全球领先的汽车BPCB供应商，产品类型覆盖全面且客户资源丰富。景旺电子是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商，当前公司PCB产品已广泛应用于服务器/数据中心、通信、消费电子、汽车、工业医疗等领域。凭借多层次、多元化的产品策略，以及一站式差异化服务，公司客户拓展效果显现，长期积累了一批优质客户，包括华为、海拉、华星光电、OPPO、vivo、富士康、中兴等国内外知名企业，并多次获得客户授予的优秀供应商称号。根据公司2023年年报，2023年公司在PCB行业排名中位列全球第十位，中国内资PCB百强排名第三，另外，根据Prismark数据，2023年公司已成为全球前三的汽车PCB供应商。 业绩实现稳步增长，利润率持续提升。近几年公司不断拓展在汽车、通信、服务器等新兴市场的深度和广度，营收实现持续稳定增长，其中，2023年公司实现营收107.6亿元，相较2022年增加2.3%，而净利润受行业竞争加剧以及下游需求疲软影响而短期承压，2023年公司归母净利润相较2022年减少12.2%至9.4亿元。2024年上半年，公司实现营收58.7亿元，同比+18.3%，随着公司国际化客户以及高端产品的持续增加，24H1公司归母净利润同比+62.6%至6.6亿元。利润率方面，随着产品结构持续优化以及高水平的产能利用率，24H1公司毛利率相较2023年增加0.83pcts至24%，净利率相较2023年增加2.64pcts至11.11%。 多业务实现重大突破，紧抓汽车I+AI高端化趋势。在当前新能源汽车渗透加速以及AI技术高速发展背景下，公司重点围绕汽车电子+AI进行产品布局以及客户拓展，得益于公司技术创新持续突破以及持续捕捉下游高端产品需求，2024年上半年，公司多项业务实现持续突破，其中：1）汽车电子业务：公司汽车新定点项目导入放量明显，在自动驾驶相关的域控和传感器领域收获了许多新的定点项目，助力汽车电子业务成为公司所有业务中增速最高的细分板块；2）通信及ICT业务：公司在通用服务器领域已实现EGS/Geoa平台高速PCB稳定量产，同时在Birthstream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破，在AI服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破，另外，公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品已实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破。重点项目有序推进，持续聚焦高端化建设。2020年8月，公司发行了总额17.8亿元的“景20转债”，用于建设年产120万平方米多层印刷电路板项目，随后在2023年4月，公司顺利完成“景23转债”的发行上市，融资11.54亿元，主要用于建设年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目，两大重点募投项目致力于为公司打造建设高技术、高附加值产品的生产基地。其中，在高端制程能力方面，珠海HLC工厂量产产品最高层数已突破40层，而珠海HDI工厂具备Aylayer及mSAP生产能力，相关产品将广泛应用于服务器、高端消费电子、AR/VR、通信、汽车等领域。当前珠海HLC以及HDI工厂各项业务持续稳步推进，不仅成功导入下游行业头部客户，同时还在高端产品开发中取得突破性进展，产量和产值均实现同步提升，24H1珠海景旺与去年同期相比亏损明显收窄。 投资建议：一方面，公司作为全球重要的汽车PCB供应商，技术优势明显且客户储备丰富，在新能源汽车渗透率持续提高以及ADAS技术快速发展背景下，公司将持续受益于汽车电子化带来的车用PCB需求增长。另一方面，当前通用服务器的平台升级叠加AI服务器对PCB规格的标准提升，驱动服务器单机PCB量价提升，当前公司已具备AI服务器高阶HDI、HLC、FPC及软硬结合板的制造能力，随着AI需求持续爆发，有望为公司业绩增长注入新动能。长期来看，珠海景旺高端产能持续释放，公司高端产品占比不断提升，将持续夯实公司长期竞争壁垒，公司盈利能力有望实现不断加强，预计公司2024-2026年EPS分别为1.45元、1.8元和2.06元，对应2024年9月24日收盘价PE分别为17.1倍、13.8倍和12.1倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：（1）行业与市场竞争风险：国内PCB企业市场竞争激烈，如公司的技术及生产能力无法满足客户更新换代的需求或客户临时变更、延缓或暂停新产品技术路线，或公司无法及时开发新客户，公司业绩将受到不利影响；（2）汇率风险：如果汇率出现较大波动，将直接影响公司进口原材料成本和出口产品售价，产生汇兑损益，进而影响公司净利润；（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响；（4）海外工厂建设运营风险：海外法律法规、政策体系、商业环境、文化特征等与国内存在较大差异，公司海外生产基地在设立及运营过程中，存在一定的管理、运营和市场风险。

1H24归母净利润同比增长63%，各下游需求旺盛。1H24，公司实现营收58.67亿元(YoY+18.26%)，归母净利润6.57亿元(YoY+62.56%)，其中硬板与软板分别占营收70%和30%。对应单季度2Q24营收31.25亿元(YoY+19.25%，QoQ+13.93%），归母净利润3.39亿元(YoY+76.03%，QoQ+6.53%)，毛利率23.48%(YoY+0.44pct，QoQ-1.13pct)。公司延续了1Q24的同比高增，这主要得益于：1）下游需求回暖，定点项目密集交付，公司稼动率环比提升；2）公司高端产品取得突破性进展，重点客户逐步导入。 数通领域多项产品技术突破，产品升级打开成长空间。通用服务器领域，公司已实现EGS/Genoa平台高速PCB稳定量产，并在Birchstream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破，与EGS/Genoa平台相比，Birchstream平台对信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等要求提升。AI服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，并在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破。高速通信领域，公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破。随着后续海内外头部客户的导入，公司有望获得更多的高毛利订单。 有序推进重点项目建设，高端产能释放有望提升公司盈利能力。目前，公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海金湾、珠海富山五大生产基地共12个工厂。珠海景旺是HLC、HDI（含SLP）两个项目的实施主体，是公司高技术、高附加值产品的灯塔工厂，1H24面向客户的高端产品开发取得新的突破性进展，产量产值稳步提升；江西景旺三期已顺利投产；信丰高多层电路板生产项目稳步推进，致力于打造自动化智能化程度高、生产效率高、成本优势突出的高多层电路板研发生产基地；泰国生产基地建设项目已完成土地购买、子公司增资等工作，公司将按计划逐步建设。 投资建议：维持“优于大市”评级。 下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润12.5/15.1/17.7亿元（24-25年前值为15.77/18.26亿元），同比增速33.9%/20.3%/17.1%，当前股价对应PE18/15/13x。我们看好公司出色的管理能力，以及汽车领域的卡位优势和数通高端产品放量潜力，维持“优于大市”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；下游需求不及预期；新品拓展不及预期。

事件： 2024年上半年公司实现营业收入 58.67亿元，同比增长 18.26%；归母净利润 6.57亿元，同比增长 62.56%。其中二季度实现营业收入 31.25亿元，同比增长 19.25%，环比增长 13.93%；归母净利润 3.39亿元，同比增长 76.03%，环比增长 6.53%。 点评： 多元布局并驾齐驱，受益景气复苏业绩高增长。 景旺电子拥有多品类生产线，国内少数产品类型能全面够覆盖到硬板、软板、软硬结合板、金属基板、陶瓷基板、背板、类载板等多种产品类别的厂商。多元化产品布局使公司能更好抵御单一市场景气度波动对业绩的干扰，同时更及时地抓住下游市场需求爆发的机遇。今年以来，受益于下游需求改善明显，公司订单储备充足，业绩快速增长。公司股权结构稳定，收入表现稳健增长，三年期股权激励落地，充分彰显了公司长期发展信心。 高端品类顺利突破， AI 产品引领增长。 近年来，随 AI 高速发展，从云侧向端侧不断延展，相关 PCB 产品量价齐升，公司也抓住机遇，积极布局技术附加值更高的 HDI、软硬结合板、 HLC 等产品，数据中心业务技术储备充足。公司加大对国内外目标客户的开拓力度，目前客户需求旺盛，定点项目密集交付。 1）在通用服务器领域，公司已实现EGS/Genoa 平台高速 PCB 稳定量产，同时在 Birth stream 平台高速 PCB等产品技术上取得重大突破。 2）在 AI 服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶 HDI、高多层PTFE 板等产品上实现了重大突破。 3）高速通信领域，公司 800G 光模块、通信模组高阶 HDI 等产品实现批量出货， 112G 交换路由 PCB 取得重大技术突破。 4）卫星通信领域，公司拥有多项国内领先技术，有多款相控阵雷达板等产品在终端实现应用。 产能建设稳步推进，打开未来成长空间。 目前，公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海金湾、珠海富山五大生产基地共 12个工厂。 公司在高端产能上持续投入，项目进展顺利，在下游头部客户的高端产品开发取得新的突破性进展，有望打开中长线业绩成长空间。 给予“买入”评级。 我们预计公司 2024/2025/2026年实现归母净利分别为 12.57/16.65/20.59亿人民币，对应 PE 分别为 18/14/11倍，给予“买入”评级。 风险提示： 行业需求低于预期，市场竞争加剧，材料价格上升风险

产品布局多元， 车载占比相对最高： 公司成立于 1993年， 深耕印制电路板行业，是专业从事印制电路板研发、 生产和销售的国家高新技术企业。 公司产品覆盖多层板、 厚铜板、 高频高速板、 金属基电路板、 双面/多层柔性电路板、 高密度柔性电路板、 HDI 板、 刚挠结合板、 特种材料 PCB、 类载板及 IC 载板等， 是国内少数产品类型覆盖刚性、 柔性和金属基电路板的厂商。 公司产品广泛应用于新一代信息技术、 汽车电子、 通信设备、 消费电子、 计算机及网络设备、 工业控制、 安防等领域。 2023年公司在不同领域的订单表现分化。 其中， 新能源汽车带动汽车电子领域的PCB 需求保持旺盛， 公司在该领域的订单保持增长， 来自汽车电子领域的销售额占比进一步提升至 42.59%； 而受消费电子领域市场需求低迷影响， 该领域的销售额占比下降至 15.05%， 通信设备及终端、 工业控制及医疗、 计算机及网络设备等领域的销售额占比保持相对稳定。 进入全球前十强， 高多层能力突破 40层： 从产业集中度来看， 全球 PCB 厂商约2,000多家， 其中中国大陆有近千家厂商， 整体电路板产业产值增长迅速。 近些年，随着各国环保法规日趋严苛， PCB 线路要求日益精细， 有能力提供高技术及高品质且符合环保法规的厂商仅占少数， PCB 产业强者恒强的大趋势日益明显。 根据Prismark 数据显示， 2013年全球前 30大 PCB 厂商营收占比为 56.4%， 到了 2023年营收占比提到了 66.8%，持续朝着强者恒强的趋势发展。根据行业协会数据，2023年景旺电子在印制电路板行业全球排名较 2022年度上升 6位， 排名第 10位， 中国内资 PCB 百强排名第三。 根据公司 2023年 9月 15日发布的投资者调研纪要显示， 景旺电子科技（珠海） 有限公司一期年产 120万平方米多层印刷电路板项目建成后， 将形成 120万平米的高多层板生产能力， 目前最高可量产 40层； 珠海景旺年产 60万平方米高密度互连印刷电路板项目建成后,将形成 60万平方米的 HDI 板（含 mSAP 技术） 生产能力， anylayer（任意层互联） 技术最高可达 16层， 同时具备 IC 载板的生产能力。 位于汽车、 服务器两大高增长赛道， 业务增长势能逐步释放： 随着通用人工智能应用爆发式增长和算力革命的飞速发展， 对于人工智能训练和推理的需求持续增加，硬件终端也朝着集成化、 智能化化、 小型化、 轻量化、 低能耗等方向不断迭代， 进而促使 PCB 持续向高密度、 高集成、 高速高频、 高散热、 轻薄化和小型化等方向发展； 同时伴随汽车电动化、 智能化、 网联化渗透率提升， 需要 PCB 在传统的汽车应用场景之外实现高速信号传输、 耐高压高温、 人车互动和车路/车车互联等新兴需求， 从而带动了高阶 HDI、 高频高速板、 散热板、 陶瓷基板等市场规模的增长。 公司主要为国内外汽车零部件商及部分整车厂商批量供应汽车 PCB 产品， 近三年公司汽车业务收入均保持较高增长， 其中高附加值产品收入占比的提升使得汽车业务的毛利率相对保持稳定。 公司在 AIPC、 AIPHONE、 AI 服务器等领域均有相应的技术储备和客户需求， 相关产品的逐步放量有望对公司业绩带来成长。 投资建议：我们将公司 2024-2026年营收预测由之前的 123.97亿元、142.87亿元、164.67亿元分别上调至 124.51亿元、 146.29亿元、 169.85亿元， 将归母净利润由之前的 12.31亿元、 14.97亿元、 18.06亿元分别上调至 13.28亿元、 15.65亿元、18.54亿元， 对应的 PE 分别为 16.6倍、 14.1倍、 11.9倍， 考虑到公司持续推动全球化和大客户有望逐步落地， 本次评级由之前的增持-A 上调为买入-A 建议。 风险提示： 下游需求不景气、 同业竞争加剧、 新品研发及导入不及预期、 汽车电子需求不及预期

公告：1）2024年6月24日至7月16日，景旺电子已有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格22.58元/股的130%（即29.36元/股），已触发“景20转债”的有条件赎回条款。公司决定行使“景20转债”的提前赎回权利，“景20转债”赎回暨摘牌，赎回价格101.459元/张，最后交易日2024年8月7日，最后转股日2024年8月12日。2)2024上半年实现归母净利润63,789万元-70,168万元，同比增加57.94%-73.74%。 景旺电子PCB产品覆盖多层板、厚铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、高密度柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB、类载板及IC载板等，是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商，广泛应用于新一代信息技术、汽车电子、通信设备、消费电子、计算机及网络设备、工业控制、安防等领域。据年报披露，景旺电子2023年营业收入107.57亿元，同比增长2.31%，在印制电路板行业全球排名较2022年度上升6位，排名第10位。 汽车PCB业务稳步拓展：汽车电子是公司最大应用领域。景旺电子PCB可用于毫米波雷达、摄像头、激光雷达、ADCU、高级驾驶辅助系等终端；云端，公司高多层、HDI、SLP等产品可用于存储芯片/模组及数据中心。 光模块业务快速发展：2023年以来，景旺已批量生产10G/25G/100G/200G/400G/800G光模块产品，2024上半年已完成1.6T光模块产品的打样并具备量产能力。 5大生产基地，11个工厂，产能不断扩张。其中，珠海富山软板工厂积极扩充动力电池FPC产能，向精细化、多层化发展；珠海高多层工厂设计产能120万平方米/年，最高产品层数突破40层，平均产品层数超过12层，兼容汽车产品。 珠海景旺投建HLC、HDI（含SLP）项目，切入高技术、高附加值产品。HDI项目采用边建设边投产的方式，达产后将形成60万平方米的HDI板（含mSAP技术）生产能力，自2019年开始建设，2021年6月部分投产，结合实际建设情况和投资进度，公司近期公告将HDI项目全部建成时间由2024年3月延期至2025年6月。 调整盈利预测，维持“买入”评级。由于公司下游需求弱复苏，珠海投产延迟，将2024营收从149亿元下调到119亿元，归母净利润预测从17.45亿元下调至13.9亿元，新增2025/26年盈利预测14.9/16.7亿元，2024年PE16X，可比公司（沪电股份、深南电路、胜宏科技、崇达技术）2024平均PE26X，景旺目标市值上升空间58%，维持买入评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链涨价。

近期，公司发布2024半年度业绩预增公告，预计2024半年度归母净利润为6.38-7.02亿元，同比增长57.94%-73.74%；预计2024半年度扣非归母净利润为5.81-6.39亿元，同比增长44.29%-58.72%。 【评论】上半年业绩高增，稼动率保持较高水平。根据业绩预告计算，公司2024Q2预计实现归母净利润3.20-3.84亿元，同比增长66.34%-99.50%，环比增长0.66%-20.73%。公司Q2以及整个上半年业绩均保持较高的增速，主要原因为：1）稼动率保持较高水平：客户需求旺盛，定点项目密集交付，公司整体的产能稼动率延续一季度的增长趋势；2）高端产品开发和重点客户导入方面取得突破性进展，同时公司持续加深与知名企业客户的合作，重点客户份额也在不断提升；3）新工厂爬坡顺利：高技术、高附加值的珠海金湾HLC工厂和HDI（含SLP）工厂产量产值稳步提升，贡献新的增长动力；4）费用管控能力较强：公司持续提升研发投入强度，运营效能持续提升，控本增效取得明显成效。 股权激励授予落地，增强市场信心。公司近期落地股票期权和限制性股票激励计划，确定以2024年6月13日为授予日，向符合授予条件的471名激励对象首次授予股票期权673.00万份，行权价格为15.32元/股；向符合授予条件的419名激励对象首次授予限制性股票1214.05万股，授予价格为9.39元/股。根据公告计算得到，激励100%解锁的考核目标对应2024/2025/2026营业收入分别为123.71/142.32/163.62亿元，或者归母净利润分别为10.77/12.39/14.24亿元，增速均为15%。费用端来看，本次激励费用合计2.69亿元，2024-2027年摊销费用分别为0.96/1.16/0.45/0.12亿元，公司对于自身长期成长性有较高信心。 持续开拓新产品新领域新客户，相关项目订单落地打开中长期业绩和估值增长空间。公司服务器EGS/Genoa平台、低轨卫星通信高速板、超算PCB板、800G光模块等产品实现了量产，同时在交换路由、毫米波六代雷达板、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、等产品技术上取得了重大突破。AI终端持续渗透，PCB和FPC朝着高频高速、高密度、小型化、轻薄化、热管理等方向发展，公司在AIPC、AIPhone、AI服务器等领域均有相应的技术和客户储备，相关产品的逐步放量有望对公司业绩和估值带来成长。【投资建议】根据公司产能释放情况、市场需求恢复节奏以及公司股权激励目标，我们小幅下调营业收入预期，预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为126.31/146.49/168.91亿元；根据公司2024上半年毛利率、费用率等指标情况，我们上调公司归母净利润预期，预计2024/2025/2026年归母净利润分别为13.14/16.23/19.52亿元，对应EPS分别为1.53/1.90/2.28元，PE分别为20/16/13倍，维持“增持”评级。【风险提示】下游市场需求不及预期；客户订单不及预期；市场竞争加剧风险。

公司公告24年中报业绩预增，公司预计24H1实现归母净利润6.38-7.02亿同比增长57.9%-73.7%，实现扣非归母净利润5.81-6.39亿同比增加44.3%-58.7%，单季度看，24Q2归母净利3.20-3.84亿，区间中值3.52亿同比+82.9%环比+10.7%，扣非归母净利3.00-3.58亿，区间中值3.29亿同比+54.4%环比+17.0%。结合公司近况我们点评如下：Q2业绩高增超预期，源于公司整体稼动率提升以及产品结构改善。我们认为公司Q2增长势头延续Q1，业绩表现亮眼，这主要源于：1）下游客户需求旺盛，定点项目密集交付，产品市场份额不断提升，整体产能稼动率环比进一步增长；2）高端产品开发和重点客户导入取得突破性进展，珠海金湾HLC/HDI(含SLP)工厂产值稳步提升，经营持续改善。 短期来看，公司24H2仍有望实现更佳的业绩表现。进入Q3，行业将进入传统旺季，各个下游仍维持较高景气度趋势，上游成本的边际增加可通过稼动率提升及客户新品的议价实现部分传导和减轻，24年业绩具备超预期潜力。 各业务看，AI算力侧方面，伴随公司在N客户的新产品持续导入量产，以及国内客户项目持续推进及导入，EGS/Genoa平台渗透率的提升，有望迎来放量增长；消费类电子业务需求回暖势头延续，HDI/SLP出货占比提升，珠海高端厂经营持续向好，有望迎来扭亏；新能车、光伏储能领域保持快速增长态势；工控医疗稳定增长。 中长线来看，公司优秀管理与汽车、数通高端产能释放打开新一轮成长空间。 公司高端化升级战略稳步推进，在硬板领域珠海厂区投放的高多层、HDI/SLP产能目前项目进展顺利，在下游欧美N及国内H等算力头部客户，博世、电装等汽车头部T1客户的高端产品开发取得新的突破性进展，望持续收获高毛利订单，带动业绩快速增长。值得关注的是公司正配合N客户开发新项目，有望贡献明年弹性业绩。我们看好公司优秀管理能力，汽车、数通高端产能升级打开中长线业绩和估值的向上空间。 维持“强烈推荐”评级。考虑到Q2业绩表现超预期，且下游需求较佳，稼动率持续向上，公司下游应用领域广泛，技术及客户卡位较佳，汽车及数通领域产品持续导入放量，且高端产能不断释放，以及股权激励费用等因素，我们维持24-26年营收至125.9/144.7/166.5亿，归母净利润至13.3/16.2/19.7亿，对应EPS为1.55/1.89/2.30元，对应PE为18.9/15.5/12.7倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求低于预期、同行竞争加剧、产能释放进度低于预期、原材料上涨风险。

报告摘要：景旺电子：刚柔并济，多元布局并驾齐驱。公司成立于1993年，是国内领先的PCB厂商，拥有多品类生产线，公司持续协同整合、相互促进各品类的技术资源，目前已开发出刚挠结合PCB、高密度刚挠结合PCB、金属基散热型刚挠结合PCB等产品的批量生产技术，能够向汽车电子、工控电源、医疗器械、无线射频等高可靠性要求的产品领域批量提供产品。公司股权结构稳定，收入表现稳健增长，三年期股权激励落地，充分彰显了公司长期发展信心。 需求端：AI数通+汽车推动PCB需求增长，消费领域有望复苏。1）AI服务器建设如火如荼，叠加通用服务器平台升级，高端PCB需求日益激增。AI服务器内部新增GPU模组，芯片规格持续迭代，带动PCB层数、传输密度等性能要求的全面提高，单机PCB价值量显著提升；同时，新平台通用服务器渗透率快速提升，推动PCB层数及原材料规格升级。2）汽车电动化和智能化推动车用PCB量价齐增：相较于普通燃油车，新能源车增加了电池管理系统等部件，对单车PCB价值拉升超2000元；新能源汽车已迎来智能化时代，伴随ADAS搭载率提升，摄像头、雷达、激光雷达等传感器用量增加，FPC逐步代替传统线束，车用PCB领域市场空间持续扩张。3）折叠机+高端手机崛起，消费电子HDI迎来复苏：折叠屏手机产品逐渐成熟，进入快速放量阶段。折叠屏对于PCB主板和软板的轻薄等性能要求显著提高，PCB单价价值量显著提升。国内外主流厂商加大端侧算力布局，AI手机等AI端侧产品放量在即，HDI和SLP厂商有望充分受益。 供给端：公司高端客户和产品突破顺利，积极前瞻扩产迎接产业变局。公司前瞻布局HDI、SLP、软硬结合板等多种产品线，各类领域产品量产经验丰富，产能储备充分，当前拥有五大生产基地、11个工厂。公司在高端产能上持续投入，项目进展顺利，在下游头部客户的高端产品开发取得新的突破性进展，有望打开中长线业绩成长空间。 首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2024/2025/2026年实现归母净利分别为12.57/16.65/20.60亿人民币，对应PE分别为20/15/12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业需求低于预期，市场竞争加剧，材料价格上升风险。

事件：公司近期发布激励授予落地公告，结合公司近况及我们跟踪，点评如下：激励授予落地，三年期股权与限制性股票激励，凸显公司管理层长期发展信心。公司董事会同意此前拟授予的股票期权与限制性股票激励计划首次授予日为6月13日，向471名管理层及核心技术人员首次授予股票期权673.00万份，行权价15.32元/份，向419名管理层及核心技术人员首次授予限制性股票1214.05万股，授予价格9.39元/股。激励考核目标为以23年收入或归母净利润为基数，24-26年增长率目标分别为15.0%/32.3%/52.1%，换算得到，24-26年收入目标分别为123.71/142.32/163.61亿，归母净利润目标分别为10.76/12.38/14.23亿，每年增速均为15%。首次授予激励需摊销的总费用为2.69亿，24-27年费用分别为0.96/1.16/0.45/0.12亿。 短期来看，Q2业绩望延续高增势头，积极关注N客户业务增量新进展。Q2公司整体稼动率环比向上，产品结构进一步优化，且公司管理层成功预判上游CCL价格趋势并加强了供应链和库存管理，成本端保持相对稳定，公司业绩有望延续增长表现。各业务看，AI算力侧方面，伴随公司在N客户的新产品持续导入量产，以及国内客户项目持续推进及导入，EGS/Genoa平台渗透率的提升，有望迎来放量增长；消费类电子业务需求回暖势头延续；新能车、光伏储能领域保持快速增长态势；工控医疗稳定增长。 中长线来看，公司优秀管理与汽车、数通高端产能释放打开新一轮成长空间。 公司高端化升级战略稳步推进，在硬板领域珠海厂区投放的高多层、HDI和SLP产能目前项目进展顺利，在下游欧美N及国内H等算力头部客户，博世、电装等汽车头部T1客户的高端产品开发取得新的突破性进展，望持续收获高毛利订单，带动业绩快速增长。值得关注的是公司正配合N客户开发新项目，有望贡献明年弹性业绩。我们看好公司优秀管理能力，汽车、数通高端产能升级打开中长线业绩和估值的向上空间。 维持“强烈推荐”评级。考虑到Q2下游需求较佳，稼动率持续向上，公司下游应用领域广泛，技术及客户卡位较佳，汽车及数通领域产品持续导入放量，且高端产能不断释放，以及股权激励费用等因素，我们上调24-26年营收至125.9/144.7/166.5亿，归母净利润至13.3/16.2/19.7亿，对应EPS为1.57/1.92/2.34元，对应PE为16.6/13.6/11.2倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求低于预期、同行竞争加剧、产能释放进度低于预期、原材料上涨风险。

深耕PCB行业，内资百强第三：公司成立于1993年，深耕印制电路板行业，是专业从事印制电路板研发、生产和销售的国家高新技术企业。公司产品覆盖多层板、厚铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、高密度柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB、类载板及IC载板等，是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商。公司产品广泛应用于新一代信息技术、汽车电子、通信设备、消费电子、计算机及网络设备、工业控制、安防等领域。2023年，在全球产业链调整、通胀压力、局部地缘政治冲突的影响下，主要大型经济体经济周期分化持续加剧，电子行业整体需求下行，导致PCB需求下滑。面对行业竞争激烈、价格下行的严峻挑战，经营管理团队巩固并提升在优势领域的市场份额，加强技术研发投入，加强新产品新技术创新迭代，提升企业竞争力。2023年公司实现营业收入107.57亿元，同比增长2.31%；实现归属于上市公司股东的净利润9.36亿元，同比下降12.16%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8.93亿元，同比下降6.77%。目前公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海金湾、珠海富山五大生产基地共11个工厂，已成为印制电路板行业内的重要品牌之一，是中国电子电路行业协会副理事长单位、广东省电路板行业协会副会长单位、深圳市线路板行业协会名誉会长单位。2023年在印制电路板行业全球排名较2022年度上升6位，排名第10位，中国内资PCB百强排名第三。2024年Q1，下游需求整体有一定复苏，其中汽车和消费类同比增长较多，在这些积极因素的影响下，公司一季度实现营业收入27.43亿元，同比增长17.16%，实现归母净利润3.18亿元，同比增长50.30%。 以技术创新为驱，持续推动高端化和全球化：根据Prismark2023年第四季度报告预计，2023年全球PCB产值同比下降15%。2023至2028年全球PCB产值将以5.4%的年复合增长率增长，其中中国大陆复合增长率为4.1%。中长期来看，服务器存储设备领域、汽车领域PCB增速将分别以9.2%、5.07%的复合增长率增长，成为未来五年内增长最快的细分产品应用领域之一，未来全球PCB产值将呈增长态势，预计到2028年全球PCB产值将超900亿美元，中国大陆PCB产值预计仍将占比全球50%以上。按产品结构细分，增速较快的有封装基板、18层及以上的高多层板、HDI板，未来五年复合增速分别为8.8%、7.8%、6.2%。技术创新是公司高质量发展的源动力和重要抓手，公司持续开展以市场需求为导向的技术创新工作。2023年，公司研发投入6.01亿元，同比增长10.03%，在服务器EGS/Genoa平台、低轨卫星通信高速板、超算PCB板、800G光模块、通信模组高阶HDI、CSSD存储HDI、超薄折叠屏穿轴FPC、AR/VR多层高阶软硬结合板、超长尺寸新能源动力电池FPC、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产，同时在交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、高速光模块FPC、AR/VRAnylayerFPC、变频电源埋磁芯PCB等产品技术上取得了重大突破。珠海景旺系HLC、HDI（含SLP）两个募投项目的实施主体，是公司高技术、高附加值产品的灯塔工厂，对公司长远发展具有里程碑式的重要意义。2023年，HLC、HDI项目进展顺利，引进了下游行业的头部客户，面向客户的高端产品开发取得新的突破性进展，产量产值稳步提升。 公司为更好地满足国际客户的订单需求，提升供应链抵御地缘供应风险的能力，通过多区域经营响应客户对供应链的本地化生产需求，筹划在泰国投资新建生产基地。2023年，公司完成泰国子公司设立，未来公司将按计划逐步建设泰国生产基地。 投资建议：我们预测2024年至2026年公司分别实现营收123.97亿元、142.87亿元、164.67亿元，分别实现归属于上市公司股东的净利润12.31亿元、14.97亿元、18.06亿元，对应的PE分别为17.5倍、14.4倍、11.9倍，考虑到公司持续走向高端化和全球化布局，首次覆盖，给予增持-A建议。 风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期、客户导入不及预期

公司公告2023年报及24Q1季报，23年实现收入107.57亿同比+2.31%，归母净利9.36亿同比-12.16%，扣非归母净利8.93亿同比-6.77%，毛利率23.17%同比+0.82pct，净利率8.70%同比-1.43pcts，拟每10股派发现金红利5.00元；24Q1收入27.43亿同比+17.16%环比-8.74%，归母净利3.18亿同比+50.30%环比+34.74%，扣非归母净利2.81亿同比+48.26%环比+37.70%，毛利率24.61%同比+0.17pct环比+5.19pcts，净利率11.57%同比+2.47pcts环比+4.16pcts；同时公司公告三年期股权与限制性股票激励草案。结合公司近况我们点评如下：23年收入稳健增长，利润受价格下行拖累。公司23年实现收入持续稳健增长，经营性现金流净额大幅增加至21.15亿，创历史新高，这得益于公司持续提升在汽车、工控医疗等优势领域的市场份额，其中汽车业务收入43.62以同比+21.01%占比42.59%，数通领域不断发力，新品新客户加快导入，消费电子于下半年开始逐步回暖。利润下滑主因在电子行业整体需求下行的背景下，PCB需求萎缩，行业竞争加剧、价格下行。经测算，公司Q4单季度营收30.05亿同比+7.41%环比+7.69%，归母净利2.36亿同比-26.03%环比-20.41%，扣非归母净利2.04亿同比-18.62%环比-28.48%，单季度毛利率19.41%同比-3.81pcts环比-6.86pcts，净利率7.40%同比-4.05pcts环比-2.92pcts。Q4业绩下滑，盈利水平恶化主因公司前期接的低价订单在Q4迎来集中出货交付，毛利率受到较大负面影响。 24Q1利润同比高增约50%，亮眼业绩大超市场预期。结合我们近期跟踪，公司Q1汽车电子领域仍维持高景气度，新项目订单持续放量，同时消费电子领域边际回暖较为强劲，订单的盈利情况得到明显改善。此外，公司预判了上游主材的价格趋势并加强了供应链和库存管理，成本端保持相对稳定。期间费用率12.95%同比-0.71pct，公司持续优化内部经营管理，提质增效。 公司持续加大研发投入，服务器/卫通/车载等领域取得新突破。2023年公司研发投入6.01亿元，同比增长10.03%，在服务器EGS/Genoa平台、低轨卫星通信高速板、超算PCB板、800G光模块、通信模组高阶HDI、CSSD存储HDI、超薄折叠屏穿轴FPC、AR/VR多层高阶软硬结合板、超长尺寸新能源动力电池FPC、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产，同时在交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、高速光模块FPC、AR/VRAnylayerFPC、变频电源埋磁芯PCB等产品技术上取得了重大突破。 三年期股权与限制性股票激励，凸显公司管理层长期发展信心。公司拟向916名管理层及核心技术人员授予不超过2239.9万股占总股本的2.66%，其中首次授予1942.04万股，预留297.86万股，其中1）股权激励涵盖487人，拟授予755.79万份股权，首次授予696.22万份，预留59.57万份，行权价15.82元/份；2）限制性股票激励涵盖429人，拟授予1484.11万股，首次授予1245.82万股，预留238.29万股，授予价格9.89元/股。激励考核目标为以23年收入或归母净利润为基数，24-26年增长率目标分别为15.0%/32.3%/52.1%，换算得到，24-26年收入目标分别为123.71/142.32/163.61亿元，归母净利润目标分别为10.76/12.38/14.23亿元，每年增速均为15%。预计首次授予激励需摊销的总费用为1.42亿，24-27年费用分别为0.53/0.59/0.24/0.06亿。 展望24年，公司下游需求持续向好且高端产能不断释放，打开中长线增长空间。短期来看，公司消费类电子订单回暖强劲，新能车、光伏储能领域延续快速增长态势，工控医疗稳定增长，算力侧业务伴随公司在N客户新品认证以及国内客户项目持续推进及导入，EGS/Genoa平台渗透率的提升，有望迎来放量增长，公司整体稼动率仍将呈现上升趋势，且产品结构进一步优化，将带动盈利能力好转。中长线来看，公司将持续在高端产能上持续投入，在硬板领域珠海厂区投放的高多层、HDI和SLP产能目前项目进展顺利，在下游头部客户的高端产品开发取得新的突破性进展，有望持续带来高端订单，打开中长线业绩成长空间。 维持“强烈推荐”评级。考虑到24Q1业绩超预期向好，Q2下游需求较佳，稼动率持续向上，公司下游应用领域广泛，技术及客户卡位较佳，汽车及数通领域产品持续导入放量，且高端产能不断释放，以及股权激励费用等因素，我们最新预计24-26年营收为123.7/142.3/159.3，归母净利润为12.3/15.0/18.0亿，对应EPS为1.46/1.78/2.14元，对应当前股价PE为14.1/11.5/9.6倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求低于预期、同行竞争加剧、产能释放进度低于预期、原材料上涨风险。

公司发布年报及一季报，23年营收107.57亿元，yoy+2.31%，归母净利润9.36亿元，yoy-12.16%，扣非归母净利润8.93亿元，yoy-6.77%，毛利率23.17%，yoy+0.82pct，净利率8.47%，yoy-1.81pct。 23Q4营收30.05亿元，yoy+7.41%，qoq+7.67%，归母净利润2.36亿元，yoy-26.03%，qoq-20.27%，扣非归母净利润2.04亿元，yoy-18.62%，qoq-28.67%，毛利率19.41%，yoy-3.82pct，qoq-6.86pct，净利率7.4%，yoy-4.06pct，qoq-2.92pct；24Q1营收27.43亿元，yoy+17.16%，qoq-8.72%，归母净利润3.18亿元，yoy+50.3%，qoq+34.75%，扣非归母净利润2.81亿元，yoy+48.26%，qoq+37.75%；毛利率24.61%，yoy+0.17pct，qoq+5.2pct，净利率11.57%，yoy+2.48pct，qoq+4.2pct23年业绩平稳，24Q1积极调节产品结构业绩高增23年整体PCB行业终端下游需求疲软，竞争加剧，但公司凭借积极布局高成长的汽车电子等领域，同时深耕通信、工控医疗等领域，营收仍实现了平稳增长；24Q1公司订单有所回暖，同时进一步调整产品结构，高毛利产品占比进一步提升，使得公司整体业绩高增，后续随着公司高多层、高阶HDI、SLP等高端产能持续释放，产品结构持续优化，盈利能力有望持续提升。 研发持续投入，数通/车用PCB等领域高端产品持续突破2023年，公司研发投入6.01亿元，同比增长10.03%，在服务器EGS/Geoa平台、低轨卫星通信高速板、超算PCB板、800G光模块、通信模组高阶HDI、CSSD存储HDI、超薄折叠屏穿轴FPC、AR/VR多层高阶软硬结合板、超长尺寸新能源动力电池FPC、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产，同时在交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、高速光模块FPC、AR/VRAylayerFPC、变频电源埋磁芯PCB等产品技术上取得了重大突破。持续研发高端产品，拓展新领域与新客户为公司未来成长奠定坚实基础，投资建议考虑需求承压及竞争加剧，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为11.52/14.25/17.68亿元，（此前预计2024/2025年归母净利润为14.23/17.31亿元），按照2024/4/26收盘价，PE为15/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险，研报信息更新不及时风险。

汽车和消费电子引领成长， Q3业绩环比显著增长。 2023年前三季度公司实现营业收入 77.52亿元，同比增长 0.46%， Q3实现营收 27.91亿元，同比增长 7.79%，环比增长 6.50%， Q3营收同环比增长主要得益于汽车电子以及消费电子订单的向好趋势，汽车电子优势扩大（前三季度营收占比达到 41.29%），消费电子占比回升（前三季度营收占比达到 14.27%）； 2023年前三季度公司实现归母净利润 7亿元，同比下滑 6.23%， Q3实现归母净利润 2.96亿元，同比增长 5.33%，环比增长 54.09%， 三季度业绩环比增长显著。 产品结构持续优化， Q3盈利能力明显提升。 2023年前三季度公司毛利率为 24.62%，同比提高 2.59pct， 净利率为 8.88%，同比下滑0.98pct， Q3毛利率为 26.27%，同比提高 1.85pct，环比提高 3.23pct，净利率为 10.32%，同比下滑 0.71pct，环比提高 3.16pct，毛利率和净利率在 Q3环比均有较大程度提升，主要是因为公司持续进行产品结构的优化调整，高阶产品占比提升，同时稼动率的提升也带来边际费用的下降。 从费用端来看， Q3公司期间费用率为 7.33%， 同比提高2.91pct， 环比提高 1.75pct，主要是财务费用的影响， Q3公司财务费用率为 1.52%，同比/环比分别+3.25pct/+2.59pct。 全球化布局夯实竞争基础， AI 注入新增长动能。 为了完善全球化布局并进一步拓展海外市场，公司将在泰国建设生产基地，更好地服务汽车、工控、通信服务器等领域的客户。 AI 为 PCB 行业的发展注入了新的增长动能，提高了汽车、通信、智能终端等多个领域的成长空间，汽车领域，智能座舱、车路互联、 ADAS 等助力汽车智能化迭代升级； 通信和 ICT 领域， AI 服务器、光模块等进入快速发展阶段；智能终端领域， AI PC、 AI Phone 等成为未来重要增长方向。 AI 时代对 HDI、SLP 等高端产能的需求提升，加快了产品结构优化升级的节奏，也进一步促进了公司珠海 HDI、 HLC 工厂产能的消化， 我们预计随着新工厂高端产能的逐步释放， 公司整体盈利能力将持续提升， 迈入新成长阶段。 鉴于下游需求的恢复节奏相对较慢， 我们下调公司 2023/2024/2025年的营业收入分别至 109.95/128.70/148.21亿元， 相应下调 2023/2024/2025年归母净利润分别至 10.51/12.91/15.60亿元， 2023/2024/2025年 EPS 分别为 1.25/1.53/1.85元， 对应 PE 分别为 17/14/11倍， 重点关注公司在AI 大时代背景下的成长空间， 维持“增持”评级。

事件。8月24日，公司发布2023年中报。2023年上半年，公司实现营业收入49.61亿元，YoY-3.23%；实现归母净利润4.04亿元，YoY-13.23%。2023年Q2单季度实现营收26.20亿元，QoQ+11.93%，YoY-5.04%；实现归母净利润1.92亿元，QoQ-9.04%，YoY-33.62%。 行业市场需求下降，上半年业绩放缓。2022年Q4以来，受消费电子需求疲软、终端客户整体需求下降，公司业绩收到短暂影响实现营业收入49.61亿元，同比下降3.24%；实现归母净利润4.04亿元，同比下降13.23%；其中2023年Q2，公司实现营业收入26.20亿元，实现归母净利润1.92亿元。公司毛利率水平小幅提升，2023年上半年销售毛利率23.70%，同比增长2.88pct。公司致力于和全球战略客户建立起高度信任的长期协同合作关系，增强公司核心竞争力；同时横向发展高密度互连、高速多层、高频、高散热、多层软板和软硬结合等产品，不断提升高多层、高阶HDI、SLP的产能。截至目前，公司能够实现低轨卫星通信高速板、超算PCB板、新能源汽车充配电板等产品量产。未来随着市场需求回暖，业务需求量增加，公司业绩或将稳健增长。 研发投入不断增强，助力公司产品质量迭代升级。迭代升级。2023上半年，公司发生研发费用2.96亿元，同比增长21.21%。公司持续加大研发投入，打造核心竞争力，加速提升高性能产品技术研发能力。截至2023年上半年，公司在低轨卫星通信高速板、超算PCB板、新能源汽车充配电板、毫米波五代雷达/4D成像雷达板、800G光模块、AR/VR多层高阶软硬结合板、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产；同时在服务器EGS/Genoa平台、56G交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、800G超高速光模块等产品技术上取得了重大突破。伴随AI服务器为代表的算力基础设施市场极速爆发，云计算、边缘计算等PCB下游领域持续发展，PCB将朝着高精度、高密度、高集成度和高可靠性的方向发展。公司将持续增强研发能力，不断提升产品竞争力。 坚持“以客户为中心”导向，布局全球市场战略。公司不断完善以客户为中心的管理流程体系，优化产品和服务。目前，公司客户覆盖了通信及移动网络设备、汽车电子、工业控制及医疗器械、智能终端、消费电子等领域的众多国内外知名企业。截至2023年5月，公司珠海工厂仍在产能爬坡阶段，订单逐步导入。公司将深化降本增效策略，强化供应链管理能力，不断提高公司市场竞争力。 盈利预测与投资评级。盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润为12.30/14.22/17.71亿元，2023-2025年EPS分别为1.45/1.68/2.09元，当前股价对应PE分别为18/15/12倍。随着公司进一步开拓市场，不断进行产品技术创新，促进高端产能加速释放，我们看好公司未来业绩发展，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，环保政策风险，汇率波动风险。