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杉杉股份 能源行业 2021-07-16 30.51 -- -- 34.80 14.06% -- 34.80 14.06% -- 详细
事项: 公司发布21年上半年业绩预告,预计实现归母净利润7-7.5亿元,同比增长599%-649%;实现扣非归母净利润6.65-7.15亿元,同比扭亏。 平安观点: 偏光片业务表现稳定,具备利润弹性:Q2公司归母净利润 4-4.5亿元,环比 Q1增长 33%-50%。1H21偏光片预计实现净利润 4.9-5.1亿元,其中 Q2净利润 2.97-3.17亿元,二季度盈利较一季度有所提升。21年偏光片出货预计超 1亿平,22-24年有望每年 2条线 5000万平的新增产能投放,产能较当前翻倍,国产替代有望助力全球市占率持续提升;后续原材料进口退税、高新技术企业所得税税收优惠的落地有望进一步增厚单平净利,叠加原材料自产以及生产环节的持续降本,未来偏光片业务具备较高的利润弹性。 负极出货大增,单吨盈利受石墨化影响:公司负极 Q2出货预计超 2万吨,环比 Q1增长超 30%;上半年出货超 3.5万吨,同比增长 80%左右。盈利方面,二季度受到石墨化产能限制以及外购石墨化价格上涨的影响,单吨盈利有一定承压。我们预计 Q2负极归母贡献 1.2-1.4亿元,环比增长18%-38%,上半年归母 2.2-2.4亿元。21年下半年行业供应紧张态势持续,公司正加快推进现有产能的技改提升,以满足大客户的新增需求,出货环比有望持续提升;石墨化方面,22年内蒙新增 10万吨石墨化满产后,石墨化自给率将提升至 70%以上,单吨净利有望改善。 正极业务稳定,电解液扭亏为赢:我们预计正极上半年出货 1.6-1.8万吨,贡献归母净利润 1.5亿元左右;Q2归母净利润环比 Q1基本持平,受正极涨价影响,单吨净利环比有所提升;电解液业务受到六氟价格大幅上涨的支撑,实现扭亏为赢,预计 1H21实现净利 0.3-0.4亿元。在原材料价格持续上涨的背景下,下半年正极和电解液盈利能力有望继续提升。 投资建议:公司 20年进行了较大规模的业务重组,确立了锂电材料和偏光片双轮驱动的战略方向; 半年报预告实现大幅增长,符合市场预期。电动车和面板行业的高景气,给公司提供了发展的战略窗口期,后续经营层面的持续向好将增厚更多市场信心。我们维持公司 21-23年归母净利润预测分别为 17.8/24.0/30.5亿元,对应 7月 14日收盘价 PE 分别为 28.3/20.9/16.5倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)新能源汽车销量增速不及预期的风险。若政策支持力度不及预期,产品升级以及电池技术的发展不及预期,将对新能源汽车的推广和动力电池的需求造成负面影响。2)原材料价格大幅上涨的风险。若上游原材料价格上涨超出预期,将导致成本上升,可能对公司盈利能力产生不利影响。3)行业竞争加剧导致产品价格大幅下降的风险。新能源汽车市场的快速发展吸引众多供应商纷纷扩大产能,行业竞争加剧带来的价格战将显著影响企业的盈利能力。4)业务结构调整不及预期的风险。若其他业务的出表时间慢于预期,将影响公司利润的释放。
杉杉股份 能源行业 2021-06-22 20.39 -- -- 34.80 70.67%
34.80 70.67% -- 详细
如何看待杉杉盈利能力和出货增速与同行的差距? 自杉杉涉足锂电领域以 来,负极业务一直是公司竞争力最强、发展最稳定的核心业务之一。从历史 盈利的角度来看, 公司负极毛利率和单吨净利处于行业靠后的位置,市场对 其盈利能力抱有怀疑态度,我们认为公司历史盈利较低主要由于动力类产品 占比较高、前期产能扩张较快、石墨化产能较低等因素所致。随着包头一体 化项目的投产,公司负极业务迎来盈利改善,单吨净利在 20年下半年回升 至接近 0.5万元;我们预计 21年一季度负极毛利率超过 30%,单吨净利进 一步提升至超过 0.7万元。 杉杉近年来负极出货增速慢于主要竞争对手,市 场担忧公司负极竞争力下降。我们认为目前国内负极市场竞争格局并未清 晰,一线企业之间的销量规模未拉开明显差距,龙头企业市占率为 21%, 仅高于三元正极和铜箔行业;另一方面,行业竞争的压力将促使一线企业向 各细分领域渗透,客户类型、产品结构和产品定位方面的差距将逐步缩小, 最终带来盈利水平的趋近。 杉杉负极业务有何变化? 站在当前时点,我们认为杉杉负极业务发生了三 个明显变化,对应单位盈利的提升: 1)产能利用率提升: 公司前期产能扩 张较快导致产能利用率较低, 20-21年无新增名义产能,随着出货量的增长, 产能利用率不断提升。对应 21年 8-10万吨出货,名义产能利用率达到 70%-80%,实际产能利用率 80%-90%,已经接近满产状态。 2) 石墨化自 供率提升: 公司前期石墨化自供比例较低, 20年下半年开始包头一期石墨 化达到满产状态,石墨化自供比例超过 30%,包头二期产能投产后, 石墨化自供比例将接近 60%。对应石墨化自供率 30%到 60%的提升,负极单吨净利增厚 1200元; 公司还通过参股内蒙古蒙集进一步提升石墨化自供率。 3)产品结构优化: 公司前期产品出货以中端动力为主, 20-21年开始加大对 ATL 等高端消费客户的供货,在动力产品方面加大高端快充产品的出货比例,主动缩减低价产品的出货量,产品结构进一步优化。 杉杉负极业务有哪些优势? 对比同行,我们认为杉杉负极业务拥有三大优势,对应长期增长的空间和潜力: 1)规模和客户优势: 公司负极出货量全球前三,主要客户包括 LG 化学、宁德时代、 ATL、三星 SDI、亿纬锂能、珠海冠宇等全球主流动力和消费电池企业,具有较大的增长确定性和增长空间。 2)技术和产品优势: 公司是国内最早实现负极产业化的企业, 快充技术实力强,高端产品 QCG已经实现对国内外头部电池客户大规模供货,并通过持续改进衍生出多个子产品,产品稳定性和出货规模处于行业领先位置;硅基负极专利布局处于国内第一梯队,硅氧负极产品已进入主流客户供应链。产品和技术布局顺应负极行业对于充电速度和能量密度的要求,卡位优势明显。 3)成本优势: 公司是国内最早采用厢式炉工艺进行石墨化生产的负极企业之一,单位电耗较坩埚工艺下降40%-50%, 工艺成熟度提升,产品稳定性国内领先。石墨化基地位于低电费地区,用电成本优势明显;同时拥有规模和政策优势,不受当地限电影响。 投资建议: 在悲观、中性和乐观的情况下,我们预计 21年公司负极归母净利润 4.6/5.9/7.4亿元,保守给予 40倍 PE,对应市值分别为 185/238/297亿元;预计 21年偏光片归母净利润 10/12/15亿元,保守给予 20倍 PE,对应市值分别为 200/240/300亿元;预计 21年正极归母净利润 2.1/2.9/3.9亿元,保守给予 30倍 PE,对应市值分别为 62/86/118亿元。 若不考虑其他业务的估值水平,公司在三种情况下对应合理市值分别为 447/564/715亿元。我们认为负极是公司传统强项业务,具备规模、技术和成本优势,并且 20年下半年包头项目满产以来,负极业务发生积极变化,促进盈利能力大幅提升。我们维持公司 21-23年归母净利润预测分别为 17.8、 24.0、 30.5亿元,对应 6月 18日收盘价 PE 分别为 18.7/13.8/10.9倍,维持“强烈推荐”评级
杉杉股份 能源行业 2021-04-30 15.51 -- -- 17.81 14.31%
34.80 124.37% -- 详细
偏光片并表,净利润超预告上限:偏光片并表叠加锂电和光伏产销量的快速增长,公司1Q21实现营收39.99亿元,同比增长227.17%,环比增长50.7%;归母净利润3.02亿元,同环比皆大幅扭亏,超出2.8亿元的预告上限。其中,正极归母净利润0.74亿元,同比扭亏,预计Q1出货超过1万吨,单吨净利1万元左右;负极归母净利润1.02亿元,预计Q1出货2-2.5万吨,单吨净利超过0.5万元;电解液小幅盈利,主要系电解液和六氟价格上涨;偏光片贡献1.93亿元,超出1.8亿元的预告上限。Q1公司综合毛利率25.78%,同比增加7.8pct,环比增加9pct,净利率8.97%。Q1公司两大主业锂电材料和偏光片皆处于高景气阶段,支撑盈利修复上行;锂电材料单吨盈利环比继续改善,偏光片业务量价齐升,同时进口退税政策落地,有望进一步增厚公司利润。 资产规模扩大,现金流短期承压:由于并表因素,多个会计科目出现较大增长。其中货币资金47.04亿元,较期初增长53%;应收账款52.3亿元,较期初增长54.77%;合同负债2.6亿元,较期初增长359%,主要系子公司杉杉能源锁定年度订单,导致预收款项增加。偏光片业务本期经营性现金流净额为-10.29亿元,系偏光片公司交割完成后立即进入正常运营状态,受账期影响,应收账款大幅增加;同时,由于交割前偏光片业务原材料存货水平较低,交割完成后对原材料存货进行了适当补充所致。偏光片业务的收购短期内拉低了公司整体现金流水平,随着公司的正常运营,现金流有望得到改善。 产能加速建设,客户不断开拓:在负极方面,公司计划投资15亿元启动内蒙古一体化二期6万吨(石墨化5.2万吨)项目的建设,项目建成后,负极产能将达到18万吨,石墨化9.4万吨,自供率50%,有效降低负极单吨成本;在偏光片方面,韩国两条搬迁产线预计21年末在广州投产,张家港两条新建产线预计于22年末试生产,投产后将有助于提升偏光片业务规模和市占率。客户开拓方面,公司与蜂巢能源近期在国家会展中心签署战略协议,双方在正负极以及其他锂电项目方面的合作进一步升级。此外,公司拟定增不超过31亿元,全部用于偏光片资产的收购;通过置换前期相应规模的并购贷,财务费用将进一步降低。 投资建议:公司20年进行了较大规模的业务重组,确立了锂电材料和偏光片双轮驱动的战略方向,通过产品升级和客户的开拓扩大销售规模,并通过一体化布局提升盈利能力;同时逐步剥离非核心的业务,减少该类业务对主业的拖累及利润侵蚀。我们维持公司21-23年归母净利润预测分别为17.8/24.0/30.5亿元,对应4月28日收盘价PE 分别为13.9/10.3/8.1倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)新能源汽车销量增速不及预期的风险。若政策支持力度不及预期,产品升级以及电池技术的发展不及预期,将对新能源汽车的推广和动力电池的需求造成负面影响。2)原材料价格大幅上涨的风险。若上游原材料价格上涨超出预期,将导致成本上升,可能对公司盈利能力产生不利影响。3)行业竞争加剧导致产品价格大幅下降的风险。新能源汽车市场的快速发展吸引众多供应商纷纷扩大产能,行业竞争加剧带来的价格战将显著影响企业的盈利能力。4)业务结构调整不及预期的风险。若其他业务的出表时间慢于预期,将影响公司利润的释放。
杉杉股份 能源行业 2021-04-08 15.73 -- -- 17.14 8.48%
23.63 50.22%
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事件:公司发布2020年年报,2020年实现营收82.16亿元,同比-5.35%;归母净利1.38亿元,同比-48.85%,毛利率18.42%,同比-2.78ppt;2020年第四季度,公司实现营收26.53亿元,同比+22.52%,环比+12.77%;归母净利-1.40亿元,环比亏损;毛利率16.74%,同比下降2.63ppt,环比下降3.73ppt。 同时,公司预计2021Q1实现归母净利2.5-2.8亿元,同比扭亏为盈。 点评:2020年归母净利同比下滑主要受拟剥离业务拖累,计提减值未来轻装上阵。2020年充电桩、储能、服装等拟剥离业务合计实现归母净利-2.96亿元,拖累公司Q4单季及全年业绩。其中充电桩业务计提减值0.5亿元,亏损0.9亿元;储能、整车、锂离子电容等业务计提折旧及减值,导致亏损1.5亿元;上半年已剥离的服装业务亏损0.5亿元;另外公司以权益法核算的穗甬控股长期股权投资收益亏损0.7亿元。未来公司将进一步推进相关非核心资产的剥离和处置。 锂电主业业绩向好,经营持续改善。公司锂电主业持续向好。2020全年锂电主业归母净利2.88亿元,同比增长9.17%,上半年疫情对锂电业绩影响较大,下半年锂电主业实现归母净利2.56亿元,同比增长219%。分产品来看,2020H2,公司正极、负极分别实现销量2.1和4.0万吨,单吨归母净利0.59和0.38万元/吨,电解液销量1.3万吨,下半年实现盈利0.1亿元。2020Q1,公司锂电需求持续向好,叠加公司负极一体化配套能力增强、电解液上游自供产能提升以及正极规模优势及原材料采购优势显现,预计贡献归母净利0.7-1.2亿元,维持较高水平。 加速锂电材料产能建设,保障行业龙头地位。正负极领域,公司规划包头负极一体化二期项目,投资15亿元建设6万吨负极成品及5.2万吨石墨化;投资25亿元建设大长沙10万吨锂电正极项目,2.4万吨产能已完成设备及产线招标;永杉锂业投资8亿元建设4.5万吨/年锂盐项目(一期)。上述正负极扩产计划均将于2021-2022年投产,进一步保障公司行业龙头地位。 偏光片业绩超预期,产能持续放量盈利有望进一步提升。公司收购LG化学偏光片资产于2021年2月并表,2-3月预计贡献归母净利1.6-1.8亿元,单月贡献0.8-0.9亿元,盈利超预期。偏光片广州二线于2020H1投产,产能利用率仍有提升空间,同时公司加速张家港新产能及韩国搬迁产能建设,叠加后续并购贷及少数股权影响逐步减弱,盈利能力将持续提升。盈利预测及估值。由于当前偏光片资产审计工作仍在进行,我们从利润表角度,预计传统业务2021-2023年实现归母净利5.3、6.5和8.7亿元,偏光片业务2021-2023年实现归母净利12.9、16.7和19.9亿元,公司整体为18.2、23.3和28.6亿元,当前股价对应市盈率为13.4、10.4和8.5x,维持“买入”评级。 风险因素。锂电材料及偏光片需求不及预期风险;产品价格波动风险;新增产能建设不及预期风险;原材料价格波动风险等。
杉杉股份 能源行业 2021-04-07 15.43 -- -- 17.14 10.58%
23.63 53.14%
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锂电业务表现稳定,非核心业务拖累全年利润:20年公司正极、负极、电解液、光伏和其他业务营收分别为38.5/25.2/5.5/7.9/5.1亿元,核心业务锂电材料营收合计69.2亿元,同比增长1.8%,营收占比84.2%,同比增加6pct。全年归母净利润下滑近50%,主要由于:1)非核心业务大幅计提减值致利润下滑明显,20年计提资产减值损失0.76亿元、信用减值损失1.3亿元,充电桩、新能源汽车和服装业务分别亏损0.9/1.53/0.5亿元,光伏业务净利润下滑56%至0.32亿元;2)长期股权投资收益下降,穗甬控股确认投资收益-0.7亿元;3)期内公司陆续处置所持金融资产,导致相关权益带来的现金分红同比下降0.42亿元。分季度来看,Q4营收26.53亿元,同比增长22.5%,环比增长12.8%,归母净利润-1.4亿元,其中公允价值变动收益-1.9亿元,资产和信用减值计提1.65亿元。总体来看,20年公司锂电业务表现稳定,Q4减值的集中大幅计提以及公允价值变动的影响使得利润表现低于预期;随着非核心业务的清理和资产剥离,21年这些业务对整体利润的拖累程度有望大幅降低。 正极量增价跌,盈利能力触底回升:20年正极业务营收38.48亿元,同比增长4.7%;归母净利润1.39亿元,同比下降27.8%;毛利率12.38%,同比减少0.46pct。受益于小动力市场需求的快速增加及20年下半年新能源汽车市场持续复苏,三元材料销量大幅增长,全年正极材料销量3万吨,同比增长38.44%,市占率5.8%;受原材料价格下降的影响,20年正极均价12.81万元/吨,同比下降24.3%;单吨净利0.67万元,同比下降48%,其中下半年0.86万元/吨,较上半年大幅回升244%。公司4.48V高压钴酸锂已批量供应全球主流消费客户,高镍单晶三元和NCMA已通过主要动力电池客户的测试,预计会成为未来公司正极材料业务的主要增量;随着正极产能利用率的提升以及原材料价格的持续强势,单吨净利有望继续提升。 负极价格承压,石墨化投产提升盈利能力:20年负极业务营收25.18亿元,同比微降1.03%;归母净利润1.75亿元,同比增长18.76%;受益于内蒙古石墨化产能的释放和消费类产品占比提高,毛利率达到27.72%,同比提升1.92pct。20年负极销量5.9万吨,同比增长24.47%,市占率16.2%,其中海外客户销量增长53%;受市场竞争加剧的影响,20年公司负极均价下降20.5%至4.27万元/吨;单吨净利0.36万元,同比基本持平,其中下半年0.46万元/吨,较上半年回升187%。公司于21年4月投资15亿元启动内蒙古一体化二期6万吨(石墨化5.2万吨)项目的建设,项目建成后,负极产能将达到18万吨,石墨化9.4万吨,自供率50%,有效降低负极单吨成本。 电解液实现扭亏,客户结构优化:20年电解液业务营收5.49亿元,同比下降4.77%;归母净利润-28万元,基本实现盈亏平衡,其中下半年盈利1000万元;毛利率14%,同比减少0.4pct。20年公司电解液销量近2万吨,同比下降4.76%,市占率8%,主要系为加强信用风险管控,优化客户结构,减少与回款能力差的客户的合作;20年电解液均价2.76万元/吨,同比持平。供应链方面,年产2000吨六氟磷酸锂产线逐步拉通,同时自产部分添加剂,将部分缓解原材料供应紧张的局面;叠加老装置的计提结束以及应收款管控的加强,电解液业务盈利空间有望继续扩大。 偏光片并表增厚利润,一季度业绩符合预期:其他业务方面,服装以及类金融业务分别于20年7月和21年1月实现出表,公司对储能、充电桩、锂离子电容和新能源整车设计与研发业务采取停止新增投入、收缩业务规模、精简人员和控制费用等措施,推动非核心业务的剥离和出表;同时偏光片业务从21年2月起100%并表。20年非经常性损益3亿元,主要包括1.3亿元的政府补贴以及2.4亿元的投资收益;销售费用率3.7%,同比减少2pct,主要由于服装业务出表带来销售费用的大幅下降。公司预告21年一季度归母净利润2.5-2.8亿元,符合预期,其中偏光片贡献1.6-1.8亿元;我们预计锂电材料贡献1.3-1.5亿元,其他业务合计亏损0.2-0.5亿元。 投资建议:公司20年进行了较大规模的业务重组,确立了锂电材料和偏光片双轮驱动的战略方向,通过产品升级和客户的开拓扩大销售规模,并通过一体化布局提升盈利能力;同时逐步剥离非核心的业务,减少该类业务对主业的拖累及利润侵蚀。我们维持公司21/22年归母净利润预测分别为17.8/24.0亿元,新增23年归母净利润预测30.5亿元,对应4月3日收盘价PE分别为13.6/10.1/8.0倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)新能源汽车销量增速不及预期的风险。若政策支持力度不及预期,产品升级以及电池技术的发展不及预期,将对新能源汽车的推广和动力电池的需求造成负面影响。2)原材料价格大幅上涨的风险。若上游原材料价格上涨超出预期,将导致成本上升,可能对公司盈利能力产生不利影响。3)行业竞争加剧导致产品价格大幅下降的风险。新能源汽车市场的快速发展吸引众多供应商纷纷扩大产能,行业竞争加剧带来的价格战将显著影响企业的盈利能力。4)业务结构调整不及预期的风险。若其他业务的出表时间慢于预期,将影响公司利润的释放。
杉杉股份 能源行业 2021-03-17 16.99 -- -- 16.37 -4.04%
21.22 24.90%
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持续推进产能扩张,盈利有望超预期。LG 化学原偏光片产能分布于韩国梧仓、中国的南京和广州三地,包括 4条 2300mm 产线,3条 1490mm产线和 1条 2600mm 产线各 1条。杉杉股份收购后,韩国梧仓工厂将搬迁至张家港,同时拟新建 2条 1490mm 产线,整体产能达 10条产线,约 2.5亿平/年。该偏光片资产 2019和 2020Q1分别销售 0.98和0.23亿平,净利润为 6.2和 1.3亿元。但我们认为该值与真实盈利有差距:1.彼时广州和韩国产线未正常生产;2.计提了技术许可和品牌使用等费用;3.部分内部采购计价不市场化。 偏光片全球绝对龙头,树立坚固壁垒。偏光片具有高技术门槛,市场集中度高,杉金光电、住友化学、日东电工、三星 SDI 全球份额近 78%,其中杉金光电市占率 23%左右,排名全球第一。公司大尺寸偏光片优势明显,为业内首家适用超宽幅产线的产能,盈利能力卓越,同时与全球领先的 LCD 制造商 LGD、京东方、华星光电等有 10年以上合作关系,客户资源优质。 下游面板迎景气周期,LCD 国内缺口大。2020-2021,受新冠疫情影响,居家隔离推升家用显示需求,居家办公常态化、在线教育增长也刺激 TV需求增长,同时 2021仍有奥运会等全球性体育赛事促进,面板需求持续向好,价格上涨迎来景气周期。2021年全球和国内偏光片需求约 7.1和 4.3亿平,考虑到偏光片实际产出为名义产能*80%,全球偏光片供需紧张,国内缺口更大。 偏光片原材料由日本垄断,进口替代空间广阔。偏光片成本中 TAC 膜占比 56%,PVA 膜占比 16%,这两个重要材料均被日本企业垄断,富士占 TAC 膜 50%以上份额,可乐丽占 PVA 膜 80%以上份额。未来国产替代空间广阔。 盈利预测与投资评级:由于相关审计公司仍在推进,从利润表角度,我们预计偏光片资产 2021-2022年实现营收 131和 150亿元,净利润15.0和 18.1亿元,以 2021年并表 11个月计,预计杉杉股份 2020-2022年实现营收 80.8、230.4和 283.0亿元,同比增长-6.9%、185.2%和 22.8%;归母净利 5.1、20.8和 28.6亿元,同比增长 89.1%、307.9%楷体 和 37.3%,对应 2020-2022年 PE 分别为 53.2、13.1和 9.5x,维持对公司“买入”评级。
杉杉股份 能源行业 2021-03-09 17.00 25.69 -- 17.31 1.82%
18.39 8.18%
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锂电材料龙头,积极受益新能源车快速发展。公司深耕锂电材料,与全球主流锂电池制造商建立了长期稳定的合作关系,包括 ATL、LGC、宁德时代、国轩高科、比亚迪、亿纬锂能、三星 SDI 等。2019年度中国锂电新能源产业链年度竞争力品牌榜单上,公司正极、负极和电解液业务分别位列榜单的第一名、第三名和第四名。未来在全球新能源汽车快速发展、正极材料价格回暖及公司产能提升的驱动下,锂电材料业务有望迎来快速发展,进一步提升盈利能力。 收购 收购 LG 化学偏光片资产,转型发展再下一城。公司收购 LG 化学偏光片及相关资产 70%股权的中国大陆资产完成交割,收购后原中高层干部、韩国籍管理和技术专家已悉数留任,团队稳定,预测公司将加大激励及考核力度,调动团队积极性,有望进一步发挥产业链、产能、成本、效率等优势,杉金光电开启新征程。 。 大力扩产,将深度受益中国面板产能大幅提升。目前公司拥有 8条偏光片产线,但是韩国 2条产线处于停产状态,未来有望搬至国内开动生产,并在张家港新增 2条产线,产能将大幅提升。公司收购的 LG 化学偏光片资产是全球龙头,2019年全球市占率 23%,第二及第三是日本的日东电工及住友化学。以京东方及 TCL 为首的中国大陆面板厂持续扩产,全球市占率不断提升,2019年,中国大陆大尺寸 LCD 面板产能全球占比约 47%,预测到2025年将达到 71.6%,公司产能、成本、效率及本土化优势明显,有望进一步提升市占率。全球偏光片稳健增长,预测 2021年之后偏光片市场的供需情况将趋于紧张,2024年更是会出阶段性短缺,公司偏光片业务综合优势明显,有望实现快速增长。 盈利估值与估值: 盈利估值与估值: 预测公司 2020-2022年 EPS分别为 0.33、0.92(按照定增完成,19.648亿股本摊薄 EPS)、1.27元(按照 19.648亿股本摊薄 EPS),现有价格(16.57元)对应 PE 为 50.4、18.0、13.0倍。公司是偏光片龙头,锂电材料优势明显,未来在新能源车及国内面板产能大幅增加的拉动下,具有较好成长空间,给予公司 2021年 28倍估值,“买入”评级,目标价 25.8元。 风险 : 偏光片业务整合风险、原材料供应的风险、锂电材料竞争激烈的风险。
杉杉股份 能源行业 2021-02-19 16.33 -- -- 17.59 7.72%
17.68 8.27%
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锂电材料盈利低点已过,迎来量利齐升的阶段:20年上半年受到宏观环境影响,公司锂电材料业务处于出货和盈利低点;下半年随着行业需求的强势回暖,相关业务迎来修复,正负极单吨盈利接近疫情前的正常水平,电解液盈利不断改善,预计20年正极出货量增长30%-40%,负极和电解液出货持平或小幅增长。公司20年锂电材料无新增产能,后续投放节奏趋于稳健,随着产销的增加,产能利用率有望显著提升;正极、电解液、前驱体、六氟等环节迎来阶段性涨价,进一步支撑盈利上行。公司作为锂电材料龙头企业,产品种类丰富、技术储备深厚:正极遵循高压、高镍的产品迭代路线,负极将快充产品和硅基负极作为研发重点;电解液自产自研六氟及添加剂,与正负极的产品配套以及销售渠道协同将是一大看点。 客户结构良好,正负极覆盖ATL、宁德时代、力神、LG化学等国内外主流电池企业,电解液目前以亿纬锂能、国轩高科、孚能科技、鹏辉能源等消费和国内二线动力厂商为主,有望充分受益于全球电动车行业的高速发展;公司锂电业务已进入量利齐升的发展阶段。 并购偏光片优质资产,贡献稳定的利润来源::LCD适合TV、显示器等传统市场,在未来较长时间内,在宽屏显示的主流应用领域需求量仍将依托屏幕尺寸提升而持续提升。标的资产隶属全球第一梯队,市场地位高、生产能力强、品牌优势突出、客户稳定。未来在液晶电视面板偏光片和手机显示屏偏光片产品市场规模扩大、自身市场份额不断提高、主要竞争对手逐步退出中国市场的情况下,销售收入有望实现稳定增长;同时标的资产通过原材料自产以及超大宽幅生产线的布局获得成本优势,盈利能力有望持续提升。我们预计20-22年偏光片业务将贡献营收114/121/158亿元,同比增长15%/6%/31%;贡献净利润8.3/11.4/14.2亿元,同比增长-7%/38%/24%。业务并表后将极大增厚公司整体利润,公司有望在五年时间成为全球最大的偏光片全产业链集团。 业务结构持续优化,实控人全额参与定增彰显发展信心。服装业务从20年下半年开始出表,类金融业务估计于20年年底出表,充电桩、储能维持低成本运营;公司聚焦锂电材料和偏光片双主业,业务结构进一步优化。实际控制人于20年10月回归公司董事会,亲自操刀管理公司各项业务;同时参与此次偏光片收购的全部增发,彰显对业务发展的信心。 投资建议:由于公司从20年下半年开始经营和战略层面发生较为显著的变化,21年业务范围进一步扩大;考虑偏光片并表因素,我们上调公司20/21/22年归母净利润至4.63/17.80/24.02亿元(前值4.50/6.18/8.09亿元),同比增长72%/284%/35%,对应2月10日收盘价PE分别为56.1/14.6/10.8倍。我们看好行业高景气度下锂电业务的持续改善、偏光片优质资产贡献稳定的额外利润以及公司业务结构的精简和优化带来的经营效率的提升,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)新能源汽车以及动力电池市场增速不及预期的风险。若政策支持力度不及预期,产品升级以及电池技术的发展不及预期,将对新能源汽车的推广和动力电池的需求造成负面影响。2)原材料价格大幅上涨的风险。若上游原材料价格上涨超出预期,将导致成本上升;若不能将成本的增加有效转移给下游企业,将对公司盈利能力产生不利影响。3)行业竞争加剧导致产品价格大幅下降的风险。新能源汽车市场的快速发展吸引众多供应商纷纷扩大产能,行业竞争加剧带来的价格战将显著影响企业的盈利能力。4)业务结构调整不及预期的风险。若其他业务的出表时间慢于预期,将影响公司利润的释放。
杉杉股份 能源行业 2021-02-10 15.00 -- -- 17.59 17.27%
17.59 17.27%
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事件:公司发布公告,公司从2021年2月1日起将北京乐金100%股权、南京乐金LCD偏光片业务、广州乐金LCD偏光片业务、原LG化学持有的LCD偏光片资产以及LCD偏光片业务有关知识产权纳入合并范围。 点评: 中国大陆资产完成交割,后续将推进相关审计、中国台湾地区偏光片业务交割和杉金光电剩余30%股权交割事宜。在偏光片资产交割完成后将进行相关审计工作,并根据审计结果对最终交易价格进行调整以及进行相应款项的收付;中国台湾地区偏光片资产将在获得中国台湾经济部投资审议委员会批准后实施,但该部分资产仅占转让总价的4.5%,影响有限;杉金光电剩余30%股权公司将分三年,分别以5%、10%和15%的比例受让。 韩籍高管及专家悉数留任,交割完成后将迅速进入正常经营状态。根据公司官方资讯,偏光片资产原经营团队维持不变,原中高层干部、韩国籍管理和技术专家悉数留任,继续效力新公司,LG化学还转移了相关研发人员,协助技术研发和研发中心构筑等业务,相关人员均与新公司杉金光电签署劳动合同;同时杉金光电也与客户和供应商进行了充分沟通,现有的合作关系和合作方式将继续维持。 面板产业链上行周期,核心原材料供应短缺。受海外产能退出及疫情影响需求向好,面板价格自2020年中以来已有30%以上涨幅,且2021供需仍处紧平衡,以京东方A业绩预告中枢计,其2020Q2-Q4单季扣非归母净利分别为3.3、10.6和17.6亿元,盈利持续向好。偏光片是面板核心原材料之一,占面板总成本的10%以上,受偏光片产能由日韩向国内切换,供需同样紧张,将显著受益面板上行周期。 LG化学偏光片资产属全球顶尖资产,将显著增厚公司业绩。LG化学偏光片资产为全球第一的偏光片资产,2019年大型偏光片产品全球市占率27%,具备很高的技术、规模、客户壁垒。杉杉股份收购完成后,在技术领先基础上,将充分受益国内在成本、客户、税率等方面的优势,显著增厚公司业绩。 盈利预测与投资评级:由于相关审计公司仍在推进,从利润表角度,我们预计偏光片资产2021-2022年实现营收131和150亿元,净利润15.0和18.1亿元,以2021年并表11个月计,预计杉杉股份2020-2022年实现营收80.8、230.4和283.0亿元,同比增长-6.9%、185.2%和22.8%;归母净利5.1、20.8和28.6亿元,同比增长89.1%、307.9%和37.3%,对应2020-2022年PE分别为49.6、12.2和8.9x,维持对公司“买入”评级。 风险因素:新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期,产品价格波动导致公司盈利不及预期,原材料价格波动风险,技术路线变化风险,重大资产购买不及预期等。
杉杉股份 能源行业 2021-02-04 17.48 -- -- 17.65 0.97%
17.65 0.97%
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事件:公司发布第十届董事会第九次会议决议公告,本次董事会会议表决通过同意本次重大资产重组相关补充协议及附属协议的议案。 (注:本次重大资产重组指杉杉股份收购LG化学旗下LCD偏光片业务及相关资产70%的权益)点评:附属协议内容包括偏光片资产交割的。多项重要前提。审议的附属协议内容主要包括:1.杉杉股份和LG化学关于持股公司的合资合同和章程;2.LG化学向持股公司及其子公司转让广州、南京、北京偏光片资产的股权转让协议;LG化学持有持股公司剩余30%股权未来转让安排;LG化学向持股公司的原材料供应协议;知识产权转让、许可协议及RTP技术与设备许可协议等。 附属协议通过,收购偏光片进程持续加速。根据公司与LG化学协议,本次偏光片资产收购将先由LG化学设立持股公司,杉杉股份通过增资方式取得70%股权,并通过持股公司间接购买LG化学旗下偏光片资产。从目前进度看,杉杉股份已完成对持股公司控股,并已审议通过持股公司对各地偏光片资产的收购。公司收购偏光片进程持续推进,后续资产交割有望加速落地。 面板产业链上行周期,核心原材料供应短缺。受海外产能退出及疫情影响需求向好,面板价格自2020年中以来已有30%以上涨幅,且2021供需仍处紧平衡,以京东方A业绩预告中枢计,其2020Q2-Q4单季扣非归母净利分别为3.3、10.6和17.6亿元,盈利持续向好。偏光片是面板核心原材料之一,占面板总成本的10%左右,受偏光片产能由日韩向国内切换,供需同样紧张,将显著受益面板上行周期。 LG化学偏光片资产属全球顶尖资产,将显著增厚公司业绩。LG化学偏光片资产为全球第一的偏光片资产,2019年大型偏光片产品全球市占率27%,具备很高的技术、规模、客户壁垒。杉杉股份收购完成后,在技术领先基础上,将充分受益国内在成本、客户、税率等方面的优势,显著增厚公司业绩。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022年实现营收80.80、110.06和132.86亿元,同比增长-6.9%、36.2%和20.7%,归母净利5.1、7.0和10.4亿元,同比增长89.1%、37.8%和48.5%,针对LG偏光片资产,我们预计2020-2022年可贡献净利润 11、13.2、14.1亿元。 假设2021年全年并表,则2021-2022年公司整体净利润为20.2和24.5亿元,对应PE为14.1x和11.7x,维持对公司“买入”评级。风险因素:新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期,产品价格波动导致公司盈利不及预期,原材料价格波动风险,技术路线变化风险,重大资产购买不及预期等。
杉杉股份 能源行业 2020-12-29 18.80 -- -- 19.05 1.33%
19.05 1.33%
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以史为鉴,技术自主可控方可立足偏光片行业。从国内面板企业的发展历史来看,技术的自主可控决定成败,京东方收购了现代集团的整个 LCD 和OLED 事业部,而同期的其他企业采用合资或合作的形式,由于人事、机制和利益问题宣告失败;偏光片发展存在同样的必要条件,只有技术自主可控,未来发展才能不受他方限制。 以史为鉴,配套产业链及需求充足方可决胜。中国台湾面板企业失败核心原因在于中国台湾市场需求不足,即没有大规模电视机厂,08年中国台湾企业因为韩国砍单出现行业危机,而韩国和中国下游有大的电视企业,这样避免了危机时刻需求匮乏;面板产能向中国转移,偏光片最大的市场在中国,数偏光片发展,还看中国。 显示新技术不断推出,但 LCD 仍有一席之地。OLED、Microled 在十年之后才能逐步获得一定的份额,目前主流且最具有性价比的仍是 TFT-LCD,而且其 90%以上的份额会持续较长时间。 高世代线快速扩产,面板大周期到来。杉杉股份收购 LG 偏光片资产后成为全球偏光片龙头,随着面板产线不断升级扩张,对偏光片的需求日益增加,加剧大尺寸偏光片供不应求的状态,杉杉股份在最好的时间点获得最优质的资产,未来将充分受益于面板景气浪潮来临。 盈利预测与投资评级:我们预计公司 2020-2022年实现营收 80.80、110.06和 132.86亿元,同比增长-6.9%、36.2%和 20.7%,归母净利 5.1、7.0和 10.4亿元,同比增长 89.1%、37.8%和 48.5%,针对 LG 偏光片资产,我们预计2020-2022年可贡献净利润 11、13.2、14.1亿元,假设 2021年全年并表,则2021-2022年公司整体净利润为 20.2和 24.5亿元,对应 PE 为 13.2x 和 10.9x,维持对公司“买入”评级。 风险提示:新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期,产品价格波动导致公司盈利不及预期,原材料价格波动风险,技术路线变化风险,重大资产购买不及预期。
杉杉股份 能源行业 2020-12-22 16.27 -- -- 19.35 18.93%
19.35 18.93%
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国内负极材料开创企业,技术积淀深厚。公司负极材料出身于鞍山热能研究院、国家863课题项目,是我国第一家拥有负极产品的企业,2001年即实现投产,2008年获得国家科学技术进步二等奖。之后受益Apple手机带来的消费智能化即汽车电动化,公司负极材料进入加速发展期,成长为全球龙头。 包头一体化产能投产,规模优势逐步显现。公司当前拥有负极材料产能12万吨,早期产能较为分散,2019年公司包头10万吨负极材料一体化项目1期4万吨负极及2.8万吨石墨化投产,将充分享受包头地区低电价带来的成本优势及产业链配套优势,规模效应有望逐渐显现。2019年公司负极销量4.7万吨,营收和归上净利分别为25和1.5亿元,为公司第二大收入来源,占比30%左右。2020H1在疫情影响需求背景下,公司凭借产能性能及稳定供货能力,依然实现海外客户销量增长。同时随着Q3以来动力电池需求恢复,同比环比销量大幅提升。 负极材料环节竞争格局稳定,依托自产石墨化及产品标准化,公司负极盈利有望持续提升。负极材料已形成“三大五小”竞争格局,TOP3企业贝特瑞、杉杉股份和璞泰来市占率在43%左右,其中杉杉市占率13%排名第二,为负极材料龙头。负极材料成本主要由直接材料和石墨化构成,石墨化占比在50%左右,石墨化成本中主要成本为电费,公司通过在低电价地区自建石墨化产能,生产成本将明显下降。同时,公司推动负极产品标准化,明晰牌号,提升生产效率及产能利用率,盈利能力有望持续提升。 绑定下游优质客户,伴随全球锂电龙头成长。全球动力电池市场格局集中,LG化学、CATL和松下动力电池合计市占率为68%。且从未来扩产及整车厂动力电池订单来看,锂电龙头地位稳固。公司与LG化学等动力电池龙头合作关系深厚,将伴随锂电龙头成长,受益全球电动化进程。 盈利预测及估值。我们预计公司2020-2022年实现营收80.80、110.06和132.86亿元,同比增长-6.9%、36.2%和20.7%,归母净利5.1、7.0和10.4亿元,同比增长89.1%、37.8%和48.5%,针对LG偏光片资产,我们预计2020-2022年可贡献净利润 11、13.2、14.1亿元,假设2021年全年并表,则2021-2022年公司整体净利润为20.2和24.5亿元,对应PE为13.2x和10.9x,维持对公司“买入”评级。 风险因素。新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期风险;产品价格波动导致公司盈利不及预期风险;原材料价格波动风险;技术路线变化风险;重大资产购买不及预期风险等。
杉杉股份 能源行业 2020-11-30 14.07 -- -- 19.35 37.53%
19.35 37.53%
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TV偏光片行业两极分化,大尺寸需求旺盛。全球偏光片行业增速5-8%,TV领域消费者偏好大尺寸,相应的大尺寸TV偏光片需求占比快速提升,大尺寸TV偏光片增速有望达到17%;同时面板产能向国内转移,国内大尺寸TV偏光片增速有望达到20%。 超宽幅产线对中小尺寸偏光片实现降维打击。超宽幅偏光片凭借其极高的直通率,能够以更高的性价比应用于中小尺寸领域,保持高于行业的盈利水平。 面板供不应求,偏光片价格同步调升。近期面板市场回暖,订单可看到明年二季度,我们看好面板价格继续上扬,部分偏光片企业维持满负荷生产,尤其电视、笔电、显示器等偏光片需求旺盛,行业景气度不断高涨。 杉杉股份收购LG偏光片资产后独占鳌头。全球仅LG、三星、奇美、住化四家企业实现超宽幅偏光片大规模量产,其中LG产能占全球超宽幅偏光片产能比重超过30%,随着韩国产线落地张家港,LG超宽幅偏光片产能占比将超过40%,是当之无愧的超宽幅偏光片产能巨头。 盈利预测与投资评级: 暂不考虑公司收购LG偏光片资产盈利贡献,预计公司2020-2022年实现营收80.80、110.06和132.86亿元,同比增长-6.9%、36.2%和20.7%,归母净利5.04、6.85和10.12亿元,同比增长86.8%、36.0%和47.7%,摊薄EPS0.31、0.42和0.62元/股。对应2020-2022年PE分别为40.1、29.5和20.0x,维持对公司“买入”评级。 风险提示:新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期,产品价格波动导致公司盈利不及预期,原材料价格波动风险,技术路线变化风险,重大资产购买不及预期。
杉杉股份 能源行业 2020-10-30 12.20 -- -- 15.25 25.00%
19.35 58.61%
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事件:公司发布2020年第三季度报告。2020年前三季度公司实现营收55.63亿元,同比下降14.61%,归母净利润2.78亿元,同比下降3.52%,扣非归母净利润0.69亿元,同比下降67.80%;毛利率19.22%,同比下降2.59ppt。其中,2020年第三季度,公司实现营收23.53亿元,同比增长13.47%,环比增长18.34%;归母净利润1.78亿元,同比增长158.22%,环比下降3.40%;扣非归母净利润0.96亿元,同比增长84.06%,环比增长53.77%;毛利率20.47%,同比下降2.29ppt,环比增长1.99ppt。点评: 三季度锂电材料业务明显回升,推动公司业绩超预期。公司2020年三季度单季实现扣非归母净利0.96亿元,同比环比均实现大幅增长。我们认为主要得益公司摆脱上半年新冠疫情不利影响,正极、负极和电解液三大锂电材料销量均实现环比增长,同时受益产能利用率提升及公司费用控制,单吨净利提升。此外,公司持有的稠州银行、宁波银行和洛阳钼业等金融股权投资,为公司三季度贡献投资收益及公允价值变动损益合计1.4亿元。 收购LG偏光片资产持续推进,盈利能力超群。公司拟收购LG偏光片优质资产,9月底已通过股东大会审议,将进入后续资产转让交割流程,在LG成立全资子公司基础上,完成杉杉股份向子公司注资、收购各地LG偏光片资产、工商备案等工作。通过本次收购,公司将成为LCD大尺寸偏光片行业龙头,受益于面板国产化及大尺寸化,LG偏光片资产市场地位将进一步提高,迎来量价齐升的良好局面。 聚焦锂电材料及偏光片两大主业,提升资产收益率。公司2020年上半年已完成对服装业务的剥离,同时对储能、新能源整车及充电桩等亏损业务采取暂停投入,严控费用等措施降低支出,减少经营亏损,同时持续推进引入战略投资者等工作,提升公司整体资产收益率。 盈利预测与投资评级:暂不考虑公司收购LG偏光片资产盈利贡献,我们预计公司2020-2022年实现营收80.80、110.06和132.86亿元,同比增长-6.9%、36.2%和20.7%,归母净利5.04、6.85和10.12亿元,同比增长86.8%、36.0%和47.7%,摊薄EPS0.31、0.42和0.62元/股。对应2020-2022年PE分别为40.1、29.5和20.0x,维持对公司“买入”评级。 风险因素:新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期,产品价格波动导致公司盈利不及预期,原材料价格波动风险,技术路线变化风险,重大资产购买不及预期等。
杉杉股份 能源行业 2020-10-28 11.44 -- -- 14.75 28.93%
19.35 69.14%
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20Q1-Q3业绩受疫情影响,业绩有所下滑: 20年前三季度营收 55.6亿元,同比 -14.6%;归母净利润 2.8亿元,同比-3.5%,扣非后归母净利润 6886万元,同 比-67.8%。毛利率 19.2%,同比-2.6pct;净利率 5.5%,同比-0.41pct;扣非净 利率 1.2%,同比-2.04pct。 20Q3单季度业绩拐点已现, 公司管理边际向好: 20Q3营收 23.5亿元,同比 +13.5%,环比+18.3%;归母净利润 1.78亿元,同比+158.2%,环比-3.4%;扣非 后归母净利润 9606万元,同比+84.1%,环比+53.8%; 20Q3单季度营收高增长 主要系正负极出货量环比大幅增长,预计四季度排产量继续保持环比提升趋势。 单季度毛利率 20.5%,同比-2.29pct,环比+1.99pct;单季度净利率 9.1%,同 比+4.47pct,环比-0.23pct;单季度扣非净利率 4.1%,同比+1.57pct,环比 +0.94pct。单季度利润率同比/环比成长主要原因系电解液亏损环比减小以及产 能利用率环比提升。 此外, 20Q3单季度销售管理费用率合计同比-4.51pct, 环 比-2.97pct,公司经营管理边际向好。 LG 偏光片资产交割加速, 预计 21年贡献 15亿+利润体量: ①行业地位: LG 化学作为全球最大的偏光片厂商,偏光片产能和超宽幅占比全 球第一,且在京东方、 TCL 等国产大客户偏光片份额稳居 Top 2。 ②并购进度: 9月 30号杉杉股份股东大会通过,收购协议生效, 10月 10号 LG 化学以 3.3亿美金注册资本成立总公司杉金光电(苏州)用于接受 LG 偏光片资 产注入,资产交割已经进入实质性推进阶段。同时,子公司杉金光电(广州)、 杉金光电(张家港)以及杉金光电(南京)于 10月 23号、 26号以及 27号分 别成立。 ②备考利润: 根据并购草案推演,保守估计 LG 偏光片资产 20/21年备考利润 8亿+/15亿+利润。 21年利润增量主要来自于:①资产交割完毕后带来技术使用 费的取消;②广州产线满产带来销量和毛利率的提升;③内资化后人民币计价 方式带来汇兑损益的降低等。 投资建议与盈利预测: 预计公司 2020-2022年实现归母净利润为 3.51、 4.39、 5.44亿元,对应摊薄后 EPS 分别为 0.31、 0.39、 0.48元, 随着公司未来新能源车、光伏等业务的逐渐 剥离, EPS 还有一定的增量空间, 同时,假设后续 LG 化学偏光片业务顺利收购, 净利润将有一定增幅, 给予“买入评级”。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名