17日晚间,兴业银行发布了2010年业绩快报。 平安观点:业绩基本符合预期。 快报披露:2010年银行实现营业收入435亿元,同比增长37%;归属于母公司股东净利润185亿元,同比增长40%;按加权平均股本计算的EPS和BPS分别为3.28和15.34元,分别比09年增长31%和29%。我们之前预测的营业收入增速为38.5%,略高于实际增速1个百分点,可以说银行的业绩基本符合我们的预期。我们认为,兴业的收入增长由利息收入和非息收入共同驱动:在息差回升和信贷增长的双重驱动下,10年的净利息收入增速约为36%;而在低基数效应下,手续费收入的增长则更为迅猛,有望达到70%。 拨备因素导致净利润略高于预期。 快报显示银行2010年的净利润增速为39.5%,略高于我们之前的预期36%,我们初步判断拨备因素是导致净利润高于预期的主要原因:我们之前预测银行2010全年的拨备将达到26亿元,如果按照期末0.5%的不良率预测值计算,对应的拨备覆盖率为270%,拨贷比为1.4%。从快报披露的数据来看,银行2010年实际计提的拨备数量很可能会低于我们的预期,预计为20亿左右,对应的拨备覆盖率和拨贷比约为260%和1.3%;预计银行的拨备前利润增速为48%左右。 盈利预测与估值。 根据我们的预测,即使考虑拨贷比在2016年之前达到2.5%的要求,兴业银行2010-2012年的净利润年均复合增速也将达到28%。预计兴业10、11、12年的EPS和BPS分别为3.09、3.81、4.60和15.20、18.25、21.93元,最新收盘价对应的11年动态PE和PB分别为6.6和1.4倍。考虑到兴业突出的估值优势、强大的盈利能力以及独具特色的资产负债结构,维持“强烈推荐”的评级,目标价35元

近日,我们参加了工商银行的分析师交流会,会议主要就银行的零售业务和信贷业务展开了专题交流,平安观点如下:零售业务向专业化高品质发展. 坐拥最大的客户群体和最强的交易渠道,工商银行的零售业务过去一直以“大”而著称。 但是,工行并不满足于此,近年来一直在致力于推进零售业务的精品化转型,努力提升产品创新和服务能力,提高品牌的认知度和美誉度,实现了零售业务稳定快速的发展。 我们预测:截止10年底,工行的储蓄存款将达到5万亿;零售贷款将超过1.5万亿,在贷款中的占比将达到25%;零售业务的净利息收入将达到1200亿,在利息收入中的占比接近40%;零售业务手续费收入将达到350亿元,中中间业务收入中占比超过40%。 我们认为,未来工行零售业务的发展重点应该是对于现有巨量客户的深度挖掘,银行将会开发更多的产品,为客户提供更加丰富和专业的服务,以此来提升零售业务的综合收益水平。 私人银行业务志存高远. 作为“皇冠上的明珠”,在中国刚刚起步不久的私人银行业务仍是一片巨大的蓝海。工行的私人银行总部位于上海,拥有相对独立的经营管理体系,目前在长三角、珠三角以及西部地区拥有10个网点。客户资金的门槛为800万,500万可以申请为体验客户。 成立于2008年3月的工行私人银行部是中国第一张私人银行牌照(目前仅有两张),在某种程度上担当了制定行业规则的任务,所以工行的私人银行业务这两年可以说是在摸索中前进,同时也取得了很突出的成绩:预计10年底的客户数量将达到1.8万;总资产将达到3500亿,相比于09年增长7倍以上。 工行的目标是打造中国第一私人银行,工银集团的资源优势是工行私人银行业务的强大后盾,为私人银行业务的开展提供了坚实的基础。我们认为,中国庞大的富人群体为私人银行业务提供了巨大的潜在市场空间,但是能否将这种潜在需求转化为有效需求则取决于银行所能提供的服务以及产品的种类和品质。 中小企业业务健康发展. 2005年以来,工行的中小企业业务保持了年均27%的增速,预计10年底的余额为3万亿左右,在总贷款中的占比超过50%。目前,工行拥有1200个小企业专营机构,预计10年底的小企业贷款余额为4600亿,银行的长期目标是2015年达到11000亿;与其他银行相比,工行目前的小企业贷款议价能力偏弱,利率上浮仅8%左右,这主要是因为各银行对于小企业的划分标准不同。 盈利预测与估值. 我们预测,工商银行10、11、12年的EPS和BPS分别为0.47、0.59、0.70和2.29、2.61、2.99元,最新收盘价对应的11年PE和PB分别为7.4和1.7倍,估值具有较高的安全边际,给予“推荐”的评级。

公司已基本梳理好战略调整思路,转型进入深水区。通过公司更替管理层、设立独立销售公司两大措施可以观察出,面对2010年以来配网设备市场国网统一招标、产品同质化竞争加剧、行业毛利率普遍下滑的重大变局,通过上市之后大半年的时间,公司已经基本理清战略调整的思路,即: 改革销售管理体制,适应统一招标要求; 调整产品开发思路,研发功能更加实用、贴近用户需求的产品; 针对智能配电网,积极拓展业务领域。 2010年下半年起,公司的战略转型已经取得初步成效,我们预计公司的战略转型将至少持续到2011年底左右,看好战略转型给公司长远发展注入的动力。 电缆附件生产线扩产将有利于公司产品线的丰富完善。武汉子公司扩产电缆附件,一方面有利于公司的产品布局,进一步向配网设备全覆盖进军;另一方面,有利于公司在全国的地域布局,推动公司在华中地区业务的增长。 未来2-3年配网投资的持续增长是公司增长的最大动力。未来2-3年,我国将重点针对农网进行升级改造,城市的智能配电网领域也将成为投资重点,行业将保持30%左右的增速。另一方面,随着统一招标和电力体制改革的推进,配网设备行业的洗牌整合可能加速发展,有利于公司这样的细分行业龙头扩张规模。 毛利率下降可能会持续拖累业绩增长。由于市场竞争导致的毛利率下降可能持续拖累公司业绩的增长。我们预计,2011年下半年开始,一方面由于毛利率下降将趋缓,另一方面公司在产品研发方面的转型将逐步见效,公司净利润增长将和收入增长协同,进入良性循环轨道。 预计公司2010、2011、2012年EPS分别为0.38、0.53、0.78元,对应1月14日收盘价PE分别为63、45、31倍,估值处于合理区间,维持“推荐”评级。

事件: 7日晚间,民生银行公布了定向增发融资的预案。 平安观点: 再融资行为在预期之内 银行的此次再融资计划符合我们的预期:我们在中报点评时就曾指出过民生面临着资本不足的问题。此次再融资采取的是定向增发的方式:增发对象为上海健特生命科技等7家公司,其中5家为原股东,2家为新股东;增发价格为4.57元/股,发行数量不超过47亿股;扣除费用后的募集资金全部用于补充核心资本。 资本夯实增强后续发展能力 初步估算,此次再融资将为银行补充核心资本210亿左右,按照10中报的风险资产总额计算,将提高核心资本充足率1.9个百分点。我们预测,融资完成后民生2011年的资本充足率和核心资本充足率将分别达到11.5%和10.1%。通过此次融资,困扰民生的资本不足问题将得以解决,为后续发展提供了保障。我们判断,银行后续仍有可能发行次级债对附属资本进行进一步补充。 转型初具成效 2010年是民生银行的转型之年,商贷通业务取得了非常迅速的发展,预计小微企业贷款的年末余额为2800亿左右,在全行贷款中的占比将接近30%。未来,在继续追求数量增长的同时,银行将致力于提高业务的深度:1、继续提升定价能力;2、大力开发负债业务,力求达到资本负债业务的资金平衡。我们认为,民生的“民营企业银行”转型已经初具成效,但是对于风险的控制能力仍是决定其转型最终成果的核心因素。 预案的公布释放了风险,上调评级至“推荐” 预案的公布部分解除了市场对于民生资本不足问题的担忧,上调其评级至“推荐”。我们预测,民生10、11年的EPS和BPS分别为0.61、0.78和3.79、4.41元,最新收盘价对应的PE和PB分别为8.2、6.5和1.3、1.1倍;考虑增发摊薄后,其11年的EPS和BPS分别为0.66和4.42元,最新收盘价对应的PE和PB分别为7.6和1.1倍。

投资要点 公司逐步完成产品线全覆盖,各项业务订单饱满: 公司是国内产品线最全面的电力自动化、轨道交通自动化软硬件开发、系统集成企业。2004年开始,公司逐步通过收购集团资产、内部研发两条路不断拓展产品线:一方面电力自动化业务不断加强,业务扩展到发电、变电、调度、配电、用电各个领域,电压等级也覆盖了特高压(800kv、1000kv)、超高压(220kv-500kv)、高压(110kv及以下);另一方面轨道交通自动化从无到有,逐步壮大,目前公司在国内轨道交通电气自动化领域的市场占有率已经位居第二位,仅次于北京和利时。 2010年公司继续强劲增长,净利润同比增长90%,全年新签订单突破45亿元,其中配电自动化、用电自动化等新兴业务订单取得特大突破,轨道交通业务继续爆发式增长。 电力自动化、轨道交通自动化龙头,未来业绩增长非常确定: 未来2-3年内,一方面国内智能电网建设将大规模开展,二次设备投资将大幅度增长,公司已经完成智能电网各个领域的业务覆盖,将明显受益于行业投资机会,另一方面城市轨道交通建设的跨越式发展将推动公司轨道交通业务高速增长。综合来看,我们预计未来2-3年,公司业绩仍将保持50%以上的高速年复合增长,未来5-10年,公司也将能保持25%以上的年复合增长。 资产整合“连续剧”将不断提升公司价值: 公司控股股东南瑞集团、实际控制人国家电网公司均承诺将在一定时期内通过资产整合解决关联交易、同业竞争问题。我们预计,2010年,南瑞集团旗下除公司之外的二次设备业务收入可达30-35亿元,若包含南瑞继保则将接近60亿元,我们预测,2011-2013年,资产整合将增厚上市公司EPS0.29、0.89、1.96元,一幕幕的资产整合将是一出“连续剧”,公司的价值将快速提升。 上调盈利预测,上调至“强烈推荐”评级: 公司各项业务底蕴深厚、增长迅速,我们调高盈利预测,预计2010-2012年年公司EPS分别为0.93、1.39、1.92元,对应1月12日收盘价PE分别为67、45、33倍。未来资产整合将持续提高公司价值,考虑资产整合我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.93、1.68、2.81元,对应1月12日收盘价PE分别为67、37、22倍。我们上调评级至“强烈推荐”,按资产注入后2012年40倍PE计算,给予112元目标价。

1月12日中国太保公告了《简式权益变动报告书》,美国凯雷投资集团(以下简称凯雷)于10年12月30日和11年1月10日分别减持了中国太保约2.16亿H股(31.15港元/股)和4.15亿H股(33.45港元/股),这些股份是于10年12月23日解禁的。 13日中国太保H股收于33.95港元,A股收于23.30元人民币,A/H折价率为80.8%。 平安观点:凯雷12月30日减持套现约8.6亿美元。凯雷旗下的ParallelInvestorsHoldingsLimited于10年12月30日通过联交所出售中国太保H股215,832,400股,受让方是美国知名资产管理公司Waddell&Reed牵头的基金团。成立于1937年的Waddell&Reed旗下管理的资产约700亿美元,主业是养老金管理,投资方向主要是蓝筹股。 凯雷1月10日减持套现约18亿美元。ParallelInvestorsHoldingsLimited于11年1月10日继续减持415,200,000股,接手方分别是安联集团(198,482,200股,占比47.8%)、FairholmeCapital(144,000,000股,占比34.7%)和其他投资者(72,717,800股,占比17.5%)。FairholmeCapital是一家美国共同基金,旗下管理资产超过200亿美元,主要投资于大型企业及金融业。 凯雷对太保的财务投资五年获益超10倍。2005年底,凯雷亚洲基金斥资4.1亿美元入股太保寿险。在2007年将股份上翻至集团后,通过ParallelInvestorsHoldingsLimited和CarlyleHoldingsMauritiusLimited两个平台共持有中国太保总股本的15.6%,且全部是H股。经过上述两次减持后,ParallelInvestorsHoldingsLimited持有的股份由1,043,896,502股下降至412,864,102股。另外,CarlyleHoldingsMauritiusLimited继续持有中国太保H股279,403,498股。目前凯雷承诺6个月内暂不转让剩余股份。 中国太保与安联集团的合作空间巨大。德国安联集团(AllianzGroup)是欧洲最大的保险公司,全球最大的保险和资产管理集团之一。安联集团在中国太保H股上市时,作为基础投资者参与了公司H股的发行。本次增持后,安联集团拥有中国太保约2.4亿股H股,占总股本的2.8%,占H股总数10.4%,进入十大股东之列,仅次于减持前排名第8名的上海久事公司。我们认为,安联集团与中国太保在产寿险业务和资产管理业务方面有较强的互补性和广阔的合作空间。我们预计,安联集团有可能继续增持太保的股份。 鉴于凯雷股份转让过渡平稳,安联集团作为战略投资者增持,我们维持公司“强烈推荐”评级。预计公司2011-2012年的EPS分别为1.18元和1.36元。

事项: 嘉寓股份发布重大工程中标公告,公司中标茂业集团所开发的深圳德弘天下华府项目铝合金系统门窗施工工程,合同暂定总价为人民币6901.69万元,约占公司09年营业收入的10.6%。 平安观点: 合同中标标志着公司正实现全国布局。公司主营业务为建筑外装修业务,包括门窗幕墙系统的设计、制造和施工,拥有业内最高资质,是奥林匹克水上运动中心、迪拜公主塔等大型外装修项目的施工方。公司之前已实现对华北、东北、西南、华东等地区的业务拓展,此次中标深圳项目,标志着公司全国布局的战略又迈进一步。我们预计,2011年公司在华南地区的订单将超过1.5亿元,占营业收入的比重超过10%,成为公司重点经营区域。 在手订单充足,明年增长可期。预计目前公司在手订单约7亿,工期可能排至明年第二季度,冬季过渡期订单充足,按目前情况,若加上与恒大、总部基地的框架协议,明年收入增速有望达到35%。 外装修行业翘楚,高端市场优势明显。公司是国内最大的外装修施工企业之一,公司通过品牌营销,与大型客户建立长期合作关系,并凭借技术和资金的优势,在中高端市场拥有话语权。目前,公司已与万科、恒大、总部基地等大型开发商建立了伙伴关系,预计每年来自于长期合作企业的销售收入可占到全部收入的30%。 技术创新能力强,产品储备充足。公司的节能门窗、幕墙的研发、设计、生产加工、安装技术在国内同行业处于领先地位。公司拥有专利22项、已受理的专利申请2项、非专利技术10多项。从公司披露研发项目看,公司产品储备丰富,未来将从产品开发和生产规模两方面获得突破。其中,呼吸式节能幕墙产品前景广阔。 该产品的核心是突破传统幕墙的独立纯外墙构造设计,建立能根据外界条件变化的调节机制,最大限度地利用自然光照明、取暖、通风,同时减少过多的热辐射、眩光、风沙等不利条件,创造舒适健康的室内环境。我们预计,2012年公司将形成年产各类节能门窗和幕墙分别为130万平方米和50万平方米的生产能力,其中高档节能门窗、幕墙的生产能力占到80%以上。 金属门窗行业有望保持年均30%以上增长。2005至2008年,金属门窗行业的总收入年均增长36.5%,预计未来行业年均增速仍将保持在25%以上,原因是:新增工程中,门窗幕墙的面积在增加。民用建筑的设计越来越重视通风、节能的功能需求。飘窗、落地窗、阳光屋顶等大面积门窗形式被越来越多的应用,增加了门窗在建筑中的面积。 门窗需要改造和换代。住宅的使用年限一般为70年,而门窗的设计使用年限一般为20~30年,需要定期更换。另外,近年来国家一直推动建筑节能,特别是针对早期建筑物的门窗进行改造。我国目前的既有建筑约400亿平方米,约含门窗面积80亿平方米,按每年应改造面积3%计算,年均需求可达到2.4亿平方米,是2008年全年的门窗建设面积(约为5.5亿平方米)的44%。 门窗的性能要求提高使得生产成本和产品价格提高。在国家大力推动节能建筑发展的背景下,由于通过门窗传热损失能耗约占建筑能耗的28%,通过门窗空气渗透能耗约占建筑能耗的27%,两者总计占建筑能耗的50%以上,因此门窗的节能标准不断提高,型材、玻璃等主要材料的成本也不断增加。 例如,三层玻璃铝合金窗比双层玻璃铝合金窗的热传导系数K值可改善25%,但价格也增加30%。 首次给予“推荐”评级。预测公司2010年至2012年的EPS分别为0.72元、1.37元和2.31元,对应当前股价的动态PE分别为40倍、21倍和13倍。我们认为,公司在外装修行业技术、施工能力较强,将实现全国布局,营收有望快速增长,因此给予公司2011年动态PE为25倍的估值,目标价34元,较当前股价有20%的上涨空间,首次给予“推荐”的投资评级。

业绩预增符合预期,预计吨毛利大涨约20%。我们预测公司2010年的EPS为1.59元,较2009年增长58%,业绩预增基本符合预期。净利润增速较快的主要原因,一是公司坚持产能扩张,继续完成38号文之前立项的既有项目,预计全年产量增长24.1%;二是吨毛利提高较快,预计同比上涨19.4%,原因是华东水泥供求关系持续改善、拉闸限电助力三季度水泥价格快速上涨,至第四季度末,华东市场的平均价格同比上涨幅度超过16%。 华东地区一季度淡季不淡概率大。市场对一季度水泥价格有疑问,特别是在拉闸限电结束之后,价格是否能维持高位存在疑虑。我们认为,华东地区一季度淡季不淡概率大、全年水泥价格仍有上升空间,主要原因是:1、水泥价格主要受供求关系影响,华东地区水泥行业集中度超过70%,一季度大企业在短暂的清库存之后,会通过生产调节、主动停产检修等措施,支撑水泥销售价格,足以抵消小企业复产的影响;2、华东地区2011年产能负增长较为确定,供求关系开始出现逆转。自2010年下半年开始,安徽、浙江、江苏、福建等华东省份陆续出现水泥固定资产投资负增长,预计华东地区2011年将淘汰超过2000万吨落后产能,产能持续负增长较为确定。在该地区水泥需求仍将出现增长的前提下,我们预计全年平均的产能利用率可达到约90%,超过理论值4个百分点,二、四季度旺季很有可能出现局部供不应求、价格再度暴涨的局面。 关注公司并购动向。公司2010年上半年收购云南龙陵水泥100%股权,该公司拥有1条日产2500吨新型干法熟料线、年产120万吨水泥磨和4.5MW余热发电项目。我们认为,本次收购仅为小试牛刀,在严格限制新建产能的水泥产业政策约束下,公司将积极寻找收购机会,特别是在集中度较高的地区,通过收购当地龙头企业迅速占领市场。预计公司2011年将有与新建产能相当的资金投入到并购当中,未来产能增长可能有50%来自收购兼并。 维持“强烈推荐”的投资评级。根据我们对水泥价格的预测,我们上调公司2011年至2012年EPS分别由1.83元、2.46元至2.47元、3.44元,对应目前股价的动态PE分别为11倍和9倍,其中2011年11倍PE仍接近历史底部。我们认为,公司作为行业龙头,吨毛利仍有较大提升空间,存在估值修复和盈利超预期双重机会,目标价45元,维持年度策略报告以来的“强烈推荐”评级。

难以抗拒的估值诱惑。 相对于其较高的成长性和强大的盈利能力,兴业目前的估值水平非常具有诱惑力:在估值整体处于底部的银行板块内部,兴业的PE相对于同类银行均值有近20%的折让;PB也低于平均水平。我们理解,兴业的折价源于市场两方面的误读:1、依然把兴业当成“半个地产股“;2、对于拨备新政和融资平台贷款过分忧虑。 高盈利赋予可持续成长能力。 随着资本充足要求的日趋严厉,对于再融资的担忧始终是银行业挥之不去的阴影,而高盈利能力正是让银行摆脱外部融资的良药:具有高ROAE的银行完全可以依靠利润的内部积累来支撑自身资产规模的增长。兴业的盈利能力显著高于同业,是唯一一家连续四年ROAE高于24%的银行。根据我们的测算,如果风险资产系数和分红比例保持不变,兴业的ROAE水平将足以支持其未来年均17%的资产规模增长。 奇正相佐优化结构驱动增长。 未来,传统信贷业务将依然是兴业规模增长的主要驱动因素,但是在结构优化的同时其增速会逐渐趋于稳定;而同业业务作为兴业的一大特色和优势,将会是其资产规模增长的另一个重要驱动因素,不断涌现的同业市场机会也赋予了兴业更高的规模弹性。 息差将有超预期表现。 尽管兴业当前的活期存款占比和贷款占比均不高,但是我们看好其2011年的息差表现,主要驱动因素来自四个方面:1、加息扩大基础存贷利差;2、贷款占比的提高;3、活期存款占比的反弹;4、同业负债占比的下降。其中,2、3、4点未被市场充分认识。 盈利预测与估值。 我们预测,兴业银行10、11、12年的EPS和BPS分别为3.01、3.79、4.60元和15.14、18.17、21.85元,最新收盘价对应的PE和PB分别为8.2、6.5、5.4倍和1.6、1.4、1.1倍。综合相对估值、绝对估值以及风险分析的结果,我们给予兴业银行“强烈推荐”的评级,目标价35元,对应11年的PE和PB分别为9.2倍和1.9倍,仍有31%的上涨空间。

事件:4日晚间,浦发银行公布了业绩快报。 平安观点: 业绩超预期 浦发银行昨晚发布了业绩快报,预计2010年实现营业收入499亿元,同比增长35%;归属于母公司股东净利润191亿元,同比增长44%;按期末股本摊薄的EPS和BPS分别为1.3和8.6元。银行的业绩超出我们的预期,超预期部分主要来自于同业资产规模的迅速增长、不良的大幅下降以及拨备的温和计提。 同业业务助推规模超预期 报告期末银行的资产总额为21621亿元,同比增幅为33%,超出我们的预期。在存贷款规模正常增长的情况下(增速分别为27%和23%),我们认为主要原因可能是下半年银行加大了买入返售资产的运作力度,预计全年同业资产的增幅在50%以上。 不良大幅下降 快报披露银行报告期末的不良率为0.51%,同比大幅下降0.29个百分点,降幅略超预期。目前的不良率处于历史最低水平,未来上升的压力比较大。我们预计银行未来的不良率将会温和攀升至0.6%以上。 当期拨备的温和计提加大了未来业绩的不确定性 原先我们判断,由于当期利润客观,银行可能会加大对于拨备的计提力度,以应对未来可能出现的监管升级(拨备新政以及融资平台贷款)。但是从快报披露的数据来看,银行依然保持了一个相对温和的拨备计提力度,期末的拨贷比大约在1.9%左右。我们理解,银行对于拨备的计提是基于稳健的原则,但是这会加大投资者对于其未来业绩的担忧。 维持“推荐”的评级 最新收盘价对应的10年PE和PB分别为9.5和1.5倍,维持推荐的评级,建议投资者密切关注最新的政策动向以及银行与中移动的合作进展。

与中移动的深度合作值得期待。向中移动的定向增发完成后,银行从三个方面受益:1、资本得到了极大补充,未来的稳健增长有保证;2、拓展了存款来源,浦发开始成为中移动的主要存款银行之一,这在存款市场竞争日益激烈的情况下显得尤为重要;3、与移动和进一步合作将有望带来零售业务和中间业务的巨大发展。 零售和中间业务一直是银行的业务短板,移动的入股有望改变这一现状。目前,银行已经专门成立了移动金融部,这在业内是首创,我们有理由期待双方未来的深度合作。 与硅谷银行的合作助力小企业业务。硅谷银行是一家专注于服务科技型小企业的特色银行,与硅谷银行的合作一方面显示出了银行发展小企业业务的决心;而另一方面,硅谷银行在小企业业务方面先进的管理和运作经验将是未来发展小企业业务的一大助力。 零售业务占比将提高。银行的目标是2011年年底零售业务占比达到20%,目前占比为18%左右。不考虑与移动的合作,未来零售业务的发展主力仍然是按揭贷款和经营性贷款:1、在高首付比例的情况下,按揭贷款的安全边际较高,未来仍会重点发展,但是受国家政策的影响会比较大;2、经营性贷款的收益率较高,占比逐渐提升,目前银行的经营性贷款均要求提供房产等抵押物,安全性良好。 不良率或反弹。银行三季度的不良率已经下降至0.6%的历史新低,未来继续下行的空间有限,不排除不良率将来出现反弹的可能性。我们认为,0.8%应该是一个比较合理的不良率水平,银行未来不良率的上升是大概率事件。 维持“推荐”的评级。我们预测浦发银行10、11、12年的EPS和BPS分别为1.21、1.56、1.89元和8.70、10.03、11.63元,最新收盘价对应的10年PE和PB分别为10.2和1.4倍,维持推荐的评级。

近日,我们对南京银行进行了调研,就银行的经营情况和未来的发展与管理层进行了交流。平安观点如下: 监管升级的受益者。以资本充足率、存贷比以及拨备/贷款比为核心的新一轮监管风暴给整个银行业的利润增长蒙上了一层阴影,然而,监管的升级对于某些质地良好的银行或许正是发展的机遇。我们认为,南京银行正是这种在新的监管框架下具有相对优势的银行:1、配股完成后,银行的资本充足率达到14%左右的较高水平,资本充足。2、截止三季度末,银行的存贷比为57%,存款非常充裕。3、根据测算,银行三季度末的拨贷比为2.2%,仅仅低于2.5%的要求0.3个百分点,需要补充计提拨备的压力不大。 业务特色明显。目前的南京银行已经形成了自己鲜明的业务特色——“中小企业业务+同业+债券“:1、目前,公司的小企业贷款占比在25%左右,预计未来小企业贷款仍将保持40%左右的高增速,在总贷款中的占比将进一步提升。2、在过去的两年中,银行进行了非贷款类资产业务的结构调整,由一家单一的”债券银行“发展成了”债券+同业“均衡配置的银行,模式的转变有利于发挥债券和同业业务的协同优势,提高债券以及同业资产的综合收益率。 高增长可持续。银行未来的高速增长有三大驱动因素:1、息差的改善。较高的活期存款占比以及小企业贷款比例的持续增加都将带来息差的提高。2、中间业务的发展。为了使收入更加多元化,银行近年来加大了对于中间业务的发展力度,中间业务对于利润的贡献将会逐年增加。3、异地扩张。速度方面,预计未来仍会保持每年三家左右的分行开设速度,区域选择方面,以长三角为主,兼顾经济比较发达的珠三角和环渤海地区。目前银行异地业务的占比已经接近一半,在所有城商行中是最高的,未来这一比例仍将继续提高。 维持推荐的评级。我们预测,未来三年南京银行的净利润增速将显著高于同业平均水平,其10、11、12年的净利润增速将分别达到45%、36%、27%,对应的EPS和BPS分别为0.75、1.03、1.31和5.91、6.70、7.72元,最新收盘价对应的10年PE和PB分别为13.5和1.7倍,维持推荐的评级。

明年行业依旧看好,预计有30%左右的增长 通过与公司的交流,从目前行业展会和订单的情况,以及公司与其它各家机构交流的情况来看,明年光伏行业的发展依旧看好,目前普遍预计增长在30%左右。 高效电池与纵向一体化将保证较高毛利率 为了光伏行业的应用和发展,以及短期内欧洲光伏上网电价补贴下降的影响,光伏产品价格持续下降是大势所趋,预计明年价格下降10~15%。 公司目前单晶电池效率可达到18%,良率可达到80%以上,并且正在投入资金建设年产1.6亿片多晶硅片产能,一期项目可在明年8月前投产,预计明年可自供100MW的硅片产量。 这些举措将使公司有效减少未来由于价格下降引发的毛利率大幅下滑的不良影响。预计公司组件销售毛利率在2010年将为20.6%,在2011年将降到19.1%。 募投项目建设快于预期,产能扩张迅速 目前公司募投的100MW电池项目所需的设备已基本到货,预计可在明年1季度投入使用。此外,原有生产线经过技术改进,将从生产125*125电池片升级为156*156电池片,这将增加50~60%的产能。因此,预计2011年电池片和组件的产能可达到400MW左右。 目前公司在手订单在300MW以上,已可基本覆盖明年产能规模 未来公司发展的风险主要来自于行业增速的低于预期和订单违约以及价格的大幅下滑。预计2010~2012年EPS分别为0.41、0.88、1.18元,对应PE分别为62.9、28.9、21.7倍,首次给予“推荐”评级。

寿险公司四季度发力冲刺。11 月太保寿险旧会计准则下保费收入同比增长40%,增速虽逐月回调,但业务质量明显改善。寿险公司在班子调整后,开始发力冲刺全年预算目标,年度新业务价值同比增长有望超过20%,符合我们在7 月深度报告中的预期。近3 个月公司的业务结构调整力度略超预期,成效明显:个险渠道贡献稳步上升,特别是新保期缴实现了正增长。公司在保持较高增速的前提下,业务重心重新回到边际利润率较高的个险业务上来。 产险公司超高增速有望保持。11 月太保产险保费收入同比增长48.5%,保持了1月份以来的高速。作为国内盈利能力最强的财产险公司,预计公司的综合成本率保持在92%左右,仍为行业最低。其主要原因是车险的综合成本率控制较好,比行业平均水平约低6 个百分点。另外非车险业务的优势依然稳固,同比增长率超过行业平均10 个百分点。假设2011 年全国汽车销量增长率为15%,由于太保等“老三家”具有一定的车险费率和理赔定价权,因此预计明年公司车险收入有望增长20%以上。我们维持以下判断:3 年内太保产险对于太保集团的利润贡献度将维持在三分之一以上。 上调公司评级至“强烈推荐”。鉴于四季度以来公司业务结构调整超预期,新业务价值增长达到年度预算目标是大概率事件,我们上调公司评级至“强烈推荐”。预计公司2010-2012 年的EPS 分别为0.92 元、1.18 元和1.36 元,2011 年目标价为32.20 元。

销售业绩超出市场预期,市场份额进一步提升. 预计全年公司销售面积将超过900万平米,销售金额将突破1100亿,市场份额同比提升80%,将达到2.6%左右。 受益于宏观调控,土地价格平稳回落,目前销售单价平稳,同比仍有较大涨幅,未来2-3年内,公司毛利率有望进一步扩大. 公司前11个月公司销售均价12042元/㎡,同比上涨30%,剔除精装比例提升至100%的干扰因素,价格同比上涨20%左右。 受益于调控,土地价格持续回落,土地并购市场活跃,公司前11个月共计拿地535亿元,拿地建面2400万平米,平均楼面地价2200元/㎡,同比下降5%。 受益于调控带来的地价回落,公司2011-2013年的销售毛利率有望得到提升,进一步增厚公司的ROE水平。 维持稳健财务水平下,公司尚有500亿左右的可动用资金,充裕的现金、低有息负债率和良好的销售回款助推公司逆市扩张. 公司2009年-2010年11月30日,公司共计拿地金额840亿元,实现销售1630亿元,考虑到施工的建安及精装支出,维持稳健的财务负债水平,公司目前可用储备资金在500亿元左右,将持续受益于行业调控带来的并购机遇。 调高公司投资评级至“强烈推荐”. 宏观调控导致行业集中度加速提高;人口出生率高峰带来的刚性需求高峰将在2016年左右来临,目前刚性需求处于上升期;越来越多的二三四线城市价格持续上升,成为大中型房企跨区域扩张的理想选择;公司有效市场的持续扩大,战略腾挪空间进一步增大。 预计公司2010、2011年EPS分别为0.70元和0.92元,对应2010年12月2日的收盘价8.27元,对应的PE分别为11.8倍和8.9倍。 未考虑可动用500亿资金的情况下,RNAV折价23%左右,估值极具吸引力,调高公司投资评级至“强烈推荐”。