质谱仪国产化龙头，塑造环境监测领域品牌优势，财务指标稳健增长。禾信仪器集质谱仪研发、生产、销售及技术服务为一体，深耕环境监测、医疗健康、食品安全等质谱仪应用领域；公司的主要客户结构相对稳定，主要为各地环保局、环境监测站/中心/中心站、工业园区管委会以及科研院所等；公司2024年实现营收2.03亿元，公司营收在2017-2024年复合增速达到12%。受经济大环境影响，近年公司短期利润承压，未来有望通过创新业务应用带来增长拐点。 量子计算突破AI算力瓶颈，国内外量子计算发展如火如荼。与传统计算相比，量子计算能够带来更强的并行计算能力和更低的能耗，在AI领域具有较大潜力。海外量子计算产业发展较快，英伟达长期引领量子计算产业化落地，美股量子计算公司纷纷加速科技研发和商业布局。我国量子计算与海外差距不断缩小，中电信、中科大、国盾量子、本源量子等均取得突破。 稀释制冷机助力超导量子计算机平稳运行，量羲技术领跑行业。稀释制冷机是一种极低温获取设备，使用两种氦同位素的混合物，能够将冷却对象冷却到毫开尔文（mK）范围。稀释制冷机作为现阶段所知的唯一能持续稳定在毫开尔文温区的制冷设备，是超导量子计算机正常运行不可替代的关键核心装备。量羲技术深耕稀释制冷机等量子科技上游核心硬件设备，专注于为量子科技提供上游核心硬件设备，目前已经在细分领域内取得行业领先地位。 公司通过收购量羲技术进入量子计算赛道，开启稀释制冷机国产化元年。2024年10月22日，禾信仪器公告称，公司正筹划以发行股份和支付现金的方式，收购上海量羲技术有限公司的控制权。量羲技术专注于极低温极微弱信号测量调控设备的研发、生产与销售，产品可应用于超导量子计算、表面物理研究、拓扑超导、分子量子霍尔效应、极端物性研究、高能物理研究等相关领域，下游客户为国内知名的高校、科研院所、科技型企业。若禾信仪器成功收购量羲技术，有望发挥协同效应，深度参与量子计算供应链并塑造业绩增长极。 投资建议：不考虑收购的情况下，预计公司2025-2027年分别实现营业收入2.1/2.3/2.4亿元，对应2025年05月19日收盘价P/S分别为25/23/22x。考虑到禾信仪器通过多年的精细化运营和稳步发展，在行业内具备较强产品力优势，同时未来有望切入量子计算领域，核心产品稀释制冷机有望打破海外垄断，受益于相关政策未来贡献业绩，我们认为公司主业在产品持续迭代下有望稳步增长，同时量羲技术在量子产业趋势下，相关订单有望加速落地。考虑到公司综合竞争优势突出，资源储备充分，有望加速发展。看好公司业务前景，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，技术研发不及预期，收购整合不及预期，质谱仪国产化替代进度不及预期，质谱仪技术突破不及预期。

公司24年年报及25年一季报业绩符合预期，登高机业务增长显著：2024年全年实现营收37.17亿元，同比增长34.1%，实现归母净利润2.58亿元，同比增长97.0%。2025年单季度实现营收8.59亿元，同比增长10.4%，环比下降7.9%，实现归母净利润0.98亿元，同比增长22.0%，环比增长309.3%。具体拆分2024年营收，1）漆包线：营收18.68亿元，同比增长16.7%，营收占比为50.3%，毛利率为5.68%，同比增长0.18pct；2）高空作业设备（登高机）：营收10.57亿元，同比增长241.7%，营收占比为28.4%，毛利率为22.56%，同比增长2.73pct；3）光伏发电：营收7.08亿元，同比下降3.7%，营收占比为19.1%，毛利率为56.40%，同比下降2.33pct。登高机业务实现高增，一方面源于公司2023年新涉足该领域当前处快速发展期，另一方面2024年受国内基建投资加速、设备更新政策刺激以及下游开工率回升推动，机械行业复苏迹象明显。 巨头CAPEX高企AI持续高景气，驱动铜连接等基础设施侧需求：25Q1来看，亚马逊/谷歌/微软/Meta四家的CAPEX合计约为765亿美元，同比+64%/环比-2%。其中，亚马逊同比+74%/环比-7%，谷歌同比+43%/环比+20%，微软同比+53%/环比-5%，Meta同比+104%/环比-8%。展望未来，微软预计25Q2的CAPEX进一步保持环比增长，并且对25财年H2整体的CAPEX指引和前期相同。Meta大幅上调25年全年CAPEX指引至640~720亿美元。国内方面，腾讯25Q1CAPEX为275亿元，同比+91%/环比-25%，阿里25Q1CAPEX为246亿元，同比+121%/环比-23%。 参股公司万德溙光电近期在铜连接领域取得订单新突破，公司公告将提供财务资助帮助万德溙光电开展核心物料DSP芯片的大规模采购：2025年5月，公司公告万德溙光电的合作伙伴Infraeo成功斩获北美新兴（超级）算力中心有源铜缆批量订单，并与欧洲最大的数据中心提供商形成稳定交付。此外，万德溙的1.6TOSFPACC产品在北美2家头部客户验证中反馈良好，预计将在今年第三季度实现规模化交付。2025年5月14日，公司董事会审议通过了《关于对参股公司提供财务资助的议案》，为满足万德溙光电快速经营发展中的资金需求，公司同意向其提供不超过人民币3700万元的财务资助，具体形式为公司接受万德溙光电委托向独立第三方供应商采购芯片并提供万德溙光电生产经营使用。我们认为伴随核心物料DSP芯片的大规模采购，万德溙光电有望开启高速发展期。 投资建议：公司稳步发展传统主业，登高机业务、碳化硅、AI铜连接充分打开未来成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.16/5.86/6.80亿元，对应PE为28/24/21倍。维持“推荐”评级。 风险提示：碳化硅项目建设进度不及预期，高空作业设备业务发展不及预期，AI发展不及预期，万德溙光电未能实现业绩承诺导致公司商誉减值。

蜂助手：代理运营商虚拟商品起家，拓展至云终端基座搭建者。公司传统主业为运营商代理流量等虚拟商品，发力合作云厂商如华为、字节等，帮助运营商搭建云终端、云平台。公司2020-2024年营收CAGR达32%，稳健增长；25Q1公司收入实现45%的增速，随着云终端、物联网场景运营等业务曲线发力，公司有望加速成长。 【基本盘】数字商品运营：运营商虚拟商品中间商，整合多元数字商品和碎片化渠道资源。公司顺应移动互联网多次变革，推出满足运营商需求的创新数字商品，与运营商及网络视频商建立了良好稳定的合作关系，且在数字商品供应链侧拿下多个独家代理权，享受更低的采购成本。业务成长性：数字商品业务模式具备较高的可复制性，体现在地区上和客群上，同时在行业客户垂直化挖掘服务深度。与生活相关的各种服务将全面线上化、权益化，为业务带来广阔的发展空间。基于客户+规模优势，数字商品运营作为现金流型业务稳健增长。 【第二曲线】云终端运营：和华为及移动合作云手机，切入算力运营星辰大海。公司2019年开始华为云合作进行上层开发，基于华为云算力+自研虚拟化技术，提供“云端运行、本地交互”的轻终端体验。使“低配”终端得以享受“高配”场景，如C端：游戏云化（突破硬件限制）、办公云化（跨端无缝衔接）；B端：政企安全办公（数据不落地）。云手机用户持续快速增长，从百万级-千万级-亿级体量不断突破，中国移动目标3年内云手机用户破亿，伴随着用户数不断突破，公司分成收入也将快速增长；且公司与鸿蒙生态协同，未来可延伸至车机、智能家居等“泛终端”场景。 【生态布局】物联网场景运营：AI端侧流量运营，助力互联网抢占AIoT红利。2016年发力物联网流量运营和解决方案板块，公司针对2C/2B/2H，开发不同端侧通信设备，以物联网通信连接为基础，以流量运营为核心商业模式。公司与腾讯、字节等大厂生态互补，共同抢占AIoT和边缘算网红利。大厂需要突破2C流量天花板，推动（游戏/视频/音乐/模型等）产品通过机顶盒等形式渗透2H市场；与火山引擎合作设计推出P8-SDWAN设备，助力云厂商IaaS变现，拉动蜂助手硬件销售收入和流量收入增长。看好短期硬件连接数增加带来的设备增收，规模效应扩大后看好流量收入放量。 投资建议：公司从数字商品服务拓展华为云终端平台搭建、物联网流量运营，第二三曲线有望快速发展。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.9/2.8/4.1亿元，当前市值对应的PE倍数为47x/32x/22x。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：市场竞争/技术与产品更新换代/客户集中等风险。

事件： 2025年 4月 25日，中国电信发布 2025年一季度财报：营业收入1,345亿元，同比增长 0.01%；归母净利润 89亿元，同比增长 3.1%。 基本盘业务稳健， 积极发展 AI、卫星通信、量子业务。 25Q1服务收入 1,247亿元，同比增长 0.3%，环比增长 4.6%。 1）移动、固网业务稳健发展。 移动通信业务： 移动用户数达 4.29亿户，净增 495万户， 5G 用户数达 2.7亿户，渗透率提升至 62.0%，手机上网总流量同比增长 14.2%， DOU（户均流量）达 20.4GB，同比增长 9.1%。固网及智慧家庭业务： 宽带用户数达1.98亿户，净增 67万户。 千兆宽带用户渗透率约 30%，智慧家庭收入同比增长11.5%，持续受益于数字化升级需求。 2） 第二曲线业务高速增长。 IDC 收入 95亿元，同比增长 10.4%， 24年全年增速为 7.3%；智能收入同比增长 151.6%、视联网同比增长 58.4%、卫星通信同比增长 37.2%、量子业务同比增长 81.1%，技术壁垒构建差异化优势。 优化成本费用， 对新兴领域加强研发投入。 25Q1公司营业成本为 949亿元，同比下降 0.08%，毛利率同比提升 0.06pct 达29.47% ； 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 达 10.12%/7.72%/1.30% ， 分 别 变 动 -0.41pct/+0.35pct/+1.34pct， 研发投入加大， 重点投向网络、云、 AI、量子/安全等领域； 经营性现金流净额 1183万元，同比下降 48.11%，主因产业数字化业务回款期较长，相应应收款增幅较高，同时公司积极履行社会责任，支撑产业链发展，严格按照合同约定及时支付款项。 聚集云网融合， 以“量子+卫星”构筑技术护城河。 公司战略聚焦云网融合，加速 5G-A 网络升级，强化 AI、卫星、量子技术对产品和服务的赋能，推动数字化、智能化服务供给。 24年底公司发布 504比特超导量子计算机“天衍-504”，接入量子计算云平台；依托自主可控卫星资源，在应急、海洋、航空等领域形成差异化优势； 业务和视联网高速增长， 展现其在 AIoT 领域的布局深度。 投资建议： 看好公司作为国内数字基础设施主力稳健成长，且公司云网融合与战新业务协同优势显著， 预测 2025-2027年归母净利润为 359/389/421亿元，对应 PE 为 20/18/17倍。维持“推荐”评级。 风险提示： 5G-A 网络升级及 AI 应用落地不及预期；战新业务商业化进度低于预期；分红派息不及预期等。

事件： 4月 24日，公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年全年实现营收 599.84亿元，同比增长 26.0%，实现归母净利润 27.69亿元，同比增长 28.6%，实现扣非归母净利润 25.76亿元，同比增长 26.7%。 2025年一季度来看，单季度实现营收 132.68亿元，同比增长 12.6%， 环比下降 24.5%， 实现归母净利润 5.57亿元，同比增长 8.5%，环比增长 22.6%，实现扣非归母净利润5.46亿元，同比增长 32.7%，同比增长 48.0%。 2024年各项业务稳健发展， 2025年一季度扣非归母净利润增速显著： 具体拆分 2024年业务情况： 1）光通信： 2024年实现营收 65.62亿元，同比下降11.0%，营收占比为 10.9%，毛利率为 25.59%，同比下降 3.77pct； 2）智能电网： 2024年实现营收 221.84亿元，同比增长 14.7%，营收占比为 37.0%，毛利率为 12.58%，同比下降 0.99pct； 3）海洋能源与通信： 2024年实现营收 57.38亿元，同比增长 69.6%，营收占比为 9.6%，毛利率为 33.53%，同比增加 1.91pct； 4）工业与新能源智能： 2024年实现营收 67.66亿元，同比增长 18.1%，营收占比为 11.3%，毛利率为 13.27%，同比下降 1.86pct； 5）铜导体： 2024年实现营收 150.07亿元，同比增长 50.9%，营收占比为 25.0%，毛利率为 1.15%，同比减少 1.16pct。 2025年一季度来看，公司特高压及电网智能化、工业与新能源智能、海洋能源与通信等业务保持了稳步增长， 因而使得扣非归母净利润增速显著。 公司各业务板块在手订单充沛： 根据公司披露，截至 2025年一季度末， 公司拥有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约 180亿元， 海洋通信业务相关在手订单金额约 80亿元， PEACE 跨洋海缆通信系统运营项目在手订单超 3亿美元。 海风领域景气度回升，公司相关业务有望迎来进一步增长： 行业层面来看，过去几年海上风电建设由于用地用海等因素，部分海上风电项目因进度延迟影响了新增装机量，但这些项目的前期工作已持续推进，具备了开工条件， 2025年将进入实质性建设施工阶段，我们预计海风领域的景气度正迎来回升。 公司层面，根据一季报披露， 近期公司持续中标国内外海上风电和海洋油气等海洋能源项目，包括中东海缆项目、蓬勃油田群岸电应用工程项目、广西涠洲岛跨海联网项目、温州洞头常青项目、国华如东光氢储一体化项目、玉环 2号海上风电项目、金山海上风电场项目、马来项目、涠洲油田开发项目，中标总金额为 11.33亿元。 投资建议： 公司各项业务稳健发展，同时伴随海风领域景气度回升，公司有望核心受益。我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 34.67/42.46/47.72亿元，对应 PE 倍数为 11x/9x/8x。维持“推荐”评级。 风险提示： 海风领域景气度不及预期，光纤光缆领域需求及招标不及预期。

事件：2025年04月23日，公司发布2024年年报和2025年一季度业绩报告，2024年公司实现营收224.01亿元，同比增长11.05%；归母净利润9.71亿元，同比下降29.13%；扣非归母净利润8.37亿元，同比下降27.94%；拟现金分红总额4.72亿元，分红率达48.57%，提升5.7pct。25Q1营收50.05亿元，同比增长11.35%；归母净利润1.62亿元，同比下降9.23%；扣非归母净利润为1.04亿元，同比下降26.63%。 24年收入增速稳健，家用控制器及海外业务引领成长。分产品看，24年1）智能控制部件营收达102.74亿元，同比增长20.37%，占收比45.86%，毛利率14.74%，同比下降1.15pct。其中，液晶电视主控板卡营收达66.29亿元，同比增长11.82%，占收比29.59%，出货量达到6,732万片，同比增长4.53%，占全球总出货量的32.72%，全球领先。家用电器控制器收入17.22亿元，同比增长65.64%，占收比7.69%。汽车电子、电力电子等产品营收达19.23亿元，同比增长22.67%。2）智能终端及应用营收达116.27亿元，同比增长4.23%，占收比51.90%，毛利率25.66%，同比下降4.98pct。其中，商用显示设备及系统营收92.98亿元，同比增长1.04%，占收比41.51%，计算机及周边设备营收达8.25亿元，同比增长56.55%，占收比3.68%，音视频设备及系统营收达5.36亿元，同比增长24.88%，占收比2.39%，其他产品营收达9.68亿元，同比下降2.81%，占收比4.32%。3）其他产品及服务营收达5.01亿元，同比增长3.66%，占收比2.24%。分行业应用看，24年教育业务营收50.54亿元，同比下降8.75%，主因客户采购预算收紧，希沃交互智能平板出货量份额达50.8%；海外业务营收43.48亿元，同比增长16.83%，得益于公司紧抓海外信息化设备需求增长机遇并推进与微软、英特尔等生态伙伴合作；企业服务业务营收15.83亿元，受市场需求疲软因素影响，同比下降2.60%。 25Q1收入稳健，毛利率环比企稳，理财收益、政府补助等因素导致利润短期承压。25Q1公司收入延续双位数增长，我们判断主因国内教育业务向好、家用电器控制器等收入保持较快增长。2024年毛利率21.33%，同比下降3.69pct，而25Q1毛利率20.66%，环比增长1.45pct。25Q1净利润承压，主因1）研发费用提升：25Q1销售/管理/研发费用率同比下降1.1pct/下降0.89pct/增长0.27pct。2）理财收益及政府补助减少，25Q1计入当期损益的政府补助下降2459万元，因利息收入等原因财务费用净收益减少3119万元。且公司在资金结构上做了进一步优化调整，属于经常性损益的利息收入有所减少，而列示于非经常性损益的债权投资收益明显增加，使得公司25Q1扣非归母净利润降低26.63%。 投资建议：看好公司传统业务保持龙头地位，预计教育业务有望迎来复苏，家用电器控制器、计算设备等业务收入持续高增，毛利率预计稳步提升且加强费用管控。预计公司25-27年归母净利润分别为10.3/11.1/12.7亿元，对应PE分别为22x/21x/18x，维持“推荐”评级。 风险提示：新产品拓展不及预期、行业竞争加剧、汇率波动风险等。

高澜股份发布 2024年及 2025年一季度业绩。 2025年 4月 24日，高澜股份发布 2024年年报&2025年一季报。 2024年实现收入 6.9亿元，同比增长20.6%，归母净利润亏损 0.5亿元， 亏损扩大 1890万元。 1Q25实现收入 2.2亿元，同比增长 22.0%，实现归母净利润 0.1亿元，同比增长 131.0%。 盈利能力角度看， 2024年公司毛利率较上年同期下滑 0.9pct，但 1Q25毛利率实现25.1%，较上年同期提升 0.8pct。我们认为 2024年毛利率下滑主要由于上游冷却液涨价所致。 但我们观察到 1Q25公司毛利率呈增长态势，我们认为主要由于公司陆续扩大海外建设， 尤其是中东地区，公司一方面具备较强竞争优势，获得较大订单实现卡位优势，另一方面考虑到中东地区大力发展特高压、 AI 相关基础设施，对价格敏感较低，有助于增厚公司毛利。 进军沙特， 助力海外最大柔性直流输电项目。 根据高澜股份 2024年 4月 21日公众号信息，公司新获沙特阿拉伯的“±500千伏柔性直流输电项目”订单，为沙特“中南”“中西”两条柔性直流输电线路提供热管理解决方案， 总价值量不低于 5亿元。 根据沙特发展规划，沙特 2030年将建设 7条柔性直流输电线路，拟向能源领域投入约 1000~1500亿美元，电力基础设施将作为重点投资对象。 我们认为中东地区已成为全球能源转型的重要区域。此次沙特项目的成功落地，不仅是高澜股份技术实力的体现，更体现了公司持续扩大海外市场规模。 深度绑定大客户， 海内外液冷全方位拓展。 目前国产 AI 大模型 DeepSeek宣布已开始运营沙特阿美位于达曼的数字数据中心，成为沙特 AI 基础设施扩展的重要一环。沙特将投入 109亿美元用于 AI 基础设施建设和初创企业发展，而DeepSeek 的落地即是其中的重要组成部分； 腾讯云也在 LEAP 大会上宣布将在沙特建设中东首个数据中心，并计划未来几年投入超过 1.5亿美元发展区域数字经济； 华为云也通过与当地政府、 企业的合作，提供先进的 AI 方案。 我们认为目前高澜股份已是一线互联网企业、电信运营商及第三方 IDC 的重要供应商，积累了腾讯、 字节跳动、阿里巴巴、浪潮信息、万国数据等优质用户，已在我国西北、大湾区以及境外北美、东南亚等地区成功部署了批量产品。 我们认为高澜股份凭借大客户优势，叠加在中东卡位优势，未来有望实现相关业务快速增长。 投资建议： 预计公司 25年~27年分别实现收入 9.2/12.8/18.3亿元，实现归母净利润 0.3/0.7/1.2亿元，对应 EPS 分别为 0.09/0.21/0.41元， 25~27年收入对应 2025年 04月 25日收盘价 P/S 分别为 6/4/3x。我们认为公司主业在行业政策支持下有望稳步增长，同时液冷行业在人工智能、云计算、 5G 等产业趋势下，公司相关订单有望加速落地。考虑到公司资源储备充分并充分绑定大客户，有望加速发展。看好公司业务前景， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游应用不及预期；市场竞争加剧风险；应收账款余额较大风险。

鼎阳科技发布2024年年报和2025年一季报。2025年4月23日，公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年实现收入4.97亿元，同比增长2.93%；归母净利润1.12亿元，同比下降27.79%；扣非净利润1.10亿元，同比下降28.87%，主要系公司持续增加研发投入、提高市场推广力度导致费用增长，汇率波动导致汇兑损失增加，2024年内确认的政府补助减少所致。1Q25实现收入1.32亿元，同比增长26.93%；归母净利润0.41亿元，同比增长33.96%；扣非净利润0.4亿元，同比增长34.00%。1Q25公司整体毛利率为61.80%，持续保持较高水平，净利率为30.87%，同比提升1.62pct。由于公司高端产品毛利率较高，高端产品营业收入的高速增长进一步加强了公司整体的盈利能力。 高端化发展战略持续推进，公司产品结构持续优化。2024年，公司四大主力产品结构不断优化，高端产品量价齐升。高端产品营业收入同比增长13.40%，高端产品占比同比提升2.31pct，拉动四大类产品平均单价同比提升9.31%。 2025年Q1，高端产品营业收入同比增长86.60%，拉动四大类产品平均单价同比提升9.51%。公司高分辨率数字示波器产品矩阵完善，竞争优势明显，2024年公司境内高分辨率数字示波器产品营业收入同比增长70.92%。随着公司产品高端化进程不断加快，公司持续优化直销队伍的管理和建设，不断加强各行业典型大客户以及高端产品的销售推进工作，2024年公司直销营业收入为7566.69万元，同比增长15.80%，直销毛利率为67.76%，同比提升1.34pct。 研发销售双轮驱动，关键技术突破引领产品升级。公司持续加大研发及销售方面的投入。2024年研发投入0.11亿元，同比增长26.01%，占营业收入的比例为21.81%，同比提升3.99pct；销售费用为8817.87万元，同比增长17.74%，占营业收入的比例为17.73%，同比提升2.23pct。2024年公司陆续发布最高带宽达8GHz的SDS7000A系列12-bit高分辨率高端数字示波器、最高输出频率达67GHz的SSG6000A系列高端射频微波信号发生器、最高测量频率达50GHz的SSA6000A系列高端频谱分析仪和最高测量频率达50GHz的SNA6000A系列高端矢量网络分析仪，体现了公司的技术创新、产品开发能力。 投资建议：在电子信息产业链条中，电子测量仪器都起着不可替代的作用，是几乎所有现代产业科研、生产、试验、维修的基本条件和重要工具，考虑到国内商用通信、国防与航空航天、电子工业等各个下游领域技术的快速发展，同时随着国内通用电子测试测量仪器在国际上的竞争力的提升，我们认为公司产品升级有望带来原有产品的价格提升和新品放量带来的销量提升，我们预计公司2527年收入分别为6.3/8.0/10.0亿元，归母净利润分别为1.6/2.3/2.9亿元，对应2025年04月24日收盘价PE分别为35x/25x/19x。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料供应紧缺及价格波动，新产品研发进度不及预期。

映翰通发布 2024年年报和 2025年一季报。 2025年 4月 22日，公司发布 2024年年报和 2025年一季报。 2024年实现收入 6.1亿元，同比增长 24.0%； 归母净利润 1.3亿元，同比增长 38.3%；扣非净利润 1.2亿元，同比增长 41.2%。 2025年 Q1实现收入 1.5亿元，同比增长 40.9%；归母净利润 0.22亿元，同比增长 36.7%；扣非净利润 0.21亿元，同比增长 43.0%。 2024年毛利率 52.5%，较 2023年提升 1.01pct，主要由于海外收入占比上升。 1Q25毛利率 49.8%，较上期下降 3.01pct，主要受采购成本增加影响。 聚焦主业强基础， AI 创新聚融合。 在产品层面， 2024年，公司围绕企业网络、数字能源、工业与楼宇 IoT、智慧商业、车载与运输这五大核心业务板块加速产品创新与迭代进程。公司发布多款 AI 边缘计算机产品，包括 EC900系列、EC3000系列和 EC5000系列，支持多种算力平台，覆盖 1TOPS 至 100TOPS 的不同算力需求，加速了 AI 模型边缘侧部署。 在研发层面， 公司大力投入 AI 技术研发和落地应用，同时构建全球化的研发队伍。 2024年， 公司研发投入达到 0.67亿元， 研发费用率为 10.88%，较 2023年下降 1.68pct； 2025年 Q1研发费用率为 9.26%，较上期下降 3.25pct，我们认为主要由于公司布局 AI，增强研发效率带来研发效率的下降。 公司还积极建设多伦多研发中心、弗吉尼亚研发中心，布局全球研发和服务能力，吸收学习国际的先进技术，同时为避免地缘政治风险的发生储备研发资源。 夯实全球供应链，积极应对贸易风险。 面对国际地缘政治的不确定性和贸易风险， 公司已构建了一个多元化的全球供应链网络，确保了业务的稳健运行和风险的最小化。公司的泰国合作工厂和加拿大自营工厂均已实现规模化生产，两家海外生产基地与嘉兴主生产基地共同形成了一个三地供应链体系，有力保障了产品在国内外市场的稳定供应。 2024年， 公司进一步强化在欧洲、北美等关键区域的生产与仓储布局， 稳步推进对全球区域市场的全面、 深度覆盖。 2024年，公司海外收入达 2.74亿元，同比增长 53.63%。 1Q25实现国外收入 0.84亿元，较去年同期增长 50.66%， 主要由于公司持续扩展海外市场，在美洲、欧洲、亚太地区均实现增长，另一方面部分美国客户为应对中美贸易摩擦提前备货，带来海外收入大幅增加。 投资建议： 受益于数字经济浪潮下的工业物联网需求景气度提升，公司自主创新能力的提升有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化，我们预计 25-27年公司营业收入分别为 7.4/8.7/10.0亿元，归母净利润分别为1.8/2.3/2.8亿元；对应 2025年 04月 23日收盘价 P/E 分别为 18x/14x/12x，维持“推荐”评级。 风险提示： 行业市场竞争加剧，全球政策推进力度和持续时间不及预期。

事件：2025年 4月 22日，爱施德发布 2024年年报及 2025年一季报， 2024年年度营业收入 658.21亿元，同比下降 28.58%；归属于上市公司股东的净利润为 5.81亿元，同比下降 11.26%； 2025年一季度公司营业收入为 127.37亿元，同比下降 41.2%；归母净利润为 1.26亿元，同比下降 24.9%。 公司短期业绩承压，经营效率持续改善。 公司 2024年及 2025Q1业绩有所下滑，主要系短期下游消费电子终端需求有所下滑导致。 2024年公司通过对核心经营效率指标的闭环考核、风控责任落实、预算刚性管控，公司财务基本面更加稳健，应收账款较 2023年减少 5.63亿元，同比-32.30%，财务费用降低8025.18万元，降幅达 51.72%，负债总额同比下降 10.45%，资产负债率从48.70%降低至 45.55%，下降 3.15%；通过优化业务合作，聚焦核心业务与优势领域，公司全年毛利率从去年的 3.25%提升至 4.40%，资源投入产出比和盈利能力获得有效提升。 公司不断深化海内外布局，同时提升整体数字化水平。 目前公司已在全国 32个省级区域设有分支机构和办事处，覆盖 T1-T6市场和线上线下全渠道，同时管控 5大配送中心和 30余个区域分仓；在泰国、越南、港澳台等重点国家/地区设立了分支机构，拥有海外本地化运营团队，并在部分国家/地区开展了本地化业务合作。同时 公司坚定对数字化能力建设的持续投入和人才培养， IT 团队在总部职能部门人数占比超 50%，在分销、零售、新零售、海外、生产制造、智慧办公等全场景拥有高效的自研数字化平台系统，与品牌商及客户实现业务数据的可视化管理和一体化协同运营；通过 AI、自动化模型等新技术的深度融合应用，实现业务流程自动化、智能化，大幅提升运营效率。 拟与上海枭毅共同投资设立智算科技公司，切入智算服务领域。 上海枭毅创办于 2019年，是算力网络与传输全栈服务商，深耕智算集群基础设施建设、 AI垂直行业应用与光通信领域，核心技术团队拥有丰富的智算集群一体化交付、算力集群调优、计算机深度学习、大模型部署及训练微调、光传输网络组网经验，为客户打造新一代智能计算基础设施生态。我们认为公司有望依托此次合作，快速切入 AI 智算集群服务和 AI 智能体解决方案领域，培育集核心硬件、网络架构、AI 算法、云平台调优等多元化能力为一体的 AI 团队，构建公司在 AI 领域的自主能力。 投资建议： 我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 7.19亿元、 8.84亿元、 10.08亿元，当前股价对应 PE 分别为 20X、 17X、 15X。我们预计伴随AI 赋能消费电子换机潮及苹果新机型发布，公司手机销售业务回升将带动公司整体营收增长， 智算业务也有望为公司带来全新增量，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游客户拓展进度不及预期；手机新产品推出进度不及预期。

英维克发布 2024年年报和 2025年一季报。 2025年 4月 21日，公司发布 2024年年报和 2025年一季报。 2024年实现营业收入 45.9亿元，同比增长30%；归母净利润 4.5亿元，同比增长 31.6%；扣非归母净利润 4.3亿元，同比增长 35.9%。 25Q1实现营业收入 9.3亿元，同比增长 25.1%；归母净利润 0.5亿元，同比下降 22.5%；扣非归母净利润 0.4亿元，同比下降 23%。 全链条算力液冷加速推进，海外业务拓展增收。 公司率先推出高可靠Coolinside 全链条液冷解决方案，实现产品、交付场景全覆盖。 2024年 9月，公司的 Coolinside 全链条液冷解决方案，包括 UQD 快速接头、 Manifold 机柜级分水器、液冷 CDU 等产品通过英特尔验证。 2024年 OCP 全球峰会期间，公司的 UQD 产品被列入英伟达的 MGX 生态系统合作伙伴。 2024年，公司第一份额中标中国电信弹性 DC 舱 2024-2025年集采，产品应用于“临港智算谷”万卡算力集群等项目实施中。 截止 2025年 3月公司在液冷链条的累计交付已达1.2GW。 公司的业务收入受到机房温控项目的季节性影响，延续了第四季度的收入占比较高的特点。 2024年由于会计政策的变更， 售后服务费用转入产品成本导致毛利率下降约 2.36%。此外， 受 2024年大宗商品价格上涨以及下半年机房温控产品收入组合的不利变化， 公司全年综合毛利率也有所下降。 根据国家统计局数据， 1Q25铝冶炼和铜冶炼价格分别上涨 14.2%/9.9%，使得 1Q25公司毛利率仍较上年同期下滑 3.1pct。费用端， 1Q25销售、研发费用率分别同比增加0.5/1.3pct，主要由于相关人员增加导致薪酬增长。 全链条储能液冷响应“双碳”号召，多维创新优势凸显。 公司是最早涉足电化学储能系统温控的厂商，在储能温控行业处于领导地位。 2024年 1月公司在行业内率先交付了针对 5MWh 高密度大容量储能系统的 BattCool 储能全链条液冷解决方案，实现全年能效比 AEER 高 30%以上； 2024年 4月公司发布超薄（7cm）储能除湿机。 2024年公司来自储能应用的营业收入近 15亿元，较上年度同比增长约 22%。 2024年机柜温控节能的营业收入与上年度同比温和增长，机柜温控业务的毛利率略上升。 投资建议： 受益于 AI 相关业务（云计算、数据中心和物联网等），考虑到公司全链路布局液冷解决方案和储能温控产品的逐步放量，我们预计 25-27年公司营收分别为 63.4/82.5/100.6亿元，归母净利润分别为 4.9/5.4/5.8亿元，对应 2025年 04月 22日收盘价， P/E 分别为 47x/43x/40x，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期，新品研发进度不及预期，新品放量速度不及预期

事件： 2025年 04月 20日，公司发布 2024年年报和 2025年一季度业绩报告， 2024年公司实现营收 56.21亿元，同比增长 29.28%；净利润 26.48亿元， 同比增长 31.72%。 25Q1营收 12.05亿元，同比增长 3.57%；归母净利润5.62亿元，同比下降 1.15%；扣非归母净利润为 5.31亿元，同比增长 2.17%。 2024年话机竞争力保持领先，第二、三曲线收入占比提升。 分产品看： 1）桌面通信： 收入 30.82亿元，同比增长 21.13%， 收入占比 54.83%。 24年保持较快增长主因经销商补库因素及公司份额领跑行业，未来有望持续保持市场竞争力。 2）会议产品： 收入 19.97亿元，同比增长 36.21%， 收入占比 35.52%， 同比提升 1.81pct。 主因公司持续强化产品创新，打造更加智能化/高效化/安全化的全场景会议室解决方案，视频会议用户体验显著升级。 3）云办公终端： 收入5.27亿元，同比增长 62.98%， 收入占比 9.37%， 同比提升 1.94pct。公司持续完善商务耳麦产品系列，围绕音质、智能降噪、蓝牙稳定性等核心性能开展攻关，同时持续推进商务耳麦市场推广与渠道开拓。 公司 24年毛利率 65.45%，同比下降 0.27pct，总体保持稳定； 净利率 47.10%，同比提升 0.87pct。 25Q1在国际扰动背景下， 公司收入保持韧性。 Q1在国际贸易环境波动下，公司订单节奏受到一定影响，收入增速有所放缓。公司 Q1销售毛利率 64.54%，同比下降 0.09pct； 销售净利率 46.64%，同比下降 2.23pct，盈利能力有一定下降， 销售/管理/研发费用率同比提升 0.36pct/提升 0.42pct/下降 0.09pct，财务费用净收益 0.2亿元，主因美元汇率变动。 积极应对关税，提前部署境外仓储及东南亚生产能力。 近日美国政府宣布实施“对等关税”政策，对全球贸易伙伴加征关税， 为应对区域贸易政策风险，公司已提前通过境外仓储布局提升供应链韧性，确保核心市场订单的稳定交付能力，降低短期政策波动对业务连续性影响。目前公司已在逐步建立东南亚地区的生产能力，同时增加其他海外区域的产能布局规划，逐步形成区域协同、辐射全球的产能网络，增强抗风险能力。此外，公司也将加大其他海外市场开拓力度，并与核心客户保持紧密沟通，通过协商定价机制等举措，共同分担潜在成本压力。 积极回报投资者， 24年分红比例达到 90.6%。 2024年度拟向全体股东每10股派发现金股利 13.00元(含税)，共计派发现金股利 16.41亿元，年度分红比例提升至 61.98%，加上中期分红的 7.57亿元，全年累计派发的现金股利约 23.99亿元，全年分红比例达 90.59%，相比 23年的 87.90%提升 2.69pct。 投资建议： 综合考虑国际因素扰动及股权激励目标（25年收入或净利润增长率不低于 15%）， 预计公司 25-27年归母净利润 29/33/38亿元，对应 PE 为15/13/11x。 公司持续推出新品，保持较高市场竞争力， 维持“推荐”评级。 风险提示： 新产品拓展不及预期、汇率波动风险、 国际贸易环境恶化等。

事件： 4月 20日，公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年全年实现营收 238.62亿元，同比增长 122.6%，实现归母净利润 51.71亿元，同比增长 137.9%，实现扣非归母净利润 50.68亿元，同比增长 138.7%。 2025年一季度来看，单季度实现营收 66.74亿元，同比增长 37.8%，环比增长 1.9%，实现归母净利润 15.83亿元，同比增长 56.8%，环比增长 11.6%，实现扣非归母净利润 15.68亿元，同比增长 58.4%，环比增长 16.1%。 AI 带动高端光模块需求，助力公司业绩高增： 2024年全年及 2025年一季度，公司营收分别实现了同比 122.6%和 37.8%的高增长，业绩高增主要得益于重点客户进一步增加资本开支加大算力基础设施投资，使得公司 400G/800G 等高端产品出货量显著增加。 按业务拆分 2024年营收， 1）光模块： 24年实现营收 228.86亿元，同比增长 124.8%，营收占比 95.9%。销量方面， 2024年光模块总计出货 1459万只，同比增长 95.6%； 2）光组件： 24年实现营收 2.14亿元，同比增长 6.2%，营收占比 0.9%； 3）汽车光电子： 24年实现营收 7.62亿元，同比增长 128.1%，营收占比 3.2%。 按地区拆分营收， 1）境外： 营收为 207.16亿元，同比增长 128.3%，营收占比为 86.8%，毛利率为 36.74%，同比下降0.93pct； 2）境内： 营收为 31.46亿元，同比增长 91.3%，营收占比为 13.2%，毛利率为 14.45%，同比增长 7.31pct。 费用管控能力良好，高端产品营收占比持续提升助力公司盈利能力提升： 公司 2024年综合毛利率为 33.81%，同比增长 0.81pct， 2025年一季度，综合毛利率进一步提升至 36.70%。费用率方面， 公司持续推进降本增效， 2024年销售费用率 0.84%，同比下降 0.33pct，管理费用率为 2.85%，同比下降 1.20pct，研发费用率为 5.21%，同比下降 1.69pct。 发布股权激励计划，进一步提振未来发展动力： 3月 18日，公司发布《第四期限制性股票激励计划（草案）》， 拟授予的限制性股票总量为 1000万股（占总股本的 0.91%），首次授予的激励对象总人数为 772人，授予价格为 54.00元，分四个归属期，每个归属期的业绩考核目标分别为 25年营收不低于 310亿元、 25~26年营收累计不低于 700亿元、 25~27年营收累计不低于 1170亿元、25~28年营收累计不低于 1732亿元。 投资建议： 公司是全球数通光模块龙头厂商，深度绑定海外头部厂商整体市场份额领先，同时公司在光模块前沿技术领域先发优势显著，未来有望持续受益于 AI 带来的高端数通光模块需求增长。我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 83.93/106.65/128.20亿元，对应 PE 倍数为 11x/8x/7x。维持“推荐”评级。 风险提示： AI 需求不及预期，行业竞争加剧，关税政策变化风险。

高澜股份签订重大合同。2025年4月20日，高澜股份发布公告，公司与中电普瑞电力工程有限公司就沙特柔直项目签订了《水冷系统采购合同》和《配水管路采购合同》，合同总金额为3.6亿元，占公司2023年度收入63.03％。 DeepSeek进军中东，与石油巨头沙特阿美携手共建AI数据中心。2025年2月9日，在利雅得LEAP技术大会上，DeepSeek宣布已开始运营沙特阿美位于达曼的数字数据中心，成为沙特AI基础设施扩展的重要一环。沙特将投入109亿美元用于AI基础设施建设和初创企业发展，而DeepSeek的落地即是其中的重要组成部分。我们认为在中东数字化转型需求激增的背景下，DeepSeek的本地化布局有望推动沙特及整个中东地区的AI应用升级，同时进一步加强中沙在科技领域的合作。 海外推理需求上行，拉动液冷整体增长。我们认为Deepseek的推出使得AI推理的需求大幅上升，对应AI服务器的存储、算力、整体性能、散热、稳定性都提出了更高的要求。未来算力硬件与AI大模型的结合将更加紧密，AI算力的需求会持续增长，需要服务器具备更高的性能、更低的功耗和更强的实时处理能力。相比传统风冷，液冷方案在高负载下表现更稳定，能效比更高，确保整机长时间稳定运行，大幅降低PUE，提升了客户的数据中心运维效率。我们认为未来服务器将更加侧重硬件配置，从散热节能设计、智能电源管理、智能算力管理系统等方面去解决能耗问题。我们认为DeepSeek在中东地区的推广将拉动当地整体推理需求，同时有望同步带动相关ICT液冷需求上行。从公司历史收入看，1H24海外占公司收入比重仅0.23%（合约66万元），而此次沙特项目合同金额3.6亿元，我们认为有望快速拉动公司海外相关业务布局。 深度绑定大客户，液冷行业经验丰富。高澜股份子公司高澜创新为字节跳动公司提供的12U浸没液冷模组，目前已是一线互联网企业、电信运营商及第三方IDC的重要供应商，积累了字节跳动、阿里巴巴、腾讯、浪潮信息、万国数据等优质用户，已在我国西北、大湾区以及境外北美、东南亚等地区成功部署了批量产品。我们认为高澜股份凭借大客户优势，叠加在中东卡位优势，未来有望实现相关业务快速增长。 投资建议：预计公司24年~26年分别实现收入5.3/8.4/13.3亿元，实现归母净利润-0.5/0.2/0.6亿元，对应EPS分别为-0.15/0.06/0.21元，24~26年收入对应2025年04月18日收盘价P/S分别为11/7/4x。我们认为公司主业在行业政策支持下有望稳步增长，同时液冷行业在人工智能、云计算、5G等产业趋势下，公司相关订单有望加速落地。考虑到公司资源储备充分并充分绑定大客户，有望加速发展。看好公司业务前景，维持“推荐”评级。 风险提示：下游应用不及预期；市场竞争加剧风险；应收账款余额较大风险。

事件： 2025年 4月 17日，公司发布 2025年一季报。 2025年第一季度，公司实现营收 1,033.5亿元， 同比提升 3.9%；实现归母净利润 26.1亿元，同比提升 6.5%；实现扣非归母净利润 22.7亿元，同比提升 1.6%。 25Q1收入符合预期，算力业务规模突破。 25Q1： 1）联网通信： 用户规模稳步增长，移动用户 3.49亿户，净增 478万户； 固网宽带用户 1.24亿户，净增 192万户。融合套餐用户 ARPU 保持百元以上。 积极拥抱万物互联，物联网连接数 6.63亿，净增 3,840万。 5G 中频基站超过144万站， 4G 中频共享基站超过 200万站。 2） 算网数智： 算力业务规模突破，联通云收入 197.2亿元。以数据中心适智化改造推动 AIDC 提速发展，数据中心收入 72.2亿元，同比提升 8.8%（24年 IDC 收入增速同比增长 7.4%） 。智算规模超过 21E FLOPS，推出一系列 AI 新产品新服务，个人数智生活、联通智家业务发展提速，付费用户总数近 2.3亿户。推动数据与智能深度融合，数据服务收入 18.4亿元，同比提升 11.3%，智能服务收入 21.0亿元，同比提升 14.0%。 费用管控成效突出，合同负债改善。 25Q1网间结算成本同比增长 1.0%，占收比下降 0.1pp，折旧摊销同比下降4.6%，占收比下降 1.7pp，网络运营支撑成本同比下降 1.0%，占收比下降 0.7pp，人工成本同比增长 3.2%，占收比下降 0.1pp，销售费用同比增长 4.6%，占收比增长 0.1pp，其他经营及管理费用同比增长 8.4%，占收比增长 0.9pp。 25Q1扣非净利润 22.74亿元，同比增长 1.6%，非经常性损益（资产处置收益 4.3亿元）对利润增长贡献较大。 合同负债较上年末减少 10.34%，占公司总资产比重下降0.67个百分点。 加强与云大厂的智算合作，推动算网数智业务扩盘提质。 3月 28日公司与阿里举行战略合作签约仪式，双方将在智算基础设施、网络智慧运营、云市场、AI 智能终端、产业智能化升级等方面展开深入合作，推动中国联通“元景”与阿里巴巴“通义千问” AI 模型的技术协同创新，探索 AI 技术与千行百业深度融合，打造智慧城市、智慧文旅、自动驾驶、智慧物流等领域的联合解决方案。 4月 2日，中国联通与腾讯集团智算合作项目在宁夏中卫云数据中心交付， 全部建成后，将具备 12万架标准机柜、 310MW 的 IT 负载能力，算力供给可达 28万 GPU卡、约 280EFLOPS， 是目前国内单体规模最大智算项目之一。 投资建议： 公司业绩稳健增长， 且云业务 AI 时代下迎来价值重估。 我们预计 2025/2026/2027年公司归母净利润实现 101/113/126亿元，同比增长12%/12%/11%，对应 PE 17/15/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 移动用户增速不及预期，经营性现金流动性持续下降。