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张萍

中信建投

研究方向: 食品饮料行业

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工作经历: 执业证书编号:S1440512070012,金融学硕士,2010年7月加入中信建<span style="display:none">投,2年食品饮料行业研究,2011年所在团队入围《新财富》最佳分析师。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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泸州老窖 食品饮料行业 2015-06-25 28.96 30.79 -- 34.24 14.52%
33.16 14.50%
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简评泸州老窖作为我们今年白酒首推品种,坚定看好公司的市值和业绩弹性。 核心观点: 1、基本面触底反弹,下半年业绩弹性极大。 经过近三年调整,白酒行业进入筑底改善阶段,而老窖在一季度也实现了同比增长。下半年,我们看好“金九银十”渠道补库存带来的旺季热销,届时公司将体现出较大的业绩弹性。 首先,今年相比去年最大的不同有两点,1 是价格体系,今年即便进入淡季,高端白酒价格金字塔依然维持的相当稳固,而三家酒企也达成战略高度一致,“控量保价”是重中之重,因此我们预测临近旺季,高端酒一批价会出现久违的小幅上涨,去年由于老窖在价格策略上的失误,导致1573 严重下滑,而价格稳固后,公司1573 的恢复是比较明显的;2 是库存,去年公司渠道堵塞,下半年甚至今年1 季度都在进行去库存工作,包括回购也是舒缓渠道压力,实际动销不完全体现在业绩上,因此下半年库存包袱解决掉,实际销售将充分体现在报表上。目前市场最无法判断的就是终端需求情况,但从春节表现以及淡季情况,特别是在政务消费消失,市场重回大众、商务、节假消费后,旺季更旺、淡季更淡的特征非常明显,因此“金九银十”终端需求表现值得关注。 此外,去年下半年还遭遇存款丢失等一次性损失计提,导致下半年业绩为负,因此从今年二季度开始弹性将逐季度显著,我们预测公司全年净利润16.6 亿元,同比增长88.63%。 2、新一届领导上任,公司有望迎来新的突破。 本月末公司新一届董事会将产生,根据董事候选名单,新一届董事长为刘淼,总经理为林峰,刘总今年46 岁,曾任销售公司总经理,分管生命中的那坛酒,而林总主要负责责老窖的营销工作,今年42 岁,分管国窖1573、特曲、博大。新领导均由公司内部培养产生,而且拥有多年营销一线工作经验,此次人事变更,一方面新老过渡平稳,预计短期在公司战略上不会出现较大转变,目前老窖基本面已经企稳,渠道压力舒缓,国窖1573 处于恢复阶段,淡季价格维持较好,而中端窖龄、特曲也进入良性增长,博大继续深耕下沉;另一方面新人事新气象,老窖上市以来在行业内的创新及市场化程度都较高,但这些年老窖行业地位却有所下滑,特别是在营销上没有大的创新,预计新人上来公司未来在营销转型、管理方式以及业务拓展上实现新的突破。 3、华西证券IPO 临近,催生更大市值空间。 老窖股份公司直接持有华西12.99%股权,根据华西证券公布招股意向书,公司计划发行7 亿股,上市后总股本为28 亿股,预计摊薄后老窖股份持有华西证券股份为9.74%,2014 年华西实现收入31.8 亿元,净利润为10.98 亿元,参照上市不久的东兴证券和东方证券,预计华西上市后市值为865-1033 亿元。当前老窖市值为405亿元,2015 年动态市盈率为24 倍,在白酒行业处于合理区域。而老窖持有华西证券股权可带来市值提升估计为84.3-100.6 亿元,老窖股份市值有望突破500 亿元。 4、混改预期升温,股权优化释放更大弹性。 泸州市政府非常重视本地酒业恢复,并给予补贴和政策上支持。未来公司在股权结构优化,以及股权激励以及集团资产注入等方面都存在预期。2015 年老窖集团收入计划为375 亿元,其中酒类销售230 亿元,而2014年老窖上市公司收入仅53 亿元,将来集团有可能利用上市公司平台导入更多的酒类资产,充分发挥了泸州的原酒优势,发展保健酒和创新类酒品发展。 5、盈利预测与估值:作为底部复苏品种的推荐,由于一季度业绩低于市场预期,前期股价有所回调。但考虑到白酒板块的配置价值开始凸显,行业整体人气开始聚集,底部复苏确认。当前茅台市值突破3000 亿元,迎驾贡上市以来表现强势,以及口子窖和金徽等新股还将陆续登陆A 股,在下半年旺季启动的配合下,板块热点较多,值得重点配置。 我们预计2015-2017 年的收入增速为28%、15%和13%,未来三年EPS 为1.18 元、1.41 元和1.66 元,给予16年25 倍市盈率,目标价35 元,提高评级至“买入”。
海南椰岛 综合类 2015-05-25 17.20 20.00 271.06% 23.26 35.23%
23.26 35.23%
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简评 近期海南椰岛表现抢眼,今日强势涨停。我们是市场上唯一跟踪海南椰岛的卖方,当前公司站在“转型升级+体制灵活+大健康”的风口,建议积极关注,第一目标价20元。再次重申我们的逻辑: (1)股权关系理顺,新实际控制人背景强大。 随着今年3月海口市国资委将所持有的全部股权转让给海南建桐,以及去年原二股东“宝安系”的退出,海南椰岛股权关系终于理顺,后续新的管理团队也将组建。中国建银投资顺理成章的成为公司的实际控制人,拥有优秀的产业投资实力将对公司未来发展提供强大保障。 (2)转型升级,完善体制机制,激发各方活力。 通过这次增发,公司将要完成员工持股,以及战略经销商的利益一致性工作,进一步完善市场化的股权结构和体制机制完善,有力解决员工激励问题,企业活力有望焕发。 (3)回归主业,做大做强保健酒。 公司一直致力于保健酒生产与销售,属于大健康领域,伴随我国逐步进入“老龄化”国家,作为传统保健的优势产品,其养生功效被消费者熟知,未来的市场空间广阔。海南鹿龟酒是公司明星产品,曾经是保健酒第一品牌,市场基础仍在,同样不缺市场运作团队,但多年来受困于公司战略摇摆和市场投入不够,销售规模停滞不前。当前公司坚定了做强主业的决心,随着募集资金的到位以及新的营销体系建立,保健酒重回轨道指日可待,有望将海南椰岛带入高速成长期。 (4)坐拥资源,未来大健康产业看点多多。 地处海南,地方特色食品众多。2011年公司成立椰岛生态农业饮品有限公司,聘请咨询机构进行战略规划,同时引进娃哈哈等市场销售人才,确定以“椰岛”椰汁为主打产品,强化江西、福建、江苏等市场的深度开发。同时开发1升装椰汁,补充市场空白。 2014年销售超过5000万,并且已经实现盈利,预计今年将实现两位数的增长。这是公司迈入大健康产业的第一步,利用海南当地资源,公司未来各类整合前景广阔。 盈利预测与估值:我们预测15-17年EPS 为0.14、0.38和0.69元,考虑到公司高速成长性,给予16年50倍市盈率,维持“买入”评级,强烈推荐。
洋河股份 食品饮料行业 2015-05-01 65.20 65.21 -- 103.50 11.29%
81.33 24.74%
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事件 洋河发布一季报:一季度营业收入62.6亿元,同比增长10.4%;归母净利润22.3亿元,同比增长11.3%;扣非净利润22.1亿元,同比10.6%,基本EPS为2.07元。预计上半年业绩变动5-15%。 简评 Q1开局良好,收入质量较高 洋河一季度收入达到62.6亿元,同比增长10.4%,基本恢复到公司历史高峰(2013年Q1水平)。季度末预收款4.4亿元,较年初下降4.5亿元,符合洋河经销商打款进度,但对比去年1季度的下降6.7亿元,说明一季度收入质量较高,而其他应付款41.3亿元,经销商保证金仍有上升,表明后续渠道意愿仍充足。此外,销售商品现金流达到70亿元,同比增长31%,目前公司渠道库存合理、价格平稳,说明经营质量很高,整体向好趋势明显。 精益管理,高效投入,净利率略有提升 1季度毛利率达到60%,略微提升,公司试点米巴管理模式,推动基层组织裂变,谋求精益管理,实现了生产效率的显著提升。销售费用率和管理费用率均有下降,在费用有效控制下公司实现了超越行业的增速,充分体现了公司迅速调整能力和终端控制力,洋河优秀的管理能力将继续为公司领先发展保驾护航。 盈利预测与估值:在传统行业率先恢复的情况下,洋河积极谋求创新,双核驱动,战略清晰、目标明确。洋河的组织体系、激励体制、管理效率与执行能力在业内首屈一指,相信洋河在新业务上的布局会保障公司的持续领先地位。我们预测15-17年EPS为4.72元、5.27元、5.88元。考虑到洋河业绩可持续性以及较快增长速度,给予16年20倍市盈率,目标价105元(摊薄前),维持“增持”评级。
五粮液 食品饮料行业 2015-05-01 25.73 30.37 -- 29.18 11.16%
33.85 31.56%
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事件 五粮液发布一季报:2015年Q1收入67.4亿元,同比增长0.23%;归母净利润22亿元,同比下降16%;扣非后归母净利润为21.96亿元,同比下降16%;基本EPS0.58元,业绩低于市场预期。 简评 收入增速略低预期,经营质量优异 一季度收入略微增长,延续弱复苏。预收款较年初下降0.8亿元,但依然有7.8亿元绝对额,表明经销商打款意愿仍在。一季度经营现金流入68.8亿元,同比增长99%,说明公司经营质量优异。目前普五零售价稳定在609元以上,一批价580元上下,淡季以来波动不大,虽终端动销一般,但价格稳定有利于渠道恢复,我们看好下半年渠道补库存力度。 毛利率同比下降,营销费用率增长 在收入保持平稳的情况,公司一季度净利润同比下降16%,主要因为净利率下滑了6.3pct。一方面是产品结构调整导致的毛利率同比下降5.5pct,说明公司中低端产品占比继续提升,壮大腰部力量有助于五粮液规模持续扩大;另一方面营销费用率上升2.6pct,行业进入微利时代,大众酒市场竞争激烈,为抓住优质渠道资源和实力大商,预计未来公司在广告及终端建设上费用仍将持续增加。 盈利预测与估值:白酒行业底部复苏明确,但进程缓慢。前期市场预期过高,而去年表现多为前高后低,因此基数效应下半年增速会更明显一些。2015年“挺价、顺价”仍是五粮液工作重心,新的五品部成立深化组织体系调整,更加精细化和专业化运作市场,进一步优化经销商团队,改善销售人员激励,争取释放更大潜力。此外,我们期待今年公司在产业并购上更大的突破,维持2015-2017年EPS为1.7元、1.95元和2.19元,给予2015年20倍动态市盈率,目标价34元,维持“买入”评级。
张裕A 食品饮料行业 2015-04-30 43.72 45.83 70.37% 56.50 27.91%
58.65 34.15%
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事件 公司发布年报:2014年收入41.6亿元,同比下降3.8%;归母净利润9.8亿元,同比下降6.7%,基本EPS为1.43元,其中收入和我们预期一致,净利润略低一些。拟分红方案:每10股派息4.4元(含税)。 简评 酒庄酒下滑收窄,中低端酒实现增长 2014年葡萄酒销量7.2万吨,同比增长5.7%,而销售收入32亿元,同比下滑3.9%,主要在于高端酒庄酒销售继续下滑,中低端产品普通干红、甜葡萄酒同比小幅增长;去年白兰地销量3.7万吨,收入8亿元,同比基本持平。去年Q4收入9.6亿元,同比略微下滑。年底销售商品现金流入47.8亿元,略微增长,而预收账款为2.15亿元,较去年底增加0.26亿元,经销商打款意愿有所回升。 产品结构调整到位,盈利能力有望企稳 去年毛利率67%,同比下滑1.6pct,其中葡萄酒毛利率68.4%,下滑2.7pct,仍是结构下移导致,但幅度明显收窄,而白兰地毛利率65.9%,上升3.6pct,单位售价显著提升,白兰地或能成为公司另一增长点。目前中低端解百纳已重回增长轨道,而去年上市一年醉诗仙销量超过1000吨,低端普通干红保持了较快增速,公司80元以下产品占比达到4成,产品结构调整基本见底。今年公司一方面仍要巩固国产葡萄酒品牌的高端地位,完善爱斐堡和西部三个酒庄酒营销体制,力争实现酒庄酒企稳回升,另一方面着重培养大众品牌,加大解百纳、醉诗仙、贵馥酒等中低品牌推广力度,提高市场占有率;此外,公司将加快白兰地推广体系建设,凭借由经销商和销售人员两支队伍组建的覆盖全国的强大营销网络落实白兰地在主推渠道的营销方案和终端建设,实现白兰地的较快增长。 营销费用率下降,净利率基本持平 2014年营销费用率24.2%,同比下降2.2pct,主要是广告推广费减少1.3亿元。渠道上未来公司会坚持直销和半直销战略,加大直控比例,去年直供业务占比15%,今年有望达到20%。同时加强大型连锁超市及先锋专卖店建设,预计未来终端建设方面费用还将增长,但整体营销费用率不会大幅增长。管理费用率提升0.5pct,工资福利和折旧增加导致。全年净利率为23.5%,同比仅下降0.73pct。2015年公司成本与三费目标是不超过29亿元,同比增长低于10%,预计全年净利率波动不大。 盈利预测与估值:2015年张裕收入目标44亿元,同比增长6%,考虑到今年以来葡萄酒行业复苏超预期,作为国产葡萄酒龙头公司必将受益行业转暖,张裕有望摆脱下滑重回中速增长通道。据了解,张裕1季度销售回升态势较好,春节期间销售同比增长15%,完成全年计划30%,为全年收入增长打下了良好开端。经过三年调整,公司理顺了产品、渠道、市场、营销等发展方向,具备了稳定增长条件。由于年报业绩略低预期,我们稍微下调15-17EPS为1.62元、1.85元和2.1元,给予2016年28倍市盈率,目标价为50元,维持“增持”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2015-04-30 23.44 26.37 -- 25.13 7.21%
29.69 26.66%
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事件 公司发布一季报:2015年Q1营业收入14.4亿元,同比下降7.8%;归母净利润为2.15亿元,同比下滑37%;基本EPS为0.25元,业绩低于市场预期。 简评 收入负增长主要受高基数影响 由于去年基数高影响,汾酒一季报收入仍有下滑。汾酒调整节奏慢于整个白酒行业,公司于2014年才基本完成了渠道的去库存工作,去年仅山西省内就消化了7亿库存,因此2014年Q1公司为实现历来的“开门红”传统,存在惯性的提前关账和渠道压货的行为,造成2014年一季度基数较高,这是导致报表反映出的一季度收入下滑的主要原因,从2015Q1营业成本及营业税比率的上升,也可说明这一点。而今年公司目标是保持合理库存水平,维持渠道顺畅,稳定价格,因此一季度销售14.4亿元,完全为自然消化。但就增速情况,据我们终端调研,今年1季度实际销售同比是有个位数的增长,其中高端青花系列一季度完成了500吨,去年全年仅800吨,10年老白干也有不错增长,低端玻汾持平。 此外,一季度销售商品、提供劳务收到的现金为11.6亿元,同比下降23%,而预收账款1.1亿元,较年初减少2.7亿元,其中一部分确认为本期销售,另外也反映当前经销商打款积极性不高;应收账款6300万元,大幅增长,是公司对部分战略经销商给予一定的账期,可滚动使用,一般而言年底结清 全年整体盈利情况相对会平滑一些 一季度毛利率67.9%,同比下滑3.5pct,但对比去年全年基本持平,产品结构调整基本到位。营业税金及附加比率提升3pct,营销费用率22.9%,同比下滑1pct,管理费用率6.2%,同比上升0.62pct,综合导致净利率15%,同比下降7pct。由于历来1季度盈利水平较高,预计2季度会仍会有所回落,但考虑到去年前高后低,几乎所有的利润都在一季度表现,今年业绩相对会平滑一些。 “增资+渠道创新+股权多元化”,谋求竹叶青快速发展 公司与大股东集团公司共同增资竹叶青销售公司,增资后竹叶青注册资本为6000万元,公司持股比例维持在90%。 竹叶青是保健酒领域的知名品牌,历史悠久、市场基础和消费氛围较好,过于由于公司战略导致市场、人员投入不足,这几年发展缓慢。此次,公司除了资金上给予大力支持外,还与19家中国医药物资协会连锁药店联盟成立了竹叶青酒保健酒贸易公司,借助连锁药店在渠道上的优势,实现销量和收入的突破。新成立的竹叶青贸易公司中,19家药店联盟合计持股65%,管理层和骨干员工持股25%;同时,为了打造线上交易平台,公司与战略投资者共同出资成了竹叶青北京电子商务公司,其中骨干员工和技术经营层激励股占比40%,战投占比30%,同时制定了灵活的股权激励方案,如经营层完成业绩目标持股比例可上升5%(最高不可超过30%)。通过股权方式实现了股东和经营层利益一致化,股权激励可最大限度激发竹叶青团队活力,有望促进竹叶青的快速增长。 盈利预测与估值: 2014年汾酒虽已见底,2015年收入目标实现10%以上增长,但目前反映出的复苏动力不足。面对竞争对手的快速调整,汾酒相对而言速度较慢,2015年行业步入低速增长的新常态,作为清香鼻祖的汾酒必须加快改革,力图早日完成国有体制、行政化机制向混合所有制、市场化机制方面的改革,实现传统经营模式向信息化的转变,缩小与其他全国化名酒的差距。继去年成立了多元股权结构的太原定制酒公司后,今年公司继续深化销售层面的股权改革,由销售公司持股40%、经营团队持股11%以及经销商持股49%的汾酒上海营销公司,以及股权多元的竹叶青贸易公司和电子商务公司的不断创新与探索,有望倒逼出台更为优化的上层体制设计,为彻底摆脱国企束缚,释放更大的体制活力提供支撑。我们预测15-17年收入增速为12%、27%、17%,净利润增速27%、56%和21%,EPS分别为0.53元、0.82元和0.99元。对应2015年市盈率为46倍,考虑到今明两年的业绩弹性,我们维持买入评级,目标价28元。
泸州老窖 食品饮料行业 2015-04-27 26.50 26.39 -- 26.99 1.85%
34.24 29.21%
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事件 老窖发布1季报:公司1季度实现收入19亿元,同比增长22%,归母净利润为5.4亿元,同比增长9.6%,基本每股收益0.385元。 收入尚可,但业绩表现低于市场预期。 简评 收入如期恢复,增速略显不足 1季度收入19亿元,同比增长22%,中高端产品增速更快一些,预计国窖1573占比30%左右,而同期销售商品及劳务现金流12.3亿元,应收票据达较年底增长9亿元,预收账款较年底下降1.4亿元,基本反映了公司一季度销售真实情况。但预收账款仍然维持在21.8亿的较高水平,表明渠道销售后续动力仍然较足。 毛利率同比略升,营销费用率大增 一季度毛利率为57.3%,同比上升1pct,处于较高水平,相比去年下半年有了极大的回升,说明Q1恢复的主要是以国窖1573为主的中高端产品,预计全年毛利率平稳;但由于消费税增加导致营业税金及附加比率提升至6%,同比增加3.5pct,同时销售费用率为10%,同比增加了4.4pct,一方面因为市场竞争激烈,广告及终端投入加大,另一方面过去部分销售费用是由柒泉公司承担,但当前渠道利差缩小,因此主要为销售公司承担。根据公司今年计划指引,2015年整体销售费用为11.06亿元,年度销售费用率计划为14%,预计后期销售费用率还将增加。此外,管理费用率下降1.4pct,财务费用率上升0.7pct,最终影响净利率同比下降了3.2pct,为29.64%。 业绩弹性应从二季度开始,下半年幅度会更大 对比去年盈利水平,一季度处于高位,净利率为33.6%,但从二季度开始下降,Q2为23%,Q3为26%,Q4则为-58%,2014年全年净利率仅为18.2%,因此分析增长弹性,Q1受基数较高影响弹性表现较差,但从Q2开始弹性将会凸显。不过值得关注的是去年Q2的销售额为20.7亿元,为全年最高,因此今年Q2在收入增速上有一定压力,所以老窖下半年增速会更快。 盈利预测与估值:作为底部复苏品种的推荐,老窖前期市场预期很高,但一季度表现较为平淡,股价短期或有回调。但考虑到白酒行业整体人气开始聚集,行业复苏确认。茅台市值突破3000亿元,板块有望呈现轮涨行情。基于1季度情况,我们略微调低盈利预测,2015-2017年的收入增速为28%、15%和13%,未来三年EPS为1.18元、1.41元和1.66元,给予16年20倍市盈率,目标价30元,维持“增持”评级。
海南椰岛 综合类 2015-04-23 12.31 20.00 271.06% 17.80 44.60%
23.26 88.95%
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简评 1、国有股退出,新大股东和二股东入主 3月30日,海口国资公司将所持有的17.57%股权公开转让给海南建桐,而去年2014年12月25日,原二股东将所有持的5000万股权以9.5元/股转让给东方财智投资公司,后者称为公司的二股东,目前持股比例为11.16%。海南椰岛的大股东、二股东实现更迭,公司脱离海口国资委体系,新的实际控制人为中国建投。 2、增发融资做强保健酒主业 公司将以9.6元/股增发8541.7万股,募集资金8.2亿元,向七名特定对象增发股份。增发后控股股东持股比例由17.57%变为14.76%,二股东下降至9.37%。募集资金将投向保健酒易地扩建、技改项目升级配套技术改造工程1.75亿;营销体系建设项目4.2亿;补充流动资金项目2.2亿。此次增发实施必将提高上市公司的竞争力。 3、管理层和核心经销商入股 通过此次定增实现员工持股和经销商利益绑定,汇添富-定增盛世70号资产管理计划,全部由海南椰岛部分高级管理人员、业务骨干、中层管理人员及核心经销商出资,合计认购金额不超过5,760万元。本资管计划存续期为48个月,这将进一步激发上市公司活力。 4、公司未来成长空间巨大 海南椰岛目前主要业务为保健酒业务、植物蛋白饮料业务以及房地产业务。其中,椰岛保健酒销量曾在保健酒市场占据第一,但后来由于市场投入不足等多方面原因,销量不断下滑,2014年酒类收入仅为2.4亿元。而椰岛椰汁尽管已经具有一定品牌知名度,但销售规模仍偏小。未来上市公司将集中资源做大做强主业。随着机制的改善、资金的到位,新的营销体系的建立,在保健酒和植物蛋白饮料市场将奋起直追,未来成长空间巨大。 盈利预测与估值: 基于保健酒和植物蛋白饮料行业的景气度较强,公司背靠实力大股东资源,期待公司股权优化后赶紧迎头赶上,实现基本面反转!我们上调2015-2017年收入增速为30%、80%、50%,未来三年EPS(摊薄前)为0.14元、0.38元和0.69元,考虑到公司高速成长性,给予16年50倍市盈率,强烈“买入”评级,目标价20元。
贵州茅台 食品饮料行业 2015-04-22 240.00 256.45 -- 269.00 12.08%
290.00 20.83%
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事件 公司发布年报及2015Q1:2014年茅台收入、归母净利润为315.7亿元、153.5亿元,同比分别增长2.1%和1.4%,基本EPS为13.44元,基本符合预期;今年一季度收入、归母净利润为85.4亿元、43.6亿元,同比分别增长14.7%和18%,基本EPS为3.82元,超出市场预期。茅台2014年利润分配预案为每10股送1股,派现43.74元(含税)。 简评 去年收入平稳增长,单四季度增速转正 2014年公司酒类销量2.4万吨,收入315.7亿元,同比增长2.1%,其中茅台酒收入306亿元,同比增长5.4%,估计销量大约1.9万吨,调整期内始终稳步增长,牢牢占据高端白酒第一位置;系列酒收入9.35亿元,同比下降50%,降幅进一步加大,但基本见底。去年Q4收入为100.4亿元,同比增长10.8%,基本面调整到位。 一季度收入增速加快,茅台重回两位数增长 2015年公司坚持两条腿发展,“做强茅台酒、做大系列酒”方针,一方面保证高端茅台顺价销售,量价稳中有升,目前飞天茅台一批价格保持在835元以上,零售价接近900元,波动收窄;另一方面实施“大力培育中坚品牌”战略,积极推进营销模式转型,成立酱香酒公司,独立运作系列酒,打造“三茅四酱一曲”,至少培育出两个系列酒品牌成为全国化中高端品牌,成为公司的主要业绩增长点,今年系列酒目标为20亿元。从一季度情况看,收入87.6亿元,同比增长15.6%,茅台重回两位数增速,其中系列酒翻倍增长。 预收款不断提升,蓄水池再度储水 去年底公司预收账款达到14亿元,今年1季度末进一步增加至28亿元,如果考虑到预收款影响,1季度收入应为98.8亿元,同比增速为55%(去年剔除掉预收减少部分,当季收入为63.6亿元)。观察现金流情况,1季度销售商品、提供劳务收到的现金为102亿元,也反映出经销商打款积极,终端旺 去年净利率略微下滑,盈利水平波动不大。 去年毛利率同比稳定在93%,净利率下滑1pct,主要是管理费用率提升1.3pct,同期销售费用率和财务费用率略降。今年1季度由于销售费用率下降1.6pct,管理费用率上升1pct,因此净利率略微上升。 2015年茅台新变化,期待新估值。 1)2015年,实现顺价销售,当前以时间换空间,期待下半年的价格回升,小幅放量!2013-2014年茅台最大的考验是量价平衡,公司为完成销售任务,靠松绑经销商,开发经销权,凭借国酒地位和强大品牌号召力实现了对中国高端白酒的占领,据估计,目前高端酒市场容量大约3.2万吨,茅台占比超过60%,挤压了二线酒高端产品的市场空间,预计未来这一比例还将上升。这一举措,还吸引了全国的优秀经销商加盟,将白酒实力渠道资源收入囊中,2015年公司经销商超过2200家,较2011年增长52%,这种营销模式对于高端白酒运作是有效的。 透过今年春节情况,茅台终端需求旺盛,进入淡季价格仍然维持在850-880元,北京一些大商已经完成计划量60%以上,动销仍然不错。当前量的基础稳定,未来无论从渠道盈利空间还是品牌价值提升角度,2015年茅台的一批价、零售价都有望呈现稳步提升态势。 这一点将对茅台业绩形成最有力的支撑!有望持续实现两位数增长!2)高度重视系列酒:独立化+公司化+混改,有望成为增长第二动力。 过去系列酒始终依附茅台发展,而行业调整期,这种依赖反而激化茅台矛盾,要确保公司在酱香酒市场绝对领先,茅台迫切需要寻求大众价位上的进展。在系列酒运作上,茅台必须重振旗鼓,打破原有思路。去年底公司出资2亿元,设立全资子公司贵州茅台酱香酒营销有限公司,将旗下的汉酱、仁酒、王子、迎宾等系列酒剥离,独立运作,拉开了茅台启动中低端酒销售的整合。 春糖期间,茅台又发布了系列酒产品战略,形成“三茅一曲四酱”,首先出资设立了贵州赖茅酒业有限公司,股权占比43%,同时与中石化易捷这样的新渠道合作,赖茅产品定位200-300元,定位于酱香大众酒价值标杆。茅台目标至少打造两个系列酒品牌成为全国化中高端品牌,实现中低端有效放量,成为公司新的经济增长点。 而这一点有望成为业绩的超预期部分。 3)党政军消费挤出,消费群体更替,最为受益于大众升级和扩容。 随着中产阶级崛起以及富裕阶层财富的进一步增加,国内居民的消费能力快速提升,作为中国白酒第一品牌的茅台要真正回归到“寻常百姓家”,成为老百姓消费得起的高端产品。而行业调整、三公消费叠加作用下,价格回归加速了这一过程,预计今年“党政军”消费泡沫基本挤出。过去茅台的估值不到10倍,是受制于消费群体以党政军团购为主,后续增长乏力,但现在消费结构转型,现有消费基础是理性的、真实的、可持续的,由于茅台独一无二的品牌稀缺性以及所赋予价值典范,将最受益于大众消费的扩容和升级!而第三点,将有望重塑茅台新的估值体系!尤其是沪港通开放后,我们应以国际化视野审视国内大众消费品龙头,对标国际烈性酒公司,公司应该享有20倍以上的估值! 盈利预测与估值: 虽然茅台全年规划增长仅1%,但我们认为这主要受集团整体目标的影响,1季度的优异表现有望贯穿全年,无论是下半年一批价回升或是稳价后小幅放量,都将催化公司估值的催化剂!我们预测茅台2015-2017年EPS为15.42元、17.29元、18.99元,摊薄后为14.02元、15.72元和17.26元,给予2015年20倍市盈率,目标价为310元(对应摊薄后为280元),提高评级至“买入”。
沱牌舍得 食品饮料行业 2015-04-22 19.94 26.67 -- 25.85 29.64%
33.63 68.66%
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事件 公司发布一季报:2015Q1实现收入3.15亿元,同比下降9.7%;归母净利润437万元,同比下滑45.6%。基本每股收益0.013,大幅低于市场预期。 简评 收入小幅下滑,但预收增加以及现金流明显好转。 今年1季度收入略低于预期,但预收账款较去年底增加1500万元,如考虑预收影响,则1季度收入同比上升14%,因为去年一季度预收款为下降7290万元。公式为[3.15+(0.15/1.17)]/[3.49-(7290/1.17)]。此外,经营性现金流净额转正,其中销售商品、提供劳务获得的现金达到4.1亿元,同比增长18%。据我们了解,高端舍得渠道库存基本消化,终端动销良性,全年公司的收入目标为18亿元,同比增长25%,其中舍得要求增长50%以上。 毛利率稳定在50%上下,产品结构调整到位 目前舍得大致占收入一半,其中品味舍得一批价表现在380元以上,公司加大市场监管力度,目前高端价格体系稳定。同时,公司又在腰部推出了舍得酒坊,占据200元价位,舍得产品的下延很好弥补了市场空缺,产品结构更加符合现有的消费趋势。 销售期间费用率平稳,所得税大增拖累净利率 今年1季度公司销售费用率有所下降5pct,但管理费用率和财务费用率分别增加3pct和2pct,因此整体期间费用率与去年一致,但所得税同比大增59%至998万元所致,所得税率高达69.5%,主要由于上期所得税中调减了以前年度超额税前列支的广告费,由于白酒公司广告费超出收入的15%以上部分仍要纳税。但由于公司年度广告费用不会有大幅增加,因此这仅体现在季度波动,观察公司过往年度所得税率基本保持在25%。 盈利预测与估值: 作为川酒六朵金花,沱牌在过去的发展中走过很多弯路,缺乏市场聚焦和产品聚焦,过于追求全国化布局,投入过多但收效甚微,造成公司在行业调整中陷入泥沼。但沱牌舍得的品牌力很强,市场销售层面的调整也在逐步推进。公司已经处在回升通道,基本面企稳,虽然恢复的力度较弱,但公司净利率极低,因此2015年业绩弹性很大。不过制约公司发展主要矛盾是体制束缚,目前从公司内部推动改革难度加大,如有外力介入将会起到较好效果。中长期发展仍然需期待公司的国企改革能有进一步推动。我们暂时维持前期预测:2015-2017年收入增速为15%、12%、10%,未来三年的EPS为0.246元、0.39元和0.49元,由于公司目前基本没有利润,而白酒公司的利润弹性很大,因此我们按照当前白酒上市公司市销率(整体法)5.6倍,给予公司目标价为27元,维持“增持”评级。
五粮液 食品饮料行业 2015-04-22 25.75 30.37 -- 28.30 7.73%
33.85 31.46%
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事件 公司发布年报:2014年公司实现收入210亿元,同比下滑15%;归属于上市公司股东净利润58.3亿元,同比下滑26.8%,基本每股收益1.537元,业绩符合市场预期。分红预案:每10股派现6元(含税)。 简评 单四季度销售企稳回升,2015Q1有望加速增长 全年销售白酒11.8万吨,同比下降21%,酒类收入200亿元,同比下降15.5%,其中,Q4收入、净利润为59亿元、11亿元,同比分别增长7%、27%,公司近两年来通过聚焦产品、市场、营销组织改革、直分销模式优化商家等调整,扭转了下滑的趋势,稳定住市场。据终端调研,今年1季度公司延续良好的增长态势,预计20%左右增长。目前高端普五一批价维持在580元上下,全年坚持609元出厂价不动摇,在保证渠道利润下,以销定量,争取明年春节前实现顺价。此外,预收账款保持在8.5亿元合理水平,经销商打款正常。 产品结构逐步清晰,盈利水平仍在下降 去年公司毛利率水平72.5%,同比回落0.73PCT,一直维持高位,说明五粮液产品价格体系逐步明朗。但净利率28.8%,较去年下降4.86PCT,盈利能力仍在下滑,主要是受到营销费用拖累,去年营销费用43亿元,同比增长27.4%,营销费用率上升至20.5%,同比提升了6.8PCT,达到历史最高水平,大幅上升是因为公司加大了对经销商的市场支持力度,预计短期竞争仍在加剧,营销费用还将同步上升。报告期内,管理费用率和财务费用率波动不大,所得税减少33%,为利润下降所致。 2015年期待公司在并购和混改上步伐更大一些 2013年公司收购了河北永不分梨酒业,2014年则实现扭亏为盈,收入达到1.2亿元,利润近1000万,2014年7月五粮液再次受够了河南五谷春,去年收入1.8亿元,利润1424万元,表现较好,虽然前两次的酒业收购规模较小,但给公司积累了并购整合的经验,未来相信会尝试较大体量的收购。同时,公司一直在探索销售层面的股权多元化,希望借助国有体制改革的浪潮,公司能够有力度更大的顶层设计上的突破。 盈利预测与估值 目前白酒行业底部复苏迹象明显,尤其是受政策压力最大的高端品牌,市场需求逐渐明朗,目标群体重点基本转向商务,在龙头企业达成保价的一致预期后,价格维护到位,一季度终端反馈良好。2015年“挺价、顺价”仍是五粮液工作重心,新的五品部成立深化组织体系调整,更加精细化和专业化运作市场,进一步优化经销商团队,改善销售人员激励,争取释放更大潜力。我们预计2015-2017年EPS为1.7元、1.95元和2.19元,给予2015年20倍动态市盈率,目标价34元,维持“买入”评级。
沱牌舍得 食品饮料行业 2015-04-15 20.47 -- -- 25.23 23.25%
33.63 64.29%
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事件 沱牌发布2014年年报:去年公司实现收入、净利润为14.4亿元,1339万元,同比分别增长1.86%、13.72%,基本每股收益0.0397元,Q4收入4.2亿元,净利润731万元,同比增长2.7%、70%。业绩基本符合我们的预期。 简评 收入进入回升通道,2015年增长问题不大 2014年公司白酒销量4.1万吨,同比增长28%,实现收入12.6亿元,同比增长2.5%,其中舍得、陶醉及天曲系列为主的中高档收入8亿元,同比下降6%,下降趋势得到遏制。去年沱牌收入已经迈入回升通道,尤其是高端舍得渠道库存基本消化,终端动销良性,2015年公司整体收入目标18亿元,同比增长25%,其中舍得要求增长50%以上,目前舍得除了在遂宁2亿元外,省外的东北、河北、河南、山东等市场基础尚好,有较好的拓展空间。 产品结构调整到位,毛利率有望止跌回升 去年公司营业成本7.1亿元,同比增长27%,远高于收入增速,主要是材料成本增加较多1.3亿元,由于低档酒销量增长较快,收入4.5亿元,同比增长22%。低档酒占比已由2012年的20%提升至35%,因此公司毛利率下降12个百分点至51%,观察毛利率变动趋势,2014年以来基本稳定,说明产品结构调整基本到位。而目前舍得大致占收入一半,其中品味舍得一批价稳住在380元以上,又推出了舍得酒坊占据200元价位,这样产品结构比较安全,符合当前的大众消费趋势。 期间费用率有所收敛,但净利率依然处于低位 去年公司净利率不足1%,较2014年略增0.1个百分点,但相比2012年18%相去甚远。主要由于毛利率大幅下降导致。而销售费用率和管理费用率分别下降了7个百分点和2个百分点,销售费用是因为广告费省去1亿元,而管理费用是职工薪酬减少2000朵万,但由于流动资金借款导致去年财务费用高达3275万元,同比大增68%,财务费用率提升1个百分点。 盈利预测与估值 作为川酒六朵金花,沱牌在过去的发展中走过很多弯路,缺乏市场聚焦和产品聚焦,过于追求全国化布局,投入过多但收。效甚微,造成公司在行业调整中陷入泥沼,收入和利润出现了大幅下滑。但沱牌舍得的品牌力很强,产品结构和市场营销的调整也在逐步推进。不过制约公司发展主要矛盾是体制束缚,目前从公司内部推动改革难度较大,如有外力介入将会起到较好效果。2014年沱牌的收入和利润已经处在回升通道,基本面企稳,虽然恢复的力度较弱,但公司净利率极低,2015年业绩弹性很大,不过公司中长期发展仍然需期待公司的国企改革能有进一步的发展。我们预测2015-2017年收入增速为15%、12%、10%,未来三年的EPS为0.246元、0.39元和0.49元,由于公司目前基本没有利润,而白酒公司随着收入的提升,利润率弹性很大,因此我们按照当前白酒上市公司市销率(整体法)5.6倍估算,给予公司目标价为27元,维持“增持”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2015-04-13 23.34 26.37 -- 25.58 9.60%
29.69 27.21%
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1、收入端1季度改善,利润需等待二季度 汾酒调整相对白酒行业稍慢一些,但去年公司完成去库存化,整个山西地区消化库存7亿元多,目前渠道表现良性。汾酒最差的时候已经过去,今年1-2月,我们预计汾酒销售收入同比持平或略增,大部分市场完成了全年计划的30-40%,但由于基数问题(去年1季度利润很高3.4亿元),利润仍会下滑,我们判断整个一季度情况也可能如此。 2、产品结构调整到位,青花系列恢复良好 去年青花系列销售800多吨,较2013年缩减一半,收入占比下降15%左右,而今年1-2月份青花销量恢复情况很好,大约完成了去年销量的一半以上,而新品青花15、25年进展不错,也有较大贡献;10年老白汾系列同样持续增长,低端波汾持平,陈酿20年略有下降。预计在渠道顺畅和终端回暖的情况下,汾酒恢复会逐季明显。 3、积极应对行业变化,管理体系和人事调整进行中 在今年春糖会,公司一改往年开大会的形式,而是采取与经销商面对面的座谈会,会上公司领导充分听取代表经销商意见,主要问题集中在产品定位、营销策略、管理模式、市场管控等问题,说明汾酒在扎实内功上还有很多需要改进的地方。这次会议开放务实,并决定秋季糖酒会前完成关于市场管理、营销思路、战略经销商管理等八大办法。此外,领导讲话也提及混改、建立现代企业制度、大数据、云计算,说明汾酒对目前公司形势以及未来的发展方向认识比较清晰,内部推动改革很急迫,但由于在思维、人员、体制等方面的束缚,要转向真正市场化的经营方式还需要时间,需要更大的动力或是自上而下的进行改革。 4、底部复苏品种,兼具业绩与市值弹性 坚持认为汾酒是2015年底部复苏品种,具备业绩和市值弹性。虽然目前存在业绩与改革的矛盾,但我们认为市场的竞争压力会迫使汾酒采取更市场化的方式去解决发展难题。有些投资者质疑目前汾酒的估值水平偏高,主要因为公司还处于调整底部, 2014 年净利润仅3.5 亿元,白酒企业的利润弹性往往较大。对比茅台、洋河、五粮液,虽然汾酒有全国化的基础,但目前作为二线的区域龙头,收入上还有很大的增长空间,且2014 年下滑严重,短期存在市场恢复的迫切要求;从长期看,对比古井、老白干,汾酒作为清香鼻祖,品牌力度很强,行业调整期市场萎缩40%,利润下滑70%,而同期古井和老白干收入不降反升,伴随行业回暖和汾酒调整持续,市场份额会逐渐恢复。 5、盈利预测与估值 我们预测2015-2017年收入增速为17%、18%、11%,净利润增速28%、55%和27%,EPS分别为0.53元、0.82元和1.04元。此外,关于混改,公司内外部积极性处于历史顶峰,预计汾酒会从集团层面推进,但整个山西对于国企改革推进速度比较慢,但体制问题解决汾酒将释放出很大的活力和空间,进而展现出更大的市值上升空间,维持 “买入”评级,目标价28元。
老白干酒 食品饮料行业 2015-04-10 50.89 12.48 28.04% 68.00 33.33%
99.49 95.50%
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事件 上周老白干酒召开股东大会,公司领导、股东以及投资者大约60-70人参加。会议在公司新建的办公楼举行,现代化的办公场所较过去有了很大改观,这次会议无论是参会人数还是交流氛围都超过历史。去年老白干率先实施混改以及行业低谷期的逆势增长充分吸引着资本市场的目光,说明“老八大名酒”+“河北王”正在渐渐回归。 简评 2014年行业已然见底,进入低速增长“新常态” 公司认为2014年白酒行业进入底部,但未来反弹既不是L型也不是V型,而是一个低速增长态势,会跟国民经济增速高度吻合,大约5-10%。这个过程中企业间分化加剧,行业进入挤压式增长的阶段。而老白干定位于区域品牌,坚守“战略聚焦,激活团队”战略,沿着主业做大做强,力争进入行业前十,目标17年收入超过30亿元!我们预计2015年收入有望达到25亿元。 立足本地市场,区域市占率还有较大提升空间 河北市场白酒容量150-200亿元,老白干在省内的市场占有率不足20%,主要集中在衡水(12亿)和石家庄(10.7亿),白酒消费能力较强的保定、唐山收入仅2、3亿元,老白干还有较大的运作空间,另邯郸、邢台、沧州作为培育市场同样具备大市场的基础。而省内竞争对手山庄、板城烧锅酒目前规模上不足以对老白干构成威胁,外省的老窖、洋河虽积极运作,尤其是老窖在华北建立生产基地,但短期内都不具备深度扁平化的条件,因此老白干可依靠地缘优势,凭借较强的渠道力和团队执行力,实现“河北王”的真正回归。 做强腰部,产品结构向“十八酒坊+大小青花”聚焦2014年公司十八酒坊系列收入7+亿元,老白干系列11+亿元。目前老白干产品线太宽,但要提升运营效率必须有所聚焦,做强腰部(即100-300价位)成为首要战略,因此在产品结构上公司坚持以十八酒坊和青花系列为主导。过去由于老白干战略和投资模式导向问题,所有产品几乎都是按比例投入,这种方式下成就大单品的可能性很低。而当前公司坚持聚焦策略,力争实现单品突破。而有望成为超级单品的为十八酒坊8年,该产品市场零售价120-150元,去年销量100万箱,这款产品价位处在大众消费的主流价位,商务和婚宴的高密度消费区域,这个价格带是未来白酒升级和扩容的重要一个区域,同时省内市场中在这个价位带能与公司形成较强竞争的对手不多,因而8年具备了成就超级单品的条件。此外,公司去年在全国市场上推出大小青花,全年实现销售超过3亿元(销售口径),这就是将所有资源聚焦在一点上形成的共振,这为公司塑造超级单品积累了可复制的模式和经验。 体制改革释放多方活力,静待利润率提升去年老白干率先在白酒行业内实施混合所有制改革,公司员工、管理层、核心经销商、战略投资者持股,过去公司受体制制约,更重视税收指标,净利率在白酒行业内极度偏低,如果提升至合理水平10-15%,公司的净利润应该在2.1-3.15亿元,而去年公司净利润仅0.6亿元,存在巨大的上升空间。 关于并购与多元化公司对于并购内部有很多建议,公司表态会积极评估,根据当前的资金实力进行选择。在多元上也会积极探讨,但会很慎重,多元化是一把双刃剑,搞好了壮大企业实力,但也坦诚过去的农业产业化是不成功,因此未来在多元化的道路上会慎重考虑。 据统计,河北省2013年底获得生产许可证白酒起亚400家,其中规模以上企业48家。销售额前十企业产量占比52%,主营业务收入占比58%,利润占比68%,是河北省白酒发展的主要力量。可见河北省内还有大量销售规模小,利润水平低的小酒厂亟需整合。老白干酒是河北省区域龙头,一枝独秀,相比省内第二阵营的山庄、板城在规模和品牌影响力上遥遥领先,具备整合省内白酒产业的先天优势。 2011年7月,河北省政府发布促进企业兼并重组的文件,鼓励老白干等酒企通过兼并重组优化产品结构。2013年中,河北省政府又出台促进白酒产业整合的方案,提出河北省将分期分批对全省白酒生产企业进行集中清理整顿。制定目标:“十二五”末,主营业务收入突破50亿元的白酒企业达到3家,10亿元以上达到5家,新增全国白酒行业百强企业2家。从政府层面加强省内白酒企业合作和整合,将加快省内集中度提升。 盈利预测与估值:12月2日公布改制方案复牌后,市值已经从40亿元涨到83亿元(纳入定增部分),已经翻倍。即便如此,对比整个白酒行业,去年行业整体提估值,洋河市值翻了一倍,茅台和古井涨幅也超过65%,而老白干酒本身完成了体制改革,同时也与茅台、洋河、古井走出了行业低谷,且市值小,收入规模低以及利润巨大的释放空间,我们认为老白干酒股价仍然有较大的上升空间!我们预计公司2015-2017年收入分别为25.7亿元、30.9亿元、36.1亿元,考虑到2015-2017年净利率提升至7.8%、10.5%、11.18%,由此15-17年摊薄后EPS为1.15、1.86、2.31元,未来三年净利润增速为240%、62%、24%。考虑到公司进入了高速成长期,给予2016年32倍市盈率,目标价为60元。 如按照PS估计,由于我们预计公司2017年收入有望达到36亿元,按照平均的行业市销率4.5倍计算,公司市值有望提升162亿元,相比当前还有一倍的空间!因此继续维持“买入”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2015-04-02 22.11 26.37 -- 25.58 15.69%
29.69 34.28%
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事件 山西汾酒发布年报: 2014年公司实现营业收入39亿元,同比下滑35.7%;归属于上市公司股东的净利润为3.6亿元,同比下滑63%,基本每股收益0.41元,业绩基本符合我们预期。鉴于2015年行业调整及公司将加大市场开拓力度,故暂不进行利润分配。 简评 汾酒收入端见底,单四季度同比环比改善显著 前期我们预计汾酒全年销售有望达到40亿元,其中四季度收入10亿元,但实际Q4收入9亿元,略低于我们预期。不过年底公司预收帐款较三季度增加接近1亿元,且绝对额达到3.9亿元,处于较高水平,在当前渠道相对谨慎态势下,这部分预收反应的是终端真实的销售情况,预计将在1季度进行释放。由此,公司扭转了连续6个季度收入同比下滑的趋势,汾酒收入端见底基本可以确认!1)去年二季度以来实施控货清库存效果不错,年底汾酒基本完成了渠道去库存化;2)去年汾酒整体销量基本持平,而全年收入下滑35.7%,可见主要是产品结构调整,据调研,一季度青花系列恢复不错,前两个接近500吨(去年全年仅800吨),渠道价格维护也相对良好,10年老白汾也有不错增长,而低端玻汾则持平,说明汾酒产品结构调整基本到位。 产品结构调整基本到位,毛利率下滑7.6个百分点 2014年公司毛利率为67.8%,同比下降7.6个百分点,主要由于产品结构下移,其中次高端青花系列销售仅900吨,较2013年缩减一半,收入占比也从24%下降至17%;而老白汾系列和玻汾收入占比大幅提升,导致汾酒毛利率出现了较大幅度的下降。除了由于次高端市场萎缩,实际需求下降原因外,去年还存在渠道库存本身结构偏向高端,导致青花系列更多的销售在于清理库存,而实际动销的情况应该比财报表现的要好。我们预计今年在渠道顺畅的背景下,青花汾酒的恢复会比较显著。 费用率大幅提升,净利率降至历史地位 公司2014年销售费用11.1亿,管理费用4.5亿,费用率分别为28.5%和11.4%,同比上升1个百分点和4个百分,导致公司净利率下降至9%,较2013年下降7个百分点,为2003年以来的最低点。2015年公司强调费用精准投放,提升费用对销售的带动,对比行业内销售费用率,在一二线白酒企业中,汾酒目前仅低于古井贡酒和老白干酒,而就山西市场的竞争格局相比安徽和河北更有利一些,汾酒大比例的费用投入,也是去年处于深度调整的主要症状,而白酒企业往往利润弹性很大,2015年汾酒收入回归增长通道,而费用增长比例将低于收入,利润率也将呈现快速回升态势。 盈利预测与估值: 我们坚持认为汾酒是2015年底部复苏品种,具备业绩和市值弹性。我们预测2015-2017年收入增速为17%、18%、11%,净利润增速28%、55%和27%,EPS分别为0.53元、0.82元和1.04元。目前汾酒股价22.65元,对应2015年市盈率为42倍,有些投资者质疑目前汾酒的估值水平偏高,主要因为公司还处于调整底部,2014年净利润仅3.5亿元,而这相当于09年水平,而09年的收入仅21亿元,白酒企业的利润弹性往往较大。对比茅台、洋河、五粮液,虽然汾酒有全国化的基础,但目前作为二线的区域龙头,收入上还有很大的增长空间,且2014年下滑严重,短期存在市场恢复的迫切要求;从长期看,对比古井、老白干,汾酒作为清香鼻祖,品牌力度很强,行业调整期市场萎缩40%,利润下滑70%,同期古井和老白干收入不降反升,当然不可否认汾酒在体制、组织及团队的市场运作能力上存在较大差距,但也说明公司在管理上还有很大的提升空间。 目前汾酒收入端见底,我们预计公司在二季度也将步入利润回升的通道。营销改革继续深化,新到位营销总监对市场有一篮子改革方案,但与汾酒还需磨合,实施节奏较慢,虽然目前存在业绩与改革的矛盾,但我们认为市场的竞争压力会迫使汾酒采取更市场化的方式去解决发展难题。此外,关于混改,公司内外部积极性处于历史顶峰,预计汾酒会从集团层面推进,但整个山西对于国企改革推进速度比较慢,但体制问题解决汾酒将释放出很大的活力和空间,进而展现出更大的市值上升空间,调高评级至“买入”,目标价28元。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名