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贺立

国金证券

研究方向: 非银行金融行业

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工作经历: 执业证书编号:S1130514100002,非银行金融行业分析师,上海财经大学金融学硕士。2010年7月加盟安信证券研究中心。...>>

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光大证券 银行和金融服务 2015-02-05 23.80 31.00 189.30% 25.66 7.82%
38.32 61.01%
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事件 1)光大证券的全资香港子公司“光证金控”计划以40.95亿港元的购买价向新鸿基收购其持有的新鸿基金融集团有限公司的70%股份。2)购买款为光证金控内部资源及可能的外部融资获得,在买卖协议签署之后的一个工作日或之前,光证金控须向新鸿基支付5.85亿港元的保证金。3)交割日前,新鸿基会将新鸿基金融的11家附属公司剥离,剥离的11家公司主要是一些新鸿基金融的参股公司、用于控股运作的公司、银行等与证券业务不相关的公司,11家附属公司账面净资产值现为3.6亿港元。4)本次收购需提交光大证券股东大会批准并须经相关监管部门审批同意后方可实施。 评论 光大证券从“8.16”后的调整、恢复进入到扩张阶段的步伐加快,国际化布局开启:在光大证券设立子公司“光大幸福国际租赁”后我们便判断其已经走出“8.16”事件的影响,此次收购新鸿基金融70%的股权更是进一步确立了该趋势,这是重要变化。光大证券不仅在国内进行扩张,同时布局海外。国际化战略是光大证券五年发展战略规划中的重要战略之一,业务布局的完善有利于其未来整体一盘棋的做大做强。 收购新鸿基金融股权的重要意义:1)收购是国际化布局最好的方式,因为香港市场格局相对稳定,若是新增牌照则业务较难起步,并购则可以很好地切入当地市场,赢得发展香港市场的业务机遇。2)目前香港市场较大型的券商较为稀缺,新鸿基金融是香港当地属于老牌、有较强实力和根基的券商,这次是继2009年海通证券收购大福证券后国内券商对香港本土券商最大的并购,有利于光大证券国际化业务更好地落地,拓宽跨境业务的边界和客户服务能力。且新鸿基金融与亚洲联合财务是新鸿基公司旗下最主要的经营主体,除光大证券与新鸿基金融具有较好互补性外,未来与新鸿基公司亦存在合作空间。3)光大集团旗下资源较多,国际化布局时客观上也需要具有较强实力的券商承接和合作。 预计光大证券将较快使用海外融资平台:光大证券本次董事会同时通过了《关于公司发行境外债务融资工具一般性授权的议案》,规模为不超过公司最近一期末公司净资产额的50%(以2014年底净资产计算为129亿元)。收购新鸿基金融后,我们预计公司将以光大金控或新鸿基金融为平台进行债务融资,海外债务融资成本显著较低,未来通过RQFII等金融工具或产品设计将资金与国内使用对接(或回国使用,因为此前跨境企业的外汇资金归集已由审批制转变为备案制),有利于提升公司盈利。此次并购将在2月26日的股东大会及相关监管审批后实施(我们预计监管审批或较快),所以我们预计光大证券海外债务融资的进程或许较快。 收购对价相对合理:新鸿基金融2014年11月末的净资产为31.44亿港币,前11月净利润1.72亿元(且过去几年利润非常稳定)。若简单年化且考虑即将剥离的公司净资产,此次并购的对价约1.46倍PB和22倍PE,考虑到香港本土大型券商标的的稀缺性,我们认为整体估值水平相对合理。 投资建议 我们自2014年7月14日发布独家深度报告《均值回归》强烈推荐以来,光大证券涨幅已192%。 公司的发展朝着我们推荐的逻辑持续演进并不断深化,且基于对公司所持有蓝筹股丰厚浮盈的判断,我们认为公司后续的盈利亦具有张力。我们维持公司“买入”评级,目标价位34元,对应2015年4倍PB(不考虑增发)。
大智慧 计算机行业 2015-01-27 7.24 -- -- 24.14 233.43%
35.00 383.43%
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事件. 大智慧全资子公司财汇科技拟以现金方式购买新湖控股持有的湘财证券1.1亿股(占总股本3.5%),大智慧拟向新湖控股、国网英大等16家公司以发行股份的方式购买其持有的湘财证券30.85亿股(占总股本96.5%)。 同时公司拟向不超过10名其他特定投资者发行股份配套融资不超过27亿元。若以募资27亿元、定增以底价5.45元/股计算,本次交易完成后,张长虹先生将持有公司28.78%的股份,张长虹先生、张婷女士、张志宏先生将合计持有公司33.11%的股份,新湖控股及新湖中宝将合计持有公司的26.02%股份。公司的实际控制人未发生变化。大智慧将于1月23日复牌。 评论. 金融IT公司与券商深度融合的第一股,一站式互联网金融服务平台值得期待:目前同类型金融IT公司如恒生电子、同花顺、金证股份、赢时胜等均在往互联网金融方向发展,模式各有不同,而大智慧直接100%收购券商的模式独树一帜:1)金融IT公司直接与券商融为一体,而非外部合作,两者的客户导入与融合水到渠成。2)券商行业的“一人多户”政策大概率将在2015年上半年全面放开,券商间的客户将自由流动。目前大智慧拥有亿级的注册用户及2000万月活跃用户,而目前A股的总证券账户及活跃证券账户分别约1.8亿户及5400万户,可见大智慧已经覆盖了过半A股的投资者。目前湘财证券(至2014年末约为70万全口径客户)的股票交易市场份额月0.73%,而招商等大型券商曾公布其交易账户数,招商(股票市场份额4.34%)至2014H的“正常交易“客户数为297万,我们可以估计目前湘财证券的“正常交易”客户数可能在50万左右。预计大智慧全资收购湘财证券后,湘财证券的客户数量或出现爆发式增长,这不仅对于湘财的股票交易市场份额而且对于其两融、资管等各个业务均起到根本性的促进。3)大智慧在券商IT业务领域经营多年,在大数据、云计算、无线互联及量化交易等多方面均有布局,同时还布局海外,大智慧的互联网金融客户群及信息服务平台与湘财证券的传统业务结合,打造集交易、理财、销售、信息、资讯等于一体的境内外结合的一站式互联网金融服务平台值得期待。 互联网金融在较长时期内看不到天花板:元旦后第一天(2015年1月4日)李克强总理便在深圳前海视察互联网金融行业(微众银行)。互联网金融很长时间游走在灰色地带,对政策风险的担忧是影响互联网金融深度发展的一个重要因素,在目前政策支持信号越来越明显的背景下行业空间已然打开。目前整个传统金融行业的上市市值在13万亿,而互联网金融相关上市公司市值才小几千亿(我们统计的12家合计2400亿);上市的传统金融行业2014H1的净利润(银行、证券、保险)是7567亿,而互联网金融相关上市公司的利润才个位数,行业想象空间巨大,在较长时期内看不到天花板。 复牌后大智慧具有翻倍空间:按照停牌价格5.98元计算(增发也以底价计算),收购完成后大智慧的市值应为232亿元,目前同类型的东方财富市值为539亿元。与东方财富相比,大智慧的优势在于直接拥有券商全牌照且深度整合,客户挖掘的便利性及与之相随的深度或有别;其劣势在于在既有互联网金融客户群的经营上或有所差距。总体而言,由于身处互联网金融大发展时代,行业空间暂时看不到天花板,而本身均为民营企业且客户基础扎实,我们认为东方财富的市值对大智慧具有很强的参考价值,复牌后大智慧股价具备翻倍空间。 此外,在传统券商领域,我们持续推荐的互联网券商标的如锦龙股份000712等(券商股“三段论”中的第二段)也充分受益于互联网金融行业的大发展,从12月下旬我们重点推荐以来涨幅已达到35%。 风险提示:整合存在不确定性及需要一段不短的时间,而人员稳定对于互联网金融企业至关重要。
中信证券 银行和金融服务 2014-12-30 34.04 37.58 71.88% 37.25 9.43%
37.25 9.43%
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事件 公司计划增发H股股票:A)本次H股发行股数不超过15亿股,发行价格拟不低于定价日前5个交易日公司H股在香港联交所收市价平均值的80%。B)本次H股发行的发行对象将重点考虑引入与公司有战略协同的机构投资者作为发行对象。C)募资用途包括:1)约70%用于资本中介业务的发展,包括但不限于融资融券、股权衍生品、固定收益、外汇及大宗商品等业务;2)约20%用于跨境业务发展及平台建设;3)约10%用于补充流动资金。D)本次H股发行在得到中国证监会及香港联交所对即将发行的H股的上市批准后方可实施。E)本次H股发行的股东大会及类别股东会决议有效期为自股东大会及类别股东会审议通过有关决议之日起12个月。 评论 预计增发对中信证券BVPS的增厚程度会高于15%。此次中信证券H股增发的价格“不低于定价日前5个交易日公司H股在香港联交所收市价平均值的80%”,假定以目前价格作为基准(过去5个交易日交易均价的80%为23港币,较A股现价折价42%),以上限15亿股计算,则此次中信证券H股募集资金约为279亿人民币。以最近一季报表计算,中信证券的BVPS将增厚15%至9.64元。考虑到后续券商股可能的股价表现及海外投资者对中信证券这样的龙头公司给予的溢价,实际发行价格大概率会高于23港币,对中信证券每股净资产的增厚程度会高于15%。同时H股增发静态下将摊薄公司2014年ROE1.3个百分点至8.8%左右,但考虑到类贷款业务的旺盛需求,预计公司后续加杠杆后ROE将得到有效提升。 增发进一步提升公司龙头地。目前类贷款业务需求旺盛,H股增发为未来的杠杆业务提供充实的弹药,显著有利于公司类贷款业务的开展,并进一步提升公司的资本实力。此次公司H股发行价格较A股可能存在较多折价,对部分投资者存在心理影响,但我们认为这主要是不同市场体系决定了不同估值体系,目前公司的H/A折价本身已经达到43%,H股发行必然较A股存在较大折价。相比之下,增发对公司资本实力的增厚、市场地位的提升及后续业绩的提高等更为重要。 投资建议 维持中信证券“买入”的投资评级:1)市场此前对公司再融资存在一定预期,但预计此次增发对公司的每股净资产增厚明显,在目前类贷款业务需求旺盛的背景下,显著有利于公司类贷款业务的开展,预计对股价构成正面影响;2)根据中报数据,公司的股票投资资产(AFS+Trading)占净资产比例为33.2%,居上市券商之首,虽然其中方向性投资占比不见得很高,但未来提升空间大,在股市持续回暖的背景下预计公司的投资弹性会高于同业;3)公司的融资成本和渠道均具有明显优势,杠杆提升能力强,综合服务客户的平台优势也更为明显。 我们看好券商板块后续的表现。我们给予公司的目标价为43元,对应公司H股增发后约4.5倍PB(2014)。
海通证券 银行和金融服务 2014-12-23 22.51 -- -- 25.38 12.75%
25.38 12.75%
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事件 公司董事会审议通过了《关于公司新增发行H股方案的议案》:A)本次H股发行股数为1,916,978,820股,本次H股发行价格为15.62港元/股,全部采用现金方式认购,发行价格可根据进度及市场变化酌情小幅调整。B)本次H股发行的发行对象为DawnStateLimited、鼎胜资产管理有限公司、VogelHoldingGroupLimited、睿丰资产管理(香港)有限公司、AmtdSpecialHoldingsLimited、MarshallWaceAsiaLimited、新华资产管理(香港)有限公司等特定投资者。C)本次H股发行募集资金总额预计为299亿港元(假定不发生发行价格调整),募集所得资金拟用于以下用途:(1)约60%用于发展本公司的融资融券类业务;(2)约15%用于发展本公司的约定购回以及股票质押式回购业务;(3)约10%用于发展本公司的结构化产品销售交易业务;(4)约5%用于增资海通开元投资有限公司,发展本公司的直投业务;(5)约10%用作补充本公司的营运资金。D)本次H股发行在得到中国证监会及香港联交所对即将发行的H股的上市批准后方可实施。E)本次H股发行决议自本公司股东大会及类别股东会审议通过之日起十八个月内有效。 评论 H股发行超预期,增厚BVPS约14%:市场此前对海通证券的此次H股增发并无预期。目前条件下,此次H股增发将募集人民币约240亿元,以2014年3季报数据计算,发行后公司的净资产约897亿元,发行后的BVPS为7.80元,较发行前增厚约14%。 H股发行价格较A股折价较多不影响公司价值表现:此次公司H股发行价格较联交所收盘价折价16%,较A股折价45%,对部分投资者存在心理影响。我们认为,目前公司的H/A折价本身已经达到34%,不同市场体系决定了不同估值体系。海通证券目前的主要矛盾仍是公司快速、大额的补充了资本金,为未来的杠杆业务提供充实的弹药,H股发行存在折价并不影响公司A股的表现。 公司价值明显低估,有望成为券商股下一个龙头:从2012年5月证券行业开展创新改变盈利模式以来,海通证券与中信证券的市值比开始从最低点(2012年5月)的56%持续提升,在2013年的9月份达到最高点91%,此后又持续下移至目前的61%(见附图)。此次海通证券H股增发后的净资产与中信证券基本相当,但增发后的市值(2589亿元)较中信证券现价低27%。我们认为海通证券目前的市值存在明显低估。 投资建议 维持海通证券“买入”的投资评级,公司大概率将成为券商股下一阶段的龙头:1)公司H股增发超预期;2)公司增发后的市值较中信的市值折价27%,但增发后的净资产基本相当;3)公司近期公告拟收购葡萄牙BESI银行,国际化布局显著加快。 我们给予公司的目标价31.5元,对应2014年4倍PB(考虑增发后)。
锦龙股份 电力、煤气及水等公用事业 2014-12-09 29.95 -- -- 34.24 14.32%
38.79 29.52%
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事件 公司控股股东东莞市新世纪科教拓展有限公司(新世纪公司)持有的股份中,将有161,357,368股于2014年12月5日可上市流通,占公司总股本的18.01%。新世纪公司目前共持有锦龙股份有限售条件流通股448,111,272股,占总股本的50.01%。 评论 大股东承诺未来半年内不减持 5%以上,我们预计公司暂无减持意愿:新世纪公司出具了《关于出售解除限售股计划的承诺函》,承诺在本次限售股份解除限售后六个月以内,新世纪公司无通过证券交易所竞价交易系统出售锦龙股份5%及以上解除限售流通股计划。如果新世纪公司计划未来通过竞价交易出售所持锦龙股份解除限售流通股,并于第一笔减持起六个月内减持数量达到5%及以上的,新世纪公司将于第一次减持前两个交易日内通过锦龙股份对外披露出售提示性公告,披露内容包括:拟出售的股份数量、拟出售的时间、拟出售的价格区间(如有)、减持原因等内容。我们预计大股东目前暂无减持意愿,该次限售股解禁目前无负面影响。 公司互联网战略的成长空间依然显著:互联网券商的核心是导流、产品及客群经营。在导流方面,公司积极寻求与多个互联网平台的合作,包括公司是首个同时与腾讯、百度合作的券商(BAT 占据2个),也与金融界、指南针等互联网公司合作,为导流做好了坚实的基础。随着股票市场热度的显著提升,财富效应显现,中山证券等互联网券商的导流优势将得以明显体现,成长得以加速。在产品方面,预计中山证券会在目前“小融通,惠率通”等的基础上开发新的产品,以产品矩阵的形式形成相互交集,提升客户黏性(比如固定收益类产品、投顾等)。在客群经营上,公司在投顾服务平台、融资平台等方面可能会有所发力。我们认为,基于公司独特的经营机制,公司未来无论在客户获取还是在产品方面都具有显著的成长空间。 投资建议 目前整体券商板块大幅上涨,目前阶段的强势股主要集中在低估值、基本面存在明显改善预期的公司上。 我们认为,互联网券商可能是下一波券商行情的主力,主要是基于市场财富效应下互联网券商导流的优势、后续“一人一户”政策可能放开等方面的因素。锦龙股份是互联网券商中的典型代表,成长受益于此次的市场好转,同时此次解禁预计大股东暂无减持意愿,对股价负面影响非常有限。我们维持公司”买入”的投资评级。
华泰证券 银行和金融服务 2014-11-27 13.93 16.49 -- 28.66 105.74%
28.66 105.74%
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事件 公司董事会审议通过关于发行H股股票并在香港上市方案的议案:1)公司将在股东大会决议有效期内选择适当的时机和发行窗口完成本次发行并上市;2)本次发行的H股股数不超过发行后公司总股本的20%(超额配售权执行前),并授予簿记管理人不超过上述发行的H股股数15%的超额配售权;3)公司本次发行并上市的相关决议有效期为该等决议经公司股东大会审议通过之日起十八个月;4)于12月11日召开临时股东大会。 公司董事会审议通过多项债权融资计划:1)公司拟发行短期公司债券,待偿还短期公司债券余额不超过净资本的60%;2)公司拟发行次级债券总规模不超过500亿元;3)公司拟开展收益凭证业务,存量发行规模不超过净资本的60%;4)公司拟以融出资金债权资产进行资产证券化融资,首期融出资金债权规模不超过18亿元,公司以融出资金债权资产进行资产证券化融资的总规模不超过300亿元 评论 根据目前环境,预计发行价格在11.7-12元人民币左右,较A股折价5-8%。公司尚未确定发行价格,我们用两种方法来测算。1、已发行H股的中信证券其发行价为13.3港元,较发行时A股的价格约折价6%;已发行H股的海通证券其发行价为10.6港元,较发行时A股的价格约折价11%;两者平均折价8%。若以目前华泰证券12.66元为参照数,则华泰证券H股发行价约为11.7元;2、目前所有在内地和香港同时上市的金融股H/A股平均折价1%,中信证券(H/A溢价6%)和海通证券(H/A折价8%)平均折价1%。若华泰证券H股发行时A股价格为12.66元,考虑华泰证券发行时更多会参考海通证券,给予5-8%的折价,则其H股发行价格约为11.7-12.0元人民币。综合两种估计方法,我们预计以目前环境测算,华泰证券H股上市的发行价在11.7-12元人民币左右。 或增厚每股净资产约14%。如果按照上限发行14亿股(暂不考虑15%的超额配售权)且发行价介于11.7元和12元之间,则此次发行将募集资金163亿元-168亿元人民币,将增厚公司2014年的每股净资产约14%。实际的发行数量和价格需视当时的市场环境而定。香港投行项目一般周期在2-3个季度,若顺利,我们预计公司可能在明年上半年完成H股发行。 全面融资计划将显著强化公司杠杆提升预期:公司董事会同时通过了多项债权融资计划,包括短期公司债、次级债、收益凭证、融出资金债权资产融资等,以目前静态数据测算(不考虑H股,因规模暂无法确定),这部分融资权限将超过1000亿,约是目前净资产的2.6倍,且在期限上长短结合,全面布局,便于流动性管理。诸多债权融资计划联合出台,结合公司H股发行,表明公司已经做好了全面加杠杆的准备。结合2014年3季度公司杠杆率环比的快速提升,公司全面加杠杆的意图非常清晰。 投资建议 公司或成杠杆提升龙头,维持“买入”评级,提升目标价至19元。H股发行将有效提升公司资本实力,H股融资调回结汇审批被取消也使得资金回流更为便利,并将助力公司综合性金融控股集团架构的建立及国际化进程。全面融资计划的出台表明公司加杠杆的强烈意图,或成杠杆提升龙头。虽然自我们底部作为券商首选大力推荐以来上涨超过40%(详见10月30日《佣金率或率先触底,基本面迎来拐点》),但目前仍有50%的空间。我们给予公司2.4倍的PB(考虑H股融资后),提升目标价至19元。 风险提示:投资环境发生大的转变;募集资金低于预期。
广发证券 银行和金融服务 2014-11-26 15.49 15.16 19.70% 29.42 89.93%
29.42 89.93%
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事件 公司董事会审议通过《关于发行 H 股股票并在香港上市方案的议案》:1)公司将在股东大会决议有效期内选择适当的时机和发行窗口完成本次发行并上市;2)本次发行的H 股股数不超过发行后公司总股本的20%(超额配售权执行前),并授予簿记管理人不超过上述发行的H 股股数15%的超额配售权;3)公司本次发行并上市的相关决议有效期为该等决议经公司股东大会审议通过之日起十八个月;4)于12月8日召开临时股东大会。 评论 根据目前环境,预计发行价格在 12.1-12.9元人民币左右,较A 股折价4-10%。公司尚未确定发行价格,我们用两种方法来测算。1、已发行H 股的中信证券其发行价为13.3港元,较发行时A 股的价格约折价6%;已发行H 股的海通证券其发行价为10.6港元,较发行时A 股的价格约折价11%;两者平均折价8%。若以目前广发证券13.47元为参照数,则广发证券H 股发行价约为12.4元;2、目前所有在内地和香港同时上市的金融股H/A 股平均折价1%,中信证券(H/A 溢价2%)和海通证券(H/A 折价10%)平均折价4%。若广发证券H 股发行时A 股价格为13.47元,考虑给予4-10%的折价,则其H 股发行价格约为12.1-12.9元人民币,这一价格涵盖了第一种方法计算的价格。综合两种估计方法,我们预计以目前环境测算,广发证券H 股上市的发行价在12.1-12.9元人民币左右。 或增厚每股净资产约 20%。如果按照上限发行14.8亿股(暂不考虑15%的超额配售权)且发行价介于12.1元和12.9元之间,则此次发行将募集资金179亿元-191亿元人民币,将增厚公司2014年的每股净资产约20%。实际的发行数量和价格需视当时的市场环境而定。香港投行项目一般周期在2-3个季度,若顺利,我们预计公司可能在明年上半年完成H 股发行。 投资建议 给予公司“买入”的投资评级,目标价至 18元。H 股发行有效提升公司资本实力,雄厚的资本实力将使公司在创新业务中较为受益,助力公司的国际化有序推进。后续若监管层放开券商股权激励,广发准备充分,速度应该较快。特有的股权结构使得公司具有类民营特征,各项业务能力突出,资质优异。我们给予公司2.4倍的PB(考虑H 股融资后),给予目标价18元。 风险提示: 投资环境发生大的转变;募集资金低于预期。
光大证券 银行和金融服务 2014-11-24 13.10 16.41 53.14% 34.00 159.54%
34.00 159.54%
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事件。 光大证券今日发布非公开发行预案:1)发行价不低于10.42元/股;2)发行不超过6亿股;3)募集资金不低于80亿元,拟用于综合金融服务、资本中介、境内外证券类资产收购、信息系统建设等;4)发行对象中,公司第二大股东“中国光大控股”拟以现金认购超过2000万股。 评论。 本次定增事项及速度超预期:市场原本担心光大证券受“816”事件影响,监管层或不予批复公司的增发事项;但此次公司顺利公布非公开增发预案(我们预计公司与监管层取得了较好沟通),且速度较快,超出市场预期。 提升并购预期,预计定增对BVPS增厚13%左右:券商定增资金用途多半是资本中介等业务,此次光大证券的募资用途中,除此之外还提到资金或用于“境内同行业并购",我们认为这将提升光大证券的并购预期。从定增对EPS和BVPS的影响来看,若以6亿股及募资80亿上线测算(即发行价为每股13.33元),此次定增将公司的2014年的BVPS提升13%至8.11元。 明年将迎来业务、业绩显著反转:从业务上来看,公司定增提升公司资本中介及外延式扩张实力,同时公司整体战略已从此前的风控整改、调整等进入扩张期(租赁等子公司的设立);从业绩上来看,预计“8.16”事件所买入的70多亿权益头寸对利润表的负面影响已清理完毕,剩余20多亿权益头寸对利润表反而可能有正面贡献,明年业绩将显著反转。 投资建议。 公司定增超预期,补充资本助力公司发展,明年大概率将迎来业务、业绩的双重大反转,目前估值处于上市券商的较低水平。继7月14日我们在全市场发出唯一底部深度报告《估值回归》(07.14)强烈推荐之后,我们继续维持强烈推荐。 公司考虑定增后净资产近330亿,与招商、广发、华泰仍有一定差距(平均2014年PB为2倍),超出方正、国元、长江、兴业较多(平均2014年PB为2.5倍)。我们参考上述公司估值,上调光大证券目标价至18元,对应增发后2.2倍PB(2014)。
中山公用 综合类 2014-11-19 16.30 11.25 56.99% 26.13 60.31%
26.58 63.07%
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投资逻辑: 复星入股获批,中山公用或成广东上市公司国企改革第一单:复星在国企改革领域重回2009 年以前的产业投资思路,入股上市公司分享市值成长红利。广东省目前的国企改革走在前列,中山公用在复星入股获批后成为广东混合所有制改革的排头兵。 预计复星将全面深入参与改善公司治理:复星与中山市政府全面战略合作,共同将中山公用“打造全国公用领域产业龙头”。中山市政府在国企改革方面决心很大,预计希望对接复星集团背后庞大资源;而中山公用是复星在整个广东国企改革领域的桥头堡,意义显著。双方互有所取,预计复星将全面深入参与公司治理改善。 中山公用或成复星第一个上市环保平台:复星在2013 年报中明确提到“大环保”是其未来大发展的新增板块,我们预计该板块或将有几百亿甚至上千亿的体量。中山公用是复星拿到的第一个上市环保公司,若要做大做强,并购是其必由之路,预计中山公用将发展成复星重要的环保平台。PPP 模式或是中山公用未来在公用事业领域拓展的重要手段,中山公用持有的广发股权若盘活,几十亿的现金可为公司的未来带来巨大想象空间。 投资建议 首次覆盖,给予公司“买入”评级:1)公司最保守估值110 亿元,目前价格具有安全边际;2)作为广东上市公司国企改革排头兵,公司治理改善空间显著,未来或成复星首个上市环保平台,想象空间巨大。 估值 参考目前江南水务、兴蓉投资、瀚蓝环境等可比环保公司的估值平均在23-30 倍,考虑到公司未来转型带来的行业估值切换空间及广发股权是上涨空间,我们给予公司24 元的目标价,分别对应2014\2015 年27X、24X。 风险 中山市国企改革低于预期。
锦龙股份 电力、煤气及水等公用事业 2014-11-07 20.43 26.29 119.63% 30.02 46.94%
35.31 72.83%
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事件。 锦龙股份发布非公开增发预案。 评论。 本次增发的关键内容:1)本次非公开发行股票的发行价格为不低于16.35 元/股。2)本次非公开发行股票的数量不超过21400 万股,募集资金总额不超过35 亿元。3)本次非公开发行股票的发行对象为包括公司控股股东 “新世纪公司”在内的不超过10 名特定投资者。其中,新世纪公司承诺以现金方式按照与其他认购对象相同的认购价格认购,认购金额不超过17.5 亿元,且认购比例不低于本次非公开发行实际发行股份总数的50%。4)扣除发行费用后首先用于偿还公司借款17.36 亿元,剩余资金用于补充公司流动资金。5)此次增发还需股东大会批准及证监会核准。 大股东同比例参与定增,凸显股东信心:此次定增民营大股东以现金方式认购不低于实际发行总数的50%,按上限计算实际出资达到17.5 亿元,凸显了大股东对于公司未来发展的信心。 定增提升公司对外战略性投资的能力:此次增发后,扣除偿还债务的资金,锦龙股份将获得约17 亿的现金。锦龙股份2014 年剥离了原自来水业务,持续向金融业务拓展,目前已形成了以证券业务为主的良好经营格局。定增现金的获得将有助于锦龙股份对重点业务领域尤其是中山证券业务的支持。 显著节省财务费用,提升盈利能力:截至2014 年9 月30 日,公司长期借款17.36 亿元,应付债券2.97 亿元,2014 年1-9 月财务费用1.08 亿元(母公司口径)。定增资金到位后,按照公司目前实际长期借款利率8%左右,假设偿还17.36 亿元借款,公司每年将节约利息支出1.4 亿元,节省该利息支出将增加每股收益0.13 元(摊薄后)。 投资建议。 给予锦龙股份“买入”评级,目标价27 元。推荐理由包括:1)锦龙股份作为互联网金融的优秀代表,旗下的中山证券已经率先同时与腾讯及百度合作,是首家同时与BAT 中的两家合作的券商,凸显其在互联网金融业务的实力与决心,预计未来客户数有望显著增长;2)民营机制下激励机制有望显著领先同业,各业务核心管理人员均有丰富的管理经验,预计将带来各项业务的快速发展;3)此次大股东大比例参与定增凸显对公司未来发展的信心;4)定增资金的到位不仅减轻公司利息负担、提升盈利能力,也为中山证券未来业务的拓展提供助力。
华泰证券 银行和金融服务 2014-10-31 9.48 11.28 -- 15.32 61.60%
28.66 202.32%
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评论 3季报业绩符合预期:2014年前三季度公司共实现营业收入72亿元,同比增长32%;共实现扣非后净利润26.2亿元,同比增长43%。其中3季度单季实现营业收入28亿元,同比增长60%,3季度单季实现净利润11.5亿元,同比增长103%。年化ROE 为9.6%。 业绩增长主要来自投资收益、利息收入及投行:2014年前三季度公司营业收入共增加18亿元,其中投资收益(含公允价值变动)贡献8.9亿元,利息净收入贡献5.6亿元,承销收入贡献4.7亿元,构成了业绩增长的来源;3季度单季的收入增长11亿元,增长来源与前三季度基本一致。从收入结构的环比变化来看,主要是利息收入占比提升明显,从中报的15.3%提升至21.6%,经纪业务收入占比也小幅提升3个百分点至39.5%。 佣金率或率先触底:2014年前三季度公司共实现经纪业务收入28亿元,同比增长0.1%,其中3季度单季实现营业收入13亿元,同比增长13%。受益于互联网低佣政策,公司的股票交易市场份额从2013年的6.01%提升至3季度末的6.47%。从我计算的佣金率环比变化来看,华泰证券2013年、2014Q1、2014H1、2014M9这4个时点的佣金率分别为6.81BP、5.87BP、5.48BP、5.41BP,2014年以来分别逐季环比下滑13.8%、6.6%和1.3%,非常明显的是,华泰证券的佣金率环比降幅已显著减少。预计2014年3季度由于市场火爆导致部分老客户入场、融资融券的交易放量且佣金率相对较高的影响,对佣金率的下降有缓冲作用,但我判断华泰证券的佣金率本身降幅也应该在逐步缩小,或是业内率先实现佣金触底的券商。 利息收入增长明显,两融份额回升:前三季度共实现利息净收入15.5亿元,同比增长55.7%,其中3季度利息净收入6亿元,同比增长69%。公司的融资融券业务市场份额在2013年10月开始逐步下滑,有别于其他大中型券商,预计与公司在营业部端的考核制度调整等因素有关,从我们草根调研情况来看应已调整,目前能看到两融市场份额在2014年9月份已经开始回升。 股东略有减持,预计后续压力不大:三季度公司汇鸿国际、苏豪国际、国华能源合计减持7472万股,就各自所持股份比例来看,国华能源的减持力度较大,汇鸿国际、苏豪国际的减持力度小。目前这3家股东剩余合计持有华泰证券5.04亿股,预计接下来减持压力主要来自国华能源持有的1.06亿股,汇鸿国际、苏豪国际预计主要是出于投资收益等的考虑,逐步小幅减持的概率较大。总体来看,减持压力不大。 投资建议 给予华泰证券“买入”评级,目标价 13元,对应2014年约2倍PB,理由包括:1)公司佣金率或率先触底,这是公司各个业务层面最大的压力所在;2)除经纪业务以外的其他业务如并购、投行、资管等均业内领先,两融份额经历调整后也已逐步回升;3)公司上市后未有股权再融资,或有资本事项;4)目前仅对应2014年1.4倍PB,估值在上市券商中最低。总体上判断,华泰证券属于基本面非常扎实且或触底回升、估值具有吸引力、后续或有资本事项的券商。 风险 小股东减持。
中国太保 银行和金融服务 2014-10-30 19.29 20.25 -- 22.78 18.09%
35.00 81.44%
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事件 中国太保于10月24日晚发布2014年三季报。 评论 业绩略低于预期:公司前三季度营业收入为1656.7亿元,同比增长10.7%;累计实现归属于上市公司股东的净利润为89.6亿元,同比增长10.9%,EPS为0.99元;其中3季度单季实现净利润21亿元,同比负增长19%。单季度业绩略低于预期,主要是赔付支出及手续费佣金支出同比增长较多。期末净资产为1114.2亿元,较年初增长12.6%。 个险新单增速较中期略有提升,个险占比持续提高:前3季度太保寿险实现保险收入807.6亿元,同比增长5.1%。新保业务收入达到283.7亿元,续期业务收入为523.8亿元。前三季度太保寿险营销渠道业务保持较快增长,实现新保业务收入134.6亿元,同比增长27.7%,较中期的27.3%略有提升。分渠道来看,个险占比继续提升,从2014年中期的66.2%提升至67.5%,银保保费占比则从中期的26.9%继续下滑至24.6%。 产险保费同比增长约15%:产险实现保险业务收入706.6亿元,同比增长14.8%。其中,车险业务收入达到544.1亿元,同比增长16.2%;非车险保费收入162.5亿元,同比增长10.6%。电网销业务保持较快发展,收入达到116.2亿元,同比增长17.7%;交叉销售业务收入为27.1亿元,同比增长17.3%。电网销及交叉销售收入占太保产险业务收入的比例达到20.3%。 非标资产占比提升0.7个百分点:期末集团管理资产达到8863.3亿元,较上年末增长18.7%;其中集团投资资产7,645亿元,较上年末增长14.6%;第三方管理资产1,218.57亿元,较上年末增长52.6%。从构成来看,与中期相比,债权投资计划及理财产品的占比提升0.7个百分点至7.4%,权益投资下降0.2pt至10.7%。 投资建议 公司的寿险业务持续改善,领先同业;后续税收递延政策出台预期下,凭借其团体业务优势有望获得更多增量业务。维持“买入”评级,目标价25元。
国元证券 银行和金融服务 2014-10-29 13.90 10.38 53.20% 22.06 58.71%
34.24 146.33%
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事件 国元证券于2014年10月27日发布3季报:2014年1-9月公司共实现营业收入22亿元,同比增长57%;1-9月共实现净利润9.4亿元,同比增长79%;3季度单季实现营业收入8亿元,同比增长47%,单季实现净利润3.4亿元,同比增长45%。前3季度每股EPS为0.48元,BVPS为8.49元。年化ROAE为7.9%,ROE反转仍在继续。 评论 收入增长来源多元化,经纪业务占比略有提升:国元证券前三季度收入的同比增长主要来自于投资收益、利息收入、承销收入。本期内上述三块业务分别同比增长了2.2亿元、1.6亿元、1.3亿元。从收入构成来看,前三季度投资收益、经纪业务、利息收入及承销收入的占比分别为39.7%、30.1%、19.7%、7.5%,与中期相比,主要是经纪业务收入占比提升约4个百分点。 顺荣股份在3季度未有进一步盈利兑现。前三季度公司的投资收益为8.7亿元,同比增长35%,主要来自顺荣股份浮盈的实现、对债市的把握以及子公司金融产品投资收益的增加。其中顺荣股份的股权比例在上半年从年初的5.15%减少至1.78%后,在3季度未有进一步减持,投资收益相对扎实。1-9月顺荣的减持约获得1.7亿元的投资收益,目前仍有约1亿元浮盈。 杠杆逐季加速提升,未来空间显著:国元证券1-9月共实现利息净收入4.3亿元,同比增长60%,是上半年业绩增长的另一主因。期末公司的净杠杆率为1.78倍(见附表),从季度数据来看正逐步提升且提升速度增快。结合安徽当地资源,我们预计国元证券在股票质押等类贷款业务方面具有较为独特的优势,未来杠杆的提升空间依然非常显著。 股东继续小幅减持,预计影响非常有限:股东安徽省粮油食品进出口(集团)公司在3季度继续减持2320万股,从过去的节奏和力度来看,预计主要是逐步获得投资收益(2011年以来的4年时间内逐步减持了1.1亿股),短期内大幅减持的可能性不大,对股价的影响非常有限。 投资建议 国元证券或迎来第二波显著超额收益机会,维持“买入”评级:a)据上证报报道,国元集团的国企改革方案已获安徽国资委认可,混改等细节如价格等若敲定将形成国元证券的重要催化剂;b)预计地方国企改革力度将不断深化,不排除国有股东不再绝对控股,国元集团有望成为混改的标志性案例(或是类民营的机制),国元证券作为其主体将显著受益;c)若集团H股上市则国元证券是其最重要的估值变量;d)国元证券本身ROE正处於反转过程中,且具有持续性。 我们认为国元证券的机制若发生重要变化,估值可与同类型的券商靠拢,给予2014年2.3倍PB,对应目标价20元。
新华保险 银行和金融服务 2014-10-29 25.80 25.18 -- 34.84 35.04%
54.69 111.98%
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事件 新华保险于 2014年10月24日公布2014年3季报。 评论 业绩同比增六成:新华保险2014年1-9月共实现营业收入1099亿元,同比增长21.5%;实现净利润63亿元,同比增长60%,其中3季度单季实现净利润25.8亿元,同比增长46.2%。业绩大幅增长主要在于投资收益大幅增长。期末公司净资产为468亿元,较年初增长19.1%,较年中增长8.1%。 投资收益率明显改善:期末公司投资资产为5926亿元,较年初增长7.8%。公司前三季度投资收益为237亿元,同比增长29%;前三季度年化的总投资收益率为5.6%,较上半年的5.1%的提升50BP,投资收益率继续明显改善。投资收益率的提升可能与非标资产占比的快速提升有关。 退保率继续提升:公司前三季度已赚保费为857亿元,同比增长19%。前三季度公司的退保金为280亿元,同比增长32%,其中三季度单季为93亿元,同比增长18%。公司前三季度退保率为5.5%,较去年同期的4.9%继续提升。退保金的快速提升可能对公司现金流产生一定的压力。 投资建议 新华通过发展非标资产提升收益率带动负债端增长,这种模式在目前环境下占优,但长线来看需考虑未来非标资产的质量及流动性。新任总裁万峰3季度已到任,公司战略思路及业务模式仍需重点观察。我们维持公司”增持”的投资评级,目标价28元。 风险提示 投资环境显著变化;保费持续低迷。
光大证券 银行和金融服务 2014-10-28 9.60 10.94 2.12% 15.44 60.83%
34.00 254.17%
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事件。 光大证券10 月24 日发布2014 年3 季报。 评论。 3 季报业绩符合预期:2014 年前三季度公司共实现营业收入35 亿元,同比增长17%;共实现净利润9 亿元,同比增长76.2%,年化ROE 为4.9%。其中3 季度单季实现营业收入15 亿元,同比增长168%,3 季度单季实现净利润5 亿元,而去年同期亏损3 亿元。去年3 季度利润为负主要是由于“8.16”事件 的影响。总体上3 季报符合预期。 “8.16”权益头寸单季减少16 亿,预计剩余头寸对利润表的影响基本接近尾声:至9 月30 日公司已采用竞价交易单向减持的方式处置赢“8.16”事件购入的股票供给47.14 亿元(按持仓成本计算),较中期末增加16 亿元,剩余头寸大致只有25.5 亿元(包含用于两融等的头寸)。受减持头寸影响,公司1-9 月的投资收益为负,投资收益及公允价值变动合计占收入的6%,显著低于同业。根据目前市场的投资环境以及公司的减持节奏,预计“8.16”权益头寸在年内有望被基本消化,因减持而造成对利润表的压制年内有望消除,而这一点是市场对光大证券很大的忧虑所在。 净杠杆率继续提升,不排除再融资事项。期末公司的净杠杆率为2.31 倍,较中报的2.17 倍继续提升。除发行次级债的影响外,卖出回购等方式也运用得很充分,我们预计公司后续的融资渠道不会受到评级下调的影响(评级下调是滞后的,是对过去的反映),杠杆提升趋势不变。且此前公司的增发因“8.16”事件而被迫取消,在券商目前资本为王的盈利模式下,预计公司会积极与监管层沟通,不排除公司后续再次启动再融资事项。 股基市占率保持稳定。前3 季度公司实现经纪业务收入17 亿元,同比下滑0.4%,其中3 季度单季经纪业务收入8 亿元,同比增长21%。从月度股基市占率来看,“8.16”后出现过明显下滑,但自2013 年底以来有所回升并稳定下来,2014 年3 季度略微提升至约3.02%。由于投资收益等明显小于同业,使得公司前3 季度经纪业务收入占比达到50%,高于同业,预计未来将明显下降。 减持压力非常有限。3 季度内嘉峪关宏丰实业、厦门新世基、洪城大厦合计减持7112 万股,比例为2.08%。剩余股份比例合计为10947 万股,目前合计市值近11 亿元。持股较多的嘉峪关宏丰实业减持预计是由于业务发展需要,我们判断股份减持可能仍会继续,但由于总体体量并不大,预计对股价的压制力量非常有限。 投资建议。 总体上仍处於价值修复通道,继续推荐并给予“买入”评级,目标价12 元:1)公司经营战略已从此前的调整、恢复进入到扩张阶段,近期设立了子公司“光大幸福国际租赁”,并在经纪部门设立“互联网金融部”等,这是极为重要变化;2)“8.16”事件所买入的权益头寸剩余约20 亿元,预计年内有望处置完毕,对利润表可能的负面压制将消失;3)各方面业务稳定恢复,杠杆率提升趋势明显,根据券商目前的盈利模式及光大本身的情况来判断,不排除后续有股权再融资需求;4)现价仅1.4 倍PB(2014),处于券商中最低行列。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名