12月28日，公司召开了第十届董事会第十二次会议，审议通过了《关于控 股子公司苏州生益科技有限公司对其全资子公司提供担保的议案》，公司发布公告称，同意控股子公司苏州生益科技有限公司对其全资子公司常熟生益科技有限公司（即生益科技孙公司）提供 4亿元连带责任保证，具体以双方签订的合同约定为准。截至 2021年 11月 30日，苏州生益为常熟生益已提供担保（不含本次担保）0.6亿元，不存在为其他公司提供担保的情况。 经营分析常熟生益二期是明年重点项目，获资金担保有助于投产运营。公司 2022年投产项目包括松山湖载板项目（年产 260万平方米，投资 6.6亿元）、陕西生益三期项目（年产 720万张，约等于年产 900万平方米，投资 6.2亿元）、常熟生益二期（年产 1140万平方米，投资 9.5亿元），从产能规模和投资规模可以看到常熟二期项目规模相对较大，投放后必然需要较多营运资金支持。此次公司控股子公司苏州生益向常熟生益提供资金担保将为常熟生益二期项目投产提供助力，产能顺利释放将为公司业绩增长提供支持。 逆周期强者有望率先走出困境，高端产品放量叠加量增贡献成长性。目前覆铜板行业已经进入降价下行周期，行业玩家难以避免进入增长困境，我们通过复盘上一轮周期发现，公司能够通过管控调整实现单位毛利快速反转，从而释放超预期业绩增速。在这样的基础上，公司还积极布局高端产品（高频已经成功打入市场主流圈，高速在通信专用设备出货和服务器平台更迭的带动下会有所放量，MiniLED 已进入北美大客户供应链且已放量，封装基板扩产待释放），再叠加明年三个项目产能释放，我们认为公司有望在短期承压后快速进入业绩增长通道，成长值得期待。 投资建议我们预计公司 2021~2023年归母净利润将分别达到 30.3亿元、31.6亿元和41.7亿元，对应 PE 为 18倍、17倍和 13倍，考虑到公司能够率先走出单位毛利困境，并且估值水平已经接近历史上的底部区间，我们看好公司作为行业龙头的估值修复机会，继续给予“买入”评级。 风险提示行业景气度下行；价格下滑；产能扩出不及预期；高端产品推进不及预期。

报告摘要：汽车新三化加速演绎下，覆铜板与PCB需求释放我们预期芯片短缺缓解下整车行业有望重回景气上行通道，同时新三化下新能源乘用车加速渗透，纯电动占比持续提升，2025年L2+L3级新车将达50%，C-V2X 终端新车装配率将达到50%。我们测算2025年中国车用PCB 空间有望达437.7亿元，覆铜板空间有望达153.2亿元，2019~2025年CAGR 均有望达22.2%，上游核心PCB 及覆铜板厂商有望充分受益。 生益科技：覆铜板领军企业，PCB贡献核心增量公司为老牌覆铜板龙头企业，2013年收购生益电子开启PCB 第二主业。公司于行业内深耕数十载，经营稳健，积累深厚。覆铜板层面高频高速产品国产替代空间广阔，公司作为大陆核心供应商有望凭借过硬产品品质拓宽市场打开定价空间，PCB 层面公司下游市场布局广泛，通信、服务器、汽车电子、消费电子等均有布局且均已切入对应领域核心客户。公司ROE 及其他主要经营指标对比同行优势显著，同时积极分红回馈股东。 布局车载把握时代机遇，合作华为带来全新看点1、车载领域公司产品布局全面，合理布局产能助力公司把握时代机遇。据Prismark 预测2023年全球电子市场达2.5万亿美元，2020~2023年CAGR 达5.8%，其中汽车电子将由2020年的2250亿美元增长至2023年的3030亿美元，CAGR 约10.4%，较其他领域增速领先明显。公司在智能网联、智能驾驶、智能座舱、智能电动、车灯照明等五大品类零部件方面均有产品布局，同时陕西二期、江苏一期、吉安一期、江西一期陆续投产，陕西三期、常熟二期接连开工，有望充分受益行业发展红利。2、公司持续深化与华为合作，覆铜板有望加速替代，PCB 放量可期。华为高频高速覆铜板国产率仅为20%左右，高端产品国产替代空间仍然较大；PCB 领域华为2017年至今始终为生益电子第一大客户。建议关注后续公司与华为于通信和汽车电子领域合作进展。 投资建议我们预计公司2021~2023年营收有望分别达206.2亿元、231.9亿元和275.7亿元，归母净利润有望分别达29.9亿元、36.8亿元和44.4亿元，对应PE 倍数分别为18X、15X 和12X，选取行业内可比公司深南电路、南亚新材、华正新材，根据Wind 一致预期可比公司2021年平均PE 为26X，我们认为公司估值仍有较大空间。维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期；原材料涨价超预期及成本传导不及预期；工厂开工进程不及预期。

业绩简评10月18日，公司披露2021年前三季度业绩预增公告，公告显示前三季度预计实现归母净利23.3~23.6亿元（ 同比+79%~81% ）， 扣非归母21.2~21.5亿元（同比+72%~75%），对应21Q3单季度归母净利9.2~9.5亿元（同比+93%~99%，环比+5.7%~9.2%），扣非归母7.2~7.5亿元（同比+77%~85%，环比-14.7%~-11.2%）。21Q3单季度非经常性项目主要来自于陕西生益老厂部分土地使用权被政府收储，资产处置收益贡献1.8亿。 经营分析扣非环比下降但仍处高位，龙头优势尽显。公司21Q3单季度扣非归母净利环比Q2有所下滑，主要原因来自于行业需求边际弱化导致涨价周期中的溢价环比损失。实际上，在行业景气度边际下行、其他可比公司难以向下游继续涨价时，公司在21Q3仍然有向下游继续涨价以转嫁原材料成本压力，最终使得21Q3单季度扣非归母净利仍然处于历史的高位水平，价格转嫁超预期，可见公司作为全球第二大、国内第一大CCL 厂商的竞争优势明显。 明年产能预计增12%，高端放量+子公司盈利回升奠定高增基础。1）量能：根据公司扩产规划，2022年预计投放的项目包括松山湖载板项目、陕西三期项目和常熟二期项目，合计将贡献产能增量达到12%，量增为公司增长奠定基础；2）价能：公司已经布局了高频高速、MiniLED 用CCL、封装基板等高端产品，其中高频已经成功打入市场主流圈、高速在通信专用设备出货和服务器平台更迭的带动下会有所放量、MiniLED 已进入北美大客户供应链且即将放量、封装基板扩产待释放，产品结构再优化有望抬升公司常态盈利水平；3）利能：根据2021年半年报以及母公司报表，在剔除其他收益、投资收益等非经营性项目后，我们推算出广东生益母公司净利率仍然相对各个子公司要高5~10pct，子公司盈利能力回升仍有空间。 投资建议鉴于公司价格转嫁超预期且非经常性收益在Q3增加1.98亿元，我们调增公司21~23年归母净利润至30.6(+15%)\33.2\43.1亿元， 对应估值为16X\15X\12X，继续给予“买入”评级。 风险提示行业景气度下行；价格下滑；产能扩出不及预期；高端产品推进不及预期。

事件： 公司于 8月 14日发布 2021年半年报。公告显示，2021H1，公司实现营业收入 98.32亿元，同比增长 42.93%；实现归母净利润 14.15亿元，同比增长 71.30%。 点评： 覆铜板涨价+产品结构优化助力公司业绩高增长，通讯 PCB 业务承压。2021H1，公司覆铜板业务实现营业收入 79.37亿元，同比增长61.56%；销量为 5906.57万平方米，同比增长 34.12%；计算得单价134.37元/平方米，同比增长 20.46%；毛利率达到 29.30%，同比增长2.01pct；这主要是由于公司产品结构的优化（例如 MiniLed 基材的认证和订单落地）以及多次调升覆铜板价格。2021H1，公司 PCB 业务实现营业收入 16.24亿元，同比下滑 13.29%；销量为 50.59万平方米，同比增加 28.96%；计算得单价 3211元/平，同比下滑 32.76%；毛利率为 18.76%，同比下滑 10.33pct；这主要是由于今年上半年 5G 基站建设节奏放缓、厂房搬迁等因素造成。 高端板材持续扩张叠加通讯侧复苏，具备较好的成长性。公司陆续布局高频高速、MiniLed、封装基板用基材，产品种类日趋全面，且在部分细分领域取得突破进展，例如 Miniled 用基材取得 A 客户认证，批量出货；在 IC 载板基材方面有望从低端的卡类产品逐步往高端的存储、CPU 方向发展，一期项目有望扩充 20w 平月产能。此外，我们认为下半年基站/服务器有望回升，带动公司高频高度 CCL 和生益电子重回景气周期。 盈利预测与估值：我们预计公司 2021/2022/2023年 EPS 分别为1.12/1.34/1.62元，当前股价对应的 PE 分别为 23.53/19.66/16.31倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、扩产不及预期

业绩总结：202]1H1，公司实现营业收入 98.3亿元，同比增长 42.9%；实现归母净利润 14.1亿元，同比增长 71.3%。 公司提前战略部署取得良好成效，报告期内业绩实现高速增长。2021H1：1）从营收端来看，公司及时调整产品结构，充分利用新增产能，覆铜板在原材料价格上涨趋势下实现量价齐升，报告期内公司总营收实现同比增长 42.9%，增幅较往年显著提高。2）从利润端来看，公司面对 PCB 市场行情的迅猛增长，及时调整产品结构和充分利用新增产能，报告期内公司归母净利润实现同比增长 71.3%，报告期内公司毛利率为 28.7%，同比增长 2.0pp；净利率为 14.9%，同比增长 2.6pp。3）从费用端来看，公司销售费用率为 1.2%，同比减少 0.1pp； 管理费用率为 4.5%，同比减少 0.4pp；研发费用率为 4.4%，同比减少 0.4pp。 不惧疫情负面影响，公司持续发展雷达技术科技。公司一直紧跟市场发展的脚步，与先进终端客户进行技术上的合作，自主研发的产品受到市场认可，被广泛应用于 5G天线、通讯基站、移动终端、汽车电子、智能家居等电子产品上。 早在 2016年，公司组建的“国家电子电路基材工程技术研究中心”就已通过国家科技部批准，持续进行系统化的研究开发，输出科研成果，推出一系列适合企业生产的新工艺、新产品。虽然 2020年到来的疫情和中美贸易争端对于整个电子行业有着负面的影响，但在这一年，公司集中资源攻克重点客户和重点项目，突破了汽车毫米波 77GHz 雷达相关技术，获得了行业的高度认可。 与供应商及客户建立“双赢(win to win)”的战略合作关系。公司一直秉承“及时提供满足客户要求的产品和服务并持续改进”的经营管理理念，以此给客户提供好的产品和服务。在供应商方面，公司建立了一套 SRM 系统的分配模型杜绝商业贿赂，加强供应链管理，真正实现了产业链协同。在生产成本方面，公司深入实践 STPCM，推动“大物流”，在运输供方整合和运输网络搭建中起到关键作用。 盈利预测与投资建议。预计 2021-2023年，公司 EPS 分别为 1.14元、1.32元、1.53元，未来三年归母净利润复合增速有望达到 27%以上。我们给予公司 2021年 32倍 PE 估值，对应目标价 36.50元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；股权分散导致公司经营稳定性风险。

明确属性：打破行业周期性，成长属性明确。覆铜板行业整体呈现较强周期性，公司作为全球第二大覆铜板厂商，以FR4为产品基础的布局使其必然存在一定的周期性，但公司的周期性主要体现在单价的波动上，单位毛利的持续扩张证明公司的成长性大于周期性。 明确趋势：无需过多担心降价，穿越周期的能力自会显现。公司虽然会受到行业周期波动影响，但其强大的穿越周期的能力会使得公司在周期中会呈现这样的运行轨迹：1）实现涨价溢价，价格和单位毛利都能够实现大幅度上涨；2）在周期见顶后，单价波动下降，但是未来单价锚会显著提升；3）在周期见顶后，单位毛利短期承压后迅速回升，并且未来盈利锚能够走出持续成长路径。基于此，21H1期间行业已经从涨价溢价中实现了较高获利，在预期下半年行业景气度有所下行的情况下，产品价格必然会下滑，但我们认为无需过多担心公司在此后的盈利问题，公司能够凭借其穿越周期的成长能力，在短暂承压之后实现盈利能力的持续再提升。 明确成长核心：持续突破+内化升级模式助成长。我们认为公司保证成长的核心价值在于其“持续突破→内化升级”运行模式，即通过持续的技术研发和市场开拓不断推出新产品，再通过后续加码产品客户拓展和成本的再优化实现盈利弹性贡献，多个新产品线滚动交错升级，最终熨平了公司整体盈利的波动性。在这样的运行框架下，公司稳态ROE不断向更高水平迈进，可见公司成长价值高。未来可以展望公司高频高速产品、HDI产品（MiniLED）、封装基板产品将会持续推出贡献长期业绩弹性，同时公司通过集团化管理提升子公司盈利能力以实现现有产品的内化升级，“持续突破→内化升级”路径清晰，未来成长性有望进一步显现。 投资建议 我们认为公司成长属性大于周期属性，考虑到未来高频高速、HDI（MiniLED）、封装基板产品会持续推出贡献长期业绩弹性，集团化管理持续内化升级，我们预计公司2021~2023年归母净利润将会达到26.6亿元、33.0亿元、43.1亿元，对应估值为25X\20X\16X，看到合理市值990亿元，对应目标价42.97，继续给予“买入”评级。 风险 原材料价格传导受阻；需求不及预期；新产品放量不及预期。

事件7月 26日，公司发布 2021年半年度业绩预告，预计上半年实现归母净利润为 14.0亿元-14.2亿元，同比增加 70%~72%。 点评成本转嫁顺畅，盈利剪刀差推升业绩弹性覆铜板行业毛利率均值约 24-27%，其原材料成本中，铜箔、玻纤和树脂的材料占比大约 50%、 24%和 18%。由于疫情导致的全球量化宽松，大宗商品自 2020年四季度以来开始上涨，铜、玻纤和树脂价格涨幅相较于去年低点涨幅分别达到 50%、 110%和 80%。 覆铜板产业集中度相对于下游 PCB 企业更优， 根据中国电子材料行业协会和电子电路行业协会披露， 2019年中国覆铜板和 PCB 行业 CR10市占率分别为 95%和51%。产业集中度决定覆铜板拥有更强议价权。 结合海外疫情管控带动产品出口增长，国内覆铜板价格在今年呈现显著上涨。以 FR-4产品为例，目前产品价格同比去年涨幅 70-100%。公司 2020年覆铜板/粘结片营收 108.5亿，营收占比 73.9%，覆铜板营收涨价带动公司业绩盈利。 综合研判覆铜板产业景气度，我们认为疫情的合理管控有望带动全球覆铜板市场持续回暖，覆铜板价格中枢有望维持高位，公司全年业绩高增较明确。 公司产能结构优化带动未来成长加码公司覆铜板在国内市占率约 17%，排名第二。 公司传统产品产能稳健提升扩大市占率，预期 2021-2025年的产能增长约 30%。 公司持续提升高频高速产品产能，并通过载板覆铜板、 HDI 覆铜板等新材料业务布局打开未来成长天花板。 5G 时代快速推动电子材料高频高速趋势，公司在 2019-2020年成功研发出适用基站天线、服务器等领域的高频高速产品， 打破国外垄断格局。 5G 基站和服务器升级带动覆铜板产业升级发展，同时，汽车智能化所需毫米波雷达将进一步提升高频材料市场需求。公司汽车领域客户包括博世、大陆汽车电子等全球前 14的 tier 1汽车零部件厂商， 其车载毫米波雷达用高频材料与 PCB 产品已经进入客户验证。 汽车电子产业发展为公司高端产品线放量提供新机遇。 PCB 产业东移已经为大陆奠定市场和技术基础，未来产业趋势中， 车载高频高速板、 手机 HDI、 半导体载板等领域将成为 PCB 产业升级的重点攻坚方向。公司基于 5G 基站带来的国产化经验与技术基础，进一步加码载板、 HDI 领域的材料研发布局。公司已经启动载板项目，年产能规划 260万平米，未来应用将逐渐从低端产品向存储、 CPU 拓展。 盈利预测我们预期公司 2021-2023年实现营业收入 205.62亿元、 230.30亿元、260.24亿元，同比增长分别为 40%、 12%和 13%；归属于母公司股东净利润为 28.48亿元、 29.64亿元和 33.88亿元，同比增长分别为 69%、4%和 14%； EPS 分别为 1.24元、 1.29元和 1.47元，对应 PE 为 21X、20X 和 18X。 未来六个月内， 维持“增持”评级。 风险提示 （1）新冠疫情反转导致全球需求不及预期； （2） 价格边际变化导致市场情绪变化。

业绩简评7月26日公司发布2021年半年度业绩预增公告，公告显示21H1预计实现归母净利润14.0~14.2亿元( 同比+70%~72%) ， 其中扣非归母净利润13.9~14.1亿元(同比+69%~71%)。21Q2实现归母净利润8.6~8.8亿元(同比+76~80%，环比+57%~61%)，其中扣非归母净利润8.3~8.5亿元(同比+73%~77%，环比+49~53%)，业绩超预期。 经营分析涨价周期利润兑现，仍看好单位毛利维持在高位。在原材料成本推动的涨价行情中公司经过积极的市场策略调整，在21Q2对下游实现充分溢价并且享受到涨价红利，业绩实现超预期增长。展望未来，我们认为随着原材料供需情况改善、产能开出、库存需求累高，覆铜板行业将会面临一定的价格回落压力，但一方面公司客户策略较优、高价持续性更强，另一方面从产业链规律来看涨价行情能够帮助行业出清落后产能，最终抬升龙头覆铜板厂商议价能力，公司单位毛利有望维持较高水平。 子公司盈利能力回升叠加高端放量，成长性得到释放。公司聚焦子公司盈利能力提升和产品结构再优化会带来成长动力：1）中短期来看，公司在各地的子公司净利率相较广东生益母公司低10个点左右，所以子公司盈利能力回升是助推成长的关键。公司今年的重点工作之一就是加强对子公司的销售和采购工作的管理，在二季度已经初现成效，预计今年盈利能力还会持续提升；2）长期来看，公司已经布局了高频高速、MiniLED 用CCL、封装基板等高端产品，其中高频已经成功打入市场主流圈、高速在通信专用设备出货和服务器平台更迭的带动下会有所放量、MiniLED 已进入北美大客户供应链且即将放量、封装基板扩产待释放，产品结构再优化有望抬升公司常态盈利水平。基于盈利能力提升和高端产品放量的逻辑，我们认为公司成长属性将再次确认，未来利润成长空间将得到充分释放。 投资建议鉴于公司涨价溢价能力超预期， 我们调增公司21~23年归母净利润至26.6(+10%)\33.0(+5%)\43.1(+8%)亿元，对应估值为20X\16X\13X，继续给予“买入”评级。 风险提示原材料价格传导受阻；需求不及预期；新产品放量不及预期。

4月29日，公司公布2021年一季报，公告显示2021年Q1实现营收45.1亿元(同比+46.7%，环比+12.7%)，归母净利润5.4亿元(同比+60.5%，环比+44.1%)，其中扣非归母净利润5.6亿元(同比+62.9%，环比+48.7%)。盈利能力方面，Q1毛利率达到28.0%(同比-0.77pct，环比+3.73pct)，净利率达到12.7%(同比-1.36pct，环比+2.82pct)。 经营分析 涨价效应已实现，单季利润突破历史高点。在原材料成本推动的涨价行情中，覆铜板厂商会经历“盈利承压→转嫁成本→涨价溢价”这三个阶段，公司经过积极的市场策略调整，目前已经实现了成本的成功转嫁，在量价的推动下单季度利润水平有望达到历史峰值。展望未来，我们认为短期来看，当前上游大宗原材料价格维持在高位、供给开出缓慢、消费性需求仍在延续的情况下，公司在二季度仍然能够保持涨价趋势，并且有望逐渐走出溢价行情；中期来看，随着原材料供需情况改善、产能开出、库存需求累高，公司会面临一定的价格回落压力；长期来看，涨价行情能够帮助行业出清落后产能，最终抬升龙头覆铜板厂商议价能力，公司盈利有望逐渐回升。 中短期看子公司盈利能力回升，长期看多层次布局。我们认为公司聚焦子公司盈利能力提升和产品结构再优化会带来成长动力：1）中短期来看，公司在各地的子公司净利率相较广东生益母公司低10个点左右，所以子公司盈利能力回升是助推成长的关键。公司今年的重点工作之一就是加强对子公司的销售和采购工作的管理，预计在今年会逐渐体现成效；2）长期来看，公司已经布局了高频高速和封装基板等高端产品，其中高频已经成功打入市场主流圈、高速在今年服务器平台更迭的带动下会有所放量、封装基板扩产待释放，我们认为产品结构再优化有望抬升公司常态盈利水平。 投资建议 鉴于公司受益于涨价行情且在高端布局确定性强，我们预计公司21~23年归母净利润至24.2\31.4\39.9亿元，对应估值为23X\18X\14X，继续给予“买入”评级。 风险提示 原材料持续高位；涨价不顺利；需求不及预期；子公司归母利润摊薄。

事件： 公司发布2020年年度报告：2020年公司实现营业收入146.87亿元（同比+10.92%），归母净利润16.81亿元（同比+16.00%），扣非归母净利润16.06亿元（同比+15.22%）。 产品销量保持良性增长，下游需求向好，2021年增长可期。 得益于电子细分市场如数据中心、云服务器等行业需求的增长，2020年PCB市场强势反弹并实现了6.4%的增速。所以2020年公司产品销量仍然保持良性增长，覆铜板销售1.03亿平方米（同比+10.01%），粘结片销售1.38亿米（同比+11.72%）；印制电路板销售81.12万平方米（同比+4.01%）。而在上游原材料价格上涨的情况下，公司2020年第四季度毛利润受到了一定影响，公司及时调整市场策略，从2020年9月中旬开始推动产品价格调升，在下游需求向好的情况下将成本压力向下游传导。而且根据Prismark 预测2021年在全球经济复苏的情况下PCB 市场将同比增长8.6%；根据集团经营计划，2021年预算经营硬板覆铜板9754万平方米，粘结片1.41亿米，挠性板1269万平方米，线路板110万平方米。未来公司有望在5G 时代行业需求保持高景气情况下实现业务的快速增长。 产能储备丰富，产品结构有望进一步优化。 目前，公司封装载板项目、常熟二期项目以及陕西高新区三期等项目有序推进。在产能储备方面，产能设计3000万平方米的江西生益覆铜板项目已经实现投产；江苏生益特种材料项目正处于产能爬坡阶段，最终产能设计在150万平高频覆铜板；吉安生益项目已于2019年7月开工，两期拥有合计180万平PCB 产能；常熟二期年产1140万平方米高性能覆铜板及3600万米粘结片项目正有序推进，预计在2022年9月投产；所以公司的产能储备充足，能较好适应未来由云计算、汽车电子等行业发展带来的需求爆发，而且产品结构也将得到进一步优化。 盈利预测及投资建议。 公司为国内覆铜板行业龙头，刚性覆铜板销售总额全球排名第二，具备规模和技术优势，在高频高速领域积累深厚，我们看好公司未来成长空间，预计公司2021-2023年的EPS 分别为0.95/1.13/1.28元/股，对应PE 分为23.9/20.1/17.8倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料涨价传导

公司布发布2020年报告。报告期内，公司实现营收146.87亿元，同比增长10.92%；实现归母净利润16.81亿元，同比增长16.00%。2020年第四季度营收创历史新高，单季度实现营收39.97亿元，同比增长6.00%；实现归母净利润3.78亿元，同比下降7.08%。 产品结构持续优化增厚盈利能力，短期成本压力有望后续释放。公司2020年整体销售毛利率26.78%（+0.13pct），覆铜板与粘结片为25.54%（+0.78pct），PCB为26.05%（-2.87pct），其中整体毛利率为已连续九年提升，反映公司持续的产品结构优化和对投入资源的高效利用，高端产品占比持续提升。下半年受部分下游需求放缓以及原材料大幅上涨影响，公司提价幅度与时间滞后于大宗商品，单季毛利率由二季度的28.65%下滑至四季度的24.22%。随着行业内陆厂与台厂对涨价达成共识，终端客户接受度提高，价格由CCL向PCB再向下游客户传导顺畅，覆铜板厂商涨价区间提至15%-20%，在二季度行业高景气的背景下，覆铜板厂商价格涨幅由折价向溢价转变，盈利能力有望进一步修复。 研发投向高端产品，扩产项目启动建设。公司报告期内主要研发投向高频高速、高Tg、HDI和封装载板，满足下游数据中心、汽车和移动终端需求。公司载板项目已完成前期的报批立项工作，预计2021年末建成投产，产能约260万平方米；产品定位中高端的常熟二期扩产项目达产后预计年产1140万平方米覆铜板及3600万平方米粘结片，分别约占2020年生产量的11%和25.70%。新项目的逐步落地有望进一步完善公司针对下游应用的产品布局，加强自身竞争力。 投资建议。预计2021-2023年，公司分别实现营收170.05亿元、193.60亿元和213.89亿元，实现归母净利润为20.89亿元、23.78亿元和26.87亿元，对应EPS分别为0.91元、1.04和1.17元，当前股价对应PE分别为25.39x、22.31x和19.74x，给予公司2021年底PE估值区间28-30x，对应2021年底合理价格区间为25.48-27.30元，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料大幅涨价，产能爬坡不顺利，下游需求不及预期。

2020年产品销售持续增长，整体业绩稳步提升 2020年营业收入 146.87亿元，同比增长 10.92%； 归母净利润 16.81亿元， 同比增长 16.0%。 2020年下半年以手机、笔记本电脑、家电为代表的消费类 电子以及汽车电子需求逐渐回暖，订单持续增长， 通过市场策略优化，降本增 效，公司各项业务稳步提升。 2020年公司销售各类覆铜板 10,253.58万平方 米， 同比增长 10.01%；粘结片 13,829.70万米， 同比增长 11.72%；印制电路 板 81.12万平方米，比上年同期增长 4.01%。 研发投入持续增加， 市场认证多点开花 2020年公司加大研发投入， 同比增加 17.6%， 在覆铜板基材方面， 聚焦高速 通信用高耐热性超低损耗、 无卤高性能 HDI、 高密度封装载板等应用；在印制 电路板方面，聚焦数据中心运算节点、 智能汽车雷达控制系统、 市骨干网核心 路由器深微孔任意互联技术等应用；在材料方面，关注高性能低流胶环保半固 化片适合 SAP 工艺的封装基板材料、 LowDk&Df 不流动半固化片、 高性价比 高 CTI CEM-3产品等品类的开发。 此外， 在产品认证方面， 公司高速材料获 得知名终端客户认可， 汽车毫米波 77GHz 雷达相关技术获得突破。 通过深耕 汽车电子、高频、高速、服务器等领域，公司核心竞争力持续增强。 下游需求高景气，覆铜板迎来增量空间 消费电子市场修复、新能源汽车确定性增长、 5G 进入建设加速期等下游需求 将拉动覆铜板业务持续增长。 一方面， 汽车电动化和智能化加速带来 PCB 单 车价值量提升 5-10倍， 随着新能源汽车进入快速增长期， 占 PCB 板成本 35% 的覆铜板将迎来巨大的量价提升空间；另一方面， 5G 基站 PCB 价值量成倍增 长，随着我国步入 5G 建设加速期，覆铜板需求亦将增加。 在需求拉动下， 作 为优质覆铜板代表，公司有望迎来业绩增厚期。 投资建议：维持“买入”评级 生益科技是国内龙头覆铜板供应商，充分享受行业提价带来的红利。 预计公司 21-23盈 利 预 测 为 22.3/26.7/30.3亿 元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为 23.6/19.7/17.4X。维持“买入”评级

事件：2020年，公司实现营业收入146.87亿元，同比增长10.92%，归母净利润16.81亿元，同比增长16%，扣非归母净利润16.06亿元，同比增长15.22%业绩短期扰动因素渐消散，关注产品涨价++原材料企稳情况下业绩弹性释放。2020年，即使在疫情影响下，部分电子细分市场的需求不降反升，全球整体PCB市场同比增长6.4%，得益于此，公司覆铜板、粘结片的产量和销量均实现同比增长（覆铜板产量1.04亿平米，同比+12.99%，销量1.03亿平米，同比+10.01%，粘结片产量1.40亿米，同比+13.12%，销量1.38亿米，同比+11.72%），单季度营业收入环比不断攀升，第四季度收入迫近40亿元。但在盈利能力方面，由于受上游原材料涨价以及公司产品提价时间滞后的负面影响，第三季度和第四季度的单季度毛利率同比和环比均有所下滑。 今年一季度，虽然上游原材料仍延续了涨价趋势，但得益于下游需求持续旺盛，公司开始通过自身产品提价传导涨价压力，且从长期维度来看，当前的产品提价以及未来原材料价格的企稳回落，有望为公司创造一定时间的盈利能力修复窗口，届时，公司的业绩弹性将得到充分释放。 战略卡位高端覆铜板，加强成长属性。由于技术和材料配方构建的高竞争壁垒，应用于高频、高速、HDI板、高Tg车载版和封装载板等高端领域的覆铜板的市场格局比整体覆铜板市场格局更为集中，且当前核心玩家仍以欧、美、日企为主，内资尚处于追赶状态。当前内资PCB厂商，在多个前述细分领域已实现技术突破并成功量产出货。对于上游覆铜板厂商而言，为下游PCB和终端客户实现高端板材国产化的趋势已渐趋明朗，这条赛道成长前景可期。 公司在报告期内研发投入集中的方向包括：高速通信用高耐热性超低损耗覆铜板、无卤高性能HDI覆铜板、高密度封装载板用覆铜板、LowDk&Df不流动半固化片、高性价比高CTICEM-3产品等，此类高端板卡的技术积累以及后续的客户认证、量产出货，将有效提升公司的核心竞争力。 常熟二期项目开启，强化公司竞争力及业绩弹性。公司常熟二期项目已开始建设，此项目规划产能1140万平方米覆铜板及3600万米粘结片，产品定位HDI领域用高、中Tg的无卤FR-4、5G通讯领域用高速产品及消费类电子、汽车、智能终端、可穿戴设备产品使用的高、中Tg的FR-4及无卤FR-4等覆铜板以及粘结片，260万平方米/年的载板项目亦正在稳步推进中，上述项目的最终落地，有助于改善公司的产品结构，高端覆铜板卡的收入有望得到有效的提升，公司的竞争力和业绩弹性有望得以进一步强化。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。公司整体产能及产品结构具备进一步提升的空间，上游原材料涨价属短期扰动，长期成长属性有望得以强化，预计公司2021-2023年的净利润分别为21.85亿、26.49亿和32.84亿元，当前股价对应PE分别为24.29、20.03和16.16倍，维持买入评级。 风险提示：（1）上游原材料大幅涨价降低公司盈利能力；（2）5G基站建设进度不及预期；（3）新增产能爬坡不及预期。

覆铜板步入景气周期，看好提价弹性及中长期产品升级，维持“买入”评级公司发布2020年年报，2020年营业收入实现146.9亿元（YoY+10.9%），归母净利润16.8亿元（YoY+16.0%）。其中，覆铜板业务出货量提升带动收入增长、生益电子因客户结构调整导致平均单价及收入贡献环比下滑。我们维持2021-2022年盈利预测并新增2023年的盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润为25.1/27.2/30.5亿元，对应EPS为1.09/1.19/1.33元，当前股价对应PE为21.2/19.5/17.4倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，中长期来看，新能源车及汽车电子化推动覆铜板升级、5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板渗透是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化，维持“买入”评级。 2020H2高速覆铜板出货受通信拖累，覆铜板汽车、家电、PC类需求转旺2020H2覆铜板需求强劲，汽车、家电、PC类产品订单饱满，带动覆铜板产量5564.0万张，销量5849.5万张，YoY+17.4%，产销率达到105.1%，环比2020H1销量4404.1万张增长32.8%。2020H2通信基站订单放缓，因高定价的高速覆铜板稼动率降低，2020H2覆铜板平均单价101.5元，环比2020H1的平均单价111.5元下滑8.9%。下游家电、汽车应用以大功率、大电流为主的覆铜板产品加剧公司产能吃紧。2021Q1公司向下游PCB连续提价后已能够覆盖原材料成本上涨并增厚利润，毛利率环比呈现明显改善，看好全年覆铜板持续涨价。 生益电子子2020Q4主动让利并调整产品结构，吉安工厂进展加速生益电子2020年全年PCB销量81.1万平米，YoY+4.0%，其中因受到5G基站招标进度延后拖累，导致2020H2平均单价4022元/平米，环比2020H1平均单价4775元/平米下降。公司主动切换产品结构并让利新客户，导入服务器、光模块领域订单，2020Q4单季度毛利率20.5%，环比2020Q3下降7.0pct。募投项目进展加速，吉安工厂已于2020Q4全线试产、投产，预计为2021年贡献新产能。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

Q4原材料成本承压，仍看好提价弹性及中长期产品升级，维持“买入”评级公司发布2020年业绩预告，2020年营业收入实现146.9亿元（YoY+10.9%），归母净利润16.6亿元（YoY+14.8%），其中Q4单季度营业收入40.0亿元（QoQ+5.0%）,归母净利润3.6亿元（QoQ-24.5%）,单季度净利率9.0%。其中，覆铜板业务环比收入提升、生益电子收入贡献环比下滑。我们下调2020年盈利预测并维持此前2021-2022年盈利预测，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为16.6/25.1/27.2亿元（前值为18.1/25.1/27.2亿元），对应EPS为0.73/1.09/1.19元（前值为0.79/1.10/1.19元），当前股价对应PE为35.3/23.4/21.6倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，中长期来看，新能源车及汽车电子化推动覆铜板升级、5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板渗透是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化，维持“买入”评级。 覆铜板提价滞后导致难以消化原材料价格陡增，2020Q4业绩承压2020Q4覆铜板三大原材料价格陡增，公司覆铜板业务成本综合涨幅超过15%，加之因疫情带来电子终端需求预期悲观，前期原材料库存处于低位，导致Q4单季度盈利承压；覆铜板价格端，因公司客户集中于内资头部PCB厂商，考虑长期合作的关系，提价时间滞后，2020Q4综合提价幅度仅为5%，因而大部分成本压力均由公司内部消化。生益电子通信类产品受到下游基站招标节奏而放缓。 覆铜板业务展望乐观，2021Q1盈利将呈现明显改善2021Q1公司向下游PCB启动第三轮提价15%后已能够覆盖原材料成本上涨，加上公司订单需求紧俏，出货量环比增长10%，2-3月份铜箔与玻纤提价将再度催化覆铜板涨价，并向下游传导成本端压力、适度增厚盈利。下游需求来看，海外疫情带来消费电子转单持续、基站侧通信业务将于3月重启、汽车类产品整体复苏，有力支撑提价。预计覆铜板业务营业收入及净利率环比将会呈现改善。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期