事件 发布一季报 15Q1实现收入14.1亿,同比增长2.4%,归母净利2650万,同比下降8%,EPS为0.07元,业绩低于我们预期。预计上半年业绩变动-10%到20%。 简评主业增速放缓内生增长承压 一季度收入增长2%,增速明显放缓(14Q1增长24%,剔除龙凤并表因素估计增15%),主要受需求、行业景气度影响,且主要两家竞争对手思念和湾仔也在积极投入抢夺市场。收入质量不高,销售商品、提供劳务收到的现金11.7亿同比略降,期末应收账款5.8亿较期初增长79%,为期内收入的41%。二季度是粽子销售旺季,草根调研显示公司可能会退速冻牛排、比萨新品,但结合目前的行业景气和竞争格局看,主业增长压力依然不小。 销售费率提升净利率处于历史低点 产品结构调整、成本下降使毛利率提高1.3到33.5%。但由于行业竞争环境和鲜食业务的投入,销售费用3.9亿销售费率达到28%提高1个点,加上资产减值损失和所得税的增加,整体净利率略降0.1个点到1.9%。相比14Q1龙凤并表造成的大幅亏损,实际14Q1三全净利率估计4%左右,今年净利率下滑明显。 鲜食业务二季度将加大投放力度,2代机推广模式值得关注 鲜食二季度将推广2代机,2代机的机器成本更低,直接进入各个公司,无物业费。预计上海地区4月后会以每月200台左右速度推进,6月左右北京将启动。但我们预计实际的推广速度要看业务模式的效果,公司也是在根据反馈情况在随时调整进度。 盈利预测:我们认为一季度利润下滑主要还是收入端的原因,在外部需求不振的情况下,主业增长承压。未来除了可关注主业推广的速冻新品,短期更多的希望来自鲜食业务。鲜食2代机如果推广成功,即具有较高的售罄率,网点数和在线流量,未来仍有可能成为公司收入和利润的新增长点。预测15-17年EPS为0.21、0.28、0.4元,维持增持,目标价18元。

事件 公布一季报 一季度实现收入99.3亿,同比下降3%,归母净利9.2亿,下降14.6%,扣非净利8.68亿,下降10%,EPS为0.42元。 简评 屠宰量和肉制品销量均为10%以上下滑 一季度屠宰生猪337万头,同比下降14%,高低温肉制品34.6万吨,同比下降13%,而销售鲜冻肉28.5万吨,增长12%。屠宰和肉制品销量下降受宏观需求和高基数影响,肉制品一季度虽有铺货新品但量还不大,鲜冻肉销量反而增长估计是消化冻肉库存所致。按照肉制品和屠宰业务收入占比和本期增长幅度推算,肉制品的吨均售价应同比持平,说明产品结构未发生大的变化。 肉制品占比下降导致毛利率下滑净利率同步下降 Q1毛利率20.8%同比下降1.3个点,由于整个一季度猪价同比基本持平,估计主要是肉制品销量下滑导致收入占比下降,低毛利的鲜冻肉产品占比提高导致综合毛利率下降。三项费率基本持平,其中销售费用5亿同比减少3000万,说明营销并未做较大投入。资产减值损失大幅减少4000万,主要是猪价上升使冻肉减值计提减少所致。净利率同步毛利率下降1.3个点为9.6%。 盈利预测:我们认为去年上半年的高基数和需求不振将使公司上半年都面临较大压力。猪价已开始上涨,能繁母猪存栏达历史低点,加上宽松的货币环境,我们判断今年猪价将出现明显反弹,如果公司肉制品产品结构和价格体系未及时调整,盈利能力将承受压力。关注二季度后新品推广、肉制品产品结构和成本变动情况,同时基数效应将使下半年压力小于上半年。维持盈利预测,预测15-17年EPS为2.1、2.25、2.49元,维持增持,目标价42元,对应15年20xPE。

事件 公布一季报 一季度实现收入31.9亿,同比增长14%,归母净利7.3亿,增长15.7%,扣非净利7.3亿,增长25.5%,EPS为0.49元,符合预期。 简评 收入增长稳健,估计增量仍主要来自酱类等新品 公司收入增速保持稳健态势,虽环比14Q4和Q3近20%的增速有所回落,但如此大的体量已属不易。估计增量主要来自酱类、蚝油等产品,特别是酱类中的新品,酱油由于基数较大增速相对较慢。 毛利率提升明显,净利率创新高 公司一季度毛利率达到44.2%,同比提高3.2%,主要靠高毛利产品占比提升,另外新品上量后也会提高整体盈利能力。销售费用3.8亿同比增长33%,销售费率为11.8%提高1.7个点,说明公司在酱油空间相对饱和情况下,导入新品需要加大费用投入,酱油其他竞品和调味品其他细分龙头依然对公司产生一定竞争力。管理费率略有提升为4.8%,其他费用基本正常。净利率同比提高0.3个点达到23%,为历史最高水平。 盈利预测:公司在酱油领域已是绝对龙头,未来更多增量看新品推广,而产品导入需要费用投入,所以未来费用的增长可能同步或快于收入。净利率已达到高水平,未来净利率的进一步提升主要看产品结构和价格带来的毛利率提升。总体看,公司今后收入和利润的增长确定性依然很强,收入目标是保持15%的复合增长。预测15-17年EPS为0.92、1.09和1.29元,目标价38元,对应16年35xPE,增持评级。

事件 公布2015一季报 本期实现收入4.57亿,同比增长8%,归母净利5300万,增长20%,扣非净利增长28%,EPS为0.12元。预计1-6月利润增长0-30%。 简评 收入恢复性增长今年继续大单品战略 一季度收入呈恢复性增长态势,去年基数不高,加上春节推后,新产能应陆续在二季度投产,主要生产高端产品。公司营销思路仍为大单品战略,围绕过亿单品面条鲜,重点打造高端酱油原酿造。过去受制产能,高端产品上量受限。今年产能跟进,加上13年以来连续的广告投入和市场培育,新品推广值得期待。 销售费用收紧使净利率同比提升 销售费率10.7%,同比下降2个点,销售费用绝对额下降10%。但管理费率提高1.2,主要是研发支持增加。投资收益增加624万,主要是对外投资的合兴(天津)股权投资净利润增加所致。由于费用率的下降,净利率提高1.2个点为11.6%。 盈利预测:公司一季度费用收紧,产品靠自然销售取得恢复性增长。随着新产能跟进,相信公司营销力度会加大,继续围绕大单品战略推广高端新品,收入会首先改善。此前大股东认购股份补充流动资金显示了对公司长远发展的信心,公司中长期发展仍值得关注。预测15-17年EPS为0.33、0.39、0.46元,维持“增持”,目标价18元。

事件 公布2015一季报 实现收入7.6亿,同比增长19%,归母净利6742万,同比增长16%,扣非净利5270万,同比增长28%,EPS为0.2元。预计上半年增长10-30%。 简评 事业部制有成效收入增长如期提速 一季度增长近20%,一方面是春节推后,更重要的是公司内部调整,一月推行事业部制,主要思路是将花生、薯片等小品相单独成立事业部,给予事业部经理更高权限和激励,通过做大小品相提高整体收入增速。从一季报看,收入增长改善明显,各事业部都应完成增长指标,内部改革取得成效。 国葵作为最大事业部,主要通过区域口味切分、调结构实现增长,我们草根调研中注意到,各个地区终端铺货除了香瓜子的红色经典口味外,原味、多味、凉茶等口味铺货率明显提升,特别是多味瓜子,今年应是重点推广品种。炒货事业部主要根据不同地区的品类聚焦,比如北方更多的是花生,主打单品椒盐花生,北京地区一季度已进入主流商朝和便利店。其他地区以豆类、南瓜子为主。烘培事业部表现良好,薯片取得较快增长。 毛利率同比提升净利率持平 本期毛利率31.5%,同比提高1.5%,一是今年成本压力不大,二是小品相盈利能力改善。营销力度适当加大,销售费用同步收入增长,费用率持平。管理费率6%,下降近1个点。毛利率提升和管理费率下降提高盈利能力,但政府补贴减少近400万和所得税同比增长45%,使得净利润增速慢于收入,净利率持平,但扣非净利润增长高于收入增速。 盈利预测:我们从年初开始看好并推荐公司,公司去年开始变化很多,推行事业部制、成立员工持股的电商公司、注册坚果公司(一个平台公司,两个种植公司,本期末生物性资产为714万)、梳理战略发展思路,我们认为这些转变方向正确,效果在逐步显现。看好公司逻辑不变:细分龙头,基本面向上,业绩稳定增长;估值和市值都具吸引力;外延并购和电商业务提供弹性。预测15-17年EPS为1.05、1.24、1.42元,目标价32元,维持买入。

事件 公布2014年报及2015一季报 14年实现收入544亿,同比增长14%,归母净利润41.4亿增长30%,扣非净利37.7亿增长71%,EPS为1.35元,符合预期。利润分配方案为10派8(含税),10转10。 14Q4收入124亿,增长10%,净利润5.86亿,降13%。 15Q1收入150亿,同比增长14.4%,归母净利13亿增长20%,EPS为0.43元,符合市场预期。 简评 液态奶贡献主要增量价格调整和结构升级是主因 14年整体收入增加60亿,主要是液态奶贡献增加53亿,增长14%,另外奶粉增加5亿增长9%,冷饮增加0.4亿增长1%。14年尤其上半年乳业呈原奶供应紧张且价格大幅上涨,同时消费升级趋势明显,在这种背景下,公司液态奶增长主要靠价格和结构因素,液奶收入424亿,其中价格调整增加收入27亿,结构升级增加收入18.5亿,销量增长贡献7亿,推算销量增长2%,均价增长12%。金典增长60%体量约55亿,安慕希常温酸奶上市一年达到近10亿,畅轻和每益添分别增长113%和90%。估计液奶中的高端产品占比估计已达到42%以上,13年为36%。14年奶粉收入60亿,增长9%,其中结构升级为主因素,估计销量增长3%,结构和价格因素增长6%。14年冷饮收入43亿,同比增长1%,保持平稳。我们估计一季度收入延续14年趋势,液奶增幅最大,考虑到节日期间大力度促销,估计销量增长会明显。根据草根调研,促销主要集中在白奶,高端产品中金典促销力度较大,但新品安慕西、味可滋等基本不直接促销,主要竞品也基本是这一促销策略,说明价格战并不是全面且不记正本的,表现在报表上应是收入和利润的兼顾。奶粉保持9%左右稳定增长。 成本下降+结构升级,毛利率改善明显 原奶价格从14下半年开始下滑明显,15Q1国内奶价下降18%。成本下降使毛利率逐季改善明显。14年综合毛利率32.9%,提高4个点。其中液奶毛利率31%提高4.7个点,奶粉45.6%提高1.8个点,只有冷饮下降2.4%到35%。14Q4毛利率32.5%,同比提高5.8个点,环比提高1个点。15Q1国内原奶价格下降18%,毛 利率提高到37%,同比增加3.3个点,环比提高4.5个点。 奶价下降情况下,公司库存进一步消化。一季度末存货总额46亿,同比下降5亿,存货占收入比重也由14Q1末的40%降至15Q1末的30%。 用工成本和广告费用使费用率提升,但幅度不大 14年销售费用增长18%至101亿,费用率提高0.6个点,其中广告费用46亿增长18%,工资18亿增长23%,说明行业竞争依然激烈且用工成本在提高。15Q1销售费率21.2%,同比提高0.5个点。 15年管理费用增长32%,费用率提高0.8%,主要是工资和摊销增加,其中工资15.8亿增长52%。15Q1管理费率5.1%,同比提高0.5个点 毛利率提升幅度高于费用上涨幅度,净利率稳步提升 14年全年净利率提高到7.6%,同比提升1个点,15Q1净利率8.7%,同比提高0.3个点。虽然费用率呈上升态势,但受益成本下降,毛利率提升幅度高于费用率提升幅度,使得净利率仍呈稳步上升态势。我们预计未来3年左右这一趋势将延续,即毛利率是拉动净利率提升的主要因素,短期主要是国内奶价维持低位,中期看公司全球奶源织网计划完成,应用国外奶源使综合成本进一步降低。 国内下游网络+国外上游网络,打造全球乳业5强 公司14年下半年提出进入全球乳业5强目标,到2020年打造千亿健康食品集团。具体来看公司15年将推进下游的现代化渠道建设和上游的全球布局统筹。 15年将继续加快母婴及电商渠道建设,搭建“云商信息平台”,推进渠道精细化。奶粉消费不同渠道呈结构性变化,电商和母婴渠道快速增长,14年这两个渠道销售奶粉同比增长31%和15%。公司顺应趋势,已建立母婴渠道的会员制营销,14年新增会员190多万,母婴渠道销售增长86%。 全产业链全球化,公司14年牧场奶源占比接近100%,未来将完成全球“织网计划”,布局全球优势奶源。目前已与意大利斯嘉达战略合作、在荷兰成立研发中心、与美国DFA联手设奶粉工厂、在新西兰投资设厂。拥有国际优质资源后,公司可利用自身的品牌和渠道向国内市场输入产品,形成海外上游网络+国内下游网络的格局。 盈利预测:公司2015年计划收入610亿,增长12%,利润总额55亿,增长15%。由于今年成本压力明显小于去年,估计销量增长会比去年更明显,成本下降可覆盖费用的增加,净利率稳步提升。维持盈利预测,15-16年EPS为1.77和2.26元,目标价44元,对应15年25xP/E,维持买入。

事件。 发布“发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案”,股票将于22 日复牌简评。 交易方案概述。 公司拟通过非公开发行股份及支付现金相结合的方式,购买马希明、马秀秀、苏州思科泽商投资中心等9 名股东合计持有的临夏市清河源清真食品有限责任公司(以下简称“清河源”)70%股权;标的资产100%股权评估值15.37 亿(按14 年净利润为12xPE,14 年收入为1.7xPS),70%股权作价10.75 亿。 以发行股份支付总交易金额的80%,发行定价为20.72 元,拟发行4152.47 万股,占现总股本的7%。 以现金支付剩余20%,即2.15 亿。拟向不超过10 名特定投资者非公开发行股票募集配套资金,配套募集资金总额不超过交易总金额的25%,发行价格底价18.65 元,拟发行1340 万股,占现总股本的2.3%。但配套融资成功与否将不影响本次交易,如果不成功公司将自筹资金进行支付。 本次交易完成后,顺鑫农业将持有清河源70%的股权,成为顺鑫控股子公司。顺鑫集团仍为控股股东,持股比例由38.98%降至36.34%(不算配套增发,若按18.65 的底价增发1340 万股,则大股东持股比例至多降至35.6%)解锁安排:锁定期12 个月,之后分三年按30%、30%、30%、10%的比例解锁。 业绩承诺:15-18 年业绩同比增长25%、20%、15%、10%,未达承诺由所持顺鑫股份和现金补偿。 标的资产情况:收入颇具规模 盈利能力极强的牛羊肉企业。 清河源位于甘肃临夏市,2002 年成立,马希明为控股股东,持股75%。公司产是甘肃农业产业化重点龙头企业,12 年八坊清河源牌清真牛羊酱卤肉被甘肃省名牌战略推进委员会评为甘肃名牌产品。业务模式主要是屠宰(目前上游和下游比较少),屠宰品种主要是牦牛,盈利能力十分稳定。 14 年底清河源资产总额6.4 亿,净资产3.4 亿。13-14 年收入5.63、8.85 亿,增长57%;净利润8749 万、1.28亿,增长46%。净利率为15.5%、14.5%。 打造综合肉类平台 肉业资产得以迅速做大。 公司收购清河源将迅速的壮大肉业板块。随着消费升级,我国肉类消费目前呈明显多样化态势,以猪肉为主的消费习惯正在改变,牛羊肉人均消费量稳步增长。且牛羊肉价格稳步上涨,不同于猪价呈周期波动态势。牛羊肉产业将为公司打造新增长点。 我国牛羊肉消费量呈稳步上涨态势,2010 年我国人均牛羊肉消费分别为4.87、3 公斤,比05 年增长12%,预计到2020 年人均消费量达到5.49 和3.46 公斤。另外,牛羊肉价格呈震荡上涨态势,2014 年我国牛羊肉主产区均价分别为58 元、62 元/公斤,同比增长5.5%、2.3%。而2010-2014 年牛羊肉价格连续上涨,CAGR 为16%。 清河源14 年收入8.9 亿,顺鑫猪肉板块收入29 亿,占比30%。清河源14 年利润1.28 亿,净利率15%,而顺鑫猪肉板块整体盈利不过千万,其中种猪亏损,屠宰盈利。不论从成长和盈利性,牛羊肉业务都优于猪肉业务。 顺鑫约占北京猪肉供应的50%,收购完成后,可以利用北京的网络优势,推广牛肉产品;另外通过引进公司肉制品深加工技术,可以提高清河源的深加工占比,进一步提高盈利能力。 盈利预测:收购清河70%股权后,按15-17 全年算,将增厚公司1.12 亿、1.34、1.54 亿利润,按增发后股本6.255亿股本算(含配套增发,5.7+0.55=6.255),EPS 为1.07、1.26 和1.5 元,上调目标价到32 元。但在收购完成和并表前,我们暂维持此前盈利预测不变,15-17 年EPS 为0.98、1.15、1.37 元,维持买入。

事件 公布2015一季报 一季度实现收入32.3亿,同比增长1%;归母净利1.92亿,同比增长6.2%,EPS为0.34元。 简评 白酒估计10%增长预收款稳定 我们估算白酒板块收入增幅应在10%左右,延续去年整体趋势,收入体量估计16-17亿,利润增长与收入同步,增长较为良性。300元以上高端酒企稳,百元的三牛系列和百年红系列有增长,陈酿保持较快增长。低端酒结构升级,公司在去年下半年开始逐步铺货精制陈酿,这是陈酿的升级版,终端价格在20-25元,比陈酿12-14的价格高一倍。期末预收款16.8亿(母公司10.2亿),较期初持平。 肉业同比恢复地产销售较少 14Q1由于地产确认部分项目收入,所以贡献了2000-3000万利润。15Q1由于站前街的住宅项目14年已结算,因此地产本季度贡献很少。站前街的商业项目结算预计在下半年。 猪肉板块14H1亏损,14H2环比改善,我们估计15Q1种猪加屠宰处于盈亏平衡或微利状态。 毛利率与费用率双提升净利率持平 毛利率42.9%,同比提高4.5个点,主要是酒类业务占比提升、猪肉业务同比恢复。销售和管理费率同比提高2.6、1.3个点,主要是白酒外埠拓展和结构升级需要费用投入。净利率5.9%,同比略升0.3个点。 盈利预测:今年酒肉业务趋势均向好,白酒行业整体回暖,有利于公司中高端酒恢复增长,低端酒凭借规模、品牌和成本优势继续全国化扩张。猪肉业务随着猪价反弹,盈利将明显改善。我们仍坚定看好公司,过去压制公司价值的两大因素,主业不清和机制问题都在改善。明确聚焦酒肉两大主业,将通过内生和外延两种方式做大做强;在国企改革的背景下,公司将积极探索混合所有制和股权激励。预测15-17年EPS为0.98、1.15、1.37元,目标价30元,维持“买入”。

事件 公布2015一季报 Q1实现收入2.25亿同比增长11%,归母净利4068万增长11.5%,扣非净利3945万增30%,EPS为0.2元。预计H1业绩变动0-30%。 简评 春节和基数效应使收入同比转正 在Q4收入同比下滑12%后,本期收入同比增11%,我们认为主要是春节因素和基数效应(14Q1收入同比增4%),因此14Q4-15Q1看整体销售仍显平淡。由于海带丝和萝卜干是在14年3-4月开始招商,14Q1贡献收入很少,所以15Q1榨菜的销售估计仍有压力,增量主要来自新品。 毛利率环比波动大净利率恢复到正常水平 15Q1毛利率为46%同比提高3%,相比14Q4的27%环比大幅提高。公司近两年四季度和一季度的毛利率均呈现大幅波动态势,估计主要与不同成本的原料确认有关。销售费率20.3%,同比提高1.7%,管理费率5.4%下降1.1%。营业外收入减少约580万,主要是固定资产处置减少所致。净利率18%同比持平,恢复到了相对正常水平。 盈利预测:一季度收入虽有恢复性增长,但短期外部环境仍有压力,关注营销改善和收购的惠通食品协同效果。 公司的长期发展方向是以榨菜为基础,立足开胃佐餐多品类发展,所以未来重点仍是新品导入,来源包括内生和外延。收购惠通食品配套方案中管理层出资3200万,显示了高管对公司长期发展的信心。预测15-17年EPS为0.8、0.96、1.13元,维持“增持”,目标价34元。

事件 公布2014年报 2014年实现收入31亿同比增长4%,归母净利2.93亿,同比增长15%,EPS为0.87元,与预告一致。利润分配方案为10派7(含税),10转5。 出售控股子公司股权 公司将控股子公司合肥华力75%股权转让给大股东,价格为4172万。合肥华力成立于2002年,洽洽出资4875万持股比例75%,新亚洲发展有限出资1625万占比25%。华力主要从事果冻、饮料等食品的生产。 简评 葵花籽收入略增小品相涨跌不一 14年收入基本持平,其中葵花籽收入24.3亿,同比增长3%,小品相中,薯片1.8亿增长5%,西瓜子1.4亿降16%,豆类近1亿增9%,南瓜子4200万降7%,花生3800万增44%,其余品相规模更小。可见公司在葵花籽领域基础扎实,但其他品类暂无突破口,从自然增长情况看,花生、豆类表现不错。公司已意识到收入增长乏力的问题,14年底重新梳理定位,15年将发挥葵花籽的优势,通过不同地区的口味切分带动销量,如多味瓜子、凉茶口味、原味等,目前渠道均在积极铺货;小品相中,通过事业部制改革,确定了炒货、坚果、烘培三个事业部,重点做大豆类、花生、薯片、树坚果这几个品种。预计15年收入增速将比14年上一个台阶。 受益成本下降毛利率、净利率提升 14年受益成本下降,综合毛利率提升3.2%达到31%,其中葵花籽毛利率31.5%提高4.7%,薯片33.8%提高0.2%,但其他品相下降4%到27%。 销售费率同比提高0.7%,主要是广告和工资绝对额增加,管理费率基本稳定为6.5%。本期资产减值2400万,主要是对厦门上好仁真食品的贷款计提减值2000万,从而减少净利润1500万。 尽管费用率有所提高,但由于毛利率的大幅提升,净利率提高0.8%到9.4%。 我们认为公司在14年做了很多战略、管理和业务方面的准备工作,包括重庆、哈尔滨、阜阳、长沙的产能投产,专门成立树坚果子公司,推出树坚果新品,成立电商公司,梳理发展战略和做事业部调整等。公司在15年发展战略中明确提出,要大力发展电商业务,尽快成为公司的利润突破点。这些产能、新品和新渠道上的布局会在15年逐步显现效果。 盈利预测:我们看好和推荐公司的逻辑不变:1、通过事业部制提高内部效率,做大小品类提高收入增速;2、新品方向正确,布局树坚果;3、估值便宜,尽管15年涨幅已近50%,但相比中小板和食品饮料其他小公司,15年25x的PE依然不贵;4、外延并购值得期待,公司15年将继续通过外延式发展实现产品种类的丰富或渠道优化转型。预测15-17年EPS为1.05、1.24、1.42元,上调目标价到32元,对应15年30xP/E,维持“买入”评级.

事件 公司更换董事会 复星高管当选。 公司31日公告,陈启宇、张学庆当选公司董事,董事会7名董事中复星占两席。其中陈启宇先生担任复兴医药董事长、及复兴国际、复星高科、国药控股、迪安诊断等公司高管。张学庆先生曾任光明乳业投资总监、UHT 事业部总经理,上海全球儿童用品股份董事长,现任复星高科技安康控股董事长,具备丰富的乳业从业经验。 简评北京国企改革先锋 改革进程有序推进。 公司是最早涉及国企改革的北京国企,2014年3月发布定增预案,2015年2月完成增发,复星入股成为战略投资者,持股比例约20%。3月底进行董事会调整,复星高管进入董事会占两席。国企改革稳步推进。我们判断,按照调整的顺序,下一步有可能进行经营管理层的调整,进而再在激励层面进行调整。时点和力度都值得关注。 预计奶粉15年仍稳步增长 盈利能力将显著提升。 在国家政策扶持下,婴幼儿奶粉重回国产时代。14年行业格局发生变化,国产品牌占比7年首次超过外资,前20名约600亿销售额国产占53%,前20名企业国产占12席。三元在国家政策大力支持的大背景下,婴幼儿奶粉业务在13-14年经历了高速发展时期,15年由于基数效应,预计增速会有所回落,但增速仍将显著高于行业和其他大品牌。另外,由于原奶价格同比下降,今年奶粉业务盈利能力将有显著提升。 站在中长期角度 液奶业务改善和成长空间大。 一方面是产能扩建,区域拓展,主要是以河北为中心向周边市场渗透。公司募集资金将部分投向河北三元的产能建设。根据河北三元可行性报告批露,项目满产年收入为52亿,其中奶粉29.6亿占比57%,常温奶16.7亿占比32%,低温奶5.7亿占比11%。 满产年净利率4%。河北三元2013年收入仅7亿,未来达产后,三元整体收入体量将大幅提升。另一方面,公司自身产品结构相比其他乳业,中高端产品占比较低,明星单品效应不突出,这与公司的品牌美誉度和产品质量严重不匹配。通过国企改革,改善内部机制,公司收入规模、产品结构和盈利能力都存在明显的提升空间。 最后,复星成为战投后,会帮助公司在国内外收购上寻求突破,因此外延并购也会是公司做大的重要途径。 长期关注集团资产整合可能性。 大股东首农集团的养殖资产,即北京首农畜牧发展,是乳业上游的优质资产,其养殖规模约排全国第三,奶牛单产、原奶品质均处于国际国内领先地位。2014年公司曾两次发布涉及北京首农畜牧发展股权的公告:承诺本次募集资金不会用于收购北京首农畜牧发展相关资产;14年12月首农集团曾讨论将首农畜牧部分股份转让给三元的相关事宜,但转让未获得首农畜牧的外方股东AEP 同意,因此12月公告若未来AEP 同意转让则再进行信息批露。 由此我们认为,集团已有将上游资产整合到上市公司的打算,只是时机可能尚不成熟,但未来集团资产整合的可能性值得关注。 盈利预测:14年看“要改革”,15年看“怎么改”,且通过内生、外延两种方式,公司基本面改善的空间大,长期关注集团资产整合的可能性。预测14-16年EPS 为0.06、0.09、0.17元,目标价13.5元,长期看200亿市值空间,“增持”评级。

事件 公布2014年报 全年实现收入26.4亿,同比增长14%,归母净利2.87亿,同比增长35%,EPS为0.36元。单四季度实现收入7亿,同比增长7%,归母净利7800万,同比持平。利润分配方案为10派1.1元(含税)。 简评 收入稳步增长盈利能力提升新产能将逐步释放 公司调味品业务14年收入23.2亿,同比增长17%,净利润2.7亿同比增长25%。 调味品结构升级趋势明显,毛利率34.8%同比提高3.74个百分点,净利率11.6%,同比提高0.7个百分点。净利率提升幅度低于毛利率,主要是为带动收入增长使销售和管理费用投入大幅增加,销售和管理费率同比提高0.7和1.2个百分点。 新产能阳西一期6月竣工,下半年调试投产,阳西基地14年实现收入2.16亿,15年产能会进一步释放保证收入能持续较快增长。公司产品销售区域近一半来自南部,市场较成熟增长主要靠调整结构,其他地区是收入主要增长点,14年东部、中西部和北部地区整体收入分别增长20%、25%和33%。 受外部环境影响地产业务大幅下滑 房地产受外部楼市环境影响,二期高层住宅未销售,14年房地产收入0.5亿,较13年下降1.7亿,净利润29万,同比减少99%。 盈利预测:公司15年计划收入29.25亿增长10.7%,归母净利2.2亿下降23%,利润下滑主要是调味品折旧和人力成本增加,地产业务拖累。我们认为公司对利润的考核较为保守,过去两年利润实际完成均大幅超过原定目标。随着阳西产能的达产,营销加大投入,公司在西北、东部和北部区域市场份额都有继续提高空间,收入将稳步增长。目前调味品毛利率和净利率分别为35%、12%,对比海天仍有提升空间。预测15-16年EPS分别为0.42、0.5元,目标价16.5,增持评级。

事件 公司公布年报 全年收入204亿,同比增长25%,净利润5.68亿,同比增长40%,扣非净利润增长62%,EPS为0.46元,符合预期。利润分配方案为10派2.8(含税)。公司15年经营计划为收入230亿,净利润6亿。 简评 明星产品贡献增量,产品结构继续提升 全年收入增加40亿,主要靠明星产品拉动,从品类上,主要是常温酸奶、低温酸奶和巴士奶。莫斯利安收入59.6亿同比增85%增加27亿,优倍鲜奶11.6亿增29%增加2.6亿,畅优14.1亿增18%增加2.2亿,三款产品合计贡献约32亿增量。分区域看增量主要来自上海以外,其中上海地区52亿同比增12%,外地125亿增34亿,主要来自莫斯利安。新西兰新莱特26亿同比略增,但亏损84万。 全年毛利率略降但Q4毛利率同比提升 14年原料奶价格前高后低环比下降,公司虽然结构提升明显,但前三季度毛利率同比降1.5%。Q4受益成本下降,毛利率环比提高1.8%,同比提高3.5%到35.4%。净利率同比提高0.3%到2.8% 资产减值和税收返还影响较大 公司毛利率和三项费率本期同比基本持平,从可持续经营角度看盈利能力稳定,但资产减值和税收返还对净利润影响较大。其中资产减值1.17亿,增加1亿,主要是期间原奶价格下跌导致期初储备的原料粉跌价导致。所得税1.3亿减少1亿,主要是收到农产品初加工经营所得税先征后返。少数股东权益1500万减少5000万,主要是新莱特利润下滑所致。 盈利预测:我们在14年12月上调公司评级到买入,认为成本下降、结构升级、国企改革将是今年投资公司的主线,乳业股今年具备板块性机会,三条逻辑均在兑现。目前公司因筹划定增事宜至4月17日继续停牌,待方案公布后再做更新,预测15-17年EPS为0.65、0.9、1.17元,维持买入,目标价23元,对应15年35xP/E。

事件 公布2014年报 14年实现收入9亿,同比增7%,归母净利1.32亿,同比下降6%,EPS为0.66元,低于我们预期。单四季度收入1.56亿,同比降12%,亏损322万,近年来首次单季亏损。利润分配方案为10派1(含税),10转6. 简评 收入增长靠新品老品下滑Q4收入下降 公司的发展思路是利用核心产品榨菜搭建的销售平台,定位开胃佐餐领域,推新品寻求新增长。14年重点推广海带丝和萝卜丝,全年实现收入约7000万,其中上半年5000万,下半年2000万,贡献收入增量。榨菜8.2亿同比略降1.2%。从全年看下半年销售压力增加,新品销售环比上半年下降,Q4整体收入下滑。一方面有外部经济环境和春节因素,另一方面公司自身渠道也在调整,新品推广可能对老品销售有一定影响。分区域看,公司9个销售区域只有西北收入同比下滑14%,其他区域正增长但增幅不高,收入占比30%的华南区收入持平。 全年费用投入加大Q4毛利率下滑 全年销售费率提高4.5%到22.6%,主要是新品推广费用加大,体现在广告、市场推广费用的大幅增长,而运费同比略降。14年原料青菜头价格平稳,新品毛利率近47%高于老品榨菜,使得前三季度毛利率同比提升明显,但四季度毛利率仅27.4%,同比下降6.5%,估计与年底促销、选用的窖池原料成本有关。由于四季度毛利率下降和新品营销费用投入,全年净利率14.5%,同比下降2%。 盈利预测:虽然14年利润下滑,但公司的长期发展方向不变,依然以榨菜为基础立足开胃佐餐的多品类发展。公司3月22日公告收购四川泡菜企业惠通食业,且管理层认购股份参与收购,利益进一步绑定,惠通13年收入7400万(泡菜占80%),虽然短期对公司贡献不大,但未来借助公司渠道有望快速上量。长期看公司的收入增长点依然要看口味能够全国化的小品类。假设惠通下半年并表,预测15-17年收入同比增17%/17%/15%,EPS为0.8、0.96、1.13元,维持“增持”,目标价34元。

事件 公布2014年报 2014年实现收入457亿,同比增长1.7%;归母净利40亿,同比增长4.7%,EPS为1.84元。单四季度收入125亿,同比增长1%,净利润8.8亿,同比下降14%。利润分配方案为10派14.2(含税),10转5。 简评 产销量未完成全年计划,受益成本下降毛利率提升 14年全年猪肉消费的外部环境是猪价同比下滑和外部需求不振,在这样的背景下,公司整体呈现销量微涨,屠宰业务毛利率下降,肉制品深加工业务毛利率上升的态势。全年屠宰量为1501万头,同比增长13%,完成年度计划88%。肉制品产量169万吨,同比下降3.6%,完成年度计划84%。由于猪价全年同比下降,导致屠宰业务毛利率同比下降0.4%至11%,肉制品毛利率同比提高1.4%到26.8%。整体毛利率同比提高0.5%至20%。 期间费率同比提升净利率基本持平 公司本期销售费率5.4%同比略升0.15%,主要是运费、薪酬提升,但广告促销费为3.3亿同比减少近1亿。管理费率3.3%同比提高0.3%,主要为薪酬和员工奖励计划费用增加。但由于毛利率同比提高0.5%,整体净利率基本持平。 盈利预测:15年公司产销增长目标为10%以上,主要通过推新品和渠道拓展实现。新产品一季度已在重点城市推广,包装更加年轻化,如果持续加大费用投入和推广力度,我们认为15年销量增长将提速。从成本角度,今年猪价将企稳回升,能否消化成本压力取决于产品结构调整。管理费用中的股权激励费用12-14年已摊销(14年3亿),15年后应不再有摊销费用。预测15-17年EPS分别为2.1、2.25、2.49元,维持增持,目标价40元。