事件: 公司发布业绩快报,2018上半年预计实现营业收入200亿元,同比+6.68%;实现归母净利润56亿元,同比+13.38%;扣非后归母净利润56亿元,同比+9.44%;加权平均净资产收益率3.66%,较去年同期增加0.27个百分点;归母净资产1501亿元,较去年末上升0.18%。在市场大幅波动和多重压力背景下,公司上半年业绩大超市场预期,基本面扎实可靠。 点评: 1、非证券类子公司贡献显著超越预期 经估算上半年非证券类子公司贡献利润超过14亿元。根据此前披露的月报情况,1-6月中信证券母公司及证券类子公司累计实现净利润42亿元。考虑合并报表抵消因素,预计非证券类子公司净利润超过14亿元。我们判断主要原因:1.上半年,香港IPO市场持续火爆,中信里昂表现出色;2.金石投资早前股权投资项目步入收获期贡献利润可观。 2、自营表现优于市场预期 我们判断固收与衍生品是自营上半年主要亮点。首先,债券市场走牛超预期弥补股票市场不佳对的业绩影响。1-6月中证全债指数上涨4.79%,预计中信固收自营上半年年化收益率大概率超越10%。“债牛”背景下中信也加大对债券类资产配置,该部分收益贡献相当可观。其次,场外期权表现超越市场预期。在市场波动率大幅提升的背景下,中信依托强大的风险对冲能力场外期权业务保持稳健,预计实际资金年化收益率接近20%。最后,股票自营方面在市场大幅下跌过程中,合理控制头寸避免了大幅亏损。 3、传统业务竞争力依然傲视群雄 根据市场数据,中信证券竞争力全面保持领先:(1)截至最新,中信证券IPO发行8家行业第一,规模85亿行业第四;再融资规模753亿元行业第三;债券承销规模2857亿元行业第一。(2)1-6月,中信股基交易量市场份额5.23%位居行业第二。(3)两融余额720亿元,位居行业第一,显著高于行业第二100亿元。 投资建议:市场大幅波动背景下,市场普遍放大担忧券商股票自营以及股票质押业务风险,造成板块估值错杀。随着市场修复企稳,证券公司相关风险逐步缓释,具备扎实基本面的中信证券具备极强的估值修复需求,维持公司强烈推荐评级,基于:(1)证券行业对外开放大背景下,监管引导行业做大做强,打造行业龙头预期渐强;(2)行业发展逻辑正从财富管理向机构业务切;(3)公司自下而上捕捉新业务机会能力领先同业。维持盈利预测,2018 年净利润规模 131 亿元,同比增速 15%,当前股价对应 1.28倍 2018 年 PB,看好估值提升至 1.8倍PB(空间 40%) 风险提示:行业政策在极端市场环境下极度趋严、市场交易低迷、业绩大幅下滑

事件:公司公布2018年一季报:营业收入1244亿,同比+15%;归母净利润37.5亿,同比+88%。 业绩同比大增88%,准备金释放是主因。2018年一季度归母净利润37.5亿,资产端预期正逐步兑现。业绩快速增长主要受益于准备金释放:一季度750天均线上移3个BP,按照年报披露的敏感性测算,预计释放约14亿税前净利润,去年同期750天均线下移9个BP,预计减少38亿税前净利润,二者里外里共同推动业绩超高速增长且预计未来可持续。展望全年,准备金释放趋势可持续,叠加权益市场有望逐季回暖,提示公司全年业绩有望超预期。 寿险新单受环境拖累下降28%,Q2进入改善通道。 (1)保费端:一季度寿险保费903亿,同比增长21%,其中代理人渠道保费819亿,同比增长21%,占比高达91%。其中代理人新单保费201亿,同比下降28%,最差情况已经充分显现;(2)价值端:保障型产品同比增速明显优于储蓄型,因此结构改善将明显提高公司NBV Margin,因此我们预计NBV降幅将低于代理人新单保费幅度,或为-20%;(3)展望未来,在代理人逐步增长,个险新单保费、NBV基数逐渐下降等有利环境背景下,我们预期公司负债端情况将逐步改善。据我们草根调研,4月份公司保费已经看见改善趋势。 非车险业务快速增长,三次费改有望持续强化大险企竞争力。一季度产险保费收入314亿,同比增长20%。其中车险223亿,同比增长14%,占比71%,非车险91亿,同比增长35%,占比29%。三次费改如火如荼,借鉴过去两次费改经验,大险企服务、核保、理赔、品牌等优势凸显,集中度进一步提升,太保财险市占率指标有望提升。 资产结构轻微调整,降低权益类配置。一季度权益市场大幅波动,蓝筹股持续下挫,公司因地适宜调整配置结构,权益类资产占比13.9%,较年初下降0.7个百分点,其中理财类、股票下降0.6、0.3个百分点。 投资建议:我们维持强烈推荐评级,得益于准备金的释放,公司一季度业绩超预期增长88%,我们预期全年业绩将维持高速增长态势。同时公司长期保障型产品销售表现有望优于同业,且渠道结构、产品结构都已经领先同业, 有望在行业转型中抢占有利的竞争格局。当前公司PEV仅0.86X,处于历史底部,主因资金面因素压低估值,但当前公司基本面、外部行业环境并未严重恶化,市场反应过激,我们预期公司18年EV增速17%,中期目标估值1.1X,对应目标价41,空间28%。 风险提示:2018年新单保费承压,降幅超预期;监管机构改革后,强监管政策超预期出台;利率下行,新增投资收益率下降。

一季度公司归母净利润增速位居上市券商之首。营业收入97亿元,同比+13%;归母净利润27亿元,同比+17%;扣非后归母净利润27亿元,同比+9%;加权平均净资产收益率1.78%,较去年同期增加0.18个百分点;归母净资产1517亿元,较去年末上升1.28%。从绝对规模上看,自股灾后2Q16起每一季度公司归母净利润规模均位居第一。 谋求更高的资本回报是公司当下最关心的课题。公司在已经掌握最多高质量机构客户、高净值客户和拥有雄厚、便宜资本金的背景下,一直思考的是如何谋求更高的资本回报。而事实上,公司服务中介方面赚有钱人的钱,用资业务方面通过更高的资本回报效率和更低的成本的打法,在同业竞争中早已领先不止一个身位。 在对外开放背景下公司有望进一步增强行业统治力。(1)监管正在引导行业龙头做大做强,以便与国际领先投行同台竞技。(2)大投行业务具有明显规模效应。(3)长期看协同效应更加突出。 投资建议:我们认为公司基本面正逐步拉大与同业间差距,表现在:(1)投行业务当之无愧行业龙头,“新经济”“CDR”刺激下最受益的券商标的;(2)FICC业务具有雄厚的研发基础和客户积累,开闸必如猛虎,多层次资本市场发展背景下最受益的券商标的;(3)行业发展逻辑从财富管理向机构业务演进,作为机构业务之王,最为受益;(4)公司切合当前市场偏好龙头风格。综上,我们认为公司2018年不仅在业务层面表现有望大幅超越行业表现,并且有望在估值层面享受由较行业折价走向较行业溢价的估值提升过程,看好公司股价的戴维斯双击 !我们预计公司2018年利润规模131亿元,同比增速15%,当前股价对应1.5倍2018年PB,一阶段看好估值提升至2X(空间38%),二阶段考虑龙头和业务溢价因素估值提升至2.2X(空间52%)。 风险提示:市场大幅波动,成交低迷,政策复苏不达预期。

事件: 公司公布2018年一季报,实现营收43亿元,同比+13%,扣非归母净利润18亿元,同比+39%;Q1 ROE 2.16%,同比增加0.6个百分点;季末归母净资产889亿元,较2017年末增长1.83%。对联营与合营企业投资收益增加是公司一季度业绩表现亮眼的主要原因。 日前,公司公布2017年年报,实现营收211亿元,同比+25%;实现归母净利润93亿元,同比+48%;扣非后归母净利润60亿元,同比基本持平;ROE 10.56%(若剔除江苏银行股权会计核算变更影响ROE约为8.2%),较16年增加2.83个百分点;归母净资产873亿元,较16年末上升3.53%。公司净利润同比大幅增长主因变更公司对江苏银行股权投资的会计核算方式。 点评: 1、服务中介业务实力稳步提升 经纪业务:市场份额稳居第一。2017年,公司股基交易量7.86%,1Q18为7.71%,较第二名明显领先,稳居市场第一。收入方面,2017公司经纪业务收入42亿元,同比-22%;1Q18为10亿元,同比-7%,环比+2%。佣金率方面,2017年2.21%%,1Q18为2.16%%,小幅下降2%。目前公司经纪业务市占率稳居第一,佣金率基本趋稳,当市场交易活跃度明显提升时公司经纪业务业绩有望爆发。 投行业务:股权业务实力更强。2017年,公司投行收入20亿元,同比微降3%,明显超越行业平均;1Q18投行收入4亿元,同比+4%。项目完成方面,2017年股权承销1106亿元,位居行业第5;债券承销规模2016亿,排名第7。1Q18,股权主承销694亿元,行业第1;债券承销规模184亿元,行业第12。 资管业务:持续表现强劲。2017年,资产管理业务净收入23亿元,同比+122%;1Q18为5.7亿元,同比-1%,环比-4%。业绩表现持续强劲,彰显资管、公募和私募基金全方位实力。2017年月均规模7886亿元,排名第2;主动管理月均规模 2402亿元,排名第4。企业ABS发行规模464亿元,行业第3。私募业务进展顺利,17年合计设立私募基金17 只,认缴规模人民币422亿元。 Assetmark:美国市场发展顺利,得益于美国市场牛市环境。2017年末,AssetMark 平台 AUM 达到 424 亿美元,较上年末+ 31%; AssetMark平台总计服务超过7100名独立投资顾问,较2016年底增长约4%;AssetMark平台服务近20万终端账户,较2016年底增长约21%,覆盖美国超过 11万户家庭。2017年,超过900名独立投资顾问与AssetMark新签订合作协议,实现史上最好成绩。 2、资金运用型业务看点多多 信用业务:利息净收入方面,2017年36亿元,同比+3%;1Q18为7亿元,同比+4%。得益于广大的客户基础,公司两融业务保持领先,17年末588亿元,1Q18年末568亿元,稳居行业第2。股票质押业务规模持续增长,17年末,公司买入返售金融资产规模618亿元,同比增长33%。 自营投资:2017年由于变更了江苏银行股权会计核算方式,自营投资收益同比增长102%,达80亿元。剔除该影响,自营收益约为57亿元,同比+43%。1Q18,公司自营投资收益(不含对联营与合营企业投资收益)8.9亿元,同比-1%,表现受到股票市场影响较小。值得注意的是,一季度公司对联营与合营企业投资收益高达5.8亿元,同比+402%,环比+259%,驱动公司一季度业绩表现出色的主要原因。 3、定增在即,战略股东将进一步优化公司治理机制 3月20日,公司收到证监会对于非公开发行不超过10.89亿股,融资规模不超过255亿元的批文。定增实施在即,推进节奏会相对较快。根据相关规定2017年利润分配要再非公开发行前完成,为在时间节奏上尽快推进定增事项,公司暂不进行利润分配,将在非公开发行后实施利润分配。2015 年和2016 年公司分红比例分别为33.48%和57.11%。战略股东方面,旨在引入能实现资源优势互补的战略投资者,有助于业务拓展,有助于客户拓展和有助于公司治理结构改善 投资建议:看好公司未来发展与股价走势基于:1.公司积极进取,诉求强烈,争先进位效果显著,稳居行业前5;2.公司商业模式领先,经纪与财富管理业务初见成效,投行,资管多点开花;3.自营底蕴丰厚,全年业绩无忧;4.定增推进顺利,资本实力有望进一步壮大.我们预计公司18年归母净利润65亿元,同比-30%,2018-2020年EPS为0.91/1.16/1.26/元,维持目标价24.00元,上升空间35%,对应公司26倍18年PE,1.9倍18年PB。 风险提示:行业政策复苏不达预期、市场交易低迷、业绩大幅下滑。

事件: 昨日,公司公布2018年一季报,实现营收38.6亿元,同比下降21.3%,归母净利润15.3亿元,同比下降28.6%;加权平均净资产收益率1.79%,同比减少0.88个百分点;季末归母净资产861.1亿元,较2017年末增长1.48%。一季度公司业绩有所下降主要受自营业绩下降影响。 日前,公司公布2017年年报,实现营业收入216亿元,同比+4%;实现归母净利润86亿元,同比+7%;扣非后归母净利润83亿元,同比+11%;加权平均净资产收益率10.55%,较16年增加0.26个百分点;归母净资产845亿元,较16年末上升8.05%。公司资金运用充分,加权平均净资产收益率领先行业。 1、投资业务是关键变量 从收入贡献占比上看,2017年公司自营投资营收占比超过41%,2018年一季度占比接近36%,均为一大收入贡献板块。2017年,公司自营投资收益90亿元,同比增长38%,收益率近6%。投资业务表现卓越是2017年公司业绩优良的关键。2018年一季度,自营投资收益13.3亿元,同比-24%是公司一季度业绩下降的权重原因。 从资产结构上看,截至2017年末,公司自营权益及衍生品资产规模223亿元,自营固收类规模988亿元,非固收类于净资本比例较2016年有所提升。交易性金融资产中股权资产规模49亿元,同比增长29%;债权资产规模399亿元,同比增长33%。债权资产规模远超股权类资产。 展望2018年全年,自营业务的看点主要在债市。2017年自营业绩表现优异主要原因包括:1.股票市场结构性牛市,沪深300全年上涨22%,驱动权益投资收益表现出色。2.会计准则变更驱动直投变现部分业绩,子公司信德实现净利润超过9亿元。2018年一季度自营承压主因:1.公司自营权益持仓分布在大盘蓝筹较多,一季度沪深300下跌3.3%对公司自营构成压力;2.新会计准则实施在一定程度上加大了报表的波动。全年维度看,我们对公司自营保持积极。一方面,全年债券市场转暖,公司在一季度加大了债券投资规模。另一方面,广发乾和去年有4单项目成功IPO,今年进入收益变现期。 2、投行、资管保持领先 投行业务方面,2017年实现收入27.55亿元,同比-16%。主因债券承销市场不佳拖累,股权融资表现一如既往优秀。报告期内完成股权融资主承销61家(去年54家),行业第一。其中,首发项目33家,行业排名第一,IPO主承销金额169.65亿元(同比+139%),排名行业第二。2018年一季度,投行收入3.55亿元,同比-50%,环比-59%。收入下降主要原因在于,在新经济企业上市为投行带来新收入增长点的同时对传统投行业务有一定挤压。公司投行核心竞争力继续保持,一季度完成股权融资6家,行业排名第3;其中IPO4家,行业排名第二。公司项目储备32家,行业排名第三。 资管业务方面,在资管新规影响下,整体规模承压,短期对业绩有轻微影响。长期来看,公司主动管理能力突出(2017年主动管理资产月均规模3627亿元,主动管理占比65.4%,均为行业第二),长期优势将逐步绽放。2017年公司受托资产管理业务净收入39.82亿元,同比-4%;2018年一季度公司受托资产管理业务净收入8.36亿元,同比-9%。 3、经纪与信用业务实力稳步提升 经纪业务方面,整体实力稳中有升。2017年,公司财富管理收入80.31亿元,同比-10%。公司全年股基成交额市占率微降0.1个百分点至4.32%,全年佣金率约4.13%%。 2018年一季度,公司经纪业务实体稳步提升,股基交易量4.59%,较2017年市占率提升0.19个百分点,排名行业第三较去年上升一位;投资顾问数量位居行业第一。信用业务方面,2017年末,公司两融规模560亿,市占率5.46%,排名行业第5;2018年一季度末,两融规模555亿元,市占率5.55%,排名上升一位至行业第四。 投资建议:我们看好公司未来走势基于:(1)公司投资能力突出,债券市场转暖看好全年自营投资业务。(2)投行实力强劲,新经济企业积淀较深,看好后面三季度项目陆续出来后业绩逐步改善。(3)大资管业务板块搭建完成,未来成长空间可观。我们预计2018年,归母净利润88.12亿元,同比增3%,2018-2020年EPS为1.16/1.28/1.34元,目标价22.61元,上升空间40%,对应公司20倍18年PE,1.9倍17年PB。 风险提示:市场大幅波动,成交低迷,政策复苏不达预期。

公司公布17年年报,实现营业收入3198亿,同比增加20%;归母净利润147亿,同比增长22%;净资产1375亿,同比增长4%。新业务价值267亿,同比增长40%;内含价值2862亿,较年初增长16%. 业绩:17年稳定增长,18年高速释放。2017年公司归母净利润147亿,同比增长22%,符合市场预期。(1)股、债投资均处于有利市场环境,投资收益稳健提升,同时释放隐藏浮盈22亿,推动公司全年投资净收益535亿,同比大增15%;(2)会计估计变更,导致准备金增提减少。2017年全年会计估计变更增提准备金90亿,而去年同期增提93亿,少提3亿,而同期平安、新华多提了33亿、20亿。 价值:NBV高速增长,EV增长稳健。全年新业务价值267亿,同比大增40%,平安、国寿、新华增速依次为33%、22%、15%,公司NBV增速领跑同业的原因在于新单保费和新业务价值率的大幅提升,其中NBVMargin提升6.5个百分点至39.4%。中性预期下18年NBV增速11%;(2)2017年内含价值2862亿,同比增长16%,我们拆分公司内含价值增量,并与其他同业相比发现:1)内含价值预期回报、新业务价值、分散效应贡献主要的正向增长,各家差异较小,分别贡献7%、11%、1.5%;2)市场价值调整、其他业务非营运行利润差异较大。市场价值调整为公司贡献负向增速(-2%),超出市场预期,而平安仅-0.8%;同时其他业务利润仅贡献1.4%,而平安高达7%。 寿险:个险大幅扩军,产品回归本源。2017年公司代理人跃升至87.4万,同比大幅增长34%,同期平安、国寿、新华增速依次为25%、6%、6%。展望未来,2018年代理人目标增速为10%。据我们草根调研得知,公司将促进代理人朝城区进攻,队伍下沉趋势将逐步改善,目标提高队伍整体产能。 投资建议:投资建议:我们维持强烈推荐评级,我们认为公司2017年报亮点的内容包括:(1)NBV增速40%;(2)剩余边际大增32%,远超业绩增速;(3)NBVMargin提升6.5个百分点至39.4%;(4)产险综合成本率同比下降0.4个百分点至98.8%。展望2018年,我们相信公司在人力大幅增长的背景下,长期保障型产品销售表现有望优于同业,同时公司渠道结构、产品结构都已经领先同业,有望在行业转型中抢占有利的竞争格局。当前公司PEV仅0.95X,处于历史底部,主因资金面因素压低估值,但当前公司基本面、外部行业环境并未严重恶化,市场反应过激,我们预期公司18年EV增速17%,中期目标估值1.2X,对应目标价44,空间20%。风险提示:新单负增长。

公司公布2017年年报,实现营业收入433亿元,同比+14%;实现归母净利润114亿元,同比+10%;扣非后归母净利润114.50亿元,同比+11%;加权平均净资产收益率7.83%,较16年增加0.46个百分点;归母净资产近1500亿元,较16年末上升5%。公司全年内生业绩增速十大券商第一,龙头当之无愧。 1、机构业务:精英俱乐部耀眼明星,遥遥领先同业。 从创收能力上看,2017年公司席位租赁收入7.4亿元,同比下降12%,是驱动公司经纪业务优于行业的重要原因。公司整体代理买卖证券业务收入80亿元,同比-16%,好于行业的同比-22%。公司历来在机构客户方面实力、影响力和服务能力都占据统治地位,市场份额遥遥领先:2016A市场份额6.7%;2017H1市场份额7.8%,趋势稳步提升并且排名稳居行业第一。 展望未来,在机构投资者话语权逐步增强的行业背景下,公司再次抢占发展先机;同时,在行业对外开放的背景下公司同样充分布局,当前公司QFII客户138家,占比45%;RQFII客户52家,占比23%;QFII与RQFII总客户数量稳居市场前列。 2、投行业务:大客户资源丰富,王者还能再进一步。 公司继续强化大客户优势,2017年投行实现收入44亿元,同比-18%,好于行业-26%。2017年公司完成A股主承销金额及单数均排名市场第一。其中,IPO主承销项目30单,主承销金额人民币206亿元;再融资主承销项目57单,主承销金额人民币2000亿元。2017年公司IPO项目平均单家规模近7亿元,超越行业平均水平32%;公司再融资项目单家规模35亿元,超越行业平均水平63%,“大客户战略”充分彰显。 境外投行方面,2017年完成业务整合、团队搭建等基础工作,并在“一带一路”相关项目方面彰显实力,有力支撑中信里昂实现近6亿元净利润,大超预期。2018年,在“新经济”标志性项目推动下中信里昂业绩有望再超预期。 展望未来,在资本市场大力推动“新经济”以及“独角兽”回归的背景下,公司凭借超强的抓大客户能力,有望在首批“新经济”回归A股发行CDR的过程中大有作为。根据我们测算,行业每年百亿级别的相关新增承销收入中,公司将分得数十亿以上收入,是A股最明确受益的券商标的。 3、衍生品业务:快速发展,前景广阔。 公司衍生品业务发展领先行业,场外衍生品方面,2017是场外期权业务元年,公司场外期权业务发展迅猛。截至2017年末,公司权益衍生品(预计主要是场外期权)公允价值90亿元,较上年末大涨5倍有余。场内衍生品方面,公司克服不利市场环境继续发展做市交易类业务,包括交易所交易基金(ETF)的做市业务、上证50ETF期权做市业务、白糖期权做市业务。股权管理业务规模领先同业,尤其是股票质押业务。2017年末买入返售金融资产规模1146亿元,较上年末大涨94%,较中报基础再涨22%。 展望未来,公司积极谋划衍生品业务发展。目标打造“成为企业客户市场的主要股权解决方案提供商、成为机构客户市场的场外衍生品主要交易(做市)商、成为零售客户市场的场内衍生品主要做市商。”在业务稳态情况下,我们预计场外期权业务18年将贡献利润8亿元,且该业务未来将成为公司拉大专国内同行差距、与国际领先投行接轨的重要工具。 4、其它自营投资:股、债投资稳健,直投业绩可观。 自营投资收益127亿元,同比增长54%,占比29%成第一大收入贡献板块,收益率约为5.3%,同比提升约1.8个百分点。公司参与证金公司“救市”的投资157亿元截至2017年末账面价值已达174亿元,收益率约11%。该部分投资收益也为公司未来业绩增长增加保障。值得注意的是,公司并未在会计准备变更的背景下大幅兑现过去底蕴。2017年公司前期计入OCI当期转入损益的规模税后甚至为负,所以公司当期业绩稳健增长扎实可靠。 此前,公司主要通过金石投资开展直投业务。未来金石投资专注发展私募股权基金管理业务,自有资金直投业务将有中信投资全面承担。2017年,金石投资实现净利润15.2亿元,中信证券投资实现净利润8.6亿元,两者合计贡献净利润约24亿元,占公司整体的21%,同比增长28%。在“新经济”与独角兽热潮下,公司直投业务有望持续发光发热。 投资建议:行业方面,资本市场支持“新经济”的大背景下,政策预期逐渐明朗,龙头券商投行业务将迎来大规模爆发;同时加强资本市场对外开放的基调下,预计衍生品市场将有限度的松绑,FICC业务市场份额较高的券商利润有望明显增厚。此两者有望以点带面实现行业集中度的大幅提升。同时我们认为公司基本面正逐步拉大专同业间差距,表现在:(1)投行业务当之无愧行业龙头,“新经济”“CDR”刺激下最受益的券商标的;(2)行业发展逻辑从财富管理向机构业务演进,作为机构业务之王,最为受益;(3)公司衍生品相关业务明显推动ROE提升,并且具有A股唯一性;(4)公司切合当前市场偏好龙头风格。综上,我们认为公司2018年不仅在业务层面表现有望大幅超越行业表现,并且有望在估值层面享受由较行业折价走向较行业溢价的估值提升过程,看好公司股价的戴维斯双击!我们预计公司2018年利润规模132亿元,同比增速15%,当前股价对应1.45倍2018年PB,一阶段看好估值提升至2X(空间38%),二阶段考虑龙头和业务溢价因素估值提升至2.2X(空间52%)。

公司公布17年年报,实现营业收入1441亿,同比减少1%;归母净利润54亿,同比增长9%;净资产637亿,同比增长8%。新业务价值121亿,同比增长15%;内含价值1535亿,较年初增长19%。 2017年公司归母净利润54亿,同比增长9%,符合市场预期,剩余边际1704亿,同比大增21%,高于利润增速。17年公司处于转型年,且大幅增提准备金,导致当期净利润增速低于同业。全年增加准备金83亿,而去年同期仅提取62亿,同比增长34%,主要的原因在于公司采用新的中国人身保险业经验生命表(2000-2013),导致准备金大幅增提,但也表明公司的假设更加准确。 公司坚定转型,业务结构焕然一新。(1)渠道结构:个险占比跃升行业前列,总保费占比高达80%,较16年提高15个百分点,银保占比由44%下降至18%;新单保费占比提升73.5%,较去年同期提升30个百分比!(2)产品结构:回归保障,打造“健康险”招牌,健康险总保费313亿,占总保费比重上升至29%,为上市公司最高,;健康险新单比重达到35%,同样处于行业最高;(3)交费结构:聚焦期交,发展长交,首年期交保费比重由15年的32%提升至17年的87%,且超越平安,十年期及以上期交占期交保费比重上升至66%,为公司业务健康持续发展打下基础。 价值增长符合预期。2017年EV增长19%,值得注意的是,11.5%的风险贴现率高于其他同业,且并未计算新业务价值分散效应,因此EV结果更加真实;15%的NBV增速符合预期,其中NBVMargin稳步提升至41.2%。 投资建议:当前公司业务结构焕然一新,渠道结构、业务结构、交费结构都较15年大幅提高。2018年作为发展的第一年,制定了“保费增长、价值增长、队伍增长、利润增长”的经营目标,静待2018年兑现转型成果。当前股价对应公司18年PEV0.8X,创历史新低,主因资金面拥挤交易和情绪低点压估值。当前公司基本面、外部行业环境都未实质性恶化,市场反应过激。 未来等待基本面扭转、结合短期催化刺激,将是最佳买点,有望享受高反弹空间。短期目标价58.5,对应估值1XP/EV,空间24%。

公司公布2017年报:归母净利润891亿,同比增长43%,超出市场预期,四季度单季度实现227亿,同比暴涨287%;每股分红1.5元,同比增长100%;新业务价值674亿,同比增长33%,集团内含价值8252亿,同比大增29%。 保险板块利润增速进入快速上升通道,主要源自于投资端大放异彩。2017年净投资收益1559亿,同比增加42%,拆分后可发现:(1)投资端享受股、债良好投资环境;(2)公司18年实施IFRS9,变更会计准则,释放隐藏浮盈81亿;(3)好医生重组获利108.5亿。此外,公司在17Q4750均线上移背景下,调整高利率保单溢价因子,导致增提准备金140亿,超越去年同期的117亿。公司不仅在经营方面达到卓越地步,同时对业绩稳定、积极增长的管理能力方面同样优异。 保险护航集团,EV增速持续、大幅增长超预期。(1)EV增长超预期,全年EV8252亿,同比增长29%,超预期的原因在于营运偏差、投资偏差、及分散效应:三者分别贡献426亿、252亿、和207亿,三者合计贡献14个百分点的EV增速;(2)NBV增长符合预期,2017年NBV674亿,同比增长33%。 科技生态圈一骑绝尘,模块输出,首现盈利。2017年合计贡献利润146亿元,同比增长16.4%。主因好医生重组确认重组收益108.5亿。科技板块深度聚焦、布局金融科技和医疗科技两大重点领域,同时还有5大子版块支撑。对内降成本、提效率,持续提升传统金融业务竞争力,对外实现价值转化。当前陆金所、好医生、壹帐通已经为科技板块的成长性提供强劲支撑。 综合金融百花齐放。银行、信托、证券合计贡献22%的净利润,其中银行零售业务转型逐见成效,资产质量向好,不良拐点显现、净息差改善仍在途中;信托稳定行业龙头,主动管理优势突出;证券业务差异化发展,金控版图下的重要拼图。 投资建议:我们维持强烈推荐评级,并上调盈利预测和内含价值预测至至1163亿、10067亿。我们认为公司2017年报全身是戏,超预期的内容包括:(1)利润大幅增长超预期;(2)分红大幅增长超预期;(3)内含价值持续大幅增长超预期;(4)金融科技板块业绩、估值强劲提升超预期。我们综上亮点之外看到的是一个经营战略领先、态度积极明确的行业领跑者,同时该种子选手正用科技武装自己拉大与对手差距。与此同时,展望2018年,我们相信公司在保险行业新单保费增速、人力增长遭遇压力的时候优势更显。公司长期保障型产品同比正增长、个险新单表现同业领先、增员计划靠前等事实和规划均有利于抢占有利竞争格局。我们预期公司18年EV增速22%,现价对应公司18年P/EV估值仅1.35X,中期目标估值1.7X,对应目标价91,空间23%。

1、2018Q1业绩预告超预期,主要因证券业务和天天基金网基金销售同比大增 公司在Q1市场整体平稳、证券行业业绩同比大致持平背景下,业绩逆势高增长,较少受到行业周期性影响。我们预计公司一季度利润高速增长的核心原因主要是:1)东方财富证券市占率的快速提升(交易市占率2%),和资本金补充后的信用业务快速扩张(两融市占率1%);2)天天基金网得益于资本市场机构化业务迅速发展,基金产品爆款频出,推动代销收入大幅增长。 2、2017证券业务快速增长,金融数据及互联网广告服务业务拖累、费用率提升、政府补助同比减少等导致利润下滑 公司2017年营收同比增长8.29%,归母净利同比减少10.77%,扣非后归母净利润仍取得3.43%的同比增速(主要剔除政府补助影响),明显好于证券行业利润负增长的经营表现。公司继续加大投入,加强一站式金融平台战略护城河优势,提升公司核心竞争力,为公司2018-20年业绩增长奠定重要基础。2017年公司证券业务收入增速25%,市占率明显提升,一体化综合金融服务商护城河逐步加深;金融电子商务服务业务基本平稳。金融数据及互联网广告业务收入明显下滑、毛利率为负,基础端继续加大投入,为保持公司核心竞争力。费用率方面,2017年销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比增长1.1个百分点、3个百分点和1.6个百分点。我们认为公司核心业务竞争力稳定,一站式金融平台战略在证券业务上成果显著。 3、盈利预测及投资建议 我们预计公司2018~19年归母净利润分别为13.9亿元、21.0亿元。公司流量入口地位强大,护城河实力稳健,且在相关技术上有优势。短期内,证券业务有持续竞争力,基金代销仍能持续成长,未来市占率有望进一步提升。长期看好公司其他金融业务扩张,未来业绩有望持续快速增长,给予2018年58倍市盈率估值,对应目标价18.7元,给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:股市基市的市场景气度风险、线上流量的竞争风险、金融业务整合风险、政策法律合规风险等。

事件:公司披露17年年报,总营收109.51亿元,同比增25.19%;归母净利润27.84亿,同比增19.77%;ROE 12.33%,同比提升156个BPS。 核心逻辑1:业绩逐季改善,公司全面向好。2017年,公司实现总营收109.51亿元,同比增25.19%;归母净利润27.84亿,同比增19.77%。17上半年公司完成管理层更替后展现一派新气象,归母净利润从一季度同比-3.16%到中报同比+13.0%再到年报+19.77%,业绩改善趋势明显。在新管理层带领下,公司步入业绩向上通道。 核心逻辑2:引战投方案落地,资本运作稳步推进。(1)公司拟用上市公司旗下中航投资为主体,增资扩股不超过110亿。增资完成后,公司持股中航投资比例不低于70%。本次百亿增资方案将较大增强公司在捕捉军民产融结合方面的重大投资能力和实力,明显提高公司外延发展能力。(2)员工持股计划有效激发员工热情。本次员工持股计划合计规模超过1 亿元。(3)按计划完成对部分成员单位增资,为业务发展提供资本支持。 核心逻辑3:军民融合升温,顺应时代大势。国办发91号文明确指出“当前和今后一个时期是军民融合的战略机遇期”,“积极稳妥推动军工企业混合所有制改革”,公司作为唯一军工背景央企金控,具备产融结合优势。年初,公司全资子公司中航航空投资出资3150万元共同设立中俄直升机联合技术有限公司,参股21%。公司旗下有多个高新技术产业优质项目,未来仍将重视航空产业投资发展,将产融结合落实到底,为长期业绩增长增添砝码。 中航租赁乘势军民融合东风,发展动能十足。中航租赁2017年营收55.43亿元,YOY+34.72%;净利润10.22亿元,YOY+27.77%。整体业绩延续中报的强劲增速。中航租赁作为国内唯一央企投资且拥有航空工业背景的专业租赁公司,在一带一路战略持续推进背景下优势显著,2017年新签合同354单,合计规模457亿元。 中航信托规模增稳健增长,结构优化,回归本源。2017年,信托资产规模6578亿元,同比增长38.54%;固有资产118亿,同比增长36.88%;净利润16.28亿元,同比增长25.07%,涨幅均领先行业。在大资管新规即将正式落地的背景下,公司主动管理能力将成为核心竞争力。公司将立足自身优势,把握“一带一路”、军民融合、精准扶贫、“中国制造 2025”、 国企改革等主题机会,加速实现转型,回归业务本源。 中航证券受市场影响,待增资后绽放光芒。2017年中航证券营收9.62亿,同比下降8.99%,净利润3.55亿,同比下降20.58%。整体表现弱于行业,主因经纪业务下滑明显。完善经纪业务布局网点,扩大资本中介型业务投入。在行业整体向龙头集中的大趋势下,公司当前资本规模较小一定程度上制约公司竞争力,期待公司完成增资后完善经纪业务布局网点,扩大资本中介型业务投入,实现全面突破。2017公司股基市占率0.16%较上年明显下降。IPO表现不俗拉动投行业绩,2017年投行业务贡献营业利润1.4亿元,成最大业务板块。 财务公司继续专注服务于集团,期货公司盈利能力渐强。2017年中航财务净利润6.70亿元,同比+8.0%。财务公司主要为集团成员提供财务管理及多元化金融服务,资金使用效率极高ROAE超过45%。中航期货实现净利润0.17亿元,同比+13.3%,在市场逐步修复企稳的大背景下,预计期货交易限制将有所松绑,未来发展空间打开。 投资建议:维持公司强烈推荐评级,基于:1)战投方案l落地,公司军工产投概念稀有,享受军民融合发展,军工企业混改浪潮;2)业绩上升趋势明确:17年公司归母净利润27.8亿元,同比+20%;预计18年增速保持,归母净利润达34亿元;3)诉求不愁:当前股价仅5.42元,较员工持股价6.14元具备较强安全边际。由于一系列监管政策对行业产生不确定性影响,我们此前下修各子公司的估值目标,通过分部估值法测得公司18年目标市值693亿(中航信托336亿+中航租赁170亿+中航证券105亿+财务公司78亿+期货公司4亿),对应目标价7.72元,18年整体PE估值20倍,向上空间40%。 风险提示:资管新规尚未正式出台,对资管行业影响尚不明朗;军民融合、混改等军工方面政策落地低于预期。

点评: 中航投资引战投方案落地,公司最大期待闪亮登场。公司2/4发布公告,拟用上市公司旗下中航投资为主体,增资扩股不超过110亿。增资完成后,公司持股中航投资比例不低于70%。中航投资作为上市公司的最重要子公司,实际控股中航信托、中航租赁、中航证券、中航财务等核心子公司。由于此次引战投属于非上市公司层面融资,所以程序相对简单,决策、执行程序相对高效,更有利于公司快速发展。此外,本次百亿增资方案将较大增强公司在捕捉军民产融结合方面的重大投资能力和实力,明显提高公司外延发展能力。结合国办发91号文明确指出“当前和今后一个时期是军民融合的战略机遇期”,“积极稳妥推动军工企业混合所有制改革”,公司作为唯一军工背景央企金控,具备近水楼台优势。 航空工业是军工集团资本运作的先行者。公司实际控制人中国航空工业集团有限公司是我国十二大军工集团之一,承担了我国所有重要航空装备型号的研制及生产任务。根据集团工作会议资料,2017年航空工业集团全年实现营业收入4035亿元,同比增长8.7%,实现利润165.5亿元。航空工业集团也是国有军工集团中资本运作的先行者,目前集团下属A股上市公司19家,H股上市公司5家,另有3家境外上市公司,目前集团资产证券化率超过60%,距集团80%的目标仍然存在较大的运作空间。近期国务院发文提出要积极稳妥推动军工企业混合所有制改革,鼓励符合条件的军工企业上市或将军工资产注入上市公司。我们认为,中航投资本次引入战略投资者,有利于深入贯彻国家产融结合战略和军民融合战略,对配合航空工业集团及其他军工集团实施军民融合战略有重要意义。 参股设立中俄直升机技术公司,军民融合产业发展典范。公司全资子公司中航航空投资拟与中航国际航空发展有限公司、中航直升机有限责任公司和中信海洋直升机股份有限公司共同出资设立中俄直升机联合技术有限公司,主要从事国内俄制直升机维修、整机及零部件销售、加改装等业务。其中“中航航空投资”出资3,150万元,持股21%;直升机军民两用性高,军民融合发展可以有效地推进直升机工业的技术及产业进步。据统计,中国内地民用直升机数量共计932架,仅有美国的7%左右,未来随着通航政策的进步,市场空间较大。“中航直升机”是我国唯一的国产直升机制造商,而中信海直是中国规模最大的直升机运营商,股东方和合作方强强合作,有助于拓展公司产融结合的广度与深度,预期能够取得良好的投资收益。 金融主业支撑业绩快速增长。公司此前公布2017年业绩预增公告,实现归母净利润26.73亿元~28.35亿元,同比增15%~22%,公司业绩增速在完成管理层更替后展现一派新气象。其中中航信托净利润16.29亿元,YoY+25.1%;中航租赁预计全年业绩延续中报30%强劲增长;中航证券净利润2.72亿元,同比负增18.5%。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。基于:1)百亿战投方案闪亮登场,公司军工产投概念稀有,享受军民融合发展,军工企业混改浪潮;2)业绩无忧:我们判断18年公司归母净利润34亿元,同比增速20%以上;3)诉求不愁:当前股价仅5.67元,较员工持股价6.14元具备较强安全边际。由于一系列监管政策对行业产生不确定性影响,我们此前下修各子公司的估值目标,通过分部估值法测得公司18年目标市值683亿(中航信托332亿+中航租赁178亿+中航证券105亿+财务公司64亿+期货公司4亿),对应目标价7.61元,18年整体PE估值20.1倍,向上空间34%。 风险提示:资管新规尚未正式出台,对资管行业影响尚不明朗;军民融合、混改等军工方面政策落地低于预期。

均瑶登堂入室,爱建重新出发 如我们此前所预期,均瑶终于1/29完成非公开发行,持股比例提升至22.08%,全面入主、正式掌控爱建集团。经测算,均瑶综合持股均价约12.76元/股。此外,均瑶将在后续5个月内二级市场增持最低不少于2.66%、最高不超过4.41%公司股份。大股东持续提高股份占比,并看好公司股价未来表现。同时均瑶的友好伙伴爱建特种基金会(原第一大股东)持股比例10.9%,和战略合作伙伴广州基金持股比例4.43%将作为公司的产业股东,形成立体支持局面。 广州定价,要约十八 如我们此前所预期,广州基金积极推进要约收购。我们认为要约收购条款维持前序修改方案不变,即要约总股本的6.47%,且要约价格维持18元/股。我们预计广州基金将基于友好协商、互利共赢的原则,对爱建的要约收购将在爱建定增完成后启动,在股权比例上与爱建基金会持平,保持与均瑶集团的安全距离。值得注意的是,广州基金的溢价收购彰显对公司的长期看好。要约收购提示:当前二级市场机构投资者和个人投资者合计持股59%,广州基金后续将要约收购总股本的6.47%,意味着有11%甚至更多的筹码会被要约收走,按要约价18元测算,当前每股享受6元价差。 聚焦爱建信托基本面,公司业绩长期向好无虞。 爱建信托规模由17年初的1966亿增加至17年中的2626亿,规模在延续2年突飞猛进的背景下,营收、净利润均较过往长期平稳增长的趋势出现大幅提高。17年爱建信托营收16.38亿元,同比增长177%,行业排名较16年末提升11位至位;净利润8.66亿,同比增长44%,行业排名较16年末提高10位至29位。爱建信托着力发展信托业务有效抵抗资本金不足短板,其中手续费收入14.85亿元,投资收益1.59亿元,其手续费收入排名已经提升至行业前30%分位。信托业务报酬率0.57%,较16年小幅下降5BPS,相信公司主动管理业务仍未全面发力。总体而言,在信托规模持续翻倍的情况下,公司业绩逐渐由储备周期转向释放周期,长期可持续发展可期。因爱建集团业绩主要由爱建信托构成,我们维持公司年业绩预期9亿元,同比增速45%。 行业面临供给侧改革,机制+血统决定爱建将逆流而上 当前中国资管行业正面临历史上最大整改环境,金融降杠杆和去通道化背景下,信托行业有望回归本源,主营受人之托、代人理财之正道。在此背景下,均瑶入主爱建信托后有望捋顺公司机制,同时公司保留统战部股东背景,与上海国资委具有密切合作关系,同时引入广州市政府作为基石股东。爱建信托将成为行业罕见的机制灵活,叠加股东资源丰富,以及拥有领先的区位优势的公司,我们预期公司18年将逆流而上,市场对行业的负面预期将是公司客观快速发展的最大预期差! 投资建议:维持公司强烈推荐评级,基于:(1)产业坚定看好,均瑶增持再加码,广州基金要约收购,证金公司底部大手笔增持均彰显产业坚定看好公司未来发展;(2)当前股价较均瑶成本价12.76元具备明显安全边际,距离要约收购价18元具备明确套利空间。产业交易价格侧面显示公司具备长期投资价值;(3)公司业绩逐渐由储备周期转向释放周期,长期可持续发展可期;(4)爱建信托将成为行业罕见的机制灵活,叠加股东资源丰富,以及拥有领先的区位优势的公司。我们强调当前市场对公司基本面判断过于悲观,市场对行业的负面预期将是公司客观快速发展的最大预期差!坚定看好公司17-18年业绩可持续增长,预测公司17E归母净利润9亿元,同比增长45%。定增摊薄后,分部估值法测得公司目标市值252亿,对应目标价15.54,17年估值28倍,向上空间30%。 风险提示:金控版图协同效应不达预期;信托行业强监管进入收缩周期;市场对资管行业持过度谨慎态度。

事件: 公司发布业绩快报,2017年预计实现营业收入433亿元,同比+13.92%;实现归母净利润115亿元,同比+10.57%;扣非后归母净利润115亿元,同比+10.96%;加权平均净资产收益率7.84%,较16年增加0.48个百分点;归母净资产1495亿元,较16年末上升4.79%。公司全年业绩完全符合我们此前预期,增速行业领先,龙头当之无愧。 点评: 1、业绩增长符合我们判断,各项业务持续领先营收、净利润较三季报明显提升。2017年中信证券营收同比+13.9%,较三季报(同比+5.4%)提升8.5个百分点;净利润同比+10.6%,较三季报(同比-0.2%)提升10.8%个百分点。业绩明显增长主要受益于我们此前多次强调的两大原因:(1)16年12月债灾低基数;(2)新会计准则实施驱动可供出售金融资产底蕴释放。各项业务全面持续领先同业。部分业务全年口径:经纪业务,2017年股、基交易量市场份额5.63%,位居第3,公司战略明确以赚钱为目的而并非盲目扩张市场份额;信用业务,截至12月底两融余额709亿元,位居第1;投行业务,IPO规模206亿(第1),家数30家(第2);再融资945亿(第3)。 2、个股期权利润贡献可观,18年业绩继续向好个股期权规模拓展迅速,利润率维持高位。17年以来,个股期权业务发展势头良好,据我们测算,利润贡献在8-10亿,扣除资金成本后的占资收益率超过10%。我们判断,18年个股期权将继续保持良好势头,基于赢家通吃的特性利润率也将维持高位,预计利润贡献约12%-15%,并有效提升公司ROE水平。此外,考虑到其它可供出售金融资产的分红惊喜,我们对中信证券18年业绩向好高度确信。 3、机构之王契合行业大势,看好长期逻辑围绕机构业务探索新机会或是最重要的政策思路。(1)资本市场国际化接轨成为了大势,提升直接融资比例、完善多层次资本市场建设、加强对外开放三大方向已经明确。监管和行业都在探索从“引狼入室”到“与狼共舞”的路径,围绕机构展开的业务会是关键的落脚点;(2)近期微观动向都在围绕提升国内机构投资者发育程度破题迎接资本市场国际化,包括:创新业务评估、探索仅机构投资者可以参与的场外衍生品、跨境业务试点破冰以及复制私募基金PB模式到公募、保险领域等;(3)以优质券商引领行业发展,优先给予新业务资格,将成为影响行业变局的重要因素。因此,中信证券基于雄厚的机构业务基础和自下而上捕捉的新业务机会能力,将逐步将先发优势充分转化为胜势,未来空间相当广阔。 投资建议:我们充分坚信指数稳中求进,券商板块兼具alpha和beta属性的中信证券亦具备核心投资价值,维持公司强烈推荐评级,基于:(1)证券行业发展逻辑正从财富管理向机构业务切换;(2)切合当前市场偏好龙头溢价的风格;(3)短期个股期权业务等推动ROE提升;(4)自下而上捕捉的新业务机会能力领先同业。调整公司2017、2018、2019归母净利润同比增速10.6%、15.4%、15.7%(原预测为11.1%、10.5%、8.4%),当前股价对应1.77倍18年PB,一阶段看好估值提升至2.2X(空间20%),二阶段考虑龙头和业务溢价因素估值提升至2.4X(空间40%)。 风险提示:行业政策在极端市场环境下极度趋严、市场交易低迷、业绩大幅下滑

事件:1)大股东高怀雪于近期转让1.14%股权、5.06%股权给员工持股计划、AMC总经理/董事姚庆;2)总经理姚庆当前直接持有公司5.16%股权,通过员工持股计划持有公司0.775%股权;3)第三期员工持股计划完成,共计1.50亿元增持公司698.18万股/1.44%股权,平均持股成本价21.5元;4)新疆吉创(优先级LP)拟与君瑞普禾(劣后级LP)分别出资0.9亿元组建规模1.80亿元AMC基金投资于242户不良债权包,秦巴秀润将作为GP;5)新疆吉创(LP)拟与共青城长金(GP)分别出资0.35亿元、0.15亿元组建规模0.50亿元AMC基金投资于债权本息11.64亿元不良资产包。 AMC掌舵人姚庆持股逼近6%,大力指点江山。17/11/27-17/11/28姚庆总经理二级市场增持公司0.099%股权,18/1/16协议受让大股东高怀雪5.0617%股权,当前累计持有公司5.936%股权(直接持股比例达到5.16%+第二期员工持股计划0.775%股权),管理层话语权增强,未来潜在持股比例逼近10%,利益深度绑定公司前景,必当挥斥方遒大力指点江山,业务做大做强可期。 大股东转让股权节奏超预期,决心善用良才能者居之。17/12/22公告大股东高怀雪将转让不超过10%股权给总经理姚庆及员工持股计划;18/1/5公告以大宗交易方式向第三期员工持股计划转让1.14%股权;18/1/12公告向AMC总经理姚庆协议转让5.06%股权。距转让股权公告日不足1月已累计转让6.20%股权,距10%上限仅剩3.80%空间;当前持股比例降至32.17%,转让节奏之快彰显大股东绑定核心业务人才,力展AMC业务之决心。 第三期员工持股完成,员工持股成本价22.2元,具备安全边际。第三期员工持股698.18万股/1.44%股权,平均持股成本价21.5元(其中1.30亿元从大股东处购入607.32万股,1.99亿元从二级市场购入90.86万股)。当前AMC团队员工持有的员工持股计划(第二期+第三期)合计占比2.734%,平均持股成本价22.2元,距离当前价格具备一定安全边际。 AMC业务扶摇直上。公司拟新增组建两只AMC基金,投资于242户不良债权包及一笔11.64亿元不良资产包;一方面,前期收购不良进入业绩释放期,另一方面,与四大AMC、地方AMC在内的合作伙伴组建的AMC基金规模不断扩大,高额订单接连落地,保障未来业绩无忧。 投资建议:维持公司强烈推荐评级,基于:1)AMC掌舵人姚庆持股逼近6%,未来潜在持股比例提升至10%,利益机制捋顺后做大做强诉求强烈;2)AMC团队员工持股加速落地,第二第三期成本均价22.2元彰显安全边际;3)AMC业务扶摇直上,具备丰富的处置经验,业绩兑现可期。维持公司17E归母净利润2.52亿元判断,分部估值法测得公司目标市值142亿元,目标价29.4元,对应18年28.3倍PE ,上升空间35%。 风险提示:前期收购的不良资产包处置进度不达预期;监管政策超严。