国内稀缺的一站式特色工艺平台，三条成长曲线递进。芯联集成专注功率半导体、传感信号链、连接领域，拥有MEMS平台、功率芯片平台（IGBT、MOSFET、SiC）和大功率BCD平台（模拟IC、MCU等）。 芯联集成团队在MEMS领域耕耘十多年，拥有丰富的研发和量产经验。2021/22年MEMS收入分别为4.0/3.3亿元，主要产品有MEMS麦克风、压力传感器、加速度计、陀螺仪、超声波传感器等。 车规功率模块优势显著，2023年IGBT芯片出货量国内第一，8寸SiC量产在即。芯联集成聚焦车载、工控、高端消费三大领域，车规应用占比从2022年26%提升至1H24的48%。 1）1H24芯联集成在中国乘用车功率模块出货量位列第四。1H24中国乘用车功率模块装机量达到616万套，同比增长57%。比亚迪半导体、中车半导体超过英飞凌，位居第一和第二。2）1H24，芯联集成在中国乘用车SiC功率模块装机量排名第五，碳化硅收入同比增长300%+。根据公告，截至1H24公司持续获得国内外主流车厂和Tier1定点，8英寸SiC器件产品验证进度超预期，已获17个DesignWin，30+个DesignIn。 高压BCD技术国际领先，完善从功率器件到模拟IC的车规芯片能力，构建第三成长曲线。 1）特色工艺强调特色IP定制能力和技术品类多元性的半导体晶圆制造工艺。截至2023年，芯联8英寸硅基产能17万片/月，年平均产能利用率超80%；12英寸硅基1万片/月；6英寸SiCMOSFET逾5000片/月。2）1H24芯联集成新发布4个满足车规G0等级的工艺平台，持续进行BCD工艺90nm与55nm技术节点的研发。截至2023年，公司高功率BCD工艺技术覆盖0.18μm-0.09μm的技术节点，工艺水平已达国际领先；功率驱动HVIC(BCD)平台，提供完整的车规代工服务。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预测2024-2026年公司营收为67、81、110亿元。 我们认为公司在硅基IGBT代工收入体量大，前瞻布局SiC以及模拟IC产线，有望在未来抓住发展机遇，实现营收的快速增长。参考可比公司2026年平均PS估值，给予芯联集成3.1XPS，对应市值337亿元，相较于当前市值有32%的上升空间，给予公司“买入”评级风险提示：尚未盈利的风险；产品研发与技术迭代风险；主要原材料供应商集中度较高及原材料供应风险。

事件：公司发布2024年半年报，实现营收933.86亿元，YoY+16.47%；归母净利润为22.84亿元，YoY+210.41%；扣非净利润为16.13亿元，YoY+201.83%。单二季度来看，公司实现营收474.99亿元，YoY+12.54%，QoQ+3.51%；归母净利润13亿元，YoY+166.17%，QoQ+32.16%；扣非净利润为10.17亿元，YoY+1117.14%，QoQ+70.39%。公司整体业绩符合预期。 投资要点：“1+4+N+生态链”业务架构持续发展。根据公司公告，1：显示器件方面，公司24H1实现营收780.13亿元，毛利率13.91%。4：1）物联网创新业务实现营收171.56亿元，智慧终端加速海外布局，自主投建越南智慧终端二期项目如期开工，IoT应用和低功耗终端在白板、拼接、ESL等细分市场出货量保持全球第一；2）传感业务实现营收1.63亿元，苏州传感完成光伏、锂电等行业多家头部客户导入；MEMS/IPD产品转化及研发能力逐步提升；3）MLED业务实现营收40.33亿元，同比增长780.69%，LED直显强化应用场景拓展，背光业务联动行业头部客户在NB、MNT、车载等细分领域推出多款Mini、曲面、异形等高端产品；4）智慧医工业务实现营收约9.04亿元，数字医院持续提升核心能力，总门诊量达76万人次，同比增长31%，总出院量达3.1万人次，同比增长22%。 持续发力高附加值领域。根据公告，在LCD领域公司五大主流应用出货量稳居全球第一，产品结构持续优化，优势高端旗舰产品稳定突破：超大尺寸（≥85”）产品保持全球出货量第一；在柔性OLED领域，根据群智咨询数据，24H1公司柔性OLED面板出货量约6440万片，同比增长27%，位列全球第二，国内第一，并且持续增加LTPO、折叠等高端产品出货，提高高端旗舰产品的出货比重。公司多款柔性AMOLED高端折叠产品实现客户独供，打造多款品牌首发产品。 韩日厂的加速退出和改造带来整合契机。历史来看，日韩面板厂商的产能重构和停产以及台厂的投资谨慎，间接增加了中国大陆面板厂商在全球的产能份额。根据OLEDindustry信息，LGDisplay已决定将其广州G8.5LCD工厂（包括GP1和GP2）出售。根据CINNO信息，夏普8月21日发布公告，宣布旗下SDP堺工厂（G10）已全面停产。根据液晶网，群创8月15日宣布出售群创南科四厂（G5.5），占原本整体产能比重约10%，南科四厂主要生产笔电及显示器用面板；群创后续仍有持续关厂、处分厂房资产的计划，包括位于南科的模组厂，以及旗下二、三厂。 调整盈利预测，维持“买入”评级。我们上调公司显示业务毛利率，调整公司24-26年归母净利润至54.06/85.35/106.77亿元（原45.48/76.87/96.6亿），对应24-26年PE为26/17/13X，维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度不及预期；下游大幅衰退风险；海外供应链风险。

公告：1）2024年6月24日至7月16日，景旺电子已有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格22.58元/股的130%（即29.36元/股），已触发“景20转债”的有条件赎回条款。公司决定行使“景20转债”的提前赎回权利，“景20转债”赎回暨摘牌，赎回价格101.459元/张，最后交易日2024年8月7日，最后转股日2024年8月12日。2)2024上半年实现归母净利润63,789万元-70,168万元，同比增加57.94%-73.74%。 景旺电子PCB产品覆盖多层板、厚铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、高密度柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB、类载板及IC载板等，是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商，广泛应用于新一代信息技术、汽车电子、通信设备、消费电子、计算机及网络设备、工业控制、安防等领域。据年报披露，景旺电子2023年营业收入107.57亿元，同比增长2.31%，在印制电路板行业全球排名较2022年度上升6位，排名第10位。 汽车PCB业务稳步拓展：汽车电子是公司最大应用领域。景旺电子PCB可用于毫米波雷达、摄像头、激光雷达、ADCU、高级驾驶辅助系等终端；云端，公司高多层、HDI、SLP等产品可用于存储芯片/模组及数据中心。 光模块业务快速发展：2023年以来，景旺已批量生产10G/25G/100G/200G/400G/800G光模块产品，2024上半年已完成1.6T光模块产品的打样并具备量产能力。 5大生产基地，11个工厂，产能不断扩张。其中，珠海富山软板工厂积极扩充动力电池FPC产能，向精细化、多层化发展；珠海高多层工厂设计产能120万平方米/年，最高产品层数突破40层，平均产品层数超过12层，兼容汽车产品。 珠海景旺投建HLC、HDI（含SLP）项目，切入高技术、高附加值产品。HDI项目采用边建设边投产的方式，达产后将形成60万平方米的HDI板（含mSAP技术）生产能力，自2019年开始建设，2021年6月部分投产，结合实际建设情况和投资进度，公司近期公告将HDI项目全部建成时间由2024年3月延期至2025年6月。 调整盈利预测，维持“买入”评级。由于公司下游需求弱复苏，珠海投产延迟，将2024营收从149亿元下调到119亿元，归母净利润预测从17.45亿元下调至13.9亿元，新增2025/26年盈利预测14.9/16.7亿元，2024年PE16X，可比公司（沪电股份、深南电路、胜宏科技、崇达技术）2024平均PE26X，景旺目标市值上升空间58%，维持买入评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链涨价。

投资要点：业绩逐季向好，24Q2营收、利润双双超预期。公司公告预计半年报营收为24-25亿元，同比增幅124%-133%；归母净利润为1.35-1.55亿元，同比扭亏；扣非归母净利润1.375-1.575亿元，中报期间发生股权激励费用6310万元。公司单二季度营收预计为15.6-16.6亿元，归母净利润1.21-1.41亿元，净利率达8%。 手机市场成功开辟第二增长曲线。根据半年报预告，在智能手机领域，公司应用于旗舰手机主摄、广角、长焦镜头的高阶5000万像素产品出货量大幅上升，尤其是多款XS系列产品的量产带动智能手机领域营收显著增长，同时与客户的合作全面加深，市场占有率持续提升，目前在智能手机领域已成功开辟出第二条增长曲线。 高端手机产品加速实现规模量产。公司的手机CIS产品覆盖目前市场8M-50M的主流需求，有望成为2024年第一大主营业务。针对高端旗舰机需求，公司推出的数颗用于旗舰机主摄、辅摄（包括长焦和广角）的XS系列高端产品已经大规模出货。根据思特威公众号平台信息，2022年公司推出了首颗50MP超高分辨率1.0μm像素尺寸新品SC550XS，以及52MP超高分辨率0.7μm像素尺寸产品SC520XS，这两款产品已在2023年实现量产。2024年1月公司推出首颗50M规格1/1.28英寸产品SS580XS，为22nmHKMGStack同一平台产品。针对主流智能手机CIS市场，公司还与国内晶圆厂展开深入的技术合作，采用单芯片集成式等技术创新，推出更具性价比的高分辨率产品SC5000CS。 安防新产品性能和竞争力再提升。根据半年报预告，随着安防市场需求的回暖，公司产品销量有较大的上升，销售收入增加较为显著。目前在智慧安防领域公司持续发力高端，已经成功推出ProSeries全性能升级系列、AISeries高阶成像系列、SLSeries超星光级系列等安防尖端产品组合以更好迎接安防监控的智能化阶段。公司在2023年推出了一颗4K超星光级大靶面图像传感器新品SC880SL，除此之外还推出了数颗升级AI系列新品，可更好赋能家用IPC、AIoT终端等智能无线摄像头和多摄像头解决方案，成功开启AI系列产品的迭代升级之路。公司的机器视觉产品已广泛应用于无人机、扫地机器人和AR/VR等为代表的新兴应用领域；工业CIS方面，公司推出了面阵、智能交通系统、线阵三大类别的丰富产品矩阵，全方位覆盖如各类工业检测场景以及工业读码器、AGV导航系统、3D扫描仪等主流工业智能化场景。 上调盈利预测，维持“买入”评级。根据公司中报预告更新，我们上调公司高阶智能手机业务出货量并调整公司营收预测，预计公司2024-2026年归母净利润为3.82/6.1/8.01亿元（原3.06/4.87/6.84亿），对应PE为59/37/28X，维持“买入”评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。

大基金三期为国内先进制程扩产注入强心剂，国产设备替代空间广阔。根据SEMI数据统计，2023年中国大陆集成电路装备的销售额达到342亿美元，同比增长8%，全球市场份额达到新高30.3%。根据国际半导体产业协会，预计中国大陆晶圆产能2024年将增长至860万片/月（折合8英寸），对应扩产规模为100万片/月，较2023年扩产规模81万片/月增长23%。5月24日国家大基金三期成立，注册资本3440亿元超过一期、二期总和，预计大基金三期投资规模最大领域仍以重资产模式的制造领域为主，先进制程逻辑及存储晶圆厂扩产在望，对国产半导体设备诉求更强。 北方华创布局四大类集成电路设备，工艺覆盖度不断提升，显著受益先进制程扩产需求。 北方华创主营半导体装备、真空及锂电装备、精密元器件业务，深耕半导体、新能源、新材料等领域解决方案。在集成电路领域布局刻蚀、薄膜沉积、炉管、清洗四大类设备，整体工艺覆盖度较高，在ICP刻蚀、TSV刻蚀、PVD、炉管等领域具备明显优势。北方华创自主生产射频电源、尾气处理设备、气体流量计、自动化系统等半导体设备的关键零部件及辅助性设备，利于公司降低成本、控制产品质量。先进制程对设备验证周期长、品控要求高，北方华创作为布局广泛的平台型设备厂商在先进制程扩产浪潮中有望获更高份额。 三次股权激励覆盖上千员工，旨在强化技术壁垒与人才壁垒。北方华创分别于2018、2019、2022年发布三期股权激励计划，合计授予股票及期权占当前总股本比例达到5%。公司股权激励考核指标除业绩之外对研发支出、专利申请等指标亦提出要求，巩固公司技术优势壁垒、并有助于不断扩大公司业务布局范畴。 先进制程带动产品单价提升，叠加规模效应盈利能力有望增强。先进制程设备技术难度、产品复杂度较高使得单价更高，公司未来集成电路领域营收占比有望提升、同时集成电路领域内先进制程占比提升，预将使毛利率稳步增长。规模效应下公司期间费用率持续下降，2023年公司合计期间费用率为24.0%，同比下降3.1pcts。公司股权激励费用摊销已于2023年达峰，2024年占营收比例降至2%。预计公司净利润率将持续提升。 投资分析意见：首次覆盖给予公司“买入”评级。预计公司2024~2026年营收307.9、399.8、503.2亿，对应同比增速39.4%、29.9%、25.9%，归母净利润57.0、77.1、101.2亿，对应同比增速46.1%、35.3%、31.3%，对应动态PE29、22、17倍，动态PE或低于应用材料等海外半导体设备大厂。采用动态PE相对估值法，给予公司24年动态PE39.3倍，对应目标市值2236亿元，目标价421.16元，较6月25日收盘总市值上涨空间33.9%。 风险提示：晶圆厂扩产规模及节奏不及预期；公司技术突破进展不及预期。

封测行业新军，聚焦先进封装。公司成立于2017年11月，从创立之初即聚焦集成电路封测业务中的先进封装领域，车间洁净等级、生产设备、产线布局、工艺路线、技术研发、业务团队、客户导入均以先进封装业务为导向。目前公司量产产品包括SiP、QFN/DFN、FC类、MEMS等4大类别，下辖9种主要封装形式，共计超过1900个量产品种。 以高端芯片为业务核心，SiP占比超一半。近年对公司贡献增量较大品类主要为AP类SoC芯片、2G-5G全系列射频前端芯片以及包含WiFi、蓝牙、MCU在内的物联网IoT芯片。 从2023年收入结构来看，SiP产品占公司营收比重超一半为52.23%，其次为QFN/DFN为31.31%，倒装产品占比为15.29%。 产品线矩阵持续扩张，“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力形成。根据2021年签署的投资协议书公司主要有两期投资项目，一期主要负责现有SiP、QFN等产品线的制造加工与服务；二期主要聚焦Bumping、FC类产品、晶圆级封装产品等先进制程产品线的制造加工与服务。根据年报，2023年公司自有资金投资的Bumping及CP项目实现通线，处于产能爬坡阶段，全年完成销售1.41万片。 在现有业务上继续延展和升级。2024年5月27日公司拟募集资金用于投入多维异构先进封装技术研发及产业化项目，募投项目实施地点位于二期工厂，完成后公司将开展RWLP、HCOS-OR、HCOS-OT、HCOS-SI和HCOS-AI等方向的研发及产业化，并在完全达产后形成年Fan-out系列和2.5D/3D系列等多维异构先进封装产品9万片的生产能力。 头部客户群取得重要突破。2023年公司共有11家客户销售额超过1亿元，14家客户（含前述11家客户）销售额超过5000万元。公司在汽车电子领域的产品在智能座舱、车载MCU、图像处理芯片等多个领域通过了终端车厂及Tier1厂商的认证；在射频通信领域，公司应用于5G射频领域的Pamid模组产品实现量产并通过终端客户认证，已经批量出货；在客户群方面，公司积极拓展包括中国台湾地区头部客户在内的大客户群并取得重要突破。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预计公司2024-2026年营收为30.48/38.07/46.79亿元，归母净利润为0.33/2.27/4.02亿元，对应PE为242/35/20X。甬矽电子PE估值高于可比公司的均值，但公司成立时间较短，封测行业为典型半导体重资产模式，早期投入较大且需要时间进行产能爬坡，其未来业绩增速或高于可比公司，2024年公司PEG为0.97倍，低于可比公司平均PEG水平，估值增长空间为52%。 风险提示：1）市场竞争风险；2）行业波动及需求变化风险；3）毛利率波动风险；

公司 2023年实现营业收入 28.57元，同比增长 15.08%；归母净利润 0.14亿元，同比扭亏，扣非净利润 60.74万元，同比扭亏。此外，公司 2024年一季报实现营业收入 8.37元，同比增长 84.31%；归母净利润 0.14亿元，同比扭亏；扣非净利润 0.2亿元，同比扭亏。 坚持三足鼎立发展方向，构建高阶智能手机产品第二增长曲线。公司 2023年业务结构中智慧安防合并收入 16.71亿元，同比增长 0.41%，占主营比重 58.49%；消费电子收入 8.92亿元，同比增加 50.4%，占主营比重 31.21%；汽车电子合并收入 2.94亿元，同比增长30.45%，占主营比重为 10.3%。在智慧安防领域，公司继续保持全球市场领先地位，实现业务稳定增长。在智能手机领域，公司与现有客户在各阶产品领域的合作不断深入，市场占有率持续提升。尤其是多款 XS 系列 50M 产品成功量产，该类产品主要应用于高端旗舰手机的主摄、广角、长焦等摄像头，且单价较高，为公司的智能手机领域营收开辟出第二条增长曲线。在汽车电子领域，公司与多家主流车厂继续深化合作，覆盖车型项目数量大幅增加。 高端手机产品加速实现规模量产。公司的手机 CIS 产品已经成为了第二大主营业务，覆盖目前市场 8M-50M 的主流需求。针对高端旗舰机需求，公司推出的数颗用于旗舰机主摄、辅摄（包括长焦和广角）的 XS 系列高端产品已经大规模出货。根据公司官方公众号平台信息，2022年公司推出了首颗 50MP 超高分辨率 1.0μm 像素尺寸新品 SC550XS，以及52MP 超高分辨率 0.7μm 像素尺寸产品 SC520XS，这两款产品已在 2023年实现量产。 2024年 1月公司推出首颗 50M 规格 1/1.28英寸产品 SS580XS，为 22nm HKMG Stack同一平台产品。针对主流智能手机 CIS 市场，公司还与国内晶圆厂展开深入的技术合作，采用单芯片集成式等技术创新，推出更具性价比的高分辨率产品 SC5000CS。 进一步丰富车载 AT Series 系列产品矩阵。根据公告，公司已针对车载影像类、感知类与舱内三大应用场景累计发布了 10余款产品，涵盖 1MP~8MP 汽车感知与影像细分应用需求，其中 5MP 高分辨率车规级新品 SC533AT 获得了 2023年度传感器产品奖。公司的车载 CIS 产品已经在比亚迪、上汽、东风日产、长城、韩国双龙、零跑、奇瑞、广汽、江铃、吉利等主车厂量产。根据 YOLE 数据显示，2022年公司在车载 CIS 市场位居全球第四、国内第二位。公司从 2021年便开始投入大量资源，启动了汽车 CIS 的系列化产品研发，接下来两三年仍是汽车电子的市场红利期。 调整盈利预测，维持“买入”评级。根据财报更新，我们调整公司 2024年归母净利润为3.06亿元（原 11.86亿），并新增 2025-2026年归母净利润预测为 4.87/6.84亿元，对应 PE 为 64/40/29X，参考可比 CIS 公司韦尔股份、格科微 2024年预测 PE 分别为 126X、42X，平均预测 PE 为 84X，维持公司“买入”评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险

隶属华润集团，大基金为二股东。华润微是华润集团旗下负责微电子业务投资、发展和经营管理的高科技企业，曾先后整合华科电子、中国华晶、上华科技等中国半导体企业。截至1Q24，公司大股东华润集团（微电子）有限公司持股66.41%，二股东国家集成电路产业投资基金持股4.45%。 重研发，新能源+车应用占比提升至39%。1）公司研发投入从2018年4.5亿元增长至2023年11.54亿元，研发费用率从7.2%提升至11.7%，其中沟槽型SBD设计及工艺技术、光电耦合和传感系列芯片设计和制造技术、BCD工艺技术国际领先。2）2023年公司在泛新能源领域加大客户拓展力度。根据公告，2023年公司产品与方案板块下游应用结构中泛新能源领域（车类+新能源）占比由2022年的35%提升至39%，产品进入阳光电源、德业股份、汇川、比亚迪、吉利、一汽、长安、五菱等客户。 MOSFET规模国内第一，积极布局SiC。1）华润微能够提供-100V-1500V范围内低、中、高压全系列MOSFET产品的企业。2）2024年公司宽禁带半导体收入力争实现2倍增长。 根据2023年年报，公司碳化硅和氮化镓功率器件收入同比增长135%，SiCMOS在SiC产品中占比提升至60%以上，在新能源车OBC、光伏储能、工业电源等多领域实现批量出货。3）公司拥有国内首条6英寸SiC生产线，目前产能达2500片/月。6/8英寸GaN平台也都同步开展研发。 重点推进“8+12英寸“特色工艺。1）特色工艺不完全依赖线宽微缩。强调特色IP定制能力和技术品类多元性的半导体晶圆制造工艺。2）12英寸产线为未来增长点。截至2023年，华润微6英寸产能23万片/月，8英寸14万片/月，在建一条月产4万片的深圳12英寸生产线（预计2024年底通线），重庆12英寸正在上量爬坡阶段。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预测2024-2026年公司营收为114、131、155亿元，归母净利润12.4、14.5、17.1亿元。参考可比公司2024年平均PB估值，给予华润微2.6XPB，我们预计2024年公司归母净资产达248.5亿元，对应市值642.1亿元，相较于当前市值有28%的上升空间，给予公司“买入”评级。 风险提示：产品研发与技术迭代风险；规模扩张与核心技术人员流失风险；供应链风险；公司于2024年3月26日公告《关于华润微电子有限公司的监管工作函》，但未公告函件具体内容的风险。

事件：公司发布2024年一季报，低于市场预期。2024年一季度公司营收8.6亿元，同比增长21.9%；扣非归母净利润5000万元，同比下滑29.1%；归母净利润7097万元，同比下滑10.3%。 预计新签订单增速快于行业，市场份额持续增加。根据公司一季度业绩预告公告，2024年一季度公司新签订单12.03亿元，同比增长26.9%，预计艾比森签单增速持续高于行业平均水平，反映市场份额提升。根据公司公告，公司战略规划目标力争2024年实现80亿签单（同比增长约51%）、2025年实现100亿签单。 一季度为LED行业淡季，对全年业绩影响程度较低。艾比森营收及订单季节效应明显，呈现1~4季度逐季增长规律，艾比森1Q23营收占2023全年营收的17.5%、1Q22占2022全年营收17.6%。公司1Q24费用端加大参展宣传、营销网络布局投入，后续有望带来营收及签单增长加速、完成全年签单80亿目标。 1Q23净利润率基数高、1Q24加大费用投入导致净利润下降。公司2024年一季度加强国内外营销网络、运营能力等建设，并参与、举办多场国际展会及发布会，导致销售费用、管理费用同比增加，1Q24公司销售费用率15.7%，同比增长1.7pcts，管理费用率5.9%，同比增长0.5pcts。基数方面，去年一季度公司净利润率11.12%近4年最高，2024年一季度净利润率7.84%，虽相较1Q23下滑明显、但高于2023年全年的7.72%，2Q23净利润率为7.12%，基数相对较低情况下预计公司2Q24净利润增速将有较好表现。 毛利率仍维持30%以上，产业链议价能力较强。2024年一季度公司毛利率30.4%，较2023年全年提升0.8pcts，公司1Q24市场份额提升的同时毛利率并未明显下滑，一定程度反映公司对上游话语权不弱，公司全年盈利能力有望维持一季度水平。 投资分析意见：维持24-25年盈利预测，维持“买入”评级。公司加大费用投入带来净利润短期承压但助力后续营收利润增速加快，预计市场份额提升顺利，维持公司2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计公司2024~2026年营业收入分别为60.2、80.0、98.5亿，同比增速分别为50.3%、32.8%、23.1%；预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.69、6.35、8.48亿，同比增速分别为48.5%、35.5%、33.5%，对应动态市盈率分别为11、8、6倍。 风险提示：竞争加剧导致毛利率、净利率下降；公司海外业务以美元结算为主，汇率波动或对营收产生影响。

事件： 公司发布 2023年年报和 2024年一季报，符合预期。 公司 2023年营收 8.91亿元，同比增长 75.0%，扣非归母净利润 3169万（2022年-8785万），归母净利润 1.40亿元，同比增长 1072%； 2024年一季度公司实现营收 2.36亿元，同比增长 45.6%，扣非归母净利润 778万（去年同期-79万），归母净利润 3424万，同比增长 9.2%。 公司主要产品型号订单量稳步增长， 1Q24合同负债回升。 截至 2023年末， 公司累计生产交付近 300台无图形晶圆缺陷检测设备、 超过 200台图形晶圆缺陷检测设备、 近 150台三维形貌量测设备，覆盖超过 100家客户产线，同时公司套刻精度量测设备已实现批量销售。 截至 2024年 3月末，公司合同负债 4.78亿，较年初增加 0.38亿，预计公司 2024年一季度新签订单持续增长。 明场、暗场纳米级检测设备研发进展顺利，推进客户产线验证。 公司自主研发的纳米量级明场图形晶圆缺陷检测设备目前已完成适用于逻辑芯片、存储芯片等应用领域的设备样机研发， 已经小批量出货到多家国内头部客户产线上进行工艺开发与应用验证工作，目前进展顺利； 纳米量级暗场图形晶圆缺陷检测设备采用深紫外激光暗场扫描与成像探测技术，目前也已经完成设备样机研发，正积极开展国内多家主流客户的多种复杂图形工艺样片包括逻辑、存储、功率、 2.5D HBM 等芯片的验证测试。 检测量测设备国产化率极低，国产替代存在巨大空间。 根据公司年报， 2022年中国大陆半导体检测量测设备市场规模 40.2亿美元（约合人民币 291亿元），同比增长 36%，且预计 2023年进一步增长；公司 2023年营收 8.9亿占 2022年检测量测设备市场规模约3.0%，推算 2023年公司营收市占率低于 3%，反映国内检测量测设备国产化率整体极低，未来市占率快速提升趋势有望持续。 投资分析意见： 上调盈利预测， 维持“增持”评级。 预计产业链自主可控大趋势下中科飞测将维持市占率快速提升趋势， 同时技术研发不断突破带来产品品类持续增加， 预计公司业绩高速增长有望持续，上调公司 2024~2025年业绩预测、并新增 26年业绩预测。 预计公司 2024~2026年营业收入分别为 13.8、 18.8、 23.9亿元（原预测 2024~2025年11.9、 16.8亿元） ， 同比增速分别为 54.78%、 36.2%、 27.4%， 预计公司 2024~2026年归母净利润分别为 1.95、 2.74、 3.48亿元（原预测 2024~2025年 1.44、 1.97亿元）。 风险提示： 需求低于预期影响晶圆厂扩产节奏；设备验证结果不达预期；原材料采购周期延长风险。

投资要点：传统封装受半导体景气度下滑影响，多数因消费类产品订单不足稼动率低。 根据年报， 分工厂来看， 1）星科金朋： 实现收入 16.19 亿美元， YoY-17.66%，实现净利润 1.21 亿美元， YoY-55.66%； 2）长电韩国： 实现收入 17.32 亿美元， YoY-6.33%，实现净利润 0.35亿美元， YoY-42.55%； 3）长电先进： 实现收入 12.47 亿元， YoY-25.84%，实现净利润0.91 亿元， YoY-63.34%，主要由于消费电子市场需求疲软、订单下降、价格竞争激烈使得产能利用率降低； 4）宿迁厂： 实现收入 8.32 亿元， YoY-25.24%，净利润亏损 0.33 亿元； 5）滁州厂：实现收入 8.32 亿元， YoY-22.49%，实现净利润 0.14 亿元， YoY-89.55%。 汽车电子比重大幅提升，加强先进封装布局。 根据年报， 公司 2023 年于上海临港成立合资公司长电汽车电子，并进一步增资至 48 亿元，在上海临港新片区加速打造大规模高度自动化的车规芯片先进封装基地， 报告期内公司汽车业务实现营收超 3 亿美金，同比增长68%。 2023 年营收按下游划分：通讯电子占比 43.9%（ +4.6pcts）、消费电子占比 25.2%（ -4.1pcts）、运算电子占比 14.2%（ -3.2pcts）、工业及医疗电子占比 8.8%（ -0.8pcts）、汽车电子占比 7.9%（ +3.5pcts） 。 此外， 长电微电子晶圆级微系统集成高端制造项目厂房已如期封顶，计划 2024 年上半年开始设备进场。 公司通过长电汽车电子和长电微布局高增长产品领域，持续优化业务结构。 收购西部数据工厂， 逆周期加码存储。 根据年报， 在半导体存储市场领域，公司的封测服务覆盖 DRAM， Flash 等各种存储芯片产品，拥有 20 多年 memory 封装量产经验， 16层 NAND flash 堆叠， 35um 超薄芯片制程能力， Hybrid 异型堆叠等，都处于国内行业领先的地位。 3 月 4 日公司公告宣布旗下全资子公司长电科技管理有限公司拟耗资 6.24 亿美元（约合 45 亿元人民币）现金方式收购西部数据旗下的晟碟半导 80%股份，以此加码重点运营的存储芯片封测。 晟碟 2022/2023H1 分别实现营收 34.98 亿/16.05 亿元，实现净利润分别为 3.57 亿元和 2.21 亿元， 本次收购完成后，出售方 SANDISK CHINA 及其母公司西部数据在一段时间内将持续作为晟碟半导体的主要或单一客户，标的公司的经营业绩将获得一定保证。公司将间接控制晟碟半导体并对其财务进行并表，有助于提升公司的长期盈利能力。 下调盈利预测， 维持“买入”评级。 根据公司年报信息， 半导体周期还处于复苏阶段， 我们调整公司 24-25 年归母净利润预测为 20.53/26.48 亿（原 23.12/32.26 亿元） ， 并增加26 年预测 30.55 亿元， 对应 24-26 年 PE 为 22/17/15X。 根据 Wind， 目前封测可比公司通富微电 PE（ TTM） 为 183X， 华天科技 PE（ TTM） 为 106X， 维持“买入”评级。 风险提示： 客户订单不及预期；行业景气度恢复不及预期；供应链采购风险。

事件：公司发布公告，股东大基金、芯电半导体分别与磐石香港签订了《股份转让协议》，大基金拟通过协议转让方式，将其持有的公司股份1.74亿股（占公司总股本的9.74%），以29元/股的价格，转让给磐石香港或其关联方；芯电半导体拟通过协议转让方式将其所持有的公司股份2.29亿股（占公司总股本的12.79%），以29元/股的价格转让给磐石香港或其关联方。 投资要点：实控人将变更为中国华润。根据公司公告，此次股份转让磐石香港或其关联方将耗资约116.87亿元，转让完成后，大基金持股比例将下降至3.5%，由中芯国际控股的芯电半导体不再持有长电科技股份，磐石香港或其关联方将持有长电科技股份的比例为22.54%。 长电科技的股权结构，也将由此前的无实际控制人，变更为控股股东为磐石香港或其关联方、实际控制人为中国华润。此外，为规范和解决相关同业竞争问题，华润集团和中国华润承诺，此次交易完成后五年内，或将采取资产重组等方式，解决华润旗下的华润微与长电科技存在的业务重合和潜在竞争问题。 收购西部数据工厂，逆周期加码存储。3月4日公司公告宣布旗下全资子公司长电科技管理有限公司拟耗资6.24亿美元（约合45亿元人民币）现金方式收购西部数据旗下的晟碟半导80%股份，以此加码重点运营的存储芯片封测。晟碟2022/2023H1分别实现营收34.98亿/16.05亿元，实现净利润分别为3.57亿元和2.21亿元，截至2023H1，晟碟半导总资产净资产分别为43.62亿元和32.85亿元。本次收购完成后，出售方SANDISKCHINA及其母公司西部数据在一段时间内将持续作为晟碟半导体的主要或单一客户，标的公司的经营业绩将获得一定保证。公司将间接控制晟碟半导体并对其财务进行并表，有助于提升公司的长期盈利能力。 23H2部分客户需求有所回升，Q4订单总额恢复到上年同期水平。公司发布2023年年度业绩预告，预计实现归母净利润13.22~16.16亿元，YoY-59.08%~-49.99%；扣非归母净利润10.92~13.35亿元，YoY-61.41%~-52.83%。主要因全球终端市场需求疲软，半导体行业处于下行周期，导致客户需求下降，产能利用率降低。同时，受价格承压影响，整体利润下降。其中Q4实现归母净利润3.5~6.4亿元，扣非归母净利润3.45~5.88亿元，同比下降幅度相对上半年有所减缓。 下调盈利预测，维持“买入”评级。根据公司业绩披露，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测为15.72/23.12/32.26亿（原16.31/28.48/34.98亿元），对应23-25年PE为33/23/16X。根据Wind，目前封测行业直接可比公司通富微电2023年PE为192X，华天科技为62.7X，我们维持“买入”评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度恢复不及预期；供应链采购风险。

成立八年，借助合肥地利之便成为全球 DDI 代工领军。公司成立以来始终专注于 DDIC 芯片，早期发展中在人员以及技术方面多借助力晶科技的助力，随后随着公司的不断发展逐渐拥有自己的核心技术独立开拓业务，LED 显示驱动、CIS、E-tag、MCU、PMIC 以及55nm 逻辑及 DDIC 等领域的核心技术平台均为自主研发。在制程节点方面，公司目前已实现 150nm-55nm 平台的量产，正在进行 40nm、28nm 平台的研发。2022年公司 12英寸晶圆代工产能已经达 126.21万片，在本土驱动 IC 20％的全球市占率中，晶合集成贡献了超八成产能。根据 TrendForce 公布的 2022年纯晶圆代工行业全球市场销售额排名，公司位居全球前十，在中国大陆企业中排名第三。 大陆 Foundry 在供应链内循环、成本建立优势。2018年以来，随着面板制造产能持续向国内转移，中国大陆已经奠定了全球面板制造中心的地位，也成为全球 DDIC 主要市场，加速中游显示国产化的同时也将带动上游各环节供应链同步转移。在供应链安全、协同的角度来讲，低成本、认证周期短、本土服务便利的国产厂商必将为第一选择。 OLED 及新型显示技术为未来 DDIC 市场主要增长点。公司 40nm HV OLED 平台已具备产品设计及流片能力，未来将进一步开发 28nm 逻辑平台和 28nm OLED DDIC 工艺平台，用于更高端的终端应用，预计 2025年底完成开发。此外，公司针对 AR/VR 等微型显示技术进行硅基 OLED 技术开发，已与国内面板领先企业展开深度合作。 打造多元技术工艺平台，持续扩大 CIS、MCU、PMIC、E-tag 等业务。公司不断拓展客户群体，已与境内外行业内领先 IC 设计厂商建立了长期稳定的合作关系。2022年 CIS 领军思特威首次进入公司前五大客户，销售收入达到 11.06亿元，营收占比 11%；PMIC 方面，公司与杰华特合作研发技术平台，布局车载领域；MCU 领域，公司 110nm 高阶平台已经完成开发，进入风险量产阶段。公司 2023年非 DDIC 业务有望占比接近 20%，凭借在多元化平台的布局和持续的研发投入打开未来成长空间。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预计公司 2023-2025年营业收入为 73.40/116.7/146.42亿元，归母净利润为 4.79亿/10.44亿/17.37亿，对应 PE 为 67/31/19X。我们采用 2024年盈利预测进行估值，可比公司 24年平均 PE 为 41.1X。考虑到晶合集成目前为中国大陆第三大晶圆厂，DDIC 代工领域领先，多元化发展成长性较强，我们给予公司 2024年 41.1XPE，目标空间 34.3%，对应目标价 21.72元，首次覆盖，给予“买入“评级。 核心假设风险：1）工艺平台开发不及预期的风险；2）行业竞争加剧的风险；3）半导体周期波动的风险。

凯盛科技是中建材旗下显示与应用材料上市平台。公司于2000年成立，以浮法玻璃和ITO导电膜玻璃起家，后续经过三个发展阶段：1）股权变更，以旧换新，切入新材料赛道；2）收购整合，进军新型显示领域；3）持续收购整合，深化主业发展，逐步形成如今的“显示+应用材料”双主业模式，并且是其控股股东凯盛科技集团“3+1”战略中的“显示材料和应用材料”重要的研发、制造平台。 国内领先掌握全套国产化UTG生产工艺技术的供应商。在折叠屏手机出货量和渗透率抬升+UTG盖板替代率提升双重驱动力叠加的作用下，UTG市场前景广阔，预计2025年我国UTG市场空间有望超过14亿元，是2022年市场空间的7倍。凯盛科技成功自主研发30微米超薄柔性玻璃并持续深入，实现“高强玻璃-极薄薄化-高精度后加工”全国产化UTG产业链覆盖，是国内少有掌握全套国产化UTG生产工艺技术的企业，将充分受益于UTG玻璃市场放量。 新材料业务在“小而美”的市场逐步实现国产替代。公司广泛布局小而美的新材料细分市场，主要包括硅系列（高纯合成石英砂+球形石英粉）、锆系列（电熔氧化锆+硅酸锆+稳定锆）、钛系列（纳米钛酸钡）以及其他新材料（稀土抛光粉+空心玻璃微珠）。我们认为虽然公司布局的细分市场较多，但存在共性：1）公司进入的大部分新材料细分领域的国内市场格局在布局初期都存在“市场被海外进口产品或体量较小的企业占据”的特点；2）新材料下游均存在景气度较高的应用场景，材料本身存在充足的市场需求；3）公司通过自研技术突破或收并购进入市场后，依靠上市公司的资金实力完成扩产，进而实现国产替代。 盈利预测与投资分析意见：预计公司2023-2025年归母净利分别为1.35、2.29、3.51亿元，EPS分别为0.14、0.24、0.37。经测算，2024年可比公司平均PEG为0.85。我们认为，公司不同于传统显示材料企业或某一领域领先的新材料企业，显示材料领域，公司掌握全套国产化UTG生产工艺技术，UTG产业链利润呈现典型的“微笑曲线”，国内大部分企业处在中间利润率较低的UTG减薄成型环节，凯盛科技的一体化生产优势将为公司带来更丰厚的利润；新材料领域，公司专注于布局高毛利、高净利、未来应用市场广泛的“小而美”新材料，并利用自身的技术、资金优势完成扩产，进而实现国产替代。2024年公司PEG为0.77，可比公司平均PEG为0.85，2024年给予公司行业平均水平，2024年公司具有10.4%上涨空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料成本大幅增长风险；专利技术侵权风险；高新科技行业增速不及预期。