全国扩张,因地制宜,生鲜经营构筑经营壁垒。公司拥有444家门店,分布于全国19个省,在福建、重庆、北京等地区形成品牌与规模效应,以全国布点、逐步下沉加密的方式高速扩张。因地制宜,形成了红标店、绿标店、会员店多梯队的门店结构,满足不同层次需求。相比超市行业标准化产品持续受到电商分流的境况,公司以生鲜经营为特色和核心竞争力,引流能力强,抵御线上冲击,增强了业绩防御性。 着力商品经营和供应链整合,不断夯实核心能力。公司在经历2009年-2014年追求“规模与品牌”的外延式发展阶段后,战略转型升级,着力商品经营和供应链整合。通过战略合作、联合采购等(中百、联华、京东),缩短和优化供应链,提升对上游的规模议价能力和获得更大价格优势。上游直接与源头供应商(茅台、富邑集团、东展国贸、新希望六合等)合作扩大直采比例。致力于打造全球供应体系,在全球范围内寻找差异化的优质商品,引入股东牛奶公司后可直接嫁接其海外供应链。持续巩固生鲜供应链优势,先后在重庆(自建)和北京、上海(合作)建设中央大厨房,推动生鲜标准化和工业化生产,既能有效实现B2C的规模化经营,也带来拓展B2B新业务的机遇。 账面富余,从扩张走向整合。三季报数据公司账面现金114亿元,给予充足资源持续巩固竞争优势。当前,永辉在物流、信息系统等后台继续加强,商品经营和供应链的整合上均达到较高水平,运营经验成熟且领先行业,拥有充沛资金也使其有机会推动自身扩张提速和行业并购整合。公司将迎来外延并购和内生增长叠加的高成长,利润率逐步提升,净利润更加弹性增长。 借力京东,塑造全渠道超市王国。京东已经完成了对公司10%的入股并开展战略合作,预计公司将借助京东的管理经验与流量资源布局线上,结合其线下门店入口优势,双方将在商品供应、物流仓储、售后、支付、信息化建设、金融等方面全面合作,形成线上线下良性协同互动,推进O2O转型。 盈利预测与投资建议。预测公司2016-2018年净利润各为10.7亿元、13.5亿元和16.5亿元,同比增长79%、26%和22%,EPS为0.11元、0.14元和0.17元。公司目前市值448亿元,对应2016年动态PE约43倍、PS约0.87倍,考虑到公司未来面向全国的更大成长空间,有望实现20%左右的收入和利润复合增长,给以目标价6.45元(对应2016年1.2倍PS),“买入”评级。 风险和不确定性。跨区域扩张的风险,包括扩张区域的选择及扩张速度等;电商业务发展的不确定性;激励机制改善的不确定性。

公司10月29日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入12.2亿元,同比增长5.66%,利润总额473万元,同比下降90.63%,归属净利810万元,同比下降80.86%,扣非净利452万元,同比下降80.03%;其中,三季度实现营业收入4.21亿元,同比增长29.82%,利润总额-523万元,去年同期-826万元,归属净利-215万元,去年同期-348万元,扣非净利-670万元,去年同期-147万元。公司前三季度摊薄每股收益0.009元,ROE0.45%,每股经营性现金流-0.175元。 公司同时公告:子公司平潭信汇出资2.03亿收购福建烜达丰胜公司100%股权,其主要资产为位于北京经济技术开发区路东区E11街区的地块,占地面积4.38万平米。上述地块将用以建设高端物流仓储项目,分三期开发建设,总建筑面积为5.79万平米,其中:第一期3号车间,建设规模为1.11万平米,已取得了房屋所有权证;第二、三期尚未建设,目前正在履行报建手续。 简评及投资建议。 报告期公司根据实际情况将在其他业务收入中核算的租赁收入及物管收入调整至主营业务收入中核算,并将与该收入配比的租赁费用、物业成本调整至主营业务成本中核算。以下所有数据均为调整后结果。 从单季度来看,第三季度收入增29.82%至4.21亿元,综合毛利率降9.66个百分点至12.74%。经测算,百货零售收入2.75亿元,同比下降8.84%,毛利率下降4.45个百分点至12.69%,主要受东百元洪店业态调整闭店装修等影响;供应链、房产租赁等其他收入1.46亿元,同比增长5.4倍,占收入比重由去年同期的7%提升至今年的35%,体现物流业务转型效果,但由于供应链业务毛利率较低,拖累公司综合毛利率下降。 从前三季度来看,收入增5.66%至12.2亿元,综合毛利率降3.94个百分点至17.49%,主要受第三季度的收入和毛利率影响。公司本期无新增门店,截至2016年9月30日,公司共拥有6家门店,合计建筑面积28.61万平米,其中自有门店2家,建面7.06万平方米,租赁门店4家,建筑面积共21.55万平米。 前三季度期间费用率同比减少0.58个百分点至16.01%,主要来自销售费用和财务费用的减少。其中销售费用率同比减少1.09个百分点至10.82%;管理费用率同比增加1.38个百分点至5.49%,主要来自新增物流业务职工薪酬的增加;财务费用同比减少1020万元,实现财务收益361万元,费用率同比降0.87个百分点至-0.3%,主要由于贷款利率及咨询费的降低。 收入增长,费用率降低不抵毛利率下降,前三季度营业利润同比下降91.83%至298万元。前三季度营业外净收入同比减1224万元,有效所得税率同比大增46.67个百分点至69.82%,少数股东损益同比减少315万元,最终归属净利润同比下降80.86%至810万元,扣非净利同比下降80.03%至452万元。 对公司的判断。公司目前已收购广东、北京共4块土地,成立供应链管理公司并取得浦发银行70亿元融资额度支持,物流地产业务转型加速推进,目前已公告土地储备的合计建筑面积达42万平米。借助土地+管理团队+资金三大核心优势,预计公司未来将快速布局北上广深等核心市场地块,仅2016年即有望达到60万平开工面积,三年内或达百万平米级规模,价值增量和利润增厚空间较大。公司还可进一步拓展供应链金融、设备融资租赁、智能物流空间更为广阔。 盈利预测。基于地铁围堵消除以及扩建完成带来百货主业恢复性增长以及兰州项目收入确认等因素,我们预测公司2016-2018年归属净利润(暂不包含物流地产利润贡献)分别为2.16亿元、2.88亿元和3.13亿元,对应EPS分别为0.48元、0.64元和0.70元,分别同比增长336.5%、33.5%和8.9%。 公司估值。公司未来1年价值的主要构成为两部分:(1)商业+百货RNAV价值75.6亿元。主要有当前在运营自有物业门店(东百大楼&扩建、东方百货)合计面积10万平米,以及兰州国际商贸中心和福安市东百广场地产项目;(2)测算智能仓储价值约44亿元。公司目前已公告收购37万平米土地(建筑面积),根据行业开发项目进展节奏的惯例,公司有望年均开发60-70万平米(建面),之前由于定增暂停对开发进程造成了一定影响,我们预计后续将加快进度赶上节奏。我们谨慎假设公司未来1年左右将达110万平米设施面积,估算单位增量价值约4000元/平米,则该部分价值增量将达约44亿元。综合以上,判断公司1年左右目标市值约120亿元,对应13.35元/股的公司12个月目标价,维持“买入”评级。 风险与不确定性。储备项目投建及培育进程的不确定性;地产项目结算节奏和金额的不确定性;智能仓储转型推进的不确定性。

公司10月29日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入95.75亿元,同比增长2.52%,利润总额4.78亿元,同比增长5.6%,归属净利润2.08亿元,同比增长1.72%,扣非净利润2.02亿元,同比增长5.44%;其中,三季度实现营业收入29.67亿元,同比下降0.09%,利润总额1.69亿元,同比增长11.78%,归属净利润7604万元,同比增长10.56%,扣非净利润7179万元,同比下降1.87%。公司前三季度摊薄每股收益1.31元(其中三季度0.478元),净资产收益率9.29%,每股经营性现金流0.98元。简评及投资建议。 公司前三季度收入增2.52%至95.75亿元。分业态来看(见表1),购物中心收入略降0.66%至55.4亿元,占总收入比例为58%,公司本季度于吉林新开一家购物中心,建筑面积4.5万平方米,自有物业,继续扩充购物中心业务;大型综合卖场收入同比增9.37%至24.63亿元;连锁超市收入同比增7.41%至12.56亿元,估计主要与新开门店有关,公司三季度新开4家连锁超市,总建筑面积2.28万平方米;房地产收入同比略增0.59%至2.8亿元。 前三季度综合毛利率同比增加1.22个百分点至20.02%。购物中心方面,吉林和内蒙古地区购物中心毛利率分别增加1.39和2.62个百分点至17.96%和18.29%,辽宁地区略减0.69个百分点至18.49%;超市和大卖场方面,吉林和海南省连锁超市毛利率分别增加0.67和3.62个百分点至18.2%和32.56%,北京地区新开连锁超市毛利率为17.63%,吉林省大卖场毛利率增加0.92个百分点至23.57%。房地产方面,吉林地区毛利率分别增加10.14个百分点至41.23%,内蒙古地区毛利率降低2.48个百分点至27.32。其他业务毛利率也有所提升。 前三季度期间费用率增加1.18个百分点至14.28%,主要来自管理费用率增长。其中销售费用率同比略增0.02个百分点至3.25%,管理费用率同比增0.81个百分点至8.84%,估计主要由于新开门店导致管理费用支出增加。财务费用同比增加3724万元,费用率增加0.34个百分点至2.19%。收入增长,毛利提升抵消费用率增加,利润总额同比增长5.6%至4.78亿元。另外,有效所得税税率同比增加0.68个百分点至25.98%,少数股东损益同比增加1214万元至1.46亿元;最终前三季度归属净利润同比增长1.72%至2.08亿元,扣非净利同比增长5.44%至2.02亿元。按季度拆分,前三季度归属净利增速分别为2.3%、2.02%和1.04%,表现稳定。 对公司的判断: (1)充足的防御性:经营区域为长春和吉林省其他二、三线城市及低成本(股权收购)进入沈阳、济南、郑州等城市,受宏观经济波动及电商影响小,在省内具有垄断性及品牌效应;拥有30家百货门店,2家大型综合卖场和54家超市门店,合计超220万平米权益自有物业,物业网点价值高。 (2)潜在的高成长:储备项目丰富,100%自有物业且投入成本低;随着小三星战略格局成型,预计将向中三星战略拓展,重点布局中原地区;未来拟在俄罗斯远东地区开展业务,则体现大三星战略的布局。 (3)高管增持驱动利益一致,分红传统优良:公司董事长与高管自09年以来持续增持公司股份。截至目前,高管合计持股比例超过2%,其中董事长曹和平持有274万股,占比1.72%;公司上市以来累计分红7.32亿元(分红率24.4%)远超3.95亿元股权融资额,自2013年来每年现金分红超过5000万元,提供稳定投资回报。 (4)参股景区项目,拓展旅游业:参股21%开发山西平顺县神龙湾景区,总面积30平方公里,后续还会有配套设施、安全和防护设施等投入,但估计总额不大;预计建设期3-4年,短期对公司业绩影响不大,开业后以门票为主要收入来源,估计培育期2-3年,看好长期发展前景,现金流丰富。 (5)各项估值指标处于行业低位,从二级市场和产业资本角度,均具有较高的投资吸引力。目前51.6亿元市值对应预计的2016年收入140亿元和净利润3.42亿元,PE为15.1倍、PS为0.37倍,均处于行业较低水平。 盈利预测。预计公司2016-2018年净利润分别为3.42亿元、3.82亿元和4.5亿元,同比增长5.5%、11.7%和17.9%,合EPS各为2.15元、2.4元和2.83元。若考虑按2016年业绩20倍PE,对应12个月目标价43.02元,维持“买入”投资评级。 风险与不确定性:外延扩张(尤其是外地扩张项目)的培育期拉长风险;地产销售确认的不确定性。

投资要点: 公司10月28日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入125.27亿元,同比下滑2.70%,利润总额9.48亿元,同比增长25.69%,归属净利润7.06亿元,同比增长27.60%,扣非净利润6.83亿元,同比增长27.88%;其中,三季度实现营业收入39.39亿元,同比增长1.37%,利润总额2.58亿元,同比增长57.70%,归属净利润1.91亿元,同比增长62.42%。 公司前三季度摊薄每股收益1.28元(其中三季度0.33元),净资产收益率13.80%,每股经营性现金流1.45元。 简评及投资建议。 公司第三季度收入39.39亿元,同比增长1.37%转正,较上半年-4.46%的增速,收入端显著改善;毛利率增加0.24个百分点至22.04%,同比稳步提升。三季度销售管理费用率为14.98%,同比减少0.95个百分点;由于短期借款减少10亿,三季度财务费用同比减少1233万元。公司总体期间费用率为15.23%,同比减少1.27个百分点,控费增效成果显著。由于金价上涨,公司计提资产减值损失转回1060万元。利润总额2.58亿元,同比增长57.70%。归属净利润1.91亿元,同比大幅增长62.42%。扣非后净利润同比增长60.82%,经营性利润同比增长46.13%,在三季度同行业绩普遍下滑的情况之下,公司的强劲增长十分亮眼,而且由于三季度迎来了收入增长的拉动,利润增长的弹性较其自身上半年19%的增速更高。 前三季度,公司实现收入125.27亿元,同比下滑2.70%,毛利率同比增加1.17个百分点至22.49%;销售管理费用率同比略增加0.02个百分点至14.29%,财务费用节约1676万元,整体期间费用率减少0.1个百分点;由于金价波动,公司计提资产减值损失转回1878万元。收到拆迁补偿款致营业外收入同比增加4104万元,关店使得营业外支出增加1784万元,最终实现营业外收支2983万元。综合驱动公司前三季度利润总额增长25.69%,实现归属净利润7.06亿元,同比增长27.60%。我们测算经营性利润增长22.62%,业绩表现显著好于同业。 这一业绩表现的背后是管理层此前限制性股权激励的强约束,也鲜明体现了激励改善对经营提升和业绩释放的促进作用。公司2013年9月23日公告《限制性股票激励计划(草案)》,并于2015年4月23日做了调整,以6.4元/股授予不超2178万股限制性股票,占比总股本(当时)的4.29%。激励对象包括董事、高管及其他核心骨干不超214人,其中董事长认购60万股。 授予股份的第1个解锁期的条件为:2015年扣非净利增速和加权ROE均不低于18%,且不低行业中值。公司2015年实现的扣非净利增速为18.23%,加权平均ROE为20.73%,满足条件。 授予股份的第2个解锁期的条件为:2016年扣非净利润增速和扣非加权ROE均保持增长,且均不低于可比公司50分位值,以及主营收入占比总收入超90%;第3个解锁期条件对应2017年业绩要求与2016年相同。 假设公司3Q2016归属净资产到年底不变,我们测算2016年的扣非归属净利增速应为20%左右。 上调盈利预测和目标价。我们预计公司2016-2018 EPS 各为1.65元、1.89元和2.11元,同比增长22.31%、14.11%和11.71%;对应目前19.11元股价的PE 分别为11.6倍、10.1倍和9.1倍,113亿市值对应2016年PS 为0.66倍,主要估值指标均低于同业。 考虑到公司较强的区域竞争地位、较优成长性,以及治理激励改善,上调目标价至33.04元(对应2016年20倍动态PE),维持“买入”评级。 风险和不确定性:百货业态以大体量门店快速扩张带来的短期资本开支和现金流压力;新开门店培育期低于预期。

公司10月29日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入115.72亿元,同比下降0.93%,利润总额2.33亿元,同比下滑21.42%,归属净利润1.74亿元,同比下降27.26%,扣非后归属净利润1.21亿元,同比下降39.91% ;其中,三季度实现营业收入36.57亿元,同比增长1.03%,利润总额812.34万元,同比增长173.59%,归属净利润184万元,同比增长181.98%。公司前三季度摊薄每股收益0.22元(其中三季度0.0024元),净资产收益率3.51%,每股经营性现金流0.98元。 公司预计2016年归属净利润同比变动-20-10%,为1.71-2.35亿元,合EPS 0.220-0.302元;对应四季度净利润为-294万元到6121万元,合EPS为-0.004-0.079元。主要因为:1)公司O+O平台构建包括云猴网、支付平台、物流平台、便利平台、会员平台在内的云猴大平台生态系统,培育成本较高;2)零售行业面临消费复苏缓慢、渠道竞争激烈等困难;3)川渝市场由于门店数量不多且开业时间不长,市占率不高,前期盈利能力较低。 简评和投资建议。 线下门店调整持续。截至九月份,公司新开超市门店24家、百货门店4家,开店速度较2015年同期有所增加。其中,第三季度新开超市门店12家、百货门店1家。 前三季度营业收入下降0.93%,归属净利下滑27.26%,线下大环境疲软、新开店前期摊销与云猴平台投入或为主要因素。毛利率下滑0.41个百分点至21.67%,营业税金及附加因营改增节约1504万元,销管费用率增加0.41个百分点至19.16%,其中销售费用率上升0.53个百分点至17.41%,可能与新开店的前期投入有关。由于短期借款等有息负债增加,公司财务费用增加2082万元,侵蚀了业绩。综合来看,期间费用率上涨超过了毛利的增厚,反映出短期存在一定经营压力。由于收到政府补助收入,营业外收入增加2298万元;但关店导致营业外支出增加1504万元。最终前三季度实现归属净利润1.74亿元,同比下降27.26%。 三季度单季实现营业收入36.57亿元,同比增长1.03%,预计增长主要来自新店贡献。毛利率减少0.74个百分点至21.15%。销管费用率减少0.10个百分点至20.80%,财务费用率微增0.02个百分点,最终期间费用率降0.08个百分点至21.36%。由于政府补贴,营业外收入大幅增加2562万元,拉动利润总额转正至812万元。最终三季度归属净利润同比上升181.98%,环比改善明显。我们测算,剔除投资收益、资产减值损失和营业外收支,前三季度经营性利润总额同比下降32.22%,其中单季度分别下降31.24%、18.42%、25.64%。 对公司的判断。公司多年来深耕湖南和广西区域成为综合性商业龙头,当前其依托线下品牌、渠道、供应商、消费者等资源,积极转型线上线下融合的(跨境)电商、到家和供应链服务等,体系完善、战略清晰、执行力强且有灵活有效的民营机制保障,在A股零售公司中具有显著的稀缺性价值,看好其B2b2C模式下的社区网点价值和供应链服务(含跨境)成长空间。扩张战略上,公司主导区域超市整合,也将参与重百定增,形成步步高、物美、重百一体的商业联盟,资源共享,合作巩固区域优势。 更新盈利预测与估值。预测公司2016-2018年EPS各为0.25元、0.26元和0.29元,同比增长-10.89%、5.07%和13.96%;目前14.25元股价(与定增价14.72元倒挂,已拿到批文)与111亿市值对应2016 PS为0.72倍。考虑到公司的区域竞争力、积极转型,我们参考同业估值给予公司2016年0.9倍PS,对应17.74元的目标价,维持“买入”的投资评级。 风险与不确定性。电商业务进展及成效的不确定性;新门店培育期拉长;跨区域扩张的不确定性。

公司10月29日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入127.13亿元,同比下降1.86%,利润总额6.38亿元,同比下降21.45%,归属净利润4.39亿元,同比下降27.28%,扣非净利润3.35亿元,同比下降32.99%;其中,三季度实现营业收入40.25亿元,同比增长3.27%,利润总额1.52亿元,同比下降21.66%,归属净利润9898万元,同比下降29.05%,扣非净利润6818万元,同比下降37.1%。 公司前三季度摊薄每股收益0.729元(其中三季度0.128元),净资产收益率5.91%,每股经营性现金流0.295元。 公司股票已于9月27日停牌,筹划购买控股股东旗下零售资产。 简评及投资建议。 前三季度收入降1.86%至127.13亿元,综合毛利率增0.43个百分点至21.89%,保持自2011年来每季同比提升。分地区收入增速来看,仅西北和华中地区实现正增长,分别增长15.89%和1.38%,其他地区均下降5%~20%,占比最高的华北地区同比下降5.4%。主营业务毛利率同比减少0.31个百分点至18.22%,各地区中仅西北地区同比增加0.07个百分点,其他地区均有不同程度的下降,其中西南地区降幅最大,同比减少0.92个百分点。 公司截至三季度末共35家门店,总建面176万平米,积极布局奥特莱斯等新业态。公司第三季度于西北地区新开1家奥特莱斯,建筑面积7.8万平方米,或对该地区业绩有所驱动(收入和毛利率均实现增长);10月29日银川奥特莱斯开业,总建筑面积5.6万平方米,租赁物业,或进一步带动西北地区业绩增长。此外,公司于9月投资购买了长春奥特莱斯项目,总价款6.8亿元,总建筑面积10万平方米,预计2018年开业。公司奥特莱斯和购物中心布局积极,展现公司向新业态转型的决心。 前三季度期间费用率同比增加1.52个百分点至16.32%,主要来自财务费用的增加。其中销售费用率同比增0.38个百分点至12.27%,管理费用率同比增0.38个百分点至3.89%;财务费用同比大幅增加9868万元至2015万元,去年同期为7853万元的财务收益,费用率同比增加0.76个百分点至0.16%,主要由于利息收入的减少。 毛利率提升不抵费用率增长,营业利润同比下降22.22%至6.36亿元。另外,前三季度营业外净收入同比增加738万元,有效所得税率同比增加6.23个百分点至31.99%,最终归属净利润同比下降27.28%至4.39亿元,扣非净利同比下降32.99%至3.35亿元。前三季度归属净利润增速分别为-17.02%、-35.96%和-29.05%。 对公司的观点。(1)公司是A股中为数不多的全国网络布局的综合商业龙头,截至2016年9月底在全国六大经济区域经营35家连锁门店,总建筑面积176万平米,2015年收入173亿元,且考虑到未来与春天百货整合后将更具规模优势。 (2)全渠道零售转型:公司正以坚定的决心、充足的资源投入和开放的心态布局和扎实推进,期望增强对(移动)互联网逻辑的理解和利用,实现弯道超车,更重要的是,其战略转型有比全渠道零售更宽的概念和更深刻逻辑,还包括在商品运营上向深度联营、自营及自有品牌发展,在业态上向购物中心和奥特莱斯进行创新等。 (3)国企改革:公司前期公告的增发进一步引入外部战投,优化了股权和治理结构,未来在国企改革大背景下,公司仍存在整体上市、激励改善等诸多预期,并能更加驱动业务发展和加速转型。 盈利预测。预计公司2016-2018年EPS为1.06元、1.24元和1.42元,同比增长-25.5%、16.9%和13.9%;对应当前16.28元股价的2016-2018年动态PE各为15.3、13.1和11.5倍,低于行业平均水平。考虑公司为积极转型的A股百货龙头,以及公司面临国资改革和激励改善的机会,按当前市场估值体系,参照2016年业绩给予20倍PE,对应目标价21.29元,维持“买入”的投资评级。 风险及不确定性:门店拓展速度和培育期长短等带来的业绩压力;竞争压力风险;转型进展及效果低于预期。

王府井公告重大资产购买草案:拟以支付现金并承接债务的方式收购控股股东王府井国际所持有的贝尔蒙特公司100%股权,交易总价为53.73亿元,其中承接债务21.75亿元。标的公司有业绩补偿承诺,若2016年完成交易,标的公司16、17、和18年承诺净利为2.39亿元、2.11亿元和2.31亿元;若2017年或以后完成交易,标的公司17、18和19年承诺净利为2.11亿元、2.31亿元和2.54亿元,不足金额将由王府井国际补偿。公司股票暂不复牌。 简评和投资建议 标的公司贝尔蒙特于2013年收购港交所上市公司春天百货的全部股权,目前主要经营春天百货和赛特奥特莱斯品牌。标的公司拥有北京和沈阳2家奥特莱斯,以及贵州、福建、北京等地10家百货。标的2015年收入57.46亿元,同比微降0.4%;归属净利1.92亿元,同比下降10.8%,主要受百货业态疲软拖累。以2016年承诺净利计算,本次收购交易PE为22.5倍,略低于王府井2016年约25倍的预测PE。 收购贝尔蒙特实现奥特莱斯业态快速布局。王府井今年开始大力拓展奥特莱斯业态,目前已有西安(7.8万平米)和银川(5.6万平米)2家开业,长春奥特莱斯(10万平米)预计于2018年开业。本次交易完成后,王府井将实现在奥特莱斯业态上的跨越式布局,奥特莱斯门店数将翻倍,总建筑面积也将增加9.3万平米。 注入成熟奥莱门店减轻新店培育压力。而且贝尔蒙特旗下的北京和沈阳奥莱开业较早,分别于2009年和2012年开业,已培养成熟,可与公司自建的奥莱形成互补。以重大资产购买公告中披露的北京奥莱数据来看,2015年实现收入16.81亿元,同比增长0.76%,实现净利润1.03亿元,同比增长19.3%,盈利能力较强。未来公司也可在北京和沈阳奥莱的基础上进行二期扩建,实现进一步增长。 资产整合优化叠加机制改善有望驱动公司未来增长。本次收购贝尔蒙特将充实公司奥特莱斯业态布局,填补贵州地区门店空白,实现协同发展,也进一步扩充公司规模,形成规模效应。在先前引入三胞集团作为战投,有望带来治理机制改善的背景下,公司中长期有望整合优化旗下资产,深化转型,提升盈利水平。 对公司的观点。(1)公司是A股中为数不多的全国网络布局的综合商业龙头,截至2016年9月底在全国六大经济区域经营35家连锁门店,总建筑面积176万平米,2015年收入173亿元,未来与贝尔蒙特整合后将更具规模优势。 (2)全渠道零售转型:公司正以坚定的决心、充足的资源投入和开放的心态布局和扎实推进,期望增强对(移动)互联网逻辑的理解和利用,实现弯道超车,更重要的是,其战略转型有比全渠道零售更宽的概念和更深刻逻辑,还包括在商品运营上向深度联营、自营及自有品牌发展,在业态上向购物中心和奥特莱斯进行创新等。 (3)国企改革:公司前期增发进一步引入外部战投,优化了股权和治理结构,本次收购贝尔蒙特实现整体上市,国企改革推进较快。未来在国企改革大背景下,公司仍存在激励改善等预期,驱动业务发展和加速转型。 盈利预测。暂不考虑本次收购的影响,预计公司2016-2018年EPS为0.63元、0.74元和0.84元,同比增长-25.5%、16.9%和13.9%。假设2017年完成交易且贝尔蒙特实现承诺净利润2.11亿元,则整体EPS为1.01元,考虑公司为积极转型的A股百货龙头,以及公司面临国资改革和激励改善的机会,按当前市场估值体系,给予2017年20倍PE,对应目标价20.24元,维持“买入”的投资评级。 风险及不确定性:门店拓展速度和培育期长短等带来的业绩压力;竞争压力风险;转型进展及效果低于预期。

苏宁云商10月29日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入1038.63亿元,同比增长11%,利润总额-4.73亿元,去年同期为1.24亿元,归属净利润-3.04亿元,去年同期5304万元,扣非净利润-9.63亿元,去年同期-10.8元;公司前三季度摊薄每股收益-0.04元,ROE-0.71%,每股经营性现金流-0.095元。其中,三季度实现营业收入351.48亿元,同比增长15.12%,利润总额-2.57亿元,同比减亏约9100万元,归属净利润-1.82亿元,同比减亏1.13亿元,扣非净利润-2.73亿元,同比减亏5846万元。公司同时预告:四季度归属净利润区间为[0,5000万元],2016年归属净利润区间为[-3.04亿元,-2.54亿元]。 1.积极的价格竞争政策驱动收入增长,毛利率和费用率均降低。2016前三季度公司实现营业收入1038.63亿元,同比增长11%,主要由于公司实施积极的价格政策,线上继续保持较好增长。其中一、二、三季度单季收入分别增长8.1%、9.8%和15.1%,三季度收入增速增加明显,主因天气变化致空调等商品实现较好销售。综合毛利率同比减少1.34个百分点至14.46%,主要由于线上业务占比的提升。 期间费用率同比减少1.6个百分点至15.21%,主要由于销售收入增长及运营效率的提升,公司不断加强广告的精准投放以及厂商联动,投入产出效率提升,由此带来报告期内运营费用率同比下降1.71%。销售费用率和管理费用率分别减少1.38和0.34个百分点;财务费用同比增加1.23亿元,费用率略增0.11个百分点至0.16%,主要受利率下行带来利息收入下降以及公司计提专项贷款的利息影响。本期投资收益同比下降93.47%,主因消费金融公司阶段性亏损,带来投资损失;营业外净收入同比减少6.55亿元,主要由于本期物流仓储物业资产证券化的收益贡献小于去年同期门店资产证券化的收益;所得税同比大幅减少1.8亿元,有效所得税税率降低68.77%至15.83%。最终,公司前三季度归属净利为-3.04亿元,去年同期为5304万元;扣非净利为-9.63亿元,同比减亏1.17亿元。 2.门店方面,前三季度大陆地区净关76家,香港净关5家,日本净开9家,门店总数1566家,大陆同店销售下降3.16%。其中,第三季度大陆地区新开云店15家、常规店15家(中心店4家、社区店11家),红孩子店5家、超市店1家,关闭调整常规店27家。前三季度日本市场加快店面布局,新开店12家,关闭店3家;香港地区由于店面租约到期,关闭5家。截至2016年9月30日,公司在大陆地区已进入297个地级以上城市,拥有连锁店1501家,港澳地区连锁店合计23家,在日本市场拥有连锁店42家,共计拥有连锁店1566家。 公司大陆地区可比店面销售收入同比下降3.16%,其中第三季度单季同店销售下降0.72%,已接近转正,主要得益于空调旺销以及O2O促销推广的深化推进。此外,云店及常规店的坪效也同比提升13.65%。 同时,公司也积极建设苏宁易购服务站。截至2016年9月30日,公司拥有服务站直营店1727家,授权服务网点2170家。2015年开设的苏宁易购服务站在2016年1-9月内的单店年化销售额较2015年同比提升16.72%,占比74.62%的易购服务站在2016年9月已经实现了单月盈利。 3.前三季度公司商品销售总规模1304.95亿元,同比增长15.35%;线上平台总GMV(含税)518.65亿元,同比增长65.49%,其中自营商品销售收入400.11亿元(含税),开放平台实现商品交易规模为118.54亿元(含税),2016年9月移动端订单数量占线上整体比例已提升至73%。此外,公司持续优化商户结构,提升百货、服装类商户的产品丰富度,截至2016年9月30日,公司自营与平台商品SKU数量近3000万,开放平台商户近3万家。 4.物流布局持续完善,社会化开放进程提速。(A)物流基础建设:,南京雨花自动化拣选中心建成投入运营;(B)配送:小件商品进一步缩短配送半径,提高服务响应时间,同时“半日达”、“次日达”配送服务范围进一步拓展区县城市;(C)售后服务:服务网点已覆盖300多个城市;(D)社会化物流:报告期内加快物流社会化运作,实现社会化物流收入同比增长411.11%。 5.发挥综合化互联网集团优势,金融业务总体交易规模同比增长135%。(A)支付:易付宝内嵌人脸识别等身份验证技术,支付安全性和成功率明显提升;(B)供应链金融:苏宁小贷依托大数据征信技术,为生态圈内外企业和个人用户广泛授信,实现贷款规模和新增客户快速增长,快速增厚利润;(C)理财:创造性推出足球加息等理财产品,备受市场关注。(D)金融产品创新:先后推出任性学、任性游、众筹消费宝等特色产品,为家装、旅游、教育、足球、通讯等领域提供实惠、新颖的金融服务。 对公司的判断。公司在组织架构、物流和信息系统调整优化之后,开始步入易购收入快速增长和整体亏损额收窄并逐步扭亏的轨道,基本面拐点延续,收入和利润的良性增长,提升了市场对其中期竞争前景的期待和对公司的估值情绪。公司与阿里的全面战略合作将加速公司线上业务发展及O2O融合转型,线下物流、门店、服务等优质资源价值有望通过平台化运营被激活重估,未来想象与改善空间同样充足,具备引领行业变革的机遇与潜质。 盈利预测和估值。关于公司的盈利预期,考虑到公司可能持续推进的“轻资产化”物业处置收益,加上转让PPTV股权减少相应亏损,以及未来几年经营上的减亏效应,我们判断公司未来两年将可微幅盈利,我们初步预计公司2016-2017年EPS各为-0.038元和0.003元。 考虑到公司战略与经营调整结束且能力增强,以及与阿里全面战略合作提速后,整体竞争力提升,其一方面可实现线上GMV的更快速增长,缩小与竞争对手差距;另一方面可通过线下渠道、金融和物流业务等实现公司经营性盈利,其业务已重归更快速更健康的发展轨道,估值上可给予更积极考虑,按2016年预期收入为基准,若对线下收入981亿元给以0.6倍PS,对线上收入568亿元给以1.2倍PS,合每股13.64元,维持“增持”评级。 风险与不确定性。新业务推进效果不佳;与阿里合作效果未明;易购及平台销售额低于预期;市场竞争结构可能产生不利影响。

公司前三季度收入同比增6.28%至150.28亿元,毛利率略降0.03个百分点至8.09%。公司前三季度新开门店16家,总建筑面积0.57平方米,平均新开门店建筑面积为358平米;关闭门店16家,关店总建筑面积0.43万平方米,净增加建筑面积0.14万平方米。 分行业看(见表1),3C电子产品零售收入同比增长8.15%至128.8亿元,毛利率同比增加0.64个百分点至6.06%,估计主要受益于公司新奇特产品的销售;工业制造业务(电缆及打印机业务)收入同比增长5.28%至19.06亿元,毛利率增加2.36个百分点至13.74%;房地产业务收入同比下降63.71%至9318万元,毛利率同比减少16.53个百分点,与房产项目进入尾盘销售有关;本期新增的金融服务业务收入270万元,毛利率19.78%,主要来自8月完成并购的全资子公司国采支付。 分地区看(见表2),除北京地区收入下降12.17%外,其余地区均实现不同程度的增长。其中作为公司主力地区的江苏收入增长7.28%至90.4亿元,占比总收入达60.7%;香港地区增速最快,同比增长28.91%至3.33亿元;浙江、上海和安徽地区也分别实现了13.28%、2.97%和18.74%的收入增长。 前三季度期间费用率同比增加0.3个百分点至6.18%,其中销售费用率增加0.08个百分点至2.69%,管理费用率同比持平,财务费用增加4704万元,费用率增加0.23个百分点至1.69%,估计主要由于利息收入同比减少。 收入增长不抵费用率减少和毛利率下降,利润总额同比下降18.03%至3.65亿元。有效所得税率同比增加2.97个百分点至23.6%,少数股东损益基本持平,最终归属净利润同比下降19.32%至2.98亿元,部分受房地产贡献减少影响;扣非净利润同比增长8.21%至2.58亿元。 定增收购匡时国际继续推进,关注进展。公司2016年4月公司公告以12.97元/股发行股份收购匡时国际拍卖公司全部股权,并同时以16.08元/股募集配套资金用于连锁发展及信息系统建设,目前公司11.86元的股价均低于增发价格,存在较强的安全边际。目前公司尚未就定增方案召开股东大会,据公司说明公告,后续或将制订本次发行股份购买资产事项的调整方案,不排除重新确定发行价格、取消募集配套融资及募投项目等方面的可能性。 对公司的观点。公司3C电子零售未来将转型新奇特产品和体验业态,线下聚客能力和毛利率均存在较大提升空间。公司拟收购全国排名前三的匡时国际拍卖公司,进军艺术品拍卖,发展延伸空间充足,在A股具备稀缺性。金融类资源丰富,包括具备支付牌照的子公司国采支付、控股子公司宏图小贷以及持有锦泰期货、华泰证券、江苏银行等公司股权。长期来看,公司或将依托商业流量和艺术品拍卖,发展消费和艺术品相关金融业务,利用商业+文化场景,借金融生态圈变现流量,潜力巨大。 盈利预测和估值。假设公司2017年全年并表,预测2016-18年收入分别为202亿元、225亿元和243亿元,同比增长8.1%、11.0%和8.3%;归属净利为4.66亿元、7.99亿元和9.38亿元,同比增长10.6%、71.4%和17.4%。考虑定增摊薄股本影响,2016-2018年EPS为0.41、0.55和0.65元。其中2017年原有业务、拍卖和投资收益分别贡献EPS0.33元、0.14元和0.08元,参照可比公司估值,前两项分别给予25倍和30倍目标PE;持有金融股权每股公允价值为2.69元,合计对应目标价15.15元,维持“增持”评级。

投资要点: 公司10月26日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入57.34亿元,同比增长19.19%,利润总额3.23亿元,同比增长27.84%,归属净利2.42亿元,同比增长31.42%,扣非净利2.33亿元,同比增长32.02%;其中,三季度实现营业收入22.55亿元,同比增长18.69%,利润总额1.02亿元,同比增长18.74%,归属净利8185万元,同比增长28.36%;扣非净利7729万元,同比增长33.89%。 公司前三季度摊薄每股收益0.44元(其中三季度0.15元),净资产收益率13.05%,每股经营性现金流0.365元。 公司同时公告对2016 全年的业绩预计。预计归属净利润增长10%至30%,对应2016 年归属净利润区间为2.64 亿元至3.12 亿元。 简评及投资建议。 公司前三季度收入同比增长19.19%至57.34亿元,综合毛利率同比增长1.16个百分点至14.72%。其中三季度单季实现收入22.55亿元,同比增长18.69%;单季毛利率同比增加2.29个百分点至13.69%,为前三季度单季最大涨幅。外贸供应链服务及化工新能源业务均保持快速增长是公司业绩的主要驱动因素。 前三季度期间费用率同比增加1.04个百分点至9.48%,三项费用率均略有提升。其中销售费用率增加0.57个百分点至6.2%,主要来自外贸供应链服务业务增长带来的结构性上升;管理费用率增加0.36个百分点至2.88%,主要由于母公司职工薪酬的增加;财务费用同比增加912万元,费用率略增0.11个百分点至0.40%。 收入增长,毛利率增加抵消费用率上升,公司前三季度营业利润同比增长25.99%至3.13亿元。另外,投资收益减少917万元,主因公司注销了子公司锂宝新材料以及理财产品收益的减少;有效所得税税率降低3.39个百分点至19.67%。最终归属净利润同比增长31.42%至2.42亿元;扣非净利同比增长32.02%至2.33亿元;净利率增加0.49个百分点至4.53%。 其他经营进展:(1)公司于8月20日公告拟实施2万吨锂电池电解液扩产项目,总投资1.5亿元,由华荣化工自有资金解决,项目建设期为1年。扩产完成后产能将达3万吨/年,使得公司电解液产能继续保持行业领先。公司测算,项目正常运转后,预计可增加营业收入12亿元/年,净利润6478万元/年。(2)公司定增事项已通过证监会并购重组审核委员会审核通过,等待正式批文。 对公司判断。公司是外贸供应链服务和锂电池电解液双龙头。深度整合供应链的独特模式、优质的上下游资源以及到位的激励机制是公司供应链服务方面强有力的竞争壁垒。本次定增整合集团核心优质资源后,公司将成为供应链组织+外贸综合服务商+金融投资的现代商社平台,同时实现高比例大范围的员工持股激发效率,打开长期成长空间。锂电池电解液业务在产量、技术以及下游客户等方面均居行业前列,未来产能继续扩充,分享新能源汽车高速成长的红利,持续快速增长。 盈利预测和估值。假设公司2017年完成定增并表,我们预测公司2016-2018年收入分别为89.1亿元、368.64亿元和424.79亿元,分别同比增长22.2%、313.7%和15.2%;归属净利润3.06亿元、8.08亿元和9.45亿元,分别同比增长27.3%、164.5%和16.9%,对应EPS(考虑定增购买资产和募集配套资金影响)为0.56元、0.67元和0.79元,分别同比增长27.3%、20.2%和16.9%。 其中,供应链服务业务2017年贡献EPS 0.55元,参照目前贸易类可比公司PE平均值46倍,给予公司供应链服务2017年33倍的预测PE,对应公司供应链服务业务每股价值18.03元;化工新能源业务2017年贡献EPS 0.13元,参照目前锂电池材料可比公司平均PE 41倍,给予公司该业务40倍PE,对应公司化工新能源业务每股价值5.06元;合计公司12个月目标价为23.09元,维持“买入”评级。 风险因素:进出口需求减少;电解液需求低于预期;重大资产重组进程不确定性;海外扩张风险;生活消费品进口需求不达预期;汇率波动风险。

公司10月28日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入60.95亿元,同比增长37.26%,利润总额6.38亿元,同比下滑1.24%,归属净利润4.58亿元,同比下滑5.53%,扣非净利润3.37亿元,同比增长352.14%;其中,三季度实现营业收入23.61亿元,同比增长95.50%,利润总额1.90亿元,同比下滑68.91%,归属净利润1.21亿元,同比增长67.47%。 公司前三季度摊薄每股收益0.27元(其中三季度0.07元),每股经营性现金流0.07元。 简评及投资建议。 公司前三季度实现收入60.95亿元,同比增长37.26%,其中三季度收入同比增长95.90%,主要来自收购的仁和人东店、光华店和维多利集团的外延贡献,维多利2016年6月份并表,带动三季度单季收入大增95.5%。截止2016年9月,公司共有门店38家,2016年7月关闭了深圳区域的东方时代店。据我们测算,公司的成都地区百货同店增长2%,难能可贵。整体百货同店增速有7%-8%的下滑,超市业态下滑近30%。反应了公司在成都区域以外的辐射力还有待加强。近期加快资产注入,积极向外收购,做大之后如何做强,是公司应该着力思考的方向。 前三季度毛利率略上升0.93个百分点至27.80%,其中三季度同比大幅上升4.12个百分点,也是受毛利率较高的维多利百货带动。前三季度销售管理费用率增加3.33个百分点至13.77%,主因销售费用率增加;财务费用大幅增长至1.60亿元(2015年同期为3361万元),账面有息负债46.7亿元,财务费用高企明显侵蚀了业绩。最终,前三季度归属净利润4.58亿元,同比下滑5.53%。扣非净利润3.37亿元,同比增长352.14%,主要是因为非经常性损益中子公司当期净损益2016年扣减数为华南区5家公司1-2月净利润,而2015年同期扣减数为华南区1-9月净利润。 我们测算,剔除投资收益和营业外收支,前三季度经营性利润总额同比下滑2.45%,较上半年下滑幅度13.18%明显收窄,主要是因为完成对仁和春天2店和茂业百货收购,上半年期间费用中确认的一次性费用较大,三季度单季摊销力度有所减小所致。考虑到整合维多利,以及正在进行中的定增募资收购秦皇岛茂业和重庆茂业,我们认为公司2017年仍存在比较大的业绩压力。 对公司的判断。(1)公司通过2年不断的股东资产注入与收购,全国性百货的布局已基本形成,在成都、深圳、内蒙等区域具备较大的品牌优势,后期仍将持续收购,进一步完善网点布局;(2)股东资源强大,实际控制人黄茂如经营零售业多年,积累深厚,旗下商业资产整体上市后,同业竞争的解决将逐渐显现规模效应与管理协同;(3)公司高管持股2.82%作为二股东,激励到位是企业内在活力的保障。 盈利预测与目标价。预计公司2016-2018年EPS分别为0.32元、0.34元和0.36元,目前7.50元股价对应2016-2018年PE各为23.4倍、22.1倍和20.8倍,均处于行业平均水平。考虑到公司通过并购整合和自身扩张仍有较大的下沉空间,全国性百货版图形成均有望促进提升估值。给以公司2016年25倍PE,对应目标价8元,给予“增持”的投资评级。 风险与不确定性:成都市零售业激烈的竞争环境;异地收购速度及整合培育情况不达预期的风险。

永辉超市10月28日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入370.15亿元,同比增长17.72%,利润总额10.42亿元,同比上升42.28%,归属净利润8.16亿元,同比增长36.57%,扣非净利润8.11亿元,同比增长35.51%;其中,三季度实现营业收入124.97亿元,同比增长17.80%,利润总额2.02亿元,同比增长135.29%,归属净利润1.46亿元,同比增长106.49%。 公司前三季度摊薄每股收益0.1元(其中三季度0.015元),净资产收益率6.21%,每股经营性现金流0.25元。 公司公告将投资项目福建华通银行股份有限公司(暂定名)注册资本由原来的30亿元调整致24亿元,公司出资6.6亿元不变,认购比例由原来的22%提升至27.50%。 此外,公司将关闭福州滨江丽景店和四川宜宾银隆店,停止福建平和分公司的经营并将其注销。 简评及投资建议。公司前三季度实现收入370.15亿元,同比增长17.72%,略高于1H2016增速。我们估计同店增长1%左右,较上半年3%的水平有所放缓。截至三季度末,公司门店总数444家(含会员店),总面积约403.42万平米。三季度单季新开店21家(含2家会员店),总面积17.37万平米。新签约门店31家,总面积21.96万平米,截至九月末已签约未开业门店206家(含会员店)。 分区域来看,前三季度福建大区实现营业收入91亿元,同比增长9.31%;河南大区、安徽大区、华西大区、华东大区的收入增速均超过20%,增长强劲,预计主要是来自新店贡献;北京大区同比增长18.47%,增速较上半年有所下降;东北大区是唯一负增长地区,略微下滑2.08%。 公司前三季度毛利率为20.04%,较2015年同期上升了0.34个百分点。具体来看,各大区毛利率情况几乎与2015年同期持平,总体提升0.07个百分点。其中,华东大区提高0.94个百分点,提高幅度居各大区榜首,福建大区、北京大区和河南大区毛利率有所下降。其中,三季度增长0.35个百分点至19.68%。 前三季度销售管理费用率同比减少0.15个百分点至16.85%。利润丰厚与定增完成,使得公司借款减少、利息收入增加,财务收益3146万元,同比增加2932万元,期间费用率减少0.22个百分点至16.77%。由于中百集团(截至三季度末公司持股20%)前三季度亏损,以及持有金枫酒业股票市值下降,公司非经营性净亏损增加7386万元。最终,公司实现归属净利润8.16亿元,同比增长36.57%。 第三季度单季归属净利润1.46亿元,同比大幅增长106.49%。其中,三季度单季公司收入增长17.80%,毛利率同比增加0.35个百分点至19.68%,营业税金及附加占收入比重(减0.23个百分点)、期间费用率(减0.09个百分点)都呈明显减少趋势,反映公司经营管理改善的效果正在更充分体现! 目前公司账面现金114亿元,给予充足资源持续巩固竞争优势,我们认为永辉供应链体系、组织管理、运营经验已经成熟且领先行业,资金充沛也使其有机会推动自身扩张提速和行业并购整合。 维持对公司的判断。公司是零售行业稀缺的兼备成长、电商转型和经营能力提升潜质的标的。2014年以来由之前的注重“规模和品牌”逐渐向两个方向战略转型:其一是以供应链管理和商品经营为核心,现代物流体系和信息系统为支撑的供应链体系,其二是线上线下融合、差异化协同的销售渠道为形式。 过去几年,在不利的宏观消费环境和电商冲击等竞争压力下,公司一方面依然能够通过内生外延获得稳定增长,另一方面积极推进供应链整合、建设中央大厨房,升级物流和信息系统,以及推进管理变革等,其核心竞争力已由早期的生鲜领先,快速升级为供应链、商品、后台、管理等各项能力的全面提升。 从行业角度,电商过去几年的快速发展实际上加速了线下实体零售渠道的优胜劣汰,加快了并购重组机会的出现,在线上线下再平衡的新背景下,我们认为公司将迎来外延并购和内生增长叠加的高成长机遇,以及利润率逐步提升,从而净利润更加弹性增长的新阶段,是一个值得重视的中期投资机会! 维持盈利预测。预测公司2016-2018年净利润各为10.7亿元、13.5亿元和16.5亿元,同比增长79%、26%和22%,EPS为0.11元、0.14元和0.17元。公司目前市值427亿元,对应2016年动态PE约40倍、PS约0.83倍,考虑到公司未来面向全国的更大成长空间,有望实现20%左右的收入和利润复合增长,给以目标价6.45元(对应2016年1.2倍PS),维持“买入”评级。 风险和不确定性。跨区域扩张的风险,包括扩张区域的选择及扩张速度等;电商业务发展的不确定性;激励机制改善的不确定性。

公司10月27日发布2016三季报。2016年1-9月公司实现营业收入116.37亿元,同比下滑6.07%,利润总额-1.67亿元,归属净利润-1.75亿元,同比下降201.39%,扣非净利润-1.87亿元,同比下降261.54%;其中,三季度实现营业收入36.13亿元,同比下降4.49%,利润总额-1.13亿元,归属净利润-1.12亿元,同比下降40.93%。 公司前三季度摊薄每股收益-0.26元(其中三季度-0.16元),净资产收益率-6.07%,每股经营性现金流0.72元。 公司同时公告: 公司与武商联等公司共同设立武汉东湖中百产业基金,基金认缴出资总额为30亿元(含),首期将认购8.93亿元。目前,基金管理公司与产业基金均已经完成工商注册登记手续,取得了营业执照,基金管理公司名为“武汉东湖盛景股权投资基金管理有限公司”,产业基金名为“武汉东湖百瑞股权投资基金合伙企业(有限合伙)”。基金将围绕中百集团产业链上下游发起并购,选择与公司相关的武汉市七大战略新兴产业进行布局。 简评和投资建议。 调整提速,中百罗森便利店、邻里生鲜店、食品超市、全球商品直销中心推向市场,店店有惊喜,改善好于预期。截至9月底,公司营业网点达到1048家,其中仓储195家,中百超市822家,百货11家,电器专卖店20家。3Q2016,公司延续上半年的调整思路,持续关闭扭亏无望的仓储门店。关闭仓储店16家(其中,1家在武汉区域,9家在武汉市外的省内区域,6家在重庆区域),新开中百超市12家。值得注意的是新增加盟店10家,新业态中百罗森店已经开始尝试加盟合作的连锁形式,借鉴了日本便利店发展的经验。 9月30日,中百第一家食品超市试营业,食品超市由原来的中百仓储改造而来,借鉴永辉的成功经验,销售生鲜、食品吸引消费者购买。中百全球商品直销中心网罗全球尖货,结合Costco与ALDI的经营模式,采用会员制、打低价牌,开业以来人气火爆。截止目前,公司共有中百罗森店23家,邻里生鲜4家、仓储食品超市1家、全球直销中心6家。 收入下降6.07%,收入下滑、期间费用增加致业绩亏损。公司前三季度收入下降6.07%至116.37亿元,主要因为关店提速所致。毛利率为20.32%,较2015年同期增加0.56个百分点,这是供应链提效及业态调整的结果,也是公司内部改革、转型的成果。销售管理费用率大幅上升1.99个百分点至20.91%,已超过毛利率造成亏损,其中销售费用增加2.48个百分点,我们预计与提升一线员工薪酬和新店营销有关。财务费用与2015年同期持平。最终,归属净利润下降201.39%至-1.75亿元。 从三季度单季看,公司收入36.13亿元,同比下降4.49%,较上半年降幅有所收窄;20.84%的毛利率高于前两季度。但期间费用率上升1.09个百分点至23%,其中仍然是销售费用率上涨明显。经营利润亏损1.03亿元,归属净利润亏损1.12亿元。 对公司的判断。我们认为2016年以来公司在人事、机制、管理和业务等诸多方面有积极举措。公司自2015年10月新董事长到任后,市场化招聘总经理等、变革机制和薪酬体系,嫁接永辉、罗森先进经营管理模式,成立产业基金支持产业链并购培育新业务,推进3栋自有物业的资产证券化。经过一年改善,公司新业态调整稳步推进,单店改善成效显著,好于市场预期。我们理解,公司将迎来的不仅是简单的经营改善,而是一场深刻的战略变革:(A)业态:从大到小,贴近社区,聚焦便利店、社区生鲜店拓展;打造会员店全球商品直销中心,网罗全球尖货;(B)品类:深耕生鲜经营,借鉴永辉,打造生鲜核心竞争力;(C)供应链和后台:推进买手制和渠道扁平化,扩大联采规模,提升商品经营能力;发挥中央大厨房优势,强化物流升级与O2O后台支撑。2017年大概率将迎来高弹性的业绩增长,并具备持续性。相信在业态、品类和供应链等基础资源和能力强化后,公司将有机会打造实现“B2B2C”模式的大互联零售商业模型,重构竞争力和长期价值! 调整盈利预测。假设2016年完成资产证券化的财报确认,预计公司2016-2018年EPS分别为0.36、0.13和0.29元,公司目前8.03元股价和55亿市值对应2016年销售规模的PS为0.35倍,处于行业较低水平,从该角度公司处于价值低估状态,在永辉持有公司20%股份并进入董事会,以及新的管理层到位,预期公司的经营管理上将有更好作为,有望带动费用率下降和业绩释放,以及更大力度的转型创新。估值上可按照0.55倍PS考虑,我们按2016年预测收入给予12.51元目标价,给予“买入”评级! 风险和不确定性:区域内日益激烈的竞争环境;公司开店策略和开店速度的变化等。

合肥百货10月25日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入73.57亿元,同比增长1.13%,利润总额4.13亿元,同比增长14.85%,归属净利润2.31亿元,同比增长6.01%,扣非净利润2.2亿元,同比增长9.72%;其中,三季度实现营业收入21.79亿元,同比增长5.58%,利润总额9354万元,同比增长17.39%,归属净利润4641万元,同比增长10.31%,扣非净利润4431万元,同比增长32.43%。公司前三季度摊薄每股收益0.296元(其中三季度0.06元),净资产收益率6.67%,每股经营性现金流0.55元。 简评及投资建议。 公司前三季度收入同比增1.13%至73.57亿元,毛利率增1.17个百分点至19.91%。1-3单季度收入增速分别为-1.72%、0.84%和5.58%,业绩趋稳并向好。3Q16单季毛利率19.39%,同比略降0.11个百分点,前三季度毛利率的提升主要得益于二季度单季毛利率3.33个百分点的增长。 前三季度销售管理费用率同比增加0.26个百分点至12.86%,其中销售费用率增加0.11个百分点至3.75%,管理费用率增加0.15个百分点至9.11%。3Q单季销售管理费用率同比略增0.05个百分点,费用控制良好。前三季度财务费用171万元,去年同期财务收益1738万元,费用率同比增加0.26个百分点至0.02%,主要由于心悦城项目及大兴市场项目建设借款增加导致利息支出增加,长期借款余额同比增加1.41亿元至2.26亿元。 收入增长,毛利率增加抵消费用率上升,利润总额同比增长14.85%至4.13亿元。有效所得税率下降1.3个百分点至27.74%,少数股东损益增加3020万元,最终归属净利润同比增长6.01%至2.31亿元,扣非净利润同比增长9.72%至2.2亿元,净利增长可能主要由农批市场面积扩大以及配套商铺出售驱动。分季度看,前三季度扣非净利润增速分别为-9.98%、30.80%和32.43%,二三季度有较为明显的向好趋势。 对公司的观点。(1)受益区域经济和竞争地位,公司主要业务依然可以保持平稳增长;公司目前有1个购物中心和1个科技园储备项目,全部为自建项目,合计约15万平米,仍延续低成本扩张特征;(2)大兴物流园自2014年开始确认商铺销售收益,报告期内收入及利润同比均大幅增长,未来预计仍将成为业务增长的有力驱动。(3)公司目前已形成合肥科技农村商业银行(5.47%)、六安郊区农村信用合作联社(5%)、支付公司(35%)、消费金融公司(23%)和小贷公司(20%)的金融类股权投资组合,总投资约2.3亿元,目前仅有合肥科技商业银行贡献显著投资收益,体现公司围绕零售主业,寻求拓展金融等相关转型创新业务,有望构建新的盈利增长点。低成本扩张和转型创新体现公司积极的经营定位和战略进取心,值得肯定。 维持盈利预测和估值。我们预计公司2016-2018年EPS为0.38元、0.42元和0.46元,分别同比增长12%、11%和9.5%,公司目前8.84元股价对应2016-2018年PE为23倍、21倍和19倍,对应2016年PS约0.68倍。公司是安徽商业龙头,现金充沛(2016年9月末账面现金26.7亿元),资产价值显著,区域竞争力较强;考虑到公司积极尝试转型创新等可能带来的盈利空间,以及可能面临的国企改革机会,估值上偏积极考虑,给予目标价9.8元(对应2016年约26倍PE)和“买入”的投资评级。 风险与不确定性。合肥区域竞争环境趋向激烈;商铺销售确认进程的不确定性;国企改革进程和方案不确定。

大东方10月27日发布2016年三季报。2016年1-9月公司实现营业收入64.54亿元,同比增长4.88%,利润总额2.38亿元,同比增长29.81%,归属净利润1.74亿元,同比增长33.31%,扣非净利润1.48亿元,同比增长32.01%;其中,三季度实现营业收入21.18亿元,同比增长9.92%,利润总额3747万元,同比增长146.92%,归属净利润2401万元,同比增长69.47%,扣非净利润2283万元,同比增长89.37%。 前三季度摊薄每股收益0.33元,净资产收益率7.35%,每股经营性现金流0.31元。 简评及投资建议。 公司前三季度收入同比增4.88%至64.54亿元,毛利率略降0.21个百分点至12.42%。分业态看(见表1),汽车销售及服务业务收入同比增长9.85%至45.29亿元,可能与新开门店有关(前三季度新开7家小面积汽车维修服务类门店),毛利率同比增长0.14个百分点至6.41%;百货零售业务收入同比下降7.19%至15.78亿元,毛利率略增0.01个百分点;餐饮与食品销售业务收入同比下降1.09%至1.62元,毛利率同比减少0.35个百分点。 截至2016年9月30日,公司共拥有96家门店,总建筑面积42.25万平方米。其中自有门店54家,总建筑面积33.10万平方米;租赁门店42家,总建筑面积9.15万平方米。 前三季度期间费用率同比下降0.55个百分点至8.95%,费用控制良好。其中销售费用率增加0.07个百分点至3.58%,管理费用率降低0.41个百分点至4.95%,财务费用减少1171万元,费用率降低0.21个百分点至0.43%。 收入增长,费用率减少抵消毛利率下降,利润总额同比增长29.81%至2.38亿元。有效所得税率基本持平,少数股东损益减少264万元,最终归属净利润同比增长33.31%至1.74亿元,扣非净利润同比增长32.01%至1.48亿元。分季度看,前三季度扣非净利润增速分别为32.11%、14.22%和89.37%,三季度增速明显提升。 百货、汽车、食品业务齐发力,定增资金到位助转型。百货业务调整经营思路,回归零售的本质,围绕“精致百货”的定位、“精心管理、品质经营”的目标,提升管理效率和经济效益。公司定增资金于8月12日到账,实际募集资金净额约4.01亿元,助力公司在汽车和食品等业务的创新转型和业务拓展。汽车业务一方面加强现有“4S店”体系等存量业务模式下的挖潜增效,另一方面积极推动业务转型,结合“O2O综合服务平台”建设,持续拓展“汽车后市场”、“二手车交易”、“汽车金融”等新的业务模式和增量业务;食品业务稳健营收及品牌影响力,在做实线下经营、初步拓展线上分销的基础上,提升内控、推动转型,为“三凤桥O2O综合服务平台建设项目”打好基础。 对公司的观点。公司已形成百货+汽车销售服务+食品“一体两翼”的业务格局,民营机制优秀:百货业务在无锡竞争优势明显规模领先,是公司利润与现金流的基石;汽车销售和服务业务已形成从4S店、汽车用品、汽车美容到二手车市场等完整的产业链布局,市占率领先且稳固,借力定增资金拓展O2O和快修等业务,拓展前景广阔;食品业务拥有老字号“三凤桥”品牌,已在无锡地区形成了较强的连锁门店和网络覆盖能力,食品O2O综合平台的建设也将有助于扩大品牌影响和销售规模。此外,公司的股权投资价值丰厚,将持续贡献投资收益。 盈利预测和估值。预测公司2016-2018年EPS分别为0.40、0.47和0.54元,分别同比增长27.1%、18.5%和14.8%,保持较好增长。 公司目前9.49元股价对应2016年约24倍PE,处于行业较低水平。公司具有民营优良的治理结构和长期较好的经营管理水平,我们也看好公司在增发完成后实现汽车后市场服务和O2O平台建设的长期竞争潜力,按2016年经营性业务EPS(0.31元)给予30倍PE,投资收益(对应0.09元EPS)给予20倍PE,综合给予目标价11.1元,维持“增持”的投资评级。 风险因素:汽车行业销售增速持续放缓;消费疲软拖累百货业需求;海门店培育期过长;汽车和食品业务O2O转型进度不达预期;汽车后市场需求低于预期。