投资要点: Q3净利增长16.81%,基本符合预期。1-9月公司实现营业收入178.95亿元,同比增长14.15%;营业利润6.09亿元,同比增长22.04%;归属母公司净利润5.06亿元,同比增长27.48%,扣非净利润增长22.11%,每股收益1.497元(Q3EPS0.438元),基本符合预期。其中Q3单季收入和净利润分别增长13.30%和16.81%,工业板块维持低速增长,联邦止咳露止跌企稳,深圳中药的中成药产品线仍处培育期。受益于广东招标配送启动,商业分销收入保持了15%左右的较快增长。工业占比的下滑,导致毛利率较中期下降0.47pp至8.02%。通过加强费用控制,整体费用率同比下降了0.39pp。采购付款和税费的大幅增长,使经营性现金流为负。 头孢恢复性增长,工业转型推进。公司在产业转型升级的战略基础上,确立了“仿制药、大品种、差异化”的研发战略,目前在研项目共127个,CDE 受理号58个,其中,专科用药项目占比60%以上、首仿药项目占比40%以上,包括埃索美拉唑镁肠溶胶囊、阿卡波糖、瑞舒伐他汀钙、阿托伐他汀钙等,研发产品线转型成效显著。在达力新、达力芬颗粒平稳增长基础上,正在快速导入阿奇霉素分散片、达美清、达力罗等新品。与国药医工总院的全面战略合作,目前6个产业化项目顺利推进,其中头孢硫脒粉针和头孢克洛干混悬剂已实现正常生产供货。坪山基地一期预计2015年投产,将成为公司非头非青、现代中药制剂及海外产品OEM 生产基地。 招标放量加快,打造智慧型供应链。商业直销业态占比72%,品种、业态结构持续优化。公司作为区域商业龙头,在新一轮广东药品招标配送中将再次提升市场份额。智慧型供应链模式在两广区域全面推进,VMI联合库存管理逐步规模化,实现供应链向上游供应商的全面延伸;东圃医院、陆军总院等4个院内物流形成样板,实现供应链管理向下游医院的有效延伸。公司不断深化两广一体化运营体系,上半年一体化采购金额同比增长31%;已实现全面B2B销售服务,已发展380家客户,正积极争取B2C资质。 定增缓解财务压力,维持增持评级。控股股东定增强化控制权,定增资金19亿元将解决财务压力,加速转型医药工业转型,从而提升中长期估值。维持2014~2016年EPS1.89元、2.36元、2.90元,目前股价对应PE为26倍、21倍、17倍,维持增持评级。 风险提示:转型发展进度低于预期。

投资要点: Q3净利增长16%,增速平稳符合预期。 1-9月公司实现营业收入11.51亿,同比增长0.38%;归属于母公司净利润1.80亿,同比增长11.84%;扣非净利润1.67亿,同比增长11.56%,每股收益0.54元,符合预期。其中Q3单季收入下滑4.41%,净利润增长16.12%,商业结构优化带动毛利率提升1.24pp,是利润增速>收入增速的主要原因。预计医药工业基本持平,诊疗业务由于北京西安医院扩建,影响部分运营;药妆业务借助电商渠道快速放量,瞳话系列保持了50%的较高增速。商业收入小幅下滑,公司去年开始对商业渠道进行调整,提升纯销配送比例,减少快拔等低毛利业务。运营效率稳定,期间费用率26.59%,与同期持平。 马应龙痔疮膏(栓)依托存量市场增长每年在5-10%,二线品种较快上量。马应龙在痔疮零售市场销售量的占有率超过 40%,预计马应龙麝香痔疮膏(栓)依托存量市场增长每年在5-10%左右。二线品种中,地奥司明借助肛肠及下消化道营销优势,今年规模有望达亿元。未来公司将加大产品引进,包括镇痛类,妇科类,消化道领域,带来新的业务增长点。 规模提升+学术支撑,诊疗产业连锁模式不断优化。旗下6家肛肠连锁医院,除了南京仍处亏损外,其他5家全部实现盈利。其中,北京医院为肛肠专科三级甲等医院,同时也是国家临床重点专科建设单位,扩建后床位数量达到200张,较去年翻番;西安医院是西北地区规模最大的二甲肛肠专科医院,床位数量由去年的100张增至240张。公司未来将通过扩建、搬迁及病区调整等方式扩大经营规模,同时调整经营结构,如开设肠道健康诊疗科室,从单纯的痔疮治疗,延伸到肠炎、便秘等下消化道常见病领域,全方位满足患者需求。并购将作为必要补充,重点布局空白市场及有较大经营能力的目标医院。随着学术支撑加强和病床规模提升,2015年公司诊疗收入有望过亿。 实施双品牌战略,药妆借助电商快速放量。公司实施“八宝眼霜”和“瞳话”双品牌战略,预计全年收入7000~8000万,未来有望借力于电商网络快速放量。维持2014~2016年EPS 0.61、0.70、0.78元,股价对应PE 分别为34、30、27倍。公司治痔类药物保持稳健增长,肛肠诊疗扩张将有所加快,从而带动估值提升,维持增持评级。 风险提示:诊疗业务优化整合低于预期

事件:披露三季报,业绩符合预期。2014年前三季度净利润同比增长40.03%,符合公司业绩预告(35-42%)。实现销售收入18.38亿元,归属净利润2.55亿元,同比分别增长21.94%、40.03%(扣非增长34.03%),实现EPS0.39元。 管理费用率保持平稳下行,受益新增扭亏医院,规模效应持续体现:三季报整体毛利率略上升0.6个pp,销售费用率保持平稳,财务费用率下降明显(主要是去年同期有支付IFC贷款利息,在2013年11月到期),管理费用率同比下降近1.3个pp,预计随着公司的规模效应日益显现,整体运行效率逐步提高,同时继续新增扭亏医院(如上海医院等)。其中,管理费用主要包括人工薪酬,折旧、装修费摊销、水电费等刚性费用和股权激励费用(预计全年将近摊销1400万,含期权和限制性股权激励)。 分产品看:1、预计医疗服务同比增长20-25%:准分子手术收入预计前三季度同比增长约15%,受三季度内部医生参加学术会议频率增加的影响,较上半年的同比增长19%有所下降,同时预计分秒激光手术量占比仍有上升;白内障手术恢复高增长态势,同比增速达33%,预计2014年将继续受益于政府的支持和报销比例提升;2、视光业务延续上半年的高增长趋势,同比增长近30%,视光业务由著名视光专家杨智宽教授领衔,爱尔眼科与湖北科技学院合作设立“湖北科技学院爱尔眼视光学院”,预计未来几年增速保持30%;3、预计药品业务增速平稳,预计全年增速维持20-25%。 今年医院布点加速,“合伙人计划+并购基金”助力成长,维持买入评级:1、公司目前有眼科医院60多家,覆盖近全国23个省,三季报披露上市公司新增4家医院,预计全年新增10家以上(含并购基金培育项目)。维持之前判断,预计今年起将加速在全国的地级市进行扩张布点,整体规划是到2020年前达到近200家医院。2、已公告成立两个并购基金(“东方爱尔基金”和“华泰瑞联基金,基金的管理人是华泰证券全资子公司的控股公司”),目前并购基金已分步投资到各个医院项目;同时又推出合伙人计划,实现核心员工从“医院员工”向“医院股东”转变,成长模式持续升级。3、新业务将丰富业务结构(视光和眼科整形),管理团队优秀,新股权激励计划凝聚军心,我们看好公司未来发展。维持预测:14-16年EPS0.47元/0.62元/0.81元,PE为56倍、43倍和33倍,维持买入评级。 风险提示:医疗事故的负面影响。

投资要点: 事件:公司2014年10月23日晚发布2014年三季度报告:主营业务收入20.15亿,同比增长40.76%,归属股东净利润3.35亿,同比32.15%,EPS为0.59,符合预期。 整体业绩保持强劲增长,高增长态势还将持续。公司前三季度实现净利润3.35亿,同比增长32.15%,考虑到2014年公司需要摊销9509万股权激励费用(需扣税),测算前三季度公司主业实际净利达3.96亿,同比增长56.52%,保持强劲,预计全年表观净利将保持约30%的增长。2015年我们依旧看好公司两大核心业务的发展:血必净三季度销量超过千万,同比增长超70%,商业贿赂影响正式消除(去年三季度销量600万左右),预计全年销量将保持25%左右的增长。考虑到血必净2015年大概率进全国医保(将新增10省空白市场)以及在这轮招标中原有市场血必净的价格有可能上调(特别是中标价较低的省份),目前招标进程中,湖北(40.54到42.60)、广东(40.12-46.16)、吉林(39到48.8)和海南(39.8到45.12)都已上调,我们预计2015-2016年血必净收入还将保持25%-30%快速增长。 配方颗粒前三季度收入增速接近50%,保持强劲,考虑到整体市场还有很大空间(对中药饮片渗透率不足10%,日本、台湾均高达50%以上的渗透率),而且市场寡头垄断(共5家企业,2-3年将维持),公司基数不是很高,预计2015-2016年公司配方颗粒业务还将保持35%-45%的增速(公司此次定增也将为此保驾护航)。 PTS值得期待:PTS(对甲苯磺酰胺注射液)在肿瘤消除领域,疗效显著,靶向性强,毒副作用小,可以和化/放疗联用,此外PTS具有特殊染色功能,还可以应用于肿瘤诊断和辅助切除,属广谱抗癌药,具备销售超10亿的潜能,预计2-3年后将会获批。 股权激励利于公司稳定持续发展:公司年初推出股权激励方案(涉及中高级管理层与核心人员,共80人)。我们认为此次股权方案涉及人员众多,将充分调动核心员工的积极性,有利于公司长期稳定发展。 盈利预测:我们调整公司2014-2016年EPS分别为0.79、1.08和1.45,同比分别增长30.7%、36.6%和33.8%。基于公司未来两年成长性确定,以及较强的并购预期,维持公司“买入”评级。 风险提示:招标进度低于预期

投资要点: 事件:公司2014年10月23日晚发布三季报:主营业务收入3.31亿,同比增长27.77%,归属股东净利润0.4亿,同比增长40.27%,全年净利表观增幅将接近100%。 再次强调:2013年10月我们市场首推福安药业,逻辑:招标带动主业反转(已确认),新药助推业务转型(年末年初将有所收获),并购提升估值弹性(已停牌进行重大资产重组),目前看逻辑正在逐一验证(股价已涨100%),维持公司“买入”评级。 季节性因素致三季度业绩略有下滑 全年净利表观接近100%增长可期:公司三季度实现净利638万,相比一二季度略有下滑(一二季度均为1600万),主要原因是三季度是抗生素的传统淡季,而且部分省份招标进度低于预期,公司客户原料采购不积极所致。但前三季度折旧摊销新增1200多万,利息收入少近350万,剔除这些影响,前三季度公司主业实际净利预计约3698万,同比增长197.74%,依旧强劲有力。考虑到四季度是流感等疫情频发旺季,以及10月吉林已开标,将推动公司四季度主业恢复高速增长,全年表观净利增速接近100%还是可以期待的。 我们一直强调重庆基药标是推动公司今年主业大幅反转的核心要素,其他省市医保、基药标对公司主业反转都将是弹性。但上半年全国招标略低于预期(受全国反腐的影响)而下半年各省招标确有提速,其中10月吉林已进入采购环节(磺苄西林、尼麦角林、氢可均是第一次进入该市场,纯增量贡献),安徽即将公布目录,湖南、广东医保即将进入报价环节。此外,湖北、四川、福建、浙江等用药大省也都相继发布了招标方案,顾我们判断,明年全国众多省份将全面进入招标采购期,公司主业将同样具有弹性(预计增长50%以上)。 重磅新药 年末年初将有收获:托伐普坦(革命性利尿剂,目前在审评,有望国内首仿)、奈必洛尔(全球销售10亿美金,目前在审评,有望国内首仿)、伊马替尼(全球47亿美金销售额,目前正在排队审评,排位235)。而阿戈美拉汀、盐酸乐卡地平、左立拉西坦等仿制药将于明后年陆续获批。我们预计专科制剂2015和2016年分别贡献2500万和5000万净利。 盈利预测:我们调整公司盈利预测:2014-2016EPS 分别为0.25、0.48和0.71(原有业务EPS 为0.25/0.39/0.52),2013-2016年CAGR 超60%,维持“买入”评级。 风险提示:招标进度低于预期,新产品上市不及预期

投资要点 事件:公司披露三季报,净利润同比增长15.92%,扣非后增长15.13%。前三季度实现销售收入12.25亿元,归属净利润3.18亿元,同比分别增长28.87 %、15.92 %(扣非15.13%),EPS 0.39元。同时公告,投资北京乐健医疗投资有限公司股权,以及参与设立山蓝医疗健康创业投资合伙企业。 整体业绩持续回升,经营比较平稳:收入增速高于利润增速,预计主要为体外诊断试剂业务、新型介入诊疗业务、医疗产品代理配送业务销售规模扩大所致,且去年同期仅将乐普药业(即新帅克)第三季度的收入纳入合并范围。整体毛利率同比下降近7个pp,预计继续受价格影响,同时医疗产品代理配送业务毛利率较低,其占业务总量比重的增加也降低了综合毛利率,以及上年同期仅将乐普药业第三季度成本纳入合并范围也有一定影响。销售费用率和管理费用率均同比下降近2.5个pp。 分产品看,预计支架业务继续小幅回升,受益招标药品增速放量: 1、预计支架系统的收入同比增速开始继续小幅回升至近4-5%;封堵器营业收入同比增长近2%;起搏器同比基本持平;新产品Nano 无载体药物支架已在部分省市完成招标采购工作,价格比Partner 支架高20-25%,预计前三季度收入同比增长近30%,预计已占全年支架总销售额的20-25%左右(13年报为17%);诊断试剂因基数小而弹性大,预计同比增长80-85%。2、预计乐普药业(新帅克)收入同比增长近300%。核心产品氯吡格雷目前已经完成多个省份招标,随着基药招标的进一步推进,预计2014年将超预期完成去年披露的并购可行性报告预测净利润值。 对外投资力度加大:公司成立“合伙人”制度和产业基金,设立了围绕建立制药、器械、移动医疗和医疗服务为一体的心血管产业链平台型企业的战略目标。2014年 8月,公司控股组建北京医康世纪科技有限公司、与中信证券共同设立乐普-金石健康产业投资基金。同时还投资了北京海合天科技开发有限公司、北京金卫捷科技发展有限公司、北京雅联百得科贸有限公司与北京雅联雅士杰科贸有限公司。截止三季报披露日,北京医康世纪科技有限公司已完成注册登记,投资后的北京金卫捷科技发展有限公司已完成变更登记。同时此次公告,投资北京乐健医疗投资有限公司股权(2013年成立的公司,主要是第三方医学检测业务),以及参与设立山蓝医疗健康创业投资合伙企业(以医疗器械、生物医药、医疗健康服务为投资方向,乐普出资5000万,总规模3亿)。 后续储备产品丰富,研发申报近况更新:公司前三季度研发投入近8827.64万元,同比增长49%,占比自产产品收入的10.24%。重点储备品种研发进展:1、完全可降解聚合物支架已完成动物实验,已正式开展大规模临床试验;2、植入式双腔心脏起搏器于2013年8月启动临床试验,目前已完成临床试验病例入选,目前处于病人观察期及随访阶段;3、肾动脉交感神经射频消融设备及导管已完成多例预临床,治疗效果良好;4、新一代数字平板血管造影机已完成临床试验工作,正在开展注册工作,与上一代产品相比放射剂量更低,图像显示更加清晰;5、OCT 光学断层分析仪及导管正在开展临床试验,为PCI 手术中重要的辅助性诊断设备,其高精度高清晰的成像技术为术前诊断、术中监测及术后检查提供了可靠保障,提高了手术安全性;6、心血管药复方硫酸氢氯吡格雷片、消化系统用药埃索美拉唑镁肠溶胶囊和右兰索拉唑片正在进行新药临床试验申请。 未来看点:1、PCI 的新发展机遇,PCI 手术在二线城市及以下市场普及率低,随着医保新农合等政策落地,农村和中小城镇居民对心血管植/介入医疗器械和药品的需求将得到释放。2、无载体支架NANO,因价格和性能优势,随着招标落地预计将迎来放量。3.、氯吡格雷因为性价比的原因,随着招标推进,有望持续放量。4、新品在2015年开始逐渐有落地品种出现,比如双腔起搏器等。5、通过外延式发展持续布局医疗器械(含IVD 及第三方检验)、制药、移动医疗和医疗服务。 投资建议:公司管理层已经成为实际控制人,利于企业长期发展。公司在行业具有先发优势,后续产品储备技术领先(可降解支架、介入心脏瓣膜、肾动脉交感神经射频消融导管、高端起搏器等),同时公司在积极朝第三方检验、心血管药物、医疗服务和心血管/糖尿病可穿戴等领域布局,维持预测为14-16年EPS 为0.54、0.72、0.94,对应的PE 为49、36、28倍。我们看好公司股权结构优化带来新的活力,同时公司业务战略清晰,从单一业务向多元转型成效初显,公司成立“合伙人”制度和产业基金,设立了围绕建立制药、器械、移动医疗和医疗服务为一体的心血管产业链平台型企业的战略目标,维持“增持”评级。 风险提示:新产品推出低于预期的风险

投资要点: 1-9月净利润增速29%符合预期,直采模式推升毛利率。1-9月公司实现营业收入32.34亿元,同比增长27.08%;归属母公司净利润2.25亿元,同比增长29.10%(扣非后增长33.46%),每股收益1.039元符合预期。其中Q3单季度收入和净利润分别增长26.16%和24%,延续了中期的较高增速。零售毛利率40.25%与去年基本持平,目前公司直采比例已达到60%,厂商品牌共建品种已达1100多种,销售占比超过50%,总代理、总经销产品逐步从大厂二线品牌向大厂一线品牌过渡。随着品种及结构优化,商业毛利率将呈稳中有升趋势。经营性现金流量下降23.23%,一方面与2014年医保门店增加,应收医保款增加有关;另一方面由大型活动备货和新开门店铺货增大采购量形成。 外延扩张助力,产业链整合提升盈利能力。截至2014年9月30日,一心堂拥有直营连锁门店2,408家,其中医保门店1,943家,分别较2013年底增加91家和324家,医保收入占药品零售比例超过40%,个人医保账户消费者的扩容将对销售产生积极影响。公司一直坚持“少区域高密度网点”的发展策略,云南市场门店数量超1,915家,四川141家、广西254家、重庆38家、山西42家、贵州90家,在区域内形成较高竞争力及品牌影响力。未来公司将通过不断增开零售连锁门店,保持收入快速增长。同时,销售终端的控制优势更加明显,对上游企业议价能力进一步增强,有利于盈利能力的提高。 电商战略清晰,全渠道营销网络推进。公司建立电商事业部门,利用自营式B2C、第三方平台、O2O模式等,进行多渠道营销网络建设,投资1.2亿打造以O2O模式为核心、以健康产品和健康服务为定位的垂直网站,增强线上线下业务的核心竞争力。公司拥有超过680万人的有效会员,会员销售占比为72.69%,公司将充分运用大数据和客户关系CRM管理系统,满足基于小众、长尾、社区基于互联网的需求,最终形成供应商、经销商、终端消费者的闭环。预计2014~2016年EPS1.17元、1.50元、1.88元,对应PE为40、31、25倍。公司电商战略清晰,执行力到位,线上业务将带来较大业绩弹性,维持增持评级。 风险提示:门店租赁房产成本上升风险;连锁门店的管理风险;药品安全风险

血栓通延续较高增速,业绩符合预期。1-9月公司实现营业收入26.20亿,同比下降12.76%;归属母公司净利润7.36亿元,同比增长31.80%,扣非净利润6.69亿元,同比增长43.24%,折合每股0.674元。其中Q3单季度净利润增长33.32%,延续中期的较高增速。血栓通销量同比增长约30%,高开票比例下降使得表观收入呈负增长。公司继续剥离房地产业务,销售历史积压遗留的房产,结转的成本较高导致地产亏损,拖累整体毛利率下滑4.5个百分点。每股经营活动现金流量0.56元,回款情况较好。 招标价格维护较好,基层潜力仍待挖掘。血栓通独家优势明显,在近期招标中价格维护较好,降价幅度在10%以内。公司通过大量开展学术推广,实行纯销管理和品牌管理,加大基层市场开发力度,目前基层销售占比仅为40%。随着高端医院的示范带动,特别是渠道的精耕细作,基层市场有望实现25%以上的复合增长。 布局海外糖尿病研发,外延步伐加快。近期公司计划向以色列Oramed(NASDAQ:ORMP)和Integra投资,Oramed口服胰岛素项目已完成FDA临床II期a阶段,并在欧洲获得专利。全球胰岛素市场规模约140亿美元,中国患者超过1亿,口服胰岛素拥有巨大市场空间。Integra公司参股或控股4个二期、1个一期和2个临床前研发项目,包括治疗帕金森症、抗感染药物等。公司前期通过设立医药产业并购基金,加快外延扩张的步伐。此次海外并购,有助于长期研发驱动,公司与大股东中恒实业、北京盛世景投资管理有限公司共同出资,设立以有限合伙企业为形式的医药产业并购基金,未来将加快外延扩张的步伐,从而缓解单一产品的风险。 研发储备推进,维持买入评级。独家品种去水卫矛醇处于全球多中心临床中,新产品储备梯队建设推进,降压降脂片、重组双基因腺病毒注射液、新型靶向抗自身免疫性疾病等项目进展顺利。维持2014~2016年EPS分别为0.88元、1.08元、1.32元,目前PE仅为16倍、13倍、11倍,估值处于行业低位,维持买入评级。 风险提示:医保控费压力;单一品种风险

控货及成本压力,业绩低于预期。1-9月公司实现营业收入26.04亿元,同比下降8.68%;归属于母公司的净利润9.23亿元,同比增长7.27%,扣非增速0.57%,每股收益1.4115元(Q3EPS0.4613),低于预期。其中Q3单季收入和净利润增速分别下滑20.12%和5.24%,收入下滑主要系医疗器械、医药商业等非主业剥离。1-9月阿胶块和阿胶浆(母公司收入)21.38亿元,同比增长11.4%,较中期的25%有所下滑,其中Q3单季下滑8.3%,预计为阿胶块提价前公司主动控货所致。预付账款增长翻倍,驴皮价格上行造成的成本压力仍然显著,母公司毛利率下滑8.7pp。但阿胶主业占比的提升,带动整体毛利率提升1.12pp。经营效率稳定,期间费用率降低2.22pp。 阿胶块和阿胶浆提价53%,毛利率将逐季回升。下游消费对驴皮资源的争夺,使得驴皮价格已接近300元/公斤,为缓解成本压力,继年初阿胶块上调19%后,8月份复方阿胶浆上调幅度不超过53%,9月阿胶块提价53%。大幅提价短期对发货造成一定影响,四季度旺季通过代客熬胶、膏方节等终端推广加速渠道消化。从中长期来看,随着阿胶价值回归,公司不断聚焦重点区域高端消费群体,客户粘性显著增加,销量对提价的敏感度正逐步下降。阿胶浆提价使得渠道利润空间加大,经销商激励到位,有助于推动阿胶浆销量恢复增长。同时,驴皮涨价将推动上游养殖产业链价值回归,缓解驴皮供给紧张问题。 投资鹿茸项目,向非阿胶类滋补保健领域拓展。公司投资255万元控股西丰吉园51%股份,掌控鹿茸和鹿角等原料资源,未来将围绕“补血、滋补、保健”三个领域,由补血市场向滋补、保健和大健康市场拓展,由阿胶主业向非阿胶类滋补保健领域拓展。 随着电子商务、专营店、电视购物等新渠道模式拓展,桃花姬未来有望保持40%的复合增速。公司开展五胶同推(阿胶、黄明胶、龟甲胶、鹿角胶、海龙胶),推出小分子阿胶、益肾糕、美容糕等多种新膏方,进行细分市场的开发。随着将推动衍生品放量。考虑到阿胶块控货节奏,小幅下调2014~2016年EPS至2.10元(-0.10元)、2.56元(-0.14元),3.10元(-0.14元),对应PE分别为17倍、14倍和12倍,维持增持评级。 风险提示:驴皮价格上涨超预期;阿胶浆提价进程低于预期。

投资要点: 业绩符合预期,税收优惠滞后无碍全年增长。 1-9月公司实现营业收入141.80亿元,同比增长11.74%;营业利润9.53亿元,同比增长27.92%;归属母公司净利润5.49亿元,同比增长17.06%,扣非后增长20.00%,合每股1.2638元(Q3EPS0.367元),符合预期。其中Q3单季收入和净利润分别增长10.56%和17.43%,核心子公司中美华东高新技术企业资格重新认定将于年内获批,短期会计处理无碍全年增速。中美华东25%股权于9月并表,Q4环比提速无虞。公立医院零差价率和医保控费4月开始省内全面推广,商业板块继续承压,母公司收入保持8.51%的稳健增长。公司经营效率和费用控制良好,期间费用率小幅提高1.57个百分点。 百令基药市场放量,阿卡波糖将达10亿(含税)。百令胶囊去年突破10亿销售规模,目前基本覆盖二级以上医院。预计未来两年增长25%~30%,驱动力来自于:1、医院多科室继续渗透,目前百令在内分泌、肿瘤科销售占比只有30%,仍有较大提升空间;2、基层市场放量,目前百令已进入山西、重庆、新疆、湖北基药增补,接下来进入浙江基物增补。阿卡波糖纳入新版基本药物目录,由于拜耳放弃了广东、山东等地的基药市场,阿卡波糖增速接近50%,公司基层队伍增加500人,阿卡波在基层力量推动下,今年有望达10亿(含税),并拥有超20亿规模的潜质。另外,阿卡波糖咀嚼片(独家剂型)明年上半年有望获批,从而延长产品的生命周期。 新产品代理增添动力,谋划大健康布局。公司商业模式积极向大健康转型,宁波子公司代理韩国LG 的玻尿酸,定位高端,打入美容整形院供应链,如上海时光美容,预计今年突破1个亿,明年将进入爆发期,未来LG 生命一系列美容产品合作值得期待。 全资收购中美华东,股改承诺问题解决扫除再融资最大障碍,预计2014-2016年EPS1.67元、2.40元、2.95元,目前股价对应PE 为37倍、26倍、21倍,维持增持评级。 风险提示:医保控费超预期

投资要点: 事件:公司2014年10月14日晚发布1-9月业绩预告:公司1-9月归属股东净利润亏损约1400-1700万,考虑到公司上半年净利润亏损2496万,公司三季度实际实现盈利约800-1100万,确认了业绩拐点,符合我们预期。 三季度确认拐点 向上趋势就此确立:由于生产线搬迁及固定资产折旧摊销增多,上半年公司亏损2496万。三季度公司发货逐步正常,实现盈利800-1100万,确认业绩拐点,考虑到原有业务发货将逐步恢复以及今年新增省份(特别是重庆)招标的贡献,我们预计公司全年净利将恢复到3000万左右。新产品方面:埃索美拉唑:未来PPI 口服制剂高端市场核心品种(19年报表收入15亿),目前公司埃索已经可以在重庆(挂网)和湖北(备案采购,中标价高于阿斯利康)销售,安徽也即将中标销售,预计今年收入将达6000万左右。 乌体林斯:免疫调节剂大品种,亚健康市场提供弹性,预计GMP 认证10月即将获批,四季度就可以在以往中标省市逐步销售(如上海、北京等多个省份)。 混药器 值得市场期待:未来非PVC 材质的包材将会加速替代玻瓶、塑瓶等传统包材,而作为非PVC 包材中创新型产品混药器,我们认为在临床具备使用价值,将在大输液市场占据一席之地,保守预计市场规模将超10亿。(预计明年年初将会获批)定增强化并购预期 彰显董事长对公司未来发展信心: 公司9月发布定增预案,将募集11.5亿-16.5亿资金,主要用来补充流动现金,降低公司财务费用及为将来可能的并购筹备资金,由于市场此前对公司并购预期并不强烈,此次增发将强化市场对公司未来1-2年的并购预期。与此同时,在公司处于业绩拐点的背景下,大股东邱宇全资子公司西藏莱美此次定增参与4-6亿,占增发总额34.78%-36.36%(锁三年,价格28.18),也彰显了董事长对公司未来发展的信心。 盈利预测:我们预计公司2014-2016年EPS 分别为0.12、0.88和1.38(原有业务EPE 分别为0.08、0.31和0.42),考虑到新一轮招标周期(2014-2016年)将助公司业绩增长趋势向上,而且保持高增长态势(2013-2016年净利CAGR 超60%),以及定增带来的并购预期,维持公司“买入”评级。 风险提示: 招标进展不达预期

投资要点: 医疗服务为业绩最重要的业务板块,宿迁医院稳健成长,仪征医院进入快车道。14年上年医疗服务收入2.56亿(+15.48%),毛利率上升5.85个百分点。1、宿迁医院进入业绩稳定期:半年营收、净利润为3.37亿(+12.75%)、0.46亿(+7.14%),净利润率也相对稳定12.19%;全年营收预计增速为14%。2、仪征医院成长加速,营收规模和净利润率有望进一步提高:半年营收、净利润为1.13亿(+16.10%)、0.05亿(+60.41%),净利润率4.36%,如果算上折旧和商誉摊销预计已经到6%以上,但是相比宿迁医院和行业平均水平,仪征医院在进一步规范发展后净利润率还有较大的上升空间;因为仪征医院作为二级医院有医保控费的压力,故我们预计全年营收增速为16%,略低于市场20%的预期。医疗服务板块13年实现8.91亿(扣除医院药品收入后4.65亿),预计全年超过10亿(除药品外超5.39亿),已经超过母公司层面的制药工业收入,成为业绩最重要的业务板块。 与南京鼓楼医院合作模式成熟,具有向医疗服务进一步发力的潜力。公司在与鼓楼医院的合作过程中,分别作为资本和管理技术输出方,是资本市场上上市公司进入医疗服务领域最早的案例,在行业内已经形成示范效应。经过宿迁医院和仪征医院项目成功的运作,鼓楼医院已经在以江苏为中心的周边地区建立了较好的品牌效应,公司与鼓楼医院良好合作样本具有较强的复制性,未来通过持续在医疗服务领域的深耕细作,有望打造出一个越来越专业的运作平台。 新工集团医药资产注入预期增强,解决兄弟单位间的同业竞争。国企改革的大背景下,公司原直接控股股东金陵集团持有的全部45.23%被无偿划拨到原间接控股股东新工集团名下,实现公司上层管理结构的扁平化,有利于公司执行力和反应速度的提升。新工集团下属的医药工业资产还有中山制药、白敬宇制药、艾德凯腾生物医药,其承诺解决与公司之间的同业竞争:如果三年内实现盈利,将优先但不限于将其置入金陵药业或转让至无关第三方。1、中山制药:目前公司持有11.53%的股权,其作为重要企业:有活血止痛胶囊、盐酸环丙沙星胶囊、杞菊地黄胶囊、杞菊地黄片、益母草颗粒等五个品种纳入国家基本药物目录,业绩实现盈亏平衡。2、白敬宇制药:目前公司持有21.64%的股权,其作为化学原料药及制剂药企业,有26个产品进入国家基药目录,13年营收和净利润为4.80亿、0.20亿。3、艾德凯腾生物医药:拥有生物医药研发与研发外包、生物试剂与医学诊断及专业孵化服务三大核心业务,目前处于亏损状态。假如未来因解决同业竞争而将三个医药资产注入,则将增强公司的业绩表现和提高公司制药业务的研发能力。 制药工业增长稳定,新增剂型助力脉络宁健康成长。14年上半年药品生产与销售收入10.32亿(含医药商业,+5.73%),毛利率提高了3.01个百分点。产品端分析中药业务同比降低3.30%,毛利率上升了6.75个百分点;化药业务增长10.68%,毛利率上升1.70个百分点。占比母公司营收约75%的脉络宁脱离不良反应负面影响实现稳步回升,另外脉络宁开发了OTC口服制剂,有望进一步助力脉络宁的增速,预计全年增速约10%。二线品种香菇多糖预计全年20%的增速;速达菲提价后年内有望实现收入近亿元。 医药商业板块盈利水平有待进一步提高。公司的销售平台除了母公司自建的脉络宁的销售队伍外,还有下属子公司医药商业平台华东医药。华东医药14年半年营收8.55亿(+6.19%),但是净利润和上年同期一样仍亏损,在目前医药商业整合和调整的大趋势下,华东医药的盈利水平有待进一步提高。 盈利预测:从中长期角度我们认为药品业务为公司业绩筑底,医疗服务为公司发展锦上添花,我们预计14-16年EPS为0.43元、0.50元、0.59元,对应市盈率为32倍、27倍、23倍,维持增持评级。 风险提示:中药业务增长乏力;医疗服务发展低于预期。

太极之殇,融资受困致财务费用高企。2013 年中国医药企业排行榜列10 名的太极集团14 年上半年营收、扣非后归属母公司净利润分别为36.97 亿、0.20 亿,EPS0.06元,同期总市值仅有36 亿。扣非后净利润率低至0.54%的原因:1、营收结构中毛利率为11.24%的医药商业占比59.23%,而毛利率为50.65%的医药工业占比只有37.40%;2、财务费用居高不下,原因是公司历史布局中分别持有上市公司西南药业和桐君阁的控股股权,三者间关联交易较多。在证监会监控下,无法从资本市场融资满足长期发展,为跟上医药市场的发展节奏,公司向银行等渠道借款,截止13 年底负债54 亿(短期借款+应付票据+长期借款+应付债券)之多,造成财务费用高企。 破局的三把利剑:低利息的中短期票降低财务费用、盘活土地资产偿还银行贷款、处置上市公司壳资源。 低利息的中短期票降低财务费用。银行借款年利率一般约为9.2%,中期票据年利率约为6.5%(具体利率是由市场决定),同等金额情况下财务费用将下降20-30%。 公司于12 年累计发行三年期中期票据6.9 亿元,发行利率为6.1%; 14 年将累计发行一年期定向债务融资工具的10 亿元,目前已经发行3.6 亿,资金年利率为8.5%。主要用于偿还银行贷款和补充流动资金,有利于改善公司融资结构,降低融资成本,促进公司持续、稳定发展。 盘活土地资产偿还银行贷款。1、公司及下属子公司有土地资源过万亩,其中商业用地4500 多亩,包括涪陵制药厂在内的母公司3500 亩、西南药业500 亩、桐君阁500 亩。10 年公司拟阶段性介入房地产项目的商业用地在后期被转做工业用地造成无形资产摊销在内的高成本及费用。2、涪陵制药厂实施“退城进园”搬迁发展,南湖片区和石谷溪厂区1499.49 亩土地将获得搬迁补偿金额共计15亿元,目前已累计收到搬迁补偿金3.78 亿,预计16 年将全部到位,一次性计入利润表,80%用来偿还银行贷款,降低财务费用。3、分布在重庆、成都、南充、绍兴的土地2-3 年内将按照当地政府的安排陆续进行拆迁和变卖处置。如果按最低均价100 万/亩全部处理4500 亩土地将获得70 亿的资金(成都、南充、绍兴分别变卖约200 亩、70 亩、70 亩,加上其他搬迁预计回笼资金20 亿),是否全部处理要根据进度及公司整体规划而定。盘活土地资产获得的现金将主要用于置换资产抵押的银行贷款。 处置上市公司壳资源。太极集团早期持有西南药业、桐君阁股权分别为32.39%、49.84%,大量关联交易严重影响公司融资结构。1、桐君阁:12 年公司将其19.84%股权作价3.67亿转让给涪陵国资委,14 年4 月已经完成交割,并且14 年7 月尝试的借壳重组最后终止。预计今年10 月将重启该项重组,如果届时桐君阁股价太高则不排除可能被太极集团吸收合并。2、西南药业:14 年9 月已经成功为奥瑞德借壳,太极集团持有的29.99%的股权置换将获得西南药业全部置出资产和4.13 亿现金。3、预计全部处理两个壳资源,太极集团将获得西南药业、桐君阁的全部资产和现金收入共计将有近8 亿。 长期千亿太极、短期百亿市值战略规划。公司将按照"千亿太极规划"进行长期规划发展,2021年扣除内部交易后实现医药商业收入200 亿,医药工业收入100 亿。13 年底包括西南药业和桐君阁合并报表实现医药商业和医药工业收入分别为42 亿、23 亿,预计未来"千亿太极规划"实现有四个路径合力: 1)整个公司与西南药业、桐君阁资源,实现高效的内生增长;2)预计控股股东太极有限公司层面注入未上市医药资产;3)预计未来进行外延式并购优质资产;4)围绕大健康布局,预计将进行有限的多元化。预计太极集团从实际出发2年内规划实现市值80-100 亿: 1)太极集团未整合西南药业和桐君阁前市值35 亿;2)整合西南药业和桐君阁市值35 亿;3)16 年前处置土地实现收入15 亿(折算市值约10 亿);4)假设处置上市公司壳资源后引入战略投资约10 亿。 公司内生式增长稳定,藿香正气系列和桐君阁电商成短期看点。1、藿香正气系列:14 年上半年医药工业同比增长12.65%,其中藿香正气口服液增长约30-40%,预计该品全年收入同比13 年的4.5 亿(不含税)增长40%。未来藿香正气口服液仍将有望保持高速增长,其驱动力包括:1)进入12 版基药目录,高性价比驱动基层市场持续放量;2)进入低价药目录,目前藿香正气口服液日均用药费用3 元,有望提价至5 元左右,提价空间67%;3)与竞争厂家北京亚东达成共识,公司产品成为类独家产品,避免市场恶性竞争;4)目前该品的收入来源主要是川渝地区,其余地区基数较小,未来公司该品市场推广重心将集中于川渝地区之外,市场容量可观。2、桐君阁电商:医药商业的业绩正在逐步改善,桐君阁将成为提升的重点:1)大批发大物流可能会被市场淘汰,公司目前正在做转型。桐君阁销售收入的30-40 亿是大批发大物流医药商业模式,该模式毛利率较低,桐君阁正在积极转向终端配送等高毛利率运作模式;2)桐君阁销售网络优势明显,川渝地区有10,000 多家零售终端店,其中自营约1300 多家;预计未来将向全国积极扩展销售网络,形成销售航母,对上游拥有药品采购的议价权,对下游覆盖大面积患者形成较强品牌认可度;3)拓展医药电商领域,目前公司在川渝地区拥有完备的销售网络,并且将来拓展全国零售市场,为拓展医药电商发展建立低成本的仓储和终端供应链,有利于电商短时间内做大做强。目前桐君阁有O2O电商平台桐君阁医药网,有利于发挥10000 多家零售终端店的优势,太极集团层面有B2C 平台太极养生馆、天猫商城店,未来公司陆续还有多种大健康产品嫁接到个电商平台上形成产品合力。 估值。考虑到公司土地资源盘活以及西南药业和桐君阁壳资源处置,我们预计公司14-16 年EPS 分别为1.08 元、1.29 元、1.94 元,对应市盈率为13 倍、10 倍、7 倍,维持增持评级。 风险提示:1)土地资产盘活速度低于预期;2)西南药业和桐君阁壳资源处置低于预期;3)桐君阁全国销售网络建设低于预期;4)医药工业产品竞争加剧。

我们判断2014-2016年新一轮招标周期为莱美药业近年储备的大品种提供了绝佳介入时机,大概率将引爆公司业绩高速增长的导火索,预计2013-2016年净利CAGR为64%,推动公司2017年市值达150-200亿,有近3倍空间,未来12个月目标价预计为42.00-50.40,维持公司“买入”评级。 埃索美拉唑PPI口服市场明日霸主:2013年PPI全国市场规模达195.95亿,其中口服制剂为56.91亿元,埃索和雷贝属高端品种共占47%的口服制剂市场(其中雷贝占30%)。我们预计莱美埃索的上市将加速埃索超越雷贝成为PPI口服制剂高端市场的核心品种(更优的疗效及处方价值),推动公司埃索2019年报表收入达15亿。 乌体林斯免疫刺激剂又一重磅品种:免疫刺激剂2013年全国市场规模达176.36亿,预计2020年规模将超过300亿。该市场向来是诞生大品种的摇篮,前三大品种,胸腺五肽、胸腺肽α及人血丙种球蛋白市场规模均超过20亿。相比现有品种,乌体林斯拥有更符合自然免疫规律的起效方式(主动免疫)、长久的独占性以及临床零基数(不必担心控费)的优势,具备大品种潜质,保守预计2020年能占免疫刺激剂5%-10%的市场,规模将达15-30亿元。 混药器被市场遗漏的魁宝:大输液是临床应用最为广泛的一类药物,2012年全国市场规模达586.77亿元。基于安全性及盈利性的考虑,包材升级是大输液永恒的主题。未来非PVC材质的包材将会加速替代玻瓶、塑瓶等传统包材,而作为非PVC包材中创新型产品混药器,我们认为性能具有独特型,在临床具备使用价值,将在目前大输液市场中占据重要一席,保守预计市场规模将超10亿。(之前市场预期较少) 盈利预测:我们建立估值模型,测算公司2014-2016年EPS分别为0.29、0.84和1.32(不考虑埃索和乌体林斯,现有业务2014-2016年EPS分别是0.20、0.26和0.38),2013-2016年CAGR为64%。从市值角度看,我们预计2017年公司市值将达150-200亿,相对目前约60亿市值,还有近3倍空间;从PEG角度看,2014-2015年给予公司50-60的估值是合理的,未来12个月目标价为42.0-50.4,维持公司“买入”评级。 风险提示:招标进度低于预期;器械审批低于预期

“产业经营+资本经营”双轮驱动,开启强强并购新篇章。公司聚焦大品牌工程,确立了以现代植物药为核心,以特色化学药为重要支撑,积极培育生物药的业务战略。公司目前17 个重点品种,收入占比80%以上,并购贵州拜特51%股权,将心脑血管大品种丹参川芎嗪招致麾下,标志着公司从强弱式向强强并购转变,升级为从品种资源、营销渠道到战略发展的全面合作。2014 年H1 公司营业收入和净利润分别同比增长20.72%和45.02%,随着招标启动和整合深入,业绩增速将呈逐季提升趋势。 重磅品种保持快速增长,营销嫁接产生整合效应。丹参川芎嗪作为少数拥有化药批文的中药注射剂,不受中成药降价影响,中标价格略有提升。拜特市场份额在80%,对手中标市场也多为药品规模较小省份,冲击有限。总体来看,类独家的竞争格局有利于价格维护,而拜特的专利优势在招标中更能赢得先机。目前产品已经覆盖4000 余家医院,未来将在提高现有医院渗透率基础上,着力填补空白市场,3 年规划总目标10281 家,预计销量复合增速有望保持在25%以上。康恩贝现有的20 多个独家品种有望最先嫁接拜特招商体系,未来将继续通过收购,完善高端学术推广平台的构建。 低价药政策受益者,营销平台多线发力。公司大部分产品属于低价药,招标形势较为有利。前列康理论提价空间1 倍,预计公司将采取逐步提价方式,加大渠道激励和终端推广费用,有望实现恢复性增长。天保宁进入新版基药,依托基层终端营销体系,在深耕华东基础上,加速覆盖华北、华南沿海以及华中;肠炎宁、金奥康、牛黄上清等依托品牌OTC 和处方药学术推广相结合的营销体系,将继续保持20%的稳步增长;面向特色专科用药的高端医疗及创新药推广平台,将推动二线品种如麝香通心滴丸、汉防己甲素、乙酰半胱氨酸等快速放量,向亿元规模冲刺。 资源与资本对接,提高增持价彰显信心。近日董事长增持价格由不超过14.84 元/股调整为18.5 元/股,彰显大股东对公司发展充满信心。暂不考虑非公开发行影响,上调2014~2016 年主业EPS 预测至0.53 元、0.69 元、0.84 元,同比增长73%、30%、22%,对应40%的复合增速,给予公司2015 年28~30 倍PE,价格区间19.3~20.6元。公司定增募集资金21 亿元,通过外延和内生双轮驱动,业绩进入加速轨道,维持增持评级。 风险提示:并购加快面临的整合风险;前列康营销改革不达预期;医保控费超预期。