数据湖生态体系不断完善，符合数据要素时代趋势。2020上半年，公司完成8个项目示范湖建设交付，数据湖业务累计回款超过10亿元。由于自研算法应用平台融入数据湖项目，数据湖业务毛利率提升了8.87个百分点。 整体来看，公司数据湖不断顺利落地，伴随智慧城市项目、便民APP试点、云湖运营布局等一系列配套应用也在有序开展，整个数据湖生态体系在布局中不断得到完善。在数据成为生产要素的时代背景下，数据湖有望成为未来数字经济的基础设施。 蓝光存储技术取得阶段性进展，B端市场空间进一步打开。近日，公司500G容量蓝光光盘正式上市，存储年限达到100年，在蓝光存储技术方面再次取得阶段性进展。我们认为，500GB光盘已经接近磁盘的容量TB量级，有望进一步打开潜在市场空间。在B端市场，蓝光存储产品已形成冷热存储解决方案，成功融入华为、新华三等主流外部存储企业的产品方案和推广渠道，公司蓝光产品在B端市场放量可期。 数据场景应用不断落地，期待业绩质变拐点。目前，公司已累计完成建设的湖存储空间2200PB，入湖数据80PB，涉及文本、图片、视频及政务服务数据，接入22000余路视频，覆盖公安、交通、教育、安监、森林防火等多个领域。数据湖中的数据资源管理平台、机器学习建模平台、算法推理平台及多场景算法模型平台已全面开展应用。我们认为，公司数据湖生态在未来有望实现从量变到质变的升级，从而迎来业绩拐点。 财务预测与投资建议由于上半年受疫情影响，传统业务负增长，我们略微低了传统业务收入预测，预测公司20-22年EPS0.83/1.13/1.47元，对应20-22年净利润5.38/7.36/9.56亿(原预测20-21年净利润6.56亿/8.65亿)。我们看好公司未来长期发展，给予2021年目标价。根据可比公司估值水平，我们认为公司合理估值水平为2021年的47倍PE，目标价53.11元，维持买入评级。 风险提示数据湖落地进展不及预期；数据运营业务不及预期；

事件：公司发布中报，上半年收入增长18.5%至9.9亿元，净利润下降54%至7465万元，扣非净利润7253万元，下降43.2%；Q2单季收入、净利润、扣非净利润分别为5.15亿、6290万、6175万，变化幅度分别为22%、-39.9%和-15.6%。 核心观点Q2环比改善明显，多重因素导致利润表现低于收入：随着新冠疫情在Q2逐步得到控制，公司经营情况出现了明显的环比改善。上半年公司利润表现弱于收入增长，主要是几方面的原因：首先，股权激励带来成本与费用增加4900万元左右；其次，疫情期间对外捐赠产生营业外支出1774万元；再者，公司上半年计提信用减值损失5353万元，较去年同期增加2538万元。 如果加回激励费用与对外捐赠支出，扣非净利润增速则为8%左右。 传统信息化业务加速可期，新产品发布后进展顺利：从医院IT需求来看，电子病历等级评审将给下半年医院信息化需求的释放提供较强动力，此外，互联互通评测、医联体建设以及互联网医院的建设也是行业重要的驱动因素，而另一方面，公共卫生信息化建设也将逐步拉开帷幕，下半年订单加速上行可期。公司今年4月发布的新一代医院信息化产品WiNEX，已经在上海六院东院和山西医科大二院完成部署，我们认为，由于这一代产品先进的技术以及超前的理念，有助于公司提升市场份额并提高实施效率，前景可期。 互联网医疗业务上半年加速落地：在新冠疫情以及国家各方面政策的推动下，公司创新业务开始加速落地，覆盖医院数、问诊量都有大幅增长，服务闭环正在形成。虽然上半年创新业务板块收入增长仅为8%左右，但随着运营模式的快速落地，未来创新业务将有着广阔的成长空间。 财务预测与投资建议我们预测公司2020-2022年每股收益分别为0.24、0.38、0.54元，由于公司即将开启云化进程，我们认为应与各细分领域云业务龙头可比，合理估值水平为2021年69倍PE，对应目标价为26.22元，维持买入评级。 风险提示互联网医疗行业竞争加剧；业务发展不及预期；

事件：公司发布2020年中报，实现营收17.44亿元，同比增长11.9%，实现归母净利润为-1.24亿元，同比下降288%，扣非净利润-1.78亿。以此测算公司二季度实现营收11.35亿，同比增长23.8%，归母净利润0.68亿，同比下降33%。 核心观点公司Q2营收恢复快速增长，主要系安全与云计算业务拉动所致。公司Q2单季度营收增速超过20%，已逐步消化新冠疫情的影响。从各业务营收情况看，上半年信息安全业务实现收入11.17亿，同比增长14.4%，云计算业务实现收入4.80亿，同比增长21.1%，均恢复良好。基础网络和物联网业务受疫情影响较大，上半年实现收入1.47亿，同比下滑20.8%。 公司继续保持高研发投入，各类新产品仍然有序推出。公司近年来一直保持较高的研发投入，研发费用率保持在20%以上。高研发投入使得公司能够不但推出新产品，如今年3月份发布的ARM架构超融合、云计算平台以及云原生平台三大新品，以及本月推出的零信任“VPN”等，进一步巩固公司竞争力的同时，也为公司打开了新的业务空间。 公司长期成长逻辑不变，看好公司未来成长。尽管疫情期间下游需求受到不利影响，但中长期来看网络安全及云计算等需求仍具备一定刚性。我们认为Q3开始，受疫情影响延后的需求将得到进一步释放，公司有望依托自身在研发、渠道和产品积累的优势得到更为明显的边际改善。 财务预测与投资建议我们维持给予公司2020-2022年EPS分别为2.13/2.86/3.72元，由于公司在网络安全及超融合市场优势明显，我们认为公司未来两年能够保持高速增长，根据可比公司20年PE水平，给予公司10%的溢价，对应20年PE为105倍，目标价为223.65元，维持增持评级。 风险提示网络安全政策落地不及预期的风险；研发进展不及预期风险等

事件：公司发布2020年中报，实现营收1.98亿元，同比增长40.9%，实现归母净利润为3690万元，同比增长3.7%，扣非净利润3435万，同比增长6.7%。以此测算公司二季度实现营收1.32亿，同比增长75.8%，超出市场预期，归母净利润2601万，同比增长23.6%。 核心观点 受益于国六催化以及重卡景气度提升，公司智能增强驾驶业务实现快速增长。在重卡市场销量快速增长、国六驱动中轻卡t-box产品渗透率提升等多重利好因素下，上半年公司智能增强驾驶系统业务实现快速增长，营收达到1.33亿，同比增长55.3%，未来有望实现新客户拓展+配套率提升的双重共振。 高级辅助驾驶业务前装放量，后装需求开始逐步恢复。上半年公司高级辅助驾驶业务实现营收2514万，同比增长22.9%，去年同期收入主要来自于后装渣土车业务，今年在前装市场实现突破，前装收入占比达65.4%。而后装渣土车业务受疫情影响有所延期。受益于基建需求+监管趋严的双重支撑，疫情后渣土车后装市场需求正逐渐恢复。 公司重视研发投入，不断提升公司产品竞争力。报告期内，研发费用同比增长82.20%，营收占比达到18.28%。在人工智能算法方面，公司BSD、DMS等ADAS产品精度不断提升，并增加了安全带佩戴识别、装载物类别识别等功能。同时在5G-V2X方面研发的V-BOX取得较大进展，已形成样机进入测试阶段，未来有望为公司带来新增量。 财务预测与投资建议 略调整营收增速及毛利率，我们预测公司20-22年每股收益分别为1.00/1.44/1.92元(原20-22年EPS为1.11/1.54/2.05元），由于公司在商用车智能网联市场优势明显，根据可比公司，给予公司2020年的61倍市盈率，对应合理股价为61.00元，维持买入评级。 风险提示 新业务不达预期的风险、政策落地不及预期风险等。

7月份重卡市场销量再超预期，公司直接受益。第一商用车网数据显示，20年7月份我国重卡市场销量预计超过14万辆，同比增长89%，再次超过市场预期。今年1-7月重卡市场累计销量约95.92万辆，同比增长31%，预计全年销量可达140万辆，全年增速在19%左右。目前陕汽、北汽福田、安徽华菱、中国重汽等国内主流重卡厂商均已成为公司客户，19年公司智能增强驾驶终端重卡前装占有率达到26.67%，因此公司将直接受益于重卡景气度提升。 受益于国六催化，公司覆盖车型拓展至中轻卡。公司原有的基本盘在重卡行业，国六要求中轻卡安装车载诊断（OBD）系统以检测机动车实际运行中的排放数据，公司目前为中轻卡龙头北汽福田及东风汽车提供相应产品，今年将实现放量，未来有望实现新客户拓展+配套率提升的双重共振。此外，公司开始在海外市场和工程机械市场布局，市场空间不断打开。 ADAS前装开始突破，后装需求逐渐恢复。今年公司ADAS前装有望在三一重工、华菱等商砼车应用。此前ADAS产品主要面向后装领域，受益于基建需求+监管趋严的双重支撑，疫情后渣土车后装市场需求正逐渐恢复。截止19年底，在已实施渣土车管理的全国34个城市中，公司参与了其中27个，未来2-3年公司有望实现100个城市的覆盖，并从渣土车向水泥搅拌车、危化品运输车等车型拓展，ADAS业务营收有望保持快速增长。 财务预测与投资建议 我们预测公司20-22年每股收益分别为1.11、1.54、2.05元，由于公司在商用车智能网联市场优势明显，根据可比公司，给予公司2020年的64倍市盈率，对应合理股价为71.04元，维持买入评级。 风险提示 新业务不达预期的风险、政策落地不及预期风险等。

剥离线缆业务，聚焦网络安全领域。南洋股份起家于电线电缆业务，2016年收购网络安全领先厂商天融信100%股权，建立起电线电缆、网络安全的双主业平台。目前公司已计划剥离线缆资产，我们认为线缆业务的剥离将使业务更加聚焦于网络安全领域，公司资产质量及效益将得到进一步提升。 核心产品市占率领先，防火墙产品为公司的基本盘。当前国内网络安全行业保持较快发展，公司在防火墙、入侵防御、VPN等产品市场份额排名靠前，其中防火墙是当前网络安全行业中市场规模最大的细分产品。IDC数据显示，2019年国内UTM防火墙硬件市场份额排名中，天融信以24.0%的份额排名第一，已连续20年位居行业首位。 安全服务和新兴安全产品拓展顺利。公司在云安全、态势感知等新兴安全领域均有所布局，并具备一系列基于国产化软硬件的网络安全产品。公司态势感知产品进入IDC中国态势感知解决方案领导者象限。公司还是领先的安全云服务提供商，19年安全服务营收实现高速增长，增速达到90.4%。随着客户安全服务的需求逐渐增加，公司安全服务有望保持快速发展。 中电科入股+腾讯云战略合作，公司业务空间不断打开。电科网信入股成为公司第三大股东，有利于双方在技术、资源等方面实现优势互补。同时公司与腾讯云在云服务及网络安全等领域达成战略合作协议，Canalys数据显示，20Q1腾讯云在国内市场份额达到13.9%，位居市场第三。我们认为依托中电科与腾讯，公司安全业务有望再上新台阶。 财务预测与投资建议 由于目前公司线缆业务还未剥离，我们仍按未剥离情况预测公司未来业绩，我们预测公司2020-2022年每股收益分别为0.52、0.74、0.98元，按照可比公司2020年PE水平，给予公司2020年61倍市盈率，对应目标价为31.72元，首次给予买入评级。 风险提示 网络安全政策落地不及预期；行业内竞争恶化的风险；

医疗信息化龙头,中国智慧医疗整体解决方案领导者。公司自成立以来一直专注于提供医疗卫生信息化解决方案,是行业领军者。公司拥有着从医院信息化到区域卫生、公共卫生的完整产品线,也具备覆盖全国的销售与服务渠道,累计医院客户近6000家。同时,2015年起,公司还布局“互联网+”模式下的创新业务,从而形成了“传统+创新”双轮驱动的业务格局。 l医疗IT建设仍然有较大发展空间,市场份额有望向龙头集中。国内医疗信息化经过20多年的发展,各级医院在基础的信息化应用(如挂号、收费等)已实现了较高的普及率,但核心临床应用的普及度与应用深度还有很大提升空间。长期来看,提升医疗服务质量与效率、支持医保控费需求为长期发展提供驱动力,短期而言,电子病历等级评测、新冠疫情后公共卫生信息化建设都将对行业带来需求增量,新一代医院信息化系统还将拉动医院进行系统的升级换代。此外,过去行业格局较为分散,我们预计随着电子病历建设的逐步深入,产品具备优势的龙头公司将获得市场份额的提升。 l新一代产品加速云化转型,创新业务有望进入收获期。今年4月正式发布历经三年、重金打造的全新一代医疗IT产品WiNEX,通过应用云原生技术和中台技术,公司有望把原本复杂多变需求造成非标准化、同质化程度高的产品模式,向标准化、高复用、高效率的平台型产品提升,并依托WiNEX加速自身业务的云转型进程。此外,公司自2015年起开始通过“4+1”模式布局互联网+医疗健康,随着政策的逐步完备以及新冠疫情对互联网医院的加速推动,我们认为公司创新业务即将迎来收获期。 财务预测与投资建议l我们预测公司2020-2022年每股收益分别为0.24、0.38、0.54元,由于公司是医疗IT领域龙头并将开启云化进程,我们认为应与各细分领域云业务龙头可比,目前公司的合理估值水平为2021年的75倍市盈率,对应目标价为28.50元,首次给予买入评级。 风险提示l互联网医疗行业竞争加剧;业务发展不及预期

公司是国内电子数据取证行业龙头,大数据信息化与网络空间安全专家。公司以电子取证和大数据信息化为基本盘,已发展成“四大产品+四大服务”体系,而国投智能入主后国资背景加持有望加速业务扩展;上市以来营收持续高速增长,2013-2019年CAGR达32%,盈利能力保持稳定,研发持续高投入铸就技术护城河,并参与多项国家级和部级标准制定;除内生增长外,公司还通过并购珠海新德汇、江苏税软切入刑侦、税务等新兴细分市场,子公司协同效应不断增强,持续贡献业绩。 电子取证行业迎来拐点,公司龙头优势稳固。“部门行业拓展+区域下沉+技术迭代”三大动力驱动电子取证增量需求,技术升级与标准更新驱动存量替换需求。公司深耕电子取证多年,国内市占率超40%,培训带动销售模式独特,渠道壁垒+技术壁垒巩固龙头地位;公司电子取证产品体系步入3.0时代,横向正在向多警种多行业渗透,纵向向区县级市场下沉;取证业务随着国家机构改革落地已从19Q3起进入拐点,2020年有望迎来需求集中释放。 国家大数据战略持续推进,大数据信息化业务有望继续保持高增长。大数据已上升为国家战略,政策利好不断,多部门政务大数据信息化应用场景广阔,长期看千亿空间;公司取证业务的多年深耕为大数据信息化业务积累丰富数据和经验,跨警种跨部门汇聚融合优势突出,部级大数据平台等标杆项目彰显专业品牌;公司大数据信息化近三年营收增速均在50%以上,未来除持续推动公安大数据平台建设外,还将持续横向拓展行业应用,有望继续保持高增长。 财务预测与投资建议 我们预测公司20-22年每股收益分别为0.53、0.76、1.06元,由于公司在电子取证及公安大数据市场优势明显,我们认为目前公司的合理估值水平为2020年的49倍市盈率,对应合理股价为25.97元,首次给予买入评级。 风险提示 大数据产业政策落地不及预期;行业内竞争恶化风险等。

事件:公司发布2020H1业绩预告。2020H1,预计实现营收57.8亿~58.5亿(+131.9%~134.7%),实现归母净利润1.11亿~1.14亿(+70.8%~75.4%),实现扣非净利润1.02亿~1.04亿(+60.7%至64.1%)。整体来看,公司业绩超出预期核心观点l公司电商业务逆势增长,商业模式再次得到充分验证。今年上半年,受疫情影响,国内工业产业整体受到复工复产延缓带来的冲击。相比之下,公司的收入增速预计超过130%,利润增速预计超过70%,显著超出工业产业整体增速。公司业绩得以延续近年以来的高增长趋势,主要原因是电商交易业务的顺利进行。我们认为,业绩逆势高增长,是公司在垂直电商领域优势显著、商业模式成功跑通的充分验证。 直播带货常态化以及新的电商平台发力,有望带来新的收入增长点。连续3个月的直播活动有序进行,直播带货的常态化程度逐渐确立。我们认为,直播带货可以为公司提供新的业务渠道,有望扩大公司在产业内的影响力和知名度。而新上线的3个平台(肥多多、纸多多、粮油多多),都进行了成功的直播活动,表明3个新平台业务正常运作,有望为电商业务收入贡献增量。 公司凭借垂直领域电商的卡位优势,长期有望受益于工业互联网发展机遇。本次疫情有望提高传统企业对线上交易和服务的接受程度,同时新基建的启动将进一步增强IT基础设施对产业数字化转型的支持力度,使得国内工业互联网行业迎来历史性的发展机遇。我们认为,公司凭借垂直电商的卡位优势,有望维持细分行业领先地位。而公司的横向和纵向业务拓展潜力,将有效支撑公司未来长期的业绩增长。 财务预测与投资建议 由于公司中报预告超预期,且随着疫情恢复上下游景气度提升,我们上调了盈利预测,预测公司20-22年净利润2.96亿/4.85亿/7.48亿(原预测2.71亿/4.44亿/6.86亿),对应EPS分别为1.45/2.37/3.66元。可比公司PE调整后均值为69倍,我们预期公司盈利增速高于可比公司整体水平,给予10%估值溢价,公司2020年合理估值为76倍PE,对应2020目标价110.2元,维持买入评级。 风险提示 直播带货推进程度不及预期,新的电商平台业务开展不及预期。

公司是国内领先的商用车智能网联设备提供商。智能网联已成为当前汽车行业的发展方向,我国已密集出台多项政策和标准推动智能网联设备逐步普及。公司主要产品包括商用车智能增强驾驶系统及高级辅助驾驶系统等,分别对应汽车网联化和智能化两大技术路径。 受益于国六催化,公司覆盖车型拓展至中轻卡。公司原有的基本盘在重卡行业,重卡行业前装市场集中度高,CR5超过80%。19年公司智能增强驾驶终端重卡前装占有率达到26.67%。公司当前已与陕汽、北汽福田、安徽华菱、成都大运等重卡领先厂商建立起稳定的业务关系,我们预计后续将在中国重汽实现突破。另外,国六要求中轻卡安装车载诊断(OBD)系统以检测机动车实际运行中的排放数据,公司目前为中轻卡龙头北汽福田及东风汽车提供相应产品,今年将实现放量,未来有望实现新客户拓展+配套率提升的双重共振。此外,公司开始在海外市场和工程机械市场布局,市场空间不断打开。 ADAS产品(高级辅助驾驶)实现前装突破,后装市场同样空间广阔。今年公司ADAS产品实现前装突破,有望在三一重工、华菱等商砼车型应用。此前ADAS产品主要面向后装渣土车监管市场,截止19年底,在已实施渣土车管理的全国34个城市中,公司参与了其中27个,未来2-3年公司有望实现100个城市的覆盖,并从渣土车向水泥搅拌车、危化品运输车等车型拓展。受益于基建需求+监管趋严的双重支撑,后装收入有望保持快速增长。 财务预测与投资建议 我们预测公司20-22年每股收益分别为1.11、1.54、2.05元,由于公司在商用车智能网联市场优势明显,根据可比公司,给予公司2020年的72倍市盈率,对应合理股价为79.92元,首次给予买入评级。 风险提示 政策落地不及预期风险;研发失败或未能实现产业化的风险、增值税退税低于预期风险、新业务不达预期的风险等。

核心观点 国内超融合市场步入下半场,但仍将保持较快增长。超融合在国内已发展七年,目前整体市场已逐渐趋于平稳,IDC的数据显示,19年国内超融合市场规模约67.9亿元,同比增长33.8%。灵活性、易管理、快速交付等特点使得超融合逐渐成为企业构建私有云和混合云基础架构建设的主要方案。目前众多创业者涌入超融合市场的草莽发展期已收尾,超融合步入下半场,用户选择超融合产品更加趋于理性,更加关注如何支撑上层的业务与应用。 公司超融合产品性能突出,市占率始终保持领先。公司超融合产品已连续四年稳居国内前三,19年市占率达到15%。当前公司产品已能可靠承载OracleRAC、MySQL、HIS、ERP、MES、SAP等关键应用,并和用友、金蝶、泛微、蓝凌、致远等近百家应用厂商做了全方位的对接,获得大量行业ISV的认可。在硬件设备上,深信服通过生态合作实验室可以广泛兼容市面上主流的服务器,如戴尔、联想、浪潮、曙光、华为等。凭借优异的性能和广泛的生态,公司的超融合产品入围Gartner2019年全球魔力象限,公司也成为Forrester报告中全球重点推荐的21家超融合厂商之一。 立足超融合,公司云计算战略不断升级。今年3月公司云计算战略再次升级,从过去超融合承载业务向数据中心全面云化转变,并发布了ARM架构超融合、云计算平台以及云原生平台三大新品。我们认为凭借卓越的研发能力,公司云计算整体解决方案能力以及覆盖领域不断提升和拓展,成长空间有望不断打开。 财务预测与投资建议l略调整收入增速、费用率,我们给予公司20-22年EPS分别为2.13/2.86/3.72元(原20-21年EPS为2.51/3.42元)。由于公司在网络安全及超融合市场优势明显,我们认为公司未来两年能够保持高速增长,根据可比公司20年PE水平,给予公司10%的溢价,对应20年PE为84倍,目标价为178.92元,维持增持评级。 风险提示 网络安全政策落地不及预期的风险;研发进展不及预期风险等

事件:1)国联股份于2020年3月11日正式启动工业品直播带货,以支援复工复产,并探索工业品直播带货模式。3月份,公司共举办4场直播,直播产生订单超过3.89亿元,观众超10.6万人次。4月份,公司举办9场直播,直播产生订单超4.43亿元,观众超15万人次。5月份,公司安排8场直播。截至5月26日,公司在5月内已举办4场直播,观众超过7.9万人次。 2)2020年5月13日,国家发展改革委等17个部门联合了国家数字经济创新发展试验区、行业龙头企业、行业协会等共145家单位,于线上启动“数字化转型伙伴行动(2020)”,首批推出500多项面向中小微企业的服务举措,旨在形成多方合力,推行普惠“上云用数赋智”服务,以支持中小微企业数字化转型。国联股份作为行业龙头企业和平台企业,成为首批倡议单位。 核心观点 直播带货常态化以及新的电商平台发力,有望带来新的收入增长点。连续3个月的直播活动有序进行,直播带货的常态化程度逐渐确立。我们认为,直播带货可以为公司提供新的业务渠道,有望扩大公司在产业内的影响力和知名度。而新上线的3个平台(肥多多、纸多多、粮油多多),都进行了成功的直播活动,表明3个新平台业务正常运作,有望为电商业务收入贡献增量。 公司凭借垂直领域电商的卡位优势,长期有望受益于工业互联网发展机遇。本次疫情有望提高传统企业对线上交易和服务的接受程度,同时新基建的启动将进一步增强IT 基础设施对产业数字化转型的支持力度,使得国内工业互联网行业迎来历史性的发展机遇。我们认为,公司凭借垂直电商的卡位优势,有望维持细分行业领先地位。而公司的横向和纵向业务拓展潜力,将有效支撑公司未来长期的业绩增长。 财务预测与投资建议 考虑到直播带货的增量贡献以及产业互联网加速,我们上调业绩预测,预测20-22年净利润为2.71亿/4.44亿/6.86亿(原预测20-21年净利润2.52亿/3.74亿),对应EPS 分别为1.33/2.17/3.36元。我们预期公司盈利增速高于可比公司整体水平,给予10%估值溢价,公司2020年合理估值为65倍PE,对应2020目标价86.45元,维持买入评级。 风险提示 直播带货推进程度不及预期,新的电商平台业务开展不及预期。

事件:公司发布19年报,19年实现营收3.71亿(+20.1%),实现归母净利润0.70亿(-2.4%),扣非净利润0.50亿(-12.6%)。此外公司公布20Q1季报,Q1实现营收0.50亿(-14.2%),归母净利润亏损2714万(上年同期亏损184万),扣非净利润亏损2972万(上年同期亏损525万)。 核心观点 Q4单季度营收利润加速增长,经营性现金流大幅改善,预收款增加明显。19年公司构建了自主可控产品体系的市场规划,并逐步加强在智能物联的市场拓展力度及基于PKI的视频安全体系的建设力度,各项业务稳步推进。其中Q4单季度实现营收2.19亿(+43.4%),净利润0.76亿(+24.8%),扣非净利润0.73亿(+24.8%),均呈现加速增长。此外,全年经营性现金流0.82亿(去年同期为-180万),较上年大幅改善。预收款1.11亿(+90.3%),增长明显。 费用增长以及子公司所得税率变化导致短期业绩承压。19年公司期间费用率达到43.18%(+2.5pct)。其中销售费用率11.58%(+2.88pct)、管理费用率15.24%(+1.27pct)、研发费用率16.49%(-1.64pct)。此外,利润贡献较大的子公司格尔安全(19年净利润0.44亿)所得税率由免征提升到15%,是影响业绩另一因素。 疫情只是短期影响,看好公司未来前景。受短期疫情影响公司20年Q1业绩亏损扩大,但随着《密码法》、国密替代进程逐渐落地,PKI也有望在央行数字货币领域实现应用,PKI行业整体将迎来加速发展,同时公司下游领域还不断向车联网以及视频监控等物联网领域拓展,我们认为公司作为PKI领域的领先企业,有望迎来高速发展期。 财务预测与投资建议 略调整收入及费用,我们预测公司20-22年每股收益分别为0.77/1.09/1.37元(原20-21年EPS预测为0.89/1.32元),根据可比公司20年的PE水平,我们给予公司20年PE为63倍,目标价为48.51元,维持买入评级。 风险提示 PKI在车联网及数字货币领域落地节奏不及预期;

公司是国内PKI领域的领先厂商,具有完备的以PKI为核心的信息安全产品和服务体系。公司主要产品包括PKI基础设施产品、PKI安全应用产品和通用安全产品。公司与客户建立了长期稳定的合作关系并拥有各类经营资质或许可。IDC数据显示,2018年公司在身份和数字信任软件市场份额排名第三,达到11.3%。 《密码法》实施+国密算法替代,推动PKI市场快速发展。密码算法是构建PKI体系的基石,密码算法和密码产品的自主可控已成为我国信息安全的重要建设任务,SM2等国密算法有望实现对RSA等国际算法的加速替代。同时《密码法》已于2020年1月1日正式实施,我国PKI建设有望进入快速发展期。我们预计机要、公安等六部门以及央企率先完成PKI系统的普及,根据现有招投标情况,政府及央企领域PKI市场空间达到251亿。 PKI有望在安防、车联网、央行数字货币等领域实现快速落地,行业增长中枢有望进一步上移。当前视频监控、车联网等领域的安全事件频发,设备的身份认证、访问控制以及数据信息加密成为这些领域安全的基本需求,而这些安全需求的实现正是需要PKI技术的应用,央行数字货币的落地运行也将拓宽PKI产品的市场空间,这些因素将促进PKI市场的加速发展。 布局车联网、安防等新兴领域,有望支撑公司未来高速发展。公司已启动PKI在安防及车联网领域的研发及应用,同时公司拟非公开发行股票,募集资金用于“下一代数字信任产品研发与产业化项目”、“智联网安全技术研发与产业化项目”等,有助于公司扩大业务规模,实现产业链延伸,打开未来成长空间。 财务预测与投资建议 我们预测公司19-21年EPS分别为0.63/0.89/1.32元。根据可比公司2020年的PE水平,我们给予公司2020年PE为54倍,目标价为48.06元,首次给予买入评级。 风险提示:政策落地不及预期;行业内竞争恶化风险等;央行数字货币推进不及预期;毛利率下行风险;应收账款周转率下降风险。

事件:公司发布2019年年报。营业总收入35.41亿(+21.9%);归母净利2.35亿(-46.5%);扣非归母净利1.91亿(-53.4%)。 核心观点 造价业务云转型加速推进,预收款持续增长。2019年,公司数字造价业务实现表观收入24.52亿元,同比增长19.17%;其中云收入9.21亿元,同比增长148.84%,收入占比提升至37.57%。报告期内,公司造价业务云转型区域由11个增加至21个,云计价与云算量产品的综合转化率及综合续费率均超80%,新增的10个转型地区,云计价及云算量产品全年的综合转化率均超50%,效果显著。2020年,公司计划将转型区域增加至25个。 施工业务整合效应初步显现,行业仍有待进一步突破。19年公司数字施工业务实现收入8.53亿元,同比增长29.58%。报告期内公司发布“BIM+智慧工地”平台,实现“平台+组件”的业务形态。目前在数字施工业务企业级、项目级、岗位级三大类产品中,基于数字项目管理平台的项目级产品营收过半,新增项目超过3200个,标志着“平台+组件”项目推广已取得阶段性成果。随着产品逐步成熟和市场接受程度逐步提高,2020年施工业务有望加速增长。 研发成果逐步显现,未来费用率有望得到控制。公司研发的图形平台已取得阶段性成功,已成功支持部分公司产品的技术升级;建筑业PaaS平台正式上线,拉开了施工产品“强中台、快前台”的序幕。在2019年,研发费用同比增加33%,销售费用同比增加39%,是影响利润主要原因。我们认为,随着云转型进入稳定期,施工业务逐步进入收获期,费用有望得到控制。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年EPS分别为0.45、0.71、0.89元(原预测为2020-2021年分别为0.58、0.90元),主要是毛利率低于预期,费用率高于预期。根据可比公司,2020年合理估值水平在91倍,考虑公司2020E-2021E复合增速高于可比公司,给予10%估值溢价,目标价45.04元。 风险提示 造价业务云化进展低于预期,施工业务成长性低于预期。