事件：公司港股公告 2024年四季报，实现营业收入 5.392亿美元， yoy+18.4%，QoQ+2.4%，指引区间 5.3-5.4亿美元；毛利率 11.4%，yoy+7.4pct，QoQ-0.8pct，指引区间 11%-13%； 亏损 2520万美元，主要因汇兑损失。2024年公司实现营收 20.04亿美元，全年毛利率 10.2%，实现归母净利润 5811万美元。 投资要点： ASP 连续两个季度正增长，稼动率持续满产状态。根据港股财报。公司 24Q4晶圆交付1213K，yoy+27.5%，QoQ+1.1%，ASP 为 444美元/片，QoQ+1.3%，已连续第二个季度正增长。24Q4整体稼动率 103.2%，QoQ-2.1pct，其中 8英寸产能利用率 105.8%，QoQ-7.2pct；12英寸产能利用率 100.9%，QoQ+2.4pct。2024年公司全年产能利用率接近 100%，随着无锡 Fab 9各工艺平台的全面铺开以及产能的逐步释放，有望进一步带动收入规模。2024年公司 8英寸等值晶圆月产能为 391K/M。 MCU 和智能卡需求回暖，超级结和通用 MOSFET 带动分立器件环比持续增长。根据港股财报，1）嵌入式非易失性存储产品 YoY+22.5%，QoQ+3.5%；2）分立器件 YoY-9.6%，QoQ+1%，IGBT 下滑被超级结和通用 MOSFET 抵消；3）模拟和电源管理 YoY+37.1%，QoQ-0.2%；4）逻辑和射频 YoY+20%，QoQ-12.4%；5）独立式非易失性存储收入YoY+212.2%，QoQ+57%。 一季度指引稳健，Fab 9进入建设期。公司 25Q1指引销售收入 5.3-5.5亿美金，QoQ-1.7%~+2%；毛利率约 9-11%之间。24Q4单季度资本开支 15.06亿美元，其中 14.4亿美元用于 Fab 9，0.44亿美元用于 Fab 7，0.21亿美元用于 8寸工厂。 上海华力和华虹半导体为同一集团中重要 Fab 资产，华力微未来注入有望带来积极影响。 根据招股书，华虹半导体定位于特色工艺晶圆代工，上海华力定位于先进逻辑工艺晶圆代工。根据官网，上海华力拥有华力微 Fab 5/华力集 Fab 6两座 12英寸产线，其中 HLMCFab 5于 2011年 4月建成投片，工艺覆盖 40-55/65nm，设计产能 38K/M；HLMC Fab6于 2018年 10月建成投片，工艺覆盖 22/28nm，设计产能 40K/M。目前华虹宏力和华力微主要重叠制程为 65/55nm，其中独立式非易失性存储器和嵌入式非易失性存储器工艺平台相关业务由华虹承接，逻辑与射频工艺平台相关业务由华力微承接。自华虹公司首次公开发行并于科创板上市之日起三年内，按照国家战略部署安排，在履行政府主管部分审批程序后，华虹集团将华力微注入发行人，预计后续有望带来积极影响。 调整盈利预测，维持“买入”评级。根据公司港股 24Q4财报，我们调整公司 2024-2026年归母净利润为 4.18/9.37/11.49亿（原 7.33/12.87/19.99亿），对应 PE 为 212/95/77X，由于晶圆代工环节资产偏重，PB 定价较为合理，根据 Wind 公司目前 PB（LF）为 2.04X，SW 集成电路制造指数平均为 3.58X，维持“买入”评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。

事件：1）公司港股公告2024年四季报，实现营业收入22.07亿美元，环比增长1.7%，连续第二个季度超20亿美元，创历史新高；归母净利润4.93亿美元，同比减少45.4%，主要因投资收益与资金收益下降；毛利率22.6%，环比增长2.1pcts，公司毛利率表现优于三季度指引（18%-20%），营收符合三季度公告指引区间。2024年全年公司销售收入80.3亿美元，YoY+27%，毛利率为18%。 2）公司A股发布2024年报预告，实现营业收入159.17亿元，同比增长31%，毛利率21.1%。 2024年全年营收577.96亿元，同比增长27.7%，归母净利润36.99亿元，同比下滑23.3%；扣非净利润为26.46亿元，同比下滑19.1%。 投资要点：24Q4稼动率维持高位，ASP连续第二个季度大幅回升。根据港股公告，公司24Q4整体稼动率85.5%，相较24Q3下降4.9pct，晶圆交付量1991.8K，QoQ-6.1%，YoY+18.9%，平均销售单价因产品组合变动提升8.3%为1108美元/片。2024年公司出货总量超过800万片，年平均产能利用率为85.6%。公司折合8寸晶圆月产能从24Q3的884.25K/M继续提升至24Q3的947.625K/M，单四季度增加折合约28K/M的12寸产能，促进公司产品结构进一步优化，平均销售单价上升。 消费电子持续景气，电脑与平板占比提升。根据港股公告，分下游，智能手机收入占比24.2%，QoQ-0.7pct；电脑与平板收入占比19.1%，QoQ+2.7pct；消费电子收入占比40.2%，QoQ-2.4pct；互联与可穿戴收入占比8.3%，QoQ+0.1pct；工业与汽车收入占比8.2%，QoQ+0.3pct。分地区，中国区收入占比89.1%，QoQ+2.7pct，美国区8.9%，QoQ-1.7pct，欧亚区2%，QoQ-1pct。美国客户占比下降较快主要因部分海外客户在Q2建立库存，因此提前进行一定程度的拉货。按晶圆结构来看，公司8寸晶圆销售收入占比19.4%（QoQ-2.1pct），12寸晶圆收入占比为80.6%（QoQ+2.1pct），我们判断公司单价提升较大也与ASP较高的12寸晶圆收入比例提升有关。 一季度指引积极，维持高强度资本开支。公司25Q1指引销售收入23.4-23.8亿美金，QoQ+6%~+8%；毛利率约19-21%之间，2025年销售收入增速高于可比公司平均值。 2024年公司资本开支为73.3亿美元，指引2025年资本开支与2024年大致持平。 调整盈利预测，维持“买入”评级。根据公司A股业绩预告，及公司股本变化，我们调整公司2024-2026年的归母净利润预测为36.99/60.55/75.44亿元（原43.46/55.64/69.65亿），对应2024-2026年A股股价PE为214/131/105X，公司的先进制程溢价持续，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；先进制程研发不及预期；产能释放节奏不及预期。

专注高价值细分领域的DDI封装厂商。汇成股份主营业务以前段金凸块制造（GoldBumping）为核心，并综合晶圆测试（CP）及后段玻璃覆晶封装（COG）和薄膜覆晶封装（COF）环节，形成全制程封装测试综合服务能力。公司在显示驱动芯片领域深耕多年，2020年显示驱动芯片封装出货量全球第三，中国大陆排名第一。 目前已建成江苏扬州和安徽合肥两大生产基地。公司成立以来多次开展生产线投资扩产，其中合肥生产基地主体为汇成股份，为12寸晶圆封测生产线，主要用于12寸晶圆封测服务，同时可提供8寸晶圆封测服务；扬州生产基地主体为江苏汇成，为8寸晶圆封测生产线，用于8寸晶圆封测服务。2023年底公司12寸年产能为39.01万片，8寸为39.6万片。 发行可转债持续积极扩张12寸先进产能。2024年公司发行可转换公司债券募集资金用于“12吋先进制程新型显示驱动芯片晶圆金凸块制造与晶圆测试扩能项目（合肥）”、“12吋先进制程新型显示驱动芯片晶圆测试与覆晶封装扩能项目（扬州）”及补充流动资金，投资项目的实施将会新增公司Bumping、CP、COG与COF等工序的产能。 下游客户多为知名DDI芯片厂商，客户集中度较高。自成立以来，公司与联咏科技、天钰科技、集创北方、奕力科技、瑞鼎科技、奇景光电、矽创电子、新相微、云英谷、昇显微、芯颖科技、傲显科技等知名显示驱动芯片设计公司建立了稳定的合作关系，2023年公司前二大客户为联咏和天钰，占超过一半收入，前五大客户占比超70%。 随着国内显示面板产业的崛起，显示驱动芯片将加速国产化，也将带动封测供应链同步转移。显示面板产业链向国内转移推动显示驱动芯片行业发展，中国大陆相关产业链公司逐渐成熟，给本土封测厂商提供更多合作机会。随着中国大陆近年来对芯片设计企业的不断扶持和企业技术的成熟，急剧上升的显示驱动芯片封测需求将会推动现有显示驱动芯片封测厂商的持续扩产，并吸引更多领先的封测厂商进入行业。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预计汇成股份2024-2026年PE为42/33/27X。公司属于细分封装赛道领军，2025年公司PE为33倍，低于可比公司平均水平，估值增长空间为45%，给与“买入”评级。 风险提示：1）技术升级迭代风险；2）市场竞争加剧风险；3）客户集中度较高的风险；

晶圆制造金属溅射靶材国内领军，拓展半导体零部件维持高速成长。江丰电子主营半导体材料中应用于前道晶圆制造的溅射靶材，近年来快速布局半导体零部件业务，1H24营收中靶材占比66%、零部件占比24%。公司2019~23年4年营收复合增速达33%，归母净利润复合增速达41%；9M24公司毛利率为30%，盈利能力稳定；公司过去以海外业务为主，近年来伴随国内晶圆制造自主可控浪潮，中国大陆营收占比提升至1H24的58%。 溅射靶材市场份额全球前二，高端产品继续国产替代。江丰电子靶材业务供应全球晶圆厂客户，根据SEMI，2023年全球溅射靶材市场规模约12.5亿美元，折合人民币约90亿元。 2023年靶材业务营收16.7亿元，对应全球市占率约为18.6%。溅射靶材中，铜锰靶材制造难度高、高端芯片需求量大，过去主要由日本厂商垄断，近年来江丰电子在铜锰靶材领域实现突破，铜锰靶材在公司靶材业务营收中占比逐步提升，未来有望拉动溅射靶材业务毛利率提升。 自主可控要求下半导体零部件市场爆发成长，机械类零部件具备广阔市场空间。根据SEMI，中国大陆晶圆厂扩产规模2025年将保持持续扩张，较2024年进一步同比增长8%，对应半导体设备市场空间的增长。半导体产业国产自主可控趋势逐步向产业链上游延伸，解决“卡脖子”问题最终需要完成半导体设备零部件的国产替代。根据江丰电子年报，预计中国大陆半导体设备零部件市场规模2022年为1141亿元，其中机械类零部件占比最高。 江丰电子核心零部件产品快速放量，第二成长曲线形成趋势。零部件下游前道半导体设备市场中，刻蚀、薄膜沉积合计价值量占比超4成，市场空间广阔。江丰电子受益于在半导体用超高纯金属溅射靶材积累的技术、经验及客户优势，针对薄膜沉积、刻蚀设备的核心产品Showerhead、硅电极等快速放量。2022、2023年公司零部件业务营收分别为3.6、5.7亿元，同比增长95%、59%，1H24零部件营收占比达24%，对公司营收增长贡献逐步加强。 投资分析意见：首次覆盖给予公司“买入”评级。预计公司2024~2026年营收分别为33.0、40.9、50.1亿元，对应增速分别为26.8%、24.0%、22.6%，归母净利润分别为3.64、4.84、6.44亿元，对应同比增速分别为42.3%、33.0%、33.2%，对应2024~2026年动态PE分别为57、43、32倍。采用PE估值并给予公司2024年70.5倍PE，对应空间24.5%，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：晶圆厂扩产规模及节奏不及预期，晶圆厂产能利用率不及预期。

微软雅黑 事件： 亿元，公司发布 YoY-30.812024%；扣非净利润为 年三季报，实现0.53营业收入 亿元，7.4YoY亿元， -20.98YoY+ %。单三季度来看，公司实现营业 43.62%；归母净利润为 0.62收入 3.1亿元，YoY+52.47%，QoQ+26.03%，营收规模为单季度历史新高；归母净利润 0.51亿 元 ， YoY+171.09% ， QoQ+358.34% ；扣 非 净利 润为 0.48亿 元 ， YoY+246.47% ，QoQ+480.53%。公司业绩符合预期。 投资要点： 单季度营收历史新高，高端产品拉动毛利率大幅提升。根据财报，公司 CPU、GPU、AI等高算力芯片测试以及工业类、汽车电子类等高可靠性芯片测试需求相比上半年有明显增加，单三季度营业收入 QoQ+ 26.03%。公司本季度高端产品占比增加，销售毛利率42.45%，QoQ+12.39pcts。费用端影响方面，1）公司正在实施 2023年及 2024年限制性股票激励计划，年初至报告期末产生股份支付费用 4,420.24万元，YoY+124.47%；2）公司新建项目投资带来的累计折旧、摊销、人工费用等成本增长较大，Capex 保持较快增长；3）继续加大高算力芯片、先进架构及先进封装芯片、高可靠性芯片等核心领域的研发投入，研发投入合计 10,139.68万元，YoY+43.73%，依然保持较高研发费用率。 逆周期继续加大投入。根据财报，前三季度公司完成资本性支出 10.1亿元，维持较快增速，公司 2021-2023年分别完成资本性支出 6.74亿、8.02亿，12.22亿元。主要用于购置泰瑞达 UltraFlex Plus 等部分高端测试设备，使公司在部分高端设备方面首次实现与国际巨头同台竞技，24Q3公司固定资产已增长至 27.28亿元。 拟发行可转债持续扩张高端产能。根据公告，2024年公司发布可转债预案拟募集资金总额不超过 11.75亿元，主要拟用于伟测半导体无锡集成电路测试基地项目（无锡项目）、伟测集成电路芯片晶圆级及成品测试基地项目（南京项目），继续加码“高端芯片测试”和“高可靠性芯片测试”的产能建设，强化“高端芯片测试”和“高可靠性芯片测试”领域的差异化竞争优势，大幅度增加公司的测试服务能力、营业收入和净利润规模，不断缩小公司与国际领先的独立第三方集成电路测试企业的差距。本次无锡和南京两个测试基地项目的建设，主要购置“高端芯片测试”及“高可靠性测试”所需的爱德万 V93000EXA、爱德万 V93000、泰瑞达 UltraFlex Plus、泰瑞达 UltraFlex、老化测试设备、三温探针台、三温分选机等，大幅扩充“高端芯片测试”和“高可靠性芯片测试”的测试产能。 调整盈利预测，维持“买入”评级。根据公司三季报财务更新，因为股份支付费用等成本端影响，我们调整公司盈利预测，预计 2024-2026年实现归母净利润为 1.33/2.1/3.11亿元（原 1.74/2.3/2.77亿），对应 PE 为 54/34/23X，可比公司长电科技、通富微电、华天科技、晶方科技平均 PE(TTM)为 68X，维持“买入”评级。 风险提示：大客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。

国内稀缺的一站式特色工艺平台，三条成长曲线递进。芯联集成专注功率半导体、传感信号链、连接领域，拥有MEMS平台、功率芯片平台（IGBT、MOSFET、SiC）和大功率BCD平台（模拟IC、MCU等）。 芯联集成团队在MEMS领域耕耘十多年，拥有丰富的研发和量产经验。2021/22年MEMS收入分别为4.0/3.3亿元，主要产品有MEMS麦克风、压力传感器、加速度计、陀螺仪、超声波传感器等。 车规功率模块优势显著，2023年IGBT芯片出货量国内第一，8寸SiC量产在即。芯联集成聚焦车载、工控、高端消费三大领域，车规应用占比从2022年26%提升至1H24的48%。 1）1H24芯联集成在中国乘用车功率模块出货量位列第四。1H24中国乘用车功率模块装机量达到616万套，同比增长57%。比亚迪半导体、中车半导体超过英飞凌，位居第一和第二。2）1H24，芯联集成在中国乘用车SiC功率模块装机量排名第五，碳化硅收入同比增长300%+。根据公告，截至1H24公司持续获得国内外主流车厂和Tier1定点，8英寸SiC器件产品验证进度超预期，已获17个DesignWin，30+个DesignIn。 高压BCD技术国际领先，完善从功率器件到模拟IC的车规芯片能力，构建第三成长曲线。 1）特色工艺强调特色IP定制能力和技术品类多元性的半导体晶圆制造工艺。截至2023年，芯联8英寸硅基产能17万片/月，年平均产能利用率超80%；12英寸硅基1万片/月；6英寸SiCMOSFET逾5000片/月。2）1H24芯联集成新发布4个满足车规G0等级的工艺平台，持续进行BCD工艺90nm与55nm技术节点的研发。截至2023年，公司高功率BCD工艺技术覆盖0.18μm-0.09μm的技术节点，工艺水平已达国际领先；功率驱动HVIC(BCD)平台，提供完整的车规代工服务。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预测2024-2026年公司营收为67、81、110亿元。 我们认为公司在硅基IGBT代工收入体量大，前瞻布局SiC以及模拟IC产线，有望在未来抓住发展机遇，实现营收的快速增长。参考可比公司2026年平均PS估值，给予芯联集成3.1XPS，对应市值337亿元，相较于当前市值有32%的上升空间，给予公司“买入”评级风险提示：尚未盈利的风险；产品研发与技术迭代风险；主要原材料供应商集中度较高及原材料供应风险。

事件：公司发布2024年半年报，实现营收933.86亿元，YoY+16.47%；归母净利润为22.84亿元，YoY+210.41%；扣非净利润为16.13亿元，YoY+201.83%。单二季度来看，公司实现营收474.99亿元，YoY+12.54%，QoQ+3.51%；归母净利润13亿元，YoY+166.17%，QoQ+32.16%；扣非净利润为10.17亿元，YoY+1117.14%，QoQ+70.39%。公司整体业绩符合预期。 投资要点：“1+4+N+生态链”业务架构持续发展。根据公司公告，1：显示器件方面，公司24H1实现营收780.13亿元，毛利率13.91%。4：1）物联网创新业务实现营收171.56亿元，智慧终端加速海外布局，自主投建越南智慧终端二期项目如期开工，IoT应用和低功耗终端在白板、拼接、ESL等细分市场出货量保持全球第一；2）传感业务实现营收1.63亿元，苏州传感完成光伏、锂电等行业多家头部客户导入；MEMS/IPD产品转化及研发能力逐步提升；3）MLED业务实现营收40.33亿元，同比增长780.69%，LED直显强化应用场景拓展，背光业务联动行业头部客户在NB、MNT、车载等细分领域推出多款Mini、曲面、异形等高端产品；4）智慧医工业务实现营收约9.04亿元，数字医院持续提升核心能力，总门诊量达76万人次，同比增长31%，总出院量达3.1万人次，同比增长22%。 持续发力高附加值领域。根据公告，在LCD领域公司五大主流应用出货量稳居全球第一，产品结构持续优化，优势高端旗舰产品稳定突破：超大尺寸（≥85”）产品保持全球出货量第一；在柔性OLED领域，根据群智咨询数据，24H1公司柔性OLED面板出货量约6440万片，同比增长27%，位列全球第二，国内第一，并且持续增加LTPO、折叠等高端产品出货，提高高端旗舰产品的出货比重。公司多款柔性AMOLED高端折叠产品实现客户独供，打造多款品牌首发产品。 韩日厂的加速退出和改造带来整合契机。历史来看，日韩面板厂商的产能重构和停产以及台厂的投资谨慎，间接增加了中国大陆面板厂商在全球的产能份额。根据OLEDindustry信息，LGDisplay已决定将其广州G8.5LCD工厂（包括GP1和GP2）出售。根据CINNO信息，夏普8月21日发布公告，宣布旗下SDP堺工厂（G10）已全面停产。根据液晶网，群创8月15日宣布出售群创南科四厂（G5.5），占原本整体产能比重约10%，南科四厂主要生产笔电及显示器用面板；群创后续仍有持续关厂、处分厂房资产的计划，包括位于南科的模组厂，以及旗下二、三厂。 调整盈利预测，维持“买入”评级。我们上调公司显示业务毛利率，调整公司24-26年归母净利润至54.06/85.35/106.77亿元（原45.48/76.87/96.6亿），对应24-26年PE为26/17/13X，维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度不及预期；下游大幅衰退风险；海外供应链风险。

事件： 公司港股公告了 2024年二季报，实现营业收入 4.785亿美元，同比减少 24.2%，环比增长 4.0%，符合业绩指引（4.7-5.0亿美元）；归母净利润 0.067亿美元，环比提升 79.0%； 毛利率 10.5%，环比提升 4.1pcts，优于上季度业绩指引（6%-10%）。 投资要点： 稼动率全面回暖。 根据港股财报，公司本季度营收端同比减少是由于产品 ASP 下降，环比增长是由于市场回暖导致的出货量提升。 公司 24Q2整体稼动率 97.9%（QoQ+6.2pcts），其中 8寸 107.6%（QoQ+7.3pcts）， 12寸 89.3%（QoQ+5.1pcts）；晶圆交付 1106K，YoY+3%， QoQ+7.8%， ASP 为 433美元/片（QoQ-3.5%），二季度末公司 8英寸等值晶圆月产能为 391K/M。 Q3指引稳健回升，未来有望持续企稳走强。 根据港股财报， 公司 24Q3营收指引 5-5.2亿美金之间（QoQ+4.5%-+8.7%），毛利率区间 10-12%， 主要折旧随 12英寸产线完全投产及 25年新产线投产将持续增加。公司长期客户目标是提高海外收入比例，未来将在全球积极接洽 IDM 和 Fabless 客户以拓展渠道。当前来看，半导体市场在部分消费电子领域带动下出现企稳复苏信号，除 IGBT 外细分市场普遍走强，后续随公司产品组合改善和价格上调，营收及毛利率皆有待提升。 MCU 和功率环比复苏， 55/65nm 制程维持快速增长。 根据港股财报， 按产品来看公司嵌入 式 非 易 失 性 存 储 QoQ+15% ， 功 率 QoQ+6% ， 模 拟 和 电 源 管 理 QoQ-0.4%（YoY+25.7%)，逻辑和射频 QoQ-1.1%（YoY+11%)，独立式非易失性存储 QoQ-23.8%，分别收入占比为 29%、 32%、 21%、 13%、 5%。从制程来看，得益于其他电源管理产品额增长， 55/65nm 工艺节点在 24Q2实现 16.1%同比增长，营收占比已超 20%，公司整体在向相对更先进的工艺变化， 12寸代工收入占比提升至 48.7%。按下游来看，消费电子/汽车及工业/通讯/计算机产品营收 QoQ 为+3.6%/+7.7%/-2.8%/+22.9%。 折旧摊销持续提升，资本开支略有下降。 根据港股财报， 公司 24Q2折旧与摊销成本 1.37亿美元，相较于 24Q1的 1.33亿美元基本保持稳定；公司 24Q2资本开支为 1.97亿美元，其中华虹 8寸 0.28亿美金，华虹无锡 0.4亿美元，华虹制造 1.28亿美元，整体金额相较24Q1的 3.03亿美元有所下滑。 根据公告， 华虹无锡的 12英寸第二条生产线机电安装已经全部达成原定目标并有所提前完成，完成量在 80%左右，预计年底前可以试生产，届时产能及特色工艺平台将得到进一步的拓展和提升。 调整盈利预测，维持“买入”评级。 根据公司二季度财报以及三季度展望， 我们调整公司2024-2025年归母净利润为 7.33/12.87亿（原 25.98亿/35.69亿） ， 并新增 2026年归母净利润为 19.99亿，对应 PE 为 69/39/25X， 由于晶圆代工环节资产偏重， PB 定价我们认为较为合理， 根据 Wind 公司目前 PB（LF）为 1.19X， SW 集成电路制造指数平均为2.22X， 维持“买入”评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。

事件：公司港股公告了 2024年二季报，实现营业收入 19.01亿美元，同比增长 21.8%，环比增长 8.6%；归母净利润 1.65亿美元，环比增长 129.2%；毛利率 13.9%，环比增长 0.2pcts，整体业绩表现优于一季度指引（营收环比+5%-7%，毛利率 9%-11%）。 投资要点： Q2业绩超指引，晶圆出货量大幅提升。根据港股公告，公司二季度合计营收 19.01亿美元，YoY+21.8%，QoQ+8.6%，超过一季度公告指引 QoQ +5%~+7%，毛利率 13.9%超过一季度公告指引区间 9-11%，归母净利润 1.65亿美元（YoY-59.1%，QoQ+129.2%）。 在需求端，一方面随着中低端消费电子逐步恢复，从设计公司到终端厂商，备货建库存意愿更高；另一方面受地缘政治的影响，本土化需求加速提升。在供应端，上半年新增产能快速投入生产，且扩产附加值相对较高。公司 24Q2整体稼动率 85.2%，相较 24Q1提升4.4pcts，晶圆交付量 2111K，QoQ+17.7%，YoY+50.5%，平均销售单价因产品组合变动下降8%。公司折合8寸晶圆月产能从24Q1的814.5K/M继续提升至24Q2的837K/M，增加约 22.5K/M（折合 12寸 10K/M）。 消费电子拉动明显，欧美客户拉货提前占比略有提升。根据港股公告，按下游占比来看，公司 24Q2智能手机业务占比 32%（QoQ+0.8pcts），电脑与平板占比 13.3%（QoQ-4.2pcts），消费电子 35.6%（QoQ+4.7pcts），互联和可穿戴 11%（QoQ-2.2pcts），工业和汽车 8.1%（QoQ+0.9pcts）。按区域分，公司 24Q2中国区客户收入占比 80.3%（QoQ-1.3pcts），美国区客户收入占比 16%（QoQ+1.1pcts），欧亚区客户收入占比3.7%（QoQ+0.2pcts），部分海外客户需要建立库存，以稳定市场份额、对冲市场风险，因此进行了一定程度的拉货，将下半年的一部分货拉到上半年出。按晶圆结构来看，公司8寸晶圆销售收入占比 26.4%（QoQ+2pcts），12寸晶圆收入占比为 73.6%（QoQ-2pcts），我们判断公司单价下滑与 ASP 较低的 8寸晶圆收入比例提升有关。 折旧摊销持续提升，资本开支维持高位。根据港股公告，24Q2折旧与摊销成本 7.97亿美元，YoY+21.4%，QoQ+6.9%；24Q2资本开支 22.52亿美元，24Q1为 22.35亿美元。 三季度继续积极指引。根据港股公告，公司指引 24Q3营收 21.48-21.86亿美金之间，对应 QoQ+13%-+15%，毛利率 18-20%。预计第三季度平均单价环比提升，并拉动毛利率环比上升。在外部环境无重大变化的前提下，目标是销售收入增幅可超过可比同业的平均值，下半年销售收入可超过上半年。 调整盈利预测，维持“买入”评级。根据公司二季度港股公告及三季度指引，我们调整公司 2024-2026年归母净利润预测为 42.96/55.06/66.78亿（原 40.42/55.18/69.56亿），对应 24-26年 A 股股价 PE 为 88/69/57X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，先进制程研发不及预期，产能释放不及预期

公告：1）2024年6月24日至7月16日，景旺电子已有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格22.58元/股的130%（即29.36元/股），已触发“景20转债”的有条件赎回条款。公司决定行使“景20转债”的提前赎回权利，“景20转债”赎回暨摘牌，赎回价格101.459元/张，最后交易日2024年8月7日，最后转股日2024年8月12日。2)2024上半年实现归母净利润63,789万元-70,168万元，同比增加57.94%-73.74%。 景旺电子PCB产品覆盖多层板、厚铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、高密度柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB、类载板及IC载板等，是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商，广泛应用于新一代信息技术、汽车电子、通信设备、消费电子、计算机及网络设备、工业控制、安防等领域。据年报披露，景旺电子2023年营业收入107.57亿元，同比增长2.31%，在印制电路板行业全球排名较2022年度上升6位，排名第10位。 汽车PCB业务稳步拓展：汽车电子是公司最大应用领域。景旺电子PCB可用于毫米波雷达、摄像头、激光雷达、ADCU、高级驾驶辅助系等终端；云端，公司高多层、HDI、SLP等产品可用于存储芯片/模组及数据中心。 光模块业务快速发展：2023年以来，景旺已批量生产10G/25G/100G/200G/400G/800G光模块产品，2024上半年已完成1.6T光模块产品的打样并具备量产能力。 5大生产基地，11个工厂，产能不断扩张。其中，珠海富山软板工厂积极扩充动力电池FPC产能，向精细化、多层化发展；珠海高多层工厂设计产能120万平方米/年，最高产品层数突破40层，平均产品层数超过12层，兼容汽车产品。 珠海景旺投建HLC、HDI（含SLP）项目，切入高技术、高附加值产品。HDI项目采用边建设边投产的方式，达产后将形成60万平方米的HDI板（含mSAP技术）生产能力，自2019年开始建设，2021年6月部分投产，结合实际建设情况和投资进度，公司近期公告将HDI项目全部建成时间由2024年3月延期至2025年6月。 调整盈利预测，维持“买入”评级。由于公司下游需求弱复苏，珠海投产延迟，将2024营收从149亿元下调到119亿元，归母净利润预测从17.45亿元下调至13.9亿元，新增2025/26年盈利预测14.9/16.7亿元，2024年PE16X，可比公司（沪电股份、深南电路、胜宏科技、崇达技术）2024平均PE26X，景旺目标市值上升空间58%，维持买入评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链涨价。

投资要点：业绩逐季向好，24Q2营收、利润双双超预期。公司公告预计半年报营收为24-25亿元，同比增幅124%-133%；归母净利润为1.35-1.55亿元，同比扭亏；扣非归母净利润1.375-1.575亿元，中报期间发生股权激励费用6310万元。公司单二季度营收预计为15.6-16.6亿元，归母净利润1.21-1.41亿元，净利率达8%。 手机市场成功开辟第二增长曲线。根据半年报预告，在智能手机领域，公司应用于旗舰手机主摄、广角、长焦镜头的高阶5000万像素产品出货量大幅上升，尤其是多款XS系列产品的量产带动智能手机领域营收显著增长，同时与客户的合作全面加深，市场占有率持续提升，目前在智能手机领域已成功开辟出第二条增长曲线。 高端手机产品加速实现规模量产。公司的手机CIS产品覆盖目前市场8M-50M的主流需求，有望成为2024年第一大主营业务。针对高端旗舰机需求，公司推出的数颗用于旗舰机主摄、辅摄（包括长焦和广角）的XS系列高端产品已经大规模出货。根据思特威公众号平台信息，2022年公司推出了首颗50MP超高分辨率1.0μm像素尺寸新品SC550XS，以及52MP超高分辨率0.7μm像素尺寸产品SC520XS，这两款产品已在2023年实现量产。2024年1月公司推出首颗50M规格1/1.28英寸产品SS580XS，为22nmHKMGStack同一平台产品。针对主流智能手机CIS市场，公司还与国内晶圆厂展开深入的技术合作，采用单芯片集成式等技术创新，推出更具性价比的高分辨率产品SC5000CS。 安防新产品性能和竞争力再提升。根据半年报预告，随着安防市场需求的回暖，公司产品销量有较大的上升，销售收入增加较为显著。目前在智慧安防领域公司持续发力高端，已经成功推出ProSeries全性能升级系列、AISeries高阶成像系列、SLSeries超星光级系列等安防尖端产品组合以更好迎接安防监控的智能化阶段。公司在2023年推出了一颗4K超星光级大靶面图像传感器新品SC880SL，除此之外还推出了数颗升级AI系列新品，可更好赋能家用IPC、AIoT终端等智能无线摄像头和多摄像头解决方案，成功开启AI系列产品的迭代升级之路。公司的机器视觉产品已广泛应用于无人机、扫地机器人和AR/VR等为代表的新兴应用领域；工业CIS方面，公司推出了面阵、智能交通系统、线阵三大类别的丰富产品矩阵，全方位覆盖如各类工业检测场景以及工业读码器、AGV导航系统、3D扫描仪等主流工业智能化场景。 上调盈利预测，维持“买入”评级。根据公司中报预告更新，我们上调公司高阶智能手机业务出货量并调整公司营收预测，预计公司2024-2026年归母净利润为3.82/6.1/8.01亿元（原3.06/4.87/6.84亿），对应PE为59/37/28X，维持“买入”评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。

大基金三期为国内先进制程扩产注入强心剂，国产设备替代空间广阔。根据SEMI数据统计，2023年中国大陆集成电路装备的销售额达到342亿美元，同比增长8%，全球市场份额达到新高30.3%。根据国际半导体产业协会，预计中国大陆晶圆产能2024年将增长至860万片/月（折合8英寸），对应扩产规模为100万片/月，较2023年扩产规模81万片/月增长23%。5月24日国家大基金三期成立，注册资本3440亿元超过一期、二期总和，预计大基金三期投资规模最大领域仍以重资产模式的制造领域为主，先进制程逻辑及存储晶圆厂扩产在望，对国产半导体设备诉求更强。 北方华创布局四大类集成电路设备，工艺覆盖度不断提升，显著受益先进制程扩产需求。 北方华创主营半导体装备、真空及锂电装备、精密元器件业务，深耕半导体、新能源、新材料等领域解决方案。在集成电路领域布局刻蚀、薄膜沉积、炉管、清洗四大类设备，整体工艺覆盖度较高，在ICP刻蚀、TSV刻蚀、PVD、炉管等领域具备明显优势。北方华创自主生产射频电源、尾气处理设备、气体流量计、自动化系统等半导体设备的关键零部件及辅助性设备，利于公司降低成本、控制产品质量。先进制程对设备验证周期长、品控要求高，北方华创作为布局广泛的平台型设备厂商在先进制程扩产浪潮中有望获更高份额。 三次股权激励覆盖上千员工，旨在强化技术壁垒与人才壁垒。北方华创分别于2018、2019、2022年发布三期股权激励计划，合计授予股票及期权占当前总股本比例达到5%。公司股权激励考核指标除业绩之外对研发支出、专利申请等指标亦提出要求，巩固公司技术优势壁垒、并有助于不断扩大公司业务布局范畴。 先进制程带动产品单价提升，叠加规模效应盈利能力有望增强。先进制程设备技术难度、产品复杂度较高使得单价更高，公司未来集成电路领域营收占比有望提升、同时集成电路领域内先进制程占比提升，预将使毛利率稳步增长。规模效应下公司期间费用率持续下降，2023年公司合计期间费用率为24.0%，同比下降3.1pcts。公司股权激励费用摊销已于2023年达峰，2024年占营收比例降至2%。预计公司净利润率将持续提升。 投资分析意见：首次覆盖给予公司“买入”评级。预计公司2024~2026年营收307.9、399.8、503.2亿，对应同比增速39.4%、29.9%、25.9%，归母净利润57.0、77.1、101.2亿，对应同比增速46.1%、35.3%、31.3%，对应动态PE29、22、17倍，动态PE或低于应用材料等海外半导体设备大厂。采用动态PE相对估值法，给予公司24年动态PE39.3倍，对应目标市值2236亿元，目标价421.16元，较6月25日收盘总市值上涨空间33.9%。 风险提示：晶圆厂扩产规模及节奏不及预期；公司技术突破进展不及预期。

封测行业新军，聚焦先进封装。公司成立于2017年11月，从创立之初即聚焦集成电路封测业务中的先进封装领域，车间洁净等级、生产设备、产线布局、工艺路线、技术研发、业务团队、客户导入均以先进封装业务为导向。目前公司量产产品包括SiP、QFN/DFN、FC类、MEMS等4大类别，下辖9种主要封装形式，共计超过1900个量产品种。 以高端芯片为业务核心，SiP占比超一半。近年对公司贡献增量较大品类主要为AP类SoC芯片、2G-5G全系列射频前端芯片以及包含WiFi、蓝牙、MCU在内的物联网IoT芯片。 从2023年收入结构来看，SiP产品占公司营收比重超一半为52.23%，其次为QFN/DFN为31.31%，倒装产品占比为15.29%。 产品线矩阵持续扩张，“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力形成。根据2021年签署的投资协议书公司主要有两期投资项目，一期主要负责现有SiP、QFN等产品线的制造加工与服务；二期主要聚焦Bumping、FC类产品、晶圆级封装产品等先进制程产品线的制造加工与服务。根据年报，2023年公司自有资金投资的Bumping及CP项目实现通线，处于产能爬坡阶段，全年完成销售1.41万片。 在现有业务上继续延展和升级。2024年5月27日公司拟募集资金用于投入多维异构先进封装技术研发及产业化项目，募投项目实施地点位于二期工厂，完成后公司将开展RWLP、HCOS-OR、HCOS-OT、HCOS-SI和HCOS-AI等方向的研发及产业化，并在完全达产后形成年Fan-out系列和2.5D/3D系列等多维异构先进封装产品9万片的生产能力。 头部客户群取得重要突破。2023年公司共有11家客户销售额超过1亿元，14家客户（含前述11家客户）销售额超过5000万元。公司在汽车电子领域的产品在智能座舱、车载MCU、图像处理芯片等多个领域通过了终端车厂及Tier1厂商的认证；在射频通信领域，公司应用于5G射频领域的Pamid模组产品实现量产并通过终端客户认证，已经批量出货；在客户群方面，公司积极拓展包括中国台湾地区头部客户在内的大客户群并取得重要突破。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预计公司2024-2026年营收为30.48/38.07/46.79亿元，归母净利润为0.33/2.27/4.02亿元，对应PE为242/35/20X。甬矽电子PE估值高于可比公司的均值，但公司成立时间较短，封测行业为典型半导体重资产模式，早期投入较大且需要时间进行产能爬坡，其未来业绩增速或高于可比公司，2024年公司PEG为0.97倍，低于可比公司平均PEG水平，估值增长空间为52%。 风险提示：1）市场竞争风险；2）行业波动及需求变化风险；3）毛利率波动风险；

公司 2023年实现营业收入 28.57元，同比增长 15.08%；归母净利润 0.14亿元，同比扭亏，扣非净利润 60.74万元，同比扭亏。此外，公司 2024年一季报实现营业收入 8.37元，同比增长 84.31%；归母净利润 0.14亿元，同比扭亏；扣非净利润 0.2亿元，同比扭亏。 坚持三足鼎立发展方向，构建高阶智能手机产品第二增长曲线。公司 2023年业务结构中智慧安防合并收入 16.71亿元，同比增长 0.41%，占主营比重 58.49%；消费电子收入 8.92亿元，同比增加 50.4%，占主营比重 31.21%；汽车电子合并收入 2.94亿元，同比增长30.45%，占主营比重为 10.3%。在智慧安防领域，公司继续保持全球市场领先地位，实现业务稳定增长。在智能手机领域，公司与现有客户在各阶产品领域的合作不断深入，市场占有率持续提升。尤其是多款 XS 系列 50M 产品成功量产，该类产品主要应用于高端旗舰手机的主摄、广角、长焦等摄像头，且单价较高，为公司的智能手机领域营收开辟出第二条增长曲线。在汽车电子领域，公司与多家主流车厂继续深化合作，覆盖车型项目数量大幅增加。 高端手机产品加速实现规模量产。公司的手机 CIS 产品已经成为了第二大主营业务，覆盖目前市场 8M-50M 的主流需求。针对高端旗舰机需求，公司推出的数颗用于旗舰机主摄、辅摄（包括长焦和广角）的 XS 系列高端产品已经大规模出货。根据公司官方公众号平台信息，2022年公司推出了首颗 50MP 超高分辨率 1.0μm 像素尺寸新品 SC550XS，以及52MP 超高分辨率 0.7μm 像素尺寸产品 SC520XS，这两款产品已在 2023年实现量产。 2024年 1月公司推出首颗 50M 规格 1/1.28英寸产品 SS580XS，为 22nm HKMG Stack同一平台产品。针对主流智能手机 CIS 市场，公司还与国内晶圆厂展开深入的技术合作，采用单芯片集成式等技术创新，推出更具性价比的高分辨率产品 SC5000CS。 进一步丰富车载 AT Series 系列产品矩阵。根据公告，公司已针对车载影像类、感知类与舱内三大应用场景累计发布了 10余款产品，涵盖 1MP~8MP 汽车感知与影像细分应用需求，其中 5MP 高分辨率车规级新品 SC533AT 获得了 2023年度传感器产品奖。公司的车载 CIS 产品已经在比亚迪、上汽、东风日产、长城、韩国双龙、零跑、奇瑞、广汽、江铃、吉利等主车厂量产。根据 YOLE 数据显示，2022年公司在车载 CIS 市场位居全球第四、国内第二位。公司从 2021年便开始投入大量资源，启动了汽车 CIS 的系列化产品研发，接下来两三年仍是汽车电子的市场红利期。 调整盈利预测，维持“买入”评级。根据财报更新，我们调整公司 2024年归母净利润为3.06亿元（原 11.86亿），并新增 2025-2026年归母净利润预测为 4.87/6.84亿元，对应 PE 为 64/40/29X，参考可比 CIS 公司韦尔股份、格科微 2024年预测 PE 分别为 126X、42X，平均预测 PE 为 84X，维持公司“买入”评级。 风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险

隶属华润集团，大基金为二股东。华润微是华润集团旗下负责微电子业务投资、发展和经营管理的高科技企业，曾先后整合华科电子、中国华晶、上华科技等中国半导体企业。截至1Q24，公司大股东华润集团（微电子）有限公司持股66.41%，二股东国家集成电路产业投资基金持股4.45%。 重研发，新能源+车应用占比提升至39%。1）公司研发投入从2018年4.5亿元增长至2023年11.54亿元，研发费用率从7.2%提升至11.7%，其中沟槽型SBD设计及工艺技术、光电耦合和传感系列芯片设计和制造技术、BCD工艺技术国际领先。2）2023年公司在泛新能源领域加大客户拓展力度。根据公告，2023年公司产品与方案板块下游应用结构中泛新能源领域（车类+新能源）占比由2022年的35%提升至39%，产品进入阳光电源、德业股份、汇川、比亚迪、吉利、一汽、长安、五菱等客户。 MOSFET规模国内第一，积极布局SiC。1）华润微能够提供-100V-1500V范围内低、中、高压全系列MOSFET产品的企业。2）2024年公司宽禁带半导体收入力争实现2倍增长。 根据2023年年报，公司碳化硅和氮化镓功率器件收入同比增长135%，SiCMOS在SiC产品中占比提升至60%以上，在新能源车OBC、光伏储能、工业电源等多领域实现批量出货。3）公司拥有国内首条6英寸SiC生产线，目前产能达2500片/月。6/8英寸GaN平台也都同步开展研发。 重点推进“8+12英寸“特色工艺。1）特色工艺不完全依赖线宽微缩。强调特色IP定制能力和技术品类多元性的半导体晶圆制造工艺。2）12英寸产线为未来增长点。截至2023年，华润微6英寸产能23万片/月，8英寸14万片/月，在建一条月产4万片的深圳12英寸生产线（预计2024年底通线），重庆12英寸正在上量爬坡阶段。 首次覆盖，给予“买入“评级。我们预测2024-2026年公司营收为114、131、155亿元，归母净利润12.4、14.5、17.1亿元。参考可比公司2024年平均PB估值，给予华润微2.6XPB，我们预计2024年公司归母净资产达248.5亿元，对应市值642.1亿元，相较于当前市值有28%的上升空间，给予公司“买入”评级。 风险提示：产品研发与技术迭代风险；规模扩张与核心技术人员流失风险；供应链风险；公司于2024年3月26日公告《关于华润微电子有限公司的监管工作函》，但未公告函件具体内容的风险。