事件:2018年6月27日公司发布公告,公司全资子公司六间房拟与花椒直播重组,六间房将从宋城演艺表内剥离,交易尚需提交股东大会审议。 投资要点 交易方案:花椒直播母公司密境和风全体股东拟以密境和风100%股权认购六间房新增注册资本,交易完成后花椒全体股东持有新主体60%股权。六间房整体估值34亿,密境和风整体估值51亿,重组后集团公司的整体估值为85亿元。 六间房将从宋城演艺表内剥离。宋城演艺将于协议签署后向适格投资者转让六间房的部分存量股权,在新公司中持股比例将低于30%(新公司控股股东为花椒原控股股东奇虎三六零,与一致行动人合计持股39.07%),宋城任命新公司董事会5名董事中的2名。重组后的六间房将不再作为宋城演艺的并表子公司,并购六间房产生的23.7亿商誉以及并购灵动时空产生的3.71亿商誉也将减少为零。本次交易不构成重大资产重组。 六间房2018年业绩承诺依然有效。15年六间房被宋城并购时曾出具业绩承诺,承诺15-18年扣非净利润分别不低于1.51、2.11、2.75、3.57亿元,六间房15-17年分别实现1.62、2.30、2.85亿元,均完成业绩承诺,18年业绩承诺不受本次重组影响。 投资收益增厚公司业绩,18年业绩有望增厚约5亿。2015年宋城演艺以26亿元的价格全资收购六间房,本次重组六间房估值为34亿元,此次变现股权的收益率达到30%以上,对应投资收益约2亿,考虑到此前六间房已通过分红4亿元的股东决议,收益率接近50%。本次重组预计9-10月份左右完成,假设18年前三季度六间房仍并表。按18年业绩承诺3.57亿计算,出表的业绩影响约0.9-1.2亿,预计18年增厚业绩约5亿。同时分红和股权出售也将为公司带来超10亿现金流,助力公司主业发力。 直播平台强强联手,协同发展打开成长空间。六间房和花椒直播分别在PC端和移动端直播中处于行业领先地位,截至2018年3月,六间房互联网演艺平台累计注册用户约为6,100万,签约表演者人数为28.5万名,花椒直播累计注册用户约为1.4亿。本次重组后双方将通过1)打通用户体系;2)整合主播资源;3)协同业务运营体系,共同挖掘用户价值,运营用户流量;4)提升对主播经纪公司、CDN及带宽提供方的议价能力。新主体拟聘任刘岩为公司的首任总经理,任期三年,其丰富的直播经验将助力强强联合的直播平台再上成长新台阶。同时也有利于进一步提升宋城演艺的股东价值,优化宋城演艺战略布局。假设六间房盈利能力持续、花椒微亏,则预计未来新主体有望每年为公司带来约1亿左右的投资收益。 宋城聚焦旅游演艺主业,业绩稳步高增长。1)杭州及三亚等存量演艺产品、营销持续升级,推动量价双升。2)新项目陆续进入收获期,助力业绩稳步增长:桂林漓江千古情按照既定建设计划进行,预计18年内有望开业;陕西中华千古情奠基;张家界千古情取得项目用地将于近期全面开工;世博大舞台取得设计文件批复;澳洲项目进入评审阶段。3)轻资产项目岭南、黄帝千古情陆续动工;明月山千古情有望于18年开业。旅游演艺主业突出,思路清晰助力稳成长。 盈利预测:本次交易尚待股东大会审议,暂不调整盈利预测,预计18-20年归属净利为13.45、15.92、18.50亿元,同比增速26.0%、18.4%、16.2%,EPS分别为0.93、1.10、1.27元,对应PE分别为25、21、18倍。我们预计扣除六间房业绩及可能的投资收益,公司主业利润约9.95、12.25、14.73亿元,主业增速在20%以上;若考虑六间房分红和出售股权收益、1-10月并表以及未来按30%确认投资收益,则预计18-20年归属净利约为18.45、13.28、15.73亿元,对应EPS约为1.27、0.91、1.08元。 风险提示:交易仍需要不确定性的风险;旅游行业波动、政策变化的风险。

事件:锦江股份于6月29日晚间发布5月经营数据,5月境内酒店整体出租率77.5%,同比降低3.16pct,平均房价197.78元,同比增长9.79%,RevPAR153.28元,同比增长5.48%;5月境外酒店整体出租率65.5%,同比增加0.24pct,平均房价55.26欧元,同比降低4.74%,RevPAR36.2欧元,同比降低4.38%;5月境内外净开业酒店55家(加盟66家,直营-11家)。 投资要点 核心观点:锦江国内酒店5月RevPAR同比增长5.48%,较4月增速下滑2.23pct,符合我们前期预期,基本符合市场预期,我们判断增速下降主要受端午错位、旺季高基数以及经济波动影响,酒店行业向好趋势延续。1)RevPAR提升主要受酒店龙头维持提价驱动,叠加中端酒店占比提升带来的结构性影响。2)新酒店爬坡期叠加提价和假期错位影响导致出租率有所下滑,但我们认为出租率仍保持在良性高位,通过提价带动的RevPAR增长具备经济性。3)中端酒店由于商业需求占比较高,受假期错位影响较弱;铂涛系列经济型酒店出租率下滑较为明显。4)加盟酒店占比(85.26%)和中端酒店占比(27.57%)持续提升,公司轻资产+中端战略持续。 国内酒店RevPAR增速有所下降,但向好趋势维持。5月整体RevPAR+5.48%(-2.23pct),符合我们前期预期,基本符合市场预期,我们判断增速下降主要受端午错位(17年端午5月28-30日,18年端午6月16-18日)、旺季高基数以及经济波动影响(3-5月社会消费品零售额增速10.10%/9.4%/8.5%)。房价整体提升趋势延续,5月提价9.79%,增速较4月略微下滑0.49pct;入住率小幅波动,下滑至77.5%(-3.16pct),但仍保持在合理范围内。 中端酒店持续提价驱动RevPAR增长,旺季高基数的基础上,提价幅度略有下降,入住率保持良性水平,助力中端酒店高效益发展。5月中端RevPAR同比增长1.81%,增速较4月环比下降1.08pct,主要由提价(+5.34%)驱动,在旺季高基数的基础上提价幅度环比下降1.05pct,中端酒店平均房价已达到261元;入住率保持81.64%的较高水平,同比略有下滑(-2.83pct),扩张爬坡期和房价提升的影响持续,但降幅收窄0.08pct。考虑房价持续上探和出租率有望趋稳,RevPAR提升仍有空间;我们延续此前的判断,较高出租率水平的基础上提升房价,能够助力酒店提供更好的服务,打造品牌,实现盈利能力提升。 铂涛系中端品牌麗枫/喆啡/希岸量价双升,发展较为成熟的麗枫仍保持效益提升,5月提价1.74%(-0.96pct),出租率提升1.35pct(+1.82pct)驱动RevPAR提升3.46%(+1.33pct)。培育型中端品牌保持高成长:喆啡保持大幅提价节奏,房价提升11.58%(-4.38pct),且出租率提升9.47pct(+2.50pct),双向推升RevPAR保持26.88%的增增速(+0.29pct);希岸提价5.14%(-0.48pct),出租率提升3.87pct(+0.18pct),RevPAR增速强劲(+10.55%,+0.11pct)。 维也纳3好/维也纳智好/维也纳酒店提价持续(ADR+2.21%/7.7%/7.29%),出租率虽有下降(OCC-7.03pct/-4.35pct/-1.49pct),但仍保持在良性水平(80%-90%),除维也纳3好RevPAR下降5.89%外,维也纳智好/维也纳酒店RevPAR良性增长2.39%/5.44%。 锦江都城和维也纳国际在较高房价的基础上略有下调,平均房价分别下降0.75%和1.51%,出租率分别下降1.39pct和10.45pct,高基数下RevPAR分别下降2.7%和11.73%,但分别保持225和290元的较高水平。 受假期错位的影响较为显著,经济型酒店表现略显疲软。经济型酒店RevPAR同比下降2.49%,较4月的同增1.53%有所下滑,在提价幅度下降(+2.87%,-1.5pct)和升级改造拖累入住率(-4.13pct)背景下,表现略显疲软。 锦江之星RevPAR稳健增长(+1.81%),量、价齐升(+0.51pct/+1.15%),优质资产效益凸显。 铂涛系列经济型酒店RevPAR出现下滑,主要由于出租率下降超过5pct,预计与改造提价有关,提价仍然持续,但提价速度有所下降。 境外酒店受中端拖累,整体效益表现疲弱。整体RevPAR下降4.38%,效益加速下滑,平均房价略降(-4.74%)的基础上出租率平稳(+0.24pct);中端酒店表现不佳(RevPAR-13.25%),大幅降价(-10.60%)下入住率依然有所下滑(-1.77pct);经济型酒店表现较好,入住率+0.97pct,平均房价基本持平(-0.94%),RevPAR略有上涨(+0.47%)。 加盟扩展战略持续,中端布局持续强化。5月净开业酒店55家(加盟66家),截至18年5月已开业酒店6982家,较年初增加288家(+4.3%),其中直营门店占比14.74%,直营房间占比17.16%(-0.26pct),轻资产模式加速扩张。中端酒店净开业53家(占96%),截至18年5月,中端酒店1925家,占比27.57%,中端房间占比35.66%(+0.55pct)。 盈利预测:预计18-20年归属净利分别为10.5(+19%)、12.4(+18%)、14.3(+16%)亿元,EPS分别为1.10、1.29、1.49元,对应PE分别为34、29、25倍。 风险提示:酒店扩张进度不及预期,效益不及预期,宏观经济波动等风险。

事件:公司发布并购草案,拟以发行3335万股的方式购买竹园国旅剩余30%的股权,交易作价3.582亿元。交易完成后,竹园国旅将成为众信旅游的全资子公司。 投资要点 购买竹园国旅剩余股权,实现全资控股。公司拟以发行3335万股股份的方式购买郭洪斌等6人合计持有的竹园国旅30%的股权,发行价10.74元/股,交易作价3.582亿元。交易完成后竹园国旅将成为众信旅游的全资子公司,总股本扩张4%,影响较小。本次交易尚须获得股东大会的审议通过和中国证监会的核准。 实控人不改变,管理层利益进一步绑定。根据草案,此次收购向公司副董事长郭洪斌发行3214万股,发行后其持股比例从6.7%提升至10.09%,新增股份上市后12/24/36个月分别解禁50%/30%/20%;向其他五人分别发行24万股,锁定期12个月;实控人冯滨持股比例从31.29%降低至30.11%,实控人不改变。此次收购少数股东权益,未设置业绩补偿。 竹园业务持续巩固,估值合理提升。竹园出境游业务优势进一步巩固:1)持续深耕传统优势区域亚洲和欧洲,两大目的地16-17年收入占比分别达到92.77%和93.85%;2)竹园在北京、华东和中原地区仍具获客优势,17年收入占比分别达到34.78%、27.16%、15.61%,随着渠道的扩张,优势区域占比有所下降。17年底竹园国旅100%股权作价14.62亿元,在业务较14年收购70%股权时的估值提升62%,考虑期后分红2.68亿元,此次交易总估值为11.94亿元,30%股权作价3.582亿元,在18年业绩增速6.3%的假设下,本次收购动态PE仅9倍,相对较低。 出境游龙头再上新台阶。1)提高出境游批发业务决策权和决策效率,提升竹园国旅的管理和运营效率。2)充分发挥协同效应,有望进一步在产品设计、上游资源采购和下游客户资源三方面共享共建,进一步巩固出境游批发龙头的市场份额和行业地位。3)增强持续盈利能力,竹园国旅14-16年均超额完成业绩承诺,15-17年归母净利复合增速35%。受益于出境游行业趋暖,17年竹园国旅营收49.59亿元(+30.17%),净利润1.25亿元(+36.40%),30%股权对应净利0.375亿元,若模拟17年并表,17年备考归属净利可达2.7亿,较未并购提升16.08%,考虑增发摊薄后EPS提升11.07%;预计18年竹园国旅归属净利有望达1.49亿(+19%),假设收购于6月底完成,对应18年利润增量约0.22亿。 盈利预测:不考虑交易资产过户,预计18-20年归属净利润为3.06、3.92、4.73亿元,同比增速为31.3%、28.3%、20.7%,EPS为0.36、0.46、0.56元,对应PE分别为29/23/19倍;假设6月底完成收购,18年归属净利润预计达到3.28亿(+41%),EPS约为0.37(+33%)元,对应PE为28倍。 风险提示:交易终止、汇率波动、宏观经济波动等风险。

大旅游生态圈持续推进,管理层利益深度绑定。17年完成4起投资并购,立足机票优势,上游布局目的地、下游强化渠道,依托主业运营金融业务,布局逐步完善;股权激励、员工持股与高管增持并举,核心利益深度绑定,彰显长期信心。 机票主业持续深耕,龙头地位凸显。1)16年“提直降代”政策带动市场洗牌,公司把握契机整合并购,营收逆势上升,龙头地位巩固;2)提高国际票比例,提升盈利能力;3)创新运营,下游通过年票、通票增加客户粘性,上游探索包机模式,深挖航线资源。 “大交通”切入,掘金出境游全产业链。通过航线运营切入出境游市场,商业模式探索成果初具,17年旅游业务收入同比增长439.2%。 携手艾菲航空,深耕庄家目的地。基于包机实力打造“5+3小时飞行圈”,18年包机航线预计将达到50条(+30条),巩固东南亚目的地优势、拓展高增速的新市场:1)依托俄罗斯世界杯,携手艾菲航空,18年有望开通俄罗斯航线20班次/周,经测算运送游客约20-25万人次,对应利润约0.38亿;2)联手并购TMA,实现马尔代夫旅游闭环,挖掘目的地价值的同时打造可复制模式。 线上网络+线下渠道全布局,“百城万店”计划提升获客能力。1)并购宝中投资等老牌旅行社,线下网络快速扩张。17年开设约2300家线下门店,公司计划2020年线下门店数达10000家,快速提升获客能力,发力C端业务。2)通过投资并购形成八爪鱼+欣欣旅游的线上B/C全渠道,线上下协同可期。 金融业务加速推进,持续赋能旅游主业。1)拥有支付、保险等多项金融牌照;小额贷围绕旅游产业链深挖需求,经测算18年净利润有望达到1.35亿左右(+12%)。2)金融服务增强主业客户粘性,协同效应明显。 盈利预测:预计18-20年归母净利为3.63(+27.8%)、4.39(+21.1%)、5.30(+20.7%),EPS为0.59/0.71/0.86元,对应PE28/23/19倍。考虑到旅行社龙头历史估值中枢均值在60-70倍左右,并且腾邦具备业务转型和目的地拓展带来较高的成长性,业绩和估值仍有提升空间,维持“增持”评级。 风险提示:行业增速不及预期、出境游业务拓展不及预期等风险。

事件:公司发布2018年一季报,报告期内实现营收1.10亿,同比增加,归母净利-0.28亿,同比减亏6.68%,扣非净利-0.28亿,同比减亏7.26%。 投资要点 营收稳步提高,亏损同比有所缩小。18年一季度公司实现营收1.10亿(+19.25%),归母净利-0.28亿(同比减亏6.68%),主要由于亏损子公司的出售剥离。扣非净利-0.28亿(同比减亏7.26%),非经常性损益主要包括梵净山公司收到2017年贵州大数据发展专项资金补助30万元以及崇阳隽水河公司、南漳公司摊销递延收益。 精简机构,费用控制,运营效率显著提高。一季度公司注销4家子公司,叠加17年出售亏损项目,助力费用控制与效益提升,销售费用率和管理费用率分别实现2.2pct、9.1pct的下降。财务费用率(16.6%)同比提升1.4pct,有望在募集资金到位、归还短期借款后实现降低。 核心景区具有成长性,项目培育稳步推进,亏损项目剥离,业务结构向好。1)深耕旗下梵净山、华山、海南、千岛湖、庐山五大核心景区,17年客流量合计同增11%,取得营收同增19%,实现净利同增31%,核心景区保持高成长,预计18年有望受益于服务提升、营销升级以及交通改善;2)17年崇阳、咸丰项目减亏,克旗、浪漫天缘等项目仍在建设期;3)对部分子公司、管理平台实施关停并转,减少亏损:17年出售安吉项目,武夷山公司引入投资人(不再并表),18Q1注销4家子公司,剥离完成后项目层次具备,存量资产盘活,为良性发展奠基。 SPV+定增缓解资金压力,大股东认购、增持彰显发展信心。1)17年底计划非公开发行募资不超过5.45亿元,5.05亿用于偿还银行贷款,流动资金实现补充;公司计划将5条索道乘坐凭证转让给作为SPV的资产支持专项计划,拟筹资不超过8亿元,融资计划有望显著缓解资金压力,降低财务费用。2)大股东当代科技全额认购定增股票达成增持(锁定期36个月),并计划于2018年2月7日起的6个月内增持不低于1.5亿元,彰显长期发展信心。 18年上半年有望扭亏,发展向好。公司预计2018上半年净利润有望达到0.95-1.15亿元,实现扭亏。业绩变动主要由于:1)转让咸丰公司股权(预计收益1.27亿元);2)预计梵净山公司、华山公司、海南公司等子公司业绩增长;3)Q1注销4家子公司后亏损减少。 盈利预测:预计18-20年归属净利分别为0.29(+422%)、0.46(+60%)、0.56(+21%)亿元,EPS分别为0.21、0.33、0.40元,对应PE分别为91、57、47倍。 风险提示:项目培育低于预期、客流增长低于预期的风险。

事件:公司发布17年年报及18年一季报,17年实现营业收入110.20亿元,同比增长6.70%;实现归母净利润5.72亿元,同比增长18.24%;实现扣非净利润4.31亿元,同比增长16.04%。拟每10股派发现金红利1元(含税)。 18年一季度实现营业收入25.07亿元,同比增长22.82%;实现归母净利润0.99亿元,同比增长14.02%;实现扣非净利润0.94亿元,同比增长4.37%。 投资要点 全年业绩稳步提升。17年实现营收110.20亿元(+6.70%),归母净利5.72亿元(+18.24%),扣非净利4.31亿元(+16.04%),业绩实现稳步增长,非经常性损益主要包括政府补助(2.69亿)。两大景区表现良好,各项业务增长稳健。 乌镇:“文化+会展”小镇影响力日趋扩大,客流增速保持稳定,17年营收16.46亿元(+20.93%),净利润6.92亿,净利率42%(+2pct),盈利能力实现提升。 接待游客1013.48万人次(+11.81%),其中东栅游客468.91万人次(+9.06%),西栅游客544.57万人次(+14.28%),东栅作为成熟景区仍保持超过5%的客流增速,展示出其核心价值与创新活力,而西栅受益于互联网大会等活动影响和品牌打造,客流超越东栅并保持高增长。 客单价上,乌镇17年客单价162元(+8.22%),增速创14年以来的新高,主要受益于消费升级和西栅较高的客单价带来的结构性调整。 Q4单季客流同比增长5%(211万人次),淡季表现良好。 古北水镇:精准营销提升景区市场认知度,量价齐升驱动收入增长,17年营收9.79亿元(+35.16%),实现净利润1.14亿元(-45%)。 17年接待游客增速保持稳健(275.36万人次,yoy+12.89%),客单价大增贡献收入(356元,yoy+20%)。 Q4客流微降,Q1基本持平,配合营销活动和产品开发,淡季客流增长仍具备空间。 旅行社业务:“旅游+”战略创造新活力,传统业务协同发展,实现营收37.76亿元(-2.49%),毛利率7.91%(+0.33pct),18年将启动北非包机项目,提供灵活的“机+酒”打包产品和可天天出发的自由行产品,不断推进旅行社服务的精细化程度。 酒店业务:中端酒店精准定位,品牌扩张助推业务利润双增长,营收4.32亿元(+16.59%),毛利率80.64%(-2.39pct),截至17年底,山水酒店共有门店87家,包括58家开业店和29家筹建店,已签约项目27个,其中直营类1个,托管类1个,加盟类25个。 整合营销业务:“区域、业态、行业、线上线下”思维协同,行业领先地位稳固,保持了旅游目的地营销、国际会议、海外活动、大型博览会运营等领域的市场第一,实现营收20.62亿元(+4.36%),毛利率17.13%(+1.14pct),净利润受人工成本等支出上升和政府补助下降影响下滑24.38%。 IT产品销售与技术服务:营收30.06亿元(+13.09%),毛利率13.28%(-0.99pct),其中创格科技营收同比增长13.65%,净利润基本持平,风采科技营收同比增长5.65%,净利润基本持平,但由于和四川福彩中心续签的合作条款发生较大变化,预计18年福彩业务净利润将出现较大幅度降低,中青旅大厦持续为公司带来稳定的租金收入和利润来源。 经营效率保持,费用增长受经营扩张驱动。17年销售费用率11.0%(-0.1pct),宣传投入有所减少;管理费用率5.8%(+0.7pct),因经营扩张导致对应工资成本增长11%;财务费用率0.7%(+0.2pct),主要由于银行贷款利息增加。 18Q1乌镇受天气影响,管理提效增厚业绩。18Q1实现营收25.07亿元(+22.8%),归母净利0.99亿元(+14.02%),扣非净利0.94亿元(+4.37%):1)乌镇受天气影响Q1游客同比下降18.3%,依靠提价优势,营收同比增长4.31%。古北游客基本持平,依靠“会”+“展”、“长城+”战略,提高客单价,营收同比增长16.93%。2)中青博联成功中标多个直销客户年会项目,凭借独特服务模式和高运营水平,营收同比增长57%。3)山水酒店轻重并举,营收同比增长15.64%。4)旅行社新增“私家团”产品、持续创新。5)经营效率提升显著,销售费用、管理费用、财务费用率分别同比下降1.14、0.79、0.04pct。 政府补贴常态化,显著增厚公司利润。由于在世界互联网大会筹备过程中做出的突出贡献,为支持互联网大会配套项目建设,乌镇旅游获得桐乡市财政局7.97亿元补助款,18年一季度末已全部到账。 光大入主,静待战略布局推进。18年1月中青旅控股股东中国青旅集团的控股股东变更为光大集团,有望助力中青旅战略布局:(1)光大拥有金融全牌照、酒店、会展和景区等资产,具有旅游资源开发能力;(2)新任董事长李晓鹏兼任中国旅游协会副会长,具有行业背景;(3)光大将中青旅列入一级直属企业序列,目标用五年将其打造为国际一流的旅游综合服务商。 盈利预测:预计18-20年归属净利6.88(+20.4%)、8.26(+20.0%)、9.67(+17.1%)亿元,EPS为0.95、1.14、1.34元,对应PE为22、18、16倍。 风险提示:可能存在客流增长低于预期的风险。

铂涛、维也纳两大系列驱动主业稳健成长。公司一季度实现营收32.51亿元(+14.48%),归母净利2.30亿元(+15.78%),主要由于:1)铂涛和维也纳盈利增长,2)肯德基投资收益增长。扣非净利0.69亿元(+32.75%),Q1发生非经常性损益1.61亿,主要包括:1)锦江之星子公司动迁补偿约0.78亿元;2)出售长江证券股票1300万股取得投资收益0.77亿元(去年同期0.87亿);3)法国卢浮企业所得税率下调,税收返还0.58亿(去年同期1.10亿)。Q1业绩符合预期,超市场预期。 酒店业务良性增长,淡季表现超预期。酒店业务营收31.95亿元(+15.10%),整体增速稳定;整体毛利率90.30%(+0pct),盈利能力保持。 境内营收22.95亿元(+15.12%),较17Q4增速提升1.37pct,淡季表现良好,实现超预期;境外营收9.0亿元(+15.06%)保持较高增速。 铂涛和维也纳两大系列盈利显著增长,表现亮眼;锦江之星效益改善突出。维也纳营收达5.96亿元,增长显著(+31%),净利润6227万,实现翻番(+102%);铂涛营收达9.68亿,并保持15.6%的增速,实现盈利3269万,较去年同期扭亏为盈;锦江之星效益改善突出,营收(3.16亿)同比下降2.7%的同时净利润增长104%。 餐饮业务营收下滑效益提升,肯德基投资收益增厚业绩。餐饮业务营收亿元(-12.33%),主要由于:1)锦江食品(团膳业务)营收同比增长,2)锦亚餐饮(中式快餐连锁)营收同比下降,3)锦江同乐因关闭1家门店营收同比下降。毛利率52.86%(+2.23pct),资源整合带动效益提效。同时上海肯德基、杭州肯德基、苏州肯德基和无锡肯德基投资收益比上年同期增加。 整合深入,期间费用率稳步下降。销售费用率(58.00%)下降4.37pct,随着酒店体量扩大+直销渠道占比提升+品牌效应逐步树立,营销投入与渠道费用有望进一步下降;管理费用率(27.78%)提升1.47pct,主要由于业务整合期间存在重复发生的费用;财务费用率(3.44%)下降0.07pct。 境内酒店提价节奏保持,拉动RevPAR上涨,增速超预期。前三月累计RevPAR在淡季实现7%以上的RevPAR增速,好于预期。RevPAR受涨价(190.06元/间,+9.53%)驱动较为显著,同比增长7.77%(142.14元/间),入住率略有下滑(74.79%,-1.22pct),主要受提价和加速扩张影响。 【中端酒店】大力扩张对入住率具有更大的影响(78.33%,-2.20pct),持续提价力度不减(255.77元/间,+5.19%),RevPAR保持良性增长(200.34元/间,+2.31%)。 【经济型酒店】提价幅度较中端略低(154.59元/间,+3.69%),入住率受略有下降(73.00%,-1.54pct),RevPAR保持良性增长(112.85元/间,+1.55%)。 大陆境外酒店降价提升入住率,驱动RevPAR上涨。平均RevPAR 32.20欧元/间(+0.03%),主要由于平均房价下降(54.28欧元/间)4.60%,入住率(59.32%)提升2.75pct。 【中端酒店】RevPAR 32.58欧元/间(-8.89%),平均房价62.72欧元/间(-9.91%),入住率51.95%(+0.58pct)。 【经济型酒店】RevPAR 32.03元/间(+5.29%),平均房价51.28元/间(-0.31%),入住率62.46%(+3.32pct)。 加盟发力,扩张持续加速,中端酒店占比持续提升。加盟占比持续提升,带动净利润提升显著,加盟收入4.78亿元(+70%),其中首次加盟收入同增125%。 门店整合持续,效益有望实现进一步提升。截至18Q1末,已开业酒店6858家,Q1新开业酒店258家,关店94家,净开业164家(直营-10家,加盟+174家)。 已开业门店中直营1045家(占比15.24%),加盟5813家(占比84.76%),加盟占比持续提升(较17年末提升0.52pct)。 中端酒店门店数1808家(占比26.36%,较17年末提升1.50pct),房间数占比34.43%,中端酒店仍为扩张重心。 已签约未开业酒店保持高位,持续扩张可期,已签约酒店9682家,其中未开业2824家。 业绩展望:酒店行业景气持续,二季度有望维持较高增长。公司预计2018Q2酒店收入35.15-38.85亿元,同比增长3.7%-14.6%,大陆境内24.8-27.5亿元(+4%~+16%),大陆境外1.33-1.47亿欧元(-2%~+9%)。 盈利预测:预计18-20年归属净利分别为10.5(+19%)、12.4(+18%)、14.3(+16%)亿元,EPS分别为1.10、1.29、1.49元,对应PE分别为29、25、21倍。 风险提示:宏观经济波动、酒店扩张不及预期等风险。

事件:公司发布18年一季度公告,实现营业收入19.24亿元,同比增长0.62%;归母净利0.75亿元,同比增长116.56%;扣非净利0.58亿元,同比增长53.47%。 投资要点 景区及酒店经营效益转好、盈利能力提升,驱动业绩向好。18年Q1公司营收19.24亿元(+0.62%),归母净利0.75亿元(+116.56%),主要受益于核心业务的良性发展与成本费用的有效管控;公司在报告期内以196万元收购寒舍管理49%股权,并表影响不大。扣非净利0.58亿元(+53.47%),非经常性损益主要是如家较去年更早收到政府补助0.17亿元及出售首汽10%股权产生投资收益0.047亿元。 行业景气叠加龙头红利,酒店业务盈利超预期。酒店业务实现营业收入17.62亿元(+0.65%),利润总额6,609万元(+245.82%),利润增速突出主要由于加盟占比提升带来的利润率的提升。 如家集团营收15.55亿元(+0.36%),以购买日可辨认资产、负债公允价值为基础进行后续计量实现利润总额1.07亿元(+47.57%),报表利润总额1.17亿元。 首旅存量酒店营收2.06亿元(+2.85%),实现稳步增长。 景区业务稳步增长,南山景区有望受益于海南建省30周年的客流、政策红利。18Q1实现营收1.63亿元(+0.32%),利润总额0.89亿元(+7.17%);与三亚城投及观音苑共同设立三亚山海圆融公司,持股24%主营景区、房地产开发等业务;海南政策利好落地,后续红利可期。 渠道建设与费用控制初见成效。追溯调整上年数据后,销售费用率71.0%(-1.32pct),渠道建设和品牌效应成效凸显;财务费用率2.3%(-0.7pct),主要由于收购完成后现金管理能力提升;管理费用率13.2%(+0.42pct)。 如家持续提价,叠加扩店影响,出租率有所下滑,RevPAR仍有加速提升空间。酒店升级叠加消费升级,加速提价趋势仍保持,Q1同比提价7.3%(+1.8pct),门店扩张与提价双向影响导致出租率下滑2.5pct,提价驱动RevPAR同增4.0%,增速较17Q4有所下滑(-3.2pct),该增速下滑并不意味着行业出现景气度的拐点,主要体现了门店扩张加速带来的短期影响。 经济型:改造升级、管理向好驱动房价提升4.7%,升级改造爬坡等因素影响下出租率下滑2pct,提价效应驱动RevPAR同增2.2%。 中高端:因门店扩张导致平均房价(-2.5%)及出租率(-3.1pct)暂时下跌,RevPAR同比降低6.7%。 如家同店效益保持良性增长,增速下降主要受经济型酒店拖累。如家同店RevPAR同增2.9%(-3.6pct),主要由于出租率受加速提价(+5.4%)影响,出现小幅下滑(-2pct)。 经济型酒店增速放缓(RevPAR+2.6%,增速环比-3.9pct),主要由于升级改造重新开业以及扩张稀释的影响下出租率下滑2.1pct,后续升级完成后有望加速好转。 成熟中高端酒店表现良好,提价4.2%(+0.5pct)、扩张加速背景下出租率同增0.1pct(-1.57pct),双向驱动RevPAR同增4.3%(-1.5pct)。中高端酒店市场仍有进一步拓展的空间。 首旅存量酒店房价高基数下效益波动(RevPAR-0.9%),看好后续整合中效益提升。首旅存量中高端酒店出租率基本持平,房价在高基数下略微提价(+0.1%),RevPAR同比增速放缓至0.1%。经济型酒店整合、提效的基础上持续提升房价(+4.3%),出租率略微下降(-0.5pct),RevPAR保持3.6%的提升。 轻资产加盟推动门店铺设,中高端占比持续提升。?渠道布局:1)Q1新开店84家,其中加盟店81家,加盟模式助力快速扩张的同时提升利润率。2)着力发展中高端,Q1净开业酒店21家(中高端+24,经济型-17,其他+14),已开业酒店3733家,中高端酒店(527家,Q1净开业24家)占比14.1%,房间占比17.8%。3)扩张潜力仍大,已签约未开业和正在签约店为545家。4)管理输出提供新动力(Q1新开25家)。 品牌战略:品牌战略持续进行,中高端重点打造和颐/如家精选/如家商旅等品牌,Q1分别新开业5/3/15家,净开业5/0/15家,针对年轻群体的YunikQ1开业1家;经济型酒店持续改造升级,关店47家,其中如家品牌32家,升级加速。 公司18年计划开店不少于450家,中高端不少于50%,渠道扩张和结构调整持续。 盈利预测:看好酒店行业复苏、龙头红利,预计18-20年归属净利分别为8.59(+36%)、10.97(+28%)、12.68(+16%),EPS分别为1.05、1.34、1.55元,对应PE分别为26、21、18倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动、经营效益下滑等风险。

内生增长稳健叠加并表贡献,业绩表现亮眼。17年实现营收282.8亿元(+26.3%),归母净利25.3亿元(+40.0%),扣非净利24.6亿元(+36.96%);剔除日上中国并表影响后营收239.7亿元(+7.06%),归母净利23.3(+28.65%),内生增速可观。17年Q4实现营收75.4亿元(+26.8%),归母净利6.2亿元(+79.2%),扣非净利5.7亿元(+65.8%)。 免税业务核心驱动,盈利能力提升空间打开。商品销售业务全年营收156.2亿元(+66.55%),毛利率44.57%(-0.45pct),其中免税商品营收148.6亿元(+69.25%),主要由于收购日上中国及离岛免税业务增长贡献,毛利率45.72%(-0.87pct),日上渠道整合带来的毛利提升尚未体现,18年盈利能力有望进一步提升。旅游服务业务发展稳健,具备整合提效的趋势,17年营收122.8亿元(-2.98%),毛利率9.60%(+0.67pct)。受益于高毛利的免税业务占比提升(+13.32pct),综合毛利率稳定上行(+4.75pct)。 受益于海南旅游持续升温,海棠湾免税中心业绩抢眼。17年海棠湾免税店实现营收60.84亿元(+29.31%),其中免税商品销售58.67亿元(+28.04%)。最大单体免税店品牌效应彰显,客流持续上升,17年接待顾客551万人次(+22.17%),对应当年海南6745万人次游客量,进店比例约8.17%(+0.68pct),购物人次131万(+35.05%),购物转化率23.77%(+2.27pct),体现良好的品牌效应和营销效果,18年有望更大化受益于海南客流增长。全年客单价4644元(-4.25%),未来免税购物限额的提升有望带动高单价商品的销售,显著提升客单价。

业务创新整合平稳,增长符合预期。18Q1营收24.81亿元(+10.7%),其中:1)主营业务收入24.64亿元,增速平稳(+10.2%),主要受益于产品创新、业务整合的推动。增速较17年全年略有下降主要由于部分目的地环境不稳定(如马尔代夫暴乱等),但此类短期波动将随着公司目的地逐步分散而弱化,预计长期增速稳定向好。2)利息收入增长317.5%,主要由于旅游金融服务业务围绕主业深化发展,预计未来有望形成更广泛协同。 门店扩张与宣传加码带动销售费用增长。销售费用1.78亿(+22%),销售费用率同比增加0.68pct,主要由于整合并购和宣传加码。管理费用率同比提升0.03pct,经营效率基本持平。财务费用0.05亿(+229%),主要由于计提的银行借款、可转债等利息支出增长。利润良性增长,投资受益增厚业绩。18Q1单季营业利润0.97亿元(+24%),归母净利0.66亿元(+31%),扣非净利0.60亿元(+22%),主要由于产品结构优化、严格控制成本费用等措施提升利润;非经常性损益543万元,主要为交易性金融资产或可供出售金融资产产生的投资收益(626万元)。 批发业务独立运营,理清业务体系组织架构。公司将批发业务全部划至子公司优耐德下管理,批零一体化战略下经营管理更清晰;创新研发线上和移动端分销系统,为同业代理商提供强有力的业务支持。参股芜湖旅游基金,加速打通产业链。全资子公司上海优葵拟出资5亿元参与设立芜湖泛游旅游产业投资合伙企业,计划对旅游产业上下游及相关领域进行投资,加速打通产业链。 出境游市场持续火热,行业集中度提升空间大。2018年Q1四大航司国际航线客运量达1311万人次,同比增长10.59%,侧面印证出境游景气。目前我国居民因私护照持有率仅为9.3%(欧美发达国家达40%-70%),出境游市场潜力巨大。国内出境游行业CR3约为10%,对标日韩(韩国09年CR340%+,日本15年CR550%+)仍有较大提升空间,龙头有望受益于集中度提升。 盈利预测:预计18-20年归属净利润为3.06、3.92、4.73亿元,同比增速为31.3%、28.3%、20.7%,EPS为0.36、0.46、0.56元,当前市值99.03亿,对应PE32、25、21倍。 风险提示:地缘政治风险;出境游增速低于预期的风险。

事件:公司发布18年一季报,实现营业收入11.62亿元,同比增长99.01%;实现归母净利润0.60亿元,同比增长22.95%;扣非净利润0.55亿元,同比增长17.76%。 投资要点 业务转型驱动增长,业绩符合预期。营收11.62亿元(+99.01%),主要由于出境游业务快速发展;归母净利0.60亿元(+22.95%),略高于业绩预告中位,符合预期;扣非净利0.55亿元(+17.76%),盈利保持较快增长,业务布局成果初现,静待出境游业务持续释放业绩。 管理效率提升,期间费用率稳中有降。Q1毛利率(19.1%)同比下降5.1pct,主要由于毛利较低的出境游业务占比持续提升;销售费用率(2.10%)同比提升1.05pct,主要由于业务转型带来的广告投放力度和销售推广力度提升;管理费用率(5.39%)下降2.64pct,公司在业务规模扩大的同时实现经营效率的优化;财务费用率2.71%(-0.67pct),主要由于定增完成、资金压力缓解。 旅游业务规模持续拓展,静待业绩持续释放。1)定期航班和邮轮路线陆续开设,预计18年开设运营定期航线近50条,邮轮航线约4条,巩固“大交通”优势,“5小时飞行圈”战略稳步推进。2)加强地接资源获取,实现全产业链布局,巩固东南亚优势、加强俄罗斯市场建设(携手艾菲航空,预计开通俄罗斯航班12条,运送旅客约20-25万人次)。3)母公司并购宝中投资,线下网络快速扩张,计划18年门店数量达4000家,20年达10000家。4)定增完成助力业务拓展,预付款较17年底增加49%,旅游业务拓展持续加速。 机票业务优势巩固,结构优化提升盈利能力。在行业整合背景下,推动机票业务结构持续优化,提升散票比例与国际机票比例、开发套票提高客户粘性,提升机票业务盈利能力。 金融业务稳健发展,受益于旅游业务协同。受益于门店开设加速、线上渠道整合深入、以及上游资源端布局,金融业务取得更丰富成熟的场景,加强主业协同,扩大业务规模。 盈利预测:预计18-20年归属净利分别为3.66、4.24、4.79亿,同比增速分别为28.8%、16.0%、13.0%,EPS分别为0.59、0.69、0.78元,对应PE分别为26、22、20倍,维持“增持”评级。 风险提示:存在出境游业务拓展不达预期、行业政策波动的风险。

事件:公司发布2018年一季报,实现营收7.12亿元(+6.0%),归母净利3.22亿元(+31.5%),扣非净利2.94亿元(+20.2%)。 投资要点 业绩稳步发展,增长符合预期。18Q1实现营收7.12亿元(+6.0%),增速同比有所下滑(-11pct),主要受到藏谜与九寨千古情停业影响。 研发投入夯实发展基础,期间费用基本平稳。三大期间费用率18.4%(+1.3pct)。管理费用率8.2%(+2.7pct),主要由于藏谜与九寨千古情成本转入及员工薪酬、研发支出增加。销售费用率10.3%(-0.9pct),营销效果提升。财务费用率-0.1%(-0.5pct),主要由于利用闲置资金归还银行贷款、购买国债逆回购。 经营效益提升,利润增长符合预期。18Q1实现营业利润3.74亿元(+25.5%),归母净利3.22亿元(+31.5%),扣非净利2.94亿元(+20.2%),略超业绩预告上限,非经常性损益主要包括三亚水公园资产及武夷山土地使用权处置收益1669.73万元以及政府补助980万。 存量演艺产品升级、场景营销,量价齐升。产品和营销的升级推动团散比例持续优化,客单价不断提高。1)科技宋城战略初显成效:全息版《宋城千古情》上演,高科技诠释浪漫传说,沉浸式互动演出《恐怖马戏船》全新升级,增加感官新体验。2)创意营销效果显著:杭州及三亚“我回”系列活动场景营销,吸引媒体关注,提升品牌知名度。3)负面影响逐步消除:九寨千古情有望于18年恢复开业;丽江千古情受益于市场环境优化。此外,网络平台建设初具规模,推广扫码购门票,推出会员制,3个月内会员人数超7万会员人。 新设项目陆续推进,增长动力充足。一季度末在建工程3.26亿元,较期初增加41.3%,桂林漓江千古情按照既定建设计划进行,预计年内有望开业;陕西中华千古情奠基;张家界千古情取得项目用地将于近期全面开工;世博大舞台取得设计文件批复;澳洲项目进入评审阶段。15年开始打造的龙泉山索道于4月24日开业运营,全长达1929米,日最高可接送游客1.2万人次。 宁乡验证轻资产模式,在手订单逐步落地。宁乡炭河景区Q1游客80余万,3月10日演出达6场,日接待人次近4万,与当地政府共赢,验证轻资产模式可行性与盈利性。此外,岭南、黄帝千古情陆续动工;明月山千古情有望于18年开业。预收商户租金及轻资产项目款促使预收款项比期初增长30.82%。 互联网演艺稳步发展。六间房及时调整运营政策,主播人数、注册用户、ARPU等营运指标持续提升。灵动时空紧跟市场趋势,1季度共发行4款联运、1款代理游戏;研发投入持续,2-4季度将陆续推出自研产品,《猎人传奇》有望成为18年黑马。 盈利预测:看好现场演艺新项目增厚利润、轻资模式成熟运营,预计18-20年归属净利润13.45(+26%)、15.92(+18%)、18.50(+16%)亿元,EPS为0.93、1.10、1.27元,对应PE为21、18、16倍。 风险提示:可能存在项目进度低于预期的风险;六间房业绩不达预期的风险。

事件:公司发布18年一季度报告,营业收入5,656.48万元,同比下降18.24%;实现归属于上市公司股东的净利润-1,488.26万元,同比减少2,546.21万元。 投资要点 经营波动叠加非经常性损益影响,一季度业绩承压。18年一季度营收0.57亿元(同比下降-18.24%),归属净利-0.15亿元(同比减少0.25亿),扣非净利-0.16亿元(亏损同比增加0.078亿)。业绩同比下降较明显主要由于:1)萨德事件导致韩国市场萎缩影响持续;2)17年一季度确认了317.9万投资收益(主要为农商行分红);3)17年一季度非经常性损益较大(张国际酒店2,418.16万元的拆迁补偿款等)。 萨德阴影影响持续,游客减少带动各业务收入下滑。除酒店业务营收微增外,各业务受游客数量减少影响,营收同比下降显著。18Q1环保客运营收同比下降21.69%,购票人数同比下降15.07%;宝峰湖营收同比下降25.34%,购票人数同比下降23.89%;杨家界索道营收同比下降9.76%,购票人数同比下降24.69%;十里画廊营收同比下降22.44%,购票人数同比下降13.64%。 期间费用率较为稳定,持续加强费用控制。2018年一季度公司重视成本管控工作,各项费用控制较好,销售费用率4.4%(同比-0.7pct),管理费用率30.5%(同比+3.0pct),财务费用率1.6%(同比-6.0pct)。18年全年公司有望进一步实现开源节流。 拟发行可转债,助力大庸古城建设。2018年3月30日,公司董事会审议通过发行可转债议案,拟发行可转债募集资金总额不超过6.21亿元,募集资金将继续投向大庸古城(南门口特色街区)项目,该事项尚须提交2017年股东大会审议。 大庸古城开业叠加交通略微改善,18年业绩有望趋稳。2018年大庸古城建设超预期,有望于18年10月开业迎客;武陵山大道和杨家界大道有望于18年10月开通;公司景区景点计划接待游客648.42万人,同比增长6.40%;计划完成营业收入5.42亿元,同比下降1.42%。 盈利预测与投资评级:预计18-20年归属净利分别为0.50(-26.5%)、0.55(+10.2%)、0.64(+17.4%)亿元;EPS分别为0.12、0.13、0.16元,对应PE分别为63、57、49倍。 风险提示:地缘政治和宏观经济波动影响。

事件:公司发布2017年年报,报告期内实现营收17.84亿元(+6.86%),归母净利4.14亿元(+17.6%),扣非净利3.46亿元(+5.68%)。公司同时公告每10股派2.40元。全年业绩稳步提升,投资收益增厚利润。全年实现营收17.84亿元(+6.86%),归母净利4.14亿元(+17.6%),扣非净利3.46亿元(+5.68%);Q4营收4.66亿元(+7.33%),归母净利0.72亿元(+175.9%),扣非净利-11.62万元(同比减少306.6万元)。Q4业绩波动主要由于:1)减持华安证券1000万股,贡献利润0.52亿元;2)协议转让玉屏房产100%股权,不再并表;3)机场合作协议提升销售费用。 进山游客持续增加,各项业务稳健增长。17年接待进山游客336.87万人(+2.1%),驱动景区酒店、索道及缆车和园林开发业务增速亮眼。 酒店业务在灵活定价等策略下,营收增长6.23%(6.27亿元),毛利率33.06%(+0.96pct); 索道及缆车收入4.91亿元(+3.39%),毛利率85.15%(+2.05pct),主要受益于游客数增长及乘索率提升,17年索道及缆车累计运送游客667.3万人次(+3.34%),乘索率1.98(+0.04),客单价微降0.88%。 园林开发业务收入主要来自门票,受有效票价拖累,微降0.22%(2.33亿元),毛利率下降0.61pct(87.49%);有效票价下降(-2.2%)主要由于免票活动的开展。 旅游服务业务营收3.97亿元(-2.53%),毛利率8.98%(+1.45pct)。 房产业务营收1.60亿元(+138.69%),毛利率10.41%(-8.82pct),销售和成本双增主要由于房地产项目开发进度导致。业务扩张带来短期费用波动,长期经营能力发展平稳。17年销售费用增速较高(+41.37%),达0.28亿元,销售费用率(1.54%)同比提升0.37pct,主要由公司为开拓中远程客源市场支付给黄山机场的奖励款及广告宣传费增加所致;管理费用3.10亿元(+8.13%),管理费用率同比提升0.20pct(17.36%),主要由于业务规模扩张所致;财务费用-0.05亿元(-171.64%),主要由于报告期内公司无金融机构借款,相关利息支出大幅减少所致。 出售地产业务,停止并表带来净利波动。由于与控股股东集团公司在房地产开发业务存在同业竞争,公司已于17年9月前将持有玉屏房产100%的股权作价亿元转让给母公司黄山旅游集团,并退出房地产开发业务。公司对玉屏房产不再并表带来的6.4亿其他应收款计提了0.19亿坏账准备,根据公告,该款项的还款期限为2018年9月30日前,坏账准备有望转回。剔除该项坏账准备以及减持华安证券的收益,归属净利增速约8%。 外延扩张持续加快,项目拓展全面开花。1)规模10亿元的黄山赛富基金成功发起设立,“走下山、走出去”战略取得阶段性进展;2)“一山一水一村一窟”布局稳健推进,太平湖项目已签署合作协议,标的公司已取得景区经营权;宏村项目围绕股权、对价等问题与中坤集团进行多次商谈,稳妥推进并购事项;花山谜窟项目景区总体策划全面完成,施工前期工作已全面启动;3)“旅游+”战略稳步实施,“旅游+小镇”项目已与蓝城集团签署战略合作协议;4)徽商故里拓展步伐加快,杭州店已正式营业。 交通改善叠加营销升级,聚焦发力“旅游+”。18年多重利好催化业绩进步提升;公司目标接待游客346万人(+2.7%)。1)与黄山机场合作下,热门目标城市航班加密1731班次,新开辟1377班次所带来引流效应;2)18年10月杭黄高铁开通带来江浙沪短途客流;3)致力于推进景区、酒店、索道、徽菜餐饮等优势业务横向扩张,实现“旅游+”小镇/电商/文旅/体育/农旅等项目的落地;4)18年4月完成董事会换届,新团队有望增加公司经营活力。 盈利预测:考虑到房地产公司的出售(17年9月),预计18-20年营收17.64(-1.1%)、19.24(+9.1%)、20.92(+8.7%)亿元,归属净利润4.46(+7.8%)、(+13.2%)、5.69(+12.6%)亿元,EPS为0.60、0.68、0.76元,对应PE 22、、17倍,维持“增持”评级。 风险提示:天气恶劣、宏观经济波动的风险。

事件:公司发布2017年年报,全年营业收入10.79亿元(+3.59%);归属母公司净利润1.97亿元(+2.83%);扣非归属净利润1.99亿元(+28.94%)。单季营收2.20亿元(+0.51%);归属母公司净利润0.45亿元(-2.98%);扣非归母净利润0.44亿元(+491.83%)。每10股派发现金股利人民币1.00元。 投资要点 收入稳步增长,业务扩张符合预期。17年营业收入增速平稳(+3.59%);收入增速恢复(+0.51%),环比提升1.96pct。 门票收入4.58亿,同比增长4.32%,较去年提升8.53pct:受地震影响,景区旅游人次有所下降,全年共319.14万人次,同比下降3.26%;同时客单价的提升(+7.84%)成为驱动收入增长的主要动力。 索道收入受万年索道10月底改造的影响同比微降-0.44%(2.90亿元),收入增速较去年提升7.77pct,有较大改善,在18年4月索道修缮完成的基础上进一步加速发展可期。 酒店业务增速略超预期,收入达2.00亿元,同比增长12.01%,增速提升11.39pct,业务发展良好。 旅行社收入642万,同比下降40.05%,主要受旅游行业结构调整的整体影响。 成本控制凸显成效,综合毛利有效提升。公司采取统一酒店采购渠道、严格把控营销费用等措施有效较低成本,17年整体毛利率42.62%,同比提升1.4pct。 (1)门票业务毛利率下降1.76pct,主要与景区维护管理加强有关; (2)索道业务毛利率同比提升0.92pct,经营情况良好; (3)酒店业务毛利率提升12.40pct,体现酒店管理能力的显著提升。 经营效率实现优化,盈利能力显著强化。全年期间费用率下降2.98pct,扣非归属净利润增长28.94%。 (1)销售费用下降-30.95%,销售费用率下降2.01pct,主要由于充分利用互联网、新媒体等新型宣传媒介,减少传统渠道广告宣传投入。 (2)管理费用同比提升1.43%,主要由于计提高管离职福利约4270万(扣除该福利后同比下降27.27%),管理费用率仍下降。 (3)财务费用同比下降64.16%,财务费用率下降0.66pct,主要由于短期借款减少、利息支出减少。随着经营管理效率的提升,盈利有望进一步抬升。 西成高铁开通,增量客流打开成长空间。西成高铁于2017年12月6日开通运营,西安至成都的运行时间将由普快11个小时缩短为4小时,四川旅游的大门随即打开,交通成本的下降和便捷度的提升有望为峨眉山带来更多的省外游客,打开业绩的成长空间。18年春节和清明假期期间游客人数分别同比增长1.96%、0.41%。 管理层换届,公司发展添动力。17年3月,原董事长马元祝同志在执掌公司25年后因年龄原因辞去公司董事长职务,新任董事长王东同志53岁,历任县长、县委书记,市国资委党委副书记、主任等多个领导岗位,具有丰富的工作经验;同时管理团队同时完成换届,新团队为公司注入新动力,有望在18年完成体制、机制和体系上的改革、提升营销和盈利创新能力,将峨眉山打造成多元化、复合型的世界级休闲度假旅游目的地:(1)改革经营举措、提升经济效益、增强核心竞争力;(2)改革人事用工分配制度,增强发展活力;(3)改革监督体系,增强风控能力。 低基数配合业绩催化,18年有望实现高增速。在连续两年客流下滑带来的低基础的背景下,西成高铁开通和管理改善预期有望推动公司基本面持续向上,公司计划2018年实现游山人数335万人次(+4.97%),实现营业收入11亿元(+1.95%)。 盈利预测:西成高铁和管理层改善预期催化下公司有望实现较快增长,预计公司2018-2020年归属净利润2.42(+22.9%)、2.76(+14.1%)、3.12(+13.3%)亿元,EPS为0.46、0.52、0.59元,对应PE为21、18、16倍,维持“增持”评级。 风险提示:可能存在索道改造进度不及预期、天气恶劣等风险。