Q4原材料成本承压，仍看好提价弹性及中长期产品升级，维持“买入”评级公司发布2020年业绩预告，2020年营业收入实现146.9亿元（YoY+10.9%），归母净利润16.6亿元（YoY+14.8%），其中Q4单季度营业收入40.0亿元（QoQ+5.0%）,归母净利润3.6亿元（QoQ-24.5%）,单季度净利率9.0%。其中，覆铜板业务环比收入提升、生益电子收入贡献环比下滑。我们下调2020年盈利预测并维持此前2021-2022年盈利预测，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为16.6/25.1/27.2亿元（前值为18.1/25.1/27.2亿元），对应EPS为0.73/1.09/1.19元（前值为0.79/1.10/1.19元），当前股价对应PE为35.3/23.4/21.6倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，中长期来看，新能源车及汽车电子化推动覆铜板升级、5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板渗透是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化，维持“买入”评级。 覆铜板提价滞后导致难以消化原材料价格陡增，2020Q4业绩承压2020Q4覆铜板三大原材料价格陡增，公司覆铜板业务成本综合涨幅超过15%，加之因疫情带来电子终端需求预期悲观，前期原材料库存处于低位，导致Q4单季度盈利承压；覆铜板价格端，因公司客户集中于内资头部PCB厂商，考虑长期合作的关系，提价时间滞后，2020Q4综合提价幅度仅为5%，因而大部分成本压力均由公司内部消化。生益电子通信类产品受到下游基站招标节奏而放缓。 覆铜板业务展望乐观，2021Q1盈利将呈现明显改善2021Q1公司向下游PCB启动第三轮提价15%后已能够覆盖原材料成本上涨，加上公司订单需求紧俏，出货量环比增长10%，2-3月份铜箔与玻纤提价将再度催化覆铜板涨价，并向下游传导成本端压力、适度增厚盈利。下游需求来看，海外疫情带来消费电子转单持续、基站侧通信业务将于3月重启、汽车类产品整体复苏，有力支撑提价。预计覆铜板业务营业收入及净利率环比将会呈现改善。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

静待成本传导，IDC高速基材和封装基板基材提供新成长动能。展望2021年，5G基站建设仍将推进，有望继续带动高频高速CCL和PCB需求。同时Intel正提高10nm服务器芯片产能，服务器主板用高速CCL也将迎来快速渗透，公司在数据中心领域布局多年，有望迎来放量。另外，公司在积极投入封装基板CCL的研发，作为下一个五年规划的重点之一，未来将持续实现高端电子电路基材的国产替代。PCB业务方面，生益电子吉安一期已经投产，提供新增产能，拓展景气度较高的汽车板业务。在高频、高速、封装基板基材和生益电子带动下，公司有望持续保持快速成长。考虑到短期原材料涨价影响，我们小幅下调公司20-22年归母净利润至16.6、22.5、27亿元，对应当前股价（2021年1月29日收盘价）PE为35.1倍、26.0倍、21.6倍，维持“审慎增持”评级！ 风险提示：原材料价格大幅上涨，5G 基站建设低预期，服务器出货低预期。

事件：公司发布2020年业绩快报公告，预计2020年实现营收146.9亿元，同比增加10.92%，归母净利润16.63亿元，同比增加14.77%。预计扣非归母净利润15.9亿元，同比增加14.10%。对应Q4单季度归母净利润为：3.61亿元，同比-11.19%，我们认为在20Q4CCL原材料玻璃布、铜、树脂采购价格上行明显、且通信PCB业务需求不振的背景下，公司毛利率短期承压，影响Q4利润，业绩略低于预期。 CCL开启涨价周期，毛利率有望修复。20Q4/21Q1公司CCL产品开启涨价周期，我们认为涨价是景气度充分演绎的表现，公司作为CCL龙头，议价能力、整体配合能力较强，考虑CCL继续提价趋势&材料企稳假设，21年Q1、Q2毛利率有望修复。 高频高速国产替代趋势显著。高频高速CCL市场主要被美日公司垄断，公司在高频和高速CCL领域布局多年，具有深厚的技术储备，目前是国内少数能够在技术和产能两方面满足客户需求的厂商。2019年实现从0到1突破，20年继续放量。伴随未来5G基建建设、商用持续推动以及汽车电子上量，国产替代趋势显著，未来份额有望持续提升。 常熟生益扩产强化业绩弹性。公司将建设常熟生益科技有限公司年产1,140万平方米高性能覆铜板及3,600万米粘结片项目。短期来看，5G、消费电子、智能终端等下游景气度高企，覆铜板原材料玻璃布、LME铜、环氧树脂价格上涨，而供给端产能释放有限，CCL涨价潮有望延续，公司毛利率短期承压，未来修复后有望驱动公司利润上行。长期来看，此次项目将强化公司业绩弹性，同时满足了HDI领域、5G通讯领域用高速产品及消费类电子、汽车、智能终端、可穿戴设备产品使用的覆铜板以及粘结片的发展需求。公司供给端受限局面有望缓解，根据公司公告，满产后预计给公司带来约13.2亿元年销售收入。 投资建议：考虑到原材料价格上行明显且PCB业务需求不振，公司毛利率或受影响，下调盈利预测，将20-22年利润从19.36/24.91/28.82亿元下调至16.6/22.5/28亿元，对应估值分别为35/26/21倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：公司PCB业务增速不及预期、5G建设不及预期

内资覆铜板厂商稳步成长，全球竞争格局“坐二望一”，维持“买入”评级考虑到近期覆铜板提价带来的盈利弹性及公司新一轮五年扩张规划脉络清晰，我们上调盈利预测，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为18.7/25.1/27.3亿元（前值为18.1/22.4/25.7亿元），对应EPS为0.82/1.10/1.19元（前值为0.79/0.98/1.12元），当前股价对应PE为31.4/23.3/21.5倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，短期受到FR-4产品涨价提振，中长期来看，新能源车及汽车电子化推动覆铜板升级、5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板渗透是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化带来的盈利能力提升，维持“买入”评级。 常熟生益扩产加码，2022年新一轮五年扩张规划脉络清晰常熟生益原有产能覆铜板1100万平米/年，粘结片2400万米，本轮扩产项目拟投资9.45亿元，其中设备投入6.41亿元（含环保设备投入4000万元），厂房及消防设施投入1.89万元，铺底流动资金1.15亿元，将建设年产1140万平米覆铜板及3600万粘结片产能，分别是现有产能的1.04/1.50倍。公司预计2022年7月二期试产，2022年9月二期正式生产，达产后将实现年销售收入13.18亿元，净利润1.43亿元。常熟二期扩产项目预示公司新一轮五年扩张规划开启、成长脉络清晰，历史上公司2011-2016年产量增长59.89%，我们预计2016-2021年产量增长54.45%，我们认为本轮2022年启动的产能规划有望维持前期的产能扩张速度。参考Prismark统计，2019年公司在全球刚性覆铜板市场占有率为12%，开启新一轮五年规划后，公司将追赶全球头部市占率14%的龙头厂商建滔。 短期看好盈利提振，长期公司商业模式将从产品供应向应用方案服务转型汽车类产品需求向上，适配新能源车大功率、大电流特性的厚铜板产品占比提升加剧供给紧张，推动公司覆铜板产品加工费攀升。公司联合上下游与终端探讨汽车毫米波雷达技术，推出汽车毫米波77GHz产品，未来将提供全面的解决方案。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

事件简评公司于1月22日发布《常熟生益科技有限公司年产1140万平方米高性能覆铜板及3600万米粘结片项目可行性分析报告》，拟以常熟生益科技有限公司为实施主体扩充产能，本期项目产品定位为HDI领域用高、中Tg的无卤FR-4、5G通讯领域用高速产品及消费类电子、汽车、智能终端、可穿戴设备产品使用的高、中Tg的FR-4及无卤FR-4等覆铜板以及粘结片。 经营分析先进设备配套，高性能产品有望提升盈利能力。本期项目为常熟生益二期项目，拟引进世界先进的全套生产设备，主要定位HDI、高速等系列产品，从公司估算预期来看，该项目满产后将实现年销售收入13.19亿元，实现净利润1.43亿元，对应净利率10.84%，对比公司披露的2020H1苏州生益（苏州生益100%控股常熟生益）营业收入11.92亿元、9148.24万元计算而得的净利率7.68%而言，常熟生益二期项目预期能够贡献更高盈利能力。 投资节奏匹配行业发展趋势。从公司建设规划进度来看，该项目于2020年12月启动，拟于2021年5月启动基础建设，并于2022年9月开始正式生产，整体规划清晰。我们认为公司这一资本安排完全匹配行业发展趋势，原因在于公司定位的高速产品主要应用领域是服务器领域，根据服务器CPU龙头厂商英特尔的规划，2022年下半年至2023年服务器平台将从Whitley演进到EagleStream，从设计方案上来看，服务器上所用高速材料会从M4等级材料升级到M6等级材料，而等级较高的M6材料的产能耗用相对M4材料会更大，如果要占领高端高速材料市场就需要有足够的产能作为支撑，而公司的产能规划节奏刚好匹配这一行业发展趋势，因此我们认为公司战略规划和资金安排的能力较强，长期发展可期。 投资建议短期，20Q4和21Q1公司持续将上游材料涨价压力转嫁至下游，环比盈利有望改善；长期，公司技术领先且战略规划清晰，国产替代趋势下有望实现价值成长。我们预测20~22年公司归母净利润为18.1\23.3\28.5亿元，对应PE为33X\26X\21X，继续维持36.2元的目标价，继续给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期；材料价格上涨导致利润率下滑；子公司归母净利润被稀释。

内资CCL龙头，受益国产替代趋势明朗。根据Prismark对于全球硬质覆铜板的统计和排名,公司硬质覆铜板销售总额已连续6年跻身全球第二，且市占率逐年提升，有望向全球第一迈进。 高频对标Rogers，赛道前景广阔。高频高速CCL2019年实现大规模量产，高频部分产品达到国际一线水准。需求端看，5G基建持续拉动高频上量；另据HIS测算，ADAS汽车毫米波雷达有望在23年出货量达1亿，对应对应CCL增量规模预计在14.7亿美金左右。 IDC建设+电子设备高速化趋势驱动高速CCL高增长。从量上看，跟据Synergy最新数据显示，截至20Q2，全球超大规模数据中心的数量增长至541个，虽然上半年COVID-19带来一定的影响，但仍新增超大规模数据中心26个，IDC建设火热延续；价格上看，PCIe协议升级推动服务器主板由FR4向高速CCL升级，进一步打开高速场景及单机价值量。同时，从市场端看，行业高速化趋势快于市场预期，交换机、光模块等领域用料持续升级，PC、游戏机等场景纷纷向高速化迈进，相应带来高速CCL场景拓展与价值量提高双升级。 投资建议：公司传统CCL业务处于景气度上行期，份额稳步提升，高端CCL贡献受益下游流量需求提升较快，此外子公司生益电子在下游拉动下预期继续保持成长。考虑到公司在高速业务的广阔空间和消费电子产品的前瞻布局，以及下游客户拉货节奏可能出现的调整，我们预计公司2020-2021年营收分别为146、171亿元，归母净利润分别为17.9、23.7亿元，当前股价对应PE分别为38X，29X，维持“买入”评级。 风险提示：PCB增速不及预期，5G建设不及预期。

公司Q3业绩增速放缓，看好公司中长期盈利提升，维持“买入”评级公司2020年前三季度营业收入达到106.9亿元，YoY+12.9%，归母净利润实现13.0亿元，YoY+25.0%。其中，2020Q3单季度营业收入实现38.1亿元，YoY+9.0%，归母净利润达到4.8亿元，YoY+15.4%，QoQ-2.1%。我们维持盈利预测不变，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为18.1/22.4/25.7亿元，对应EPS为0.79/0.98/1.13元，当前股价对应PE为29.4/23.7/20.6倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，高速高频覆铜板短期受到下游招标的节奏略有波动，但是5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板产品结构升级是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化带来的盈利能力提升，维持“买入”评级。 灵活调整经营策略，2020Q3传统订单饱满2020Q3环比2020Q2单季度毛利率下降2.6pct，一方面，通讯类需求疲软，高毛利率的高频高速开工率不足，占营业收入环比下降，导致毛利率下降；另一方面，铜箔价格处在自去年Q4以来的高位，因下游需求未呈现整体复苏，公司仅对部分传统FR-4产品调价。从出货量来看，自2020Q2-Q3以来，因消费电子呈现报复式增长、汽车产品的需求逐步恢复，分厂订单饱满，公司开始恢复原规划逐步关停产能的万江老厂，吉安工厂产线拉通，加大提升力度，整体来看，2020Q3覆铜板出货量环比2020Q2提升两成以上。 高频高速需求修复，2020Q4有望淡季不淡展望2020Q4，高频高速产品结构占比有望提振，下游核心设备商的方案已初步敲定并进入打样阶段，通讯类产品有望于2020Q4恢复，高频高速出货量占比将重新恢复增长。公司部分产品价格结构性调整将消化上游原材料涨价，我们预计四季度毛利率有望实现稳中有升。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

事件：公司发布20年三季报，20年前三季度公司实现营业总收入106.9亿元，同比增长12.88%，归母净利润13.0亿元，同比增长25%，扣非后归母净利润12.3亿元、同比增长22.9%。业绩符合预期。 20年5G建设进入尾声，高频高速CCL需求变动，Q3业绩增速放缓。20Q3公司营业总收入38.11亿元，同比增长8.98%、环比增长0.11%，扣非归母净利润4.05亿元，同比下降0.78%。销售毛利率方面，公司20年前三季度为27.7%，同比提升0.92pct，但20年Q3为26%，相比20Q2下降2.6pct。根据工信部公布当前5G基站的建设情况，5G站开通69万个，已经提前完成全年目标，3季度受5G建设节奏影响，通信需求放缓，影响高速高频CCL需求，预计占收入比重下降，此外上游铜价格从20年4月一路上涨，公司仅对个别产品调价，从而公司Q3毛利率受到影响。费用端，公司加强费用管控公司研发/管理/销售/财务费用率分别为4.96%/4.86%/1.27%/0.77%，分别同比+0.4%/+0.0%/-0.9%/-0.3%。同时，信用减值及资产减值损失对前三季度净利润产生较大影响。20Q1-Q3公司发生信用减值损失-6605万元（主要系本期个别客户逾期货款增加，相应计提坏账损失增加所致），发生资产减值损失-4848万（主要系子公司生益电子股份计提存货跌价损失增加所致），去年同期，二者合计为-2579万元。 通信新招标周期开启，消费+汽车需求复苏，20Q4CCL业务增速及毛利率有望回升。设备商的改版方案大致确定，新一轮5G招标有望2020Q4开启，通信类需求有望提升，高频高速占比重回增长，Q4消费电子、汽车产品的需求复苏，公司覆铜板产能利用率有望回到高位，预计Q4毛利率有望实现稳中有升。 生益电子科创IPO过会，PCB业务潜能进一步释放。PCB产能方面，吉安一期产能 70 万平米/年有望在下半年释放。公司拟剥离生益电子至科创板发行，10月16日，上交所发布科创板上市审议结果公告，生益电子首发获通过。生益电子拆分上市有利于母公司和生益电子专注主业，PCB业务潜能将进一步释放。 投资建议：5G带动高速高频覆铜板需求提升趋势不变，公司高频高速产品推广和认证有序推进，公司产品结构升级趋势不变，我们预测公司2020-2022年EPS分别至0.83/1.04/1.28元，对应PE分别为27.8/22.3/18.2，维持公司“买入-B”评级。 风险提示：常规CCL大幅降价，高频高速CCL国产替代不及预期、5G建设不及预期、服务器需求不及预期、新产能爬坡不及预期。

事件：10月23日，公司发布三季报。前三季度实现营收106.9亿元，同比+12.88%，归母净利润13.03亿元，同比+24.99%，扣非归母净利润12.30亿元，同比+22.94%；Q3单季度实现营收38.11亿元，同比+8.98%，归母净利润4.77亿元，同比+15.36%，扣非归母净利润4.06亿元，同比-0.78%。业绩符合预期。 Q3单季度营收增速为8.98%，环比微增1.05%。收入增速下滑，主要原因是通讯相关订单从Q2开始放缓，影响高频PCB产品出货；覆铜板方面，虽然高频高速产品因通讯需求延缓和服务器库存消化的影响而有所下滑，但汽车/家电/NB等需求恢复，推动产线整体接近满产，同时价格保持相对稳定。Q4为传统需求旺季，下游PCB需求或将有所改观；同时随着服务器需求逐步恢复平稳，公司高速CCL出货量有望逐季提升。 从盈利能力看，Q3毛利率同比-2.43pct，主要也是受通讯业务PCB订单需求下滑，产能利用率降低的影响。PCB毛利率接近30%，高出覆铜板5pct左右，截至2020年中报，公司PCB收入占比23%左右。覆铜板方面，受国内经济恢复和海外库存回补的影响，公司订单和盈利能力景气维持。我们认为持续不断的技术研发和领先的产品迭代速度是公司的核心竞争力，借力于5G技术大周期，公司成长性凸显，我们持续看好高频高速产品需求放量对公司实力再上新台阶的带动。 分拆生益电子至科创板上市，聚焦高频高速CCL，业务结构和战略布局清晰：2020年2月28日公告拟分拆子公司生益电子（目前持股78.67%）至科创板上市，5月29日公告获得上交所受理。此举有益于母公司进一步聚焦主营，同时推动生益电子在PCB领域不断融资壮大。分拆完成后，生益科技仍拥有控股权。2019年，生益电子实现营业收入30.95亿元，同比增长48.89%，实现净利润4.44亿元，同比增长103.67%。 投资建议：我们预计公司2020年~2022年的收入分别为150亿元（+13.28%）、173亿元（+15.33%）、200亿元（+15.61%），归属上市公司股东的净利润分别为18.00亿元（+24.22%）、22亿元（+22.22%）、25亿元（+13.64%），对应EPS分别为0.79元、0.95元、1.09元，对应PE分别为30倍、24倍、21倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：5G基站建设不及预期；PCB竞争加剧；服务器采购需求不及预期；新增产能投产不及预期。

1.2020前三季度业绩符合预期。2020年前三季度公司实现营业收入106.9亿元，同比增长12.88%；归母净利润13.03亿元，同比增长24.99%；Q3单季度公司实现营业收入38.11亿元，同比增长8.98%；归母净利润4.77亿元，同比增长15.36%；2020前三季度毛利率27.73%，同比增加0.92pcts；净利率13.15%，同比增加1.3pcts。 公司前三季度业绩符合预期，受益于5G建设高频高速板载需求量增大，盈利能力持续改善。 2.Q3业绩稳健增长，高频高速覆铜板持续景气。报告期内销售费用较上年同期下滑32.53%，主要系本期执行新收入准则，公司将作为合同履约成本的运输费列报于营业成本。投资收益较上年同期增长217.51%，主要是本期将已收购的广东绿晟环保股份有限公司并纳入合并范围，股权公允价值高于账面价值的差额确认投资收益所致。另一方面，公司产品结构进一步优化，低端CCL产线部分关停，高频高速覆铜板的产能占比提升。与此同时，江西新厂达产，设计产能为年产覆铜板3000万平方米、粘结片5600万米，满产后预计年销售收入32亿元人民币。整体看，结构优化导致盈利能力提升。 3.生益电子技术不断提升，分拆上市有望提升公司估值。 子公司生益电子近年增速亮眼，在多层板工艺上不断突破，对标行业龙头仍有业绩提升空间。此次分拆生益电子赴科创板上市，有利于生益科技更加专注于主业覆铜板和粘结片的设计、生产和销售，增强公司及所属子公司的盈利能力和综合竞争力。中期来看，高频高速PCB在5G建设中（SA改造、服务器平台）仍有巨大市场空间。 4.风险提示。5G建设不及预期，高频CCL发展不及预期。

公告：公司发布2020年三季报，前三季度营业收入106.9亿元，同比增长12.88%；归母净利润13.03亿元，同比增长24.99%。其中第三季度营业收入38.11亿，同比增长8.98%；归母净利润4.77亿，同比增长15.36%。 家电、汽车需求复苏，收入稳健增长。公司Q3收入同比增长9%，归母净利润同比增长15.4%，扣非归母净利润同比微幅下滑0.8%，由于通信设备大客户订单放缓和服务器零部件去库存，高频高速CCL和生益电子PCB受到影响，而疫情逐渐控制后，家电、汽车等需求复苏，常规CCL稼动率持续提升，公司整体保持稳健增长的态势。 毛利率暂时回落，受益CCL景气改善有望回升。公司Q3毛利率26.02%，同比和环比均有所回落，主要受5G通信订单放缓影响，高毛利率的高频高速CCL占比降低，以及生益电子PCB稼动率降低，常规的CCL由于稼动率提升毛利率则相对稳定。由于上游原材料铜箔、玻璃布价格上升，以及下游复苏导致交期加长，CCL行业较多玩家已经开始涨价，持续看好行业景气度提升。费用方面，Q3销售、管理费率分别降低0.85、0.8个百分点，研发费率则提升0.26个百分点，整体费率的降低得益于规模效应，销售费率下降主要是新收入准则下口径调整，财务费用同比基本持平。由于计提坏账损失和生益电子的存货跌价损失，信用减值损失和资产减值损失分别较去年同期增加约900万、2000万。 静待5G建设恢复，IDC高速基材和封装基板基材提供新成长动能。展望明年，5G基站建设仍将推进，有望继续带动高频高速CCL和PCB需求。同时Intel10nm服务器芯片推出，服务器主板用高速CCL也将迎来快速渗透，公司在数据中心领域布局多年，有望迎来放量。另外，公司在积极投入封装基板CCL的研发，作为下一个五年规划的重点之一，未来将持续实现高端电子电路基材的国产替代。PCB业务方面，生益电子吉安一期下半年投产，提供新增产能。凭借高频高速覆铜板和通讯PCB的绝佳卡位，公司有望持续保持快速成长。由于5G建设短期放缓，我们小幅下调公司20-22年归母净利润至18.3、23.2、27.8亿元，对应当前股价（2020年10月23日收盘价）PE为29倍、22.9倍、19.1倍，维持“审慎增持”评级！ 风险提示：5G基站建设低预期，服务器出货低预期，产品价格快速下滑。

公司发布Q3季报，净利润增速较快公司前三季度实现营收106.9亿元，同比增12.9%，同时盈利能力进一步增强，扣非后归母净利12.3亿元同比增22.9%，对应毛利率27.7%，同比升0.9pct。Q3单季度对应营收38.1亿元同比增9.0%，扣非归母净利4.1亿元与上年同期持平，毛利率同比降2.4pct、环比降2.6pct。 毛利率下降原因，主要系公司执行新收入准则，将销售费用中的运输费用列入营业成本所致——前三季度公司销售费用减幅达32.5%；此外，新产能爬坡对毛利亦有影响。结合净利润增速快于营收可知，公司盈利能力进一步增强，这主要因通信板占比提升、出货结构进一步升级。H1疫情冲击汽车、家电需求，公司大力推进高频/高速产品认证，以迎合H25G建设加速，江西覆铜板、生益电子PCB新产能释放，支撑业务弹性增长。 通信大客户影响可控，今明两年有望维持稳健增长通信下游受海外因素影响，订单节奏或有所放缓。转至H2疫情缓解，海内外5G招标加速恢复，将对公司通信覆铜板/PCB形成提振。同时，汽车、家电及PC用CCL则受益于远程办公等宅家场景爆发，需求增速超预期，公司非通信业务全年展望良好。 展望2021年，公司将受益于5G有线侧配套的招标，以及车载CCL需求恢复和HPC用PCB的高景气。目前公司正积极开拓非通信领域客户，有望凭借其底层配方的全面性和高迭代的产品型号抢占市场份额。 盈利预测及投资建议生益科技作为全球覆铜板及高端PCB领域的龙头，中短期将继续受益于5G扩容建设，以及数据中心领域的升级浪潮；未来随着公司当前规划产能的释放，在车载、工控等领域新客户的导入将支撑公司的长期成长。我们预计公司2020-2022年的收入分别为148、175、197亿元，归母净利分别为18、23、28亿元，对应EPS分别为0.79、1.01和1.21元，最新收盘股价下的PE分别为29、23、19倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：5G基站建设进度不及预期、疫情影响使得电子行业需求疲软、汽车行业电子化进展缓慢。

国内覆铜板龙头，首次覆盖给予“买入”评级 生益科技历时三十余年积淀，升至全球硬质覆铜板基材领域第二，2019年市占率达到12%。公司采用无实控人架构，通过充分的人才激励机制绑定核心管理层。公司盈利平稳，2019年公司的资产负债率仅为39.8%。ROE（加权）为19.7%，ROIC为16.4%。自上市以来，公司合计募集资金34.3亿元，上市以来分红总金额达到60.6亿元，大幅超过上市融资金额，实现股东高分红回报。我们预计公司2020/2021/2022年归母净利润为18.1/22.4/25.7亿元，对应EPS为0.79/0.98/1.13元，当前股价对应为31.3/25.2/21.9倍。首次覆盖给予“买入”评级。 精于业：产品结构升级助力公司穿越周期 历史上的生益盈利呈现周期波动，未来通过高速高频覆铜板产品占比提升增强盈利能力。国内中低端FR-4覆铜板产品产能过剩，过去公司盈利的波动性取决于自身的覆铜板与粘结片配套率、上游材料涨价、下游需求等三重因素。2018年后，公司逐步从投资驱动走向研发驱动，研发费用接近友商的6倍。在5G建设背景下，流量增长推动基站及服务器新标准升级，从而拉动高速覆铜板需求激增，公司已在M4、高频碳氢覆铜板领域实现良好卡位，研发S9系列产品对标业内龙头的领先产品。2020H1高频高速业务高速增长，占收入比例达到10%，未来公司持续增加高频高速产品占比，提振盈利能力，有望穿越周期。 立于信：优质管理基因孵化产业链，业务协同效应显著 公司持股上游硅微粉材料企业联瑞新材（688300.SH），分拆上市后专注电子材料主业。控股子公司生益电子专注数通领域PCB业务，定位国内第一梯队。生益电子在沉淀全球PCB龙头厂商美维高端工艺制程的基础上，经过产能和产品结构的调整，经营效益亦有爬升，净利率由2015年的3.1%爬升至2020H1的15.7%。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期