事件 跨境通3月25日发布公告,美国发布计划“对来自中国进口商品加征关税的贸易政策”,公司认为该项计划,短期来看,对公司影响甚微,中长期来看对公司业务发展有一定促进作用。 公司发布18年一季度业绩快报,预计18年一季度实现归母净利润2.39亿到2.87亿,同比增长50%-80%。业绩增长主要原因为:1.公司2018年在技术、大数据、仓储物流等方面加大投入,提升中长期核心竞争力,在营业收入快速增长的同时,保持净利润的稳定增长。2、公司收购上海优壹100%股权,收购前海帕拓逊剩余10%股权,2018年2-3月份业绩并入公司。 点评 中美贸易摩擦对公司业绩影响甚微。从行业层面讲,中国制造业及电商优势较为突出,短期内较难被取代;跨境出口电商B2C直接面向海外200多个国家终端消费者,且较容易将成本转嫁给终端消费者。从公司层面来看,跨境通17年收入规模约140亿,是行业第二名的2-3倍,具有较强的抗风险能力及规模优势,可在出口电商方式(小包直邮/海外仓)、区域及品类上更好的优化及应对,即使由于个别产品被征税,终端价格上涨,引致相关市场规模缩减,我们认为公司作为龙头也将进一步凸显渠道及成本优势,获取更大市场份额。此外,参考过往的经验,08年金融危机时期,中国跨境电商产品反而由于价格优势得到了发展起步的机会;17年,欧洲对中国跨境出口电商征收VAT税,公司业务较为规范,短暂调整后反而有利于公司市场份额的获取。 公司17年业绩维持了高速增长,符合我们的预期,17年Q4收入、利润加速成长,基本面改善明显。公司预计18年Q1利润增长超过50%,我们预计公司出口电商业务对业绩贡献仍较大,出口电商业务18Q1收入增速在50%以上,有望保持强劲增长态势。我们预计,公司17年电子独立站Gearbest收入增速较为显著,从16年的19亿到17年约38亿,增速接近100%,也是公司未来重点发展方向;前海帕拓逊收入增速预计接近90%,从16年的12.9亿到17年的近25亿。 17年公司精细化运营卓有成效,核心竞争力日益突出,存货及现金流等项目持续改善,18年有望持续释放管理红利,强化竞争优势。公司在规模端及渠道端优势较为明显,平台化建设不断加强;服装事业部管理调整逐步到位,流量、客单价、客户评价大幅提高,有望维持高速增长。17年公司人员增加仅约为300人,人效大幅提高,公司整体的竞争力有望不断加强。2018年计划员工数量增加约15%,人均产出进一步提高40-50%。此外,公司将通过技术的投入、大数据的投入,做到营销、供应链、物流、客服等的智能化,持续推进精细化管理。在业务上,公司不断推行渠道的平台化,更好服务海外消费者。供应链上,公司与小米、华为、飞科、大疆等一线品牌达成合作,有望成为中国品牌出海的重要渠道。 公司仍处于快速扩大收入规模的时期,经营效率有望不断提高,在高速成长的同时逐步改善报表质量。公司收入规模增幅较大,扩张较快,从15年的40亿到16年的85亿,再到17年的140亿。为了获得供应商的支持,快速做大规模,公司对供应商付款政策较为宽松,以维持良好的供应链关系,叠加备货因素,经营性现金流为负数,但已经大幅收窄,未来有望不断优化,2015、2016、2017Q3公司经营性现金流分别为-1294万、-10.6亿、-5.3亿。供应商铺货的增加(18年有望提升10-20pct),大数据的应用,独立站平台化(分销直上)和本地化(仓储、物流、客服、售后等诸多方面)的推进、服装品牌化的建设都将改善公司的存货及现金流等各项指标。 公司定增收购国际品牌全渠道代运营商优壹电商,标的资产已过户,18年2-3月业绩并入报表。优壹电商品牌运营能力较强,优壹电商有望借助跨境通的市场声誉、业务资源、供应链体系及终端客户流量入口,实现在渠道、运营、营销等方面的潜力释放,达到双方互惠互赢的状态,我们预计优壹电商业绩实现有望超过承诺值。优壹17年上半年实现收入14.2亿,净利润7724万元,优壹电商业绩承诺16-19年分别为1亿、1.34亿、1.67亿、2.08亿。 盈利预测与投资评级 我们看好跨境出口电商行业的发展及公司的战略卡位和核心竞争优势。暂不考虑优壹并表,我们预计公司17、18、19年可实现收入140亿、230亿、357亿,增速分别为64%、65%、55%;归母净利润7.5亿、11.8亿、18.2亿,同比增长91%、57%、54%;公司当前市值为256亿,对应17-19年PE分别为33、22、14倍。考虑到优壹电商以及前海帕拓逊10%股权对应利润的并表,18、19年备考净利润分别约为13.8亿、20.8亿;18、19年备考PE为19倍、12倍。在18年利润50%+的增长预期下,公司当前估值仍有较大修复及提升空间,维持“买入”评级。 风险提示 出口目的国政策法规、税收制度风险 存货及供应链管理风险 知识产权及交易纠纷风险 品类竞争及第三方平台政策风险 承诺业绩未能实现风险

事件 公司公布2017年报,2017年实现收入182.00亿元,同比增长7.06%,实现归母净利润33.29亿元,同比增长6.60%;具体到17Q4,公司收入同增16.01%至57.22亿元,归母净利同增15.25%至8.16亿元。2017年度每10股派发现金股利4.80元,派息比例65% 投资要点 分品牌:主品牌四季度表现优秀,爱居兔展店同时同店销售显著提升,带动龙头收入端稳步增长。 海澜之家主品牌:受益四季度优秀表现全年收入增长5.18%至147.58亿元,同店及平效维持高水准。主品牌四季度在零售环境向好、冷冬及18春节较晚、加之本身产品及供应链持续提效多重利好下表现优秀,Q4收入同比增长15.3%至45.5亿元。同店方面,在净展店266家基础上报表单店报表端收入达到328万元,同比仅微下滑1.03%;平效方面,海澜之家品牌2017年单店面积微降3.45%至178㎡,报表平效增2.51%至1.84万元/㎡,展现零售高效率。 女装爱居兔在开店+同店高增长背景下增速迅猛,2017年收入同增75.49%至8.95亿元。爱居兔女装年内净开店420家至1050家,收入展现高增长同时门店效率亦实现有效提升,报表单店收入同增5.29%至85万元,单店面积略有下降-2.40%至127平米但报表平效大增7.89%至0.67万元/㎡,提效显著。 职业装圣凯诺方面,2017年收入同增15.48%至18.80亿元,主要来自市场开拓、产品提档及服务升级。2017年内公司规划了圣凯诺智能信息化生产系统技改方案,针对裁剪、CAD、量体方面进行智能信息化生产系统改革,实现工料成本节约同时提升制造工艺和生产效率,并有效拓宽产品线。 分渠道看:线下稳健,O2O门店布局全面启动,线上发力全年收入同增23.42%至10.54亿元。2017年公司启动全渠道零售系统,加快O2O门店布局,满足消费者在门店、电商平台、微商城、手机APP等平台的随时随地购买需求,也支持门店配送、总部仓库发货等多种配送服务,目前共有近3000家门店上线该系统,其中海澜之家品牌上线门店达到2000家。 从具体数据来看,在与阿里开展战略合作后17Q4线上收入大增55%至4.55亿元,全年来看线上收入同比增长23.42%至10.54亿元,目前线上收入占比较低,我们预计继2月腾讯系入股后未来公司电商方面将对接更多流量资源,未来发展空间巨大;线下业务方面,受益四季度的高景气收入同增13.5%至52.7亿元,全年线下收入则增长6.2%至171.5亿元。 从品类上看:羽绒品类成为带动公司收入增长的主要品类,体现公司商品企划及供应链把控能力。公司羽绒品类2017年销售同比增长28.40%至21.82亿元,该品类在2017年的销售高速增长这与公司基于自身商品规划能力,为避免供应商由于过去连续两年暖冬在这两个品类上备货过于保守而错失市场机会,而针对这两个品类提前锁定了原材料并采取了买断采购的政策有关。未来在何种品类上采用买断模式将视供应商对该种品类是否具备良好的商品企划能力而定,这代表着公司对持续优化供应链效率方面所做出的努力。 毛利率受海一家门店调整略有下滑、费用端管理高效费率稳定,展现稳定盈利能力。毛利率方面较去年同 期略有下降0.04pp至38.95%,主要由于海一家门店调整带来的毛利率下滑(“其他品牌”毛利率同比下降48.87pp至-26.15%),其它主要品牌海澜之家(毛利率升0.42pp至40.34%)、爱居兔(毛利率升8.63pp至27.79%)、圣凯诺(毛利率升0.32pp至50.13%)毛利率则呈现稳中有升状态。费用端方面控制良好,在爱居兔本年度大量拓店背景下费用率仅呈现微升,资产减值损失则受益存货结构优化较去年有明显下降(同比下降32.69%至1.27亿元)。以上,在高效且稳定的经营管理下,公司维持了稳定的净利润率。 受益2017冬装销售良好,存货周转加快、库龄显著改善:受益前述四季度优秀的零售表现,公司存货周转率由2016年的1.12次提升至2017年1.27次,存货库龄更呈现显著改善,1年以内的成品(包括产成品、库存商品及委托代销产品)占比由2016年的68.9%提升至2017年的78.5%,考虑17Q4与18年春节前后的服装行业零售向好的大环境,预计公司新品售罄率较为理想,结合库龄结构,我们认为目前海澜的存货情况处于近年来的最优状态。 在回复发审会议准备工作函的公告中,公司详细披露了产业链信息化升级项目中门店信息化升级改造内容,其中包括覆盖5500家门店的“智慧服务系统”以及覆盖其中1000家门店的“精准营销系统”,其中,精准营销系统包含: (1)智能识别系统:通过智能图像识别技术以及公司会员管理系统,自动对进店客户进行人脸识别,并有针对性地按照客户基本信息、消费习惯向其手机终端推送门店新品、服装搭配、促销活动等信息。 (2)智能展示互动系统:通过智能化产品展示设备及RFID技术(射频识别技术,广泛应用于ZARA、优衣库及海澜之家产品管理,每件产品单独编码,记录产品品号、色号、规格、数量等SKU信息),通过与每个产品特有的芯片产生连接,将产品直接在电子橱窗等智能化展示设备上呈现,提供给客户更便捷直观的购物体验,同时为客户提供相关产品搭配展示,提升连带率。 (3)智能试衣及O2O配套系统:自动识别消费者挑选的产品并第一时间将产品尺码、成分构成、产地、搭配建议等信息显示在智能试衣设备上并进行智能化试穿展示,节省了试衣排队时间及穿戴过程,更加便捷舒适地完成试衣体验。 由上,包括精准营销系统在内的门店信息化升级改造有利于促进挖掘顾客消费潜力、促进线下门店销售及线上成交率、提高门店运营效率降低人力成本,并通过沉淀的试穿记录、成交信息提升公司整体产品企划能力,配合募投项目中的供应商一体化平台建设及物流TM系统升级,将带动产业链效率整体提升。 盈利预测与投资建议: 海澜之家作为国民男装品牌拥有强大品牌影响力,超5000家终端门店深入布局各线市场,并凭借高效类直营管理体系拥有领先同业的平效水平,代销模式激发供应链活力,17年主品牌表现稳健,女装爱居兔展店迅速,并孵化HLAJEANS/OVV/AEX等多个差异化定位子品牌,品牌矩阵持续拓展,加之17Q3以来公司接连收购UR10%股权、与阿里达成战略合作意向、通过生活馆等方式探索多样零售业态、以及收购英氏婴童44.00%股权,多重动作都体现公司建设时尚消费生态圈的决心及魄力。 另,18年2月腾讯系入股海澜5.31%,充分体现了流量巨头对于海澜作为产业龙头运营能力的认可。在此背景下,海澜全资子公司更拟与林芝腾讯、挚信投资签署框架协议共同发起百亿级别产业投资基金对服装相关产业链、优秀服饰品牌及制造公司进行投资,有助于海澜之家围绕主业对接更多优质产业资源、输出自身优质管理能力,为公司长期发展提供助力。在不考虑并购标的业绩的情况下我们预计公司2018/19/20年归母净利润36.5/39.6/42.8亿元,对应业绩增速9.7%/8.6%/8.0%,对应PE14X/13X/12X,18年股息率达到4.6%,考虑公司同时具备经营稳健+高分红低估值+时尚消费品外延想象空间打开等多重属性,维持“买入”评级。 风险提示:线下销售不及预期,新业务拓展不及预期,品牌协同不及预期。

牵手北美最大全年龄童装零售商,全授权+全渠道运营,凸显森马在童装类目运营方面话语权,成为公司输出品牌管理经验的第一步。 本次战略合作方THECHILDREN’SPLACE是北美地区规模最大的全年龄(0-14岁)童装零售商,旗下拥有“TheChildre’sPlace,”“Place”ad“BabyPlace”等品牌,销售高性价比大众童装、鞋类及配饰(详见图表2)。2017财年(2017/1/23-2018/2/3),其销售收入达到18.7亿美元(同增4.8%,约合118.3亿人民币),经营利润0.85亿美元(约合5.4亿人民币,净利润率4.5%),目前,其在美加地区拥有1014个网点(包括直营及加盟,平均门店面积在430㎡),并在19个国家拥有190个国际授权业务网点,合计渠道超过1200家,作为成立于1969年的老牌童装企业,其品牌运营、设计研发、供应链管理、销售管理等方面皆具有世界领先水平 全授权+全渠道运营合作,体现森马在童装类目运营能力受到同业高度认可和信赖,授权业务有望成为森马童装又一增长动力:根据THECHILDREN’SPLACE发布在官网上的合作通稿,森马童装目前在全国运营4400家门店,并且天猫、京东、唯品会等第三方平台电商业务呈现迅猛增速,本身作为国内童装市占率第一的品牌具有突出的产品设计、供应链、渠道及零售管理优势,本次合作,森马将全权负责THECHILDREN’SPLACE在大中华区(中国大陆及港澳台)的全渠道业务拓展,包括开设300家THECHILDREN’SPLACE线下门店(直营及加盟),以及电商渠道业务拓展,争取5年内零售收入规模达到1.25-1.5亿美元(约合8-9.5亿人民币)。考虑森马本身已经是零售规模过百亿的童装龙头,THECHILDREN’SPLACE的授权业务成为公司输出优秀运营管理经验的第一步,未来有望成为森马童装的又一增长动力。 投资建议及盈利预测: 17业绩快报利空出尽,18年电商、童装持续强劲,休闲装6年磨一剑调整到位重启开店计划,看好18年业绩反弹,继续坚定推荐!公司电商、童装持续强劲,2017年电商零售端收入超过50亿元(16年为30亿元),凭借渠道影响力和供应链上的巨大优势,电商未来将延续高速增长势头;巴拉巴拉作为国内童装市占率第一品牌强者恒强,渠道铺设顺畅、购物中心数量有望在2018年冲击1500家,且0-3岁婴童线产品在2017年展现爆发式增长,为童装2018年增长提供动能,本次与THECHILDREN’SPLACE强强联手更凸显公司管理实力。 休闲装方面,经历2013年以来供应链、产品开发及订货改革,17年调整到位;在18年订货改革的落实及加盟商队伍持续优化背景下,休闲装预计将以标准店(200-500平方米)为核心开展全渠道(购物中心/百货/街边店/奥莱店)拓店,重启外延增长,预期休闲装2018年将释放活力。 我们预计公司17/18/19年归母净利润规模至11.3/16.1/19.2亿元,同比增长-21.0%/43.2%/19.3%,对应当前市值PE为25.1/17.5/14.7倍。考虑公司近三年股利支付率平均水平达到60%,对应当前股价18年股息率达到3.4%,作为白龙马龙头仍具有低估值高分红属性(公司账上现金充足,17Q3货币资金+其他流动资产达到36.76亿元)。在渠道与供应链集中度逐步提升的背景下,公司作为线下龙头品牌,自身调整到位,有望步入新的发展阶段,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加。

盈利预测与投资建议: 海澜之家作为国民男装品牌拥有强大品牌影响力,超5000家终端门店(截至17Q4主品牌4503家、爱居兔1050家、其他品牌239家)深入布局各线市场,并凭借高效类直营管理体系拥有领先同业的平效水平,代销模式激发供应链活力,17年主品牌表现稳健,女装爱居兔展店迅速,并孵化HLAJEANS/OVV/AEX等多个差异化定位子品牌,品牌矩阵持续拓展,加之17Q3以来公司接连收购UR10%股权、与阿里达成战略合作意向、通过生活馆等方式探索多样零售业态、以及收购英氏婴童44.00%股权,多重动作都体现公司建设时尚消费生态圈的决心及魄力。 另,18年2月腾讯系入股海澜5.31%,充分体现了流量巨头对于海澜作为产业龙头运营能力的认可。在此背景下,海澜全资子公司更拟与林芝腾讯、挚信投资签署框架协议共同发起百亿级别产业投资基金对服装相关产业链、优秀服饰品牌及制造公司进行投资,有助于海澜之家围绕主业对接更多优质产业资源、输出自身优质管理能力,为公司长期发展提供助力。在不考虑并购标的业绩的情况下我们预计公司2017/18/19年归母净利润33.3/36.6/40.5亿元,对应业绩增速6.6%/9.9%/10.8%,对应PE17X/15X/14X,按照往年分红水平预测18年股息率不低于4%,考虑公司同时具备经营稳健+高分红低估值+时尚消费品外延想象空间打开等多重属性,维持“买入”评级。 风险提示:线下销售不及预期,新业务拓展不及预期,品牌协同不及预期。

持股计划锁定3年超预期,利益协调一致,行业向好背景下将共享成长红利:本次经销商持股计划一方面用三年的锁定期充分体现了参与经销商对公司家纺主业及家居业务未来发展前景的高度认可;另一方面,在17年上半年推进加盟转直营之后,针对优胜劣汰后的经销商,在行业需求向好周期并在合理估值基础上实施持股计划,内外利益协调一致,将大大强化营销队伍稳定性,同时有助于在优质经销商的配合下进一步提升营销渠道的经营效率,增强公司长期竞争力。 公司家纺主业:四季度零售收入向好在报表端得到验证,18年一季度有望延续前期趋势。 (1)从线下看,17年Q4受益消费复苏以及冷冬等外部环境利好,富安娜在10~12月均获得了喜人增长;同时在18年1~2月公司终端零售继续保持了较高的增长势头。(2)从线上角度,我们预计17年公司线上增长有望接近40%,占收入比重近30%,成为重要增长引擎。(3)综上我们认为四季度线下较好的终端零售表现以及线上双十一/双十二高速增长,是公司17Q4收入在高基数背景下(16Q4收入增长20%+,单季度收入历史最高)仍保持两位数增长的主要原因。 同时公司17年11月举办的18年春夏订货会录得双位数增长;叠加18年1~2月较好的零售表现,我们预计公司18Q1收入依旧有望保持良好的增长趋势。 通过高新认定,将显著增厚利润。富安娜于1月4日晚间公告取得高新技术企业认定,自2017年1月1日起三年内将享受高新技术企业所得税优惠政策(按照15%缴纳企业所得税)。 投资建议:公司17年在行业需求回暖、终端零售表现强劲,获得高新认证等多重利好下获得健康增长;我们预计在18年,一方面18年春夏订货会双位数增长已经确定,同时家居业务有序展开预计为收入增长带来新的增量。需求向好叠加行业竞争格局较好,在这样的时间窗口推出经销商持股计划,各方共赢,将进一步激发公司发展活力。我们预计公司17/18/19年归母净利润分别为5.0/6.0/6.9亿元,同比增长14%/20%/14%,对应PE20/17/15倍。公司账上类现金资产充沛,土地重估价值高,具备市值安全底。同时,家纺行业由于标品特性在消费向好背景下向龙头集中趋势较为明确,富安娜作为低估值的行业龙头,我们继续维持“买入”评级。

四季度主品牌零售表现优秀,带动公司Q4单季收入增长16%:具体来看,海澜之家主品牌四季度在零售环境向好、冷冬及18春节较晚、加之本身产品及供应链持续提效多重利好下表现优秀,Q4收入同比增长15.3%至45.5亿元,女装爱居兔在开店+同店高增长背景下增速迅猛,四季度收入增长73.6%至3.9亿元,职业装圣凯诺Q4收入同比增长23.9%至5.84亿元。在四季度的亮眼表现下,全年海澜之家/爱居兔/圣凯诺收入分别增长5.2%/75.5/15.5%,公司整体收入增长7.06%至182亿元,盈利能力整体稳定,归母净利润同比增长6.6%至33.3亿元。 分线上线下来看,在与阿里开展战略合作后17Q4线上收入大增55%至4.55亿元,全年来看线上收入同比增长23.42%至10.54亿元,目前线上收入占比较低,我们预计继2月腾讯系入股后未来公司电商方面将对接更多流量资源,未来发展空间巨大;线下业务方面,受益四季度的高景气收入同增13.5%至52.7亿元,全年线下收入则增长6.2%至171.5亿元。 盈利预测与投资建议: 海澜之家作为国民男装品牌拥有强大品牌影响力,超5000家终端门店(截至17Q3主品牌4428家、爱居兔921家、其他品牌259家)深入布局各线市场,并凭借高效类直营管理体系拥有领先同业的平效水平,代销模式激发供应链活力,17年主品牌表现稳健,女装爱居兔展店迅速,并孵化HLAJEANS/OVV/AEX等多个差异化定位子品牌,品牌矩阵持续拓展,加之17Q3以来公司接连收购UR10%股权、与阿里达成战略合作意向、通过生活馆等方式探索多样零售业态、以及收购英氏婴童44.00%股权,多重动作都体现公司建设时尚消费生态圈的决心及魄力。 另,18年2月腾讯系入股海澜5.31%,充分体现了流量巨头对于海澜作为产业龙头运营能力的认可。在此背景下,海澜全资子公司更拟与林芝腾讯、挚信投资签署框架协议共同发起百亿级别产业投资基金对服装相关产业链、优秀服饰品牌及制造公司进行投资,有助于海澜之家围绕主业对接更多优质产业资源、输出自身优质管理能力,为公司长期发展提供助力。在不考虑并购标的业绩的情况下我们预计公司2017/18/19年归母净利润33.3/36.6/40.5亿元,对应业绩增速6.6%/9.9%/10.8%,对应PE16X/14X/13X,按照往年分红水平预测18年股息率不低于4%,考虑公司同时具备经营稳健+高分红低估值+时尚消费品外延想象空间打开等多重属性,维持“买入”评级。 风险提示:线下销售不及预期,新业务拓展不及预期,品牌协同不及预期。

事件: 公司公布17业绩快报,收入同增42.54%至125.97亿元,归母净利同增40.82%至6.75亿元。 投资要点: 色纺主业有序扩产+网链放量迅速带动收入高增长。收入端来看,全年增长43%达到126亿元,17Q4同比增长82.25%达到37亿元,主要来自: (1)色纺主业产能的有序释放:作为全球最大色纺纱龙头,公司色纺纱产能已达180万锭(产能比年初150万锭增长了20%),其中浙江/长江区域/黄淮区域/海外/新疆各有32.5万锭/16万锭/16.5万锭/28万锭/88万锭。色纺纱属于纱线行业中景气度较高的细分品类,基于色纺纱的环保特性,在环保政策高压下有利于色纺纱品类进一步提高渗透率。在需求和供给端均能得到有效支撑的情况下,公司新增产能消化顺畅,我们估计全年销量约在20万吨左右,同比增长约14%,收入规模在60亿元以上,同比增速超过15%。 (2)网链业务放量迅速:公司棉花公司与新棉集团成立的新疆天孚从事棉花网链业务,发展远期规划为年交易量100万吨、拥有100家轧花厂,并计划利用国家对新疆企业上市的优惠鼓励政策在具备上市条件后实现新疆天孚独立上市。截至17Q3该业务收入超35亿,占比已超40%,考虑棉花贸易业务一般在Q4新棉上市后最旺,我们估计17全年网链业务收入规模超过60亿元,同比增长超过80%。 利润端:全年业绩同增41%增速稳健,四季度受人民币升值影响业绩略有下滑,属短期波动。新疆地区补贴政策(以出疆棉运费补贴&新疆用电补贴为主)支持下公司色纺主业利润较收入增速更快(主要由于新疆产能占比逐步提高、补贴增长快于收入增长),四季度利润下滑主要与人民币意外升值有关,一般来讲汇率对生产类公司的影响体现在两方面,(1)交货前汇率波动带来毛利率变化:华孚作为行业绝对龙头通常毛利率较为稳定,但在订单确认(美元计价)到交货期间(在3-4周)的汇率波动带来的订单价格波动则需要由公司自行承担,考虑17Q4人民币意外升值(且汇率波动较为剧烈,且16Q4受益人民币贬值基数较高,我们估计四季度业绩同降10%主要来自该原因带来的毛利率微降,但长期来看,在人民币不出现短期剧烈波动的背景下,汇率波动对于公司业绩影响有限。(2)外汇头寸不平带来的汇率意外波动时的汇兑损益。华孚色纺在业务上基本保持外汇头寸平衡的状态,该影响较小,历史上财务费用中的汇兑损益均在2,000万以下。 投资建议及盈利预测: 华孚时尚作为色纺纱龙头,在依靠行业地位及规模优势快速扩张的同时,其主力产品色纺纱也有望在环保趋严的背景下在需求端实现渗透率的提升;同时公司依靠新疆大量棉花资源所开展的网链业务正处在迅速放量、打磨新盈利模式的过程中,同样值得期待。我们预期17/18/19年归母净利润规模6.7/9.0/11.3亿元,对应当前128亿市值PE为19/14/11倍,依然维持“买入”评级。 风险提示:产能消化不及预期、网链业务放量发展不及预期、原材料价格意外波动

事件: 公司公布17业绩快报,收入同增47.9%至46.63亿元,归母净利同增35.3%至4.29亿元。投资要点: 受益家纺主业的强劲零售表现以及莱克星顿并表,公司全年业绩实现高速增长,四季度超预期。 收入端:公司2017年全年收入增长47.9%至46.63亿元,单四季度收入增长48.5%至14.8亿元,高速收入增长来自: (1)家纺主业受益消费升级及龙头品牌集中度提升,线下实现展店同时同店销售的有效增加:根据公司2018/2/7投资者关系活动记录表披露,2017年公司净增门店净增200家至2700家左右,展店同时直营可比店铺同店水平有个位数增长;加盟渠道受益渠道数量及可比同店增长较多增速高于直营。 (2)家纺主业线上业务持续高增长:我们预计2017全年公司线上业务收入达到10亿元左右,同比增长40%。 (3)莱克星顿并表:美国高端家居品牌莱克星顿2017年1月并表,根据公司2018/2/7投资者关系活动记录表披露,2017年莱克星顿全年贡献7-8亿收入。假设莱克星顿贡献收入8亿元,则排除其并表因素,公司原有主业17全年收入增长23%至38.6亿元,4季度收入增长25%至12.5亿元。利润端:受益主业增长+莱克星顿并表公司全年业绩增长35%。17全年来看公司利润增速略缓于收入增速,主要与电商业务占比提升以及莱克星顿因涉及溢价并购资产摊销毛利率低于往年正常水平有关,预计莱克星顿2018年将恢复正常利润水平(2000-3000万左右)。另,17Q4归母净利同增105%至1.19亿元,一方面来自主业的高速增长以及莱克星顿的并表贡献,另一方面与16Q4低基数有关(2016Q4收入同增14.7%至10.0亿元,但归母净利较15Q4同降33%至5784万元,主要与清库存过程中16Q4毛利率同降4.0pp至48.0%带动净利率下滑4.1pp至5.8%有关)。 投资建议及盈利预测: 公司2017年业绩景气延续至1月,2018年1月发货增长超过30%,直营可比同店增长仍有个位数。作为家纺领域龙头全年来看有望持续加大二三线城市销售渗透力度,我们预计2018年主业线下扩张门店200-300家,线上保持30%以上高速增长;莱克星顿方面,除美国业务外中国目前共24家门店,公司计划2018年将门店数量扩大50%,预计2018年呈现个位数增长并将贡献正常利润(2000-3000万元)。我们看好公司主业发展前景以及家居业务的持续推进,预计2017/18/19公司净利润实现4.29/5.67/6.70亿元,同比增长35%/32%/18%,对应PE25/19/16X,考虑成长性及估值,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加。

事件 公司公布业绩快报,2017年公司收入26.2亿,同比增长13.43%;归母净利润4.98亿,同比增长13.5%。 投资要点 富安娜家纺业务:四季度零售收入向好在报表端得到验证,18年一季度有望延续前期趋势。 (1)从线下看,17年Q4受益冷冬以及消费复苏等利好,富安娜在10~12月均获得了喜人增长;同时在18年1~2月公司终端零售继续保持了较高的增长势头。(2)从线上角度,我们预计17年公司线上增长有望接近40%,占收入比重近30%,成为重要增长引擎。(3)综上我们认为四季度线下较好的终端零售表现以及线上双十一/双十二高速增长,是公司17Q4收入在高基数背景下(16Q4收入增长20%+,单季度收入历史最高)仍保持两位数增长的主要原因。 同时公司17年11月举办的18年春夏订货会录得双位数增长;叠加18年1~2月较好的零售表现,我们预计公司18Q1收入依旧有望保持良好的增长趋势。 美家家居业务有序拓展、18年收入有望放量:在渠道拓展上,17年已有4家直营店营业,18年春节前后陆续有12家直营店开始营业。18年,公司将继续在一二线城市布局直营店、同时在18年3月开始启动加盟,并挑选100家优质家纺加盟商门店作为家纺家居集合店拓展业务。在生产端,惠东基地16年12月竞拍成功后,17年2-4月持续招工、培训、打样筹备,预期6、7月陆续实现供货。 通过高新认定,将显著增厚利润。富安娜于1月4日晚间公告取得高新技术企业认定,自2017年1月1日起三年内将享受高新技术企业所得税优惠政策(按照15%缴纳企业所得税)。 投资建议:公司17年在终端零售回暖,获得高新认证等多重利好下获得健康增长;我们预计在18年,一方面18年春夏订货会双位数增长已经确定,同时家居业务有序展开预计为收入增长带来新的增量。我们预计公司17/18/19年归母净利润分别为5.0/6.0/6.9亿元,同比增长14%/20%/14%,对应PE18/15/13倍。公司账上类现金资产充沛,土地重估价值高,具备市值安全底。同时,家纺行业由于标品特性在消费升级下向龙头集中趋势较为明确,富安娜作为低估值的行业龙头,我们继续维持“买入”评级。 风险提示:18 年零售环境意外转冷、原材料价格异常波动

事件: 公司公布17业绩快报,收入同增12.76%至120.28亿元,归母净利同降21.63%至11.18亿元。 投资要点: n四季度收入增长平稳,开发投入、薪酬以及电商上的费用投入增加已体现在前三季度报表中,对于经销商的支持以及相应过季存货的减值主要影响了Q4的业绩表现。公司四季度收入增长12.48%至39.86亿元,利润端较明显的下降,主要来自: (1)研发及电商发展带来的费用提升: 一方面,公司在2017年在原有4季传统订货会基础上增开4季网络订货会以完善产品组合、提升款式适销性,并针对购物中心渠道成立专门小组进行设计组货,带来研发费用上升,同时人员薪酬亦有所提升,导致费用增加。从前三季度来看,主要表现为17Q1-Q3销售费用同比增23.56%至12.09亿元,主要来自线下销售推广带来的人员薪酬提升及电商发展(主要是运杂费)带来的费用增加,管理费用同比增长16.19%至3.77亿元,主要来自加大研发投入及人员工资增加。总体来看,17Q1-Q3期间费用率上升1.61pp至19.01% (2)过季存货增加导致资产减值损失相应增加: 公司2016Q4开始实行现货制改革并逐步尝试将部分订货权力收回公司(对于部分公司希望推广的货品,将对经销商进行订货指导并给予适当退货比例),此举有利于公司在渠道推广完善的产品组合提升零售管理效率,并有效避免订单零碎化从而保证供应链效率。由此公司存货规模有所增加,17Q3来看存货较去年同期增长35%至33.6亿元,存货规模增加带来减值计提提升(预计主要体现在17年Q4)。 我们认为随着公司休闲装改革推进,当前的8季(逐渐增加至12季)订货制度叠加公司订货主导力增强有利于公司零售管理和供应链效率的长期提升,转型镇痛过后18年存货增长有望得到有效控制、运营效率有望上一个台阶。 投资建议及盈利预测: 电商、童装持续强劲,休闲装6年磨一剑调整到位18年重启门店扩张,看好18年业绩反弹。 公司电商、童装持续强劲,2017年电商零售端收入超过50亿元(16年为30亿元),凭借渠道影响力和供应链上的巨大优势,电商未来将延续高速增长势头;巴拉巴拉作为国内童装市占率第一品牌强者恒强,渠道铺设顺畅、购物中心数量有望在2018年冲击1500家,且0-3岁婴童线产品在2017年展现爆发式增长,为童装2018年增长提供动能。 休闲装方面,经历2013年以来供应链、产品开发及订货改革,17年调整到位;在18年订货改革的落实及加盟商队伍持续优化背景下,休闲装预计将以标准店(200-500平方米)为核心开展全渠道(购物中心/百货/街边店/奥莱店)拓店,预期休闲装2018年将释放活力。 我们预计公司17/18/19年归母净利润规模至11.3/16.1/19.2亿元,同比增长-21.0%/43.2%/19.3%,对应当前市值PE为22/15/13倍。考虑公司近三年股利支付率平均水平达到60%,对应当前股价18年股息率达到3.8%,作为白龙马龙头仍具有低估值高分红属性(公司账上现金充足,17Q3货币资金+其他流动资产达到36.76亿元)。在渠道与供应链集中度逐步提升的背景下,公司作为线下龙头品牌,自身调整到位,有望步入新的发展阶段,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加。

公司2B业务全年预计增长20%,新客户锁定下18年有望加速增长。(1)作为迪卡侬全球范围内的标杆工厂,公司的工厂管理能力在全球箱包生产商中名列前茅,多年坚持的精益化管理体系以及全球化布局保证了其生产效率。同时公司希望通过尝试建设卫星工厂的方式进一步挖掘潜能降低成本。(2)从订单角度来看,一方面公司有望受益于迪卡侬将订单向主要供应商集中的趋势提升来自于迪卡侬的单量,另一方面公司已强势锁定了包括名创优品、网易严选、海澜优选在内的诸多知名新兴渠道,保证订单的持续增长。我们预计在17年2B业务20%增速的基础上,18年该部分业务有望加速增长。 多品牌、全渠道,公司自有品牌业务17、18年均预计保持100%增长。公司的自有品牌业务分为三个品牌:(1)主品牌90分在17年双十一当天全网销量突破7000万(同增200%)拿下包括天猫、京东、小米等多个平台全网第一的头衔。我们预计在17年继续保持100%增速的情况下,18年依靠拉杆箱产品在技术和外观上的持续更新迭代与线上线下全方位的营销推广,90分品牌继续保持高速增长。同时90分品牌也在寻找品类拓张,近期90分衬衫在有品平台上市,作为目前小米生态圈在纺服领域的唯一公司,我们期待多品类能够继续为公司打开成长天花板。(2)在90分品牌大获成功的基础上,公司推出专注儿童出行的稚行品牌以及强调在新渠道销售出行周边产品的悠启品牌。我们认为公司自有品牌业务在多品牌、全渠道的驱动下在18年有望在收入端超越2B业务成为公司最大收入来源。 自有品牌全渠道推广,毛利率、费用率均预计有所提升。首先,由于自有品牌业务占比提升,我们预计公司毛利率有望逐步提升。在费用方面,一方面由于公司自有品牌业务占比提升营销宣传需要加大,另一方面由于公司逐渐在小米之外的平台开始销售产品,两个因素影响使我们预计其销售费用率会出现上升。但我们认为由于公司2B业务净利率稳定,自有品牌业务毛利率较高,其整体净利率有望保持稳定。 盈利预测及投资建议:公司目前市值73.8亿元,预计公司17/18/19年归母净利润有望达到1.33/2.03/3.09亿,同比增速58%/53%/52%,对应PE56/36/24倍。我们认为对应公司的高成长性,其目前估值依旧具备投资价值。接下来可重点跟踪箱包品类爆发速度、新品类开发并寻找90分品牌能够独立成型的拐点,考虑到其业务模式在A股市场的稀缺性,我们认为公司有望在户外生态品类借力小米生态圈,打造自身的品牌矩阵,维持“买入”评级。 风险提示:90分品牌推进不及预期,2B业务增长不及预期。

事件: 公司公布2017业绩快报,2017年收入增长20.2%至26.13亿元,归母净利同增20.4%至3.56亿元。 投资要点: 四季度收入及营业利润快速增长,带动全年业绩提升。公司四季度受益订单放量收入同比增长26.4%至7.58亿元,凭借优秀控费营业利润同比增长40.2%至1.22亿元,归母净利增速亦大于收入增速,同比增长28.8%至0.76亿元。四季度超预期增长带动2017年收入及净利实现同步增长,收入同增20.2%至26.13亿元,净利润同增20.43%至3.56亿元。 持续布局孟加拉,推进国际化进程 公司在17年6月宣布对孟加拉子公司增资1000万美元,持续推进国际化进程。根据规划公司孟加拉子公司预计总投资额为5,000万美元,自2016年至2020年分三期完成,其中第一期工程已于2016年11月动工,计划投资2,090万美元,2018年陆续释放产能。 公司孟加拉基地建成达产后,将形成年产拉链9,240万条、金属扣8,400万套的规模,大大增强公司对东南亚市场的就近开拓和服务,提升对海外客户的服务,推动公司国际化战略的布局和实施。 盈利预测及投资建议 公司作为我国服装辅料龙头凭借超过20年积累下的技术管理能力,持续保持着较快的发展势头,考虑现有稳定的客户合作以及孟加拉产能布局下未来进一步对全球市场开拓带来的订单增加,我们预计公司17/18/19 年分别实现归母净利润3.56/4.30/4.87亿元,同比增速21%/21%/13%,对应当前市值PE 分别为19/16/14倍,继续维持“增持”评级。 风险提示:下游订单增长不及预期、原材料价格意外波动

四季度零售表现优秀,收入同增20.96%至10.27亿元,带动全年收入增16.76%至30.82亿元。17年4季度公司收入增长迅猛,一方面线下零售大环境向好+公司内部产品、供应链、渠道升级,主品牌线下整体回暖,根据草根调研,公司4季度直营同店增速接近双位数水平;另一方面,电商和针织品类持续保持增长明也带动了收入增速的提升。在收入增长及内部提效带动下,公司2017年营业利润增速达到30.64%,归母净利增速达到17.78%。 资产减值损失增长主要来自可供出售金融资产减值增加,存货消化顺畅。根据公司17年计提减值准备公告,本年度资产减值损失较上年增长12.64%至3.12亿元,增加主要来自投资上海梦之队国际贸易公司经营状况不佳,故本年度计提可供出售金融资产减值损失4378万元。 存货减值方面,本年度新计提存货跌价准备占存货余额原值比重较上年略有上升(从19.80%上升至22.36%),但值得注意的是本年存货转回及转回金额达到3.19亿元,反映库存处理顺畅,库龄趋向健康。 收购KarlLagerfeld大中华区所有权进度稳步推进。公司于8.21公告其香港全资子公司出资2.4亿人民币及等值美元收购KarlLagerfeldGreaterChinaHoldingsLimited)80.1%的股权及对应的股东贷款,并对该公司进行8010万人民币或等值美元增资,两项合计投资3.2亿人民币或等值美元,12.8已完成标的公司股权交割我们认为作为定位于时尚轻奢市场的KARLLAGERFELD,其在丰富公司品牌矩阵的同时,也利于公司发挥自身运营能力、实现经营管理效率提升。另一方面,对于KARLLAGERFELD的运营,对于七匹狼来说是其未来对接更多更成功的国际知名时尚品牌的有益尝试,对于公司具有一定战略意义。 投资建议:17年下半年男装品牌终端零售普遍回暖,公司在行业带动下传统男装业务库存逐渐合理,整体业务出现复苏。同时,公司线上业务发展迅速,其在供应链组织上的效率以及七匹狼品牌的影响力,使其在以低价标品为主的线上增长迅速。我们有信心公司业绩18年仍将保持稳健态势。公司对KARLLAGERFELD的收购虽然短期并不能贡献正面业绩,但作为七匹狼运营国际知名品牌运营的初步探索,我们认为同样值得期待。 公司账上资产充裕,具备绝对价值底。在线上业务快速发展的情况下,预计公司17/18/19年归母净利润可达到3.15/3.68/4.28亿元,同比增长17.89%/16.69%/16.40%,对应当前市值PE20/17/15倍,考虑到公司目前具备绝对价值以及在收购KarlLagerfeld中华区运营权后对其管理运营能力的提升,维持“增持”评级。

事件。 跨境通发布17年业绩快报,公司17年实现营业收入140亿,同增63.99%;归母净利润7.51亿,同增90.73%。子公司环球易购及前海帕拓逊电商业务盈利能力不断增强,驱动了收入、利润规模的快速增长。 点评。 公司17年业绩维持了高速增长,符合我们的预期,Q4收入、利润加速成长,基本面改善明显。17年Q4实现收入52.59亿元,同比增长74.7%; Q4归母净利为2.56亿元,同比增长111.6%。公司前三季度实现收入为87.4亿,同增58%;归母净利润为4.95亿,同增81.5%。17Q4收入、利润端相比前3季度都有了加速的增长。 公司收购前海帕拓逊剩余10%股权股东大会已通过,公司将持有前海帕拓逊100%股权。我们较为看好前海帕拓逊的发展,对帕拓逊的进一步收购有望提升公司的品牌优势,增强持续成长及盈利能力。前海帕拓逊主要模式为通过亚马逊平台销售品牌化电子产品。帕拓逊在国内以设计创新为驱动,与优质的一线品牌代工厂战略合作,同时进行本土化品牌营销运作,将自有品牌产品在全球多个渠道进行销售。目前业务覆盖20多个国家和地区,在消费类电子产品的多个细分类目占据了主导地位。帕拓逊在2015年、2016年均超额实现了前期承诺的净利润,分别为承诺净利润的116%和 162%,且 2016年净利润较 2015年增长 157%,表现出良好的持续盈利能力和业绩增长趋势。前海帕拓逊品牌电商业务相对Gearbest 独立站业务,创利能力较强,公司各业务板块有望协同发展,提升整体成长性及盈利性。 前海帕拓逊发展mpow 等品牌,深度挖掘供应链,参考海翼股份发展路径,有望不断开拓新地区、新品类、拓展线下市场等多种渠道,发挥产品及品牌优势,快速成长。前海帕拓逊多款单品成为亚马逊的Bestseller,在日常及黑色星期五等促销大季获得平台流量支持,销量喜人,彰显了公司打造爆品、电商运营、供应链管理的能力。 跨境通四季度流量数据持续向好,精细化管理卓有成效,渠道及平台优势进一步彰显。参考similarweb 等网站数据,Gearbest 独立站四季度访问量同比增速在100%以上,12月延续10月、11月高速增长态势,远远甩开了国内同类型网站棒谷等。公司在规模端及渠道端优势较为明显,平台化建设不断加强。服装事业部管理调整逐步到位,流量、客单价、客户评价大幅提高,有望维持高速增长。17年公司人员增加仅约为300人,人效大幅提高,公司整体的竞争力有望不断加强。 公司仍处于快速扩大收入规模的时期,经营效率有望不断提高,在高速成长的同时逐步改善报表质量。公司收入规模增幅较大,扩张较快,从15年的40亿到16年的85亿,再到17年的140亿。为了获得供应商的支持,快速做大规模,公司对供应商付款政策较为宽松,以维持良好的供应链关系,叠加备货因素,经营性现金流为负数,但已经大幅收窄,未来有望不断优化,2015、2016、2017Q3公司经营性现金流分别为-1294万、-10.6亿、-5.3亿。 公司定增收购国际品牌全渠道代运营商优壹电商,标的资产已过户,优壹17年上半年实现收入14.2亿,净利润7724万元,双11期间优壹代运营的20余个品牌全网GMV 超过5亿元,我们预计优壹电商业绩实现有望超过承诺值。优壹电商有望借助跨境通的市场声誉、业务资源、供应链体系及终端客户流量入口,实现在渠道、运营、营销等方面的潜力释放,达到双方互惠互赢的状态,业绩承诺16-19年分别为1亿、1.34亿、1.67亿、2.08亿。公司进口业务线下门店布局逐步推进,有望扭亏为盈,快速增长,逐步贡献净收益。 盈利预测与投资评级。 我们看好跨境出口电商行业的发展及公司的战略卡位和核心竞争优势。暂不考虑优壹并表,我们预计公司17、18、19年可实现收入140亿、230亿、357亿,增速分别为64%、65%、55%;归母净利润7.5亿、11.8亿、18.2亿,同比增长91%、57%、54%;公司当前市值为260亿,对应17-19年PE 分别为35、22、14倍。 考虑到优壹电商以及前海帕拓逊10%股权对应利润的并表,18、19年备考净利润分别约为13.8亿、20.8亿; 18、19年备考PE 为19倍、13倍。在18年利润50%+的增长预期下,公司当前估值仍有修复及提升空间,维持“买入”评级。

立足华东、辐射全国的家纺龙头,持续向家居生活一站式品牌零售商转型。罗莱生活前身为1994年创建的罗莱卧室用品有限公司,立足于家纺之乡江苏南通,2009年登陆A股市场,旗下品牌包括罗莱(主品牌,中高端家纺集聚具品牌)、罗莱儿童(中高端儿童家居用品)、LOVO乐优家(定位大众消费、集中线上业务)、廊湾(高端家纺品牌),并于2017年1月通过旗下基金收购美国中高端家居品牌Lexington,持续推进公司向家居生活一站式品牌零售商转型。公司目前已发展成为拥有2700家终端门店的全国性家纺龙头,2016年收入/净利润规模达到31.52/3.39亿元。 家纺主业:立足华东辐射全国的家纺龙头,受益零售环境向好+龙头市占率提升+公司自身提效到位,2017年进入新增长区间。(1)线下业务方面,其2013年启动线下渠道调整:①2013年以来大量关闭亏损门店、完成经销商队伍优化,,2017年在渠道调整到位的基础上公司渠道扩张重启,截至年末完成新开门店200家左右,门店总数恢复至2700家水平。②加强门店精细化管理。③渠道升级,家纺基础上增加家居SKU提升连带率。在以上调整措施下,公司2017年1-9月可比同店增长5%,加之年内新开200+门店,我们预计2017年线下渠道增长在双位数水平;2018年1月发货增长30%,直营同店(可比店铺)增长整体有个位数,体现景气持续。(2)线上业务方面,龙头受益平台扶持+品牌自带流量优势+优质供应链配合,市占率同样实现有效提升,我们预计17全年线上销售收入能够达到10亿元规模,同比16年增长40%,考虑公司作为龙头引流及供应链优势仍在,我们预计未来公司线上业务将继续以不低于行业平均增速的水平发展,18/19年维持30%的增速水平。(3)定增项目从零售端(全渠道家居生活O2O运营体系建设)及供应链端(供应链优化建设项目)聚焦业务全面提效,为未来增长赋能。公司定增项目于2018/2/6公告完成发行,实际募集4.65亿元,其中薛氏兄弟持股的伟发投资认购比例达到78.5%,充分体现公司对主业发展提效的决心和信心。(4)除自身业务外,公司收购内野中国60%股权、受托管理恐龙纺织,供应链、渠道资源及管理经验有效输出。 家居业务:收购Lexington17年并表,正式向家居生活一站式品牌零售商转变。Lexington主要销售区域在美国,目前在国内拥有24家门店,收购后公司计划通过全品类家居生活馆形式进行门店拓展,18年预计将国内门店数量提升50%,2017Q1-Q3并表后为公司贡献5.70亿收入,考虑17年由于溢价收购将带来较高摊销水平,我们预计其业绩贡献在百万元级别,18年将回到正常水平,我们预计能够贡献2000-3000万元净利润。 投资建议及盈利预测:我们认为公司作为家纺龙头,经历渠道调整到位后扩店空间尚大,相对高的线上增长与稳健的线下渠道扩张+同店增长下家纺业务将维持稳定增速,同时Lexington也将在2018年体现出业绩贡献,我们预计2017/2018/2019年净利润分别达到4.1/5.4/6.5亿元,同比增长30%/31%/21%,对应当前市值估值水平为23/18/15X。 风险提示:1、家纺业务竞争加剧。2、家居业务未能有效拓展。3、原材料价格意外波动。