现销售收入16.2亿元和17.78亿元,同比分别增长19.79%、44.24%,炊具行业收入增速和行业基本持平,小家电收入增速远高于行业平均水平。公司厨房小家电在国内市场的市场份额也不断提高,以电磁炉和电饭煲提升幅度最大,6月份电磁炉市场份额和年初相比提升3个百分点左右接近16%,电饭煲的市场占有率从年初的约19%提升到23%左右,伴随着三四级渠道的不断扩张,公司在国内市场中的竞争实力将进一步得到加强。 背靠大树好乘凉,未来发展前景可期 2011年2月16日公司公告控股股东SEB将以30元/股的价格收购苏泊尔集团及苏增福持有的一部分剩余股份,股权转让完成后,SEB持有的公司股份份额将上升到71.31%。大股东溢价收购一方面说明SEB 对公司未来前景的持续看好,另一方面SEB未来对公司支持力度将进一步提高。目前在我国小家电行业总体仍处于快速成长阶段,作为全球最大的小家电制造商之一,SEB订单的转移以及对在技术、管理上的改善将是公司稳步发展的基础。 盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益0.93元、1.13元,以8月30日的收盘价22.80元计算,对应的动态市盈率分别为24.6倍和21.2倍,公司目前PEG小于1,估值处于合理水平,未来发展可期,给予公司“增持”投资评级。

投资要点: 净利润下降符合预期 2011年1-6月份,公司实现营业收入5.51亿元,同比增长1.97%,营业利润5368.1万元,同比下降20.59%,归属于母公司所有者净利润4723.4万元,同比下降18.42%,每股收益0.31元;第二季度实现营业收入3.03亿元,同比增长7.74%,净利润2542.8万元,同比下降19.41%。 上半年下游需求放缓或是公司增长乏力主因 公司以生产家电用涂层复合材料为主,用于冰箱、洗衣机等家电面板、侧后板,上半年PCM 板销售收入4.30亿元,同比增长5.13%,VCM 板销售收入1.1亿元,同比下降15.09%。虽然家电下乡对冰箱、洗衣机内销拉动力度下降,但是上半年我国分别生产和销售冰箱4326.5万台、4374万台,同比分别增长19.6%、21.1%,洗衣机产销量分别为2640.3万台、2660.9万台,同比分别增长18.8%、16.0%,而主要原材料冷轧板的均价为5618万元,和去年基本持平。因此,对比以上两组数据,上半年公司收入增速未达预期。主要原因可能是通胀情况下,下游企业减缓了后涂装工艺对预涂装工艺的替代步伐,从而对PCM、VCM 板的需求量下降。 毛利率下滑较大 产能将进一步扩大 上半年公司综合毛利率15.07%,同比下降2.87个百分点,其中PCM 板毛利率12.56%,下降3.88个百分点、VCM 板18.39%,下降3.4个百分点,公司产品定价模式是吨成本加成固定加工费的模式,因此,由于上半年销量下降,摊销固定成本上升,同时冷轧板价格高位运行也挤压了公司部分利润,毛利率下降是公司上半年净利润大幅下滑的主要原因。 所属的行业性质决定公司只能不断扩大产能,提高竞争力,才能争取足够的话语权,今年6月份公司累计产能已达19万吨,位居行业第一,公司非公开增发(投资年产印刷PCM 板10.5万吨、500万件冲压件项目)已获得证监会批准,募投完成项目投产后,公司发展速度将进一步加快。 盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益0.57元,0.71元,以8月26日的收盘价24.21元计算,对应的动态市盈率分别为42.3倍和34.2倍,虽然公司动态估值水平位于历史高位,但是由于非公开增发将使得公司存在一定的交易性机会,并且长期增长可期,给予公司“增持”投资评级。

投资要点: 收入和利润继续高速增长 2011年1-6月份,公司实现营业收入26.11亿元,同比增长41.8%,营业利润1.61亿元,同比下降10.42%,归属于母公司所有者净利润1.79亿元,同比增长45.37%,每股收益0.24元,其中第二季度实现营业收入14.87亿元,同比增长39.1%,净利润1.14亿元,同比增长41.97%。 收入增速符合预期 2011年上半年,我国空调产销量分别达到6622.4万台、6731.2万台,同比分别增长29.5%和30.8%,同期阀门的主要原材料铜的均价达到70470元/吨,同比上涨22.9%,公司制冷配件产业收入20.4亿元,同比增长45.18%,截止阀、四通阀等产品销售收入增速符合预期。通过加大市场开拓力度,目前以商用中央空调为主制冷设备业务上半年大幅增长81.57%,达到4.94亿元,未来随着冷链和污水源热泵产品销售的持续拓展,制冷设备业务将保持快速增长。 原材料成本高压下毛利率保持相对稳定 上半年公司制冷配件和制冷设备业务毛利率同比下降2.27个百分点、1.14个百分点,分别达到25.30%和19.5%,在原材料、人工等成本大幅上涨的背景下,公司业务毛利率能够保持相对稳定实属不易,我们预计一方面下半年铜价继续大幅上扬可能性不大,另一方面毛利率较高的电子膨胀阀逐渐量产将有助于制冷配件毛利率的稳定。 费用率上涨导致营业利润下降,补贴收入是净利润增长关键 1-6月份,公司的期间费用率大幅上升3.07个百分点,达到13.09%,期间费用率接近历史最高水平,其中销售、管理和财务费用率分别上升0.51、1.41和1.14个百分点:计提股权激励费1878.1万元是管理费用大幅攀升的主要原因,另外公司为污水源热泵和多晶硅项目建设的所产生的借款和短期融资券产生利息支出快速增加导致财务费用率提升。今年9月公司短期融资券将到期,多晶硅基础建设已经完成,未来期间费用率或将有所下降。 公司污水源热泵在山西、天津和山东的快速开拓带动公司上半年获得政府补助2604.0万元,而去年同期仅为313.3万元,政府补助大幅增加是公司上半年净利润得以保持40%以上的增速的关键所在。随着公司污水源热泵业务的大力投入,未来政府补助有望持续获得。 盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益0.43元,0.59元,以8月22日的收盘价13.49元计算,对应的动态市盈率分别为31.7倍和22.8倍,公司非公开增发预案的发行价为 11.27元,当前股价仅高出增发价19.6%。未来公司阀门业务将伴随空调行业成长而稳定增长,多晶硅项目第三季度将投产,明年产能将能进一步释放,污水源热泵业务也将持续快速增长,2012年新能源收入占比将大幅提高,我们看好公司的发展前景,继续维持“买入”投资评级。

盈利预测和估值 我们预计公司2011年、2012年每股收益1.36元,1.66元,以8月1日的收盘价34.70元计算对应的动态市盈率分别为24.6倍和20.2倍,公司动态估值水平和历史相当,但是鉴于其股权激励行权价格为35.69元/股,高于昨日收盘价,预计其下半年盈利能力或将有所回升,继续维持“买入”的投资评级。

公司是国内数字机顶盒领军企业之一,2010年有线数字机顶盒市场占有率7.97%,行业排名第六,近几年来一直位于行业前列。数字机顶盒业务占公司2010年营业收入和毛利的83.03%、78.8%,信息电子设备结构件占公司收入和毛利的16%、19.46%。 2010年国内有线机顶盒的总出货量为3112.8万台,和09年相比增长26.44%,双向机顶盒已成主流产品,占比超过60%。 2010年底,我国共有8829.6万数字电视用户,若不考虑原有用户从标清向高清双向升级,在悲观、中性和乐观(2015年数字化渗透率分别达到86%、90%、93.4%)三种情况下,未来4年我国国内共需有线机顶盒数量分别为13108万台、14719万台、16400万台,年均销量增速将分别达到12.4%,26.2%和40.6%。 2010年第六次人口普查数据显示,现阶段我国大陆总人口达到13.39亿,其中乡村人口为6.74亿,根据农村家庭户均人数测算,2010年底,我国农村家庭户数约1.71亿。如果未来我国农村卫星直播实现全面商用,扣除村村通工程一、二期招标的机顶盒1231.1万套,从我国农村潜在的市场规模衡量,约有1.7亿户的农村家庭需要卫星机顶盒,我们认为随着未来直播卫星的放开,卫星机顶盒市场前景无限广阔,而拥有规模、技术优势的行业领先企业将从中直接受益。 虽然有线机顶盒的价格逐年下滑,但是2007年-2009年银河电子的综合毛利率分别为23.54%、25.53%和27.35%,2010年虽然下滑到22.36%,但仍位于行业前列。2009年公司高清有线机顶盒销量占比达到12.12%,同期创维、九洲高清有线机顶盒出货占比仅为9.14%和1.21%,行业平均水平为6.9%,中高端产品占比高是公司产品毛利率长期高出行业平均水平的主要原因。 我们预计银河电子2011年、2012年的每股收益分别为0.70元、0.94元,对应的动态市盈率分别为32.6倍、24.3倍,从机顶盒行业和公司自身的发展态势来看,目前的估值水平较为合理,若有线电视数字化进程加快、卫星电视推广按计划进行公司业绩将有可能超预期,我们看好其未来的发展前景,首次给予公司“增持”的投资评级。 风险提示:卫星电视推广未按计划开展、三网融合步伐进一步减缓

投资要点: 业绩符合预期2011年1-6月份,公司实现营业收入7.12亿元,同比增长23.1%,营业利润8881.0万元,同比增长26.2%,归属于母公司所有者净利润8026.0万元,同比增长31.5%,每股收益0.31元,其中第二季度实现营业收入4.10亿元,同比增长19.3%,净利润4862.7万元,同比增长31.25%。 油烟机、燃气灶国内销量下滑上半年我国生产油烟机861.36万台,同比仅增长3.72%,1-4月油烟机出口达到195.8万台,同比增长14%,5月、6月油烟机出口增速并未放缓,国内油烟机生产企业大部分以销定产,因此,我们可以推断上半年国内油烟机销量小幅下滑的可能性比较大,和油烟机行业类似,1-6月份燃气灶产量也下滑了4.32%,燃气灶内销量下滑已成定局。相对于冰箱、洗衣机等其他大家电,油烟机、燃气灶和房地产市场的关联度更大,2010年商品住宅销售面积同比仅增长14.4%,上半年房地产市场对厨房大家电内销影响已有所显现。在去年上半年高基数的情况下,2011年上半年,我国商品房住宅销售面积增速达到22.3%,预计房地产市场回暖对油烟机、燃气灶市场的积极影响将在今年第四季度及2012年上半年将会体现。 弱势下公司表现难能可贵1-6月份,公司吸油烟机、燃气灶和消毒柜营业收入分别达到3.82亿元、2.07亿元和0.71亿元,同比分别增长21.9%、21.5%和22.93%,毛利率分别为51.03%、54.18%和48.15%(上半年钢铁板材价格同比上涨接近30%)。虽然受成本上升和行业景气度下降的影响,毛利率下滑,但是公司还是通过不断开拓渠道,加大销售力度,保证了营业收入的稳定增长(从3月份开始,公司的市场占有率稳步提升,综合毛利率和期间费用率分别下降3.4个百分点、3.6个百分点),通过提价转移了部分成本上涨的压力(油烟机4月份终端零售均价和1月份相比提高约13%),保证了较高的盈利能力,在上半年行业疲软的情况下,公司业绩表现难能可贵。 盈利预测和估值我们维持公司2011年、2012年每股收益0.72元,0.92元的预测,以7月19日的收盘价18.22元计算对应的动态市盈率分别为25.3倍和19.8倍,我们认为随着公司产能和渠道的进一步扩张,未来三年净利润保持在30%以上的业绩增速可能性较大,如果房地产市场继续回暖,公司经营发展将进一步加速,我们看好其未来的发展趋势,维持“买入”的投资评级。