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李荣耀

招商证券

研究方向: 基础化工行业

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工作经历: 上海财经大学数量经济学硕士,同济大学高分子材料学士,两年化工行业研究经验,2010年4月加盟招商证券,现为招商证券基础化工行业分析师...>>

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青松股份 基础化工业 2011-04-26 11.88 7.82 30.04% 12.01 1.09%
12.01 1.09%
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2011年1季报营业收入同比增长26.5%,符合我们预期。1季度收入1.25亿元,同比增长26.5%,我们认为收入增长的主因是樟脑、莰烯等产品价格在成本推动下上涨(1季度产品均价相比去年上涨30%左右)。环比去年4季度1.54亿元营收下滑18%,主因是春节因素致使产量环比有所降低。 1季度净利润同比增长50%,略超预期,毛利率增长再次彰显公司定价能力。1季度净利润1179万,同比增长50%左右,略超预期。利润增长来源有三:1是营收增长26.5%;2是1季度毛利率比去年同期提升1.24%至20.7%;3是期间费用同比下降1.3%至8.8%。过去三年原材料成本翻番,同期公司营收和净利润也翻番,定价能力来源于松节油深加工行业的高集中度(公司占比50%)以及公司依靠成本优势不断强化自身行业地位。公司5000吨合成樟脑生产线5月投产,莰烯、乙酸异龙脑酯下半年投产,预计全年公司松节油深加工产品产量及价格同比增长30%,考虑到上游松节油价格在供给存在约束的背景下,下跌可能不大,预计公司原有松节油深加工业务业绩全年增长70%左右。 亚细亚化工为公司打开新增长空间,建阳中天投产、上游产业链延伸锦上添花。 公司单产品市场空间不大,但公司发展思路是着眼整条松节油加工产业链。作为松节油加工龙头,公司历史具备不断延伸产业链条、提高附加值的能力,而本次收购亚细亚进军医药中间体,正是这一能力的再次体现。未来公司将把亚细亚作为发展医药中间体的平台,跳脱地处僻壤的限制。我们判断收购完成后,亚细亚现有主导樟脑磺酸的扩产以及储备医药中间体的开发,将为青松打开新空间,公司未来在松节油加工领域的深度和广度值得期待。 维持“强烈推荐-A”投资评级:预估每股收益11年0.69元、12年1.02元,13年为1.21元,维持“强烈推荐-A”投资评级,考虑公司确定的业绩成长及业务转型带来的估值提升,目标价26元。
山西三维 基础化工业 2011-04-18 13.83 15.60 357.48% 15.25 10.27%
15.25 10.27%
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1、2010年业绩符合公司年度目标,2011年一季度业绩低于预期 从2010年9月份以来,公司主要产品BDO价格进入上升通道,虽然上半年亏损,不过三四季度均已实现盈利。从年度业绩来看,基本符合公司定下的3000万元净利润目标。 而在BDO景气得以持续的背景下,2011年一季度的业绩却低于我们的预期,我们认为春节淡季、执行前期低价合同等其他因素可能是造成业绩无法大幅上升的主要原因。 2、依然看好今年公司BDO系列产品的盈利能力 投资周期决定BDO景气周期到来,2011年BDO新增产能和下游新增需求的供求矛盾也将保证目前景气的延续。BDO产能建设投产周期约为两年,08、09年的景气低谷导致从去年到今年国内新投产BDO产能有限,而真正形成有效产能不超过12万吨,并且可能都在今年下半年。而下游领域氨纶和PBT树脂,去年底到今年我国新投的氨纶产能将达到12万吨左右(BDO需求13万吨);今年新增PBT树脂产能6万吨(顺酐法BDO需求2.5万吨)。 而BDO价格从去年9月份以来也一直在2万元/吨上下的水平波动,处历史相对高位,预计今年BDO的景气度将能得以保持。 3、关注公司“拉长加粗产业链”,为实现“五年百亿”战略目标的努力 公司2009年年报中提出“五年百亿”的战略目标,而“拉长加粗产业链”则是重要的经营思路。而阳煤成为公司实际控制人也将有助于公司战略目标的实现。 4、维持公司“强烈推荐-B”的投资评级 按我们之前报告的预测,预计公司10-12年的EPS分别为0.09、0.78和0.85元,是基于几个主要假设:今年年BDO的景气度仅仅稍高于历史正常水平;7.5万吨顺酐法BDO装置开工率在5成左右。从目前BDO的市场来看,2011年BDO将维持高景气度;而7.5万吨顺酐法BDO装置由于去年底装置一主要设备出现问题,在设备故障解决后也将再次进入试生产。我们暂维持之前的盈利预测,维持目标价15.6元。
青松股份 基础化工业 2011-03-28 11.57 7.62 26.78% 12.86 11.15%
12.86 11.15%
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调高2011年业绩预测至1.24元,维持2012年1.75元盈利预测。 简要重申我们的投资逻辑:此次收购仅仅是公司完善产业链的第一步,也是公司过往生产新产品能力的再次证明。未来我们相信公司仍会继续发力其它松节油深加工产品,其中医药及香料中间体将是公司的首要之选。基于公司业绩的高速增长,我们认为可以给予公司对应2012年25倍PE的估值水平,对应目标价46元。详细内容不在赘述,可参看2011年2月17日《青松股份(300132)-咬定青松不放松》深度报告。
雅化集团 基础化工业 2011-03-24 13.10 7.82 65.96% 14.02 7.02%
14.02 7.02%
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1、爆破工程服务引领2010年公司业绩增长,硝酸铵影响毛利率小幅下调 2010年公司营业收入增长的主要原因是:公司积极开拓发展爆破一体化业务,工程爆破服务收入从2009年的4,195万元增加至7,906万元;而民爆器材业务的增速受益于销量的增长,增速稳定在13%左右。 公司年度综合毛利率为48.9%,同比2009年下滑3个百分点。其中业务快速增长的爆破工程服务毛利率上升17个百分点至46.9%;但由于工业炸药下降5个点至44.7%,雷管下降2.5个点至61.2%。主要原因还是炸药的主要原材料硝酸铵全年平均采购价格较上年上升20.8%,而硝酸铵每上升100元,将导致公司工业炸药毛利率下降1.1个百分点左右。 2、跨出“十二五”民爆收购整合第一步 我国十二五期间将形成20家左右优势骨干企业集团,而公司也致力于打造成具有国际竞争力的民爆企业集团。本次公司收购的内蒙古柯达化工拥有民用爆炸物品安全生产许可能力38,000吨(其中乳化炸药22,000吨、多孔粒状铵油炸药10,000吨、粉状乳化炸药6,000吨)。此后公司炸药的许可生产能力将达到12万吨,2011年的民爆产品销售收入预计在2010年的基础上增长28%以上,公司规模和综合实力将得到较大提升。 柯达化工2010年度营业收入18,817万元,实现净利润2,454万元。预计随着雅化的介入,整体的协同效益将有效提升柯达化工的盈利能力。 3、全面布局未来民爆热点地区,相关产品及爆破工程服务借势而入 公司工业炸药市场覆盖面将大规模的进入内蒙地区,而优势产品比如雷管也将能借助柯达的平台进入内蒙;而柯达化工还将带动公司爆破服务一体化在内蒙古矿山市场的应用,同时柯达化工也将成为公司在内蒙的民爆整合运作新平台。 而2010年12月雅化哈密德盛化工的设立也将成为公司在新疆地区的一个立足点,参股西藏高争则是公司在布的另一个战略要点。 4、参股生产线设计生产企业,推进产业链一体化 公司拟参股40%的金奥博公司主要从事工业炸药连续化自动化生产线的设计、生产,公司与上游生产线企业的战略合作将有助于产业链一体化的进程。 5、内蒙、新疆或将成为未来煤矿用炸药的主要增量所在 未来其煤炭开采总量目标将占全国煤炭开采量的两成,相对应的预计未来几年仅仅由于煤炭的开采新疆就将对炸药需求产生爆发性的增长。从目前的存量和未来的潜力角度而言,内蒙、新疆等省区将是煤炭用炸药需求的主要增量所在。 5、维持“强烈推荐-A”的投资评级 以收购柯达化工100%股权计,公司2010、2011(E)、2012(E)年EPS分别为1.01元、1.39元和1.72元,对应的PE分别为41.8、31.0和25.0。考虑到公司在四川、内蒙和新疆的有利布局,及公司收购内蒙柯达化工之后对省内外收购的预期,我们认为给予公司12年30倍的PE较为合理,目标价51.6元。
沧州明珠 基础化工业 2011-03-23 13.23 3.48 16.86% 12.89 -2.57%
12.89 -2.57%
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预计公司2011年和2012年的EPS分别为0.89和1.11元;而公司未来申请高新技术企业的资质,按15%的所得税率计,对应的EPS预测将分别为0.97和1.22元。密切关注公司未来管材管件、BOPA膜产能的扩张及锂电池隔膜的产业化进展,维持公司“审慎推荐-A”的评级,目标价26.7元。
青松股份 基础化工业 2011-03-17 11.62 7.62 26.78% 12.86 10.67%
12.86 10.67%
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点评: 1、公司业绩符合预期,营收增长65%,毛利率基本稳定,费用控制得当,净利润随之增长54%。过去三年松节油上涨,但同期公司毛利率维持稳定,净利润翻番。2010年松节油价格继续上涨,推动合成樟脑从年初31000元/吨到46000元/吨,莰烯上涨34%,冰片更是从6万上涨至10万左右(不含增值税)。 产品价格上涨,毛利率稳定(20%左右,基本持平去年),是公司2010年业绩增长的主因。另外三项费用控制较好,销售费用及财务费用基本稳定,管理费用同比增长1400万,预计其中1/3为首次发行费用。 2、医药及香料中间体是公司未来发展方向,根据年报披露,预计未来下游产业的收购兼并将为公司快速切入高附加值领域奠定坚实基础。公司通过募集资金项目实现数量的增长,未来公司将通过延伸松节油加工的产业链,将现有产品深加工制医药以及香料中间体,提高公司盈利能力,实现未来成长的从量到质的转变。公司在研项目众多,其中自主研发的樟脑磺酸钠及龙涎酮都是附加值高的产品,以神经兴奋剂的中间体樟脑磺酸钠为例,产品价格在15-30万元/吨左右,价值远高于公司现有产品。产品技术壁垒的不断提升是未来能够在上游原料松节油看涨的背景下,实现公司营收和毛利率双重增长的保证。 3、未来二年业绩增长明确,维持“强烈推荐”评级。我们觉得公司这二年成长路径清晰:2011-2012这二年,公司精力用于募投项目,并可能通过收购下游产业布局医药及香料中间体领域,这保障短期业绩的高速增长;2012年之后,通过收购或控股大型的松节油生产厂家,实现原料自给和产业链一体化。 基于公司业绩的高速增长,我们认为可以给予公司对应2012年25倍PE的估值水平,对应目标价46元。风险提示:募投以及超募项目进展未达预期。
青松股份 基础化工业 2011-03-02 10.84 7.62 26.78% 12.86 18.63%
12.86 18.63%
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事件: 公司公告业绩快报,2010年实现收入4.86亿元,实现净利润0.42亿元,同比分别增长65.2%、54.4%,按照最新股本(6700万股)计算合EPS0.64元。 点评: 1、公司业绩符合我们的预期,营收在上游原料松节油价格上涨过程中增长65%,毛利率相比去年基本稳定,净利润随之增长54%。过去三年松节油上涨,但同期公司毛利率维持稳定,净利润翻番。2010年松节油价格继续上涨,推动合成樟脑,冰片等产品价格大幅上涨,其中合成樟脑上涨32%,莰烯上涨34%,冰片更是从6万上涨至10万左右(不含增值税)。产品价格上涨,进而维持毛利率稳定,是公司2010年业绩增长的主因。 2、医药以及香料中间体是公司未来发展方向,未来增长必然经历由量到质的转变。展望未来,松脂是具有资源属性的林产品,受供给约束以及劳动力成本上升,其价格上涨是必然趋势;而松脂的二大制成品之一的松香因为存在替代产品石油树脂,价格上涨难度较大,所以松节油价格必然在松脂成本推动下拾级而上。如果说公司现有募集资金项目是实现了现有产品在产量上增长,那么未来公司将通过延伸松节油加工的产业链,将现有产品继续深加工制成医药以及香料中间体,提高公司盈利能力,实现从量到质的转变(以神经兴奋剂中间体樟脑磺酸钠为例,我们从阿里巴巴上了解到目前产品价格在150-290元/kg左右,价值远高于公司现有产品)。所以产品技术壁垒的不断提升是未来能够在上游原料松节油看涨的背景下,实现公司营收和毛利率双重增长的保证。 3、技术与资源是公司发展的任督二脉,公司未来三年在完善产业链方面思路清晰,维持“强烈推荐”评级。2011-2012这二年,公司主要精力用于现有募投项目,并朝着医药及香料中间体等领域进军,这保障短期业绩的高速增长;2012年之后,通过布局上游松树资源,完成产业的后向整合,实现原料自给和产业链一体化。基于公司及近二年业绩的高速增长及长期的成长性,我们认为可以给予公司对应2012年25倍PE的估值水平,对应目标价46元。风险提示:募投以及超募项目进展未达预期。
三聚环保 基础化工业 2011-02-25 8.14 -- -- 8.04 -1.23%
8.04 -1.23%
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事件:公司公告业绩快报,2010年实现收入4.30亿元,实现净利润0.57亿元,同比分别增长41.3%、12.8%,按照最新股本计算合EPS0.59元。利润分配及公积金转增股本预案为由资本公积金向全体股东每10股转增10股,现金分配方案未定。 点评:1、公司业绩低于我们以及市场的预期,预计主因在于毛利率偏低的脱硫催化剂占比提高以及主要产品价格下浮致毛利率降低。公司实现0.59元的摊薄EPS,预计主要原因在于公司产品销售结构的改变,低毛利的脱硫催化剂占比提高;营收占比高的产品价格下滑,毛利率降低。我们认为后者反应了公司未来开拓脱硫净化剂市场的策略,并据此下调了新产能投放后的产品价格预测。 2、募投项目延后投产,下调2011年业绩预测至0.84元。公司募投项目催化剂及催化剂新材料二期工程投产后分别增加10000吨高硫容粉,500吨新型分子筛,500吨FP-DSN降氮硫转移剂。原计划募投项目2011年4月底投产,公司本次公告项目1延后至2011年8月底,余下两个项目延后至2011年10月底。延后的主因是募投项目所在地的整体电力建设被调整,公司为了保证二期工程项目顺利建成投产,对部分工程的动力系统设计进行了相应修导致设计进度延期。近期变电站的整体设计方案已经确定,设计图纸全部完成,已经进入审批流转程序。考虑募投项目拖后以及产品盈利变化,我们下调2011年业绩预测至0.84元。 3、脱硫净化剂的市场开拓力度决定公司未来发展,维持“审慎推荐”评级。 公司羟基氧化铁脱硫剂不仅具备传统干法脱硫剂的脱硫精度,同时具备一些独特优点(硫容高,在45%左右;可循环,循环三次,再生剂硫容恢复到新剂的95%以上,每次处理费用只有初次制造费用的50%以下;产品装置简单,可移动。公司在油田伴生气、应用于化工方向的干气田、煤化工等领域的市场开拓力度决定公司未来发展空间。我们下调2011,2012年EPS至0.84,1.20元。
青松股份 基础化工业 2011-02-18 10.97 7.62 26.78% 12.14 10.67%
12.86 17.23%
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青松股份是国内松节油深加工龙头。公司从事松节油深加工系列产品的研发、生产与销售,以松节油为主要原料,生产合成樟脑、合成樟脑中间产品和副产品、冰片等精细化工品。目前公司年松节油深加工能力1.2万吨,是我国最大的松节油深加工企业。公司核心领导均有持股,有利公司长远发展。 松节油约束行业供给,深化制中间体是行业方向。因为松树上采取的松脂制取松节油,所以根据松树树龄结构以及长生产周期,松节油供给存在约束,进而制约下游加工行业供给的增长,而下游制品需求稳定增长,行业长期供需格局难以恶化。同时松脂受供给约束以及劳动力成本上升,松节油价格长期看涨。松节油深加产品主要涉及合成香料、医药及医药中间体、功能材料、日用化学品和农用化学品等各个领域,其中合成檀香、樟脑磺酸、月桂烯、香叶基丙酮、香叶醇、橙花醇等中间体前景广阔,盈利可观,预计将是公司下一步发展重点。我们预计公司主要产品未来需求增速在10%-15%。 技术实力赋予公司类资源属性。松节油是具有资源属性的林产品,供给冲击、长期劳动力成本上升、货币因素以及下游加工品需求的稳步增长推动过去三年松节油上涨,但同期公司产品毛利率维持稳定,净利润实现翻番。我们认为原因一方面是行业供求格局较好,更重要的原因在于公司具备不断延伸松节油深加工这条产业链的技术实力,产品结构从初加工品扩展至香料以及医药中间体等技术含量更高,附加值更大的精细化工产品。而正因为产品技术含量不断提高,公司未来能够在上游原料松节油看涨的背景下,实现营收和毛利率的双重增长,从这一角度,正是公司的技术实力赋予其类资源属性。 盈利预测及估值:我们预计2010,2011,2012年公司营收分别为4.76亿元,6.81亿元,9.97亿元,对应发行后股本每股收益为0.63元,1.07元,1.83元。基于公司长期的投资价值以及业绩的高速增长,我们认为可以给予公司2012年25倍PE的估值水平,对应目标价46元。风险提示:募投以及超募项目未达预期。
中海油服 石油化工业 2011-02-02 25.18 24.92 37.95% 26.44 5.00%
26.44 5.00%
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中海油2011资本支出同比增长55% 2011年中海油总资本支出为87.7亿美元,较2010增长55%。其中勘探支出15.63亿美元,同比增长45%,开发支出50.5亿美元,同比增长72%,生产资本化20.2亿美元,同比增长32%。 资本支出的快速增长为油服和海工创造了有力的外部环境。同时还公布了2010年的资本支出数,仅为56.4亿美元,显著低于2010年年初预计的61.2亿美元。其中开发支出同跟预期比减少了30%,跟海油工程收入大幅下降相当匹配。 两方战略指引验证中海油服的增长 首先,从中海油的各项资本支出来看,包括勘探、开发和油田生产,均相对于去年有32-72%的增长。其次,从中海油的计划来看,2011年准备打96口勘探井,相比10年的86口,有显著增加,并且有2-3口自营深水井,和2-3口合作深水井;三维地震物理勘探2011年准备达到17000平方公里,相比10年增长70%。最后,从中海油服这边来看,超深水海洋981,半潜式Pioneer,深水物探、深水工作船等的相继投产,保证了工作量的上升,且90%以上设备的工作量已经得到了保证。综合双方的数据来看,中海油服2011年的增长比较确定。 油服战略指引指明高端自升式钻井船的需求明显回升 我们之前就指出墨西哥湾事件的发生,对全球海洋钻井市场产生了负面的影响。但00年以后建设的、350英尺以上的和能适应恶劣作业环境的自升式钻井船利用率出现了明显的上升。公司背靠中海油,低端船可以投入到国内渤海湾的作业,高端船可以去海外拿相对较高的价格,并且公司船龄结构年轻,船队适应恶劣环境的能力强。公司将显著的受益于自升式船分化的趋势。油服公布的战略指引确认了这一点。 当前钻井费率处于大周期的低端,已经出现反弹迹象 当前钻井费率已经处于大周期的低端。预计下半年将会出现积极的变化,有助于中海油服2012年的费率出现明显的上升。 海油工程的影响还有待进一步确认 从历史上来看,海油工程的收入增长跟中海油的开发支出的关系比较紧密,2010年海工收入下降50%,业绩只有3分钱,确实跟中海油2010年的开发支出大幅回落是有关的。而从2011年中海油开发支出的增速来看,海油工程应该面临一个很好的增长机会,但从跟公司的交流来看,并没有特别的受益,订单上没有反映出来,并且从中海油的预计投产项目来看,2011年中国海域只有4个项目。此外,需要指出的是,中海油的鹰滩项目,以及最新并购的PAE,都需要持续的资本投入,其中光鹰滩项目,中海油在未来两年就要支付10亿美金的钻井费用,而持权益50%的PAE 的日产量达到了22万桶,也需要大额的开发费用,所以光凭开发费用的大幅上升来推断海工的受益程度已经过时了。
华西股份 纺织和服饰行业 2010-12-07 8.11 11.17 209.02% 9.02 11.22%
9.02 11.22%
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从聚酯到涤纶短纤配套扩建需18个月,公司因公用设施及聚酯切片产能已具备,扩建速度仅需8个月,充分享受行业景气周期。扩产周期分二种,一种是从聚酯到短纤整体配套建设,周期大概18个月;还有一种如同霞客环保以及华西村等聚酯产能已具备的公司,只是下游涤纶短纤设备的扩建,这类公司的扩建周期要看订购设备到位时间,从我们前期调研国内主要涤纶短纤设备厂商郑纺机时获悉设备交付周期大概在10-12个月。华西村因为之前聚酯产能大(35万吨),涤纶短纤产能小(20万吨),所以一直有扩产涤纶的计划,设备采购着手也较早,所以扩建周期明显快于行业一般水平,新增产能投产时行业竞争格局较好。 劳动力价格上涨趋势下,低价棉已成往事;棉价先于涤纶短纤触底反弹,涤纶短纤的价格回归将成股价催化剂。部分地区种棉成本接近18000元/吨,低价棉恐难再现:1)棉花种植特点属劳动力密集型,目前来看人工成本上涨是个大趋势。;2)农村种棉的土地租金上涨;3)国内棉花40%进口,国内棉花价格受国外影响比较大;全球棉花连续4年需求大于供给,库存下降,供需形势紧张。前期因国内行政调控以及棉价上涨过快,期棉价格调整,但在成本支撑下,期棉价格触底反弹。涤纶短纤价格触底,新一波上涨将成为股价上涨催化剂。 考虑此次新增产能10万吨,11年EPS增加0.06元至0.49元,12年EPS增加0.20元至0.67元(剔除金融股权收益)。我们预计明年棉价运行中枢23000元/吨。假设棉花与涤纶短纤价差8000元/吨,涤纶短纤明年均价15000-16000元/吨;PTA假设10000元/吨,MEG9000元/吨。我们预计公司10,11,12年每股收益0.16,0.49,0.67元(剔除金融股权收益),考虑公司持有华泰证券,东海证券,江苏银行折合每股3.3元金融资产价值,目前估值便宜,维持强烈推荐-B评级,目标价12元。风险提示:棉花价格在国家调控下大幅下跌。
华西股份 纺织和服饰行业 2010-11-30 8.54 11.17 209.02% 9.02 5.62%
9.02 5.62%
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公司涤纶短纤报价17000元/吨,单吨净利润3100元。公司目前涤纶短纤报价17000元/吨,原材料PTA9500元/吨,MEG8170元/吨,完全成本12000元/吨。按照现有价格价差,公司单吨净利润3100元/吨左右,单月产量1.6万吨,明年涤纶短纤预计贡献净利润6.2亿元(未考虑明年8月新投的10万吨)。 棉花属于劳动力密集型农产品,劳动力价格上涨趋势下,低价棉已成往事。目前市场担心棉花价格回到历史平均水平(14000元/吨),我们觉得可能性不大:1)棉花种植特点属劳动力密集型,目前来看人工成本上涨是个大趋势。往年日工价格大概在60元,目前农村很多地方80元一天都很难找到人;2)农村种棉的土地租金上涨;3)国内棉花40%进口,国内棉花价格受国外影响比较大;全球棉花连续4年需求大于供给,库存下降,供需形势紧张。以江苏射阳为例(国内产棉大区),考虑上涨后的农村劳动力价格以及土地租金成本,简单估算当地棉花的边际成本之后发现,折算成皮棉之后单吨成本接近18000元,种棉成本有了系统性抬升,未来涤纶短纤的价格波动中枢也必然会受此影响而抬升。 目前国家在通胀形势紧急时严厉调控价格预期,我们预计通胀缓解之时,国家放松行政干预之后,供需基本面偏紧的棉花仍将延续高位运行格局。 行业新增产能及投产周期情况。行业目前只有霞客环保、华西村以及一些再生小化纤厂有扩产计划,其余厂商暂无扩产计划。主要原因还是行业低谷时间如此之长以致春天初来时,行业还在迟疑,担心景气只是昙花一现。扩产周期分二种,一种是从聚酯到短纤整体配套建设,周期大概1年半;还有一种如同霞客环保以及华西村等聚酯产能已具备的公司,只是下游涤纶短纤设备的扩建,这类公司的扩建周期要看订购设备到位时间,从我们前期调研国内主要涤纶短纤设备厂商郑纺机时获悉设备交付周期大概在10-12个月。 我们预计公司在明年8-9月新增10万吨涤纶短纤产能。我们前期在调研国内主要涤纶短纤设备厂商郑纺机时获悉华西村有扩建10万吨涤纶短纤初步想法。公司配套聚酯产能大(35万吨),涤纶短纤产能小(20万吨),所以一直有扩产涤纶的计划,实现聚酯的完全内部消化。我们预计公司10万吨短纤设备投资额1个亿左右。因为之前公用设施和聚酯产能已经建设好,所以涤纶短纤设备到厂就可投产,预计10万吨涤纶短纤产能将在明年8-9月投产。 盈利预测与投资建议。按照棉花种植成本与棉农合理种棉收益估算,预计明年棉价运行中枢23000元/吨。假设棉花与涤纶短纤价差5000元/吨,涤纶短纤明年均价18000元/吨;PTA假设10000元/吨,MEG9000元/吨。涤纶短纤产量假设20万吨,假设新增10万吨贡献产量在12年,我们预计公司10,11年每股收益0.82,0.91元,华西村目前股价扣除持有华泰证券,东海证券,江苏银行共计3.3元金融资产价值,对应明年业绩估值8倍不到,维持强烈推荐-B评级,目标价12元。风险提示:棉花价格在国家调控下大幅下跌。
山西三维 基础化工业 2010-11-11 12.10 15.60 357.48% 12.99 7.36%
13.47 11.32%
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BDO价格渐入佳境。国内BDO价格8月下旬大幅反弹,截止目前区间涨幅约在40%,至23700元/吨,达到2007年以来的高点,而同时Reppe法和顺酐法BDO在扣除主要原材料成本后的价差也均达到2007年的高点。 公司开始享受BDO高景气,PTMEG提价滞后。公司7.5万吨Reppe法BDO装置基本处满负荷运行状态,7.5万吨顺酐法BDO装置从10月份开始进入试生产阶段,负荷在三四成左右。在目前价格下,保守估计Reppe法BDO吨毛利已达5000元以上,而PTMEG由于提价滞后且幅度相对较小,从BDO到PTMEG的环节是亏损的明年将延续目前BDO的高景气,PTMEG提价可期。2011年我国同比新增的BDO有效产能约为18万吨。而今年底到明年我国新投的氨纶产能将达到12万吨左右,相对应的BDO需求约为13万吨。明年我国新增PBT树脂产能6万吨,对应的顺酐法BDO新增需求量在2.5万吨。考虑到新投BDO产能的负荷一般较低,预计明年BDO将保持目前的供应相对紧张的状态,BDO净进口的局面暂无法改变。另外从产能投产的时间顺序来看,对BDO的新增需求大部分在2011年上半年出现,将导致明年上半年BDO供应的相对紧张。而氨纶大幅扩产也将从产品结构上大量新增对PTMEG需求。 首次给予公司“强烈推荐-B”的投资评级。按明年Reppe法BDO产量6.8万吨、顺酐法4万吨计,不计生产BDO下游PTMEG、GBL环节的利润,BDO价差变动1000元/吨对公司EPS的影响为0.19元。预计公司10-12年的EPS分别为0.09、0.78和0.85元,保守给予公司11年20倍的PE,据此首次给予公司“强烈推荐-B”的投资评级,目标价15.6元。
霞客环保 纺织和服饰行业 2010-11-09 13.82 15.65 254.84% 15.80 14.33%
15.80 14.33%
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公司涤纶短纤产能及其扩建情况。公司本部使用废弃PET树脂生产涤纶短纤,年产能1.5万吨;持股70%的安兴彩纤生产有色聚酯切片及涤纶短纤,聚酯年产能20万吨,涤纶短纤现有5条生产线,单条生产线日产能在50吨,满负荷开工达到10万吨。公司在建5条涤纶短纤生产线,目前已有2条线的设备已经在安装,这部分产能今年底投产;另外3条线,设备已经订购,明年4月份能投产。产能无需爬坡,明年权益产能达到13万吨(14*0.7+3*0.7+1=13)。 100%控股的滁州霞客以及黄冈霞客生产彩色纱线,年产能20万锭,折合产能4万吨左右。公司规划淘汰其中10万锭陈旧产能,新建30万锭先进的纺纱产能。 涤纶短纤行业弹性最大的标的。霞客环保目前涤纶短纤权益产能8万吨,明年公司整体权益产能达到13万吨。按照13万吨权益产能算,涤纶短纤价格每上涨1000元,公司业绩弹性为0.5元。对比华西村0.15元的业绩弹性以及S仪化0.08元的业绩弹性,霞客环保是目前涤纶短纤行业弹性最大的标的。 彩纤避免传统印染的污水排放,并可降低印染成本。公司彩纤的生产原理在熔融聚酯中加入色母粒,混合均匀后喷出成丝,纤维无需再染色。而传统纱线、布匹的染色都伴有大量污水排放,且传统混配纱需多次套色,增加成本。 赛特丝研发成功,明年产业化。公司明年初推出名为赛特丝的涤纶短纤,其优点是采用赛特丝与棉混纺纱,仅需掺混30%的棉花,做出来的纱线性能优于含棉50%的混纺纱。考虑到赛特丝的推出正逢高棉价阶段,我们预计其市场需求及盈利能力较为乐观。公司目前发力提升彩纤-配纤-纺纱全产业链实力,最大程度发挥公司彩纤优势。 盈利预测及投资建议。我们预期公司10-12年的EPS分别为0.34、1.31和1.41元/股。考虑到公司涤纶短纤业务景气上行以及业绩弹性最大带来的爆发式增长,目标价20元/股,维持强烈推荐-B的投资评级。风险提示:涤纶短纤价格大幅下跌,原材料大幅上涨。
尤夫股份 基础化工业 2010-11-03 14.74 12.20 147.98% 16.17 9.70%
17.18 16.55%
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10年前3季收入增6.1%,单季EPS0.082元。公司10年前3季度实现主营收入4.09亿元,同比增6.1%,净利润4112万元,同比下滑15.4%,合EPS0.224元,其中Q3单季实现主营收入1.35亿元,同比下滑2.3%,净利润1549万元,同比增15.0%,合EPS0.085元,环比增长62%。其中由于公司签订了远期结售汇合同,欧元升值使公司获得公允价值变动收益369万元。 差别化丝提价及销售占比提升使毛利率环比回升,欧盟反倾销税影响不大。公司单季毛利率从Q2的14.0%提升到Q3的15.4%,主要因公司产品需求旺盛,低收缩、超低收缩丝和活化丝等高附加值差别化丝在销售占比提升。虽然公司对欧出口产品从6月起被征收7.7%的反倾销税,但对欧出口产品占总收入不到20%,且公司产品深受客户青睐,大半关税顺利转嫁给客户,故无碍公司毛利率的回升。 运费集中支付使销售费用率上升明显,反倾销税率将下调。Q3销售费用率为4%,明显高于2%以下的历史正常水平,这主要由于公司近期采用DDP的报价方式,使承担的内陆运费和清关税金增加,且在Q3支付的集中度较高,而近期欧盟的修改意见以将公司反倾销税率下调至5.5%,预计Q4终裁出台后,公司反倾销税率将至少下调至该水平。 近期涤纶工业长丝提价启动,Q4毛利率将继续恢复。“十一”长假后开始,受益于行业景气提升和较高的行业集中度,9月底开始涤纶工业丝龙头企业为规避恶性竞争召开行业会议,工业丝开始提价,从“十一”后到现在,工业丝价格已平均上提约2000元/吨,而PTA和MEG价格受制于油价而上行有限,近期价差迅速扩大,而我们判断油价短期大幅上涨的动力也并不充足,且随着未来亚洲地区多套PTA大型装置的陆续投产,PTA的产能将逐步过剩。 10Q4开始,差别化丝新产能将密集投放,并向下游拓展,高速增长期到来。普通丝产能过剩已不可避免,但公司具备强大的技术研发实力和上市带来的充裕资金,未来将全力发展差别化丝及其下游产品。11月公司4000吨帘子布和8000吨特种工程用布项目将达产,11、12年新项目产能密集释放,12年底采用低成本工艺的12万吨差别化项目将投产,有力保障了未来业绩的高增长。 上调明、后年盈利预测,维持“强烈推荐-A”的评级和25元的目标价。公司新项目进展顺利,并凭借强劲的技术实力和优异的产品品质有效抵御了欧盟反倾销带来的负面影响,且未来反倾销税率还将下调,提价也正使产品的毛利率稳步回升,我们维持10年EPS的预测0.36年,上调11、12年预测至1.01元和1.36元,给予25元的目标价和“强烈推荐-A”的评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名