事件:公司公告,2016年第一次临时股东大会,审议通过了石门批发市场的剥离方案。公司聚焦主业,剥离非酒肉业务迈出重要一步。 投资评级与估值:由于剥离石门批发市场方案顺利通过,根据此前公告剥离将产生税前利润约1.84亿,而石门市场每年贡献利润约4000-5000万十分稳定,公司年初公告剥离鑫大禹水利建筑等资产,预计很快也会顺利剥离,鑫大禹剥离将产生税前利润约1100万,鑫大禹公司每年贡献净利润2000万左右。此外,公司房地产项目预计明年起进入预售阶段,并逐步确认收入。基于剥离及地产项目的结算变化,我们调整盈利预测,预测16-18年EPS分别为0.69、0.74和1.06元(前次为0.56、0.74、1元),增长4%、8%和43%,当前股价对应PE为31、29、20x,调整的主要原因是石门批发市场16年底剥离并确认投资收益,鑫大禹水利公司明年初剥离并确认投资收益,同时假设房地产项目17-18年每年确认约10亿收入,白酒业务保持两位数收入和利润增长。公司剥离非主业,聚焦酒肉核心业务的战略不变,我们一直强调的内生、外延、改革三层催化没有变化,今年北京房价上涨后,公司地产和整体价值被低估的更加明显。目前股价处于近1年底部,维持买入评级。 白酒全年仍有望实现两位数增长。公司单三季度收入增长40%较上半年明显提速,其中母公司收入18.1亿同比增长24%,白酒增长较上半年已明显提速。公司在2013年后已进入大众民酒全国化阶段,去年开始华北地区逐步饱和,华北以外地区成为新的增长点。北京以外市场主要靠20元以下降酿推广,北京及华北部分成熟市场进行产品升级,北京的主要地面广告已换成定价20元以上的精制陈酿。二季度公司对陈酿提价,根据草根调研,大部分地区实现了终端价的同步提升。北京地区通过价格调整适当增加了渠道利润,厂家推进扁平化运作加强渠道掌控,减少区外窜货和假货影响,取得一定效果,北京市场整体稳定。 同时公司加快京外产能布局,10月11日公告成立牛栏山四川成都生产基地,不但靠近优质原酒产地,而且区域协同效应较强,有利于降低运输成本。 地产业务剥离方向不变明年起有望回笼资金减少拖累。公司房地产业务主要位于北京顺义,京外主要在包头曲阜海南等地。今年上半年公司宣布和四川蓝光合作开发位于顺义区的下坡屯项目,由蓝光负责项目的运营。由于今年几乎没有项目可售,加上GDB商业项目已转固且销售很少,因此今年财务费用大幅增加。明年随着下坡屯项目的开发预售,资金回笼后预计负债和财务费用将较今年有所下降,地产确认收入后佳宇地产公司也有望扭亏为盈,今年已是地产板块最差的一年。 股价表现的催化剂:非主业加速剥离,国企改革,外延收购,白酒增长超预期核心假设风险:房地产剥离低于预期,白酒增长低于预期

事件。公司以3000万增资入股赐百年,增资完成后公司持有赐百年16.67%股权,公司根据赐百年扩产建设情况及其他经营发展状况,有权选择对赐百年进行第二轮投资。 盈利预测及投资建议。我们维持盈利预测,公司16-18年EPS为0.42、0.49、0.56,对应PE为31、27、24倍。看好公司整体业务布局由膳食补充剂扩展到大健康产业的新战略,公司此次股权激励体现了公司打造事业合伙人、营造草创精神的信心,同时公司对佰嘉公司管理层的双重激励,显示公司看好健力多和无限能的发展前景,以及公司集中优质资源大力发展健力多和无限能的意愿,公司与NBTY成立合资公司之后,产品自然之宝(Nature’sBounty)和美瑞克斯(Met-RX)对公司收入贡献可期,同时公司十月份对全体产品提价,有利于未来业绩提振,维持“增持“评级。 增资用于赐百年产能扩建。赐百年主营微藻养殖、生产、加工及藻产品销售,是我国最早研究、开发、养殖螺旋藻的科技创新型生物高科技企业之一,是世界主要螺旋藻供应商之一,公司产品主要以出口为主。目前,赐百年有一家全资子公司大丰市赐百年生物工程有限公司和一家全资孙公司东台市赐百年生物科技有限公司两家运营实体,以及三个生产基地。赐百年将本次投资款用于螺旋藻相关产品的产能扩建,并提供相应股权质押担保。截止2016年6月30日和2015年12月31日,赐百年资产总额1.67亿/1.53亿,负责总额7022万元/6113万元,所有者权益总额9678万元/9186亿元,营业收入2833万元/4087万元,净利润492万元/780万元。 参股赐百年,协同效应明显。赐百年具有优越的区位优势和技术优势,可与汤臣倍健形成较强的协同效应。其生产的微藻及加工成品,可为公司螺旋藻及其他相关产品的生产提供原材料供应,将有效缓解公司膳食补充剂产品主要原料的供应风险,确保公司产品市场需求的增长;其研发生产的新型产品可用于公司新产品研发,有助于公司协同创新研发战略的推进,确保公司始终占据市场领先地位,进一步强化公司在膳食补充剂行业的竞争力。 股价表现的催化剂:1)新品收入业绩超预期;2)外延式扩张。 核心假设的风险:1)政策风险;2)食品安全风险。

事件:公司发布系列公告,1、剥离顺鑫石门农产品批发市场,由顺鑫控股以现金方式出资42,059.64万元收购顺鑫农业持有的石门市场87.08%股权。此次交易完成后,顺鑫控股持有石门市场93.54%的股权。石门市场的净资产账面价值27,156万,采用收益法评估后的石门市场100%股东权益价值为48,300万,增值额为21,144万,增值率77.86%,87.08%股权的价值为42,060万。根据财务部门测算,本次交易完成后预计将产生税前利润约为1.84亿。 2、控股股东全资子公司顺鑫电子商务向公司的子公司顺鑫佳宇购买所开发商业用房,该房产位于北京市顺义区钱粮北路3号院,建筑层数为四层,其中地下一层、地上三层,建筑面积409平方米,其中套内面积393平方米,按照套内面积计算,该商品房单价50,695.93元/㎡,交易价格1,992万。 投资评级与估值:公司公告剥离批发市场,加速聚焦主业,说明公司聚焦酒肉核心主业,逐步剥离非核心业务的战略没有变化,我们一直强调的内生、外延、改革三层催化目前逻辑和方向没有变化。根据公告,剥离石门市场将产生税前利润1.84亿(税后1.38亿),石门市场15年收入1.77亿,净利润5233万,为上市公司贡献4553万利润,石门的收入和利润每年稳定略增。由于剥离还需要国资委相关部门批准后才可生效,时点尚不确定,维持此前盈利预测,预测16-18年EPS为0.56、0.74、1元,增速为-15%、32%、35%,当前股价对应PE为36、27、20倍(测算白酒利润对应16-17年估值为20、17x),主要是考虑房地产对公司整体拖累影响,保守预计2018年地产业务逐步扭亏,但如果地产项目预售顺利,则报表实际情况将超我们预期,维持买入评级。 外阜拉动白酒业务稳定增长预计全年增速仍有望达到两位数。三季报中,公司单三季度收入增长40%,牛栏山和肉鹏程食品等作为分公司,主要在母公司体现。三季度母公司收入18.1亿,同比增长24%,而Q2、Q1母公司收入增长分别为7%和12%。我们认为白酒单三季度较上半年增长明显提速,上半年增速4%可能与季度间的确认时点有关。二季度公司对核心产品陈酿提价,根据草根调研,大部分地区实现了终端价的同步提升。北京地区通过价格调整适当增加了渠道利润,厂家推进扁平化运作加强渠道掌控,减少区外窜货和假货影响,取得一定效果,同时加快进行结构升级,推精制陈酿,主要地面广告都已从普通陈酿切换为精制陈酿。北京以外地区继续保持较快增长,公司10月11日公告成立牛栏山四川成都生产基地,说明公司全国化进程在不断推进。 股价表现的催化剂:非主业加速剥离,国企改革,外延收购,白酒增长超预期。 核心假设风险:房地产剥离低于预期,白酒增长低于预期

事件:公司发布2016年三季报,Q1-Q3营业收入177亿,同比增长17%,净利润51亿,同比增长11%,EPS为1.34元;Q3营业收入44亿,同比增长13%;净利润12亿,同比下跌7%,EPS为0.32元。 投资评级与估值:我们维持盈利预测,预测16-18年EPS为1.92、2. 13、2.38元,同比增长18%、11%、11%,对应16-18年PE分别为18、16、15倍,目标价38元,维持“买入”评级。我们看公司的逻辑主要有:1、今年以来白酒行业出现分化,高端酒名酒增速较快,以茅台为龙头,带动整个高端白酒市场量价齐升,五粮液收入利润重回增长通道;2、定增实施后将有效改善现有机制,有利于长期改善经营效率,提升盈利能力;3、五粮液17年估值16x,在白酒企业中估值较低;4、公司具有高分红率,常年保持50%。 提价带动Q3预收款大幅增加。公司Q3预收款为67亿,环比增加23亿,环比大幅增长,我们推测是因为公司在8月31日宣布自9月15日起普五出厂价上调至739元/瓶后,经销商回款大幅增加所致,估计全年回款任务已基本完成。单三季度现金流强劲,销售商品、提供劳务产生的现金同比增长58%,经营性现金流净额同比增长140%。9月份普五的一批价也相应地从650元左右,上升至680元,中秋国庆节后基本稳定在670-680元,经销商进货成本也逐步提高到679元,预计在成本支撑和旺季拉动,厂家控货下,五粮液批价将继续小幅上涨。 销售费用增加使三季度利润下滑。Q3毛利率70.5%,同比提升3.2pct,净利率28.6%,同比下降6pct,主要受销售费用增加影响。Q1-Q3销售费用30亿,同比增长38%,单三季度销售费用8.5亿,同比增长144%,三季度确认费用较多。渠道方面,以公司为主导的耀世之旅在全国范围内展开,以各地经销商为主的品鉴会也增加很多,可以看出公司顺应行业趋势,已通过多渠道提升五粮液的销量。 公司员工持股计划有序推进。我们看好本次员工及经销商持股方案,未来公司的股权结构将更加合理,管理层、员工、经销商将会形成利益共同体,有助于中长期经营效率和盈利能力提升。 股价表现的催化剂:价格上涨,定增获批核心风险假设:经济下行影响高端白酒

投资要点: 事件:公司公布三季报,前三季度收入87.8亿,同比增长16.6%,归属于母公司股东的净利润2.47亿,同比下降14.3%,EPS为0.43元;单三季度收入25.1亿,同比增长40.6%,净利润1613万,同比下降60%,EPS为0.028元。我们预期Q3利润增速0%,低于预期。 投资评级与估值:由于房地产业务低于预期且主要项目预计今年无法确认收入,我们下调盈利预测,预测16-18年EPS为0.56、0.74、1元(前次预测为0.7、0.87、1.09元),增速为-15.5%、33.7%、35.4%,当前股价对应PE为36、27、20倍,主要是考虑房地产对公司整体拖累,保守预计2018年地产业务逐步扭亏,2017年仍然亏损,但如果地产项目预售顺利,则实际报表情况将超我们预期,维持买入。我们认为公司核心主业白酒和肉类资产的经营趋势没有发生变化,牛栏山依然是最有可能实现全国化的低端酒品牌;公司聚焦酒肉核心主业,逐步剥离非核心业务的战略没有变化,年初已公告剥离建筑等资产,择机展开产业并购整合。 目前市值118亿,纯白酒业务对应17年估值为17倍,受地产业务拖累,公司价值目前已被明显低估,建议密切关注国企改革进展,逢低布局,继续推荐公司。 估计白酒三季度增长加速全年仍有望实现两位数增长。公司单三季度收入增长40%,牛栏山和鹏程食品等作为分公司,主要在母公司体现。三季度母公司收入18.1亿,同比增长24%,而Q2、Q1母公司收入增长分别为7%和12%。我们认为白酒单三季度较上半年增长提速,结合草根调研全年仍有望实现两位数增长,上半年增速4%可能与季度间的确认时点有关。二季度公司对核心产品陈酿提价,根据草根调研,大部分地区实现了终端价的同步提升。北京地区通过价格调整适当增加了渠道利润,厂家推进扁平化运作加强渠道掌控,减少区外窜货和假货影响,取得一定效果,同时加快进行结构升级,推精制陈酿,主要地面广告都已从普通陈酿切换为精制陈酿。北京以外地区继续保持较快增长,公司10月11日公告成立牛栏山四川成都生产基地,说明公司全国化进程在不断推进。合并报表Q3收入增长40%,由于地产业务今年几乎没有销售,因此我们估计子公司里主要是鑫大禹建筑公司三季度增长较快。 继续受地产业务拖累财务费用增加致利润下滑。今年房地产公司可供销售的项目很少,上半年房地产子公司顺鑫佳宇即亏损8035万,拖累整体业绩,预计单三季度亏损加大,拖累整体业绩。从合并报表看,单三季度财务费用6858万,较15Q3增加2910万,而三季度净利润为1613万,同比减少约2400万,主要是财务费用增加所致。上半年公司公告,顺鑫佳宇与北京和骏合作开发顺鑫蓝光项目(即下坡屯项目),预计年底到明年能进入预售阶段。 股价表现的催化剂:非主业加速剥离,国企改革,外延收购,白酒增长超预期。 核心假设风险:房地产剥离低于预期,白酒增长低于预期。

事件:公司发布2016年三季报,Q1-Q3营业收入147亿,同比增长7.4%,净利润48亿,同比增长8.5%,EPS为3.21元;Q3营业收入45亿,同比增长9.4%;净利润14亿,同比增长10.9%,EPS为0.94元。收入利润均符合我们预期。 投资评级与估值:我们维持盈利预测,预测16-18年EPS为3.78、4.23、4.63元,净利润增长6%,12%,9%,16年个位数增长主要考虑15年投资收入基数较高,对应PE为18x、16x、15x,目标价格85元,维持买入评级。洋河股份是白酒行业的标杆企业,公司凭借先进的市场营销管理模式在行业独树一帜,市场基础扎实,新江苏市场的销量依然保持同比20%的稳定增长,今年对强势地区重新进行市场规划,渠道精耕细作进一步加强;同时,6月18日成功收购贵酒,公司顺利实现外延式扩张;另外,公司正在努力打造以微分子、双沟莜清为代表的新型健康白酒,深度挖掘消费需求,探索新的增长点。 Q3收入利润环比改善明显,梦之蓝快速增长。Q3公司营业收入增长9.4%、净利润增长10.9%,环比二季度收入利润1%的增长改善明显。我们推测除了传统白酒的淡旺季之外,主要是二季度省内经过调整,三季度起恢复增长,同时省外市场继续保持较快增速,16H1省外增长29%。另外,洋河梦之蓝系列今年受益高端白酒复苏升级,估计Q1-Q3有35%以上的增长。同时,今年G20杭州峰会梦之蓝成为晚宴用酒,以及冠名高铁列车等营销宣传也提升了梦之蓝的品牌形象和品牌高度。公司经营稳健,单三季度期间费用保持稳定,销售费用率为11%同比提高0.4个点,管理费率8.7%,同比下降0.7个点;投资收益三季度确认1.17亿,同比增长70%,主要是处置可供出售金融资产确认了投资收益;三季度净利率31.6%,同比提高0.4%。 贵州贵酒并表对收入端贡献不大创造新型健康白酒挖掘消费潜在需求。今年6月18日公司成功收购贵州贵酒,顺利实现外延扩张。Q3并表后,实际对收入端的贡献不大。目前贵酒恢复了生产,产品进行了重新梳理,秋季糖酒会展示了心品、家品、红星等系列产品,定位中低端。公司的创新能力在行业也处于领先,近几年年打造了两款新型健康白酒,洋河微分子和双沟莜清。微分子的主要诉求点在补充人体微量元素,饮后代谢快、醒酒快等消费者体验上,而双沟优清的主要诉求点在于降三高,清理血液垃圾,预防心脑血管病。 目前产品仍处于市场培育阶段,只在省内部分地区部分渠道进行销售并没有在全国范围内进行全面推广。随着消费者消费白酒越来越理性化,健康饮酒习惯正在逐渐形成,新型健康白酒将越来越被消费者重视和关注。 股价上涨的催化剂:季报超预期,产品提价核心风险假设:收入增长低于预期

事件。前三季度公司实现营业收入10.56亿元,同比增长10.19%,实现归母净利润1.17亿元,同比下降44.25%,扣非净利润1.08亿,同比增长27.95%。单三季度实现营业收入3.62亿元,同比增长16.69%,实现归母净利润4102万元,同比增长42.39%。大幅好于我们之前预测营收增长12%、净利润增长10%。 投资建议及盈利预测。维持公司盈利预测,预测2016-2018年EPS分别0.25、0.31、0.38元,对应PE为50、41、33倍,维持“增持”评级。我们认为从行业趋势、公司行业地位和机制改善的角度,公司未来具备在食醋以及调味品领域做大做强的潜力,收入和净利润均有大幅提升空间。1、食醋行业集中度低,增速较快,行业产量CR5不到15%,整合空间大;2、公司为四大名醋之首,品牌超百年历史,产品和品牌力突出;3、量价齐升空间大,公司虽为食醋第一品牌,但销售区域集中于华东,空白市场众多,且受益消费升级,产品结构具备提升空间;4、国企改革若推进则改善空间大,公司实际控制人为镇江国资委,未来如能通过改革引进战略投资者或实现员工持股等,运营效率和盈利水平有望大幅提升;5、年初以来大股东和高管连续增持公司股份彰显对公司长期发展的信心。 产品提价毛利率提升。公司前三季度毛利率由40%提升到41%提高1%,单三季度毛利率由去年的38.1%提升到40.1%提升2%,主要是因为公司在第三季度上调经典醋系列19个单品的价格,调价平均幅度在9%左右。该部分产品2015年销售额约为5亿元,根据我们草根调研,公司6月中旬已经逐步开始在渠道试点单品提价,所以三季度享受提价带来的红利。 积极推新品,加大营销力度,销售费用率微升。2015下半年以来公司加大新品推广及包装升级力度,食醋类包括经典系列、臻品系列、功能系列等,料酒类包括臻品系列和礼盒类的十年八度香酯醋。公司赞助央视原创热门综艺节目“我要上春晚”,在2016年10月2日起于CCTV-3黄金时间播出。新品推出以及营销力度加大公司前三季度销售费用率由16.2%提升到17.4%提高1.2%,单三季度销售费用率由17.3%提升到17.6%提高0.3%。 大股东及高管增持彰显信心。2016年5月5日,由公司部分董事、监事、高级管理人员以及公司重要岗位的管理人员共同参与的“纳千川稳健7号证券投资基金”累计增持公司股份数量64.3万股,完成增持计划,约占公司总股本的0.21%,综合成本9.73元。今年1月,恒顺集团增持241.4万股,占公司总股本的0.80%,平均增持价价格为10.38元。 催化剂。国企改革、销售超预期。 风险提示。原材料成本上涨,销售不达预期。

投资要点: 事件:公司公布三季报,前三季度实现收入266亿,同比增长15%,归属于上市公司股东的净利润124.7亿,同比增长9%,EPS为9.92元,前三季度经营活动产生的现金流净额325亿,同比增长185%;单三季度收入88亿,同比增长16.5%,净利润36.6亿,同比增长3.6%,EPS为2.91元,单三季度销售商品、提供劳务收到的现金206亿,同比增长175%,经营活动产生的现金流净额189亿,同比增长190%。三季度末预收款174亿,较二季度末增加59亿,较去年同期增加118亿,再创历史新高。公司收入及利润基本符合预期,但现金流和预收款强劲再超预期。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测16-18年EPS为13.9、15.9、17.9元,同比增长12%、14%、13%,对应PE为23、20、18倍。预收款的不断增加使得利润表已无法体现真实业绩情况,通过还原预收款影响计算茅台2017真实业绩对应PE仅为17x,一年目标价400元,维持买入评级。我们10月11日发布公司报告,判断在供给紧张、春节提前等因素下,批价将在淡季提前上涨,行情提前启动,目前茅台一批价已站上1000元,印证我们月初判断。而茅台三季报靓丽的预收款和现金流再次验证了真实增长的强劲,坚定看好并继续推荐公司。 预收款再创新高估计三季度发货6000吨左右。公司三季度延续了今年以来的强劲增长趋势,尽管收入增速15%,但预收款环比增加59亿达到174亿,如果考虑预收款变动,则真实收入增长30%以上,单三季度母公司营业成本同比增幅为28%,也接近30%水平。据媒体报道的公开信息,公司今年下半年的配额只有8000吨,且预计12月前今年配额即执行完毕,10-11月每月发1000吨左右,所以我们估计三季度发货约6000吨,报表体现约5000吨。我们认为三季度的发货和回款情况超市场和公司预期,主要体现在6月底7月初一批价加速上涨后,公司通过阶段性增加发货调节市场供需,包括9月份计划外的200吨。另外,尽管批价上涨,但终端需求依旧强劲,各地经销商普遍反馈供不应求,渠道赚钱效应强化后,经销商打款更加积极,预收款达到174亿,占当期收入的65%。 批价提前站上1000元春节旺季有望再超预期。结合中秋节前后草根调研,茅台在中秋国庆旺季销售势头强劲,各地经销商普遍表示供不应求,厂家供货节奏偏紧,中秋期间一批价略有提升5-10元保持在960-980元区间,中秋国庆后,在需求稳定、供给偏紧、春节提前等背景下,一批价不降反升,10月底已站上1000元,涨价幅度和时点均超市场预期。我们预计11月仅有1000吨左右量可放,12月将提前执行明年配额,且由于春节提前,投放量将大于去年12月。 因此,从四季度整体供需情况看,将出现价格提前上涨,渠道积极备货,春季旺季量价有望再超预期。 股价表现的催化剂:一批价上涨、销售超预期、国企改革。 核心假设风险:经济下行影响高端酒整体需求要点。

投资要点: 事件:公司公布2016年三季报,Q1-Q3营业收入45亿,增长12%,归属上市公司股东的净利润5.8亿,同比增长16%,EPS 为 1.16元。Q3营业收入14.6亿,同比增长12%,归属于上市公司股东的净利润1.5亿,同比增长26%。EPS 为0.3元。收入增速略低于预期,净利润增速超预期。 投资评级与估值:我们维持盈利预测,预测16-18年公司EPS 为1.63、2、2.32元,增长15%、23%、16%,目前PE 为30、24、21倍,维持买入评级。公司是百元价位段消费升级的受益者和全国化的整合者,拥有优秀的团队和销售模式,我们看好公司的主要逻辑是:1、内生,受益于安徽省内竞争格局改善和消费升级,产品结构持续优化,品牌影响力扩大驱动业绩提升;2、外延,看好产品全国化布局,一方面将安徽成功模式复制到河南等新兴市场,另一方面收购黄鹤楼输出管理运作模式,实现异地扩张。 内生收入增长稳健 黄鹤楼单季并表但估计贡献不明显。Q3公司的净利润1.5亿同比增速为26%,主要是内生性增长加黄鹤楼并表的部分影响。由于公司持有黄鹤楼51%股权,Q3少数股东损益246万,倒推黄鹤楼Q3净利润为500万左右,如果按照10%的净利润水平估算,Q3并表营业收入为5000万左右。古井贡自身Q3营业收入约为14.1亿,同比增长接近10%。公司预收款维持较高水平,同时现金回款情况良好。三季度销售商品收到的现金18.3亿,同比增长30%,经营性现金流净额8.77亿,同比增长164%,Q3预收款9.4亿,较二季度末略下降1亿。 公司作为徽酒龙头受益省内竞争格局改善和消费升级。Q1-Q3公司营业收入、归母净利润均保持两位数增长,实属不易。公司年份原浆系列处于大众消费的核心价位段,随着消费升级的趋势,公司逐渐从献礼版、5年,开始积极向7年、8年引导,今年7年、8年的收入增速比较明显。 据草根调研显示,大本营合肥地区5年30%以上增速,新推出的7年起量明显,8年增速接近翻倍。结构升级使Q3毛利率为74%,同比提高1.7pct。Q3销售费用5.2亿,销售费用率为35.8%同比持平,管理费率11.5%同比下降1.1pct,结构升级带动毛利率提升是净利润快速增长主因。 黄鹤楼基本面改善明显,看好明年黄鹤楼发力。公司收购武汉天龙黄鹤楼酒业占51%股权,我们看好黄鹤楼的名酒品牌优势、较好的市场基础、兼香型独特的口感、以及省内无特别强势的竞争环境等有利因素。据最新的草根调研显示,公司已经对黄鹤楼核心地级市进行了线上线下的改变,线上:湖北卫视、高铁站、高速公路、公交车等广告全部展开,线下:区域经销商渠道重新整合布局,产品突出黄鹤楼陈香1979、陈香1989等中高端产品。 股价表现的催化剂:收入增速超预期、黄鹤楼改善超预期核心假设风险:中低档白酒竞争加剧,弱势市场难以破局

事件:公司公布三季报,1-9月收入383.5亿,同比增长19%,归母净利32.8亿,同比增长5%,EPS为0.99元;单三季度收入128.3亿,同比增长8%,归母净利润11.3亿,同比下降0.96%。我们此前预测单三季度收入增20%,利润增7%,低于预期。 投资评级与估值:下调盈利预测,预测16-18年EPS为1.37、1.53、1.68元(前次为1.42、1.64、1.86元),对应PE为18、16、15x,维持增持评级。单三季度收入利润略低预期,主要受肉制品销量及盈利能力影响。屠宰业务三季度实现量利齐升。肉制品仍在调结构整体增量不明显,但新品美式产品势头良好,三季度肉制品毛利率及盈利能力下降,主要受高价库存和鸡价上涨影响。但四季度及明年看,我们认为除了鸡肉价格外,猪肉价格、行业格局都依然对双汇有利,而鸡肉方面公司可通过提高自养比例、使用进口猪肉、库存调节等方式进行平滑,因此我们仍然认为双汇处于有利的发展通道,继续看好并推荐公司。 三季度鲜销业务增速良好,肉制品增长缓慢。单三季度,屠宰生猪271万头同比下降2.4%,肉制品销量略有下降,而生鲜品三季度销量增长14%,增长提速。单三季度屠宰业务量延续上半年趋势,即虽然屠宰量下降,但头均重量提升明显,同时库存消化和进口肉外销,使得实际鲜冻肉销量大于屠宰量。猪价三季度的环比下降有利于需求释放,同时公司加大网点拓展力度,生鲜品网点季度增加4600个,达到49000个,增幅约10%。 肉制品三季度同比持平,产品结构向低温类和休闲类转移。7月受部分地区自然灾害导致运输和销售受影响,但8月后销售正常。今年加大了地域性产品的开发力度推出50-60个新品,继续推广美式产品,目前销售势头很好;肉制品渠道下沉,三季度网点数增加36000个,季度末达到38万个。因此全年及明年,在新品和渠道的带动下,肉制品依然稳步增长。 期间费用率下降但毛利率下滑缩窄利润空间。三季度毛利率为18.7%,同比下降2.4个点。 分业务看,屠宰业务由于猪价三季度下降,猪肉生猪价差拉大,头均盈利环比同比均大幅提升。毛利率下降主要受肉制品业务影响,一是有部分前期的高价库存,二是鸡价的影响。 未来只要鸡价保持稳定不大幅上涨,预计猪肉下降给毛利率带来的正面影响将逐季体现。 费用方面,公司成本管控能力和经营效率持续提升,三季度销售费用6.06亿,销售费率为4.8%,同比下降0.5个点,管理费率2.6%,下降0.4个点。三季度净利率8.8%,15Q3为9.6%,下降0.8个百分点,主要是毛利率下降所致。 股价上涨的催化剂:肉制品增长超预期,成本加速下降。 核心假设风险:鸡肉价格过快上涨,食品安全事件。

投资要点: 事件。公司公布三季报,前三季度实现营业总收入461.7亿元,同比增长0.64%,归母净利43.9亿,同比增长20.69%,EPS为0.72元;单三季度营业总收入161亿,同比增长2.3%,归母净利11.8亿,同比增长21%。好于我们之前预计公司净利润增长15%。 投资评级与估值。暂不考虑增发并购圣牧的影响,考虑到前三季度净利润增长超20%,实现EPS0.72超我们此前预期,略上调公司盈利预测,预计2016-2018年EPS为0.91、1.03、1.15元/股(原为0.88、1、1.11元/股),对应PE为20、17、16倍,维持买入评级,目标价22元。我们看好行业和公司未来的改善空间:1、公司拥有快消品公司中极强的渠道深度、广度和掌控力,同时拥有突出的品牌力;2、团队稳定、扎实,核心高管持有公司股份,已实施两期员工持股,上周公告将再次对近300名骨干员工实施股权激励和限制性股票激励,乳业公司中机制最好;3、全球原奶价格处于筑底复苏时期,未来随着原奶价格稳步回升,竞争格局有望改善,上半年伊利蒙牛各增加销售费用约10亿,可见低成本下行业竞争之激烈,但也说明未来格局改善后的弹性空间大;4、净利率仍将不断提升,一是通过整合全球上游资源降低成本,二是享受消费升级毛利率不断提升;5、拟通过增发并购圣牧高科37%股权,打开有机奶增长空间,打造新增长点;6、稳定提升的分红率,去年分红率接近60%,股息率接近3%。 液态奶继续受益结构升级奶粉环比改善。单三季度收入增长2.3%较上半年有所改善,主要靠液态奶特别是安慕希、金典、低温酸奶等核心产品驱动,以及奶粉业务的环比恢复。奶粉方面,随着上半年库存去化,以及母婴店和线上渠道的拓展,加上下半年起出生率提升,估计奶粉收入下半年环比改善,降幅收窄。 乳制品毛利整体提升,销售费用管理费用上升。公司单三季度毛利率38.7%比去年同期35.5%提升3.2%,前三季度毛利率38.8%比上年同期34.9%提升3.9%,主要受益生鲜乳价格下降并维持低位。前三季度公司销售费用率提升2.2%至23.3%,我们认为主要是在激烈的市场竞争环境下,为了保证市场份额,销售费用投入增加所致。管理费用率提升2.3%至6.1%,我们认为主要是职工薪酬增加、新建项目投入运营以及资产改造导致修理折旧费增加所致。财务费用由3亿下降至1700万主要是上期新西兰元兑美元汇率下降导致上期汇兑损失较大所致。 股价上涨的催化剂。年报超预期、行业竞争格局改善。 核心假设风险。原奶价格上涨,食品安全事件。

投资要点: 事件。公司前三季度实现营业收入16.56亿元,同比增长8.92%,实现归属于上市公司股东的净利润8307万元,同比增长45%,单三季度实现营业收入6.13亿元,同比增长1%,实现归属于上市公司股东净利润5839万元,同比增长47%。好于我们对公司单三季度预测净利润增长40%。 投资建议及盈利预测。老白干酒为河北省地方性龙头白酒企业,我们认为公司将最先受益消费升级,以及名优白酒集中提升的利好,2015年12月公司混改完成后,战略投资者及管理层、核心经销商通过定增方式实现与公司市值绑定,为公司未来的发展奠定了坚实的基础,我们预计公司在将集中优势资源深耕省内市场过程中,将提升公司的市占率,并有望实现利润率回归行业平均水平,同时借鉴古井贡酒和洋河酒,老白干酒的内生增加及外延式扩展可期。我们维持盈利预测,2016-2018年EPS为0.26、0.34、0.41元/股,利润增速为52%、31%、20%,对应的PE为100、76、63,高于白酒行业平均估值25倍,我们将评级由买入下调至增持评级。 公司前第三季利润率提升1.2%达到5%。公司前三季度净利润同比增长45%,净利润率由3.8%上升到5%提升1.2%。净利润率提升主要是期间费用率下降,公司前三季度期间费用率为36%比去年同期下降4%,主要是销售费用率由去年的30.9%下降到29.2%下降1.7%,管理费用率由去年的7.9%下降到6.6%下降1.3%,财务费用率由去年的1.2%下降到0.2%下降1%。单三季度公司净利润同比增长47%,净利润率由6.6%上升到9.5%提升2.9%。净利润提升主要是毛利率提升,单三季度毛利率由去年的51.6%提升到61.9%上升10.3%,我们认为主要是因为销售的产品中中高端产品销售占比提升。期间费用率由去年的29.8%上升到36.7%上升6.9%,其中销售费用率由去年的23.1%上升到32.3%上升8.8%,主要是因为广告费用确认,导致三季度销售费用率增加,管理费用率由去年5.6%下降到4.2%下降1.4%,财务费用率由去年1.1%下降到0.1%下降1%。 成熟市场多体系,新市场以一个品牌为主。公司针对不同的区域侧重点不同,成熟市场:衡水、石家庄采取多体系战略,例如:18酒坊、老白干、青花等,如果一个价格被攻破,其他价格产品可以形成补位,有效保护产品在市场的龙头地位。新投放的市场,公司采取突出销售一个品牌的战略。目前,河北省以外,以大小青花为主,省内以18酒坊和高档老白干为主。公司研究洋河和古井的主要营收来自于省内,所以公司未来三年集中优势资源深耕本省市场,把重点市场做深做透,保定和唐山销售力量会大一些,我们预计公司2016年在保定和唐山市场的增速能达到10-15%。 提升公司品牌定位,带动低端产品消费。公司的品牌策略是逐渐提升品牌,以做中高端为主,中高端做起来之后,带动低端产品销售。公司产品主要有18酒坊和青花瓷,18酒坊价格在100元,青花价格在40-100元。青花销售增速快一些,公司的重点放在盈利高的产品上。 催化剂。销售收入增速超预期,外延式扩张。 风险提示。食品安全问题,收入增速不达预期。

事件:公司发布2016年三季报,Q1-Q3营业收入34亿,同比增长11%,净利润4.5亿,同比增长24%,EPS为0.52元;Q3营业收入9.8亿,同比增长18%;净利润0.92亿,同比增长7%,EPS为0.11元。 投资建议与估值:维持盈利预测,预测16-18年EPS为0.74、0.87、1.02元,增长23%、18%、17%,目前股价对应PE为31、27、23倍,维持“增持”评级。公司去年以来采取聚焦策略,落实精细化管理,突出单品,并通过产品和价格区隔逐步解决省内外窜货问题,到16Q3效果良好;提高费用使用效率,加强终端掌控力,取得一定成效。未来公司的恢复值得重点关注:1、汾酒是清香鼻祖,具有深厚的品牌底蕴,尽管行业调整期收入大幅下滑,但品牌和市场基础仍在,目前收入呈现恢复性增长良好局面;2、目前阶段仍在调整和打基础,省内渠道精耕,省外整治窜货,效果逐步显现,未来中高端产品恢复较快增长后利润弹性较大;3、从公司外部环境即省内经济情况,和自身的产品结构调整看,目前已是最差时点;4、期待国企改革推进,释放制度红利。 收入增长环比二季度保持稳定市场恢复良性状态。单三季度收入增长17%,增速与Q2基本持平,但15Q3同比增长17%,15Q2增长9%,所以相对来讲,16Q3销售端环比还是有所改善。增长主要来自省内渠道下沉和省外恢复,省内通过渠道下沉已经迅速占领县乡市场,聚焦大众消费,山西省内整体市占率在不断提升。从上半年趋势看,省内省外增速基本相同,而产品结构上,低档酒增速快于高档酒。销售方面,公司今年采取产品区隔、控价模式、经销商分级、费用分项管理等手段,取得良好效果,省内省外窜货问题估计已基本解决,渠道库存处于较低水平。Q3毛利率为65.6%,同比下降1.6pct,估计主要低端产品快速增长,产品结构下移所致。 三季度费用投放力度有所加大。今年分季度看,Q1和Q2销售费用同比下降,Q3销售费用同比增长13%,为2.5亿,公司开始加大费用投放力度,但销售费率同比下降1pct,主要是费用更加注重精准投放。管理费率同比下降2.5pct,降本增效有所体现。由于期间费用率同比下降幅度高于毛利率下降幅度,使得公司单三季度营业利润同比增长36%,高于收入增速。但本期所得税率33%,所得税同比增长115%,使得净利润同比增长7%,净利率为9.44%。 股价上涨的催化剂:收入增长超预期,国企及营销改革推进核心风险假设:收入增长低于预期

事件。前三季度公司实现营业收入22.96亿元,同比增长13.2%,实现归母净利润2.56亿元,同比增长51.85%。单三季度实现营业收入8.06亿元,同比增长13.8%,实现归母净利润1.13亿元,同比增长72.7%。单三季度公司净利润大幅好于我们之前预期的10%。 投资建议及盈利预测。我们看好定位中高端家庭消费的“厨邦”酱油,我们认为“厨邦”以“晒足180天”强调品质差异、以鲜明的包装形象来加强识别,成为家庭消费的中高端品牌,与餐饮市场占比较高的海天形成差异化竞争。上半年公司在北部和中西部地区销售收入增长超过20%,我们认为随着销售规模提升、机械自动化程度较高的阳西高效产能的陆续释放,公司的净利率有望向行业龙头靠拢。我们维持公司2016年盈利预测,预计2016-2018年公司的EPS为0.47、0.56、0.67,维持买入评级。 美味鲜延续高毛利,子公司股权转让三季度完成带来三季度高增长。子公司广东美味鲜调味食品有限公司主营业务收入、净利润保持稳定增长,实际业绩与预告基本一致,其1-9月营业收入同比增长约12.5%,归属母公司的净利润同比增长约35.8%。2015年1-9月,美味鲜公司实现营业收入19.26亿元,归属母公司的净利润1.99亿元。我们认为单三季度,美味鲜公司生产成本及期间费用继续得到有效控制,延续了上半年的毛利率和期间费用率水平,使得美味鲜公司前三季度同比增长35.8%。同时公司上半年公告以1280万元转让“中炬精工”25%股权收入在第三季度完成(公司对中炬精工股权投资成本为1500万元,截止2015年12月31日已累计实现投资收益1348.03万元)。单三季度其他流动资产增加1.5亿,所以公司银行理财产品及委托贷款收益使得营业外收入大幅增涨878万元。 产业孵化园土地已经取得,期待定增进一步推进。2015年9月7日公司公告,拟以15.07元/股向富骏投资、崇光投资、润田投资及远津投资非公开发行不超过3亿股,募集资金金额不超过45亿元,投资于调味食品产业的扩张以及科技产业孵化集聚区两大项目。阳西基地扩产及中山科技产业孵化集聚区两大项开展前期立项工作已经取得了该两项目环保、发改等环节的批准。目前公司已经取得产业孵化园土地,预计公司在今年底前将定增方案报证监会。若发行顺利实施,公司激励有望得到改善。目前前海人寿已经向上市公司派驻董事,并参与公司的经营管理活动。 股价表现催化剂。收入增长超预期。 核心风险。大豆、糖等主要原材料价格大幅上涨,食品安全问题。

事件:公司发布2016年三季报,Q1-Q3营业收入59亿,同比增长17%,净利润15亿,同比增长14%,EPS 为1.07元;Q3营业收入16亿,同比增长22%超预期;净利润4亿,同比增长31%,EPS 为0.28元。我们预测Q3收入增长16%,利润增长30%,收入超预期,利润符合预期。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测公司2016-2018年收入分别增长16%、21%和20%,净利润分别增长21%、30%和30%,EPS 分别为1.27、1.65和2.15元(若考虑增发摊薄则EPS 分别为1.16、1.5和1.96元),目标价41元,对应17年25xPE,维持买入评级。我们认为公司是此次行业调整以来,基本面实实在在发生积极变化的公司。看好公司的核心逻辑是:1、拥有突出的品牌力和产品力;2、集团和股份公司定位和分工明确,新班子年富力强,能力突出,高效勤奋;3、前期的品牌混乱、条码众多、产品滞销等问题已逐一解决,五大单品战略指向明确,未来成长路径清晰;4、收入增长的持续性强,净利润弹性大;5、常年保持50%以上稳定的分红率。 Q3营业收入超预期 特曲窖龄增长快。三季度同比增速22%较上半年增长提速,季末预收款12.7亿,环比增加6亿。公司核心产品国窖1573在Q3有过长时间的停货,到中秋前一段时间才陆续发货,市场担心Q3的营业收入会受影响,但我们推测国窖1573在8月中下旬后的短期内完成了发货任务,估计国窖1573在1-9月份仍保持100%以上的增长。除了量的高增长外,三季度对国窖1573更为重要的变化是一批价稳步提升,目前达到620元左右,全国价格高度统一,且基本实现顺价,这对后期国窖1573的进一步放量和精耕细作打下良好基础。秋糖调研显示,国窖1573已经将相对弱势的华东华南市场的几个城市作为重点会战城市开发。中档酒方面,特曲已经进入精耕细作模式,结合草根调研,估计年初到现在保持50%以上增长。同时窖龄酒今年也取得恢复性增长,主要靠30年,估计前三季度保持20%以上增长,秋糖反馈,窖龄90年重新包装定位,已有发力迹象。另外,我们估计低端产品从去年7月开始砍条码,到今年7月产品条码数已经减少超过80%,我们推测Q3及未来对报表收入的影响已经越来越小。 Q1-Q3业绩增长符合预期,剔除投资收益影响净利润增长25%。单三季度投资收益1亿,主要是华西证券贡献,如果考虑剔除华西证券的影响,则公司利润增速即白酒主业利润增速约25%,符合预期。公司Q3销售毛利率近70%,同比提升13pct,主要是产品结构持续提升所致。但净利润同比只提升1.6pct,主要是营业税金及附加和销售费用大幅增加所致。单三季度营业税金及附加同比增长212%,收入占比16%,较15Q3提高10pct,较16Q2环比提高7pct,主要是受公司销售规模和产品结构影响。销售费用增长47%,主要是广告宣传费用增加所致。今年公司线上线下广告增加很多,尤其是奥运会女排决赛关键时刻植入的广告让人印象深刻。 股价表现的催化剂:基本面超预期 核心风险假设:调整复苏低于预期,增发的不确定性