投资要点： 公司发布 2024年报：全年实现收入 51.21亿元，同比增长12.40%；归母净利润 16.45亿元，同比增长 24.84%；扣非后归母净利润 15.56亿元，同比增长 23.30%；每股收益 3.56元。 本次年报中，公司对于分业务的披露口径由商业模式分类，转变为产品业务分类，未来将重点发展 WPS 个人业务和 WPS 365业务。从新业务口径来看，WPS 个人业务（国内+海外）实现收入32.83亿元，同比增长 18%；WPS365作为 2023年新推出的产品，在当年实现收入 1.75亿元，2024年增长 149.33%至 4.37亿元；与此同时，原有国内机构业务在向 WPS365转型，使得WPS 软件业务下滑 8.56%至 12.68亿元。 从原口径来看，两大订阅业务增长放缓，信创重回增长，海外业务高增。国内个人服务订阅业务收入 31.00亿元，同比增长16.84%，较上年下滑了 12.58PCT，增速继续放缓；国内机构订阅及服务业务 10.64亿元，同比增长 11.11%，较上年下滑27.25PCT；国内机构授权业务收入 7.06亿元，同比增长7.71%，在连续两年下滑以后，重回正增长；国际及其他业务收入2.50亿元，同比下滑 13.19%，但是考虑到海外业务取得了38.38%的高增长，我们认为该业务下滑主要还是受到上年 12月关停国内互联网广告业务的影响。 单季度来看，公司 Q4分业务收入增速整体呈现转强迹象。Q4国内个人订阅、国内机构订阅、国内机构授权、互联网广告及其他业务增速分别为 32%、28%、46%、-7%，分别较 Q3提升了15、28、37、3PCT。Q4WPS 月活跃设备数 6.32亿，同比增长6.22%，较 Q3提升了 1.27PCT。 AI 产品打开了公司产品能力提升新通道。公司在 2023年开始向AI 转型，2024年 3月在 C 端推出了 AI 会员和大会员服务，4月在 B 端发布了 AI 产品。2024年在公司没有主动推广的情况下，WPS AI 月度活跃用户数达到 1968万，同时公司 WPS 活跃设备数量增长加快（从 2023年的 4.39%增长到 6.22%），付费率从2023年 13.4%增长到 14.3%，ARPU 值从上年的 74.8增长到78.7，这意味着 AI 已经成为推动公司业务能力成长重要推手。 2025年公司在 AI 应用的能力构建值得期待。随着 DeepSeek-R1的推出，AI 应用需求呈现爆发式增长，推理模型对于模型逻辑推理能力的提升也将进一步助力公司 AI 产品能力的补足，从 Word和 PPT 的能力覆盖进一步向 Exce 进行延伸，满足更加刚性的办公软件需求。同时推理成本下降也意味着公司可以释放更多产品能力，并通过知识库等能力的打造，进一步构建产品的闭环，提升用户活跃度和付费意愿。 公司三大费用率提升，同时积极进行了人员扩张。2024年公司销售费用、管理费用、研发费用分别增长了 2.47%、-9.36%、15.16%，三大费用总计增长 7.13%。在行业普遍降低人员规模的大背景下，公司 2024年员工继续增长 14%，也展现出对后续发展的信心。 2024年在机构业务整体提升的背景下，公司应收账款较上年减少6237万元至 5.05亿元，同时合同负债同比增加 12.88%至 21.36亿元，我们认为这主要得益于 W365占比的提升和 SaaS 模式对现金流的改善作用。 2025年，公司将进一步发力海外业务，成为一个重要的增长点。 2024年海外收入 2.18亿元，同比增长 38.38%，同时毛利率也提升 5.14PCT 至 69.75%，占公司总体收入 4%，规模有限。2025年公司将进一步加大海外投入，有望进一步提升在海外 PC 端用户体量，并向海外开展 B 端业务。 维持对公司增持的投资评级。预计 25-27年公司 EPS 分别为 4.29元、5.43元、6.92元，按 4月 11日收盘价 308.00元计算，对应PE 为 71.86倍、56.77倍、44.52倍。 风险提示：AI 能力提升不及预期；大模型厂商对下游生态的影响。

公司公布年报：2024年收入91.39亿元，增长6.02%；归母净利润11.17亿元，增长1.38%；扣非后归母净利润10.38亿元，增长9.51%。 11763公司实际保持较好经营性业绩增长。由于本期汇兑收益减少，GDR资金汇兑收益金额从2023年的1.06亿元（扣所得税）减少到了0.25亿元。剔除GDR资金汇兑损益影响后，公司扣非归母净利润10.12亿元，较上年增长20.26%，成绩优异。 2024年7月2日，公司完成对系统集成子公司中控系统工程100%股权的剥离。中控系统工程2023年收入5.36亿元，净利润361.58万元，2024年1-5月营收1.35亿元，净利润-2907.44万元，2024年给公司贡献了1.70亿销售额。此次资产剥离对公司收入产生一定负面影响，但是有利于盈利能力的提升。 分业务来看，工业软件相关业务增幅较大，S2B呈现下滑趋势。 公司工业自动化和智能制造解决方案业务收入56.43亿元，同比增长13.86%，占比62.11%，受到大项目占比提升的影响，毛利率下滑0.40PCT至40.66%，同时，公司在DCS领域的市场份额进一步提升到了40%；工业软件业务收入7.43亿元，同比增长5.77%，但是将“工业软件”和“控制系统+软件+其他”叠加来看，同比增长了20.7%；S2B平台业务16.22亿元，同比下滑14.48%，考虑到S2B的资金占用大和毛利率最低，这部分收入的减少意味着公司整体收入质量更高。 分行业来看，核心行业收入总体稳定，油气、造纸、白酒成绩突出。公司在化工和石化领域分别实现了5.89%和10.59%的增长，收入占比57%，成为稳定公司业绩的基本盘，同时公司在DCS的化工和石化领域份额分别提升到了63.2%和56.2%；2024年公司增长最好的是造纸业务，实现收入1.10亿元，同比增长78.57%；同时公司油气业务收入8.85亿元，同比增长47.84%，新业务开拓取得了明显成绩；能源和电池行业分别下滑了23%和53.5%；制药和冶金维持了业务的稳定，分别增长17.38%和15.88%；同时公司在白酒行业新签订单突破2亿元。 海外业务成效显著，大幅增长118.27%至7.49亿元，同时海外新签合同金额达13.55亿元，同比增长超35%。与国际同步客户的合作遍及了控制系统、工业软件、机器人、工控网络安全等领域。预计2025年海外业务在充足订单加持下仍将保持较快增速。产品方面，2024年公司发布了两个重要产品，分别是全球首款UCS通用控制系统和TPT时序工业大模型。UCS作为对DCS的升级，实现机柜室空间减少90%、线缆成本下降80%，建设周期缩短50%，通信速率提升100倍以上，实现了革命性创新。TPT公司结合行业数据训练的模型，实现生产过程自动化，具有运行评价、健康评估、瓶颈分析、操作优化、工厂Redesign功能，已经在十余个行业应用。2025年公司还将推出了针对企业运营自动化的超图大模型HGT。 2024年，公司机器人产品业务体系正式建立。全年总计收入0.56亿元，新签订单1.67亿元。产品包括了四足机器狗、人形机器人，应用领域包括了巡检与操作、供应链物流、装备协作及AI视觉等，拓展了沙特阿美、日本三菱、泰国石油PTT、马来西亚恒源石化HRC等国际高端客户。 2024年公司进行了人员精减，研发人员占比提升明显。截止2025年底，总计人员5552人，同比减少14.23%，其中研发人员减少2.30%，占比提升了4.77PCT至39.05%。 随着DeepSeek-R1的出现，AI在开源、低成本、推理增强的三大要素推动下步入快速推广期，机器人研发成果也得到快速提升。公司作为自动控制领域龙头，在积极拥抱最前沿技术成果，已经将TPT与DeepSeek深度融合，同时将在2025年进一步加速在工业AI领域的布局。 2024年，中国工业自动化行业规模2598亿元，同比下滑3%，较上年下滑5PCT，预计2025-2027年复合增速2.3%。2024年工业软件收入2940亿元，同比增长7.4%，较上年下滑4.9PCT。在经济环境欠佳的大背景，公司一方面积极开展海外业务，另一方面积极推出了会员订阅制，大幅降低了客户的软件投资成本。这一收入模式将进一步提高产品更新频率并增加客户的黏性，同时降低公司定制开发的成本，增加收入的稳定性。 维持对公司买入的投资评级。预计25-27年公司EPS分别为1.75元、2.34元、3.02元，按4月7日收盘价44.63元计算，对应PE为25.50倍、19.07倍、14.77倍。 风险提示：经济形势对下游客户需求的影响；国际形势给海外业务推进带来的不确定性。

投资要点：公司发布2024年3季报：收入80.41亿元，同比增长3.65%，归母净利润7.70亿元，同比增长2.57%，扣非净利润4.45亿元，同比增长8.66%。维持了主营的相对稳定。单季度来看，公司收入23.29亿元，同比下滑1.19%，；净利润2.06亿元，同比增长0.41%；扣非归母净利润0.79亿元，同比下滑24.55%。联营企业海光信息（持股27.96%）业绩大增，公司前三季度获得4.12亿投资收益。海光前三季度收入61.37亿元，增速55.64%，归母净利润15.26亿元，增速69.22%。其中Q3海光收入增速达到78.33%，2024年以来呈现逐季加速态势。考虑到国际形势有利于国产化推进，我们认为海光有望持续给公司带来较好的收益。 2024年服务器行业受到结构性需求影响较大。从服务器行业相关公司半年报和三季报数据来看，面向海外市场的企业取得了不错的增长，华为合作伙伴也在2024年取得了较好的增长。国内头部厂商中，浪潮或受互联网厂商需求带动，业务快速增长，但毛利率下滑导致利润仍不及2022年水平，同比数据上来看曙光和紫光收入增长平稳且盈利水平稳定，但对比2022年1-9月来看，仅有曙光保持了毛利的增长。2024年国内互联网厂商资本开支加大迹象明显，白牌化服务器需求增长，与此同时国内AI芯片供应方面未能充分满足市场需求。2025年，随着国产芯片的性能提升和产能释放，我们认为AI服务器需求将重回快速增长势头。 单季度毛利率表现明显好于同行。公司Q3毛利率28.20%，较上年同期增长了2.71PCT，环比也有2.42PCT的提升。在同行都因为白牌业务毛利率下滑的同时，体现出了产品和布局的差异性。费用方面，公司前三季度销售、管理、研发费用同比分别增长了13.61%、23.98%、14.49%，Q3三大费用增幅达到27.36%，对当季业绩形成拖累。2023年公司员工总数增长10.26%，相应加大2024年了人员成本的压力。 受到AI带来的大算力服务器需求拉动，IDC预测2023-2028年我国液冷服务器市场年复合增速将达到47.6%，公司控股企业曙光数创（间接控股62.07%）是国内唯一实现浸没相变液冷技术大规模商业化部署的企业，将助力公司液冷服务器领域的布局。首次覆盖并给与公司“增持”的投资评级。公司作为国内服务器领域的头部厂商，充分受益于服务器国产化和AI拉动的算力存储增长趋势。预计24-26年公司EPS分别为1.34元、1.69元、2.13元，按11月7日收盘价75.60元计算，对应PE为56.26倍、44.76倍、35.47倍。 风险提示：国际局势的不确定性；行业竞争加剧。

公司发布三季报：2024年前 3季度公司收入 588.39亿元，同比增长 6.56%，归母净利润 15.82亿元，同比增长 2.65%，扣非净利润 13.88亿元，同比增长 6.91%。 新华三保持了业绩的稳定增长。新华三前三季度取得收入 402.66亿元，同比增长 7.18%，对应 Q3收入 138.38亿元，同比增长10.01%，较上季度提升了 10.38PCT。分结构来看，海外业务表现最为优异，增长了 16.31%；企业业务在互联网加持下同比增长11.91%；运营商业务下滑了 12.34%，表现不及预期。 购买新华三 30%股权事宜顺利完成。2024年 9月 4日，紫光国际支付了购买新华三 30%股权的交易价款，公司持有的新华三股权比例从 51%变为了 81%，对应新华三 2023年 34.11亿元的净利润来看，这意味着本次收购一年将给公司带来 10.23亿元的业绩增厚。 海外业务增长动能获得释放。从新华三海外业务来看，H3C 自主品牌及服务业务收入 6.85亿元，同比增长 69.26%，取得了亮眼的成绩。由于新华三此前和 HPE 的协议条款限制了其海外业务的扩张，这次股权收购以后，限制放宽将让新华三海外业务潜力充分释放，进而带动公司海外业务的持续快速增长。 2025年公司产品结构有望获得改善。Q3公司毛利率 14.97%，较上年同期下滑了 4.14PCT，或主要来自于产品结构的变化。我们看到同样作为互联网白牌厂商的浪潮，Q3在收入快速增长的同时毛利率仅 5.62%，环比、同比都分别下滑了 1.88和 2.20PCT。 2025年，随着国产 AI 芯片性能和产量的提升，我们认为国内智能算力需求有望得到较快的释放，同时市场对公司 400G、800G 交换机产品需求也有望进一步放量。 其他对业绩影响较大的因素方面： （1）前三季度公司财务费用 2.82亿元，较上年同期减少了 2.96亿元，或主要源于汇兑损失的减少（2023年公司汇兑损失 8.20亿元）。 （2）前三季度公司其他收益 5.05亿元，较上年同期减少了 4.86亿元，或受到了当前财政因素的影响。随着近期政府刺激政策的落地，2025年这一指标有望改善。 （3）前三季度公司资产减值损失 5.94亿元，较上年同期增加了2.03亿元，主要源于公司存货增长（公司存货较年初增长了 48.05亿元至 327.40亿元）带来存货损失的会计计提。考虑到当前的国际形势和产品价格因素，以及公司白牌业务占比提升，我们认为公司存货还将维持在相对较高的水平，但是由于阶段性存货增长带来的会计计提的影响或将减弱。此外，公司年中备货的库存在 Q4有望得到消化，缓解部分库存压力。 2024年算力市场受到结构性需求影响较大。从服务器行业相关公司半年报和三季报数据来看，面向海外市场的企业取得了不错的增长，华为合作伙伴也在 2024年取得了较好的增长。国内头部厂商中，浪潮或受互联网厂商需求带动，业务快速增长，但毛利率下滑导致利润仍不及 2022年水平，曙光和紫光收入增长平稳且盈利水平稳定。根据信通院和工信部数据，我们看到 2024H1我国算力增长整体不及 2023年上半年水平，但是国内互联网厂商资本开支加大迹象明显。 维持对公司“买入”的投资评级。作为国内头部 ICT 企业，公司有望长期受益于 AI 带来的产品升级需求，同时有望在海外扩张的过程中获得更多市场机遇。预计 24-26年公司 EPS 分别为 0.87元、1.01元、1.22元，按 11月 1日收盘价 24.68元计算，对应PE 为 28.26倍、24.39倍、20.19倍。 风险提示：国际局势不确定性对供应链的影响；下游客户需求受到经济景气度的影响；海外业务推进不及预期；国内业务竞争加剧。

2024年上半年公司收入 8153.94万元，同比增长 1.57%；归母净利润 825.77万元，同比增长 8.32%；扣非后归母净利润189.60万元，同比增长 39.34%。由于疫情和宏观经济因素的影响，航空业 2020年以来景气度受到了较大的拖累，公司业务也因此步入了调整期，2024年上半年的收入仍较 2019年上半年下滑了 29.86%，但是已经在持续恢复的过程中。 后续随着航空业运力的恢复和行业盈利的改善，公司传统业务也有望持续增长。当前民航运力持续恢复，但是盈利情况仍有待改善；机场数量持续增长，5家上市机场中 1家亏损，1家净利润超过 2019年；从 3家航空领域信息化上市厂商的业绩来看，上半年收入端都呈现增长，除川大智胜以外其他两家都实现了盈利而且净利润同比增长，但是从净利润来看三家利润水平都不及2019年同期。 快速发展的低空经济有望给公司带来更多的发展机遇。 2024H1，全国已有 20多个省份、100多座城市发布了低空经济的政策性文件，公司也从 2023H2开始重视低空经济的发展。 2024年 8月 19日，公司发生了控制权的变更，实际控制人变为姜海林。其通过西藏智航持有公司 21.20%的股权，与一致行动人亚邦伟业、牟轶将合计持有公司 27.39%的股权。 首次覆盖并给与公司“增持”的投资评级。随着后续航空业景气度持续的恢复，公司基本面有望改善。同时低空经济迎来快速发展的新机遇，有望给公司带来新的业务增长点。预计 24-26年公司 EPS 分别为 0.19元、0.22元、0.26元，按 9月 27日收盘价6.07元计算，对应 PE 为 32.57倍、27.45倍、22.97倍。 风险提示：航空业景气度恢复较为缓慢；国有企业对行业竞争格局的影响。

公司发布 2024年中报，Q2收入增速略有下滑。2024年上半年公司收入 24.13亿元，同比增长 11.09%，较上年同期下滑了 10.16PCT；归母净利润 7.21亿元，较上年同期增长 20.38%，较上年同期增长了 5.06PCT。2024Q2公司收入 11.88亿元，同比增长5.98%，较 Q1下降了 10.56PCT。 2024上半年，公司订阅业务总收入比重达到 82%，较上年同期提升了 5PCT，其中 C 端业务保持了收入稳定增长，B 端加快SaaS 转型，导致收入增速确认的延迟。 2024年费用增速明显放缓。2024H1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别较上年同期减少了 3.58、0.51、-0.45PCT。 2024年上半年公司员工数量同比增长 7%，预计费用压力全年呈减弱的趋势。 2024年公司的 AI 产品的商业化进程正式开启，同时在企业端的AI 产品也正式上线，还在 7月发布了全新的 WPS AI 2.0产品，并在 8月逐步发布，包括了面向个人、企业、政务的三个主要版本，其中面向个人的 AI 会员和大会员付费用户数已超百万。 当前公司以提升用户渗透率和培养用户使用习惯作为 AI 产品推广的首要策略，或对公司毛利率带来短期波动压力，但是有利于 AI产品占位和产品完善。后续公司在 WPS AI 的功能扩充、私有数据生成、垂类用户开发等方面的提升值得期待。 维持对公司“增持”的投资评级。预计 24-26年公司 EPS 分别为3.32元、4.57元、6.35元，按 9月 3日收盘价 173.72元计算，对应 PE 为 52.34倍、38.05倍、27.37倍。 风险提示：人工智能发展导致的产业变革；国际局势变化对公司海外业务的影响。

公司发布业绩预告：2024年上半年公司归母净利润5.5-6.5亿元，较上年同期增长75.6%-107.48%。 上半年公司业绩较2023年明显恢复，但是盈利能力较2022年下降明显。公司收入增速在60%以上，较2022年同期增幅在13.85%以上，行业需求较2023年改善的趋势明显。但是净利润较2022年同期下滑了42.36%-31.88%。 单季度来看，公司Q2收入两年增速较Q1提升明显，但是盈利能力进一步走弱。2024Q2较2022年同期增幅超过25.59%，较Q1的两年增幅（1.91%）提升明显，行业需求持续向好。Q2公司净利润较2022Q2下滑60.74%-44.62%，较Q1的两年增速（-8.24%）进一步下滑。公司Q1毛利率下滑，主要是受客户结构影响，低毛利客户收入占比大幅提升，我们认为主要源于互联网厂商需求的增长，Q2或延续了这一发展趋势。 2024年算力需求复苏，公司持续领涨。根据Gartner数据，2024Q1全球服务器市场销售额407.5亿元，同比增长59.9%，出货量282.0万台，同比增长5.9%。公司Q1出货量在全球占比11.3%，同比增长50.4%，前五大厂商中实现领涨，蝉联全球第二、中国第一。当前液冷服务器正迎来高速发展期，公司作为液冷服务器龙头也将持续受益。 给与公司“增持”的投资评级。我们看好AI发展对于国内算力市场建设的推动作用，公司作为国内服务器领域龙头，有望受益于这一发展趋势。预计24-26年公司EPS分别为1.35元、1.70元、2.03元，按7月16日收盘价39.10元计算，对应PE为29.05倍、22.99倍、19.26倍。 风险提示：华为芯片对国内服务器市场竞争格局的影响；互联网客户对于公司毛利率的影响；海外芯片供应上的不确定性。

公司发布年报和1季报：2023年公司收入3.20亿元，同比增长19.52%；归母净利润5757.70万元，同比增长6.89%；扣非净利润5169.47亿元，同比增长92.72%。2024Q1公司收入3186万元，同比增长346.22%；归母净利润-2127万元，亏损增大175.64万元；扣非净利润-2554，亏损增大550.97万元。 2023年虽然公司整体收入增速较为平稳，但是在高附加值的工程仿真软件销售上取得了较好的成绩。分产品来看，公司工程仿真软件和仿真产品开发两大产品的毛利率分别为95.11%和33.23%，前者作为公司最具潜力的业务在2021和2022年都只取得了个位数的增长，而与此同时毛利率较低的仿真产品开发的高增长带动了整体收入的增长。2023年，我们看到工程仿真软件取得了39.37%的增速，在公司整体收入占比中提升了9个百分点到59%，也带动公司整体毛利率提升了6.03个百分点到69.44%。 外延式并购对公司业绩和发展带来积极的影响。2023年11月14日，公司子公司数字科技以6439.02万元的价格，合计获得了阳普智能48%的股权，实现并表。阳普智能的经验和客户积累，可以帮助公司加快在民用领域的拓展，填补华南区域的空白，增厚产品优势。2023年，阳普智能实现收入5462.83万元，同比增长61%，远高于当前4420万元业绩考核目标，净利润从上年亏损181万元变为盈利592万元。2023年为公司贡献了2195.64万元收入和364.50万元净利润，占当期公司收入7%，还并表因素将在2024年1-10月对公司收入增长贡献积极的影响，并减弱公司收入的季节性。 积极进行人员投入，表现出对发展前景的乐观态度。2023年公司员工数量大幅增长了63%至316人，其中在下半年增长数量达到了106人。而我们注意到计算机行业企业普遍在2023年，特别是2023年下半年有人员缩减的状况。在积极的人员扩张策略的背后，公司展现出了对市场积极的预期。虽然会面临短期在人员费用方面的压力，但有利于整体竞争实力的增强。 人员增长、外延式扩张，仍将加大短期费用压力。2023年，公司销售费用、管理费用、研发费用分别增长了68.09%、34.42%和20.14%。由于公司研发人员上半年增长8人，下半年增长了64人，所以我们预计2024年公司研发费用还将会有较为明显的增幅。从2024Q1的费用情况来看，公司销售费用和管理费用分别增长了91%和130%，也都处于快速增长势头中。 后续公司在机器人领域的布局值得期待。2024年2月，公司机器人事业部成立，并由领域内知名科学家高峰担任机器人首席科学家。将从事机器人行业的专业软件和解决方案的开发，产品将极大地降低机器人研发的技术门槛；提供专为机器人设计的仿真解决方案，实现脱离硬件的同步开发和多样的场景虚拟仿真；公司计划推出了高性能六维力与力矩传感器，满足人形机器人指尖、手腕、脚腕等力测量的需要，性能达到国际领先水平。 2024年公司将采用代销模式扩大在民用领域市场覆盖。2024年1月，公司任命了原西门子工业软件（上海）有限公司副总裁雷晓疆为副总裁，负责公司的营销市场工作，也将对公司从军工领域向民用领域的市场开拓发挥积极的作用。 2023年，公司应收账款5.10亿元，较上年增长了1.79亿元，给当期经营性现金流给带来了较大的压力，同时也导致了当期计提了4304万元应收账款坏账损失。我们认为随着公司加大在民用领域的拓展，公司在应收账款增长方面的压力或有望得到缓解。 维持对公司“买入”的投资评级。公司作为国产CAE头部厂商，受益于国产化的发展趋势，同时正在将产品能力不断从军工领域向民用领域拓展，在机器人领域的布局也同样值得期待。预计24-26年公司EPS分别为1.21元、2.28元、3.45元，按4月29日收盘价88.02元计算，对应PE为73.03倍、38.57倍、25.52倍。 风险提示：国产化推进不及预期；短期费用压力加大；民用市场推进不及预期；回款情况低于预期。

2023年公司业绩持续高增长，在同行中表现突出。 2023年公司收入 86.20亿元，增速 30.13%；归母净利润 11.02亿元，增速38.08%。虽然面临经济形势压力，但公司依然维持了高增长势头，盈利能力也在提升。 2023年公司全球化战略步入了全新的阶段。 2023年 4月，公司发行 GDR 打开了国际融资渠道。 9月，公司开始在在新加坡、沙特、马来西亚、哈萨克斯坦设立子公司，海外本地化运营能力得到大幅提升。 10月，公司首家 5S 店在沙特落地。 2023年公司海外合同额近 10亿，取得了约 90%的增速，后续在海外业务收入上仍然有较大的增长潜力。 2023年公司创造性地提出了“1+2+N”的智能工厂建设新模式，目前已经累计应用了四千多套，为未来智能工厂建设提供了一条明确的实施路径。 公司在工业 AI 领域实力雄厚，研究成果正在加速落地。 公司持股、实控人控股的宁波工业互联网研究院 2022年入选了科技部的“智能制造国家新一代人工智能开放创新平台”；持股子公司浙江人形机器人创新中心， 2024年发布了首款全域自研的通用人形机器人“领航者 1号”，已在中海油、华谊集团、沙特阿美等全球高端用户中落地应用；公司即将推出首个面向流程工业运行优化与设计的 AI 大模型， 有望在流程工业的效率上实现革命性的突破。 维持对公司“买入”的投资评级。 预计 24-26年公司 EPS 分别为1.86元、 2.28元、 2.85元，按 4月 12日收盘价 44.60元计算，对应 PE 为 24.02倍、 19.60倍、 15.64倍。 风险提示： 经济形势对下游客户信息化进度的影响；国际形势对海外业务推进的影响。

公司发布年报： 2023年公司收入 97.96亿元，同比增长 5.77%； 归母净利润-9.67万元，同比下滑 541.28%；扣非净利润-11.04亿元，同比下滑 854.00%。 2023年公司在上市以后首次亏损，且亏损金额较大，究其原因主要包括： （1）人员成本增长： 2023年平均人数较 2022年增长 1896人； （2） 2023年上半年的组织模式升级（公司史上最大的业务组织模式升级，大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式，升级为以行业为主的组织模式），暂时拖累了大型企业业务的增长； （3）新的组织模式下，发生的差旅和市场费用增多； （4）在推进客户项目实施和客户化开发外包，导致外包成本的增加。 分客户来看，中型、小微企业表现最好，政府、大型企业表现较弱： （1）大型企业：收入 65.19亿，占比 67.3%居于绝对的主力，组织结构调整导致全年收入仅增长 4%，云化比例 72.6%，较上年提升 2.3PCT； （2）政府与其他公共组织：收入 9.82亿元，连续两年下滑（下降 12.5%），受行业需求负面影响较大，但是业务云化比例达到 76.5%，较上年大幅提升 11.6PCT； （3）中型企业：收入 13.86亿元，同比增长 21.4%，增长最快； （4）小微企业：收入 8.06亿元，增速 17.7%，较上年增长 2.7PCT，呈现加速趋势，同时云化比例增长 4.7PCT 到 92.3%。 签约金额的季节性和结构来看， 2024年增速有较强的改善预期。 （1）公司合同签约金额增速为 1-5月下滑 5.6%， 6月增长 20%， Q3增长 22.3%，下半年增长超 26%（全年增速 17.6%）。这意味着从订单获取角度来看， 6月及以后公司的合同签约金额已经呈现出了恢复的趋势，将对 2024年业绩增速恢复提供支撑。 （2）大型企业的大型企业客户业务的合同签约金额下半年同比增长超30%，公司全年千万级项目签约金额增长达到 71.1%，都是明显好于公司整体水平的。考虑到大项目签约更加集中在下半年，同时大项目实施周期更长，这部分项目收入的确认将给大型企业业务后续带来强支撑。 人员增长： 2022年、 2023年，公司人员增速分别为 21%和-2%，分别是 2015年以来人员增速的最高值和最低值。由于 2022年人员扩张带来费用压力滞后体现在了 2023年，对 2023年形成了较大的业绩压力。从 2023年逐季人员变动情况来看，公司 4个季度人员分别增长了 313人、 99人、 -564人和-282人， 总体呈现了人员缩减的趋势，对 2024年业绩改善（特别是 2024年上半年）将发挥积极的作用。 同行对比来看， 2023年同行 8家公司中，亏损企业从 3家增长到4家。公司出现了大额的亏损，但是公司从事小微企业业务的子公司畅捷通扭亏为盈。行业头部的金蝶、用友仍然保持了稳定的收入增速，但是都面临亏损困境， 2024年将成为其扭亏的关键时间点。 在云业务指标方面， 2023整体表现较弱，后续有待加强。 2023年公司云服务业务收入 70.91亿元，同比增长 11.6%，较上年下降了 7.8PCT，连续两年低于金蝶云业务增速（2023年增长21%）。分客户来看，政府和大型企业客户的云服务业务对整体增速形成了拖累，分别增长了 3.1%和 7.7%， 2024年有望改善，而中型企业和小微企业云服务业务分别增长了 36.9%和 24%，表现出了较好的活力。在 ARR 方面， 2023年为 23.5亿元，同比增长 15%，不及金蝶 28.6亿规模，后续有待加强。 从合同负债来看， 2024公司云服务业务指标有望改善。 2023年公司软件相关合同负债大幅下滑了 35%至 3.5亿元，总体规模逐步缩小，而云服务合同负债增幅 28%至 24.6亿元，较 2022年提升了 6PCT，对于 2024年云业务将起到积极的改善作用。 在 AI 方面，公司在 7月发布了业界首个企业服务大模型YonGPT，成为了 BIP 的重要组成部分，已与 YonBIP 企业绩效、管理会计、全球司库、商旅费控、税务服务、数智员工等产品深度融合。在 AI 领域，公司定位于应用厂商， YonGPT 在底层适配主流的通用大语言模型，叠加公司在财税、人力、供应链的知识储备进行了预训练，形成企业服务大模型。公司十大领域都已经把 API 丰富出来，为交互式的 API 调用提供基础。同时在财务、人力等方向上， AI 的应用也拓展了知识生产能力，在用友内部也得到了智能报价、 生态开发等方向的应用。 继 2022年 8月发布 BIP3以后， 2023年公司陆续突破了一批千万级以上的大型企业客户项目，核心产品 YonBIP 产品全年实现签约金额 36.1亿元， YonSuite 客户数量和营业收入增速都超过100%，将成为后续业务增长提供持续的动能。 维持对公司“增持”的投资评级。 为了把握长期发展机遇， 公司近年来进行了较大的人员投入，同时在 2023年进行了组织结构调整，导致了业绩亏损。但是从订单和收入恢复的情况来看， 2024年公司有望加速增长，同时人员扩张也告一段落，有望实现扭亏为盈。预计 24-26年公司 EPS 分别为 0.03元、 0.16元、 0.26元，按 4月 2日收盘价 12.32元计算，对应 PE 为 369.98倍、 74.70倍、 47.27倍。 风险提示： ； AI 技术发展对竞争格局的影响；新竞争对手的入局。

公司专注于 CAE 软件业务，同时在国防科技领域有较深布局。 CAE 软件技术门槛高、涉及学科广、研发难度大、体系设计复杂、研发周期长。工业软件中研发设计类软件国产化率最低，而在这其中 CAE 是海外垄断程度最高的领域（不足 5%）。公司在国产 CAE 厂商中自研软件的收入规模最高、产品体系最丰富。 公司优先选择了军工单位和科研院所进行市场切入，把握住了相关领域对于信息安全及核心软件技术自主可控的需求所带来的机遇。借助服务军工单位及科研院所，公司实现了技术的提升和产品的打磨，参与了多项国家重点科研专项，也为后续拓展民营客户提供了更好的支撑。 在 2023年的股权激励计划中，公司设定了 30%的年化复合增长目标，彰显了出了对于业务持续高增长的信心，增长动能包括： （1）美国技术封锁的持续加大，国产替代成为确定性的发展趋势； （2）随着我国工业的转型升级，对 CAE 的需求也将持续释放； （3）随着品牌知名度不断提升，公司 CAE 软件产品的技术也得到了市场更多的认可，来自民用领域的业务规模也在持续提升。 （4）2023年收购了阳普智能 48%的股权，形成较好的业务协同效应。 首次覆盖并给予公司“买入”的投资评级。公司作为国产 CAE 头部厂商，受益于国产化的发展趋势，同时正在将产品能力不断从军工领域向民用领域拓展，长期发展值得期待。预计 23-25年公司 EPS 分别为 1.88元、2.56元、3.51元，按 12月 29日收盘价136.75元计算，对应 PE 为 72.64倍、53.42倍、38.91倍。 风险提示：国产化推进不及预期；回款情况低于预期；民用市场推进不及预期。

公司发布三季报：2023年前三季度收入 552.2亿元，增速 2.5%；归母净利润 15.4亿元，增速-6%；扣非净利润 13.0亿元，增速-13%。 单季度数据来看，Q3公司收入和利润增速放缓。前三季度新华三的国际业务、运营商业务依然保持较好的增长，同比分别增长了13.72%和 20.94%，国内企业业务表现最弱，增速-2.3%。三大费用 Q3合计金额增速-7%，是 2020Q3以来的首次下滑。公司积极备货，存货从半年度末的 198亿元增长到 231亿元。 全年来看，我们认为 Q4仍然有较多积极因素，将推动 Q4景气度的改善，主要包括： （1）电力、金融等行业因素影响导致 Q3数字化进展不及预期，有望在 Q4加速落地； （2）2023年国内运营商的采购相对滞后； （3）1万亿国债的落地也有望对 Q4经济带来积极的推动； （3）AI 对数通产品需求的释放。 新华三剩余股权收购和定增事项从并行变为串行，但仍在有序推进过程中。2022年为例，新华三占公司收入的 67%，占公司净利润的 88.18%（按照 51%的股权比例计算），股权收购完成将意味着公司业绩的大比例提升。 国产替代的有序推进、英伟达特供中国新品的推出、存货的增加将有助于公司解决美国芯片禁令带来的供应问题。 首次覆盖，给予对公司“买入”的投资评级。公司正在推进对新华三的全资控股，从而将带来业绩较大比例的提升。此外，作为国内头部 ICT 企业，公司有望长期受益于 AI 带来的产品升级需求。不考虑定增和新华三股权收购的影响，预计 23-25年公司EPS 分别为 0.82元、1.04元、1.32元，按 11月 15日收盘价21.52元，对应 PE 为 26.18倍、20.60倍、16.33倍。 风险提示：地缘政治因素对原材料供应的潜在影响；行业竞争加剧。

投资要点：公司发布三季报：2023 年前三季度收入 16.48 亿元，增速 12.63%；归母净利润-2.48 亿元，减亏 1.71 亿元；扣非净利润-2.64 亿元，减亏 1.94 亿元。明泰资本持股已全部通过司法拍卖完成了登记过户。 Q3 公司收入和利润环比改善都较为明显。Q3 收入 6.44 亿元，增速 10.32%，环比增长 20.05%。前三季度，公司成为行业仅有的3 家净利润保持高增长的企业。由于公司 2023 年在订单上已经较好恢复，我们预计随着 1 万亿国债的落地，4 季度的行业需求也将得到较好的恢复，将助力公司全年业绩释放（正常年份 Q4 收入占比高达 55%）。 Q3 公司信创、云计算业务表现亮眼，政府行业恢复明显。公司作为网络安全行业信创体量最大的企业，继上半年信创增长74.27%以后，前三季度继续保持了 185.73%的高增速。云计算业务增速也有明显回升，从半年报的略有增长，到 3 季报增长35.83%，回归到较高的增长轨道。行业中，来自政府收入实现了32.62%的高增长，其中来自地方政府的收入增长了 43.9%。 公司毛利率、费用率、现金流都呈现向好趋势。Q3 公司毛利率73.03%，是 2021Q4 以来的最高值，Q3 收入虽然是平稳增速水平，但收入的质量是非常高的。2023 年公司在费用端整体处于收紧的趋势，仅有销售费用还在保持增长势头。Q3 公司经营性现金流 1.12 亿元，在净利润亏损的基础上，仍然获得了正向现金流。 维持对公司“买入”的投资评级。公司经过过去几年较大的研发投入，在一些主要的新产品赛道都颇具优势，其中信创业务优势尤其明显，有望给公司带来持续高增长。预计 23-25 年公司 EPS分别为 0.47 元、0.58 元、0.68 元，按 11 月 6 日收盘价 9.59 元，对应 PE 为 20.51 倍、16.45 倍、14.13 倍。 风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算

公司发布三季报：2023 年前三季度收入 32.70 亿元，增速16.99%；归母净利润 8.93 亿元，增速 9.86%；扣非净利润 8.60 亿元，同比增长 29.85%。 Q3 公司收入 10.98 亿元，金额低于 Q2 的水平，增速 9.40%。分项业务来看，2023Q3 公司两大订阅业务都取得了不错的成绩，但是受到党政信创需求下滑的拖累，Q3 国内机构授权业务同比下滑42%。Q4 随着学校开学以及政府层面资金的改善，我们认为公司的个人订阅业务和国内机构收取业务都会有改善预期，同时费用增速有望下降。 2023 年 4 月份开始公司进行了会员体系的调整，目前业务已经度过调整后的波动期，重回良性增长通道中。会员制的改革打破了原来的业务天花板，让传统的会员增值服务得到进一步的发展。 AI 作为 2023 年初起公司全面投入的产品方向，目前已经融入到了公司所有产品线的研发和布局中。2023 年 11 月 1 日起，文心一言专业版正式开启商用，成为了国内第一个实现商用的 AI 大模型，也意味着国内的 AI 应用将进入到加速发展的进程中。公司产品的 AI 产品目前还是处于内测和邀请测试的阶段。从产品测试的情况来看，好于公司预期，也有望在 2024 年给公司带来更多积极的影响。 维持对公司“增持”的投资评级。随着人工智能技术的重大突破，办公软件将迎来重要的产业变革，公司作为国产办公软件龙头有望迎来新机遇。预计 23-25 年公司 EPS 分别为 3.11 元、4.02元、5.78 元，按 11 月 1 日收盘价 283.74 元计算，对应 PE 为91.20 倍、70.67 倍、49.06 倍。 风险提示：国际局势的不确定性；国内在人工智能领域技术发展的不确定性；经济形势对客户需求的影响。

公司发布三季报：前三季度收入 4.65亿元，增速 33.07%；归母净利润 415万元，增速 121.79%；扣非净利润-6910万元，较上年减亏520万元。2023Q3收入 1.89亿元，增速 21.95%；归母净利润 543万元，下滑 68.69%；扣非净利润-1194万元，亏损增加 709万元。 单季度数据来看，Q3较 Q2显现出增速下滑的态势。从分业务来看，教育是增速下滑最为明显的部分，海外业务表现仍然亮眼。 Q3公司商业、教育、境外分别实现 23.62%、-14.51%、71.34%的增速。受到新产品的带动境外业务表现仍然亮眼，但是国内业务表现不及预期，其中商业市场中 KA 受到了房地产市场景气度和收入确认节奏的影响，教育领域受到了政府拨款因素的拖累。 此外由于博超并表因素，三季度费用端增速仍然较快。随着 10月 24日 1万亿特别国债的发行，我们认为 Q4经济总体形势将有所缓解，有利于公司全年业绩目标的完成。 在外延式收购方面：目前公司对博超的整合还处于早期阶段，2023年博超预计仍将对公司整体业绩形成拖累。预计随着股权的变更和整合的深入，2024年博超的业绩也有望持续改善。对于CHAM 的收购，补齐了公司在 CAE 中计算流体力学方面的短板，对于底层技术的完善将起到积极的作用。 维持对公司“买入”的投资评级。公司作为国内 CAD 领域龙头，通过上市加快推进产品的研发和业务布局。2023年随着增速的恢复和投入力度的放缓，预计公司将步入持续的业绩改善通道。预计 23-25年公司 EPS 分别为 0.62元、1.42元、2.47元，按 10月 24日收盘价 98.79元计算，对应 PE 为 160.44倍、69.65倍、39.98倍。 风险提示：国产化推进进度不及预期；海外业务推进受到政治因素影响；汇率波动的影响。