事件： 公司发布2020年年度报告：2020年公司实现营业收入146.87亿元（同比+10.92%），归母净利润16.81亿元（同比+16.00%），扣非归母净利润16.06亿元（同比+15.22%）。 产品销量保持良性增长，下游需求向好，2021年增长可期。 得益于电子细分市场如数据中心、云服务器等行业需求的增长，2020年PCB市场强势反弹并实现了6.4%的增速。所以2020年公司产品销量仍然保持良性增长，覆铜板销售1.03亿平方米（同比+10.01%），粘结片销售1.38亿米（同比+11.72%）；印制电路板销售81.12万平方米（同比+4.01%）。而在上游原材料价格上涨的情况下，公司2020年第四季度毛利润受到了一定影响，公司及时调整市场策略，从2020年9月中旬开始推动产品价格调升，在下游需求向好的情况下将成本压力向下游传导。而且根据Prismark 预测2021年在全球经济复苏的情况下PCB 市场将同比增长8.6%；根据集团经营计划，2021年预算经营硬板覆铜板9754万平方米，粘结片1.41亿米，挠性板1269万平方米，线路板110万平方米。未来公司有望在5G 时代行业需求保持高景气情况下实现业务的快速增长。 产能储备丰富，产品结构有望进一步优化。 目前，公司封装载板项目、常熟二期项目以及陕西高新区三期等项目有序推进。在产能储备方面，产能设计3000万平方米的江西生益覆铜板项目已经实现投产；江苏生益特种材料项目正处于产能爬坡阶段，最终产能设计在150万平高频覆铜板；吉安生益项目已于2019年7月开工，两期拥有合计180万平PCB 产能；常熟二期年产1140万平方米高性能覆铜板及3600万米粘结片项目正有序推进，预计在2022年9月投产；所以公司的产能储备充足，能较好适应未来由云计算、汽车电子等行业发展带来的需求爆发，而且产品结构也将得到进一步优化。 盈利预测及投资建议。 公司为国内覆铜板行业龙头，刚性覆铜板销售总额全球排名第二，具备规模和技术优势，在高频高速领域积累深厚，我们看好公司未来成长空间，预计公司2021-2023年的EPS 分别为0.95/1.13/1.28元/股，对应PE 分为23.9/20.1/17.8倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料涨价传导

公司布发布2020年报告。报告期内，公司实现营收146.87亿元，同比增长10.92%；实现归母净利润16.81亿元，同比增长16.00%。2020年第四季度营收创历史新高，单季度实现营收39.97亿元，同比增长6.00%；实现归母净利润3.78亿元，同比下降7.08%。 产品结构持续优化增厚盈利能力，短期成本压力有望后续释放。公司2020年整体销售毛利率26.78%（+0.13pct），覆铜板与粘结片为25.54%（+0.78pct），PCB为26.05%（-2.87pct），其中整体毛利率为已连续九年提升，反映公司持续的产品结构优化和对投入资源的高效利用，高端产品占比持续提升。下半年受部分下游需求放缓以及原材料大幅上涨影响，公司提价幅度与时间滞后于大宗商品，单季毛利率由二季度的28.65%下滑至四季度的24.22%。随着行业内陆厂与台厂对涨价达成共识，终端客户接受度提高，价格由CCL向PCB再向下游客户传导顺畅，覆铜板厂商涨价区间提至15%-20%，在二季度行业高景气的背景下，覆铜板厂商价格涨幅由折价向溢价转变，盈利能力有望进一步修复。 研发投向高端产品，扩产项目启动建设。公司报告期内主要研发投向高频高速、高Tg、HDI和封装载板，满足下游数据中心、汽车和移动终端需求。公司载板项目已完成前期的报批立项工作，预计2021年末建成投产，产能约260万平方米；产品定位中高端的常熟二期扩产项目达产后预计年产1140万平方米覆铜板及3600万平方米粘结片，分别约占2020年生产量的11%和25.70%。新项目的逐步落地有望进一步完善公司针对下游应用的产品布局，加强自身竞争力。 投资建议。预计2021-2023年，公司分别实现营收170.05亿元、193.60亿元和213.89亿元，实现归母净利润为20.89亿元、23.78亿元和26.87亿元，对应EPS分别为0.91元、1.04和1.17元，当前股价对应PE分别为25.39x、22.31x和19.74x，给予公司2021年底PE估值区间28-30x，对应2021年底合理价格区间为25.48-27.30元，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料大幅涨价，产能爬坡不顺利，下游需求不及预期。

2020年产品销售持续增长，整体业绩稳步提升 2020年营业收入 146.87亿元，同比增长 10.92%； 归母净利润 16.81亿元， 同比增长 16.0%。 2020年下半年以手机、笔记本电脑、家电为代表的消费类 电子以及汽车电子需求逐渐回暖，订单持续增长， 通过市场策略优化，降本增 效，公司各项业务稳步提升。 2020年公司销售各类覆铜板 10,253.58万平方 米， 同比增长 10.01%；粘结片 13,829.70万米， 同比增长 11.72%；印制电路 板 81.12万平方米，比上年同期增长 4.01%。 研发投入持续增加， 市场认证多点开花 2020年公司加大研发投入， 同比增加 17.6%， 在覆铜板基材方面， 聚焦高速 通信用高耐热性超低损耗、 无卤高性能 HDI、 高密度封装载板等应用；在印制 电路板方面，聚焦数据中心运算节点、 智能汽车雷达控制系统、 市骨干网核心 路由器深微孔任意互联技术等应用；在材料方面，关注高性能低流胶环保半固 化片适合 SAP 工艺的封装基板材料、 LowDk&Df 不流动半固化片、 高性价比 高 CTI CEM-3产品等品类的开发。 此外， 在产品认证方面， 公司高速材料获 得知名终端客户认可， 汽车毫米波 77GHz 雷达相关技术获得突破。 通过深耕 汽车电子、高频、高速、服务器等领域，公司核心竞争力持续增强。 下游需求高景气，覆铜板迎来增量空间 消费电子市场修复、新能源汽车确定性增长、 5G 进入建设加速期等下游需求 将拉动覆铜板业务持续增长。 一方面， 汽车电动化和智能化加速带来 PCB 单 车价值量提升 5-10倍， 随着新能源汽车进入快速增长期， 占 PCB 板成本 35% 的覆铜板将迎来巨大的量价提升空间；另一方面， 5G 基站 PCB 价值量成倍增 长，随着我国步入 5G 建设加速期，覆铜板需求亦将增加。 在需求拉动下， 作 为优质覆铜板代表，公司有望迎来业绩增厚期。 投资建议：维持“买入”评级 生益科技是国内龙头覆铜板供应商，充分享受行业提价带来的红利。 预计公司 21-23盈 利 预 测 为 22.3/26.7/30.3亿 元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为 23.6/19.7/17.4X。维持“买入”评级

事件：2020年，公司实现营业收入146.87亿元，同比增长10.92%，归母净利润16.81亿元，同比增长16%，扣非归母净利润16.06亿元，同比增长15.22%业绩短期扰动因素渐消散，关注产品涨价++原材料企稳情况下业绩弹性释放。2020年，即使在疫情影响下，部分电子细分市场的需求不降反升，全球整体PCB市场同比增长6.4%，得益于此，公司覆铜板、粘结片的产量和销量均实现同比增长（覆铜板产量1.04亿平米，同比+12.99%，销量1.03亿平米，同比+10.01%，粘结片产量1.40亿米，同比+13.12%，销量1.38亿米，同比+11.72%），单季度营业收入环比不断攀升，第四季度收入迫近40亿元。但在盈利能力方面，由于受上游原材料涨价以及公司产品提价时间滞后的负面影响，第三季度和第四季度的单季度毛利率同比和环比均有所下滑。 今年一季度，虽然上游原材料仍延续了涨价趋势，但得益于下游需求持续旺盛，公司开始通过自身产品提价传导涨价压力，且从长期维度来看，当前的产品提价以及未来原材料价格的企稳回落，有望为公司创造一定时间的盈利能力修复窗口，届时，公司的业绩弹性将得到充分释放。 战略卡位高端覆铜板，加强成长属性。由于技术和材料配方构建的高竞争壁垒，应用于高频、高速、HDI板、高Tg车载版和封装载板等高端领域的覆铜板的市场格局比整体覆铜板市场格局更为集中，且当前核心玩家仍以欧、美、日企为主，内资尚处于追赶状态。当前内资PCB厂商，在多个前述细分领域已实现技术突破并成功量产出货。对于上游覆铜板厂商而言，为下游PCB和终端客户实现高端板材国产化的趋势已渐趋明朗，这条赛道成长前景可期。 公司在报告期内研发投入集中的方向包括：高速通信用高耐热性超低损耗覆铜板、无卤高性能HDI覆铜板、高密度封装载板用覆铜板、LowDk&Df不流动半固化片、高性价比高CTICEM-3产品等，此类高端板卡的技术积累以及后续的客户认证、量产出货，将有效提升公司的核心竞争力。 常熟二期项目开启，强化公司竞争力及业绩弹性。公司常熟二期项目已开始建设，此项目规划产能1140万平方米覆铜板及3600万米粘结片，产品定位HDI领域用高、中Tg的无卤FR-4、5G通讯领域用高速产品及消费类电子、汽车、智能终端、可穿戴设备产品使用的高、中Tg的FR-4及无卤FR-4等覆铜板以及粘结片，260万平方米/年的载板项目亦正在稳步推进中，上述项目的最终落地，有助于改善公司的产品结构，高端覆铜板卡的收入有望得到有效的提升，公司的竞争力和业绩弹性有望得以进一步强化。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。公司整体产能及产品结构具备进一步提升的空间，上游原材料涨价属短期扰动，长期成长属性有望得以强化，预计公司2021-2023年的净利润分别为21.85亿、26.49亿和32.84亿元，当前股价对应PE分别为24.29、20.03和16.16倍，维持买入评级。 风险提示：（1）上游原材料大幅涨价降低公司盈利能力；（2）5G基站建设进度不及预期；（3）新增产能爬坡不及预期。

覆铜板步入景气周期，看好提价弹性及中长期产品升级，维持“买入”评级公司发布2020年年报，2020年营业收入实现146.9亿元（YoY+10.9%），归母净利润16.8亿元（YoY+16.0%）。其中，覆铜板业务出货量提升带动收入增长、生益电子因客户结构调整导致平均单价及收入贡献环比下滑。我们维持2021-2022年盈利预测并新增2023年的盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润为25.1/27.2/30.5亿元，对应EPS为1.09/1.19/1.33元，当前股价对应PE为21.2/19.5/17.4倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，中长期来看，新能源车及汽车电子化推动覆铜板升级、5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板渗透是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化，维持“买入”评级。 2020H2高速覆铜板出货受通信拖累，覆铜板汽车、家电、PC类需求转旺2020H2覆铜板需求强劲，汽车、家电、PC类产品订单饱满，带动覆铜板产量5564.0万张，销量5849.5万张，YoY+17.4%，产销率达到105.1%，环比2020H1销量4404.1万张增长32.8%。2020H2通信基站订单放缓，因高定价的高速覆铜板稼动率降低，2020H2覆铜板平均单价101.5元，环比2020H1的平均单价111.5元下滑8.9%。下游家电、汽车应用以大功率、大电流为主的覆铜板产品加剧公司产能吃紧。2021Q1公司向下游PCB连续提价后已能够覆盖原材料成本上涨并增厚利润，毛利率环比呈现明显改善，看好全年覆铜板持续涨价。 生益电子子2020Q4主动让利并调整产品结构，吉安工厂进展加速生益电子2020年全年PCB销量81.1万平米，YoY+4.0%，其中因受到5G基站招标进度延后拖累，导致2020H2平均单价4022元/平米，环比2020H1平均单价4775元/平米下降。公司主动切换产品结构并让利新客户，导入服务器、光模块领域订单，2020Q4单季度毛利率20.5%，环比2020Q3下降7.0pct。募投项目进展加速，吉安工厂已于2020Q4全线试产、投产，预计为2021年贡献新产能。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

Q4原材料成本承压，仍看好提价弹性及中长期产品升级，维持“买入”评级公司发布2020年业绩预告，2020年营业收入实现146.9亿元（YoY+10.9%），归母净利润16.6亿元（YoY+14.8%），其中Q4单季度营业收入40.0亿元（QoQ+5.0%）,归母净利润3.6亿元（QoQ-24.5%）,单季度净利率9.0%。其中，覆铜板业务环比收入提升、生益电子收入贡献环比下滑。我们下调2020年盈利预测并维持此前2021-2022年盈利预测，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为16.6/25.1/27.2亿元（前值为18.1/25.1/27.2亿元），对应EPS为0.73/1.09/1.19元（前值为0.79/1.10/1.19元），当前股价对应PE为35.3/23.4/21.6倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，中长期来看，新能源车及汽车电子化推动覆铜板升级、5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板渗透是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化，维持“买入”评级。 覆铜板提价滞后导致难以消化原材料价格陡增，2020Q4业绩承压2020Q4覆铜板三大原材料价格陡增，公司覆铜板业务成本综合涨幅超过15%，加之因疫情带来电子终端需求预期悲观，前期原材料库存处于低位，导致Q4单季度盈利承压；覆铜板价格端，因公司客户集中于内资头部PCB厂商，考虑长期合作的关系，提价时间滞后，2020Q4综合提价幅度仅为5%，因而大部分成本压力均由公司内部消化。生益电子通信类产品受到下游基站招标节奏而放缓。 覆铜板业务展望乐观，2021Q1盈利将呈现明显改善2021Q1公司向下游PCB启动第三轮提价15%后已能够覆盖原材料成本上涨，加上公司订单需求紧俏，出货量环比增长10%，2-3月份铜箔与玻纤提价将再度催化覆铜板涨价，并向下游传导成本端压力、适度增厚盈利。下游需求来看，海外疫情带来消费电子转单持续、基站侧通信业务将于3月重启、汽车类产品整体复苏，有力支撑提价。预计覆铜板业务营业收入及净利率环比将会呈现改善。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

静待成本传导，IDC高速基材和封装基板基材提供新成长动能。展望2021年，5G基站建设仍将推进，有望继续带动高频高速CCL和PCB需求。同时Intel正提高10nm服务器芯片产能，服务器主板用高速CCL也将迎来快速渗透，公司在数据中心领域布局多年，有望迎来放量。另外，公司在积极投入封装基板CCL的研发，作为下一个五年规划的重点之一，未来将持续实现高端电子电路基材的国产替代。PCB业务方面，生益电子吉安一期已经投产，提供新增产能，拓展景气度较高的汽车板业务。在高频、高速、封装基板基材和生益电子带动下，公司有望持续保持快速成长。考虑到短期原材料涨价影响，我们小幅下调公司20-22年归母净利润至16.6、22.5、27亿元，对应当前股价（2021年1月29日收盘价）PE为35.1倍、26.0倍、21.6倍，维持“审慎增持”评级！ 风险提示：原材料价格大幅上涨，5G 基站建设低预期，服务器出货低预期。

事件：公司发布2020年业绩快报公告，预计2020年实现营收146.9亿元，同比增加10.92%，归母净利润16.63亿元，同比增加14.77%。预计扣非归母净利润15.9亿元，同比增加14.10%。对应Q4单季度归母净利润为：3.61亿元，同比-11.19%，我们认为在20Q4CCL原材料玻璃布、铜、树脂采购价格上行明显、且通信PCB业务需求不振的背景下，公司毛利率短期承压，影响Q4利润，业绩略低于预期。 CCL开启涨价周期，毛利率有望修复。20Q4/21Q1公司CCL产品开启涨价周期，我们认为涨价是景气度充分演绎的表现，公司作为CCL龙头，议价能力、整体配合能力较强，考虑CCL继续提价趋势&材料企稳假设，21年Q1、Q2毛利率有望修复。 高频高速国产替代趋势显著。高频高速CCL市场主要被美日公司垄断，公司在高频和高速CCL领域布局多年，具有深厚的技术储备，目前是国内少数能够在技术和产能两方面满足客户需求的厂商。2019年实现从0到1突破，20年继续放量。伴随未来5G基建建设、商用持续推动以及汽车电子上量，国产替代趋势显著，未来份额有望持续提升。 常熟生益扩产强化业绩弹性。公司将建设常熟生益科技有限公司年产1,140万平方米高性能覆铜板及3,600万米粘结片项目。短期来看，5G、消费电子、智能终端等下游景气度高企，覆铜板原材料玻璃布、LME铜、环氧树脂价格上涨，而供给端产能释放有限，CCL涨价潮有望延续，公司毛利率短期承压，未来修复后有望驱动公司利润上行。长期来看，此次项目将强化公司业绩弹性，同时满足了HDI领域、5G通讯领域用高速产品及消费类电子、汽车、智能终端、可穿戴设备产品使用的覆铜板以及粘结片的发展需求。公司供给端受限局面有望缓解，根据公司公告，满产后预计给公司带来约13.2亿元年销售收入。 投资建议：考虑到原材料价格上行明显且PCB业务需求不振，公司毛利率或受影响，下调盈利预测，将20-22年利润从19.36/24.91/28.82亿元下调至16.6/22.5/28亿元，对应估值分别为35/26/21倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：公司PCB业务增速不及预期、5G建设不及预期

内资覆铜板厂商稳步成长，全球竞争格局“坐二望一”，维持“买入”评级考虑到近期覆铜板提价带来的盈利弹性及公司新一轮五年扩张规划脉络清晰，我们上调盈利预测，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为18.7/25.1/27.3亿元（前值为18.1/22.4/25.7亿元），对应EPS为0.82/1.10/1.19元（前值为0.79/0.98/1.12元），当前股价对应PE为31.4/23.3/21.5倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，短期受到FR-4产品涨价提振，中长期来看，新能源车及汽车电子化推动覆铜板升级、5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板渗透是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化带来的盈利能力提升，维持“买入”评级。 常熟生益扩产加码，2022年新一轮五年扩张规划脉络清晰常熟生益原有产能覆铜板1100万平米/年，粘结片2400万米，本轮扩产项目拟投资9.45亿元，其中设备投入6.41亿元（含环保设备投入4000万元），厂房及消防设施投入1.89万元，铺底流动资金1.15亿元，将建设年产1140万平米覆铜板及3600万粘结片产能，分别是现有产能的1.04/1.50倍。公司预计2022年7月二期试产，2022年9月二期正式生产，达产后将实现年销售收入13.18亿元，净利润1.43亿元。常熟二期扩产项目预示公司新一轮五年扩张规划开启、成长脉络清晰，历史上公司2011-2016年产量增长59.89%，我们预计2016-2021年产量增长54.45%，我们认为本轮2022年启动的产能规划有望维持前期的产能扩张速度。参考Prismark统计，2019年公司在全球刚性覆铜板市场占有率为12%，开启新一轮五年规划后，公司将追赶全球头部市占率14%的龙头厂商建滔。 短期看好盈利提振，长期公司商业模式将从产品供应向应用方案服务转型汽车类产品需求向上，适配新能源车大功率、大电流特性的厚铜板产品占比提升加剧供给紧张，推动公司覆铜板产品加工费攀升。公司联合上下游与终端探讨汽车毫米波雷达技术，推出汽车毫米波77GHz产品，未来将提供全面的解决方案。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

事件简评公司于1月22日发布《常熟生益科技有限公司年产1140万平方米高性能覆铜板及3600万米粘结片项目可行性分析报告》，拟以常熟生益科技有限公司为实施主体扩充产能，本期项目产品定位为HDI领域用高、中Tg的无卤FR-4、5G通讯领域用高速产品及消费类电子、汽车、智能终端、可穿戴设备产品使用的高、中Tg的FR-4及无卤FR-4等覆铜板以及粘结片。 经营分析先进设备配套，高性能产品有望提升盈利能力。本期项目为常熟生益二期项目，拟引进世界先进的全套生产设备，主要定位HDI、高速等系列产品，从公司估算预期来看，该项目满产后将实现年销售收入13.19亿元，实现净利润1.43亿元，对应净利率10.84%，对比公司披露的2020H1苏州生益（苏州生益100%控股常熟生益）营业收入11.92亿元、9148.24万元计算而得的净利率7.68%而言，常熟生益二期项目预期能够贡献更高盈利能力。 投资节奏匹配行业发展趋势。从公司建设规划进度来看，该项目于2020年12月启动，拟于2021年5月启动基础建设，并于2022年9月开始正式生产，整体规划清晰。我们认为公司这一资本安排完全匹配行业发展趋势，原因在于公司定位的高速产品主要应用领域是服务器领域，根据服务器CPU龙头厂商英特尔的规划，2022年下半年至2023年服务器平台将从Whitley演进到EagleStream，从设计方案上来看，服务器上所用高速材料会从M4等级材料升级到M6等级材料，而等级较高的M6材料的产能耗用相对M4材料会更大，如果要占领高端高速材料市场就需要有足够的产能作为支撑，而公司的产能规划节奏刚好匹配这一行业发展趋势，因此我们认为公司战略规划和资金安排的能力较强，长期发展可期。 投资建议短期，20Q4和21Q1公司持续将上游材料涨价压力转嫁至下游，环比盈利有望改善；长期，公司技术领先且战略规划清晰，国产替代趋势下有望实现价值成长。我们预测20~22年公司归母净利润为18.1\23.3\28.5亿元，对应PE为33X\26X\21X，继续维持36.2元的目标价，继续给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期；材料价格上涨导致利润率下滑；子公司归母净利润被稀释。

内资CCL龙头，受益国产替代趋势明朗。根据Prismark对于全球硬质覆铜板的统计和排名,公司硬质覆铜板销售总额已连续6年跻身全球第二，且市占率逐年提升，有望向全球第一迈进。 高频对标Rogers，赛道前景广阔。高频高速CCL2019年实现大规模量产，高频部分产品达到国际一线水准。需求端看，5G基建持续拉动高频上量；另据HIS测算，ADAS汽车毫米波雷达有望在23年出货量达1亿，对应对应CCL增量规模预计在14.7亿美金左右。 IDC建设+电子设备高速化趋势驱动高速CCL高增长。从量上看，跟据Synergy最新数据显示，截至20Q2，全球超大规模数据中心的数量增长至541个，虽然上半年COVID-19带来一定的影响，但仍新增超大规模数据中心26个，IDC建设火热延续；价格上看，PCIe协议升级推动服务器主板由FR4向高速CCL升级，进一步打开高速场景及单机价值量。同时，从市场端看，行业高速化趋势快于市场预期，交换机、光模块等领域用料持续升级，PC、游戏机等场景纷纷向高速化迈进，相应带来高速CCL场景拓展与价值量提高双升级。 投资建议：公司传统CCL业务处于景气度上行期，份额稳步提升，高端CCL贡献受益下游流量需求提升较快，此外子公司生益电子在下游拉动下预期继续保持成长。考虑到公司在高速业务的广阔空间和消费电子产品的前瞻布局，以及下游客户拉货节奏可能出现的调整，我们预计公司2020-2021年营收分别为146、171亿元，归母净利润分别为17.9、23.7亿元，当前股价对应PE分别为38X，29X，维持“买入”评级。 风险提示：PCB增速不及预期，5G建设不及预期。

公司Q3业绩增速放缓，看好公司中长期盈利提升，维持“买入”评级公司2020年前三季度营业收入达到106.9亿元，YoY+12.9%，归母净利润实现13.0亿元，YoY+25.0%。其中，2020Q3单季度营业收入实现38.1亿元，YoY+9.0%，归母净利润达到4.8亿元，YoY+15.4%，QoQ-2.1%。我们维持盈利预测不变，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为18.1/22.4/25.7亿元，对应EPS为0.79/0.98/1.13元，当前股价对应PE为29.4/23.7/20.6倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，高速高频覆铜板短期受到下游招标的节奏略有波动，但是5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板产品结构升级是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化带来的盈利能力提升，维持“买入”评级。 灵活调整经营策略，2020Q3传统订单饱满2020Q3环比2020Q2单季度毛利率下降2.6pct，一方面，通讯类需求疲软，高毛利率的高频高速开工率不足，占营业收入环比下降，导致毛利率下降；另一方面，铜箔价格处在自去年Q4以来的高位，因下游需求未呈现整体复苏，公司仅对部分传统FR-4产品调价。从出货量来看，自2020Q2-Q3以来，因消费电子呈现报复式增长、汽车产品的需求逐步恢复，分厂订单饱满，公司开始恢复原规划逐步关停产能的万江老厂，吉安工厂产线拉通，加大提升力度，整体来看，2020Q3覆铜板出货量环比2020Q2提升两成以上。 高频高速需求修复，2020Q4有望淡季不淡展望2020Q4，高频高速产品结构占比有望提振，下游核心设备商的方案已初步敲定并进入打样阶段，通讯类产品有望于2020Q4恢复，高频高速出货量占比将重新恢复增长。公司部分产品价格结构性调整将消化上游原材料涨价，我们预计四季度毛利率有望实现稳中有升。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

事件：公司发布20年三季报，20年前三季度公司实现营业总收入106.9亿元，同比增长12.88%，归母净利润13.0亿元，同比增长25%，扣非后归母净利润12.3亿元、同比增长22.9%。业绩符合预期。 20年5G建设进入尾声，高频高速CCL需求变动，Q3业绩增速放缓。20Q3公司营业总收入38.11亿元，同比增长8.98%、环比增长0.11%，扣非归母净利润4.05亿元，同比下降0.78%。销售毛利率方面，公司20年前三季度为27.7%，同比提升0.92pct，但20年Q3为26%，相比20Q2下降2.6pct。根据工信部公布当前5G基站的建设情况，5G站开通69万个，已经提前完成全年目标，3季度受5G建设节奏影响，通信需求放缓，影响高速高频CCL需求，预计占收入比重下降，此外上游铜价格从20年4月一路上涨，公司仅对个别产品调价，从而公司Q3毛利率受到影响。费用端，公司加强费用管控公司研发/管理/销售/财务费用率分别为4.96%/4.86%/1.27%/0.77%，分别同比+0.4%/+0.0%/-0.9%/-0.3%。同时，信用减值及资产减值损失对前三季度净利润产生较大影响。20Q1-Q3公司发生信用减值损失-6605万元（主要系本期个别客户逾期货款增加，相应计提坏账损失增加所致），发生资产减值损失-4848万（主要系子公司生益电子股份计提存货跌价损失增加所致），去年同期，二者合计为-2579万元。 通信新招标周期开启，消费+汽车需求复苏，20Q4CCL业务增速及毛利率有望回升。设备商的改版方案大致确定，新一轮5G招标有望2020Q4开启，通信类需求有望提升，高频高速占比重回增长，Q4消费电子、汽车产品的需求复苏，公司覆铜板产能利用率有望回到高位，预计Q4毛利率有望实现稳中有升。 生益电子科创IPO过会，PCB业务潜能进一步释放。PCB产能方面，吉安一期产能 70 万平米/年有望在下半年释放。公司拟剥离生益电子至科创板发行，10月16日，上交所发布科创板上市审议结果公告，生益电子首发获通过。生益电子拆分上市有利于母公司和生益电子专注主业，PCB业务潜能将进一步释放。 投资建议：5G带动高速高频覆铜板需求提升趋势不变，公司高频高速产品推广和认证有序推进，公司产品结构升级趋势不变，我们预测公司2020-2022年EPS分别至0.83/1.04/1.28元，对应PE分别为27.8/22.3/18.2，维持公司“买入-B”评级。 风险提示：常规CCL大幅降价，高频高速CCL国产替代不及预期、5G建设不及预期、服务器需求不及预期、新产能爬坡不及预期。