结论与建议:公司今日发布Q1-3 报告,报告期实现营收4.97 亿元(YOY+46.1%),实现净利润1.22 亿元(YOY+74.3%),EPS0.45 元。单季度看,公司3Q 实现收入2.19亿元(YOY+49.0%),净利润0.61 亿元(YOY+74.8%)。公司业绩快速发展,一方面是脱硫脱硝监测产品均实现了快速的增长,涨幅均超过了50%;另一方面,中小锅炉市场逐步启动,脱硫监测订单增势明显。 公司预计14 年全年净利润同比将增长40-70%,业绩高增长明确。预计公司2014、2015 年分别实现营收8.40 亿元(YOY+42.6%)、11.22 亿元(YOY+33.6%),实现净利润2.16 亿元(YOY+60.7%)、2.88 亿元(YOY+33.6%),EPS0.78、1.05 元,当前股价对应2014、2015 年动态PE33X、25X,考量公司成长潜力,动态估值仍具有提升空间,给予“买入”建议,目标价32 元(2015年PE 30X)。 脱硫脱硝监测仪器高增长,新产品开始发力,促业绩释放:公司业绩快速发展,一方面是脱硫脱硝监测产品均实现了快速的增长,涨幅均超过了50%;另一方面,中小锅炉市场已经开始逐步启动,脱硫监测产品订单增势明显;公司加大了水质监测产品的推广力度,并取得了一定的成效;空气品质监测产品已取得环保认证证书,公司在下半年逐步加大市场拓展力度。 脱硫监测仪器超市场预期,未来期待工业锅炉发力:公司脱硫监测产品收入同比增长超50%,我们认为主要原因在于随着环保政策的升级,过往脱硫工程存大量不达标现象,需要改造升级。此外,随着锅炉排放标准升级,工业锅炉监测带来的潜在需求释放(我国工业锅炉监测市场千亿级别),目前该市场属于前期启动阶段,未来脱硫监测仪器增长很有可能继续超预期。 脱硝监测仪器绝对量高峰在2015 年,高景气度周期久于脱硝工程:目前,市场上有观点认为随着脱硫脱硝高峰过去,公司在该领域的订单也将步入萎缩。我们强调:脱硫脱硝高峰已过,是指在工程领域,而监测领域的景气周期则会更持久。2013 年底累计完成脱硝机组容量比例约55%,由于此前脱硝机组均为大容量的机组(60 万千瓦居多),从投运的机组数量看,该比例仅约30%。后期随着小机组脱硝上马,尽管投运的容量与今年相当或有减少,但机组数量会增加,单台机组需要监测仪器数量相同,因此后期监测仪器需求更大。公司预计脱硝监测仪器市场绝对量高峰在2015 年,高景气周期将维持到15 年末。 由环境监测产品提供商向环境服务商迈进,商业模式升级进行时:今年4 月份,公司成为国家环保部批复的19 家环保服务业试点单位之一,将逐步开展环境服务业相关业务,为企业客户或省市县各级政府提供环境检测、成份检测及系统的环境综合解决方案,并积极探索环境监测综合服务模式,公司将由单一产品提供商向综合解决方案提供商迈进,商业模式升级将增强公司核心竞争优势。 全年业绩锁定高增长,业绩含金量高:公司预计14 年全年净利润同比增长40-70%,今年业绩锁定高增长。此外,公司各项经营指标均较好,显示业绩含金量高: 1 毛利率(44.9%)同比提0.2ppt,费用率(18.5%)同比降1.0ppt;公司存货2.81 亿元(YOY+43.4%),主要是订单形势好,备货积极;回款方面,H1 收入大幅增长情形下,应收账款2.81 亿元(YOY+12.0%),增幅远小于收入增幅。 盈利预测:预计公司2014、2015 年EPS0.78、1.05 元,当前股价对应2014、2015 年动态PE33X、25,考量公司成长潜力,动态估值被低估,给予“买入”建议,目标价32.0 元(2015 年PE 30X)。

结论与建议:公司今日发布2014 年Q3 报告,报告期实现收入51.90 亿元(YOY+24.4%),实现净利润2.31 亿元(YOY+27.0%),其中公司主营业务表现突出,扣非后净利2.15 亿元(YOY+157.4%)。公司3Q 实现收入18.39 亿元(YOY+32.1%)、0.84亿元(YOY+34.5%)。展望未来,公司通过注入ATB 电机与外延式并购,聚焦电机产业;变压器受牵引变盈利向好、输变电减亏因素走出低谷;蓄电池也随着下游投资好转迎来恢复势增长。公司业绩已经进入新一轮快速发展期。 我们预计公司14、15 年分别实现营收70.40 亿元(YOY+22.9%)、87.17 亿元(YOY+23.8%),净利润4.74 亿元(YOY+30.2%)、6.34 亿元(YOY+33.8%),EPS0.43、0.57 元,当前股价对应2014、2015 年动态PE 为22X、17X,动态估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价12.00 元(15 年动态PE 20X)。 电机产业成为第一主导产业:13 年9 月,公司注入了奥地利ATB 驱动98.926%股权,实现了公司以电机和控制为主导产业的战略发展聚焦。ATB公司11-13 年分别实现净利润0.70、1.32、2.35 亿元,其中13 年净利润比注入时的承诺净利润1.47 亿元高0.78 亿元。2014、2015 年ATB 注入时承诺实现净利润分别不低于2.12、2.65 亿元,我们认为,ATB 驱动作为欧洲第三大电机生产制造商,与卧龙电机在销售管道、技术转让及成本方面具有良好的协同效应,发展前景值得继续看好,实现净利润高于注入承诺是大概率事件。 聚焦电机产业,外延并购不断:公司聚焦电机及控制产业以来,不断进行外延式幷购。13 年10 月,公司以1.56 亿元收购清江电机100%股权,拓展和完善了公司压缩机电机和中高压电机产品系列及应用领域;14 年7 月公司宣布收购章丘电机70%股权,将进一步充实公司家电产品种类和应用领域。展望未来,我们认为公司聚焦电机与控制的战略将不断深化,未来不排除继续外延幷购的动作,巩固公司在电机领域的龙头地位。 变压器业务有望盈利,蓄电池业务也将走出低谷:受益铁路建设加码,公司牵引变业务订单与利润均快速好转,13 年牵引变公司实现净利润0.29 亿元,有效弥补其他类变压器的亏损,14 年牵引变订单同比有望实现翻倍,盈利将继续走强;卧龙灯塔电源公司(主营蓄电池业务),13 年因拆迁补偿0.57 亿元实现净利0.37 亿元,受益公司招标份额上升及4G建设启动,预计今年蓄电池业务有望实现盈亏平衡,走出低谷。 加码光伏电站,分享稳定收益:公司与浙江龙柏共同出资6000 万元设立龙能电力(公司持股51%),加快公司战略性新兴产业的发展。规划14、15 年分别开工90MW、100MW 电站。光伏电站建设,一方面带动自主设备销售,另一方面年投资回报率有望达10~20%。 盈利预测:预计公司2014、2015 年EPS0.43、0.57 元,当前股价对应2014、2015 年动态PE 分别为22X、17X,鉴于未来发展良好预期,维持“买入"建议,目标价12.00 元(对应15 年动态PE 20X)。

公司今日发布定增预案,拟以8.87元/股的发行价格,向公司高管及员工非公开发行4095.30万股。通过此次定向发行实现员工持股计画,一方面有利于激励管理层及员工积极性;另一方面此次募集资金扣除发行费用后全部用于补充流动资金,改善短期偿债压力。公司风机、风电场开发并举,随着风机价格与风电场不断投产,作为国内最具竞争力的风电全生命周期开发企业,未来盈利水准有望继续大幅提升,值得重点关注。 预计公司14、15年分别实现营收171.63亿元(YOY+39.4%)、218.75亿元(YOY+27.5%),实现净利润17.21亿元(YOY+302.4%)、22.70亿元(YOY+31.9%),EPS0.64、0.84元,当前股价对应14、15年动态PE 为17X、13X,公司作为最具竞争力的风电全生命开发企业投资价值凸显,维持“买入”建议,目标价15.00元(2015年动态PE18X);H股股价对应14、15年动态PE 15X、11X,同样给予“买入”建议,目标价16.00HK$(对应15年动态PE15X)

结论与建议:公司今日发布H1业绩报告,实现营收44.71亿元(YOY+37.7%),实现净利润3.31亿元(YOY+256.8%),扣非净利润2.93亿元(YOY+755.9%)。单季看,2Q实现净利润2.80亿元(YOY+364.8%),业绩加速态势明显。公司风机、风电场开发并举,随着风机价格与风电场不断投产,作为国内最具竞争力的风电全生命周期开发企业,未来盈利水准有望继续大幅提升,值得重点关注。 鉴于公司3Q 指引1-3Q 净利润同比增长500-550%,大幅超预期,我们上调公司盈利预测。预计公司14、15 年分别实现营收171.63 亿元(YOY+39.4%)、218.75 亿元(YOY+27.5%),实现净利润17.21 亿元(YOY+302.4%)、22.70 亿元(YOY+31.9%),EPS0.64、0.84 元,当前股价对应14、15 年动态PE 为15X、11X,公司作为最具竞争力的风电全生命开发企业投资价值凸显,维持“买入”建议,目标价15.00 元(2015 年动态PE18X);H 股股价对应14、15 年动态PE 12X、9X,同样给予“买入”建议,目标价16.00HK$(对应15 年动态PE15X)净利润同比增长256.8%:公司净利润同比大幅提升,主要因素有两个:其一,受风电行业景气度回升影响,公司上半年销售风机942.25MW,同比增加42%,带动公司H1 总营收同比增长38%;其二,受风机价格回升及公司自身持有风电场发电量大幅增加影响,H1 公司综合毛利率30.7%,同比提升11.8pct。 行业进入新一轮繁荣期,预计未来两年新增装机20GW/年:H1 国内风电新增装机7.2GW,同比增加30%。展望未来,我们预计未来2 年新增装机将达到20GW/年。主要理由:其一,我国环保形势严峻,倒逼能源结构转型。李克强总理在14 年全国两会政府工作报告明确指出要提高非化石能源发电比重,鼓励发展风能、太阳能,近期召开的新一届全国能源委员会再次明确鼓励发展风电等清洁能源,政策扶持力度较前几年强的多;其二,截止目前,“十二五"四批共核准装机专案110.43GW,其中60%尚未开工建设,开工进度将明显加快。目前国家规划的九大风电基地装机容量达21.9GW,配套线路都已规划,近期将会陆续开工。 在手订单再创历史新高,公司是国内最具竞争力风电企业:截至14 年6月30 日,公司在手总订单8.90GW,较去年同期增加0.8GW,并再创历史新高。公司是风机制造标杆企业,13 年公司国内市占率23%,较第二名领先14 个百分点,领先优势巨大。行业发展进入新一轮快速发展期,作为风电全生命周期开发企业,已经形成从风机整机、零部件、风电运维与风电场开发全生命产业链,独特竞争优势将使得公司超越行业发展,成国内最具竞争力的风电企业。 加大风电运营投入,提升盈利能力:截止H1,公司风电场专案累计装机容量1844.5MW,其中权益装机容量1422.45MW;在建风电场专案累计装机容量451MW,其中权益装机容量446.05MW。公司上半年投运权益风电装机0.6GW,下半年保守估计能新投运风场装机0.3GW。基于公司全生命周期开发理念,未来公司将加大对风电场运营的投入,预计14、15 年分别新增风电场1GW,风电场运营毛利率(60-70%)远高于风机及零部件毛利率(20-25%)风电场运营加大有利于提升盈利能力和估值水准。 盈利预测:鉴于公司3Q 指引1-3Q 净利润同比增长500-550%,大幅超预期,我们上调公司盈利预测。预计公司14、15 年分别实现营收171.63亿元(YOY+39.4%)、218.75 亿元(YOY+27.5%),实现净利润17.21 亿元(YOY+302.4%)、22.70 亿元(YOY+31.9%),EPS0.64、0.84 元,当前股价对应14、15 年动态PE 为15X、11X,公司作为最具竞争力的风电全生命开发企业投资价值凸显,维持“买入"建议,目标价15.00 元(2015 年动态PE18X);H 股股价对应14、15 年动态PE 12X、9X,同样给予“买入"建议,目标价16.00HK$(对应15 年动态PE15X)

结论与建议: 公司今日发布14H1报告,报告期实现收入5.67亿元(YOY+95.5%),实现净利润1.33亿元(YOY+60.7%),符合预期。单季看,公司2Q实现收入3.75亿元(YOY+120.0%),实现净利润0.83亿元(YOY+58.8%)。公司收入与利润大幅增长原因一方面在于BOT项目不断投入运行;;另一方面,公司凭借脱硫技术优势,承接EPC工程大幅增长,H1EPC专案收入2.13亿元(YOY+279.1%)。 公司是国内电厂脱硫脱硝特许经营优势企业,核心竞争优势突出,此外,公司围绕节能、资源回圈利用积极布局,我们看好其未来成为综合环境服务商。预计公司14、15年分别实现收入12.94亿元(YOY+69.2%)、16.81亿元(YOY+29.9%),实现净利润3.12亿元(YOY+73.2%)、4.14亿元(YOY+32.7%),EPS0.59、0.78元,当前股价对应14\15年动态PE分别为33X\25X,考量行业景气度及公司作为平台型企业,估值有溢价空间,给予“买入"建议,目标价22.0元(对应2015年动态PE28X)。 公司H1净利润同比增长60.7%,未来成长性有保障:公司业绩实现快速增长原因:其一,承接的山西运城(120万千瓦脱硝BOT)、山西云冈(1040万千瓦脱硫脱硝BOT)在13H2、14H1投入运行,目前脱硫脱硝BOT规模较13H1增加40%,公司H1运营收入3.44亿元(YOY+54.1%);其二,公司积极拓展建造业务,H1完成脱硫建造2.13亿元(YOY+279.1%)。展望H2及未来,公司乌沙山脱硫BOT项目(240万千瓦,公司70%权益)将于7月1日幷表,重庆石柱脱硫脱硝项目(70万千瓦)也将投入运行,预计年底公司BOT专案容量达到约1400万千瓦,且随着环保标准提高,凭借公司在脱硫脱硝项目的竞争优势,15、16年容量20-30%/年的增长空间可期;公司H1新签脱硫脱硝EPC项目合计4.0亿元,截止目前在手订单超10亿元,在手订单饱满,未来成长性有保障。 干法脱硫技术优势突出,密切关注锡盟特高压专案进展:公司脱硫领域核心竞争优势突出,旋回耦合湿法脱硫技术脱硫效率高达99.99%,被列入2013年国家重点新产品计画;活性焦干法脱硫技术的关键系统通过了内蒙科技厅组织的专家鉴定会,专案成果分别达到领先水准,在未来煤电基地(内蒙等缺水区域)有很大优势。锡盟基地特高压项目立项加快,建议密切关注锡盟特高压进度,公司与神华电厂签订的干法脱硫项目(8亿元)有望启动,锡盟基地预计干法脱硫市场空间超50亿元,干法脱硫将是公司另一个发力的着力点。 着眼节能与资源回圈利用,布局清晰:公司在脱硫脱硝持续稳定发展的同时,不断推动环保、节能、资源综合利用集团化发展的步伐,设立全资子公司国电清新节能技术有限公司,开拓节能投资项目管理业务;收购赤峰博元科技有限公司,实施煤焦油轻质化等工业副产物深加工及资源综合利用专案。节能技术公司13年底获得一个合同,预计14年竣工,15年开始贡献收入7100万元/年,预计净利润率10%,为公司未来成长新增盈利点;赤峰博元项目投资约5亿元,14年底将投产,建成达产后正常年份将实现收入约6.9亿元,年净利润5,600万元(公司权益51%)。 会计核算调整影响毛利率,费用率有下降趋势:公司H1综合毛利率34.4%,同比下降了7.0pct,一方面是由于建造收入占比提升(毛利率约20%,较运营毛利率低一半),另一方面是公司调整毛利率计算方法,经过会计调整后,公司建造与运营项目盈利水准保持平稳;费用率看,公司H1费用率7.5%,同比下降了4.2pct。未来,费用率有望保持大体平稳。 盈利预测:公司预计Q1-3净利润同比增长50~70%,成长趋势良好。预计公司14、15年EPS0.59、0.78元,当前股价对应14\15年动态PE分别为33X\25X,公司未来成长性高且确定性强,维持“买入"建议,目标价22.0元(对应15年PE28X)。

结论与建议: 公司今日发布2014H1业绩报告,H1实现营收32.57亿元(YOY+22.4%),实现净利润3.13亿元(YOY+69.3%),符合预期。单季度看,公司2Q实现收入19.80亿元(YOY+37.6%),实现净利润2.14亿元(YOY+89.3%)。 展望未来,随着公司柔性直流、换流阀资产注入的完成,结合公司原有配电网与直流输电业务的强势地位,将形成以智慧配电网+直流输电双轮驱动的格局,业绩高增长确定性非常高。预计公司2014、2015年分别实现收入88.98亿元(YOY+24.4%)、117.32亿元(YOY+31.9%),净利润9.81亿元(YOY+87.6%,追溯调整后同比增长32.0%)、13.43亿元(YOY+36.9%),EPS0.97、1.33元,当前股价对应14、15年动态PE为22X、16X,公司竞争优势突出,作为龙头企业享有估值溢价,维持“买入”建议,目标价30元(对应15年动态PE23X)。 多元发力,收入增速重新提速:公司2Q实现收入19.8亿元(YOY+37.6%),受今年年初相关资产并表影响,追溯调整后同比增长30.6%,一改13年以来收入增速低位徘徊的困局。其中智慧变配电系统、直流输电系统、智慧中压供电设备、智慧电表分别实现收入12.60亿元(YOY-11.6%)、6.55亿元(YOY+112.3%)、5.68亿元(YOY+114.1%)、4.29亿元(YOY+49.0%)。 智慧配变电加速可期:智慧配变系统收入下降主要是由于受国网审计影响,配电投资推迟所致。随着7月份国网审计结束,下半年投资加速是确定的,该项业务我们维持全年5-10%的增长判断,明年将加速。 直流输电业务预计新增订单30-40亿元,保障了未来两年业绩:13年两网直流项目招标少,公司仅获得舟山柔性直流等个别专案,订单约8亿元。展望今年,直流项目作为国家重点推广的长距离输电技术,招标规模有望井喷。上半年,公司先后中标南网云南金沙江中游电站送电广西±500kV直流输电工程、云南观音岩直流送出工程;此外,国网要求争取开工四条线路,我们预计今年能有两条线招标(酒泉—长沙;宁东-浙江已经核准即将招标)。综合看,预计即将招标的两条线路将带来换流阀及直流场设备订单约60亿元,公司市占率稳定在50%,合计有望带来订单30亿元,此外考虑南网常规直流、背靠背直流项目,我们预计许继14年高压直流这块的订单会近40亿元左右,保障了14-15年两年的业绩。 毛利率提升,费用率维持低位:毛利率方面,公司H1综合毛利率29.0%,同比提升了1.7pct,毛利率上升主要在于智慧变配电业务及直流输电业务毛利率分别同比提升5.3、5.7pct所致;费用率看,集团推行精益化管理,综合费用率14.5%,同比下降1.6pct,其中公司3月份配套募资4.5亿元偿还短期借款4.0亿元,未来费用率仍有望维持在较低水准。 盈利预测:净利润9.81亿元(YOY+87.6%,追溯调整后同比增长32.0%)、13.43亿元(YOY+36.9%),EPS0.97、1.33元,当前股价对应14、15年动态PE为22X、16X,公司竞争优势突出,作为龙头企业享有估值溢价,维持“买入”建议,目标价30元(对应15年动态PE23X)

结论与建议: 公司今日发布14H1业绩报告,报告期实现营收16.34亿元(YOY+8.2%),实现净利润2.57亿元(YOY+86.3%),EPS0.23元,符合预期。单季度看,公司2Q 实现营收10.09亿元(YOY+11.4%),实现净利润1.82亿元(YOY+122.9%)。公司业绩大幅增长,一方面是由于收入结构发生变化(本期特高压产品收入预计6-7亿,去年同期5亿),特高压产品毛利率较传统产品高3-5个百分点,综合毛利率随之提高;另一方面,公司采取相应措施加强费用控制,效果显著。 展望未来,公司是特高压交流建设的主要受益者之一,随着特高压建设进入常态化,特高压将直接推动公司业绩爆发式成长。中长期看,随着天津智慧开关产业园的投入,也将充分分享配网建设的利好。预计公司2014-2015年分别实现营收50.76、68.45亿元,YOY+32.9%、34.9%,实现净利润7.49、10.42亿元, YOY+87.9%、39.2%,EPS0.66、0.92元,当前股价对应2014、2015年动态PE21、15X,考虑公司中长期高成长确定性高,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.00元(对应15年PE 20X)。 传统产品价格上行与特高压收入比重上升,公司盈利能力大幅提升:公司产品盈利能力持续提升,反映在财务指标上就是毛利率水准的不断提升。公司H1综合毛利率29.1%,同比提升5.3pct,表现出色。细项看,GIS 产品毛利率31.2%,同比提升5.24pct,提升因素一方面在于GIS 中特高压产品占比提升(上半年预计特高压产品占比超50%),另一方面在于中高压GIS 产品招标价格提升所致。展望未来,高毛利的特高压产品比重有望继续提升,公司产品盈利能力有望继续增强。 费用控制成果显著,精细化生产强化公司核心竞争优势:进入国网体系后,现有管理层团队对公司采购、生产及销售等主要环节均采用精细化管理模式,费用率自2011-2014H1以来逐年下降(分别为21.0%、17.5%、15.3%、13.3%、11.7%),费用控制效果体现了公司生产经营管理效率的提升,将强化公司的核心竞争优势。 特高压订单仍有很大上升空间,对未来业绩构成支撑:日前,淮南-南京-上海特高压线路已经招标(32个GIS 间隔),年内预计锡盟-枣庄或蒙西-天津南有一条线路也将开标(预计有40-50个GIS 间隔)。订单方面看,公司13年获得特高压订单17.6亿元,预计今年特高压订单超30亿元。未来特高压建设将常态化,预计未来3年有望开工建设2条线路/年,公司在特高压领域订单有望在40-50亿元/年,特高压业务将成为公司业绩的重要增长极。 非公开增发打造智慧开关航母,进入中低压开关领域:公司非公开增发已经完成。通过非公开增发,公司获得集团注入8亿元资产,为公司现有产品制造零配件,形成协同效应,预计贡献净利润约5000万元/年;另一方面,集团注资14亿元现金,用于开发天津智慧开关科技园,主要致力于打造中低压开关生产基地。中压电器市场容量巨大(千亿级别),公司产品定位高端,产品竞争力强。天津专案今年10月底将进入投产期。 收入方面,今年贡献1-2亿收入,利润方面微亏1000万,明年进入产能释放期,收入将达到10~20亿,利润贡献达1亿,到2017年,收入将达到70亿,利润总额近6亿元,国内开关的旗舰航母将正式扬帆起航。 盈利预测:预计公司2014-2015年EPS0.66、0.92,当前股价对应2014年动态PE21X,公司中长期成长路径清晰,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.0元(对应2015年动态PE20X)

结论与建议: 公司今日发布14H1业绩预告,预计H1实现净利润同比增长65%。业绩大幅增长一方面是由于公司13年9月完成重大资产重组,充实了公司电机业务,提升了产业的技术实力,经追溯调整后,H1净利润同比增长约23%;另一方面原因是受铁路牵引变需求回升,该板块业绩较上年同期有所增加。展望未来,公司通过注入ATB电机与外延式并购,聚焦电机产业;变压器受牵引变盈利向好、输变电减亏因素走出低谷;蓄电池也随着下游投资好转迎来恢复势增长。综合看,公司业绩已经进入新一轮快速发展期。 预计公司14、15年分别实现营收70.40亿元(YOY+22.9%)、87.17亿元(YOY+23.8%),实现净利润4.71亿元(YOY+29.4%)、6.34亿元(YOY+34.6%),EPS0.42、0.57元,当前股价对应2014、2015年动态PE分别为21X、15X,鉴于未来发展良好预期,当前动态估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价12.00元(对应15年动态PE20X). 电机产业成为第一主导产业,ATB盈利超预期:13年9月,公司完成了香港卧龙(持有奥地利ATB驱动98.926%股权)的资産注入,实现了公司以电机和控制为主导产业的战略发展聚焦(13年公司电机业务营收比重达75%)。2011年以来,通过公司的整合及欧洲市场的好转,ATB公司盈利能力迅速复苏,11-13年分别实现净利润0.70、1.32、2.35亿元,其中13年净利润比注入时的承诺净利润1.47亿元高0.78亿元。展望未来,ATB注入时承诺2014、2015年实现净利润分别不低于2.12、2.65亿元,我们认为,ATB驱动作爲欧洲第三大电机生産制造商,与卧龙电机在销售管道、技术转让及成本方面具有良好的协同效应,发展前景值得继续看好,实现净利润高于注入承诺是大概率事件。 聚焦电机产业,外延并购不断:公司聚焦电机及控制产业以来,不断进行外延式并购。13年10月,公司以1.56亿元收购清江电机100%股权,拓展和完善了公司压缩机电机和中高压电机产品系列及应用领域;近日公司宣布收购章丘电机70%股权,本次收购将进一步充实公司家电产品种类和应用领域。利润贡献方面,清江电机自收购日至年底为公司贡献净利润0.56亿元;章丘电机13年实现营收17.7亿元,净利润0.26亿元,净利润率1.47%(净利润率低主要是公司定位为海尔内配场所致),预计并入公司后,经营更加市场化,利润率将有所提升。展望未来,我们认为公司聚焦电机与控制的战略将不断深化,未来不排除继续外延并购的动作,巩固公司在电机领域的龙头地位。 变压器业务有望盈利,蓄电池业务也将走出低谷:公司变压器业务主要涉及牵引变、整流变和输变电。受益铁路建设加码,公司牵引变业务订单与利润均快速好转,13年牵引变公司实现净利润0.29亿元,有效弥补其他类变压器的亏损,14年1-5月份牵引变订单超去年全年,盈利将继续走强;卧龙灯塔电源公司(主营蓄电池业务),13年因拆迁补偿0.57亿元实现净利0.37亿元,受益公司招标份额上升及4G建设启动,预计今年蓄电池业务有望实现盈亏平衡,走出低谷。 加码光伏电站,分享稳定收益:公司与浙江龙柏共同出资6000万元设立龙能电力(公司持股51%),加快公司战略性新兴産业的发展。目前在建28MW光伏电站,规划14、15年分别开工90MW、100MW电站。光伏电站建设,一方面带动自主设备销售,另一方面年投资回报率有望达10~20%。 盈利预测:预计公司2014、2015年实现净利润4.71亿元(YOY+29.4%)、6.34亿元(YOY+34.6%),EPS0.42、0.57元,当前股价对应2014、2015年动态PE分别为21X、15X,鉴于未来发展良好预期,当前动态估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价12.00元(对应15年动态PE20X)。

结论与建议: 公司今日发布公告,H1实现收入16.34亿元(YOY+8.2%),实现净利润2.57亿元(YOY+86.3%),符合预期。单季看,2Q 营收、净利润分别同比增长11.4%、122.9%。公司业绩大幅增长,一方面是由于收入结构发生变化(本期特高压产品收入预计7亿,去年同期5亿),特高压产品毛利率较传统产品高3-5个百分点,综合毛利率随之提高;另一方面,公司采取相应措施加强费用控制,并取得了一定的成效。 展望未来,公司是特高压交流建设的主要受益者之一,随着特高压建设进入常态化,特高压将直接推动公司业绩爆发式成长。中长期看,随着天津智慧开关产业园的投入,也将充分分享配网建设的利好。预计公司2014-2015年实现营收50.76亿元(YOY+32.9%)、68.46亿元(YOY+34.9%),实现净利润7.51(YOY+88.3%)、10.42亿元(YOY+38.8%), EPS0.66、0.92,当前股价对应2014、2015年动态PE22X、16X,公司中长期成长路径清晰,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.0元(对应2015年动态PE20X) 传统产品价格上行与特高压收入比重上升,公司盈利能力大幅提升:2011年以来,受益国家电网招标规则(最低价中标改为平均价中标模式),公司传统产品断路器、隔离开关价格持续回升(毛利率分别从-13.7%、-9.0%回升至13年底17.6%、27.1%);此外,近年受益特高压建设逐步推进,公司作为国内特高压组合电器(GIS)的绝对龙头,凭借技术优势与质量可靠性,市占率也稳居行业第一(40-50%),由于特高压竞争门坎高,毛利率(30%)也优于传统产品,两者共同提升公司的盈利能力。 费用控制成果显著,精细化生产强化公司核心竞争优势:进入国网体系后,现有管理层团队对公司采购、生产及销售等主要环节均采用精细化管理模式,费用率自2011年以来逐年下降(2010-2013年期间费用率分别为21.0%、17.5%、15.3%、13.3%),费用控制效果体现了公司生产经营管理效率的提升,将强化公司的核心竞争优势。 特高压订单仍有很大上升空间,对未来业绩构成支撑:近日,国家能源局与两网公司签订任务书,对规划的12条输电线路(含九条特高压线路)计提给小路条,表明特高压正式起航。日前,淮南-南京-上海特高压线路已经招标(32个GIS 间隔),年内预计锡盟-枣庄或蒙西-天津南有一条线路也将开标(预计有40-50个GIS 间隔)。订单方面看,公司13年获得特高压订单17.6亿元,预计今年特高压订单超30亿元。未来特高压建设将常态化,预计未来3年有望开工建设2条线路/年,公司在特高压领域订单有望在40-50亿元/年,特高压业务将成为公司业绩的重要增长极。 非公开增发打造智能开关航母,进入中低压开关领域:公司非公开增发已经完成。通过非公开增发,公司获得集团注入8亿元资产,为公司现有产品制造零配件,形成协同效应,预计贡献净利润约5000万元/年;另一方面,集团注资14亿元现金,用于开发天津智慧开关科技园,主要致力于打造中低压开关生产基地。中压电器市场容量巨大(千亿级别),公司产品定位高端,产品竞争力强。天津项目今年10月底将进入投产期。 收入方面,今年贡献1-2亿收入,利润方面微亏1000万,明年进入产能释放期,收入将达到10~20亿,利润贡献达1亿,到2017年,收入将达到70亿,利润总额近6亿元,国内开关的旗舰航母将正式扬帆起航。 盈利预测:预计公司2014-2015年EPS0.66、0.92,当前股价对应2014年动态PE22X,公司中长期成长路径清晰,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.0元(对应2015年动态PE20X)

结论与建议: 公司今日发布公告,预计H1净利润同比增长70%~100%,符合预期。单季看,2Q净利润同比增长95.3%~146.0%。公司业绩大幅增长,一方面是由于收入结构发生变化(本期特高压产品收入预计7亿,去年同期5亿),特高压产品毛利率较传统产品高3-5个百分点,综合毛利率随之提高;另一方面,公司采取相应措施加强费用控制,并取得了一定的成效。 展望未来,公司是特高压交流建设的主要受益者之一,随着特高压建设进入常态化,特高压将直接推动公司业绩爆发式成长。中长期看,随着天津智慧开关产业园的投入,也将充分分享配网建设的利好。预计公司2014-2015年实现营收58.55亿元(YOY+53.3%)、76.34亿元(YOY+30.4%),实现净利润7.56(YOY+89.7%)、10.41亿元(YOY+37.7%),EPS0.67、0.92,当前股价对应2014、2015年动态PE19X、14X,公司中长期成长路径清晰,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.0元(对应2015年动态PE20X) 特高压审批加快进度预期强烈,对业绩构成支撑:近日,国家能源局与两网公司签订任务书,对规划的12条输电线路(含九条特高压线路)计提给小路条,表明特高压正式起航。日前,淮南-南京-上海特高压线路已经招标(32个GIS间隔),年内预计锡盟-枣庄或蒙西-天津南有一条线路也将开标(预计有40-50个GIS间隔)。订单方面看,公司13年获得特高压订单17.6亿元,预计今年特高压订单超30亿元。随着政策上的支持,未来特高压建设将常态化,预计未来3年有望开工建设2条线路/年,公司在特高压领域订单有望在40-50亿元/年,特高压业务将成为公司业绩的重要增长极。 非公开增发打造智慧开关航母,进入中低压开关领域:公司非公开增发已经完成。通过非公开增发,公司获得集团注入8亿元资产,为公司现有产品制造零配件,形成协同效应,预计贡献净利润约5000万元/年;另一方面,集团注资14亿元现金,用于开发天津智慧开关科技园,主要致力于打造中低压开关生产基地。中压电器市场容量巨大(千亿级别),公司产品定位高端,产品竞争力强。天津专案今年10月底将进入投产期。 收入方面,今年贡献1-2亿收入,利润方面微亏1000万,明年进入产能释放期,收入将达到10~20亿,利润贡献达1亿,到2017年,收入将达到70亿,利润总额近6亿元,国内开关的旗舰航母将正式扬帆起航。 平高东芝利润有提升空间,年底有望并表:平高东芝是平高电气(持股比例50%)与日本东芝合资成立的企业,在126KV-550KVGIS领域技术突出。近年来受价格战因素,贡献的投资收益有限,13年贡献投资收益2800万,与12年持平。平高进入国网体系后,国网对公司采购、研发等实施精细化管理,整体竞争力提升显著。根据订单预计,平高东芝预计14年能实现净利润约1亿元,未来则有望达到2亿元的规模。目前,公司正在加紧实施增持股权事宜,年底有望并表。 盈利预测:预计公司2014-2015年EPS0.67、0.92,当前股价对应2014年动态PE19X,公司中长期成长路径清晰,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.0元(对应2015年动态PE20X)。

近日,为进一步细化落实《能源行业加强大气污染防治工作方案》,国家能源局分别与国家电网公司、南方电网公司签署《大气污染防治外输电通道建设任务书》。根据《任务书》要求,国家能源局与两大电网公司将加快推进内蒙古锡盟经北京、天津至山东特高压交流输变电工程等12条大气污染防治外输电通道建设。国家能源局将加快办理专案核准手续,满足工期要求,对口联系地方政府部门,协调解决项目实施过程中的重大问题,落实各项配套条件。两大电网公司要分别制定所属专案进度计画,明确年度工作目标与任务,落实责任人,确保专案如期建成投产。 我们认为,此举是国家加快特高压建设的直接信号,将增强市场对特高压建设进展的乐观预期。公司是特高压交流建设的主要受益者之一,随着特高压建设的开闸,特高压将直接推动公司业绩爆发式成长。中长期看,随着天津智慧开关产业园的投入,也将充分分享配网的大力建设。公司2014-2015年实现营收58.55亿元(YOY+53.3%)、76.34亿元(YOY+30.4%),实现净利润7.56(YOY+89.7%)、10.41亿元(YOY+37.7%), EPS0.67、0.92,当前股价对应2014、2015年动态PE19X、13X,公司中长期成长路径清晰,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.0元(对应2015年动态PE20X) 特高压审批加快进度预期强烈,对业绩构成支撑:14年国网年度会议透露,将加快推进特高压的审批进度,将完成“六交四直”的核准工作;4月18日,国务院召开全国能源局会议(李克强总理亲自参加,级别最高)指出加大建设一批特高压工程,政策上态度推动特高压的力度明显加大;近日,国家能源局与两网公司签订任务书,对规划的12条输电线路(含九条特高压线路)计提给小路条,表明特高压正式起航。日前,淮南-南京-上海特高压线路已经招标,今年雅安-武汉也将招标,两者分别带来间隔30~40、40~50个间隔需求。订单方面看,公司13年获得特高压订单17.6亿元,预计今年特高压订单有望达50亿元,而且随着政策上的支持,特高压建设常态化,预计未来3-5年每年均有望开工建设2条线路,特高压业务将成为公司业绩的重要增长极。 非公开增发打造智慧开关航母,进入中低压开关领域:公司非公开增发已经完成。通过非公开增发,公司获得集团注入8亿元资产,为公司现有产品制造零配件,形成协同效应,预计贡献净利润约5000万元/年;另一方面,集团注资14亿元现金,用于开发天津智慧开关科技园,主要致力于打造中低压开关生产基地。天津专案定位中高端中低压开关,中压电器市场容量巨大,高端定位,以替代进口产品市场为目标,产品竞争力强。天津专案一期工程预计15年下半年达产。收入方面,预计15年一期达产后可形成10~20亿,2017年将达70亿左右的规模;利润贡献将在15年开始迅速爬升,预计17年贡献利润总额近6亿元,国内开关的旗舰航母将正式扬帆起航。 平高东芝有望幷表,利润有提升空间:平高东芝是平高电气与日本东芝合资成立的企业,在126KV-550KV GIS 领域技术突出,制造能力强。近年来受价格战因素,贡献的投资收益有限,13年贡献投资收益2800万,与12年持平。平高进入国网体系后,国网对公司采购、研发等实施精细化管理,整体竞争力提升显著。平高东芝与上市公司市场、制造的协同效应强,上市公司增持股权以幷表概率很大,根据订单预计,平高东芝预计14年能实现净利润7000万以上,未来则有望达到1-2亿元的规模。 盈利预测:预计公司2014-2015年EPS0.67、0.92,EPS0.67、0.93,当前股价对应2014年动态PE19X,公司中长期成长路径清晰,估值有提升空间,维持“买入”建议,目标价19.0元(对应2015年动态PE20X)

结论与建议: 近期公司发布了变压器中标公告,公司及下属子公司产品分别中标国网公司第一批配网设备协定库存招标(8.48亿元)和江苏省电力公司新建居住区供配电物资第二批协议库存招标(2.62亿元),合计中标金额11.1亿元,占13年营收额34.0%。其中非晶变,公司中标份额达34.5%,份额上升趋势明显,预计未来仍有上升空间;节能业务方面,政策利好不断。日前,国务院印发了《2014-2015年节能减排低碳发展行动方案》,《方案》明确将加快发展低能耗低排放产业。我们认为,政策的支持力度有望超预期,对公司节能及碳资产管理业务有积极影响。 我们预计公司14-15年分别实现营收52.77、78.56亿元,YOY+61.4%、48.9%,实现净利润4.57、7.23亿元,YOY+61.1%、58.4%,EPS0.66、1.05元,当前股价对应2014、2015年动态PE26X、16X,近期股价回档提供很好的介入机会,维持“买入”建议,目标价23.00元(15年动态PE 22X)。 国网招标份额提升,后续中标份额有望继续提升:公司在近期国网和省网公司举行的非晶变招标中,中标份额达到34%,较13年市场份额25%提升明显,符合我们此前判断。展望未来,公司在规模、技术、成本方面均具有较大优势,我们预计未来招标中,公司中标率仍有提升空间 配网建设加速是趋势,非晶变招标有望同比翻倍:行业方面看,我们预计14年配电变招标规模约40~50万台,根据我们假设情形,非晶变招标量大约有18~28万台,中值为23万台,较13年10万台招标规模翻倍。行业发展景气度向上,对公司主业形成强力支撑。 涉足节能服务产业,积攒相关经验,节能服务产业兴起在即:目前公司节能业务在江西、重庆、浙江纷纷落地,虽然江西与重庆专案业务量小(订单规模小几千万级别),但是对积累节能产业的模式形成了有益的探索。 今年初与浙江签订的3年60亿节能服务合同正在敲定细节,预计今年落实20亿元订单是大概率事件。此外,公司不仅仅局限于国网背景企业,近期南瑞集团(公司控股股东)与中电建谈节能服务,也与节能需求强烈的河北钢铁、酒钢等央企接触,预计未来工业节能客户也将陆续落地。我们认为,随着前期经营模式的探索与积累到位,公司节能服务产业兴起是必然趋势。 碳资产管理公司延伸节能服务产业链,未来大有可为:近日国务院印发了《2014-2015年节能减排低碳发展行动方案》,其中第十九条提到建立碳排放权、节能量和排污权交易制度,推进碳排放权交易试点,研究建立全国碳排放权交易市场。我们认为该方案的出台对公司节能产业及碳资产管理业务是重大利好。公司于 2013年 11月正式成立置信碳资产管理公司,是国家电网公司系统内唯一一家专业从事碳资产经营业务的公司。主要业务包括谘询、开发、交易、投资和培训五大类业务。其中我们重点关注交易与投资类业务模式。交易类业务是公司直接参与国内国际碳交易以及提供碳交易经纪服务;投资类业务以合同能源管理项目(EMC)投融资服务、碳金融服务为主。我们认为这两项业务有效拓展了公司节能服务产业链,通过与客户开展节能业务,掌握了大量企业的碳资产资料与需求,将来在碳资产交易领域必有大作为。 盈利预测:预计公司14-15年分别实现营收52.77、78.56亿元,YOY+61.4%、48.9%,实现净利润4.57、7.23亿元,YOY+61.1%、58.4%,EPS0.66、1.05元,近期股价回档,提供很好的介入机会,维持“买入”建议,目标价23.00元(15年动态PE 22X)

公司1Q 业绩增速放缓加上近期国网审计的各种传闻导致股价下跌较多,我们认为当前情况下,公司具有良好的配置价值。展望未来,我们认为公司技术研发能力强大,经历一轮战略调整后,以“电网+节能环保+新能源总包+轨交”四大板块正进入发力期,将迎来新一轮快速增长期。 预计公司2014、2015 年分别实现收入116.39 亿元(YOY+21.5%)、145.88亿元(YOY+25.3%),分别实现净利润19.87 亿元(YOY+24.2%)、25.89 亿元(YOY+30.3%),EPS0.82、1.07 元,当前股价对应2014 年动态PE16X,我们认为当前股价尚未反应公司网外市场空间,估值明显偏低,维持“买入”建议,目标价18.00 元(对应2014 年动态PE22X)。 Q1 业绩放缓,全年利润增速仍有保障:公司14Q1 实现营业收入16.30亿元(YOY+1.6%),实现净利润1.84 亿元(YOY+1.0%)。尽管1Q 业绩增速低于预期,但考虑季节性因素影响,且该时期本属业绩淡季,对全年利润指标影响较小,全年利润增速20-30%目标未改变;订单来看,1Q 完成45 亿的订单,同比增长15%,全年订单大概率超过年初160 亿的订单计画,对未来业绩有支撑。 公司电网板块订单同比有望增长两成:公司预计2014 年电网板块新增订单97 亿(YOY+21%)。其中,海外调度业务目前正在落地阶段,今年整体订单增长40%;配电自动化领域,尽管国网第一次配电自动化集采招标量小(约2-3 亿元),但公司主站竞争优势凸显,中标14 个主站(份额60.9%)、另中标3021 个终端(份额8.6%)。此次主站招标价格不理想(按最低价原则),但考虑到此次主站只是初级框架,高级应用会在省网公司招标,盈利水准仍有保障。今年是配网建设加速年,后续国网还将实施第二次集采专案,同时各地省网公司也会陆续招标(国网集招与省网招标规模比例约3:7),公司今年计画配网自动化订单24 亿元(YOY+33.3%);变电保护领域在13 年国网招标市场份额(12.6%)同比提升4.8 个百分点基础上再进一步;用电业务与13 年大体持平,公司将致力于高端电表中获得突破。 总体看,公司电网业务订单有望实现两成增长。 发电及新能源业务提高品质为主,提升盈利能力:公司计画2014 年发电厂及新能源总包实现40 亿元订单(YOY+20%)。其中,新能源板块33 亿元,传统发电7 亿元。13 年为了新能源业务为了积累经验,对毛利率降低了要求(13 年新能源业务毛利率10.5%,同比下降了5.2 个百分点);14年发展策略是控制总量,提高品质,将显著提升业务毛利率。 节能环保蓄势待发,今年将取得突破:2014 年节能环保计画新增订单20亿,较13 年9 亿翻倍。其中电网节能订单8.5 亿(去年1.5 亿),工业环保节能11.5 亿(去年7.5 亿)。公司被国网定位为配网节能平台,配网节能改造市场空间高达上千亿元,依托国网背景,业务成长具有持续性。 轨道交通将是未来重要增长极:工业控制(含轨道交通)板块进一步拓展,轨道交通综合监控市场占有率达50%, 13 年底,公司通过与集团合作取得武汉地铁BT 总包专案(专案总金额134 亿元,其中国电南瑞负责采购机电设备超30 亿元),今年4 月29 日,公司与南瑞集团、中铁二局等组成的联合体中标南京宁和城轨交通一期项目(总金额约35.7 亿元,公司采购机电设备近30 亿元),两项项目均将在未来2-3 年确认收入,将成为业绩增长的重要增长极。 盈利预测:预计公司14、15 年EPS 分别为0.82、1.07 元,当前股价对应2014 年动态PE 为16X,考量公司未来成长性及确定性,当前股价具有良好配置价值,维持“买入”建议,目标价18.00 元(对应2014 年动态PE 22X)

公司今日发布H1 业绩预告,H1 净利润2.72~3.09 亿元(YOY+50~70%),符合预期。公司业绩大幅增长,一方面是报告期内公司实施了重大资产重组,自2014 年2 月1 日,公司对许继柔性输电分公司及许继电源财务资料进行合幷;另一方面,公司业务规模持续扩大,营业收入稳步增长,从而带动利润的增长,提升公司整体业绩。 近期受某些传闻影响,公司股价出现下挫,我们认为传闻不具真实性,看好公司在行业高景气下的良好发展前景。预计公司14、15 年分别实现收入87.29 亿元(YOY+22.0%)、109.11 亿元(YOY+25.0%),分别实现净利润11.70亿元(YOY+45.0%)、15.34 亿元(YOY+31.1%),EPS1.74、2.28 元,当前股价对应14、15 年动态PE 16X、12X,具有非常好的配置机会,维持“买入"建议,目标价40.0 元(对应2015 年动态PE 18X)。 直流特高压、配电自动化及新能源车充换电三轮驱动未来增长:近年来在国网整合下,公司凭借自身技术能力创新,整合行销体系降低费用情形下,进入业绩的释放期。未来业绩将呈现以直流特高压、配电自动化为核心,新能源汽车充换电业务为补充的发展格局。 H1 增长收入增速将明显改善,预计H1 营收增速20%以上:公司业绩大幅增长,是公司业务规模持续扩大,营业收入稳步增长的结果(2 月份新幷表公司利润贡献将主要体现在H2)。随着订单的增长,市场关心的公司收入增速问题也会有明显改善,预计H1 公司营收增速将达20%以上。 配网理解最深刻企业,业绩重要增长极:国网第一批配电配电自动化库存协定招标结果已经公布,公司中标情况良好(主站中标7 个,预计金额0.8 亿元,市场份额30.0%;终端中标2000 多套,市场份额10%,两项份额均是集招规则下最高份额)。国网集中招标量较小,但招标启动有利于全国省网招标的启动(占总招标量70%)。公司子公司珠海许继是国内对配电自动化理解最深刻的企业,现场经验丰富;许昌许继德理施尔是配网开关柜等支柱企业,配网一、二次成套是未来配网建设发展方向,公司有望持续获得好成绩,成为支撑业绩的重要一极。预计今年配网(开关+自动化)订单能达到30~35 亿元左右,同比增长20~30%. 直流输电业务预计新增订单近40 亿元,保障了未来两年业绩:直流特高压领域,13 年国网获批招标受不可控因素影响没有如期招标,去年仅获得南网及部分高压直流专案合同(约8 亿元),今年将保守估计有三到四条招标,预计订单有望达到30~40 亿元的规模。 新能源汽车充换电竞争优势突出,将成新的业绩驱动力:在国网组织的第一次招标,公司获得订单5500 万(以换电为主)。公司换电技术掌握的非常突出,考量中标的一些单位还要向许继采购设备(换电机器人与充电模组等)估计公司实际订单能达到8000-9000 万元,成为此次招标最大赢家,彰显公司竞争实力。未来随着新能源汽车的发展,充换电站设备业务将成为新的业绩驱动力。 全年订单规划达成概率高,可持续增长:公司预计全年实现订单135~140亿元,同比增长3 成,预期全年净利润超四成。截止4 月末,公司订单预计在30 亿左右,公司三大业务都进入招标期,全年订单完成概率大,对业绩增长有保障。 盈利预测:预计公司14、15 年分别实现净利润11.70 亿元(YOY+45.0%)、15.34 亿元(YOY+31.1%),EPS1.74、2.28 元,当前股价对应14、15 年动态PE 16X、12X,维持“买入"建议,目标价40 元(2015 年动态PE 18X)

结论与建议: 公司近日发布14Q1业绩,报告期实现收入4.22亿元(YOY-19.4%),实现净利润0.09亿元(YOY-65.1%),业绩符合预告。业绩下降的主要因素是是受宏观经济形势影响,订单交付放缓。展望未来,我们依旧看好公司核心竞争力,行业发展向好趋势确立,公司传统电力设备领域竞争优势突出;新业务方面,公司全面进入中高压组合电器(GIS)、智慧变电站监控与保护等智慧电网领域,打开了未来的成长空间。 预计公司14、15年分别实现营收43.22亿元(YOY+27.1%)、52.11亿元(YOY+20.6%),净利润4.53亿元(YOY+30.6%)、5.80亿元(YOY+28.2%),EPS1.03、1.32元,当前股价对应14、15年动态PE 分别为14X、11X,考量公司未来成长性,维持“买入"建议,目标价20.00元(对应14年动态PE 20X)。 交货推迟致业绩同比下降,后续加速可期:公司1Q 收入、净利润分别同比下降19%、65%,但我们认为对公司业绩不必担忧,主要原因有二:其一,1Q 本属业绩淡季,近两年1Q 净利占全年比重不到10%;其二,本期业绩低于预期主要是订单交货推迟导致,公司在手订单饱满[公司结转14年执行订单达33.5亿元(YOY+34.4%)],后续随着订单交付,业绩有保障。公司给出H1净利指引,预计H1净利同比增长0~30%,据此测算,公司2Q 净利润0.98~1.30亿元(YOY+20~59%),加速态势明显。 行销体系+研发能力+供应链管理,核心竞争力进一步提升:公司核心竞争力主要体现在行销布局、研发能力与供应链管理三个方面。13年,公司继续推进集团系列化管理,不断强化核心竞争优势。销售体系方面,完成国内行销中心布局,以满足客户需求为中心,进一步聚焦和服务重点客户;研发体系方面,持续推进整合式产品研发管理,产品品质、新产品上市速度显著提升;供应链方面,通过供应商整合、库存优化、加强工艺管理和现场管理等举措,有效降低了供应链成本。 收购清能少数股东权益,未来将有利于发力:公司拟以2500万(注:思源清能13年底净资产8661万元,收购价格1.16XPB)收购子公司思源清能24.92%的少数股东权益。收购后,思源清能将成为公司全资子公司。 思源清能13年实现收入3.93亿元,净亏损730万元。尽管清能13年处亏损状态,但我们认为当下时点收购有积极意义:其一,收购价格1.16XPB 属合理价格,其二,更为重要的是,随着风电及光伏行业重新进入快速发展时代,其主要产品SVG(主要用于补偿新能源并网后的无功功率)将面临很好的发展机遇,盈利能力有望迅速回升,当下时点收购对上市公司非常有利。 毛利率保持稳定,成本控制显现效果:公司1Q 毛利率(37.7%)同比下降5.0ppt,与产品交货结构有较大关系。我们认为全年看,综合毛利率仍有望保持稳健:其一,原材料下降及产品招标价格回升影响,毛利率有稳中向上趋势,其二,近年新业务GIS 受规模效应带动毛利率提升。预计未来综合毛利率有望保持稳定;公司1Q 费用率41.7%,同比上升5.6ppt,主要在收入规模下降影响,未来随着交货规模上升及公司在行销与供应链不断优化作用显现下,费用率仍有望稳中趋降。 盈利预测:预计公司14、15年分别实现营收43.22亿元(YOY+27.1%)、52.11亿元(YOY+20.6%),净利润4.53亿元(YOY+30.6%)、5.80亿元(YOY+28.2%),EPS1.03、1.32元,当前股价对应14、15年动态PE 分别为14X、11X,考量公司未来成长性,维持“买入"建议,目标价20.00元(对应14年动态PE 20X)。