事件：公司发布20年三季报，20年前三季度公司实现营业总收入106.9亿元，同比增长12.88%，归母净利润13.0亿元，同比增长25%，扣非后归母净利润12.3亿元、同比增长22.9%。业绩符合预期。 20年5G建设进入尾声，高频高速CCL需求变动，Q3业绩增速放缓。20Q3公司营业总收入38.11亿元，同比增长8.98%、环比增长0.11%，扣非归母净利润4.05亿元，同比下降0.78%。销售毛利率方面，公司20年前三季度为27.7%，同比提升0.92pct，但20年Q3为26%，相比20Q2下降2.6pct。根据工信部公布当前5G基站的建设情况，5G站开通69万个，已经提前完成全年目标，3季度受5G建设节奏影响，通信需求放缓，影响高速高频CCL需求，预计占收入比重下降，此外上游铜价格从20年4月一路上涨，公司仅对个别产品调价，从而公司Q3毛利率受到影响。费用端，公司加强费用管控公司研发/管理/销售/财务费用率分别为4.96%/4.86%/1.27%/0.77%，分别同比+0.4%/+0.0%/-0.9%/-0.3%。同时，信用减值及资产减值损失对前三季度净利润产生较大影响。20Q1-Q3公司发生信用减值损失-6605万元（主要系本期个别客户逾期货款增加，相应计提坏账损失增加所致），发生资产减值损失-4848万（主要系子公司生益电子股份计提存货跌价损失增加所致），去年同期，二者合计为-2579万元。 通信新招标周期开启，消费+汽车需求复苏，20Q4CCL业务增速及毛利率有望回升。设备商的改版方案大致确定，新一轮5G招标有望2020Q4开启，通信类需求有望提升，高频高速占比重回增长，Q4消费电子、汽车产品的需求复苏，公司覆铜板产能利用率有望回到高位，预计Q4毛利率有望实现稳中有升。 生益电子科创IPO过会，PCB业务潜能进一步释放。PCB产能方面，吉安一期产能 70 万平米/年有望在下半年释放。公司拟剥离生益电子至科创板发行，10月16日，上交所发布科创板上市审议结果公告，生益电子首发获通过。生益电子拆分上市有利于母公司和生益电子专注主业，PCB业务潜能将进一步释放。 投资建议：5G带动高速高频覆铜板需求提升趋势不变，公司高频高速产品推广和认证有序推进，公司产品结构升级趋势不变，我们预测公司2020-2022年EPS分别至0.83/1.04/1.28元，对应PE分别为27.8/22.3/18.2，维持公司“买入-B”评级。 风险提示：常规CCL大幅降价，高频高速CCL国产替代不及预期、5G建设不及预期、服务器需求不及预期、新产能爬坡不及预期。

公司Q3业绩增速放缓，看好公司中长期盈利提升，维持“买入”评级公司2020年前三季度营业收入达到106.9亿元，YoY+12.9%，归母净利润实现13.0亿元，YoY+25.0%。其中，2020Q3单季度营业收入实现38.1亿元，YoY+9.0%，归母净利润达到4.8亿元，YoY+15.4%，QoQ-2.1%。我们维持盈利预测不变，预计公司2020/2021/2022年归母净利润为18.1/22.4/25.7亿元，对应EPS为0.79/0.98/1.13元，当前股价对应PE为29.4/23.7/20.6倍。我们认为公司是内资覆铜板的行业龙头厂商，高速高频覆铜板短期受到下游招标的节奏略有波动，但是5G应用带来流量增加倒逼高速高频覆铜板产品结构升级是行业的发展趋势，看好公司产品结构优化带来的盈利能力提升，维持“买入”评级。 灵活调整经营策略，2020Q3传统订单饱满2020Q3环比2020Q2单季度毛利率下降2.6pct，一方面，通讯类需求疲软，高毛利率的高频高速开工率不足，占营业收入环比下降，导致毛利率下降；另一方面，铜箔价格处在自去年Q4以来的高位，因下游需求未呈现整体复苏，公司仅对部分传统FR-4产品调价。从出货量来看，自2020Q2-Q3以来，因消费电子呈现报复式增长、汽车产品的需求逐步恢复，分厂订单饱满，公司开始恢复原规划逐步关停产能的万江老厂，吉安工厂产线拉通，加大提升力度，整体来看，2020Q3覆铜板出货量环比2020Q2提升两成以上。 高频高速需求修复，2020Q4有望淡季不淡展望2020Q4，高频高速产品结构占比有望提振，下游核心设备商的方案已初步敲定并进入打样阶段，通讯类产品有望于2020Q4恢复，高频高速出货量占比将重新恢复增长。公司部分产品价格结构性调整将消化上游原材料涨价，我们预计四季度毛利率有望实现稳中有升。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

事件：10月23日，公司发布三季报。前三季度实现营收106.9亿元，同比+12.88%，归母净利润13.03亿元，同比+24.99%，扣非归母净利润12.30亿元，同比+22.94%；Q3单季度实现营收38.11亿元，同比+8.98%，归母净利润4.77亿元，同比+15.36%，扣非归母净利润4.06亿元，同比-0.78%。业绩符合预期。 Q3单季度营收增速为8.98%，环比微增1.05%。收入增速下滑，主要原因是通讯相关订单从Q2开始放缓，影响高频PCB产品出货；覆铜板方面，虽然高频高速产品因通讯需求延缓和服务器库存消化的影响而有所下滑，但汽车/家电/NB等需求恢复，推动产线整体接近满产，同时价格保持相对稳定。Q4为传统需求旺季，下游PCB需求或将有所改观；同时随着服务器需求逐步恢复平稳，公司高速CCL出货量有望逐季提升。 从盈利能力看，Q3毛利率同比-2.43pct，主要也是受通讯业务PCB订单需求下滑，产能利用率降低的影响。PCB毛利率接近30%，高出覆铜板5pct左右，截至2020年中报，公司PCB收入占比23%左右。覆铜板方面，受国内经济恢复和海外库存回补的影响，公司订单和盈利能力景气维持。我们认为持续不断的技术研发和领先的产品迭代速度是公司的核心竞争力，借力于5G技术大周期，公司成长性凸显，我们持续看好高频高速产品需求放量对公司实力再上新台阶的带动。 分拆生益电子至科创板上市，聚焦高频高速CCL，业务结构和战略布局清晰：2020年2月28日公告拟分拆子公司生益电子（目前持股78.67%）至科创板上市，5月29日公告获得上交所受理。此举有益于母公司进一步聚焦主营，同时推动生益电子在PCB领域不断融资壮大。分拆完成后，生益科技仍拥有控股权。2019年，生益电子实现营业收入30.95亿元，同比增长48.89%，实现净利润4.44亿元，同比增长103.67%。 投资建议：我们预计公司2020年~2022年的收入分别为150亿元（+13.28%）、173亿元（+15.33%）、200亿元（+15.61%），归属上市公司股东的净利润分别为18.00亿元（+24.22%）、22亿元（+22.22%）、25亿元（+13.64%），对应EPS分别为0.79元、0.95元、1.09元，对应PE分别为30倍、24倍、21倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：5G基站建设不及预期；PCB竞争加剧；服务器采购需求不及预期；新增产能投产不及预期。

国内覆铜板龙头，首次覆盖给予“买入”评级 生益科技历时三十余年积淀，升至全球硬质覆铜板基材领域第二，2019年市占率达到12%。公司采用无实控人架构，通过充分的人才激励机制绑定核心管理层。公司盈利平稳，2019年公司的资产负债率仅为39.8%。ROE（加权）为19.7%，ROIC为16.4%。自上市以来，公司合计募集资金34.3亿元，上市以来分红总金额达到60.6亿元，大幅超过上市融资金额，实现股东高分红回报。我们预计公司2020/2021/2022年归母净利润为18.1/22.4/25.7亿元，对应EPS为0.79/0.98/1.13元，当前股价对应为31.3/25.2/21.9倍。首次覆盖给予“买入”评级。 精于业：产品结构升级助力公司穿越周期 历史上的生益盈利呈现周期波动，未来通过高速高频覆铜板产品占比提升增强盈利能力。国内中低端FR-4覆铜板产品产能过剩，过去公司盈利的波动性取决于自身的覆铜板与粘结片配套率、上游材料涨价、下游需求等三重因素。2018年后，公司逐步从投资驱动走向研发驱动，研发费用接近友商的6倍。在5G建设背景下，流量增长推动基站及服务器新标准升级，从而拉动高速覆铜板需求激增，公司已在M4、高频碳氢覆铜板领域实现良好卡位，研发S9系列产品对标业内龙头的领先产品。2020H1高频高速业务高速增长，占收入比例达到10%，未来公司持续增加高频高速产品占比，提振盈利能力，有望穿越周期。 立于信：优质管理基因孵化产业链，业务协同效应显著 公司持股上游硅微粉材料企业联瑞新材（688300.SH），分拆上市后专注电子材料主业。控股子公司生益电子专注数通领域PCB业务，定位国内第一梯队。生益电子在沉淀全球PCB龙头厂商美维高端工艺制程的基础上，经过产能和产品结构的调整，经营效益亦有爬升，净利率由2015年的3.1%爬升至2020H1的15.7%。 风险提示：下游基站建设节奏放缓；IDC建设速度不及预期；下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期

事件：公司于8 月 11 日公布 2020 年半年报。 依托新基建逆势增长，产品结构持续优化。2020H1，公司实现营业收入68.79 亿元，同比增长15.16%；实现归母净利润8.26 亿元，同比增长31.33%；这主要是由于“新基建”所拉动的5G 通讯、基站、数据中心以及医疗等领域订单充沛。毛利率为28.68%，同比增长2.82pct； 受到会计准则调整影响，实际可比毛利率要略高于该值。分业务来看， 2020H1，覆铜板和粘结片业务实现营业收入49.13 亿元，同比增长5.91%；毛利率为27.29%，同比改善4.33pct，这主要是高频高速材料带来的出货结构的改善和单价的提升。2020H1，PCB 业务实现营业收入18.73 亿元，同比增长49.25%； PCB 单价为4775 元/平方米，同比提升28.43%；PCB 业务的毛利率为29.09%，同比下滑3.64pct。 销售费用和财务费用有所下降。期间费用率为12.14%，同比下滑0.91pct；净利率为13.10%，同比增长1.77pct。销售费用0.89 亿元， 同比下滑30.94%，主要是由于执行新收入准则，公司将作为合同履约成本的运输费列报于营业成本。财务费用0.57 亿元，同比下滑38.76%， 主要是由于上年7 月可转换公司债券转股，公司本期相应减少计提利息支出所致。 通信/数通需求仍旺盛，高端覆铜板国产替代持续推推进。新冠疫情背景下，国内5G 基站建设稳步推进，预期下半年通信PCB 景气度可以得到延续。服务器平台升级有望带来数通PCB/高速材料等需求的爆发。公司提前布局碳氢、PTFE、PPO 等产品线，盈利能力不断提升； 生益电子方面，产品技术指标处于行业前列，通信大类产品占比高。 盈利预测与估值：我们看好公司在传统覆铜板领域的龙头地位以及在高频高速覆铜板和通信PCB 业务上的潜力，上调公司2020、2021 和2022 年EPS 分别为0.88、1.07 和1.23 元，对应PE 分别为31.34X、25.97X 和22.53X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、下游景气度不及预期、扩产不及预期

事件：2020年8月10日发布半年报，上半年实现营业收入68.79亿元，同比增长15.16%；扣非后归母净利润8.25亿元，同比增长39.32%。公司已于2020年7月28日发布半年报业绩快报。业绩符合预期。 产品结构改善，带动盈利能力提升，净利润增速超过营收增速：2020年上半年毛利率28.68%，同比增长2.82pct；净利率13.10%，同比增长1.77pct。毛利率大幅增长，主要受益于主业覆铜板业务。上半年覆铜板实现营业收入49.13万元，同比+5.89%；而销售量4,404.09万平方米，仅同比增长1.55%，说明产品售价有所提升；毛利率为27.29%，同比大幅+4.44pct。根据公司公告，上半年受疫情影响，汽车电子、家电等需求回落，公司相关订单亦有缩减，但5G商用带动通讯领域表现较好，公司及时调整销售策略，5G通讯、基站、数据中心以及医疗订单增加，产品销售结构改善推动公司逆势取得良好经营结果。 高速CCL有望逐步放量，平滑传统CCL周期性对业绩波动的影响：从英特尔/英伟达/美光等财报可见，2020H1服务器需求旺盛，公司高速CCL自2018年小批量出货，2019年实现量产，2020年加大力度推进高频高速产品的推广和认证，下半年高速CCL出货有望进一步增长，全年业绩维持乐观预期。展望明年，受益于Intel服务器平台升级至Eagle和下游云厂商服务器换机需求，公司更高等级的高速CCL有望实现规模销售，由于目前全球市占率和营收贡献都还比较低，未来仍有较大成长空间，受益于5G公司成长属性持续强化。 PCB继续高增长，盈利能力保持稳定：PCB方面，上半年生益电子实现营业收入19.06亿元，同比增长48.59%。毛利率为29.09%，同比下降3.64pct。净利润2.99亿元，同比增长54.92%，净利率为15.69%，同比增长0.65pct。2018H1和2019H1生益电子分别实现营业收入10.02亿元和12.83亿元，2019H1同比增速为28%，2020H1公司PCB业务继续高增长，主要原因是国内5G基站建设放量，2019全年基站建设量仅13万站（根据工信部），2020全年有望超过60万站（根据工信部）。 分拆生益电子至科创板上市，聚焦高频高速CCL，业务结构和战略布局清晰：2020年2月28日公告拟分拆子公司生益电子（目前持股78.67%）至科创板上市，5月29日公告获得上交所受理。此举有益于母公司进一步聚焦主营，同时推动生益电子在PCB领域不断融资壮大。分拆完成后，生益科技仍拥有控股权。2019年，生益电子实现营业收入30.95亿元，同比增长48.89%，实现净利润4.44亿元，同比增长103.67%。 投资建议：我们预计公司2020年~2022年的收入分别为157.70亿元（+10.52%）、200.96亿元（+23.20%）、247.18亿元（+23.00%），归属上市公司股东的净利润分别为19.02亿元（+31.27%）、24.03亿元（+26.35%）、28.75亿元（+19.64%），对应EPS分别为0.83元、1.05元、1.26元，对应PE分别为33倍、26倍、22倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：5G基站建设不及预期；PCB竞争加剧；服务器采购需求不及预期；新增产能投产不及预期。

事件：8月10日晚，生益科技（600183.SH）发布2020年半年度报告：2020年上半年，公司实现营业收入68.8亿元，同比增长15.2%；实现归母净利润8.3亿元，同比增长31.3%；实现扣非后归母净利润8.3亿元，同比增长39.3%。 点评：Q2业绩快速增长，盈利能力持续改善2020年第二季度公司实现营业收入38.1亿元，同比增长17.6%，环比增长23.9%；实现归母净利润4.9亿元，同比增长28.2%，环比增长43.7%；实现扣非后归母净利润4.8亿元，同比增长31.0%，环比增长40.5%，主要系5G商用需求高景气，公司PCB和覆铜板各类产品销量及单价比上年同期有不同程度的增加，带动公司收入及利润快速增加。2020年上半年，公司覆铜板和粘结片业务实现营业收入49.1亿元，同比增长5.9%；印制电路板业务实现营业收入19.1亿元，比上年同期增加48.6%。 公司销售各类覆铜板4,404万平方米，比上年同期增加1.6%；销售半固化片6,127万米，比上年同期增加5.2%；销售印制电路板39.2万平方米，比上年同期增加16.2%。 20H1公司销售毛利率为28.7%，较上年同期提升2.8pct，主要系公司产品结构不断优化及各产品单价上涨。20H1公司高频高速覆铜板销量占比首次超过10%，推动覆铜板和粘结片业务销售毛利率达到27.29%，较上年同期提升4.33pct。同时，由于会计准则变更，原销售费用中的运输费重分类至营业成本，若沿用原有会计准则，公司毛利率可达29.3%，盈利能力显著改善。 20H1公司研发费用创新高，达到3.44亿元，研发费用率为5.0%，公司紧紧抓住材料国产化的趋势，集中力量攻关高速高频材料，巩固公司在高频高速领域的技术领先地位。 覆铜板产能持续扩张，推动产品结构优化得益于江苏生益南通特种覆铜板项目一期100万平方米产能快速爬坡、陕西生益二期扩产项目全面投产实现覆铜板产能扩充约14%、江西生益一期1200万平方米扩产项目顺利投产并开始盈利，2020年上半年公司生产各类覆铜板4,818万平方米，比上年同期增加10.4%；生产半固化片6,258万米，比上年同期增加7.9%。此外，公司江西生益二期扩产项目规划1800万平方米覆铜板产能，江苏生益南通特种覆铜板项目二期规划50万平方米高频高速覆铜板产能，预计2022年全部达产。随着新建产能不断释放及产能快速爬坡，我们预计公司2020年全年覆铜板产能同比增长可达10%，覆铜板业务盈利能力进一步增加。5G基站+IDC建设需求高增，助推PCB量价齐升受疫情影响，汽车电子、家电以及手机等消费类电子需求疲软，但在“新基建”的拉动下，公司5G通讯、基站、数据中心以及医疗等领域的订单高增。5G基站对于通信PCB的拉动主要体现在用量和单价两方面。由于5G基站结构的变化，导致需要使用的通信PCB的面积出现了明显增加；同时5G高频高速传输需要使用新的特殊材料，制造难度也有明显加大，导致5G通信板的单价也有明显提升。中美贸易摩擦加剧的局势下，国产材料有望加速替代，叠加5G建设和企业云化加速，公司将持续受益于国内“新基建”部署。 生益电子拟登录科创板，专业化经营增强综合竞争力2020年2月，公司公告拟将其控股子公司生益电子分拆至上交所科创板上市，将覆铜板及粘结片业务与PCB业务剥离，实现专业化经营，进一步提升公司整体市值，增强公司及所属子公司的盈利能力和综合竞争力。生益电子目前有两个扩产项目，吉安生益电子一期70万平方米产能预计20Q3开出，东莞5GHDI项目预计2022年建成。随着分拆完成，公司将融入足够资金进行产能进一步扩张，并继续深入推行智能制造和精益生产，促进技术提升和产能优化，实现销售数量、营业收入及盈利能力的持续提升。 盈利预测、估值与评级我们维持预计公司2020-2022年净利润为18.42、23.03和26.99亿元，当前637亿元市值对应20-22年P/E分别为34x、28x和24x。公司为国内第一大覆铜板供应商，考虑到公司产品结构持续优化，高端产品渗透率不断提升，扩产项目进展顺利，预计公司将持续受益于5G及数据中心建设浪潮，维持“买入”评级。 风险提示：5G建设需求不及预期，原材料涨价拖累公司盈利能力，子公司分拆上市进展慢于预期。

事件：2020年上半年实现营业收入68.79亿元，同比增长15.16%，实现归母净利润8.26亿元，同比增长31.33%，实现扣非归母净利润8.25亿元，同比增长39.32%。 疫情不改下游需求景气，产能提升+产品结构优化助力公司稳健成长。上半年国内的新冠疫情虽然对公司产品的部分下游造成了负面的影响，但5G通讯、基站、数据中心和医疗器械等领域仍有较好的订单表现，公司根据下游订单分布情况及时调整销售和生产策略，使得原有产线维持较好稼动率的同时，新增产能亦得到了有效释放，上半年各类覆铜板、半固化片和印制电路板的销售面积分别为4404.09万、6126.53万和39.23万平米，相比去年同期分别提升1.55%、5.16%和16.21%，同时，随着5G基站板卡高频高速化和IDC板卡高速化发展，公司的产品结构有所优化，报告期内，覆铜板和粘结片产品的毛利率相比去年提升4.33pct.，达到27.29%。 短期有扰动不改长期向好，公司业绩催化因素仍存在。在前序报告中，我们指出产能增长、均价提升和原材料成本管控是带动公司业绩成长三要素，这在公司上半年的业绩表现中均有体现，展望下半年，短期内虽有中美贸易关系的扰动，但在国内“新基建”和“内循环”等产业趋势的带动下，公司产品（尤其是高频高速等高价值量板卡）的需求景气度仍有望得到较好的延续，从上半年江苏生益和江西生益的收入情况看，新增产能的稼动率仍有提升空间，此外，公司深耕CCL行业多年积累的追踪上游原材料价格趋势、采取合理备库策略的能力以及成本转嫁能力在近两年已有淋漓尽致的体现，报告期内公司还推广阿米巴经营模式，致力于实现降本增效，在此情况下，上游原材料的涨价对公司盈利能力的挤压效应有望缩小甚至消除。整体而言，上述三要素有望在今年下半年继续维持，公司的业绩表现值得期待。 江苏生益爬坡稳步进行，高端覆铜板国产替代领头羊。江苏生益主要负责PTFE等特种覆铜板的研发和生产，报告期内，该子公司的产能利用率稳步爬升，最终实现营业收入5082.19万元，净利润亏损1938.32万元，相较去年全年亏损缺口大幅缩小。随着未来产线良率及稼动率的不断爬升，江苏生益有望在为公司贡献业绩弹性增量的同时，助益公司成为高端覆铜板领域国产替代的领头羊，中美博弈的走向在当下难以给出确定的走向预期，但经此一事，高端高规格的上游原材料的本土配套相信会是未来很长一段时间内的行业主旋律，生益科技作为国内覆铜板领域的龙头，必然不会缺席。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。5G基站、IDC等建设将带动覆铜板、半固化片和PCB的需求，公司在CCL和PCB方面的产能在今明两年仍将持续扩增，此外，产品结构亦具备持续升级趋势，这些均将对公司的收入和业绩增长形成最直接的拉动作用，预计公司2020-2022年的净利润分别为17.75亿元、21.84亿和26.26亿元，当前股价对应PE分别为35.91、29.19和24.27倍，维持买入评级。 风险提示：（1）上游原材料大幅涨价降低公司盈利能力；（2）5G基站建设进度不及预期；（3）新增产能爬坡不及预期。

20Q2毛利率或达到30%，盈利能力提升明显。公司在报告期间适用新收入准则，原计入销售费用的运输费转计入营业成本，按19H1销售费用率2.15%、20H1填列的销售费用8889万元，我们估算出20H1由销售费用转入营业成本的金额为5901万元，将这部分加回至20H1毛利，则可估算公司20H1可比实际毛利率达到29.5%（同比+3.6pct），20Q2可比实际毛利率达到30.2%（同比+3.1pct，环比+1.5pct），公司整体盈利水平提升明显。 高端渗透+材料管控提升，高利润率有望持续。公司毛利率提升主要来自CCL业务，原因在于公司高端CCL出货占比较大幅度提升（高频高速覆铜板出货占比提升）、受疫情影响原材料价格大幅下跌（Q1大幅下跌，Q2大宗原料价格虽逐渐恢复但季度平均仍处低位，并且加工费一般在季度初已谈好）和公司成本管控能力提升所致，虽然原材料价格正在逐渐修复，但鉴于5G拉货、新一代服务器即将出台、汽车和消费需求正在逐渐修复，并且公司江西新厂产能逐渐开出（江西厂定位高速产品），我们判断公司高端产品出货占比将持续提升，再加上公司强大的管控能力，利润率水平有望保持高位。 投资建议 我们预测20~22年公司归母净利润为18.8\23.3\28.5亿元（未考虑生益电子上市后对生益科技股权的稀释影响），对应PE为34X/27X/23X，考虑到公司高端产品占比持续提升、江西生益新产能开出、高频CCL具有稀缺性等因素，我们继续维持36.2元的目标价，继续给予“买入”评级。 风险提示 需求不及预期；材料价格上涨导致利润率下滑；子公司归母净利润被稀释。

加速增长符合市场预期2020年H1生益科技营业收入68.8亿元，同比增长15%；归母净利润8.25亿元，同比增长39%；单Q2实现收入38.1亿元，同比增长17.6%；净利润5.35亿元，同比增长30.3%，营收利润均创历史新高。 我们认为公司业绩符合市场预期，盈利能力持续增强，5G建设国产化趋势持续发力。 PCB业务成为增长主力，研发投入持续加大在疫情影响背景下，国内5G建设仍然在如火如荼的展开，公司目前在手订单饱满，市场需求预计将在三季度保持。目前公司订单主要来自于基站和数据中心的相关下游市场。从产品来看，公司H1覆铜板保持稳健增长+5.89%，PCB收入增速较高+49.25%，成为拉动公司业绩的主要力量。同时我们关注到公司研发投入力度持续加大，研发投入比例加速提升。我们认为，随着公司高频高速产品销售占比提升以及新产品的持续推进，公司收入结构将会进一步优化。 新兴业务优化收入结构，公司盈利能力持续加强产能方面，19年南通高频产线正式投产运营，产能150万平米；江西九江1200万平方米/年春节后投产；陕西产能搬迁预计新增200多万平方米，CCL产能预计扩充幅度在15%左右。PCB方面，生益电子三期预计2020年月产能13万平米；吉安生益电子第一期产能70万平米/年，预计在20年Q3开始释放，产能与需求将在20年产生共振。 公司计划将生益电子单独分拆至科创板上市，预计公司未来PCB业务将借助资本力量加速成长。我们认为公司的上游核心材料能力将有助于巩固PCB业务的市场竞争力。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧。 投资建议：维持“买入”评级。 预计2020-2022净利润18.37/23.95/29.82亿元，。当前股价对应PE=34.8/26.5/21.3x。我们持续看好公司在5G周期中的持续增长能力，以及公司新业务的长期潜力，维持“买入”评级。

事件：公司发布20年半年报，20H1公司实现营业总收入67.8亿元，同比增长15.12%，归母净利润8.25亿元，同比增长31.3%，扣非后归母净利润8.24亿元、同比增长39.3%。其中20Q2营业总收入38.1亿元，同比增长17.6%、环比增长24%，扣非归母净利润4.81亿元，同比增长30.8%。业绩符合预期。 各类产品产销同比增加，产品结构改善推动毛利率提升。公司20H1年生产各类覆铜板4817.9万平方米，同比增长10.42%；生产半固化片6257万米，同比增长7.9%。销售各类覆铜板4404.9万平方米，同比增长1.55%；销售半固化片6126万米，同比增长5.16%；生产PCB41.09万平方米，同比增长15.28%；销售PCB39.23万平方米，同比增长16.2%。公司覆铜板和粘结片业务营收49.13亿元，同比增长5.89%，毛利率27.29%，同比提升4.3pct.，PCB业务营收18.7亿元，同比增长49.25%，毛利率29.09%，同比下降3.64pct。受益于高频高速产品占比提升，公司产品结构改善，20H1年整体毛利率27.78%，同比大幅提升2.74pct。 覆铜板产销向好，高频高速加大推广认证。生产方面，公司今年新增的产能主要是江西生益第一期，已在春节后试生产，承接一部分高速覆铜板的生产。需求方面，公司抓住“新基建”所拉动的5G通讯、基站、数据中心以及医疗等领域的订单机会，加大力度推进高频高速产品的推广和认证，高频高速国产替代有望持续进行。价格方面，上游材料Q2有所涨价，公司具备下游提价能力。 PCB业务发展良好，剥离至科创板上市正常推进。受益通信及服务器需求的旺盛，PCB业务20H1营收增速49.25%，同比大幅提升。产能方面，吉安一期产能70万平米/年有望在下半年释放。公司拟剥离生益电子至科创板发行，上交所已于5月28日出具《关于受理生益电子股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请的通知》，生益电子进入上市审核阶段。生益电子拆分上市有利于母公司和生益电子专注主业，PCB业务潜能将进一步释放。 投资建议：考虑到公司高频高速产品推广和认证的进展，带动公司产品结构升级，我们上调公司2020-2022年EPS分别至0.88、1.05、1.29元，对应PE分别为33.8/28.3/23.1，维持公司买入-B评级。 风险提示：常规CCL大幅降价，高频高速CCL国产替代不及预期、5G建设不及预期、服务器需求不及预期、新产能爬坡不及预期

一、事件概述8月10日，公司发布2020年半年报：营收68.8亿元，同比+15.2%，归母净利润8.26亿元，同比+31.3%，扣非后归母净利润8.25亿元，同比+39.3%；基本EPS为0.36元，同比+20%。 二、分析与判断业绩符合预期，盈利能力明显提升实际业绩与业绩快报一致。20Q2单季营收38.1亿元，同比+17.6%，环比+23.9%；20Q2归母净利润4.9亿元，同比+28.2%，环比+43.4%，扣非归母净利润4.8亿元，同比+30.9%，环比+40.6%；20Q2毛利率28.65%，同比+1.51pct，环比-0.07pct；20Q2净利率为14.05%，同比+1.37pct，环比+2.12pct。Q2业绩大幅提升主要受益于：1）5G通讯、基站、数据中心等领域景气度高，在手订单多，产能满产；2）5G高毛利产品占比提升，盈利能力提升；3）覆铜板业务出货稳步，规模效应显现。 PCB量价齐升，受益5G+数据中心需求高景气20H1生益电子的PCB销量为39.2万平方米，同比+16.2%，营收19.1亿元，同比增长48.6%，净利润2.99亿元，同比增长55%。生益电子拥有华为、中兴、三星电子、诺基亚、烽火通信等优质客户，扩产解决高端产品产能瓶颈，高毛利5G产品占比持续提升，受益5G通信基站、服务器放量。生益电子拟在科创板上市，IPO募投项目达产后将新增5G领域高速高密度PCB产能34.8万平米（达产后收入19亿元），多层板产能53.53万平米(11.3亿元)。生益电子激励到位，上市后经营效率和融资能力将有望提升，盈利能力有望持续改善。 传统覆铜板出货稳步增长，高频高速覆铜板进展顺利20H1公司各类覆铜板销量为4404万平方米，同比增长1.6%，销售半固化片6126.5万米，同比增长5.16%。高频高速覆铜板产品结构进一步优化，收入占比持续提升，订单和客户拓展进展顺利。公司PPO材料通过主流通讯设备商验证，已批量出货。江苏生益一期规划产能100万平米，于19年6月投产以来，产能爬坡顺利，上半年营收5082万元。江西生益一期已在春节后试产（承接部分高速覆铜板生产），20H1江西生益收入约3亿元，净利润204万元。陕西生益二期扩产进展顺利，20H1营收9亿元，净利润6497万元。 三、投资建议预计公司2020~2022年实现归母净利润18.98亿、21.85亿、27.59亿元，对应2020~2022年PE分别为34、29、23倍。参考SW印制电路板行业目前市盈率（TTM、整体法）为47倍，考虑到公司为国内覆铜板领域的领军企业，维持公司“推荐”评级。 四、风险提示：1、行业竞争加剧；2、产能投产进度不及预期；3、原材料价格波动风险；4、汇率波动风险。

具体事件：生益科技于2020年7月28日公告2020年半年度业绩快报。 20H1：实现营收68.79亿元，同比增长15.16%；归母净利润8.27亿元， 同比增长31.49%。 20Q2：实现营收38.07亿元，yoy 增长17.57%，qoq 增长23.93%；归母净利润4.88亿元，yoy 增长28.42%，qoq 增长43.95%。 产品结构持续优化，盈利能力继续提升。根据公司20Q2单季度营收利润情况可得，公司再次利润增长远超营收增长，其主要原因来自于公司持续优化CCL 产品结构，增加高频高速、及其他高端CCL 占比，这也导致了公司过往多季度毛利率的不断提升；对应当前20Q2以及未来发展，我们认为将会深度受益5G 时代带来的升级，以及公司主动式调整结构，将会持续提高盈利能力。 新产能逐步投产，需求逐步回暖。公司于江西新产能当前顺利投产，帮助公司打开产能基数，同时一定程度上提高公司营收潜力；而在一季度疫情影响之下的汽车业务，整体而言看到一定程度回暖，另一方面公司5G 基站建设也持续推进，高频高速也将逐步受益于汽车以及基站建设从而成长。 生益电子多维度受益5G，拟科创上市打开产能及营收天花板。生益电子属于公司控股子公司，其技术能力属于行业前列，同时也为5G 基站用PCB 的核心供应商之一。随着公司拟科创板上市，有望加速产能扩张的同时，再深度受益5G 带来的基站、服务器、汽车等多下游需求的拉动，实现更好地成长。 盈利预测及投资建议：2019年随着5G 建设的拉开序幕，以及5G 建设的不断加速，我们认为后续电子行业都将迎来一轮新的升级换代。同时公司在2019年以及2020年均有对其产能的技改及扩产，我们认为公司后续将持续提高自身规模。我们预计公司在2020E/2021E/2022E 年将实现营业收入162.50/185.00/229.00亿元；归母净利润19.24/23.19/27.00亿元，目前对应PE 为34.2/28.4/24.4x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期。

公司中报业绩符合预期，Q2边际改善 公司发布20H1业绩快报，营收及净利同比增超30%：报告期内公司实现营收68.79亿元，同比增15.16%；实现归母净利润8.27亿元，同比增31.49%，扣非后归母净利为8.29亿元，同比增40.07%。 公司20Q2业绩持续边际改善：经测算，20Q2实现营收38.07亿元，同比增17.57%、环比增23.93%，实现归母净利4.88亿元，同比增28.32%、环比增43.72%，扣非后归母净利为4.86亿元，同比增32.17%、环比增41.91%。 强劲业绩主要源自5G景气带来量价齐升 公司业绩强势增长的原因：1）5G加速对公司PCB业务的催化。子公司生益电子抓住全球5G加速商用的时机，促进技术提升和产能优化，实现产品的量价齐升；2）通信景气拉动公司高频高速覆铜板出货比例的提升，毛利率得以改善；3）江西生益新产能释放、陕西生益覆铜板销量提升；4）可转债转股，使得利息费用减少等。 高频/高速业务进入高景气，Q3及全年业绩有望稳步增长 20H1受疫情影响，全球5G接入网侧建设启动有一定延迟；如今随着疫情防控常态化，5G基站端建设有望加速启动，以实现预定全年目标，预计Q3及全年高频/高速PCB及覆铜板的需求有望迎边际增强。从公司自身供给来看，一方面公司在覆铜板底层配方储备上国内领先、PCB相关专利业内领先，另一方面江西生益产能准备状况良好。拉长时间维度，公司继5G接入侧后，有望受益于景气度向下游数通市场、乃至车联网的传导。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2020-2022年的收入分别为151.4、179.0、200.8亿元，归母净利分别为19.69、25.05、30.11亿元，对应EPS分别为0.86、1.10和1.32元，7月28日股价下的PE分别为32、25、21倍。公司作为全球领先的覆铜板/PCB厂商，有望深度受益5G带来的通信、数通市场的高频/高速趋势，我们维持“强烈推荐”评级。 风险提示：5G基站建设进度不及预期、疫情影响使得电子行业需求疲软、汽车行业电子化进展缓慢。

事件：7月28日，公司发布半年报业绩快报，2020年上半年实现营业收入68.79亿元，同比增长15.16%，实现归母净利润8.27亿元，同比增长31.49%。业绩符合预期。 受益于PCB需求持续放量，营收维持稳健增长：根据半年报业绩，推算Q2单季度实现营业收入38.07亿元，同比增长17.57%，实现归母净利润4.88亿元，同比增长28.42%。Q2营收稳增长且增速环比提升5.27pct，主要受益于国内三大运营商5G基站建设放量，主设备厂商PCB采购增加，子公司生益电子作为国内技术龙头份额稳定因而充分受益。2018H1和2019H1生益电子分别实现营业收入10.02亿元和12.83亿元，2019H1同比增速为28%，考虑到2019全年基站建设量仅13万站（根据工信部），2020全年有望超过60万站，我们乐观预计2020H1生益电子营收增速进一步提升。同时由于PCB毛利率高于CCL，推动上半年公司盈利能力整体提升。 云经济和数据中心服务器需求加速高速板出货，公司CCL产品结构改善实现盈利能力提升：从英特尔/英伟达/美光等财报可见，2020H1服务器需求旺盛，公司高速CCL自2018年小批量出货，2019年实现量产，预计2020H1营收占比进一步提升。高速板由于材料和工艺难度更大毛利率也更高，规模出货带动公司CCL盈利能力增强。2020H1公司整体净利率为12.01%，Q2单季度为12.82%，均创2011年以来新高。 高速CCL有望继续高增长，平滑传统CCL周期性对业绩波动的影响：下半年高频PCB需求持续，高速CCL出货有望进一步增长，全年业绩维持乐观预期。展望明年，受益于Intel服务器平台升级至Eagle和下游云厂商服务器换机需求，公司更高等级的高速CCL有望实现规模销售，由于目前全球市占率和营收贡献都还比较低，未来仍有较大成长空间，受益于5G公司成长属性持续强化。 分拆生益电子至科创板上市，聚焦高频高速CCL，业务结构和战略布局清晰：2020年2月28日公告拟分拆子公司生益电子（目前持股78.67%）至科创板上市，5月29日公告获得上交所受理。此举有益于母公司进一步聚焦主营，同时推动生益电子在PCB领域不断融资壮大。分拆完成后，生益科技仍拥有控股权。2019年，生益电子实现营业收入30.95亿元，同比增长48.89%，实现净利润4.44亿元，同比增长103.67%。 投资建议：我们预计公司2020年~2022年的收入分别为157.70亿元（+10.52%）、200.96亿元（+23.20%）、247.18亿元（+23.00%），归属上市公司股东的净利润分别为19.02亿元（+31.27%）、24.03亿元（+26.35%）、28.75亿元（+19.64%），对应EPS分别为0.83元、1.05元、1.26元，对应PE分别为33倍、26倍、22倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：5G基站建设不及预期；PCB竞争加剧；服务器采购需求不及预期；新增产能投产不及预期。