投资评级与估值:尽管公司积极尝试推出VIDAA2.0 以及“聚好看”功能运用,但在广电加强监管,互联网企业加强竞争的背景下,公司业绩能有较大压力,我们也期待在此压力之下,公司加快业务转型。我们下调14-16 年盈利预测至0.95 元、1.08 元和1.20 元(原盈利预测1.21 元、1.33 元和1.44 元),暂维持“增持”。目前股价10.42 元,对应PE 为10.9 倍、9.6 倍和8.7 倍。 二季度业绩大幅下滑,致中报业绩低于预期。公司发布2014 中报实现收入132.6 亿,同比下滑2.54%,归属上市公司股东净利润为6.13 亿,同比下滑24.37%,对应摊薄后EPS 为0.468 元/股,大幅低于我们的预期(0.57 元,-9%)。 但公司经营活动所产生的净现金流表现不错,同比增长143.50%。14Q2 公司实现收入63.5 亿,同比下滑5.6%,归属上市公司股东净利润1.56 亿元,同比下滑50.32%。 内销景气度下降叠加高基数,出口快速增长致毛利率大幅下降。13 年5 月节能补贴政策退出后,彩电行业内销市场景气度持续低迷,加上互联网企业进入行业带来竞争压力,再叠加13Q2 的政策翘尾效应带来的高基数影响,公司上半年内销表现较差,收入规模同比下滑12.2%,略好于行业水平(中怡康显示行业零售额同比下降15.5%)。由于海信的产品定价策略、尺寸结构调整以及面板价格下降的因素影响,内销毛利率表现超预期,与去年同期环比持平,为23%。出口方面则受到世界杯等因素的拉动,销量增速提升显著,上半年收入规模上升26.7%,但这一数据并未优于行业平均(海关数据显示行业上半年出口额同比增长28.3%),出口产品结构较以往更差,导致毛利率仅为2.7%,同比下降0.2 个百分点。由于季节性因素,Q2 出口占比较高,这也导致了14Q2综合毛利率下降1.6 个百分点至15.36%。 行业竞争加剧重投费用,Q2 净利润率大幅下降。由于乐视、小米等互联网企业为行业带来低价竞争以及营销压力,公司14Q2 显著加强了市场费用投入,销售费用率同比增加了1.1 个百分点至9.9%,与此同时,公司也加大了研发费用投入,公司上半年研发费用同比增长8.13%,超越公司收入增速,也因此Q2 管理费用率增加了0.2 个百分点至2.87%。财务管理情况较好致财务费用正贡献,但由于产品均价下降影响,存货跌价准备计提影响之下资产减值损失较去年同期有所增加。14Q2 单季度净利润率下降至2.51%,为09Q3 以来的最低水平。 行业监管严格,行业竞争加剧,期待后续公司转型。近期广电总局加强了对智能盒子以及智能电视的管控,导致公司发布的VIDAA2.0 系统以及“聚好看”应用并未能发挥加强公司竞争力的实质性影响。而乐视、小米等互联网厂商近期进一步增加在智能电视领域的竞争,我们认为公司必须加快转型,利用好现有的供应链、销售渠道以及品牌优势,发挥现有的用户群数量优势。 核心假设风险:终端需求低迷,面板价格大幅上升。

投资评级与估值:公司收入端增长良好,产品力提升所带来的均价提升和利润改善推动公司业绩大幅增长,期待公司在智能家电领域开辟新天地。我们上调14-16 年盈利预测为至2.50、2.97 和3.52 元(原盈利预测为2.36 元、2.80元和3.32 元),目前股价(21.53 元),对应14-16 年估值分别为8.6、7.2和6.1 倍,考虑到公司推出的股权激励方案以及首次在高分红的基础上,建立长效股份回购计划,均有望有效提升公司估值,重申“买入”评级。 中报业绩高速增长,增速紧贴预告上限。公司发布2014 年中报,实现收入773亿,同比增长17.28%,实现归属上市公司股东净利润66.1 亿,备考口径下同比增长58.18%,环比增速提升(Q1 单季度净利润增速53.4%),对应摊薄后EPS 为1.57 元,完全符合我们之前的预期,也接近公司预告的上限(1.44 元-1.59 元),公司经营性现金流达到132 亿,同比增长269%。公司同时预告三季报业绩增长,按备考业绩测算,预计增长45%-60%。 各子行业表现卓越,盈利能力不断提升。分品类来看,除电机和物流业务以外,其他品类均实现了稳健增长,且收入规模增长显著优于行业均值。受益于产品结构持续优化,各类业务毛利率提升明显。公司上半年空调实现收入增长18%,毛利率提升2.7 个百分点至26.8%,冰箱实现收入增长21%,毛利率提升8.5 个百分点至26.9%,洗衣机收入同比增长24%,毛利率提升2.4 个百分点至29.4%。从内外销角度来看,公司上半年实现内销增长25%,出口增长7%,而内外销毛利率的差距进一步缩小,内销毛利率上半年提升0.87 个百分点至28.03%,出口毛利率则上升4.57 个百分点至23.37%。由于成立专门的电子商务公司,14 年上半年公司实现电商渠道实现增长160%达到39.3 亿元,其中京东平台销售达到16.3 亿元,同比增长220%,天猫平台销售19.6 亿元,同比增长132%。 对外加强营销,对内严控费用,期间费用率下降明显。公司配合新品营销,对外销售费用率并未显著控制,上半年销售费用率上升0.56 个百分点,达到9.86%,对内控制费用的同时也加大了研发费用支持,上半年管理费用率下降0.46 个百分点,达到4.33%,财务费用率则因为理财产品的收益增加及汇兑损益同比减少影响,财务费用率下降1.32 个百分点至0.37%。Q2 单季度费用率趋势与半年度变化方向也基本一致。值得注意的是,从公司其他流动负债的细项分析来看,公司预提的促销费、销售返利及安装维修费的增长速度大幅高于公司收入增长,体现出稳健的报表盈利质量。 首次推出股份回购长效机制,进一步增强股东信心。公司在已存在的现金分红规划的基础上(已承诺上市后三年,每年现金分红比例不少于当年可分配利润的三分之一),另推出2014-2016 年度两期股份回购方案,进一步增强股东信心。回购具体方案如下:1)回购金额:上限是公司归母净利润的30%,参考13 年整体业绩,首期回购资金上限为15.9 亿元;2)回购价格:以扣非后的EPS 为基数,参考行业内上市公司整体市盈率的平均水平,确定回购价格的基数,并结合公司当时的财务状况和经营状况,确定各期回购股份的价格区间,同时限定价格上限为同事会开会公告前10 个和前30 个交易日的均价的130%(按孰高原则);3)回购方式:二级市场集中竞价够得;4)后续回购股份处理:注销或者用于员工股权激励。 核心假设与风险:终端需求下滑,原材料价格大幅波动。

投资评级与估值:由于产品力提升的带来的毛利率,以及空调及洗衣机品类的高速增长,对冲了冰箱行业需求下降,目前销售费用尚未改善,我们仍在等待管理层改革新政落实所带来的业绩改善,公司整体经营效率逐步提升仍是今年公司发展的主要看点。考虑到行业需求低迷低于我们预期,我们调整公司14-16 年盈预测至0.43 元、0.51 元和0.63 元(原盈利预测0.46 元、0.60 元和0.76 元)。目前股价5.48 元,对应估值分别为14PE 12.7X、15PE 10.7X和16PE 8.7X,给予“增持”评级。 二季度收入&利润增速放缓,业绩基本符合预期。公司公布2014 年中报,共实现收入63.44 亿,同比增长6.60%。归属上市公司股东净利润1.59 亿,同比增长17.26%,扣非后增长9.96%,对应摊薄后EPS 为0.2083 元,基本符合我们之前的预期(0.21 元,+20%),公司经营活动产生的现金流量净额同比下滑-90.10%。对应公司二季度收入规模为37.3 亿元,同比增长4.64%,净利润增长15.59%,均较一季度有所放缓。 冰箱行业略显低迷,空调&洗衣机高速增长。公司未能摆脱行业性低迷,产业在线显示公司Q2 冰箱总销量下滑5%,行业下滑1.9%,表现差于行业平均,但空调机洗衣机表现较好,公司整体收入规模仍实现了增长。分品类来看,冰箱&冰柜上半年实现收入规模35.5 亿元,同比下滑4.01%,毛利率同比改善0.42个百分点。空调受益行业增长以及新推出的启客系列新品拉动,收入规模达到23.4 亿元,同比增长25.7%,毛利率提升1.62 个百分点。洗衣机因收入规模较小,同比增长20.13%,毛利率则提升5.41 个百分点。受到铺货空调的影响,公司应收账款较年初增长31.9%。 出口毛利率提升较多带动整体毛利率,销售费用未见显著控制。公司上半年实现毛利率24.65%,同比上升0.7 个百分点,我们预计是出口收入增长与毛利率双升所带来的结构性变化。费用率方面,尽管上半年存在预提费用的核销重回370 万元,Q2 销售费用率并未降低,同比增加0.9 个百分点至18.84%,管理费率受到研发费用投入的影响,同比增加0.6 个百分点至2.93%,整体期间费用率有所上升。受到所得税率的同比上升,以及母公司收到兴泰控股支付的或有债务补偿款的影响,公司净利润率提升0.3 个百分点至2.94%,低于毛利率的改善幅度。 核心假设与风险:行业销量低迷,原材料价格大幅波动

投资要点: 二季度收入增速加快,中报业绩略低于预期。公司2014年中报实现总营收49.74亿元,同比增长24.41%;归属上市公司股东净利润3.16亿元,同比微增43.17%,对应摊薄后EPS0.50元,扣非后增长45.95%,略低于我们的预期(0.52元,+49%)。经营活动产生现金流量净额为8.25元,同比减少11.39%。 二季度公司总营收23.97亿元,同比增速大幅提升至46.30%,超出我们之前的预期,归属上市公司股东净利润1.45亿,同比增长32.40%。我们预计收入端快速提升的原因主要是:1)13年增长同比基数较低(13Q2收入同比仅增长11.36%);2)公司采取“春耕计划”,对渠道营销能力有所挖潜,经销商拿货积极性较高。 内外销增长平衡,结构提升是毛利率上升的关键,销售费用率稳定。尽管洗衣机行业上半年景气度较差,公司内外销仍实现了令人满意的增长,内销方面,公司上半年同比增长24.2%至35.7亿元,毛利率达33.2%,同比上升2.3个百分点,其中我们预计电商销售占比约10%,即3亿元规模,但毛利率提升的原因主要仍是品类结构升级。出口方面,公司在欧洲市场实现了较高的恢复性增长,而拉美地区继续保持市场份额第一,上半年共实现出口收入9.9亿元,同比增长21.3%,毛利率为9.2%,同比上升0.3个百分点。公司实施渠道“春耕计划”,增加终端覆盖面的同时亦提升单店效率,故广告及促销费投入较多,同比去年增长82%,因此Q2销售费用率较去年同期提升了0.6个百分点至13.51%,管理费用则较稳定,Q2同比下降0.2个百分点至4.60%,小天鹅高管股权激励费用上半年纳入管理费用为580万元,对管理费用总额影响不大。受益汇兑损益以及利息收入,财务费用为负,去年同期为净费用,亦对业绩有所贡献。 盈利预测与投资评级:下半年增长更为稳健,期待新品贡献业绩,维持“增持”评级。考虑到下半年行业终端需求由于滞后地产销售效应影响,竞争对手合肥三洋被惠而浦正式收购后的行业竞争加剧(小天鹅目前对惠而浦有小量出口代工订单)以及公司自身三季度的高增速基数,我们预计Q3收入增速将环比放缓。我们也期待公司上半年推出的自动投放系列新品能在年内贡献收入与业绩。我们维持公司14-16年的盈利预测为0.84、1.00和1.14元),目前股价(11.46元)对应PE分别为13.6倍、11.5倍和10.1倍,维持“增持”评级。 核心假设风险:终端销售低于预期、行业竞争加剧。

投资评级与估值:非公开发行顺利获批,惠而浦入主进程加速,上市公司有望步入规模扩张,多元化发展的快车道。我们维持公司盈利预测,14-16 年EPS分别为0.92、1.07 和1.26 元,目前股价14.74 元,对应PE 分别为16.0、13.7和11.7 倍,重申“增持”评级。短期受收购流程稳步推进、沪港通等因素催化,股价有望收获超预期表现!非公开发行顺利获批,公司有望步入高速增长快车道;沪港通受益标的,继续强烈推荐!公司公告本次非公开发行股票的申请获得中国证券监督管理委员会发行委员会无条件通过。根据预案流程,惠而浦正式入股还需证监会豁免要约收购审核批准以及日本三洋方股份转让,但非公开发行为流程中最重要的环节已过,我们认为整个收购已经迈过至关重要的一步,后期惠而浦入主进程有望加速。 在此,我们重申7 月24 日深度报告的推荐逻辑,继续看好后市表现!本次交易完成后,惠而浦国内业务将整合到上市公司,出口代工订单和部分海外产能也将有计划的转移到上市公司,强强联手,打开成长空间。合肥三洋将实现(1)多品类、多品牌扩张:降低过去对洗衣机主业的依赖性,逐步切入到冰洗并齐、厨电、微波炉等全产品系列。解除原“三洋”品牌使用权存在的不确定性,构建“惠而浦”(美式第一家电品牌)、“三洋”“帝度”(日系中高端)和“荣事达“(本土高性价比)四大差异化品牌体系。(2)发挥渠道和研发经济性:原来单一品类业务下难以支撑专卖店等渠道下沉形势,品类扩张及定增资金到位后有望投入更多资源进行渠道建设。惠而浦承诺将全球白电研发中心迁至合肥,后续双方在创新研发方面将展开深入合作。(3)优秀的本土管理层团队有望推动惠而浦在国内的发展,国资委出让大股东位置后高管激励机制有望突破。 核心风险:惠而浦对公司订单转移力度下降;双方整合进度低于预期

投资要点: 采取更有利于经销商的政策,Q2收入增长提速,净利润率明显提升。公司公告半年度业绩预告,Q2实现收入9419万,同比增长16.4%,增速环比Q1的2.92%有显著提升。据我们了解,主要原因是上半年公司采取了更有利于经销商的政策,例如给予优质经销商三个月无息借款。并通过分解考核指标、优化返点计算等途径鼓励经销商合理安排拿货,清理渠道库存,有效提升了经销商的积极性。此外,Q2实现营业利润2783万,同比增长26.6%,归母净利润2543万,同比增长25%。营业利润率和净利润率分别同比提升2.4和1.86个百分点至29.5%和27%。我们认为盈利能力增长的原因在于:1、对闲置的流动资金、募集资金理财获取的收益,粗略估计剔除理财收益,利润同比增长20%。2、合理控制费用致销售费用率有所下降。 多渠道稳步发展,资金充沛、有产业多元化预期。公司现有渠道以经销商为主,由于较为扁平化,存在管理效率和积极性的问题。我们了解到公司已经着手对经销商体制进行改革,不排除借助资本纽带实现利益绑定和激励。其他渠道如电商、精装修、KA 均在稳步推进,配合一定的营销投入,预计未来收入增势良好。目前公司账面资金较为充沛,原始股东将于15年5月解禁,我们不排除其未来通过收购兼并切入新兴领域的可能。考虑公司流通市值和总市值仅为6.4和26亿,若转型预期有所兑现,股价向上弹性较大,建议关注。 投资评级与估值:公司作为集成灶行业龙头,技术和品牌积淀深厚,对渠道改革也有长远规划,有望充分调动经销商积极性。账面资金充沛,存在产业多元化预期。我们新增盈利预测14-16年收入分别为4.4、5.1和5.8亿,净利润为1.3、1.59和1.83亿,对应EPS 分别为0.65、0.79和0.92元。目前股价12.88元,对应PE 分别为19.8、16.2和14.0倍。综合考虑公司小市值,历史PE 波动区间和外延扩张预期,我们认为给予其14年23倍PE 是合理的,对应股价14.95元,首次覆盖,给予增持评级!

盈利预测与投资评级:公司作为厨电行业龙头企业,在地产销售下降趋势之时,业绩增长依然稳定超预期,充分证明自己优秀的品牌经营和管理能力,后续有望依托龙头地位保持超越行业的增长穿越周期,我们上调14-16年盈利预测至1.69元、2.16元和2.86元,目前股价(26.70元)对应PE分别为15.8倍、12.4倍和9.3倍,考虑到地产政策放松预期渐起,前期老板电器作为地产产业链而估值受压有望缓解,重申“买入”评级。 二季度收入增速环比放缓,但中报业绩仍超预期:老板电器14年中报共实现营业收入16.0亿元,同比增长38.74%,归属上市公司股东净利润为2.17亿元,同比增长50.51%(扣非同比增长42.91%),对应EPS为0.68元,超出我们我们的预期(0.64元,+41%),业绩增速贴中报预告上限。经营性现金流量净额为4.0亿元,同比增长53.95%。公司同时公告三季报增长区间30-50%。 电商渠道高增速持续,油烟机产品维持领先。公司各项业务并未显著受到地产增速下降的影响,油烟机、燃气灶和消毒柜均录得较佳的增长表现,上半年收入增速分别为42.4%,39.2%和26.7%。对比中怡康行业数据,1-6月累计增速分别为9.72%,6.10%,-1.35%,充分体现出龙头企业在行业增速放缓之际竞争优势显著。小家电中新品类电烤箱、蒸汽炉因基数小继续维持高增长,分别同比增长107%和111%,传统品牌电磁炉、压力煲等分别录得同比下滑。上半年公司继续深耕渠道,主力KA渠道依旧保持了30%的增长,而线上渠道高增速继续,整体获得了100%的增长。 谨慎预提销售费用,单季度利润率稳步提升。新品销售占比提升导致公司毛利率进一步的稳定上升,Q2单季度毛利率达到54.6%,同比提升1.4%。而公司期间费用率小幅波动,同比小幅提升1.1%,而环比则下降0.8%,其中,销售费用率稳重略有提升至34.38%,2011年以来最高单季度水平,但参考递延所得税资产项和其他应付款的注解,显示公司在销售费用计提方面较谨慎,公司上半年预提的销售费用已高达2.33亿元,而去年同期仅为9796万元,显著高于收入同比增速。公司单季度净利润率提升至13.89%,同比环比均有较显著改善,显示出优秀的品牌经营与管理能力的结果。公司中报确认政府补贴1398万元,其中大部分于Q2确认,这是导致业绩大幅超越预期的主要原因。 核心假设风险:地产销售情况不及预期,新兴渠道发展不达预期。

投资要点: 投资评级与估值:全球白电龙头惠而浦入主,公司全品类、多品牌、内外兼修的战略发展方向逐步清晰,将进入规模扩张,多元化发展的快车道。不考虑惠而浦并表影响,我们维持原盈利预测:14-16年销售收入68、81.2和95.9亿元,EPS分别为0.92、1.07和1.26元。基于中性情景,我们测算惠而浦入主并表后公司14-16年营业收入为81.1、124.9和159.2亿,同比增长52%/54%/28%,净利润为5.48、7.55、9.27亿,收入和净利润CAGR分别为44%和37%。尽管目前公司较同行业同市值区间可比公司估值水平略高,但考虑未来巨大的增长潜力,并参考公司过去一年PE估值运行区间在15X—20X,我们认为给予其14年EPS以17倍的估值是合理的,对应目标价15.6元,重申“增持”评级。短期受定向增发推进、沪港通等因素催化,股价或有超预期表现。 我们预计惠而浦入主公司后,双方将在内外销两个业务层面展开紧密的合作:1、将惠而浦原有的国内业务整合到上市公司。受制于管理体制的局限,前期惠而浦在本土市场运作不佳。惠而浦入主后可借助上市公司的渠道、平台进一步拓宽中国市场。2、有计划的推进海外订单转移:(1)惠而浦目前在国内代工的订单将转移到公司。我们预计短期内惠而浦在国内给格兰仕、美的约200万台/年的出口订单将率先转移到合肥三洋。其他品类如厨卫电器、空调等订单待公司形成产能后再转移到上市公司。(2)集团海外产能逐步过渡。 目前惠而浦欧洲地区生产经营状况最为严峻(营业利润率为0%),我们预计基于成本效率原则下最有可能将欧洲地区产能逐步过渡到国内。 强强联手,有望发挥生产、研发、渠道等多重规模经济性。(1)出口订单和海外产能转移有助于增强对上下游的议价能力,降低制造成本。(2)差异化品牌体系建立:“惠而浦”(美式第一家电品牌)、“三洋”“帝度”(日系中高端)和“荣事达“(本土高性价比)四大差异化品牌体系。(3)全品类运营发挥渠道和研发经济性,高管激励机制有望突破。 核心风险:惠而浦收购意黛喜后整合双方产能,对公司订单转移力度下降

投资要点: 事件:青岛海尔非公开发行A股获批,公司向KKR(卢森堡)基金公司定向发行299,545,505股,原定发行价为11.29元/股,调整除息后的价格为10.83元/股,较昨日收盘价(14.60元/股)折让25.8%,锁定期限为36个月,青岛海尔本次实际募集资金净额为32.15亿元。此次发行完成后,KKR成为青岛海尔第三大股东,持股比例为10%,KKR有权向公司董事会提名一名董事候选人。 国际性战投入股,有望完善公司治理:1)整合KKR的全球资源:作为国际化股权投资基金,KKR此次入股青岛海尔,属于首次投资家电行业,KKR集团有望帮助海尔在战略定位、物联网智慧家电拓展、海外业务并购等方面进行辅佐,通过整合KKR集团的全球资源,进一步提升海尔在国际市场领域的竞争能力,考虑到前期海尔作为苹果唯一一家MFi认证家电企业,公司后续在国际市场领域的拓展可期;2)完善公司治理,提升管理效率:此次非公开发行完成之后,KKR有权向董事会提名1名董事候选人,这将有效完善公司治理结构,提升管理效率。作为三大白电之一,海尔的费用率一直高于另外两家,我们认为,KKR的入股,配合公司的股权激励计划,有望对生产创新等环节再造,从而提升盈利能力,参考格力(公募基金联合提名董事)、美的(鼎晖等私募入股),海尔此次的国际战投入股也符合白电行业整体性资本结构及公司治理改善趋势。 期待筹集资金在新领域的投入:公司募集资金使用计划中包括1)改善资本结构;2)补充运营资金;3)满足物联网智慧家电以及搭建网络化平台的资金需求。我们认为,家电行业本身的业务模式决定了现金流优势较强,公司主要投资方向为扩张空调业务的产能和日日顺物流体系的建设,本次募集资金到位后,我们期待除了在传统业务方面的常规化投入之外,公司在发展诸如智能家居、物联网平台搭建等方面有更多的投入,有望探索新业务领域。 盈利预测与投资评级:公司在智能家居领域布局超前,我们期待KKR入股事宜之后,所带来的资源整合效应,因股本扩张,我们调整14-16年盈利预测分别为1.62元、1.82元和2.05元,目前股价(15.18元)对应14-16年估值为9.4倍、8.3倍和7.4倍,维持“增持”评级。考虑到公司符合目前沪港通中“沪有港无”的定位,建议积极关注! 核心风险假设:终端需求持续低迷,原材料价格大幅波动。

盈利预测与投资评级:我们期待公司战略转型和收购布局有所成效,暂不考虑卓先实业并表和转增股本,预计2014-2016 年EPS 分别为0.15、0.17、0.18元。假设自2015 年起并表,对应15-16 年EPS 分别为0.23 和0.26 元。首次覆盖,给予“增持”评级。 拟发行股份和支付现金的方式收购卓先实业100%股权,巩固桑拿房主业优势地位,有望在品牌定位、优势销售区域、采购平台等多方面发挥协同效应。 我们认为本次收购的意义在于:(1)丰富产品线及品牌定位。公司产品线将由从单一的远红外桑拿理疗房扩展至足部理疗舱、红外自发热地板等家庭健康相关产品,品牌定位上除高端saunalux 系列、中高端saunaking 外加入针对价格敏感型消费者的“卓绅”系列。(2)内外销优势互补:卓先实业主要从事远红外桑拿房生产出口销售,优势区域在于韩国、捷克等区域。收购后将增强公司在出口领域的实力,有望充分受益海外经济缓慢复苏带来的订单增长。 (3)采购平台及销售渠道的协同效应,将增强公司对上下游的议价能力。 围绕家庭“空气、水、睡眠、理疗”形成多品类集成,下半年空气净化器有望加大出货力度。除家用桑拿设备外,公司希望将产品线延伸至净化、按摩、理疗等多个领域,我们认为未来不排除采用外延式并购或合作的方式进行拓展。目前空气净化器已经研发完成,突破性的采用实木打造,外观古朴典雅,能有效实现除甲醛、PM2.5、杀菌等功能。据了解,公司正积极参加展会或利用高端酒店、商务会所等渠道进行产品推广,下半年有望贡献收入。 医疗器械领域延伸想象空间大,建议关注!公司于2013 年2 月公告获得安徽省食品药品监督管理局颁发的《医疗器械生产企业许可证》,公司亦表示将坚持“家庭健康系统解决方案”为中心点、围绕智能家居产品和家庭健康管理两个板块致力于创新转型。我们认为在家电板块积极跨界转型的大背景下,不排除公司未来向家庭物理治疗、康复设备等领域延伸,想象空间巨大,建议关注! 核心风险提示:跨界转型受阻、收购整合不及预期、内销拓展缓慢

事件:美的集团发布业绩预告,2014 年上半年归属上市公司股东备考净利润为60.59—66.86 亿元,同比增长45%—60%,对应摊薄后EPS 为1.44—1.59元,超出我们的预期。 集团业务理顺,各子行业表现卓越。根据产业在线数据显示,公司4-5 月家用空调总销量同比增长7.0%,其中内销同比增长26.6%,出口同比下滑10.1%,考虑到提价因素以及结构调整,我们预计公司空调品类Q2 收入增速有望达到20%以上。其他品类来看,受益业务理顺之后,奖惩机制到位(公司股权激励已推出),公司各子行业表现均好于行业均值,我们预计公司Q2 冰箱、洗衣机、小家电及中央空调业务收入增速分别达到10%+,15%+,15%+和35%+。 提升产品质量初现效应,提升品牌形象&增强盈利能力。自转型以来,公司推出的产品,例如“一晚一度电”,上半年高速增长的厨电品类,应用在巴西世界杯决赛场馆的中央空调,提升产品质量的同时,美誉度及品牌形象均得到有效提升,从而带动产品均价的上升以及盈利能力改善的正向循环。在原材料价格仍居低位而产品均价不断提升的背景下,我们预计公司中报盈利能力将进一步延续Q1 的态势。我们也期待公司后续通过推出围绕M-box 的M-Smart 智能家居系列产品,在智能家居领域布局与拓展,以期获得在新领域的竞争优势。 盈利预测与投资评级:管理层利益绑定,业务开展积极,全年业绩仍有望再超预期。考虑到公司股权激励的摊销费用等,我们预计公司扣非后的净利润增速将有望高于目前的预告范围,且随着小天鹅的要约收购完毕,有望进一步增厚公司业绩(小天鹅下半年有望增厚公司EPS 约0.01 元/股),我们预计公司全年盈利仍有望超预期,我们上调14-16 年盈利预测至2.36 元、2.80 元和3.32元,(原盈利预测分别为2.20 元、2.61 元和3.11 元)。目前股价(19.11元)对应14-16 年估值分别为8.1 倍,6.8 倍和5.8 倍,重申“买入”评级。 核心假设及风险:终端需求不振,原材料成本上升。

投资要点: 事件:小天鹅发布公告称美的集团计划联合其全资控制的境外公司TITONI对小天鹅A、B股发出部分邀约收购,以进一步增强美的集团对小天鹅的控制权。 计划收购20%流通股,要约价格为前30个交易日均价基础上溢价5%。本次要约收购计划进一步增收购20%流通股股份,收购价格为公告前30个交易日的A、B股加权平均价格平均值基础上溢价5%,分别为A股价格0.75元/股,B股价格0.43港股/股。较停盘价的溢价则为A股7.5%,B股为4.9%。 本次收购主要是美的集团增强对公司的控制权,有助于解决原B股流动性差的问题。目前美的集团及TITONI共持有公司40.08%的股份,我们认为本次收购的目的主要为美的集团增强对小天鹅的控制权。考虑小天鹅净利润体量,要约收购后对美的集团业绩增厚影响有限。此次对B股股东发起要约收购,有助于解决原B股交易量小、流动性和融资功能差的问题。本次要约收购有效时间为,证监会获批公告后的30个自然日内接受收购的股东进行预约登记,目前本方案还需上报证监会审批通过。 营销模式变革提升渠道效率,本次收购或预示小天鹅进入改善和业绩释放通道。公司自2年二季度末起对国内营销模式进行变革,将原有的销售公司代理模式转变为“直营+代理”模式,经营模式和反馈机制趋于灵活,渠道效率提升有助于提升公司整体业绩表现。美的集团进一步增强对小天鹅的控制权也预示着公司洗衣机业务和渠道调整进入到改善通道,有利于与后续小天鹅业绩持续稳定的释放。 盈利预测与投资评级:我们暂时维持对小天鹅的4-6年的盈利预测分别为0.84元、.00和.4元,收购价格对应估值分别为2.8、0.8和9.4倍。 当前股价9.5元,对应估值分别为.4、9.6和8.4倍,我们预计,要约收购将对公司股价短期内形成强有力的催化与支撑,维持“增持”评级。

投资评级与估值:公司收入端增长良好,产品力提升所带来的均价提升和利润改善推动公司业绩大幅增长,期待公司在智能家电领域开辟新天地。我们维持14-16 年盈利预测为5.5、6.54 和7.78 元,目前股价(46.4 元),对应14-16年估值分别为8.4、7.1 和6.0 倍,并显著低于公司的行权价(48.79 元),重申“买入”评级。 一季度收入增长较好,业绩符合前期预告区间。公司发布2014 年一季报,实现收入383.5 亿,同比增长21.5%,实现归属上市公司股东净利润25.39 亿,备考口径下同比增长53.4%,对应摊薄后EPS 为1.51 元,基本符合我们的预期(+52%)。 各项业务增长势头向好,毛利水平稳步提升。一季度公司实现收入383.5 亿,同比增长21.5%。据产业在线数据统计14Q1 美的空调内销出货增长27.6%达449 万台,出口略有下滑3.8%,整体看销量同比增长9.6%。冰、洗方面,1-2月累计内销出货均同比增长2%,优于行业增速,各项业务均展现出积极的发展势头!Q1 公司实现综合毛利率25.31%,同比、环比分别上升2.15 和1.9个百分点,我们预计毛利率同比提升的原因在于:1)立足消费者需求不断改善产品工业设计,优化产品结构带来的均价提升。中怡康数据统计1-2 月空、冰、洗三项业务产品均价分别提升1.2%、3.0%和9.7%。2)原材料价格不断下行带来的剪刀差效应。 加强费用管控,外汇套保操作致扣非后净利增长较快,整体看盈利能力显著改善。提升产品力的同时公司对不必要的费用进行一定削减,Q1 销售费用率和管理费率分别同比改善0.3 和0.9 个百分点。为抵御外汇风险公司进行了套期保值操作,带来公允价值变动和投资收益合计5.03 亿亏损,其中一部分与财务费用中汇兑收益相冲抵,使得当期财务费率同比下滑0.9 个百分点,从扣除非经常损益口径看公司盈利增幅近250%(非备考口径)。综合看,Q1 公司实现净利润率提升1.4 个百分点至6.6%,显示盈利能力逐季改善。 经营周转效率提升,现金流表现较好。Q1 公司加快应收账款和存货周转速度,经营效率提升显著,季末货币资金同比增长53%达268 亿,以银行承兑汇票为主的应收票据亦增长20%达179.5 亿。反映在经营性现金流净额上同比增长383%之多,显示公司现金流较好。另一方面,以销售返利为主的其他流动负债同比增长28%至161.5 亿,显著公司费用计提较仍为谨慎。 核心假设与风险:终端需求下滑,原材料价格大幅波动。

投资评级与估值:空调品类的长期增长空间犹存,公司优质的盈利能力,带来盈利能力的不断提升以及业绩超预期。此外,经销商二股东以及董事长董明珠轮番增持,提示公司投资价值。我们维持14-16 年盈利预测,分别为4.54元、5.40 元和6.40 元。目前股价(29.25 元)对应14-15 年估值仅为分别为6.4 倍,5.4 倍和4.6 倍,且目前股价尚未分红除权,重申“买入”评级。 一季报收入增速符合预期,业绩增速大超预期。公司发布14 年一季报,实现收入246.67 亿,同比增长11.62%,归属上市公司股东净利润为22.55 亿,对应摊薄后EPS 为0.75 元,同比增长68.86%,贴近一季报预告上限,也超出我们之前的预期(0.72 元),扣非后净利润同比增长185.07%,主要是由于外汇套保价值的影响。公司经营性现金流同比增长31.88%,保持健康增长水平。 内销好于出口,收入增长稳定,盈利能力持续超预期。格力一季度营收同比增长11.62%,与13 年Q1 增速基本持平,根据产业在线的数据显示,一季度格力实现内销量同比增长16.3%,而出口销量同比下滑15.8%,考虑到价格因素以及品类结构调整的影响,我们预计内销销售情况大幅好于出口业务。而由于不断推出具有竞争优势的新品,公司中央空调业务预计实现60%以上增速。 公司毛利率进一步提升,达到历史新高35.9%,同比提升5.7%,公司超强的盈利能力持续超出市场预期。我们预计毛利率提升的因素主要来自于:1)产品均价的微幅提升与原材料价格不断下行带来的剪刀差效应;2)高毛利的中央空调业务增速超越家用空调所带来的结构性改善;3)一季度出口业务占比较高,尽管出口业务收入端持平,但出口业务的毛利率改善也带来综合毛利率的上行。 外汇套保导致扣非后净利润增长较快,经销商二股东与董事长同时增持提示公司投资价值。由于外汇套保同时影响财务费用和公允价值变动净收益,且后者需在计算扣非中剔除,因此导致公司Q1 扣非后净利润实现超高速增长。从其他费用率情况来看,销售费用率同比改善3.2%,管理费用率同比略升0.27%至4.27%,公司净利润率达到9.01%,考虑到公允价值变动带来的11.3 亿亏损,公司实际经营性净利润率预计与去年下半年持平。参考公司递延所得税资产项和其他流动负债的稳步提升,我们预计公司仍在坚持较为谨慎的费用计提策略。公司Q1 末预收账款环比下降3.7%至115 亿,同比则下降了37%,延续了Q4 的趋势,我们预计主要是宏观资金环境较为紧张的原因,而公司账面货币资金进一步提升,至609 亿元,资产负债表依旧稳健。值得关注的是,一季度董事长董明珠3 次增持,经销商二股东京海担保本季度也增持1560 万股,提示公司投资价值,需予以充分关注。 核心假设与风险:终端需求下滑,原材料价格大幅波动。

盈利预测与投资评级:公司业务收入平稳,盈利能力持续改善,期待KKR 入股事宜完成过户手续后,所带来的资源整合效应。我们维持14-15 年预测维持1.63 元和1.83 元不变,新增16 年盈利预测2.08 元,目前股价(15.01 元)对应14-16 年估值为9.4 倍、8.3 倍和7.4 倍,作为智能家居布局最优的企业,维持“增持”评级。 收入平稳增长,年报&一季报业绩略超预期。公司发布2013 年年报及14 年一季报,13 年实现收入864.88 亿,同比增长8.30%,归属上市公司股东净利润为41.68 亿,同比增长27.49%,对应摊薄后EPS 为1.53 元/股,超出我们的预期(1.51 元)。测算得,13Q4 公司实现收入199.32 亿,同比增长3.65%,归属上市公司股东净利润7.10 亿元,同比增长39.86%。14 年一季度公司实现收入223.93 亿,同比增长8.97%,归属上市公司股东净利润为8.67 亿元,同比增长20.28%,对应EPS 为0.318 元,超出我们之前的预期(15%,0.3 元)。 公司同时公告利润分配预案为向全体股东每10 股派发现金红利4.60 元(含税),分红率为30.07%。 空调品类与渠道业务实现收入规模高速增长,冰洗提供稳定增长。从业务划分来看,1)空调业务:采用颠覆式产品创新(如风洞式设计的天樽空调)及渠道网络建设,公司空调业务13H2 和14Q1 均实现较高收入增长,13 年全年实现增长21.37%,其中内销增长25.46%,外销收入则略有下降,14Q1 继续保持高增长,收入同比增长18%;2)冰洗业务: 13 年实现平稳增长,冰箱2H13实现收入增长2.6%,洗衣机实现收入增长10.3%,14Q1 冰箱保持前期趋势,同比增长约2%,而洗衣机则由于需求原因同比下滑3%;3)渠道综合服务业务:作为向平台化企业转型的核心布局业务,13 年实现收入增长29.46%,14Q1 同比增长23%;4)其他业务:由于业务流程梳理,热水器业务13 年实现同比下降2.96%,若剔除调整因素,13 年热水器实现同比增长约11%,14Q1 则小幅增长2%。13 年全年,小家电业务实现收入规模持平,而装备部门业务则出现18.8%下滑。 空调高毛利新品带动毛利率改善,运营改善提升净利润率。2013 年公司实现整体毛利率25.23%,同比提升0.08%,分品类来看,空调受益于创新产品的推出,毛利率提升较明显,13H2 毛利率较12H2 同比改善1.2%,而传统冰洗业务以及渠道业务13H2 毛利率与前期相比基本持平。公司14Q1 实现毛利率24.78%,同比提升0.44%。从净利润率角度来看,公司13Q4 和14Q1的净利润率水平分别为3.78%和4.09%,较去年同期皆有一定程度的改善,从具体科目来看,13Q4 的改善主要来源于管理费用改善以及财务费用的正贡献,14Q1 则主要是由于销售费用率下降所带来的。公司资产负债表各项科目显示公司资产运营周转效率改善,空调业务的大力推广,使得公司预收账款有较大幅度的同比增长,也显示出终端渠道对于空调业务良好的业务信心。 核心风险假设:终端需求持续低迷,原材料价格大幅波动。