公司具备原材料资源占有壁垒和品牌护城河,导致其拥有产品定价权。 1、公司具备原材料资源占有壁垒。根据农业信息网,原材料青菜头运输困难且产地集中,2017年重庆和浙江青菜头产量全国占比79.50%,外地企业难抢占。涪陵榨菜占据青菜头最优原产地,抢夺原材料能力最强。近年来浙江青菜头质量下降,当地规模最大的铜钱桥和备得福2017年市占率下降。2、公司具备很深的品牌护城河。公司拥有榨菜行业唯一全国性品牌,根据彭博,2017年公司榨菜收入市占率16.79%,第二品牌鱼泉市占率7.09%,第三品牌四川高福记市占率5.56%,行业单寡头竞争格局明显。3、公司拥有很强的产品定价权。2010-2017年重庆涪陵区青菜头产量复合增长3.08%,2010-2018年青菜头收购价复合增长2.83%。与之相对应,2010-2017年公司榨菜销售吨价复合增长8.04%,公司主要通过换包装提价方式提价,换包装提价频率平均每年一次。 预计未来5年公司榨菜量、价复合增长10%+、7%,收入复合增长20%。 根据wind,2010-2017年公司收入复合增长15.78%,净利润复合增长33.08%,吨价复合增长8.04%,销量复合增长6.50%。1、预计未来5年公司榨菜均价复合增长7%。预计未来5年公司提价推动榨菜均价复合增长5%左右,产品结构升级推动均价复合增长2-3%,即未来5年公司榨菜均价有望复合增长7%。2、预计未来5年公司榨菜销量复合增长10%+。公司销量2010-2015年复合增长3.03%,16、17年增长14.13%和17.26%,原因在于:(1)2015年以来浙江榨菜企业和其他小企业加速退出市场,目前公司已无强劲竞争对手。(2)2016年公司已完成低毛利和多余规格产品删减工作,主力产品聚焦保障销量稳增长。(3)公司加大渠道建设和终端推广力度。我们预计未来5年公司榨菜销量复合增长10%+。叠加价格增长,未来5年其榨菜收入有望复合增长20%。 打造酱腌菜多品类龙头。 1、公司收购惠通进入400亿元泡菜市场。16、17年惠通收入增长20.26%和50.09%。2017年公司泡菜产品仅覆盖20%经销商,受益渠道拓张未来5年有望维持30%左右收入增长。2、公司有望继续寻求豆瓣酱并购机会贡献业绩。 盈利预测。 公司有望持续量价齐升,单寡头地位愈加稳固。我们预计公司18-20年收入19.98/25.15/30.43亿元,同比增长31.41%/25.88%/21.02%;归母净利润5.96/7.56/9.44亿元,同比增长43.98%/26.78%/24.83%;EPS为0.76/0.96/1.20元/股。目前股价对应PE估值36/28/23倍,维持买入评级。

产品升级+深耕渠道有望推动18年收入稳定增长 公司17年收入69.7亿元,同增15.8%,Q4收入16.3亿元,同增7.5%,略低于预期。18年Q1收入25.60亿元,同增17.8%,18Q1+17Q4收入41.9亿元,同增13.6%。我们认为17年收入低于预期主要是17年以来删减低端古井贡和缩减省外费用投入所致。18年公司销售重心将从年份原浆5年向8年转移,同时不断推出升级产品,淘汰低档产品,有望带动均价提升。公司受益省内消费升级,18年继续深耕安徽市场;公司在河南仍有较多空白区域,预计产品已调整完善,河南收入有望恢复增长。我们认为随着公司产品结构升级以及省内外渠道深耕,18年收入有望稳定增长。 净利润超预期源于毛利率提升和费用率降低,盈利能力有望提升 公司17年归母净利润11.5亿元,同增38.5%,Q4净利润16.3亿元,同增42%,18Q1净利润5.8亿元,同增42.5%,超出预期。17年和18Q1净利润超预期主要系毛利率提升、费用率降低所致。公司受益安徽白酒消费升级,未来依靠产品结构升级将推动毛利率提升;随着公司规模不断扩大,销售费用率有较大下降空间。盈利能力有望进一步提升。 黄鹤楼酒业17年满足业绩承诺,调整完毕进入高速增长期 黄鹤楼酒业17年收入6.9亿元,同增39.2%,净利润7447万元,同增63.2%。17年净利率同增1.6个PCT,我们认为随着古井优秀管理输入,净利率有望进一步提升。古井贡酒对黄鹤楼产品和渠道进行梳理,目前黄鹤楼已经调整完毕,进入高速成长期,预计18年收入同增25%以上。若18年净利率提升至11%,可为古井贡酒贡献4832万元以上净利润。 盈利预测 预计公司收入受益省内消费升级维持稳定增长,净利润由于毛利率提升和费用率下降将保持较高弹性。预计18-20年公司收入80.9/93.9/108.0亿元,同增16.2%/15.9%/15.0%,净利润14.9/19.0/24.1亿元,同增29.86%/27.53%/26.45%;对应EPS为2.96/3.78/4.78元/股,对应PE为23/18/15倍。给予买入评级。 风险提示 公司产品结构升级低于预期;省外市场开拓低于预期;销售费用率下降不及预期;黄鹤楼业绩增长不达预期;食品安全问题。

高端酒与系列酒双轮驱动,18年收入有望保持高增长 公司17年营收301.87亿元,同增22.99%,18Q1营收138.98亿元,同增36.80%。17Q4+18Q1同增30.02%,春节加速增长。17年收入快速增长主要因产品量价齐升:据年报,17年酒类销量增长21.05%,吨价略提升2.22%。根据年报,我们预计高端酒收入增长23%左右,销量增长12%左右,预计均价上涨10%左右。系列酒收入预计增长20%+。18Q1收入高增长源于高端五粮液量价齐升,预计18年收入有望增长30%左右。(1)据酒业家,17年11月五粮液提高计划外价格至839元/瓶,预计高端五粮液全年均价提升9%+。(2)公司渠道下沉不断招商预计高端五粮液销量有望同增20%。(3)据17年年报,系列酒进行品牌聚焦减少内耗,渠道不断扩张和下沉,预计系列酒销量能够实现20%左右增长,叠加17年10月系列酒涨价10%-20%,预计系列酒收入18年有望实现30%左右增长。 产品结构升级+费用率下降,公司盈利能力将不断提升 17年归母净利96.74亿元,同增42.58%;18Q1归母净利49.71亿元,同增38.35%。得益于提价及产品结构升级,公司17年/18Q1毛利率同比提升1.81/2.66个PCT。17年/18Q1期间费用率分别下降8.16/4.81个PCT,其中销售费用率分别同降了7.12/3.57个PCT,主要是由于公司返利大幅降低销售费用,18年在规模效应和费用高效投放下费用率进一步下降。17年/18Q1管理费用率因规模效应分别同降了7.12/1.47个PCT。 投资建议 我们预计18-20年收入391.28/488.30/588.74亿元,同增29.62%/24.08%/20.57%;归母净利129.67/170.29/212.88亿元,同增34.04%/31.33%/25.05%;对应EPS为3.34/4.39/5.48元/股,对应PE为20/16/12倍,维持买入评级。 风险提示:提价幅度低于预期,结构升级低于预期,食品安全问题。

产品量价齐升推动收入持续高增长 17年营业收入20.48亿元,同增74.13%,18年Q1营收7.48亿元,同增87.73%。Q4收入5.77亿元,同增51.12%,Q4收入增长低于全年的主要原因是春节错位,Q1+Q4收入同增70%,收入持续高增长主要是由于主力产品量价齐升:17年公司水井坊品牌销量增长61.13%,吨价同增7.05%,18Q1主力产品销量增长53.74%,吨价同增18.22%。我们预计18年公司收入将延续高增长:预计公司18年门店总数将大幅增长,多项措施提升单店产出,我们预计18年公司同店收入能保持较快增长,渠道下沉与市场扩张同时发力,组织扩张和团队壮大保障渠道不断拓展。 毛利率提升和费用率下降将进一步提升公司盈利能力 17年公司归母净利3.35亿元,同增49.24%,扣非归母净利3.57亿元,同增66.35%。18Q1归母净利1.55亿元,同增68.01%。17年/18Q1毛利率同比提升2.9/3.41个PCT。销售费用率同比提升5.66/6.48个PCT,主要因加大了销售费用投放;公司管理费用率17年/18Q1因规模效应同比下降了4.35/3.57个PCT,预计未来会持续下降。公司17年利润增速明显低于收入主要因计提了1.07亿元的资产减值损失,预提了诉讼费用支出3000万元,18Q1净利润增速低于收入是由于广告支出较多,随着公司收入进一步增长,规模效应下,预计全年销售费用率相较于Q1会略有下降。 投资建议 我们预计公司18-20年收入31.41/42.66/55.30亿元,增速53.33%/35.83%/29.61%,归母净利润6.63/10.08/13.78亿元,增速97.56%/52.10%/36.67%,对应EPS为1.36/2.06/2.82元/股,目前股价对应30/20/15倍PE估值,维持买入评级。 风险提示:门店扩张不及预期,市场费用投放超出预期,次高端行业竞争过于激烈,产品结构升级低于预期,食品安全问题。

产品提价和新品类放量推动公司业绩持续稳增长 2017年美味鲜收入34.92亿元(占比97%),同比增长20.08%;单四季度收入8.44亿元,同比增长14.1%。公司2017年3月份对部分产品提价5%左右,推动2017年美味鲜产品均价同比提升3%左右。剔除均价提升因素,2017年美味鲜销量增长17%左右,主要受益于新品类放量。2017年蚝油、料酒等新品类由于基数低销量增长40%以上,远高于美味鲜整体增长水平。美味鲜单四季度销量同比增长11%左右,销量增速放缓,主要源于2017年12月份公司控制发货节奏和春节错位影响。2017年美味鲜净利润5.12亿元,同比增长33.68%;单四季度净利润1.18亿元,同比增长7.3%。2017年美味鲜净利率同比提升0.15个PCT达14.66%,创历史新高。2017年公司净利率较2016年提升1.18个PCT达14.17%,主要受益于公司毛利率提升。 受益渠道扩张和新品类放量,18年美味鲜收入有望持续稳增长 2018Q1美味鲜收入10.12亿元,同比增长6.58%。2017年3月份提价推动18Q1美味鲜均价同比提升3%左右。剔除均价提升因素,2018Q1美味鲜销量增长3-4%。2018Q1美味鲜销量增速放缓主要源于2017Q1销量基数较大——经销商提价前提前囤货,囤货量约1-2个月销量,导致2017Q1美味鲜销量基数高。我们预计2018年美味鲜收入有望持续稳增长。2018年均价提升贡献较小,主要依靠销量增长。美味鲜销量增长主要源于两方面因素:(1)渠道扩张;(2)新品类放量,我们预计2018年其销量有望维持30%左右增长。 投资建议 预计18-20年公司收入42.70/47.54/57.91亿,同增18.30%/11.34%/21.82%;净利润6.06/7.51/9.47亿,同增33.60%/23.99%/26.18%;EPS为0.76/0.94/1.19元/股,目前股价对应PE估值32/26/20倍。我们预估公司房地产和土地价值40亿元左右。公司调味品业务对应PE估值更低,给予公司买入评级。 风险提示:(1)酱油行业增长不及预期;(2)公司目前处于渠道扩张期:区域扩张、渠道下沉,公司市场推广费用或超预期;(3)食品安全问题。

春节错位致业绩超预期,全年业绩有望平稳增长 公司公告18年一季度营收28.5亿元,同增20%,略超预期,主要由于18年春节旺季时间增长以及公司渠道下沉。18年Q1+17年Q4合并收入51亿,同比略降1.2%,跌幅较17年前三季度大幅收窄,我们认为公司进行营销网络建设和新市场扩张,全年营收有望恢复正增长。Q1预收账款较年初下降77.15%,主要由于经销商年前提前备货,年后确认收入后正常回落。 公司一季度归母净利润9.3亿元,同增80%,大超预期,18年Q1+17年Q4合并归母净利润16.7亿,同增24%。一季度业绩超预期主要由于毛利率提升和销售费用率下降。Q1毛利率同增3.06PCT,主要因为去年上半年包材价格较高,今年Q1价格同比下降,预计今年下半年价格同比稳中有降,全年原材料成本降幅略低于一季度。公司销售费用率减少8.81PCT,主要系今年广告投放媒体及阶段性策略的调整所致。预计二季度起广告费用将有所回升,全年销售费用率同比稳中略降。由于公司规模效应显著,包材成本略有下降,预计全年利润增速将略高于收入增速。 深化营销渠道+新市场开发,助推收入恢复正增长 18年公司深化营销网络和新市场开发有望推动收入恢复正增长。分区域来看,公司传统优势区域华中\华东\西南\华北市场Q1收入增速分别为12%\18%\38%\21%,主要是新增经销商推动,渠道下沉将推动收入稳定增长;新兴区域东北\华南\西北市场Q1收入增速为32%\27%\12%,合计同增25%,新市场开发有望贡献收入增量。公司营销费用投入将在18年起逐步落地。Q1公司经销商数量较17\18年初净增97\7个,有望拉动18年收入增速转正,预计今年公司仍将继续增加经销商,为未来收入增长提供保障。 投资建议 我们认为深化营销渠道+新市场开发将推动公司业绩恢复正增长。预计18-20年收入83.6/89.4/94.7亿元,同增7.9%/7.0%/6.0%,18-20年净利润26.1/28.6/31.3亿元,同增12.8%/9.7%/9.3%,EPS4.84/5.32/5.81,目前股价对应估值18/16/15倍。给予谨慎增持评级。 风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧,新市场开拓进度低于预期,销售费用投放效果低于预期。

门店扩张+同店增长保障业绩稳健增长,利润高增长源于低成本 17年营收38.50亿元,同增17.59%;Q4营收9.61亿元,同增13.36%。 公司收入保持较快增长主要源于门店数量的扩张和同店增长:(1)公司17年年底门店数量达到9053家,全年增加门店1129家,预计带动收入增长13%左右。17年Q4收入增速慢于全年主要是因开店速度放缓(前三季度已完成全年计划)。(2)我们预计公司2017年单店收入增速达5%左右。 17年归母净利润5.02亿元,同增31.93%;Q4归母净利润1.24亿元,同增15.45%。公司净利润增速快于收入主要因为毛利率大幅提升了3.95个PCT:(1)据wind,17年鸭价前低后高,全年同比上升了2.18%,公司在低价时加大原料储存,17年单位成本下降3.25%;(2)产品均价提升了2.6%,主要因为公司17年门店升级及优化产品结构。17年期间费用率达到17.89%,提升3.58个PCT。其中,销售费用率提升2.96个PCT,主要因广告宣传费大幅增长186%,由于18年有较大规模赛事(世界杯)预计费用率保持稳定;17年Q4净利润增速明显慢于全年主要由于下半年鸭价上升后导致Q4毛利率同比上升2.98个PCT低于全年增幅。 18年门店结构优化有望抵消成本上行压力 未来公司收入增长的主要动力仍是门店扩张,我们预计未来3年门店数量将以10%左右的速度增长,高毛利率的高势能门店和自营门店占比将增加,门店升级稳步推进,带动公司单店收入提升。据wind,17Q4起鸭价企稳,门店结构优化有望抵消成本上行压力,预计18年毛利率维持稳定。 投资建议 预计公司18-20年收入45.19/52.44/60.46亿元,增速17.36%/16.05%/15.29%;净利润6.00/7.18/8.47亿元,增速20.08%/19.65%/18.03%;EPS分别为1.46/1.75/2.07元,目前价格对应27/22/19倍PE估值,维持买入评级。 风险提示:鸭价上涨超出预期,渠道扩展低于预期,食品安全问题,销售费用增长幅度超出预期,开店进度放缓,产能延迟投产。

受益产品结构升级和新品类放量,公司业绩维持稳增长。 公司2017年收入15.42亿元,同比增长6.52%;单四季度收入4.26亿元,同比增长9.06%,较前三季度加速增长。2017年公司酱醋调味品收入13.84亿元(占比90%),同比增长6.47%。受益产品结构升级,2017年公司调味品均价同比提升3%以上。2017年公司调味品销量同比增长3%以上,主要受益于新品类放量。(1)2017年公司料酒销量同比增长17.78%;白醋收入同比增长15.89%,主要源于销量增长。(2)2017年主力黑醋销量增长缓慢源于16年提价囤货,17年上半年渠道库存水平较高。 公司2017年净利润2.81亿元,同比增长64.84%。剔除土地收储补偿。收益5155万元(于第四季度确认),2017年公司净利润2.29亿元,同比增长34.58%,略超市场预期。剔除土地收储补偿收益,2017年公司净利率同比提升3.22个PCT。2017年公司毛利率较2016年维持稳定略有下滑,主要源于材料和人工成本提升。公司净利率提升主要受益于公司费用改善。 产品有望持续量价齐升,产品结构升级推动公司盈利能力提高。 根据公司年报,公司2018年收入目标17.42亿元,同比增长13%,我们认为实现概率较大。我们预计2018年公司均价有望继续提升。公司销量增长主要来源于新品类放量和渠道扩张。受益于产品结构升级,我们预计未来3年公司毛利率有望持续提升。公司营销水平和管理水平仍有较大发展空间,管理费用率和销售费用率可以进一步降低。 投资建议。 我们预计18-20年公司收入17.43/19.25/21.11亿,同增13.08%/10.41%/9.71%;净利润2.75/3.25/3.68亿,同增-2.10%/18.20%/13.19%(剔除17年土地补偿款影响,预计18年净利润同增20.09%);公司EPS为0.46/0.54/0.61元/股,目前股价对应PE估值24/20/18倍,维持买入评级。 风险提示。(1)产品结构升级低于预期,公司高端黑醋放量或低于预期;(2)渠道拓张低于预期;(3)食品安全。

受益产品结构优化和渠道扩张,17年收入高速增长。 受益公司聚焦中高端产品和渠道扩张,公司2017年收入高速增长。公司2017年收入8.78亿元,同比增长34.13%,完成年初“收入保八争十”目标;单四季度收入3.27亿元,同比增长48.14%。2017年公司酒类销量同比下降7.16%;酒类均价提升45.12%,均价提升主要来源于产品结构优化,公司中高端产品酒鬼酒系列和内参保持高增长,同时新红坛取代老红坛拉高整体均价。公司聚焦湖南市场,积极拓展省外市场。17年省内增速不高主要由于精简低端产品所致。我们预计18年公司继续加强终端门店建设省内有望迎来快速发展。18年公司将重点打造京津冀、河北、山东、广东等省外重点市场,省外也有望迎来快速扩张。我们预计未来三年酒鬼酒产品结构持续升级以及省内外渠道扩张有望推动收入高速增长。 产品结构持续优化有望推动公司盈利能力持续提升。 2017年公司归母净利润1.76亿元,同比增长62.2%;单四季度归母净利润0.60亿元,同比增长38.60%。2017年公司净利率较2016年提升5.01个PCT,主要受益于产品结构优化带来的毛利率提升和费用管控。我们认为未来三年伴随公司次高端产品酒鬼系列持续发力及高端产品内参放量将驱动毛利率提升叠加优秀的费用管控,公司净利率有望持续提升。 新管理层到位,期待新管理层战略布局。 新管理层到位,期待新管理层战略布局。新董事长王浩任职后正在加速调研和布局酒鬼酒新战略。副总经理李总不仅拥有资深的酒水行业经验,同时中粮名庄荟优质的团购和零售资源将有助于酒鬼酒开拓市场。 投资建议。 我们认为公司在过去两年产品优化和结构升级基础上,新管理层将有望带领公司进入快速增长时期。预计18-20年公司收入12.41/17.07/23.15亿,增速41.3%/37.6%/35.58%,归母净利润3.01/4.56/6.5亿,增速72%/51%/43%,目前股价对应估值26/17/12倍,维持买入评级。

次高端发力明显,预计梦之蓝未来三年(2018-2020)收入CAGR40%+ 江苏省内消费升级推动梦之蓝量价齐升,预计未来三年省内收入CAGR达40%+。经测算,我们预计17年梦之蓝省内收入占比接近80%,增长40%+,主要靠次高端M3和M6发力(二者占梦系列95%)。高端白酒提价打开行业提价空间,我们预计18年梦之蓝有望通过提价+降低费用上挺成交价。梦之蓝销量受益次高端白酒扩容有望快速增长。(1)江苏消费升级领跑全国,预计未来三年江苏次高端规模保持30%+增长。(2)洋河在江苏次高端市场寡头垄断(预计占比50%左右),营销、渠道和品牌优势明显。(3)洋河省内重点发力次高端,引导海/天向梦之蓝升级。我们预计18年洋河省内渠道将继续向乡镇下沉,在省内次高端市占率仍将提升。 新江苏市场扩张推动洋河省外次高端高增长,预计未来三年梦之蓝省外CAGR达50%+。豫鲁皖冀四省为主要新江苏市场,我们预计四省次高端规模占比不到5%,对标江苏(约20%)有较大消费升级空间。新江苏市场地产酒次高端弱势,公司主要竞争对手为剑南春、郎酒、水井坊等全国性品牌,洋河在新江苏核心市场次高端份额大,品牌影响力强,龙头地位稳固。我们认为受益消费升级和新江苏市场数量提升(浙江、上海规模也快速扩张),预计未来三年公司梦之蓝省外收入有望达到CAGR50%+。 省外渠道扩张和省内下沉,天之蓝和海之蓝未来三年收入CAGR10%+ 天之蓝未来三年收入CAGR有望达10%+。(1)洋河省内渠道下沉至乡镇,有望推动18年天之蓝省内收入恢复正增长。(2)天之蓝省外市场规模仍有翻倍空间,预计省外天之蓝维持20%左右增速。海之蓝受益省内渠道下沉和新江苏市场扩张,预计未来三年收入CAGR10%+。 投资建议:省内消费升级和新江苏市场扩张推动梦之蓝M3\M6量价齐升、海/天稳定增长。预计公司17-19年收入197.7/243.8/306.6亿,同增15%/23%26%;EPS为4.53/5.75/7.41元/股,按最新收盘价计算对应PE估值26/21/16倍。给予买入评级。 风险提示:省外开拓低于预期;产品升级低于预期;食品安全问题。

舍得继续高增长,预收账款大幅提升 公司今年前三季度收入12.4亿元,同增13%;单三季度收入3.6亿元,同增14%(上半年出售医药,下半年没有医药收入);酒类收入11.2亿,同增20%,单三季度3.4亿,同增25%。17年前三季度中高档酒收入10亿,同增29%,Q3增长37%,我们预计舍得占比近80%,8.9亿左右,前三季度增速50%左右。今年舍得酒坊改为舍之道重新做市场增速较低,我们预计公司次高端产品品味舍得增速高于50%。公司前三季度预收账款2.8亿,同增138%,公司收入加上预收账款1-9月共计回款15.2亿,同增25%。 毛利率再创历史新高,全年净利率仍有提升空间 公司前三季度净利润9547万元,同增74%,净利率增速远超收入增速主要是由于毛利率提升至75.4%,创历史新高,同比提升23.4个PCT。主要由于产品结构升级和16年底品味舍得提价。公司单三季度净利润3314万元,同增4.8%,低于第一、二季度235%、95%增速,主要是由于公司投入大量销售费用做市场推广。前三季度期间费用率高达50.2%,同增20.5个PCT,大幅高于同价位段的竞争对手。其中销售费用率同比提升17.5个PCT至31.6%,创历史新高,主要由于公司加大市场陈列费、促销费等投入所致。我们认为随着收入进一步扩大,未来公司费用率有望大幅下降,加上产品结构升级带来的毛利率提高,公司净利率未来有望提高到20%以上。 投资建议 预计公司17-19年收入17.29/25.98/35.95亿,同增18.4%/50.2%/38%;净利润1.74/4.11/7.25亿元,同增118%/136%/76%。不考虑增发对应EPS为0.52/1.22/2.15元/股,按最新收盘价计算对应PE估值77/33/19倍。考虑增发摊薄后对应EPS为0.43/1.02/1.79元/股,按最新收盘价计算对应估值93/40/22倍,维持买入评级。

量价齐升推动公司收入加速高增长 2017年1-9月公司营收14.71亿元,同增85%,Q3营收6.31亿元,同增109%。Q3延续Q2高增长,源于公司主力产品量价齐升。销量(不含散酒)增长66%,Q3销量增长77%,Q3吨价同增15%。销量加速增长源于:(1)新省代模式下渠道不断扩张、预计今年核心店增长80%-100%,老核心店单店收入增长30%-50%。(2)8月初提价,7月按旧价拿货,各市场单月普遍实现翻倍增长。(3)新典藏动销良好,预计收入占比超过10%。(4)今年国庆中秋双假合并,经销商三季度末备货大增。分区域看,预计5大核心市场增长50%+,5大次核心市场增长100%+。Q3吨价提升源于8月提价以及产品结构不断升级,新典藏逐渐放量,井台增长加速。虽然18年春节在2月份,可能影响今年四季度备货数据,但是四季度将全面体现提价且推出更高端产品菁翠,预计今年和明年收入将继续保持高增长。 盈利能力提升源于毛利率提高和费用率下降 公司今年1-9月净利润2.43亿元,同增63%;Q3净利润1.29亿元,同增122%,高于同期营收增速。主要由于:(1)产品结构升级和提价拉动毛利率不断提高。公司1-9月份毛利率78.88%,同比提升4.17个PCT。(2)公司费用管控能力加强和规模效应促使期间费用率下降。1-9月期间费用率35.62%,同比下降1.83个PCT。销售费用率24.75%,同比提高2.4个PCT。管理费用率同比下降4.21个PCT。(3)公司调整低端酒生产成本会计政策后,预计未来资产减值准备将维持在低水平。随着公司收入继续高增长、产品结构升级和规模效应,公司盈利能力将进一步提高。 投资建议 预计公司17-19年收入20.23/29.34/39.9亿元,增速72%/45/%/36%;17-19年净利润3.57/6.45/9.98亿元,增速59%/81%/55%;对应EPS为0.73/1.32/2.04元/股,目前股价对应60/33/22倍PE估值,维持买入评级。 风险提示:区域拓展不及预期;费用率上升超预期;食品安全问题。

收入放缓因低端酒精简,酒鬼系列加速增长,内参Q4有望放量增长2017年1-9月营收5.51亿元,同增27%,2017年Q3营收1.81亿元,同增26%,Q3相较于Q2收入增速53%有明显回落,主要由于公司不断精简低端和贴牌产品。内参1-9月控量挺价,收入1亿左右(占比18.5%),同比持平,将于四季度开始放量。1-9月酒鬼酒系列收入3.53亿增长58%,加速增长(17H1增长49%),高柔红坛7200万同增200%,50度酒鬼酒2900万同降24%(经销商与公司博弈减少打款所致,预计四季度经销商将加大回款力度),52度酒鬼酒包销效果较好,1-9月同增100%。公司不断精简低端和贴牌产品拖累公司增速,1-9月贴牌产品收入3746万(占比6.8%)同降23%,湘泉收入5840万(占比10.6%)同比持平。 Q3利润增速略低于预期源于公司加大营销费用公司2017年1-9月归母净利1.16亿元,同比增长78%,归母扣非后净利润9027万元,同比增长47%,远高于收入增速,盈利能力提升主要因产品结构优化和费用管控。1-9月毛利率77%,同比上升3.21个PCT,Q3毛利率78%是2012年以来单季度最高点。费用管控较好,1-9月期间费用率38%,同比下降5.91个PCT,销售费用率下降2.99个PCT至27%,管理费用率下降2.84个PCT至12%。Q3单季度利润增速略低于预期主要由于公司加大营销费用投入。Q3归母净利润3363万元,同比增长26%,源于公司两节期间加大投入营销费用,包括赞助湖南文化综艺节目、汪峰演唱会等活动,Q3销售费用率26.82%,同比上升了3.23个PCT。我们认为公司加大营销费用投入长期有助于品牌形象塑造和保障未来收入可持续增长。 投资建议预计17-19年收入8.84/13.26/17.91亿元,增速35%/50%/35%,净利1.80/3.15/4.56亿元,增速65%/75%/45%,估值52/29/20倍,维持买入评级。

产品量价齐升,17年公司调味品收入有望实现10%左右增长 公司2017年前三季度收入11.15亿元,同比增长5.58%;单三季度收入3.82亿元,同比增长5.39%。调味品前三季度收入(占比91%)同比增长6%,单三季度同比增长11%。公司的白醋、料酒和高端黑醋产品分别于2016上半年和下半年(7-9月份)换包装升级提价,产品均价提升5%左右。公司销量的增长主要来源于两方面:(1)新品类放量。料酒和白醋品类是公司未来的发展重点,今年前三季度销量增速分别为12%和19%,未来有望维持较高增长。(2)渠道扩展。另外,今年10月份10万吨高端黑醋项目有望投产,高端醋产能释放有望拉动公司产品均价提升。我们预计17年公司酱醋收入可实现10%左右增长。 产品结构优化推动公司盈利能力进一步提高,17年公司净利润有望实现25%增长 公司今年前三季度实现净利润1.45亿元,同比增长23.81%;单三季度净利润0.51亿元,同比增长24.29%。前三季度公司毛利率为41.10%,较16年前三季度提升0.06个PCT;净利率达13.01%,较16年前三季度提升1.98个百分点。前三季度公司盈利能力提升主要来源于费用改善,毛利率受益产品结构优化未来有望进一步提升。(1)公司毛利率提升空间大,预计18年毛利率有望实现42%以上。17年10月份10万吨高端黑醋生产线投产后,公司的产品结构会逐渐优化;料酒和白醋毛利率高于主力香醋,其放量增长有望推动公司毛利率持续提升。(2)公司整体费用控制较好。我们预计17年公司净利润有望实现25%左右增长。 投资建议 我们预计17-19年公司收入15.64/17.48/19.89亿元,增速8%/12%/14%;净利润2.13/2.47/2.94亿元,增速25%/16%/19%;目前股价对应PE估值33/29/24倍,维持买入评级。 风险提示:产品结构升级低于预期,渠道拓张低于预期,食品安全。

产品量价齐升,17年公司调味品收入有望实现10%左右增长 公司2017年前三季度收入11.15亿元,同比增长5.58%;单三季度收入3.82亿元,同比增长5.39%。调味品前三季度收入(占比91%)同比增长6%,单三季度同比增长11%。公司的白醋、料酒和高端黑醋产品分别于2016上半年和下半年(7-9月份)换包装升级提价,产品均价提升5%左右。公司销量的增长主要来源于两方面:(1)新品类放量。料酒和白醋品类是公司未来的发展重点,今年前三季度销量增速分别为12%和19%,未来有望维持较高增长。(2)渠道扩展。另外,今年10月份10万吨高端黑醋项目有望投产,高端醋产能释放有望拉动公司产品均价提升。我们预计17年公司酱醋收入可实现10%左右增长。 产品结构优化推动公司盈利能力进一步提高,17年公司净利润有望实现25%增长 公司今年前三季度实现净利润1.45亿元,同比增长23.81%;单三季度净利润0.51亿元,同比增长24.29%。前三季度公司毛利率为41.10%,较16年前三季度提升0.06个PCT;净利率达13.01%,较16年前三季度提升1.98个百分点。前三季度公司盈利能力提升主要来源于费用改善,毛利率受益产品结构优化未来有望进一步提升。(1)公司毛利率提升空间大,预计18年毛利率有望实现42%以上。17年10月份10万吨高端黑醋生产线投产后,公司的产品结构会逐渐优化;料酒和白醋毛利率高于主力香醋,其放量增长有望推动公司毛利率持续提升。(2)公司整体费用控制较好。我们预计17年公司净利润有望实现25%左右增长。 投资建议 我们预计17-19年公司收入15.64/17.48/19.89亿元,增速8%/12%/14%;净利润2.13/2.47/2.94亿元,增速25%/16%/19%;目前股价对应PE估值33/29/24倍,维持买入评级。 风险提示:产品结构升级低于预期,渠道拓张低于预期,食品安全。