投资要点: 事件。公司公布三季报,1-9月收入34.9亿,同比增长4%(相比去年同期追溯调整后收入增长3.2%),归母净利1.71亿,同比增长341%(相比去年同期追溯调整后利润增长326%),EPS为0.1元;单三季度收入11.9亿,同比增长4.9%,归母净利润0.18亿,上年同期净利润为-0.1亿,实现扭亏。同时公告,收购唐山三元70%股权,以满足婴幼儿奶粉未来发展同时解决同业竞争问题。我们此前预测单三季度收入增5%,利润2000万,符合预期。 投资建议及盈利预测。维持盈利预测,预测16-18年EPS为0.13、0.13、0.16元,增长140%,4%、19%,维持增持评级。今年业绩大幅增长的主因包括主业的改善、政府补贴一亿、财务费用下降、投资收益增加。三元作为北京当地强势乳企,2013年来变化很多,1、复星入主做战投,13-15年从无到有奶粉做到10亿规模;2、16年已进行两笔收购,1月公告收购集团旗下高端冰激凌资产八喜,我们预计今年内完成收购,将大幅增厚上市公司利润,拟收购加拿大Crowley Properties Limited51%的股权,加强海外有机奶布局;3、公司手中现金充足,未来仍有资本运作空间;4、长期看,若集团将三元定位为唯一的乳业平台,旗下绿荷牧场也存在注入可能。今年以来公司在管理和机制上已有积极变化,主业盈利能力相比伊利蒙牛等龙头不强但已逐步改善,未来仍有提升空间。 奶粉及高端产品两位数增长。前三季度收入平稳增长,产品结构逐步升级。公司前三季度收入增长个位数,其中新品及中高端产品,以及奶粉相对增速较快。婴儿奶粉是公司目前和明年的发力点,主要依靠母婴渠道销售,已进入20多个省份,主销省6-7个,本次公告收购唐山三元70%股权主要也是为了保证奶粉今后的发展。单三季度整体收入5%,增速环比略升,公司今年新品陆续投放,主要包括冰岛酸奶、轻能酸奶,去年推出的“烧酸奶”布朗宁维持较大广告投入,预计整个高端产品两位数增长。 单三季度实现扭亏主要毛利率提升及投资收益增加。三季度毛利率为28.6%,同比提高1.2个百分点,投资收益3575万,较去年增加1500万。销售费用2.96亿,销售费率为25%,同比下降1个点,管理费率5.5%提高1.7个点,主要是薪酬及税金增加。 催化剂。国企改革,收入增速超预期。 风险提示。基本面改善低于预期,成本上涨。

投资要点: 事件。公司前三季度实现营业收入19.75亿元,同比下降7.35%,实现归属于上市公司股东的净利润3.6亿,同比增长5.69%,单三季度实现营业收入5亿元,同比下降8.19%,实现归属于上市公司股东净利润9105万元,同比增长4.4%。稍好于我们对公司单三季度预测净利润增长0%。 投资建议及盈利预测。我们维持对公司的盈利预测,2016-2018年的EPS为0.52、0.56、0.6元/股,对应PE为21、20、19倍,维持增持评级。我们看好公司在植物蛋白饮料行业龙头企业的地位,我们认为公司本次新品包装让人眼前一亮,强化了年轻消费群体对露露杏仁露的认知,并且形式高调积极,地点选取显示公司拥抱时尚、积极寻求改变的态度,公司目前估值便宜,安全边际高,我们看好未来新品包装带来的增量,有望将更好巩固植物蛋白饮料行业地位,并向软饮料第一梯队进军。 公司第三季度跌幅收窄。公司2016Q2营收下滑36%,Q3营收下滑8.19%,一方面根据我们的草根调研情况,饮料行业整体景气度低,另外一方面,公司减少第三季度的广告费用投入,双重因素叠加导致公司营收继续下滑,但下滑幅度比单二季度跌幅收窄。2016Q3收入下滑8.19%,销售费用减少3200万,销售费用率14%,比去年同期下降4%,净利润同比上升4%,净利润率18%,比上年同期增加2%。由于2017年春节提前,四季度是传统的销售旺季,我们预计四季度收入趋势将有所好转。 新包装产品展现公司积极改变。2016年6月6日,露露股份在751D·PARK北京时尚设计广场第一车间里,拉开了一场以“做更好的自己”为主题的“演讲会”。并于6月16日在露露天猫旗舰店售卖杏仁露甄选型,并于近日在京东售卖小露露。公司选用在线上销售新包装产品,一方面显示了公司积极改变自己、年轻化,另外一方面又可以以最低的成本测试市场对新包装产品的反应。我们预计经过几个月的网上销售测试,结果达到公司的目标,公司会将新包装产品由线上销售推广到线下销售。我们认为新包装产品定位“做更好的自己”,品质和价格也一定要与定位相匹配,新产品价格6元/听,是原来产品销售价格近2倍。所以未来随着销量提升,公司的产品结构升级,公司也将迎来收入的再起航。 催化剂。南方露露问题解决、露露甄选系列产品销售超预期、激励改善。 风险提示。杏仁、马口铁、铝等原材料涨价、煤改气成本增加。

投资要点: 事件:公司公布三季报,前三季度收入25.3亿,同比增长6%,归属于母公司所有者的净利润2.72亿,同比增长3%,EPS为0.54元;单三季度收入8.76亿,同比下降1%,净利润9908万,同比下降17.75%,EPS为0.2元。公司预计全年业绩变动区间为-10%到10%。我们预测三季度经营业绩变动幅度0%-30%,变动区间为2.6亿到3.4亿。三季度情况低于预期。 投资建议与估值:由于三季度及全年指引低于我们此前预期,我们下调盈利预测,预测16-18年EPS为0.76、0.83、0.92元(前次为0.85、1、1.14元),增长7%、9%、11%,目前股价对应PE为23、21、19倍,下调评级到增持。三季度低于预期主要是:1、线下传统瓜子业务进行结构升级,新品对老品替代但整体收入没有增长,另外公司增加优质原料采购提高产品品质,成本增加但价格未做调整,使得毛利率同比下降,净利润下滑;2、电商在经过上半年快速发展后,三季度进行人员和架构调整,四季度双11双12能否冲量需要持续跟踪。 综合看,三季度的下滑有主动调整的因素,公司仍然具有细分市场的规模和品牌优势,线上在持续投入,账面现金充足未来并购预期仍在,建议继续跟踪公司四季度电商和年底旺季情况。 收入增速环比下降明显线下瓜子及电商短期调整所致。前三季度收入同比增速呈下降趋势,单三季度收入下降1%,我们认为主要是线下传统瓜子业务和电商业务短期的调整所致。线下瓜子业务两方面变化,一是结构升级,新品焦糖瓜子和山核桃瓜子销售很好,预计全年能达到2亿左右收入,但对传统红袋瓜子有替代效应,导致瓜子整体增幅不大;二是控制库存,保持正常货龄,草根调研显示整体库存较去年同期有所下降。电商方面在经过去年下半年到上半年的快速扩张后,三季度面临人员和组织架构的调整,预计前三季度电商收入接近1.5亿,上半年1亿,全年能否实现接近3亿收入关键看双11双12的冲刺销售。四季度由于春季提前,收入增速将有环比改善,但内生性的变化要看新品和电商的推广和改善情况。 毛利率下降导致净利润下滑。单三季度毛利率为31.3%,同比下降3个百分点,净利润下降18%,净利率下降2.3个百分点,主要是毛利率下降所致,期间费用率保持稳定。三季度毛利率下降主要是采购的原材料等级提高使吨均成本增加。公司加大了对优质等级瓜子的采购比例,主要是为了提高产品品质,使得传统红袋瓜子颗粒更饱满,另一方面今年未对瓜子产品提价,所以毛利率出现下滑,如果后期直接或间接提价则毛利率将有所恢复。 股价表现的催化剂:电商收入超预期,外延并购核心假设风险:成本上涨超预期,食品安全事件

事件1:公司发布非公开发行股票预案,拟发行不超过5.87亿股,占现总股本的9.68%,价格为15.33元,募集资金不超过90亿。增发对象为呼市城投、内蒙交投、金石灏汭、平安资产、金梅花投资。募集资金用于收购中国圣牧37%股权以及投资于新西兰乳品生产线建设项目、国内高附加值乳品提质增效项目、运营中心投资/研发中心及云商平台项目。锁定期5年。 事件2:公布限制性股票及股权激励方案,激励规模为权益6000万份,占总部本的0.99%,其中4500万份为股票期权,1500万份为限制性股票。股票期权的行权价格为16.47元,限制性股票授予价格为15.33元。激励对象为核心业务人员294人,高管及持股5%以上股东等不在本次激励范围。业绩考核要求为,以2015年为基数,2017年净利润增长不低于30%,2018年净利润增长不低于45%,2017-2018年ROE不低于12%。 投资评级与估值:暂不考虑增发及并表影响,维持盈利预测,预测2016-2018年EPS为0.88、1、1.11元/股,同比增长16%、13%、11%,对应PE为18、16、15倍,维持买入评级,目标价22元,对应17年22xPE。我们非常看好公司本次收购圣牧及其他募投项目,1、圣牧是国内有机奶全产业链龙头,有机奶市占率超50%,伊利收购圣牧在有机奶占有率将超70%,优势明显,且掌控上游资源,消费升级大趋势下有机奶高速增长,未来伊利+圣牧有机系列将成为金典、安慕希后又一强增长点;2、获得香港上市平台,有利于海外融资及资本运作;3、加码酸奶,特别是常温酸奶产能布局,新增10条常温酸生产线,同时加大新西兰奶粉和UHT生产线,显示公司未来在酸奶和海外奶粉及UHT的重点布局,同时也增加对豆奶、巴氏奶的布局;4、股票期权及限制性股票激励核心业务及技术人员,核心高管不参与本次激励,显示公司对中层的重视,股权激励行权价16.47元,限制性股票15.33元,行权价高于停牌前股价,彰显高管对公司发展信心,业绩指标为以15年为基数,17年业绩增长30%,18年增长45%,加上此前高管持股近8%且有两期员工持股,公司激励更加完善到位;5、下半年起成长性环比改善,奶粉企稳回升,液奶稳步增长,原奶成本可控,明年奶粉恢复增长,有机系列有望发力;6、稳定提升的分红率,去年分红率接近60%,股息率接近3%。 催化剂:收入增长加速,行业竞争格局改善. 风险提示:成本大幅上涨,食品安全事件,定增不确定性.

事件。公司前三季度实现营业收入9.48亿元,同比增长11.5%,实现归属于上市公司股东的净利润1481万,同比下降41.58%,单三季度实现营业收入5.09亿元,同比增长88.09%,实现归属于上市公司股东净利润25万元,同比增长102.53%。 符合我们对公司单三季度预测净利润增长110%。公司预计全年净利润2157-2318万元。 投资建议及盈利预测。由于公司全年指引略低于我们此前盈利预测,我们调低16年净利润为0.3亿,EPS为0.12元的盈利预测,估计主要仍为好想你本部渠道及产品的阶段性调整所致,但影响不大,报表整体符合预期,预测公司16-18年EPS分别为0.09、0.54、0.72元(百草味于16年8月并表)。预测好想你16-18年净利润分别为0.2、0.5和0.65亿,主要考虑公司在增发完成后,通过员工持股绑定员工利益,未来经营管理逐步改善,净利率回归合理水平;预测百草味16-18年收入23、32、42亿,净利润0.6、0.9和1.2亿。休闲食品电商是整个食品饮料板块景气度最高的细分子行业,线上渗透率处于快速提升阶段,百草味是纯正的线上休闲食品标的,具备很强的线上新品运作和推广能力,给予百草味17年3xPS,好想你2-3xPS,目标市值125亿,目标股价48元/股,维持买入评级。 百草味八月并表,带来单三季度高增长。公司八月中旬完成百草味的资产过户,三季度营业收入的高增长主要来自于百草味的并表,估计百草味8-9月并表约3亿收入,500-600万利润,三季度百草味整体收入4亿以上,同比增速80%左右。剔除百草味,好想你本部三季度收入约2亿,同比下降25%左右,主要是商超渠道调整和连锁门店调整升级所致,本部亏损约500-600万,但较15Q3同期亏损幅度收窄。

投资要点: 事件。公司公告拟向36名董事、高管以6.35元/股的价格授予1,430万股限制性股票,约占本计划草案公告时公司股本总额1.46亿股的0.982%。截止2016年10月19日公司股票收盘价为12.74元/股。 盈利预测及投资建议。我们维持盈利预测,公司16-18年EPS为0.42、0.49、0.56,对应PE为30、26、23倍。看好公司整体业务布局由膳食补充剂扩展到大健康产业的新战略,公司此次股权激励体现了公司打造事业合伙人、营造草创精神的信心,同时公司对佰嘉公司管理层的双重激励,显示公司看好健力多和无限能的发展前景,以及公司集中优质资源大力发展健力多和无限能的意愿,公司与NBTY成立合资公司之后,产品自然之宝(Nature’s Bounty)和美瑞克斯(Met-RX)对公司收入贡献可期,同时公司十月份对全体产品提价,有利于未来业绩提振,维持“增持“评级。 公司和个人双重考核。股权激励行权条件包括公司整体收入增速和激励对象个人KPI考核两部分,公司营业收入以2016年为基数,2017-2019年增速不低于10%、21%、33%(CAGR不低于10%),同时个人解锁比例与绩效考核指标挂钩,个人考核结果划分为优、良、合格、不合格,对应的解除限售比例为100%、80%、60%、0。在授予日12月后分三年依次解锁30%、30%、40%。 加大激励范围和激励力度。此次股权激励包括公司总监级以上人员,控股子公司广东佰嘉药业有限公司、广东佰悦网络科技有限公司、广东佰腾药业有限公司及健之宝营养生物科技(中国)有限公司的总经理及销售负责人,汤臣倍健药业有限公司职能部门总监级以上人员、大区销售经理、KA及商超销售负责人合计36人。与3月21日公司为进一步打造事业合伙人,营造草创精神,在广东佰腾实施管理层持股计划,将广东佰腾30%股权转让予广州佰禧,广州佰禧为子公司广东佰腾管理层的持股企业,子公司的核心管理层将通过管理层持股企业直接持有所经营单位的股权相比,1)是范围更广,2)对广东佰腾管理层的激励增大,3)以10月19日收盘价12.74元/股,最低授予25万股计算,未来4年最少收益160万。 股价表现的催化剂:1)新品收入业绩超预期;2)外延式扩张。 核心假设的风险:1)政策风险;2)食品安全风险。

事件。公司公告经公司财务部门初步测算,预计2016年1-9月归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长50%左右。按照50%增长计算,单三季度公司净利润同比增长68%,大幅好于我们之前预期的10%。 投资建议及盈利预测。我们看好定位中高端家庭消费的“厨邦”酱油,我们认为“厨邦”以“晒足180天”强调品质差异、以鲜明的包装形象来加强识别,成为家庭消费的中高端品牌,与餐饮市场占比较高的海天形成差异化竞争。上半年公司在北部和中西部地区销售收入增长超过20%,我们认为随着销售规模提升、机械自动化程度较高的阳西高效产能的陆续释放,公司的净利率有望向行业龙头靠拢。我们上调公司2016年盈利预测,预计2016-2018年公司的EPS为0.47、0.56、0.67(原为0.38、0.46、0.55),主要是因为前三季度公司在未确认房地产销售收入的情况下实现净利润2.53亿,预计全年除房地产部分实现净利润3.69亿,我们假设公司2016年确认0.6亿房地产收入,参考2013年房地产销售净利润率16%,公司持股79.16%,房地产部分贡献净利润760万,2016年全年实现净利润3.77亿元。维持买入评级。 美味鲜延续高毛利,其他业务减亏使得单三季度大幅增长近七成。子公司广东美味鲜调味食品有限公司主营业务收入、净利润保持稳定增长,初步测算其1-9月营业收入同比增长约12.5%,归属母公司的净利润同比增长约35.8%。2015年1-9月,美味鲜公司实现营业收入19.26亿元,归属母公司的净利润1.99亿元。我们认为单三季度,美味鲜公司生产成本及期间费用继续得到有效控制,延续了上半年的毛利率和期间费用率水平,使得美味鲜公司前三季度同比增长35.8%。同时公司其他业务由2015年前三季度亏损3041万元减亏至2016年前三季度亏损1576万元。 期待定增进一步推进。2015年9月7日公司公告,拟以15.07元/股向富骏投资、崇光投资、润田投资及远津投资非公开发行不超过3亿股,募集资金金额不超过45亿元。目前产业孵化园土地公示到10月25日,预计公司在今年底前将定增方案报证监会。若发行顺利实施,公司激励有望得到改善。目前前海人寿已经向上市公司派驻董事,并参与公司的经营管理活动。 股价表现催化剂。收入增长超预期。 核心风险。大豆、糖等主要原材料价格大幅上涨,食品安全问题。

投资要点: 投资建议及盈利预测。屠宰业务方面,我们认为双汇在生猪存栏降幅收窄,猪价进入下行周期后,屠宰业务将量利齐升。肉制品加工业务方面,我们看好公司突出的成本优势,包括美国猪肉进口及自有鸡肉养殖规模的扩大,低温肉新品迅速推广,固定资产投资减少将使现金流更加强劲,主要竞争对手业绩下滑,有利于公司进一步扩大市场份额。公司具备持续高分红能力。我们预计17-18年猪肉价格下降和高毛利低温肉制品产品销售占比增加,我们上调17-18年盈利,公司2016-2018年EPS为1.42、1.64、1.86元/股(前次为1.42、1.59、1.75),对应PE为17、15、13倍。参考国内外食品行业龙头企业估值普遍在20x以上,我们给予双汇2017年20倍PE,一年目标价33元,37%空间,维持增持评级。 成本掌控能力强受益猪价下降及进口猪肉、鸡肉养殖比例提高。双汇母公司万洲国际于2013年以总价71亿美元收购了全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商Smithfield(SFD),15年国内生猪价格上涨期间,双汇加大了与SFD的协同效用,从美国进口更多的低价猪肉,有效降低了国内猪价上涨带来的成本压力。公司还通过增大库存储备与自建养鸡项目减小鸡肉价格上涨对公司成本的影响。近三个月,猪肉价格在经历了一年半的快速上涨后有所下降,预计未来一段时期猪价下降有利于公司屠宰业务量价齐升。 肉制品加大新品推广力度受益消费升级格局改善。消费升级背景下,肉制品行业在从高温肉制品向低温肉制品转化。目前公司低温肉制品占比约30%,其中纯低温肉制品占比不到9%,近一年低温系列推出了美式、弗吉尼亚、海威夷等系列新品,在质量和口味上更为优秀,公司新上的郑州和上海工厂也在扩大低温肉制品的产能。预计经过“十三五”期间的发展,低温肉制品占比将提升到50%左右。主要竞争对手雨润食品市场份额的下降也有利于双汇借助新品占领更多的市场份额。产品结构升级和成本控制使公司肉制品吨盈利水平稳步提升,未来随着新品营销力度加大及竞争格局改善,产能利用提升,肉制品盈利能力还有提升空间。 固定资产投资减少现金流强劲保证高分红。双汇发展2013-2015年资本开支为15.9、39.8和14.5亿元,2015年资本开支较2014年大幅减少,2016年预计项目建设资金15亿,与2015年基本持平。由于公司现有产能还未满产以及目前已基本完成全国性布局,我们认为未来公司国内的资本开支会在相对较低水平,充足的现金流有利于维持公司的高分红水平。 催化剂:肉制品增长超预期,成本加速下降 风险提示:鸡肉价格过快上涨,食品安全事件

事件:公司赞助央视原创热门综艺节目“我要上春晚”,在2016年10月2日起于CCTV-3黄金时间播出,其中常规节目12期,播出时间为2016年10月2日-2016年12月18日每周日19:30-21:00。 投资建议及盈利预测:维持公司盈利预测,预测2016-2018年EPS分别0.25、0.31、0.38元,对应PE为46、37、30倍,维持“增持”评级。我们认为从行业趋势、公司行业地位和机制改善的角度,公司未来具备在食醋以及调味品领域做大做强的潜力,收入和净利润均有大幅提升空间。1、食醋行业集中度低,增速较快,行业产量CR5不到15%,整合空间大;2、公司为四大名醋之首,品牌超百年历史,产品和品牌力突出;3、量价齐升空间大,公司虽为食醋第一品牌,但销售区域集中于华东,空白市场众多,且受益消费升级,产品结构具备提升空间;4、国企改革若推进则改善空间大,公司实际控制人为镇江国资委,未来如能通过改革引进战略投资者或实现员工持股等,运营效率和盈利水平有望大幅提升;5、年初以来大股东和高管连续增持公司股份彰显对公司长期发展的信心。 今年以来已有积极动作推新品+提价营销力度加大。1、去年下半年以来公司加大新品推广及包装升级力度,食醋类包括经典系列、臻品系列、功能系列等,料酒类包括臻品系列和礼盒类的十年八度香酯醋;2、公司上半年公告对核心产品提价,在第三季度内上调经典醋系列19个单品的价格,调价平均幅度在9%左右。该部分产品2015年销售额约为5亿元,根据我们草根调研,公司6月中旬已经逐步开始在渠道试点单品提价,结合目前公司发展战略,预计提价带来的利润增加将以费用的形式再投向市场,进一步提升公司产品的市场占有率;3、赞助央视热播节目“我要上春晚”,加大广告投放。 市场拓展+消费升级+品类拓展打开未来成长空间。1、食醋行业增长快,龙头企业市场占有率低,根据调味品协会统计,我国食醋行业2015年收入55亿,产量160万吨,行业近年来保持较快增长,2013-2015年3年CAGR为17.02%,但市场集中度依然不高,行业前三恒顺、水塔、紫林销量市占率分别为4.8%、3.1%、2.2%,未来行业集中度提升是大势所趋,恒顺作为行业龙头最为受益;2、公司虽然是食醋行业龙头,但约70%的收入集中在华东,全国仍然存在大量空白市场,公司的成熟市场主要为华东区,未来主要靠渠道精耕和产品升级,使得网络到到乡镇、品牌和渠道做透、带动高端产品和新产品的销售);公司的成长市场包括江西、湖北、河南、山西,未来要做到网络到县城,打造大单品恒顺香醋,3、调味品近年来升级趋势明显,食醋也不例外,恒顺高端产品2015年收入为1.83亿元,占总收入的14%,同比增长18%,代表产品3年陈和6年陈估计去年增速在50%以上,未来高端产品预计占比将达到20%;4、打造新品类,公司产品现在已包括色醋、白醋、料酒、酱类、酱油、麻油、酱菜等七大品类系列,除了传统的色醋外,白醋和料酒成为近年来快速增长的新品类,2015年白醋收入1.29亿,增长17.3%,料酒收入1.34亿,同比增长16.0%。 横向对比盈利能力有较大提升空间。与其他调味品公司横向对比,恒顺2015年的毛利率为39.72%,与行业可比公司相比处于较高水平。2013-2015年,恒顺毛利率始终高于紫林。2015年,恒顺的净利率与可比公司对比,海天为22.22%,紫林为14.99%,恒顺为18.20%(净利润中1.42亿元为转让百盛商城股权收入,扣非后净利率仅为7.51%)。恒顺近年来净利率水平大幅提升,主要是聚焦调味品主业,剥离房地产业务,使得财务费用率从2012年12%降低到2015年1%,但相比可比公司,恒顺的销售费用和管理费用率依然偏高。未来随着收入增长规模优势显现,及机制改善带来的效率提升,净利率仍有较大提升空间。 今年大股东及高管增持彰显信心。2016年5月5日,由公司部分董事、监事、高级管理人员以及公司重要岗位的管理人员共同参与的“纳千川稳健7号证券投资基金”累计增持公司股份数量64.3万股,完成增持计划,约占公司总股本的0.21%,综合成本9.73元。今年1月,恒顺集团增持241.4万股,占公司总股本的0.80%,平均增持价价格为20.75元。 机制逐步改善国企改革值得期待。公司实际控制人为镇江市国资委,受制于体制,公司管理层及员工待遇水平较民营企业又较大差距。目前公司仅通过设立奖励基金的方式激励核心员工,即以当年度净利润增加额为基数,按30%的比例提取年度业绩激励基金,但奖励基金的力度和效果对恒顺来讲依然不够。公司年报中已明确提出,要抢抓新一轮国有企业改革的机遇,引进战略合作,积极研究符合公司实际的董监高及员工持股方案,从恒顺的发展需要角度,我们认为引入具备销售经验的战略投资者,及实习员工持股绑定员工利益的两周方式将最为有效。江苏省于2014年先后出台《中共江苏省委江苏省人民政府关于全面深化国有企业和国有资产管理体制改革的意见》(苏发〔2014〕9号)及《省属企业深化改革实施细则》,改革走在全国前列。今年6月,新任省委书记李强上任;9月29日,中共镇江市第七届委员会第一次全会选举夏锦文为新任市委书记,未来国企改革进程有望加快。 股价表现的催化剂:国企改革,收入超预期。 核心假设的风险:食品安全事件

投资要点: 事件。我们近期草根调研了渠道,了解公司中秋国庆旺季期间的销售情况。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测16-18年EPS为13.87、15.86、17.89元,同比增长12%、14%、13%,当前股价对应16-18年PE为22、19、17x,但2017真实业绩对应PE仅为16x,一年目标价400元,维持买入评级。茅台是本轮白酒复苏的龙头和标杆,我们看好茅台的逻辑主要是:1、拥有极强的品牌力,不但构筑了高壁垒,也形成了产品的稀缺性,经过本轮行业调整,茅台在行业和消费者心中的地位已无可替代;2、团队优秀,茅台新任党委书记和代总经理李保芳自去年底上任后,不到一年时间使茅台酒销量稳步增长,价格明显提升,基酒生产明显改善,系列酒迅速发力,已充分证明了团队驾驭市场的能力;3、茅台将引领行业进入新一轮提价周期,过去10年茅台提价CAGR为12%,近5年为6%,跑赢居民收入增速,未来这条规律依然成立;4、价格回归理性后,触发了大众消费需求,未来价格合理提升的前提下,消费升级将不断带来新增需求,销量稳步增长;5、茅台是整个白酒行业真正掌握定价权的公司,且成长性、盈利能力、偿债能力等均好于国际烈酒龙头,估值应享受溢价。 中秋旺季茅台终端销售保持较快增长10-11月淡季不淡或超预期。结合中秋节前后草根调研情况,茅台在中秋国庆旺季销售势头强劲,各地经销商普遍表示供不应求,厂家供货节奏偏紧,中秋期间一批价略有提升5-10元,保持在960-980元区间。中秋节后进入国庆,旺季效应减弱,但一批价保持稳定,在950-970元,厂家供货依然紧张,不少渠道反馈9月的货还未发出,渠道库存极低。上半年茅台领导人在公开场合反复强调,下半年仅有8000吨供应,7-9月一般占到全年销量30%左右约6000吨,因此我们估计7-9月可能发货5000吨,10-12月剩余3000吨,茅台四季度将供不应求。通常春节旺季需求在7000-8000吨,由于明年春节提前到1月份,经销商提前备货,12月将存在较大缺口,预计12月茅台将提前执行明年计划,且提前执行的计划量会大于去年。因此,从四季度整体供需情况看,淡季将出现价格坚挺,渠道积极囤货,淡季不淡。 真实业绩明显高于报表明年估值仅16x中期业绩将加速释放。我们主要通过还原预收款来判断真实收入,即真实收入=报表收入+预收款变动/1.17。从过去茅台预收款的变动可以看出,在经过2012-2014年三年调整后,茅台的预收款在14H1后重新蓄水,2015年底达到82.6亿较2014年底增加68亿,2016H1预收款达到115亿,而2015年报表收入同比增长4%,2016H1同比增长16%,由于预收款环比不断增加,真实收入规模及增速高于报表,因此净利润也高于报表。我们测算2017真实业绩对应PE仅为16x,估值及具吸引力。 股价表现的催化剂:一批价上涨、销售超预期、国企改革核心假设风险:经济下行影响高端酒需求,消费税改革

事件:据媒体报道,9月26日泸州老窖国窖酒类销售股份有限公司宣布公司核心品牌国窖1573从即日起开始停止接收订单,停止供货。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测公司2016-2018年收入分别增长16%、21%和20%,净利润分别增长21%、30%和30%,EPS分别为1.27、1.65和2.15元(若考虑增发摊薄则EPS分别为1.16、1.5和1.96元)。结合相对估值和绝对估值,目标价41元,对应17年25xPE,维持买入评级。我们认为公司是此次行业调整以来,基本面实实在在发生积极变化的公司。我们看好公司的核心逻辑是:1、拥有突出的品牌力和产品力;2、集团和股份公司定位和分工明确,新班子年富力强,能力突出;3、前期的品牌混乱、条码众多、产品滞销等问题已逐一解决,五大单品战略定位明确,未来成长路径清晰;4、收入增长的持续性强,净利润弹性大;5、保持50%以上稳定的分红率。 坚持控量保价策略,确保国窖1573价盘稳定。我们认为公司此次停货主要是延续从6月份以来的控量保价策略,国窖1573经典装一批价从6月份的540-550元,上涨到目前630-640元,已经大幅上涨90元,公司现在需要确保国窖1573在这个价格带稳住,而稳住价格最好的方式是保持渠道终端库存在极低的水平。 保证国窖1573在品牌高度上紧贴五粮液。国窖1573中秋后,消费者市场实际成交价格基本保持在680-700元价格带,这与五粮液的实际成交价差距很小。价格是品牌高度的直接表现形式,如果国窖1573能一直保持在这个价格带不放松,那么市场将逐渐实现顺价销售,渠道各层级利润空间将会得到保证。对于股份公司而言,市场销售费用也将逐渐减少。 今年国窖1573同比增幅巨大,停货为明年预留空间。众所周知,今年国窖1573同比大幅增长,如果下半年继续放量增长,可能会增加渠道的社会库存,6月-8月份的控货所保持的价盘会受到影响,对于品牌塑造不利。同时,明年销售目标会更高,对团队和公司的压力更大。

投资要点: 关键假设点:国窖1573、窖龄酒、特曲等中高档产品持续向好,博大等低端酒今年到明年逐步调整到位。 投资评级与估值:我们预测公司2016-2018年收入分别增长16%、21%和20%,净利润分别增长21%、30%和30%,EPS分别为1.27、1.65和2.15(若考虑增发摊薄则EPS分别为1.16、1.5和1.96元)。结合相对估值和绝对估值,目标价41元,对应17年25xPE,维持买入评级。我们认为公司是此次行业调整以来,基本面实实在在发生积极变化的公司。 我们看好公司的核心逻辑是:1、拥有突出的品牌力和产品力;2、集团和股份公司定位和分工明确,新班子年富力强,能力突出;3、前期的品牌混乱、条码众多、产品滞销等问题已逐一解决,五大单品战略定位明确,未来成长路径清晰;4、收入增长的持续性强,净利润弹性大;5、保持50%以上稳定的分红率。 产品、品牌力突出,团队优秀。泸州具有400多年的酿酒历史,独特的地理位置和历史传承使公司产品品质突出。泸州老窖具备名酒基因,曾连续五届名酒评选均榜上有名,也是唯一浓香型酒企中蝉联五届的名酒。现任管理层拥有较高团队管理水平、市场判断力和执行力。相比其他公司,老窖现任管理层更年轻,市场经验丰富。新班子上任后对销售和产品的调整迅速、果断,不到一年的时间,让公司各个层面都发生了重要变化。 产品策略、渠道模式调整顺应行业发展趋势。公司明确聚焦五大核心单品,进行条码瘦身,预计已经减少超过2000个条码,五大单品战略指向已贯穿到公司各层面,重新树立消费者对泸州老窖品牌的认识。配合品牌战略,渠道模式也由柒泉公司改为品牌专营公司,便于渠道下沉和精耕细作,加强了酒企对终端的把控力,保证各核心产品持续、健康增长。 收入增长持续性强,利润弹性大。公司产品线齐全,覆盖高中低端,未来全产品线均可发力。国窖1573在高端酒中具备话语权,我们预计国窖1573在未来2-3年销量有能力突破历史高点。除了高端酒,泸州老窖特曲、窖龄是百元价格段全国化有力的竞争者,中长期提升空间很大。公司高端酒产品占比高点在2012年为67%,低点在2014年为18%;净利率高点在2010年为42%,低点在2014年为18%。而从2015年开始中高端酒特别是国窖1573已触底反弹,2016H1收入占比回到40%,公司净利率水平为26%。未来产品结构的提升将为公司带来较大利润弹性。 稳定的高分红品种。泸州老窖是白酒公司分红最高、最稳定的品种,公司章程中规定每年分红率在50%以上。若以历史分红率和2016年预测净利润计算,目前股息率为3%。 股价表现的催化剂:基本面超预期核心假设风险:调整复苏低于预期,增发的不确定性

事件:8月份天猫零食热销品牌排名,百草味以交易指数372834排名第二,交易增长19.93%;新品抱抱果销售火爆。 投资建议及盈利预测。我们按照百草味2017年并表计算,维持公司16-18年净利润分别为0.3、1.4、1.8亿,按摊薄后股本对应EPS分别为0.12、0.54、0.72元(不考虑并表EPS为0.2、0.95、1.22元),其中预测好想你16-18年净利润分别为0.3、0.5和0.65亿,主要考虑公司在增发完成后,通过员工持股绑定员工利益,未来经营管理逐步改善,净利率回归合理水平;预测百草味16-18年收入23、32、42亿,净利润0.6、0.9和1.2亿。百草味是纯正的线上休闲食品标的,给予百草味明年3xPS,好想你2-3xPS,目标市值125亿,按增发后股本对应股价48元,维持买入评级。公司8月底推出新品抱抱果,配合电视广告营销大卖,公司证明了自身对传统零食的品牌化运作和新品的推广能力,如果未来能够持续运作并推出新品,则收入可持续超预期。 借助电视广告营销,枣夹核/抱抱果产品在天猫销量排名超三只松鼠。近期百草味代言人杨洋主演的《微微一笑很倾城》热播,百草味大力宣传的抱抱果销售大幅增长,截止9月14日百草味枣夹核/抱抱果产品在天猫旗舰店的月销量达到14.73万件,好想你的产品销量为15.2万件,百草味和好想你枣夹核/抱抱果产品在天猫旗舰店合计销售30万件。超越三只松鼠的23.29万件,遥遥领先良品铺子的4万件。在天猫超市的销售情况,百草味枣夹核/抱抱果月销量1.9万件,好想你月销量3691件,百草味和好想你枣夹核/抱抱果产品在天猫超市合计销售2.27万件,不及三只松鼠的3.24万件,远远好于良品铺子的2419件。 抱抱果下半年的销售情况可期。8月23日公司在上海召开新品发布会,26日百草味新品抱抱果(枣夹核)在天猫旗舰店推出,作为百草味第一款短保食品,选在了在中秋来临之前上市,销售火爆,下半年马上迎来双十一,抱抱果有望继续保持强劲增长,有望使百草味下半年收入增长超预期。 股价上涨的催化剂:百草味收入超预期,好想你盈利能力改善。 风险提示:收入不达预期。

投资要点: 事件:1、蒙牛15日公告,总裁孙伊萍因个人发展原因辞职,蒙牛旗下雅士利总裁卢敏放接任;2、公司公告,阳光保险已持有5%股份触发举牌,阳光保险承诺未来12个月内不再增持公司股份,除伊利股份外,阳光保险还持有承德露露8.43%的股份。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测2016-2018年EPS 为0.88、1、1.11元/股,同比增长16%、13%、11%,对应PE 为18、16、14.6倍,维持买入评级。蒙牛的人事变动或将对未来的行业格局产生影响,值得持续关注。险资的增持说明其认可伊利作为消费品龙头的长期价值,我们认为目前股价已反映了悲观预期,中报后已回调10%,17年PE 为16x,估值已具备吸引力,且分红率接近60%,配置价值已现。我们看好行业和公司未来的改善空间:1、公司拥有快消品公司中极强的渠道深度、广度和掌控力,同时拥有突出的品牌力;2、团队稳定、扎实,核心高管持有公司股份,已实施两期员工持股,乳业公司中机制最好,利益一致;3、全球原奶价格处于筑底复苏时期,未来随着原奶价格稳步回升,竞争格局有望改善,上半年伊利蒙牛各增加销售费用约10亿,可见低成本下行业竞争之激烈,但也说明未来格局改善后的弹性空间大;4、净利率仍将不断提升,一是通过整合全球上游资源降低成本,二是享受消费升级毛利率不断提升。 仍将受益消费升级,安慕希中期同比大增131.4%。消费升级仍是未来收入利润核心驱动力,上半年公司产品增长出现结构性分化,明星单品高速增长,“安慕希”常温酸奶零售额同比增长 131.4%,市占份额比上年同期提升 3.3个百分点,预计全年冲击70亿;“金典”液体乳零售额同比增长 10.4%,市占份额比上年同期提升 0.5个百分点;“畅轻”低温酸奶零售额同比增长 21.7%,市占份额比上年同期提升 0.7个百分点。其他新品也实现快速增长。结构升级明显提升公司盈利能力,16H1毛利率38.96%,同比提高4.2个百分点,液体乳毛利37.19%,提高4.53个百分点。(参考《乳制品行业深度报告之一:消费升级及成本趋势稳定向好 推荐伊利股份》) 从原奶成本角度 未来对下游制造类企业依然有利。近期市场关注原奶价格趋势。我们判断生鲜乳价格接近底部,未来的6个月左右甚至更长时间,价格下跌的空间有限,将触底回升,缓慢上涨,不会出现大幅反弹。原因是:1、海外成本仍低于国内成本;2、需求端还没有明显改善。因此,对下游制造型企业而言,如果没有新的政策出台,乳企的成本红利还将延续一段时间,对渠道力强、成本转嫁能力强的龙头伊利股份依然有利。(参考《乳制品行业深度报告之二:生鲜乳价格未来将呈“耐克”型走势》) 股价上涨的催化剂:收入超预期,行业竞争格局改善 核心假设风险:成本大幅上涨,食品安全事件

事件:公司公布2016年中报,实现收入42.70亿,同比增长15.5%,归属母公司股东的净利润11.12亿,同比增长9%,扣非净利11.06亿,同比增速8.5%,EPS为0.79元;单二季度收入20.55亿,增15%,归母净利5亿,增8%。我们此前预测上半年收入增15%,利润增8%,符合预期。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测公司16-18年EPS为1.27、1.65、2.19元(增发摊薄后EPS为1.15、1.5和2元),增长21%、30%、33%,对应PE为25、19、14倍,维持买入。公司5月公布定增预案,投入酿酒工程技改项目,目前定增已获省国资委批复稳步推进。我们认为公司是高端酒中弹性最大,也是预期差最大的品种,看好新班子的领导能力和执行力,未来随着高端酒国窖1573,次高端窖龄酒,中档特曲的占比不断提升,以及低端博大的调整到位,净利率将持续快速增长,并有望不断超预期。 高档酒增长195%中高档酒收入占比接近70%。上半年整体收入增长平稳,完成全年收入计划53%,高档酒发力。同时整体收入质量较高,销售商品、提供劳务收到的现金46.5亿,同比增长174%,经营性现金流净额15.6亿,同增226%。半年末预收款6.6亿,年初为16亿,我们认为下降的主因是国窖1573在6月中旬停货以及去年末经销商提前打款备货有关。公司今年聚焦国窖1573、窖龄、特曲、头曲和二曲五大单品,其中国窖1573和特曲已经进入快速增长阶段,窖龄酒上半年已基本调整到位,博大系列仍在聚焦砍条码使得中低档酒收入下滑。上半年公司产品结构快速提升,高端酒收入17亿,同比增长195%,占酒类收入41%;中档酒12亿,同比增长18%,收入占比29%;低档酒收入12.3亿,同比下降36%,收入占比30%。结合草根调研,国窖1573去年渠道库存清理完毕,价格体系恢复,渠道利润稳定,销售逐步采取直营模式,销售人员大幅增加,再结合重点区域的会战突破,使得国窖1573在上半年放量增长,我们估计销量在1800-1900吨。 产品结构拉动毛利率大幅提升剔除华西影响酒类利润大幅增长。由于中高端酒占比从2015年的50%提高到接近70%,上半年酒类毛利率达到58.6%,同比提高7.9个百分点,其中高档酒毛利率达到89%,提高4.8个百分点,中档酒毛利率60%,下降14个百分点,低档酒毛利率15%,下降13个百分点。上半年销售费用5.95亿,同比增49%,主要是为了加大销售力度,广告费增加所致,但全年计划为销售费用17.4亿,上半年投放比例34%,可见费用投入节奏并不快。管理费用2亿同比持平。三项费率同比增加2.8个百分点。上半年投资收益7200万,同比减少1.6亿,下降69%,主要是华西证券投资收益减少所致。 如果剔除华西证券影响,则上半年营业利润同比增长30%,单二季度营业利润同比增长63%,可见在产品结构快速提升的带动下,白酒主业业绩弹性很大。 高端酒进入提价周期国窖1573将直接受益。今年6月以来茅台一批价快速上涨,从840元上涨到目前的970-980元,媒体报道五粮液出厂价将由679元升至739元,涨幅60元,一批价目前为660元。而国窖1573在6月中已停货酝酿提价,一批价也由560-570元上升到600元以上,部分地区到620元以上实现顺价。我们认为茅台和五粮液的提价已为国窖1573提价提供了外部条件,将使公司受益。