产品提价与新品放量推动收入持续高增长,预计全年收入仍可维持30%以上高增长公司前三季度收入维持高增长,主要源于主力榨菜提价和新品放量增长。公司前三季度收入12.27亿元,同增32.03%;单三季度收入4.34亿元,同增34.74%。推算单三季度公司产品均价提升14%左右,销量增长15%。分产品来看,前三季度主力榨菜收入增长25%,销量增长10%左右。 脆口系列前三季度收入增长70%;其中脆口榨菜1-9月份收入增长60%; 脆口萝卜近翻倍增长;小包装脆口榨菜预计将于四季度开始贡献销量;预计脆口系列全年收入可实现70%+增长。泡菜前三季度收入过亿,推算前三季度泡菜收入增长70%。我们预计公司全年收入仍可维持30%+高增长。 净利率创历史新高,费用控制加强有望推动盈利能力进一步提高公司前三季度归母净利润3.04亿元,同增53.98%;单三季度归母净利润1.32亿元,同增61.94%。公司归母净利润增速远高于收入增速,主要源于费用率的下降。17Q3净利率24.77%,创历史新高。17Q3期间费用率较16Q3下降5.74个PCT;其中销售费用率下降3.04个PCT,主要源于公司品牌力提升,市场投放相应减少;管理费用率下降1.22个PCT; 预计全年期间费用率稳中有降。单三季度公司成本压力上升明显:1)产品原材料采购价格高;2)包材价格上升明显。公司17Q3毛利率维持稳定主要源于公司提价有效对冲了成本上涨;预计四季度成本压力仍存,全年毛利率维持相对稳定。公司费用控制有望进一步加强,盈利能力有望继续提升。公司预计全年归母净利润增长40%-60%,我们认为实现概率较大。 投资建议公司定价权强,看好公司通过直接提价或以换包装方式间接提价、不断提升盈利能力。我们预计公司17-19年收入14.91/17.56/21.45亿元,增速33%/18%/22%;归母净利润3.88/4.67/5.81亿元,增速51%/20%/25%; 目前股价对应33/27/22倍PE 估值,维持买入评级。

产品提价叠加区域扩张,推动上半年公司收入高增长。 公司17H1收入4.8亿元,同增35.1%;调味品收入3.6亿元(占比75.6%),同增54.4%;Q2公司收入2.3亿元,同增32.0%。公司调味品销量快速增长主要受益于区域拓张。公司经销商规模从15年底的354家提升至16年底的800家。西南大本营市场渠道持续下沉,且积极布局外埠市场。上半年调味品收入高增长主要由外埠市场拉动,17H1外埠市场整体增长60%+,西南地区增长20-30%。预计公司未来夯实新市场的同时持续扩充经销团队,助力调味品销量持续高增长。叠加提价因素,17年公司调味品收入有望增长50%左右。分品类来看,上半年公司酱油收入2.51亿元,同比增长56.83%;公司酱油定位迎合调味品行业“鲜味”和“零添加”两大趋势,高增长可持续。公司未来聚焦调味品业务,焦糖色收入持续走低。 毛利率提升且费用管控较好,公司盈利能力有望稳增长。 公司17H1净利润远高于收入增长主要由于毛利率提高。(1)17H1毛利率较2016H1提升3.2个PCT达43.7%,主要是由于公司调味品(毛利率高于焦糖色)占比持续提升、产品结构优化和17年4月份提价所致。我们认为随着未来公司继续聚焦调味品业务叠加产品结构优化,公司毛利率仍有提升空间。(2)公司市场开拓力度大,但费用管控较好。17H1公司销售费用率较16H1降低0.45个PCT达18.12%,费效比高;17H1公司管理费用率较16H1提升0.46个PCT达6.56%,主要因研发支出增加。 投资建议。 看好公司产品结构优化以及区域扩张,我们预计17-19年公司收入10.04/12.59/15.62亿元,同比增长30%/25%/24%,净利润1.56/2.01/2.63亿元,同比增长56%/29%/31%,目前股价对应PE估值38/29/22倍,考虑公司估值水平和成长情况,给予买入评级。 风险提示:产品结构升级低于预期,市场推广费用超预期,食品安全。

收入增长逐季加速,预收账款大幅增加。 公司收入增长逐季加速,产品结构升级明显。17H1营收17.5亿元,同增18%,Q2收入增长20%,逐季加速增长。同时公司产品结构持续优化,中高端产品稳健快速增长,中低端产品不断下降。上半年公司高档白酒16亿元,同增20%,预计10年及以上产品增速在30%+;中档白酒5901万元,同降13%;低档白酒4919万元,同降9%。分区域来看,上半年省内14.4亿元,同增18%;省外收入2.8亿元,同增12%。公司上半年继续优化经销商,省内减少9个经销商、省外减少25个。不过公司省外经销商主要在去年调整到位,今年省外收入开始逐季恢复增长(预计17Q1只有个位数增长)。公司现金流状况大幅好于利润表,说明公司经营质量不断提高。 利润增长源于毛利率提高和费用率下降。 公司利润高速增长源于毛利率提高和费用率下降。上半年归母净利润5.3亿元,同增30%,Q2单季度增长48%,逐季大幅加速增长,超市场预期。受益公司产品结构升级优化,17H1公司毛利率同比提高0.4个PCT。 公司费用管控能力强,17H1期间费用率同比下降3.6个pct,由于省内成熟市场广告费和促销费减少使得销售费用率下降2.4个pct,管理费用率下降2.0个pct 主要由于短期税金科目调整,由于公司贷款偿还完毕使得财务费用率同比下降1.56个pct,我们认为公司作为管理层大量持股的民营企业,经营效率高,未来盈利能力仍有进一步提升空间。 投资建议。 公司产品结构布局享受安徽省内消费升级,省内仍有较大增长空间; 调整省外政策,省外市场逐步好转。看好公司长期稳健增长,提高盈利预测,预计17-19年收入33.59/40.36/48.71亿元,增速18.67%/20.18%/20.67%,预计公司17-19年净利润10.34/12.86/16.10亿元, 增速32.02%/24.32%/25.17%,目前股价对应PE 估值24/19/16,维持买入评级。 风险提示:省外复苏低于预期,利润增长低于预期;食品安全问题。

产品结构升级明显,舍得快速增长拉动收入逐季加速增长。 二季度大规模招商拉动收入逐季加速增长。公司17H1收入8.8亿,同增13%,Q2收入4.5亿,同增28%,符合预期;酒类收入7.8亿,同增18%,单二季度4.1亿,同增44%,逐季加速增长,主要是由于公司二季度大规模招商和建立终端联盟体拉动。公司产品结构得到巨大优化,舍得系列快速增长。17H1中高档酒(包含舍得系列和部分沱牌)收入6.9亿,同增26%,Q2增长52%,中高端酒增速逐季大幅加速;17H1低档酒(低端沱牌)收入0.9亿,同比下降21%,Q2增长7%。公司酒业增长主要是舍得系列快速增长所拉动(增长50%以上),沱牌精简聚焦,收入下滑较多。 毛利率创历史高点,市场开拓销售费用大幅增加。 剔除内退费影响,净利率回归至17%。17H1净利润6234万,同增169%,Q2净利润2148万,同增95%。17H1净利率7%,较16H1提升4个PCT。剔除内退费影响17H1主业净利润1.5亿,净利率17%。17H1净利润高于收入增长主要因毛利率提高创历史高点。17H1毛利率提升24个PCT达74%,创历史高点,主要因产品结构升级和16年底品味舍得提价20元5%幅度所致。中高档酒收入占比从16H1的71%提至79%,毛利率提高24个PCT至79%(舍得系列毛利率高于80%);低档酒收入占比从16H1的14%降至10%,毛利率提高29个PCT至47%。随着未来高端酒终端价上移和产品结构升级,毛利率仍有提升空间。加大市场推广和计提一次性福利费导致期间费用率大幅上升。17H1期间费用率大幅提升19个PCT至48%。 投资建议。 预计17-19年收入17.28/25.33/35.03亿,同增18%/47%/38%,净利润2.26(下半年计入出售药业投资收益0.31亿)/3.81/6.03亿元,同增182%/69%/58%。不考虑增发EPS为0.67/1.13/1.79,对应估值47/28/18。考虑增发摊薄后EPS为0.59/0.96/1.50,对应估值53/33/21倍,维持买入评级。

受益提价和产品结构升级,收入有望加速增长。 公司17H1收入74亿,同增21%;Q2收入34亿,同增25%,逐季加速增长。17H1收入增长主要受益于量价齐升,16年底大部分产品提价,3月份调价基本完成,Q2销量增速高于Q1。分品类来看,酱油17H1实现收入44亿,同增20%,上半年销量逐季加速增长。预计酱油全年可实现20%以上增长。蚝油和酱类17H1收入分别实现11/12亿,同增26%/10%,市场调整效果初显,业绩有望逐季加速。17H1高端酱油销量增速优于酱油整体,预计全年可实现20%以上增速,高端占比持续提升。 成本影响因素缓解,提价有望推动盈利能力进一步提高。 17H1归母净利润18亿,同增23%;Q2归母净利润8亿,同增25%;扣非后归母净利润8亿,同增21%。17H1扣非后净利率达23%,基本与16H1持平。Q2原料和包材价格已有缓解迹象,叠加企业提价和产品结构的提升,17H1公司毛利率较16H1提升0.81个PCT达到45%,预计毛利率上升趋势可持续。17H1销售费用10亿元,同增52%,销售费用率达13%,较16H1提升2.7个PCT,导致扣非后归母净利润增速略低于收入增速。销售费用率的提升一方面是因为16年销售费用基数低,另外主要因为公司加大企业产品的宣传和市场推广力度、销售人员人数与薪酬上升助力市场开拓。17H1管理费用率和财务费用率较16H1分别下降0.94和0.27个PCT。 预计公司期间费用率可维持基本稳定或下降,盈利能力有望持续提升。 投资建议。 受益提价和产品结构提升,叠加餐饮行业回暖和市场调整,预计今年开始业绩将逐季加速增长。我们上调盈利预测,预计17-19年收入149.77/171.90/198.44亿元,增速20%/15%/15%,净利润34.64/41.17/49.76亿元,增速22%/19%/21%,目前股价对应估值32/27/22倍,维持买入评级。

公司产品结构优化,收入逐季改善。 公司17H1营收3.7亿,同增27%,Q2营收1.9亿,同增52%,逐季加速增长。分产品来看17H1酒鬼系列3.1亿,同增35%,包含内参和酒鬼酒系列。内参上半年控量稳价,预计全年实现个位数增长;次高端主力酒鬼系列预计全年实现40%+增长。湘泉系列上半年同增2%,主要因精简产品和子公司关闭。公司17H1经营活动现金流量净额-253万,主要因经销商政策调整,预收账款下降、应收票据和应收账款增加所致。 盈利能力不断提高源于毛利率提升和费用管控。 17H1归母净利润8277万,同增114%,Q2归母净利润4574万,同增336%,上半年扣非后归母净利润6049万元,同增67%。17H1净利润远高于收入增长主要由于毛利率提高和费用率下降: (1)17H1公司毛利率同比提升4.7个PCT 达77%,主要由于产品结构升级,中高端的酒鬼系列占比从16年81%提升至84%,毛利率提高4.8个PCT 至83%。 (2)中粮入主后费用管控效果显著,17H1期间费用率下降8个PCT 至38%。销售费用率下降6个PCT;管理费用率同降2.01个PCT,财务费用率提升0.02个PCT。 营销渠道改革到位,业绩有望逐季加速增长。 公司今年重点打造核心战略大单品“高度柔和”红坛,并进行SKU 梳理(同比削减50%)。渠道上公司聚焦省内深耕,17H1在湖南14个地市设置15个片区,核心店覆盖8大片区,完成年度目标53%。省外上半年公司打造河北、山东样板市场,势头良好。预计公司下半年尤其是四季度将继续加速增长,公司产品结构不断优化,毛利率、净利率将继续提高。 投资建议。 预计今年开始业绩将逐季加速增长,17-19年收入8.84/13.26/17.91亿元,增速35%/50%/35%,净利润1.80/3.15/4.56亿,增速65%/75%/45%,目前股价对应估值51/29/20倍,维持买入评级。 风险提示:产品结构升级低于预期,市场费用超预期,食品安全;

新品放量与产品提价推动量价齐升,并购惠通协同效应凸显。 公司上半年收入逐季加速增长,源于榨菜提价和新品放量增长。公司17H1营收7.93亿,同增30.59%,Q2营收4.5亿,同增35.15%。公司收入逐季加速增长源于二季度提价和脆口系列销量快速增长。分产品看,榨菜17H1实现营收6.7亿元,同增23.7%,根据公司公告的产品提价时间与幅度,我们推算17H1榨菜均价增10.5%,销量增11.8%;其他佐餐开胃菜17H1营收0.58亿元,同增102%;泡菜17H1实现营收0.60亿元,同增80%。 提价提升盈利能力,下半年盈利能力将进一步提高。 公司2017H1归母净利润1.72亿元,同增48.38%;扣非后净利润1.67亿,同增51.92%,Q2归母净利润1.08亿,同增66.10%。公司净利润增速远高于收入增速,主要源于提价带来的毛利率提升,以及费用率的下降。 公司提价因素在二季度全面体现,同时Q2也是公司成本压力最大时期,上半年公司毛利率环比提升2.8个点回升至47%,说明公司提价可以覆盖原材料成本上涨。期间费用率下降4.18个百分点,其中销售费用率下降1.9个百分点,管理费用率下降1.5个百分点,未来仍将稳中有降。 业绩指引目标乐观彰显公司信心。 公司预计1-9月份利润增长40%-60%,业绩指引增速较高,显示公司对业绩增长的信心,我们认为实现概率较大。我们预计公司下半年收入端能继续保持35%增长,除了提价因素外,公司下半年脆口生产线投产后会加速增长,下饭菜17年目标1亿元,将贡献新增长点。同时预计公司二季度49%的毛利率有望在下半年继续维持,因此下半年利润有望加速增长。 投资建议。 我们小幅上调公司17年盈利预测, 预计公司17-19年收入14.91/17.29/21.12亿元,增速33%/16%/22%,净利润3.88/4.51/5.64亿元,增速51%/16%/25%,目前估计对应23/20/16倍PE 估值,维持买入评级。 风险提示:原料价格上涨超预期,食品安全问题,新品推广低于预期。

渠道扩张和吨价提升拉动公司收入增长。 公司上半年收入加速增长,源于渠道扩张、提价和产品结构升级带来的吨价提升。公司17H1营收8.41亿元,同比增长71%,Q2收入4.42亿,同比增长130%,主要由于公司新省代渠道的扩张、核心门店大幅增长以及同店销量的增加,同时典藏在3月推出贡献新增长点。分区域来看,公司前五大核心市场增长50%+,五大次核心市场增长接近100%。我们预计公司收入增长前景继续向好。根据7月11日微酒新闻报道公司8月起典藏提价15元,井台和八号提价10元。我们认为公司核心产品井台和臻酿八号受益于次高端白酒市场快速发展,仍有小幅提价可能。公司新典藏目标占10%以上销量,预计全年可贡献1.5亿收入。 利润增速低于收入源于存货减值及消费税增加。 公司上半年利润增速低于收入源于存货减值及消费税增加。公司2017H1归母净利润1.14亿元,同比增长26%;扣非后净利润1.18亿,同比增长37%。公司扣非后净利润增速低于收入增速源于存货减值准备和消费税金增加。公司对低端酒计提一次性存货减值准备,同比大幅增长718%;从5月1日起消费税税基提高导致消费税金同比增长133%。 公司上半年毛利率提升、费用率下降。上半年公司毛利率大幅提升3.7个百分点至78%,主要由于产品结构升级。公司期间费用率下降2.56个百分点,其中销售费用率上升3.72个百分点,主要由于广告费用增加较多,预计全年销售费用率并不会提高太多。上半年费用管控良好,管理费用率下降6.18个百分点。 投资建议。 预计公司17-19年收入18.5/26/35.3亿元,增速57%/41/%/36%,预计17-19年净利润3.28/5.45/8.05亿元,增速46%/66%/48%,对应EPS为0.67/1.12/1.65元/股,目前股价对应44/27/18倍PE估值,维持买入评级。

现金流量表好于利润表,期待业绩逐季加速。 公司2016年全年实现营业收入11.76亿元,同比增长37.61%,单四季度收入增长61.8%,2016年收入逐季加速增长。2016年销量同比增长35.87%,产品均价略有提升,其中占比98%的中高端水井坊品牌系列同比增长45%。2016年销售商品提供劳务收到的现金12.93亿元,同比增长56%,经营活动现金流量净额同比增长63%。公司2016年收入保持高增长主要由于臻酿八号和井台两大单品放量和渠道改革,新型总代模式成效显著。 2017Q1营业收入3.97亿元,同比增长32.78%。Q1公司预收账款1.01亿元,同比增长24%,销售商品、提供劳务收到的现金5.21亿元,同比增长90.21%,经营性现金流量净额1.69亿元,同比增长124%,公司Q1现金流状况大幅好于利润表。从销售区域来看,北区、东区、南区、西区分别增长69%/39%/55%/5.58%,但是出口和新渠道分别下降13%/9.7%。 毛利率创14年以来新高,Q1利润增长低于预期源于费用率上升。 2016年公司归母净利润2.25亿元,同比增长155.5%;2016年利润高增长一方面源于收入的快速增长和产品结构升级带动毛利率提升,另一方面资产减值损失减少、费用率下降及递延所得税费抵扣等影响也较大。2016年公司毛利率76.16%,同比提高0.86个PCT。期间费用率下降4.78个PCT,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别下降0.8/3.79/0.32个PCT。 17Q1归母净利润9215万元,同比增长17.68%,扣非后净利润9201亿元,同比增长9.3%。一季度净利润低于预期主要由于费用率尤其是销售费用率大幅上升。Q1期间费用率大幅提高7.75个PCT,主要由于公司增加市场费用投入导致销售费用率提高6.98个PCT至25.64%。 投资建议。 我们预计17-19年收入16.42/23.18/32.28亿元,增速39.6%/41/%/39%,预计17-19年净利润3.26/5.08/7.25亿元,增速45%/56%/43%,对应EPS为0.67/1.04/1.48,目前股价对应估值38/25/17,维持买入评级。 风险提示:区域拓展不及预期;费用率上升超预期;食品安全问题。

产品结构升级和费用管控强不断提升盈利能力。 公司产品结构升级明显。2016年公司营业收入28.3亿元,同比增长9.53%,Q4收入增长5.3%。2016年销量同比增长2.29%,产品均价不断提升,源于公司产品结构持续优化。分产品来看,高档白酒25.5亿元,同比增长11.95%;中档白酒1.31亿元,同比下降12.3%;低档白酒9862万元同比下降11.5%。分区域来看,16年省内收入23.14亿元,同比增长17.84%; 省外收入4.67亿元,同比减少18.97%,主要是优化省外经销商所致。 公司盈利能力不断提高源于毛利率提高和费用率下降。2016年公司归母净利润7.83亿元,同比增长29.4%,Q4单季度增长6.8%。受益产品结构升级,16年公司毛利率提高2.59个PCT,高、中、低档白酒毛利率分别提高1.15%/7.0%/10.7%,省内提高4.39个PCT,省外毛利率下降6.58个PCT。公司费用管控能力强,16年期间费用率同比下降2.35pct。 2017Q1收入增长加速,预收账款大幅增加。 17Q1实现营业收入10.33亿元,同比增长16.3%。Q1预收账款3.6亿元,同比增长77%,销售商品、提供劳务收到现金9.5亿元,同比增长33.44%,经营性现金流净额1.98亿元,同比增长309%,公司Q1现金流大幅好于利润表,与我们草根调研安徽省内春节期间断货情况下增长20%-30%相吻合17Q1净利润3.27亿元,同比增长20.8%,公司利润增速快于收入增速仍是毛利率提高和费用率下降拉动。17Q1毛利率72.80%,同比提高0.61个pct,源于产品结构进一步优化;Q1期间费用率13.75%创历史新低,同比下降1.51个pct,主要由于管理费用率同比下降1.52pct。 投资建议。 我们预计公司17年业绩前低后高,预计17-19年收入33.43/39.61/46.6亿元,增速18.1%/18.5%/17.6%,预计公司17-19年净利润9.74/11.98/14.64亿元,净利润增速24.3%/23.1%/22.1%,对应EPS1.62/2/2.44,目前股价对应估值21/17/14,维持买入评级。 风险提示: 省外市场复苏低于预期,公司利润增长低于预期,食品安全问题。

产品结构优化升级,次高端酒鬼酒系列改善明显 公司17Q1营业收入1.82亿元,同比增长8.63%,略底于预期,主要由于公司仍在优化产品结构。一季度公司销量减少10%,吨价平均上涨21%,产品结构升级明显。Q1内参收入持平,公司重点推广的次高端酒鬼酒系列Q1增长21%,公司去年底删减大量开发品牌后,Q1湘泉系列下降8%。 毛利率提高和费用率下降推动净利润快速增长 公司一季度归母净利润3703万元,同比增长31%,净利率提高4.22个PCT至19.22%,公司Q1净利润远高于收入增长主要原因是毛利率提高和费用率下降:(1)由于产品结构优化,公司一季度毛利率同比提高5.59个PCT至74.99%,环比提高1.88个PCT。我们预计17年毛利率将进一步提高。(2)Q1期间费用率下降0.91个PCT,其中销售费用率下降1.35个PCT,公司管理费用率提高0.63个PCT,财务费用率下降0.19个PCT。 省内渠道深耕和省外重点突破将推动17年业绩加速增长 公司16年完成产品聚焦后,今年将聚焦省内市场深耕,同时省外将建立样板市场重点突破,我们预计17年公司收入将实现加速增长。公司17年聚焦省内湖南市场,计划重点推进终端核心店建设,另外将通过开展品鉴会、宴席推广等活动强势覆盖湖南全部市县。公司省外市场将对河北和山东重点市场进行开拓,中粮食品16年未实现预定目标,我们预计中粮食品平台资源17年建立良好考核机制后将有助于酒鬼酒拓展省外市场。 投资建议 我们认为2016H2-2017H1是酒鬼酒管理层和渠道调整整合期,预计17年开始业绩将逐季加速增长。预计17-19年收入8.84/13.26/17.91亿元,增速35%/50%/35%,净利润1.80/3.15/4.56亿元,增速65%/75%/45%,目前股价对应估值39/22/15倍,看好公司拐点时期业绩高增长,给予买入评级。 风险提示 经济增速大幅下滑;销售不及预期;食品安全问题。

净利率创历史高点,源于管理改善带来的毛利率提升和费用率下降 16 年公司美味鲜收入稳健增长,净利率提至历史高点。公司16 年收入31.58 亿元,同比增长14.48%,Q4 收入8.62 亿元,同比增长18.03%,四季度增速提高主要由于房地产业务主要在四季度确认。公司收入增长主要来源于美味鲜,美味鲜全年实现收入29.08 亿元,同比增长10.67%。公司16 年归母净利润3.62 亿,同比增长46.55%,Q4 单季实现归母净利润1.06亿元,同比增长35.2%。美味鲜16 年净利润4.22 亿元,同比增长37.68%,净利率达到14.51%,同比提升2.8 个PCT,Q4 单季度美味鲜贡献归母净利润1.52 亿元,美味鲜四季度净利率进一步提高至20.51%。公司集团和美味鲜管理层现金奖励包是净利润的5%,公司具有较强的释放业绩动力,16年整体净利率提升3 个PCT 主要是由于毛利率提高和费用率下降。 提价提高盈利能力,囤货预计影响二季度业绩 17 年提价将提高盈利能力,经销商提前囤货预计影响二季度业绩。公司2017 年一季度实现营业收入9.74 亿元,同比增长30.9%,我们认为公司收入增长主要来源于美味鲜春节销量增长、产品提价以及提价引前经销商提前囤货。根据调研情况公司从3 月提价5%,经销商在提价前预计囤货1-2个月,我们认为这将影响二季度经销商进货积极性。我们预估全年可实现13%-15%左右销量增长,叠加价格,17 年可实现20%左右增长。公司一季度实现归母净利润1.15 亿元,同比增长74.47%,超出市场预期。主要由于公司一季度提价及生产效率提高带动毛利率同比提升4.46 个PCT。 投资建议 预计17-19 年收入37.95、43.60、49.74 亿元,增速20%/15%/14%,17-19年净利润5.3、6.4、7.5 亿元,增速45%/21%/18%,对应EPS0.66/0.80/0.94,目前股价对应PE 为27/22/19X,维持“买入”评级。 风险提示 调味品增长疲软,房地产开发和销售低于预期;非公开发行进展不顺。

渠道库存低叠加提价推动收入稳健快增长。 公司公告一季报收入40.11亿元,同比增长17.11%。分品类来看,根据调研情况酱油1月初提价5%,预计销量增长12%左右,主要是由于餐饮行业保持了双位数增长,带动调味品行业稳定增长。蚝油和黄豆酱在经历2016年调整后将恢复正常增长,预计增速在16%左右。公司从2016年开始加大营销力度,味极鲜等冠名热门综艺节目,有助于打造品牌形象,同时推动产品结构升级,预计占比35%的高端酱油增速超过20%以上增长。 公司一季度预收账款5.42亿元,同比下降70%,为保障提价顺利进行和渠道健康发展,同时公司16年业绩无法达成股权激励条件,公司提价并未给经销商囤货时间,目前渠道库存一个半月左右较为健康。公司渠道库存较低叠加提价因素,我们认为公司17年实现16.7%较为容易。 净利率再创历史新高,提价推动盈利能力进一步提高。 公司一季度归母净利润9.77亿元,同比增长20.65%,一季度政府补贴增加较多,扣非后归母净利润增长18.71%,一季度净利率达到历史新高。 公司扣非利润增速略高于收入增速,主要由于毛利率提高和费用率下降。 由于包材、物流等成本上涨,公司提价5%后Q1毛利率略微提高0.08个PCT达到44.69%,公司一直在提高生产和管理效率,我们预计全年毛利率还有上升空间。Q1费用率提高0.35个PCT,其中销售费用率由于加大广告投入提高0.46个PCT、费用率和财务费用率分别下降0.5和0.31个PCT,公司一直进行管理变革推动管理费用率持续下降。 投资建议。 预计17-19年收入146/164/185亿元,增速17.2%/12.6%/12.6%,17-19年净利润为34.79/40.59/46.78亿元,增速22.4%/16.7%/15.2%,EPS为1.29/1.5/1.73元,目前股价对应PE29/25/21,给予买入评级。 风险提示。 销量放缓超出预期;业绩增速低于预期;国企改革低于预期。

利润增速低于预期源于费用增加,未来业绩有望逐季加速。 公司公告17年一季报营业收入8.2亿元,同比增24%,增速略低于预期,主要由于春节数据波动以及16年一季度基数较高。公司南方新市场正在大规模拓展,后续增速将逐季略有提高,全年仍可实现25%以上增长。 公司归母净利润7128万元,同比下降13.83%,大幅低于预期,主要由于毛利率下降和期间费用率上升所致。Q1毛利率下降0.54个PCT,主要由于原材料糖、运费等上涨较多,我们预计公司后续将不断推出高毛利率新品,实现产品结构升级,我们预计后续毛利率仍有提升空间。 公司期间费用率增加4.45个PCT,其中销售费用率增加4.07个PCT,主要由于东莞工厂投产后南方5省市场开始开拓,销售费用投入大幅增加所致,随着新市场收入规模扩大将使销售费用率增幅变缓;Q1管理费用率增加0.22个PCT,主要由于公司规模扩大导致人工成本增加,以及第一期员工持股计划计入管理费用800多万。我们认为虽然Q1净利润增速低于预期,但未来将逐季加速增长,全年仍可实现20%左右净利润增长。 全国扩张布局加速,渠道扩张保障收入高增长。 公司从16年全国化扩张步伐加速,我们认为渠道扩张加速将保障公司收入高增长。公司16年底和17年不断推出众多新品,同时17年将进一步扩大终端覆盖。目前公司石家庄和东莞生产基地已于16年四季度投产。公司16年额外成立了东莞、江苏、合肥等10个子公司和广州南京2个分公司,全国化扩张步伐加快。我们预计17年南区将围绕东莞工厂开拓,同时继续开拓华中和华东市场,同时17年公司天津重庆沈阳等工厂将陆续投产,公司全国化扩张步伐加速将保障公司收入稳健高增长。 投资建议。 预计17-19年收入41.88/55.95/72.58亿元,增速27%/34%/30%,17-19年净利润5.25/6.77/8.78亿,增速为20%/29%/30%,对应EPS为1.17/1.50/1.95,目前股价对应估值33/26/20倍,维持买入评级。 风险提示:食品安全风险,异地渠道开拓进度低于预期;

产品提价与新品销售将继续推动收入快速增长 公司公告2017年一季报营业收入3.43亿元,同比增长25%,符合预期。我们预计销量增长15%左右,公司公告16年年中部分商品提价以及2月底提价,我们预计提高收入增速8%-9%,2月份提价将从二季度开始全面体现。我们预计一季度销量增长来源主要是脆口榨菜、去年下半年推出的乌江下饭菜以及60克换成88克影响。脆口榨菜目前原料充足,后续快速增长有保障;乌江下饭菜与今年3月份新推出的惠通泡菜也将贡献收入。 原材料成本处于高位,预计17年毛利率前低后高 公司一季度归母净利润6370万元,同比增长25.6%,符合预期。公司一季度毛利率44.21%,同比下降3.75个PCT,环比16年底下降1.57个PCT,主要由于原材料成本上涨而2月份中旬提价因素体现较少。一季度库存2.76亿元,比去年底增长60%,主要由于公司增加青菜头收购,同时包装物原材料预计上涨15%左右,我们认为二季度成本压力最大,但提价因素也将在二季度体现。由于今年涪陵和浙江青菜头丰收,预计今年下半年原材料价格将会略有下降,因此我们预计公司17年毛利率前低后高。 公司一季度期间费用率下降3.3个PCT,其中销售费用率下降1.6个PCT,公司一季度开始加大市场推广费用投入,预计随着泡菜等新品上市,后续仍会加大市场推广来拉动收入增长,我们预计销售费用率能够保持平稳。一季度管理费用率下降1.78个PCT,主要由于中介费用下降较多以及奖金在16年12月份发放所致,预计全年管理费用率稳中有降。 投资建议 预计乌江下饭菜和惠通泡菜今年会贡献新的业绩增长点,预计公司17-19年收入14.57/17.45/21.39,增速30%/20%/23%,净利润3.44/4.27/5.31亿,增速34%/24%/24%,对应估值27/22/18,维持买入评级。 风险提示 原材料价格上涨超出预期;食品安全问题,新品推广低于预期。