合同签订符合预期,明年收入增速有保障。上周金螳螂与亚厦股份曾公告与恒大签署意向性协议,我们当时即认为以广田股份与恒大长期合作的良好关系,近期一定会签署类似协议。预计今年精装修业务占公司营业收入40%左右,其中75~80%来自恒大。照此估算,假设明年公司其他业务无增长,仅恒大业务即可带来约50~60%的收入增速。 高客户集中度影响偏正面。公司1H2010客户集中度较高,其中恒大占45%。若按本次协议,预计明年恒大业务占收入比重可能超过55%。我们认为,过于依赖个别客户,使公司业绩存在波动较大的风险。但正面的影响是,与大型开发商建立长期合作关系,可降低公司承揽项目的成本,提高盈利能力。长远来看,公司承揽了恒大地产在华南大部分项目的住宅精装修工程,使公司树立了住宅精装修龙头的声誉和形象,从而有可能获得更多的长期和大型客户。我们强调的逻辑是,开发商选择精装修,主要还是为了捆绑销售、提高楼盘品质,在售价上留有余地,增强抵御政策调控的能力。因此,开发商有可能并且有意愿,与有实力的大型“工装”企业合作,即增加了销售的卖点又保证了装修的成本和质量。 看好住宅精装修市场,公司有望巩固龙头地位。住宅精装修具有节能、环保的特点,符合国家的产业发展政策。虽然房地产调控或使住宅建设面积增速放缓,但鉴于住宅精装修为未来房地产发展的方向,大开发商均已明确开发精装修住宅的战略,房地产调控对装饰行业住宅精装修业务的发展影响有限。最有可能出现的情况,是住宅开发面积增速回落、但采用精装修的比例增加,使住宅装修的“工装”市场依然快速增长。公司上市后现金流充足,与大客户的合作积聚了品牌效应,在更多开发商将选择精装修的背景下,有望获得更多住宅精装修订单,巩固住宅装修“工装”的龙头地位。 盈利预测和投资评级。我们调整了对公司明年精装修业务的预期,上调公司2011年、2012年的EPS至2.30元、3.57元,对应当前股价的动态PE分别为38倍、25倍。我们认为,公司精装修龙头地位稳固,未来仍将保持高速增长,维持“推荐”的投资评级。

金螳螂发布公告,称公司与恒大集团签订意向性协议,恒大每年将安排约30亿元的施工任务给公司,并逐年增加10亿元的施工任务。 平安观点 上调评级至“强烈推荐”。若公司与恒大集团可按协议完成施工,我们预测,公司2011年的营业收入将超过100亿,成为建筑装饰企业中第一个“百亿”巨擘。我们根据协议内容,大幅上调了公司2011年、2012年的EPS至2.19元、3.40元,并上调投资评级至“强烈推荐”。 公司未来精装修业务增速将显著超预期。按协议内容,公司明年将增加约30亿元的住宅精装修订单,预计较今年的精装修订单金额增长超过300%,显著超出市场预期。我们仍坚持三季报点评中对公司“住宅精装修业务成为2011年业绩增长重要支点”的观点,公司今年通过引进成熟的精装修团队,加强了对住宅精装修市场的拓展力度,预计明年住宅精装修占装修工程收入比重由今年的不足10%提高到30%以上。住宅精装修与公建装修相比,具有付款条件好、施工难度低、可快速复制等特点。我们认为,公司在公建装修领域获得良好口碑和业绩,有利于住宅精装修的市场拓展,预计明年的收入增长中有超过40%由精装修业务贡献,该项业务的快速增长将成为明年业绩增长的重要支点。 精装修业务拓展加速有利于降低费用率。精装修项目一般金额较大,而公司派驻项目部的人员相对固定(一般按项目配置管理人员、按施工面积配置施工员),单个项目的人均产出较高。同时,与单一客户的长期合作减少了业务拓展的支出。 我们认为,从长期看,精装修业务将成为建筑装饰企业收入的重要组成部分,有利于公司降低费用率。 品牌认知度将进一步提高。我们认为,公司与恒大的战略性合作,不仅能够提高精装修业务占比,而且将进一步提高公司的品牌认知度,提升公司在住宅精装修领域的声誉和竞争力,从而促进其他各项业务的增长。 装饰企业百强状元“八连冠”彰显管理能力。公司蝉联中国建筑装饰百强企业第一名,实现了百强第一“八连冠”。我们认为,决定轻资产的施工企业长期稳定增长的关键因素,是企业的管理能力,而非订单能力,公司多年保持行业龙头地位是其管理能力显著领先行业的结果。除已被市场认可的“50/80”、标杆管理和自主研发的ERP系统外,公司今年加强了对项目经理的培训,每周安排项目经理脱产培训,确保工程一线管理水平满足订单快速增长的需要。 公建装修业务仍将保持高增速。经历了近两年的快速成长后,装饰业龙头企业建立了良好的口碑和信誉,同时积聚了资金实力以支持业务扩张,行业集中度趋于提高。尽管建筑业产值增速在明年一季度后或出现回落,我们认为,公司已初步具备了可复制的快速扩张的条件,在公建领域拥有强大的市场拓展能力,公建装修业务仍将保持高速增长。 施工能力将接受考验。公司精装修工程的施工管理力量相对薄弱,短时间内承接大量订单,将考验公司的施工能力,其中包括精装修项目经理的数量和质量、周转材的集中采购和计划、加快施工周期的具体措施等。我们认为,公司今年已有意识的加强了精装修施工队伍的组建和培训工作,招聘了一批专业的精装修施工人才,能够在短时间内形成对精装修工程的有效管理。 盈利预测和投资评级。我们根据公司的业务结构变化调整了预测模型,上调公司2011年、2012年的EPS由1.59元、2.20元至2.19元、3.40元,对应当前股价的动态PE分别为32倍、21倍。我们认为,公司精装修业务增速可能显著超出市场预期,与恒大合作可提高品牌认知度、降低费用率,公司未来仍将保持高速增长,按2011年动态PE为40倍的估值,目标价88元,较目前股价仍有25%的上涨空间,上调投资评级至“强烈推荐”。

低碳经济建设给公司带来广阔市场:2011年起智能电网将迚入全面建设阶段,智能用电、电动汽车充电设备、智能变电站市场将迎来快速增长阶段。新能源収电的大収展将直接推动光伏逆变器、风电变流器行业高速增长。节能减排行业在国家政策鼓励下将持续增长。低碳经济建设给公司各条产品线带来了广阔的市场。 业务大转型,产品线三维拓展驱动未来高成长:公司作为电表和用电自动化的行业龙头企业,通过内部研収、外延式扩张、开拓海外市场,三维度全方位拓展完成业务大转型。预计未来5年,用电自动化、电能表等传统业务将实现年复合40%以上的高成长;变频器、光伏逆变器、电动汽车充电设备、全自动化检表线等新兴业务将实现年复合60%以上的高成长;5年后公司总营收觃模将超过现有的10倍!技术创新、市场开拓构成公司核心竞争力:公司高度重视技术创新,在电能表、用电自动化、电力电子等多个领域积累了深厚的技术储备,产品线的拓展也在此基础上实现。市场开拓是公司成功业务转型的重要推动力,新产品的技术研収、市场开拓乊间形成了良好的云动。 非公开增发将进一步增强公司竞争力:公司非公开增収将新增460万台/年智能电表、800台/年变频器、100套/年智能变电站的产能,幵将加强营销体系、研収中心的建设。通过扩大产能、丰富产品线和优化产品结构,公司将迚一步提高产品线的技术含量,增强核心竞争力,提高上市公司长进的盈利能力。 盈利预测与估值:预计公司10~12年按增収后股本全面摊薄的每股收益分别为0.51元、0.91元和1.27元,对应11月7日收盘价PE分别为55、31、22倍。鉴于公司良好的成长性和竞争优势,给予“强烈推荐”投资评级。

10月30日中国太保公告了2010年三季报,前三季度已赚保费915.64亿元,比上年同期增长45.8%;加权平均净资产收益率为6.3%;7-9月净利润仅为8.86亿元,比去年同期下降64.4%;每股净资产9.14元,前三季度基本每股收益0.57元,略低于预期。 平安观点:寿险公司的个险新单业务增长乏力。前三季度寿险公司保费收入727.78亿元,同比增长43.2%,但在激烈的市场竞争下,个险渠道的新单保费收入仅同比增长了10.7%。三季度预计新业务价值同比增长约12%,比上半年下降了6个多百分点。我们期待的业务结构战略调整并未出现,公司营销员人均产能和人数的增长均低于10%的预期。 产险公司依然行驶在快车道。前三季度产险公司保费收入近350亿元,同比增长45.7%,已超去年全年的保费收入。综合成本率仍然维持在较低水平,预计约为93%,其中非车险业务增长明显高于行业平均水平。今年产险公司利润创新高已成定局,汽车销量的猛增和车险费率的上提是主因,公司已成功地将之前亏损的车险业务的综合成本率降至约92%。我们坚定认为,国内财产险市场已进入一轮前所未有的繁荣期,太保产险和平安产险由于具备一定的市场定价权,将作为行业龙头率先获益。预计2011年国内财产险市场还将保持30%以上的增速,承保利润将得到进一步释放。 投资环境转暖,投资收益提振。9月份以来A股市场明显转暖,公司的股权投资仓位不断增高。三季度公司净资产与一季度末基本持平,可供出售浮动盈亏的其他综合收益项目大幅改善。 四季度的利润增长会明显好于三季度。我们认为公司三季报的净利润不理想,一个原因是受到准备金评估中所用3年移动平均折现率曲线走低的负面影响。目前已进入加息通道,我们仍然认为温和通胀对保险公司的价值成长是利大于弊。债权收益的上扬和股权收益的提升将有力支撑四季度利润的增长。 鉴于公司10月份以来股价累计上涨约20%,不断接近我们目标价29.3元,因此将公司评级调低至“推荐”。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.92元、1.18元和1.36元。

业绩超预期. 10月28日,浦发银行公布了三季报:1-9月实现营业收入358.92亿元,同比增长36%,归属于母公司股东净利润148.37亿元,同比增长44%;对应的每股收益和每股净资产分别为1.29元和7.11元。其中,三季度单季实现利润57.6亿元,略超我们的预期,主要是息差走势超预期。 利息收入大幅提高. 前三季度,公司实现净利息收入323.68亿元,同比增加35%;其中,第三季度实现净利息收入120亿元,环比增加12个百分点。利息收入的大幅增加由规模和息差共同驱动:规模的增速符合我们的预期,存贷款余额分别较年初增长18.4%和16.2%至153亿和108亿;息差的走势则超出我们的预期,我们本来预测下半年存款的争夺会导致公司吸存成本的上升从而拉低下半年的净息差水平。目前看来,息差并没有下降,季报中并没有披露息差的具体数字,根据我们的估算,息差的环比增幅在5个基点左右。未来,加息将会促进公司息差水平的进一步提高;同时,71%的较低存贷比水平也为公司的贷款增长预留了一定的空间。 非息业务强势增长. 报告期内,公司的手续费及佣金净收入强劲增长至28亿元,同比增幅达到了79%;其中,第三季度实现手续费净收入9.75亿元,与二季度持平。尽管增速较快,但是目前手续费及佣金净收入在营业收入中的占比仍然只有8%,未来增长空间依然巨大。我们认为,未来公司的手续费收入将会保持年均50%以上的高速增长。 定向增发夯实资本. 截止9月底,公司的资本充足率和核心资本充足率分别为10.19%和7.09%,资本水平稍显不足。但是,公司向中移动的定向增发股份已经在10月14日完成了过户登记,共募集资金392亿。增发后,公司的资本实力大大增强,资本充足率和核心资本充足率一举提高到了12%和8%以上。 维持“推荐”的评级. 按新的股本调整后,我们预测公司10、11、12年的EPS和BVPS分别为1.25、1.66、2.18元和8.73、10.15、12.00元,最新收盘价对应的10年动态PE和PB分别为11.7和1.7倍,维持“推荐“的评级。

10月30日,兴业银行公布了三季报:1-9月实现营业收入317.93亿元,同比增长45%,归属于母公司股东净利润135.95亿元,同比增长42%;对应的每股收益和每股净资产分别为2.45元和14.84元。公司的业绩符合我们的预期。 资产负债结构动态优化。 前三季度,公司实现净利息收入274.35亿元,同比增加42%;其中,第三季度实现净利息收入98亿元,环比增加7个百分点。公司净利息收入的增加主要受益于资产负债结构的动态调整:1)同业资产占比的提高。截止9月底,公司的负债规模较年初增长了35%,而同期的存贷款同比增幅分别只有20%和18%,由此可见拉动公司规模增长的并不是传统的信贷业务,而是同业类资产占比的提高。公司管理层相机而动,合理增加了同业业务的比重,有效提高了资产和收入规模;2)定期存款占比的提高。年初以来,公司存款的定期化趋势明显,三季末的定期存款较年初增长了39%。在加息之前大幅增加定期存款有助于公司未来净息差的回升;3)贴现的减少。前三季度公司的贴现较年初减少了69%,低收益贴现资产的减少提高了公司资产的收益率水平;4)零售贷款占比的提高。 三季度末公司的零售贷款占比为26%,较年初提高了1.5个百分点,这些新增的零售贷款多为收益率较高的消费贷和经营贷。 中间业务加速增长。 报告期内,公司实现手续费净收入37亿元,同比增长61.65%;第三季度单季实现手续费净收入16亿元,环比增长37%;手续费净收入在营业收入中的占比提高到了10.78%,同比增加了1.7个百分点,环比增加了0.3个百分点。随着公司发展中间业务的战略定位愈发清晰,未来该项业务收入有望保持高增速。 资本水平充足。 截止9月底,公司的资本充足率和核心资本充足率分别为11.30%和8.79%,分别较年初提高了0.55和0.88个百分点。公司目前的资本水平充足,根据我们的测算,足以支持其未来两年年均20%的资产规模成长。 资产质量趋于稳定。 截止9月底,公司的资产质量有继续改善:不良贷款率为0.48%,环比下降1个基点,较年初下降6个基点;对应的拨备覆盖率为287%。值得注意的是,公司的不良贷款余额在三季度微升了0.1亿元至39.84亿元,我们认为,目前公司的不良贷款率已经处于低位,继续下降的空间有限,未来的不良贷款率将在稳定中略有波动。 维持“推荐”评级。 我们维持之前的预测,预计公司10、11、12年的EPS和BVPS分别为3.11、3.91、4.92元和15.28、18.41、22.35元,最新收盘价对应的10年动态PE和PB分别为8.73和1.78倍,维持“推荐“的评级。

10月28日,交通银行公布了三季报:1-9月实现营业收入759.69亿元,同比增长32%,归属于母公司股东净利润295.37亿元,同比增长28%;对应的每股收益和每股净资产分别为0.56元和3.82元。公司的业绩符合我们的预期,报告期内的息差和资产规模均实现了稳步增长。 息差回升。 前三季度,公司的息差水平实现了强劲的回升:截止9月底的净息差为2.44%,同比提高了22个基点。推动息差大幅提升的因素有以下几个:1)资产结构的进一步优化,客户贷款平均余额在生息资产中的占比同比提高了5.1个百分点至59.89%;2)存款活期化,活期存款余额比例同比增加了2.93个百分点至46.80%;3)良好的存款成本控制能力,存款成本的降幅(26基点)要远高于贷款收益率的降幅(8基点)。此次加息对公司的息差影响中性略偏正面,未来息差有望进一步回升。 规模扩张。 报告期内,公司的资产规模实现平稳增长,较年初增加14.92%;其中,存贷款分别较年初增长18.40%和18.24%。在“量价齐升”的带动下,公司的净利息收入同比大幅增长,增幅为30.37%我们判断,四季度的信贷环境将偏紧,信贷投放量将会出现环比下降,预计公司全年的贷款增速在20%左右。 中间业务走势分化。 1-9月,公司实现手续费及佣金净收入106.65亿,同比增长24.99%,增幅小于利息收入,在营业收入中的占比小幅下滑至14%。中间业务的内部走势出现了较大的分化:银行卡、咨询顾问、结算代理等三大业务依然保持了较快的增长,相关业务收入分别同比增加了28%、28%和69%;而与资本市场密切相关的托管、基金销售、管理等业务的收入受资本市场波动的影响增长较慢,拖累了手续费及佣金收入的整体增速。 风险控制能力强化。 截止9月底,公司的不良贷款率为1.22%,较年初下降了0.14个百分点;对应的拨备覆盖率为167.95%,较年初提高了16.9个百分点。值得注意的是,报告期内公司的不良贷款余额小幅增加了16亿至265.84亿,这主要是由个案以及公司对不良贷款的分类标准更加审慎所导致。长远来看,标准的提高有利于进一步增加公司的风险控制能力。 维持“推荐”的评级。 我们预测公司10、11、12年的EPS和BVPS分别为0.70、0.84、1.01元和3.84、4.38、5.03元,最新收盘价对应的10年动态PE和PB分别为9.3和1.7倍,维持“推荐“的评级。

公司1~3Q2010实现营业收入29.8亿元,同比增长136%,其中3Q2010单季度实现营业收入11.4亿元,同比增长98%;1~3Q2010实现净利润1.52亿元,同比增长141%,其中3Q2010单季度实现净利润0.56亿元,同比增长42%。 3Q2010增速环比略有下降,但1~3Q2010营业收入和净利润增速较快,基本符合预期,维持对全年收入和净利润同比增长约100%的预测。 高客户集中度影响偏正面;公司1H2010客户集中度较高,对前五大客户收入占营业收入65%,其中恒大占45%。我们认为,过于依赖个别客户,使公司业绩存在波动较大的风险。 但正面的影响是,与大型开发商建立长期合作关系,可降低公司承揽项目的成本,提高盈利能力。长远来看,公司承揽了恒大地产在华南大部分项目的住宅精装修工程,使公司树立了住宅精装修龙头的声誉和形象,从而有可能获得更多的长期和大型客户。 我们强调的逻辑是,开发商选择精装修,主要还是为了捆绑销售、提高楼盘品质,在售价上留有余地,增强抵御政策调控的能力。因此,开发商有可能并且有意愿,与有实力的大型“工装”企业合作,即增加了销售的卖点,又保证了装修的成本和质量。 看好住宅精装修市场,公司有望巩固龙头地。 住宅精装修具有节能、环保的特点,符合国家的产业发展政策。虽然房地产调控或使住宅建设面积增速放缓,但鉴于住宅精装修为未来房地产发展的方向,大开发商均已明确开发精装修住宅的战略,房地产调控对装饰行业住宅精装修业务的发展影响有限。最有可能出现的情况,是住宅开发面积增速回落、但采用精装修的比例增加,使住宅装修的“工装”市场依然快速增长。 公司上市后现金流充足,与大客户的合作积聚了品牌效应,在更多开发商将选择精装修的背景下,有望获得更多住宅精装修订单,巩固住宅装修“工装”的龙头地位。 我们维持询价报告中对公司的盈利预测,即预测公司2010年、2011年和2012年的EPS为1.27元、1.93元和2.51元,对应当前股价的动态PE分别为68倍、45倍和34倍,参照目前可比上市公司估值,给予公司2011年动态PE为50倍的估值,目标价97元,较当前股价仍有14%的上涨空间,首次给予“推荐”的投资评级。

投资要点 2010年1-9月公司实现营业收入3.58亿元,同比增长61.81%;实现归属于母公司净利润8,063万元,同比增长74.80%;实现每股收益0.68元;毛利率为41.16%,同比下降2.24个百分点;公司前三季度财务数据基本符合我们之前的预期。 行业增长快速,公司竞争力明显 受益于节能减排的要求,以及去年增速相对较低的影响,今年低压变频器行业增速较高,预计可达到30%左右。作为国内低压变频器行业的领先企业,公司实现了高于行业一倍的增长速度,这体现了公司在产品质量、销售渠道和进口替代等方面的优异能力。这两年,低压变频器仍将为公司主业,从产品结构上,公司的高端变频器产品占比约为30~40%,出口产品约占15%左右。未来几年,预计低压变频器行业的增速将可能在15%左右,而公司的发展仍将保持快于行业的增速。 利息收入降低期间费用率,营业外收入同比大幅增加 前三季度,公司的期间费用率为17.28%,同比降低4.49个百分点,主要是因为募集资金到位,利息收入大幅增加,财务费用较上年同期下降幅度为7541.35%。此外,报告期内由于公司继续收到嵌入式软件增值税退税和政府补贴,其营业外收入达到了723万元,较上年同期上升39.70%,未来这项政策是否能继续执行还存在不确定性,这可能会影响公司未来的净利润。 加速外延扩张,开展多元经营 公司最近公布了多项扩张结果,投资成立了无锡德仕卡勒、徐州英威腾和英威腾交通技术公司,分别从事电梯控制系统、防爆变频器和轨道交通控制系统的研发和销售。这几项业务目前均在准备过程中,预计明年电梯控制系统和防爆变频器可以实现销售收入。从战略方向来看,未来公司可能会以电气传动、自动化、新能源接入、交通控制和节能服务为五大战略发展方向,实现以电力电子技术为核心,以变频器为依托,朝向多元化经营和专业化管理的目标。 估值与评级 预计2010年、2011年公司EPS分别为1.00元、1.37元,对应10月20日收盘价的PE分别为51倍、37倍,给予“推荐”评级。

1. 超募资金使用方向审慎、合理。公司于2010 年2 月3 日上市,超募资金4.13 亿元,3 月份公司使用其中的7200 万元用于偿还银行贷款,本次使用4000 万元暂时补充流动资金、1.1 亿元新建研发中心之后,超募资金尚余1.9 亿元。我们认为公司超募资金的使用进度、方向是审慎、合理的,符合公司发展壮大的需要,暂借资金补充流动资金有利于公司降低财务费用、在暂时未有新募投项目情况下提高超募资金使用效率,新建研发中心和公司总部有利于公司实现战略转型。 2. 公司总部及研发中心建设是公司战略转型的重要第一步。公司将投资1.3 亿元新建智能配电网研发中心及公司新总部,将基本解决公司未来几年研发规模、业务规模、人员规模快速增长对场地的需求,构建一个良好的研发环境。智能配电网建设预计将于2011 年大规模启动,需要大量智能化、自动化的配网设备,公司历来为技术导向型配网设备商,此次确定方向重磅投资,预计是公司战略转型、优化未来产品结构的重要第一步。 3. 智能配网设备将成为公司长远的增长动力。此次公司确立的未来重点研发方向有:(1)智能型永磁机构真空断路器,(2)智能配电网自愈控制系统,(3)智能配电网保护测控一体化设备,(4)非晶合金饱和电抗器。其中智能型永磁机构真空断路器是在原有产品永磁真空开关上的升级创新,将有利于提高永磁真空开关产品的盈利水平,使此产品在贡献收入增量的同时也能贡献利润增量;自愈控制系统、保护测控一体化设备均为智能配电网建设投资的重点设备,公司确立此方向有利于公司成为配网自动化终端设备龙头;非晶合金产品是电网节能减排建设的重点,公司在原有非晶合金变压器的基础上开发非晶合金电抗器有利于形成综合的非晶合金节能设备产品线。 4. 看好公司长远发展,但近期利润增长幅度有限。公司第二大股东为中国电科院,在选取智能电网研发方向上拥有先发优势,且历来公司都是通过产品的技术创新来实现跨越式发展,看好公司成为智能配电网终端设备龙头,看好其长远发展。近期公司主要利润来源环网柜、故障指示器产品收入增长缓慢、毛利率下滑,利润增长将较为缓慢。 5. 预计公司 2010、2011、2012 年EPS 分别为0.56、0.82、1.12 元,对应9 月28 日收盘价PE 分别为44、30、22 倍,估值处于合理区间,维持“推荐”的投资评级。