事件概述 西部超导 2020年半年报： 2020年 H1实现营收 9.53亿元， 同比增长 42.43%，归母净利润 1.33亿元，同比 增 长 54.65%，归母扣非净利润 1.14亿元，同比增长 54.35%。二 季度单季实现营收 6.11亿元，同比增长 88.38%，二季度单 季实现归母净利润 0.99亿元，同比增长 98.73%。 分析判断: 歼-20及运-20正式列装并量产，军用高端钛合金需求旺盛， 公司技术实力突出，显著受益于这一进程，预计未来 3年来自 于高端钛合金业务的营收复合增速在 50%左右。 高性能高温合金系航空发动机重要耗材，西部超导已经实现 量产，未来有望接力钛合金成为公司重要增长极。 医用 MRI 需求稳定， 2020H1超导材料增速达 46.69%；尽管启 动时间待确定，但考虑超导材料供给的高度集中度， 公司未来 确定性受益于 ITER 及 EAST 等核聚变项目，受益量级在数十亿 空间。规模效应凸显，原材料价格下降，公司毛利率恢复增长。 投资建议 西部超导是空军用航空高端金属材料的龙头企业，未来有望 成长为高性能金属新材料研发、中试和生产基地， 2020- 2022年归母净利润分别为 3.12/4.82/6.71亿元，每股收益 0.71/1.09/1.52元，目标价 56.8元，维持增持评级。 风险提示 市场需求不及预期、产品毛利率下降、股东减持冲击风 险、大项目进展具有不确定性、 系统性风险等。

智慧环保系公司营收主要来源，亦为智慧城市业务引流，上半年营收占比超过九成。二季度营收及净利润同比增速有所下降，利润口径增速显著高于营收口径增速，主要系期间费用率下降所致。值得注意的是，本年首次进行了研发费用资本化处理。1）公司智能环保收入占比增至90.6%，同比增长25.9%。公司的智慧环保业务以数据运营分析为核心，通过提供多场景、多源数据的服务和动态管控辅助政府客户为主的决策。由于环保数据天然具有外延性，且环保问题的解决涉及到环保、住建、交通和环卫等多部门，故公司选择以智慧环保作为流量入口，而后逐步实现从智慧环保延伸至智慧城市的目标。2）2020Q2实现营收15109.32万元，同比增长25.45%,环比增速9.89%，增速较一季度明显放缓，我们判断系订单结算周期影响及一季度登陆科创板窗口期而积极实现营收有关。二季度营业利润4758.25万元，同比增长70.08%,环比增长46.89%，二季度归母净利润4215.27万元，同比增长162.56%,环比增长55.22%，利润口径增速显著高于营收增速的背后：2020H1整体毛利率48.51%,与去年同期的48.41%基本持平；2020H1销售费用1596.94万元，销售费用率5.53%（较去年同期下降0.68个百分点）；2020H1管理费用2625.04万元，管理费用率9.10%（较去年同期下降2.98个百分点）；2020H1研发费用2224.56万元，研发费用率7.72%（较去年同期下降3.12个百分点），2020H1财务费用542.17万元，财务费用率1.88%（较去年同期下降0.67个百分点）。不难看出，期间费用率的下降系公司利润口径同比改善显著高于营收改善的主要原因，需要注意的是：2020H1首次确认1239.32万元资本化研发支出。另外，其他收益项目较去年同期增加约600万元，主要系与收益相关的政府补助确认引致。 疫情加快环保物联网监测及大数据决策支持市场释放，佳华科技通过强化污染源监测、预测领域的专利技术夯实物联网PASS及SAAS平台，显著受益于环保物联市场释放红利。 （1）疫情冲击利好环保物联网数据采集侧至决策侧全流程业务机会释放。疫情以前，政府部门可以通过线下方式进行污染源的监测及决策控制，疫情影响引致政府部门对基于物联网的环保数据采集需求更为迫切，业务机会释放明显。 （2）研发瞄准基于污染源目标物的智能监测方法，未来有望在多环保场景实施服务运营。我们注意到，在今年上半年新申请的发明专利中,一种烟火扬尘的智能化检测方法、一种河面垃圾识别的智能化检测方法均系污染源监测领域的专利；此外，公司还在预测方法方面构建专利体系，打造基于数据的运营闭环，如，今年上半年申请的“一种基于非线性相关性分析和深度学习的大气污染物浓度预测方法”、“一种基于高斯回归的大气污染物浓度在线预测方法”均属于此类。 （3）公司主导起草的山西省地方标准DB14/T2009-2020《空气质量网格化监测技术规范》已于2020年2月28日发布，2020年5月28日正式实施。公司新获得《一种机械装置的虚实测试系统》和《数据共享方法、装置、数据共享平台、电子设备》发明专利2项，新申请发明专利8项，新取得土环境分析、水环境分析、机动车尾气及汽车智能健康气候控制系统等软件著作权13项，申请中的软件著作权5项，获得多功能便携式车载空气质量检测仪和可扩展一体化设计的能好监测端装置实用新型2项，申请中的实用新型1项，标志着公司核心技术在智慧环保及智慧城市方面垂直化更深了一步，进一步夯实了物联网应用的PAAS平台和SAAS化应用平台。 投资建议环保物联网及大数据市场有望持续保持高景气，基于公司良好的发展态势及更为积极的经营策略，我们上调营收及利润预测，预计2020-2022年营收分别为7.98/11.73/17.36亿元，未来3年复合增速49.96%；预计2020-2022年归母净利润分别为1.98/3.29/5.03亿元，未来3年复合增速61.57%。（原预测：预计2020-2022年营收分别为5.98/7.39/9.25亿元，预计2020-2022年归母净利润分别为1.33/1.77/2.27亿元）给予公司60倍2020年归母净利估值，对应目标价格由103.2元调整至153.6元，由增持评级上调为买入评级。 风险提示物联网新技术研发及新产品开发风险、经营风险、行业风险、宏观经济风险、募集资金投资项目实施风险等、系统性风险等。

疫情冲击迅速褪去，在国六新政刺激及新客户拓展等带动下，二季度营收同比增速达75.81%，单季度净利润增速达23.55%，未来业绩增速仍有望加速。 （1）迅速扭转疫情冲击，并在国六政策推行引致的OBD终端放量带动下实现营收的环比显著改善。2020Q1实现营收6594.13万元，同比仅增长0.72%，而2020Q2实现营收13232.29万元，同比增速达75.81%。我们认为公司下半年仍将在国六政策带动及政府类业务显著改善的带动下迎来更高的增速。 （2）净利润增速尽管亦呈现显著的环比改善态势，但因股权激励费用、人员扩张以及一季度费用刚性等拖累显著落后于营收增速。2020Q1实现归母净利润1089.09万元，同比增长-25.06%,2020Q2实现归母净利润2600.58万元，同比增长23.55%，尽管环比改善显著，但归母净利润增速显著低于营收增速，主要原因在于：第一，公司整体毛利率有所下降，2020H1整体毛利率46.88%，较2019年全年的51.17%下降超过4个百分点。需要投资者注意的是，这种毛利率的下降或并非由于公司竞争力下降及市场竞争更加激烈所致--2020H1营收结构中，前装业务占比达90.39%，而后装业务仅占9.61%，按照过往经验，后装业务通常对应毛利率更高的高级辅助驾驶类业务（对应城市渣土车相关的业务）；此外，今年的前装业务中新增了国六政策下的OBD模块，此类产品标准化程度更高，毛利率或相对较低，但更低的毛利率仅仅反映业务特征及公司为获取更大市场份额而付出的代价。第二，期间费用率高企:2020H1销售费用1197.51万元，同比增长59.08%;管理费用1475.97万元，同比增长47.58%；研发费用3624.82万元，同比增长82.20%。显现公司在拥抱国六新政及更长远的车载智能网联市场机会时表现出来的团队逆势扩张及激励团队所必须承受的“短痛”，但伴随三季度政府业务逐渐明朗，我们判断公司仍能实现全年业绩预期。 （3）客户开拓取得积极进展，奠定未来高增长之基：第一，公司于今年上半年成功取得中国重汽供应商资格，智能增强驾驶及环保OBD终端增速基石进一步夯实。公开资料显示：中国重型汽车集团有限公司（简称“中国重汽”）的前身是济南汽车制造总厂，始建于1956年，是我国重型汽车工业的摇篮，现为山东省济南市人民政府国有资产监督管理委员会直接监管的重要骨干企业之一。中国重汽是国内重卡销量排名前五的生产商，根据第一商用车网的数据，2020年上半年，中国重汽共销售11.74万辆重卡，占全国总销量的14.50%。第二，今年上半年，公司还与上汽依维柯红岩、南京依维柯达成合作关系；向沃尔沃商用车供应网联化终端设备；并成功拓展了大运集团主要的三个生产基地：即成都大运、湖北大运和山西大运，公司将利用前装经验和客户优势，不断拓展整车厂客户。第三，尽管城市类业务受疫情冲击更为显著，但公司实现实际批量供货的城市达33个，城市市场渗透率超过80%，未来将实行渣土车管理的20个城市均与公司达成合作意向，市场地位进一步提升。显著扩充研发队伍，在人工智能算法及5G领域取得系列成果，尽管对短期业绩构成一定冲击，但确定性认为可以达成股权激励行权条件。 （1）显著夯实研发队伍，奠定未来高成长基石。我们特别注意到：2019年年末研发人员数量为226人，研发人员占比47.58%;2020H1研发人员数量达289人，研发人员占比增加到58.86%。研发团队的显著增加反映公司积极布局未来长期发展的战略定力，尽管可能对短期利润有所影响，但在股权激励推行的大背景下，我们判断公司仍能完成股权激励所需的业绩行权条件。 （2）研发取得积极进展，具体包括：第一，公司的商用车ADAS算法取得较大的进展，通过了重庆车辆检测研究院的审验，达到行业先进水平。在商用车盲区监测（BSD）、驾驶员监视技术（DMS）等人工智能算法的精准度进一步提升，并增加了如安全带佩戴识别、装载物类别识别、交通标识识别、黑烟监测、双手脱离方向盘、卷扬乱绳识别、搅拌罐转向识别、环卫清扫车作业检测等新算法的研究，使得车辆整体的环境感知功能得到进一步提升；商用车专用的前方碰撞预警系统（FCW）、车道偏离预警系统（LDW）等技术的精准度取得较大突破；在商用车人机交互终端中新增了语音识别、360°环视全景摄像等功能，使驾驶员的用户体验和实际使用效果得到很大的提升。第二，在5G-V2X方面，公司研发的V-BOX取得较大的进展，已经形成OTS样机，正在进行进一步的测试。未来V-BOX可以作为车载终端，也可以作为路边单元使用，其能够实现高精度定位、惯性导航等功能，未来将广泛应用于自动驾驶编队行驶、协作环境感知与信息共享、碰撞避免与高精定位的融合等场景。 投资建议国六新政持续受益，未来增速仍有望进一步提升，预计2020-2022年营收及归母净利润增速分别为38.68%/35.44%，目标价格57.77元，维持买入评级。 （1）公司营收和利润预测：预计2020-2022年实现营收5.15/6.70/8.35亿元，未来3年复合增速38.68%；对应归母净利润1.16/1.43/1.73亿元，未来3年复合增速35.44%。（原预测：预计2020-2022年实现营收5.15/6.70/8.35亿元，未来3年复合增速38.68%；对应归母净利润0.95/1.23/1.59亿元，未来3年复合增速31.56%。） （2）考虑国六政策推行及公司扣除股权激励成本以前的高增长态势，结合目前市场风险偏好，给予公司50倍2020归母净利润估值，对应公司市值57.77亿元，对应目标价由42.55上调至57.77元，维持买入评级。 风险提示技术升级迭代的风险、大客户依赖的风险、原材料外购依赖和价格波动的风险、解禁冲击风险风险、其他宏观环境变化的风险、系统性风险。

事件概述嘉必优 2020年半年报：2020年 H1实现营收 15095.97万元，同比增长 2.61%，归母净利润 7120.96万元，同比增长 12.50%，归母扣非净利润 4788.22万元，同比增长 20.53%。 分析判断: 疫情影响迅速褪去验证嘉必优在 ARA 和藻油 DHA 等婴幼儿添加剂领域的优势市场地位已经牢牢确立，未来关注基于核心技术及客户优势的营养素品类扩张及更高阶的功能食品解决方案输出等新业态。 （1）公司地处武汉，是今年年初疫情核心区，受此影响，公司上半年停产停工达 1个半月，2020Q1实现营收 5572.24万元，同比下降 15.71%。因公司主导产品 ARA 及 DHA 产品主要用于婴幼儿奶粉领域，是新生儿及幼儿的“口粮”，刚需属性显著，在疫情比较严峻的时刻，嘉必优是武汉最早复工的公司之一，到二季度已经基本恢复正常。 （2）2020Q2实现营收 9523.72万元，同比增长 17.56%，创单季度营收新高。营收放量的背后，主要原因在于奶粉新政引致的单位奶粉添加数量比例的提升、客户开拓及营养素新品的投放等。 （3）规模效应及市场话语权提升推动公司毛利率呈现稳健上升态势，2020年毛利率再创新高：2020年 H1整体毛利率达 56.45%，相较2019年的整体毛利率水平（52.97%）提升明显。 （4）我们注意到：2020H1销售费用 779.97万元，同比增长-3.69%，基于同一客户推出系列营养素添加剂及食品整体方案的发展路径呈现销售费用使用过程中的显著规模效应。 （5）成功登陆科创板成功融资带来财务费用的重大节约——2020年 H1财务费用录得-497.83万元，主要系理财产品取得的收益所致。更为重要的是，登陆科创板亦显著提升公司品牌影响力及口碑效应，ARA 及藻油 DHA的领先地位不断确立，基于核心技术优势及客户优势的产品品类及食品解决方案的拓展效应有望成为未来关注重点。 以新营养素研发、产业化效率提升、营养素新功能研究三条主线来夯实公司发展之基，研发的平台属性进一步提升。 （1）产品品类拓展方面，公司继续投入番茄红素、棕榈酸甘油三酯、HMOs 等多个产品线深度布局。①番茄红素：植物性食物中存在的一种类胡萝素，也是一种红色素。深红色针状结晶，溶于氯仿、苯及油脂中而不溶于水。对光和氧不稳定，遇铁变成褐色。分子式 C40H56，相对分子质量 536.85。分子结构上有11个共轭双键和 2个非共轭双键，组成为一种直链型碳氢化合物。没有维生素 A 的生理活性，但具有很强的抗氧化功能。番茄红素所具有的长链多不饱和烯烃分子结构，使其具有很强的消除自由基能力和抗氧化能力。目前对其生物学作用的研究主要集中在抗氧化、降低心血管疾病风险、减少遗传损伤和抑制肿瘤发棕榈酸甘油三酯生发展等方面。②棕榈酸甘油三酯：又被称为 OPO 结构脂，经先进工艺加工，特有的二位棕榈酸结构，消化时不易形成钙皂，从而不易引起婴儿便秘，更易于脂肪酸和钙的消化吸收。婴幼儿奶粉用“OPO”结构脂代替普通植物油。临床试验证明婴幼儿每天吃 22克“OPO”结构脂，小时明显缓解婴儿便秘的现状。 24③HMOs：（human milkoligosaccharides）中文翻译为“母乳低聚糖”或“母乳寡糖”，是母乳中第三丰富的固体成分（仅次于脂肪和 乳糖），含量为 5~15g/L，具有调节免疫，帮助大脑发育及调节肠道菌群等功能，有助于婴幼儿成长发育。 （2）公司积极推进生物合成 β 胡萝卜素、N-乙酰神经氨酸（唾液酸）的产业化进展，未来有望借助优质客户资源放大价值。①β-胡萝卜素，名字得自拉丁文的胡萝卜。β-胡萝卜素（C40H56）是类胡萝卜素之一，是一种橘黄色的脂溶性化合物，它是自然界中最普遍存在也是最稳定的天然色素。红紫色至暗红色结晶性粉末，略有特异臭味。 β-胡萝卜素稀溶液呈橙黄色，易溶于二氯甲烷、氯仿、二硫化碳等有机溶剂。溶液浓度增大时带橙色，因溶剂的极性可稍带红色。遇氧、热及光不稳定。在弱碱中较稳定。②N-乙酰神经氨酸，又被称为唾液酸（SialicAcid，简称 SA），是一种天然存在的氨基糖，它最初由牛颌下腺粘蛋白中分离而出，也因此而得名唾液酸。它是神经节苷脂的传递递质，人体中脑的唾液酸含量最高。主要作用体现为：抗病毒、抗肿瘤、抑制白细胞黏附和消炎；提高人体免疫力；提高婴儿记忆力和智力；抗老年痴呆；促进肠道对维生素及矿物质的吸收等。 （3）围绕现有产品的新剂型、新场景研发有望通过生产及客户共享来增厚公司盈利。结合半年报披露信息，公司在 ARA 和DHA 油脂包埋、唾液酸功能及应用研究、DHA 藻油改善老年认知功能的机制研 究等方面进行了积极探索，未来有望带来量产产品 ARA、DHA、SA 的新应用场景进而改善公司盈利能力。 （4）2020年 7月 31日，公司公告以 9900万元参与设立产业基金——：直接或间接投资于生物技术领域的产业项目，包括但不限于人类营养、动物营养、医疗保健、生物医药、食品饮料、日化洗护、生物基材料、生物环保等领域的生物技术、产品服务及应用解决方案等。此举有助公司通过产业基金的力量来实现公司功能食品解决方案的输出、营养素的并购整合等。受此启发，我们判断公司未来有望通过产业基金的方式进一步参与功能食品的品牌培育、技术输出及商业价值实现。 投资建议 嘉必优长期有望成为全球领先的营养素平台供应商及功能食品方案的输出运营商，目标价70.76，维持买入评级。 （1）基于 ARA 和 DHA 刚需属性特征及潜在新场景释放预期、新营养素投产等进展，结合公司 2020H1业绩走势，我们上修 2020-2022年营收预期，预计未来 3年营收分别为 3.52/4.28/5.57亿元，同比增速依次为 12.90%/21.77%/29.98%，未来 3年复合增速为 21.35%。 （2）考虑费用使用的规模效应等因素，上修 2020-2022年归母净利润依次至 1.46/1.65/1.98亿元，对应同比增速依次为 23.58%/13.25%/19.55%，未来 3年复合增速为 18.71%。 （3）基于嘉必优核心产品的刚需属性及清晰的发展路径，看好公司成为基于生物技术及全球领先客户优势的营养素平台供应商及功能食品方案输出运营商，给予 58倍 2020年归母净利润估值，对应估值84.4亿元，目标价由 63.80元调整为 70.76元，维持买入评级。（原预测：2020-2022年的营收 3.28/3.99/5.15亿元，归母净利润 1.39/1.58/1.85亿元。）风险提示食品安全事件引致的风险、大客户依赖及缺乏定价权的风险、整体市场空间相对有限的风险、营业外收支的持续性及海外市场拓展的风险、疫情冲击风险、系统性风险等。

事件概述（1）根据公司半年度报告：公司2020年上半年实现营业收入2.35亿元，相比去年同比增长5.23%；归母净利润0.36亿元，较去年同比增长1.83%；扣非后归母净利润为0.21亿元，同比下降30.13%；经营活动产生现金净流入3763.25万元，同比增长-0.51%。 （2）2020年8月11日发布关于参与设立产业投资基金的公告——投资标的名称为杭州云曦一号股权投资合伙企业（有限合伙），投资金额达2800万元。杭州云曦一号将主要投资于信息技术行业领域的非上市企业。 分析判断::电商SSSAAS刚需属性强，疫情冲击正在迅速修复，费用刚性及扩大投入引致的营收匹配度下降拖累利润表现，预计三季度营收及净利润将进一步呈现环比显著改善态势。 （1）电商SSSAAS赋能中小微商户，系中小微商户通过电子商务实现销售的关键引擎，年初疫情冲击正在迅速修复之中。我们注意到：2020Q1营收10364.95万元，同比-2.94%，2020Q2营收13100.49万元，同比增长12.74%，Q2相较于Q1环比增长达26.39%。二季度营收迅速好转的背后显示疫情短暂冲击之后的复工复产高度依赖电子商务的迅速恢复。考虑国内疫情已经得到全面控制，在线下推广恢复及强需求刺激下，预计三季度仍将延续环比显著改善态势。 （2）净利润未能呈现营收同步的增长速度，主要原因系毛利率略微下降及期间费用率呈现不同程度的上升所致，毛利率的下降主要系疫情冲击下的让利销售及产品结构变动所致，而期间费用率的上涨则体现公司扩大在生产引致的费用上升遭遇疫情冲击进而引致营收匹配度下降所致：2020年H1归母净利润3597.97万元，同比增长1.83%，归母扣非净利润2094.08万元，同比增长-30.13%；2020Q2归母净利润达1915.88万元，同比增长1.93%，环比增长13.83%；2020Q2归母扣非净利润889.12万元，环比增长-26.21%。Q2环比显著下降的背后，主要原因在于：整体毛利率由2019全年的63.83%下降至2020H1的62.78%,销售费用率由2019全年的16.34%上升至2020H1的17.23%,管理费用率由2019全年的12.93%上升至2020年H1的14.26%；研发费用率由2019全年的19.23%上升至2020年H1的22.38%。 （3）除新疆、大连等少数区域以外，全国绝大部分地区在7月份起基本恢复正常的社会秩序，疫情冲击进一步消退。在中小微商户活跃度显著提升的情况下，对电商SAAS的需求将得以明显释放，光云科技在成熟型商家及品牌型商家领域的线下推广及运营有望加速执行，费用与营收的匹配度有望得以修复。 公司核心SSSAAS产品的多平台多品类优势进一步加强，完成3300个电商平台的战略布局。未来增长动力包括多品类多平台电商对SSSAAS的需求、成熟型商家SSSAAS服务的深度挖掘运营、企业SSSAAS服务市场的开拓。 （1）顺应拼多多为代表的社交电商平台、以抖音、快手为代表的短视频平台、以AliExpress、Lazada、Wish等跨境电商平台快速发展的趋势，光云科技适时推出多平台多品类电商SAAS产品，收效显著——公司已完成近30个电商平台的战略布局，2020年H1来自拼多多平台的快递助手营收增速高达50%。 （2）成熟型商家SAAS服务有望成为公司未来增长的关键动力——快麦ERP在2020H1的营收增速高达355.98%，快麦设计在2020H1的营收增速高达230.02%。我们估算：国内至少有约20万家成熟型电商商家的日均订单量超过30单，年SAAS付费能力达10万元，整体市场潜力系百亿量级大市场，对电商理解深入的光云科技有望在此领域实现掘金。 （3）企业SAAS服务业务保持高增长——在阿里钉钉越来越被中小企业接受的情况，光云科技基于钉钉开发的“有成”云服务产品实现高增长——2020年H1增速达193.39%。立基电商SSAAS，瞄准增速最高的细分产业里增速最高的互联网品牌，通过产业基金方式进行创投项目培育或是光云科技未来最大看点。从长期看，电商SAAS公司具有天然的接触中国增速最高创业企业的机会，基于这种禀赋，光云科技或将强化产业基金布局，进而分享中国细分产业高增长红利。 （1）以2020年8月11日上市后首次参投的产业基金为例，考虑到产业基金参与者杭州星柚服饰有限公司主要经营女装，我们判断光云科技通过产业基金投资后，有望加快该公司的证券化进程。该公司旗下品牌包括：①MOHO&MO沫晗依美：诞生于2010年2月，包括传统成熟温婉型、休闲潮流时尚型、气质优雅女人型三大系列；②XWI：诞生于2015年5月，致力于研发适合28-48岁追求时尚，自信而从容的都市白领女性群体的日常服装产品，主营休闲时光、精致优雅、简约OL三大系列服装产品；③IHIMI：中文名海谧，诞生于2018年5月，致力于研发适合26-40岁追求简约生活方式的女性群体的日常服装产品，主营基础简约、时尚休闲、雅尚女人、轻奢丽人四个系列产品。 ④SR时然：温和又浪漫的设计，既呈现女性独有的美又不过分张扬。以摩登不失优雅的精致时装来满足女性对日常着装的多样需求。致敬女性的柔美特质与优雅风情，婉约中体现女性自然，自信之美。⑤IOYO：中文名称花园派对，IOYO始终如一的坚持“自信，时尚，休闲，舒适”的设计风格，简约舒适的衣着理念摒弃多余繁琐的设计，以最合理可信的价格提供给顾客所希望的价格。⑥catinblack和狂野甜心两个美妆品牌与女装产品线协同度高。 （2）除了女装品牌以外，光云科技未来有望在需求个性化差异显著，毛利率高的婴幼童、保健食品、健康产业链、教育细分产业链等多个赛道寻找中国最优质企业并积极培育进而通过证券化来实现价值增值。 投资建议光云科技系A股少有的电商SAAS领先企业，下半年有望实现营收及归母净利润的环比显著改善，考虑公司已经找到成熟电商深度服务、创投方式分享互联网品牌价值等高成长赛道，长期前景看好，预计2020-2022年营收分别为5.11/5.88/7.05亿元，对应归母净利润分别为1.05/1.27/1.51亿元。（原预测：2020-2022年公司营收分别为5.10/5.80/6.68亿元，对应归母净利润分别为1.26/1.56/1.92亿元）但伴随公司股价下跌及成立创投布局互联网女装品牌的实质性进展，给予200倍2020年归母净利润估值，目标价由62.60调整为52.41元，维持“增持”评级。 风险提示电商平台依赖风险、经营模式变更的风险、人才流失和储备不足的风险、电商行业竞争格局发生变化的风险、行业政策风险、流动性风险、系统性风险等。

事件概述2020年 H1实现营收 4.16亿元，同比 10.81%，归母净利润 0.77亿元，同比 35.08%，归母扣非净利润 0.70亿元，同比 37.50%，每股收益 0.27元。 分析判断: 尽管产能瓶颈制约营收增速，加大长远投入对净利润造成一些拖累，但伴随基膜毛利率的爬坡及满产，预判未来营收及净利润增速将显著改观。 2020年 H1实现营收 4.16亿元，同比增长10.81%，归母净利润 0.77亿元，同比 35.08%，归母扣非净利润 0.70亿元，同比 37.50%。分季度看，二季度增速出现明显下降—— （1）2020Q2实现营收 2.42亿元，同比增长 6.06%，增速较 Q1下降 12.08个百分点，但营收环比增速 38.57%。我们判断二季度营收增速出现显著下降主要系产能瓶颈限制及基膜量产进度被疫情拖累所致。 （2）2020Q2归母净利润 4185.07万元，同比增长 2.58%，环比增长 18.93%；2020Q2归母扣非净利润4016.13万元，环比增长 33.57%。净利润增速略低于营收增速，原因在于：第一，2020H1整体毛利率提升至36.08%，2020Q2毛利率（由 2020Q1的 38.38%下降至 Q2的 34.42%）的下降或因正处于毛利率爬坡期的基膜销售占比有所提升所致。第二，布局长远发展所需，公司加大了投入，进而拖累短期业绩增速——2020H1销售费用达 2137.42万元，同比增长 46.34%，管理费用 2474.10万元，同比增长 77.41%，研发费用 1931.87万元，同比增长 41.90%。 （3）公司长期发展路径清晰——基于核心能力跃升的毛利率提升及国产替代是核心主逻辑，在反射膜领域充分验证并成为全球第一以后，正在基膜等领域重复同样的逻辑。因疫情影响，公司基膜复工时点有所滞后，进而拖累上半年增速，伴随社会经济全面转好，未来持续改善可期：根据半年报披露，光学基膜光学性能、力学性能和稳定性持续改善，产品品质不断提高，应 用领域也从中低端液晶显示领域和护卡膜、保护膜、珠光片等领域重点转向扩散膜、离型膜、保 护膜、预涂膜及广告印刷等领域。 加强新型显示上游材料研发创新布局，共计启动超过 010余种膜品类研发，44- -55种进入小批量试生产阶段，有望复制反射膜成功基因，“十年十膜”蓝图稳步推进。 （1）功能膜高价值专利组合培育项目旨在形成功能膜专利群，有助公司在全球市场开拓中保护自身权益，放大研发价值。 （2）用于改善人造石墨片垂直导热系数（10W / m·K）的聚酰胺酸前体和聚酰亚胺薄膜研发项目将被用于超薄显示及柔性电子领域。该研发项目有望实现折叠屏等柔性显示领域的技术沉淀并推动中国消费电子的新一轮创新，目前已完成 1/3左右的研发，处于国内领先水平。 （3）柔性电路板用 TPX 离型膜的研发：此类膜产品最早是由积水公司开发完成，采用流延工艺将三井公司牌号为 MX002的 TPX 薄膜与住友公司的 VLDPE 进行五层共挤出复合薄膜，外面两层是 TPX 薄膜，中间是 PE 薄膜。主要用于 FPC 柔性电路板压合用，TPX 耐高温阻胶离型膜俱有良好的耐温性，填充性和分离性，有效地提高了 FPC 柔性电路板的合格率。 （4）高性能显示用量子点反射：量子点显示器属于创新半导体纳米晶体技术，可以准确输送光线，高效提升显示屏的色域值，让色彩更加纯净鲜艳，使色彩表现更具张力。其核心是直径在 2-10纳米之间的晶粒受到光电刺激时会根据晶粒直径的大小不同而激发出不同颜色的单色光。在液晶显示上可以借助纳米晶激发出光谱能量集中、色彩纯正的高质量红/绿单色光，凭借优秀的纯色输出全面颠覆落后的背光技术。应用这种技术的显示设备可以高效的提升显示屏的色域值，让色彩更加纯净鲜艳，QD 量子点显示器就是首款采用量子点技术的显示器，这款显示器达到了 99%的 Adobe RGB 色彩空间，使其成为娱乐、游戏，甚至是专业摄影和设计的理想选择。 （5）高性能 PEN 膜：聚萘二甲酸乙二醇酯（PEN）是 20世纪 90年代商业化的聚酯新品种。与 PET 一样，PEN 可以加工成薄膜、纤维、中空容器和片材。由于其综合性能优异，有广阔的潜在市场，因而引起世界聚酯行业的关注。 （6）我们注意到：已经进入小批量生产阶段的新产品包括：高性能显示用量子点反射、油墨印刷用白色聚酯膜、柔性线路板用高耐热聚酯膜、高性能 MiniLED 显示用反射等。整体立项的膜研发项目围绕液晶显示及柔性显示等新型消费电子前沿领域，多达 10余种，整体研发投入超过 1亿，有望在如此众多的膜品类上来复制反射膜成功经验直至成为全球显示材料领域创新的重要原研驱动力量。 公司与全球显示巨头三星、 LG 、京东方、群创光电等合作伙伴的深度合作效应不断提升，未来大量显示技术的关键材料或需通过长阳科技提供低成本中国方案进而带动产业化进程。 （1）疫情之下，公司凭借良好的产品品质及服务、快速的供货反应速度与韩国三星、韩国 LG、京东方、群创光电等境内外知名企业开展了深入的合作，保障了产品的稳定供应。 （2）随着终端客户对公司技术及品质的认可，公司功能膜片材产能的逐步增加，公司向终端客户直接提供功能膜片材规模也持续增加。 （3）公司正在积极配合客户的需求进行 Mini LED 用反射膜、吸塑反射膜产品的研发，与核心客户的创新协同效应不断增强。 投资建议营收增速有望提升，但基于长期发展考量而增加的研发投入、管理费用仍将对短期业绩构成一定冲击，预计2020-2022年净利润依次为 1.79/2.65/4.10亿元，目标价格 28.42元，增持评级。 （1）考虑三季度基膜营收有望进一步提振；另一方面，在反射膜受限的情况下，公司有望通过合理的选择以保证反射膜品类的利润创造能力，整体营收有望达前期预期水平，预计 2020-2022营收分别为 10.11/13.87/18.51亿元，未来 3年复合增速26.70%。 （2）考虑研发投入加大、内部管理重构等引致的管理费用有望维持高位， 2020-2022年净利润从1.92/2.86/4.35亿元调整至 1.79/2.65/4.10亿元，对应 EPS 分别为 0.63/0.94/1.45元。 （3）维持公司 2020年盈利的市盈率倍数 45不变，目标价为 28.42元，增持评级。 风险提示技术迭代风险、原材料价格波动风险、专利诉讼风险、疫情导致的需求降低风险、新技术路线选择错误的风险、系统性风险等。

事件概述 三达膜发布2020上半年财报：2020年H1实现营收3.33亿元，同比增长2.06%，归属于上市公司股东的净利润1.06亿元，同比-38.65%，归属于上市公司股东的扣非净利润0.86亿元，同比-16.32%。 分析判断: 刚需属性明显，疫情冲击下营收继续保持正增长，毛利率处于改善通道，利润下滑系非经常项目影响 （1）公司第二季度营收同比及环比改善明显--2020年第二季度实现营收19885.77万元，同比增长13.97%，相较于一季度环比改善48.64%。在上半年疫情严重冲击社会经济的情况下，公司取得这样的业绩，主要原因在于：水务运营板块系关系国计民生的污水处理板块，即使是在疫情冲击的情况下，仍然保持正常运营状态。 （2）公司毛利率处于改善通道之中--我们注意到：2020H1整体毛利率39.59%，高于去年同期的39.07%，2020Q1的单季毛利率（43.32%）和Q2的单季毛利率（37.07%）亦高于去年同期。 （3）上半年归母净利润显著下滑38.65%的背后，主要系2019年H1处置四平污水厂处理缠身的非经常项目影响所致。 基于核心技术的污水处理及直饮水水质提升具有显著的技术优势及市场前景，运营转型或将提速 （1）以延安污水处理为例，据公开资料报导，延安污水处理厂排放至延河流域的水质曾一度属于劣五类（比五类地表水的污染情况还要严重的水体，劣五类水水质已严重恶化，基本丧失水的使用功能）；基于三达膜的先进膜工艺进行技改之后，目前排放至延河流域的水质达到二类地表水质（主要是指集中式生活饮用水地表水源地一级保护区、珍稀水生生物栖息地、鱼虾类产场、仔稚幼鱼的索饵场等。） （2）中国城市家庭普遍采用反渗透净水装置或者桶装水等方式来满足家庭对纯净水的需求。反渗透装置大约每天需要1度电，自来水的利用率不足50%，净化过程中亦会损失人体必需的矿物质；桶装水的使用周期约1周，按照每桶水15元计算，年使用成本约千元左右，且使用过程中用量较为拮据，亦无法满足新鲜水质。三达膜在厦门、延安等区域推出的小区直饮水改造工程具有显著的性价比优势，居民接受意愿较为强烈：以延安新区某新建小区为例，使用三达膜先进膜工艺净化后的直饮水通过加压等方式直接接入家庭户，运营方按照每升直饮水收取0.3元使用费，单户月平均使用费约50元左右，直饮水使用量显著高于桶装水水平，综合使用成本显著低于反渗透形态下的家庭净水器离散模式，大大降低了自来水的浪费。 （3）长期看，三达膜有望与自来水公司（水务集团）、社区管理方等积极探索联合运营直饮水入户的广阔市场。我们特别注意到，公司披露的半年报中显示用于农村供水的村镇供水一体化模块化标准设备开发正处于研发进程中，结合国务院政府工作报告连续提及自来水水质提升工程。显现三达膜正在蓄力布局包括农村在内的水质提升工程这一广阔市场，若实现由设备及耗材销售至联合运营模式的创新，有望树立全国典范标杆，进而取得良好的经营业绩。 财务审慎，经营质量优异 我们特别注意到： （1）2020年H1末的货币资金和交易性金融资产两项之和达15.62亿元，占公司市值的比例大于20%，较年初上升约4300万元，显现在疫情冲击之下仍然具有良好的现金创造能力。难能可贵的是，这是在预付账款项目增加1694万元且短期借款进一步下降1800万元的情况下取得。 （2）存货项目首次突破4亿元，结合公司过往存货项目具体内容，我们判断主要系公司下游需求引致的备货所致，这构成公司未来一段时间业绩增长的主要动力。产业链调研了解到，在今年疫情发生之后，部分具有远见卓识的企业家在2月份疫情最为严重的时候，向供应商按时甚至提前支付货款，以至于供货紧张之时仍有充足的备货。尽管我们无从考证三达膜是否属于此类公司，但预付款项及存货出现同向增长是这一特征最为鲜明的特征。 （3）合同负债项目主要系公司按照购销合同约定率先收取但仍未实现实质交付的货款等，2020H1期末较年初增加3285.63万元，显示公司良好的经营态势。 环境治理重要性显著提升，膜技术产业化前景大好 毋庸置疑的是，此次新冠疫情的背后系经济社会发展中的环境死角（如海产品交易市场）的病毒浓度过高进而引致恐怖的人传人所致。对抗疫情的武器库中，除了疫苗（用于预防）及健全的医疗卫生体制（用于发病期救治）以外，良好的环境是更为重要的宏观手段。三达膜的核心技术可以用于污水处理、化工生产过程中的料液分离、饮用水水质提升等领域，必将随着社会对美好环境的追求而得以显著放大. 投资建议： 考虑到2020年归母扣非净利润有望显著提升以及未来良好的环境治理需求，基于公司先进膜技术的良好产业化前景及模式创新前景，我们预计2020-2022年主营业务收入分别为80136.94/88150.63/101373.23万元，分别同比增长8.00%、10.00%和15.00%，未来3年复合增速10.96%。2020-2022年归母净利润分别为27,731.00/31,006.73/35,952.28万元，分别同比增长0.23%、11.81%和15.95%，未来3年复合增速9.12%。（原预测：预计2019-2021年公司营收为7.39/8.15/9.66亿元，对应归母净利润分别为2.73/2.95/3.50亿元。）给予公司35倍2020年归母净利润估值，目标价由24.15元上调至29.07元，维持“买入”评级。 风险提示： 技术升级迭代风险、研发失败及转化风险、市场开拓风险、污水治理效果低于预期引致的法律风险、流动性风险、系统性风险等。

事件概述8月18日公司发布中期业绩报告，2020年H1实现营业收入9.2亿元，同比增长34%；上半年实现净利润3.6亿元，同比上升143%，业绩增长非常强劲。 净利润同比增长143%，订阅业务贡献主要业绩增量2020年H1公司营收同比增长34%，归母净利润同比增长143%，收入在疫情影响下增长强劲，研发人员增长放缓导致的研发费用率的下降，因而归母净利润同比增长明显高于收入端。分业务看，1）办公软件授权业务2.1亿，同比增长6%，受到疫情影响增速有所放缓。2）办公服务订阅业务5.3亿，同比增长71%，C 端收入进入量价齐升的发展快车道。3)互联网广告推广业务1.7亿，同比下降2%，公司在用户体验与广告创收之间寻求平衡。 月活用户数量增长翻倍，C 端订阅业务量价齐升2020年H1季度，金山办公以WPS Office 为主的产品全线月活跃用户突破4.54亿（桌面版月活1.72亿，移动版月活为2.75亿），相比较2018年同比增长高达30.5%。金山办公的年度累计付费个人会员数（剔除零售）增长98.47%达到1681万历史新高。公司服务订阅收入占到总收入的58%，月活用户数的增长有望带动潜在会员数的增长，会员渗透率提升。随着公司会员服务内容的持续加强，如提升会员体验、丰富特权功能、拓展内容资源，单会员ARPU 值也在同步提升，当前公司C 端订阅业务正处于量价齐升的发展新周期。 信创助力国产替代推进，长期培育B 端付费市场中美博弈之下基础IT 亟需国产化，公司作为国产办公软件的绝对龙头，有望在信创产业推进背景下最大收益。目前WPS 在党政、五大行服务比例达到100%，在央企市场中市占率达到85%以上，并获评《中国电子报》“信创先锋企业”。此外，对标微软Office 产品，公司具有价格优势，对比WPS 和office 收入结构发现B 端潜在市场空间巨大，微软office 产品B 端收入为C 端6倍，而金山WPS 的B 端和C 端收入大体相当。我们认为，信创项目的推进有望给WPS 提供B 端用户使用环境，培育B 端付费用户付费使用习惯，长期看有望带动国产办公软件B 端市场的增长。 投资建议： 由于公司在订阅服务和软件授权业务超预期，我们上调了公司盈利预测。预计公司2020-2022年营业收入分别为25.4/39.4/54.6亿元亿元，净利润为7.8/12.3/17.8亿元，对应的PE 为207/131/91倍。考虑到公司在办公软件领域的绝对龙头地位和未来巨大成长空间，给予公司2021年180倍PE，目标价482.40元，股价空间37%,持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 1）宏观经济下滑。2）信创项目推进不及预期。3）WPS 新产品推广不及预期。4）技术研发不及预期风险。

公司成立于2009年，是国内唯一一家基于完全自主技术推出城轨信号控制系统并先后推出CBTC、I-CBTC和FAO等不同代际，正在研发VBTC以及天枢系统等的公司。2019年7月成为首批科创板上市企业。 主要观点:交控科技的核心竞争力：（1）北京市城轨需求、首都城轨品牌引领及北京交通大学研发优势结合而成的“双北基因”使公司产品更贴近中国市场需求。（2）持续高效的团队激励&领先的自主技术是最核心竞争力。 工业互联网属性被严重低估：（1）公司城轨信号系统满足安全可靠的首要要求。（2）遵循工业互联网一般架构的CBTC系统展现出提升效率的卓越效果。（3）天枢系统将实现轨交运行数据的大集中与大共享，具有工业互联和移动互联属性。 预计2020-2022年营收/毛利年复合增速为41.26%/48.18%。（1）轨交信号系统未来受益于新建线路建设、早期线路更新、重载铁路信号系统升级等驱动，未来3-5年的复合增速大于20%。（2）公司是轨道交通信号系统细分龙头，预计未来3-5年整体营收复合增速高于35%的概率较大。 （3）公司在手订单充沛，技术领先优势显著，预计未来3年整体营收/毛利复合增速分别为41.26%/48.18%。 盈利预测及估值：预计2020-2022年归母净利润分别为2.37/3.42/4.97亿元，年复合增速57.48%。给予交控科技2020年归母净利润45倍估值，目标市值106.46亿元，对应目标价格66.53元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示信用风险、行业风险、市场竞争风险、技术创新与产品研发风险、新业务及新市场开拓失败的风险、毛利率下降风险、系统性风险、流动性风险等。

慧辰资讯通过将数据科学技术和垂直领域专业分析方法模型相融合的方式为行业头部客户及政府机构提供数据分析服务,是国内领先的以数据分析为手段,向多行业头部客户提供市场研究服务的细分产业领先者。 主要观点: 慧辰资讯的核心竞争力: (1)基于深度产业理解的数据分析及相应的解决方案能力; (2)股权激励捆绑核心员工。 数据服务产业未来3年复合增速不低于30%,流量场景变现有望爆发,未来3年市场研究年均增速10-20%。 (1)数据为重要资产,基于数据流量的价值创新呈现爆发态势。 (2)未来3年头部市场研究公司的营收年复合增速有望达10-20%区间,该预测数据参考国内外领先咨询机构的增速合理推算得到。 预计2020-2022年营收/毛利年复合增速为10.08%/9.97%。 慧辰资讯的营收由通信、快消、烟草、汽车等多行业的头部企业的上千个市场研究合同累计得到,具有需求和毛利率稳定特点,预计2020-2022年的营收及毛利均能实现10%左右增长。 盈利预测及估值。预计2020-2022年归母净利润分别为6708.70/8023.27/8926.46万元,年复合增速13.66%。结合业务特点,选取拓尔思、汇纳科技以及科创板中市值相对较小的企业服务类标的致远互联、紫晶存储等为可比标的,给予其可比公司最高的估值水平70倍市盈率,对应合理估值为46.96亿元,目标价63.22元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示应收账款无法回收的风险、参股公司及并购公司业绩不达预期的风险、数据使用合规风险、实际控制人持股较低的风险、流动性风险、系统性风险等。

公司是业内领先的电商SaaS企业,核心业务是基于电子商务平台为电商商家提供SaaS产品,在此基础上提供配套硬件、运营服务及CRM短信等增值产品及服务。主要观点:光云科技的核心竞争力:(1)具备适应电商需求的SaaS核心技术体系;(2)股权激励捆绑核心员工。电商SaaS产品业务:预计今年营收/毛利年复合增速为-17.97%/18.11%。(1)电商SaaS业务具有明显的生命周期属性,持续推出SaaS新业务并对业务组合进行管理的能力是光云科技的核心竞争力。(2)预计2020-2022年超级店长营收/毛利复合增速分别为4.55%和4.83%。(3)用户和单价稳步提升态势,预计2020-2022年来自于快递助手的营收及毛利的增速分别为28.57%和28.79%。(4)预计2020-2022年来自于旺店系列营收及毛利的复合增速分别为3.87%和4.15%。(5)其他SaaS服务:未来3年营收/毛利复合增速分别为39.76%/。增值产品&服务:预计今年营收/毛利年复合增速为-0.29%/-。配套硬件、运营服务、CRM短信等业务有助于满足电商的日常运营,未来发展基本平稳。盈利预测及估值。预计2020-2022年归母净利润分别为1.26/1.56/1.92亿元,年复合增速25.93%。首次覆盖,给予“增持”评级。风险提示电商平台依赖风险、疫情引致的不确定性、技术风险、系统性风险等。

事件概述事件:嘉必优发布2019年年报和2020年一季报:2019年实现营收3.12亿元,同比8.89%,归母净利润1.18亿元,同比21.85%,归母扣非净利润0.80亿元,同比19.59%,每股收益1.31元。2020年第一季度实现营收0.56亿元, 同比-15.71%。 营收、利润符合预期,ARA 和唾液酸(SA)的毛利率提升带动公司整体毛利率提升。 (1)ARA 业务实现营收2.48亿元,ARA 收入占公司营业收入79.68%,同比增长8.98%,毛利率55.02%,上升3.22个百分点。ARA 毛利率的显著提升反映嘉必优在ARA 领域的国内绝对领先地位已经确立,未来收入有望稳中有升。 (2)DHA 业务实现营收0.45亿元,同比增长-4.45%,毛利率47.10%,下降 3.16个百分点。尽管DHA营收及毛利率出现下滑,但《食品安全国家标准婴儿配方食品》和《食品安全国家标准较大婴儿配方食品》(征求意见稿)中对 DHA 添加剂的含量下限进行了明确规定,同时,如果婴儿配方食品中添加了 DHA,则至少需要添加相同量的 ARA。未来有望实现反转。 (3)SA 业务实现营收0.13亿元,同比增长73.68%,毛利率53.43%,上升14.87个百分点。SA 营收及毛利率的显著改善对嘉必优的发展具有尤为突出的战略意义:一方面,下游应用场景显著扩大——ARA 及DHA 主要用于婴幼儿奶粉领域,而SA 则主要用于健康食品、生物制药与化妆品等领域;另一方面,ARA 业务的迅速增长有望坚定嘉必优落实国内领先的营养素平台商的战略定位,具体而言:在婴幼儿食品添加剂领域,通过推出新品来满足下游奶粉更加接近母乳成分的需求,在健康食品领域,则通过沉淀的领先食品厂商客户资源来丰富产品供应线。 (4)β-胡萝卜素营收0.05亿元,同比增长126.11%,毛利率由负转正。我们注意到:胡萝卜素的应用范围非常广泛,可以用于食品添加剂及着色等领域,生物技术生产的胡萝卜素的性价比优势较为突出,未来有望成为公司重要增长点。 公司位于疫情核心区武汉,但主营产品ARA 和DHA系婴幼儿奶粉必须添加的添加剂,刚性需求属性明显,今年后续阶段有望迅速回暖。预计2020-2022年来自于ARA 的营收分别为2.46/2.67/2.90亿元,同比增速分别为-1.05%/8.60%/8.78%,毛利分别为1.38/1.50/1.63亿元,同比增速分别为0.71%/8.98%/8.78%;来自于DHA 的营收分别为0.55/0.84/1.40亿元,同比增速分别为21.23%/53.56%/66.43%,毛利分别为0.26/0.40/0.66亿元,同比增速分别为20.97%/53.24%/66.08%。 (1)2019年报中,ARA 业务全部折合为油剂来披露销量(1吨油剂相当于3.57吨粉剂),根据年报数据测算,2019年实现ARA 的销量为374.10吨,同比7.31%,对应单价为663.58元/千克,同比上涨约1.56%。考虑疫情影响及刚需属性,我们提出ARA 业务预测假设:2020-2022年ARA 的销售增速分别为-1.05%/8.60%/8.78%,对应的单价分别为670/680/690元/kg,毛利率分别为56.00%/56.20%/56.20%。 (2)2019年年报中,DHA 业务折合为油剂来披露销量(1吨油剂对应4.27吨粉剂,)2019年实现DHA 的销量为81.32吨,同比增长约3.95%,对应单价为556.79元/千克,同比大约下降8.03% 。考虑到婴幼儿奶粉新政推行将显著带动DHA 市场增速,结合一二季度疫情冲击,假设2020-2022年的销量增速分别为25%/55%/68%,单价分别为540/535/530元/kg,毛利率分别为47.00%/46.90%/46.80%。 预计2020-2022年SA 产品的营收分别为0.19/0.30/0.48亿元,同比增速分别为45%/59%/60%,对应毛利分别为0.10/0.15/0.24亿元,同比增速为41.12%/55.94%/58.43%;预计2020-2022年的β-胡萝卜素业务的营收分别为0.08/0.17/0.37亿元,同比增速分别为80%/108%/110%,对应毛利分别为83.98/262.02/733.66万元,同比增速为8471.43%/212.00%/180.00%。 (1)SA 产品预测假设:结合过往SA 业务发展态势及疫情冲击影响,预计该产品仍将保持迅速增长态势。假设2020-2022年的营收增速分别为41.12%/55.94%/58.43%,毛利率分别为52.00%/51.00%/50.50%。 (2)2019年的β-胡萝卜素的毛利率由负转正,营收增速126.11%。考虑该产品的广阔应用场景及疫情冲击影响,预计增长有望加速,假设2020-2022年的营收增速分别为80%/108%/110%,毛利率分别为10.00%/15.00%/20.00%。 顺应更高质量标准的婴幼儿奶粉的添加剂需求态势,嘉必优积极布局乳糖等多种新型添加剂,为公司未来发展进一步蓄力。 (1)婴幼儿奶粉的质量评价标准为营养素含量与母乳成分的相似程度。伴随婴幼儿奶粉需求品质的升级需求,未来有望在富含棕榈酸的甘油三酯、母乳低聚糖(HMOs)等多种添加剂领域进行模拟。 (2)富含棕榈酸的甘油三酯:甘油三酯为动物性油酯与植物性油酯的主要成分,由1个甘油分子和3个脂肪酸分子组成,透过饮食摄取,由一分子甘油与三分子棕榈酸酯化生成的甘油酯。存在于动、植物油脂中,是棕榈油的主要成分。人乳中的棕榈酸在甘油三酯sn-2位上含量较高,这一结构可促进婴儿脂肪酸吸收、软化粪便并预防钙的吸收不良,有助于婴儿早期骨代谢和发育、调节肠道菌群,在降低肠道损伤后炎症反应、调节婴儿啼哭等行为中亦可发生作用。目前,公司在研的OPO关键技术可以用于制备sn-2位富含棕榈酸的甘油三酯,产品质量出于国际领先水平,可为我国婴幼儿配方食品提供高品质、 低成本原料。 (3)母乳低聚糖(HMOs):母乳低聚糖属于母乳中三大营养物质的糖类,在母乳中的含量约是8-15g/L,是仅次于乳糖的第三大碳水化合物和仅次于乳糖、脂类、蛋白质的第四大营养物质。但母乳低聚糖跟一般的碳水化合物不同,它无法提供能量,不过,却可以为宝宝带来诸多其他的益处:促进肠道益生菌菌群定植,维持肠道健康;阻挡病原菌,对抗感染;增强宝宝免疫力等。公司在研项目HMOs 合成技术研究完成后,将为公司提供新的增长点。 (4)我们判断:伴随公司婴幼儿添加剂产品线的进一步丰富与完善,嘉必优有望通过更灵活的方式与食品厂商进行联合创新来推出更富竞争力的婴幼儿奶粉。 年报披露公司在叶黄素、番茄红素、益生菌等多种食品添加剂领域进行研发,这一产品群有望与SA、胡萝卜素等一起来放大客户价值。 (1)叶黄素(Lutein),别名植物黄体素,在蔬菜、水果、花卉等植物中广泛存在,其化学式中含有两个紫罗酮环,是一种具有维生素A 活性的类胡萝卜素,是存在于人眼视网膜黄斑区的主要色素。其主要作用包括:视力保护、着色、抗氧化、抗癌、延缓早期动脉硬化、预防糖尿病等。 (2)番茄红素:番茄红素(lycopene)广泛存在于番茄、番茄制品及西瓜、葡萄柚等水果中,是成熟番茄中的主要色素,也是常见的类胡萝卜素之一。番茄红素所具有的长链多不饱和烯烃分子结构,使其具有很强的消除自由基能力和抗氧化能力。 (3)益生菌:益生菌是通过定殖在人体内,改变宿主某一部位菌群组成的一类对宿主有益的活性微生物。通过调节宿主黏膜与系统免疫功能或通过调节肠道内菌群平衡,促进营养吸收保持肠道健康的作用,从而产生有利于健康作用的单微生物或组成明确的混合微生物。 预计2020-2022年分别实现营收3.28/3.99/5.15亿元,同比增长5.24%/21.58%/29.27%,归母净利润分别为1.39/1.58/1.85亿元,同比增长17.9%/13.6%/16.9%这种预期基于如下的假设: (1)2019年和2020年Q1的管理费用发生额分别为0.25和0.03亿元;对应的管理费用率分别为8.13%和5.56%。2019年管理费用率显著上涨主要系IPO 过程中的中介费用所致,在一季度营收因疫情出现显著下降的情况下,管理费用率下降至5.56%,显现公司较为出色的管理效率。假设2020-2022年的管理费用率分别为5.50%/5.20%/5.10%,呈现较为稳健的下降态势。 (2)2017-2019年的销售费用率分别为5.70%/5.37%/5.61%,基本保持稳定,假设2020-2022年的销售费用率分别为5.40%/5.20%/5.20%。 (3)2017-2019年的研发费用率分别为5.96%/5.72%/6.01%,稳定在6%左右。出于公司打造基于客户&技术优势的营养素添加剂平台供应商的考量,未来研发费用仍将保持较高位置,假设2020-2022年的研发费用率分别为6.00%/6.00%/6.00%。 投资建议尽管公司地处疫情核心区武汉,但凭借坚实的下游需求,公司营收及利润有望继续保持正增长。调整2020-2021年的营收3.71/4.76亿元调整为3.28/3.99亿元,新增2022年预测5.15亿元,归母净利润由1.36/1.64亿元调整为1.39/1.58亿元,新增2022年预测1.85亿元。对应EPS 分别为1.16/1.32/1.54元,给予55倍2020年归母净利润估值,对应目标价为63.80元,提升至买入评级。 风险提示技术迭代风险、原材料价格波动风险、专利诉讼风险、疫情导致的需求降低风险、新技术路线选择错误的风险、系统性风险等。

事件概述1.2020年4月29日,公司公告2020年一季报和主要经营数据,报告期内实现营业收入6594.13万元,同比0.72%,环比-42.40%;实现归母净利1089.09万元,同比-25.06%;扣非后归母净利946.47万元,同比-22.82%。 2.2020年4月29日,国家发改委发布《关于稳定和扩大汽车消费若干措施的通知》。其中,对轻型汽车国六排放标准颗粒物数量限值生产过渡期截止时间,由2020年7月1日前调整为2021年1月1日前。 分析判断: 一季度核心业绩指标主要受疫情及强投入拖累所致。 (1)一季度实现营收6594.13万元,同比0.72%,归母净利润1089.09万元,同比-25.06%,扣非归母净利润946.47万元,同比-22.82%,增速显著放缓的背后,主要原因是疫情影响至少2个月的正常经营。 (2)一季度毛利率46.17%,创近期新低,我们判断主要系前期待确认的低毛利业务确认在当期所致,不影响公司长期竞争力。 (3)2020Q1研发费用高达1581.49万元,同比增长52.32%,管理费用688.15万元,同比增长38.79%,销售费用达411.90万元,同比增长13.90%。三项期间高增长的背后,主要系公司基于良性发展预期而在上市后积极招聘扩大研发布局、引进销售力量等因素所致。考虑到需求仍然坚挺,费用压力有望迅速转化为业绩增长驱动力。 国六生产过渡期截止时间延至2021年1月1日不改中轻卡需求量判断,全年出货仍将达20万辆以上。 (1)在4月29日发改委发布的《关于稳定和扩大汽车消费若干措施的通知》中:轻型汽车(总质量不超过3.5吨)国六排放标准颗粒物数量限值生产过渡期截止时间,由2020年7月1日前调整为2021年1月1日前;2020年7月1日前生产、进口的国五排放标准轻型汽车,2021年1月1日前允许在目前尚未实施国六排放标准的地区销售和注册登记。未经批准,各地不得提前实施国家确定的汽车排放标准。 (2)目前实施进度:自2019年开始,北京、上海等16个省市已经提前执行了国六标准。 (3)以北汽福田等为代表的中轻卡商用车辆制造商已经于今年4月正式投产符合国六标准的轻型商用车辆,预估全年对鸿泉物联尾气监测装置的需求数量将在20万以上,单价亦复合前期深度研究假设。 (4)这一政策的主要目的主要系保护部分商用车辆制造商因疫情疫情影响无法完成生产线切换而出台,但考虑到国六标准仍将强制执行,各大商用车制造商必然尽早切换,故不对全年需求判断产生实质影响。 投资建议考虑中轻卡强制安装OBD政策带来的增量以及杭州渣土车管家平台中标的影响,结合一季度的业绩表现,维持原盈利预测不变,我们预计2020-2022年鸿泉物联的归母净利润分别为0.95/1.23/1.59亿元,对应年复合增速31.56%。给予公司45倍2020年EPS估值,维持目标价42.55元,维持“买入”评级。 风险提示技术升级迭代的风险、大客户依赖的风险、原材料外购依赖和价格波动的风险、应收账款超过信用期的风险、疫情引起的不确定因素、其他宏观环境变化的风险、系统性风险。

?开普云的核心竞争力:政务互联网内容服务平台及大数据监控领域的核心技术&海量客户资源的沉淀。 ?主要增长逻辑:公司发展的核心驱动是——“互联网+政务”建设加速推进。我们预计:(1)2020-2022年电子政务市场的整体规模为2334/2686/3081亿元,年复合增速15.00%。 2020-2022年大数据核心产业规模分别为586/768/998亿元,年复合增速31.09%,政务大数据的增速将不低于整体大数据核心产业增速。(2)基于公司在电子政务内容平台领域的突出技术优势和口碑优势,预计2020-2022年来自于互联网服务平台业务的营收分别为2.60/3.51/4.85亿元,对应毛利分别为1.35/1.84/2.56亿元;预计2020-2022年大数据服务平台的营收分别为0.66/0.71/0.76亿元,对应毛利分别为0.51,0.54,0.58亿元。 ?盈利预测与估值:预计2020-2022年开普云的营收分别为3.62/4.62/6.05亿元,年复合增长26.65%,归母净利润分别为1.03/1.34/1.75亿元,年复合增长30.66%。给予公司55倍2020年EPS估值,目标股价84.04元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示 疫情导致的不确定性、市场竞争加剧的风险、技术风险、业绩季节性波动风险、系统性风险等。

立足环保领域,以信息化技术的不断演化为手段,不断实现业务形式的迭代创新,佳华科技形成目前以建筑智能化、智能脱硫运营、智慧环保、环保监测与信息化、以环境大数据为基础的智慧城市等5类核心业务,是国内领先的环保物联网方案商。 主要观点: 佳华科技的核心竞争力: (1)基于通用技术平台架构并适应多场景运营的业务体系; (2)股权激励捆绑核心员工。 智慧环保:预计今年营收/毛利为3.52/1.53亿元。 (1)脱硫标准高于国家标准,成为国电研究机构合作伙伴,具有明显客户开发效果。预计未来3年智能脱硫业务营收分别为0.99/1.15/1.35亿元,对应毛利分别为0.14/0.17/0.20亿元。 (2)行业景气度高,由传感、平台到数据运营的模式先进,预计未来3年大数据驱动的智能环保营收分别为2.49/3.36/4.51亿元,毛利分别为1.36/1.84/2.50亿元。 智慧城市:预计今年营收/毛利为2.14/0.96亿元。 (1)在全国未来增速15.24%的情况下,预计未来3年建筑智能化营收分别为1.37/1.51/1.66亿元,对应毛利0.58/0.60/0.63亿元。 (2)以智慧环保为抓手并在建筑智能化的基础上发展起来的佳华科技的智慧城市业务的未来3年营收分别为0.77/1.03/1.38亿元,毛利分别为0.38/0.51/0.67亿元。 盈利预测及估值。预计2020-2022年归母净利润分别为1.33/1.77/2.27亿元,年复合增速24.08%。给予2020年净利润60倍市盈率,目标价103.2元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示芯片的供应风险、市场竞争加剧的风险、收入季节性波动的风险、应收账款及流动性风险、系统性风险等。