事件:公司发布2019年年报,2019年实现营收345.07亿元(+9.73%),归母净利润27亿元(+41.86%),扣非归母净利26.13亿元(+118.75%),其中Q4实现营收82.53亿元(-6.37%),归母净利润2.31亿元(+164.98%),扣非后归母净利润1.41亿元(+351.6%)。 点评: 受国庆限产影响,19Q4销量同比小幅下滑。2019年冀东水泥与金隅集团完成重组,协同效应进一步显现,19年公司实现水泥熟料销量9640万吨,同比下滑约1%,其中Q4实现水泥熟料销量2226万吨,同比下滑17.8%,略低于预期,主要由于国庆及十九届四中全会等政治因素的影响,环保高压使得自9月下旬开始京津冀地区供需双弱,公司销量因此受影响。我们测算Q4公司销售均价约326元/吨,环比提升约6元/吨,吨成本约212元/吨,吨毛利约114元/吨,环比下滑约8元/吨,主要原因Q4错峰生产增加以及维修费用增加导致成本略有提升;2019年公司计提资产减值损失约2.36亿元,其中Q4计提资产减值约7300万,公司对坏账及不良资产进行减值处理相当于卸掉包袱,未来轻装上阵。 资产负债表继续修复,经营效率提升。报告期末,公司在手现金约59.8亿元,同时经营性净现金流为约82.2亿元,创历史新高,充足的现金流一方面保障各项业务的有序进行,另一方面偿还有息负债,优化债务结构,19年公司财务费用率为3.42%,同比降低0.7个pct;19年末公司资产负债率为52.5%,同比降低约9个pct,资产负债表继续修复,金隅冀东重组后,充分发挥协同效应,经营质量明显提升,19年公司产能发挥率达到65.31%,同比提升14个Pct,未来随着双方融合不断深入,整体经营效率有望继续提升。 短期受疫情影响较小,全年业绩仍具弹性。1-2月份由于春节假期及疫情的影响,全国水泥累计产量约1.49亿吨,同比下滑29.5%,但由于公司主要产能集中于华北等北方地区,天气寒冷仍处淡季,区域需求正常启动多在3月份中下旬,因此疫情对公司整体产销影响较小,同时雄安新区等重点工程已进入建设期,重点工程陆续启动提供需求增量,我们认为,一季度公司业绩有望保持稳定,全年有望进入量价齐升周期。 新冀东区域话语权提升,2020年上升趋势确定。1-2月份专项债分别发行约7150、9500亿元,同比大幅提升,且流向基建比例也在提升,而相较于2019年,2020年的交通基础设施建设投资目标并未降低,当前各地积极推动复工的背景下,重点工程率先恢复,基建投资将确定性复苏;我们认为,在基建逆周期调节不断加码的背景下,以重点工程为主的京津冀地区需求预计稳定增长,而由于小企业产能目前已经充分释放,供给恶化空间有限;供需格局持续改善确定性强;而随着金隅与冀东整合继续深化,企业管理及经营效率将更进一步,公司内外部环境向好,未来业绩弹性将充分释放。 投资建议:我们预计2020-2021年公司归母净利润分别为35.11亿元和36.3亿元,对应EPS分别为2.61元和2.69元,对应20-21年PE估值分别为7.4倍和7.2倍,看好公司受益于京津冀地区高景气度,维持目标价24.4元及“买入”评级。 风险提示:房地产及基建投资低于预期,需求端大幅下滑;供给侧改革低于预期,落后产能退出缓慢,供需格局变差;煤炭,矿石等价格上涨,带来成本提升。

事件:2019年公司实现营收69.31亿元(+20.03%),归母净利润12.34亿元(+88.48%),扣非归母净利润10.81亿元(+57.66%),其中Q4单季度实现营收17.12亿元(+17.45%),归母净利润1.93亿元(+85.86%),扣非后归母净利润1.64亿元(+15.49%)。 点评: Q4量价齐升带动业绩表现亮眼。公司19年实现水泥熟料综合销量约2267万吨,同比增长约17.65%,其中Q4销量约562万吨,同比增长约3.12%,销量增长得益于区域基建投资复苏,区域内兰新高铁、多条高速公路等重点工程稳步推进,19年甘肃省水泥产量同比增长14.21%,青海同比基本持平,而公司在甘肃及青海市占率分别为42%和24%,在重点工程项目市场占主导地位,因此区域需求回暖推升公司销量增长;我们测算Q4公司均价约为267元/吨,同比增加约26元/吨,区域需求回暖,供需格局改善,整体价格有所上涨;Q4吨成本为174元,同比增加约9元/吨,主要是由于原燃料价格有所提升,Q4吨毛利约为93元,同比增加约17元/吨,吨三费约为60元,同比提升约17元/吨,主要由于公司部分设备进入维修期,固定资产维修费用同比增加。 资产负债表继续修复,财务费用大幅降低。2019年公司经营性现金流为20.18亿元,同比增长7.41亿元;报告期末,公司在手现金为4.49亿元,交易型金融资产约5.18亿元,现金流充沛,资产负债率降至约30%,同比下降约5个Pct,债务结构不断优化,充足的现金流一方面保障各项业务稳步推进,另一方面偿还有息负债,降低财务费用,19年吨财务费用同比下降约2.5元/吨,降至1.6元/吨,同时19年公司现金分红比例约36.5%,按当前股价计算,股息率约4.7%。 短期受疫情影响较小,全年仍将维持高景气度。1-2月份由于春节假期及疫情的影响,全国水泥累计产量约1.49亿吨,同比下滑29.5%,但由于公司主要产能集中于西北区域,天气寒冷仍处淡季,区域需求正常启动多在3月份中下旬,因此疫情对公司整体产销影响较小,同时Q1营收规模仅占全年的7-8%,占比较小对公司全年业绩影响有限,2020年仍维持高景气度。 产能逆势扩张,逆周期调节加码提振区域需求。19年公司增资张掖巨龙建材,增资完成后将持有巨龙建材80%的股权,巨龙建材成为公司控股子公司,增大了公司的产能规模以及在甘肃河西区域的市占率,同时打通了公司在甘肃区域由东向西的产能布局的瓶颈;同时公司西藏生产线建设稳步推进中,预计20年将建成投产,公司通过收购或自建不断扩大自己的产能规模,提升区域竞争力。在国家不断加大逆周期调节力度的背景下,1-2月份专项债分别发行约7150、9500亿元,同比大幅提升,同时2020年的交通基础设施建设投资目标并未降低,基建投资将确定性复苏,而西北区域基础建设仍有很大空间,目前已有高铁、高速等多个重点工程稳步推进中,2020年需求仍有支撑。 投资建议:我们预计2020-2021年公司EPS分别为1.83(+15.4%)和1.96(+6.7%)元,对应20-21年PE估值分别为6.7和6.3倍,上调目标价至16.47元(原14.04元),维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资大幅下滑,限产不及预期,原燃料价格大幅上涨;

事件:公司2019年实现营收68.91亿元,同比增长3.93%,归母净利润17.34亿元,同比增长0.63%;其中Q4单季度实现营收24.59亿元,同增16.68%,归母净利润6.8亿元,同比增长43.2%。 点评: Q4量价齐升,推动业绩大超预期。2019年公司实现水泥销量1939.12万吨,同比增长8.01%,领先于广东省19年水泥累计产量增速(2.55%),其中Q4销量约624万吨,同比增长约6.88%。广东地区1-8月份受雨水天气影响,工程施工进度缓慢,导致1-8月份广东省水泥累计产量同比下滑1.11%,但随着进入8月中下旬,雨水天气减少,需求集中释放带动了公司产销量的增长;我们测算Q4公司水泥熟料平均出厂价约377元/吨,同比增加约40元/吨,由于需求集中释放,8月中下旬以来,福建及广东价格涨幅分别达到210、120元/吨;同时受车辆标准载重及环保整治等因素影响,水泥辅材采购价格上升,导致整体成本略有上升,测算Q4吨成本约209元/吨,同比增长约2.6元/吨,吨毛利约为168元,同比增长约38元/吨,Q4盈利大幅提升,扭转前三季度业绩下滑颓势,Q4吨三费约为38元,同比提升约6元/吨。 资产负债表大幅改善,高分红极具吸引力。四季度公司经营性现金流为13.28亿元,同比提升2.6亿元;报告期末,公司在手现金为12.87亿元,可交易性金融资产约26亿元,公司整体现金流良好,期末资产负债率降至16.68%,长短期借款均为0,充足的现金流一方面保障主业稳步推进,另一方面可以延伸拓展新业务,经营质量明显提升;同时公司依旧保持高分红回馈股东,公司中期已向全体股东每10股派发现金股利3元(含税),19年年末计划向全体股东每10股派发现金股利5.5元,(含税),全年总计派发现金约10亿元,按当前市值来看,股息率约7.3%,充分回馈股东十分具有吸引力。 第2条万吨线即将投产,产能逆势扩张提供增量。根据公司计划,预计文福第二条万吨线将于2020年一季度投产,届时公司水泥总产能将达到2200万吨,一方面提供新的产能增量;另一方面新生产线生产效率将进一步提升,有效降低综合成本,提升公司在粤东地区市占率。2020区域仍维持高景气度,大湾区建设提振中期求。公司产能主要布局在粤东及福建区域,受疫情影响较小,当前下游复工有序推进,价格高基数有望支撑上半年业绩高弹性;同时,在国家加大基建逆周期调节力度的背景下,广东高达万亿的基建投资将提振区域需求,未来大湾区建设将带来新的增量,提振中期需求;公司规划2020年水泥销2180万吨,同比增加12.4%,销量增速位居水泥行业前列,随着公司第二条万吨线适时投产,产能逆势扩张充分受益区域高景气度。 投资建议:考虑到华南地区供需格局以及公司产能投放情况,我们上调公司2020-2021年公司EPS分别为1.56(+7.32%)和1.73(+10.65%),对应20-21年PE估值分别为7.4和6.7倍,维持目标价15.6元及“买入”评级。 风险提示:固定资产投资大幅下滑,限产不及预期,原燃料价格大幅上涨;

市政环卫千亿新蓝海,市场化改革带来新契机。我们测算未来三年市政环卫领域市场规模高达千亿,而当前行业集中度依然较低,公司作为行业龙头,市占率仅4%左右,同时行业市场化率也仅30%左右,随着政府积极推进市政环卫市场化,将考验的是企业的综合竞争力,行业将进入良币驱逐劣币时代,市场有望加速整合,而玉禾田在服务运营能力、资金、品牌等方面优势明显,且公司轻资产模式专注于运营服务,高周转、高盈利模式竞争力突出,IPO后将助力公司环卫机械化率、智能化率、信息化率进一步提升,打开新的成长空间。深耕物业清洁领域二十余载,打造行业标杆。 公司深耕物业清洁领域多年,具有丰富实践经验及品牌价值,克服人员密集行业的管理弊病,打造标准化服务及可复制管理,在全国推广开来。随着行业不断的发展,未来中高端服务将更具发展潜力,公司转变经营策略聚焦全国1%的高端市场,一方面通过聚焦高端楼宇,发挥自己综合优势,提升品牌价值;另一方面公司加强与百强企业的合作,随着物业管理公司集中度提升,抢占更多清洁外包市场,做行业的领军企业。借力资本市场,开启新的成长周期。公司成功登陆资本市场,将解决之前融资渠道单一的痛处,继续巩固行业龙头地位,借助资本力量将加速环卫服务运营中心以及智慧环卫项目建设,达到降本增效的目的;其次,公司可以适时并购一些符合公司发展战略,具有良好发展潜质的环境卫生管理企业,扩大公司的业务规模,整合资源实现产业链一体化,打造综合环境服务运营商。 投资建议:公司物业清洁+市政环卫双轮驱动,成功登陆资本市场后,借助资本力量有望开启新的成长周期。预计2019-2021年公司EPS分别为3.02、3.64和4.95元,对于PE估值分别为30、24.8和18.3倍,首次覆盖给予“买入”评级,考虑到公司次新股及高成长性,给予一定的估值溢价,目标价127.4元,对应20年业绩35倍PE估值。 风险提示:新订单签订不及预期、人工成本不断上升、应收账款回收不及时

防水业务稳健增长,龙头地位稳固。我们判断,预计公司Q4防水业务发货量同增30-35%左右,一方面得益于地产新开工及施工增速超预期且维持高位,行业整体需求强劲;另一方面公司组织架构调整后带来新的活力,经营效率提升;从营收来看,Q1-Q4营收增速分别为41.01%、40.82%、35.23%、10.52%,下半年增速放缓,主要原因由于去年同期高基数所致(19H2发货量同比增长50%以上)。随着行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升,防水行业进入“良币驱逐劣币”阶段,未来将呈现强者恒强,而当前公司市占率仅在12%左右,未来成长空间依旧广阔。 预计Q4毛利率继续改善,盈利能力进一步提升。公司三季度综合毛利率为36.27%,预计Q4毛利率将继续改善,主要由于进入四季度沥青价格持续下行,以沥青期货均价测算,19Q4均价环比下滑约10%,同比下滑约4%;近期沥青价格维持在3000元/吨左右,处于近两年较低水平,考虑到公司对沥青价格走势判断及沥青冬储有丰富的经验,可以预见未来沥青价格波动对成本端的影响会进一步降低。Q4公司净利率约9.9%,环比下降约3个pct,我们判断是由于Q4公司计提摊销费用增加所致,同比增加约1.6个pct。 Q4履约保证金回收,年末现金流有望改善。公司Q3支出履约保证金约11亿元,四季度将回收大部分,并且20年履约保证金规模将进一步减少;同时公司出台政策加大现金销售力度(考虑到已背书的票据,公司前三季度收现比为1x,环比基本持平),预计全年现金流将进一步改善;此外,公司作为行业龙头,一方面加大力度考核业务人员回款指标;另一方面公司对下游溢价能力在提升,对于回款不及时的客户公司将暂停发货,未来应收账款也有望继续改善。 新品类拓展顺利,带来新的业绩增长点。公司“1+N”模式愈发成熟,依托防水材料成熟渠道,积极拓展新品类,1)涂料业务快速发展,随着自建产能逐步投产,工程+零售双轮驱动,20年规模将更上一层楼;2)天鼎丰无纺布已是成熟板块,产品稳定性及竞争力十足,保持稳定 增长;3)建筑修缮业务对应万亿存量房市场,未来将是一片新蓝海,依托多年防水业务积累的经验打造专业技术;4)保温材料随着国家建筑节能标准的推出,市场有望愈发规范,集中度有望提升;随着公司新业务逐步进入发展快车道,未来将带来新的业绩增长点。 投资建议:我们认为公司正逐渐兑现对市场“稳增长,提质量”的诺言,开启新一轮量质齐升的增长。我们上调20-21年公司归母净利分别为27.1、34.1亿元,对应EPS分别为1.82和2.29元,同比增长30%和25.8%,对应2020及2021年PE估值分别为15.7x/12.5x,上调目标价至36.4元,维持“买入”评级。 风险提示:需求不及预期,原材料价格大幅上涨,应收账款回收风险。

事件:公司发布2019年业绩预告,预计2019年公司实现归母净利润2.86-3.2亿元,同比增长8.71%-21.64%,若按照盈利中枢测算,则19年业绩约3.03亿元,同比增长15.21%,其中Q4归母净利润约0.51-0.85亿元,同比-25%到25%。 点评: 玻纤价格回落致Q4业绩增速放缓:我们看到,若以业绩预告中枢来算,19年业绩同比增长15.2%,增速较三季报略有下滑,主要原因由于玻纤价格的下行压力,导致Q4业绩增速放缓,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,19年主流厂商均价同比下滑约13.2%,其中Q4均价同比下滑21.5%,环比Q3下滑约10.1%;我们测算公司2019年玻纤纱销量约6-7万吨,得益于技改生产线生产规模及生产效率的提升,玻纤纱销量依旧保持稳定增长,目前行业普通无碱粗纱价格在4000元/吨左右;短切毡受汽车行业景气度下行的影响,量价整体略有下滑,但公司高端短切毡价格相对比较稳定,在行业景气度下行阶段,公司短期毡规模及纱毡一体化的优势使得公司竞争力十足;薄毡下游应用领域有所拓展,同时地产新开工在向竣工有效传导,整体销量保持平稳增长。 行业已触底,静待2020年拐点向上十足:11月份以来部分厂家对一些产品开始进行提价,同时,龙头企业Q4销售情况稳中向好,库存稳步下降,我们认为,行业基本已经触底,最差阶段已经过去。 ?从供给端来看,随着18年新增产能(106万吨)逐步被消化,19-20年新增产能大幅减少,预计20年新增产能在20-30万吨,占比约4-6%,产能冲击十分有限;而从需求端来看,随着5G时代到来,电子布需求有望爆发,近期电子布提价说明需求回暖,同时2020年基建触底回暖,汽车销售有望止跌回升,国内外风电维持高景气度,预计2020年需求重回10%以上增长,行业景气度将迎拐点向上。 提升生产效率,挖掘自身成长性。我们认为,1)公司通过生产线技改,有效降低生产成本,在行业景气下行阶段提升抗风险能力;2)公司打通玻纤纱-制品-精细化工产业链,产业链一体化自我调节能力强;3)未来不排除继续扩张产能,玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建,一方面有望逆势提升市占率,打开新的成长空间,另一方面避免只扩产玻纤纱产能加剧行业竞争。 投资建议:我们调整公司19-21年公司归母净利润分别为3.1、3.59和4.46亿元,对应EPS分别为0.75、0.87和1.07元,同比增长17.4%、16%和24%,对应19-21年PE估值分别为17.4、15、12.1倍,上调目标价至15.66元,维持“买入”评级。 风险提示:全球经济持续下滑,行业落后产能出清低于预期,原燃料价格上涨超预期。

事件:公司发布 2019年业绩预告,预计 2019年全年业绩为 60.9-66.08亿元(+9.1至 14.28亿元),同比增加 18%-28%,扣非后归母利润58.85-64.03亿元,同比增加 15-25%,其中 Q4业绩为 12.46-17.64亿元,同比下滑 29.6%-0.3%。 点评:维持“买入”评级,目标价 33.3元,在供给侧改革大背景下,公司水泥产能逆势扩张,充分受益于水泥行业景气度提升,业绩保持稳定增长;同时,公司加速产业链延伸,骨料及危废处理业务有望带来新的业绩增长点,高盈利背景下有望提升分红比例,回馈股东。我们调整公司 19-21年归母净利润为 63.91亿元,69.72亿元和 70.4亿元,对应 EPS 分别为 3.05、3.33和 3.36元;对应 19-21年 PE 估值 8.45、7.74和 7.67倍,目标价33.3元,维持“买入”评级。 军运会影响 Q4量价,全年业绩增速放缓。由于军运会的影响,Q4量价受到一定影响,同时 Q4有部分奖金计提及检修费用增加,导致 Q4业绩略有下滑,我们测算公司 2019年销量约 7700万吨,同比增长约 8.2%,其中Q4销量约 2130万吨,同比增长约 6%,继续保持稳定增长;从价格来看,我们测算公司 Q4吨出厂均价约 360元左右,同比下滑约 4元/吨,环比上涨约 12元/吨;同时公司 Q4吨成本约 217元/吨,同比提升 8元/吨,环比提升 10元/吨左右,主要原因进入 12月份公司对部分生产线进行检修,维修成本及耐火材料价格有所增加所致;我们测算 Q4吨毛利约为 142元,同比下滑约 12元;骨料业务快速增长,未来成为新的业绩增长点。我们测算 19年公司骨料约 1755万吨,同比增长约 21%,假设按照去年骨料毛利率约 65%的水平计算,骨料业务盈利能力十分突出。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务,目前公司骨料产能为 2500万吨/年,计划到 2020年力争实现 1亿吨/年的骨料产能,随着国家对矿山开采督查日趋严格,骨料资源壁垒属性日渐凸显,加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点。 2020年区域有望延续高景气度,产能保持稳定增长。19年 1-11月份湖北、云南水泥累计产量增速为 5.48%和 8.01%,保持稳健增长;我们认为,在 2020年地产投资有韧性,基建投资确定性复苏的背景下,整体需求仍有支撑,国内高景气度有望延续,而公司主要产能覆盖长江经济带,依托便利的水运将充分受益长江经济带协同发展带来的新契机;同时 2020年公司海外并购项目将陆续落地,产能继续保证稳定增长,国际化进程进一步加强;

事件:公司发布2019年业绩预告,2019年实现归母净利26.8-27.8亿元,同比增长41.03%-46.29%(重组后),其中Q4实现归母净利2.1-3.1亿元,同比增长约204%-349%。 点评: 受国庆限产影响,Q4销量同比小幅下滑。2019年冀东水泥与金隅集团完成重组,协同效应进一步显现,19年公司实现水泥熟料销量9640万吨,同比下滑约1%,其中Q4实现水泥熟料销量2226万吨,同比下滑17.8%,略低于预期,主要由于国庆及十九届四中全会等政治因素的影响,环保高压使得自9月下旬开始京津冀地区供需双弱,公司销量因此受影响。从价格端来看,目前京津冀地区均价约490元/吨,比去年同期高20元/吨,将奠定2020年开春价格高基数。 资产减值拖累当期业绩,未来将轻装上阵。2019年公司计提资产减值损失约2.36亿元,其中Q4计提资产减值约7300万,因此导致整体业绩略低于预期,若不考虑减值准备,则2019年业绩约29.16-30.16亿元,其中Q4业绩2.83-3.83亿元。我们认为,公司对坏账及不良资产进行减值处理相当于卸掉包袱,未来轻装上阵;而京津冀地区多以国家级重点工程为主,受财政支持力度大,因此项目落地率高,需求有保障,而错峰生产常态化及环保趋严使得区域供给可控,供需格局稳中向好,公司作为京津冀龙头将充分受益于区域景气度提升。 京津冀及周边城市秋冬季限产依旧严格。根据生态环境部正式印发《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》,要求京津冀及周边地区全面完成2019年环境空气质量改善目标,协同控制温室气体排放,秋冬季期间(2019年10月1日至2020年3月31日)PM2.5平均浓度同比下降4%,重度及以上污染天数同比减少6%;我们认为,2020年是打赢蓝天保卫战三年行动计划的目标年,2019-2020年秋冬季攻坚成效直接影响2020年目标的实现,同时考虑到今年秋冬季整体气象条件偏差,京津冀周边秋冬季环保限产依旧严格,供给端有望保持平稳。 新冀东区域话语权提升,2020年上升趋势确定。2020年第一周计划发行的专项债规模约1330亿元,占提前下发的1万亿额度的13.3%,并且流向基建的比例约7成,国家继续加大逆周期调节力度;我们认为,在基建逆周期调节不断加码的背景下,以重点工程为主的京津冀地区需求预计稳定增长,同时雄安新区建设已经启动,未来将带来确定性增量,而由于小企业产能目前已经充分释放,供给恶化空间有限,供需格局持续改善确定性强;而随着金隅与冀东整合继续深化,企业管理及经营效率将更进一步,公司内外部环境向好,未来业绩弹性将充分释放。 投资建议:我们调整2019-2021年公司归母净利润分别为27.14亿元、35.11亿元和36.3亿元,对应EPS分别为2.01、2.61元和2.69元,对应19-21年PE估值分别为8.3、6.4倍和6.2倍,看好公司受益于京津冀地区高景气度,维持目标价24.4元及“买入”评级。 风险提示:房地产及基建投资低于预期,需求端大幅下滑;供给侧改革低于预期,落后产能退出缓慢,供需格局变差;煤炭,矿石等价格上涨,带来成本提升。

维持“买入”评级,上调目标价至5.7元:公司作为浮法玻璃龙头,具有规模及成本优势,随着产业链的延伸及产品结构调整,未来竞争力将进一步提升;同时17-18年公司分红比例分别为70.66%、65.47%(若考虑回购股份则达到78.75%),高分红有望延续。我们暂时维持2019-2021年公司EPS分别为0.49(+8.1%)、0.57(+17.4%)、0.66(+16.1%)元,对应19-21年PE估值分别为8.9、7.7、6.6倍,低估值、高分红对长期投资者极具吸引力,维持“买入”评级,上调目标价至5.7元,对应20年业绩PE估值10倍。 进军药用玻璃领域,打开新的成长空间。公司与湖南省资兴市签署《湖南旗滨医药科技材料产业项目投资合同》,首期将在湖南资兴市投资约1.55亿元建设规模为25吨/天的中性硼硅药用玻璃素管,未来规模会扩大至100吨/天,同时延伸至深加工领域。目前我国仅少数厂家具备中硼硅药瓶生产能力,大部分市场份额被旭硝子、肖特等国际巨头所占据,行业进入壁垒及对技术要求较高。随着国家药监局2017年颁布的一致性评价政策,要求仿制药使用的包装材料要与原研药一致,水针剂的药物全部使用中性硼硅玻璃,意味着我国药品包装开启了中性硼硅玻璃替代普通钠钙玻璃的用药安全之路,替代比例装逐年加大。 根据国际Reportlinker报告,全球药用玻璃市场2025年将达到220.5亿美元,印度和中国的新兴市场的增长率将达到9%,中国将成为药品玻璃包装瓶的主要消费国之一。我们认为,公司深耕浮法玻璃领域多年,技术积累及人才储备领先行业,依托自身技术研发能力及先进的管理理念进军药用玻璃领域,有望加速实现国产替代,打开新的蓝海市场,同时公司高管参与跟投,体现了对产业链延伸的决心及进军药瓶领域的信心;按照该项目投资回报率来看,净利率达30%以上,若该项目顺利投产,公司产品结构将进一步优化,带来新的业绩增长点。 管理层增资电子玻璃公司,彰显对公司未来发展信心。公司电子玻璃(产能65吨/天)生产线已于19年7月份点火投产,目前该项目正在进行产品试制和生产线调试,2019年10月中旬产品颜色、透过率、波纹度、微划伤、等多项关键指标已达到相关要求,个别指标正在进一步完善和提升,预计2020上半年项目将进入商业化运营,国内电子玻璃市场空间广阔,公司产品有望凭借高性价比优势加速实现国产替代。而此次管理层增资电子玻璃项目,与股东实现风险收益共担,一方面体现了管理层对公司业务转型升级的决心,另一方面体现了对新业务拓展的信心。 2020年浮法玻璃板块有望延续高景气度。目前南方地区仍处于年前赶工期,需求仍有支撑,企业库存低位背景下不断推涨价,华东、华南个别厂家价格突破100元/重箱,行业延续高景气度;从需求端来看,地产新开工有效向竣工端传导,预计明年将进入竣工周期,玻璃需求仍将稳中有升;而从供给端来看,近期陆续有生产线进入冷修,在行业“去违建”及“去非标”产能的背景下,年前产能呈收缩态势;同时在环保高压下,沙河尚未停产的4条生产线,改为区域统一限产达到去产能的效果。整体来看,当前行业盈利处于高位,石英砂等资源愈发稀缺的背景下将限制小企业生产线复产节奏,行业供需格局有望继续改善,龙头企业未来2-3个季度业绩确定性改善,向上弹性十足。 风险提示:房地产投资大幅下滑,新业务推展不达预期,新增产能冲击加剧。

量价齐升推动Q3业绩超预期:根据我们测算,公司Q3防水业务发货量同比增长约35-40%,一方面得益于地产新开工及施工增速超预期且维持高位,行业整体需求强劲,另一方面公司组织架构调整后带来新的活力,经营效率提升,而营收增速略低于销量增速主要由于部分低货值的产品销量增速较快(如砂浆);价格稳中有升,公司年初以来针对万科等客户的部分产品进行提价,量价齐升推动Q3业绩略超预期。 Q3毛利率环比小幅下滑,期间费用率继续改善:公司三季度综合毛利率为36.27%,环比下降1.4个百分点,同比提升0.2个百分点。我们认为,毛利率环比下降的原因由于Q2公司依旧使用冬储的沥青,价格约在2900-3000元/吨,而进入三季度公司沥青主要是随行就市采购,价格有一定的上涨,考虑到公司对沥青价格走势判断及沥青冬储有丰富的经验,未来沥青价格波动对成本端的影响会进一步降低。同时,Q3公司期间费用率为18.03%,环比下降3.5个pct,同比下降3.4个pct,其中销售费用率环比下降约2个pct,主要由于人工费用及运输装卸费环比有所减少;而受益于架构调整带来的人员精简,Q3管理费用率仅为4.45%,同比减少2.4个pct,减员增效效果明显;财务费用率为2.58%,同比提升0.8个pct,主要由于借款、ABN以及可转债利息增加所致。 受履约保证金的影响,Q3现金流环比恶化:报告期末公司应收账款及票据合计81亿元,同比增长46%,高于营收增速,其中应收账款同比增长26.86%,主要是公司销售规模增大所致,应收票据同比增长312%,主要是公司以票据结算方式增加。而三季度公司经营性净现金流为-8.91亿元,其中Q3支出履约保证金约11亿元,若扣除履约保证金支出,公司Q3经营性净现金流约为2亿元,随着四季度公司将收回大部分履约保证金,预计全年现金流将进一步改善;考虑到报告期内公司已背书到期承兑汇票(14.1亿元)和已背书尚未到期的承兑汇票(2.2亿元)供给16.3亿元,公司前三季度收现比为1x,环比基本持平;全年业绩增长无忧,进一步巩固龙头地位:我们认为公司2019年业绩量质双升的确定性较高:1)受益于组织架构调整、地产新开工超预期及行业集中度提升,2019年公司市占率将稳步提升:2)原材料低价库存及对重点客户的提价使得毛利率提升,盈利水平维持高位;3)公司加大现金销售的比例,积极应对应收账款及现金流的问题,随着年末履约保证金的收回,现金流有望进一步改善;4)“1+N”模式愈发成熟,依托防水材料成熟渠道,积极拓展新品类,打造未来业绩增长点。 投资建议:我们上调19/20年公司归母净利分别为20.5/25.2亿元,对应EPS分别为1.37/1.69元,同比增长35.6%和23%。目前股价对应2019/2020年估值为17x/13.8x,上调目标价至27.4元,维持“买入”评级。 风险提示:需求不及预期,原材料价格大幅上涨,应收账款风险。

事件:公司发布 2019年三季报,前三季度实现营收 31.2亿元( +5.15%),归母净利润 6.92亿元( +5.86%),扣非后归母净利润 6.52亿元( +4.46%),其中 Q3实现营收 10.15亿元( -6.08%),归母净利润为2.49亿元( -7.16%),扣非后归母净利润为 2.36亿元( -10.38%)。 点评:零售及市政工程业务承压,公司 Q3业绩低于预期: 公司 Q1-Q3单季度营收增速分别为 17.89%、 8.16%、 -6.08%,呈现逐季度下滑的趋势,其中 Q3营收及业绩首次出现负增长;我们认为,公司营收增速放缓一方面由于整体宏观环境下行压力增大,公司业务较为成熟市场销售低于预期以及渠道下沉较为缓慢,导致 Q3零售端业务出现下滑,其次公司市政工程业务依旧在调结构,过滤掉一些质地较差订单首选优质订单,导致整体规模有所下降,预计 Q3营收同比下滑约 10-20%;另一方面由于精装房渗透率的快速提升,进一步挤压零售业务,根据奥维云网数据,预计 2019年精装房渗透率将达到 32%,同比提升 4个百分点,但精装修渗透率的提升推动公司建筑工程业务保持较快增长,预计 1-9月份营收增速保持 40%以上(有基数较低的原因),但在零售及市政工程业务出现下滑的背景下, Q3整体营收及业绩承压。 Q3毛利率环比保持稳定,期间费用率持续下降: 公司 Q3综合毛利率为 47.71%,环比基本保持稳定,同比下降约 1.8个百分点,同比下滑主要由于去年 Q3原材料价格较低且部分产品提价导致毛利率基数较高;我们判断,三季度公司价格及成本端变动不大,主要是销量有所下滑,同时 Q3销售净利率为 24.55%,环比提升 0.8个 pct,可以看出公司费用管控能力进一步增强, Q3公司期间费用率为 19.55%(含研发费用),环比下降 0.6个 pct,同比下降 0.3个 pct。 极致的现金流企业,资产负债表强劲: Q3公司经营性净现金流为 3.14亿元,同比增长 9.4%,报告期末公司在手现金达 13.4亿元,同比增长 72.8%;同时公司资产负债率仅为 19.14%,同比下降 2.45个百分点,而应收账款及库存环比变化不大,资产负债表依旧强劲;我们认为,在地产下行周期,公司充足的现金流一方面保障公司各项业务的稳步开展,加强抵御风险的能力;另一方面可以偿还有息负债,降低财务费用,前三季度公司财务利息收入为 2400万,同比增加 110%,打造极致现金流企业。 “同心圆” 产品拓展顺利,将打造新的业绩增长点: 公司在稳固主业的同时,逐步拓展同心圆产品,依托现有成熟的销售渠道(超过 26000个营销网点),相继开发出安内特前置过滤器及防水材料等隐蔽工程产品,安内特前置过滤器已经进入全国推广阶段,而防水材料产品 19年已经开始在重点区域试点,并且推广效果良好, 前三季度防水收入增速在 50%左右, 预计全年仍维持快速增长, “ 产品+施工” 的商业模式有望复制 PPR 管材的成功路径,未来将为公司带来新的业绩增长点,公司逐步发展成隐蔽工程综合服务提供商,进一步提升综合竞争力。 投资建议: 展望四季度,宏观经济依旧承压,在公司市政工程调结构以及精装房渗透率提升冲击零售业务的背景下,全年业绩增速或将放缓,但公司坚持主业稳扎稳打, 同心圆产品有望逐步放量, 同时以高分红回报股东,具备长期投资价值,依旧看好公司未来持续增长的潜力。我们下调 2019-2021年公司业绩分别为 10.2, 11.4和 13.3亿元,对应 19-21年 EPS 分别为 0.6、 0.68和 0.79元,对应 19-21年 PE 估值分别为 28.2、 24.9和 21.4倍, 给予“ 买入” 评级,目标价 19.04元。 风险提示: 房地产投资下滑超预期,新业务拓展不及预期,原材料价格大幅上涨

事件:公司发布2019年三季报,前三季度实现营收16.65亿元(+5.32%),归母净利润2.35亿元(+20.58%),扣非后归母净利润2.22亿元(+25.1%),其中Q3实现营收5.8亿元(-2.32%),归母净利润0.89亿元(+2.74%),扣非后归母净利润0.84元(+3.02%)。 玻纤价格回落致Q3业绩增速放缓:我们看到,Q3公司业绩增速环比二季度回落明显,一方面由于去年Q3业绩基数较高,另一方面由于玻纤价格的下行压力,导致Q3业绩略有承压,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,前三季度均价同比下滑约10%,其中Q3均价环比Q2下滑约6.1%,价格回落导致Q3公司综合毛利率环比回落1.2个pct,但技改使得公司成本大幅下降,毛利率同比仍提升约2.9个pct;我们测算公司三季度玻纤纱销量约4-5万吨,得益于技改生产线生产规模及生产效率的提升,玻纤纱销量依旧保持稳定增长,目前行业普通无碱粗纱价格在4000元/吨左右;短切毡受汽车行业景气度下行的影响,量价整体略有下滑,但公司高端短切毡价格相对比较稳定,在行业景气度下行阶段,公司短期毡规模及纱毡一体化的优势使得公司竞争力十足;薄毡下游应用领域有所拓展,同时地产新开工在向竣工有效传导,整体销量保持平稳增长。 现金流良好,资产负债表持续修复:前三季度公司经营性净现金流为2.28亿元,同比增长35.6%,同时报告期末在手现金4.77亿元,同比小幅增长,资产负债率降至15.62%,较年初下降3.8个百分点,存货周转天数较二季度末下降2.7个百分点,表明Q3公司整体出货情况良好,库存压力不大;充足的现金流一方面保障公司各项业务的有序进行,另一方面可以偿还有息负债,优化债结构,报告期末公司已无长期借款,短期借款同比下降56.6%,资产负债表持续修复。 汇兑损益降低财务费用,期间费用率继续降低:Q3公司期间费用率为11.76%,环比下降0.2个pct,同比下降约4个pct,其中研发费用率同比下降5.3个pct,主要由于去年三季度公司生产线技改,研发投入较多所致。报告期内公司财务费用为-702万元,主要原因由于人民币贬值,汇兑收益增加所致,公司出口产品主要以美元结算,公司通过美元存款以及远期结汇等措施,降低财务费用,从而进一步增厚公司利润。 行业依旧承压,静待行业拐点:我们认为,公司通过生产线技改,有效降低生产成本,在行业景气下行阶段提升抗风险能力,而Q4外部环境及行业供需格局依旧有压力,粗纱价格仍有下跌空间,而当前价格水平部分中小企业已经面临亏损,若价格下行周期依旧延续,势必将加速行业洗牌,行业集中度有望进一步提升;而公司作为纱毡一体化的制品小龙头,未来不排除继续扩张产能,有望逆势提升市占率,综合竞争力进一步提升。 投资建议:暂时维持19-20年公司归母净利润分别为3.28、3.9亿元,对应EPS分别为0.77、0.92元,同比增长24.7%、18.9%,对应19-20年PE估值分别为11.7、9.8倍,下调目标价至11.85元,维持“买入”评级。 风险提示:全球经济持续下滑,行业落后产能出清低于预期,原燃料价格上涨超预期。

事件:公司 2019年前三季度实现营收 98.17亿元(+3.2%),归母净利润-0.11亿元(-100.53%),扣非后归母净利润 18.42亿元(-7.46%),其中 Q3实现营收 37.79亿元(+7.21%),归母净利润 6.81亿元(-8.57%),扣非后归母净利润 7.44亿元(-0.56%),同时公司预计2019年全年实现盈利 3-4.5亿元,同比下降 81.75%-87.83%。 点评: 维持“买入”评级,目标价至 25.2元:当前石膏板行业处于成熟阶段,增速有所放缓,但公司产能保持逆势扩张,市占率稳步提升,公司集规模、渠道及品牌等优势于一体,兼具稳定与成长。考虑到 19年汇兑损失,我们下调 19-21年 EPS 分别为 0.24、1.69和 1.99元,对应 PE估值分别为 77.3、11.3和 9.5倍,维持“买入”评级,目标价 25.2元,对应 20年业绩 15xPE。 Q3受汇兑损益影响,业绩低于前期预告。报告期内由于汇率影响,公司对于美国诉讼案和解的费用产生一定的汇兑损失,导致三季度业绩略低于前期业绩预告。若扣除美国诉讼案和解费用的影响,前三季度公司实现归母净利润 18.42亿元,同比下滑约 7.46%,基本符合市场预期,其中 Q3实现归母净利润 7.44亿元,同比减少 0.56%,;从公司经营情况来看,我们测算公司 Q3销量约 5.6亿平米,同比增长约 4%,销量增加源自于去年收购万佳并表,整体产销量增加;从价格端来看,我们测算 19Q3公司石膏板整体均价约 5.8元/平米,同比基本持平,环比提升约 2%,得益于产品结构的调整。 Q3毛利率环比继续提升。 三季度公司综合毛利率为 36.66%,同比提升 0.66个百分点,环比提升约 1.2个百分点,我们判断,公司毛利率提升一方面由于公司内部产品结构调整,整体产品价格有所提升,另一方面因为护面纸成本继续下行,公司泰和纸业拥有自有产能及美废配额,议价能力突出; 其次随着公司产能不断扩大,规模效应也在凸显,生产成本逐步下降;我们认为,19年受供需格局的影响,价格同比出现一定程度的下滑,但公司高市占率支撑强定价权,17年提价已充分验证公司超强的议价能力,公司未来会在市占率及盈利水平的双重因素下寻找价格平衡点。 打造极致现金流企业,Q3期间费用率有所上升。19Q3公司经营性净现金流为 6.98亿元,同比下滑 10%左右,其中三季度收现比约为 1.11x,现金流良好;报告期末公司资产负债率为 27.66%,环比下降约 1.6个 pct,在制造型企业中仍属于低负债率,公司强劲的资产负债表及充足的现金流,保障各项业务的稳步进行,同时偿还有息负债,优化债务结构,公司短期 借款及长期借款较年初分别减少 1.53亿元和 2.88亿元,但由于汇兑损益影响导致 Q3财务费用小幅增加;Q3公司期间费用率为为 13.1%,同比提升约 3个 pct,其中销售费用同比提升 3.5个 pct,主要原因为公司及所属子公司运输费、广告宣传及展览费增加所致。 进军防水领域,打造综合建材集团:报告期内公司收购四川蜀羊防水材料公司进军防水领域,四川蜀羊防水材料公司是西南地区最大的防水企业,拥有成都、眉山、咸阳、九江四个产业基地,18年实现净利润 6911万元,净利率超过 10%,整体资产较优质;随着北新建材入主,未来有望依托自身的资金及产业优势迅速做大做强;其次防水行业发展依旧良莠不齐,而北新作为央企进入该领域有望加速市场整合,提升行业集中度,也标志着公司向综合建材服务商转型。 风险提示:房地产投资大幅下滑,原材料价格上涨,产能释放低于预期

事件:公司发布2019年三季报,前三季度实现营收262.54亿元,同比增长16%,归母净利润24.7亿元,同比增长约36%,扣非后归母净利润24.73亿元,同比增长1112.4%;其中Q3实现营收101.75亿元(+3.95%),归母净利润9.9亿元(+10.45%),扣非后归母净利润10.26亿元(+54.31%)。 点评: 受国庆限产影响,Q3销量略低于预期。随着京津冀一体化及雄安新区推进建设,京津冀地区水泥需求强劲,1-9月份华北地区水泥产量累计增速为11.5%,需求保持稳定增长,其中京津冀地区受国庆限产的影响,9月份产量均出现不同程度的下滑;前三季度公司水泥熟料综合销量约7414万吨,同比增长约4.58%,其中Q3销量为2838万吨,环比下降10.2%,同比下降6%,主要原因为8月份京津冀地区受高温、雨水天气影响,销量有所下滑,其次临近国庆供需双弱,9月20号之后需求大幅下滑导致销量不及预期;根据我们测算,Q3公司平均出厂价约320元/吨,环比增长约7元/吨,Q3水泥熟料吨毛利约122元/吨左右,环比提升基本持平; 资产减值拖累当期业绩,未来将轻装上阵。报告期内,公司及下属子公司计提单项认定坏账准备及各类长期资产减值准备共计约1.63亿元,拖累当期业绩。我们认为,公司对坏账及不良资产进行减值处理相当于卸掉包袱,未来轻装上阵;而京津冀地区多以国家级重点工程为主,受财政支持力度大,因此项目落地率高,需求有保障,而错峰生产常态化及环保趋严使得区域供给可控,供需格局稳中向好,公司作为京津冀龙头将充分受益于区域景气度提升。 现金流充沛,期间费用率持续降低。9月末公司经营性净现金流为57.96亿元,同比增长49.08%,其中Q3为21.17亿元,同时公司在手现金为75.73亿元,同比增长约10%,充足的现金流一方面保障各项业务稳步推进,另一方面偿还有息负债,优化债务结构,三季度公司财务费用率为2.63%,同比下降约1个百分点,环比下降约0.3个百分点;公司Q3期间费用率为15.23%,同比减少0.56个百分点,随着重组完成后各项业务不断融合,管理水平在稳步提升,期间费用持续下降。 京津冀及周边城市秋冬季限产依旧严格。近期生态环境部正式印发《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》,要求京津冀及周边地区全面完成2019年环境空气质量改善目标,协同控制温室气体排放,秋冬季期间(2019年10月1日至2020年3月31日)PM2.5平均浓度同比下降4%,重度及以上污染天数同比减少6%;我们认为,2020年是打赢蓝天保卫战三年行动计划的目标年,2019-2020年秋冬季攻坚成效直接影响2020年目标的实现,同时考虑到今年秋冬季整体气象条件偏差,京津冀周边秋冬季环保限产依旧严格,在基建投资持续回暖的背景下,京津冀区域需求稳中有升,而供给端保持严格错峰生产,有望持续改善区域供需格局。 新冀东区域话语权提升,未来两年上升趋势确定:我们认为上半年公司出色的业绩仅仅是未来两年高景气的开端,在基建逆周期调节不断加码的背景下,以重点工程为主的京津冀地区需求预计稳定增长,同时雄安新区建设已经启动,未来将带来确定性增量,而由于小企业产能目前已经充分释放,供给恶化空间有限,供需格局持续改善确定性强;而随着金隅与冀东整合继续深化,企业管理及经营效率将更进一步,公司内外部环境向好,未来业绩弹性将充分释放。 投资建议:我们暂时维持公司2019、2020年归母净利润分别为30.84亿元、35.08亿元,对应EPS分别为2.29和2.6元,对应19-20年PE估值分别为6.7和5.9倍,看好公司受益于京津冀地区高景气度,维持目标价24.4元及“买入”评级。 风险提示:房地产及基建投资低于预期,需求端大幅下滑;供给侧改革低于预期,落后产能退出缓慢,供需格局变差;煤炭,矿石等价格上涨,带来成本提升。

事件: 公司发布 2019年三季报,前三季度实现营收 224.72亿元( +18.02%),归母净利润 48.44亿元( +41.99%),扣非后归母净利润约 48亿元( +42.18%),其中 Q3实现营收 80.85亿元( +12.96%),归母净利润 16.81亿元( +25.15%),扣非后归母净利润 16.69亿元( +25.87%)。 点评: 维持“买入” 评级,目标价 25.44元: 在供给侧改革大背景下,公司水泥产能逆势扩张,充分受益于水泥行业景气度提升,弹性超出市场预期; 同时,公司加速产业链延伸,骨料及危废处理业务有望带来新的业绩增长点。预计公司 19-20年归母净利润为 66.63亿元, 67.64亿元,对应 EPS分别为 3.18、 3.23元;对应 19-20年 PE 估值 6.3和 6.2倍, 维持目标价25.44元,维持“ 买入” 评级。 Q3量价齐升,业绩表现亮眼。 我们测算公司前三季度销量约 5550万吨,同比增长约 10%,其中 Q3销量约 2000万吨,同比增长约 8%,在水泥企业中销量增速位居前列,我们认为,公司销量高增长的背后一是今年以来湖北、云南地区需求强劲, 1-9月份两地水泥产量累计增长 7.7%和 9.21%,领先全国平均增速; 二是由于武汉地区 10月份要举办军运会,前期各项工程都在加紧赶工,提振需求;从价格来看,我们测算公司 Q3吨出厂均价约 350元左右,同比提升约 15元/吨,环比下降约 12元/吨,环比下落主要原因为 6-8月份进入传统淡季,湖北、云南等地价格均回落 20-30元/吨不等,从而拉低三季度整体均价;同时公司 Q3吨成本约 212元/吨,同比提升 8元/吨,环比提升 16元/吨左右,主要原因为公司在 7、 8份淡季对部分生产线进行检修,维修成本及耐火材料价格有所增加所致;我们测算 Q3吨毛利约为 142元,同比提升约 10元,盈利能力进一步提升; 现金流充沛,资产负债率进一步降低。 前三季度公司现金收入约 259亿元,明显高于营收,先款后货的交易模式体现了水泥企业超强的议价能力,也反映了水泥行业极佳的供求状况;前三季度公司经营性净现金流为70.51亿元,同比增长 36.88%,期末公司在手现金 58.59亿元,同比增长33%,充足的现金流一方面保障各项业务的有序进行,另一方面偿还有息负债,优化债务结构,其中 Q3吨财务费用仅为 1.72元,同比下降 3.3元/吨;报告期末公司资产负债率为 38.7%,同比下降约 10个百分点,资产负债表强劲。 骨料业务增长稳健,有望成为新的业绩增长点。 我们测算公司 Q3骨料销量约 460万吨,同比增长约 19%,假设按照去年骨料毛利率约 65%的水平 计算,骨料业务盈利能力十分突出。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务,目前公司骨料产能为 2500万吨/年,计划到 2020年力争实现 1亿吨/年的骨料产能,随着国家对矿山开采督查日趋严格,骨料资源壁垒属性日渐凸显,加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点。 Q4区域有望延续高景气度。 进入“金九银十” 旺季,各地价格快速回升,8月中下旬以来,两湖地区价格上涨 50-100元/吨不等,区域供需格局稳中向好,其中湖北地区逆势提升 19年 GDP 增速目标彰显经济发展信心,基建及地产投资韧性十足,近期武汉军运会召开对武汉及周边地区供需产生一定的影响,但军运会结束后需求有望集中释放;而西南地区受益精准扶贫的推动,需求仍有支撑,除贵州外,前三季度其他省份需求均平稳增长,短期区域产能冲击无忧, Q4行业高景气有望延续。我们认为,公司主要产能覆盖长江经济带,依托便利的水运将充分受益长江经济带协同发展带来的新契机。 风险提示: 房地产投资大幅下滑,错峰生产不及预期,置换产能大幅释放