公司发布 2022年年度报告，期间实现营收 38.85亿元 ，同比增长 18.44%；归母净利润 11.18亿元，同比增长 7.33%；扣非归母净利润 9.39亿元，同比增长11.71%。其中 Q4营收 10.90亿元，同比增长 20.4%，归母净利润 3.05亿元，同比增长 57.48%，扣非归母净利润 2.76亿元，同比增长 100.30%。 双订阅转型持续推进，收入结构继续优化。个人订阅服务和机构订阅服务推广顺利，全年订阅业务总体收入 27.42亿元，同比+43.45%。双订阅转型顺利，叠加构授权的信创订单收缩和互联网广告业务战略性收缩，整体订阅收入占比提升至 71%，大幅度提升 12Pct。 MAU 逆势增长，ARPU 提升明显。个人订阅相关收入 20.50亿元，同比增长39.91%。截止到 2022年底，付费用户数为 2997万，同比+18.12%，ARPU为 68.4元，同比+18.44%。个人订阅收入高增的原因如下：1）在全球 PC 和移动设备出货疲软的情况下，月活设备数仍逆势增长，主要产品月度活跃设备数为 5.73亿，同比+5.33%，其中 PC 端 MAU 达 2.42亿，同比+10.50%，移动端 MAU 为3.28亿，同比+ 2.18%。2）精细化运营提升付费率。不断新增功能型和内容型会员特权，促进用户付费转化，提升用户使用粘性，实现付费用户数稳定增长，长周期会员比例增加，会员结构进 一步得到优化。 数字办公平台顺利推广，带动机构订阅收入高增。机构订阅相关收入 6.92亿元，同比+ 55.06%；其中数字办公平 台（云和协作产品）相关收入同比增长57%，全年新增政企客户 3990家，带动国内机构订阅及服务业务高速增长。过去一年，数字办公平台持续打造标杆案例，助力政企用户云化提速，公有云SaaS 在期付费 企业数同比+51%，付费企业续约率超 70%，金额续费率超100%，带动公有云领域相关收入同比增长超 100%。 AIGC 拓宽办公软件应用场景，作为有望引领办公智能化。微软发布 Microsoft365Copilot 标志着 AIGC 开始在办公领域开始广泛应用， ChatGPT 引领的 AI 技术革命有望颠覆 大众的工作方式，加速办公软件从“效率工具”到“生产工具”的变革，极大提升组织和个人用 户的工作效率。 公司过去围绕 AIGC 及 LLM 领域持续投入，产品智能化体验不断提升，文档图片识别与理解、文档转化技术已达到国内领先水 平，OCR 和机器翻译技术水平位列国内第一梯队。2022年，金山办公利用 AI 能力帮助用户校对总字数达 3,340亿个，全年 OCR 处理图片数量达 146亿份，智 能美化功能月活跃用户数量达237万。 未来，公司将重点加大在 AI 领域的研发投入，加强与生态伙技伴的战略合作，持续引入并储备 AIGC 及 LLM 领域的优质技术和人才，挖掘全新的 AI 应用场景，重构传统办公产品应用及服务模式，作为国内办公软件龙头，有望引领国产办公软件的智能化发展。 盈利预测与估值公司是国产办公软件龙头，双订阅转型推进顺利，随着党政和行业信创深化和放量，业绩增长的确定性强。我们预计公司 2023-2025年营业收入为 51. 10、66.74和 82.99亿元， 归母净利润为 15.58、20.80、26.27亿元，EPS 为 3.83、4.51、5.69元/股，维持“买入”评级。 风险提示企业 IT 支出不及预期；市场竞争加剧风险；订阅业务月活增长及付费率转化不及预期。

事项：公司公告2022年年报，2022年实现营业收入38.85亿元，同比增长18.44%，实现归母净利润11.18亿元，同比增长7.33%，实现扣非归母净利润9.39亿元，同比增长11.71%，EPS为2.42元。2022年利润分配预案为：拟每10股派7.3元（含税），不以资本公积金转增股本。 平安观点：公司2022年业绩实现稳步增长。根据公司公告，公司2022年实现营业收入38.85亿元，同比增长18.44%。其中，国内个人办公服务订阅业务实现收入20.50亿元，同比增长39.91%；国内机构订阅及服务业务实现收入6.92亿元，同比增长55.06%；国内机构授权业务实现收入8.36亿元，同比减少13.18%；互联网广告及其他业务实现收入3.06亿元，同比减少24.45%。公司2022年实现归母净利润11.18亿元，同比增长7.33%，实现扣非归母净利润9.39亿元，同比增长11.71%，业绩稳步增长。 公司2022年毛利率同比下降，期间费用率同比提高，研发投入持续加大。公司2022年毛利率为85.00%，同比下降1.91个百分点。公司2022年期间费用率为65.08%，同比提高1.50个百分点，主要是因为研发费用率同比提高1.29个百分点。2022年，公司持续加大研发投入，研发投入金额（公司研发投入全部费用化）为13.31亿元，同比增长23.08%，研发投入的营收占比高达34.27%。在经营性现金流方面，公司2022年经营性现金流净额为16.03亿元，超出同期归母净利润4.85亿元，公司盈利质量持续保持高水平。 公司信创产品深受党政及行业客户认可，机构授权业务未来将重回高增长。公司密切关注信创领域政策变化及客户需求，提前布局党政各地下沉市场及行业信创业务。公司从金融、运营商、能源等行业信创客户实际替换需求出发，引导推行Windows/Linux双版本年场地模式，并深化其云和协作办公进程，增加公司可持续性收入。公司积极参与金融行业信创的各项试点，完成并通过了金融信创生态实验室的适配验证，取得了一行两会、证券交易所、银行、保险、券商等客户的一致认可；并在以大型银行为代表的多个客户项目上落地了信创云文档项目，为用户带来信创形态下的端云一体化办公服务，论证了公司信创平台的办公服务能力，助力公司端云一体模式在信创行业的快速复制。在WPSOffice端产品方面，公司信创版本产品不断迭代改进，截至2022年底，公司在信创领域配合完成1345家客户验收，验收通过率100%，用户反馈良好。公司子公司数科网维持续深耕版式文档应用，探索流版一体化及垂直行业的创新应用场景。2022年，机构客户因正版化需求对公司产品采购持续增加，抵消了信创订单收缩的部分影响。我们认为，随着信创产业的发展，2023年，公司机构授权业务将重回高增长。 公司订阅业务发展势头强劲，个人办公服务订阅业务ARPU值持续提高。2022年，公司订阅业务总体收入为27.42亿元，同比增长43.45%，营收占比为71%，同比提升12个百分点。公司订阅业务发展势头强劲，已成为公司营收的主要来源。在国内机构订阅及服务业务方面，2022年，公司数字办公平台（云和协作产品）相关收入同比增长57%，数字办公产品全年新增政企客户3990家，带动国内机构订阅及服务业务高速增长。在个人办公服务订阅业务方面，公司主要产品月度活跃设备数持续增长。2022年，公司主要产品月度活跃设备数为5.73亿，同比增长5.33%。其中WPSOfficePC版月度活跃设备数2.42亿，同比增长10.50%；WPSOffice移动版月度活跃设备数3.28亿，同比增长2.18%。公司累计年度付费个人用户数达到2997万，单用户ARPU值约为68.41元，相比2021年的57.76元进一步提高。我们认为，未来在付费用户数增长和ARPU值提高的双重推动下，公司个人办公服务订阅业务将持续高速增长。 盈利预测与投资建议：根据公司的2022年年报，我们调整业绩预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为15.61亿元（前值为15.77亿元）、21.36亿元（前值为21.82亿元）、29.34亿元（新增），EPS分别为3.38元、4.63元和6.36元，对应3月21日收盘价的PE分别约为100.2、73.3、53.3倍。公司质地优良，多年坚持不懈的研发投入形成深厚护城河，在国产基础办公软件中可谓一枝独秀。公司紧跟AIGC技术发展趋势，积极探索结合AIGC、LLM技术的下一代人机交互体验，并在文档翻译、听读、中英文校对、语音及音频转写、智能辅助写作及排版、表格数据智能分析、PPT一键生成及美化等场景进行融合，为用户提供便捷优质的智能化服务体验，公司产品智能化水平持续提升。我们认为，随着信创产业的发展，2023年，公司机构授权业务将重回高增长。公司订阅业务发展势头强劲，2023年持续高速增长可期。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。 风险提示：（1）软件正版化进程迟缓。知识产权保护以及由此带动的软件正版化是公司产品推广及变现的重要动力，若国内软件正版化推进缓慢，将影响公司增长表现。（2）付费意愿提升缓慢。当前国内对软件价值的认可度仍然不高，若该局面长期延续，付费意愿提升缓慢，将影响公司产品服务的付费转化与利润释放。（3）会员ARPU值提升低于预期。公司个人办公订阅业务的付费会员主要分为WPS会员、稻壳会员、超级会员三类。如果公司提供给会员的增值服务产品的用户接受度低于预期，则公司个人办公订阅业务ARPU值提升将存在低于预期的风险。

公司发布2022年年报，单季度业绩明显向好2022年实现营业收入38.8亿元，同比增长18.4%；归母净利润11.18亿元，同比增长7.3%；扣非归母净利润9.4亿元，同比增长11.7%。 Q4收入10.9亿元，同比增长20%；归母净利润3.0亿元，同比增长57.4%；扣非归母净利润2.8亿元，同比增长100%。与业绩快报基本一致。 个人订阅、机构订阅快速增长；机构授权收入下滑已有预期分业务看：1）个人办公服务订阅业务持续稳定增长，报告期内实现收入约20.50亿元，同比增长约40%。较三季报的43%增速略有下降；2）国内机构订阅及服务业务高速增长，报告期内实现收入约6.92亿元，同比增长约55%，较三季报时期的47%增速进一步提升；3）国内机构授权业务实现收入约8.36亿元，同比下降约13%。较三季报数据进一步下滑。由此，公司全年订阅业务总体收入27.4亿元，同比增长43.5%，收入占比71%，同比提升12个百分点。 付费率仍有提升，单客户ARPU增幅明显个人订阅业务相关数据来看：1）公司主要产品月度活跃设备数为5.73亿，同比增长5.33%。2022年以来，公司的月活设备数量基本稳定在5.7亿以上。增速有所放缓。其中，拆分看，主要由于移动端增长乏力；而PC端仍有份额提升空间。2）累计年度付费个人用户数达到2,997万。同比增长18%。3）由此计算的付费率提升至5.23%，较中报5.01%的付费率进一步提升。同时，ARPU提升18%，增长较往年度更明显。 由此来看，公司成长主要驱动来自1）PC端月活增长；2）付费率提升；3）单用户价值量提升。 投资建议未来成长看点包括：1）信创带来的国产办公软件需求增长，公司机构授权业务有望快速增长；2）参考最新微软发布的copilot，AI技术赋能办公套件与协同办公，提升个人订阅用户付费意愿，并有望进一步带动ARPU提升。个人订阅业务受益。 预计公司2023年-2025年实现归母净利润16.7亿元（前值16.8亿元）、22.5亿元（前值22.9亿元）、30.2亿元。对应当前市值的PE分别为94倍、70倍及52倍。维持“买入”评级。 风险提示1）信创推进不及预期；2）费用控制不利；3）行业竞争加剧；4）经济下行导致企业端软件支出收缩。

事件2023年3月21日公司披露年报，2022年实现收入38.85亿元，同比增长18.44%；归母净利润11.18亿元，同比增长7.33%；扣非归母净利润9.39亿元，同比增长11.71%。其中Q4实现收入10.9亿元，同比增长20.04%；归母净利润3.04亿元，同比增长57.44%；扣非归母净利润2.76亿元，同比增长100.3%。 点评C端基本盘稳健，月度活跃设备数逆势增长。全球PC及手机出货量疲软背景下，公司月度活跃设备数逆势增长至5.73亿，同比增长5.33%，付费用户数达到2997万，同比增长18.12%。付费用户稳定增长，长周期会员比例增加，会员结构持续优化。在“云+协同”办公的行业趋势下，公司不断优化跨端场景用户体验，截至2022年12月公司云文档数量超1752亿份，同比增长35%。总的来看，2022年C端订阅业务实现收入20.50亿元，同比增长39.91%，收入占比约为52.8%，同比提升约8pct，C端仍是公司的基本盘。 B端订阅业务高速增长，授权业务受信创节奏影响有所下滑。报告期内公司B端订阅业务实现收入约6.92亿元，同比增长55.06%，公司数字办公平台能够提供灵活的组件化能力，文档和协作两大中台赋予了其开放的生态，这与公司下游客户的数字化转型需求高度吻合。2022年公司数字办公平台相关收入同比增长57%，数字办公产品全年新增政企客户3990家,带动B端订阅业务快速放量。受疫情反复、信创节奏放缓影响，B端授权业务实现收入约8.36亿元，同比下降约13.18%。 “双订阅”占比增加，办公软件智能化背景下公司价值空间有望提升。公司C端和B端订阅收入占比达到70.6%，同比提升约12pct，C端订阅业务稳健增长，数字办公平台为B端商业模式从授权转向订阅提供了有力支撑。办公软件智能化背景下，公司围绕AIGC及LLM领域持续投入，将AI技术与众多使用场景融合，产品智能化体验不断提升，2022年公司利用AI能力帮助用户校对总字数3340亿个，OCR处理图片数达146亿份，智能美化功能月活跃用户数量达237万，产品智能化转型下公司价值空间有望显著提升。 盈利调整和投资建议我们下调此前的盈利预测，预计公司2023-2025年的净利润分别为16.27/21.03/27.98亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为96x/74x/56x，维持“买入”评级。 风险提示协同办公市场竞争加剧、双订阅转型不及预期、限售股解禁风险。

投资要点： 公司发布了 2022年业绩快报：公司收入 38.85亿元，同比增长18.44%；归母净利润 11.18亿元，同比增长 7.40%；扣非净利润9.44亿元，同比增长 12.28%。 分业务来看，2022年个人业务和数字办公平台的亮点突出，很好地弥补了信创业务下滑带来的负面影响： 个人业务方面：虽然受到 PC 和手机出货量疲软的影响，但是用户基数仍然在持续增长，实现了国内个人办公服务订阅业务实现了20.50亿元收入，增长了 40%，成为了全年业绩增长的基石。 机构业务方面：公司数字办公平台产品实现了高增长，带动国内机构订阅及服务业务实现了 6.92亿元收入，增长 55%。此外，国内机构授权业务收入 8.36亿元，同比下降 13%，主要是受到了2022年信创采购节奏的影响，但是由于公司的努力和正版化带来的需求，机构授权业务的下滑比例仍然好于其他信创厂商。 互联网广告及其他业务方面，全年收入 3.06亿元，同比下降24%。考虑到公司正在主动调整互联网广告业务，Q4该业务（含海外业务）整体下滑的速度是低于我们预期的。 单季度来看： 总体上：Q4公司收入 10.90亿元，同比增长 20.04%；净利润3.05亿元，同比增长 57.85%，较上季度提升 59.76个百分点；扣非净利润 2.81亿元，同比增长 103.75%，较上季度提升 100.87个百分点。收入增长情况略好于我们的预期，同时随着公司招人进度回归常态，人员成本得到较好的控制，Q4盈利改善明显。 分业务：Q4机构订阅业务同比增长 69%，显著高于企业业务增速水平，环比提升 22个百分点，加速趋势明显；个人订阅业务增速36%，环比下降 7个百分点；机构授权业务增速 24%，环比下跌18个百分点，受到疫情因素影响最为明显。 国产化推进加速，公司迎来在国内办公软件市场发展的历史性机遇。2月 21日举行的第二十届第三次中央政治局集体学习中，将“加强基础研究”作为的重要学习内容，同时提出要打好操作系统和基础软件国产化攻坚战，提升国产化替代水平和应用规模，争取早日实现用我国自主的研究平台、仪器设备来解决重大基础研究问题。随着 2022年 10月美国禁令的出台，国产化推进进程已经成为国家安全的重要一环。此次学习更是希望从基础研究的 角度，从底层构建我国的科研实力，保障各项安全工作的推进和国家长期的高质量发展。公司作为国内最具市场竞争力的基础软件厂商，有望在国产化推进过程中构筑一个更加坚实的应用生态。 由于微软投资的 OpenAI 的 ChatGPT 在人工智能领域的应用获得了市场的高度关注，相关技术和产品与微软 Office 的融合上可能带来产品方面较大提升。但是我们认为这个因素目前对公司影响有限，原因为： （1）公司目前主要市场仍然是国内，Office 相关产品对其影响有限； （2）公司还可以通过与百度等公司的ChatGPT 的竞品合作，来实现相似功能； （3）ChatGPT 与商业应用的结合还有需要做大量的铺垫工作。 维持对公司“增持”的投资评级。作为国内办公软件领域龙头，公司是国内软件领域少有的具备国际竞争力的企业。2023年公司3大业务都具备较强的增长动能，同时在人员增长放缓以后，业绩弹性将持续释放。预计 22-24年公司 EPS 分别为 2.56元、4.22元、6.38元，按 2月 27日收盘价 288.71元计算，对应 PE 为112.79倍、68.46倍、45.25倍。 风险提示：疫情加重给业务带来的不确定性；信创推进速度低于预期； 海外业务推进受到地缘政治影响。

业绩符合市场预期，Q4净利率同比提升明显公司发布 2022年度业绩快报，公司实现营业收入 38.85亿元，同比增长 18.44%； 归母净利润 11.18亿元，同比增长 7.40%；归属于母公司所有者扣除非经常性损益净利润 9.44亿元，同比增长 12.28%，业绩符合预期。其中 Q4营收 10.90亿元，同比增长 20.0%，归母净利润 3.05亿元，同比增长 57.7%，扣非归母净利润2.81亿元，同比增长 104.0%。 净利率呈改善趋势，Q4净利率同比提升明显。Q4净利率为 27.98%，去年同期净利率为 21.93%，同比提升 6.05Pct，22Q1-Q3净利率为 29.54%，去年同期净利率为 36.67%，同比下降 7.13Pct，Q4季度净利率提升幅度相比前三季度明显提高。 机构订阅继续高增，个人订阅稳步推进2022年国内机构订阅及服务业务实现收入约 6.92亿元，同比增长约 55%。数字办公平台推广顺利，云+协作功能提升数字办公平台产品渗透率和单客户价值量。借助数字办公平台产品，公司深度服务国内政企客户办公数字化转型，满足其效率 提升、数据管理、安全管控、行业场景应用等需求，持续推进政企端云一体化及 协作办公进程。 个人办公服务订阅业务实现收入 约 20.50亿元，同比增长约 40%。个人订阅增速较快原因是：1）在全球 PC 及手机出货量疲软的背景下，公司主要产品个人用户基数仍保持逆势增长。2）会员结构调整取得成效，长周期会员比例提升。 政企端将持续受益于信创，C 端会员体系迎来调整政企端收入增长动力主要来自党政信创和行业信创，信创长期趋势具有较强的确定性，随着 2023年乡县级党政信创推进和行业信创放量，作为信创产业链中办公软件的代表厂商，金山办公将首先受益。 在 C 端个人订阅产品和服务方面，2023年会对会员体系进行调整。会员运营模式、价格体系会有较大的更新迭代，以更高的灵活度和更多的 SKU 品类来提升用户体验和付费转化率，C 端会员体系调整有较大想象空间。 盈利预测与估值公司是国产办公软件龙头，双订阅转型推进顺利，随着党政和行业信创深化和放量，业绩增长的确定性强。我们预计公司 2022-2024年营业收入为 38.85、51.09和 66.42亿元， 归母净利润为 11.18、15.60、21.05亿元，EPS 为 2.42、3.38、4.56元/股，维持“买入”评级。 风险提示企业 IT 支出不及预期；市场竞争加剧风险；订阅业务月活增长及付费率转化不及预期。

公司产品根基扎实、经营管理稳健，“多屏、云、内容、AI和协作”等战略路径清晰。面对数字化办公的星辰大海，公司作为国产Office龙头，将具备较强的长期增长的确定性。 业绩增速符合预期，订阅收入占比大幅提升公司发布2022年业绩快报，实现营收38.85亿元，同比增长18.44%；归母净利润11.18亿元，同比增长7.40%；扣非后归母净利润9.44亿元，同比增长12.28%。经测算，预计2022Q4，公司实现收入10.90亿元，同比增长20%；归母净利润3.05亿元，同比增长57.8%；扣非后归母净利润2.81亿元，同比增长103.7%，其中订阅收入占比74%，同比提升12个百分点。展望2023年，在“扩大内需”、“科技自立”、“经济复苏”等背景下，公司作为国产Office龙头，业绩增速有望再上新台阶。 个人用户数逆势增长，新会员体系落地在即公司个人订阅业务2022年实现收入20.50亿元，同比增长40%；其中，2022Q4实现收入5.93亿元，同比增长36%。公司不断升级个人产品使用体验，进一步优化会员结构，在全球PC及手机全年出货量疲软的背景下，公司主要产品个人用户基数以及个人订阅收入仍保持逆势稳定增长。展望2023年，随着公司全新的会员体系落地，及会员运营模式、价格体系的大幅优化，或将对公司C端业务带来更加积极的影响。 机构订阅增速环比提升，长期增长势头强劲公司机构订阅业务2022年实现收入6.92亿元，同比增长55%；其中，2022Q4实现收入2.12亿元，同比增长69%（2022Q3增速为47%）。公司深度服务国内政企客户办公数字化转型，满足其效率提升、数据管理、安全管控、行业场景应用等需求，持续推进政企端云一体化及协作办公进程。数字办公平台业务占比的持续提升，将带动增值服务的推广销售，同时，在机构客户从端到云的转化趋势下，机构订阅收入规模和单客户价值或将同步高增。 “正版化+新信创”驱动，机构授权值得期待公司机构授权业务2022年实现收入8.36亿元，同比下降13%；其中，2022Q4实现收入1.91亿元，同比下降24%。公司密切关注信创领域政策变化及客户需求，提前布局各地下沉市场及行业信创业务；机构客户因正版化需求对公司产品采购持续增加，抵消了信创订单收缩的部分影响。我们预计，2023年新一轮信创周期的启动，将对公司机构授权业务产生积极影响。 投资建议根据公司2022年业绩快报，我们下调公司2022-2024年营收39.15/54.83/77.02亿元的预测至38.85/54.00/75.54亿元，下调2022-2024年EPS2.57/3.99/5.85元的预测至2.42/3.88/5.65元，对应2023年2月24日281.07元/股收盘价，PE分别为115.96/72.50/49.78倍，维持公司“买入”评级。 风险提示宏观环境不确定，市场竞争加剧，单一产品风险，经营管理风险等。

公司发布 2022年报快报符合预期，单季度业绩明显向好2022年预计实现营业收入 38.8亿元，同比增长 18.4%；实现归母净利润 11.18亿元，同比增长 7.4%；实现扣非归母净利润 9.4亿元，同比增长 12.3%。单季度实现收入 10.9亿元，同比增长 20%；归母净利润 3.1亿元，同比增长 57.9%；扣非归母净利润 2.8亿元，同比增长 104%。 个人订阅、机构订阅快速增长；机构授权收入下滑已有预期分业务看：1）个人办公服务订阅业务持续稳定增长，报告期内实现收入 约 20.50亿元，同比增长约 40%。较三季报的 43%增速略有下降； 2）国内机构订阅及服务 业务高速增长，报告期内实现收入约 6.92亿元，同比增长约 55%，较三季报时期的 47%增速进一步提升；3）国内机构授权业务实现收入约 8.36亿元，同比下降约 13%。较三季报同比下降 6%，进一步下滑；4）互联网广告及其他业务实现收入约 3.06亿元，同比下降约 24%。 2023年展望，信创市场恢复增长、类 ChatGPT 与文本工具结合可期2022年，受疫情与信创推进节奏影响，公司机构授权业务有所下滑。 展望 2023年，在各行业、党政信创推进下，公司作为办公软件国产化第一首选产品，有望受益于整个信创替换进程。 同时，对标微软 ChatGPT 模型在办公领域的应用，金山办公是国内最有望效仿、并实现变现的公司之一。随着技术、应用的成熟，有望给公司带来新增长极。 投资建议预计公司 2022年-2024年实现归母净利润 11.2亿元、16.8亿元、22.9亿元（前值为 11.8亿元、16.7亿元及 22.7亿元）。对应当前市值的 PE分别为 116倍、77倍及 57倍。维持“买入”评级。 风险提示1）信创推进不及预期；2）费用控制不利；3）行业竞争加剧；4）经济下行导致企业端软件支出收缩。

事件2023年 2月 24日公司发布 2022年业绩快报，2022年实现营业收入 38.85亿元，同比增长 18.44%，归母净利润 11.18亿元，同比增长 7.4%；扣非归母净利润 9.44亿元，同比增长 12.28%。 点评C 端订阅业务是公司的基本盘，用户数实现逆势增长。在全球 PC及手机出货量疲软的背景下，公司 C 端用户基数逆势增长。公司不断升级个人产品使用体验，优化会员结构，提升会员质量。报告期内公司 C 端订阅业务实现收入约 20.5亿元，同比增长约 40%，保持快速增长态势。C 端订阅收入占比约 52.8%，同比提升约 8pct，C 端订阅业务持续稳定增长为公司双订阅战略提供了强有力的支撑。 B 端订阅业务快速放量，授权业务受信创节奏影响有所收缩。公司 B 端订阅业务实现收入约 6.92亿元，同比增长约 55%，我们认为公司打造的数字办公平台能够提供灵活的组件化能力，文档和协作两大中台更是赋予了其开放的生态，能够为客户提供灵活的采购方式，满足了用户一定的定制化需求，从而带动 B 端订阅业务高速增长。对于 B 端授权业务，机构客户正版化需求增加抵消了信创订单收缩的部分影响，但由于 2022年受疫情等因素影响，信创节奏放缓。该业务实现收入约 8.36亿元，同比下降约 13%。 “双订阅”占比持续提升，平台型 SaaS 初露锋芒。双订阅战略下，2022年公司 C 端和 B 端订阅收入占比约 70.6%，同比提升约 12pct。 公司 C 端订阅业务增速保持稳健，数字办公平台为 B 端商业模式从授权转向订阅提供了有力支撑，也是公司从工具型 SaaS 转向平台型 SaaS 的转折点。随着公司云化程度不断加深，公司商业模式也将持续优化，从而为公司提供持续稳定的现金流。 盈利调整和投资建议我们下调此前的盈利预测，预计公司 2022-2024年的收入分别为38.85/53.8/72.81亿元，净利润分别为 11.18/16.48/22.84亿元，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 116x/79x/57x，维持“买入”评级。 风险提示协同办公市场竞争加剧、双订阅转型不及预期、限售股解禁风险。

投资逻辑“云+协同”战略高度迎合办公软件发展趋势。政策推动叠加疫情影响，办公需求转向线上化、协同化。根据艾媒咨询数据，2021年我国协同办公行业市场规模为 264.2亿元，同比增长 15.6%。极光数据显示 2021年在线协同办公行业 MAU 均值为 3.47亿，渗透率超 60%。公司产品体系能实现“端云一体”、“多屏联动”，“云+协同”战略高度符合办公软件发展趋势，是驱动公司业绩增长的强力引擎。截至 2022Q3，公司个人订阅收入占比约 52%，机构订阅和机构授权收入占比分别约为 17%、23%。 B 端有望成为公司未来增长点。公司在信创办公软件环节卡位清晰，截至 2022年 6月，WPS Office 在国内 Windows 平台的覆盖率为 68.7%，信创从党政向关键行业应用有望带来显著增量。此外公司数字办公平台具备灵活的组件化能力，交付灵活且生态开放，为 B 端商业模式从授权转向订阅提供有力支撑，也是公司从工具型 SaaS 转向平台型 SaaS 的转折点。预计公司 2022-2024年 B 端订阅和授权收入合计值分别约为 14.67、22.15、28.71亿元。 双订阅转型效果显现，商业模式持续优化。2021年我国办公软件市场规模为 11.2亿美元，同比增长 16.7%，粗略测算公司市占率约为 43%。公司深耕办公软件行业 34年，截至 2022Q3，公司主要产品月活设备数达 5.78亿，C 端和 B 端订阅收入占比约 69%。中长期看，订阅制商业模式能极大提升客户粘性、收入的确定性，提供持续稳定的现金流。 “他山之石，可以攻玉”。公司 2011年发力移动端办公软件实现对微软的换道超车，近年来两者均发力云与协同办公，公司竞争优势体现在头部效应显著、本土化优势明显且性价比高。目前微软结合 ChatGPT 已有相应产品落地，办公软件迎来全新发展机遇，公司作为国内办公软件龙头有望受益。此外，微软 Office 收入中B 端收入占比超 80%，公司在 B 端存在广阔成长空间。 盈利预测、估值和评级我们预计公司 2022-2024年的收入分别为 39.26、54.75、71.85亿元，净利润分别为 12.35、16.85、22.13亿元，给予 2023年 95xPE，对应目标价 346.75元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示协同办公市场竞争加剧、双订阅转型不及预期、限售股解禁风险。

事件：金山办公近日已完成 2021年限制性股票激励计划预留授予部分第一个归属期的股份登记工作，本次归属股票数量 43461股，归属股票上市流通时间为 2023年 2月 9日。 激励计划有助于公司未来经营表现向好：本次归属人数为 11人，激励对象不包括董事及高级管理人员。本次归属是激励计划第一个归属期，其实施有助于公司长期稳定公司核心工作骨干人员，将公司与团队人才进行利益绑定，提振公司未来持续稳定发展信心。 业务调整，业绩持续稳定：2022年前三季度，公司实现营收 27.95亿元，同比+17.83%，归母净利润 8.13亿元，同比-4.10%，业绩维稳。受到国内机构授权及互联网广告业务调整的影响，相关业务业绩有所下滑。但是受益于国内个人办公及订阅服务业务表现稳定，以及产品于市场渗透提升，该部分影响得以抵消，整体表现保持稳定。 行业景气度带动公司业绩预期向好： 2023年开年以来，信创板块延续了上年的高景气度。由于上年末疫情导致部分订单、项目递延，2023年信创板块公司业绩表现可期。金山办公在信创领域具备强大的产品能力，金山数字办公平台可实现全信创环境交付，信创产品验收通过率达到 100%，未来有望受益于信创行业高景气持续保持业绩高增速趋势。 投资建议：公司激励计划第一阶段落地，有助于公司绑定核心人员实现长期稳定的发展。我们看好在信创行业景气度维持高位的背景下，公司业绩维 持 高 速 增 长 ， 我 们 预 测 公 司 2022-2024年 的 归 母 净 利 润 为13.20/17.05/22.33亿 元 ， 对 应 2022-2024年 摊 薄 EPS 分 别 为2.86/3.70/4.84元，当前股价对应 PE 分别为 113/87/67倍，维持“买入”评级。 风险提示：月活增长不及预期；行业竞争加剧；政策落地不及预期；信创市场需求不及预期

公司是国产办公软件龙头，具备海量核心产品用户基数，机构和个人业务付费用户量和用户单价稳步增长，信创加速推进趋势下，公司业绩增长有望超预期。 公司概览：eOffice龙头，对标微软“现金牛”1）金山办公是国内Office办公软件龙头，主要产品包括WPSOffice办公软件、金山文档等办公能力产品矩阵以及金山数字办公平台解决方案，产品皆由公司自主研发，对核心技术具有自主知识产权。截至22022Q3，公司主要产品MMUAU为85.78亿，其中WPSOffiCcePC版版MMUAU为为82.38亿，移动版MMUAU为为3.36亿。此外，公司实控人为雷军，控股股东是金山软件的子公司，公司董事会和高管团队资源和技术背景强。 2）以微软为鉴，eMicrosoftOffice是微软公司“现金牛”业务，222022年微软eOffice业务收入达44248.62亿美元，占微软公司总收入的222.63%%。Office业务分为OfficeCommercial和Officeconsumer，其中OfficeCommercial占比长期在87%左右，预计单用户价值170美元/年以上；Officeconsumer订阅用户数量5970万，预计单用户价值约为97美元/年。 成长路径：产品战略清晰，B“2B和和2C”双驱动11）产品战略：公司目前已形成了“多屏、云、内容、IAI和协作”五大产品战略，并具有移动端覆盖量第一、贴近本土化国民习惯、文档协作云化等多重优势。 2）CC端：2022H1，公司累计年度付费个人用户数达到2856万，预计会员平均价值为50-60元/年，公司通过增加会员服务功能和内容、丰富运营手段等提升付费会员数量。 3）BB端：公司通过完善产品体系、提升服务体验、拓宽生态渠道等举措持续提升WPSOffice系列产品在各级用户的渗透，并积极推动国内机构客户向云和协作办公转化。数字办公平台在政企及公有云市场持续取得突破。同时，子公司数科网维的OFD版式软件功能不断丰富，并积极拓展电子证照、票据等领域商机。机构订阅业务有望持续快速增长。 信创催化：“科技自立”方向明确，信创有望加速公司自主研发的xWPSOfficeLinux版已经全面支持国产整机平台和国产操作系统，并进行了深度适配和定制优化，已在国家多项重大示范工程项目中完成系统适配和应用推广。2021年以来，公司持续加速产品在金融、能源、电信等行业信创客户的推广应用，产品在信创领域的渗透率继续提升。“二十大”期间，国家多次在重要会议强调“科技自立”，随着信创政策持续落地，信创产业发展有望加速。投资建议公司在办公软件领域竞争优势明显，机构和个人业务均具备广阔的量、价提升空间，在信创加速推广趋势下，公司业务增长有望提速。考虑到2022年新冠疫情影响，以及党政信创节奏不确定等原因，我们下调公司2022-2024年营收41.66/56.52/75.08亿元的预测至39.15/54.83/77.02亿元，下调2022-2024年EPS2.71/3.88/5.22元的预测至2.57/3.99/5.85元，对应2022年12月30日264.49元/股收盘价，PE分别为102.93/66.34/45.18倍，维持公司“买入”评级。 风险提示宏观环境不确定，市场竞争加剧，单一产品风险，经营管理风险等

金山办公为国内办公软件领域龙头，深耕办公软件三十余年。公司成立于1988年，自1989年推出WPS1.0以来，不断更新发展核心技术。截至2021年12月31日，公司自主研发了多平台操作系统适配技术、WPS新内核引擎技术等15项核心技术，凭借以WPSOffice、金山文档等为代表的办公产品，为全球220多个国家和地区提供办公服务，具备办公软件30余年的技术积累和办公领域专业研究优势。 云和协作战略优势明显。公司产品金山数字办公平台为“云和协作”赋能，解决企业数字化转型面临的三大痛点。受益于宏观环境影响，协同办公在国内渗透率进一步增大，极光预测2021年已达66%，为公司云和协作战略实施提供良好的市场环境。需求将从政企到个人，软件到全家桶辐射释放。“双订阅”战略转型也将带来更高的收入确定性。 政企市场和C端发展态势良好，专项研发带来先于市场的技术储备。 本土产业发展带动政企需求大幅增加，从而增加政企市场和扩大国产化办公软件市场；公司强化产品功能及性价比，牢牢把握C端市场。公司在转型的同时，大力加码研发投入，可对市场变化做出快速反馈。 盈利预测：我们预计公司2022-2024年营业收入复合增速为29%，归母净利润复合增速27%。使用相对估值法，2022年可比公司平均PE为130.8倍。给与公司131倍PE，目标价358.94元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：“双订阅”战略无法推进的风险；政企项目无法变现的风险；宏观环境风险。

事件：11 月5 日，公司与华为签订战略合作备忘录，进一步依托于双方的软硬件能力，在鸿蒙生态领域展开深度合作，携手探索更多全场景协同办公解决方案。华为将提供全生命周期服务平台和开发套件，助力金山办公低成本、低门槛，快速接入鸿蒙生态。金山办公将进一步强化与完善产品能力，逐步将WPS及其他旗下产品适配华为1+8+N 设备，对接1+8+N 设备的开放性服务。 生态合作向纵深发展，携手探索数字化办公金山办公与华为是彼此长期的合作伙伴，双方不断携手推进企业数字化办公进程。华为在启动自身数字化转型之初，就引入了金山办公打造移动办公平台；2019 年，金山办公成为首批加入华为云鲲鹏凌云计划的合作伙伴，当年12 月，金山办公又应邀成为华为云WeLink 生态联盟首批合作伙伴；2021 年，WPS+云办公服务正式入驻华为云严选商城，为企业全员文档协作提供更好的云端办公体验；今年6 月，金山数字办公平台宣布正式入驻华为云云商店，成为第一批联营商品，通过联营联运模式，金山数字办公平台可以对接华为云平台及销售资源，并携手华为云在全国140+产业云基地&创新中心推广企业办公服务。 现在，金山办公又成为鸿蒙生态的14 家战略合作伙伴中唯一的办公软件品牌，除了销售资源以外 ，华为还将提供全生命周期服务平台和开发套件，降低金山办公接入鸿蒙生态的成本。 逐步完成产品适配，有利于抓住信创机遇此次战略合作的达成，意味着双方合作进入新阶段。金山办公将以更低成本、更快速度接入鸿蒙生态。从 2019 年起，WPS 就伴随着鸿蒙系统的演进进行适配，推出预览服务模式；到 2021 年，金山办公推出 WPS 鸿蒙版；2022 年，金山办公基于下一代的鸿蒙系统开发了全新 WPS 移动版。华为的“1+8+N”智慧全场景战略，囊括了PC、平板、TV、手表等智能终端，而金山办公，从早在2018年开始，就围绕“多屏、云、内容、AI、协作”推动业务转型，争取让 WPS 能运行在每一台设备上。 此次达成战略合作后，金山办公将加速完成产品对华为 1+8+N 设备的适配，让更多的鸿蒙终端用户采用金山办公的服务。这对金山办公而言是重要机遇，根据华为开发者大会官方公布的数据，当前搭载鸿蒙系统的华为设备已超 3.2 亿，较去年同期增长 113%，鸿蒙生态圈仍在快速扩容中，叠加信创深化的历史性机遇，未来来自鸿蒙终端用户的办公需求有望持续放量。 盈利预测与估值双方合作深化，公司进一步融入鸿蒙生态，随着产品适配进程的加快，公司将有望受益于信创深化。我们预计公司 2022-2024 年营业收入为 40.59、53.03 和69.03 亿元， 归母净利润为 12.67、16.95、22.24 亿元，EPS 为 2.75、3.68、4.82元/股，维持“买入”评级。 风险提示企业IT 支出不及预期；市场竞争加剧风险；订阅业务月活增长及付费率转化不及预期。