事件:东江环保公告与海螺创业签署《战略合作协议》 1)约定在已完成固废处置已布局的区域,按双方处理工艺对不同固废处置的有效性和经济性,全方位开展互换及梯级处理合作; 2)以广东省为试点,双方可实施股权合作共同推进广东省水泥窑协同处置固废布点后,在全国范围内推广; 3)建立全面战略合作伙伴关系,设立联络工作组以构建固废协同处置战略合作平台,保持合作信息渠道畅通; 4)全国范围内均有投运处置固废产能的区域实现优势互补,并深入研究水泥窑协同处置固废处置技术、改进工艺,创新协同处置模式。 强强联合,开拓水泥窑协同处置 此次合作是传统危废龙头和水泥窑协同处置龙头在固废处理领域的强强联合。东江环保作为传统危废龙头,16年底危废产能约150万吨,我们预计公司17年产能增长至168万吨,远期目标300-350万吨/年。海螺创业作为水泥窑协同处置龙头,依托海螺水泥,先发优势明显,截至2017年10月底,危废产能超过60万吨/年(包括尧柏约30万吨/年的资质),公司规划2020产能300万吨/年。双方优势互补,产能有望加速释放。 股权合作,共同开发广东市场 目前广东省还没有水泥窑协同处置生产线获得经营许可证,根据规划,广东省“十三五”将达成水泥窑危废产能500万吨/年,发展空间广阔。东江环保通过“自建+收购”深耕珠三角地区,固废处置技术、运营、市场拓展经验优势明显,结合海螺创业水泥窑协同处置的技术产业布局优势,依托海螺水泥在在广东的水泥熟料产线(合计5.75万吨/日熟料产能),双方未来将通过股权合作共同推进广东省水泥窑协同处置固废布点,我们预计短期/长期有望分别新增水泥窑协同处置产能40万吨/110万吨。 优势互补,价格协同,加速全国布局 水泥窑协同处置成本/环保优势突出,仍有个别品种危废无法处置。传统方法如资源化处置后废渣需要二次填埋,普通焚烧产生飞灰需二次处置。未来东江和海创将发挥各自所长,东江传统工艺产生的二次污染物可以给海创水泥窑处置,降低成本,而东江也可以处理水泥窑无法处置的危废,共同提升区域服务能力。更重要的是,参股低成本的水泥窑协同处置设施有望降低未来潜在的价格战带给东江的负面影响。 上调盈利预测,维持“买入”评级 根据公司最新公告的项目进展,小幅上调公司2019年盈利预测,预计公司2017-19年的EPS预测为0.51/0.66/0.83元/股(前值0.51/0.66/0.78元/股)。参考行业平均,考虑到公司作为专注于危废主业的行业龙头,应享受一定估值溢价,维持目标价19.8-23.1元(对应2018年30-35倍目标PE),维持“买入”评级。

事件:公司2017年员工持股计划购买完成。 截至2017年12月1日,公司2017年员工持股计划(陕国投·清新环境员工持股计划集合资金信托计划)已通过二级市场购买方式累计买入公司股票1433.3万股,占公司总股本的1.33%,成交均价约为20.87元/股,扣除相关费用后的成交金额为3.0亿元,买入股票锁定期为2017年12月1日起12个月。参加本员工持股计划的员工总人数不超过1,000人,不含董事、监事、高级管理人员。 员工持股计划有序入场,充分调动员工积极性。 公司上市后共实施三次员工持股计划,第一次购买完成于2015年3月2日,总规模2亿元,加3倍杠杆,购买均价28.39元/股(前复权价格为13.99元),购买规模占总股本1.31%,该计划已于2017年2月8日出售完毕;第二次购买完成于2016年7月18日,总规模4亿元,加3倍杠杆,购买均价17.44元/股(前复权价格为17.35元),购买规模占股本2.15%;此次第三次员工持股计划购买完成,总规模3亿元,加2倍杠杆,购买均价20.87元/股。我们认为,公司员工持股计划覆盖员工数目多,均有加杠杆,体现公司对长期股价上涨的信心,且有助于绑定员工利益,充分调动其积极性。 内部激励+外部向好,志在优质工业环保标的。 公司内部激励充足,此次2017年员工持股计划购买迅速完成,彰显了公司内部员工对公司远期发展成为优质工业环保标的、公司价值提升的坚定信心。今年是大气十条考核年,政策持续高压,非电行业提标趋势明显,京津冀非电大气治理需求率先启动,公司依托技术优势,非电订单有望快速落地。同时,公司在积极从电力行业向非电行业拓展之外,继续聚焦环境治理主业,积极向上下游延伸,志在发展成为综合型的环保节能企业,彰显公司“大格局”,最近投资国内领先的工业企业智能生产和智能维护解决方案提供商必可测只是开端,最终有望成长为优质工业环保标的。 维持盈利预测,维持“买入”评级。 短期来看,非电市场启动预期升温将带动估值提升;中长期来看,非电行业大气治理空间大于电力超净排放,公司或将受益于非电市场启动;同时,公司也在开拓其它增长点,如布局海外市场(设立印度子公司),进军节能、废水等其他工业环保领域。根据公告,截止2017年11月17日,公司第二期员工持股计划已出售203.3万股(占可出售的8.9%),当前第三期员工持股计划已完成购买,内部激励充足,彰显信心,维持2017-19年EPS为0.96/1.14/1.35元,维持目标价28.7-32.5元,对应30-34x2017目标PE。

收购安徽青和,涉足物业领域 11月30日,启迪桑德全资子公司桑德新环卫和国家一级物业服务企业安徽青和物业于合肥市包河区签署协议,正式并购安徽青和物业,标志着启迪桑德首次涉足物业平台管理业务。安徽青和物业现有在管项目50余个,面积总计1000余万平方米,涵盖安徽合肥、芜湖、宣城、桐城、六安、蚌埠、巢湖等地,是中国清洁服务行业百强企业。 五位一体,线上线下定位城市生活服务 作为固废龙头,启迪桑德一直立志于打造固废全产业链的闭环,通过物联网连接传统环卫、供应链服务、社区服务、生活垃圾分类、再生资源回收等五大业务。经过3年发展,桑德线下已经成立了遍布全国的百余个项目公司,此外,截至2017年中,线上的易回收实现了10万人次的日访问量和6亿元/月的交易额,公司志存高远着力于打造城市生活服务的龙头并通过精细化管理实现利润率的提升。此次并购物业,是完善公司固废生态系统的重要一步,将产业链从环卫再向前延伸,进军供应链服务和社区服务。 业务发展迅速,业绩增长稳健 根据公司公告,我们预计2017年环卫收入增长145%至20亿(前三季度订单翻倍增长);再生资源业务受益于环保督查产能利用率提升显著,叠加大宗金属价格回暖利润有望快速增长;固废运营项目在手逾30个,预计将在2017-19年稳步投运;三季度以来公司接连斩获PPP大单,根据我们的统计在手PPP订单(含框架协议)超200亿,保证未来两年增长。 维持“买入”评级 公司2016年新签订单181亿元,同比增长280%,根据公告统计,公司2017年至今已经中标/签订12个PPP项目,总计42.6亿元,在手PPP订单(含框架协议)超200亿,订单充足,公司有望步入新一轮快速成长期。我们维持2017~2019年EPS预测至1.35/1.77/2.20元。维持启迪桑德2017年30-33倍目标P/E,目标价至40.4-44.5元,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目进度低于预期。

事件:东江签订绵阳工业废弃物处置中心项目投资协议书 2017年11月30日晚间公告,公司与四川省绵阳市涪城区政府签订《绵阳工业废弃物资源化利用与无害化处置中心及研发基地项目投资协议书》,双方就推进建设绵阳工业废弃物资源化利用与无害化处置中心及研发基地投资事宜达成合作意向。此项目年处理规模35万吨,其中包含无害化处理25万吨/年(焚烧6万吨、填埋7.5万吨、物化6万吨、固化5.5万吨),资源化处理10万吨/年。项目总投资包括工业废弃物资源化利用处置中心约10亿元,研发基地约5亿元(工业废弃物资源化利用处置中心开工建设1年后启动),建设规模与投资额均以最终环评批复为准。 首次切入四川市场,实现西南区域战略布局 从布局区域来看,公司目前的危废项目主要集中在广东、深圳、江苏、浙江、福建、江西、湖北、山东、河北、新疆等10省份,而此次签约项目位于四川绵阳,是公司投资西南地区、服务成渝经济圈发展的开端,对公司的全国布点具有战略意义。绵阳市是中国唯一的科技城,是重要的国防科研和电子工业生产基地,当地工业废物处理需求旺盛。同时,四川省整体危废处置缺口严重,根据四川省危险废物集中处置设施建设规划(2017-2022),四川省2016年危废产量254万吨,而截至2017年10月12日,四川省批复的危废经营许可证资质仅80万吨,实际产能缺口较大。 大股东广晟背后助力,支持东江危废做强做大 根据每经网等媒体报道,广晟公司董事长、绵阳市主要政要亲自出席此次签约仪式,体现了各方对该项目的高度重视。广晟公司由广东省国资委全资控股,东江是广晟做大做强环保的核心平台,广晟入主后,对东江在政府关系、平台化、融资等方面给予较大帮助,此次东江进军西南市场落地四川绵阳,也离不开大股东的支持。广晟表示未来将大力支持东江做强做大危废主业,坚持走出去战略,加快全国重点区域的扩张布局。今年7月,东江与广晟金控共同发起设立广晟东江环保产业并购基金,总规模为30亿元,目前基金正在前期筹备中,未来将助力东江外延并购策略实施。 外延并购与自建并行,看好远期产能释放 公司采取外延并购策略实行产能、区域同步扩张。自广晟入主以来,公司先后收购唐山曹妃甸、佛山富龙等多个项目。而此次合作建设的固废处置中心采取自建方式,有助于公司充分发挥丰富的工程建设经验和平台运营资源。根据公司计划,到2020年可实现危废处理资质约300万吨/年,我们认为,通过并购与自建并行,远期产能有望加速释放推动主业高增长。 维持盈利预测,维持“买入”评级 考虑到项目落地还需要时间,暂时维持公司2017-19年的EPS预测为0.51/0.66/0.78元/股,当前股价对应17-19年PE为31/25/21倍。公司作为危废行业龙头,享受一定估值溢价,目前估值处于历史较低水平,维持目标价19.8-23.1元(对应2018年30-35倍目标PE),维持“买入”评级。 风险提示:项目进度不及预期,金属价格波动。

事件。 公司公告:1)完成收购荆州天然气100%股权过户事宜,公司向贤达实业发行股份数量为5,389万股,向景湖房地产发行1,347万股,发行价格13.05元/股,购买其持有的荆州燃气100%股权,截至2017年11月21日,相关交易已办理完毕股份登记手续。2)中金佳泰通过集中竞价累计减持公司股份599万股,通过大宗交易方式累计减持公司股份407万股,总计减持1006万股,占公司增发后总股本的0.98%,减持价格区间为13.02-16.65元/股,今日减持计划期限已届满。 发行股份购买荆州天然气,异地扩张迈出第一步。 荆州天然气拥有1家全资子公司和5家分公司,主营天然气销售及天然气接驳业务,目前荆州天然气承担着荆州市主城区划定区域及监利县容城镇规划区域天然气管道安装、天然气输配及城市燃气运营功能。荆州天然气2016年实现营业收入3.8亿元同比下降9.6%;归母净利润0.78亿元,同比增加40.1%。主营收入主要来自天然气销售和燃气接驳两大业务,分别占比82.7%和17.3%。完成收购荆州天然气,公司打开异地扩张第一步,未来有望持续通过并购打开长期增长空间。 收购小幅增厚2018年EPS,估值低于可比公司。 交易对方承诺标的公司2017-2019年扣非净利润分别不低于7,850/9,200/10,150万元,收购价格对应2017-2019年PE 为11x/10x/9x。考虑到2018年荆州天然气将全年并表,我们预计该收购将增加并表收入12%,增加归母净利润13%,考虑到该交易导致公司发行在外总股本增加7%,该交易将增厚2018年EPS 5.3%,目前股价对应百川2018e P/E 仅15x,显著低于可比公司平均估值水平(2018e P/E 平均值18x)。 中金佳泰减持期满,股价抑制因素减轻。 中金佳泰于2017年5月22日公告的减持计划已经到期,此轮减持结束后,中金佳泰持有股份6590万股,占发行后总股本的6.4%。同时,曹飞于2017年9月9日公告的减持5441万股减持计划,仍在6个月有效期中,近期并未公告减持进展。我们预计中金佳泰此次减持期满,减持对公司股价的抑制因素有望减轻。 上调盈利预测,维持买入评级。 公司充分受益于受益京津冀煤改气推进加速带来的高增长,目前进入供暖季,公司业绩高增长进入兑现期,长期看异地扩张步伐加快及供气量上升打开成长空间。考虑到荆州天然气并表带来的影响,我们上调2017-2019年盈利预测,预计2017-2019年EPS 分别为0.81/0.94/0.87(2017年EPS全面摊薄,调整前:0.86/0/89/0.80),考虑到板块整体估值水平下移,参考可比公司估值平均水平(2017e P/E 平均值23x),给予公司2017年23-25x 目标PE 估值,目标价调整至18.7-20.3元(调整前:20.5-22.1元),维持买入评级。 风险提示:1)“煤改气”政策推进低于预期;2)天然气及接驳费价格波动风险;3)外延拓展不及预期,接驳收入大幅下滑。

事件。 清新环境公告公司拟以现金出资的方式认购北京必可测科技股份有限公司定向发行的1093万股股票,认购价格5.40元/股,总出资额5904万元,认购完成后持有必可测10.93%的股权。本次认购的资金来源为公司自有资 金。该对外投资已经获得董事会审议通过,无需提交股东大会审议。 必可测是国内领先的电力智能生产和智能维护解决方案提供商。 必可测是一家集软硬件研发、设计、销售、服务为一体的国家高新技术企业,致力于工业领域智能生产与智能维护管控体系的建设,专业提供设备可靠度管理、设备的经济化运行、生产的环保性保障等相关产品的研发、销售和技术服务,是国内领先的电力安全生产与设备管理完整解决方案供应商。必可测所建立的《智能电厂管理体系》和《精密诊断与远程管理体系》已被认定为部分电力集团的设备管理标准,获得了行业的普遍认可。 增发前必可测实际控制人为何立荣和张敬,二人为一致行动人,分别持有必可测26.49%与14.98%的股权,合计持有必可测41.47%的股权。 清新环境认购价格对应约18x 2017e P/E,认购价格合理。 2014至2016年,必可测的营业收入分别为3794、6955、8511万元,归母净利润分别为676、2445、2676万元,对应净利率18%、35%、31%,收入与利润主要在年底集中确认。必可测预计2017年收入1亿元,假设净利率仍约为30%,则对应3000万元净利润,清新认购价格对应约18x2017e P/E,认购价格合理。 客户与业务协同效应显著,有利于双方主业发展。 清新与必可测客户与业务协同效应显著,主要体现在以下三点:1)有利于必可测主业快速增长:清新在电厂超净排放领域实力突出,积累了较多优质电力客户资源;2)有利于清新拓展BOT 项目:必可测作为工业企业设备管理维护解决方案提供商,了解下游工业客户的需求和工况,有利于清新未来拓展BOT 项目;3)有利于清新拓展非电市场:清新确立了环保综合服务商的发展战略,通过此次投资,可帮助清新更好服务于工业企业客户,协助其能效达标、排放达标,更加安全、高效、环保地进行生产运营,同时必可测多名高管出自石化和冶金行业,有利于清新获取非电行业订单。 维持盈利预测,维持“买入”评级。 维持盈利预测,预计2017-19年EPS 为0.96/1.14/1.35元,短期来看,随着供暖季非电订单落地,有望将带动估值提升;中长期来看,我们测算非电行业大气治理空间大于电力超净排放,公司将受益于非电市场启动;同时,公司也在开拓其它增长点,不断完善工业环保布局。维持目标价28.7-32.5元,对应30-34x 2017目标PE。 风险提示:脱硫脱硝补贴电价下调,非电订单增长低于预期。

A 股最纯正水电标的,雅砻江贡献主要利润。 公司以水电为核心主业,截至2017年上半年,公司控参股雅砻江水电、大渡河水电等4家水电公司,参控股总装机容量为2769.7万千瓦,权益装机为898.4万千瓦。公司核心资产为雅砻江水电48%股权,2014年以来,从雅砻江水电获取的投资收益占公司净利润的98%以上。根据公司公告,目前雅砻江水电运行良好,按建设规划,未来装机容量将持续攀升,我们预计业绩将持续增长,公司业绩将不断增厚,首次覆盖给予“买入”评级。 雅砻江步入黄金开发期,公司业绩持续增厚可期。 根据公司公告,雅砻江规划装机容量约3000万千瓦,在全国十三大水电基地中排名第三。根据公告,下游5级电站1470万千瓦已全部投产,2016年-2025年继续推进雅砻江水电开发,期间新增装机约 800万千瓦,发电能力达到约2300万千瓦,较2015年增加56%,2020-2025年将有7座电站迎来首台机组投产,叠加江苏等下游电力消费区域用电稳定增长等因素,未来雅砻江水电收益将持续增加。根据我们测算,2025年雅砻江水电净利润有望达到126.1亿元,较2016年增长72%,其中归属川投能源的投资收益为60.5亿元。 水电现金流充沛,保障股东分享权益。 根据雅砻江水电2017年短期融资券募集书披露,从2016年9月至2025年前后,预计雅砻江水电投资总额约1809亿元,参考锦屏一期、二期等水电项目建设方案,20%为自有资金,其中48%由川投能源提供,分摊到10-13年投资期,每年需投入约13-17亿元。2015年、2016年公司经营现金流及投资现金流净额总数分别为10亿元、12亿元,叠加雅砻江水电装机容量稳步增长,业绩持续放量等因素,我们认为大概率可以覆盖公司资本开支。 首次覆盖给予“买入”评级,目标价12.98-13.49元。 根据17年三季报,目前雅砻江水电运营状况良好,发电量、净利润等数据稳中有升,我们预计17年上网电价有望与16年持平,雅砻江全年业绩可期;此外,因煤价走高致使火电厂关闭,17年火电不贡献利润,17年全年营收可能迎来12.7%左右的下滑,但因雅砻江投资收益增加,预计17年全年归母净利润比2016年小幅增加2.9%。我们给予公司2017~2019年EPS 为0.82/0.83/0.85元,BPS 为5.19/5.71/6.25元的预测。当前股票价格对应2017年~2019年的PE 为12.36/12.19/11.94倍,PB 为1.96/1.78/1.63倍。参考水电可比公司17年平均PB 估值为2.6倍,给予公司17年2.5-2.6倍PB,对应目标价12.98-13.49元,给予“买入”评级。 风险提示:来水偏枯;煤价继续高位运行风险。

“监测+治理”双轮驱动,打造环境综合服务商 公司的传统业务主要包括风机和电磁线等产品的生产制造,2015年开始通过并购转型环保,并不断完善环保产业链布局。公司2015年增发收购宇星科技,切入环境监测领域;2015年10月收购绿色东方进军垃圾焚烧领域;2016年7月收购大盛环球等污水处理公司,切入水务市场;2017年控股股东盈峰控股收购中联环境,切入环卫装备和运营市场。我们认为未来公司将沿着环境监测和环境治理两条主线持续布局,强大的资本运作能力是公司转型环保的核心竞争力。我们预计公司2017-2019年净利润CAGR达38%,目标价12.52-13.56元,首次覆盖给予买入评级。 强大的资本运作能力是公司转型环保的核心竞争力 环保产业呈现重资产、资金密集的趋势,对业内公司的资本实力提出较高要求。公司控股股东盈峰控股与实际控制人何剑锋先生资本运作背景深厚,资金实力强劲,近年来通过产业并购、定增、设立环保产业基金等方式,切入环境监测、垃圾焚烧、污水处理、生态修复等环保领域。我们认为,公司通过高管认购股份、增持、股权激励等方式,将高管、员工利益与公司绑定,有利于保证人员稳定性,激发核心员工工作热情。 依托宇星科技环境监测龙头地位,打造智慧环保平台 我国环境监测行业壁垒较高,宇星科技作为国内最早进入环保监测领域企业之一,业务分布于全国31个省市自治区,业务资质全面,产品条线齐全,项目经验丰富,是环境监测领域的龙头企业。公司6.3亿元非公开发行已获核准批文,其中拟使用募集资金2. 3亿元用于环境监测全国运营中心升级及新建,以及环境生态预警综合信息监控系统研发,通过积极开发物联网、大数据等技术在环境监测领域的应用,有利于打造智慧环保平台。 依托中联环境环卫装备龙头地位,完善大固废产业链 2017年5月,盈峰环境控股股东盈峰控股受让51%的股权,成为中联环境控股股东。中联环境是环卫装备龙头,业务涵盖环卫机械与环境装备等高新技术装备研发制造、环境项目与环卫PPP项目投资与运营。中联环境可以借助盈峰控股强大的资本运作能力拓展业务,依托装备龙头优势,积极拓展运营市场,同时依托绿色东方的垃圾发电领域的经验打造完整的大固废产业链。我们认为未来不排除中联环境注入上市公司的可能性。 首次覆盖“买入”,目标价12.52-13.56元/股 公司工程订单快速增长,垃圾焚烧项目逐步投产,不考虑定增及可能的资产注入,我们预测2017-2019年公司归母净利润为4.0/5.7/7.5亿元,分别同比增长61%/44%/31%。目前公司6.3亿元定增已经获得证监会核准批文,股价对应2017-2019P/E为28x/20x/15x,参考可比公司2018年估值水平中位数(22x)和平均数(25x),给予盈峰环境2018年24x-26x目标P/E,对应目标价12.52-13.56元/股,首次覆盖给予“买入”评级。

公告环保产业规划,危废新龙头志在必得 公司公告环保产业规划,将在全国范围谋划开展“抢位东部、进军东北、主攻西南、拓展西北”的环保产业战略布局,力争到2020年,完成“1625”行动计划(环保产业投资超过100亿元;拥有全资及控股公司60家;环保产业项目布局覆盖省份超过20个;危险废物处置总规模达到500万吨),跻身行业前五强。假设到2020年底,公司危废处置规模达500万吨,吨净利500元,公司危废项目平均股权比例70%,则归母净利润17.5亿元,假设水泥业务净利润稳定在3亿元,则2021年归母净利润达20.5亿元,对应2016-2021年净利润CAGR达46%。 目标构建“五业共进”的环保产业体系 主攻水泥窑协同处置、资源化综合利用和一体化综合处置三大环保领域,适时配套推进污染场地修复、第三方环境服务业务。1)在水泥窑协同处置领域,目前青海宏扬10万吨/年协同处置项目已经在试运行阶段,依托该示范项目,通过外部开展股权和技术合作,利用合作企业的水泥窑线,实现异地复制,目标2020年不少于30个项目;2)在资源化综合利用领域,依托新金叶的技术和运营经验,通过江苏金圆和林西富强两个在建项目积累经验,目标2020年不少于10个项目;3)一体化综合处置,目前灌南金圆3万吨/年危废处置项目在建,目标2020年不少于10个项目。 以开放股权为核心,拓展项目合作模式 采取项目报批合作、朝阳企业合作、政府项目合作和项目运营合作等多种项目合作模式开拓市场,促进环保产业项目落地。1)项目报批合作:以危废产出企业、区域大型骨干水泥企业、危废专业处置企业等为重点合作对象,采用项目参股和资金奖励等合作模式。2)朝阳企业合作:对初次进入细分领域的环保产业项目或需要较高标准建设的环保产业项目,采用股权并购模式开展合作。3)政府项目合作:以地方政府、工业园区等为重点合作对象,采用PPP 等建设合作模式。4)项目运营合作:对已建成的环保产业项目,提供监测、包装、暂存、运输、处置等第三方环境服务。 以技术创新和人才培养为后盾 公司计划到2020年,力争引进培养10名以上的国内环保领域顶级专家,100名以上技术、财务、金融、法务和管理等高级人才、1000名以上的各类骨干。公司目标到2020年建立“两站一室一中心”技术创新体系,包括创设院士工作站、博士后流动站、劳模创新工作室和金圆环保工程技术中心,同时申报国家级环境保护工程技术中心。 维持盈利预测,维持买入评级 考虑到项目的落地速度具有一定不确定性,我们暂时维持盈利预测,预计公司2017-19年的EPS预测为0.52/0.81/1.02元,维持目标价19.4-21.0元,对应2018年24-26倍目标PE,维持“买入”评级。 风险提示:环保项目进度不及预期。

物联为纲,载“市政生态+工业环保”齐头并进 有别于其他生态环保公司,京蓝科技自创立伊始便立足物联网,以技术为纲,先后收购京蓝沐禾和北方园林,并搭建了“t-G端市政生态+ t-B端工业环保”的战略闭环,展现了强大的资源整合能力,最终实现以运营为主的模式转型。预计2017-2019净利润CAGR达34%,首次覆盖“买入”评级,目标价14.79-15.78元(目标30-32x2017EP/E)。 节水灌溉,拥抱互联网蓝海 《“十三五”新增1亿亩高效节水灌溉面积实施方案》明确“十三五”期间全国新增高效节水灌溉面积1亿亩,预计总投资约1279亿元。京蓝沐禾是我国节水龙头企业,采用“工程建造+材料销售”的模式,2016年节水灌溉建造合同、节水材料产品销售收入占比分别为84%、13%,目前主要市场区域在内蒙古东部地区和东北地区(收入占比约95%以上),外阜扩张加速,在广西、河北、云南等地达成意向合作,未来将通过“节水云+溯源云”实现节水业务智慧化和农产品质量追踪。公司2015-2018年净利润承诺分别为0.91/1.20(实际1.24)/1.45/1.76亿元。 北方园林,补齐大生态拼图 2017年9月完成收购北方园林实现并表,北方园林在土壤盐碱改良技术和水生态修复方面具有独特技术,交易对象承诺2016-19 年净利润累计不低于4.23亿元,收购完成将强力增厚公司业绩。北方园林和京蓝沐禾作为公司水生态业务的两员大将,在业务和区域资源上都存在较强的协同性。预计北方园林未来将借助上市公司融资能力快速扩张。 工业环保,项目进入收获期 子公司京蓝能科在工业企业烟气余热回收、工业尾气热电联产、焦化企业转型升级、化工残废液综合处理四大方面都具有独特的解决方案。目前和生态主业有一定协同性,在水肥一体化项目中可实现沼液沼渣变肥料。项目采取EPC+F或者BT、BOT等模式,目前沁阳和古县项目基本完工,开始贡献业绩,预计2017/2018年京蓝能科净利润达0.7/1.0亿元。 首次覆盖“买入”评级,目标价14.79-15.78元 仅考虑内生增长预计公司2017-2019年EPS分别为0.49/0.72/0.89元/股,目前股价12.6对应2017-2019年P/E为26x/18x/15x,低于增发价12.7。与可比公司估值水平中值相比,公司技术为纲搭建产业链闭环,立足大生态大环保,应享受一定估值溢价,给予2017年30-32x目标P/E,对应目标价为14.79-15.78元,首次覆盖“买入”。 风险提示:PPP项目落地速度不达预期,应收账款坏账损失增加。

外延并购持续推进,水泥窑协同处置落子川渝,有望辐射周边 公司出资2246万元收购众思润禾40%股权及天源达51%股权,水泥窑协同处置危废业务进军川渝,标志着公司与第三方水泥厂合作模式的进一步深化,公司危废业务版图已覆盖西北、华东和西南。目前西南地区危废处置缺口较大,以四川为例,根据四川省环保厅统计,2016年四川工业危险废物申报产废企业3664家,产生量为254.41万吨,但全省已建成危险废物集中处置设施只有3座,设计处置能力仅为9.36万吨/年。此次公司布局西南,将充分受益于西南地区危废处置市场的蓬勃发展,同时周边云南、广西等省危废处置缺口也较大,公司危废处置业务有望辐射周边地区。 项目落地确定性高,有望增厚2018-19年业绩 公司收购的两家企业在水泥窑协同处置领域基础较好: (1)众思润禾拟与台泥(重庆)合作,已获得重庆发改委的投资项目备案,每年可处置污染土、一般工业固体废物及危险废物等27万吨; (2)天源达拟与四川星船城水泥厂合作,已获得了四川发改委的投资项目备案并已通过四川环境工程评估中心技术审查会,项目年处理固体废物10万吨。 5亿元设立平台公司统一管理环保业务,彰显公司转型决心 公司拟出资5亿元设立金圆环保发展有限公司,同时调整环保板块子公司股权结构,将下属环保板块子公司股权统一转让给金圆环保持有,金圆环保将作为公司环保业务投资运营平台,统一管理环保业务。此举有助于整合公司现有资源,加快环保业务发展,实现各业务板块的分类运营和归口管理,有利于加快公司战略转型和发展步伐。 小幅上调盈利预测,维持“买入”评级 考虑到天源达项目已经通过四川环境工程评估中心技术审查会,预计2018年下半年该项目可以贡献利润,我们小幅上调对公司2017-19年EPS预测为0.52/0.81/1.02元(调整前:0.52/0.79/0.99元),当前股价对应17-19年PE为35/22/18倍。综合考虑到危废行业正处于上升期,公司项目资源储备丰富,公司作为行业龙头,享受一定估值溢价,维持公司2018年24-26倍PE估值,上调目标价至19.4-21.0元,维持“买入”评级。

三季报符合预期,前三季度净利润快速增长。 发布2017年三季报,2017年前三季度实现营收372.3亿元,同比下降0.1%;归母净利润177.6亿元,同比增长9.6%;扣非净利润172.2亿元,同比增长9.8%,符合市场和我们的预期。其中,单三季度营收179.4亿元,同比增长4.4%;单三季度归母净利润96.5亿元,同比增长11.5%,主要由于单三季度发电量同比增长3.7%所致。前三季度净利润增速较快而收入略有下滑的主要原因为公司前三季度处置部分持有股票实现投资收益20.2亿元,较去年同期投资收益大幅增加9.4亿元。总体来看,受今年二季度来水偏枯影响,收入端前三季度微有下滑,净利润则呈现快速增长。 上半年来水偏枯发电量下滑,“联合调度+电价上调”有效对冲。 公司前三季度分别完成发电量328.5亿/487.6亿/753.6亿千瓦时,同比增速为-0.6%(去年同期考虑溪洛渡/向家坝发电并入)/-6.6%/3.7%。受上半年来水偏枯致发电下滑影响,前三季度营收微幅下滑。公司通过多级水电站建设和联合调度熨平来水波动,根据半年报,仅上半年就通过洪水优化调度增发电量约20亿千瓦时。今年6月,发改委发布《关于取消、降低部分政府性基金及附加,合理调整电价结构的通知》,自7月1日起,溪右送广东、向家坝送上海电价每千瓦时分别上调0.25分、1.07分,据我们测算,预计将增厚17年下半年业绩近2亿元。“联合调度+电价上调”有效对冲来水偏枯影响。 管控能力优秀促三费费率下滑,投资收益大幅增厚业绩。 公司前三季度三费费率为13%,较去年同期下滑2个百分点。主要原因为公司通过精细化资金调度,充分利用循环额度贷款和搭桥贷款平滑现金流; 持续优化债务结构,积极进行债务置换、压缩债务规模等方式,较去年同期压低财务费用6.1亿元。此外,公司管控能力优秀,管理费用较去年同期大幅下滑1.7亿元。此外,公司利用水电企业现金流稳定充沛的特点,积极参与优质企业股权投资,前三季度通过处置股票获得投资收益20.2亿元,大幅增厚公司业绩。投资收益增加和财务费用减少有效平滑发电业务的波动,保证公司业绩稳定增长。 小幅上调盈利预测,维持“买入”评级。 受来水偏枯影响,我们预计2017年公司发电量可能出现1%左右下滑,考虑到公司单三季度营收回暖,三费费率下滑明显,投资收益大幅增加,假设增值税政策维持不变的情形下,我们预计2017年净利润同比增长4.8%左右,小幅上调公司2017-19年的EPS 预测为0.99/1.01/0.98元(调整前: 0.95/0.96/0.89元),当前股价对应17-19年PE 为16.2/15.9/16.4倍,参考水电可比公司2017年平均19.5倍PE 估值,公司作为水电龙头,享有一定估值溢价,给予2017年19.5--20.0倍PE 估值,对应目标价19.3-19.8元,维持“买入”评级。 风险提示:战争风险,来水量低于预期,政策风险,经济风险,自然风险。

三季报低于预期,单三季度加速增长 启迪桑德公布2017年三季报,2017年前三季度营业收入65.2亿元,同比增长21.9%;归母净利润8.3亿元,同比增长16.0%,扣非归母净利润7.9亿元,同比增长12.6%,略低于预期。其中,三季度收入26.1亿元,同比增长34.7%,较一季度(+11.1%)和二季度(+17.8%)显著提速;三季度归母净利润3.4亿元,同比增长21.9%,较一季度(+7.7%)和二季度(+16.0%)显著提速。整体看,收入、净利润增速逐季加速趋势明显。 单三季度收入加速增长,盈利水平略有下降 1)公司2017Q3收入增速达34.7%,在建工程较三季度期初增长40.7%,说明公司在手生活垃圾焚烧发电项目正在快速推进。2)2017Q3毛利率较去年同期下滑1.1个百分点,预计因毛利率较高的设备贡献收入占比有所下降,税金及附加占收入比重同比提升0.6个百分点,因城建税、土地使用税等较上年同期增加。3)2017Q3期间费用率同比下滑0.3个百分点,主要源于销售费用率下降,最终公司单三季度净利率同比下降1.4个百分点。随着8月定增落地,公司2017Q3的财务费用率已经较2017H1下降0.7个百分点,预计Q4公司财务费用率将进一步下降,促进净利率提升。 资产负债表优化,项目有望加速落地 三季度末公司资产负债率较二季度末大幅降低9个百分点至54%,因定增募集资金45.5亿元到位,三季度末账面货币资金达66亿元,占资产比重达21%。同时,公司10月19日公告完成第二期中期票据发行,发行规模10亿元,票面利率5.07%;10月24日公告公司拟注册10亿元超短期融资券额度,境外子公司桑德环境(香港)有限公司拟发行不超过3亿美元境外美元债,融资需求增加,反映了公司将加大资金投入,推进业务发展。 产业链一体化优势显著,环卫业务快速增长 公司已完成固废纵向、横向产业链一体化布局,新签环卫年化服务合同额快速增长,从2015年的2.9亿元增长到2016年底的11.1亿元,2016年底在手环卫项目达149个,未来有望借助清华系股东资源和资本优势,在跑马圈地中脱颖而出,根据公司公告,目标2020年环卫项目超600个,增长潜力较大。 小幅下调盈利预测,维持“买入”评级 公司2016年新签订单181亿元,同比增长280%,根据公告统计,公司2017年至今已经中标/签订12个PPP项目,总计42.6亿元,在手PPP 订单(含框架协议)超200亿,订单充足,公司将步入新一轮快速成长期。鉴于前三季度业绩略低于预期,我们小幅下调2017~2019年EPS预测至1.35/1.77/2.20元(调整前:1.38/1.78/2.22元)。维持启迪桑德2017年30-33倍目标P/E,调整目标价至40.4-44.5元,维持“买入”评级。 风险提示:固废项目进度不达预期,环卫业务拓展未及预期。

17前三季度业绩预增60%-75%,订单落地支撑业绩稳健增长。 公司2017年前三季度预计实现归母净利润7.0-7.7亿元,同比增长60%-75%。同时,预计前三季度非经常性损益对公司净利润的影响约为2.0-2.2亿元(上年同期非经常性损益为252万元),则扣非净利润同比增速为11%-30%,符合我们的预期,略低于市场预期。经营业绩实现稳步增长,主要原因是:报告期内PPP 项目稳步推进实施;前三季度订单与销售收入保持较快增长;同时,公司前三季度取得了较大的投资收益,大幅增厚公司前三季度的业绩。我们认为,公司作为水处理龙头,内生增长稳健,外延布局合理,订单稳步落地,将支撑17年全年业绩保持较高增速。 订单持续落地,足以支撑当前市值。 市场认为未来碧水源订单落地放缓,不足以支撑500亿市值。我们认为公司订单持续落地,根据我们的DCF 模型,预计公司未来自由现金流较为充裕,足够支撑目前的500多亿市值。根据公司公告,2017年全年订单目标超400亿(PPP 口径),截止2017年8月中已签订230亿,全年目标大概率有望兑现,中标呈明显加速趋势,公司的订单足以保障未来两年净利润25%以上的增速。 转型综合环保平台,成长预期加强。 市场把碧水源看作水务公司,但碧水源正在悄然向综合型平台企业转型,成长预期变强。2017年6月,公司公告收购定州市冀环危废和京城环保,交易对价7500万元,布局雄安新区,首次进军危废领域,危废治理行业毛利率高,市场空间大,公司切入危废治理,有望提供新的业绩支持。2017年6月,公司公告收购业内一流的城市光环境运营商——良业环境70%股权,交易对价8.49亿元,收购完成后持有其80%股权,收购有利于整合双方渠道和技术资源,为碧水源在PPP 环境下开拓市场增加新的服务内容。公司外延收购加速,积极完善产业布局,正在不断拓宽成长空间。 布局合理,订单充裕,维持“买入”评级。 公司的MBR+DF 膜构筑技术壁垒,订单充足,积极并购完善产业布局,外延+内生看好公司后续发展。同时考虑到公司的在手订单充足,支撑公司业绩持续增长。我们微调公司2017-2019年EPS 至0.83/1.05/1.60元。目前股价对应2017-2019年PE 为23/18/12倍。目前PE 估值仍处于历史低位,参考可比公司2017年33x 的平均PE,给予公司2017年30-33倍PE估值,对应目标价24.9-27.4元,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款增大风险;PPP 业务风险;毛利率降低风险。

京津冀地区燃气龙头,煤改气受益标的 公司2016年借壳上市,成功转型为京津冀地区优质燃气龙头,主营天然气下游的燃气销售、燃气接驳和燃气具销售等业务,经营范围覆盖京津冀地区的8个区县,主要集中在“煤改气”政策推动力度最大的北京、天津、雄安三角区域的核心腹地,是京津冀煤改气受益标的。从16年底开始,公司布局区域内的“煤改气”快速推进实施,公司地理卡位优势显著,区域接驳、气量销售有望加速释放,预计17年公司将完成约30 万户居民的煤改气工程,其中20万户改造确认收入,燃气接驳收入及燃气具销售将大幅增长,业绩在2017年将完成突破式增长,预计净利润增速43%。 聚焦燃气主业,区位优势+规模优势+稳定气源构筑护城河 公司的核心竞争力为区位优势+规模优势+稳定气源,保障了接驳用户数和用气量的正向增长。具体表现为:1)公司经营区域位于京津冀协同发展核心区域,政策利好推动能源需求增加,且正处于气化率上升的发展阶段,区位优势显著;2)在所取得特许经营权的区域,市场覆盖率较高,竞争对手较少,天然气输配管网长度2016年底已超过2000公里,且已形成闭环,具有区域市场规模优势;3)主要在用的气源接驳点位于陕京二线的支线永唐秦天然气输气管线上,同时积极开拓LNG等其他气源,保障供气输出。 地理卡位优势明显,受益于京津冀煤改气提速 大气考核年,政策加码,倒逼2+26城市煤改气提速。《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》要求“2+26”城市纳入京津冀大气污染传输通道,北京、天津、廊坊、保定10月底前完成“禁煤区”建设任务。根据我们的测算,预计2017-2020年“2+26”城市煤改气改造市场空间分别为296/192/192/179亿元,总规模达858亿。公司当前经营的8个区县中7 个位于河北廊坊“禁煤区”,廊坊具有京津走廊特殊的地理卡位优势,预计将充分受益京津冀煤改气带来的行业性机遇。 首次覆盖目标价20.5-22.1元,给予“买入”评级 公司充分受益于受益京津冀煤改气推进加速带来的高增长,异地扩张步伐加快打开成长空间,区位优势+规模优势+稳定气源保障公司业绩高增长。不考虑增发收购荆州天然气带来业绩并表及股本摊薄,我们预测公司2017-2019EPS为0.82/0.84/0.73元,公司目前股价对应2017-2019年PE为19/19/22倍。参考可比公司2017年27倍的平均PE,给予百川能源2017年25-27倍PE估值,对应目标价为20.5-22.1元,给予“买入”评级。 风险提示:1)“煤改气”政策推进低于预期;2)天然气及接驳费价格波动风险;3)外延拓展不及预期,接驳收入大幅下滑。