事件 公司发布2018年业绩快报,预计2018年收入119.8亿,同比增长11%,营业利润12.3亿,同比下滑6%,归母净利润10.0亿,同比下滑6.5%,扣非归母净利润同比下滑7.6%。 简评 18年全年及四季度业绩符合市场预期,收入规模逆势扩张 公司18Q4单季收入30亿,同比下滑1%环比下滑5%,归母净利润10亿,同比下滑27%环比下滑30%,基本符合市场预期。因宏观经济下行及贸易摩擦扰动,18年第四季度FR4整体需求疲弱,公司采取降价让利策略确保产能利用率维持较高水平,全年收入规模同比实现正增长,逆势扩大份额势头显著。我们预计普通板材价格19年将稳中略有降低,静待5G及物联网、汽车电子等需求拐点来临。 18Q4单季度净利率大幅下滑,价格及费用端影响较大 公司18Q4营业利润率8%,环比及同比均下滑约3个pct,净利率6.5%,环比及同比均下滑约2个pct。我们了解到18Q4三大原材料铜箔、树脂及玻纤布市场价格环比基本持平、同比略有降低,判断净利率下滑主要因公司给予下游客户较多优惠让利,同时,因可转债项目实施及年末计提费用带来一定的费用端压力。公司研发创新实现技术突破及产品升级,高频基材、FCCL、IC载板基材等高附加值产品量产有望显著改善公司盈利水平。 5G基站与消费电子终端基材完整布局,长期成长值得期待 公司高频板产能已于本年1月份投产,无线基站侧材料率先实现量产突破,受益5G无线侧建设需求拉动。此外,公司面向5G智能手机市场已储备大量基材技术解决方案,如类载板用特种覆铜板、高频FCCL、手机主板HDI用刚性板新基材及IC封装基板材料等,并与华为等品牌客户在手机终端材料推进合作,整体形成5G基站侧与消费电子终端侧基材完整布局,中长期增长可期。 盈利预测及评级 预计公司2018-2020年归母净利润分别为10.04、11.97、13.94亿,EPS分别为0.474、0.565、0.658元/股,当前股价对应的PE分别为21、18、15X,按照2019年25X估值给予目标价14.13元,维持买入评级。 风险提示 普通板价格大幅下降、高频高速等新产品市场拓展不达预期。

18年业绩略低于市场预期 公司发布18年业绩预告,未经审计归属于上市公司股东净利润预计为12.5-13亿元,同比增长3.32%-7.46%,略低于此前市场预期。从18Q4单季来看,季度内归母业绩预计为3.05-3.55亿元,同比下降47%-38%,环比下降15%-1.4%。 夜游及文旅业务受政策影响拖累母公司业绩成长 2018年公司新签订单及新中标订单总额约120亿元,但夜游经济及文化旅游业务,自18Q2起受宏观环境金融去杠杆影响,政府投入项目缩减,订单整体与17年持平,致使母公司业绩增速未达年度目标。考虑到相关业务前期垫资较大且收款周期较长,公司在项目选择方面也将有所取舍,业务重心将倾向于回款较好、单体金额较大的核心项目。预计夜游业务年复合增速将维持在10%-20%,夜游与文旅在母公司营收占比将维持在30%以内。 智能显示核心业务持续保持良好发展势头 目前智能显示业务在母公司营收占比超过60%,预计18年营收增速约30%左右,未来将是公司业务持续发展的重点。小间距显示占智能显示板块营收超过50%,受益于行业良好发展趋势,其收入年复合增速有望持续保持在40%以上,业务增量主要来自海外市场的拓展,以及影院显示、智能会议系统、透明屏等新品开发。其中北美平达的LCD拼接屏业务由于行业性因素,18Q3出现15%左右下滑,未来有望通过小间距产品逐步对LCD拼接形成产品替代。 提升经营效率定位于健康稳定成长 结合国内的整体经济环境及公司自身战略调整,公司定位未来三年将进入业务健康稳定增长阶段。健康主要体现在现金流、应收款、存货等财务指标的改善,稳定主要体现在各业务板块增速与占比规划,整体业绩复合增速维持在20%-40%区间。小间距渠道销售金额的提升,一方面有助于提升公司的回款能力,另一方面将有助于拓宽小间距中端市场,以及其它智能显示产品、夜游文旅、VR等产品的联合销售。 盈利预测与评级 我们预计2018-2020年公司归母净利为12.82、15.68、20.85亿元,业绩同比增速为6.0%、22.3%、33.0%,EPS为0.504、0.617、0.820元,对应PE为11X、9X、7X。我们看好LED小间距市场的长期发展趋势,以及公司在领域内的龙头优势地位,给予“买入”评级,给予公司19年12X估值,对应目标价7.31元。

一、公司2018年全年业绩符合预期,营收较快增长 公司预计18年营收18.4~19.1亿元,较17年增长25%~30%,区间中值为18.8亿元;归母净利润约1.9~2.7亿元,较17年增长-30%~0%。其中非经常损益为-2500万~0万元,理财产品计提减值8500万,减值税后拖累净利润约7200万,若加回,18年净利润为2.6~3.4亿元,同比增长0%~30%,业绩整体符合预期。18Q4单季营收4.7~5.4亿元,同比增长26%~44%,较Q3提升。 二、深耕海外+国产替代加速,新业务/并表带来营收增量 MCC分销、光伏二极管、电源类、晶圆外卖为公司前四大业务,营收占比分别约为20%~25%、17%~20%、13%、12%。其中,MCC继续加强海外销售网络,深耕海外市场;光伏二极管业务由于531光伏新政拖累了Q3表现,Q4已逐步恢复,全年看整体略有增长;电源类产品中,家电、工控、网通安防等领域国产替代加速,收入增幅明显;晶圆外卖上,4寸线/6寸线的晶圆外卖预计有20%+增长;MOSFET/IGBT、小信号等新业务也带来增量。此外成都青洋、宜兴杰芯并表带动全年营收增加约1亿元。 三、理财产品计提减值,贸易摩擦/原材料/费用等影响利润 公司部分到期理财产品本金未及时收回,计提减值损失合计约8500万元,东融、岩利、兴业观云三家基金分别为5000万、2000万、1500万元。之前大股东承诺兜底东融的5000万元,由于会计准则计入资本公积。经营层面上,下半年受中美贸易摩擦,光伏新政等拖累,公司部分产线稼动率未达到理想水平,以及上游原材料硅片涨价,产品销售结构调整以抢占份额等影响,导致整体毛利率略微下降。此外,费用上持续投入研发与销售,同比有所上升;控股子公司宜兴杰芯18年仍有亏损,预计影响净利润约800-1000万。 四、短期经营望迎拐点,长期成长逻辑清晰 短期看,光伏已显向好趋势,功率器件稳健增长。国内光伏行业正在从531新政的影响中恢复,且近日发布的支持光伏发电无补贴平价上网政策,将刺激19-20年国内建设需求超预期,加上海外装机需求强劲,有望带动19年全球装机容量增速达10%以上。公司光伏二极管全球市占率第一,下游客户海外优势明显,具备拐点向上动能。发改委表示今年将出台汽车、家电等消费促进措施,刺激消费类产品购买,带动上游功率器件需求向好。功率器件目前整体价格稳定,且市场新增供给有限,下游需求稳健,19年景气预计不差。展望19年,公司光伏/二极管整流桥稳健增长,晶圆外卖、小信号、MOSFET等贡献营收增量。长期看,功率行业替代加速,公司能力均衡全面,经营基本面稳定向好,目前估值亦处于历史低位,维持推荐! 五、持续推荐,给予“买入”评级 预计2018-2020年的归母净利润为2.23/3.56/4.53亿元,EPS为0.47/0.75/0.96元,对应PE为32/20/16X,以2019年28xPE给予6个月目标价21元,给予“买入”评级。

事件 立讯精密发布2018年业绩上修公告 简评 公告上调2018年全年业绩区间,再次超出市场预期 立讯发布业绩修正公告,预计2018年归母净利润为26.2-27.9亿,同比增长55-65%,高于此前三季报披露的区间24.5-26.2亿(同比45-55%)。上调后Q4单季净利润为9.6-11.3亿,同比增长57-85%。考虑到Q4确认股权激励费用及资产减值(双赢商誉)各几千万,实际经营业绩更好。我们判断消费电子、通讯等业务对业绩超预期均有重要贡献。 消费电子业务在行业疲弱下仍一枝独秀 我们了解到苹果在经过Q3新机备货高峰后,后续拉货力度减弱,而国产机需求亦在Q4下半段放缓。在此行业背景下,立讯仍实现强劲增长主要得益于:1)具有优秀的产品结构,新切入产品较多,包括苹果无线充电、LCP天线、马达等;2)部份老产品销量/份额超预期提升,包括AirPods、Watch等;3)学习能力突出、内部经营效率提升,致使爬坡进程和利润率提高超预期。 非消费电子业务快速成长,确定受益于5G及汽车电子化 Q4数据中心、通信设备等订单饱满,故通讯部门整体表现亮眼。随着大客户份额倾斜、通讯设备以及汽车连接等产品放量,非消费电子业务将延续高速增长势头。我们判断18年通讯和汽车业务占比达10%+,且中长期受益于5G及汽车电子化带动,其占比有望逐步提升。5G相关业务占比到2020年望达20%左右,相对于2017年相当于再造半个立讯。 即使考虑较悲观情形,立讯2019年利润仍大概率实现快速增长 虽然iPhone销量短期有一定压力,但综合考虑AirPods上调、非消费电子业务快速增长、新业务稳定后利润率提升等因素,我们判断19年利润无忧,尤其上半年即使悲观假设iPhone出货(Q1环比降40%,Q2环比降20%),仍能实现高增长。 中长期逻辑清晰,坚定推荐 立讯18年业绩超预期,大客户核心零组件已奠定消费电子龙头地位,智能机短期销量波动为“后4G”阶段性问题,市场亦在逐步消化,未来几年5G商用将大大缩短换机周期。而通讯、汽车电子等领域弹性初步显现,长期对标安费诺的业务布局,成长空间和路径确定。考虑到盈利能力超预期提升等因素,我们小幅上调2018-20年净利润预测至27.0/36.3/46.7亿(原为25.5/34.5/46.1亿),对应PE为21/16/12x。继续强烈推荐。 风险提示 大客户出货不及预期,汽车业务进展具有不确定性。

事件 公司预计2018年归母净利润6.7-7.2亿元,同比增长50%-60%,高于此前预告的5.4-6.3亿元,同比增长20%-40%。 简评 四季度业绩超预期主要因通信订单增加及南通厂爬坡超预期 根据最新业绩预告,18年全年业绩中值6.9亿元,对应单四季度业绩2.2亿,同比增长102%环比增长15%。我们判断四季度业绩超预期主要因:1)通信类大客户订单增长强劲,判断以高频高速、刚挠结合等高附加值产品为主,预计单四季度营业额环比增加。2)公司南通新厂产能爬坡超预期。南通厂9月单月扭亏为盈,11月单月产能利用率60-70%,目前已爬坡至80%,单四季度为正利润贡献。3)公司老厂生产效率延续三季度提升趋势,产品结构调整带来单价、及毛利率环比改善。4)Q3人民币贬值正向收益较多,Q4汇率基本稳定,判断四季度汇率影响不大,业绩增长更多来自于内生订单。 5G通信PCB卡位龙头优势弹性最大,19-20年业绩值得期待 我们预计5G宏基站PCB价值量在5G周期峰值接近300亿,通信基站PCB竞争格局稳定,产品技术门槛高、客户认证周期长,公司为细分行业龙头,领先通信设备商收入占比高,受益5G基站建设业绩弹性大。目前公司通信类客户需求稳定,19-20年海内外5G基站设备订单有望超预期,伴随南通厂产能放量,公司收入及毛利率有望持续提升,业绩值得期待。 IC载板受益进口替代,20-21年接力成长 IC载板配套国内半导体崛起有望替代台企,成为2020-2021年增长新动力。公司在mems麦克风载板已做到全球份额最高,无锡基板新厂预计19年下半年连线,新项目聚焦存储IC载板,产品技术含量及附加值高,国际客户认证中,有望栖身全球第一梯队。 盈利预测与评级 公司通信PCB板及南通新厂爬坡超预期,我们上调公司2018-2020年净利润至6.91、9.05、12.89亿元,eps分别为2.47、3.23、4.61元/股,当前股价对应的PE分别为32、25、17X,按19年30X PE给予目标价97.01元/股,调高至买入评级。 风险提示 5G进展不达预期,新产能爬坡不达预期。

事件 公司发布2018年业绩预告: 公司预计2018年归母净利润12.45-14.08亿元,同比增长15%-30%,同时预计非经常性损益8078万元,对应扣非归母净利润11.7-13.3亿元,同比增长16%-32%。 简评 股权激励摊销费用影响利润,18年经营性业绩符合预期 考虑到公司2018年股权激励摊销成本9510万元,加回费用影响后公司实际归母净利润13.2-14.9亿,同比增长22%-37%,中值14.1亿;经营性净利润约12.4-14.1亿元,同比增长24%-40%,中值13.3亿,符合市场预期。公司将时和价值投资基金全部份额转让给香港三江,对价2172万欧元,该笔基金累计发生的减值损失对应调整为投资收益-6498万元,不再计提减值准备,预计18年非经常性损益与17年基本持平,三江公司此前承诺补偿协议不受影响。 电子元件及材料景气周期为18年业绩增长主要动能 18年电子元件和电子元件材料(MLCC,陶瓷基片、电阻等)市场景气度高,公司业绩受益于以上产品涨价周期,同时,陶瓷机壳出货量及陶瓷封装基座产品稳定增长,电子浆料、陶瓷劈刀等新产品逐步起量也为利润增长做出贡献。公司Q4归母净利润为3.14-4.77亿元,同比增速-18%-24%,判断Q4增速放缓主要因17Q4基数高、陶瓷机壳出货量基本持平、被动元件及材料景气度下降。 MLCC以量抵价,陶瓷机壳稳步增长,19-22年受益5G建设周期 1)MLCC价格处于下行周期,公司19年产能翻倍,我们认为公司MLCC产品具备核心竞争力,依托技术优势实现改良型常规产品性价比最优,有望获取足够订单消耗新增产能,同时有望获得高于行业平均的利润空间,未来亦有望从改良型常规产品向上突破车用、消费电子高端市场,可开拓并实现替代的市场空间大。2)陶瓷机壳若干案子在研,终端大客户市场打开后有助于规模扩张。3)5G建设周期到来,公司PKG陶瓷封装基座、光纤插芯等有望贡献业绩弹性,陶瓷劈刀、电子浆料、热敏打印头等顺利推进中,我们持续看好公司中长期成长前景。 盈利预测与评级 公司背靠核心研发资源,逐一突破电子陶瓷产品上游高附加值环节,强化成本优势,实现进口替代,拓宽产品矩阵的同时护城河不断加深,为具备高壁垒高盈利性的优质资产。预计2018-2020年归母净利润分别为13.46、、18.3亿元,EPS分别为0.77、0.87、1.05元/股,当前股价对应的PE分别为20、18、14X,考虑到公司先进陶瓷“材料+”平台价值的稀缺性,按照2019年25倍PE给予6个月目标价21.66元/股,维持买入评级。 风险提示 新产品量产及市场导入不达预期、5G商用需求拉动不达预期。

坚持纵向一体化战略,PCB产业链广泛覆盖 超华科技公司多年坚持纵向一体化产业链发展战略,公司以PCB制造起家,持续向上游原材料产业拓展,目前已具备提供包括铜箔、覆铜板、PCB制造、以及专用木浆纸、钻孔及压合加工等在内的全产业链产品线的生产和服务能力,是业内少有的拥有PCB全产业链产品布局的企业。依托品质品牌和快速响应客户的市场营销优势众多国内外知名企业展开深度战略合作,拥有稳定的大客户资源。公司注重产学研结合、加大研发投入,以技术创新驱动未来发展。近年铜箔与覆铜板业务占比持续上升,盈利能力显著优化,业绩进入快速增长通道。 内生聚焦高精度铜箔、高频CCL及FCCL,受益5G新材料国产化 5G通讯、新能源汽车、汽车电子、物联网等产业快速发展推动下,高精密铜箔、高频高速覆铜板等电子基材产业迎来良好发展机遇。公司持续加强研发投入加码电子基材新材料主业,以覆盖印制电路完整产业链条的资源配置能力,致力成为中国最具规模的电子基材新材料提供商:1)高精度铜箔顺应消费电子产品轻薄化趋势以及锂电池体积的小型化、能量密度快速提升的发展趋势,是电子铜箔产品升级方向,进口替代空间大,公司坚持差异化竞争,技术突破6μm及以下高精细超薄铜箔,前瞻采购设备进行扩产,有望成长为行业龙头;2)高频覆铜板及FCCL在5G基站侧及5G网络建设完善后的电子终端侧、汽车电子等领域应用空间广阔,公司通过产学研合作向上突破覆铜板高端产品,受益国产替代及市场需求起量。 外延布局战略新兴产业,挖掘新增长 2019年5G商用即将到来,预计物联网在家庭、工业等场景的应用将伴随5G传输网络的完善而加速落地。公司参股5G物联网高速组网解决方案提供商芯迪半导体,涉足金融及供应链服务环节,未来不排除进一步加大上游高速通信SoC芯片(传输组网、存储等环节)及解决方案、下游智能终端等领域的布局,挖掘新的利润增长点。 盈利预测与评级 预计公司2018-2020年净利润分别为0.59、1.00、1.61亿元,EPS分别为0.06、0.11、0.17元/股,当前股价对应的PE分别为73、43、27X,按照19年50x PE目标价5.39元/股,首次覆盖,给予增持评级。 风险提示 传统铜箔、覆铜板及PCB需求下行,产品价格大幅下降;新型高精度铜箔、高频CCL及FCCL扩产进度及客户导入不达预期;参股的科创企业经营不善、投资收益不达预期。

全球PCB龙头供应商,股权架构清晰,近年增长稳健 鹏鼎深耕PCB行业近20年,17年全球市占率跃居第一。2016-2017年通过股权收购、业务合并等方式,臻鼎控股将旗下PCB业务全部整合到公司体系内,理顺公司股权关系,8家员工持股平台绑定管理层利益。作为全球龙头,公司服务于国内外领先通讯电子、消费电子及计算机品牌客户,是苹果核心供应商。近年业绩增长稳健,2017年营收达239亿元,净利润达18.27亿。 PCB行业稳定增长,集中度有望加速提升,龙头公司持续受益 物联网、汽车电子、工业4.0、云端服务器、存储设备等将成为驱动PCB需求增长新方向,全球PCB市场将保持稳定增长,预计2017-2022年市场规模复合增速约3.2%。中国PCB厂家有望以智能制造成本控制、本土产业链配套资源等优势,不断承接全球PCB转移,同时向上突破高端制程。在原材料涨价、环保资源稀缺、终端产品要求升级等背景下,PCB行业集中度有望加速提升,领先厂商“大型化、集中化”趋势日趋明显。公司PCB市占率全球第一,具备突出资源优势(平台型产品、客户、技术、管理、环保等),有望持续受益行业集中度提升。 类载板有望成为第三代HDI主流产品,公司率先扩产抢占先机 在移动手机结构设计要求与内部芯片封装要求双重驱动下,HDI正由传统减成法工艺向半加成法工艺演变,半加成法工艺能够生产线宽/线距更加精细的线路板,在实现更高的装置密度的同时,可利用优异的导体几何结构,在高频率操作之下实现严格的阻抗管控,有望成为5G智能手机及其他消费电子不可或缺的PCB制造技术。YoleDevelopment预计类载板市场规模2017-2023年CAGR有望达到51%。公司立足技术领先优势,积极扩产高阶HDI抢占先进制程先机,受益新制程技术红利及行业增长。 FPC市场需求在消费电子创新带动下持续增长,公司为苹果FPC主力供应商,竞争地位稳固FPC符合下游终端“短、小、轻、薄”发展趋势,作为高端PCB产品在市场中所占比重将越来越大,需求规模有望在智能手机5G创新、汽车电子及可穿戴设备等新兴电子终端的带动下稳定增长。公司FPC产值全球第二,量产水平国际领先,服务于国际知名大型品牌客户、EMS大厂及模组厂商,是苹果主力供应商,随着产能扩张、智能设备的投入、信息系统的完善以及技术的不断升级,在FPC行业的竞争地位有望进一步稳固。 盈利预测与评级 预计公司2018-2020年净利润分别为27.24/31.81/38.77亿元,EPS分别为1.31/1.53/1.86元/股,当前股价对应的PE为15/13/11X,按18年20xPE目标价26.19元,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示 客户开拓、产能扩展、新制程迭代不达预期

18年三季报及全年展望符合预期 18年前三季度营收150.31亿,同比增长28.21%;归母净利润15.64亿,同比增长8.25%,处于此前半年报预告区间中枢,符合预期;扣非净利润16.23亿,同比增长14.28%,高于含非同比增速。其中,18Q3单季营收52.17亿,同比增长22.50%;归母净利润4.82亿,同比增长4.39%;扣非净利润5.16亿,同比增长14.65%。公司展望18全年净利润23.79~27.36亿,同比增长0%~15%,Q4单季净利润为8.15~11.72亿,同比增长-12.7%~25.5%,区间中值为9.94亿,同比增长6.42%。 国内外市场乏力致下半年增长放缓,AI落地带动方案能力提升 目前大华国内和海外营收比例基本维持在7:3,整体营收增速在20%+,有所放缓。其中,国内业务以方案为主,在去杠杆形势下市场需求乏力,政府/部门安防投资力度降低。长期看,随着PPP入库标准规范化,以及PPP回暖,公司在安防方案领域实力雄厚,有望强者恒强,保持方案占比提升。海外业务以产品为主,受到贸易摩擦,及中低端竞争加剧等拖累。在匈牙利、丹麦等海外项目的示范效应下,海外方案市场未来有望持续突破。此外,公司近期战略升级,推出“大华HOC城市之心”,在睿界AI摄像机、睿思智能安检一体机、睿思Smart7016、睿谋系列结构化系列服务器、视频云大数据平台等技术支持下,在全感知、全智能、全计算、全生态上实现方案能力提升,满足下一代智慧城市需求。 盈利能力有所波动,公司整体经营较为稳健 18Q3单季毛利率为36.09%,同比减少2.51个百分点,环比增加1.01个点百分点,与国内外市场需求放缓,中低端产品竞争加剧等有关。净利润率为9.34%,同比减少1.56个百分点,环比减少3.45个百分点。ROE同比亦有小幅下降。费用上,研发费用为6.47亿元,同比增长56.09%,继续大力研发;财务费用为-1.67亿元,同比降低377.50%,汇兑收益带来约2亿元。经营现金流净额同比减少159.03%,因业务规模扩大,经营付现增加所致。运营方面,应收账款+票据约117.24亿,同比增长31.77%,略高于营收增速但基本健康;存货同比增长14.49%,环比增长17.63%;应收账款与存货周转率稳中略升,运营稳健。 行业短期波动不改长期成长逻辑,AI加持方案能力打开新空间 安防市场巨大,行业波动不改长期下游需求。大华从视频监控领域,升级为智慧物联、智能城市的解决方案与运营服务商,打开十倍成长新空间。公司提供全系列产品和解决方案,通过推动AI技术全面落地,提升产品与解决方案能力,带动盈利能力提升。预计2018-2020年归母净利润为25.2/29.6/35.1亿元,EPS为0.87/1.02/1.21元,对应PE为13/11/9X,考虑到年底估值切换,以2019年15xPE给予6个月目标价15.3元,维持“买入”评级。

事件 立讯精密发布3季报 简评 3季度业绩落在预告区间中上,全年业绩展望符合预期 立讯前3季度收入221亿,同比增长59%,归母净利润为16.6亿,同比增长53%,落在此前预告区间45-55%的中上位置。3季度单季收入101亿,净利润8.3亿,同比分别增长80%和108%,增速较上半年大幅提升。同时预告全年归母净利润增速为45-55%,净利润为24.5-26.2亿,对应Q4单季净利润为7.9-9.6亿,同比增长30-57%,考虑到Q4珠海双赢股权交割可能产生约1亿损失(商誉减值与交易费用等),此外股权激励费用约0.5亿,其实际经营业绩更高! 大客户产品线全面放量,通信和汽车业务提速 1)从Q3起新iPhone备货逐渐上量,立讯新切入的产品中,LCP天线和无线充电维持主力地位,马达则从一款机种起步,未来仍有较大份额提升空间;2)而在大客户的老产品中,微电声份额稳步提升的同时亦注重下半年盈利能力改善,AirPods产量逐季增加,全年出货望达1200万,弥补了新iPhone不再标配转接头的减量;3)通信业务方面,连接器在华为/华三等大客户中份额提升,基站相关的天线、滤波器、塔放等亦有不错贡献,我们判断前3季度通信板块收入有翻倍以上成长;4)汽车业务方面,整车线束等产品在本土客户中进展良好,驱动相关收入提速。 盈利能力显著回升,经营质量继续向好 立讯Q3单季毛利率达22%,较上半年提高两个pct,而净利率达8.5%,ROE为5.9%,两者同比和环比均有大幅提高。我们判断盈利能力回升原因在于:1)新项目上量体现规模效应,且学习周期缩短,爬坡好于预期;2)老业务如PC/通讯连接器、AirPods、微电声等,立讯亦不断优化制程,提高生产效率;3)新iPhone定价较高,有利于缓解供应链价格压力。营运方面,应收周转平稳,而经营现金流净额同比大幅增长近20倍,其中Q3为原材料采购和员工薪酬支付高峰,亦好于去年同期。 业绩大幅提速,中长期成长路径明确,维持首推 立讯3季度业绩符合预期,增速大幅提升,同时全年高增长落定。大客户核心零组件已奠定消费电子龙头地位,而通讯、汽车电子等领域弹性初步显现,长期对标安费诺的业务布局,成长空间和路径确定。我们预计2018-20年净利润为25/34/46亿,对应PE为26/19/14x。考虑年末估值切换,按19年30x给予目标价25.2元,维持“买入”! 风险提示 大客户出货不及预期,汽车业务进展具有不确定性。

一、海内外市场拓展顺利,下游国产化趋势持续带动 公司主要业务为半导体器件和芯片,主要下游应用领域包括家电、安防、消费电子、工控、新能源等。营收拆分看,第一大业务为晶圆外销,营收占比22%,第二大为MCC业务,占比约20%,光伏位列第三占比约18%-19%。目前拥有4寸线/6寸线晶圆线,与小信号封装等多条产线,其中4寸/6寸线预计18年平均产能环比增长约40%,200%。市场拓展方面,公司采取“扬杰+MCC”双品牌运作,继续加大市场拓展,子公司MCC进一步扩建欧洲/中东/非洲销售网络;同时聚焦各行业标杆客户,持续深耕重点客户。下游需求方面,家电、工控、网通安防等领域明显受到国产化趋势拉动,推动公司营收有较大幅度增长。因行业政策及市场大环境的影响逐渐消化,光伏板块的营收在三季度探底后开始回暖,预计前三季度光伏板块营收同比增长约2%。此外控股子公司成都青洋开始并表带动营收增加,全年预计收入超1亿元。 二、原材料涨价等多因素影响毛利率,研发投入增加布局未来 报告期内,毛利率整体略微下降,主要与上游原材料价格增长,光伏新政/贸易摩擦等导致部分产线的产能利用率不及预期;公司策略性下调部分晶圆产品价格,调整产品销售结构,换取市场份额等因素有关。未来随着光伏领域下游需求回暖,MOSFET/IGBT等先进产品放量,以及宜兴杰芯逐渐实现盈利,有望带动毛利率提升。费用方面,依托宜兴杰芯继续投入高压MOSFET、IGBT等研发与销售推广,研发费用及职工薪酬同比增速较快;逐步减少理财产品投资,投资收益较去年同比下降;控股子公司宜兴杰芯年目前未尚盈利,对公司净利润有一定影响,19年有望盈亏平衡;成都青洋并表给公司贡献部分利润,全年预计带来约700-800万净利润。公司目前正积极进行6寸线扩产,与杰芯合作逐步上量MOSFET产品;并加强IGBT、SiC等先进产品研发,不断储备8寸线技术,未来成长可期。 三、向功率器件IDM厂商稳步迈进,长期成长逻辑清晰 公司从销售,往中游封装,上游晶圆制造,及硅片环节延伸,打造IDM能力。(1)市场布局方面,“扬杰+MCC”双品牌模式开拓国内外市场,加强销售建设。目前MOSFET/IGBT等正积极切入工业/汽车电子等高端领域,且汽车电子部分产品已获客户认可。(2)发展路径方面,内生外延发展并举,外延上并购MCC,持股瑞能/国宇电子/宜兴杰芯/成都青洋,进行全产业链布局,新增宜兴杰芯6寸线,高压MOSFET/IGBT的产能与研发能力双增;内生方面,持续投入研发,实现产线扩张+技术升级,其中4寸/6寸晶圆线大幅扩产,并布局低压MOSFET/IGBT/SiC等产品研发。整体看,公司目前已具备产品封装,与硅功率器件全系晶圆初步自制能力,并计划在6寸及未来的8寸线上量。(3)受新能源、汽车电子、消费电子、工控等持续拉动,功率器件下游需求稳健。目前中国对功率器件消耗占全球约40%,国产替代空间巨大。随着家电、工控、网通安防等领域国产化率逐渐提升,叠加国外巨头转向中高端领域,二极管/MOSFET等中低压领域迎来切入良机。扬杰产业链整体布局完善,有望率先受益。 四、持续推荐,给予“买入”评级 预计2018-2020年的归母净利润为3.31/4.35/5.6亿元,EPS为0.70/0.92/1.19元,对应PE为25/19/15X,考虑到年底估值切换,以2019年30xPE给予6个月目标价27.6元,给予“买入”评级。

事件立讯精密上修3季报业绩预告简评上修3季度业绩预告区间,大幅超出市场预期立讯此前在中报预告三季报归母净利润为13.5-14.6亿,同比增长25-35%。最新披露上修为15.7-16.8亿,同比增长45-55%,对应Q3单季净利润为7.4-8.5亿,同比增长85-113%,较Q2单季同比增速(29%)大幅提升。 Q3新品全面放量,爬坡进程好于预期新iPhone 于6月进入备货,此后逐步爬坡,9-10月为量产高峰。 立讯全面参与新机种的天线、无线充电、马达、微电声等产品,我们判断新项目爬坡顺利,利润率提升较快(尤其是9月)是3季度业绩上修的主要原因之一。从重点产品来看,1)LCP 天线日峰值产能达20万套以上,新品份额约50%;2)新iPhone 无线充电接收端独供,且配合苹果积极推进AirPower 等项目;3)马达方面为一款新机种主力之一,5条产线爬坡顺利;4)微电声负责新机多个料号,份额约20-30%,经过调整后其盈利能力已较上半年明显提升。 精细化管理驱动各业务向好,公司整体效率提高我们认为立讯在Q3关键期利润率显著提升,反映其精密制造基因进一步强化,有利于新老业务持续向好:1)依靠极强的学习能力以及制程理解能力,有效缩短新业务的学习周期;2)老业务如PC、通讯连接器、AirPods 等,立讯亦不断优化制程,提高生产效率,其盈利能力明显增强。 业绩大幅提速,中长期成长明确,维持首推立讯上修3季度业绩预告,业绩增速大幅提升,反映下半年新品全面放量,以及新老业务盈利能力提升超预期的贡献。Q4为行业旺季,仍有较大经营弹性,同时双赢股权交割可能产生约1亿损失(商誉减值与交易费用等),此外股权激励费用约0.5亿。大客户核心零组件已奠定消费电子龙头地位,而通讯、汽车电子等领域弹性初步显现,长期看点十足,成长空间和路径确定。综上我们预计2018-20年净利润为25/34/46亿,对应PE 为24/17/13x。 考虑年末估值切换,按19年30x 给予目标价24.9元,维持“买入”!

事件 公司发布三季度业绩公告:预计前三季度归母净利润8.7-9.8亿元,同比增长25-40%,Q3单季度归母净利润3.64-4.04亿,同比增长35%-50%。简评 前三季及第三季度业绩预告符合预期Q3单季度归母净利润中值3.84亿,同比增长43%环比增长28%,公司预计前三季非经常性损益5783万,则Q3单季度扣非归母净利润3.34-3.74亿,中值3.54亿,同比增长43%环比增长28%,符合预期。 被动元件及材料、手机背板为主要收入增量 三季度业绩同比高速增长,判断主要原因为:1)MLCC、电阻及陶瓷基片行业景气,生产规模及订单大幅增加;2)小米mix3陶瓷背板出货及上半年发出商品存货的可能性确认;3)PKG陶瓷封装基座收入按照扩产规模估算,保持30-40%较快增长。 Q4有望维持高增长,全年业绩向好 17年小米mix28月进入备货高峰,单月收入贡献1亿左右,17Q4陶瓷背板收入延续高增长,今年考虑到被动元件景气周期、PKG陶瓷封装基座稳定增长、小米mix3等新增机型的备货拉动以及理财收益的确认时间调整,Q4业绩有望继续释放,全年业绩高增长可期。 5G建设周期开启,公司19-20年成长主线清晰 我们认为公司明后年成长主线清晰,陶瓷插芯受益5G建设周期需求拉动,出货量增速有望提升;陶瓷封装基座积极扩产,SAW滤波器封装基座与日系客户送样认证,有望在终端应用中逐步放量;MLCC有进一步扩产计划,产能释放驱动业绩稳定增长;陶瓷手机后盖除OPPO、小米外,三星、vivo、华为等品牌商密切关注,依然有新机导入可能。 盈利预测与评级 先进陶瓷行业规模千亿、壁垒高,公司背靠核心研究资源突破上游粉体技术,推进产品规模量产并向精密化升级,拓展产品矩阵的同时护城河不断加深,为具备高壁垒高盈利性的优质资产。预计18-21年净利润分别为13.57、17.30、21.88亿元,当前股价对应的PE分别为26、20、16倍,按18年35XPE,6个月目标价27.29元/股,维持买入评级。 风险提示 光通信及被动元件需求景气下滑、陶瓷机壳拓展受阻

事件 公司发布2018 年半年报:上半年营业收入22.7 亿,同比增长15%,归母净利润3.9 亿,同比增长24%,扣非归母净利润3.7 亿,同比增长16%。公司同时公布限制性股票激励计划草案。 简评 1、上半年业绩符合预期,净利率提升主要因财务费用减少及政府补贴增加。 公司上半年扣非归母净利润3.7 亿,同比增长16%,与收入增速基本持平,符合预期,上半年非经常性损益2462 万(去年同期-110 万)主要源自政府补贴3745 万。上半年毛利率同比提高0.59 个pct 达32.63%,净利率同比提高1.16 个pct 达17.19%,毛利率的提升判断因FPC 产能利用率及良率提升,净利率提高幅度高于毛利率提高幅度,主要因本期财务费用大幅减少276%,汇兑损益波动所致;其他收益大幅增加275%,主要为与企业日常活动相关的政府补贴3745 万。本期销售费用同比增加31%,其中工资、福利费及社保等同比增加34%,销售佣金同比增加91%;管理费用同比增加27%,因研发支出同比增加31%;资产减值损失同比增加142%,来自存货跌价损失255 万及应收账款坏账损失1199 万(按账龄分析法计提)。 2、Q2 收入及利润环比高增长,江西二期智能化产线投产突破产能瓶颈。 公司Q2 单季收入12.9 亿,同比增长21%环比增长31%,归母净利润2.3 亿,同比增长43%环比大增50%,扣非归母净利润2.1 亿,同比增长27%环比大增41%。Q2 毛利率同比增加0.3 个pct,环比下降1.71 个pct,净利率18.22%,同比及环比均有大幅提升。收入与利润大幅提升,判断主要因江西二期项目建设与投产同步进行,首条智能化生产线在Q1 末投产,新产能逐步释放,且已有工厂产线技改产能亦有提升,总体相较Q1 产能受限的状态显著改善。江西二期产线自动化程度高, 良率决定高利润率,目前已投产的两条产线产能快速提升,已形成逾10 万㎡/月的产能,第三条有望在Q3 末投产,新产能年内贡献收入额预计超过7 亿元,收入及利润弹性可期。 3、应收应付相对稳健,预付款大幅增加因用于SMT的元器件价格行情波动。 本期经营相对稳健:期末应收账款及票据较上年同期末增加21%;应付账款及票据增加29%;预付账款增加473%,因应对用于SMT的元器件涨价的相应预付款增加;预收账款同比减少2%,因预收款结算的客户减少。期末存货较上年同期末同比增加47%,因寄售客户的业务量增加及原材料备货增加所致。 4、持续投入厂区建设及环保工程,优质客户开拓取得实质进展。 公司重要在建工程项目预算支出5.14亿,其中14%用于龙川景旺环保工程,20%用于江西景旺厂区建设,66%用于深圳景旺大厦,本期新增金额5382万,主要88%用于江西景旺厂区,未来珠海300万㎡HDI及200万㎡PFC产业化项目持续贡献产能弹性,本期公司持续加大国内外市场开拓力度,深入挖掘高端优质客户,已成功引进了汽车电子、自动驾驶、新能源、5G相关应用、OLED显示、无线充电等应用领域客户,包括法雷奥、安波福、德尔福、Lumileds、三星SDC、宁德时代、安费诺、德普特等,为产能有序扩张打下基础。 5、推出股权激励计划,与核心管理与技术人员实现利益绑定。 公司拟向高级管理人员、核心管理人员、核心技术(业务)人员等26名激励对象授予限制性股票数量为300万股,约占计划股本总额的0.74%,授予价格28.56元/股。双重业绩考核目标,A基准增长率:以2017年归母净利润为基数,2018-2021年归母净利润同比上年增速分别不低于10%、10%、10%、10%,B目标增长率:以2017年归母净利润为基数,2018-2021年归母净利润同比上年增速分别不低于20%、20%、20%、20%;当B>实际业绩X≥A,解锁比例60%+(X-A)/(B-A)×40%,实际业绩X≥B,解锁比例为100%。本次股权激励计划针对公司核心管理及技术人员,有助于凝聚符合公司发展需求、与企业文化契合的优质人才,实现上下利益绑定,实质利好公司长期发展。 6、制造升级及技术创新背书长期成长确定性。 公司持续推进智能制造,并加快原有工厂产线升级改造,有望以完整的产品线布局、成本优势和可靠的品质持续受益PCB产业内陆转移。随着制造升级及技术创新两个层面的不断深化,公司跨越周期的核心竞争优势凸显,长期成长确定性强。 7、盈利预测与评级。 预计公司2018-2020年净利润分别为8.33、11.34、14.56亿元,EPS分别为2.04、2.78、3.57元/股,当前股价对应的PE分别为28、20、16X,按19年25X PE,6个月目标价格69.40元,维持增持评级。 8、风险提示。 产能扩产进度不达预期、环保限制、需求景气下降。

事件 公司发布2018年半年报:18H1营业收入17.8亿,同比增长36%,归母净利润5.52亿,同比增长28%,扣非归母净利润5.2亿,同比增长42%。 简评 1、上半年业绩符合预期,综合毛利率创上市以来新高达52% 公司此前预告上半年归母净利润5.37-5.80亿,上半年实际业绩5.52亿,符合预期。Q2非经常性损益2500万,主要为理财收益的确认,Q2扣非归母净利润同比大增64%环比增长11%,内生增长动能强劲。本期综合毛利率同比提高6个pct达52.34%,达到上市以来最高水平。其中:1)电子元件(MLCC+电阻)收入2.5亿,yoy110%,毛利率同比提高19.85个pct,电子元件材料(陶瓷基片+陶瓷基体)收入2.96亿,yoy63%,毛利率同比提高8.36个pct,判断MLCC、电阻、陶瓷基片、陶瓷基体受益涨价行情,收入及利润率显著提升;2)半导体部件(PKG+指纹识别片)收入3.32亿,yoy-7%,毛利率同比提高5.22个pct,判断PKG陶瓷封装基座份额及产品竞争力有所增加,但指纹识别盖板收入大幅下滑;3)通信部件(插芯+陶瓷机壳)收入6.78亿,yoy38%,毛利率同比下降3.74个pct,判断陶瓷机壳的价格及毛利率伴随市场导入规模的扩大同比下降,陶瓷插芯价格及毛利率维持稳定水平。 2、净利率微幅下降,主要因管理费用及资产减值准备的计提 上半年销售净利率同比下降1.69个pct达31.19%,净利率的下滑主要因研发支出、股权激励摊销及资产减值准备的计提:本期销售费用同比增加32%,正常水平;管理费用同比大幅增加68%主要因研发费用同比增加59%,公司持续加大研发投入增强产品核心竞争力,员工工资社保福利费同比增加57%,股权激励摊销费用3980万,同比增加368%;资产减值损失4480万,同比大幅增加1058%,主要因计提在产品和库存商品的跌价准备1664万及委托理理财产品(时和价值投资基金)减值准备3443万元。 3、经营持续稳健,产品竞争力稳固 公司竞争地位持续稳固,经营稳健,期末应收账款及票据较上年同期末同比增加28%,应付账款及票据较上年同期末同比增加40%,预收款项同比增加643%,预付款项同比增加44%。存货较上年同期末同比增加61%,主要因发出商品存货较上年同期末增加253%。 发出商品是托收承付结算方式下已发出尚未收到货款的产成品、自制半成品及包装物等,本期末账面余额1.38亿,判断为通信部件产品线中手机后盖收入客户付款相对缓慢造成,属结算方式引起的正常情况。 4、下半年有望持续高增长,期待新品陆续规模量产 公司持续受益陶瓷机壳在国产高端机型中渗透率的提升,电子元件及材料供需偏紧,业绩弹性有望延续。材料、设备与工艺是产品创新的根源,技术资源积累,公司持续丰富产品矩阵,电子浆料、陶瓷劈刀、打印机部件等将陆续形成规模,总体对于单一产品的生命周期长短的抗风险能力比较强,成长路径清晰。 5、盈利预测与评级 预计公司2018-2020年归母净利润分别为13.57、17.30、21.88亿,EPS分别为0.78、0.99、1.26元/股,当前股价对应的PE分别为32、25、20X,按照19年30X估值,6个月目标价29.80,维持买入评级。 6、风险提示 下游需求景气下降、产品价格大幅降价、新产品量产不达预期。