报告关键要素: 近年来,公司业绩总体持续下滑,业绩下降主要是上游稀土产品价格下降致钕铁硼产品均价回落。预计16年公司业绩将企稳回升,主要基于稀土价格有望企稳略升、新能源汽车持续高增长带动行业需求增长,且公司加大了上下游布局力度。预测公司2016-17年全面摊薄后每股收益分别为0.30元与0.37元,按03月21日11.70元收盘价计算,对应的PE分别为39.61倍与31.33倍。目前估值相对板块较为合理,考虑公司行业地位及新能源汽车发展前景,维持“增持”投资评级。 事件: 中科三环(000970)公布2015年年报。2015年,公司实现营业收入35.02亿元,同比下降9.85%;实现营业利润4.12亿元,同比略增0.18%;实现归属于上市公司股东的净利润2.75亿元,同比下降7.20%,基本每股收益0.26元;利润分配预案为拟10股派发现金红利0.85元(含税)。 点评: 产品价格下降致公司业绩持续下滑。2011年以来,公司业绩总体持续下滑,业绩下滑主要是上游稀土产品价格持续下降致钕铁硼磁材产品价格下降。2015年公司实现营收35.02亿元,同比下降9.85%,净利润为2.75亿元,同比下降7.20%。2015年,公司资产减值损失4147万元,同比大幅增长248.83%,主要是存货跌价损失大幅增加,15年存货跌价损失3253万元,而14年仅为492万元;投资净收益为-678万元,而14年为-317万元;营业外收入为2983万元,同比增长38.51%,其中政府补助1858万元,非流动资产处置利得840万元。 磁材产品业绩下滑16年将企稳回升。2011年以来,公司磁材产品营收总体持续下滑。2015年,公司磁材产品营收34.84亿元,同比下降9.48%。近年公司业绩持续下滑主要原因在于上游原材料稀土价格总体持续下滑,从而导致行业产品均价总体也下滑,如11年烧结钕铁硼N35均价为335.35元/公斤,而15年均价为126.22元/公斤,较14年同比下降11.37%。预计16年公司磁材产品业绩有望企稳回升,主要基于如下几点:一是钕铁硼磁材产品价格有望企稳略升。钕铁硼产品价格与上游稀土价格密切相关,15年上游稀土原材料价格总体先扬后抑,具体而言:15年初至3月上旬受稀土收储影响,上游原料价格快速上涨,随后向下并于7月份恢复稳定,下半年由于经济形势疲软导致需求低迷,稀土价格总体窄幅波动。15年12月,国土资源部印发了《关于规范稀土矿钨矿探矿权采矿权审批管理的通知》,要求除三种情形外,继续暂停受理新的稀土矿勘查、稀土矿申请,同时国家将继续打击稀土生产中的违法违规行为,且大集团整合的有效推进也将进一步稳定稀土价格。16年以来,上游稀土原料价格已基本企稳,鉴于稀土属于稀缺性战略资源,不排除国家出台稀土收储政策。 二是新能源汽车持续增长将有效带动市场需求。2015年,我国新能源汽车产量超过37万辆,同比增长351%,预计16年将延续高增长,保守预计将超过50万辆,新能源汽车持续高增长将有效释放钕铁硼材料的需求,且公司具备显著的技术优势,如15年公司大力开发用于节能和精密控制电机所需的高性能各向异性粘结稀土永磁材料,并实现新能源汽车和机器人用高性能、高性价比各向异性粘结稀土永磁材料的产业化。三是公司围绕钕铁硼磁材上下游持续布局。为实现强强联合,报告期内公司决定与日立金属株式会社在江苏南通启东市设立合资公司“日立金属三环磁材(南通)有限公司”,合资公司投资总额为10亿元,其中注册资本为4.5亿元,中科三环持有49%的股权,目前该项目正在办理相关批文。同时为进一步降低成本,公司全资子公司宁波科宁达工业有限与虔东稀土集团股份有限公司在浙江宁波设立了“宁波虔宁特种合金有限责任公司”,投资总额为4000万元,宁波科宁达工业有限持股占比40%。 盈利能力基本持平16年有望稳中略升。2015年,公司销售毛利率为23.42%,较14年的23.59%略降0.17个百分点,同时单季度毛利率显示:15年以来总体持续稳步提升,如15年一季度为21.70%,而第四季度大幅提升至26.69%,显示公司盈利能力企稳回趋势基本确定。具体至分产品毛利率:磁材产品为23.38%,同比略降0.24个百分点,但环比15年上半年的22.15%提升了1.23个百分点;电动自行车为12.54%,同比大幅提升7.58个百分点。16年上游稀土原料价格有望企稳回升,而公司为全球第二大钕铁硼材料企业,具备一定的技术和规模优势,总体预计公司16年盈利能力有望稳中略升。 三项费用率持续回落预计16年基本持平。2013年以来,公司三项费用率总体持续回落。2015年,公司三项费用合计支出3.41亿元,同比大幅下降27.48%,对应三项费用率为9.72%,同比大幅回落2.36个百分点,具体至分项费用:销售费用为9102万元,同比下降20.31%,主要是职工薪酬和运输费同比大幅下降所致;管理费用为3.05亿元,同比下降11.65%;财务费用为-5541万元,而14年为1023万元,主要系汇兑收益增加所致。我们预计16年公司业绩将恢复增长,公司三项费用率总体基本持平。 盈利预测与投资建议。预测公司2016年与2017年全面摊薄后每股收益分别为0.30元与0.37元,按03月21日11.70元收盘价计算,对应的PE分别为39.61倍与31.33倍。目前估值相对板块较为合理,考虑公司行业地位及新能源汽车发展前景,维持“增持”投资评级。 风险提示:稀土价格大幅波动;新能源汽车进展低于预期;行业竞争加剧。

报告关键要素:2015年,公司业绩低于预期。公司电容器化学品业绩受累于需求下滑和竞争加剧,锂电池化学品销量增长以及海斯福并表致公司营收增长,且公司产品结构进一步丰富。预计16年公司电容器化学品业绩略增,锂电池化学品业绩将受益于量价齐升,医药中间体业绩将增长。预测公司2016-17年全面摊薄后EPS分别为1.03元与1.32元,按03月21日47.26元收盘价计算,对应的PE分别为46.05倍与35.81倍。目前估值相对行业水平较为合理,维持“增持”投资评级。 事件: 新宙邦(300037)公布2015年年报及16年一季度业绩预告。2015年,公司实现营业收入9.34亿元,同比增长23.45%;实现营业利润1.50亿元,同比下降4.66%;实现归属于上市公司股东的净利润1.28亿元,同比下降3.83%,基本每股收益0.72元,利润分配预案为每10股派息3.0元(含税)。公司预计16年一季度归属于上市股东的净利润为5084-5326万元,同比大幅增长320-340%。 点评: 电解液销量增长及海斯福并表致公司营收增长。2015年,公司营收9.34亿元,同比增长23.45%,净利润1.28亿元,同比下降3.83%,营收增长主要是锂电池化学品销量增长和海斯福下半年开始并表。15年公司资产减值损失411万元,同比增长514%,其中坏账损失340万元;投资净收益438万元,同比下滑38.09%,主要是银行理财产品投资收益下降;营业外收入729万元,同比增长100.20%,其中政府补助598万元。另外,公司预计16年一季度归属于上市股东的净利润为5084-5326万元,同比大幅增长320-340%,增长一方面是锂电池化学品受益于新能源汽车市场的迅猛增长出现供不应求局面,其销售订单大幅增长,同时一季度子公司海斯福并表所致。 需求不足与价格下行致电容器化学品业绩下滑 预计16年略增。公司电容器化学品包括铝电解电容器化学品、固态高分子电容器化学品和超级电容器电解液。14年以来,公司电容器化学品业绩持续下滑,2015年实现营收3.76亿元,同比下降10.63%,营收占比由14年的55.58%下降致15年的40.24%,业绩下滑主要是全球经济不景气致行业需求下降,且行业竞争加剧致产品价格下降。 预计16年公司电容器化学品业绩略增。2016年,智能终端销量增速趋缓,传统液态电容器市场增长空间有限;而工业、汽车电子、云端服务器、基站、智能充电桩等电容器市场需求有望实现缓慢增长。同时,公司产品中的铝箔用添加剂、电解液功能改善剂、新型高压电容器溶质方面的应用将有所提高,高压大容量电容器将有一定增长,但随着石油价格维持在较低位置及竞争加剧,产品价格也随之下降。总体而言,预计公司16年电容器业绩有望略增。 量增致锂电池化学品业绩增长 预计16年将受益于量价齐升。2014年以来,公司锂电池化学品营收持续增长,15年实现收入3.80亿元,同比增长25.17%,且近年来营收占比持续提升,15年占比为40.68%,锂电池化学品业绩增长主要是销量增长所致。15年锂电池电解液行业竞争进一步加剧,公司注重技术创新和持续深化大客户战略,如公司“锂离子动力电池电解液关键材料的研发和产业化”项目获得2015年广东省战略性新兴产业区域集聚发展试点项目资金扶持,开发并进入了国内外知名的动力电池客户供应体系,并荣获天津力神“优秀供应商”与索尼“最优秀合作伙伴奖”荣誉。 预计16年公司锂电池化学品业绩将持续增长,增长逻辑在于量价齐升。中长期而言,锂电池增量主要在于新能源汽车和分布式储能,2016年我国新能源汽车产量37.9万辆,同比大幅增长351%,预计16年将延续高增长趋势,保守预计全年新能源汽车产量将超过50万辆,新能源汽车高增长将有效带动锂电池电解液需求。同时,电解液价格也有望提升,电解液成本构成中,电解质六氟磷酸锂占比在40%左右,而15年下半年以来,碳酸锂价格大幅增长和六氟磷酸锂供需失衡致六氟磷酸锂产品价格大幅提升,预计16年六氟磷酸锂价格总体将维持在较高水平,为此我们预计电解液产品价格提升将是大概率事件。公司锂电池化学品具备一定技术、客户和规模优势,且在动力电池领域已具备先发优势,预计16年锂电池化学品业绩将受益于量价齐升。 海斯福业务并表丰富公司产品体系 预计16年医药中间体业绩将增长。2015年4月,公司收购海斯福100%股权项目获证监会通过,并于15年5月20日完成股权变更,15年海斯福医药中间体实现收入1.38亿元,在公司营收中占比14.77%,海斯福并表进一步丰富了公司产品结构。就氟化工行业而言,15年受国内外宏观经济影响,全球范围内含氟市场需求显著下降,且国内新增产能不断释放,国内氟化工行业整体产能过剩,且价格竞争日趋激烈。目前,国内氟化工行业已步入结构调整关键期,而鼓励发展精深加工的高性能含氟化学品、含氟医药、含氟农药、高性能含氟材料市场前景较为乐观,为海斯福公司差异化竞争的产品带来机会,预计16年业绩将增长。 盈利能力略降 预计16年将提升。2015年,公司销售毛利率为35.45%,较14年的36.03%回落0.58个百分点,而季度毛利率自15年一季度以来总体持续大幅提升,15年一季度为28.78%,为近年来的低点,而第三季度提升至39.36%,创近年来的新高。具体至分项产品:电容器化学品毛利率为36.09%,同比大幅回落3.33个百分点;锂离子电池化学品为31.54%,同比回落0.79个百分点;医药中间体毛利率为45.40%。公司长期注重研发投入,15年研发投入7269万元,同比大幅增长108%,在营收中的占比提升至7.78%,2015年度公司取得国内外发明专利授权12项(其中1项在国外申请);申请且已受理的发明专利50项(其中申请12项PCT国际专利申请)。截至2015年底,公司申请且已受理的发明专利共有145项(其中12项在国外申请,25项PCT国际专利申请),取得国内外发明专利授权29项,申请国内外注册商标45个。总体而言,公司注重技术创新与研发投入,15年锂电池电解液产品价格有望提升,且医药中间体产品具备较高附加值,预计16年公司盈利能力有望提升。 三项费用率持续提升 预计16年有望企稳。2010年以来,公司三项费用率总体持续提升。2015年,公司三费合计支出1.74亿元,同比大幅增长50.18%,对应三项费用率为18.58%,较14年的15.27%提升了3.31个百分点。具体至分项费用:销售费用为4035万元,同比增长29.16%;管理费用支出1.46亿元,同比大幅增长50.92%,主要是研发支出大幅增加;财务费用为-1321万元,而14年为-1269万元,其中利息收入829万元,汇兑损益为-694万元。16年公司业绩将持续增长,预计全年三项费用率将总体企稳。 维持公司“增持”投资评级。预测公司2016年、2017年全面摊薄后EPS分别为1.03元与1.32元,按03月21日47.26元收盘价计算,对应的PE分别为46.05倍与35.81倍。目前估值相对行业水平合理,维持“增持”投资评级。 风险提示:经济景气波动风险;行业竞争加剧;新能源汽车推广不及预期。

报告关键要素: 2015年,公司业绩符合预期。公司业绩增长主要受益于贸易行业逆势大幅增长和电解液销量增长;15年盈利能力基本持平,预计16年维稳。预计公司16年业绩将延续增长,其中贸易业务谨慎乐观,而化工行业中的锂电池电解液业绩有望受益于量价齐升,同时重点关注非公开发行项目进展情况和电解质产能扩产进展。预测公司2016-17年全面摊薄后EPS分别为0.79元与0.92元,按3月14日15.30元收盘价计算,对应的PE分别为19.31倍与16.57倍。目前估值相对锂电板块水平合理,维持“增持”投资评级。 事件: 江苏国泰(002091)公布2015年报。2015年,公司实现营业收入72.93亿元,同比增长20.32%;实现营业利润3.21亿元,同比增长17.31%;实现归属于上市公司股东的净利润2.40亿元,同比增长17.42%,其中实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.29亿元,同比增长16.70%,基本每股收益0.67元;利润分配预案为每10股派发现金红利5.0元(含税),送红股5股(含税)。 点评: 贸易大幅增长促公司业绩增长。15年公司营收72.93亿元,同比增长20.32%;净利润为2.40亿元,同比增长17.41%,全年业绩增长主要受益于贸易业绩逆势大幅增长。公司单季度业绩显示:15年1-4季度营收逐步增长,其中15年第四季度营收创近年来新高,第四季度实现收入24.82亿元,同比大幅增长47.40%。15年公司投资净收益1321万元,同比增长141.38%,其中银行理财产品投资收益899万元;资产减值损失3073万元,同比增幅为43.55%,主要系坏账损失增加所致,15年坏账损失2075万元;营业外收入1638万元,同比增长15.73%。

报告关键要素: 2015年,公司业绩符合预期,而16年一季度业绩超出预期。受宏观经济低迷影响,公司传统业务PE管材和BOPA薄膜表现平淡;锂电池隔膜产能释放致其业绩持续高增长;公司盈利能力持续大幅提升,主要原因是高附加值的锂电池隔膜营收占比持续稳步提升。预计16年公司业绩仍将持续高增长,增长点主要源自锂电池隔膜产能释放。预测公司2016-17年全面摊薄后EPS分别为0.50元与0.64元,按03月01日13.66元收盘价计算,对应的PE分别为27.53倍与21.37倍。目前估值合理,维持“增持”投资评级。 事件: l 沧州明珠(002108)公布2015年年报及16年一季度业绩预告。2015年,公司实现营业收入21.75亿元,同比略增4.08%;实现营业利润2.67亿元,同比增长22.298%;实现归属于上市公司股东的净利润2.15亿元,同比增长28.44%,基本每股收益0.35元,利润分配预案为拟10股派发现金红利1.60元(含税)。公司预计16年一季度归属于上市股东的净利润为9395-10960万元,同比大幅增长200-250%。 点评: l 锂电池隔膜销量增长致业绩增长。2015年,公司营收21.75亿元,增幅为4.08%,净利润2.15亿元,同比大幅增长28.44%,业绩增长主要是锂电池隔膜业务销量大幅增长所致。单季度业绩显示:公司业绩存在一定的季节因素,一季度一般为业绩低点,2-4季度业绩较好。15年公司资产减值损失1414万元,主要是计提坏账损失;投资净收益441万元,与14年的461万元基本持平;营业外收入1086万元,同比大幅增长30.26%,其中政府补助867万元。另外,公司预计15年一季度归属于上市股东的净利润为9495-10960万元,同比大幅增长200-250%,业绩大幅增长主要是由于BOPA薄膜产品销售价格上涨及上游原材料价格下降致其利润增加,同时锂电池隔膜新增产能有效释放致产品销量大幅增加所致。 传统主营业绩受累于宏观经济不景气。公司主营产品包括PE管道、BOPA薄膜和锂离子电池隔膜产品,其中PE管道和BOPA薄膜为公司传统优势产品,但受宏观经济不景气影响,15年二者业绩表现平淡,具体而言:PE管道主要包括燃气、给水管及给水管件,15年PE管道销售922884吨,同比增长2.84,对应营收12.68亿元,同比略增0.88%;BOPA薄膜制品销售32567吨,同比增长16.75%,实现营收6.06亿元,同比下降3.29%,二者在公司营收中占比分别为58.31%和27.87%,分别较14年回落1.84和2.12个百分点。目前,公司已成为国内最大的PE管道生产基地之一,产品种类和规格配套齐全,并成立了国家级实验室-塑料管道研究测试中心,为产品品质提供了保障;公司是国内第一家通过自主研发全面掌握BOPA薄膜同步双向拉伸的企业,技术实力雄厚,同时重庆明珠投资建设的“年产15000吨聚乙烯燃烧给水管道项目”和“年产5500吨高阻隔BOPA薄膜项目”在15年实现了达产,产能逐步释放。我国正加快城市化建设进城,根据中国塑料加工工业协会预测,我国塑料管道生产量将保持10%的增长率,15年全国总产量将超过1320万吨,塑料管道市场占比将超过50%,预计16年公司PE管道业务业绩将略有增长;对于塑料包装薄膜行业,伴随消费需求提高,塑料包装材料正向高性能、多功能和环保方向发展,预计多层复合薄膜将逐步加深替代单层高分子薄膜产品,预计16年公司BOPA薄膜业务业绩将受益于产能释放及产品替代。 锂电池隔膜业绩持续高增长 16年将显著受益于产能释放和行业增长。2012年,公司锂离子电池隔膜成功量产,12年实现营收2588万元,伴随产能逐步释放,近年业绩持续高增长,15年锂电池隔膜销售595.23吨,同比大幅增长52.27%,实现营收1.72亿元,同比大幅增长43.18%,显示隔膜产品价格略有下滑,2012-15年间营收复合增长率为88.05%,其营收占比由2012年的1.47%大幅提升至2015年的7.91%。目前,公司已具备生产干法隔膜、湿法隔膜和涂布改性隔膜三大类产品的能力,隔膜产能持续稳步提升,其中“年产2000万平方米干法锂离子电池隔膜项目”于2015年9月顺利投产、“年产2500万平方米湿法锂离子电池隔膜项目”于2015年12月投料试产成功,并于16年1月完工达产,凭借产品品质优势及产能持续释放,公司荣登2015年度中国锂电行业隔膜年度竞争力品牌榜榜首,具备显著行业地位。另外,由德州明珠投资3.2亿元建设的“年产6000万平方米湿法锂离子电池隔膜项目有”预计在2016年底前建成投产,届时湿法隔膜将达到8500万平方米的生产能力;同时计划通过非公开发行股票融资新建三条湿法隔膜生产线,项目总投资5.92亿元,建设周期为两年,项目达产后将年新增1.05亿平方米湿法隔膜的生产能力。我国锂电关键材料中,锂电池隔膜是国产化最晚的材料,具备技术和产能优势的企业将受益于国产化率提升及新能源汽车行业增长。2014年,我国新能源汽车产量8.4万辆,15年则爆发式增长,全年产量为37.9万辆,同比飙升351%。受充电基础设施改善、产品丰富、品牌崛起及地方保护将逐步破局等多因素共振影响,预计16年我国新能源汽车仍将延续高增长,全年产量将超过50万辆。 盈利能力大幅提升 预计16年仍有提升空间。2011年以来,公司盈利能力总体持续提升。2015年,公司销售毛利率为23.94%,较14年的20.15%大幅提升3.80个百分点,盈利能力大幅提升主要是公司原材料属于石油化工行业下游产品,其价格受国际原油市场下降而下降,同时高附加值锂电池隔膜营收占比持续提升所致。特别是14年以来,公司毛利率提升显著,如14年一季度为17.83%,而15年第四季度为25.74%。具体至分项产品:燃气、给水管、给水管件毛利率为23.79%,同比大幅提升4.42个百分点;薄膜制品为14.40%,同比略增0.55个百分点;锂离子电池隔膜毛利率持续维持高位,15年为68.03%,同比大幅提升3.41个百分点。随着锂电池隔膜产能的进一步释放,其营收占比将进一步提升,且上游原材料价格预计仍将维持在较低水平,总体预计16年公司盈利能力仍有望提升。 销售与财务费用大幅增长 预计16年三项费用率基本持平。2011年以来,公司三项费用率总体持续提升。2015年,公司三费合计支出2.34亿元,同比大幅增长19.50%,对应三项费用率为10.74%,较14年的9.35%提升1.39个百分点。具体至分项费用:销售费用支出1.09亿元,同比增长9.43%;管理费用支出7450万元,同比大幅提升35.64%,主要是工资、折旧费及研发增加所致;财务费用为5004万元,同比增长22.37%,主要系汇兑损益增加。16年公司业绩将持续增长,预计全年三项费用率总体基本持平。 维持公司“增持”投资评级。预测公司2016年、2017年全面摊薄后EPS分别为0.50元与0.64元,按03月01日13.66元收盘价计算,对应的PE分别为27.53倍与21.37倍。目前估值相对行业水平合理,维持“增持”投资评级。 风险提示:隔膜产能过渡扩张致产品价格大幅下滑;新能源汽车进展不及预期;经济下滑超预期。

报告关键要素: 公司通过发行股份及支付现金方式收购国泰集团旗下12家公司的部分或全部股权,此次资产收购符合预期并将从三方面利好公司长远发展;非公开发行拟募集不超过35亿元将助推公司“走出去”。公司电解液龙头地位显著,预计其业绩将显著受益于新能源汽车持续高增长及电解液价格上行。预测公司2015-16年EPS分别为0.74元与0.91元,按5月29日26.22元收盘价计算,对应的PE分别为35.58倍与28.86倍。目前估值相对锂电板块水平合理,维持“增持”投资评级。 事件: 江苏国泰(002091)公布重大资产重组方案。公司将通过发行股份及支付现金的方式,拟收购国泰集团旗下12家公司的部分或全部股权,本次重组标的资产的预估值达52.98亿元。同时,公司拟以不低于20.77元/股的价格发行不超过1.6851亿股,募集配套资金不超过35亿元,主要用于国泰中非纺织服装产业基地、国泰东南亚纺织服装产业基地、对国泰财务增资等项目。 点评: 收购集团资产符合预期且利好公司长远发展。2015年12月15日,公司公布了重大资产重组方案:公司拟向国泰集团、盛泰投资、亿达投资及195名自然人股东购买华盛实业60.00%股权、国华实业59.83%股权、汉帛贸易60.00%股权、亿达实业60.00%股权、力天实业51.05%股权、国泰华诚59.82%股权、国泰华博51.00%股权、国泰上海60.00%股权、国泰财务60.00%股权、紫金科技100%股权、国泰华鼎100%股权、慧贸通70.00%股权。此次资产重组标的资产归属于母公司所有者权益合计165669.03万元,预估值合计529849.75万元,增值率为219.82%,其中股份支付部分预估值为529613.36万元,现金支付部分预估值为236.39万元。股份支付部分按照17.50元/股的发行价格计算,对应发行股份数量约为30236.62万股。 集团资产注入符合预期。2006年12月,国务院国资委发布了《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》,提出“大力推进改制上市、提高上市公司质量”,后续多次发文鼓励国企改制上市,特别是15年8月,中共中央、国务院发布《关于深化国有企业改革的指导意见》,提出“大力推进国有企业改制上市,创造条件实现集团公司整体上市”。而江苏省国资委出台的《省属企业深化改革实施细则》中提出“向现有控股上市公司注入资产等途径,逐年提高省属国资证券化水平”。可见,此次集团资产注入完全符合政策导向,有利于提升国有资产的证券化率和建立国泰集团现代化企业管理制度。值得注意的是,此次交易前国泰集团持有公司1.1亿股,持股比例为30.4%;此次交易完成后,国泰集团持股比例为31.83%,仍为公司实际控制人。 有助于增厚公司业绩和利好公司长远发展。根据未经审核的2015年度标的资产盈利预测报告,标的资产2015年度模拟合并口径预计实现归属于母公司的净利润31089.95万元。可见通过本次重组,上市公司的盈利能力得到增强,每股收益得到增厚。资产重组前,公司已形成外贸和化工新材料两大主营业务,而母公司外贸业务主要从事纺织、服装、机电、轻工、化工等商品进出口贸易。本次交易完成后,公司将极大增强商贸服务类业务规模,同时将对国泰集团优质核心资源进行全面整合,其资源优势主要体现在三方面:一是有助于公司实现从“卖商品”转变为“卖服务”。公司将不仅是卖产品,更是向客户提供全供应链的一站式增值服务,业务范围全面覆盖从设计、打样、生产、储运、清关、保险、配送、金融服务等各个环节,并逐渐延伸到进口、内贸、零售和品牌,从而成为“供应链组织者”,即实现从“卖商品”向“卖服务”的转变。 其次,“互联网”注入利好公司发展。伴随慧贸通注入,公司拥有了以现代化的信息、网络和通信技术为导向,建设一个开放、生态、一站式的外卖综合服务平台,为各类中小微企业提供在线外贸订单成交、单证制作、物流运输、报关报检、收汇结汇、核销退税、信保金融等全流程一站式贸易综合配套服务。同时,利用现有平台与资源优势,进一步推进跨境消费品进口业务(B2B2C)垂直电商平台的搭建,为服务跨境贸易、跨境电商的上下游企业提供商流、物流、信息流、资金流四流合一的供应链整体解决方案。 第三金融资产注入将从三方面助推公司发展。国泰财务、紫金科技、国泰华鼎等金融投资类业务纳入上市公司,对公司具备多重意义:一是充分利用国泰财务的金融服务和风险控制功能降低公司经营管理成本;二是进一步探索跨境结算、离岸金融和跨国公司总部外汇资金集中运营管理等业务,为集团成员企业提供各项增值服务;三是可以积极运用上市公司投融资平台优势,放眼国际国内两个市场,围绕整个供应链择机开展战略并购,择机开展战略并购,把江苏国泰打造成为一流国际化综合商社。 非公开发行募投项目助推公司“走出去”。我国长期以来鼓励企业“走出去”,且国家积极出台政策鼓励优势企业对外投资,建立境外生产加工基地,同时以此为基础建立境外经贸合作区。为此,公司拟向不超过10名特定投资者非公开发行股份数量不超过16851.23万股,发行价格为20.77元/股,拟募集资金总额不超过35亿元。此次募集配套资金将用于国泰中非纺织服装产业基地、国泰东南亚纺织服装产业基地、偿还银行借款、对国泰财务增资、支付现金对价及支付本次重大资产重组的交易费用,剩余部分用于补充上市公司及标的公司流动资金。国泰东南亚纺织服装产业基地拟设在越南,主要基于如下两点:一是越南的地理位置和劳动力成本较低;二是越南、美国、日本等12国就“跨太平洋伙伴关系协定(TPP)”达成基本协议,且越南有望成为吸引纺织服装产业转移,而越南纺织配套工业较为落后,仅能满足10-15%的原辅料需求,大部分需从中国、韩国等地区进口。而中非纺织服装基地拟设在埃塞俄比亚,同样主要基于地理环境、劳动力成本等因素,并以此辐射整个非洲乃至欧美市场。总体而言,中非、东南亚纺织服装产业基地建设有利于公司在全球范围内配置资源,对打造“一流”国际化综合商社具有战略意义。 电解液龙头将显著受益于量价齐升。我们持续看好公司电解液业务,主要基于如下四点:一是公司电解液业务长期稳居电解液细分领域龙头,无论从营收规模还是从盈利能力看,公司电解液业务均具备显著优势;二是我国新能源汽车产量基数提升及持续高增长将显著提升电解液需求。至15年11月,我国新能源汽车产量已超过27万辆,同比增长4倍,预计全年将突破30万辆,且16年仍将延续高速增长趋势。伴随基数提升,预计16年将显著带动电解液等各锂电材料需求;三是电解液价格将止跌回升。受我国新能源汽车高增长影响,15年以来碳酸锂价格已翻倍,其价格上涨已延伸至电解质六氟磷酸锂,而六氟磷酸锂在电解液成本中占比约40%,预计电解液价格上行空间将打开;四是公司具备显著客户优势。公司电解液业务定位于中高端,其客户部包括LG化学等国内外一流电池厂商,而LG化学南京工厂已投产,且已获取大量国内订单,公司作为其战略客户将显著受益。总体而言,公司作为电解液龙头,预计其业绩将显著受益于新能源汽车高增长。 维持公司“增持”投资评级。暂不考虑资产重组及非公开发行对股票摊薄的影响,预测公司2015年、2016年全面摊薄后EPS分别为0.74元与0.91元,目前公司仍处于停牌中,按5月29日26.22元收盘价计算,对应的PE分别为35.58倍与28.86倍。目前估值相对锂电板块水平合理,维持“增持”投资评级。 风险提示:全球经济下滑超预期;新能源汽车进展低于预期;汇率大幅波动;行业竞争加剧。

报告关键要素: 2015年上半年,公司业绩超预期。正极材料销量大幅增长致锂电池材料业绩增长,且锂电材料营收占比创新高,而针织品业务剥离致服装业务业绩下滑;行业竞争加剧致负极和电解液毛利率下滑,而针织品业务剥离致服装业务毛利率提升;出售宁波银行股票获取超额投资收益致净利润增长,服装业务扭亏为盈,锂电材料业务净利润下滑主要受累于电解液。公司坚定看好新能源汽车行业发展前景,通过定增加码投资新能源汽车业务,并重点加速布局动力总成系统。预测公司15-16年EPS分别为1.71元和1.21元,按8月7日30.90元收盘价计算,对应PE分别为18.11和25.48倍。目前估值较为合理,维持公司“增持”投资评级。 事件: 杉杉股份(600884)公布2015年中报。2015年上半年,公司实现营业收入18.71亿元,同比略降0.09%;实现营业利润7.15亿元,同比大幅增长502.74%;实现归属于上市公司股东的净利润6.11亿元,同比大幅增长413.79%;实现扣除非经常性损益后的净利润率8506万元,同比下降28.70%,基本每股收益1.49元。 点评: 营收总体基本持平。2015年上半年,公司实现营收18.71亿元,同比略降0.09%,而公司14年下半年剔除了针织品业务,故剔除该业务影响后营收实际较去年同期增长23.65%,主要是正极材料业绩大幅提升所致。单季度营收显示:公司1-4季度营收总体逐步增长。15年上半年,公司资产减值损失1155万元,同比大幅下降54.26%,主要是存货跌价损失大幅降低所致;营业外收入302万元,同比下降48.06%。 维持“增持”投资评级。暂不考虑非公开发行对公司股本摊薄的影响,预测公司2015年、2016年EPS分别为1.71元和1.21元,按8月7日30.90元收盘价计算,对应PE分别为18.11和25.48倍。目前估值较为合理,维持“增持”投资评级。 风险提示:国内外经济下滑超预期;行业竞争加剧;新能源汽车进展低于预期;项目进展低于预期。

报告关键要素: 2015年上半年,公司业绩符合预期。贸易行业逆势增长促公司业绩增长,电解液量增价跌致化工行业业绩下滑;公司毛利率增长主要受益于贸易行业产品结构调整,预计全年盈利能力将提升。公司贸易战略调整效果显现,预计下半年稳步增长,公司电解液具备客户、规模和技术优势,中长期将受益于新能源汽车和储能市场增长。预测公司2015-16年EPS分别为0.74元与0.91元,按5月29日26.22元收盘价计算,对应的PE分别为35.58倍与28.86倍。目前估值相对锂电板块水平合理,维持“增持”投资评级。 事件: 江苏国泰(002091)公布2015年中报。2015年上半年,公司实现营业收入29.11亿元,同比增长4.58%;实现营业利润1.65亿元,同比大幅增长31.62%;实现归属于上市公司股东的净利润1.21亿元,同比增长30.71%,其中实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.18亿元,同比增长29.91%,基本每股收益0.33元。 点评: 公司二季度业绩超预期 增长源自贸易业务。2015年上半年,公司营收29.11亿元,同比增长4.58%,净利润1.21亿元,同比大幅增长30.71%。公司单季度业绩显示:15年第二季度营收和净利润均创11年以来的单季新高,第二季度营收和净利润分别为17.65亿元和8048万元,环比一季度分别增长54.01%和100.65%,二季度业绩略超预期。15年上半年,公司投资净收益477万元,同比增幅476.44%,原因是权益法核算的长期股权投资收益增加;资产减值损失406万元,而14年上半年为-49万元,其中坏账损失284万元;营业外收入316万元,同比大幅下降52.49%,主要系政府补助大幅下降所致。公司上半年业绩增长主要源自贸易行业逆势增长。 销售费用大幅增长 预计15年期间费用率略升。15年上半年,公司三费合计支出2.67亿元,同比大幅增长27.87%,对应三项费用率为9.18%,同比提升1.61个百分点,主要是销售费用大幅增长。具体至分项费用:销售费用支出1.83亿元,同比大幅增长44.93%,其中工资及工资性费用支出6705万元,而14年上半年为2081万元,同比大幅增长222.28%;管理费用为8172万元,同比增长9.58%,其中工资及工资性费用4998万元;财务费用为241万元,同比大幅下降75.15%,主要是汇兑收益增加。我们认为公司营运能力总体稳健,而伴随销售人员增加,预计15年三项费用率总体略升。 维持公司“增持”投资评级。预测公司2015年、2016年全面摊薄后EPS分别为0.74元与0.91元,目前公司因筹划重大资产重组处于停牌中,按5月29日26.22元收盘价计算,对应的PE分别为35.58倍与28.86倍。目前估值相对锂电板块水平合理,维持“增持”投资评级。 风险提示:全球经济下滑超预期;新能源汽车进展低于预期;汇率大幅波动;行业竞争加剧。

报告关键要素: 2015年上半年,公司业绩符合预期。公司业绩增长源自主营业务,超硬材料产品逐次丰富,大单晶逐步放量促其业绩增长,预计仍将持续放量;超硬材料制品持续高增长,未来增长点在于微米钻石线。公司盈利能力略降,预计全年基本持平。考虑非公开发行对股本摊薄的影响,预测公司2015-16年全面摊薄后的EPS分别为0.23元与0.31元,按07月06日8.53元收盘价计算,对应的PE分别为37.81倍与27.67倍。目前公司估值偏高,但考虑公司行业地位及行业发展前景,维持“增持”投资评级。 事件: 豫金刚石(300064)公布2015年中报。2015年上半年,公司实现营业收入4.02亿元,同比增长45.31%;实现营业利润6896万元,同比大幅增长90.36%;实现归属于上市公司股东的净利润5105万元,同比增长49.15%,基本每股收益0.08元。 点评: 业绩增长符合预期。2015上半年,公司实现营收4.02亿元,同比增长45.31%,其中第二季度营收2.45亿元,同比大幅增长62.21%,单季度营收创11年以来的新高;上半年净利润为5105万元,同比增长49.15%,其中第二季度为3014万元,同比大幅增长64.97%。15年上半年,公司资产减值损失593万元,同比大幅增长97.51%,原因是14年存货跌价准备转回所致;营业外收入为128万元,同比下降44.70%,原因是政府补助下降。总体而言,公司业绩增长符合预期,且增长主要源自主营业务。 超硬材料营收恢复增长 金刚石大单晶是靓点。近年来,公司超硬材料产品逐次丰富,由单一的人造金刚石延伸至金刚石微粉和金刚石大单晶,其中人造金刚石产能位居行业第三,已具备显著的行业地位。超硬材料营收显示:2012年公司超硬材料营收5.05亿元,且为近年来的高值,而13-14年营收均有所下滑,下滑主要原因是人造金刚石产能大幅提升致产品单价下滑。为克服单一产品不足,公司立足于人造金刚石在制备技术和规模方面的优势,逐步将产品延伸至金刚石微粉和金刚石大单晶,且效果逐步显现,15年上半年超硬材料实现营收2.56亿元,同比增长19.18%,业绩增长主要是产品销量增加,特别是大单晶项目取得实质性进展。 金刚石大单晶项目进入收获期 未来业绩增长有保障。总所周知,传统人造金刚石主要用于工业领域,其被广泛用于“锯、磨、切、钻”等各类工具材料中,下游应用领域包括石材、建筑、公路、地质、石油、机械、陶瓷、电子、光学等。而只有当单颗金刚石的大小和纯度达到一定水准以上时,即大单晶金刚石的合成实现产业化以后,金刚石的众多性能特别是光学和半导体性能才能得到发挥,金刚石才能得到更为广泛的应用,如工业级大单晶和宝石级大单晶,以宝石级大单晶为例。2003年,Gemesis公司率先将切割打磨的HPHT大单晶金刚石在珠宝商点销售,随后阿波罗金刚石(Apollo Diamond)、D.NEA、Chatham人造金刚石、新世纪金刚石和Tairus 也先后进入宝石市场, 其中以CVD技术为主。目前,宝石级大单晶金刚石的国际市场规模已达数亿至十亿美元的规模。正是基于大单晶巨大的市场潜力,公司从2012年开始战略性提出发展大单晶业务,并与拥有批量合成金刚石大单晶技术的焦作美晶科技合作,设立了焦作华晶钻石,专注于工业用、宝石级大单晶的研发,14年焦作华晶钻石实现收入1229万元,净利润332万元。15年5月16日,公司与深圳市康泰盛世珠宝有限公司签订《购销合同》,合同标的为华晶钻石(华钻B型),金额为7056万美元(约合人民币43097.34万元,占公司14年营收的67.59%),货款的支付方式为电汇,供方逐月分批供货,而合同履行期为2年(2015年6月-2017年5月)。值得注意的是,合作方康泰盛世珠宝是经营钻石批发、定制化钻石销售的企业,在印度和香港设有加工厂,其品牌特点是向上直接对接钻石供应厂商,向下在自营珠宝店进行钻石镶嵌加工,以定制化的模式让整个钻石加工销售流程扁平化,压缩流通环节成本。可见,该订单签署有利于合同双方实现资源整合,形成技术、产品与渠道资源的优势互补,加快宝石级大单晶在消费领域的推广,提升合作双方的市场竞争力和盈利水平,将对公司超硬材料业绩产生积极影响。 超硬材料制品持续高增长 重点关注微米砖石线项目。目前,公司超硬材料制品主要包括微米砖石线、金刚石砂轮。13年以来,公司超硬材料制品业绩持续高增长,主要是微米钻石线在技术上获得突破且已广泛用于光伏行业,14年超硬材料制品营收6111万元,同比增长206%,15年上半年营收4321万元,同比增长128%,而在公司营收中的占比由12年的0.74%大幅提升至15年上半年的10.74%。基于微末钻石线巨大的市场前景,公司于14年8月公布了非公开发行股票预案,拟以5.83元/股发行股票7000万股,募集资金4.8亿元用于建设年产3.5亿米微米砖石线项目和补充流动资金,而发行对象为公司实际控制人郭留希先生,并于15年6月17日完成了非公开发行。年产3.5亿米微米砖石线扩产项目下游定位于光伏行业和蓝宝石领域,项目建设周期为20个月,完全达成后年净利润为4144万元。 盈利能力略降 预计15年维稳。2015年上半年,公司销售毛利率为35.75%,较14年上半年的36.98%回落1.14个百分点。具体至主营产品毛利率:超硬材料为47.23%,同比提升13.21个百分点;超硬材料制品为46.68%,同比回落10.48个百分点,主要是行业竞争加剧致产品价格下滑所致。长期以来,公司注重创新和研发投入,使公司产品逐次丰富,如金刚石大单晶、微米钻石线均为公司上市后开发的产品。15年上半年研发投入1585万元,同比增长14.14%,目前公司重点在研项目中,蓝宝石领域用微米钻石线项目已进入试生产阶段,预计将逐步贡献业绩。公司在人造金刚石领域具备显著行业地位,同时伴随新产品逐步贡献业绩,预计全年公司盈利能力将基本持平。 三项费用率大幅回落 预计15年回落。2009以来,公司三项费用率经历了回落-大幅提升-回落三个阶段。15年上半年,公司三费合计支出6685万元,同比增长9.06%,对应三项费用率为16.61%,较14年上半年的22.15%大幅回落5.53个百分点。具体至分项费用:销售费用支出858万元,同比大幅增长45.60%;管理费用为3545万元,同比增长11.93%;财务费用为2282万元,同比下降3.85%。公司下半年业绩将维持高增长,同时伴随补充流动资金到位,预计全年公司三项费用率将回落。 盈利预测与投资建议:考虑非公开发行对股本摊薄的影响,预测公司2015年与2016年全面摊薄后的EPS分别为0.23元与0.31元,按07月06日8.53元收盘价计算,对应的PE分别为37.81倍与27.67倍。目前公司估值偏高,但考虑公司行业地位及行业发展前景,维持“增持”投资评级。 风险提示:系统风险;经济下滑超预期;行业竞争加剧;项目进展低于预期。

报告关键要素: 2015年上半年,公司业绩基本符合预期。超硬材料和超硬材料制品销量增长促公司营收增长,净利润下滑受累于财务费用;公司盈利能力略有回落,预计全年基本持平。大单晶重大合同彰显公司技术实力,同时有望切入工业4.0领域打造新的业绩增长点。预测公司2015-16年全面摊薄后每股收益分别为0.38元和0.54元,按7月28日19.35元收盘价计算,对应PE分别为42.26倍和29.93倍。目前估值相对行业水平偏高,考虑公司有望切入工业4.0领域将利于提升其估值水平,维持“增持”投资评级。 事件: 黄河旋风(600172)公布2015年中报。2015年上半年,公司实现营业收入8.48亿元,同比增长4.84%;实现营业利润1.17亿元,同比下降7.97%;实现归属于上市公司股东的净利润1.05亿元,下降7.30%,基本每股收益0.16元。 点评: 公司15年上半年增收不增利。2015年上半年,公司营收8.48亿元,同比增长4.84%,其中第二季度营收4.38亿元,同比增长9.27%;上半年净利润1.05亿元,同比下降7.30%,其中第二季度为4736万元,同比下滑9.70%。15年上半年,公司资产减值损失2461万元,同比大幅增长136.14%,主要是坏账损失增加所致,上半年坏账损失2578万元;投资净收益1419万元,同比增长118.56%,其中新增理财产品收益489万元;营业外收入216万元,增幅为44.39%,其中政府补助138万元。 盈利预测与投资建议: 预测公司2015、2016年全面摊薄后每股收益分别为0.38元和0.54元,按7月28日19.35元收盘价计算,对应PE分别为42.26倍和29.93倍。目前估值相对行业水平偏高,考虑公司有望切入工业4.0领域将利于提升其估值水平,维持公司“增持”投资评级。另外,公司大股东黄河集团计划6个月内,拟用5000万自有资金在二级市场上增持,彰显公司管理层对公司发展前景的信心。同时,董事会审议通过了308万份股权激励,激励对象为公司高管为主,行权价格每股22.18元,其行权条件为2015-17年净利润较14年分别增长5%、40%和85%。 风险提示: 经济下滑超预期;行业产能扩张速度过快;行业竞争加剧;项目进展低于预期。

盈利预测与投资建议。暂不考虑非公开发行对股本摊薄影响,预测公司2015年、2016年的每股收益分别为0.90元和1.07元,按7月27日21.27元收盘价计算,对应PE为23.55倍和19.95倍。目前估值相对行业偏低,考虑公司战略转型利于提升其估值水平,维持“买入”投资评级。 风险提示:行业产能过渡扩张;铅酸行业环保整治不力;铅及上游原料价格大幅波动;项目进展不及预期。

报告关键要素: 2014年,公司业绩超预期。营收总体下滑主要受服装业务调整所致,产品销量增长致锂电材料营收稳步增长,而针织品业务剥离致服装营收大幅下降;行业竞争加剧致锂电材料毛利率下滑,而针织品业务剥离及产品结构优化致服装业务毛利率提升;净利润超预期主要源自出售宁波银行股票获取了超额投资收益。预计15年公司锂电材料业绩将受益于行业地位、客户优势及新能源汽车需求增长,服装业务将实现扭亏为盈,投资业务业绩仍有望增长。预测公司15-16年EPS分别为1.01元和1.18元,按4月10日28.86元收盘价计算,对应PE分别为28.52和24.56倍。目前估值较为合理,维持“增持”投资评级。 事件: 杉杉股份(600884)公布2014年年报。2014年,公司实现营业收入36.59亿元,同比下降9.61%;实现营业利润3.69亿元,同比大幅增长120.93%;实现归属于上市公司股东的净利润3.48亿元,同比增长89.58%;实现扣除非经常性损益后的净利润率1.29亿元,同比下降11.32%,基本每股收益0.85元;利润分配预案为每10股派现金红利0.80元(含税)。 点评: 针织品业务剥离致营收下滑。2014年,公司实现营收36.59亿元,同比下降9.61%,营收下滑主要受剥离新明达-明达针织品业务所致,剔除剥离业务后公司营收同比增长7.09%。单季度营收显示:公司营收存在季节因素,总体1-4季度逐季增加,而14年3-4季度下降系业务剥离影响所致。2014年,公司资产减值损失8650万元,同比大幅增长60.70%,原因是随着应收账款增加,公司计提的减值准备增加所致。14年公司营业外收入1823万元,同比下降36.45%,原因是13年因处臵漕河泾项目收益约600万元,及针织品业务退出后合并范围减少了营业外收入;营业外支出1997万元,同比大幅增长170.93%,原因是对外捐赠500万元,以及处臵非流动资产损失较13年增加962万元。 l 销量增长致锂电材料业绩增长 预计15年增长延续。2014年,公司锂电材料业务合计营收23.99亿元,同比增长10.86%,而营收占比自11年以来持续大幅提升,由11年的38.55%大幅提升至14年的65.56%,业绩增长主要是产品销量增长所致,全年锂电材料合计销量27764吨,同比增长28.3%,显示产品价格下滑。为优化产品体系,13年公司剥离了正极前驱体业务,目前锂电材料业务涵盖正极材料、负极材料和电解液。 正极材料持续稳步增长 预计15增长持续。2014年,公司正极材料业务实现主营业务收入14.69亿元,同比增长14.90%,增速较13年76.98%大幅回落,但业绩增速仍高于行业水平,如当升科技14年锂电正极材料营收5.93亿元,其营收增速为3.64%。受低端产品产能过剩及行业竞争加剧影响,14年正极材料产品价格总体仍呈现下滑趋势,公司业绩增长主要受益于产品与客户优势带动产销量增长所致。为抢占市场先机,14年湖南杉杉在长沙市宁乡县启动了年产1.5万吨正极材料的建设,产线定位于国际一流电池厂商,自动化水平高且工艺先进稳定,预计15年上半年起将逐步建成投入生产;在新产品开发领域,公司加快推进动力电池用正极材料的研发、应用和推广,多款三元、锰系产品进入测试推广阶段;客户方面在稳固国内市场同时积极开拓国际市场,继向ATL、BYD、LISHEN等国内一流客户实现批量供货后,与LG成功建立合作关系。随着产能提升、新产品逐步得到认可及具备优质客户,预计15年正极材料业绩将延续增长。 海外业绩释放致负极材料业绩稳步增长。2014年,公司负极材料业务实现营收7.63亿元,同比增长13.42%,增长主要是产品销量增长所致。自13年开发SDI、SONY等海外高端客户以来,14年公司继续加大海外市场拓展力度,报告期内海外市场营收增速和占比均显著提升。而受环评影响,公司负极材料产能扩张项目-“临港项目”被终止,目前负极材料产能难以满足下游市场需求,公司将另择新址投资约1.5亿元建设年产2万吨锂离子电池负极材料成品加工项目,该项目正处于规划和立项阶段。同时为建立长效激励机制,公司以所持负极材料业务公司10%股权为标的向负极材料业务管理团队实施了股权激励计划。 二因素致电解液业绩下滑。14年公司电解液业务营收1.58亿元,同比下降7.74%,业绩下滑主要受两方面因素影响:一是电解液行业产品价格持续下行。六氟磷酸锂为电解液关键原材料,而受国产化率持续提升影响,14年六氟磷酸锂价格仍继续下滑致电解液产品价格下行,特别是低端产品产能过剩较为严重导致低端产品价格下行压力较大;其次是公司廊坊项目不及预期。 公司加码新能源汽车投资 综合性锂电材料龙头将受益新能源汽车启动 。2014为我国新能源汽车启动元年,受多重政策刺激等多因素影响,14年我国新能源汽车产量8.40万辆,同比大幅增长376%。考虑新能源汽车战略地位提升、技术进步以及充电基础设施将逐步实质改善,我们认为我国新能源汽车仍将持续高速增长,预计15年我国新能源汽车产销量仍将翻倍增长。基于我国新能源汽车发展前景,公司继续加码对新能源汽车的投资,15年1月以宁波杉杉电动汽车技术发展有限公司为主体与内蒙古第一机械集团有限公司和北奔重型汽车集团有限公司进行合资合作,共同成立“内蒙古青杉客车有限公司”,注册资本为2950万元,其中公司子公司宁波杉杉电动出资1770万元,持股占比为60%,第一机械集团持股25%,北奔重型汽车集团持股15%,该合资公司成立标志公司正式进军新能源汽车领域。我们预计公司锂电材料业务15年业绩增长确定,主要基于如下三点:一是公司作为锂电材料综合性龙头企业在细分领域具备显著优势,如正极材料产销量稳居榜首,人造石墨负极材料技术与规模优势兼具,其出货量稳居国内龙头,电解液南北布局将逐步产生效益;二是具备优质的客户资源。目前,公司已积累一批优质客户,包括SDI、SONY、BYD、ATL、LISHEN、BAK等全球知名企业,并已进入苹果、BENZ等知名企业的供应链;三是将显著受益于新能源汽车增长。公司正极、负极和电解液均通过了严格的TSL16949汽车供应链质量体系认证,并拥有4项863科技成果及数十项自主专利,且公司布局发展下游新能源汽车,有助于自上而下打通产业链。 针织品业务剥离致服装业绩大幅下滑 预计15年现有服装业务稳步增长。2009年以来,公司服装业务在公司营收中的占比总体持续下降,由2009年的62.35%回落至14年的31.35%,14年服装业务营收11.47亿元,同比大幅下降33.53%。营收大幅下滑主要受两方面因素影响:一是公司基于服装业务发展战略对服装细分业务进行了调整,目的是优化服装业务结构和提升板块整体盈利水平,具体而言转让了所持新明达-明达针织品业务板块(即针织品OEM业务)35%股权(剩余15%股权待条件成熟后再行转让);二是受累于我国服装行业消费增长速度持续下滑。14年我国重点大型零售企业服装商品零售额同比仅增长1.00%,增速较13年回落4个百分点;零售量同比下降0.3%,增速较13年低3.7个百分点,总体呈现量价齐跌态势。具体至细分产品:杉杉品牌服装营收4.79亿元,同比增长7.44%,增长主要是公司14年积极推行“全渠道”战略获得成效,即通过加盟、直营、电商、职业装、定制等方式构建多触点、跨渠道的全渠道运营模式;针织品及贸易为3.51亿元,同比大幅下降62.95%,主要原因是公司剥离了新明达-明达针织业务,针织品业务自14年7月退出公司并表范围;其他品牌服装营收3.17亿元,同比下降4.56%。为降低成本和优化产业布局,公司以江苏杉杉服装产业园有限公司为主体加快新服装产业园建设,预计15年宿迁产能转移项目将投入生产。我国正处于经济结构转型关键期,经济下行压力增大,且劳动力成本优势已不在,将对包括服装在内的各行各业产生深远影响,预计服装行业未来将更加注重品牌价值和个性化消费,同时电商交易市场占比将持续大幅提升,如14年服装类电商交易达6000多亿元,占比约20%。我们认为,公司对服装行业理解深刻,且伴随服装业务逐步调整到位及“全渠道”战略实施,预计15年现有服装业务业绩将稳步增长。 盈利能力提升 预计15年稳中略升。2014年,公司销售毛利率23.87%,较13年的21.52%大幅提升2.34个百分点,且14年第四季度毛利率为26.96%,创11年二季度以来的新高。具体至分项业务:14年服装业务毛利率为31.94%,同比大幅提升9.10个百分点,毛利率大幅提升主要系产品结构优化及剥离了低附加值的针织品业务所致,其中杉杉品牌服装毛利率为41.41%,同比提升4.68个百分点,其他品牌服装为37.05%,同比大幅提升6.88个百分点,针织品及贸易为14.43%,同比略增0.69个百分点;锂电池材料毛利率为18.18%,同比回落1.03个百分点,锂电材料毛利率创10年以来的新低,主要是行业竞争加剧及细分领域产品价格回落影响所致。考虑低附加值针织品业务已剥离,锂电材料中高附加值产品占比有望提升,预计15年公司盈利能力将稳中略升。 期间费用率回升 预计15年持平。2008-13年,公司期间费用率细分为两个阶段:2008-11年总体稳步提升,11-13年则持续回落。2014年,公司三费合计支出8.14亿元,同比略增2.09%,对应期间费用率为22.26%,较13年的19.71%显著提升2.55个百分点。具体至分项费用:销售费用为2.62亿元,同比增长5.64%,其中市场推广、促销等支出9789万元,职工薪酬费用5291万元;管理费用3.97亿元,同比略降0.79%,其中职工薪酬为1.79亿元,耗用原材料5915万元,通讯、办公及差旅费为4140万元;财务费用为1.55亿元,同比略增3.90%,其中利息支出1.66亿元,而13年为1.40亿元。公司单季度期间费用率显示:14年二季度以来费用率总体持续提升。15年公司业绩有望稳步增长,预计全年费用率总体持平。 投资业务业绩飙升致净利润大幅增长。2014年,公司实现归属于上市公司股东净利润3.48亿元,同比大幅增长89.58%。公司单季度净利润显示:1、3季度为净利润低点,2、4季度一般为高点,其中14年第四季度净利润为1.97亿元,同比大幅增长198%。公司14年净利润大幅增长主要系出售可供出售金融资产宁波银行部分股权获得投资收益2.26亿元所致,扣除非经常性损益后的净利润为1.29亿元,同比下降11.32%。具体至分业务利润构成:公司服装业务实现归属于上市公司股东净利润为-417万元、锂电池材料为7810万元、投资收益41354万元、扣减母公司三项费用及其它共计13905万元。 行业竞争加剧致锂电材料业务净利润大幅下滑 预计15年恢复增长。2014年,公司锂电材料业务实现归属于上市公司股东净利润为7810万元,而13年为1.29亿元,净利润大幅下降主要系行业竞争加剧影响所致。具体至分项产品:正极材料归属于上市公司股东净利润为2011万元,同比下降48.37%,原因是正极材料行业竞争加剧致毛利率继续下滑,以及因销售规模扩大致应收账款减值损失增加;负极材料为5835万元,同比下降6.05%,原因是销量增长致同比增加计提存货和应收账款减值准备所致;电解液近年来首次亏损,14年净利润为-389万元,原因是价格下行至毛利率下降和新设廊坊电解液项目投产不及预期致摊销成本上升。总体而言,在锂电细分材料中,负极材料和高端电解液产品具备较高附加值,低端正极材料仍处于价格战中。随着新能源汽车持续放量,公司作为我国综合性锂电材料龙头企业,高附加值产品占比有望提升,预计15年公司锂电材料净利润将恢复增长。 服装业务持续亏损 15年将扭亏为盈。2013年以来,公司服装业务实现归属于上市公司股东净利润持续亏损,14年为-417万元,而13年则亏损553万元,主要系多品牌业务亏损所致。具体至细分产品:杉杉品牌业务实现归属于上市公司股东的净利润4906万元,同比下降3.4%,主要系营业外支出捐赠“五水共治”500万元所致;多品牌业务为-4506万元,亏损较13年扩大347万元,主要原因是工厂产能转移发生离职补偿金2045万元。随着针织品业务剥离及多品牌业务产能转移逐步到位,预计15年服装业务将实现扭亏为盈。 投资业务业绩贡献主要源自权益投资 15年仍有望增长。公司投资业务包括股权金融投资及类金融业务,以及以公司全资子公司杉杉创投为平台开展的PE基金业务,全年投资业务实现投资收益41354万元,主要是金融股权投资业务回报丰厚。公司金融股权投资业务主要投资了宁波银行和稠州银行。2014年,公司收到宁波银行现金分红7160万元,同时基于对证券市场判断及公司投资需求,公司以二级市场交易形式对所持宁波银行股票进行了减持,至14年底:公司累计减持宁波银行约1555万股,获得投资收益2.26亿元;2015年至本报告披露日,公司继续通过二级市场交易累计减持宁波银行股票2194万股,目前尚持有宁波银行股票14151万股,占宁波银行总股本的4.35%。14年6月,稠州银行按1:1比例实施完成资本公积转增股本,转增后公司持有稠州银行24726万股,占稠州银行总股本的8.07%,期间收到稠州银行现金分红2225万元。类金融业务分为融资租赁业务和商业保理业务,总体仍处于培养发展阶段。2014年,富银融资租赁开展起租项目119个,实现主营业务收入4601万元,实现归属于上市公司股东的净利润383万元;杉杉富银保理业务投放项目13个,实现营收656万元,净利润11万元。创投业务以杉杉创投平台为开展PE基金业务,通过对高成长性企业实现股权投资、提供增值服务以获得资本增值,14年主要已投项目包括春天融合、山东步长等,同时基于风险考虑:对山西尚风和信和科技等项目实施了退出。 维持“增持”投资评级。预测公司2015年、2016年EPS分别为1.01元和1.18元,按4月10日28.86元收盘价计算,对应PE分别为28.52和24.56倍。目前估值较为合理,维持“增持”投资评级。 风险提示:国内外经济下滑超预期;行业竞争加剧;新能源汽车进展低于预期。

报告关键要素: 2014年,公司业绩符合预期。汽车行业增长、新产品入市及全国布局效应显现致业绩增长;产品结构优化及铅价下行促公司毛利率提升;公司在汽车启动电池领域行业地位显著,伴随新产品入市,预计15年盈利能力稳中略升,而15年业绩增长将主要受益于下游需求稳步增长、营销模式创新、新产品及并购后的业绩释放。预测公司15-16年的EPS分别为1.02元和1.27元,按4月09日21.55元收盘价计算,对应PE为21.10倍和16.96倍。目前估值相对行业偏低,维持“买入”投资评级。 事件: 骆驼股份(601311)公布2014年年度报告。2014年,公司实现营业收入51.67亿元,同比增长11.85%;实现营业利润7.49亿元,同比增长32.65%;实现归属于上市公司股东的净利润6.71亿元,同比增长27.89%,基本每股收益0.79元,利润分配预案为拟每10股派现现金红利1.00元(含税)。 点评: 量增促公司业绩增长。14年公司实现营收51.67亿元,同比增长11.85%;净利润为6.71亿元,同比大幅增长27.89%,结合行业价格,我们认为公司业绩增长主要源自产品销量增长。单季度业绩显示:14年1-4季度,公司营收稳步增加,其中第四季度营收14.89亿元,同比增长12.10%,第四季度净利润为2.04亿元,同比增长4.64%,单季度营收和净利润均创近年来的新高。2014年,公司投资净收益为6518万元,较13年的1645万元大幅增长296.23%,其中可供出售金融资产取得的投资收益为5739万元;营业外收入5419万元,同比降低8.02%,营业外收入以政府补助为主,合计补助5269万元;资产减值损失1751万元,同比下降15.54%,其中坏账损失1558万元。 蓄电池主营稳步增长 预计15年增长延续。2014年,公司主营业务蓄电池合计营收51.36亿元,同比增长9.95%,其中汽车起动电池营收49.85亿元,同比增长14.62%,营收占比96.48%;牵引电池营收1.00亿元,同比下降31.71%。业绩增长原因在于三方面:一是受益下游需求增长。14年我国汽车产量2373万辆,同比增长7.23%,而至14年底,我国汽车保有量达1.54亿辆,同比增长12.07%,新车配套加维护市场,预计我国汽车启动电池行业需求增速在10%以上。二是公司全国布局效应继续显现,14年华南、西南、东北地区分别实现营收5.29亿元、4.71亿元和3.29亿元,对应增速为54.00%、17.45%和25.52%。三是海外市场实现翻倍增长,14年年公司出口营收1.45亿元,同比增长116.08%。 公司发展战略清晰 三因素促15年业绩增长。近年来,公司发展战略清晰,始终围绕“合理全国布局、打造百亿企业、积极稳妥推进企业并购、大力发展产业循环经济”的发展战略。在经济新常态下,铅酸电池环保标准将进一步提升,细分领域行业集中度也将进一步提升,预计行业兼并重组仍将延续,公司并购战略符合行业发展趋势,如2014年,公司以1.89亿元收购了扬州阿布罗公司100% 股权,进一步夯实全国布局战略。总体而言,我们预计公司15年业绩仍将持续稳步增长,主要基于如下三点:一是公司作为启动电池龙头企业将继续受益于下游需求增长。15年一季度我国汽车产量为620万辆,同比增长5.29%,预计去年增速在6%以上,同时叠加维护市场需求,我国汽车启动电池下游需求增长趋势不变。其次是商业模式创新助推公司发展。公司将全国销售网络和互联网优势相结合,力争打造开放的循环利用电子商务系统大平台,目前公司挂靠的天猫官方旗舰店、京东官方旗舰店,以及公司自建骆驼商城网站电商平台均已上线。第三是新产品将进一步贡献业绩。14年公司大力推进新产品研发进度,在启停电池领域新上项目约30个,下游包括大众、福特、沃尔沃、东风乘用、广汽本田、长安马自达等,其中为东风乘用车开发的AGM启停电池已实现批量供货,14年销量约2万只;为大众集团开发的收款富液启停电池(EFB电池)获得德国大众BMG认可以及一汽大众、上海大众、德国大众的供货资格,标志公司在富液电池领域获得重大突破。在动力电池领域,公司以纯电动大巴电池为主、倍率电池为辅,自主研发的改性磷酸锰铁锂动力电池和三元电池完成小批量认证。另外,伴随对阿波罗整合的深入,公司全国布局效应将进一步显现,也将对公司业绩增长产生积极作用。 图3:2008-14年公司汽车起动电 产品结构优化及铅价下行促毛利率提升 预计15年稳中略升。2014年,公司销售毛利率为23.29%,较13年的21.83%提升1.46个百分点,其中第四季度为24.58%,环比第三季度的22.42%提升2.16个百分点。具体至细分产品:汽车启动电池毛利率为23.60%,同比提升0.89个百分点;牵引电池为11.70%,同比下滑0.79个百分点,但环比14年上半年的6.92%则大幅提升4.78个百分点。公司毛利率提升主要受益于新产品入市后产品结构的进一步优化,以及上游原材料价格近年来总体处于下降趋势中,如14年初铅价为1.4万元/吨左右,年底下滑至1.25万元/吨左右,且公司位于汽车启动电池龙头,具备较强的议价能力。公司长期注重技术创新和研发投入,14年研发支出1.98亿元,在营收中占比达3.82%。随着新产品入市,公司产品结构有望进一步优化,预计15年公司盈利能力总体稳中略升。 费用率基本持平 预计15年维稳。2014年,公司三费合计支出4.73亿元,同比增长12.77%,对应期间费用率为9.15%,较13年的9.08%提升0.07个百分点。具体至分项费用:销售费用为2.51亿元,同比增长17.27%,其中运输装卸费为1.63亿元,同比大幅增长27.88%;管理费用为1.61亿元,与13年支出持平;财务费用支出6143万元,同比大幅增长37.22%,其中利息支出7273万元。15年公司业绩将延续稳步增,预计期间费用率基本持平。 盈利预测与投资建议。预测公司2015年、2016年的每股收益分别为1.02元和1.27元,按4月09日21.55元收盘价计算,对应PE为21.10倍和16.96倍。目前估值相对行业偏低,维持“买入”投资评级。 风险提示:行业产能过渡扩张;铅酸行业环保整治不力;铅及上游原料价格大幅波动;新产品市场拓展不及预期。

报告关键要素: 2014年,公司业绩符合预期。以风力发电、节能空调为代表的下游需求回暖促公司业绩大幅增长,全年盈利能力基本持平。2015年,公司将开启“高性能钕铁硼永磁材料+新能源汽车电机驱动系统”的双主营业务的跨界式发展模式,预计磁材业绩增长将受益于下游需求持续好转及价格回升,而人才、产品、客户优势及新能源汽车高增长将促电机驱动业务业绩增长。预测公司2015-16年EPS分别为0.70元与0.95元,按04月3日37.34元收盘价计算,对应的PE分别为53.65倍与39.21倍。目前估值相对行业水平偏高,结合公司高成长性预期及行业发展前景,维持公司“增持”投资评级。

报告关键要素: 2014年,公司业绩略低于预期。单晶超硬材料业绩增长促公司业绩稳步增长,公司盈利能力总体基本持平,而三项费用率持续回落。我国是超硬材料大国,下游需求将持续增长,公司在超硬材料领域具备全产业链优势,市场占有率近30%,同时定增项目稳步推进中,总体预计15年公司业绩将持续增长。预测公司2015-16年全面摊薄后EPS分别为0.38元和0.46元,按3月26日12.09元收盘价计算,对应PE分别为31.76倍和26.08倍。目前估值相对行业水平合理,维持公司“增持”投资评级。 事件: 黄河旋风(600172)公布2014年年报。2014年,公司实现营业收入16.62亿元,同比增长6.79%;实现营业利润2.53亿元,同比增长5.80%;实现归属于上市公司股东的净利润2.24亿元,同比增长6.70%,基本每股收益0.42元,利润分配预案为拟每10股派发现金红利0.40元(含税)。 点评: 业绩增长源自单晶超硬材料。2014年公司营收16.62亿元,同比增长6.79%,净利润为2.42亿元,同比增长6.70%,增长主要是超硬材料业绩增长。公司单季度业绩显示:公司业绩受季节影响不显著,14年第四季度营收4.54亿元,同比增长14.24%,净利润为6417万元,同比下降8.50%。2014年公司资产减值损失1458万元,同比大幅降低123.27%,其中坏账损失为1424万元;实现投资净收益1295万元,同比大幅下降46.22%,原因是公司持股45%北京黄河旋风鑫纳达投资收益减少,13年鑫纳达净利润为5761万元,而14年为2549万元;营业外收入517万元,而13年为325万元,主要是政府补助增加,14年政府补助合计435万元。

报告关键要素:2014年,公司业绩低于预期。公司营收小幅增长,而受价格回落及行业竞争加剧致销售毛利率显著回落。预计15年公司业绩增长逻辑主要在于三点:产品价格回升、新能源汽车为代表的下游需求持续向好及公司在细分领域具备一定行业地位。预测公司2015-16年全面摊薄后每股收益分别为0.37元与0.45元,按03月27日19.28元收盘价计算,对应的PE分别为51.90倍与42.59倍。目前估值相对板块较高,考虑公司行业地位及新能源汽车发展前景,维持“增持”投资评级。 事件: 中科三环(000970)公布2014年年报。2014年,公司实现营业收入38.85亿元,同比增长6.77%;实现营业利润4.11亿元,同比下降8.42%;实现归属于上市公司股东的净利润2.96亿元,同比下降13.17%,基本每股收益0.28元;利润分配预案为拟10股派发现金红利0.85元(含税)。 点评: 14年增收不增利。2014年公司实现营收38.85亿元,同比增长6.77%,净利润为2.96亿元,同比下降13.17%。公司单季度业绩显示:近年来一季度为公司业绩低点,二、三季度相对较好,14年第四季度实现营收9.65亿元,同比下降4.60%,净利润为6352万元,同比下降17.37%。2014年,公司营业外收入为2154万元,同比大幅下降38.61%,主要是政府补助大幅降低所致,14年为1907万元,而13年为3404万元;资产减值损失1189万元,同比下降25.30%,主要是存货跌价损失降低所致。 磁材产品业绩稳步增长 预计15年将持续增长。2009-14年,公司磁材产品业绩大幅波动,其中2009-11年营收大幅增长,11年达56.65亿元;12-13年业绩持续大幅下滑,2013年回落至36.15亿元;14年磁材产品营收38.49亿元,同比增长6.44%,在公司营收中占比为99.07%,业绩增长主要是销量增长所致。近年公司业绩大幅波动的关键因素是受上游稀土价格大幅波动影响,钕铁硼磁材产品价格大幅波动,如N35价格曲线所示,N35价格自11年8月达到历史新高后总体持续回落。14年以来,受经济增速回落等因素影响,稀土价格总体处于消化库存的阶段,稀土价格在14年年初小幅上涨后缓慢下跌,而四季度以来价格开始稳步回升。预计15年公司磁材产品业绩将持续增长,主要逻辑在于三点:第一钕铁硼磁材产品价格有望稳中有升。钕铁硼产品价格与稀土价格密切正相关,15年稀土价格总体将稳中有升,一方面稀土属于战略性稀缺资源,另一方面受稀土行业相关政策影响,如14年10月,工信部等八部委按照《国务院关于促进稀土行业持续健康发展的若干意见》,自14年10月-15年3月底开展全国打击稀土违法违规的专项活动,14年12月31日我国商务部发文取消稀土出口配额制,且15年5月3日我国稀土出口关税将正式取消,伴随本届政府对环保的日益重视,预计稀土资源税改革将加速推进,综合判断15年我国稀土价格总体趋势为稳中向上。稀土价格曲线也基本验证上述观点:14年第四季度为稀土价格低点,目前止跌回升趋势较为明显,对应N35价格也呈现企稳态势。第二是钕铁硼未来需求增量主要在于新能源汽车与节能环保领域,特别是我国新能源汽车仍将持续高速增长,14年为我国新能源汽车启动元年,全年实现产量8.40万辆,同比大幅增长376%,受新能源汽车战略地位提升等因素影响,预计未来我国新能源汽车仍将持续高速增长,15年增速仍有望翻倍。鉴于新能源汽车行业前景,公司正加速在此领域布局:一是公司控股子公司天津三环乐喜新材料拟初期以自由资金2亿元设立全资子公司南通三环乐喜新材料,建设年产2000吨高性能钕铁硼自动化生产线,并根据市场发展最终拟拓展至5000吨规模;二是15年2月9日,公司与日立金属株式会社签订合作协议,双方拟在中国境内设立以制造高性能烧结钕铁硼磁体为目的的合资公司,初期生产能力为烧结钕铁硼成品2000吨/年。第三是公司产品在细分领域具备已具备一定的品牌效应和先发优势,如公司是以EPS电机为代表的全球汽车电机市场的最大供应商,在全球计算机硬盘主轴驱动电机领域占据约50%的市场份额,是iPhone智能手机用磁体的全球最大供应商。 盈利能力回落 预计15年有望稳中有升。2014年,公司销售毛利率为23.59%,较13年的28.48%大幅回落4.89个百分点,同时单季度毛利率显示:公司14年第三、四季度毛利率基本持平,显示盈利能力已呈现企稳迹象。具体至分产品毛利率:磁材产品毛利率为23.62%,较13年的28.55%大幅回落4.93个百分点,但与14年上半年的23.74%基本持平,回落主要是产品价格下降及行业竞争加剧所致;电动自行车为4.96%,同比回落1.22个百分点。公司具备较强的创新能力和显著行业地位,如公司牵头或参与的“十二五”国家863重大产业专项计划中的3项课题(低钕和低重稀土烧结永磁材料的关键制备技术、各项同性稀土粘结永磁材料制备及应用技术、各项异性粘结永磁材料制备及应用技术)14年底全部实施完成通过验收,目前公司钕铁硼永磁材料销量稳居国内龙头,行业地位显著。结合上游稀土价格走势及公司行业地位,我们预计15年公司盈利能力总体有望稳中有升。 管理与财务费用支出下降致期间费用率回落 预计15年基本持平。2014年,公司三费合计支出4.70亿元,同比下降11.84%,对应期间费用率为12.09%,较13年的14.64%大幅回落2.55个百分点,主要是管理费用和财务费用支出降低所致。具体至分项费用:销售费用为1.14亿元,同比增长13.16%,销售费用支出以职工薪酬和运输费用为主,二者分别为6297万元和3696万元;管理费用为3.45亿元,同比下降11.60%,其中职工薪酬支出1.43亿元,研究开发费为1.29亿元;财务费用支出1023万元,同比大幅下降75.23%,主要系汇兑损益大幅降低,14年为382万元,而13年为3054万元。我们预计15年公司营收将持续增长,公司三项费用率基本持平。 盈利预测与投资建议。预测公司2015年与2016年全面摊薄后每股收益分别为0.37元与0.45元,按03月27日19.28元收盘价计算,对应的PE分别为51.90倍与42.59倍。目前估值相对板块较高,考虑公司行业地位及新能源汽车发展前景,维持“增持”投资评级。 风险提示:稀土价格大幅波动;新能源汽车进展低于预期;行业竞争加剧。