2011年中报业绩同比增4.21%,二季度环比降27%。同比看,2011年上半年营业收入10.35亿元,增长10.4g%;净利润4.4亿元(每股收益0.22元),增长4.21%。环比看,2011年二季度营业收入4.46亿元,降24.46%;净利润1.86亿元,降26.g%。除经纪业务外,其他业务均同比大幅增长。 主要亮点:承销业务同比大幅增长,自营业务逆市上扬。一方面,公司2011年上半年承销业务收入2.05亿元,同比增长60.7%,尤其是2011年一季度出现井喷。另一方面,公司的自营业务在2011年二季度呈现逆市上扬的态势,在市场指数大幅下跌情况下仍实现环比增长。 主要不足:佣金率继续小幅下滑,成本收入比上升。2011年一季度和二季度佣金率分别为0.0883%和0.0864%,环比继续下滑2%,2011年二季度佣金率同比降幅仍然高达20%以上。2011年二季度,业务及管理费环比略升1.8%,业务及管理费占营业收入比重(季度累计)从2010年底的41.46%上升到2011年二季度末的45.48%。 业务情况:IPO份额上升,融资融券和资产管理稳步增长。经纪业务市场份额维持,佣金率企稳有待观察;承销业务增长显著,IPO市场份额持续提升,达1.92%;交易性资产大幅削减和可供出售资产增加,自营业务收益更加稳定;融资融券和资产管理稳步增长,期货业务仍处于亏损状态。 行业地位:资本实力仅次于广发,业务布局全面。公司资本实力仅次于广发证券,收入、利润、经纪、承销等各项指标处于行业中等水平;业务布局全面,是上市券商中唯一拥有香港子公司的中小券商。 风险因素:佣金率下滑超预期,股票市场下跌超预期,成本收入大幅上升。 盈利预测与投资建议:在2011-2013年日均股票基金交易额2200亿元/2500亿元/2900亿元、佣金率下滑19%/8%/5%、自营收益率3.7%/3.8%/3.9%、成本收入比45%/45%/45%假设下,预计2011-2013年EPS分别为0.44元/0.49元/0.55元,BVPS为7.78元/8.00元/8.26元。给予公司2011年25倍PE,目标价11.00元(对应2011年1.41倍PB),首次给予“增持”评级。

2011年中报业绩同比下滑19.5%,低于我们预期。2011年上半年,公司实现营业收入33.94亿元,同比下降5.4%;净利润11.44亿元,每股收益0.2元,同比下降19.5%。公司中报业绩低于我们预期(此前预测13.4亿元)。 中报业绩同比下滑主要是经纪和承销业务均同比下滑所致。 主要亮点:佣金率下滑趋稳,利息收入大幅增长。公司2011年一季度和二季度的平均股票基金佣金率分别为0.0717%和0.0748%,下滑出现企稳迹象。 此外,公司上半年利息收入5.6亿元,同比大幅增长26.35%,融资融券是利息收入大幅增长的重要原因。 主要不足:承销收入增长乏力,成本收入比上升。2011年上半年,公司承销业务增长乏力,同比下滑18.53%;公司IPO市场份额从2010年的5.13%下降至4.31%。此外,公司的业务及管理费呈现刚性特征,业务及管理费占营业收入比重显著上升,从2010年底的44.72%上升到2011年二季度末的49.47%。 未来趋势:环比业绩见底,融资融券或有突破。从传统业务看,经纪业务佣金率趋稳、换手率见底;自营业务以债券投资为主,收益将比较稳。总的来看,业绩环比基本见底。从创新此务看,公司的资产管理和期货公司增长乏力,直投没有新的项目退出,而融资融券由于转融通、标的扩容以及业务可能扩大至子公司网点等市场预期,或将取得突破。 风险因素:佣金率下滑超预期,股票市场下跌超预期,成本收入大幅上升。 盈利预测与投资建议:在2011-2013年日均股票基金交易额2200亿元/2500亿元/2900亿元、佣金率下滑15%/5%/5%、自营收益率3.4%/4. 2%/4. 0%、费用收入比46%/46%/46%假设下,我们下调公司盈利预测:2011-2013年EPS为0.49元/0.57元/0.66元(原预测为0.67/0.73/0.81元),BVPS为6.21元/6.76元/7.39元,对应2011-2013年PE为22.67X/19.52X/16.77X,PB为1.79X/1.64X/1.50X。考虑大型券商平均PB约为2倍,给予公司2011年2倍PB,目标价12.42元,维持“增持”评级。

风险提示:监管政策不确定性风险、H股发行风险、全年盈利预测下调风险、佣金下滑超预期、市场下跌超预期。 短期影响有限,维持海通证券“买入”评级。由于成立专业子公司从事金融产品等投资业务仍在筹备当中,短期内对业绩有限且存在不确定性,我们暂不调整海通汪券的盈利预测,维持公司2011/2012年EPS分别为0.52元/0.56元的预测,对应2011/2012年PE分别为16.3X和I5.IX(2011年6月22日收盘价8.46元)。由于公司的估值水平处于较低位置,且公司的长期增长潜力较大,我们维持海通证券“买入”评级。

我们坚定看好中国太保的两个逻辑:一是“业绩增长确定(季度业绩逐季加速,且市场预期下半年业绩增速非常快)+低估值”;二是市场对公司中报预期较低,但我们预计中报业绩超预期概率很大。 与众不同的观点。虽然市场已有预期由于准备金计提因素保险股下半年业绩高速增长,但由于股市近期跌幅较多,市场对保险股中报预期不高。而我们认为中国太保中报超预期概率较大,预计太保增速+34%以上,因此目前时点坚定看好中困太保。 预计产险净利润高增长:产险净利润高增长丰要受益丁-己赚保费增长和综合成本率的下降。尽管2011年上半年财险保费增速并不快,但由于已赚保费一半以上来自去年(2010年财险保费增速为51%),因此驱动上半年已赚保费的高增长。我们保守预计上半年末综合成本率93%,但超预期概率大。 预计寿险净利润大幅增长:寿险净利润大幅增长主要由于去年同期低基数。 风险提示:资本市场下跌超预期导致投资收益低于预期的风险;银保保费负增长可能并未见底,使得上半年保费增速低于预期的风险;上半年新业务价值增速可能由于去年5-6月份较高基数出现小幅回落风险。 投资建议:坚定看好中国太保,维持买入。我们维持公司2011-2012年EPS力1.45元和1.69元,维持公司2011年每股新业务价值0.85元(+20%)、每股内含价值14.40元。目前公司股价21.68元,对应2011-2012年P/E分别为14.95倍和12.75倍,对应11-12年隐含新业务倍数8.54倍和5.36倍,估值仍处于历史性低位、具备较好的安全边际。保险行业我们继续首选中国太保,维持公司“买入”投资评级,维持目标价32.70元。

综上所述,我们认为: (1)银保业务受货币政策影响大于银保驻点取消影响; (2)受益于公司分支机构数量优势和品牌效应,银保业务压力低于同业,同时公司更注重银保期缴业务的发展; (3)营销员增员有一定压力,公司对营销员的考核清退比较坚决,留存人力相对健康。 (4) 2010年公司的个险新单以5年以上期缴为主,而2011年开门红以3年期缴为主,因此尽管个险新单增速不错,但是新业务价值的增长应低于个险新单保费增速。我们仍维持中国人寿“增持”投资评级。

1.无论是在西部还是全国,在新车销量增速放缓的情况下,财险公司对存量私家车客户的争夺决定了各家公司保费的增速情况,而电销平台和电销人员数量以及广告投入,将是私家车车险争夺最有力的手段,这是因为新车客户一般选择在4S店购买车险,但是续期购买时更愿意选择更便宜的电话车险。 2.关于有公司提高手续费率进行竞争的苗头,我们认为手续费率的竞争只能争夺新车客户,在新车销量增速放缓的趋势下,这将是既不经济也不能实质性提高增速的手段。 3.四川省2011年1月上线的商业车险信息平台,预计将使得2011年的综合成本率水平低于2010年,而由于财务的滞后效应保费规模快速上升带来的规模效应,综合费用率水平也将保持稳步下降,因此预期2012年能够至少保持相当甚至更低的综合成本率水平。 4.费率自由化是个长期的趋势,但是监管机构基于商业车险信息平台的费率管理能力和偿付能力的管理,这将是一个理性的费率自由化过程,能保持一定的合理承保利润。考虑到深圳试点才刚刚开始,我们认为全国的铺开尚需时日。 投资建议。公司是国内产寿险最为均衡的保险公司,财险占比最高,在财险承保利润率继续高企下,公司最为受益财险行业的高景气度,财睑业务重估空间最大。继续首选中国太保,维持“买入”投资评级,维持目标价36.44元。

投资建议:继续首选中国太保,维持“买入”投资评级,维持目标价36.44元。公司是国内产寿险最为均衡的保险公司,财险占比最高,在财险承保利润率继续高企下,公司最为受益财险行业的高景气度,财险业务重估空间最大。我们认为2011年公司净利润增长的丰要驱动力是寿险业务恢复性高增长和财险净利润快速增长。由于2010年公司寿险业务大幅增提准备金导致寿险净利润基数最低,以及公司净利润对计算准备金的折现率最为敏感,因此我们预计公司2011年净利润增速在三家公司中最快。我们维持公司2011-2012年EPS预测为1.45元和1.69元,维持公司2011年每股新业务价值0.85元(+20%)及每股内含价值14.40元的判断。目前公司股价22.55元,对应2011-2012年P/E分别为15.55倍和13.26倍,对应11-12年隐含新业务倍数9.57倍和6.21倍,估值仍处于历史低位、具备较好的安全边际。

财险业务:保费平稳增长+综合成本率继续下降,驱动财险净利润高增长,拉升总体业绩增速。公司2011年一季度财险业务保费收入158.28亿元,同比+13.8%,增速略慢于一季度财险行业+14.3%的增速,亦慢于平安财险一季度同比的+33.8%,但显著高于人保财险的+9.0%。公司一季度财险保费增速略低,但13.8%增速也是较不错增长,增速下降的主要原因一是一季度新车销量同比大幅下降,二是受季节性因素影响,1月保费增速过低。在财险行业景气度继续保持良好的2011年,行业综合成本率有望继续维持低位,而公司财险经营策略是继续保持综合成本率在行业领先。根据公司季报披露,公司承保盈利能力进一步得到提升,因此预计公司综合成本率将继续下降。在一季度保费平稳增长和综合成本率继续下降(承保利润非常高,预计约7%)的驱动下,我们预计一季度公司财险业务净利润继续保持高增长,增速超过总体增速的22.6%。 投资业务:公司一季度投资风格转谨慎,投资表现良好,综合投资收益率接近中国平安,高于国寿。公司2011年一季度投资收益(含公允价值变动)54.35亿元,相对去年同期53.29亿元同比+2.0%。在一季度保险行业整俸投资收益率不高情况下,公司投资收益同比小幅增长,较为难得。与此同时,公司一季度仅新增浮亏9.46亿元,在实现大量投资收益下,浮亏较少,投资表现良好。从资产减值损失来看,中困太保一季度仅计提减值1.21亿元,相对3Q和4Q的5亿元和1.4亿元,计提减值环比缩小,显示资产减值压力下降,而主要同业中国人寿大幅计提减值,中国平安计提减值压力环比也在加大。从一季度投资表现来看,公司一季度平均投资资产4500亿元,实现总投资收益(扣除减值)53.11亿元,对应总投资收益率1.18%,高于中国平安的0.85%和中国人寿的1.12%,实现投资收益率最高。由于公司浮亏较少,考虑浮亏后综合收益率为0.97%,与中国平安的O.gg%接近,但高于中国人寿的0.8g%。因此,中国太保一季度投资表现非常良好。从投资结构来看,公司交易性金融资产小幅下降,可供出售金融资产增加较少,考虑到一季度新增资金需再投资,我们认为公司一季度权益仓位很可能下降。公司一季度定期存款由年初1068亿元上升到1293亿元,大幅增加225亿元,显示投资开始转谨慎,在目前A股市场明显偏弱环境下,谨慎风格更有利。 风险因素:资本市场大幅下跌导孜投资收益低于预期的风险,银保新规对银保保费增速影响超出预期,计算准备金的基准收益率曲线下降的风险。 盈利预测与投资建议:展望2011年,我们认为中国太保是国内产寿险最为均衡的保险公司,财险占比最高,在财险承保利润率继续高企下,公司最为受益财险行业的高景气度,财险业务重估空间最大。我们认为,2011年公司净利润增长的主要驱动力将是寿险业务恢复性高增长(去年由于2-4Q大幅计提准备金,基数很低)和财险净利润快速增长。由于2010年公司寿险业务大幅增提准备金导致寿险净利润基数最低,以及公司净利润对计算准备金的折现率最为敏感,因此我们预计公司2011年净利润增速在三家公司中最快。我们在4月19日发布的报告《中国太保2011年3月保费数据点评》中已上调公司2011-2012年EPS预测至1.45元和1.69元,上调目标价至36.44元,目前暂维持盈利预测不变。我们维持公司2011年每股新业务价值0.85元(+20%)、每股内含价值14.40元的判断。目前公司股价24元,对应2011-2012年P/E分别为16.55倍和14.12倍,对应11-12年隐含新业务倍数11.27倍和7.63倍,估值仍处干历史低位、具备较好的安全边际。综合以上考虑,我们继续首选推荐中国太保,维持“买入”投资评级,维持目标价36.44元(财险业务按15倍PE重估、新业务倍数按2011年20倍)。

10年业绩下降6.49%;11年一季度业绩同比下降19.29%。2010年,公司实现营业收入31.99亿元,上升0.巧%;净利润12.83亿元(EPSO.59元),下降6.49%。公司2011年一季度营业收入7.29亿元,同比下降21.42%;净利润3.33亿元,同比下降19.29%。 主要亮点:自营投资能力强、占比高,经纪业务份额持续提升。自营业务方面,公司投资能力非常强,2010年收益率11.45%,连续3年在10%以上。自营收入占比大幅高于行业平均水平(11%),2010年自营收入9.52亿元,占比29.8%;2011年一季度自营收入2.41亿元,占比33%。经纪业务方面,通过加大在湖北省内网点布局,公司市场份额持续提升,从2008年的1.45%提高到2009年的1.49%和2010年的1.67%。 主要不足:承销业务增长乏力,成本收入比大幅上升。2010年公司实现承销业务收入1.69亿元,仅增长4%,大幅低于行业平均增幅(79%);2011年一季度,公司承销收入0.17亿元,同比下降73.8%。公司承销业务增长乏力。此外,公司的成本收入比大幅上升,2010年成本收入比49.3%,大大高于2009的44.9%;2011年一季度成本收入比43.9%,高于2010年同期水平。成本收入比大幅上升主要是职工薪酬大幅增长。 未来趋势:经纪业务下滑或趋缓,创新业务发展有望加快。经纪业务方面,2011年以来公司主要营业网点所在地湖北省出台了最低佣金规定(0.06%),公司佣金下滑或趋缓,加之经纪业务份额有望维持,经纪业务收入下滑或趋缓。创新业务方面,2010年公司资产管理规模和收入均显著增长,预计未来将受益集合理财产品审批该备案制;公司的融资融券和直投业务刚刚起步,未来有望加速。 风险因素:佣金率下滑速度超出预期;成本收入比大幅上升。 盈利预测与投资建议:在2011和2012年日均股票基金交易额2500亿元/2900亿元、公司佣金率下滑17%/10%、自营收益率120/0/12%的假设下,我们预测公司2011和2012年的EPS分别为0.60元/0.64元,BVPS分别为4.71元/5.38元,对应2011和2012年PE为19.05X/17.75X,PB为2.4lX和2.llX。首次给予长江证券“增持”评级,目标价13.11元(对应20llPE:22X)。

10年业绩下滑22%; 11年1季度同比大幅增长64%。2010年,公司实现营业收入50.5亿元,下降9.7%;净利润22.0亿元(EPS0.64元),下降22.2%。 公司2011年1季度营业收入13.41亿元,同比上升59.8%;净利润5.63亿元,同比上升64.2%。11年1季度业绩同比大幅增长,主要由于10年同期基数偏低(自营大幅亏损)和11年1季度投行业务大幅增长所致。 主要亮点:投行业务大幅增长,自营业务扭亏为盈。投行业务方面,公司2010年实现收入4.8亿元,增长98.1%; 2011年1季度实现收入1.79亿元,同比增长493%。投行业务成为主要业绩增长点,这与市场融资额大幅增长及公司在中型项目IPO上有所突破紧密相关。自营业务方面,公司2010年实现收入4.01亿元,扭转了2010年1季度大幅亏损1.83亿元的局面。 主要不足:经纪业务持续下滑,成本收入比大幅上升。经纪业务方面,公司2010年实现收入27.5亿元,下降24.5%; 2011年1季度实现收入5.9亿元,同比下降9.9%。经纪业务收入持续下滑主要缘于佣金率大幅下滑。此外,公司成本收入比大幅提升,由2009年的3 0%上升至2010年的43.5%和11年1季度的43%。这与业务及管理费用刚性上涨、2009年资产减值损失冲回导致基数低、营业收入下降等三方面因素有关。 未来趋势:经纪业务下滑将趋缓,创新业务发展加速。2011年初,公司主要网点所在地广东省和浙江省出台了最低佣金规定,公司经纪业务下滑有望趋缓。预计投行业务仍将增长,但增速将放缓;自营业务有望好于2010年。 创新业务方面,预计集合资产管理和融资融券业务有望快速增长,直投业务后续有望有项目退出,期货业务规模将进一步扩大。 风险因素:佣金率下滑速度高于预期,成本收入比大幅上升。 盈利预测与投资建议:在1 1和12年日均股票基金交易额2500亿元/2900亿元、公司佣金率下滑17%/10%、自营收益率3.5%/3 .g%的假设下,我们预测公司11和12年EPS分别为0.69元/0.75元,BVPS分别为7.35元/7.98元,对应11和12年PE为22.24X/20.50X,PB为2.09X和1.93X。考虑公司中上水平综合实力和创新业务占比高,我们给予11年25倍PE,对应目标价17.29元,首次给予“增持”评级。

2010年业绩下滑18.95%;2011年一季度业绩同比上升1.6%。2010年,公司实现营业收入97.68亿元,下降1.7%;净利润36.86亿元(EPS0.45元),下降18.95%。公司2011年一季度营业收入26.69亿元,同比上升19.3%; 净利润11.85亿元,同比上升17.2%。 主要亮点:承销业务大幅增长,自营业务成绩优异。2010年,受益华泰证券IPO项目,公司承销业务市场份额大幅提升,实现收入9.2亿元,大幅增长141%,成为最重要的业绩增长点。此外,公司自营业务成绩非常显著。 2010年,公司实现自营业务收入11.6亿元,增长12%,实现连续3年收益稳定在10亿元左右的闪亮业绩。2011年一季度,公司实现自营业务收入5.64亿元,同比大幅增长128%。 主要不足:经纪业务收入大幅下降,成为业绩主要拖累。2010年,公司实现经纪业务收入48.64亿元,下降22.5%:2011年一季度,经纪业务收入10.31亿元,同比下降14.6%。公司经纪业务收入下滑主要缘于佣金率大幅下滑。 2010年,公司平均佣金率相比2009年下滑22%。 未来趋势:佣金率下滑有望趋缓,创新和海外业务特加速。佣金下滑趋缓是行业趋势,公司的佣金下滑也有望趋缓。公司主要营业网点集中在黑龙江和上海地区,在黑龙江具有较强地域优势。其他业务方面,自营业务方面具有较强的投资能力,受益规模增长和市场环境转好,自营业绩有望好于2010年;受益行业政策,预计公司的资产管理、融资融券、直投等业务有望加速。 公司有望通过收购做大海外平台,存在资本注入预期,海外业务有望加速。 风险因素:佣金率下滑速度高于预期。 盈利预测与投资建议:在2011和2012年日均股票基金交易额2500亿元和2900亿元、公司佣金率下滑16%和10%、自营收益率5.0%和5.7%的假设下,我们预测公司2011和2012年的EPS分别为0.52元和0.56元,BVPS分别为5.80元和6.23元,对应2011和2012年PE为19.7X和18.1X,PB为1.76X和1.63X。鉴于海通证券的综合实力较强、创新业务突出,给予海通证券2011年25倍PE,对应目标价13元,首次给予“买入”评级。

10年业绩下滑9.8%,符合市场预期;11年1季度业绩同比下滑16%,略低于我们预期。2010年,公司实现营业收入89.0亿元,下降6.9%;净利润3425亿元(EPSO.61元),下降9.8%,基本符合市场预期。公司2011年1季度营业收入19.06亿元,同比下降1.9%;净利润6.95亿元,同比下降15.9%。 主要亮点:投行业务大幅增长,成为主要业绩增长点。2010年,华泰证券实现承销收入14.75亿元,大幅增长175.7%,成为公司主要业绩增长点。一方面是由于整个市场融资额大幅增长,另一方面也由于公司在中小项目IPO上的竞争优势,符合市场趋势,市场份额不断上升。 主要不足:经纪收入大幅下滑,成本收入比大幅提升。2010年,公司实现经纪业务收入55.16亿元,下降25.9%;2011年1季度,经纪业务收入10.78亿元,同比下降14.1%,降幅略超预期。公司经纪业务收入下滑主要是由于佣金率大幅下滑所致。营业支出方面,公司的成本收入比大幅提升,由2009年442%上升至2010年的49.4%,而2011年1季度继续升至51.5%。 未来趋势:经纪业务降幅将逐渐趋缓,创新业务短期贡献有限。2011年初,公司主要网点所在地江苏省出台了最低佣金规定,新开户最低佣金率不得低于千分之一,公司的经纪业务下滑有望趋缓。其他业务方面,承销仍有望实现增长,但是增速将放缓;自营业务规模增加、风格略显积极,有望获得更高收益;资产管理业务难以获得高增长,融资融券将加快,直投进入收获期,但总体贡献有限。总的来说,其他业务总体业绩预计难以大幅增长。 风险因素:佣金率下滑速度高于预期,成本收入大幅上升,小非解禁风险。 盈利预测与投资建议:在2011和2012年日均股票基金交易额2500亿元/2900亿元、公司佣金率下滑230/0/巧%、自营收益率4.7%/4.8%的假设下,我们预测公司2011和2012年的EPS分别为0.67元/0.73元,BVPS分别为6.36元/7.01元,对应2011和2012年PE为22.25凡20.28X,PB为2.33X和2.llX。考虑公司竞争优势及经纪业务最坏情形已经过去,我们给予公司2011年25倍PE和2.5倍PB,目标价为17.52元,首次给予华泰证券“增持”评级。

预计公司2011年净利润增长的主要驱动力是寿险业务恢复性高增长和财险业务较快增长。由于2010年公司寿险业务大幅增提准备金导致寿险净利润基数最低,以及公司净利润对计算准备金的折现率最为敏感,因此我们预计公司2011年净利润增速在三家保险公司中最快。 中国太保是三家上市公司中产寿险业务最为均衡的公司,财险占总利润占比最高,最为受益财险行业的高景气度,财险业务重估空间最大。考虑到公司寿险业务净利润增速可能大幅超预期,财险业务较快增长预计使得净利润增速较快,我们上调中国太保2011一2012年EPs预测至1.45元(此前1.30元)和1.69元(此前1.57元),对应2011年P/E17.30倍和14.84倍。我们维持公司2011年每股新业务价值0.85元(+20%)、每股内含价值14.40元的预测。目前公司股价25.08元,对应11一12年隐含新业务倍数12.54倍和8.69倍,估值仍处于历史低位、具备较好的安全边际。综合以上考虑,我们继续首选推荐中国太保,维持“买入”投资评级,并小幅上调目标价至36.44元(财险业务按巧倍PE重估、新业务倍数按2011年20倍)。

公告内容。中国平安2011年3月14日第八届董事会第十三次会议决议公告。(1)审议通过了《关于定向增发H股的议案》,增发目的是提高本公司的偿付能力充足率并增强资本规模,满足保险、银行、投资三大核心业务快速增长的需求。(2)公司与发行对象金駿(周大福全资子公司)签署了《关于认购中国平安保险(集团)股份有限公司H股股份的认购协议》,向金駿定向增发2.72亿股(可能锁定6个月)、增发价格71.50港元(前30日均价90.1%)、募集资金194.48亿港元用于增加资本金。 此外,本次定向增发尚需获得中国保监会和证监会等相关监管机构的核准。 简评和投资建议。 结论:(1)我们认为定向增发H股释放A股再融资压力,对中国平安A股构成显著利好。年初A股再融资传言是中国平安股价大幅下跌的主要原因,此次定向增发H股后,我们认为短期内A股再融资的可能性很小,且目前H股相对A股溢价35.6%亦使得A股融资不是合适时机,因此对A股构成显著利好。 (2)另一方面,以60.3元人民币(高出目前A股价格18.6%)价格增发194.48亿港元亦增加持有中国平安的信心。美中不足是融资额度164亿人民币低于我们预期,不排除未来平安进行A股再融资。 (3)从财务影响来看,此次定向增发仅摊薄EPS3.5%、增厚BVPS1.45元;从内含价值和评估来看增厚每股内含价值1元,对评估价值基本没影响。 1.再融资传言是平安股价大跌主要原因,定向增发H股释放A股再融资压力,股价有望纠偏,显著利好A股。 (1)平安再融资传言及对股价影响。 2011年1月5日市场传闻中国平安巨额再融资,1月5日和1月6日中国平安分别大幅下跌3.60%和4.14%,其中1月6日中国平安放出巨量。 1月6日中国平安发布澄清公告,截至目前没有A股再融资计划(详见报告《中国平安再融资澄清公告点评--大跌是市场过度恐慌,继续下跌空间较小 》),发布公告后的1月7日股价略上涨0.8%。 随后股价继续下跌,从1月5日传闻后的3周中国平安股价大幅下跌14.78%,由56.91元大幅下跌至48.50元 (2)定向增发H股后,中国平安偿付能力非常充足,短期内A股再融资可能性很小,且目前价位不是再融资合适时机。 我们根据2010年6月30日中国平安集团偿付能力做静态预测,本次定向增发164亿元人民币后,我们预计融资后集团偿付能力充足率提高近30个百分点,即便考虑收购深发展完成后偿付能力充足率下降20个百分点(收购银行后需按照保险公司要求的150%计算偿付能力充足率,比银行资本金要求更苛刻,从而摊薄集团的偿付能力充足率),集团偿付能力仍有227.6%,非常充足。 H股融资164亿后能满足银行业务未来3年的高速增长。根据此前报告《中国平安再融资澄清公告点评--大跌是市场过度恐慌,继续下跌空间较小》观点,若平安银行与深发展重组完成,在非常苛刻的假设下,即假设未来3年加权风险资产净值每年增长20%、未来资本充足率需再提高2-3个百分点,我们预计银行业务未来3年对应资本金缺口为145-220亿。当然我们认为充足率提高2个点即能满足监管要求,未来3年银行业务需要资本金145亿,因此H股融资164亿后能满足银行业务未来3年的高速增长。 因此,我们认为本次定向增发H股后,中国平安偿付能力非常充足,短期内A股再融资可能性很小。同时考虑到中国平安目前H股股价高出A股35.6%,短期内在A股融资亦不是合适的时机。 (3)考虑到A股平安再融资传闻使得股价大跌,随着再融资压力释放,股价有望纠偏。 2.以60.3元RMB(高出目前A股价格18.6%)价格一次性认购194.48亿港元亦增加持有中国平安的信心。 此次H股定向增发周大福以60.3元人民币(高出目前A股价格18.6%)价格一次性认购194.48亿港元(164亿RMB)亦增加持有中国平安的信心。 美中不足是融资额度164亿人民币低于我们预期,不排除未来中国平安进行A股再融资。从中国平安各子公司来看,平安寿险业务盈利足以支撑未来几年业务增长对资本金的需求;平安财险业务由于最近几年均高速增长,对资本金消耗很快,根据此前报告《中国平安再融资澄清公告点评--大跌是市场过度恐慌,继续下跌空间较小》,为支撑未来2-3年发展,我们估计平安财险需融资100-120亿。考虑到银行业务对资本金需求,我们认为不排除中国平安未来仍有A股再融资的打算,只是短期再融资可能性较小。 3.此次定向增发的财务影响:摊薄EPS3.5%、增厚BVPS1.45元, 增厚EVPS1元、对评估价值基本没影响。 从财务影响来看,此次定向增发仅摊薄EPS3.5%、增厚BVPS1.45元.从内含价值和评估来看,增厚每股内含价值1元,对评估价值基本没影响。 投资建议:H股定向增发释放再融资压力,显著利好平安A股,维持买入评级。考虑定向增发摊薄后,我们对公司2011-2012年EPS预测为2.92元和3.75元, 按当前50.86元股价,对应PE分别为17.42倍和13.56倍;目前股价对应2011年隐含新业务倍数为8.07倍、对应P/EV为1.59倍,估值仍最具优势,维持“买入”评级。 我们认为再融资传言是平安股价大跌主要原因,定向增发H股释放A股再融资压力,股价有望纠偏,显著利好A股。以60.3元人民币(高出目前A股价格18.6%)价格增发194.48亿港元亦增加持有中国平安的信心。美中不足是融资额度164亿人民币低于我们预期,不排除未来平安进行A股再融资。此外,定向增发仅摊薄EPS3.5%、增厚BVPS1.45元,增厚EVPS1元,对评估价值基本没影响。 风险与不确定性。员工股减持风险;2011年个新业务价值低于预期风险;再融资风险。

结论:考虑到公司稀缺性(国内第一家上市创投公司)、独特业务模式、高成长性和未来几年盈利进入快速释放期,以及公司具备一定安全边际,我们较为看好鲁信高新,首次给予增持评级,在1.8倍RNAV下对应38-40元,对应2011年24-25倍PE(初步预计2011年EPS1.6元)。 主要风险:在于创业板估值下移、大股东减持风险等。