蓝色光标(300058.CH/人民币38.47, 买入)2013 年1 季度营业收入同比增长46%至4.9 亿元,归于母公司净利润同比增长43%至5,380 万元,为前期业绩预告的上半区间。不考虑新增并购,我们暂维持2013 年备考1.10 元每股收益预测,维持买入评级。 1 季度现金流及回款情况良好:经营性现金流净额同比增长304%,与收入及净利润的倍数显著扩大。受益于营改增不可比因素,同期营业税费同比下降70.4%,减少的668 万元营业税费相当于上年同期净利润的18%。而财务负担如预期般显著加重,新增净财务费用约占上年同期净利润的29%。1 季度母公司收入及净利润同比增幅分别为38%和256%,母公司净利润占合并的比重约30%,高于去年同期12%和去年4 季度20%。得益于东方博杰11%并表等,投资收益同比增长427%。整体而言,净利率及净利润占毛利的比重与上年同期相一致,盈利能力良好。 公司因审议重大事项而临时停牌。前次业绩说明会首次正式提出海外布局设想,我们认为由此引发的在全球范围内的品牌地位提升及业务拓展将是更长久的期许。 此外,公司子公司上海品牌对参股的上海励唐营销进行同比例增资,仍持股10%。

2012年公司实现营收102.8亿元,同比增长22.07%;实现净利润2.95亿元,同比增长10.47%,实现每股收益0.71元。2012年乌镇景区收入以及客流实现高增长;旅行社、会展等业务增长势头持续;地产、金融资产等业绩扰动因素逐渐消除,未来旅游主业增长愈加快速而稳健。新考虑古北水镇的盈利情况,预计13-15年古北贡献业绩-0.05元、-0.02元和0.09元,预计地产13年结算完毕,贡献业绩约0.07元。预计13-15年公司合计每股收益为0.63、0.72和0.97元,剔除地产业务的净利润年均复合增长率达到30%。由于金融资产出售完毕,公司旅游主业聚集度进一步提升。长期看好公司的品牌、团队、区位等优势,维持19.00元的目标价和买入评级。 支撑评级的要点 乌镇景区收入、毛利率稳中有升:2012年实现营收6.9亿元,同比增长18.95%;毛利率84%,同比2011年81%有所增长。接待游客600.83万人次,同比增长16.77%,其中,东栅接待游客380.99万人次,西栅接待游客219.84万人次,同比分别增长9%和33%。 乌镇景区利润增速慢于收入增速,净利率有所下滑:乌镇景区2012年实现净利润23,286万元,同比增长5%;净利率34%,同比2011年38%有所下滑。主因2011年乌镇5.8亿元的营业收入中包含高盈利的地产收入5,019万元,而2012年无此项收入。另外,由于2012年新开业酒店、会议中心等导致折旧摊销、人工成本、开办费用、财务费用的增加所致。我们认为,随着相关费用的确认以及新项目(新开业酒店、会议中心、乌镇大剧院等)经营逐渐步入正轨,利润与收入增速的一致性以及净利率将逐渐回升。 预计旅行社业务维持高增长:2012年旅行社业务实现营收41.22亿元,同比增长13.98%。其中:观光游同比增30%;度假游同比增40%;会展业务同比增21%;商旅管理同比增27%;入境游同比基本持平。公司旅行社业务品牌优势明显,定位契合居民观光游向度假游转变的大趋势,未来持续高增长可期。 地产大幅结算、金融资产出售有利于未来三年业绩平稳增长:慈溪房产项目2012年结算收入17.8亿元,实现净利润18,515万元,同比下滑2%。预计2013年尾盘结算收入约4-5亿元,2014-2015年无地产收入。随着地产业务结算趋近尾声以及金融资产出售,公司旅游主业业绩增长的平稳性将大幅提升。 评级面临的主要风险 禽流感持续发酵冲击旅游业;古北水镇开业以及营运情况低于预期。 估值 新考虑古北水镇的盈利情况,预计13-15年古北贡献业绩-0.05元、-0.02元和0.09元,预计地产13年结算完毕,贡献业绩约0.07元。我们预计公司13-15年公司综合每股收益分别为0.63、0.72和0.97元,基于加权30倍13年市盈率,维持19.00元的目标价和买入评级。

省广股份(002400.CH/人民币50.85,谨慎买入)2013年1季度受益于营改增、并表公司增加等不可比因素及原有业务单元持续增长等原因而再录得高速增长:收入同比增长22%至10.8亿元,归于母公司的净利润同比增长67%至4,168万元,扣非后增速达64%,锁定我们所预测的2013年2.5亿元净利润的17%(上两年同期分别是19%和14%)。应收款(包括应收票据和应收账款)周转率同比下降0.6至1.4次。营业收入占经营性现金流入的比重由上年同期的124%下降至91%。公司预计2013上半年净利润同比增长60-90%,若以平均增幅计算,锁定我们所预测的全年净利润的41%(上两年同期分别是41%和33%)。市场经济发展、汽车及消费品企业营销需求增长、媒介裂变的大背景下,公司龙头效应将持续。暂维持2013年1.29元每股收益预测(同比增长40%)和谨慎买入评级。 毛利率提升:1季度综合毛利率、净利率分别为16.8%和3.9%,比上年同期新增1.7和1.0个百分点,环比下降1.8和1.6个百分点。其中,母公司毛利率亦上升2.9个点(超出我们的预期),表明品牌管理高毛利业务占比放大;而合并报表与母公司报表的差额中,毛利率上升12.3个百分点,判断主要源于近年新增的媒介代理模式、新业务、自有媒体等,外延增长成果显著。 营改增弹性大:由于公司净利率仅为个位数,营改增带来的业绩弹性影响较大。1季度整体营业税费同比下滑41%,母公司营业税费同比下降74%。整体营业税费减少的570余万元,约占上年同期净利润的23%。预计今年前三季度这一税收政策的弹性影响还将持续。

2012年公司实现营收25,837.81万元,同比增长42.94%;实现净利润6,561.72万元,同比增长14.04%;实现扣非后净利润6278.45万元,同比增长28.9%,实现每股收益0.55元。2013年1季度,公司实现营业收入7,671.05万元,同比增长47.35%;归属母公司的净利润为1,748.20万元,同比增长18.04%。公司坚持B2B+TMC为核心的战略协同发展,并购带来的协同效应已在年报和一季报中得到印证,未来有望继续发酵。 13-15年盈利预测为0.70、0.96、1.15元,上调目标价至17.50元。公司目前股价对应13年预计每股收益19倍,估值相对于业绩增速仍然较低,维持买入评级。 支撑评级的要点 加快从区域性公司向全国性公司的布局:报告期内收购四川华商航空服务有限公司,完成西南区布局;同时还完成了大连、重庆、西安营销服务中心设立,在沈阳、杭州、厦门等地成立分公司完成区域业务覆盖,加上原有的北京、上海公司,全国核心布局基本完成。 内生+外延式扩张催化业绩高增长,并购协同效应凸现:2012年以及13年1季度公司收入和利润持续高增长,2012年实现机票代理收入2.31亿元,同比增长32%,增速明显改善。公司2012年并购世纪风行与四川华商带来的直接净利润增厚较少,但其对于机票、酒店预订以及TMC带来的业务协同体现在总部收入中,有力提升了公司整体的营收和利润增长。 华南大本营经营稳定,全国机票代理市场份额稳中有升:根据劲旅网统计和预测数据,腾邦国际2012年机票代理份额市场占比国内第三,预计将在2015年排名国内第二,仅次于携程。2012年深圳地区机票代理商排名前三位的分别是腾邦国际、携程、达志诚,公司华南大本营的市场份额稳固。 评级面临的主要风险 旅游行业系统风险;并购进展以及协同不达预期。 估值 13年1季度收入增长超预期,上调13-14年内生增长每股收益预测至0.57和0.67元,15年每股收益预测为0.76元,再加上并购带来的协同每股收益0. 12、0.29和0.40元,合计每股收益0.70、0.96和1.15元。 基于25倍13年每股收益,我们将目标价由17.00元上调至17.50元,维持买入评级。

星辉车模是国内最早最大的车模品牌制造商,内外销并举。星辉材料及树业环保助其完善产业链布局、抢占行业制高点。目前产能建设计划陆续落地,产品线布局基本到位,后续看渠道优化、营销发力。不考虑2012年资本公积转增实施,预计2013-15年每股收益约0.88元、1.14元和1.45元,首次评级买入,目标价格21.96元。 支撑评级的要点 品牌优势持续,期待集成商角色。近30个车模授权品牌数量居行业前列,内销市场中占首位。将尝试由生产制造商向品牌经营商转变,预计待宝马其他授权合同到期,全球独占性授权可带来切实利益和示范效应。 婴童车模量产,产品细分迎接更广阔的成长空间。婴童车模真正进入产品成熟、订单增长的量产阶段,定位中高端,由年约1,200亿元的传统车模市场跨入年约1万亿元的婴童市场。2013下半年收藏型车模基地建成达产将使其较快进入收藏型静态车模这一最稳定、最传统、更高端的约占全球车模1/3的市场。 营销体系完善,褒有渠道优化预期。2012年进一步完善了营销管理体系,建立专门的婴童营销团队和电商营销团队。面对国内零售渠道大变革,通过渠道下沉、加大直供、主动投入新兴渠道等提升渠道细分度和掌控度。同时,对海外分销渠道的深挖还将持续。 控制上游资源。公司投资28.5%的树业环保和70%的星辉材料约为公司各带来10%和15%利润增厚。前者已经是主要包装物供应商,后续期待星辉材料在车模替代材料、原材料成本控制方面产生协同。 评级面临的主要风险 海外经济增长、国内零售渠道大环境变化、合成材料价格波动。 估值 预计2013-15年每股收益0.88元、1.14元和1.45元,基于2013年26倍市盈率(相当于车模业务27倍、改性塑料及包装业务20倍),给予21.96元目标价,首次评级买入。

宋城股份(300144.CH/人民币13.44,买入)2013年一季度实现营业收入8,777.86万元,同比增长23.85%;实现归属于上市公司股东的净利润4,738.37万元,同比增长15.85%;实现扣非后净利润2,663.87万元,同比增长28.79%。一季度业绩的高增长源于宋城景区年初提价以及“一票制”带来的收入和利润高增长、杭州乐园以及烂苹果乐园的稳健经营、《吴越千古情》经营情况的改善。我们长期看好公司资源与团队优势,后续需重点跟踪H7N9可能带来的杭州大本营经营压力以及三亚、丽江项目的开业进展。维持2013-2015年每股收益0.51、0.65、0.78元的盈利预测,公司盈利模式具有可验证性与可复制性,长期享受板块内的估值溢价。异地项目开业预期带来股价催化,但客流培育尚待观察。基于现有股价对应13年接近28倍市盈率,已经部分反映市场预期,暂维持谨慎买入评级。

蓝色光标(300058.CH/人民币32.81,买入)公告拟以16.2亿元总对价继续收购东方博杰剩余89%股权,从而完成全资控股。我们在公司对其参股11%的点评中提过“后续变化值得进一步关注,西藏东方博杰的整个利润体量很大”,此次增持至并表符合预期,但并购方案中现金支付比例、股权并购股份数、配套融资规模等好于预期。维持买入评级。 具体方案:并购总对价16.2亿元,每股份价格比首轮高12.4%,相当于2013年承诺净利润的7.83倍。若2013-15年均增速超承诺,分三档提升对价。公司仍采取“现金+股权”模式并有配套融资,现金支付比例降至12%。公司将向东方博杰现有的李芃等4位投资者(其中实际控制人兄弟之李冰、李萌已将股份转让给博杰投资以解决大股东占款问题)以28.69元/股定增合计4,887万股,同时3,720万元和1,628万元分别支付给李芃和博杰投资,按此推算的实际对价比16.2亿元低13%。拟以不低于25.82元/股底价非公开发行不超过2,068万股,募集5.34亿元——其中2亿元为此次并购现金对价款,2亿元补充流动资金,1.34亿元进一步推进外延扩张战略。 并购影响:1)大幅业绩增厚:东方博杰承诺2013-15年利润年增长15%,2016年增长5%,以2012年1.8亿元扣非后净利润为基数,则2013-16年净利润承诺约20,700万元、23,805万元、27,376万元和28,745万元,净利润增厚60%以上。若配套融资完全到位,则总股本合计摊薄15%至4.66亿股,同时财务负担有所减轻。2013年每股收益有望由我们所预测的0.78元增至1.10元(备考)。 2)产业链向上延伸,布局更为立体:继SNK、精准、今久之后,在广告业务领域再下一城。东方博杰是知名央视广告代理公司,2012年再被评为“中央电视台承包公司杰出贡献奖”。旗下央视资源主要包括电影频道(CCTV-6)《晚间套播》,新闻频道(CCTV-13)《新闻1+1》、《新闻调查》、《面对面》、《共同关注》、《新闻直播间套装》等。截至2013年2月28日,以可供销售的影院数码海报屏为统计口径,北京博杰的影院数码海报屏共覆盖了76个城市的571家影院,拥有各类数码海报屏4,931块,大中城市合作签约影院数量占城市中心区及重点开发区内的优质影院数量平均已达到70%,在北上广深成渝等重点城市达85%。2012年对国内上映影片的覆盖率达41%。我们认为,对此类核心电波媒体和近乎垄断的影院通路媒体资源的绑定将使公司营销产业链布局更为立体,产业链位置上移,媒体业务的业绩弹性也相对较大。 3)行业及客户资源增加:近三年,博杰广告电影频道的客户数量40个以上,传播品牌数量100个以上,覆盖快消、电子电器、汽车、化妆品、通讯及网络、保健及医药等;新闻频道的客户数量在2011年以后稳定在70个以上,传播品牌数量100个左右,覆盖汽车、快速消费品、家装家饰、酒类、旅游宣传、电子电器等。影院数码海报业务的广告客户行业包括各大电影海报及汽车、快消、电器电子、通讯及网络、金融等。前5大客户收入占比约30%左右。对汽车、IT等蓝标原有强势行业,丰富媒体资源,对客户粘性增强,而在消费品、医疗保健等领域增加了客户资源。

支撑评级的要点 2012年广告及公关收入占比45:55,毛利占比30:70,毛利率均比上年同期上升3个百分点至22%和46%。公司净利率及净利润占毛利的比例维持稳定,人均员工成本收益比小幅上扬,体现良好盈利能力。 上海2012年1月起、北京2012年9月起、广州11月起实施营改增;全年营业税费同比下降34%。 除精准阳光外的并表公司2012年均达成业绩承诺,所有公司无任何商誉减值计提。今久广告2012年4-12月录得1.94亿元收入和5,246万元净利润,占股份公司收入增量和利润增量的21%和46%。 年内新增对上海智臻20%投资,收购SNK剩余49%股权,收购博思瀚扬剩余16%股权,增持上海励唐至89.46%,设立美国子公司,同时在上海蓝标、精准阳光、SNK、博思瀚扬等二级子公司层面有所拓展。2013年初已公告对东方博杰11%投资,此轮重大资产重组将于近期复牌。 2012年末净现金股东权益比低至20%。公司公告拟注册发行规模不超过5.8亿元短融券。目前募集资金几近用完,利息收益大幅减弱。 公司于2012年11月下旬发行第一期2亿元、7.9%年利率的三年期公司债,财务杠杆减弱。后续期待创业板再融资开闸。 风险 下游实体经济波动对营销业景气度的影响。 并入公司业绩不达预期的风险。 估值 不考虑新增并购及增持,预计公司在现有业务及资本结构下2013-15年每股收益0.78元、0.98元和1.21元。维持买入评级,将目标价由21.47元上调至38.38元,相当于2013年备考业绩增厚后的30倍市盈率。

支撑评级的要点. 三亚旅游市场保持高景气度。2012年全市接待旅游过夜人数达1,102.22万人次,同比增长8.0%,其中,接待国内游客1,054.08万人次,比上年增长8.9%;旅游服务业:出境游靓丽、入境游低迷、国内游平稳。旅游服务业务实现营收106.02亿元,同比增长24.31%。受采购成本上升等因素影响,毛利率同比下降0.77个百分点。内部结构优化:入境游收入占比约10%;出境游快速增长,占比49%;国内游平稳增长,收入占比32%。我们预计出境游和国内游的占比还将持续提升,契合中国旅游业消费升级的大趋势。 原有免税业务增长9%,三亚市内免税店收入翻番。公司免税业务2012年实现营收51.35亿元,同比增长33.16%,毛利率44.08%,同比增加2.87个百分点。毛利率的提升来自于较高毛利的三亚店收入占比持续提升。 其中,三亚市内免税店实现营业收入20.37亿元,同比增长102.66%。三亚店2012年实现净利润约3.5亿元,净利率17%,略有下滑,主因促销以及相关费用增长带来的成本上升。2012年扣除三亚免税店后的原有免税业务收入30.98亿元,同比增长约9%,增速相对于2011年有所回升。 海棠湾项目进展顺利,培育前景看好:海棠湾免税城项目已经于2012年底完成结构封顶,进展顺利。截至2012年底,已有7家高星级酒店在海棠湾正式营业,未来还有超过30家的高星级酒店陆续开业。 海棠湾周边设施的完善以及高星级酒店聚集将有利于客流以及海棠湾免税购物景气度的培育。 评级面临的主要风险. 禽流感持续发酵;海棠湾项目进度以及营运低于预期。 估值. 不考虑海棠湾新项目,在假设2013年三亚店营收28亿元(同比增长约40%)的基础上,我们预计公司2013年-2015年摊薄后每股收益为1.32、1.62和1.99元(其中三亚免税店贡献0.54、0.73和0.95元),摊薄前分别为1.45、1.79和2.19元。基于30倍13年市盈率,我们将目标价由36.00元上调至39.00元,维持买入评级。

总体观点:锦江股份(600754.CH/人民币13.18;900934.CH/美元1.582,买入)13年经济型酒店收入和利润仍将快速增长;预计新开业的有限服务商务酒店年内业绩贡献小;餐饮业务:肯德基2013年1季度业绩下滑幅度优于预期;上海地区门店饱和度高,2013年全年业绩增长倚重苏州、无锡、杭州的较快增长;吉野家近期受食品安全负面新闻影响,业绩下滑明显,全年扭亏难度加大。 新亚大包门店以及经营策略转型,实质改观时机未到。我们维持13-15年每股收益预测0.68、0.84和1.02元(经济型酒店业务分别贡献每股收益0.51、0.63和0.77元,餐饮业务贡献0.11、0.12和0.14元)。餐饮业务短期压力仍然较大,反转取决于公司经营策略转型与执行层面的力度。长远来看,我们仍然看好公司经济型酒店的品牌与品质领先优势,维持买入评级。

2012 年公司实现营收233,599 万元,同比增长10.39%。实现归属于母公司的净利润36,916 万元,同比增长15.19%;实现每股收益0.61 元。公司业绩增长主因是经济型连锁酒店业务利润的大幅增长以及出售部分长江证券股票增加收益所致。预计公司2013 年餐饮业务收入和盈利将持续低迷,下调公司13-15 年每股收益预测至0.68、0.84 和1.02 元,下调A 股目标价至16.50 元。我们仍然看好中国经济型酒店行业的成长空间以及公司“品牌+品质”协同发展的长远增长潜力,维持买入评级。

2012年公司营业收入46.27亿元,同比增长25%,净利润1.81亿元,同比增长77%,每股收益0.94元,扣除非经常性损益后为1.78亿元,同比增长89.7%。 符合前期业绩快报,但大幅超出我们3季度末的预测。“内生+外延”进一步促进4季度利润率提升显着超预期。除重庆年度、广州旗智等为第一个完整并表年度外,下半年新增青岛先锋、上海窗之外等公司并表,深圳经典业绩亦超预期——预计外延贡献利润增量的三至四成。同时已推出广告数字化运营系统,夯实竞争力。2013年北京合众等三家全年并表为确定性增量,汽车行业投放较快增长可期。公司公告2013年1季度净利润同比增长50-70%,我们估计新增并表约带来一半增量。近期股价反映一定的高增长预期,我们将目标价提高至49.20元,对应2013年38倍市盈率(若仅考虑剩余募集资金投资则约35倍),下调评级至谨慎买入。 支撑评级的要点 汽车客户下半年大投放及集采比例提升促进母公司媒介代理利润增长:得益于媒介代理中高利润率的集采比例提升,2012年母公司报表净利润同比增长74%,估计实质经营利润增长超过80%。广汽丰田(广代博)、广汽本田(广博)、广旭及东风本田下半年的媒介投放金额大幅超过上半年。2013年公司为广代博和广博设立各7亿元的关联交易额度,分别增长26%和66%。 外延增长促进主业规模增长及利润率提升:近两年公司共对外并购5个既有公司,新设4个公司(包括对外部媒体资源及团队的收编)。 源于子公司的三大主业毛利率均显着高于母公司,大多数子公司净利率大幅超过母公司。媒介代理模式丰富、利润率提升;跨地区跨行业增长;客户资源协同。我们估计并购及新设公司2012年内约为公司贡献4,128万元权益利润,净利润总量占比23%,净利润增量占比约36%左右。 2012年应收账款周转率和经营性现金流入占收入的比重均下降,但得益于回款率提升,经营性现金流转为正。 2012年末约有1,500名员工,人均盈利及人均薪酬支出持续增长,2013年公司拟招聘80多名毕业生,侧面印证业绩增长空间可期。 评级面临的主要风险 下游汽车等行业景气度影响;对外拓展的不确定性。 估值 我们上调2013-14年每股收益预测至1.30元和1.67元,15年每股收益预测为2.10元。目标价由27.61元上调至49.20元,对应2013年38倍市盈率(若仅考虑剩余募集资金投资则约35倍),下调评级至谨慎买入。

中青旅(600138.CH/人民币16.19,买入)发布2012年业绩预告:报告期内,公司实现营业总收入1,033,403.87万元,同比增长22.71%;实现归属于母公司股东的净利润29,529.86万元,同比增长10.49%,合每股收益0.71元。公司2012年第四季度实现营业收入237,830万元,同比下滑4.51%;实现归属于母公司的净利润3,233万元,同比下滑30.79%。我们预计,公司4季度业绩低于预期的主要原因是乌镇景区内部挖潜提升带来的相关费用增长以及年底计提相关费用所致。我们判断:公司2012年全年的净利润增速明显低于收入增速主要原因有两方面:乌镇景区费用增长侵蚀利润率(会议厅装修、修建大剧院相关费用等);酒店、旅游服务等传统业务盈利能力有所下滑;乌镇景区维持高景气度:2012年乌镇接待游客突破600万人次,同比增长18-20%。在全国单个景区的排名中,无论是人数还是综合效益,乌镇均位居第一。在2012年国内一线景区客流整体增速有所下滑的背景下,乌镇景区仍然保持了高景气度,客流增速继续领跑一线景区。 我们长期看好中青旅管理团队的专业性、市场拓展能力、高端景区的营运能力、乌镇成功经验等多重关键因素。受制于房地产业务结算进度以及新开项目培育期(古北口镇、乌镇大剧院)以及所带来的相关费用增长,预计公司2013年业绩增长压力较大。但是,我们认同乌镇景区内部挖潜、提高人均消费的成长逻辑,看好古北口镇培育前景(辐射华北地区的区位优势、领先同业的景区项目开发与设计能力、北京巨大的商务与休闲度假需求、京津唐地区优质度假景区的稀缺性与竞争排他性等)。维持买入评级。

公司2012年实现营收60,662.79万元,同比减少13.38%,其中:酒店业务收入32,664.40万元,占公司总营收的53.85%,同比减少3.49%;商品贸易收入27,473.49万元,占总营收45.29%,同比减少21.97%。实现归属于母公司的净利润11018.51万元,同比减少5.92%;实现每股收益0.367元。基于商贸业务景气度下滑以及新项目开业带来的费用增加,我们小幅下调13-15年每股收益至0.35、0.45和0.57元。我们长期看好公司渠道与品牌优势,酒店营运+管理输出的模式成长稳健性和确定性高,目标价格上调至9.10元,维持买入评级。 支撑评级的要点 业绩下滑主因商贸业务低迷以及金陵饭店改扩建影响:新老楼对接施工全面展开,餐饮会议设施减少,因施工噪音部分客房关闭,给金陵饭店本部经营带来较大影响;宏观经济调控、政府限制“三公消费”、市场需求下滑等对中高端酒类行业产生冲击,给公司贸易经营和酒店餐饮带来很大压力。 酒店管理业务稳健扩张,体现品牌输出效应:2012年底,金陵连锁酒店突破130家,遍布北京及全国十一省,其中:五星级102家,四星级14家,经济型14家,签约管理的五星级酒店总数位居全国第一。 金陵二期预计13年三季度开业,已展开招租工作:建筑面积17万平方米、57层的“亚太商务楼”主体结构顺利封顶,外立面施工基本完成,预计2013年第三季度投入运营。公司已经全面启动租赁招商项目,全资设立金陵汇德物业公司,与戴德梁行签约合作,与政府共建招商平台,截至2013年2月底写字楼出租率已接近40%,与十多家世界500强和大型企业签约,商业配套招租面积完成90%。 评级面临的主要风险 商贸业务继续大幅下滑;金陵二期等新项目培育不达预期。 估值 基于商贸业务景气度下滑以及新项目开业带来的费用增加,我们小幅下调13-15年每股收益至0.35、0.45和0.57元,基于26倍13年每股收益,目标价由7.20元上调至9.10元,维持买入评级。

2012年公司实现营收36,983.24万元,同比下降1.49%;实现归属母公司的净利润5,521.15万元,同比增长37.50%,实现每股收益0.46元。净利润上升因转让塔岭旅业公司股权取得投资收益6,649.70万元。扣非后净利润为-1,164.88万元,同比下降128.63%。受制于财务费用高企以及2011年红色旅游高基数,2012年主业录得亏损。我们长期看好公司多个景区+索道经营权的资源溢价潜力,梵净山、千岛湖等优质景区已经展现出高成长与高盈利能力,预计13-15年每股收益为0.39、0.41和0.47元,评级由持有上调为买入,目标价上调至22.00元。 支撑评级的要点 业绩承压于2011年红色旅游高基数:在2011年红色旅游高基数下,华山、庐山等景区游客接待量下滑明显。华山索道、庐山三叠泉、海南索道、海南猴岛、珠海索道等五家主要盈利子公司营业收入同比平均下降6.50%,净利润同比平均下降13.14%。预计2013年开始,华山、庐山等景区的游客增速有望实现正增长。 交通与资金瓶颈制约部分新景区培育:咸丰坪坝营公司等五家主要亏损子公司报告期平均增大亏损176.63%。咸丰坪坝营、浪漫天缘由于通往景区的道路正在改造,其旅游人数受到较大影响。公司多个新项目由于资金瓶颈,景区配套设施和交通建设一直低于预期,限制了景区客流和收入增长。2013年,公司计划在资本市场再融资,引入战略投资者,有望解决资金瓶颈,迎来业绩拐点。 梵净山、千岛湖经营超预期:2012年梵净山景区游客25.47万人,同比增长11.17%;实现营收6,176.24万元,同比增长16.52%;实现净利润836.56万元,同比增长83.36%,逐渐体现规模效应和品牌效应; 千岛湖索道接待游客82.63万人,同比增长18.60%;实现净利润895万元,同比增长30.85%。净利率达到37%,展现了极强的盈利能力。 评级面临的主要风险 控制权丢失带来公司治理风险;新项目开发不达预期。 估值 考虑千岛湖全年并表带来的业绩增厚、核心景区客流的恢复性增长以及期间费用的下降,预计13-15年每股收益为0.39、0.41和0.47元,综合考虑公司的低市值以及高资源溢价非对称性。评级由持有上调为买入,目标价由15.00元上调至22.00元。