投资要点 事件:公司参股子公司武汉理工光科股份有限公司首次公开发行股票申请获通过,公司持有对方股份占发行前总股本的18.1%。 点评: 利润影响有限。武汉理工光科主要从事光纤传感器与智能仪器仪表、光纤传感系统、物联网应用的研究、开发、生产、销售以及技术服务,是湖北省和东湖高新技术开发区的重点高新技术企业。2013-2015年收入分别为1.73、1.80、1.84亿元,净利润3609、3502、3810万元。武汉理工光科成立于2000年,公司作为发起人之一,出资700万,占总股本的20%,是其第二大股东。 二季度经营平稳,低估值品种。一季度石膏板价格同比下滑,但受益于销量增长公司收入同比增长2%,4、5月公司出货平稳,产品价格环比基本持平,预计上半年收入有望实现个位数增长。 关注下半年国企改革进程。公司是央企改革试点单位之一,15年公司拟发行股份购买泰山石膏高管持有的35%少数股东权益,今年1月公司实际控制人中建材与中材集团公告筹划重组,建议关注重组进程。 投资建议: 短期看,上半年房地产新开工复苏,下游需求好转,公司业绩止跌回升,而且5月地产销售继续保持平稳增长,预计新开工景气回升有望维持较长时间。 中长期看,公司产能优势明显,央企地位显著,以石膏板为核心有望发展成为“整体方案解决+材料集成供应+设计施工咨询指导”的绿色建材产业龙头。 预计16-18年EPS分别为0.67、0.74、0.82元,“增持”评级。 风险提示:美国石膏板诉讼案恶化,房地产投资快速下滑。

公司公告第一期员工持股计划(草案),计划向除董监高以外的356名员工筹集资金不超过3000万元,按照2:1设立优先级和进取级,用于二级市场购买股票,锁定期一年。除了优先级,实际控制人还就进取级保底4%收益率。 点评: 参与对象广,稳定核心骨干。此次员工持股涉及总监及副总监(数量10人、金额1076万,下同)、经理(35,690万)、主管(33、360万)、专员和员工(278、874万),总计356人,受惠人群范围非常广,充分显示公司关爱员工,让员工分享企业成长,也有利于公司人员,特别是核心骨干稳定。此外,董监高激励后续也有望展开。 杠杆2:1,实际控制人保底,彰显未来发展信心。此次员工持股计划按照2:1比例设立优先级份额和进取级份额,实际控制人除了承担优先级资金的本金和预期收益,还为进取级份额提供4%的保底收益,彰显对企业未来发展信心。 “外延+内生”双轮驱动,16年再度启航。14-15年立足“全屋转型”,业绩增长平稳。今年以来公司加大渠道扩张,对标衣柜等品类,公司具有50%的开店空间,外延潜力大,同时品牌营销(高铁广告、赞助浙江电视台)、渠道优化双管齐下,内生增长动力也将充分释放,我们判断16年公司再度启航。 投资建议: 集成吊顶是朝阳行业,公司作为行业标杆,市占率尚低,具备较大成长空间。未来三年受益于“外延扩张+内生增长”双轮驱动公司业绩有望重拾高增长。 此次员工持股计划受众人群广,有利于核心骨干稳定,实际控制人保底,彰显企业未来发展信心。 预计公司16-18年EPS2.05、2.97、4.14元,PEG=0.71,维持“买入”。风险提示:房地产销售快速下滑,公司外延扩张执行低于预期。

事件: 公司公告筹划员工持股计划的提示性公告,本次员工持股计划股票总数不超过总股本的10%,单个员工不超过本次员工持股计划总额的1%。 点评: 团队建设提上日程,激励机制理顺。公司于2014年1月上市,现有管理团队 中除了实际控制人夫妇外仅有总经理和董事会秘书通过一致行动人(嘉兴市 友邦电器)持有公司7.1%股权,但是随着经营规模扩大,2015年以来公司中高层管理团队持续扩容,团队建设意义重大,此次员工持股计划将理顺内部激励机制,为未来业绩释放保驾护航。 一季报高基数下经营略超预期,二季度或延续向好,经营回升趋势确立。14-15年公司战略立足“全屋吊顶”转型,依赖传统厨卫产品业绩表现较为平稳,但今年以来随着资源回归业绩,公司经营将明显回升。在高基数背景(15年收入、净利润增速52%、74%)下一季度公司收入、利润仍实现8.4%、35.2%增长,略超预期,且从公司备货和预收款项看二季度均有加速迹象,公司预计1-6月净利润同比增长10-50%,我们预计中枢上方是大概率。 重申核心观点:“外延+内生”双轮驱动,16年再度启航。未来三年公司将重新加大渠道扩张,对标衣柜等品类,公司具有50%的开店空间,外延扩张潜力大,同时品牌营销(高铁广告、赞助浙江电视台)、渠道优化双管齐下,内生增长动力也将充分释放,我们判断16年公司业绩将再度启航。 投资建议: 集成吊顶是朝阳行业,公司作为行业标杆,市占率尚低,具备较大成长空间。 未来三年受益于“外延扩张+内生增长”双轮驱动公司业绩有望重拾高增长,此次员工持股计划将理顺团队激励机制,护航企业成长。 预计公司16-18年EPS2.05、2.97、4.14元,PEG仅0.69,上调至“买入”。 风险提示:房地产销售快速下滑,公司外延扩张执行低于预期。

点评: 玻璃价格下跌拖累业绩。15年下游地产投资低迷,行业产能利用率仅68%。因新产能投产,公司销量增长16%,但产品价格同比下跌8%,单箱毛利/净利降至8.8/1.8元、毛利率同比下降3个百分点至17%,从而拖累业绩。 16Q1玻璃价格回升,盈利改善。15年全国平板玻璃价格呈现V字型走势,从年初1190元/吨下跌至年中1090元/吨,进入8月玻璃价格出现连续反弹至1200/吨附近。今年一季度尽管1月淡季有所回落,但2月以后小幅反弹,因此一季度平均价格同比实现上涨约3%,带动公司毛利率回升至21.3%,盈利有所改善。 管理费用率下降。15年公司销售、管理、财务费用率分别下降0.02、0.61、0.45个点至0.54%、8.78%和5.45%。经营性现金流净额同比增长18.4%至8.5亿。 主业产能扩增带来业绩弹性,多元化发展意图明显。15年公司增发收购绍兴旗滨,产能增至1亿箱,增幅近40%。16年以来地产新开工明显回升,预计或可维持一段时间,下游需求将改善,而且今年实际产能下降2-3%,供给继续收缩,行业供求关系正在好转,预计后续价格有望继续上行,公司迎来“量价齐升”,业绩弹性充足。此外,公司先后投资医疗器械、供应链电商、光伏电站等多个领域,多元化发展意图明显。 投资建议: 16年玻璃行业供求关系好转,1-3月地产新开工回升明显且可维持一段时间,行业需求正在回暖,同时今年实际产能将继续下降2-3%,供给进一步收缩,但考虑到15年产能利用率仅68%,处于低位,预计后续玻璃价格以小幅上涨为主。 收购绍兴旗滨后,公司产量增幅明显,且今年马来西亚、绍兴旗滨等子公司仍有新增产能落地,在行业景气回升背景下有望实现“量价齐升”,业绩弹性充足。 去年7月公司推出第一期员工持股计划,主要对象包括董监高等19人,成交均价5.28元/股,当前股价仅3.5元/股,具备一定安全边际。考虑到目前参与对象面较窄,预计公司后续有望推出第二期面向更广对象的员工持股计划。 我们预计16-18年公司EPS分别约为0.11、0.14、0.15元,“增持”评级。 风险提示:房地产投资突然下滑、外延并购低于预期。

事件: 公司公布2016年一季报,实现收入14.4亿元,同比增长1.77%,营业利润2.01亿元,增长26.47%,净利润1.01亿元,同比增长25.09%,EPS0.07元。 点评: 量增促收入企稳。2015Q1-2016Q1公司收入增速分别为-7.6%、-2.7%、-13.7%、-11.5%,1.8%,收入止跌回升。从量价关系看,15年因原材料下降公司产品价格也有所下调,降幅5-10%,今年一季度,特别是3月公司出货情况较好,单月销量恢复增长,从而推动公司收入止跌回升。 毛利率提升,费用率稳定。一季度公司毛利率为29%,同比提升2.8%,因原材料价格同比下降所致。销售费用率下降0.9百分点至3.4%,管理费用率上升1.2个百分点至9.7%,基本保持稳定。毛利率提升、费用率稳定推动利润增速快于收入增速。 央企改革先锋,稳步前进。公司是央企改革试点单位之一,15年公司拟发行股份购买泰山石膏高管持有的35%少数股东权益,混改稳步推进。今年1月公司实际控制人中建材与中材集团公告筹划重组,后续改革动力充足。 投资建议: 短期看,一季度房地产新开工、基建双双复苏,公司业绩止跌回升,而且4月以来地产销售继续保持平稳增长,预计新开工景气回升有望维持较长时间,公司业绩迎来恢复性增长。 中长期看,公司产能优势明显,央企地位显著,以石膏板为核心有望发展成为“整体方案解决+材料集成供应+设计施工咨询指导”的绿色建材产业龙头。 预计16-18年EPS分别为0.67、0.74、0.82元,“增持”评级。 风险提示:美国石膏板诉讼案恶化,房地产投资快速下滑。

投资要点 事件: 公司公布2016年一季报,实现收入6634万,同比增长8.4%,净利润1163万,同比增长35.2%,EPS为0.14元/股。公司预计1-6月净利润同比增长10-50%。 点评: 需求回暖叠加内部改善,业绩超预期。去年一季度因促销公司收入、利润增速达52%、74%。在高基数背景下公司今年一季度仍取得较快发展,业绩超预期,一方面因地产销售持续回暖,另一方面因去年下半年以来公司加强渠道管理,包括完善区域经理激励机制等多个方面,效果逐步显现。 二季度收入或提速,趋势向好。截止3月底,公司存货、预收款项同比增长24%、21%,快于一季度收入增速,同时受原材料备货增加公司预付款也同比增长62%,显示二季度收入增长或加快。 “外延+内生”双轮驱动,16年再度启航。今年公司加大渠道扩张,一季度结合建博会等大型活动招商情况较好,预计全年外延将保持高速增长,同时品牌营销、渠道管理双管齐下,内生增长动力也将充分释放,我们判断在经历了14-15年的全面发力新产品,16年随着战略调整到位,新老产品资源配置更为合理,公司将再度启航,未来三年业绩高增长概率大。 投资建议: 短期看,一季度在高基数背景下公司仍实现较快发展,而且上半年业绩指引上限也上调至50%,显示公司经营正快速改善。 集成吊顶是朝阳行业,公司作为行业标杆,市占率尚低,具备较大成长空间。未来三年受益于“外延扩张+内生增长”双轮驱动公司业绩有望重拾高增长。 不考虑增发摊薄,预计公司16-18年EPS2.05、2.97、4.14元。 风险提示:房地产销售快速下滑,公司外延扩张执行低于预期。

事件: 公司公布年报,实现收入4.2亿,同比下降17%,归属上市公司股东净利润6617万元,同比下降37%,EPS0.22元。Q4公司收入7118万元,同比下降44.7%,净利润83万,同比下降96%。 公司公告与浙大中控签订污水处理《采购合同》,金额4111万。 点评: 新旧业务过渡期,经营承压。工业保护搪瓷材料收入同比大幅下滑33%,因旧业务空预器业务向更换需求过渡、新业务低温省煤器尚处市场推广期所致,毛利率下降9.3个点至34.1%。内立面装饰搪瓷材料延续稳定增长,同比上升12%。幕墙业务同比增157%至1836万元。 销售费用率下降,经营性现金流净额减少。尽管收入下滑,但公司通过严格费用控制使得销售费用率下降0.2个点至6%,管理费用率升1.7个点至14.1%。应收账款3.2亿元,同比上升18%,经营性现金流净额1700万,同比下降72%。 在手订单回升,新领域获重大突破,16年再度启航。政策扶持下低温省煤器市场需求正快速释放,1季度公司先后中标宁夏枣泉电厂、浙能绍兴滨海热电厂MGGH扩建工程,目前累计在手订单已超过3亿。近期,公司签订污水处理合同,搪瓷材料应用获重大突破,“大环保”战略获得实质性推进。 投资建议: 15年公司新旧业务交替,业绩承压,但围绕“大环保”战略外延扩张持续落地,先手收购天润、参股开源新能,目前天润在手订单增长迅猛,已成为公司业绩增长新引擎,彰显公司管理层优秀的并购能力。 公司顺利完成三年期定增、近期推出员工持股计划,激励机制有望获得实质性改善,保障公司未来成长。 我们预计16-18年公司EPS分别约为0.42、0.64、0.87元,“增持”评级。 风险提示:城际轨道投资不及预期、煤电环保执行力度下降。

事件: 公司公布15年报及16年一季报:15年实现收入27.94亿,同比增长7%,归属上市公司股东净利润8464万元,同比下降48%,EPS 0.10元/股,拟每10股派现金0.3元(含税)。16Q1公司实现收入5.47亿,同比下降22%,净利润2877万,同比下降39%,预计1-6月净利润变动区间为【-50%、-20%】。 点评: 借助并购,逆势中经营规模稳步前进。近年来公司通过持续并购扩大经营规模。15年全国粗钢产量同比下降2.3%,但公司钢铁事业部营业收入22.6亿,同比增长1.21%,占收入比重81%,环保事业部5.3亿,同比增长44.3%,占收入比重19.1%,实现了逆势中增长。 毛利率下降、坏账和商誉减值上升,盈利受影响。钢铁产业景气低迷,压价现象普遍,导致公司盈利水平下滑,15年公司毛利率为29.8%,同比下降1个百分点,而且并购公司经营低于预期,郑州华威实现净利润2852万(业绩承诺5108万)、汇特亏损2453万导致计提商誉2151万元。15公司应收账款继续上升至21.3亿,同比增长28%,回款较不理想,因此计提坏账准备7578万元。 费用率上升,经营性现金流净额转负。15年公司销售、管理费用率分别上升1、0.8个百分点至11%、10.57%。因回款较差,公司经营性现金流净额转负至-8760万元。 行业处于低谷,关注供给侧改革及海外并购。15年耐火材料行业量价齐跌,景气降至冰点。展望未来,下游钢企产能出清趋势明确,耐火材料中小企业财务成本长期处于高位,后续行业产能出清可期,利好行业龙头。同时,海外部分地区基建投资仍处早期,钢铁需求旺盛,耐材市场增长明显,国内耐火材料企业进军海外是重要趋势,公司海外合作经验丰富,15年海外收入4.3亿,占收入15%,客户覆盖东南亚、中东、乌克兰、俄罗斯等国家。 投资建议: 中期看,国内钢铁、水泥等产业去产能态势明确,耐火材料行业景气仍将处于底部,但3月粗钢产量同比转正,下游需求有所复苏,行业或迎“喘息期”,而且15年公司资产减值准备计提充足,风险释放较为充分,短期业绩具备较好的向上弹性。 公司是国内耐火材料行业的并购先驱,目前市场规模稳居行业第二,而且公司具有丰富的海外合作经验,未来或通过并购直接进军海外市场,想象空间广阔。 我们预计16-18年EPS0.14、0.17、0.19元,“增持”评级。 风险提示:钢铁投资需求严重下滑,海外贸易摩擦增加。

点评: 零售业务延续良好态势,工程结算致收入增速放缓:15Q1-16Q1收入增速分别为5.6%、11%、16.5%、27.7%、15.3%,有所放缓,其中受益地产销售持续回暖零售业务延续良好势头,同比增长约20%,工程业务因结算因素影响仅实现个位数增长。 盈利能力维持高位,二季度或小幅回落:原材料成本占公司成本的80%,2014年以来原材料持续下跌,公司毛利率持续创新高,一季度为44.46%,与去年四季度基本持平。3月以来,PE、PPR价格有所反弹,考虑到原材料库存2-3月,公司毛利率回落最快或在二季度出现,受益高盈利的PPR业务占比提升,回落幅度不大。 前置过滤器正式推向市场,“家用水环境专家”布局更下一层:3月公司正式在经销渠道推广前置过滤器高端品牌安内特,目前在北上广深15个城市,今年预计将覆盖国内所有重点城市。公司立足PPR业务,致力成为国内领先的“家用水环境专家”,前置过滤器是家用水净化的重要组成部分,未来或向净水机、软水机等后端水处理系统延伸。投资建议: 短期看,房地产销售表现平稳,零售业务增长无忧,同时工程业务在事业部体制下经营效率有所提升,低应收低负债基础下收入弹性大。 中长期看,公司致力成为国内领先的“家用水环境专家”,目前已积累一定的品牌影响力,未来新品类扩充成功概率大。我们预计16-18年EPS1.03、1.24、1.46元,“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅反弹、房地产销售突然下滑

减水剂业务或触底。15年受下游需求低迷以及公司战略性收缩影响,减水剂业务同比下滑29%,从而拖累收入下滑25%。今年一季度公司收入同比虽下降17%,但降幅有所减缓,而且随着下游地产、基建持续复苏,混凝土产业链也将恢复增长,预计公司二季度环比将改善。 毛利率稳定,费用率有所上升。一季度公司毛利率39.4%,同比下降0.8%,环比下降1.1%,基本保持稳定。因收入下降影响公司销售、管理费用率上升2.1、1.2个百分点至10.1%、12.5%。应收账款继续下降至8.96亿,经营性现金流净额转负至1125万。 关注“大检测”进展。此前公司公告非公开预案,但“大检测”战略仍将坚定推进。目前,公司检测资产已延伸至消防、环境、住宅产业化等新兴领域,除了厦门本部继续保持较快发展,上海、重庆、海南三地子公司经过一定培育期检测市场也将逐步打开,后续增长动力充足。投资建议: 公司经营稳健,短期看随着地产、基建双双复苏公司减水剂业务将止跌回升,中长期看检测行业“国进民退”趋势不改,公司在手资质储备丰富,且新业务拓展动力较强,具备较高的成长性。 预计16-18年EPS分别为0.69、0.77、0.88元,维持“买入”评级。 风险提示:检测并购进度低于预期,成本大幅上升。

逆势中仍获量增:15年下游需求低迷,1-10月防水材料产量同比增长仅1.4%,预计全年不高于5%,而公司销量同比增长约15%,“大行业,小公司,集中度不断提升”的逻辑兑现。Q1-Q4收入增长分别-1%、-10%、13%、21%,呈现“前低后高”走势,原因包括:1)下半年特别四季度下游需求有所恢复;2)公司年中及时调整经营策略,收缩三四线城市,加强二三线城市布局,同时适当降价抢占市场份额,带动销售、管理费用率分别提升2.8%、1%。 毛利率大幅提升,未来沥青价格温和上涨:沥青占防水卷材成本60%以上,受益于沥青价格大幅下跌15年防水卷材毛利率达44%,同比提升11个百分点,带动公司综合毛利率创新高。3月以来受原油价格上涨带动沥青价格有所回升,沥青产量的80%应用于公路建设,公路投资高峰已过,中长期看沥青供需结构向好,我们预计未来价格上涨或较为温和,公司毛利率将小幅回落。 工程和民用双管齐下,生产基地全国化布局是支撑:公司是万科、保利等地产龙头防水材料的核心供应商,下游地产行业强者恒强,拉动公司市场份额的提升,未来凭借出色的产品质量以及配套施工服务,公司将切入更多的优质地产企业,同时还将积极布局地下管廊、城市轨道等新基建项目,保障工程业务增长。公司与专业装修公司合作、依托“虹哥汇”绑定工长,从而掌握住民用市场的最重要入口,15年增长45%,未来可持续强。目前公司东北锦州、华北北京和唐山、华东徐州和上海、华南惠州、华中岳阳、西南昆明、西北咸阳9大防水材料生产基地,未来拟在杭州建德、四川泸州等设立新生产基地,全国化布局将支撑公司业务持续扩张。 投资建议: 1)防水材料下游以房地产、基建(高铁、地下管廊等)为主,过去几年地产、基建投资力度不一,公司精准应对,实现经营规模的持续壮大,如11年业务重心从“铁路”调整到“地产”,15年战略收缩三四线市场集中资源提升二三线市场渗透率,充分显示公司管理层优秀的大局观和敏锐的市场洞察力。 2)公司或迈入“第三阶段”,增速换挡概率大。第一阶段是10年以前,高铁投资主导,公司收入复合增长达到50%,第二阶段是10-14年,地产投资主导,收入复合增速25%,往后看地产、基建投资力度均下一台阶,外部需求有所减弱,公司的“第三阶段”增速换挡概率大。 3)短期看,1-3月地产、基建投资双双复苏,需求向好,公司收入弹性有所增强,但沥青价格温和上涨或抑制利润增长。中长期看,“大行业,小公司”格局不变,公司定位“防水系统服务提供商”,工程、民用业务双管齐下,市场份额将逐步提升。 4)截止3月底公司回购998万股,回购价格区间【12.39,15.35】,股价安全边际足,同时公司与优质工程渠道商推行合伙人制度,利益绑定上升至股权高度,有助经营效益提升。预计公司16-18年EPS分别为1.01、1.18、1.42元,维持“增持”评级。 风险提示:房地产需求快速下滑、沥青价格大幅反弹。

点评: 下游需求低迷,经营承压。15年全国粗钢产量同比下降2.3%,下游需求低迷,致使公司收入同比下滑6.2%,同时下游钢企普遍压价,公司产品毛利率同比下滑1.4个点至35.2%。16年一季度公司收入同比继续下降3.4%,需求难言好转,毛利率35.88%,盈利能力有所企稳。 资产减值大幅计提,经营出现亏损。15年公司应收账款继续上升至13.3亿,因1年期坏账计提由2%变更为5%,计提坏账准备7375万,去年同期为1467万;因金宏矿业采矿权减值大幅计提,公司无形资产减值1.3亿;存货减值准备1681万元;商誉减值1003万。15年公司资产减值损失合计2.3亿,致使公司经营出现亏损。 费用率上升,经营性现金流净额降至-1.3亿。15年公司销售、管理费用率分别上升1.2、1.6个百分点至13.8%、11.9%。因回款较差,公司经营性现金流净额降至-1.3亿。投资收益6875万,其中中关村兴业股权转让收益3040万。 行业处于低谷,关注供给侧改革及海外并购。15年耐火材料行业量价齐跌,景气降至冰点。展望未来,下游钢企产能出清趋势明确,耐火材料中小企业财务成本长期处于高位,后续行业产能出清可期,利好行业龙头。同时,海外部分地区基建投资仍处早期,钢铁需求旺盛,耐材市场增长明显,国内耐火材料企业进军海外是重要趋势,公司凭借“合同能源管理”先后与东钢等多家海外钢企合作,积累项目经验,形成了一定先发优势。 投资建议: 中期看钢铁去产能背景下耐火材料行业景气仍处底部,但3月粗钢产量同比转正,下游需求复苏态势明确,行业或迎“喘息期”,而且15年行业龙头公司资产减值准备计提充分,风险释放充分,短期业绩具备较好的向上弹性。 公司勇于创新,首创“合同能源管理”模式,15年又先后成立了并购基金、电子商务公司,积极探索新模式,我们看好公司在新的领域进行突破。 我们预计16-18年EPS0.10、0.10、0.12元,“增持”评级。 风险提示:钢铁投资需求严重下滑,海外贸易摩擦增加。

Company Profile Xiamen Academy Of Building Research Group Co., Ltd., together with its subsidiaries, providesconstruction integrated technology services. The company offers construction engineeringquality testing and evaluation services, value-added system technology services, buildingreconstruction, extension and operation life evaluation technology services, and constructiontechnology consulting and training services, as well as construction engineering design andconsulting services. It also manufactures and sells construction materials comprisingcommercial concrete and concrete additives. In addition, the company is involved in thetransformation of buildings and structures reinforcement, adding layer expansion, structuralreinforcement, crack treatment, foundation reinforcement, ground handling, underpinning,planting steel, building waterproofing, basement plugging, basement anti-floating, and otherprojects. Xiamen Academy Of Building Research Group Co., Ltd. was founded in 1980 and isbased in Xiamen, China. Event Xiamen Academy of Building Research Group Co.,Ltd.(the company) released its 16Q1 financialreport, stating that the company made revenue of CNY 234 million, down 16.6% YoY. The netprofit attributable to shareholders stood at CNY 39.04 million, decreasing 17.8% YoY. Theearnings per share was CNY 0.11. The company expects the net profit growth range from -25%to 5% between January and June. Comment The water reducing agent business risks hitting bottom. The business fell 29% YoY, dragging therevenue down 25%, in view of sluggish downstream demand and the company’s strategiccontraction in 2015. In 16Q1, the revenue was down 17% YoY, albeit at a slower pace. Inaddition, along with the continuous recovery of downstream real estate and infrastructureconstruction, the concrete industry chain will return to growth. Thus we expect the resultwill improve QoQ in the second quarter. The gross margin remained stable, while the expenses ratio increased somewhat. In 16Q1, thecompany’s gross margin posted 39.4%, down 0.8% YoY or 1.1% QoQ, which remained basicallyunchanged. Attributed to the revenue decrease, the company’s sales and administrativeexpenses ratios increased by 2.1 percentage points and 1.2 percentage points to 10.1% and12.5% respectively. The company’s account receivables continued falling to CNY 896 million,while net cash flow sprung from operation turned to -CNY 11.25 million. Pay attention to the progress of “Big Test”. Previously, the company announced a privatescheme, but the “Big Test” strategy will still be firmly pushed forward. Currently, thecompany’s testing businesses have extended into emerging fields like fire protection,environment and housing industrialization. Apart from the head office in Xiamen which iskeeping on fast increase, the company’s subsidiaries in Shanghai, Chongqing and Hainan willplay an important role in cultivating local markets, which will be on steadily increase withstrong growth outlook. Investment Recommendations: The company operates at a sound pace. In the short run,along with the recovery of real estate and infrastructure construction, the water reducingagent business will bottom out. While in the medium and long run, the trend that ‘Chinastate enterprises advance, private sector retreats’ will continue. The company has richresources at hand and has strong motivation for business development in the emergingindustries. We estimate the EPS will reach CNY 0.69 in 2016, CNY 0.77 in 2017, and CNY 0.88 in2018. Reiterate BUY. Potential Risk: Sower-than-expected progress of M&A in testing; dramatic increase in cost

投资要点 公司公布2015年年报,实现收入35.3亿,同比增长2.27%,归属上市公司股东净利润2.59亿,同比增长34.7%,EPS0.30元,拟每10股派发现金0.5元。其中Q4收入、净利润分别增长0.31%、46.6%。公司公布2016年一季报,实现收入6.79亿,同比增长4.63%,净利润2613万,同比增长36.2%,EPS0.03元,且预计1-6月净利润增长区间【-15%,15%】。 点评: 地产低迷拖累收入增长,成本改善推动利润增长。PVC管主要应用于建筑排水系统及电线保护管,在施工、装修环节均有应用,受房地产投资下滑影响,公司PVC业务销售同比下降0.18%。市政、家装业务表现较好,PE管材同比增长12.3%,PPR管材同比增长11.38%。受益于原材料价格下降,公司毛利率提升4个点至29.12%,从而推动净利润同比增长34.7%。 费用率上升,经营性现金流改善。15年工资薪酬刚性上涨而收入增长缓慢导致公司费用率上升,销售、管理费用率分别提升1.3、1.6个百分点至7.6%、10.8%。因原材料价格下跌,公司采购商品现金支出下降,公司经营性现金流同比增长150%至5亿。 16Q1略有改善,需求略有好转。受益于地产投资回升,3月地产直供业务回升明显,公司Q1收入同比增长4.6%,较15Q4有所加快。未来几个季度,我们认为地产新开工回升、销售保持平稳增长将拉动公司房地产直供、经销商渠道业务双双回升,公司整体需求略有好转。一季度毛利率为29.3%,保持稳定。 成本上涨带来阵痛期。公司以工程业务为主,在成本下降通道因产品售价降幅小于成本降幅盈利能力获得改善,在成本上升通道售价涨幅亦小于成本涨幅盈利能力将受损,且公司原材料占总成本比重超过85%,因此敏感性非常高。15年受益于原材料价格持续下降改善盈利大幅改善,毛利率提升4个点,16年一季度环比继续改善,但进入3月以来PVC价格反弹超过10%,降幅已收窄至5%附近,二季度存原材料价格上涨风险,公司盈利受挑战,鉴于此公司1-6月净利润预测区间下调至【-15%、15%】。 泛家居+管网服务商,积极谋求转型。15年公司收购了集团太阳能与电器开关业务,形成了以太阳能小家电、电器开关、管材为核心的泛家居布局,通过整合有望提升经营效率。15年太阳能业务亏损,16年通过共享经销网络有望减亏。公司科研实力丰富,参股利斯特智慧管网,进军智慧水务,而且公司已成功将地下管廊建设运用至新厂区,积累经验,公司谋求由传统的管材制造商向管网服务商转型 投资建议: 16年地产投资增速回升,地产销售持续增长,公司整体需求有所好转,但原材料价格上涨将抑制利润增长弹性。 地下管廊和海绵城市全面启动,塑管企业迎来新的发展机遇。公司深耕市政工程领域,已成功完成新厂区地下管廊建设,具备项目经验,形成了一定的先发优势,此外公司布局智慧管网领域,谋求向管网服务商转型,有望切入管网监测运维市场,发展空间广阔。 我们预计16-18年EPS0.36、0.44、0.54元,“增持”评级。 风险提示:原油、PVC价格快速,房地产投资下降。

投资要点 事件:公司公布年报,实现收入27.5亿元,同比增长16.69%,归属母公司净利润4.84亿元,同比增长24.9%,EPS0.84元/股。拟每10股转增3股派现6元。 点评: 零售业务提速,工程业务止跌回升,Q4收入、净利润增速创12年以来新高:15年公司零售业务增长加快,PPR实现收入14.3亿,同比增长21.5%,占比提升至52%。工程业务止跌回升,PE实现收入7.8亿,同比增长10.3%,内部管理显成效。单季度看,Q4收入、净利润增速为27.7%、44%,创12年以来单季新高。未来公司零售业务平稳增长,而工程业务具备较大弹性。 盈利能力继续创新高,未来震荡概率大:15年公司毛利率43.8%,较14年提升2.7个百分点,创历史新高,主要受益于原材料价格下降所致。PPR、PE毛利率分别为56.6%、32.3%,分别提升4.1、1.2个百分点。16年2月以来,原油价格有所反弹,底部或确立,丙烯等树脂类产品价格也出现反弹,但高盈利的PPR业务仍保持较快发展,产品结构继续改善,毛利率震荡概率大。 居安思危,事业部体制下有望多点开花:15年公司成立家装零售、市政工程、房产工程三个事业部,各司其职,经营效率明显提升。未来,家装零售部将积极探索“互联化+”、“智慧家居”等领域,把握消费趋势,扩大市场份额;市政工程部深入研究和部署海绵城市、城市地下管线建设等国家重点拓展领域,谋求壮大经营规模。 投资建议: 短期看,房地产销售表现平稳,零售业务增长无忧,同时工程业务在事业部体制下经营效率改善显著,有望重回高增长,预计16年公司收入增长将加速。 中长期看,公司是国内家用水管的领导品牌,零售能力出众,消费升级趋势下强者恒强,且公司锐意进取,积极探索“互联网+”、“智慧家居”等领域,引领行业变革。我们预计15-17年EPS1.03、1.24、1.46元,“增持”评级。 风险提示: 原材料价格大幅反弹、房地产销售突然下滑。