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丁婷婷

国盛证券

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首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2020-01-14 20.16 28.08 63.26% 20.90 3.67% -- 20.90 3.67% -- 详细
重要经济指标好转,酒店周期拐点有望到来。酒店的需求一半来自于商旅, 因此经济景气度会对酒店行业景气度产生较大影响。从高频经济指标来看, 需求端有边际改善的迹象,一个是 PMI 已经连续两个月站上枯荣线上, 2019M11/M12的 PMI 分别为 50.2/50.2。其次代表企业需求的前瞻性指标 M1已经在 19Q1触底反弹;一般来说 M1领先于 RevPAR6-12个月,对应到 RevPAR 应该在 19Q4左右见底。 从供需角度来看,2020年供需关系改善,RevPAR 有望触底回升。供给端 一般落后行业景气度 1.5-2年(1年建筑期+0.5-1年新店爬坡期),2018H2起的行业下滑造成的供给收缩将在 2020年逐步体现。需求端中,库存周期 见底叠加 PPI、PMI 及 M1好转,表明制造业已经进入“被动去库存”的阶 段,企业需求已经实质性改善;预计库存周期将在 2020Q1左右见底回升, 带动商旅活动的复苏。酒店供需关系显著改善,行业景气度有望逐步回升。 我们判断:RevPAR 跌幅预计在 2019Q3-Q4左右见底,2020Q1开始回升, 预计在 2020Q3左右转负为正,2020年下半年 RevPAR 同比增速可达 2%-3%左右。 酒店长期合理估值在 30倍 PE,酒店行业估值被明显低估。纵向比较,在 行业景气度低/高时,酒店 PE 在 20-25/35-40倍;横向比较,过去 5年国外 酒店集团平均 PE 在 29倍。目前锦江/首旅对应 20年 PE 分别为 20.8/21.5倍,处于较低水平。对比发达国家,我国酒店人均保有量还有 2.6倍的提升 空间,酒店龙头长期 20%左右的业绩增速可以维持,一个长期 20%增速的 成长型消费企业 30倍 PE 是合理的。 直营占比最高,最受益行业复苏。公司在三大酒店集团中直营酒店占比为 20.6%,高于锦江的 13.6%和华住的 16.5%,在行业复苏时业绩弹性最大。 此外,公司国企改革进度也领先其他公司,目前股权激励计划已经完成授予。 截止 19Q3,公司共有酒店数 4174家,分经济型/中高端/云品牌/其他分别 有 2642/814/377/341家,占比为 63.3%/19.5%/ 9.0%/8.2%;分直营/加 盟分别有 860/3314家,占比为 20.6%/79.4%。 盈利预测与投资建议:维持“买入”评级。基于对未来行业景气度更好的预 期,我们小幅上调了公司的盈利预测。我们预测 19/20/21年公司归母净利 分别为 7.8/9.2/11.0亿元(其中如家贡献归母净利为 6.7/8.3/10.0亿元), 2019-2021年 CAGR 为 19%,对应当前股价 PE 分别为 25.5/21.5/18.1倍。 我们认为 20年公司合理市值为 277亿元,对应 PE 30倍,目标价 28.08元。 风险提示:宏观经济下行、行业供给过剩、公司经营管理的风险。
锦江酒店 社会服务业(旅游...) 2020-01-14 29.06 42.33 62.50% 30.00 3.23% -- 30.00 3.23% -- 详细
近期部分经济指标出现好转,预示着酒店周期可能迎来拐点。第一个是PMI,2019年11月、12月PMI为50.2,已经连续两个月站上枯荣线上;第二个是RevPAR,目前三大酒店集团RevPAR跌幅已经接近前两轮周期底部,而过往RevPAR下跌到底部后都是“V字”形式触底反弹开始复苏。第三个是M1,M1是企业业务扩张/收缩的前瞻性指标,历史数据看领先RevPAR 6-12个月;M1同比已经在19Q1触底反弹,对应到RevPAR应该在19Q4左右见底。 从供需角度来看,2020年供需关系改善,RevPAR有望触底回升。供给端一般落后行业景气度1.5-2年(1年建筑期+0.5-1年新店爬坡期),2018H2起的行业下滑造成的供给收缩将在2020年逐步体现。需求端中,库存周期见底叠加PPI、PMI及M1好转,表明制造业已经进入“被动去库存”的阶段,企业需求已经实质性改善;预计库存周期将在2020Q1左右见底回升,带动商旅活动的复苏。酒店供需关系显著改善,行业景气度有望逐步回升。我们判断:RevPAR跌幅预计在2019Q3-Q4左右见底,2020Q1开始回升,预计在2020Q3左右转负为正,2020年下半年RevPAR同比增速可达2%-3%左右。 酒店长期合理估值在30倍PE,酒店行业估值被明显低估。纵向比较,在行业景气度低/高时,酒店PE在20-25/35-40倍;横向比较,过去5年国外酒店集团平均PE在29倍。目前锦江/首旅对应20年PE分别为20.8/21.5倍,处于较低水平。对比发达国家,我国酒店人均保有量还有2.6倍的提升空间,酒店龙头长期20%的业绩增速可以维持,一个长期20%增速的成长型消费企业30倍PE是合理的。 行业整合加速,公司扩张速度进一步提升。截止2019Q3,公司共有酒店数8161家。在行业低迷的背景下,中小酒店出清速度加快,公司扩张速度进一步提升。2019Q1-Q3公司净增酒店数718家(较年初+9.6%),而去年同期净增499家(较年初+7.5%),预计2019年全年净增酒店数可达1000家。目前华住已经将2020年的开店计划提升至1700家(2019年的计划为800-900家),预计公司的2020年开店速度也有望进一步加快,净增门店数达到1200家左右。 首次尝试REITs模型,未来公司轻资产化有望加速。2020年1月10日公司公告转让西安和郑州锦江之星100%股权给光缕公司,是公司在REITs的首次尝试。在此模式下,酒店的所有权和管理权分离,REITs持有物业而酒店公司负责管理和运营。目前公司净增门店中100%都是加盟店,在REITs助力下,公司轻资产化有望加速。 盈利预测与投资建议:上调盈利预测,维持“买入”评级。鉴于20年公司扩张速度有望加速及对RevPAR更好的预期,我们提高了20/21年的公司盈利预测。我们预测2019/20/21年公司归母净利分别为11.1/13.5/16.3亿元,期间CAGR为21.2%,EPS为1.16/1.41/1.70元,对应当前股价PE分别为25.3/20.8/17.2倍。我们认为2020年公司合理市值为405亿元,对应合理PE为30倍,上调目标价至42.33元。 风险提示:周期性风险、加盟店管理风险、宏观经济风险。
久立特材 钢铁行业 2019-11-04 8.15 -- -- 9.20 12.88%
10.14 24.42% -- 详细
业绩概述。 2019年 1-9月,公司实现营业收入为 32.81亿元,同比增长9.90%;营业利润为 4.6亿元,同比增长 79.20%;归属于母公司所有者净利润为 3.88亿元,同比增长 79.93%,相应 EPS 为 0.46元。 分季度看,三季度归属于母公司所有者净利润为 1.77亿元,同比与环比分别增长112.74%/27.15%。 订单饱满及单品加工费提升助推业绩持续增长。 公司油气领域收入占据公司半壁江山, 2019年继续受益油气管网领域布局加速,公司订单持续处于饱和状态,此外公司持续提升高端品生产比例, 因此报告期内无论是量还是吨钢加工费用均有不同幅度的提升。 从盈利指标反映看, 2019年前三季度公司产品综合毛利率为 28.07%,同比上升 5.14个百分点。分季度看,2019Q1-Q3的综合毛利率分别为 23.15%/29.23%/31.22%,呈现逐季上升态势,此数值正是反应了公司订单饱和度的持续提高及单品加工费的不断增加。 募投项目稳步推进,高端品占比可持续提升。 公司包括“ 年产 5500KM 核电、半导 体、医药、仪器仪表等领 域用精密管材项目”、“ 年产 1000吨航空航天材 料及制品项目”、“ 核电加热器和冷凝器用耐 蚀精密焊接管建设项目”及“ 大口径直缝焊管生产线”等项目建设均在稳步推进中。上述项目投产后一方面直接带来公司产能的增长,另一方面公司高端品占比继续扩大,提高单品加工费,进一步增强公司产品的综合盈利能力。 核电重启锦上添花。 2019年 7月,中国核电公告截至 6月底,中国核能电力股份有限公司旗下福建漳州核电项目已获核准,核电重启已现端倪。公司U 型管技术壁垒高,国内仅有公司与宝银具备生产资质,对于国内核电建设相应需求可以获取进口替代之效。若按每年审批项 6-8台机组考虑,按目前200亿/台投资计算,国内总体市场空间约为 1200-1600亿/年。若每台蒸汽发生器按照 1.5亿元估算,蒸汽发生器总市场空间为 9-12亿元/年。 投资建议。 预计 2019-2021年归属于母公司所有者净利润为 5.14/5.54/6.15亿元,同比增长 69.1%/7.9%/11.0%, EPS 为 0.61元/0.66元/0.73元,对应 PE 为 12.8/11.9/10.7倍。公司将继续受益下游油气领域高景气,传统产品订单高饱和度持续性较强,业绩可以获得稳定增长。 我们认为公司除了受益油气领域高景气外,还额外受益核电项目重启建设, 核电领域优势可以赋予公司一定估值溢价, 当期估值也具有优势,维持公司“买入”评级。 风险提示: 1、油气领域景气度低于预期的风险; 2、核电重启进程低于预期的风险; 3、原料价格波动超预期风险。
山煤国际 能源行业 2019-11-04 6.42 -- -- 7.08 10.28%
11.50 79.13% -- 详细
事件:公司发布2019年三季度业绩报告。2019年前三季度,公司实现营业收入316.2亿元,同比下降12%,实现归母净利7.98亿元,同比增长97.7%。 持续计提坏账损失,逐步消化历史负担。公司为消化历史坏账风险,Q3继续计提信用减值,涉及金额2.4亿元,全年已累计为公司报表带来5.1亿元负面影响。报告期内,公司实现归母净利7.98亿元,同比增长97.7%;分季度看,公司Q3实现归母净利2.92亿元,同比增长301.2%,环比增长2.1%。 单季煤炭产量首破千万,持续压缩贸易规模。公司为严控贸易风险,持续压缩贸易规模,报告期内煤炭板块共实现营业收入313.1亿元,同比减少12.1%,实现毛利59.7亿元,同比增长12.1%,其中煤炭生产实现毛利53.5亿元,同比增长6.8%。 产销方面,公司前三季度实现原煤产量2934万吨,同比增长14.2%,实现销量9237万吨,同比减少5.4%。分季度看,公司Q3实现原煤产量1104万吨,同比增长25.2%,环比增长10.7%,产量首破千万大关。实现销量3358万吨,同比减少5.9%,环比减少6.5%。 价格方面,公司前三季度吨煤综合售价(含贸易)334.4元/吨,同比下降7.1%(同期CCI5500下降8.5%),吨煤毛利64.6元/吨,同比增长18.5%。分季度看,公司Q3吨煤综合售价(含贸易)346.8元/吨,同比下降18.1%(同期CCI5500下降9.3%),吨煤毛利58.1元/吨,同比增长9.6%。进军光伏,蜕变转型,充当山西能源革命排头兵。 为什么是山煤国际?首先,公司在山西七大煤企中体量最小,核定产能仅3210万吨/年,其中在建产能480万吨/年(全为资源整合,无新建),且集团公司亦无优质资产待注入;其次,省内煤炭资源几乎被五大老牌煤企垄断,公司后续获取资源以及产能指标难度极大,煤炭板块发展已触及天花板,未来难有突破。最后,公司作为山西七大煤企中成立最晚的一家,负担最轻,无信达股权问题,正所谓船小好掉头。 为什么选择光伏行业?山西省光伏领跑者发电规模位居全国第一,公司进军光伏电池片产业符合“山西省能源革命改革试点”政策导向,是公司进一步延伸在能源领域产业链布局、拓宽产品结构的战略行为,亦是应对当前煤炭市场波动和未来能源供应格局调整而进行的前瞻性考虑,有助于公司抵御煤炭行业周期波动,提升综合竞争实力。 未来是否有足够的能力?光伏产业虽不同于煤炭开采,但公司在管理方面始终追求精益化管理理念,18年煤炭生产板块毛利率高达66.3%,位居行业第一。除此之外,公司贸易出身,在国内外贸易方面亦有较强的能力。我们认为公司此次凭借自身在成本管理及国内外贸易方面的优异能力,并依托钧石能源在设备和技术方面的优势进军光伏产业,或大有可为。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年归母净利分别为10.6亿元、12.7亿元、13.4亿元,EPS分别为0.53、0.64、0.67元,对应PE为11.9、9.9、9.4。公司作为山西国改的排头兵,目前与钧石能源的合作正在有条不紊推进,静待后期更多细节和合作方案的敲定,坚定看好,维持公司“增持”评级。 风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发,诉讼结果不理想,进军光伏产业受阻。
中国神华 能源行业 2019-11-04 18.39 -- -- 18.43 0.22%
19.07 3.70% -- 详细
事件:公司发布2019年三季度业绩报告。2019年前三季度,公司实现营业收入1778.5亿元,同比下降8.4%,实现归母净利370.9亿元,同比增长5.1%。 业绩稳健,Q3单季归母净利创近6年新高。2019年前三季度,公司实现营业收入1778.5亿元,同比下降8.4%,主因(1)与国电电力组建合资公司导致发电量下滑45.4%;(2)受采掘场征地进度等影响致产量下降2.7%;(3)煤炭销售均价下滑1.2%。实现归母净利370.9亿元,同比增长5.1%,主因上半年公司与国电组建合资公司完成交割确认相关投资收益11.2亿元。实现扣非后归母净利353.7亿元,同比下降1%,符合预期。 分季度来看,公司Q3单季实现营业收入614.8亿元,同比下降7.8%,环比增长3.6%;实现归母净利128.5亿元,同比增长4.4%,环比增长10.2%。 煤炭分部:长协平抑煤价波动,产销略有下滑。公司前三季度煤炭分部实现毛利415.8亿元,同比下降3.1%,毛利率较去年同期提高0.1个百分点至28.6%。具体而言(分季度数据见附图): 收入1454.7亿元,同比下降3.5%,主因(1)产销量下滑:前三季度实现煤炭产量214.1百万吨,同比下降2.7%,销量331.7百万吨,同比下降2.4%;(2)售价下降:前三季度公司平均煤炭销售价格426元/吨,同比下降1.2%(同期CCI5500下降8.5%)。 成本1038.9亿元,同比下降3.6%,主因(1)外购煤量及采购价格下降;(2)自产煤生产成本下降(111元/吨降至109元/吨)。 发电分部:近半机组出表,发电/售电量大幅下滑。公司与国电电力组建合资公司于1月31日完成交割(30530MW机组出表,占公司总装机容量的49.3%),导致毛利下滑29.6%至100.5亿元,但毛利率较去年同期提升4.3个百分点至26.2%。具体而言(分季度数据见附图): 发电/售电:公司前三季度实现发电量116.7十亿千瓦时,同比下降45.4%;实现总售电量109.3十亿千瓦时,同比下降45.5%; 电价/成本:电价方面,公司前三季度平均售电价格333元/兆瓦时,同比上升5.7%,其中燃煤机组发电平均售价324元/兆瓦时,同比上升4.9%;成本方面,公司上半年平均售电成本257元/兆瓦时,同比微增1.4%。 营收/成本:公司发电分部实现收入383亿元,同比下降41.3%;营业成本282.5亿元,同比下降44.6%。 运输分部:铁路运量迭创新高,整体运营稳健。2019年前三季度,公司运输分部共实现营业收入370.1亿元,同比增长0.7%,实现毛利215.9亿元,同比增长0.6%,毛利率较去年同期微降0.1个百分点至58.2%。具体而言(分季度数据见附图): 铁路:公司前三季度自有铁路运输周转量214.7十亿吨公里,同比增长1.6%,实现毛利186.3亿元,同比增长3.1%; 港口:公司前三季度通过自有港口下水量199.4百万吨,同比微增0.2%,实现毛利26.5亿元,同比微降0.2%; 航运:公司前三季度航运货运量实现83.5百万吨,同比增长6.9%,航运周转量67.8十亿吨海里,同比微增0.3%,实现毛利3.1亿元,同比下降58%,主因海运费大幅下降。 业绩底部明确,安全边际极高。我们对公司业绩进行弹性测算,认为在极度悲观情形下,公司归母净利仍将维持在400亿左右,业绩底部明确,安全边际极高。 一方面,当现货价格跌至500元/吨时,公司自产煤部分或导致归母净利下降32亿元; 一方面,由于煤价下跌过程中,坑口跌幅小于港口现货,从而导致贸易煤毛利下降,在悲观情形下,贸易煤部分会导致公司归母净利下降20亿元。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年实现归母净利446.5亿元、447.7亿元、448.8亿元,EPS分别为2.24元、2.25元、2.26元,对应PE分别为8.1、8.1、8.1。我们认为公司在煤炭、电力、铁路、港口等领域皆为行业翘楚,具有极强的竞争力。受益于公司 “煤电化路港航”全产业链的协同效应和纵向一体化优势,使其即使在煤价下行周期中,业绩底部依然明确,抵御风险能力极强。同时考虑到公司充裕的现金流、低负债、低资本开支、低估值、高而稳定的分红比例,在当前市场环境不确定性剧增的背景下,公司防御属性凸显,维持“买入”评级。 风险提示:煤价断崖式下跌,长协基准价下调,上网电价下调,公司发生安全事故。
陕西煤业 能源行业 2019-11-04 8.31 -- -- 8.85 6.50%
9.45 13.72% -- 详细
事件:公司发布 2019年三季度业绩报告。 首 2019年前三季度,公司实现营业收入 507.6亿元,同比增长 23.4%;实现归母净利 90.8亿元,同比增长 2.5%,略超预期。 Q3归母净利创史上新高。 分季度来看,公司 Q3单季实现营业收入 181.7亿元,同比增长 22%,环比基本持平;实现归母净利 32.1亿元,同比增长10%,环比增长 3.7%,创历史新高。 煤炭单季产量再创新高。 2019年前三季度,公司煤炭板块实现收入 488.1亿元,同比增长 24.2%;实现毛利 213.2亿元,同比增长 3.4%。 产销方面, 公司实现原煤产量 8352万吨,同比增长 4.3%,主因小保当一号矿井投产贡献增量;实现销量 12341万吨,同比增长 21%。分季度看,公司 Q3单季实现产量 2982万吨,环比微增,同比增长 9%,再创单季新高;实现煤炭销量 4611万吨,环比增长 6.1%,同比增长26%; 价格方面, 受年初矿难影响,陕西当地煤价今年整体呈现前高后低走势,公司前三季度煤炭综合售价(含贸易) 396元/吨,同比增长 2.7%(同期 CCI5500下降 8.5%),分季度来看,公司 Q1~Q3煤炭综合售价(含贸易)分别为 421元/吨(同比+7.2%)、 405元/吨(同比+7.3%)、367元/吨(同比-4.8%) 。 “浩吉+靖神 ”如期开通, ”中部看陕煤”格局逐步成型。 一方面, 9月 28日,浩吉、靖神铁路同步开通运行,彻底解决公司陕北地区煤炭铁路外运瓶颈。 另一方面,公司携手瑞茂通设立供应链管理公司,并借助自身旗下的陕西煤炭交易中心平台,拓展煤炭销售(销量同比增 21%) ,扩大市场份额,抢占下游用户, ”中部看陕煤”格局逐步成型,未来公司在川渝和两湖已将市场优势更加明显。 产能稳步释放, 未来业绩亦有保障。 小保当一号由于煤质较差, 此前售价不甚理想, 而目前其配套洗煤厂已投入运行, 通过对原煤洗选加工有助于提高其品质,售价较之前亦有一定提升,提升公司业绩。此外,新增产能方面,短期袁大滩 500万吨/年计划于四季度建成投产,将为公司带来 170万吨/年权益产能;中期小保当二号 1300万吨/年预计将于 2020年 Q4建成投产,充分保障了后续优质产能的稳步释放;长期公司有望陆续对集团公司优质在产矿井展开收购,壮大自身体量。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 2019年~2021年归母净利分别为 111.3亿元、 115亿元、 121.3亿元, EPS 分别为 1.11、 1.15、 1.21元,对应 PE分别为 7.6、 7.4、 7.0。我们认为公司在资源禀赋、产业布局及股东背景方面均明显强于行业平均水平,考虑到公司优异的资源禀赋,出众的成本管控能力,确定性的增量,高而稳定的分红比例,以及浩吉铁路开通后中部市场占比的进一步提升,公司业绩有望迭创新高, 维持“增持”评级。 风险提示: 煤价大幅下跌,公司发生矿难,小保当投产进度不及预期。
华菱钢铁 钢铁行业 2019-11-01 4.10 -- -- 4.93 20.24%
5.06 23.41% -- 详细
三季度业绩概况。2019年1-9月,公司营业收入为819.82亿元,同比增长6.09%;营业利润为59.94亿元,同比下降27.63%;归属于母公司所有者净利润为33.94亿元,同比下降42.37%,相应EPS 为0.80元。分季度看,三季度归属于母公司所有者净利润为10.00亿元,同比与环比分别下降54.37%/12.67%。 销量增加助推收入同比实现增长。2019年前三季度公司铁、钢、材产量分别为1317/1618/1521万吨,同比分别增长9.7%/11.2%/11.4%;钢材销量为1541万吨,同比增加11.9%。从产品售价看,经粗略测算公司2019Q1-Q3产品均价为4929元/吨,同比下跌0.90%。可见,公司营收同比有所增长主要源于产品销量增加。 三季度吨钢毛利环比下降,但好于一季度。2019年环保限产相对放松,产量持续增长,而铁矿石价格相对钢价出现更加强势的上调,吨钢盈利持续回落。2019年前三季度公司产品综合毛利率为13.3%,同比下滑4.5个百分点,可见产品盈利能力的下降是公司净利润同比有所回调的主要原因。经我们估算, 2019Q1-Q3公司产品吨钢毛利分别为,598/717/655元/吨,各季度同比分别下降162/164/341元/吨,与行业趋势一致。从季度环比看,公司三季度产品吨钢盈利弱于二季度,但好于一季度。 推进钢铁主业整体上市。继公司公告发行股份及支付现金收购“三钢”(华菱湘钢、华菱衡钢、华菱涟钢)股权后,公司控股子公司华菱湘钢以支付现金形式收购阳春新钢51%股权。待收购工作完成后实现钢铁主业资产整体上市,进一步提升上市平台产量规模,减少少数股东权益及关联交易,增厚公司业绩。 投资建议。预计2019-2021年营业收入分别为1023.80/1054.87/1083.87亿元,同比分别增长12.3%/3.0%/2.7%;归属于上市公司股东净利润分别为43.57/48.86/53.20亿元,每股收益分别为1.03/1.16/1.26元,对应PE为4.0/3.5/3.3倍。当前行业吨钢盈利仍在底线区域,钢价与原料在捆绑下调,吨钢盈利波动也具备一定韧性,且有触底回升预期,普钢标的则存在阶段性估值修复行情。公司为区域板材龙头企业,集团内部钢铁主业整体上市进一步提升平台产量及业绩规模,具备绩优低估值特征,我们维持“增持”的投资评级。 风险提示:供给端失速增加风险;需求下滑超预期风险。
方大特钢 钢铁行业 2019-10-31 8.32 -- -- 9.75 17.19%
10.44 25.48%
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业绩概述。2019年1-9月,公司实现营业收入为110.94亿元,同比下降13.21%;营业利润为16.86亿元,同比下降45.52%;归属于母公司所有者净利润为12.77亿元,同比下降44.82%。分季度看,三季度归属于母公司所有者净利润为2.22亿元,同比与环比分别下降77.99%/62.03%。 量价齐跌致营业收入同比缩水。报告期内,公司营业收入同比下降13.21%。从价格上看,我们统计南昌地区螺纹钢售价,2019前三季度均价为3967.13元/吨,同比下跌3.24%;产量端上,公司5月底高炉发生燃爆事故,6-9月产量均受影响。在量价齐缩的局势下公司营业收入同比出现明显下滑。 三季度盈利明显回落皆因产量下降及成本大幅上升。公司三季度归属于母公司所有者净利润为2.22亿元,同比及环比均有明显的下滑。一方面公司2号高炉在三季度均是处于停产状态,涉及高炉产能125万吨/年,产能占比近40%。此外,铁矿石价格自二季度末相对钢价开始有明显超额上涨,一般钢企铁矿周期为25-30天左右,预计公司自7月起开始使用高价矿,成本的大幅攀升直接使得产品的吨钢毛利受到挤压。我们粗略测算公司三季度整体的吨钢毛利约为614元/吨,同比与环比分别下降744元/吨、242元/吨。 阶段性高企的固定费用使得吨钢净利被进一步削减。2018年4月13日,公司共授予限制性股票12377.85万股,共需摊销费用约13.68亿元,分两期平均摊销。报告期内,公司管理费用率约为9.2%,2019年以来每个季度吨钢管理费用均在300元/吨以上,其他长材类企业基本均在100元/吨以下。公司暂时高企的管理费用吞噬企业利润,尤其在三季度产能未能充分释放的情况下,吨钢净利会有明显的下滑。 三季度或是盈利底部,风雨过后可回归优势地位。公司优异的企业文化及经营管理模式仍是行业效仿典范,奖惩分明的管理机制更加利于企业效率的提升及成本的管控。此外,当前矿价已自高点开始大幅回落,行业成本压力在逐步缓解,待高价矿库存消化后,吨钢毛利受益成本端调整有回升空间;另一方面公司发生高炉燃爆事故后已停产近5个月,待燃爆事故影响结束后,公司产量可逐步回升;第三,公司股权激励费用采取加速计提的方式,至2019年三季度末公司已累计提取18个月,预计在2019Q4及2020Q1期间管理费用压力可逐步得到缓解。综上我们认为三季度或是全年盈利低点,风雨过后公司可逐步回归优势地位,预计2019-2021年净利润分别为16.51/19.53/26.75亿元,对应PE为7.5/6.3/4.6倍,维持“买入”评级。 风险提示:需求下滑超预期风险;高炉复产进度低于预期风险;持续高分红的不确定性风险。
平煤股份 能源行业 2019-10-29 3.86 -- -- 3.91 1.30%
4.24 9.84%
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事件:公司发布2019年三季度业绩报告。2019年前三季度,公司实现营业收入178.6亿元,同比增长18.7%;实现归母净利8.87亿元,同比增长65%。 三季度归母净利环比改善。分季度来看,收入方面,受益于精煤销量增加,公司Q3实现收入56.4亿元,同比增长6.4%;毛利率方面,通过现金购买商品、支付劳务等费用压低成本,公司Q3毛利率21%,较去年同期提升1个百分点。公司Q3实现归母净利2.92亿元,同比增长32.8%,环比增长7.4%。 “精煤战略”见成效,Q3精煤产量迭创新高。公司始终把落实精煤战略,提升资源价值作为首要工作,2019年前三季度,公司实现原煤产量2120万吨,虽同比下降9.1%,但公司通过加大原煤入洗力度、改进洗选工艺等方式提高精煤回收率,前三季度共实现精煤销量772万吨,同比增长19.2%。分季度来看,公司Q3实现原煤产量686万吨,环比下滑1.5%;实现精煤销量270万吨,环比增长2.1%,同比大增25%,迭创新高,单月精煤销量向百万大关继续迈进。 售价涨、成本升、毛利增、毛利率稍有下滑。售价方面,报告期内公司商品煤综合售价740元/吨,同比上涨21元/吨,增幅2.9%;成本方面,公司商品煤销售成本568元/吨,同比上涨22元/吨,增幅4.1%。受益于销量、售价、成本得上涨,报告期内煤炭板块共实现收入142.7亿元,同比增长25.5%,成本109.6亿元,同比增长26.9%,毛利33.2亿元,同比增长21.1%,但由于成本上升幅度大于收入,导致公司煤炭板块毛利率下滑0.9个百分点至23.2%。 股份回购注销增厚EPS,提升投资价值。为充分维护公司和投资者的利益,增强市场信心,推动公司股票价值合理回归,公司于2019年4月起开展股份回购,且明确回购股份全部用于注销。截至10月9日,公司累计回购股份5214万股,占公司总股本的2.2%,通过此次回购股份,预计公司EPS有望增厚4%,进一步彰显公司价值。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019~2021年公司归母净利分别为10.6亿元、11.8亿元、12.7亿元,EPS为0.45、0.50、0.54元,对应PE分别为8.6、7.8、7.2倍。公司作为中南地区焦煤龙头,具有稳定的下游用户、良好的地理区位条件,加之公司高层更换后,经营重心逐步转向提质增效,并实施“精煤战略”,从而带动公司业绩进一步提升,维持“增持”评级。 风险提示:需求超预期下滑,进口煤管制放松,公司发生安全事故,精煤产量下滑。
三钢闽光 钢铁行业 2019-10-24 7.96 -- -- 8.56 7.54%
9.58 20.35%
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三季度业绩概况。2019年1-9月,公司营业收入为318.20亿元,同比增长18.62%;营业利润为37.49亿元,同比下降45.51%;归属于母公司所有者净利润为28.25亿元,同比下降45.45%,相应EPS为1.15元。分季度看,三季度归属于母公司所有者净利润为6.52亿元,同比与环比变化分别为-66.47%/-46.13%。 收入增长主要源于销量提升。2019年前三季度公司营业收入同比增长18.62%,三季度同比与环比分别增长39.75%/22.01%。从价格端看,前三季度Myspic综合钢价指数同比下跌6.05%,三季度Myspic综合钢价指数同比与环比分别下降10.65%/3.73%。可见,在价格下跌的情况下公司收入有所增长主要是销量增加所致。 成本提升较多,综合毛利率被压缩。公司前三季度销售毛利率为15.39%,同比下滑12.37个百分点。分季度看,公司2019Q1-Q3的综合毛利率分别为20.13%/18.55%/9.74%,产品盈利能力呈现逐季下滑趋势,且在三季度下滑幅度较大。一方面铁矿石价格自5月中旬至7月中旬起开始上涨幅度大幅高于钢价;另一方面企业铁矿石库存周期一般为24-30天,成本反应会滞后一个月,所以相对而言6月中旬至8月中期是公司成本压力较大的时期,所以对三季度盈利能力影响比较明显,毛利率出现了较大幅度的下滑。 规模存在持续扩张动力。自2016年起,三钢集团逐步推进钢铁主业整体上市工作,目前仅有罗源闽光尚未注入到公司平台中。按照集团承诺,待条件成熟时可以并入上市公司,届时公司钢材产能规模将增长近20%至1155万吨。此外公司使用自有资金购买铁104万吨、钢100万吨的产能指标,生产规模持续增长,产业布局逐步完善。 投资建议。暂不考虑罗源闽光注入及外购产能影响,预计2019-2021年营业总收入为405.39/389.25/411.18亿元;归属于母公司所有者净利润为38.25/36.11/39.03亿元,对应EPS为1.56/1.47/1.59元,相应PE为5.2/5.5/5.1倍。当前行业吨钢盈利仍在底线区域,钢价与原料在捆绑下调,吨钢盈利波动也具备一定韧性,且有触底回升预期,普钢标的则存在阶段性估值修复行情。公司作为福建优势区域龙头企业,一方面可以享受区域内相对景气的供需基本面;另一方面吨钢盈利相对行业具有超额收益;此外,公司每股未分配利润仍处于行业领先地位,我们认为除了必要的资本开支外,公司未来仍可保持相对较高的分红水平,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:环保限产、去产能不及预期风险;需求下滑超预期风险;罗源闽光注入不确定性风险。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2019-09-25 3.17 -- -- 3.21 1.26%
3.66 15.46%
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事件:公司发行可转债获发审委审核通过。公司将发行可转债募资18.6亿元用于“爱拓环保能源造纸废弃资源综合利用项目”、“公安县杨家厂镇工业园固废综合利用项目”、“山鹰国际控股股份公司资源综合利用发电项目”3个项目的建设,每个项目投入金额约7.8/4.0/6.8亿元,当前已获得发审委审核通过。 转债募投项目主要用于废弃物处理发电,提高公司能源利用和运营效率。造纸生产过程中会产生固体废弃物,公司目前将可循环利用部分对外出售以及部分送至自备电厂掺烧处理,伴随环保趋严处理成本存上升趋势。因此公司此次新发型转债将募集资金引入欧洲专业设备和技术进行造纸固体废弃物处理,可实现固废的内部消化,同时还能通过自发自用或者上网售电、节约成本等方式提升企业经济效益。 进口废纸量持续收缩,行业格局将出现被动优化。18年进口废纸量较17年下降869万吨,19年预计同比继续降1000万吨以上。从19年8月中旬至今国家一直未发放进口废纸配额(上半年半月一发),下半年包装纸可用废纸原材料进一步收缩,产业链库存已降至低位,下半年包装纸价格有望提升,废纸系纸厂价格弹性将凸显。从中长期来看,进口废纸量收缩甚至降为0将制约行业内可输出的实际产能,行业供求格局将被动优化。 公司具备原材料优势,盈利弹性较大。若废纸缺口显现,国废和包装纸价将提升,公司当前仍具备成本端优势。公司19年获批外废配额量预计150~170万吨,占公司废纸原材料的36.3%,当前国外废价差达到1000元/吨左右,且外废延续下降趋势,公司仍具备外废优势。另一方面,公司在海外积极布局废纸浆,美国凤凰纸业12万吨废纸浆+东南亚合作开发30万吨废纸浆今年年底可投入使用。未来国废和包装纸涨价,公司业绩弹性凸显。 公司为包装纸行业龙头,海外布局领先,缓解成本端压力,利用产业链资源优势推进包装产业互联网平台,有望纵向整合包装行业,维持“买入”评级。预计公司19~21年实现归母净利润18.57/18.88/20.75亿元,同比变动-42.0%/1.6%/10.0%,对应PE7.9X/7.7X/7.0X。 风险提示:原材料价格波动,下游需求不及预期,项目建设不及预期,废纸进口政策的不确定性。
索菲亚 综合类 2019-09-24 18.66 -- -- 19.00 1.82%
21.28 14.04%
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索菲亚,中国定制家居上市第一股,从衣柜之王到大家居领航者。 公司定制衣柜市占率行业排名第一, 19H1衣柜收入 25.48亿元,自 18年起经销商团队处于优化升级阶段;橱柜收入 3.12亿元,自 18年扭亏后开始成为利润增长点, 5年收入 CAGR 达 157%,将成为公司战略性全屋产品流量入口及业绩引擎,对公司大家居战略形成坚实支撑。当前形成了衣柜、橱柜、木门、地板及配套品联动的全屋产品矩阵。公司 19H1营业总收入/归母净利润31.42/3.91亿元,同增 5.17%/5.96%。 行业渗透趋势向上,竣工指标上翘迎接交房大潮。 定制家居行业顺应消费潮流: 1)解决家庭空间与家居尺寸匹配痛点,更适合我国小户型住宅增加的市场; 2)消费基础具备, 80、 90后成为主流消费者,“懒人经济”“颜值经济”为定制家居消费奠定基础; 3)行业生产能力成熟,已经具备个性化与大批量交付的能力。 16、 17年商品房销售高峰徐徐传导至今,竣工先导指标工程应付款自 19年起上翘明显,建安投资完成额增速自 19年反转,预计行业将在 19H2起逐渐迎来较大的交房需求,公司产品力、渠道力、品牌力位于行业前列,终端质量提升确定性强,有望优先受益。 代表行业领先生产力,规模效应与领先交付能力构筑长期壁垒。 18年公司实现整体板材利用率 84%,一次性安装成功率 90%, CNC 数控比例 100%,人均创收连续多年上翘至 61.21万元,平均交期缩短至 7-12天,位居业内最优水平。全国华北、华东、华中、华南、西部、东北七大基地均衡布局,运输效率位居行业首位,公司的强硬件能力构筑长期竞争壁垒。 战略重心转向提升终端竞争力,由“强产品”兼顾“强渠道”。 地产后周期使行业承压,需求结构开始代际变化,存量、精装房比例逐渐提升,新背景下公司自 18年起终端厉行改革: 质: 1)19H1有 299家门店进行翻新升级,同时建立大家居店新业态; 2)经销商厉行重整,提高淘汰率至 8%-10%,加强培训力度; 3)DIYhome 软件技术成熟,实现一键绘图、拆单,大幅提升转化率、客单值, 19年开始向全部门店推广; 量: 厉行渠道扩展,司米橱柜及大家居店渠道空间及开店力度大。公司依托生产优势,渠道规模基础具备,转化率及客单价提升空间大。 盈利预测与投资建议: 公司硬件生产壁垒高,零售端转化率、盈利能力弹性空间大,在交房逐渐回暖背景下当前估值具备性价比, 我们预计公司 19-21年营业总收入 81.86/95.77/110.89亿元,同增 12.0%/17.0%/15.8%,对应EPS 分别为 1.14/1.34/1.57元,对于 PE 分别为 16.3X/13.9X/11.8X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 房地产景气度大幅下行,渠道拓张大幅低于预期,应收账款风险,行业竞争加剧风险,预测假设与实际情况有差异的风险。
顾家家居 非金属类建材业 2019-09-23 35.99 -- -- 36.88 2.47%
43.95 22.12%
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事件: 未来 12个月内公司拟以自有资金回购公司股票用于股权激励,回购金额 3~6亿元。 公司本次回购价格不超于 50元/股,回购金额 3~6亿元,按本次最高回购金额 6亿元测算,预计回购股份数量约为 1200万股, 占已发行总股本的 1.99%。 公司本次回购股份将全部用于股权激励,未来 6个月内除控股股东和大股东 TB Home Limited 外无其他减持计划。 大额回购彰显信心,充分绑定利益共同体。 公司本次回购最高价格 50元/股相对于当前股价溢价 43.6%(9/19收盘价),且回购资金量充足,彰显公司对未来发展信心,并有利于稳定市场未来预期。同时,公司此次回购将全部用于股权激励,充分调动高层和管理人员积极性,绑定股东利益、公司利益和核心团队利益,有利于公司长期可持续发展。 外延并购丰富品牌矩阵,大家居战略展现成效,软体家居王者地位巩固。 18年外贸业务同增 56.71%,在大客户战略、对 Natuzzi、 Rolf BenZ、 Nick Scali等品牌战略或财务投资及玺堡业务加持下,外贸增速表现亮眼,一体化大家居产品矩阵整合显现成效,全品类、多品牌发展夯实软体家居王者地位。 产品渠道管理共同发力,内生增长动能充足。 公司在境内采取“直营+经销”的销售模式开拓市场,不但把控核心商圈的优质店面,而且加强与卖场合作,将渠道下沉到三四线城市;管理方面采用职业经理人架构,实际控制人充分放权,给予公司高管更自由的发挥空间;内部实行事业部架构,充分调动员工积极性。 公司多品类布局完善, 整合能力逐步增强, 外销受到影响边际弱化, 维持 “增持”评级。 我们预计公司 19-21年归母净利润 12.92/16.44/20.77亿元,同增 30.6%/27.2%/26.4%,当前股价对应 PE 分别为 16.2X/12.8X/10.1X。 风险提示: 房地产调控风险,原材料价格继续上涨,宏观经济波动的风险,回购方案无法实施的风险,股权激励方案无法实施的风险
喜临门 综合类 2019-09-19 12.02 -- -- 13.69 13.89%
16.15 34.36%
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事件: 9月17日晚,公司发布《关于公司控股股东可交换债券换股情况的进展公告》,杭州之江作为喜临门控股股东华易投资发行的可交债持有人,实施换股,换股数量为36,807,950股,换股价格为11.32元/股,换股数量占公司总股本9.32%,其作为华易投资的一致行动人,与华易投资、实际控制人陈阿裕先生合计持股162,643,856股,占喜临门总股本41.19%。 控股股东地位稳固,股权波折格局落定。华易投资共发行四期共10亿元可交债,其中杭州之江新实业投资管理有限公司是本次华易可交债最大债券持有人,持有债券4.17亿元,其余债券持有人分别为绍兴市国有资产投资经营有限公司等。若其余可交债投资人全部完成换股,公司控股股东华易投资及其一致行动人依然将持有1.26亿股,占总股本31.87%,与第二大股东持股不超5%的比例相比,控股权依然稳固。 换股降低债务规模,换股或兑付时间充裕。当前华易投资发行的四期共10亿元可交债,已有5.83亿元完成换股,剩余的4.17亿元债券中,其中1.5亿元将在11月18日到期,2亿元将在12月16日到期,给与投资人换股,或给与债务人兑付的事件充裕。 向精耕细作战略快速切换,实现“渠道-品牌”加速正向循环。经历了渠道革新(13-16年)至17年开始的渠道扩张的变革(17、18年净增加门店487/580家),18年起公司采用尖刀定位策略,以喜临门床垫作为核心产品,将“由品质领先向品牌领先”作为核心战略,19年提出精耕细作,以提升渠道质量为目标,由“宜家亚太地区唯一主力供应商”的身份转型为国民床垫品牌,喜临门门店单店提货额13-18年CAGR达15.23%至65万元。当前渠道质量提升空间仍然较大,“N+1”全渠道销售网络加速下沉市场覆盖面,我们认为公司渠道规模、质量、品牌影响力具备加速正向循环的基础,硬件能力在床垫龙头抢占市占率背景下具备优势。 盈利预测与投资建议:基于公司渠道加速下沉,喜临门自有品牌高毛利产品占比逐步提升,我们预计公司2019-2021年归母净利润为3.31/4.22/5.39亿元,对于EPS为0.84/1.07/1.37元,当前股价对应PE为13.8X,10.8X,8.5X,维持“买入”评级。 风险提示:分销渠道经营效果不及预期,地产景气度大幅下行风险,原材料价格大幅上涨风险。
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-09-12 8.34 -- -- 8.57 2.76%
9.48 13.67%
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9月文化纸涨价落实,文化纸盈利能力强。9月双胶铜板提价100~200元/吨已落实,当前出版印刷需要良好,产业链库存低位,预计后期文化纸价格保持坚挺。文化纸行业19年以来供求格局良好,盈利能力持续修复,19年3月~5月提价500元/吨后价格维稳,9月提价继续落实。由于木浆港口库存仍维持高位接近200万吨,外盘浆价下跌明显,针叶和阔叶浆外盘价格Q2环比下跌35美元/吨,7~8月环比Q2下降130美元/吨。根据我们测算,预计公司Q3毛利率将环比提升8pct左右,盈利水平达到17年高位。 溶解浆成本优势明显,后期价格向上弹性大。19H2溶解浆价格下行,当前价格5900~6000元/吨已经低于15年最低价格,后期溶解浆价格向上弹性较大。公司在老挝30万吨溶解浆生产成本优势明显,离木片原材料近,每吨可节省运输费用1000元/吨;另一方面,19年老挝溶解浆开始使用部分自产木片,成本结构进一步优化。 包装纸成本端向上优化改善,盈利能力逐步增强。公司从16年开始生产包装纸就一直使用国废作为原材料,而17H2~18H1国废价格的大幅上涨使得公司包装纸业务盈利快速恶化。18年公司研发木片和木屑半化学浆50万吨,并在老挝投资建设废纸浆,19年将投产使用,预计19年成本端结构优化改善,预计全年贡献20万吨废纸浆产能,可为公司节省9000万元成本。20~21年40万吨废纸浆全部投产,预计每年可为公司释放1.8亿元利润。公司替代国废的半化学浆和废纸浆布局领先,若20年外废进口量继续下降,原材料缺口显现,国废价格高企,公司50%的原材料(160万吨包装纸,对应180万吨原材料需求量)并不依赖国废,后期业绩弹性凸显。 中长期看,公司林浆纸一体化布局完善,原材料把控能力强。造纸行业以原材料为导向,当前最上游的木片资源供应开始收缩。公司08年在老挝布局林浆纸一体化基地,育苗、教化当地农民合作、完善基础设施等,耗费10年时间,投资超过10亿美元,18年初现“雏形”,19年林地可供开采。自产木片成本较低,林浆纸一体化带来公司的成本端改善将逐步兑现到业绩中,根据我们测算,预计19~21年将为公司释放1.5/2.3/3.0亿元利润。 公司为造纸行业中具备成长属性标的,林浆纸一体化布局增强原材料把控能力,成本结构向上改善优化,盈利能力将持续增强,维持“买入”评级。公司文化纸盈利能力持续增强,包装纸成本端改善明显,因此上调公司盈利预测,预计公司19~21年实现归母净利润21.14/25.37/30.76亿元,同比变动-5.5%/20.0%/21.3%,对应PE 9.7X/8.1X/6.7X。 风险提示:原材料价格波动、下游需求不及预期、项目建设不及预期、盈利测算假设不够谨慎、林地开发程度无法确认的风险、财务风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名